事件：公司发布2024年年度报告。2024年，公司实现营收294.88亿元，同比减少10.04%；实现归母净利润-29.03亿元，同比亏损增加80.79%；实现扣非后归母净利润-30.25亿元，同比亏损增加63.37%。2024Q4，公司单季度实现营收79.65亿元，同比减少1.90%，环比增长20.44%；实现归母净利润-10.65亿元，同比亏损增加89.04%，环比亏损增加12.92%。 毛利率及现金流同比改善，费用提升及资产减值致使业绩承压。24年，公司植保产品实现销量64.4万吨，同比小幅减少1.3%，植保产品平均价格同比下跌9.5%；精细化工产品实现销量142.9万吨，同比减少8.5%，精细化工产品平均价格同比上涨6.2%。分区域来看，24年公司在EAME（欧洲、非洲及中东）、拉美、亚太市场的销售额同比分别下滑8.1%、19.2%、12.3%，在北美市场的销售额同比增长5.0%。得益于高价原料库存的去化，以及产品组合质量改善的积极作用，24年公司毛利率同比提升2.1pct至22.9%。基于“奋进”计划，公司继续严格管理采购，加强回款，24年公司经营性现金流量净额同比增长43.7%至37.6亿元。费用方面，24年公司销售、管理、研发、财务费用率同比分别变动+2.08pct/+0.79pct/-0.06pct/+2.39pct，其中销售和管理费用的增加源自公司实施“奋进”计划，产生了额外的重组费用。此外，2024年，公司计提资产减值损失9.61亿元，计提信用减值损失9971万元，致使公司业绩承压。 深耕“价值创新”细分市场，壮大差异化产品线。为响应农民需求，以及提升农业生产效率，公司利用专有制剂技术提高非专利原药价值，例如抗雨水冲刷性、叶片渗透率、简便易用等制剂特性。基于此，公司持续壮大差异化产品线，持续在全球各地市场登记并推出多种新产品。2024年，公司新产品导入率（2020-2024年推出的新产品占2024年全年销售额的贡献比例）达到22%。 2024Q4，公司Forpido、Edaptis、Matos等创新杀虫剂、除草剂产品陆续分别在海外部分国家上市，同时采用公司独有的Asorbital制剂技术的丙硫菌唑系列产品也在继续拓展登记获批版图。 盈利预测、估值与评级：2024年，基于“奋进”计划的实施，公司毛利率和现金流得以改善，然而由于费用提升和资产减值等因素，公司业绩承压。我们维持公司2025-2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润分别为1.33/4.65/8.07亿元。随着植保行业景气的逐步修复，公司作为全球非专利农药制剂龙头盈利能力有望得到回升，维持公司“买入”评级。 风险提示：产品及原材料价格波动，下游需求不及预期，环保及安全生产风险，汇率波动风险。

全球领先的作物保护公司， 三季度销量同比小幅增长公司主要从事非专利作物保护产品的开发、 生产及销售， 是全球领先的作物保护公司之一， 通过遍布全球各地的约 60家子公司向 100多个国家的农民提供除草、 杀虫及杀菌的解决方案。 2024年 Q3， 公司销售额为 9.29亿美元， 同比减少约 10%（以人民币计算的营业收入为 66.13亿元， 同比下降 11%） ， 其中销量增长 1%， 价格下降 7%。 销售额下降一方面源于市场价格下行的影响， 另一方面是因为公司不再侧重销售部分低利润产品。 源于中国和印度生产商的激烈竞争以及原药价格下行的趋势， 植保产品市场总体定价压力加重， 其中以大宗植保产品最为明显。 期间费用方面， 2024年 Q3， 公司销售/管理/研发/财务费用率分别为15.80%/4.25%/1.54%/9.02%， 同比分别变化+1.69/+0.84/+0.06/+5.90个 pct， 环比分别变化-1.53/+0.79/+0.10/+5.55个 pct， 其中， 财务费用同比明显增长的原因是， 套保成本因汇率走势增加、 以色列消费者物价指数（CPI） 走高对以以色列谢克尔计价、 与 CPI 挂钩的债券产生负面净影响。 经营活动现金流净额为 1.59亿美元， 同比增加 0.77亿美元， 原因包括公司继续严格管理采购， 加强回款， 改进供应商条款等； 投资活动现金流净额为 0.07亿美元， 同比减少 0.62亿美元， 反映了公司对生产基地的固定资产投资进行优先序安排， 以及落实奋进计划优化产品线结构，对与全球产品登记证相关的无形资产投资进行优先排序的结果。 三季度北美区域销售额同比大增， 公司毛利率同比回升公司的主要经营区域覆盖全球， 分为欧洲、 非洲与中东区、 北美区、 拉美区以及亚太区（包括中国） ， 可以在全球各地的重点市场针对农民的需求引入新型差异化产品。 分区域看， 2024年 Q3， 北美区域的销售额为 1.58亿美元， 同比+19%，主要得益于理想的天气条件以及公司侧重高毛利产品； 同时， 这使得北美区域在 2024年前三季度的销售额达到 5.72亿美元， 同比+1%， 实现同比增长。 其余区域在 2024年 Q3单季度的销售额同比均出现下滑， 欧洲、 非洲及中东（EAME） 区域销售额为 2.03亿美元， 同比-14%， 主要因为欧洲东部、 中部及北部天气条件不佳， 且整个区域竞争激烈， 致使定价承压。 拉美区域销售额为 2.87亿美元， 同比-18%， 主要受到不利天气条件的影响， 以及定价承压进一步疲软。 亚太区域销售额为 2.82亿美元， 同比-11%， 造成销售额下滑的因素包括客户需求疲软、 市场竞争激烈、 极端天气条件和市场定价下行等。 总体来看， 虽然 2024年 Q3公司销售额同比下降， 但由于新近按更低的市场定价购入的库存、 销量小幅增长产生积极影响， 同时管理层聚焦提升业务质量， 高毛利产品在销售中占比扩大， 公司的毛利率达 20.25%，同比+2.30个 pct。 汇率走势则在同期产生了负面影响。 多种差异化新产品取得登记， 奋进计划持续提升业务质量差异化产品通过创新制剂技术、 新颖的原药混配创见来满足种植者的特定需求， 创造丰厚回报。 为继续壮大差异化产品线， 公司 2024年 Q3继续在全球市场登记并推出多种新产品。其中， Bazak创新型杀虫剂、Upturn微乳型除草剂在印度上市， 公司全球首款基于螺虫乙酯开发的制剂产品Matos 在韩国获得登记， 丙硫菌唑系列产品取得登记的国家继续增加，包括德国、 意大利、 比利时、 保加利亚、 阿根廷、 澳大利亚、 美国等。 公司已于 2024年 Q1起启动奋进计划， 意在通过提升业务质量重塑公司价值、 推动公司逆境崛起。 多种差异化新产品取得登记、 高毛利产品在销售中占比扩大等结果， 反映出公司启动奋进计划后部分落实措施已见成效， 这将持续提升公司业务质量， 助力公司在 2024年到 2026年的三年时间逐步实现设定的利润与现金流目标。 盈利预测和投资评级 结合 2024年前三季度表现， 我们给出了公司盈利预期， 预计公司 2024-2026年营业收入分别 295、 308、 325亿元， 归母净利润分别-19、 1.5、 5.0亿元， 2025-2026年 PE 分别为 115、 34倍。 考虑到农药行业景气度有望恢复， 公司全球市场份额有望持续提升， 首次覆盖， 给予公司“买入” 评级。 风险提示 行业与市场竞争加剧风险； 原材料价格波动风险； 利率及汇率波动风险； 气候变化风险； 安全生产及环保风险。

事件：10月 26日晚，公司发布 2022年三季报。2022年前三季度，公司实现营收 280.78亿元，同比增长 24.85%；实现归母净利润 7.68亿元，同比扭亏，增长约 7.72亿元；实现扣非后归母净利润 6.59亿元，同比扭亏，增长约 7.21亿元。2022Q3，公司单季度实现营收 92.82亿元，同比增长 25.02%；实现归母净利润 3,605万元，同比扭亏，增长约 4.07亿元。 需求及成本推动下植保产品量价稳升，22Q3公司营收维持高增速。2022年 Q3，公司产品销售价格同比提升 18%，销量同比提升 6%。从需求端来看，2022年由于俄乌冲突影响，全球农产品价格进一步大幅上涨，虽然自 6月末开始全球农产品价格有所小幅回调，但仍处于历史相对高位水平。在高价农产品的刺激下，农户种植意愿提升，外加全球种植面积的扩大，从而带动了植保产品的量价齐升。 从成本端来看，上游原料价格虽经历了小幅回调，但仍同样处于高位水平，由此给予了植保产品以成本支撑。分业务板块来看，在美元计价下，2022Q3公司作物保护产品销售额同比提升 18.0%，其中除草剂、杀虫剂、杀菌剂业务销售额同比分别提升 29.5%、5.8%和 14.5%；精细化工产品业务销售额则同比提升23.6%。盈利能力方面，由于部分农药产品价格的回落，公司 22Q3毛利率下滑至 24.4%，环比下滑 2.56pct，同比下滑 2.35pct。 拉美市场需求旺盛销售额同比大增，中国市场持续拉动精细化工品需求。22Q3，在以美元计量的前提下，公司在拉美市场和亚太市场的销售增速较快，分别同比增长 47.3%和 22.4%；在欧洲和北美市场则因当地干旱天气等因素影响致使销售额分别同比小幅下滑 4.0%和 4.7%。22Q3，拉美市场的销售额增长占据了公司全球销售额增长量的 83%。拉美市场的增长主要得益于 Q4种植旺季即将到来，巴西的大豆、玉米、甘蔗及棉花种植者对植保产品需求的大幅提升，其他拉美区国家在天气条件不理想的情形下同样保有对植保产品的旺盛需求。亚太市场方面，中国市场销售额的增长贡献了主要增量。22Q3，中国市场销售额同比增长约 3500万美元，约占据亚太市场销售额增长量的 80%。22Q3精细化工产品延续了 22Q2在中国市场的强势表现，为中国区销售额快速增长的主要驱动力。 盈利预测、估值与评级：受益于植保产品的量价齐升，公司 22Q3营收维持高增速，但由于公司毛利率水平的回落，22Q3利润水平略低于此前预期。我们分别下调公司 22-24年归母净利润 13.1%/12.4%/10.8%至 10.26/11.98/13.99亿元。 我们持续看好公司作为全球非专利农药制剂龙头的后续经营表现，维持公司“买入”评级。 风险提示：原料及运输成本波动，下游需求不及预期，环保及安全生产风险。

事件：3月30日晚，公司发布2021年年度报告。2021全年公司实现营收310.39亿，同比上涨9.12%，归母净利润达1.57亿元，同比下降55.38%。同时2021年Q4公司实现营收85.51亿，同比上涨13.18%，环比增长15.18%，Q4归母净利润为1.61亿元，同比上涨26.33%，环比扭亏为盈。 原料和运输成本处于高位，售价与销量上涨稳住利润空间。纵观全年，受到油价和原材料价格升高的影响，自中国采购的中间体和原药价格高企，并且在第三季度呈现供应进一步紧缺的现象，致使公司原料成本明显上涨。虽然国内“双碳”政策在21Q4有所放宽，中间体和原药供应有所改善，但原料价格依旧处于高位。 此外，新冠疫情持续影响港口运行秩序，陆运供应路线也承压明显，整体运输成本显著上涨。在双重压力下，公司2021年业绩较2020年出现明显下滑。不过从营收角度来看，公司2021年全年销量同比增长12%，产品均价上涨约4%。 其中2021Q4产品价格同比提升14%，一定程度上抵消了部分成本上涨的影响。 农产品价格上涨支撑起旺盛需求，世界各地市场取得喜人成绩。2021年全球继续受疫情冲击，大宗农产品价格继续保持高位并进一步上涨，农户种植意愿显著提振，因此带动大部分地区旺盛的植保需求。公司在欧洲、拉美、北美、亚太以及印度、中东和非洲市场亮点显著，2021年销售额（按固定汇率）增幅分别为3.0%、19.3%、17.4%、28.5%以及12.7%。尤其在国内市场，得益于强劲的市场需求以及有限供应下的高定价，叠加辉丰收购项目的促进作用，中国地区销售额21Q4同比提升81%，全年同比提升59%，未来有望进一步提高。 荆州基地正式复产，盈利能力有望逐步好转。2021年11月，在经历了为期三年的老厂区运营设施搬迁及升级改造项目后，公司荆州基地终于复产，崭新的荆州基地拥有先进的环保设施，满足国际领先的环保与安全标准。后续伴随着公司新厂区的持续稳定运行，荆州基地还可进一步接收公司在研产品线的新增原药产品，扩充产品线覆盖面并提高整体生产效益。另外，随着新厂区的恢复公司近年来所承受的额外采购成本将逐步减少，有利于减少停工损失所导致的大额非经常性损益对于公司业绩的负面影响。 盈利预测、估值与评级：由于原料和运输成本的明显上涨，公司2021年业绩低于预期，我们下调公司2022-2023年的盈利预测，并新增公司2024年的盈利预测。预计公司2022-2024年的归母净利润分别为5.70（下调45.9%）/7.59(下调39.1%)/8.65亿元。我们仍然看好在农化行业高景气背景下，外加供应端压力逐步缓解的情况下，公司业绩的逐步好转，维持公司“买入”评级。 风险提示：原料及运输成本波动，下游需求不及预期，产能恢复不及预期。

事件：7月14日，公司发布2021年半年度业绩预告。2021年上半年，公司预计实现归母净利润3.30~3.94亿元，同比上升61.2%~92.8%。 2021Q2全球各区域销售额延续强劲增长，助推2021H1公司业绩显著上升。在2021Q2公司全球所有主要区域销量继续强劲增长的推动下，公司预计2021H1以美元计算的销售额同比增长16%，以人民币计算的销售额同比增长约7%。国内方面，2021Q2公司的品牌制剂业务和精细化工产品销售额均实现明显增长， 于2021年5月收购的江苏辉丰的生产运营设施也为国内业绩增长提供了支撑。国际方面，得益于良好天气状况及季风季，公司在印度、中东及非洲区销售额增长明显；拉美地区在同期作物价格的坚挺走高也对公司销量增长提供支持；北美地区消费者与专业解决方案业务增长强劲，植保业务摆脱Q1疲软的不利影响； 得益于重点作物种植条件理想，东欧地区销售额增长突出。公司2021H1列报的净利润继续受到部分非长期、非经营性科目的影响，其中包括有运营设施搬迁和升级改造项目开支、中国化工收购瑞士先正达公司相关转移资产产生的非现金性摊销费用、作为收购价格分摊的一部分而产生的无形资产摊销以及其它收购相关成本有关的非现金摊销费用，总的影响净额约为3.81亿元。扣除这部分影响后， 公司2021H1的归母净利润预计为7.11-7.75亿元，同比增长约6.1%-15.7%。 先正达上市在即，安道麦作为独特成员有望获益。2020年6月，安道麦加入新成立的先正达集团，充分融合各家公司所长，实现互利共赢。加入先正达后，安道麦受益于先正达农化产业链的整合，安道麦的全球化产业布局也可助力先正达在全球市场的网络布局，同时安道麦和先正达也将共同受益于中国中化的大平台资源，促进自身发展。2021年7月2日晚间，上海证券交易所已受理先正达集团科创板上市申请。作为一家老牌农化巨头，先正达的主营业务涵盖了植物保护、种子、作物营养产品的研发、生产与销售，以及现代农业服务等诸多业务。先正达上市不仅能减缓企业由于长期并购所带来的债务负担，提升未来盈利能力；还能快速扩张企业在国内的市场，伴随国家乡村振兴策略而崛起。伴随着母公司先正达上市脚步渐进，以及后续的业务发展，安道麦作为先正达的独特成员有望明显获益。 盈利预测、估值与评级：公司2021H1的销售额及净利润增长符合预期，我们维持公司2021-2023年的盈利预测，预计2021-2023年的归母净利润分别为7.9、10.5、12.5亿元。我们看好公司在全球各地区农化业务的持续发展，以及公司作为先正达独特成员的未来利好，仍维持公司“买入”评级。 风险提示：下游需求波动风险，农产品价格下跌风险，各区域市场气候波动风险。

事件：2021年5月31日，公司发布公告称前期所签订的《股权购买协议》中关于购买安道麦辉丰（江苏）有限公司（原江苏科利农农化有限公司）51%股权的交割条件已经全部满足或豁免，股权交割已于2021年5月28日完成。 安道麦辉丰收购完成，夯实公司经营实力。2019年 1月 10日，公司与江苏辉丰生物农业股份有限公司（江苏辉丰）签署《有关资产收购的谅解备忘录》为交易双方潜在收购事宜达成初步意向。2020年10月28日，安道麦与江苏辉丰签订《股权购买协议》，根据约定，江苏辉丰应当将其所持有或控制的与农用化学品或农化中间产品的研发、生产、制剂、销售以及市场营销相关的全部资产转让给其为重组之目的成立的全资子公司科利农，安道麦拟在科利农重组完成后收购其51%股权。截至2021年5月 28日，股权购买协议约定的关于安道麦辉丰交易的交割条件已全部满足或被豁免，安道麦辉丰成为公司的控股子公司，正式纳入公司合并财务报表范围。 进一步开拓国内外市场，提高核心竞争力。安道麦辉丰以及之前所收购的上海迪拜的主营业务与公司的主营业务具有高度协同性。上海迪拜的商业影响力和众多的差异化、专利产品及广泛的产品注册组合可与公司形成互补。此前收购上海迪拜已是公司在中国市场持续快速扩张的一个重要里程碑，加强了公司在这一关键作物保护市场的商业活动、定位和产品组合。而本次安道麦辉丰股权交割的完成， 一方面进一步保证了公司产品原料的稳定供应，另一方面则可以通过上游渠道的整合，提高公司在制剂市场上的竞争力。 进入先正达集团，整合资源拓宽发展。截至目前，安道麦集团加入先正达集团已满一年。作为全球农化行业翘楚，先正达集团的业务范围涵盖了植保、种子、化肥及其它农业与数字技术，此外先正达在中国地区还建立了十分先进的分销网络可与安道麦全球业务形成良好的协同作用。此外“两化合并”已经完成，安道麦及先正达将受益于中国中化大平台的资源整合，促进自身发展。 盈利预测、估值与评级：本次收购进度符合预期，我们维持公司2021-2023年的盈利预测，预计公司2021-2023年的归母净利润分别为7.9、10.5、12.5亿元， 折算EPS 分别为0.34、0.45、0.53元/股。我们仍看好公司自身的产品优势以及与所收购公司和先正达之间的产业协同效应，维持公司“买入”评级。 风险提示：下游需求波动风险，农产品价格下跌风险，各区域市场气候波动风险。

事件：3月30日，公司发布2020年年度报告。2020年，公司实现营业总收入284.45亿元，同比增长3.20%；归母净利润为3.53亿元，同比增长27.33%。 农化行业下游需求复苏，四季度各区域销售强劲助推公司业绩上升。2020年上半年，由于受疫情爆发影响，全球经济社会活动普遍停滞，市场对玉米、棉花等农作物产品的需求出现萎缩，大部分农作物价格下滑。2020年下半年，疫情引发的粮食安全担忧、油价上涨以及纺织行业需求的复苏助推市场对农作物的需求复苏，农作物价格显著回升。公司四季度在所有关键市场均实现了强劲的两位数增长，北美区四季度摆脱了年初恶劣天气和其它挑战造成的负面影响；欧洲区农民用药需求旺盛；亚太区四季度的有利天气条件促进了整个区域的业绩增长；印度、中东及非洲区区域内季节性天气条件也对公司销量贡献良多。 战略收购提高公司竞争力，未来发展空间广阔。公司于2020年10月28日与江苏辉丰签订《股权购买协议》，在本次交易完成后，公司将持有江苏辉丰以重组之目的成立的全资子公司科利农51%的股权。此次《股权购买协议》还包括有上海迪拜1%股权的收购，叠加2019年11月签订的上海迪拜50%股权购买协议，公司共将持有上海迪拜51%的股权。上海迪拜51%股权已于2020年12月31日完成交割。科利农承接了江苏辉丰化学农药、农药中间体、制剂产品的开发、生产、销售和市场营销等业务的全部资产；上海迪拜原是辉丰的全资子公司，拥有独具特色的植保制剂产品线以及活跃于全国各地市场的销售团队。此次收购将使公司夯实重点产品竞争优势，打通中国及全球市场的供应保障渠道。 加入先正达集团，协同效应促企业双赢。2020年6月，安道麦集团加入新成立的先正达集团。作为全球农化行业翘楚，先正达集团的业务范围涵盖了植保、种子、化肥及其它农业与数字技术，此外先正达在中国地区还建立了十分先进的分销网络。加入先正达后，安道麦将受益于先正达农化产业链的整合，安道麦的全球化产业布局也可助力先正达在全球市场的网络布局，协同效应共促企业双赢。 盈利预测、估值与评级：考虑到部分原药价格低位以及全球疫情影响仍存，我们下调了公司2021-2022年盈利预测，并新增公司2023年盈利预测，预计2021-2023年的归母净利润分别为7.9（下调30.4%）、10.5（下调21.8%）、12.5亿元，折算EPS分别为0.34、0.45、0.53元/股。公司战略收购夯实自身产品优势，加入先正达后协同效应促进公司长远发展，仍维持公司“买入”评级。 风险提示：疫情发展不确定性风险，下游需求波动风险，农产品价格下跌风险，各区域市场气候波动风险。

安道麦 A 发布 2020年半年报，报告期内实现营业收入 141.21 同比增长 3.71%；实现营业利润 4.23亿元，同比下降 42.36%；实现归属 上市公司股东的净利润 2.05亿元，同比下降 65.23%，按最新 23.44 的总股本计，实现摊薄每股收益 0.09元（扣非后为 0.09元），半年度每股 经营性净现金流 0.50元。 其中第二季度实现营业收入 73.39亿元，同比增长 7.48%；实现营业利润 2.89亿元，同比下降 8.49%；实现归属上市公司股东的净利润 2.21 同比下降 0.24%；折合单季度 EPS 为 0.09元。 维持“审慎增持”的投资评级。2020H1全球农化市场受到新冠疫情冲击 公司销售额实现逆势增长。但全球粮食价格仍然低迷，汇率大幅波动， 多地 2020H1出现极端天气，安道麦 A2020H1业绩同比下滑。报告期内 司持续推出新产品，内生外延持续推进，拉美等地区业务增速亮眼。 安道麦 A 拥有丰富且差异化的产品组合，现有 270多种原药和 1000 终端产品，可为各市场所有主要农作物的全部需求提供解决方案。公司 “立足中国、联通世界”的跨国作物保护公司，能够自主开发和登记 且多元化的、以非专利产品为主、具备价格优势的产品组合。公司业务全 球布局，业绩抗单个市场波动能力强，打通了“研发-原药生产-制剂生产 产品登记-销售分销”全产业链，优势显著。因业绩受国际粮价低迷等 素影响，我们调整公司 2020EPS 预测为 0.18元，并引入 2021、2022 EPS 预测分别为 0.37、0.49元，维持“审慎增持”的投资评级。

事件：公司发布2020年中报。公司实现营业收入141.21亿元，同比增长3.71%；归母净利润2.05亿元，同比下降65.23%；归母扣非净利润2.20亿元，同比下降48.92%；经营活动现金净流入12.35亿元，而上年同期为净流出3.05亿元。其中第二季度实现营收73.39亿元，同比增长7.48%；实现归母净利润2.21亿元，同比下降0.24%。 投资要点：拉美等新兴市场表现强劲，对冲各国货币贬值从上半年各区域收入情况来看，北美/欧洲/拉美/亚太/（印度、中东与非洲）上半年营收增速分别为-3.42%/+0.53%/+10.70%/+1.23%/+15.89%，二季度新兴市场表现出持续强劲的增长态势，其中尤以拉美最为突出，此外，印度、中东与非洲区受益于有利的天气条件，亦表现不俗。二季度整体销售收入为10.36亿美元，销量同比增长12%，销量强势增长对冲了各业务区货币大幅贬值的不利影响。中国区在二季度疫情得到有效控制前提下，销量重回增长轨道，而北美地区受疫情造成不确定因素影响（经销商减少存货、棉花需求下降等）叠加南部天气条件不利推迟种植造成农药需求萎缩。 但是，多国货币对美元贬值对公司利润依然有较大影响，货币贬值分别对二季度和上半年净利润产生约5500万美元和1.17亿美元影响；此外，新冠疫情对上半年净利润产生约1200万美元影响。 经营性现金流及主要费用率均有改善二季度公司创造经营活动现金流2.29亿美元，去年同期创造1.44亿美元；上半年创造经营活动现金流1.73亿美元，去年同期消耗4700万美元，二季度与上半年经营活动现金流均呈现改善。费用率方面，销售费用率/财务费用率/管理费用率同比分别-1.25%/-10.17%/-11.95%。 着手B股回购，改善公司整体资产价值水平受B股市场流动性较差、市场容量较小等因素影响，公司B股股价显著低于每股净资产。为提升公司整体资产价值，公司拟回购部分B股，回购价格不高于港币5.7元每股，公司回购股份的数量上限为2600万股，下限数量为1300万股。估算回购金额将不超13256.2万元，折合港币不超过14820万元。 盈利预测及评级预计公司2020年~2022年EPS分别为0.24元、0.38元、0.43元，对应PE分别为39倍、24倍、21倍，维持“推荐”评级。 风险提示汇率大幅波动；原材料价格大幅波动

克服疫情及恶劣天气影响，公司Q2销售收入恢复增长。 公司上半年销售收入以人民币计算同比增长4%，以固定汇率计算同比增长7%，销量总体增长10%。单二季度，销售收入以人民币计算同比增长7%，以固定汇率计算同比增长12%，销量同比增长12%。公司面对全球新冠疫情影响下多国货币对美元广泛疲软、以及欧洲北美部分地区恶劣天气影响农药施用的双重冲击，仍然取得了上半年收入规模同比增长的成绩，主要原因包括：①新产品成功上市，加拿大市场增长强劲，包括：ORIUS?（广谱除草剂，可用于小麦、大麦及燕麦）、PYTHONTM（双重作用机制的广谱除草剂，可用于豌豆及大豆）以及LEOPARD?（针对禾本科杂草快速见效的选择性除草剂，可用于多种作物）。②得益于有利的天气条件以及大豆和玉米种植面积扩大，公司在巴西增长强劲，公司继续加强差异化产品供应，于近日推出PLETHORA?（双重作用机制的创新杀虫混剂，广谱防治毛虫及其它多种害虫）。③得益于阿根廷有利的天气条件，加快了夏季作物收获与冬季谷物种植的节奏，公司在当地实现瞩目业绩，市场份额继续扩大。公司于2019年四季度在秘鲁完成的收购项目亦帮助提升公司在当地的销售业务。巴拉圭也表现强劲。④澳大利亚销售业绩突出，得益于有利的天气条件。另外，由于该地区在当季水稻种植条件良好，推动公司水稻杀虫剂拳头产品销售额同比增长。⑤在中国，公司二季度实现业务增长，呈现强劲复苏势头，销售业绩几乎完全弥补了一季度公司湖北荆州基地受新冠疫情影响而出现的销售缺损。公司二季度在中国上市的新产品包括：喜生绿?（用于果蔬的保护性杀菌剂）以及飞电一号TM（适用于飞防的水稻杀虫剂产品）。⑥按时到来的季风与雨水为印度的夏季种植季创造了良好的播种条件，在印度政府宣布解除疫情隔离状态之后，进一步推动了植保产品的用药需求。南非理想的降水条件为当地农业种植创造了良好环境，对销售额做出贡献。 公司下半年毛利率有望改善。 公司上半年毛利率为29.86%，较去年同期-3.87pct。虽然公司二季度销量强劲增长，销售价格略有上调，产品组合质量提升，但未能抵消多国货币对美元大幅贬值及生产成本小幅增加的不利影响。多国货币对美元贬值对于季度毛利产生约7000万美元影响，对上半年毛利产生约1.09亿美元影响；此外，新冠疫情本身对上半年毛利产生约1600万美元影响。但值得关注的是，中国国内的化工产能基本恢复到疫情之前的水平，供应增加对原材料和中间体价格的影响也开始显现，预计公司未来毛利率有望改善。 拟回购B股增强投资者信心。 受B股市场流动性较差、市场容量较小等因素影响，公司B股股价显著低于每股净资产。为维护公司价值及全体股东利益，增强投资者信心并有效实现公司回报股东的承诺，公司拟回购部分B股。据公告，公司拟以自有资金回购B股，数量为1300万-2600万股，资金总额约为6630万-13260万人民币。 荆州基地搬迁改造有序推进，非专利农药龙头蓄势待发。据公司披露，荆州老厂搬迁工作已进入冲刺阶段，新厂区装置预计于2020年底投入运行；而淮安基地新厂区也有望于2021年中正式投产。公司预计此搬迁改造之举将从2020年起每年为公司节约3400-4700万美元，同时2019年的4200万美元巨额停工费用将不复存在。自安道麦2014年进军中国市场以来，公司通过募投项目布局了“荆州（原药）-淮安（制剂）-南京（研发）”的运营网络，相信在新厂区降本提效性能的加持下，这一非专利农药龙头企业将在农药领域持续大放异彩。 中国农化新领袖先正达集团成立，公司有望借力加速市场渗透及业务整合。 据公告，2020年6月，公司加入新成立的先正达集团，成为该集团旗下的独特成员。作为世界农资行业翘楚，先正达集团的业务囊括了植保、种子、化肥及其它农业与数字技术，同时在中国拥有先进的分销网络。随着中国化工农化有限公司将其持有的公司股份划转至先正达集团，安道麦正式加入这一新生的农资行业领军集团。在集团背景优势的支撑下，公司有望在中国这一农业增速最快市场实现快速渗透，并通过与其他集团成员的勠力合作，实现贯穿全球营销、销售及分销、产品登记、生产和研发业务的纵向整合，不断提升自身成本优势和优化工艺流程。公司正面临着前所未有的发展机遇，前景可期。 投资建议：买入-A投资评级，我们预计公司2020年-2022年的净利润分别为8.00、11.50、14.29亿元。 风险提示：农产品价格大幅下滑；农药限用禁用风险；新产品推广不及预期； 公司项目建设及开工不及预期。

事件：安道麦 A 发布 2020年中报，实现营业收入 141.21亿元，同比增长3.71%；归属于上市公司股东的净利润 2.05亿元，同比下降 65.23%。按 23.44亿股的总股本，实现摊薄每股收益 0.09元，每股经营现金流为 0.50元。 其中第二季度实现营业收入 73.39亿元，同比增长 7.48%；实现归属于上市公司股东的净利润 2.21亿元，同比下降 0.24%；单季度 EPS 0.09元。 2020年上半年克服疫情不利因素销售额同比实现增长，汇率因素及疫情影响拖累业绩。2020上半年收入分地区看，除北美销售同比下降（yoy-3.42%）外，其他地区均实现增长（欧洲/拉美/亚太/印度、中东与非洲，yoy+0.53%/10.70%/1.23% /15.89%）。拉美及印度、中东与非洲地区上半年的大幅增长得利于天气条件导致销量显著增长且整个区域价格持续上调。 欧洲地区北欧与西欧稳步增长，部分弥补中欧与东欧本种植季遭遇的严峻挑战。亚太地区中，中国疫情影响减弱需求回升同时澳大利亚受益于有利天气，成为销量增长的主要驱动力。而北美地区受疫情造成不确定因素影响（经销商减少存货、棉花需求下降等）叠加南部天气条件不利推迟种植造成农药需求萎缩。 2020年上半年公司综合毛利率为 29.9%，yoy-3.9pcts。销售价格提升、业务增长以及产品组合优化带来的有利贡献未能完全抵消疫情影响与多种货币兑美元疲软不利影响。公司期间费用 yoy-2.24亿元，主要是管理费用yoy-0.75亿元、财务费用 yoy-0.95亿元（主要来自汇兑损失）。此外，公司投资净收益+公允价值变动 yoy-0.52亿元，而资产处置收益 yoy-1.08亿元。 二季度业绩实现强劲恢复。若按固定汇率美元销售收入，二季度公司拉美、亚太、印度、中东与非洲实现强劲恢复，而欧洲、北美地区同比下滑：欧洲地区销售 yoy-2.3%，渠道库存因去年种植季不理想而高于正常水平,同时经销商出于对新冠疫情的担忧提早在一季度完成了采购备货。北美地区销售 yoy-6.5%，其中美国受南部地区天气导致种植延后、疫情导致棉花需求减少（种植面积下降）、经销商减少存货、农药产品价格承压。而加拿大多个新产品成功上市销售增长明显。拉美地区销售 yoy+39.8%，其中巴西得益于有利的天气因素和大豆与玉米种植面积的扩大带动的农药产品销量显著增长，叠加公司持续扩充差异化产品线。亚太地区销售 yoy+16.1%，其中中国疫情影响减弱、复苏势头良好，同时上市多个新品；澳大利亚受益于良好的天气条件。印度、中东与非洲地区销售 yoy+23.2%，印度的季风天气、南非降水条件有利于其种植条件，促使销量增长显著。二季度毛利率为 29.5%，yoy-3.2pcts，主要全球多国货币兑美元严重贬值，销量增长价格上调未能完全抵消汇率走势不利的负面影响。公司期间费用率为 26.8%，yoy-4.1pcts。 盈利预测与估值：预计 2020~2022年净利润分别为 9.4、12.5、13.5亿元，维持“买入”的投资评级。 风险提示：农药景气下行风险，产品及原料价格大幅波动风险，基地项目及产品推进不及预期风险。

安道麦公布2020年上半年业绩：营业收入141.21亿元，YoY+3.7%，归母净利润2.05亿元，YoY-65.2%，对应EPS为0.08元，扣非归母净利润为2.20亿元，YoY-48.9%。Q2业绩环比全面复苏。公司2020Q2营业收入73.39亿元，YoY+7.5%，归母净利润2.21亿元，YoY-0.2%。公司Q1经过新冠疫情挑战之后，Q2销量同比强劲增长12%，同时销售价格大致稳定，带动公司上半年销售额全面复苏。 公司在新兴市场的销售表现强劲，未来有望持续发力。公司在拉美、印度、中东、非洲、中国、澳大利亚等新兴市场的销售实现稳健增长，未来伴随新产品的陆续推出、新登记证的不断获取，预计公司在新兴市场的销售将持续增长。推进产业链整合，加强差异化产品供应，公司综合竞争力有望进一步提升。 并购整合不断推进：公司于2019年Q4在秘鲁完成收购项目，帮助提升公司在当地的销售业务；公司于2020年7月收购希腊艾尔法（当地植保供应商第一梯队）剩余51%股权，进一步巩固并加强在欧洲的优势地位和供应服务。 差异化产品、创新型产品持续供应：公司在加拿大、巴西、澳大利亚、新西兰、越南、中国等地区不断推出差异化产品、新颖/创新型新产品，持续向差异化、高毛利的产品组合转型，带动业务利润率持续提升。 公司盈利预测及投资评级：我们预计公司2020~2022年净利润分别为2.79、6.21和9.48亿元，对应EPS分别为0.12、0.26和0.40元。当前股价对应2020~2022年P/E值分别为80、36和23倍。维持“强烈推荐”评级。 风险提示：农产品价格大幅下滑；新产品注册登记进展不及预期；老厂区复产进度不及预期。

事件: 4月28日,公司发布了2019年年报及2020年一季报。2019年,公司实现营业总收入275.63亿元,同比增长2.59%;营业利润为5.3亿元人民币,同比减少84.04%;利润总额为4.52亿元人民币,同比减少86.31%,归属于上市公司股东的净利润为2.77亿元,同比减少88.68%。2020年一季度营业收入为67.83亿元,同比减少0.08%;归母净利润为-1671万元,同比减少104.56%。 点评: (1)大幅计提影响公司利润,疫情蔓延致使公司一季度业绩下滑 2019年,受海外需求不及预期,国内环保趋严成本上涨,以及年底公司大幅计提与荆州基地和淮安基地两个厂区关停设施有关的一次性资产减值准备3.52亿元人民币等因素影响,公司2019年净利润下滑幅度较大。公司充分计提减值有利于集中释放风险,轻装上阵,预计之后发展将更为顺畅。2020年一季度,受新冠疫情在世界范围内的蔓延,公司原材料的供应、销售业务等受挫,加之多国货币对美元急剧贬值,对公司一季度业绩造成负面影响。为应对疫情冲击,公司积极采取各种管理应对措施,包括:扩大和加强分销渠道、协同供应链合作伙伴,并在时机具备时可能上调销售价格,以便减轻汇率变动与物流成本增加的压力。 (2)环保和安全监管持续趋严,产品创新驱动业务增长。 中国国内环保政策与安全监管趋严,部分原材料和中间体出现全行业短缺,采购成本较去年同期更高。在此挑战下,公司继续严控各项营运成本,并在一定条件下上调各产品的销售价格。此外,2019年公司在开发先进产品组合方面取得显著进展,充实现有产品线,进而加强全球植保市场地位。安道麦与特拉维夫大学在第四季度宣布成立“安道麦创新给药与制剂技术研究中心”,为开发创新型产品注入动力,有助于产品组合的不断创新,充实现有产品线并推动现有产品线组合的改善,有利于业务的增长。 (3)战略性收购优化产业链布局,提高综合实力。 公司于2019年1月收购了美国Bonide公司,其为家用和园艺用药市场害虫防治解决方案提供商,此次交易使公司拥有覆盖全美的经销网络;2019年3月完成对安邦电化的收购,其主要产品为乙烯利、吡蚜酮、噻嗪酮和氯碱业务,各产品可依托安道麦在中国及全球的分销渠道和网络销售,产生高度的协同效应;2019年10月30日宣布收购秘鲁领先的作物保护公司AgroKlinge,这一收购将进一步提升和拓展安道麦在秘鲁的业务,充实和壮大产品线,拓宽面向大型专业化农场客户的业务渠道。 (4)农业病虫害侵袭,农药需求有望增长 今年2月21日和4月9日,中国农业农村部与中国农业科学院相继印发了《2020年全国草地贪夜蛾防控预案》与《草地贪夜蛾防控手册》以应对草地贪夜蛾虫灾,表明草地贪夜蛾发生形势严峻。安道麦A产品中有针对草地贪夜蛾虫的特效药,在此形势下有利于维持中国区产品的需求稳定与促进销售增长。此外,从2019年底到今年2、3月份,非洲爆发了70年来最严重的蝗灾。为维持粮食产量稳定,杀虫剂的需求量在未来一段时间内保持稳定增长的趋势,预计对非洲区销售收入的增长有推动作用。 盈利预测及投资建议:受到新冠疫情在全球蔓延的影响,我们下调公司2020-2021年盈利预测,并新增公司2022年盈利预测,预计2020-2022年的净利润为7.69、11.35、13.46亿元,对应EPS分别为0.31、0.46、0.55元/股。考虑疫情及计提均为短期影响,公司长期竞争优势依然明显,我们维持“买入”评级。 风险因素:汇率波动风险;全球极端天气与自然灾害导致农药使用大幅下降风险;全球农化行业复苏不及预期;公司并购后业绩不及预期;新冠肺炎疫情影响产品供应。

2019年主营规模保持增长,费用增加较多拖累业绩 按调整追溯口径,公司2019年实现营业收入275.63亿元,yoy+2.6%;归母净利润为2.77亿元,yoy-88.7%。总体而言,公司克服了2019年上半年不利的天气因素(尤以北美洪灾、东南亚及澳大利亚的干旱)、供应受限因素(荆州基地老厂区生产供应尚不平稳导致销售缺失),主要销售区域实现增长。 2019年收入端:分业务来看,公司除草剂同比基本持平,杀菌剂、杀虫剂均实现增长(yoy+6.8%/6.1%),而非农业务yoy-2.8%。分地区看,除亚太(yoy-14%)以外,其他地区均实现增长(欧洲/北美/拉美/印度、中东与非洲,yoy+1.4%/7.5%/14.8%/0.4%)。分区域来看,北美地区主要收益于Bonide的加盟和新收购的安邦基地具备后向整合优势的产品销售贡献。欧洲地区下半年销售走强抵消了上半年受供应及天气影响损失。拉美地区主要国家均实现了业务强劲增长,同时通过提升销售价格,化解供应持续受限的不利影响。而亚太地区和印度、中东与非洲地区均受到荆州基地老厂区产品供应受限影响。 2019年公司综合毛利率为32.2%,yoy-0.6pcts。销售价格提升、业务增长以及产品组合优化带来的有利贡献未能完全抵消采购成本增加与多种货币兑美元疲软不利影响。公司期间费用yoy+18.3亿元,主要是管理费用yoy+5.6亿元(老厂区2.76亿元停工费用、荆州及淮安基地生产环保设施搬迁及升级改造费用约2.43亿元)、财务费用yoy+10.96亿元(主要来自汇兑损失)。此外,公司公允价值变动yoy+18.1亿元,而资产处置收益yoy-18.4亿元。 一季度销售规模依旧维持,汇率及成本因素拖累业绩 公司2020年一季度实现销售收入67.82亿元,yoy-0.08%;归母净利润亏损约1671万元(去年同期为3.67亿元)。 具体而言,若按固定汇率的美元销售收入看,公司欧洲地区销售yoy+2.7%,来自于业务持续增长,但市场渠道库存较高使销售价格下行,抵消了一部分增长。北美地区销售yoy-6%,其中美国地区基本持平,加拿大受益于有利的天气条件而实现增长,而非农业务遭受新冠疫情的严重影响,需求不振。拉美地区销售yoy+12.5%,其中巴西地区大豆等重点作物受旱情影响,杀菌剂用量因此减少,但公司业务保持了增长;同时公司继续拓展差异化产品线。亚太地区销售yoy-9.8%,其中澳大利亚近年来遭受严重旱情后呈现复苏迹象,同比实现增长;中国地区品牌制剂产品销售同比增长5.2%,但荆州基地因新冠疫情暂停生产影响了总体销售额。印度、中东与非洲地区销售yoy+12.5%,其中尽管荆州基地受疫情影响暂时停产导致对印度的供应短缺,以及印度受新冠疫情影响自一季度末开始封国,印度本季度业绩表现依然强劲。 一季度毛利率为29.9%,yoy-4.6pcts,主要全球多国货币兑美元严重贬值,销售价格面临下行压力(以欧洲与中国为主),采购成本持续高企。公司期间费用率为30.8%,yoy-1.1pcts。 盈利预测与估值:考虑行业景气及公司成本开支等情况,预计2020~2022年净利润分别为9.4、12.6、13.5亿元(20年前值为30.1亿元),维持“买入”的投资评级。 风险提示:农药景气下行风险,产品及原料价格大幅波动风险,基地项目及产品推进不及预期风险。