子公司完成收购瑞典国际化工 100%股权 万华化学于 2019年 7月 30日发布公告, 境外全资子公司万华化学(匈牙利)控股有限公司于近日完成收购了康乃尔( 75%)和欧美能源技术公司( 25%)持有的 Chematur Technologies AB(以下简称“瑞典国际化工”)100%股权,交易对价等值人民币 9.25亿元。本次收购有助于提升公司在MDI/TDI 等技术领域的把控力,后续若完成对福建康乃尔的控股,将有助于 维 护 行 业 良 性格 局 , 我 们 预 计 公司 2019-2021年 EPS 分 别 为3.82/4.51/4.94元,维持“增持”评级。 标的公司拥有 MDI、 TDI 等相关自有技术 据公司公告及瑞典国际化工官网,标的公司主要从事技术研发,对外技术许可,相关工程设计等,拥有聚氨酯( MDI、 TDI、 HDI、多元醇)、过氧化氢、生物化工等相关自有技术,已协助客户在全球建设了超过 800个反应装置, 2018年实现营收 0.88亿元,净利润 0.15亿元,截至 2018年底,总资产/净资产分别为 1.28/1.08亿元。 福建康乃尔已规划 80万吨/年 MDI 项目,收购有助于维护行业良性格局 本次交易为有条件收购,交易对方康乃尔需完成福建康乃尔聚氨酯公司(以下简称“福建康乃尔”)股权结构调整(方案见图表 1),目前双方正在积极商谈相关事项。福建康乃尔成立于 2017年 12月,注册资本 28亿元。 据福建省发改委网站,福建康乃尔拟在福清市投资 126亿元,分 2期建设80万吨/年 MDI 项目(详见图表 2),原技术来源于瑞典国际化工,一期项目已于 2018年 12月开工,建设期 24个月。若后续交易顺利实施,万华将对福建康乃尔实现控股,有助于维护行业良性格局,并在华南地区开辟第四个中国基地,业务辐射范围和市场份额有望继续扩大。 MDI 价格企稳反弹,多元化新项目快速推进 公司于 7月 26日公告上调 8月份中国地区纯 MDI/聚合 MDI(分销)挂牌价至 2.07/1.50万元/吨,环比 7月分别上升 700/500元/吨。据百川资讯,目前华东地区纯 MDI/聚合 MDI 价格为 1.90/1.29万元/吨,较 7月中旬阶段性价格低点分别反弹 13%/6%, MDI-苯胺价差亦有所回升。公司新项目( TDI、PMMA/MMA、 水性涂料、 聚醚多元醇等)逐步贡献增量: 2019-2021年包括 50万吨 MDI、100万吨乙烯一体化及美国 40万吨 MDI 有望持续贡献增量。 维持“增持”评级 万华化学是全球聚氨酯领域领先企业,石化、新材料及精细化学品板块扩产持续拓展产业链上下游,BC 注入、美国基地的持续推进将助力其全球化发展,我们预计公司 2019-2021EPS 分别为 3.82/4.51/4.94元,维持“增持”评级。 风险提示: 下游需求持续低迷风险、新项目投产不达预期风险。

全球领先的非专利农药巨头 公司前身沙隆达是国内重要的农药原药生产企业,旗下主导产品乙酰甲胺磷、精胺产能位居全国第一,2017年公司通过收购安道麦,一跃成为全球最大的非专利农药企业。2018年公司实现营收256.2亿元,同比增7.5%,实现净利24.0亿元,同比增55.4%。未来基于非专利农药市场份额增加及国内资源整合逐步完成,公司有望受益于产品组合毛利率提升及境内业务快速增长,我们预计公司2018-2020年EPS分别为0.59、0.68、0.85元,首次覆盖给予“增持”评级。 农药需求稳增,非专利药市场份额提升 2018年农药销售持续弱复苏,全球销售额同比增加5.2%至565亿美元,2019年以来小麦、玉米维持底部震荡格局,而油价总体强势对农化需求构成利好。行业供给端经历洗牌,并购潮后集团之间分化明显,企业竞争差异性增强。专利药研发进度放缓,现有品种逐渐到期,非专利产品份额持续增长,2017年市场容量超过400亿美元,有利于以公司为首的非专利药企业。 公司具备产品、渠道多重优势 安道麦是公司的主体组成部分,核心竞争力主要包括:通过丰富的产品线,结合遍布全球的销售网络进行渠道下沉,实现产品销量的稳中有升,全球市场份额由2010年的5.1%增加至2018年的6.9%;通过引入高毛利率的差异化产品替代低端产品,增强盈利能力,综合毛利率由2010年的27.5%提升至2018年的33.3%;大量投入于注册农药登记证,登记证数量全球领先(2017年超过5000张),未来获得登记证时间延长、费用增加趋势明确,公司竞争优势有望不断增强。 中国市场潜力较大,募投项目强化优势 中国是世界第三大农药市场,2017年销售额约60亿美元,但市场集中度较低。安道麦自2014年进入中国市场,业务发展迅速,2018年国内销售额2.75亿美元,同比增长7.5%。公司与安道麦合并后,逐步推进产业链整合,通过募投项目布局了以“荆州(原药)-淮安(制剂)-南京(研发)”为基本架构的运营网络,建成后有望优化自身供应链,充分发挥协同效应。且作为中国化工旗下的核心农药平台,在整合集团乃至国内农化行业也有望逐步发力。 首次覆盖给予“增持”评级 我们预计公司2019-2021年净利润分别为14.4、16.6、20.8亿元,对应EPS分别为0.59、0.68、0.85元;结合可比公司估值水平(2019年平均14倍PE)及公司后续业绩增长情况,考虑公司摊销费用每年影响约6亿元净利润,且公司为全球非专利农药龙头企业,给予公司2019年19-22倍PE,对应目标价为11.21-12.98元,对应2019年PB为1.23-1.42倍,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:下游需求不达预期风险,原料价格大幅波动风险。

拟建设万吨级碳纤维产业化项目,领跑大丝束领域 光威复材发布公告,公司于7月19日与内蒙古包头市九原区人民政府及九原工业园区管委会、维斯塔斯共同签署了《万吨级碳纤维产业园项目入园协议》,拟投资20亿元,分三期在包头市九原工业园区内建设万吨碳纤维产业化项目。本次协议的签署有助于光威复材尽快落实大丝束碳纤维的规划布局和方案实施,推动公司业务的进一步拓展和提升,我们预计公司2019-2021年EPS分别为1.00/1.25/1.54元,维持“增持”评级。 包头项目主要配套民品风电碳梁业务 据公司公告,包头项目将建设大丝束碳纤维生产线,主要为风电碳梁业务提供配套。项目总投资20亿元,分三期建设,其中一期投资5亿元,建设2000吨/年碳纤维生产线1条(包括原丝、碳化车间及相关配套设施),建设期2-3年;二、三期将根据一期情况并结合市场需求进行建设,最终形成1万吨/年的碳纤维产能,具体方案将由项目公司后续确定。据三方协议约定,维斯塔斯将在一期项目中就布局、技术及消纳等方面给予公司充分支持。大丝束是碳纤维实现低成本化的重要技术途径,本次项目的后续实施有望为公司民品业务发展提供重要保障。 军品订单同比增长,民品业务快速发展 据公司前期公告,2019年与客户A签订的军品合同订单总金额为9.27亿元,同比增长25%,且军工、航天领域碳纤维单价远高于其他应用,产品盈利水平较高,另一方面,公司风电碳梁等民品业务保持快速增长,有望带动业绩持续提升。 高等级碳纤维进入产品应用推广期,募投项目稳步推进 根据公司公告,CCF700S、T800H产品分别在火箭及部分直升机型号上开展应用,2000吨/年军民融合高性能碳纤维高效制备技术产业化项目逐步推进。另一方面,公司以干喷湿纺工艺生产的GQ4522级(TZ700S、CCF700S)碳纤维,实现了500米/分钟级原丝纺丝速度的稳定运行,生产成本有望继续下降。此外,公司生产的湿法T300级碳纤维正在与下游复合材料制造商一起参与C919的PCD适航认证,未来有望逐步实现进口替代,长远而言,国产大飞机项目加速推进有助于公司业务预期提升。 维持“增持”评级 光威复材是我国碳纤维行业领军企业。伴随国内军工及航天方面需求快速扩大,民品风电碳梁业务订单增加,公司业绩将进入快速增长期。我们预计公司2019-2021年EPS分别为1.00/1.25/1.54元,维持目标价38.00-41.00元,维持“增持”评级。 风险提示:核心技术失密风险,军工产业政策调整风险,军费增长低于预期风险。

2019H1净利预增0%-15%,业绩符合预期 强力新材于7月12日发布2019年半年度业绩预告,公司预计2019H1实现净利润0.79-0.91亿元,同比增0%-15%,业绩符合预期。按5.15亿股的最新股本计算,对应EPS为0.15-0.18元。对应2019Q2实现净利润0.46-0.58亿元,同比增9%-37%。我们预计公司2019-2021年EPS分别为0.37/0.44/0.51元,维持“增持”评级。 光引发剂销量增长带动业绩提升 受益于下游PCB行业需求的稳健增长,公司PCB光刻胶专用化学品产品销量持续提升,公司营业收入较上年同期有所增长,从而带动净利润增长;公司新产品OLED升华材料有所放量,对公司业绩增长亦有所帮助。此外公司于2018年底增资收购长沙新宇34.5%股权,长沙新宇2018年实现净利润0.42亿元,我们预计2019H1亦为公司提供一定投资收益增量。报告期内,公司非经常性损益金额约为400-600万元,去年同期为172万元。 OLED材料业务发展前景良好,多个项目在建 据DSCC预计,2019年全球OLED面板出货量将达900万平方米,同比增长35%,对应OLED材料市场规模约100亿元。伴随京东方、维信诺等大厂产能爬坡,国内OLED材料需求量亦有望快速增长。子公司强力昱镭于2017年9月实现了OLED升华材料的量产,现已进入国内主要OLED面板厂的研发线及生产线。另一方面,目前公司正在建设“年产3070吨次世代平板显示器及集成电路材料”与“新型纤维复合材料、OLED平板显示技术关键材料”项目,建成后有望进一步扩大公司OLED业务规模。 产业链延伸持续推进 公司于2018年底完成对长沙新宇34.5%股权的增资收购,标的公司是国内最大的光敏引发剂系列产品生产企业,产品包括1173、184、369、907、TPO、PBZ、ITX等二十多个品种,与公司主业具备协同效应。此前,公司还于2018年10月完成了对格林感光10%股权的收购,切入UV-LED油墨领域,该产品具备显著的环保优势,主要替代传统凹印油墨,发展空间广阔。 维持“增持”评级 我们维持公司2019-2021年净利润预测分别为1.88/2.24/2.62亿元,按照最新股本5.15亿股,对应EPS分别为0.37/0.44/0.51元,结合可比公司估值水平(2019年36倍PE),考虑到公司OLED业务发展前景以及积极延伸产业链,给予公司2019年38-40倍PE,对应目标价14.06-14.80元,维持“增持”评级。 风险提示:核心技术失密风险、新业务开拓不达预期、下游需求波动风险。

2019H1净利预增35%-45%,业绩符合预期 光威复材于7月9日发布2019年半年度业绩预告,公司预计2019H1实现净利润2.89-3.11亿元,同比增长35%-45%,按照当前5.18亿股的总股本计算,对应EPS为0.56-0.60元,业绩符合预期。对应2019Q2净利润1.31-1.53亿元,同比增长2%-20%。我们预计公司2019-2021年EPS分别为1.00/1.25/1.54元,维持“增持”评级。 碳纤维及风电板块快速增长 报告期内,公司碳纤维板块受益于部分军品客户的跨年过渡期订单,销售平稳增长;民品方面,风电叶片技术发展带动碳梁产品快速上量,公司积极组织生产并及时交付。公司预计2019H1营业收入同比增长28%以上,即高于8.33亿元。此外,经公司初步测算,2019H1非经常性收益为2663万元,主要来自2018年军品业务形成的部分增值税退税款,2018年同期为6606万元。 高等级碳纤维进入产品应用推广期 根据公司公告,CCF700S、T800H产品分别在火箭及部分直升机型号上开展应用,2000吨/年军民融合高性能碳纤维高效制备技术产业化项目逐步推进。同时,公司以干喷湿纺工艺生产的GQ4522级(TZ700S、CCF700S)碳纤维,实现了500米/分钟级原丝纺丝速度的稳定运行,生产成本有望继续下降。此外,公司生产的湿法T300级碳纤维正在与下游复合材料制造商一起参与C919的PCD适航认证,未来有望逐步实现进口替代。 维持“增持”评级 光威复材是我国碳纤维行业领军企业,伴随国内军工及航天方面需求快速扩大,民品风电碳梁业务订单增加,公司业绩将进入快速增长期。我们维持公司2019-2021年净利润分别为5.2/6.5/8.0亿元的预测,按照最新股本,对应EPS分别为1.00/1.25/1.54元,基于可比公司2019年平均30倍PE的估值水平,考虑公司军品订单增长较快,碳纤维潜在市场空间广阔,给予公司2019年38-41倍PE,对应目标价38.00-41.00元(原值46.00-48.00元),维持“增持”评级。 风险提示:核心技术失密风险,军工产业政策调整风险,军费增长低于预期风险。

公司拟投资 15亿元于湖北荆门建设新项目长青股份于 7月 2日发布公告,近日公司与荆门化工循环产业园管理委员会签订投资合作协议,公司拟在湖北省荆门化工循环产业园购置 500亩工业用地用于建设农药原药、制剂及其他化工项目,总投资 15亿元,分期实施。 根据双方协议约定,管委会将给予公司相应的优惠和待遇,公司承诺项目在具备开工条件后的 3个月内开工建设, 18个月内建成投产。本次签署的合作协议为双方初步合作意向,具体合作事宜尚需双方进一步沟通落实。我们预计公司 2019-2021年 EPS 分别为 0.74/0.92/1.02元,维持“增持”评级。 湖北项目有望突破现有发展限制“3.21”响水爆炸事故发生后,江苏省化工行业准入标准趋严, 4月 27日发布的《江苏省化工产业安全环保整治提升方案》 中提出全省将禁止新(扩)建农药、医药和染料中间体化工项目,省内化工企业后续发展空间面临约束;荆门化工循环产业园是湖北省两个专业化工园区之一, 园区工业管廊、公用气体岛、工业污水处理厂、固废处理厂等公用工程配套完善。 公司于湖北投建新项目有望突破发展限制, 进一步优化产业布局,丰富产品结构。 农药市场处于淡季,公司产品价格走势平稳伴随全国性的安全生产大检查持续, 江苏、山东等园区停限产依旧,但农药需求正处于淡季,产品价格走势整体平稳,据中农立华,截至 6月底,公司主产品吡虫啉/啶虫脒/氟磺胺草醚最新价格为 15.0/15.8/11.8万元/吨,较 5月初价格分别下跌 6%/4%/2%;小品种方面,三环唑/氟环唑/烯草酮/丁醚脲最新价格分别为 9.3/85/17.2/16.0万元/吨,均与 5月初价格持平。 丁醚脲项目竣工,可转债项目有望助力业绩长期增长根据公司官网, 1600吨/年丁醚脲项目主体工程及配套建设的环境保护设施已于 2019年 4月底竣工,另一方面,公司于 2019年 4月发行可转债募集资金 8.93亿元,以南通长青为主体建设“年产 6000吨麦草畏”、“年产3500吨草铵膦”等 6个项目,合计涉及 1.91万吨农药原药及相关原料,公司预计项目建设期均为 1年,投产期为 2年,完全达产后预计可合计贡献营收 15.46亿元,净利润 2.01亿元。相关项目的后续实施有利于丰富产品品种,提高现有产品市占率,进一步增强公司行业竞争力。 维持“增持”评级我们维持对公司 2019-2021年净利润 4.0/5.0/5.5亿元的预测,按照最新的5.39亿股股本,对应 EPS 分别为 0.74/0.92/1.02元, 基于可比公司估值水平( 2019年平均 14倍 PE),给予公司 2019年 13-15倍 PE,对应目标价9.62-11.10元(原值 11.10-12.58元), 维持“增持”评级。 风险提示: 下游需求不达预期风险、核心技术失密风险。

染料景气有望重拾升势,重申“买入”评级 2019Q2以来,染料及中间体价格快速上涨,且需求端预期低迷,下游补库存力度谨慎,考虑到后续的旺季需求,绝对库存亦处低位。伴随贸易摩擦预期缓和,产业链整体低库存背景下,补库存有望开启,染料景气有望重拾升势,若苏北染料企业产能持续受限,利好浙江龙盛。我们预计公司2019-2021年EPS分别为1.99/2.21/2.36元,重申“买入”评级。 需求预期低迷,染料及中间体价格较前期高位回落 2019年4月以来,受天嘉谊爆炸影响,国内染料及中间体价格快速上涨,据七彩云统计,间苯二胺市价从3月中旬的5万元/吨上涨至4月中旬的20万元/吨,分散黑ECT300%、活性黑WNN成交价格分别从3月初的3.8、2.5万元/吨快速拉涨至4月中旬约5.0、2.8万元/吨。但由于国内需求疲弱,且市场担忧中美贸易摩擦影响后续需求(第四轮3250亿商品中包含较多纺服产品),产业链下游印染企业、贸易商补库存力度谨慎,染料及中间体价格高位均有所回落。 贸易摩擦预期缓和,染料景气有望重拾升势 2019年1-5月,服装出口总额513亿美元,同比下滑5.5%,其中5月出口122亿美元,同比增长1.7%。近期贸易摩擦释放缓和信号,据新华社报道,G20峰会后中美两国拟重启贸易磋商,且美方表示不再对中国出口产品加征新的关税。供给层面苏北限产延续,响水等园区相关产能面临永久性退出,产品供给持续紧张。且谨慎预期之下,产业链整体库存偏低,据我们了解,流通环节及印染企业库存已下降至1-1.5个月,同比下降约30%,考虑后续旺季需求,绝对库存亦处低位。伴随贸易摩擦预期缓和,产业链整体补库有望开启,且供应端硬约束持续,染料景气有望重拾升势。 地产板块资金逐步回笼 据公司2018年年报,公司目前在开发地产项目合计总投资345亿元,已累计投入187亿元,其中,预计投资63亿元的上海市静安区大统基地旧区改造项目,预计将于2020年启动预售,预计回笼资金近70亿元;华兴新城项目仍在建设中,截至2018年底累计投入135亿元,预计总投资250亿元。地产资金的逐步回笼有望提升公司未来分红率,加快新业务布局。 重申“买入”评级 浙江龙盛是全球染料龙头企业,一体化优势显著,伴随贸易摩擦预期缓和,产业链整体补库存有望修复,且供给端硬约束持续,染料景气有望重拾升势,若苏北染料产能持续受限,公司受益程度较高。以公司14万吨分散染料产能计,假设成本不变,含税价每上涨1.0万元/吨,公司EPS提升0.29元。我们预计公司2019-2021年EPS分别为1.99/2.21/2.36元,基于可比公司估值水平(2019年平均11倍PE),给予公司2019年10-12倍PE,对应目标价19.90-23.88元(原值25.87-29.85元),重申“买入”评级。 风险提示:下游需求不达预期风险、环保政策执行力度不达预期风险。

宁波金发拟新建 PTPE 及改性新材料一体化项目 金发科技于 2019年 7月 1日发布公告,全资子公司宁波金发与宁波经济技术开发区管委会签署了《宁波金发新材料有限公司投资框架协议书》,宁波金发拟在宁波经济开发区内新建“120万吨/年聚丙烯热塑性弹性体( PTPE)及改性新材料一体化项目”。目前该框架协议仅为双方战略性约定,具体事宜仍需进一步沟通和落实,若后续进展顺利,金发科技将进一步增强对原材料把控能力,提升产业链协同性。 我们预计公司 2019-2021年 EPS 分别为 0.33/0.41/0.50元,维持“买入”评级。 新项目聚焦中高端改性塑料进口替代 公司于 2019年 5月完成对宁波海越的全资收购,并改名为宁波金发,目前宁波金发具备 60万吨 PDH、 60万吨异辛烷及 4万吨甲乙酮产能。 本次拟新建项目位于宁波经济技术开发区内,公司预计总投资 105亿元,来自自有或自筹资金,项目分两期建设,其中一期投资 60亿元, 包括 60万吨PDH、 80万吨 PP、 40万吨改性 PP 及配套公用工程,二期投资 45亿元,包括 60万吨 PDH、 40万吨 PP。 公司预计项目一、 二期分别于 2023/2026年底前达产,届时宁波金发总销售额将分别达 100/200亿元。 宁波项目聚焦于实现中高端改性塑料进口替代,有望进一步加强公司产业链协同性。 PDH 盈利回升,改性塑料成本压力减弱 伴随二季度检修高峰期来临,近期丙烯价格有所反弹,据百川资讯, 6月底华东地区丙烯价格为 7400元/吨,较 5月初阶段性价格低点回升 11%,而丙烷华东冷冻到岸价较 5月初下跌 24%至 442美元/吨, PDH 装置盈利水平显著回升。另一方面,改性塑料主要原料近期价格整体下行,华东地区 PP/PS 价格较 5月初分别下跌 3%/7%至 9000/10300元/吨,公司成本压力进一步减弱,叠加贸易摩擦缓和预期下,家电、汽车等主要下游产品出口需求或逐步转好,公司后续有望持续受益。 国际化布局加速, 新材料产品有望逐步放量 公司海外业务布局加速,印度金发普纳新基地厂房主体结构已建设完成; 在建项目方面,公司预计年产 1万吨半芳香聚酰胺项目、 年产 3000吨热致液晶聚合物项目于 2019年陆续投产,我们预计相关产品的后续放量有望带动公司业绩持续提升。 维持“买入”评级 金发科技是国内改性塑料行业龙头,新产品进展良好,宁波项目有望实现上游丙烯等原材料的全面布局,进一步增强公司产业协同性。我们预计公司 2019-2021年 EPS 分别为 0.33/0.41/0.50元, 维持“买入”评级。 风险提示:新业务发展不及预期;下游需求下滑;原料价格大幅波动风险。

2019H1净利预下滑23-28%,业绩符合预期 金禾实业于7月2日发布公告,公司2019H1预计实现归母净利润3.9-4.2亿元,同比下滑23-28%。对应2019Q2预计实现归母净利润2.1-2.4亿元,同比下滑5-17%,环比增长16-32%。此外公司公告截至6月30日公司已回购公司股份9024万元,平均价格为18.24元/股,后续将根据市场情况继续实施回购计划。我们预计公司2019-2021年EPS分别为1.60/1.92/2.35元,维持“增持”评级。 主营产品价格下跌构成业绩下滑主因 报告期内,公司食品添加剂板块受到行业格局变化和行业竞争的影响,主要产品价格有所下滑,2019H1乙基麦芽酚价格回落至10万元/吨,根据海关总署数据1-5月三氯蔗糖出口均价为20.5万元/吨,同比下滑16.3%。公司大宗化工原料价格亦有所下滑,据百川资讯,2019H1公司三聚氰胺/双氧水/硫酸/硝酸/液氨/甲醛均价分别为5872/1012/670/1653/643/3052/1159元/吨,同比分别变动-24%/-32%/19%/-11%/-1%/5%/-21%。受益于2019年2月公司1500吨/年三氯蔗糖扩建产能试生产,产能持续爬坡,公司Q2业绩环比有所改善。 甜味剂领域细分寡头,产业链一体化成本优势显著 公司目前具备1.2万吨安赛蜜、0.3万吨三氯蔗糖、0.5万吨甲乙基麦芽酚年产能,是安赛蜜、甲乙基麦芽酚的全球最大寡头,三氯蔗糖产能位居全球第二。公司主营的功能性甜味剂有望加速取代蔗糖,市场空间广阔,公司作为行业龙头享有定价权将显著受益。公司立足研发扩张品类,精细化生产持续降低成本,经测算2011-2016年公司安赛蜜、甲乙基麦芽酚等产品成本降幅近40%。 定远项目打开公司长期成长空间,回购股份拟用于员工激励 2017年11月公司公告拟在定远投资22.5亿元建设循环经济产业园项目,一期项目预计将于2019年下半年投产,公司预计新增年营收8.1亿元,利润总额2.6亿元,具体产品包括1.5万吨糠醛、0.5万吨甲乙基麦芽酚以及8万吨氯化亚砜等,可用做生产甲乙基麦芽酚、三氯蔗糖的原材料,公司有望进一步降低生产成本,此外糠醛、氯化亚砜还可用作医药、农药、染料等中间体的生产。此外公司公告拟以自有资金0.75-1.50亿元回购股份用于员工激励,目前已回购金额0.90亿元、回购数量占比0.89%,有助于调动核心骨干员工积极性,利好公司中长期发展。 维持“增持”评级 我们预计公司2019-2021年EPS分别为1.60、1.92、2.35元,结合可比公司估值水平(2019年13.5倍PE),给予公司2019年13-14倍PE,对应目标价20.80-22.40元,维持“增持”评级。 风险提示:行业格局持续恶化风险,新项目投产不及预期风险。

稳健成长的甜味剂龙头企业 金禾实业是国内甜味剂龙头企业,截至2019年2月是安赛蜜、甲乙基麦芽酚的全球最大寡头,三氯蔗糖经扩张后产能已位居全球第二。公司主营的功能性甜味剂有望加速取代蔗糖,市场空间广阔,且公司产业链一体化生产,成本优势显著。中长期看定远项目将打开公司成长空间,同时回购股份拟用于员工激励亦有助治理改善。我们预计公司2019-2021年EPS分别为1.60、1.92、2.35元,首次覆盖给予“增持”评级。 代糖需求稳定,新型甜味剂加速增长 随着糖尿病患病人群持续上升、消费者健康意识的提高,加之各国政府征收糖税,蔗糖以及糖精、甜蜜素等低代甜味剂将被加速替代。安赛蜜和三氯蔗糖等新型甜味剂安全性高、甜价比优势突出,目前以百事可乐、可口可乐为代表的饮料巨头也已相继推出使用新型甜味剂的饮料。据中国化工信息周刊,预计至2021年中国、西欧、日本、美国、加拿大地区安赛蜜与三氯蔗糖消费量分别将达到0.66、0.88万吨,CAGR(2016-2021年)分别为3.4%、6.5%。 多细分品种寡头,产业链一体化成本优势显著 公司目前具有安赛蜜产能1.2万吨/年,占据全球约60%市场份额,单寡头地位确立,且公司自供关键中间体双乙烯酮、三氧化硫,安赛蜜供需趋紧,价格中枢有望上抬。公司三氯蔗糖1500吨/年技改项目投产后已位居全球第二,且公司持续改进工艺,原料成本相比行业平均低10%-25%。甲乙基麦芽酚受新玩家进入冲击格局,但公司计划扩产维持龙头地位,短期内行业格局或将维持稳定。公司立足研发扩张品类,精细化生产持续降低成本,经我们测算2011-2016年安赛蜜、甲乙基麦芽酚等产品成本降幅近40%。 定远项目打开长期成长空间,回购股权拟用于员工激励 2017年11月公司公告拟在定远投资22.5亿元建设糠醛、甲乙基麦芽酚、巴豆醛、山梨酸钾等产线,一期项目将于2019年下半年投产,公司预计新增年营收8.1亿元,利润总额2.6亿元,公司产业链进一步向食品添加剂、医药中间体领域延伸。此外公司5月11日公告拟以自有资金7500-15000万元回购股份用于员工激励,回购数量占总股本的0.44%-0.87%,有助于调动员工积极性,利好公司中长期发展。 首次覆盖给予“增持”评级 金禾实业是国内甜味剂龙头企业,公司主营的安赛蜜、三氯蔗糖等新型甜味剂有望加速替代蔗糖,且公司产业链一体化成本优势显著。中长期看定远项目将打开公司成长空间,回购股份拟用于员工激励亦有助治理改善。我们预计公司2019-2021年EPS分别为1.60、1.92、2.35元,结合可比公司估值水平(2019年13倍PE),给予公司2019年13-14倍PE,对应目标价20.80-22.40元,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:行业格局持续恶化风险,新项目投产不及预期风险。