事件：杭萧钢构发布2022 年半年报。公司22H1 实现营业总收入/归母净利润/ 扣非净利润46/1.9/1.1 亿元，同比+6%/+4%/-35%；22Q2，公司实现营业总收入/归母净利润/扣非净利润分别为25/1.3/0.6 亿元，同比+2%/+48%/-29%。 点评： 订单高增长，定增完成助力新增产能布局。22H1，公司合计/钢结构/万郡绿建新签合同额分别为81/53/26 亿元，分别同比+36%/+36%/+33%。报告期内， 公司完成了定增，总计募集资金8.3 亿，将于杭州市钱塘新区投资新建大江东绿色装配式建筑智能制造示范基地，该项目建成后将形成年产45 万吨钢结构产品和250 万平方米围护产品产能规模，有望进一步提升公司在绿色装配式钢结构建筑领域的生产能力和竞争优势。 增资合特光电，新签订单逐步放量：21 年7 月，公司增资入股合特光电，获得51%的股权、成为控股股东；报告期内，公司对合特光电再次进行了增资，目前公司持有合特光电65%的股份。21 年11 月，合特光电第一条年产100 万平方BIPV 的智能生产线正式投产，报告期内，合特光电新签河北黄骅市渔光互补光伏发电项目、杭州西站BIPV 采购项目等，截至2022 年8 月26 日，今年累计新签项目的合同金额为0.38 亿元。 毛利率及现金流同比均有改善：22H1，公司综合毛利率14.91%，同比+0.35pct； 其中22Q2 毛利率为15.1%，环比+0.5pct，边际出现改善。22H1，公司经营性净现金流-4.2 亿元，同比+0.8 亿元，同比改善主要由于应付账款同比增长较多。 盈利预测、估值与评级：杭萧钢构在钢结构工程领域具有较强的竞争优势，22H1 钢结构订单增长较快；同时公司积极布局BIPV 领域，或将为公司贡献新的收入利润增长点。维持对公司2022-2024 年归母净利润预测5.0 亿元、6.1 亿元、7.1 亿元。现价对应2022 年动态市盈率23x，维持“增持”评级。 风险提示：下游钢结构需求不及预期风险，上游钢价大幅上涨风险，订单执行不及预期风险，疫情反复风险。

公司公告 22年半年度报告， 22h1收入 45.9亿元， yoy+5.8%；归母净利 1.9亿，yoy+3.8%；扣非归母净利 1.1亿， yoy-34.8%。 22q2单季度公司收入 25.4亿元，yoy+2.5%；归母净利 1.3亿， yoy+47.6%；扣非归母净利 0.6亿， yoy-29.0%。 公司亦公告 22年半年度经营数据， 22h1公司新签合同额 80.8亿元， yoy+35.7%； 22q2单季度新签合同额 34.6亿元， yoy-0.0%。 钢结构收入新签延续快增，建材产品进入收获期分业务， 22h1公司多高层钢结构/轻型钢结构/服务业/建材产品分别收入28.3/13.0/3.5/0.5亿元， yoy 分别-1.6%/+44.2%/-21.5%/+47.0%。新签订单角度，22h1公司钢结构制造和安装/建材销售/设计服务/万郡绿建分别新签合同额53.1/1.1/0.2/26.5亿元， yoy 分别+35.6%/206.6%/1.3%/33.3%； 22q2单季度分别新签 27.5/0.7/0.1/6/2亿元，yoy 分别+20.2%/247.3%/111.1%/-45.4%（vs 22q1yoy分别+57.2%/143.3%/-47.8%/139.8%）。 钢结构与建材收入新签均较快增长， 反映钢结构行业景气度仍较高。公司截止目前在建和既有钢结构生产基地 15个，21年开始进行既有生产基地的“二期扩容”，同时 22年定增全面完成募资，项目建成后可形成年产 45万吨钢结构产品和 250万平方米围护产品产能规模，我们认为产能扩张或有力支撑钢结构主业增长持续性。 22h1公司综合毛利率 14.9%， yoy+0.4pct； 费用率 11.3%， yoy+1.7pct； 归母净利率 4.1%， yoy-0.1pct。 22q2单季度毛利率 15.1%， yoy+1.5pct； 费用率 10.6%，yoy+1.8pct； 归母净利率 5.3%， yoy+1.6pct。 22q2盈利能力有一定修复， 公司争取签订敞口合同或材料补差条款，以及万郡绿建平台优势或逐步夯实原材料采购成本控制能力，看好公司盈利韧性提升。 针对合特光电实施股权激励， BIPV 业绩释放有动能公司拟回购股票的数量 500-1000万股用于合特光电主要高层管理人员及核心骨干员工持股计划， 业绩考核指标为“持股计划经股东大会审议通过日起 12个月内实现高转化效率钙钛矿/晶硅薄膜叠层电池 100兆瓦中试线投产，且电池转化效率达到 28%以上； 2023年合特光电净利润不低于 5,000万元； 2024年合特光电净利润不低于 10,000万元”。 公司与 21年增资控股合特光电（持股 51%）， 2021/11合特光电第一条年产 100万平方 BIPV 的智能生产线， 已于萧山产业园内正式投产。 我们认为公司针对合特光电实施员工持股计划，体现其发展 BIPV 业务的决心与执行力， 后续业绩释放节奏值得期待。 看好后续增长持续性，维持“买入”评级公司传统钢结构主业产能扩张保持强度， 万郡绿建或逐步进入收获期， 控股合特光电进军 BIPV 有望给业绩带来更大增长空间， 同时股权激励激发增长活力，我们维持前期业绩预测，预计 22-24年归母净利润分别为 5.1/5.9/6.6元， yoy分别+23.1%/15.9%/11.8%， 维持“买入”评级。 风险提示： BIPV 业务开展不及预期，钢材价格上涨超预期，订单签订不及预期

营收稳步提升， 新业务有望快速放量，维持“买入”评级22年 4月 19日晚公司发布 2021年报， 21年公司实现营收 95.8亿元，同比 17.7%， Q1-4单季营收同比+108.4%/+30.8%/+4.2%/-6.9%， 实现归母净利润 4.1亿元，同比-43.1%，扣非净利润同比-41.0%， 21年钢材价格较 20年底大幅上涨使公司业绩有所承压。 我们认为公司作为钢结构龙头企业，在技术和品牌优势带动下， 万郡绿建有望扭亏为盈， BIPV 业务或实现快速放量， 维持“买入”评级。 钢结构传统主业稳步推进，服务业务或进入收获期分业务来看， 公司多高层钢结构/轻钢结构/建材产品/服务业四项主营业务分别实现收入 64.2/19.0/0.9/9.3亿元，同比+32.8%/37.4%/26.4%/60.5%， 毛利率分别变动-0.5/-0.2/+6.7/-11.1pct。 21年公司新签订单 150.1亿元（营收1.6倍），同比+16.7%。细分来看， 21年公司钢结构业务新签 107.1亿元（营收 1.3倍），同比+6.7%， 21年公司钢结构产能百万吨， 22年预计增加 30-40万吨， 自有产能稳步扩张，减少外协增厚利润； 万郡绿建新签 41.5亿元，同比+68.3%， 我们认为经过 3年培育期， 22年或呈现扭亏为盈的新局面。 费用率下降，现金流有待改善21年公司毛利率为 13.9%，同比-3.9pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为 1.6%/3.3%/4.0%/1.0%，同比变动-0.4/-0.3/+0.1/+0.3pct，资产及信用减值损失占营收比例同比+0.1pct， 综合影响下归母净利率 4.3%，同比-4.6pct，受钢材价格上涨影响，利润端承压明显。 21年收现比 86.3%，同比+3.8pct，付现比 98.0%，同比+11.9pct， CFO 净额-9.0亿元，同比-8.9亿元，主要系合同资产增加较多。 进军 BIPV 成果初显， 22年加码异质结及钙钛矿叠层公司于 21年 7月控股浙江合特光电，进军 BIPV 业务。其年产 100万平方BIPV 组件的智能生产线已经实现投产，截止 21年末，合特光电累计签约订单 2000余万元。 22年合特规划把高效异质结、钙钛矿叠层电池技术产业化，通过市场将储备的技术尽快转化为产品价值和壁垒优势。 我们认为前期通过 EPC 模式导入合特光电产品，实现产品性能快速迭代，后续 BIPV或进入从 1到 N 的发展快车道，带来企业腾飞的“第二增长极”。 新业务有望持续放量，维持“买入”评级公司传统主业盈利有望逐渐稳定， 短期来看， 万郡绿建或进入业绩收获期，中长期来看， 进军 BIPV 有望给业绩带来更大增长空间， 考虑到新业务放量仍需时间，我们下调 22-24年归母净利润至 5.1/5.9/6.6元（22-23年前值6.2/7.6亿元）， 维持“买入”评级。 风险提示： BIPV 业务开展不及预期， 钢材价格上涨超预期，订单签订不及预期。

国内首家钢结构上市公司，股权结构稳定：公司创立于 1985年，2003年在上交所上市，成为国内首家钢结构上市公司。2010年，公司成立房地产公司，开拓高层钢结构住宅工程开发业务，公司 2020年对房地产公司进行了剥离。2018年，公司成立了建筑生态链上下游供需方企业的服务平台万郡绿建。公司股权结构稳定、持股集中度高，公司法人、董事长、实际控制人为单银木，持股数为9.05亿股（截至 2021年三季度末），占公司总股本的 42.01%。 地方政策持续出台，装配式建筑行业仍保持较快增长：2021年，随着各省市“十四五”规划逐渐落地，各省市地方政府相继发布“十四五”期间配套政策支持推进装配式建筑实施，明确装配式建筑占新建建筑比例目标。参考政策目标，在乐观/中性/悲观三种假设下，我们预计 2025年装配式建筑行业规模分别为 26773亿元、20283亿元、14936亿元，2020-2025年 CAGR 分别为 14%、8%、2%，装配式建筑行业未来将继续保持成长。 钢结构占比或将明显提升。装配式 PC 建筑成本低于钢结构建筑，是当前我国装配式建筑的主流，但钢结构建筑是政府鼓励方向，后续占比或将大幅提升。在乐观/中性/悲观三种假设下，我们预计 2025年新建装配式钢结构建筑面积占比分别提升至 45%、40%、35%，对应新建装配式钢结构建筑面积分别为 5.0亿平方米、3.7亿平方米、2.6亿平方米，对应装配式钢结构建筑行业规模分别为 14056亿元、9588亿元、6273亿元，2020-2025年 CAGR 分别为 22%、13%、3%。 打造产业服务平台，万郡绿建订单快速放量：2018年，公司为打通建筑领域产业链，培育新的利润增长点，重点打造了服务于建筑生态链上下游供需方企业的互联网平台万郡绿建。2020Q2-2021Q3，万郡绿建季度新签合同金额略有波动，但是总体保持快速增长趋势。万郡绿建 2021年前三季度新签订单金额已达到30.78亿元，同比增长 96.69%。 盈利预测、估值与评级：我们看好公司在钢结构主业的竞争优势，也看好公司万郡绿建服务平台的快速发展为公司带来新的收入增长点。我们预测 2021-2023年公司归母净利润分别为 4.73亿元、5.84亿元、7.99亿元，现价对应 2021年动态市盈率为 20x，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示：下游钢结构需求不及预期风险，上游钢价大幅上涨风险，订单执行不及预期风险，产能建设进度不及预期风险。

公告BIPV产线正式投产，进军绿色建筑领域，上调至“买入”评级2021年11月4日，公司公告控股子公司浙江合特光电有限公司投资建设的年产100万平方BIPV组件的智能生产线，于2021年11月5日正式投产。我们认为合特光电作为绿色新建材的提供商，与杭萧钢构的协同性较强，公司后续有望通过整合合特光电的BIPV产品，形成整体解决方案。 考虑到钢结构龙头具备技术、品牌优势，BIPV业务或快速发展，上调至“买入”评级。 产品涵盖立面地面等多个领域，管理层持股比例高调动积极性合特光电系国内光伏发电研发及应用企业，在产品的发电工艺和外观形态设计上，具有市场领先的竞争优势。合特光电本次投产的智能生产线，生产产品可涵盖光伏发电瓦、光伏彩色幕墙、光伏发电砖、轻质化柔性组件等多种BIPV组件。杭萧钢构持有合特光电51%的股权，张群芳（合特光电总经理）持有合特光电49%的股权。管理层持股比例较高且股权结构清晰，有助于调动管理层积极性。 建筑商&建材商双重属性，上下游打通助力业绩释放我们认为，从建筑公司角度，由于多年的施工经验，在建筑屋顶设计和围护等业务方面具备丰富的技术积攒，通过BIPV产业发展实现自身市占率的提升，后续成为BIPV系列产品的渠道经销商则有望进一步打开利润空间。 从建材公司角度，目前用于BIPV的光伏产品主要基于光伏设计考虑，对建筑装饰的重视程度偏低，对普通光伏组件简单修改后用于安装的BIPV产品难以达到建筑材料的要求。我们认为合特光电的产品或将解决传统光伏产品对于建筑适配性问题，且通过杭萧钢构产业链协同，形成完整解决方案，从而推动业绩持续释放。 产业转型持续推进，上调至“买入”评级考虑到近期钢材价格逐渐回落趋稳，我们认为传统主业盈利有望逐渐稳定，而且中长期切入BIPV领域，利好公司转型绿色建筑的集成服务商，绿色产业链融合再下一城，我们维持21-23年公司归母净利润预测5.00/6.24/7.61亿元，对应EPS0.23/0.29/0.35元。参考当前可比公司对应22年Wind一致预期平均16.37xPE，我们认可给予公司22年17xPE，目标价4.93元，上调至“买入”评级。 风险提示：项目回款不及预期；钢材涨价超预期影响公司毛利率；疫情影响超预期；BIPV相关业务开展不及预期。

事件公司发布2020年度业绩报告。公司实现营业收入81.39亿元，同比增长22.7%。归母净利润7.24亿元，同比增长54.38%，扣非归母净利润3.63亿元，同比增长11.85%。 业绩符合预期，归母净利润同比大幅增长。报告期内公司实现营业收入81.39亿元，同比增长22.7%。其中，多高层钢结构收入48.33亿元，同比增长27.76%。轻型钢结构收入13.82亿元，同比下降23.48%。房产销售收入9.83亿元，同比增长115.1%。公司实现归母净利润7.24亿元，同比增长54.38%，扣非净利润3.63亿元，同比增长11.85%。报告期，公司转让子公司万郡房产股权。2020年公司实现毛利率17.78%，较去年持平；净利率为9.24%，同比提高2.0pct。报告期末公司资产负债率为52.68%，较上年同期降低5.53pct。期间费用率为10.15%，同比降低0.09pct。其中，销售费用率同比降低0.08pct至1.99%，管理费用率为7.47%，于去年同期持平，财务费用率为0.69%，同比基本持平。2020Q4单季度公司实现营业收入30.47亿元，同比增长43.52%；实现归母净利润0.77亿元，同比降低53.89%。 钢结构主业持续向好，新签订单稳健增长。报告期内，公司钢结构主业继续深耕传统优势领域，新签钢结构合同累计金额约100.4亿元，同比增长17.19%，累计新签项目数量231个，金额131.69亿元。报告期末在手订单总金额88.43亿元。其中，已签订合同但尚未开工项目金额11.53亿元，在建项目中未完工部分金额76.9亿元。 政策推动行业转型升级，“绿色建筑++互联网”深度融合。近年来，我国钢结构政策不断出台，党的十九届五中全会把产业基础高级化水平明显提高作为“十四五”时期经济社会发展主要目标和任务之一，我国建筑业正处在向着绿色建筑和建筑产业现代化发展转型的全面提升过程中。报告期间，公司与浙江省北大信息技术高等研究院共建绿色智能建筑工业互联网联合实验室，拟在钢结构行业率先打造钢结构制造新体系，以数据驱动生产管理组织模式的重构，打造公司工业互联网平台。2020年10月，公司发布非公开发行A股股票预案，拟将主要募集资金投资于杭萧钢构绿色装配式建筑研发创新、智能制造及数智化管理示范基地项目，为公司向智能制造转型升级奠定基础。报告期内，万郡绿建线上商城交易订单金额约24.6亿元，同比增长70.81%。 投资建议预计公司2021-2022年EPS分别为0.32/0.40元/股，对应动态市盈率分别为12.90/10.33倍，维持“推荐”评级。 风险提示：行业竞争持续加剧的风险；新签订单落地不及预期的风险

20年利润增速超5500%，维持“增持”评级3月26日晚公司发布20年年报，20年实现收入81.4亿元，YOY+22.7%，实现归母净利7.2亿元，YOY+54.4%，低于此前业绩预告中枢（7.1-7.9亿元），实现扣非归母净利3.6亿元，YOY+11.9%，非经常性损益主要系非流动资产处置及子公司处置取得的投资收益合计同比+2.3亿元。20Q4实现收入30.5亿元，同比+43.5%，实现归母净利0.8亿元，同比-54.0%，主要受20Q4原材料涨价影响，营业成本同比+43.4%，考虑到钢结构龙头企业具备技术、品牌优势，万郡绿建业务快速发展，维持“增持”评级。 钢结构传统业务稳健发展，万郡绿建新业务快速放量20年多高层钢结构/轻钢结构/房地产销售/服务业四项主营业务分别实现收入48.3/13.8/9.8/5.8亿元，同比+27.8%/-23.5%/+115.0%/+393.7%，毛利率分别变动-3.0/+4.9/-19.6/+7.9pct，逐步实现从传统制造施工到技术资源输出到产品集成服务的战略路线。20年公司新签订单131.7亿元，同比+16.9%，其中Q1/Q2/Q3/Q4单季新签同比-13/-26/+37/+85%，订单呈现逐季快速恢复的态势。细分业务中，20年钢结构新签100.4亿元，同比+17.2%，新签技术授权战略合作6单，合计2.2亿元，较19年的4单合计1.45亿元同比+51.7%，万郡绿建新签24.6亿元，同比+70.8%。 费用下降推动净利率提升，现金流仍存改善空间20年公司销售毛利率17.78%，同比持平，期间费用率10.15%，同比下降0.09pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别变动-0.09/-0.06/+0.06/0pct，资产（含信用）减值损失占收入的比重同比下降0.24pct，综合影响下，公司20年销售净利率9.24%，同比提升2pct，盈利能力有所改善。20年实现CFO净额-0.14亿元，同比减少1.56亿元，现金流仍存改善空间。截至20年末，公司资产负债率52.68%，较年初的58.21%进一步下降5.53pct，资产负债结构持续优化。 产业转型持续推进，维持“增持”评级传统钢结构龙头逐渐向绿色建筑集成服务商转型，目前万郡绿建线上SKU已达到3.6万，日均UV达3000。考虑到此前盈利预测中20年钢结构、地产销售等业务毛利率预测值高于实际值，20年公司细分业务毛利率有所下滑，我们调整21-23年归母净利润预测至5.51/7.04/8.63亿元（21-22年前值：7.56/8.84亿元），对应EPS0.26/0.33/0.40元。参考当前可比公司对应21年Wind一致预期平均19.14xPE，我们认可给予公司21年19xPE，目标价4.94元，维持“增持”评级。 风险提示：项目回款不及预期；钢材涨价超预期影响公司毛利率；疫情影响超预期。

赛道有望扩容++集中度提升，头部钢结构企业驶上发展快车道。 2018年我国钢结构占粗钢产量比重7%，显著低于一般国家20%的水平，随着成本劣势缩小，民工红利消失以及房企周转率诉求提高，我们认为钢结构渗透率将逐步提升，未来赛道将显著扩容，其中住宅钢结构是我们最看好的子板块。此外，随着单体项目扩大，未来行业将逐渐形成EPC总包与规模化加工两种模式，提升行业门槛及集中度，头部钢结构企业有望驶上发展快车道。 住宅及工程领域均实力雄厚，自有产能扩张，成本处于下降通道。 住宅及工程领域均实力雄厚，自有产能扩张，成本处于下降通道。公司是我国最早入选住宅产业化基地的钢结构企业，同时拥有总承包商一级资质，在住宅、重点工程钢结构领域的实力均十分强劲。2019年起，公司调整战略，过往的技术授权模式将逐渐放缓，逐渐转为自有产能扩张，规模效应有望逐渐体现，同时拟通过物联网及智能化生产技术进一步降低生产成本，未来生产、物流成本均有望逐步下降。 万郡绿建提供增长新动能，与钢结构主业有望协同。2018年公司设立万郡绿建，打造建材交易服务平台，2020年前三季度累计签约合同15.65亿元，超2019年全年水平，实现快速增长。未来随着签约用户数量增长，万郡绿建平台规模效应有望逐渐体现，毛利率有望回升，从而成为利润新的增长点。同时，服务业务也有望通过渠道、客户共享，实现与钢结构业务的协同。 投资建议。2020年由于资产处置公司非经常性损益较多，预计2020-2022年公司归母净利润7.74/7.40/9.17亿元，同比增长65.0%/-4.4%/23.9%。给予公司基于市盈率估值的目标价5.79元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示需求不及预期，成本高于预期，系统性风险。

公司近期公布2020年第三季度报告，2020前三季度实现营业收入50.92亿元，同比增长12.91%；归属母公司净利润6.47亿元，同比增长114.47%。点评如下：前三季度新签合同额降幅缩窄，万郡绿建业务同增102.37%公司2020前三季度新签合同额（剔除万郡绿建）71.46亿元，同减11.64%，降幅相较上半年缩小20.05个百分点，Q3单季度新签合同额（剔除万郡绿建）33.67亿元，同增31.75%，逐渐消除疫情不利影响。报告期内，钢结构业务新签合同66.01亿元，同减5.51%，降幅较上半年缩小20.69个百分点，主因是Q3单季度空间结构、轻钢结构、多高层钢结构分别同增361.67%、22.55%、16.06%。万郡绿建作为公司创新远程采购“互联网+绿色建筑”的服务平台，前三季度新签线上销售订单金额15.65亿元，同增102.37%。随着万郡绿建业务的开展，公司整体品牌优势不断增强，预计传统钢结构和万郡绿建业务订单不断增长。 前三季度营收同比上升，毛利率小幅增长公司2020Q3单季度实现营收23.02亿元，同比增长25.59%，带动前三季度实现营收50.92亿元，同比增长12.91%，主因是疫情受控后复工复产和政府大力推动钢结构等装配式建筑。 公司前三季度整体毛利率为19.79%，较去年同期提升1.18个百分点，预计可能是剥离的地产业务业绩清算时收回尾款，或住宅钢结构业务毛利率有所提升。 期间费用同比上升，非经常性损益带动利润大增2020前三季度公司期间费用率为11.48%，同比上升1.44个百分点。其中，销售费用率2.37%，同比上升0.45个百分点，主要因子公司万郡绿建销售人员增加所致；管理费用率4.21%，同比上升0.35个百分点；研发费用率4.08%，同比上升0.62个百分点，主因是研发投入增加所致；财务费用率0.82%，与去年同期基本持平。公司计提资产减值损失（包括信用减值损失）374万元，较去年同期缩小3335万元，主要因坏账准备转回影响所致。 综合起来，2020前三季度实现归母净利润6.47亿元，同增114.47%，扣非归母净利润3.06亿，同增10.30%。主因是全资子公司土地收储事项导致资产处置收益同增2.96亿，以及出售房产公司及钢材期货业务导致投资收益同增0.96亿。Q3单季扣非归母净利润1.37亿，同增85.09%。 经营现金流净流入减少，资产负债率小幅下降报告期内收现比0.9801，同比减少9.26个百分点，付现比1.0077，同比减少6.52个百分点，使得经营现金流流出增速快于流入，经营性现金流量净额为1.46亿元，较上年同期少流入1.92亿元。公司资产负债率为52.01%，较2019年底下降6.20个百分点，主因是流动负债减少所致。公司董事会已审议通过2020年非公开发行A股股票预案，拟以非公开发行股票方式募集资金不超过12亿元，投资于杭萧钢构绿色装配式建筑示范基地等项目。 投资建议作为钢结构龙头企业，公司占据具备技术、品牌等优势，万郡绿建业务快速发展，Q3单季度新签合同、营收、扣非净利润同比大增。政府大力发展钢结构等装配式建筑，提出公建原则上采用钢结构等，预计推动公司传统钢结构和万郡绿建业绩持续增长。我们维持公司2020-2022年EPS为0.35、0.35、0.41元/股，对应PE为11.8、11.9、10.1倍，维持“增持”评级。 风险提示：项目回款不及预期；钢材涨价超预期影响公司毛利率；疫情影响超预期

1.投资事件公司发布2020年三季报。2020前三季度公司实现营业收入50.92亿元，同比增长12.91%；实现归母净利润6.47亿元，同比增长114.47%；实现扣非归母净利润3.06亿元，同比增长10.30%。 2.分析判断业绩符合预期，Q3单季营收/净利润同比大幅增长。1）营收方面：：2020前三季度公司实现营业收入50.92亿元，同比增长12.91%。 其中Q3单季度营业收入23.03亿元，同比增长25.57%。2）净利润方面：2020前三季度公司实现归母净利润6.47亿元，同比增长114.47%；实现扣非归母净利润3.06亿元，同比增长10.30%。其中Q3单季度归母净利润11.69亿元，同比增长76.04%。报告期内公司出售房地产业务，业绩增厚。3）毛/净利率方面：2020前三季度公司毛利率19.79%，同比提高1.18pct；净利率13.17%，同比提高6.26pct。4）费用率方面：2020前三季度公司期间费用率为11.48%，同比提高1.44pct。其中，销售费用率为2.37%，同比提高0.45pct；管理费用率为8.29%，同比提高0.97pct；财务费用率为0.82%，同比提高0.02pct；5）资产负债方面：应收账款及票据10.90亿元，同比下降19.40%，占总资产比例为12.65%，同比降低3.14pct；应付账款及票据22.13亿元，同比增长5.87%，占负债比例为49.37%，同比提高7.94pct；资产负债率为52.01%，同比降低6.90pct。6）现金流方面：公司经营性现金流为1.46亿元，同比下降1.92亿元。 大力布局绿色智能装配式建筑，钢结构订单充沛。1）截至2020Q3，公司新签合同总额约为87.11亿元，其中钢结构新签合同额约66.01亿元。截至10月30日，公司已中标尚未签订钢结构合同的订单合计金额13.57亿元，未来业绩增长动力充足。在钢管束组合结构住宅方面，加强了与104家战略伙伴合作。在生产及项目承接方面，67家已顺利投产，累计涉及钢结构住宅项目建筑面积约398万平方米。2）公司非公开发行A股股票募资12亿元，主要用于绿成后形成年产45万吨钢结构产品和250万平方米围护产品的产能规模，公司在绿色装配式建筑领域的技术水平和生产能力不断提升。3）公司出售全资子公司万郡房地产有限公司100%股权，剥离房产业务，进一步聚焦主业，有助于公司再融资。

公司近期公布2020年半年度报告，上半年实现营业收入27.89亿元，同比增长4.22%；归属母公司净利润4.78亿元，同比增长131.95%。点评如下：疫情影响下部分钢结构订单下滑，万郡绿建线上销售订单增长迅猛公司2020年上半年累计新签合同（剔除万郡绿建）总额37.79亿元，较2019年同期下降31.69%，主要是因为部分钢结构订单受疫情拖累所致。报告期内，钢结构业务新签合同总额34.88亿元，同比下降26.20%，主因轻钢结构和钢结构住宅订单减少所致，同比下降分别为39.05%和89.66%。另外，万郡绿建作为公司转型升级的新载体，上半年实现新签线上销售订单金额约8.16亿元，同比增长181.99%。公司作为钢结构龙头，技术、资源等优势明显，预计未来传统钢结构和万郡绿建业务订单将快速增长。营收稳定增长，毛利率小幅上升Q2单季度实现营收18.94亿元，同比增长26.51%，带动上年半实现营收27.89亿元，同比增长4.22%，基本消除疫情带来的不利影响。二季度的高速增长主要是因为疫情积压下订单的赶工所致。上半年累计新获专利22项，其中，钢管混凝土束结构住宅体系相关专利新增2项，不断巩固在钢结构建筑领域的技术优势。报告期内，公司毛利率为20.39%，较去年同期上升0.57个百分点。随着下半年钢结构业务的恢复以及万郡绿建业绩的释放，预计2020年毛利率有望回升。期间费用率小幅上升，非经常损益带动净利润大增上半年期间费用率为12.29%，较去年同期上升1.61个百分点。其中，销售费用率2.78%，同比上升0.82个百分点，主因子公司万郡绿建销售人员增加所致；管理费用率4.59%，同比上升0.41个百分点，主因子公司万郡绿建管理人员增加及折旧摊销增加所致。上半年实现归母净利润4.78亿元，同比大幅增长131.95%，主要是因为非经常性损益（土地收储款）大增所致。扣除非经常性损益的净利润为1.69亿元，同比下降16.95%。经营净现金流有所减少，拟正式剥离地产业务公司收现比1.43，同比下降2.31个百分点；付现比2.48，同比上升4.55个百分点。付现比增幅较大，使得经营现金流流出增速快于流入，上半年经营性现金流量净额为1.43亿元，较去年同期少流入2.31亿元。资产负债率下降至56.79%，较2019年底下降1.47个百分点。另外，公司拟转让万郡房产100%股权，正式剥离地产业务。我们认为，在行业龙头公司普遍公告定增的趋势下，公司剥离涉房业务便于后续再融资。投资建议：公司上半年营收消除了疫情负面影响仍保持正增长，剥离地产业务后更加专注于钢结构主业，便于融资扩产。此外，万郡绿建加速招商入驻，未来业绩有望快速释放。我们维持2020-2022年EPS为0.35、0.35、0.41元/股。对应PE为16、16、13倍，维持“增持”评级。风险提示：新签订单不及预期；万郡绿建推进不及预期；钢材涨价超预期。

把握装配式建筑增长商机,公司成为行业领先者杭萧钢构股份有限公司(简称“杭萧钢构”)成立于1985年,2003年成为国内首家钢结构上市公司,公司的主要业务有多高层钢结构、轻型钢结构、房产销售收入、建材产品、服务业。 公司董事长、控股股东及实际控制人单银木先生直接持有公司股份约9.05亿股,股权比例为42.01%。其他股东持股比例均未超过5%,前十大股东共同持有杭萧钢构52.27%的股份,整体股权相对集中。 装配式政策加码释放市场空间,市占率向龙头集中中央层面,住建部于2019年2月2日下发的《关于开展农村住房建设试点工作的通知》中明确提出要探索装配式建筑,推广应用农房现代建造方式。另外,地方政府在明确的装配化率目标考核要求下,将由点到面,进一步扩大装配式建筑的应用范围(危房改造、抗震改造),而各类安置房则是非常适宜的推广装配式建筑的载体。近年来,我国钢结构行业产量逐年提升,尽管行业集中度依旧较低,但市场占有率向头部企业倾斜的趋势明显。国内钢结构企业在钢结构住宅领域涉足较少。而国内的住宅市场,相较于国外,我国钢结构住宅因兴起较晚,钢结构住宅占比尚处于非常低的水平,竞争态势呈现出还未充分发展的状态。 钢结构主业发展稳健,“互联网+绿色建筑”坚实推进目前公司在广东、河北、山东等地设有十个钢结构生产、制造加工基地,一个配套建材生产基地,拥有先进的生产线和设备,2019年公司累计新签合同金额约85.7亿元,同比上期增长20.19%。同时,公司自2015年开始开展技术许可模式,将技术、品牌、管理等技术许可给合作方,收取资源使用费,同时出资与合作方成立参股公司,截止2019年年底,公司共有102家战略合作伙伴。另外,公司为实现“绿色建筑集成服务于全人类”的愿景目标,投资设立了万郡绿建。万郡绿建打造建筑生态链上下游供需方企业的服务平台,利用TOC管理方法来帮助供需双方降低成本以及提升经营效益。 建筑业收入稳增长,绿色电商模式表现亮眼公司2019年营业总收入66.33亿元,同比上涨7.26%。公司主要收入来源建筑业,2019年建筑业收入55.89亿元,同比增长29.24%,公司服务业亮眼,2019年营业收入1.17亿元,同比增长254.14%,服务业毛利率为6.1%,同比减少40.7个百分点,主要原因是公司加大对万郡绿建投入,开馆前期采取展位免费的措施,从而导致收入大幅减少。2019年公司总毛利率17.78%,同比减少3.9个百分点,主要原因是公司主动放缓战略合作,对万郡绿建加大运营投入。对万郡绿建的投入也导致了公司经营活动产生的现金流量净额持续下降。2019年公司资产负债率小幅上涨,同比提升1.12个百分点,但是依旧处于较低的水平。长期偿债能力不错。公司的资产周转率控制在70%-80%,较为稳定。公司净资产收益率有所下降。 投资建议根据我们的预测,公司2020至2022年营业收入分别为59.71、80.53、91.98亿元,同比增长-9.98%、34.86%、14.22%,公司归母净利润分别为7.57、7.52、8.85亿元,同比增长61.45%、-0.63%、17.59%,EPS分别为0.35、0.35、0.41元/股,对应的PE分别为10.6、10.7、9.1倍。 首次覆盖,目标价格为5元,给予“增持”评级。 风险提示:固定资产投资增速下滑加速;钢结构技术发展缓慢,开发商对钢结构住宅建筑接受度低;疫情导致公司订单完成不及时;万郡绿建发展具有不确定性。

维持谨慎增持。考虑公司技术授权业务低于预期、且已签约超100家或难再大幅扩张,下调预测2019-21年EPS为0.2/0.25/0.32元(原0.28/0.32/0.36元),增速-22/24/26%;参考同行业可比公司估值并依据公司首创绿色电商模式并已顺利运营给予一定估值溢价,给予公司2020年13.5倍PE,下调目标价至3.38元,维持谨慎增持。 传统钢结构订单高增长,受益政策支持且自身优势望续发力钢结构住宅。1)公司2019年前三季度新签约88.6亿元(+25.6%):钢结构制造和安装约69.9亿元(+22.3%),其中多高层39.4亿元(+16.9%)/轻钢16.9亿元(+17.6%)/钢结构住宅10.8亿元(+52.8%);战略合作4单14.5亿元(-80.1%);2)截止2019年末公司已累计签约102单(2015-19年分别签单1/9/29/36/23/4单),合计收取资源使用费约36亿元;3)2019年首次明确提出鼓励住宅试点并有7省试点+装配式钢结构住宅技术标准正式推出;我们认为两大重要变化将推动钢结构住宅驶入快车道,公司望充分受益。 绿色电商业务引领行业发展新模式正积极推进。1)公司成立绿色电商平台万郡绿建,将依托前期战略布局和先发优势,为绿色建筑产业生态圈内建筑建材/部品/装饰等主体提供展示/采购/咨询等服务;2)对供方:项目聚集/降成本/供应链金融保障/TOC;对需方:战略集采/精准匹配/一站式服务/拓融资/降成本;3)2019年前三季度展示中心签约合同额约2.76亿元、线上交易量约4.9亿元;4)考虑未来线下将继续迎密集签约入驻、线上交易量望持续增长,电商模式望构筑起强有力的生态系统且增厚公司利润。 催化剂:政策支持钢结构力度增强,订单高增长等核心风险:钢结构订单增长/绿色电商推进低于预期,技术优势削弱等。

谨慎增持。公司2018年营收约61.8亿元(+34%)/净利约5.7亿元(-26%)低于此前预期,我们认为与战略合作签单同比下滑有关;我们下调预测2019年EPS至0.34元(原0.73元)增速6%,预测2020-21年EPS为0.38/0.44元增速14/14%;参考同业可比公司给予2019年16倍PE,下调目标价至5.44元,下调评级为谨慎增持。 2018年Q3-Q4净利增速下滑较多,毛/净利率亦有所下滑。1)Q1-Q4净利为1/29/2.24/0.75/1.4亿元,增速7/-6/-57/-40%,Q3-Q4降幅较高或与战略签单同比下滑较多有关(上年同期基数较高);2)毛利率21.7%(-11.5pct)因低毛利率的传统业务占比回升及高毛利率的战略合作业务占比下降,净利率9.3%(-7.2pct);3)期间费用率8.8%(-2.1pct),销售费用率1.2%(-0.2pct)/管理费用率6.8%(-1.9pct);4)经营净现金流6.5元(-29%);5)应收账款比总资产16.1%(-1pct);资产减值损失占比1.21%(+0.14pct)。 2018年战略合作有所下滑,传统钢结构业务回暖。1)公司2018年新签合同约90亿元(+50%):钢结构制造和安装71.3亿元(+87%),其中多高层43亿元(+119%)/轻钢19.6亿元(+170%);战略合作23单8.3亿元(-37%);房产开发8.1亿元(+16%);2)截止2018年末公司已将三代技术分享给98家战略合作伙伴,87家合资钢构公司完成工商设立并取得营业执照/53家完成厂房建设或改造/47家已顺利投产/45家已承接各类钢构工程项目;3)2019年3月住建部发布“2019年工作要点”,强调要推进钢结构于住宅建设试点,利好钢结构装配式发展,公司具资质品牌/技术经验/规模优势将受益;4)公司积极推进电商平台即万郡绿建。 催化剂:政策钢结构支持装配式增强,订单延续高增长等 核心风险:订单增长及落地低于预期,技术领先优势削弱等。

事件: 公司发布 2018年年度报告, 全年实现营收 61.84亿,同增 33.62%,实现归母净利润 5.68亿,同减 26.04%,实现扣非 5.43亿,同减 28.45%; 钢结构住宅龙头,率先受益政策推进装配式建筑。 公司系国内首家钢结构上市企业, 具有房建施工总承包壹级、钢结构工程专业承包壹级等业内领先资质, 自 1999年起涉足钢结构住宅体系研发,形成了国内最成熟配套的多高层钢结构住宅产品系统, 2010年被住建部授牌国内首个也是唯一拥有自主知识产权和完整配套体系的钢结构“ 国家住宅产业化基地” ,并入选住建部首批装配式建筑产业基地名单。 公司累计开发建设了 500万平钢结构住宅,近 500栋高层、超高层,产品服务达全世界 50多个国家和地区,其中包头万郡大都城规模约 100万平,是全国在建规模最大的钢结构住宅示范项目,被住建部批为“省地节能环保型住宅国家康居示范工程”。 我们认为未来两年装配式建筑将全面实施(产业升级和节能环保两大诉求推动, 2018年政策逐步落实到市级层面,按全国/各省规划加总方法估算 2017-2020CAGR 分别高达 40%/54%),而钢结构将充分受益装配式建筑实施( 结构优势显著,成本端改善, 技术规范体系相对成熟,受益PC 监管收紧, 低渗透率带来高成长弹性), 钢构龙头有望凭借政策扶持加速扩张抢占未来龙头地位, 凭借产能和实践优势反推设计、加速产业集中; 钢结构主业订单和营收增势迅猛、利润水平有所提升。 受益装配式浪潮、制造业景气度回升, 公司全年钢结构制造及安装业务新签 71.28亿( YOY+87%), Q1-Q4分别新签 20亿( YOY+96%) /20亿( YOY+29%) /18亿( YOY+155%) /14亿( YOY+140%), 增速迅猛、 较 2016/2017年的-12%/-5%大幅提升。新签业务对应当期钢结构业务收入的 1.7倍,其中多高层/轻钢结构分别新签 43亿( YOY+119%) /20亿( YOY+171%),分别对应当期该细分业务收入的 2.1倍/4.5倍。受充沛订单推动,全年钢构主业收入增速较快、毛利率有所提升,其中多高层收入 33.51亿,同增 61.3% ( +40pp),占比达 54%( +9pp),毛利率 13%( +1.3pp);轻钢结构业务收入 9.67亿,同增 18.3%( +15pp),占比 16%,毛利率 11.43%( +0.4pp); 资源使用许可业务盈利模式清晰、市场容量可观、公司竞争优势仍然突出,有望持续受益装配式建筑/钢结构住宅市场快速发展。公司当前累计和100家企业签署战略合作协议,涉及资源使用费总计 35.4亿,已回款 30.66亿, 估算毛利率超 80%、 远高于其他业务。 报告期内新签 23家、 涉及 8.33亿,业务量同比下滑,致公司整体毛利率/净利率分别下滑 11.5pp/7.2pp至 21.7%/9.3%,经营现金流净额同比下滑 29%至 6.52亿(但对应当期归母的 115%,仍保持在较高水平)。我们认为( 1) 该项业务具有扎实的政策基础、帮助当地开发商获取土地优惠补贴激励和高周转的清晰商业逻辑,且钢结构住宅具有得房率高和抗震佳等优势而渗透率较低、未来将是钢结构领域重点发展方向,业务模式仍具有较强生命力,粗略估算授权市场容量在 200亿以上,公司较其他新入者具有显著先发优势和业务优势( 合作方更看重成熟的、拥有丰富市场化实践经验积累的住宅技术体系),有望继续保持龙头地位、持续享受政策红利;( 2)截至报告期末公司已与战略合作方合资设立 87家钢构公司,其中 53家完成厂房建设或改造、22家在建、 12家筹建,47家顺利投产,累计涉及钢结构住宅项目建筑面积约 291万平,2018年确认后续资源使用费达到 246万,未来该项收入厚积薄发有望为公司提供持续收益; 盈利预测与投资评级: 预计公司 2019年-2021年实现营业收入分别为75.82亿元、 88.58亿、 101亿元;归母净利润分别为 5.36亿元、 5.82亿元和 6.61亿元; EPS 分别为 0.3元、 0.33元和 0.37元,对应 PE 分别为16.7X、 15.4X 和 13.6X。 首次覆盖,给予“ 推荐” 评级。 风险提示: 1、 宏观经济风险; 2、 市场竞争风险; 3、 材料价格风险。