负面因素影响正在消除 公司2011 年在对行业经营环境的判断上出现一定的失误,最终导致利润增长乏力。事实上,公司近两年的经营情况证明,公司的问题不在扩张而在内控,即使2012 年市场环境比较差,公司收入规模仍然实现了28%的增长。我们认为,经过一年半左右的调整,随着市政业务的放量,地产业务回暖以及费用控制加强,负面影响正在逐步消除,公司利润有望重回快速增长通道。 地产+市政双轮驱动的模式是公司做大做久的保证 对于园林企业来说,我们认为没有市政业务难以做大,而没有地产业务难以做久。以此次钱荒为契机,市场过去普遍忽视的园林公司现金流量表会得到更多关注,或由此对其进行重新估值,从棕榈园林历史上的表现来看,2010 年以前,公司的经营现金流一直为正,说明地产园林业务确可以通过正常回款实现滚动发展,双轮驱动的业务结构更利于公司长远发展。 2013 年市政业务或放量 市政业务发展有三个要点,一是关系,二是团队,三是资金, 三者缺一不可。 公司从11 年下半年成立了市政业务部,一边建立团队,一边积累关系,逐步累积经验,公司也改变了刚开始到处铺点的方式,将重点放在几个资源比较好的区域,如山东、广东和江苏。 目前公司市政业务逐步步入正轨,据公开资料统计,公司在手市政订单超过40 亿元,已签订施工合同的订单超过12 亿元,保守估计,2013 年市政业务可贡献收入超过8 亿元。 风险提示 回款风险,苗木价格大幅波动的风险,房地产调控风险。 重申“推荐”评级 公司当前估值在园林公司中垫底,我们认为公司地产和市政双轮驱动的业务结构较单一模式更利于长远发展,在追求规模扩张的同时能避免融资不畅时的风险,过去两年造成公司利润增长不力的负面因素影响正在消除,高增长的股权激励行权条件最大限度激发公司业绩增长动力,我们判断从三季度开始,业绩增长将步入加速阶段,预计13-15 年EPS 0.87/1.17/1.64 元,对应PE 分别为22/16/12x,合理估值22-26 元,对应13 年25-30 倍PE,“推荐”投资评级。

事项: 亚厦股份公告,公司原董事长丁欣欣退任,原总经理丁海富升任董事长,同时公司拟以1174万元的价格收购大连正泰装饰公司51%的股权。 评论: 年轻化经营团队履新有望释放“管理红利” 实际控制人退任董事。公司实际控制人,原董事长丁欣欣先生退任,原总经理丁海富先生升任董事长,原副总经理俞曙先生担任总经理,此次换届充分反映了公司实际控制人开明的心态和重视企业中长期发展的战略眼光,目前装饰上市公司中除洪涛外,基本都聘请职业经理人作为总经理,但除金螳螂外,董事长均由实际控制人担任,从国外企业的发展历程来看,所有权与经营权分离是大势所趋。 利于充分调动高管层的积极性。此次换届表明公司实际控制人对公司新任高管经营管理能力的充分肯定,有利于进一步激发经营团队的荣誉感和成就感。而实际控制人保留董事职位,既能保证对公司的经营状况适时了解,又可解放更多精力专注于公司中长期发展战略的考量。 高管层年龄梯队更合理。此次换届,公司离任董事5名(4名独董),年龄均超过50岁,而副总经理层调整的力度更大,共9名副总离任,均以50后和60后为主,新提拔和补充副总经理5名,以70后为主,原经营团队中50年代以上的基本退居二线,今后将主要参与公司的战略管理、咨询、内部教学培训、对具体业务的指导与监督,而新进管理层年龄结构年轻化、精力充沛,知识结构提升,业务经验丰富,更富激情和冲劲,利于公司中长期发展。 期待“管理红利”释放。我们认为装饰企业最终比拼的还是管理,公司在规模达到100亿后,适时提拔、补充年轻人员进入高管团队,表明公司对高管团队建设的充分重视,也有利于进一步释放公司的增长冲动,履新人员将以更大的热情,更积极的态度带领公司规模再上台阶,我们判断公司在“天时(地产高度景气)+地利(区域布局完善)”的背景下,有望通过“人和”实现更快的增长。 收购大连正泰将进一步完善公司区域布局 公司拟以1174万元的价格收购大连正泰装饰公司51%的股权,正泰装饰有装饰和幕墙的施工一级资质,2012年收入规模约0.75亿元,净利润266万元,收购价格相当于8.6倍12年PE,价格并不算贵。我们认为,收购正泰财务意义不大,但对于公司的区域布局是重要的补充和完善,对于当前装饰龙头企业的发展来说,区域扩张比业态拓展更重要,主要企业的增长很大程度来自于跨区域的扩张,亚厦目前六大区域中,东北市场仅略好于西北,收入占比倒数第二,公司一贯按照“向下没有短板,向上没有天花板”要求自己,在区域布局上也是如此,此次收购正泰,展现公司立足大连,做强做大东北市场的战略意图。 净利率还有上调空间 公司目前净利润率6.8%左右,较行业龙头8%的水平还有提升空间,公司一直以来都在努力通过管理改善提升经营管理效率,我们认为公司费用率还有下降空间,未来净利率有望进一步提升。 装饰行业景气度正在提升 受益房地产行业销售的火爆,目前装饰行业景气度正在提升,“大行业、小公司”的竞争格局短期内并不会改变,上市公司通过工厂化、资金、区域扩张提升市场占有率的空间还很大,龙头公司的增长将持续快于行业增长。 维持“推荐”评级 维持13/14/15年每股盈利分别为1.38/1.78/2.26元,当前股价对应动态市盈率分别是20/16/13x。我们认为以此次董事会换届为起点,公司更为年轻的经营团队将带领公司在增长速度、收入规模上再上一个台阶,基于未来“管理红利”有望释放的判断,我们认为公司盈利预测有上调空间,维持“推荐”的评级。

12年业绩符合预期,1Q净利润保持较快增长 2012年公司实现营业收入541.17亿元,同比增长21.04%;实现营业利润38.05亿元,同比增长25.40%;实现归属母公司净利润30.84亿元,同比增长29.54%。每股收益0.63元,业绩符合预期。1Q13公司实现收入123.96亿元,同比增长27.37%,归属母公司净利润6.20亿元,同比增长47.95%,EPS0.13元。 海外业务毛利率大幅上升 12年公司综合毛利率14.7%,同比上升0.6个百分点,主要是海外业务毛利率同比上升9.1个百分点。12年期间费用率为5.6%,同比上升0.5个百分点,其中销售、管理和财务费用率分别为0.4%、5.8%和-0.7%,管理费用率12年上升0.4个百分点,主要因研发费用增加。1Q13公司综合毛利率13.32%,同比上升0.44个百分点,期间费用率5.27%,与去年同期基本持平。 在手合同丰富、非化工业务拓展成效明显 公司2012年新签合同额979亿元,较上年同期减少3.8%。未完工合同额1038.7亿元,从结构来看,化工44.0%,石化4.9%,煤化工17.2%,建筑20.9%,环保2.3%,电力4.8%,总体上化工、煤化工领域合同占比有所降低,而建筑、环保领域合同占比提升,我们认为化工和传统煤化工领域的投资未来难以保持快速增长,公司大力开拓非化工市场符合中长期发展需要。 受益新型煤化工审批开闸 发改委年初以来陆续批准了10多个新型煤化工项目的前期工作,涉及投资超过3000亿元,是2009年以来首次大规模新型煤化工项目获得路条,我们认为新型煤化工领域投资在“十二五”期间有望持续保持高增长,公司凭借行业内较强的竞争力,受益明确。 维持“推荐”评级 预计13-15年每股收益至0.84/1.03/1.23元,目前股价对应PE分别为11X/9X/8X。化学工程领域技术壁垒较高,而公司控制了该领域主要的设计院,其技术实力在国内首屈一指,为公司获取EPC项目奠定基础。新型煤化工领域在“十二五”期间景气度较高,公司受益明确,“推荐”评级。

12年业绩符合预期,1Q13净利润略超预期。 2012年公司实现营收67.78亿元,同比增长25.27%,实现归属母公司净利润3.79亿元,同比增长34.70%,EPS0.74元,业绩符合预期。从分项收入看,工程和设计分别实现收入66.72和1.05亿元,同比分别增长25.44%和15.88%。 1Q13公司实现收入13.4亿元,同比增长39.30%,归属母公司净利润0.66亿元,同比增长42.76%,主要还是受房地产销售、投资好转影响,部分项目赶工,加快了结算,同时公司享受15%所得税率所致。 毛利率上升明显,费用控制有待加强. 2012年公司综合毛利率14.48%,同比上升0.05个百分点,其中施工和设计毛利率分别为14.56%和9.72%,同比分别上升0.17和-7.40个百分点。12年公司期间费用率为3.08%,同比分别上升0.83个百分点,其中销售和管理费用率分别为1.56%和1.52%和,同比分别上升0.40和-0.08个百分点。 1Q13公司综合毛利率15.62%,同比上升1.45个百分点。1Q期间费用率为5.34%,同比上升1.94个百分点,一方面是公司加大了区域市场拓展力度,营销费用增加,另一方面是还是公司短期借款增加导致财务费用上升所致。 综合实力进一步增强. 公司12年借地产调控之机进行事业部改革,加大了在传统公装的拓展力度。在高星级酒店、轨道交通等领域颇有斩获。强化了公司在装饰领域的综合实力。 或受益《绿色建筑行动方案》. 2013年1月发改委和住建部部制订了《绿色建筑行动方案》,明确提出到2015年,新建住宅中绿色建筑要达到20%的比例,而绿色建筑的门槛之一就是全装修。我们认为全装修是房地产发展大势所趋,全装修房的占比将持续提升,住宅精装修产业仍有较大发展空间,公司作为龙头企业,中长期必将受益。 维持“推荐”评级. 预计13-15年每股收益为1.03/1.37/1.78元,目前股价对应PE分别为20X/15X11X。我们认为尽管短期房地产行业受调控影响可能出现一定波动,但中长期仍有望保持稳定增长,而全装修房是必然趋势,公司仍有望保持较快增长,维持“推荐”的投资评级。

2012年业绩符合预期 2012年主营收入28.41亿,同比增长31.09%;营业利润2.75亿,同比增长53.60%;实现净利润2.04亿元,同比增长50.21%。EPS为0.44元,符合我们的预期,从分项收入来看,施工和设计业务分别实现收入27.81和0.59亿元,同比分别增长32.32%和-10.96%。 三因素致毛利率大幅提升2012年公司综合毛利率18.1%,同比大幅提升2.18个百分点,其中施工和设计毛利率分别为18.2%和13.34%,同比分别提升2.26和-2.05个百分点,毛利率大幅提升符合我们一贯判断,一是公司坚持高端路线,以五星级酒店为代表的高毛利项目占比加大,二是公司募投项目逐步投产,原材料自给率提高,三是规模效应开始体现。 珠三角区域或迎来需求爆发 公司所在的珠三角区域未来在高端公装领域或将迎来需求爆发,广东为转型升级打造的三大平台:以加快港深一体化的前海开发、加快珠澳一体化的横琴开发和广州南沙开发已经陆续进入实质建设阶段。前海定位于现代服务业,重点发展创新金融、现代物流等,未来或将有大量高端写字楼、高档酒店等物业建设,横琴岛定位于联通港澳、区域共建的“开放岛”,目前多家五星级酒店在建,洪涛作为发源于珠三角地区的公装龙头企业,占地利之便,或将充分享受本省市场的需求爆发,获取更大市场份额。 2013年毛利率和净利率均有上升空间 13年两个因素或将提升公司毛利率和净利率,一是产业园产能利用率提升,公司产业园于年初正式开园,随着产能利用率的提高,将在一定程度上加快项目的施工进度,提升劳动生产率(机器替代人工),由此有望带动毛利率提高;二是所得税优惠,目前深圳地区广田已率先通过高新技术企业的评审,洪涛作为同类企业,也有可能审批通过,如能享受15%的所得税率,则将提升净利率。 维持“推荐”评级 预计公司13-15年EPS分别为0.68/0.96/1.30元,当前股价对应的PE为25/18/13x,珠三角需求爆发和税收优惠确保公司高增长,维持“推荐”评级。

2012年业绩符合预期,1Q13回款改善明显. 2012年公司实现营收139.42亿元,同比增长37.42%,归属上市公司股东净利润11.11亿元,同比增长51.67%,EPS1.43元,业绩符合预期,公司1Q13实现收入30.89亿元,同增30.31%,净利润2.86亿元,同比增长42.15%,一季度净利润增长快于收入增长,主要因一季度是回款旺季,应收账款大幅减少导致资产减值损失冲回0.78亿元(去年同期为0.24亿元),客观上体现出13年回款开始改善,预计这一因素会随着应收账款的增加由正转负。 毛利率稳中有升,HBA并表致管理费率快速上升2012年公司综合毛利率17.15%,同比微升0.1个百分点,期间费用率2.44%,同比下将0.53个百分点,销售和管理费用率分别下降0.17和0.16个百分点,公司凭借优秀的管理能力,继续深挖内生增长空间,费用控制出色。1Q13公司毛利率16.60%,同比上升0.55个百分点,当期期间费用率为4.73%,同比上升1.19个百分点,其中管理费率上升0.86个百分点,因收购HBA并表所致。 1Q公司净利率再创新高达到9.26%,大大突破了之前8.5%左右天花板的预期,主要还是因为在当期资产减值贡献了2.53个百分点(去年同期为1.02个百分点),如果不考虑资产减值的影响,净利率并未创出新高。我们判断全年净利率大概率还是维持在8-8.5%之间。 规模扩张仍有空间. 公司通过产业链整合(收购HBA,增资辽宁幕墙)、完善营销网络等不断加强拼抢市场的能力;通过工厂化生产、装配化施工强化项目管理能力;而内部再辅以强大的信息化系统辅助决策,精简流程,适当的股权激励调动管理层积极性;公司无论是在市场、产品还是管理上均在行业内处于领先水平,已具备成为超大型建筑装饰企业的实力,我们认为公司的规模扩张还有空间。 维持“推荐”评级. 预计13-15年每股收益为1.95/2.55/3.31元,目前股价对应PE分别为20X/15X12X。我们认为优秀的管理是公司持续领跑行业、实现规模扩张的最有力保证,行业较低的集中度使得公司规模扩张仍有空间,维持“推荐”评级。

2012年经营业绩符合预期2012年中国建筑主营收入5715.2亿元,同比增长16.3%;营业利润293.8亿元,同比增长15.8%;归属母公司所有者净利润157.4亿元,同比增长15.3%。EPS为0.52元,业绩符合预期。从分项业务看,房建、基建、房地产开发和勘察设计分别实现收入4275.7、792.7、597.9和62.4亿元,同比分别增长12.6%、36.1%、23.7%和12.2%,基建和房地产开发保持了较快增长。 综合毛利率小幅提升,财务费用增长较快12年公司综合毛利率12.19%,同比上升0.15个百分点,综合毛利率提升主要是毛利率相对较高的地产和基建在收入中占比加大。从分项业务看,房建、基建、房地产开发和勘察设计毛利率分别为7.8%、10.8%、42.1%和23.9%,同比分别上升0.1、0.3、-2.7和-1.9个百分点。2012年期间费用率3.29%,同比上升0.19个百分点,其中销售、管理、财务费用分别为0.23%、2.35%和0.72%,同比分别上升0.04、0.04和0.12个百分点,因大量投资业务的展开,公司长、短期负债均有所增加致财务费用上升。 2013年或将迎来增速拐点“十二五”是公司调整业务结构的重要时期,根据公司的战略部署,到2015年,房建、基建和地产在利润结构中的占比将变为“325”(目前为“613”),由此带来综合毛利率和ROE的持续提升。我们认为2013年开始,公司结构调整的成效将逐步体现,公司利润增速拐点来临(利润增长将快于收入增长)。一方面,公司上市后打造的中建地产将逐步迎来项目结算高峰,加快地产业务的增长,另一方面,公司基建业务也开始具备一定规模,以深圳地铁7号线为代表的BT项目进入施工高峰,将进一步提升基建业务毛利率。 市值增长空间巨大根据我们的保守测算,到2015年公司收入规模将超过8000亿元。净利润将接近300亿元,按照7-8倍的建筑央企平均市盈率,公司市值仍有翻倍空间。 重申“推荐”评级预计2013/14/15年EPS分别为0.65/0.81/0.97元,当前股价对应的PE分别为6/4/4x,重申“推荐”评级。

年报业绩符合预期 12年中国水电营业收入人民币1270.3亿元,同比增长11.96%,实现营业利润53.14亿元,同比增长7.61%;实现归属于上市公司股东的净利润40.94亿元,同比增长13.13%,EPS0.43元,业绩基本符合预期,从分项业务看,施工、设备制造、房地产和电力运营分别实现收入1131.71、10.81、28.80和44.10亿元,同比分别增长11.63%、-11.89%、-4.28%和9.02%。 地产负增长、海外竞争加剧致毛利率下滑。 12年公司综合毛利率13.72%,同比下降0.51个百分点,主要是海外项目毛利率下降(竞争加剧及原材料成本上升)和地产业务负增长所致。施工、电力运营、房地产和设备制造毛利率分别为12.49%、43.39%、19.68%、26.86%,同比分别上升-0.26、2.55、-8.72和1.57个百分点。12年公司期间费用率7.07%,同比下降0.16个百分点,其中销售、管理、财务费用率分别为0.15%、4.82%和2.09%,同比分别下降-0.01、0.06和0.12个百分点。 新签合同增长快、业绩增长有保证 公司2012年新签合同1718.59亿元,同比增长34.4%,主要是公司利用资质优势、技术优势和资金优势,通过引入BT/BOT等模式,积极开拓非水电业务,在市政、轨道交通领域等基建领域市场占有率提高。新签合同的大幅增长为公司未来业绩释放奠定良好基础。 “大基建”格局确保施工主业较快增长 水利水电施工是公司的传统优势领域,“十二五”水电投资将达到8000亿元,由此测算13-15年的投资增速将到26%,基建领域中增速最高。在非水电领域,轨道交通和市政在近几年仍将保持较快增长,公司凭借其资金和资质优势,加大了在这些领域的拓展力度,施工主业近几年保持平稳较快增长是大概率事件。 维持“推荐”评级 多元化发展是建筑央企转型的必经之路,公司在电力运营、房地产领域已有所拓展,但规模尚小,我们认为公司未来能否持续增长取决于“十二五”期间结构调整的成效。预计13/14/15年的EPS至0.50/0.59/0.69元,当前股价对应的PE分别为7/6/5x,估值有优势,维持“推荐”评级。

2012年业绩符合预期 2012年亚厦股份实现主营收入95.77亿,同比增长32.04%;营业利润7.49亿,同比增长34.89%;实现归属上市公司净利润6.34亿元,同比增长41.32%,EPS为1.00元,业绩符合预期。从收入构成看,装饰、幕墙、设计、木制品和景观工程分别实现收入73.85、19.19、1.44、0.81和0.46亿元,同比分别增长29.73%、38.12%、93.69%、18.42%和77.00%。 经营效率提高,毛利率提升明显 2012年公司综合毛利率16.52%,同比上升0.31个百分点,主要是公司实施了材料集中采供体系、缩短了供应链,有效地降低采购成本。2012年期间费用率为3.68%,同比下降0.08个百分点,主要是系本年发行公司债券,利息支出增加所致,管理、销售费用率均小幅下降。其中销售、管理和财务费用率分别为1.12%、2.36%和0.17%,同比分别下降0.08、0.33和上升0.33个百分点。 新签合同增长约14.4%,结构改善 2012年公司新承接订单135亿元,同比增长约14.4%,2012年末,公司在手订单约为90亿。尽管12年新签合同增速有所放缓,但合同结构进一步优化,公装占比提升至55%,而住宅精装修占比下降至16%左右,2012年平均合同额2900万元,较上年同比增加1600万元。 异地扩张继续发力 截止12年底,公司已经累计设立了25家分公司,2012年省外新签合同87亿元,同比增长21%。公司积极推广实施“可复制营销模式”,将总部的经营管理模式成功移植到三级营销网络中,同时积极推行“大客户战略”和“大营销战略”,鼓励经营人员承接装饰产业链的优质项目,如景观工程等在12年实现快速增长。进一步提高潜在市场容量,并有效节省了营销费用。 风险提示 应收账款风险;业绩增长不达预期 维持“推荐”评级 预计13/14/15年每股盈利分别为1.38/1.78/2.26元,当前股价对应动态市盈率分别是16/12/10x。维持“推荐”的评级。

海外业务增长迅速 2012年江河幕墙实现主营收入89.89亿,同比增长56.00%;营业利润5.35亿,同比增长40.98%;实现归属上市公司净利润4.78亿元,同比增长40.62%,EPS为0.85元,略低于我们的预期。从收入构成看,幕墙业务实现收入78.11亿元,同比增长35.60%,内装业务实现收入11.73亿元,主要由承达贡献。 费用率下降,内装业务为公司提供新的增长点 12年公司综合毛利率19.77%,同比减少3.67个百分点,从分项业务看,幕墙和内装业务毛利率分别为20.42%和15.39%,同比分别下降3.11和上升1.08个百分点。报告期公司期间费用率11.11%,同比下降2.57个百分点,其中销售、管理和财务费用率分别为1.84%、8.36%和0.91%,同比分别下降1.00、1.18和0.893个百分点。主要原因内装业务期间费用率较低,拉低整体水平。 新签合同快速增长 公司2012年实现中标额145.6亿元,较上年同期增长39.5%。公司今年在海外市场在东南亚、美洲、澳洲、中东、俄罗斯、港澳等主要区域实现多点开花,增长势头强劲,中标了香港科技园三期、新加坡LeedonHeight、澳洲TheQuays、加拿大RBCWaterparkPlace、美国旧金山55th-Ninth、俄罗斯海参崴凯悦酒店等境内外地标工程。另外新签合同包含了内装合同,扣除内装我们预计幕墙新签合同增长20%左右。 内装业务将在13年高歌猛进 继收购承达后,公司开始分布收购国内排名前十的内装公司港元装饰,公司做强做大内装业务的目标明确,我们预计13年内装在公司净利润中的占比将达到40%,同时由于并表原因,将带来公司收入和净利润的大幅增长。 风险提示 业务整合风险,应收账款风险,海外业务风险。 维持“推荐”评级 预计13/14/15年每股盈利分别为1.21/1.63/2.03元(已考虑控股港源),当前股价对应动态市盈率分别是17/13/10x,维持“推荐”评级。

2012年业绩符合预期。 2011年四川路桥主营收入249.30亿,同比增长29.05%;营业利润9.29亿,同比增长4.62%;实现净利润6.75亿元,同比增长7.08%。EPS为0.65元,符合我们的预期。从分项业务看,工程、水电和BT业务分别实现营业收入242.23、1.83和2.96亿元,同比分别增长28.53、19.49和255.35%,BT收入大幅增长主要因公司注入的两条高速成绵复线和成自泸通车并开始收费。 重组协同效应明显,管理费率大幅下降。 12年公司综合毛利率11.10%,同比下降0.54个百分点,从分项业务看,工程、水电和BT业务毛利率分别为9.86%、51.84%和77.13%,同比分别下降0.92、12.65和18.87个百分点,施工业务毛利率虽下降但是仍高于重组前,主要还是受BOT项目在工程中占比的影响;2012年施工招标的巴广、叙古、南大梁等BOT项目将在今年进入施工高峰,预计毛利率将有所提升。 报告期公司期间费用率3.63%,同比上升0.57个百分点,其中管理和财务费用率分别为1.29%和2.33%,同比下降0.32和上升0.89个百分点。管理费用率下降侧面反映出重组后公司的整合产生了协同效应。财务费用大幅增长主要是两条高速通车后利息不能资本化,同时当期有息负债增加所致。 川内市场占有率进一步提升,受益大项目启动。 历史上看,四川路桥上市公司和路桥集团在四川高速公路施工市场的占有率超过30%,但从2012年的招标情况看,公司的市占率稳步提升,四川去年施工招标的高速公路项目15个左右,公司在9个项目上有所斩获,我们估算公司市场占有率已超过40%。2013年由路桥集团投资的内威荣、自隆高速将启动招标工作,预计多半由公司执行。公司和铁投集团组成的联合体又顺利成为宜叙高速的投资人,总投资107亿元,预计将为公司带来超过60亿的高毛利业务。 维持“推荐”评级。 预计公司13-14年EPS至0.84/1.03/1.17元,当前股价对应PE分别为9/7/6x,公司在手订单充足,近几年将持续收益与四川高速公路建设加码,业绩增长有保证,合理估值区间8.40-10.08元。维持“推荐”评级。

2012年业绩基本符合预期 2012年主营收入2962.27亿,同比增长0.29%;营业利润149.01亿,同比增长26.9%;实现归属母公司净利润119.50亿元,同比增长3.06%。EPS为0.75元,扣非后EPS0.73元,基本符合我们的预期。从分项业务看,公司基建、设计、疏浚和装备业务分别实现收入2288.26、164.67、320.18和192.89亿元,同比分别增长1.10、9.74、-0.92和-4.21个百分点。 2012年公司综合毛利率13.83%,同比上升1.36个百分点,其中基建、设计、疏浚和装备业务分别为12.46%、27.83%、17.03%和7%,同比分别上升1.45、0.64、-0.01和0.93个百分点。基建业务毛利率提升主要是高毛利率的海外工程、BT和BOT业务占比提升所致。 财务费用率上升显着 报告期公司期间费用率5.97%,其中销售、管理和财务费用分别为0.21%、4.51%和1.21%,同比分别上升0.00、0.29和0.34个百分点。近两年公司大量承接BT和BOT业务,导致资产负债率上升,财务费用增加。 投资带动施工成效明显 公司12年新签订单5149.20亿元,同比增长12.47%,其中基建业务新签订单4230.55亿元,同比增长16.01%。基建业务新签合同保持了较快增长,主要还是公司加大了BT和BOT业务的拓展力度,报告期新签投资订单1250亿元,同比增长87.16%。BT(BOT)+EPC模式目前已经成为建筑企业规模扩张,抢占份额的首选,随着规模的扩大,预计中交建13年毛利率还有提升空间。 13年基建投资将持续景气 我们判断2012年基建投资将相对景气,道路交通投资全年有望保持10%左右的增长,铁路投资虽无明显增长,但随着铁道部政企分开改革,铁路建设的招投标有望更加市场化,公司的市场份额有望扩大。 维持“推荐”评级 预计公司13-15年EPS分别为0.84/0.92/1.00元。13年基建投资相对景气,公司收入规模将持续增长,而投资业务占比的加大将持续提升公司毛利率,当前A股股价较港股有15%的折价,较净资产有13%的折价,维持“推荐”评级。

收入仍保持较快增长 2012年公司完成合并营业收入为12.08亿元,同比增长5.81%;实现利润总额8.43亿元,同比增长98.98%;实现归属于母公司所有者的净利润为3.59亿元,同比增长69.69%,EPS0.52元,符合预期。净利润大幅增长主要是北通道项目审计完成,项目管理收入(一次性审价差)确认。从分项业务看,施工、沥青砼和环保产业分别实现营收6.50(扣除项目管理收入)、0.48和0.24亿元,同比分别减少24.51%、51.44%和18.89%,施工业务和沥青砼业务负增长主要是公司新签项目受拆迁等影响,未能大面积开工所致。 毛利率上升、13年预计费用率将进一步下降 报告期公司综合毛利率48.52%,同比大幅上升32.43个百分点,其中施工、沥青砼和环保业务毛利率分别为50.46%/14.77%/20.52%,同比分别提升36.04/-7.07/-24.24个百分点;施工业务毛利率提升主要因北通道管理收入确认所致,扣除该因素后路桥施工工程项目毛利率为12.68%,较上年同期增加1.74个百分点。报告期公司期间费用率36.89%,同比下降0.13个百分点。公司再融资已经完成,13年财务费用有望下降,随着2013年收入快速增长预计费用率还有下降空间。 浦东新区基建投资加码在即 经过近3年的沉寂,伴随迪士尼项目的实质性开建,我们认为浦东基建投资增速的拐点已经来临,预计13年城市基础设施投资将超过300亿,投资增速将超过20%。浦东建设作为浦东基建骨干企业,无疑受益确定。 2013年仍处于业绩释放期 公司近两年公司签订的大型BT合同达54.3亿元,预计2013年秀浦路、南六、周邓等公路将进入施工高峰,预计施工业务在13年将大幅增长至12-13亿元。大体量的BT业务在近期为公司带来充足的施工收入,在中长期带来可观的投资收益。 维持“推荐”评级 预计13-15年每股收益为0.68/0.80/0.85元,目前股价对应PE分别为13X/11X/10X,维持“推荐”评级。

2012年业绩略超出我们的预期 2012年铁汉生态主营收入12.04亿,同比增长45.94%;营业利润2.50亿,同比增长52.07%;实现归属母公司所有者净利润2.16亿元,同比增长53.94%。EPS为1.03元,略超出我们的预期。2012年公司综合毛利率30.43%,同比下降0.78个百分点,管理费率和财务费率分别为9.45%和-0.13,同比分别下降0.21和上升1.72个百分点,财务费用率上升主要是借款增加所致。 从分项业务来看,生态修复和园林绿化分别实现收入3.89和7.83亿元,同比分别增长51.95%和41.63%,毛利率分别为34.64%和28.12%。 市政园林行业仍有较好发展空间 2011年全国完成园林绿化投资1546亿元,同比增长约14.63%(剔除广东省计算),市政园林行业正在向2000亿规模稳步迈进,从各省园林绿化投资来看,从一两亿到超过百亿不等,年投资规模差异巨大,地区间的不平衡为行业带来较大发展空间。根据《关于促进城市园林绿化事业健康发展的指导意见》制定的目标,2020年所有市园林绿化需达到二级标准,确保行业长期稳定发展。 在手资金充裕,项目开始陆续进入回购期 市政园林普遍采用的BT+EPC的模式为具有融资优势的园林企业提供了一片蓝海。2012年底在手资金5.69亿元,银行授信7.9亿元,短融券额度2.5亿元,可利用资金总计16.1亿元,足以满足2013年业务发展需要。公司2012年将有梅县和南通两个项目进入回购期,预计将贡献投资收益超过3千万,回流资金超过1.2亿元。 风险提示 应收账款风险;政府类BT模式被禁止的风险。 维持“推荐”评级 公司目前在手订单充足,无论是市政园林还是生态修复均有较大的发展空间,较高行权条件的股权激励方案为中长期高速增长保驾护航,我们预测13/14/15年的EPS分别为1.45(+6.6%)/2.13(+7.0%)/2.98元。公司业绩确定性强,成长性好,维持“推荐”评级。

重点“推荐”. 因巴广高速和叙古高速将在2013年开工建设,高毛利项目将逐步进入施工高峰,我们上调2013-2014年净利润预测至8.75(+12.2%)和10.22(+11.1%)亿元,预计公司12-14年EPS分别为0.64/0.84/0.98元,当前股价对应的PE分别为12/9/7x。公司在手订单充足(超过500亿),短期(2-3年)受益四川大力发展交通基建,施工主业将保持较快增长,中长期受益多元化经营,BOT、水电、矿产等形成规模后将成为新的收入和利润来源,多元化战略清晰,执行能力强(高管对公司的展望都在陆续兑现),估值有提升空间,上调目标价至10.08元,对应13年EPS约12倍PE,继续重点“推荐”