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双汇发展 食品饮料行业 2018-04-27 25.30 24.43 -- 27.68 9.41%
29.89 18.14%
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事件:公司发布一季报显示,实现营收119.94亿元,同比下降1.78%;归母净利润为10.64亿元,同比增长21.09%,超市场预期。 猪价下行影响收入,屠宰毛利创最好水平 受益于猪肉价格下行,生猪供给充足,公司屠宰业务继续保持景气。2018Q1双汇屠宰量为392万头,同比增长35%,较2017Q4略有下滑,环比下滑或为Q1春节停工影响。从收入端来看,2018Q1屠宰实现收入70.506亿,较2017Q1下滑9%,主要是猪肉价格下行,影响收入所致。但是公司屠宰毛利保持向上增长态势,2018Q1头均毛利为58.97元,为近几年单季度屠宰毛利最高水平,也是单季度屠宰板块毛利最好水平,毛利达到2.31亿元。 结构调整明显,肉制品继续向好 2018Q1肉制品实现销售收入56.29亿,同比增长7.4%;实现销售37.8万吨,同比增长5%。收入增长快于销售量增长,说明公司在产品结构调整方面的努力,一季度高端产品结构上升2.3个百分点。从肉制品吨毛利也可以看到,Q1吨毛利2820元,同比增长5.8%。 但是从环比来看,肉制品销售量较2017Q4略有回落,我们判断与公司主动调整产品结构,削减低端产品有关。肉制品吨利较Q4基本持平,猪价下行并未在肉制品利润中体现出来,主要是由于:1、猪肉下降在前,肉价下降在后。剔除库存的成本高,使得降价在一季度中没有体现出来,在后期会陆续体现。2、一季度猪价下降的同时,其他材料成本是上升的。3、中国猪价下降,中美价差收窄,一季度进口比例下降。4、公司一季度进行了产品配方优化,提高产品质量。 现金流状况改善,现金奶牛特征显现 2018Q1公司账面现金59.14亿元,较去年同期增加15亿元;短期贷款16亿元,同比减少12亿元,相当于实际现金增加27亿元,公司现金流状况较去年Q1改善。公司Q1实现经营性现金流净额12.6亿元,现金奶牛特征显现。双汇2018Q1销售费用同比增长6.51%,管理费用同比下降4.93%,我们预期双汇2018年费用率水平整体稳定可控。 中式产品待发力 今年公司将营销重点放在中式肉制品上,会加大渠道变革,推进双汇自建店和商超渠道的建设,加快新兴渠道的开发。同时,从费用投放方面,也会加大对低温和中式产品的支持。过去几年双汇将营销重点放在西式肉制品上,但是推广进度一直不及预期,主要是西式肉制品与国内饮食习惯有差距。今年将重点转向中式低温肉制品,我们认为这个产品会比较符合市场需求,且对比其他肉制品企业有生产门槛,中式肉制品或成为新的增长点。 盈利预测与评级: 2018年猪价仍处在下行周期,屠宰开工率将提高,带动屠宰业务头均盈利的进一步恢复。2017年屠宰业务已经逐渐回复到景气年份,随着猪价进一步下行,2018年双汇屠宰量有望达到1600万头。 今年肉制品战略层面和组织价格层面都有所调整,中式低温肉制品成为今年投入重点,有望快速放量。叠加2018年消费旺盛的趋势,我们判断2018年肉制品收入有望接近两位数的增长。从成本角度看,2018年猪肉价格下行会减轻成本端的压力,但是由于今年进口猪肉受限制,加之其他成本上涨,肉制品成本或与去年持平,毛利率提升主要依赖于产品结构的调整。 我们预计2018年公司全年销售收入有望达到547.93亿元,净利润51.73亿元,同比增长19.77%,实现EPS1.57元,给予20倍市盈率,目标股价31.4元,维持“买入”评级。 风险提示 经济出现较大下滑,公司治理出现漏洞,新品推广不及预期。
克明面业 食品饮料行业 2018-04-20 12.30 15.12 35.00% 15.29 24.31%
16.47 33.90%
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事件:公司发布2018Q1季报,实现收入6.7亿元,同增45.2%;实现归母净利润7398万元,同增110.9%。同时季报披露预计2018H1归母净利润增长区间为50-90%。 经营触底回升,金牛产品带来增长。 去年公司业绩波动较大,主要是受五谷道场的商誉减值的影响。收入方面,随着五谷道场收入逐渐恢复,公司高端湿面类金牛产品逐渐放量,加之春节备货期较长等利好因素,2018Q1公司重回高增长。净利润增长主要来自于毛利率的增长。从去年做面粉自供以来,公司毛利率有比较大的回升,2017年毛利率增长大概1个点左右,到22.79%,2018年Q1毛利率更是回升至25.38%。从费用端来看,2018Q1销售费用同比增长52.43%,管理费用同比增长45.12%。 重树品牌,五谷道场待发力。 克明引进五谷道场品牌后,采用独立事业部运营,并把五谷道场的销售区域从北方区域向克明的优势区域引入。目前已经导入50个经销商,2018年计划导入100个。从成本端来看,五谷道场从北京搬到新乡,面粉原辅料采购成本会更低,降低物流成本70%以上,同时生产的摊销成本会更低,是有望盈利的。 向上游拓展,成本优势逐渐释放。 从去年开始公司在做盈利模式的转变,逐渐向上游布局,来降低公司的整体成本,提高产品的竞争力。公司对外采购面粉+物流+包装,如果自制面粉,成本有很大的下降。2017年已经实现30%面粉自供,2018年大概会增加30%自供,到2019年年初,会实现面粉完全自供。对公司利润影响1000万-2000万之间。 盈利预测与评级。 基于面条稳健增长、面粉快速增长、五谷道场并表增厚收入、后续持续推新品等因素,我们看好公司收入增长提速;考虑到快消品回暖、销售环境有望改善,以及公司高毛利新品的发展潜力,和外延整合之后所能形成的协同效益,我们判断2018年2019年和2020年公司收入分别增长28%、20%和13.1%,实现归母净利润增长59.32%、20.39%和18.57%,实现EPS0.54元、0.65元和0.77元。当前股价对应2018年EPS为26倍。按照合理估值30倍计算,目标价为16.2元。给予“买入”评级。
承德露露 食品饮料行业 2018-04-18 9.14 10.34 27.34% 10.98 13.90%
11.78 28.88%
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事件:公司发布2018年一季报,实现营业收入8.96亿元,同比增长13.19%;归属于上市公司股东的净利润2.19亿元,同比增长10.99%。 收入不断恢复,利润逐季改善。 2018Q1露露已经实现连续四个季度正增长,公司业绩在不断的恢复和改善之中。一季度收入未能弥补去年因为产能不足带来的销售下滑的缺口,主要是由于今年公司将营销重点放在新品露露上,在一定程度上对经典包装的露露有替代,且人们对新露露有接受过程,所以体现在销售上增长并不明显。但是从预收账款来看,2018Q1实现预收1.95亿元,较去年同期增加1.43亿元。如果将去年Q1营收+预收与今年Q1相比较,同比增长29.3%,显示出市场实际动销好于去年,需求更为旺盛。 理顺销售渠道,基层员工激励将加强。 由于2018Q1推出新品露露,在广告上有较大的投入,所以Q1销售费用大幅增长,同比增长60.67%。去年同期销售费用为9840万,今年销售费用为1.58亿元。公司管理费用增长也比较明显,同比增长112.96%。 从去年下半年起,公司开始进行渠道管理,将渠道盈利水平提升一倍。同时改革了基层销售人员薪酬体系,做到薪资跟绩效挂钩。去年全年销售人员薪酬即有大幅提高,今年会继续提升基层销售人员的薪金水平,计划增加销售人员30%以上。 毛利率持续提升,新品会向其他城市推广。 受益于新品露露的销售,公司毛利率持续提升,综合毛利率由2017年Q4的47.25%提高到52.94%。今年露露的销售重点依然放在新品上,新品热饮款目前做了5个城市,下一步会继续拓展其他城市市场。乡镇市场份额拓展会比较大,品牌投入会在城市市场。 我们认为露露在理顺渠道利益、调整销售人员薪酬体系后,销售会有进一步的恢复,新品露露将在销售区域上同老露露有所区分,成为城市市场销售主力。预测2018/2019/2020露露净利润对应增长为20.62%和25.55%和20.16%,实现EPS0.51元、0.64元和和0.76元。2018年对应估值为18倍,考虑到公司整体经营正逐步恢复,我们参照露露2010-2015年露露稳定经营期间的估值水平,认为26倍为合理估值,对应股价13.26元,给予“买入”评级。
养元饮品 食品饮料行业 2018-04-17 61.57 33.38 79.37% 96.88 9.35%
74.69 21.31%
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事件:公司发布2018年Q1季报,实现营业收入28.52亿元,同比增长20.12%;实现归属于母公司股东的净利润9.30亿元,同比增长80.25%。 扭转下滑,业绩超预期 受益于渠道开拓,春节旺季长等因素的影响,在连续几个季度业绩下滑后,养元收入迎来反转。并在收入增长带动下,净利润实现大幅超出收入增速的增长,主要是与原材料价格下降导致毛利率增长3.00%,销售费用同比下降40.45%、投资收益同比增长41.11%等因素有关。我们预期随着募投项目的完成、整体营销投放将回归正常,全年收入可以维持一季度的增速。 渠道向城市渗透,线上渠道开拓 销售收入的增长主要源于渠道的开拓,养元近两年已经开始逐步从三四线城市向“北上广深”等一二线城市渗透。并在巩固流通、商超等传统渠道优势地位的同时,养元饮品重磅发力电商,实现了线上线下的融合发展。目前,养元饮品在全国各地已拥有1819家经销商。从最近7个季度来看,2017Q1是养元销售费用率最高的一个季度,达到17.47%。2018Q1则为销售费用最低季度,为8.66%。随着公司募投项目落地,营销网络建设在2018年会有较大的起色,上市后公司在销售费用方面也会有更多的支持。 新品有望带来新增长点 2017年度报告来看,养元饮品发酵型核桃乳已完成批量试产,公司计划开发枸杞饮料养元红系列产品,来丰富其产品储备。前期养元饮品变更公司经营范围以及积极储备新品,或与企业后续产品发展战略相关。此前市场多认为养元产品线较单一,大单品策略也相应有波动较大的风险,未来新品的推出有望成为养元新的增长点。 盈利预测 随着一季度业绩“开门红”,我们判断市场对于养元的悲观预期将打破,整体估值有望恢复。我们预期2018年、2019年公司实现销售收入增长10%、11%;归母净利润实现28.09亿元、32.13亿元,同比增长21.64%、14.36%;实现EPS5.22元、5.97元。当前股价按照2018年EPS对应估值为14倍,有较大的安全边际,如果公司能实现平稳稳定增长,整体悲观预期有望被打破。考虑到公司较大的体量和公司业绩的平稳性,给予20倍估值,以此计算目标价为104元,给予“增持”评级。 风险提示: 植物蛋白饮料行业需求下滑,植物蛋白饮料替代品增多而竞争加剧;公司管理不及预期。
养元饮品 食品饮料行业 2018-04-04 49.34 31.97 71.79% 93.27 31.37%
74.69 51.38%
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事件:2017年公司实现营业收入 77.41亿元,同比下降 13.03%;实现归属于母公司股东的净利润23.10亿元,同比下降15.72%。其中Q4收入同比下降19.13%,归母净利润同比下降11.24%。分红政策为每10股送4股,同时每10股派发现金红利26元。 有别于市场观点:尽管公司过去两年收入利润在下滑,但是我们相信随着公司募投项目落地,营销网络建设在2018年会有较大的起色,上市后公司在销售费用方面也会有更多的支持,我们判断2018年公司业绩能扭转下滑趋势。当前股价按照2018年EPS 对应估值为14.45倍,有较大的安全边际,如果公司能实现平稳稳定增长,整体悲观预期有望被打破。 非核桃乳板块下降拖累业绩,整体产销率较好。 从营业收入来看,2017年公司核桃乳下滑11.76%,其他植物蛋白类饮料下滑54.6%。其他植物蛋白饮料主要是核桃杏仁露、核桃花生露、果仁露等产品,我们判断核桃乳和蛋白饮料板块这两年的下滑主要与饮料板块整体需求下滑、市场竞争比较激烈有关。 养元产品产销率保持在较好水平,核桃乳产销率为100.77%,其他植物蛋白饮料产销率为109.01%;产品销售周转较快,销售植物蛋白饮料84.81万吨,期末植物蛋白饮料产品库存仅为3.56万吨。 渠道优势+市场开拓有望改善业绩。 经过十年多的不懈努力,养元饮品已探索出能够深度挖掘市场潜力的“分区域定渠道独家经销模式”,特别是在三四线城市,建立起网点众多、覆盖面广、渗透力强的销售网络。截至2017年底,养元经销商已有约1800家,进入全国大部分省市地区。 公司目前乡镇销售额贡献较大,达67.2%,未来公司将募投进行新市场开发,立足目前优势的华北、华东等地区,加快开发一二线城市,发展全国市场。此外,公司继续深化营销网络,计划增加130%陈列商超数量,预计贡献约5%的收入增长。 盈利预测:我们预期2018年、2019年公司实现销售收入实现83.59亿元、91.95亿元,增长8%、10.1%;归母净利润实现24.6亿元、27.5亿元,同比增长6.77%、11.86%;实现EPS 4.98元、5.57元。 当前股价按照2018年EPS 对应估值为14.45倍,有较大的安全边际,如果公司能实现平稳稳定增长,整体悲观预期有望被打破。考虑到公司较大的体量和公司业绩的平稳性,给予20倍估值,以此计算目标价为99.6元,给予“增持”评级。 风险提示:植物蛋白饮料行业需求下滑,植物蛋白饮料替代品增多而竞争加剧;公司管理不及预期。
顺鑫农业 农林牧渔类行业 2018-04-04 21.65 19.73 -- 28.74 32.08%
42.50 96.30%
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业绩持续向好 ,增持彰显大股东对顺鑫发展的信心。在大股东增持、年报预收账款创历史新高等消息的影响下,顺鑫农业股价大幅上涨。渠道调研反馈也印证2018年牛栏山二锅头强劲的增长态势,预期顺鑫农业在2018年会有不错表现。同时,我们梳理了过去几次顺鑫控股增持上市公司的情况,发现每次增持后,上市公司无论是从经营层面还是从股价层面都有很好的表现。大股东增持上市公司成为上市公司股价被低估的重要信号。 外埠市场增长显著,白酒板块快速增长。外埠区域的扩张,成为2017年业绩增长的主要推动力。北京周边区域市场保持平稳,外阜市场增长显著。受外阜市场中低端放量带动,新增一个亿元市场,形成河北、内蒙、江苏等18个省级亿元市场,福建、新疆等新兴市场增长50%+,长三角继续保持高增长(70%+)。随着白酒市场复苏的传导,地产酒景气会逐渐恢复,顺鑫中高端板块将会得到恢复。顺鑫全国扩张战略会推动低端酒继续扩张,2018年顺鑫白酒业绩可期。 聚焦主业,估值有望回升。公司此前业务较为多元化,除了白酒板块业务,还包括水利建筑、房地产、农贸批发市场等业务,主业并不突出,多元化业务格局使得公司净利率长期处在较低水平。近年来公司明确未来要聚焦酒和肉,并决定对非主业进行剥离。我们预计下坡屯项目完成销售后,顺鑫房地产业务资产规模大概在20-30亿左右,届时顺鑫将房地产业务剥离出去的可能性加大。随着非核心业务的剥离,公司主业越发清晰,有助估值回升。 维持“增持”评级。猪价未来平稳下行影响猪产业链收入,盈利略降。公司白酒业务加速上行,预计继续保持双位数增长,净利率稳步提升。地产等其他非主营将进一步销售或剥离。我们预计2018~2020年收入为1 10、129、143亿,EPS 为0.88、1.18、1.53元/股,给予目标价26元,增持评级。
桃李面包 食品饮料行业 2018-04-03 48.07 17.73 32.81% 56.90 16.65%
62.93 30.91%
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事件:桃李面包发布年报,2017年公司实现营业收入40.80亿,同比增长23.42%;归母净利润5.14亿,同比增长17.99%;其中2017Q4实现营业收入同比增长21.13%;归母净利润同比增长41.74%。利润分配方案为每10股派发现金股利8.0元(含税)。 市场扩张显效,盈利持续向好。受益于7月份产品提价以及市场开拓,公司2017年4Q实现归属于上市公司股东的净利润1.56亿元,同比增长41.2%,为近几个季度的较好的增速。2017年四个季度的净利润增速分别为-13.83%/5%/28.68%和40.65%,净利润逐级改善。从全年来看,上半年业绩主要受华南地区亏损拖累,下半年随着华南地区销售收入扩大,规模效应显现,加之之前市场投入逐渐进入收获期,华南地区开始减亏对整体业绩有贡献。 综合毛利率提升明显,高端新品助力产品升级。 虽然季度间毛利率略有波动,但是从全年来看,在高端产品的推动下,2017年公司毛利率继续提升,达到37.7%,较2016年提升1.57个百分点。从产品端来看,公司持续推高端新品,产品结构持续升级。高毛利的天然酵母产品也成为厂销大单品,销售规模达4个亿。未来随着这一单品销售规模的扩大,以及新品占比的提高,毛利率有望进一步提升。产能不断释放,盈利将持续改善。2017年公司销售费用率为18.55%,较2016年提升1.94个百分点。管理费用率为2.01%,较2016年下降0.04个百分点。公司近期完成非公开发行募集,拟用于武汉、西安、重庆等地的项目建设,大力开拓新市场,加速全国化布局。由于公司在华东和华南市场的布局,新工厂的启用以及市场费用的投放,使得过去几个季度公司业绩被有所拖累。2017Q3和Q4的利润端的回暖说明新开拓市场逐渐上量,投入产出逐渐进入匹配期。 盈利预测与评级 尽管公司的销售费用支出增长较快,但能够持续转化为收入增量, 我们测算2018~19年收入增速分别为32.7% / 25%,净利润增速分别为24.5% /23.2%,对应EPS分别为 1.42/ 1.75元。 综合考虑公司收入的高增长和利润的恢复性增长,以及新市场的拓展空间、新开发品类的发展潜力,我们认为根据2018年业绩可以给38倍PE,目标价53.9元,“增持”评级。 风险提示 原材料成本上涨;销售环境恶化;产能释放不及预期;食品安全等。
双汇发展 食品饮料行业 2018-03-29 23.96 24.12 -- 26.55 6.20%
29.89 24.75%
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事件:双汇发展公布2017年年报,实现营业收入504.47亿元, 同比下降2.65%;归属母公司净利润43.19亿元, 同比下降1.95%,对应每股盈利1.309元。其中Q4实现营业收入下降1.8%,归母净利润同比增3.57%。公司每10股派发红利11元(含税)。 屠宰量创历史新高,头均毛利维持高位 受益于猪价下行、生猪供给充足,屠宰板块2017Q4整体表现良好,屠宰量创下来2014年以来单季度屠宰量新高,完成417.96万头,同比增长21.85%,环比增长11.75%,延续Q3高增长态势。2017年全年屠宰量完成1426.96万头,恢复至2014年水平。 但是屠宰头均毛利Q4有所下滑,由Q3的53.84元下滑到45.81元。我们判断,主要是因为生猪价格在Q4有所反弹,导致屠宰价差收窄所致。从整体来看,Q4头均毛利还处在高位,为近5个季度较好水平。我们判断,2018年猪价在下行周期中,会对双汇屠宰板块继续保持利好,屠宰量和屠宰利润将继续改善。 高温肉制品继续放量,低温肉制品发展平稳 从全年来看,高温肉制品延续较好的复苏态势,销售收入实现同比增长0.7%;低温肉制品较2016年基本持平,同比略下降0.19%。但是由于上半年国内猪肉价格仍处在高位,高温肉制品和低温肉制品毛利率有所下降,高温肉制品毛利率30.99%,较2016年的31.58%下降了0.59个百分点;低温肉制品毛利率29.69%,较2016年的30.61%下降0.92%。 单季度来看,肉制品板块在2017Q4表现比较平稳,由于控货因素干扰,公司Q4实现销售量39.54万吨,较Q2和Q3肉制品40万吨以上的销量有所下降。从吨价来看,Q4肉制品吨毛利为2852元,环比下降14.79%。我们认为是国内和国外猪肉价格价差缩小,公司减少进口冻猪肉的使用,以及国内Q4猪肉价格反弹带来的成本回升,公司减少低端产品产量导致总量下降等,成为肉制品吨价下行的主要因素。 突出中式低温产品,肉制品或迎来新增长 作为公司利润贡献的重要业务,公司从2017年开始加大对肉制品结构调整力度,从渠道、研发、产品结构、费用投放等方面进行改革。我们认为双汇肉制品改革符合当前的市场发展趋势,叠加今年消费回暖的大背景,肉制品业务或恢复较高的增长。 2017年下半年以来,双汇从组织架构上对肉制品进行改革,成立高温事业部、低温事业部和中式产品事业部,同时对技术中心进行配套改革,建立高温、低温和中式产品技术研发中心对相关板块进行支持。2018 年会加大渠道变革,推进双汇自建店和商超渠道的建设,加快新兴渠道的开发。同时,从费用投放方面,也会加大对低温和中式产品的支持。 过去几年双汇将营销重点放在西式肉制品上,但是推广进度一直不及预期,主要是西式肉制品与国内饮食习惯有差距。今年将重点转向中式低温肉制品,我们认为这个产品会比较符合市场需求,且对比其他肉制品企业有生产门槛,中式肉制品或成为新的增长点。 高分红比例回报股东,分红政策有望持续 2017Q4公司管理费用率2.19%,较Q3略增长0.04个百分点;销售费用率4.3%,较Q3略下降0.7个百分点。公司在费用率方面控制比较稳定。 延续高分红惯例,2017年公司继续实行高分红政策,每10股派发现金11元,分红率达到84%,股息率达到4.3%。为食品饮料板块分红率最高的公司之一,凸显公司“现金奶牛”特点。 此前受万洲国际收购史密斯菲尔德影响,市场多认为双汇发展的高分红是为了补充大股东现金流动性需要,一旦偿还完负债后,可能会结束高分红的政策。从目前来看,万洲国际的长期负债规模已经很小,双汇仍保持了高分红政策,说明持续分红政策是有望持续的。 盈利预测与评级: 2018年猪价仍处在下行周期,屠宰开工率将提高,带动屠宰业务头均盈利的进一步恢复。2017年屠宰业务已经逐渐回复到景气年份,随着猪价进一步下行,2018年双汇屠宰量有望达到1600万头。 今年肉制品战略层面和组织价格层面都有所调整,中式低温肉制品成为今年投入重点,有望快速放量。叠加2018年消费旺盛的趋势,我们判断2018年肉制品收入有望接近两位数的增长。从成本角度看,2018年猪肉价格下行会减轻成本端的压力,有利于毛利率提升。 我们预计2018年公司全年销售收入有望达到555.83亿元,净利润51.30亿元,同比增长18.78%,实现EPS 1.55元,给予20倍市盈率,目标股价31元,维持“买入”评级。 风险提示 经济出现较大下滑,公司治理出现漏洞,新品推广不及预期。
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1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
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