事件：公司发布2021年半年度业绩预告，21H1预计实现归母净利润3.1-3.4亿元，同比增长62-78%；单Q2归母净利润中枢约2.1亿，同比增长约56%。业绩超预期主要因为： （1）数据中心运营商持续性资本开支， （2）不断增强与国内外电信市场客户的合作。预计本报告期非经常性损益对公司净利润的影响约为2100万元。 21Q2业绩再超预期，佐证海外400G高景气度。从产业链调研情况来看，受国内运营商集采节奏影响，20H2至21H1国内电信光模块需求有所放缓。市场普遍担心受国内景气度影响，公司业绩可能不达预期。但是公司21Q2亮眼成绩说明： （1）海外数通400G高景气，足以弥补国内电信需求的阶段性调整，已经成为公司业绩增长的主要来源。 （2）随着21H2海内外电信客户集采开启，有望迎来数通+电信的双轮驱动。 产品、客户持续拓展，打开长期成长空间。公司2020年全年净利率约24.6%，较2020年前三季度23.8%提升0.8 pct，主要因为受益于5G通信网络基础建设的加速及数据中心运营商投资扩容，公司高速率光模块产品出货量持续增长；同时，公司积极与全球主流的设备制造商及互联网厂商建立良好合作关系，多款产品通过客户认证并实现批量出货，产品及客户结构进一步优化。21Q1毛利率虽有所下滑，我们判断主要系Q1大客户占比较高所致，随着21H2电信业务起量，公司整体毛利率、利润率仍将有较好表现。 原材料储备充足，无惧“缺芯”，交付有保证。公司2020年底存货中原材料4.2亿，年初仅1.8亿。通过回顾报表，可以发现自20Q3公司存货就显著增加，结合产业链调研，我们判断主要是公司自2020年中起加大芯片等关键原材料储备。在2021年“缺芯”的大背景下，芯片储备成为限制各公司产能的关键。而公司充足的原材料库存，有助于其按期交付订单，稳步释放产能，体现了公司对于行业发展的前瞻判断准确，供应链管理较为到位。 维持“买入”评级。受益全球5G+云+400G升级三重周期共振，光模块行业高景气度2-3年可见。结合在手订单和产能扩张节奏，我们预计公司2021-2023年归母净利润为7.2/9/10.3亿，YoY 46%/25%/15%，对应EPS为1.41/1.77/2.03元，对应当前PE 22/17/15X。参考行业历史估值，自收购苏州旭创后，近5年中际旭创PE（TTM）在35-188X；光迅科技PE（TTM） 37-73X。考虑到行业景气度和公司业绩增速，当前估值具有吸引力。 风险提示：5G进度不达预期，市场竞争加剧。

事件：公司发布2021年一季度报，营业收入823亿元，同比增长11.4%。主营业务收入为739亿元，比去年同期上升8.2%。EBITDA为236亿元，基本保持平稳，EBITDA占主营业务收入比为31.9%。归母净利润为16.9亿元，比去年同期上升21.2%。去年第一季度，归属于母公司净利润因受到新冠肺炎疫情等影响同比下跌14.1%。 ARPU值、用户数双升，5G用户拓展卓有成效。2021年第一季度，移动出账用户净增348万户，达到3.1亿户，5G套餐用户净增2102万户至9185万户，有效拉动移动出账用户ARPU同比增长11.5%至人民币44.6元。移动主营业务收入为人民币411亿元，比去年同期上升8.8%。5G网络实现全国所有城市市区、发达县城覆盖，以及重点场景的室内覆盖，网络速率行业领先，质量与主导运营商基本相当。创新业务驱动，固网业务稳健增长，产业互联网业务发展强劲。在创新业务领域，公司抢抓数字产业化和产业数字化发展机遇，聚焦智能城市、数字政府、工业互联网等重点领域，推进“云+智能网络+智能应用”融合营销模式，整合云、大、物、智、安、链能力，做深做透重点行业应用类产品。2021年第一季度，产业互联网业务收入为人民币144亿元，比去年同期上升25.9%。得益于创新业务快速增长拉动，固网主营业务收入达到人民币323亿元，比去年同期上升8.1%。 持续推进激励机制改革，强化激励与绩效挂钩，加大引入创新人才，增强创新发展新动能。2021Q1公司人工成本比去年同期上升14.4%。销售通信产品成本比去年同期上升48.7%，主要由于期内通信产品销售增加。其他营业成本及管理费用比去年同期上升24.8%，主要由于ICT业务快速增长导致相关服务成本增加，以及加大对创新业务技术支撑的投入。 回购持续推进，彰显公司对于未来经营信心。公司此前披露拟用不低于12.5亿元，不超过25亿元的自有资金，以不超过6.5元/股的价格回购公司A股股份。截至2021年3月31日，公司通过集中竞价交易方式已累计回购股份49,865,725股，已回购股份占公司总股本的比例约为0.16%，已支付的总金额为人民币2.14亿元（不含印花税、交易佣金等交易费用）。 投资建议：维持“买入”评级。我们预计公司2021-2023年归母净利润分别为61/69/76亿元，YoY+11%/12%/11%，对应2021年PE21X，考虑到公司基本面触底反转，且处于历史估值低位，维持“买入”评级。 风险提示：5G进度不达预期，市场竞争加剧。

事件：公司发布2020年报和2021年一季报，2020年实现收入20亿元，同比增长72%；归母净利润4.9亿元，同比增长131%。21Q1实现收入6.2亿元，同比增长131%；归母净利润1.12亿，同比增长100%，符合预期。 21Q1收入创历史新高，佐证海外400G高景气度。从产业链调研情况来看，受国内运营商集采节奏影响，2020H2至2021Q1国内电信光模块需求有所放缓。市场普遍担心受国内景气度影响，公司业绩可能不达预期。但是公司21Q1的亮眼成绩说明：（1）海外数通400G高景气，足以弥补国内电信需求的阶段性调整，已经成为公司业绩增长的主要来源。（2）随着21Q2-Q3，海内外电信客户集采开启，有望迎来数通+电信的双轮驱动。 20Q4净利率再创新高，产品、客户结构持续优化。公司2020年全年净利率约24.6%，较2020年前三季度23.8%提升0.8pct，主要因为受益于5G通信网络基础建设的加速及数据中心运营商投资扩容，公司高速率光模块产品出货量持续增长；同时，公司积极与全球主流的设备制造商及互联网厂商建立良好合作关系，多款产品通过客户认证并实现批量出货，产品及客户结构进一步优化。21Q1毛利率虽有所下滑，我们判断主要系Q1大客户占比较高所致，随着21Q2-Q3电信业务起量，公司整体毛利率、利润率仍将有较好表现。 原材料储备充足，无惧“缺芯”，交付有保证。公司2020年底存货中原材料4.2亿，年初仅1.8亿。通过回顾报表，可以发现自20Q3公司存货就显著增加，结合产业链调研，我们判断主要是公司自2020年中起加大芯片等关键原材料储备。在2021年“缺芯”的大背景下，芯片储备成为限制各公司产能的关键。而公司充足的原材料库存，有助于其按期交付订单，稳步释放产能，体现了公司对于行业发展的前瞻判断准确，供应链管理较为到位。 维持“买入”评级。受益于5G+云+400G升级三重周期共振，光模块行业高景气度2-3年可见。结合在手订单和产能扩张节奏，我们预计公司2021-2023年归母净利润为6.6/8.1/10.1亿，YoY35%/23%/24%，对应当前PE24/19/16X。参考行业历史估值，自收购苏州旭创后，近5年中际旭创PE（TTM）在35-188X；光迅科技PE（TTM）37-73X。考虑到行业景气度和公司业绩增速，当前估值具有吸引力。 风险提示：新品进度不达预期，市场竞争加剧。

首次覆盖，给予“买入”评级。 市场低估了“碳达峰、 碳中和”对于 5G、 IDC、储 能的技术变革影响。通信行业虽然与光伏、新能源等“碳中和”核心行业有较大不 同，但基站、 IDC 机房一直是近年来的能耗大户，随着碳达峰目标的提出，对于基 站和 IDC 节能减排的需求将会进一步凸显，从而带动其电源、温控等系统的改造升 级。 间接蒸发冷却、液冷等技术有望加速导入，公司作为精密温控节能设备龙头厂 商，引领技术变革，有望率先受益。 精密温控龙头， 受益于云+储能+5G 三重周期共振，进入高速成长期。 公司主要为 机房（ 2019年收入占比 47%） 、 机柜（ 28%） 、轨交（ 15%） 、新能源车（ 7%） 等提供温控节能方案。 （ 1） 因云计算、 互联网业务快速发展， 2020年巨头们开展 IDC“军备竞赛”，从 投建节奏和能效要求提升来看， IDC 配套设备需求有望在近 2年持续结构性高景气。 （ 2）随着新能源装机量激增，对于储能的需求迅速提升。公司的储能温控系统解决 方案专为储能电站内的电池散热量身定制， 随着下游需求放量将成为业绩重要增长 点。 目前储能客户包括比亚迪、宁德时代、海博思创、平高储能、科陆、阳光电源 等。 （ 3）虽然 20H2-21Q1受国内运营商集采节奏影响，基站配套设备需求放缓，但随 着 21Q2-Q3运营商集采提速，行业景气度有望延续。此外 5G 建设还带来了 BBU 池 相关的新解决方案需求，公司发挥技术创新优势已推出相关产品。 前瞻布局电子散热， 构建散热全链条， 液冷有望打开长期成长空间。 公司核心高管 多来自华为电气、艾默生等公司，技术底蕴深厚，对于行业发展趋势有较深理解。 公司近年来前瞻布局电子散热， 2019年开始加大投入，已推出相关产品。电子散热 是热源侧的传导和散热环节，未来将和公司的机柜温控、机房温控一起构建完整的 散热全链条。随着单机柜热密度持续提高，未来传统的风冷散热方案将难以满足需 求， 在热源侧引入液冷方案将有效实现高效散热、节能减排，为实现“碳达峰”提 供高效助攻。 并购科泰拓展轨交、新能源车等应用场景，复用技术平台协同效应显著。 公司 2018年收购上海科泰，科泰在新能源车用空调、 轨道交通列车空调等领域的产品、渠道 和客户资源积累深厚。公司收购科泰，实现了在技术研发、供应链管理等多方面的 协同效应，对公司长远发展影响积极。上海科泰并表以来经营情况良好，已实现 2018-2019年业绩承诺。 随着轨交投资上行、新能源车渗透率提升，该块业务将成 为公司业绩新增长点。 投资建议：首次覆盖，给予“买入”评级。 我们预测公司 2020-2022年归母净利润 分别为 1.8/2.5/3.2亿元，分别增长 13%/36%/30%，对应当前 PE 为 33/24/19X。 考虑到公司的龙头地位和下游需求高成长性，首次覆盖给予“买入”评级。

事件：公司发布2021年第一季度业绩预告，预计实现归母净利润2780-3050万元，同比下降52%-57%，主要是受持有的紫晶存储股票的投资收益波动导致；扣非归母净利润4290-4570万元，同比增长95%-108%。公司预计营业收入约3亿元，同比增加超过70%，主营业务EBITDA（扣非后息税折旧摊销前利润）约为1.08-1.12亿，同比增长75%-81%。 Q1扣非净利润倍增，IDC业务进入黄金发展期。表观净利润的下滑主要是受公司持有的紫晶存储股票投资收益波动影响，2021Q1紫晶存储股票投资收益为-1538万，而2020Q1该项投资收益为4192万，该项差额达到了5730万元。该投资收益反映的是公允价值的变动值，实际上持有的紫晶存储股票仍给公司带来盈利。剔除该部分影响后，可以发现公司业绩同比增长约100%，彰显公司IDC快速交付带动营收、EBITDA、利润进入高速增长阶段。 IDC资源储备充足，2021年交付有望持续加速。截至2020年末，公司自建数据中心约1.6万个，机房使用面积超过10.7万平方米，相比2019年年末分别增长超过120%、130%，上架率快速提升。目前公司IDC储备充足，规划包括：（1）华南地区，广州南沙不低于1万个机柜；（2）华北地区，固安聚龙2.5万个高功率机柜。除此以外，公司也获取了上海、昆明两处土地，为这两个新拓展区域未来的建设做好铺垫；同时通过参股企业参与天津武清数据中心项目建设，目标建设1.2万个高功率机柜，将有力拓展京津冀地区的市场。根据以上规划，我们预计公司2021、2022年末分别可达到3、5万个机柜，带动业绩持续增长。 员工持股彰显发展信心，待可转债完成进一步增强资金实力。2020年10月公司完成定增，募集资金4.8亿元。2021年3月，公司完成2020年员工持股计划股票购买，通过二级市场集中竞价交易方式累计买入公司股票896,200股，约占总股本的0.42%，合计成交金额为3488万元，成交均价约为38.93元/股。本次员工持股计划覆盖总人数约120人，有望增强公司凝聚力，提升员工积极性，利好公司长期发展。目前公司拟发行可转债总额不超过人民币6.5亿，加码廊坊固安项目，增强资金实力。 持续推荐，维持“买入”评级。我们预计公司2021-2023年归母净利润为2/2.6/3.8亿元，对应PE分别为44/33/23X。考虑到公司未来业绩的高速增长，持续推荐，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧，新项目拓展不达预期。

事件：公司披露2020年度业绩快报和2021年第一季度业绩预告。2020年实现收入20亿，同比增长72%；归母净利润4.9亿，同比增长131%。20Q1预计归母净利润1-1.25亿元，同比增长78%-122%，21Q1业绩中枢约1.1亿元，同比增长约100%。 21Q1业绩同比倍增，佐证海外400G高景气度。从产业链调研情况来看，受国内运营商集采节奏影响，2020年下半年至2021年第一季度国内电信光模块需求有所放缓。市场普遍担心受国内景气度影响，公司业绩可能不达预期。但是公司21Q1的亮眼成绩说明：（1）海外数通400G高景气，足以弥补国内电信需求的阶段性调整，已经成为公司业绩增长的主要来源。（2）随着21Q2-Q3，海内外电信客户集采开启，有望迎来数通+电信的双轮驱动。 20Q4净利率再创新高，产品、客户结构持续优化。公司2020年全年净利率约24.6%，较2020年前三季度23.8%提升0.8pct，主要因为受益于5G通信网络基础建设的加速及数据中心运营商投资扩容，公司高速率光模块产品出货量持续增长；同时，公司积极与全球主流的设备制造商及互联网厂商建立良好合作关系，多款产品通过客户认证并实现批量出货，产品及客户结构进一步优化。 北美数通2021年加速放量，叠加大客户拓展+份额提升，造就数通小龙头。假设全球数通光模块市场2019年30亿美元，未来3年复合增速20%；公司2019年前该领域份额基本为0，保守假设2022年数通市占率为5%，即2.5亿美金（18亿元），对应400G光模块约60万只（以单价400美元估算），对应公司400G市占率约20%。该估算和公司产能规划节奏也较符合，随着公司募投项目的新产能投放，有望持续享受数通市场的高景气度。 维持“买入”评级。受益于5G+云+400G升级三重周期共振，光模块行业高景气度2-3年可见。结合在手订单和产能扩张节奏，我们预计公司2021-2022年归母净利润为6.6/8.1亿，YoY35%/22%，对应当前PE23/19X。参考行业历史估值，自收购苏州旭创后，近5年中际旭创PE（TTM）在35-188X；光迅科技PE（TTM）37-73X。考虑到行业景气度和公司业绩增速，当前估值具有吸引力。 风险提示：新产品拓展不达预期，市场竞争加剧。

事件：中国联通发布2020年年报，公司2020年主营业务收入达到2758亿元，同比增加4.3%；EBITDA939亿元，同比减少0.8%；净利润125亿元，同比增加11.2%；归母净利润55亿元，同比增长10.8%。全年资本开支676亿元，经营活动现金流量净额为1073亿元，自由现金流397亿元。收入端：（1）移动业务：深化价值经营成效显现，叠加5G渗透率提升带动ARPU值持续回升。公司2020年移动业务ARPU值42.1元，较上年增加1.7元。2020年移动出账用户数3.06亿，同比减少4%，人均流量DOU达到9.7G，同比增长21%。2020年公司APRU值的企稳回升主要因为：1）经营战略调整，从重点关注用户增长数量，改为重点关注用户发展。2）5G业务对移动主营业务收入和ARPU的拉动作用于2H2020持续增强。我们认为，随着5G网络、终端和应用的逐步成熟，5G渗透率仍有较大提升空间，ARPU值有望维持上行趋势。（2）产业互联网：收入占比提升至15.5%，成长期发展重要增长点。 公司2020年实现产业互联网业务收入427亿元，同比增长30%。从收入构成来看，IDC占比最高，收入为196亿元，同比增长21%；IT服务收入134亿元，同比增长33%。物联网42亿元，同比增长39%；云计算38亿元，同比增长63%；大数据17亿元，同比增长40%。B端业务是运营商打开长期成长空间的关键，公司已整合组建联通数字科技有限公司，打造5G+ABCDE（人工智能、区块链、云计算、大数据、边缘计算）融合创新的差异化竞争优势。 成本端：（1）高效管控营销费用：2020年公司销售费用同比下降9.2%，严控用户发展成本、低效无效产品和渠道。（2）精细管理网络营运及支撑成本：公司与中国电信建成全球首张规模最大的5G共建共享网络，总体5G基站规模累计达到38万，历史上首次实现覆盖规模与主导运营商基本相当。共建共享已累计为双方公司节省网络建设成本超760亿元，网络运营成本大幅降低，并大大缩短了网络建设周期。资本开支：2021年资本开支预算700亿元，较2020年实际资本开支增长4%。2020年资本开支原预算700亿元，实际支出676亿元。2021年公司预计5G资本开支约350亿元，较2020年340亿元同比增长3%。从建站量来看，2020年新增5G基站约30万站（其中公司建设接近一半），2021年预计新增5G基站32万站（其中公司建设接近一半），充分利用2.1GHz、3.5GHz混合组网，拓展城市市区及室内深度覆盖、主要县城以及发达乡镇的5G覆盖；2.1GHz频段主要用于广域和一般室内覆盖，有效降低TCO。 回购彰显信心：公司拟用不低于人民币12.5亿元，不超过人民币25亿元的自有资金，以不超过人民币6.5元/股的价格回购公司A股股份。回购期限为自公司董事会审议通过本次回购方案之日起不超过12个月。投资建议：维持“买入”评级。我们预计公司2021-2023年归母净利润分别为61/68/74亿元，YoY+10.6%/10.8%/10%，对应2021年PE23X，考虑到公司基本面触底反转，且处于历史估值低位，维持“买入”评级。

事件：公司披露2020年度业绩预告，预计归母净利润9.1-9.5亿元，同比增长10.4-15.2%；扣非净利润9-9.4亿元，同比增长9.6-14.5%；预计非经常性损益900万元。报告期内数据中心客户上架率逐步提升，云计算业务平稳增长，云计算及相关服务收入占报告期营业收入超过70%。 业绩符合预期，项目储备充足待，期待2021年投放加速。根据公司披露的12月9日投资者关系活动记录表： （1）目前公司已投放机柜上架率接近80%； （2）各在建项目有序推进，预计房山二期项目、嘉定二期项目和燕郊三四期项目在2021年可以开始投产。 （3）云计算业务运营平稳，AWS业务收入受中美关系影响略有下降，无双科技从事的SaaS业务运营平稳，服务的旅游、实体经济、生活服务类客户业务较在2020年疫情中受到了较严重冲击，2020年前三季度业绩情况较2019年持平。 上交所布发布REITs主要业务规则，进推进REITs试点取得阶段性进展。2020年4月30日，中国证监会、国家发展改革委联合发布试点通知，正式启动基础设施公募REITs试点工作。1月29日，上交所制定发布三项主要业务规则，分别是《公开募集基础设施证券投资基金(REITs)业务办法（试行）》、《公开募集基础设施证券投资基金(REITs)规则适用指引第1号——审核关注事项（试行）》、《公开募集基础设施证券投资基金(REITs)规则适用指引第2号——发售业务（试行）》。本次发布的三项规则主要明确了基础设施公募REITs的业务流程、审查标准和发售流程，对市场参与主体有较强的规范和指导意义。 司公司REITs已启动申报发行，有助于拓宽融资渠道、投资新项目。公司拟以全资二级子公司中金云网持有并运营的中金云网数据中心作为公募REITs底层资产，进行基础设施公募REITs的申报发行工作。据公司公告，截止11月12日，公司已完成向北京市发改委的试点申报工作，并已通过了北京市发改委的评审，由北京市发改委将本项目推荐至国家发改委，目前正在国家发改委评审过程中。如公司的REITs项目落地，能够对公司持有的优质数据中心重资产通过公开市场重新进行定价，有效提升上市公司的资产增值收益，优化资本结构和现金流状况。 。维持“买入”评级。我们预计公司2021-2022年归母净利润分别为11.4/14.2亿元，对应2021-2022年PE分别为22.2/17.8X。考虑到公司资产的优质性，当前估值具有吸引力。 风险提示：新项目拓展不达预期，市场竞争加剧。

事件：公司发布2020年度业绩预告，预计归母净利润7.8-9.05亿元，同比增长52%-76%；扣非净利润6.85-8.1亿元，同比增长59%-89%。2020年度，扣除股权激励费用对子公司苏州旭创单体报表净利润的影响之前，苏州旭创实现单体净利润约8.78亿元至10.1亿元，同比增长33%-53%。 业绩增长主要原因：（1）全球云资本开支上行+光模块400G产业升级周期共振，目前400G已成为公司主力出货产品，100G出货量仍在持续增长。（2）公司加大对于电信光模块投入，前传、中传和回传等5G产品收入取得增长。 业绩符合预期，数通+5G双轮驱动，打开新成长空间。不考虑股权激励费用，苏州旭创单体业绩表现亮眼，彰显光模块龙头实力。从产业链调研情况来看，除了传统优势的数通市场，公司的电信市场拓展也较为顺利，在5G前传和中回传光模块上皆有布局，产品结构进一步丰富。此外，公司募投项目积极推进，和成都储翰的协同效应逐步体现，紧抓黄金发展期。 全球疫情反复，远程办公等线上应用持续火爆，加速云计算产业链发展。当前海外疫情反复，为了减少风险、灵活部署业务、降低成本，更多的企业会选择业务上云、用云视讯等工具开会交流，带动云计算产业链发展加速。长期来看，因为5G+云计算周期共振，未来2-3年，云产业链将成投资主线，当前正位于周期上行阶段。 云计算+400G升级周期共振，数通光模块加速放量。部分投资者担心受到疫情等影响，海外厂商收入端承压将导致资本开支会更趋谨慎，北美云CAPEX整体不确定性加大。但我们认为数通光模块还叠加400G升级逻辑，而且随着新一代交换机日趋成熟，400G需求将加速释放，公司作为行业龙头将持续受益。 投资意见：维持“买入”评级。我们预计公司2021-2022年归母净利润11.7/14.6亿，对应2021/2022年PE 31/25X。自收购苏州旭创后，近5年中际旭创PE（TTM）在35-188X；同行业光迅科技PE（TTM） 37-73X，其景气高点估值对应当年净利润约PE 60-80X。考虑到2021年数通光模块市场还处于景气加速阶段，当前估值具有吸引力，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧，5G进度不达预期。

事件：据1月7日公司公告，联通红筹公司收到纽约证交所的进一步通知，纽约证交所再次推翻其先前的决定，亦即纽约证交所监管部门已经决定重新启动联通红筹美国存托证券的下市程序，以遵守行政命令。 该最新决定乃基于美国财政部外国资产控制办公室向纽约证交所提供的以下新的具体指引而作出：根据行政命令第1(a)(i)条，自2021年1月11日上午9:30（美国东部标准时间）开始，美国人士不得进行行政命令中所规定的若干交易，包括对联通红筹美国存托证券的交易。 本次重启摘牌影响有限，情绪和资金层面的短期冲击已逐步消化，无碍基本面向好趋势。根据证监会1月3日声明，三大运营商ADR合计市值不到200亿人民币，在三家公司总股本中的占比最大只占2.2%，其中中国电信只有约8亿人民币，中国联通只有约12亿人民币。流动性不足，交易量很小，融资功能缺失，即便摘牌，对公司发展和市场运行的直接影响相当有限。我们认为，本次影响有限，短期情绪和资金的冲击已逐步消化，考虑到当前运营商处于历史估值低位，且基本面触底回暖趋势确立，投资价值突显。 2C业务：5G渗透率提升带动ARPU值触底反弹，业绩拐点已临。2C业务是运营商目前核心收入来源，移动和家宽业务的收入占到其总体营收的80%以上，主要商业模式可以概括为：收入=ARPU值*用户数。历史上，ARPU上行周期中，运营商的业绩和股价也通常有较好表现。从三大运营商20Q1-20Q3财报来看，如我们之前深度报告中的推论，业绩拐点已然出现，参考历史和测算结果，ARPU值有望维持2-3年的上行。 2B业务：5G技术带来更多可能，打开长期成长空间，静待新商业模式孵化。以联通为例，公司已在工业互联网、智慧城市、医疗健康、交通物流、新媒体、能源、矿山等领域打造多个5G灯塔项目，成功实现了5G商业化落地；加快孵化行业产品：“集成+运营”类产品、“智能连接+流量”类产品、“开放平台+应用”类产品，创造新的利润增长点。同时，公司还可以与混改合作伙伴、行业龙头等公司深化业务层面合作，通过成立合资公司，强强联合，优势互补，融合创新发展。5G时代，2B业务有望为公司打开长期成长空间。 投资建议：我们预计公司2020-2022年归母净利润68/88/107亿元，对应2021年PE15X，PB0.9X。目前港股联通PB0.39X，股息率TTM3.22%，横向比较港股电信、移动及全球其他运营商，公司的股息率为全球中值水平。考虑到公司ROE反转有望，PB和PE均处历史低位，维持“买入”评级。 风险提示：5G用户拓展不达预期，市场竞争加剧。

事件：公司发布2020年度业绩预告，预计2020年实现归母净利润1.56-1.59亿元，同比增长50.1%-53.5%，预计非经常性损益约为3720万元，去年同期为1578万元，主要为公司间接持有的紫晶存储按公允价值计算带来的投资收益及收到的政府补贴款。预计EBITDA为3.4-3.5亿元，同比增长56.9%-58.5%，主要利润增长来自于自建数据中心业务的增长。 公司2019年、2020年交付的自建数据中心业务逐步释放，上架速度较快，利润随着业务规模的扩大同步增长。 Q4扣非归母净利润同比、环比高增扣非归母净利润同比、环比高增，彰显公司，彰显公司IDC进入加速交付阶段进入加速交付阶段。 公司2020年前三季度归母净利润1.2亿元，扣非后归母净利润0.78亿元。根据本次业绩预告，2020年归母净利润中枢为1.58亿元，非经常性损益约3720万元，即2020年扣非归母净利润约1.2亿元，对应20Q4扣非归母净利润为0.42亿元，同比增长68%，环比增长50%，体现出公司IDC业务进入加速交付阶段，对于业绩产生较为明显的正向拉动。 核心地段资源储备增强，客户结构持续丰富，享受国内云计算发展红利。 参考公司三季报，截至2020年9月末，公司自建数据中心已交付可用机柜数量超过1.21万个，在建项目和储备项目方面，廊坊讯云项目一期、广州黄埔项目一期等项目已于2020年第三季度交付使用并已顺利开展业务；廊坊讯云项目二期计划于近期交付使用；2020年新增的储备项目包括廊坊固安项目、广州南沙项目、上海浦东项目、云南昆明项目等，均已陆续进入筹备、建设阶段。自上市以来，公司完成北上深及环一线城市全面布局，为业绩持续高增奠定基础。 定增完成增强资金实力，员工持股彰显发展信心。完成增强资金实力，员工持股彰显发展信心。10月公司完成定增，募集资金4.8亿元，增强了资金实力。12月公司筹划员工持股计划，本次员工持股计划拟筹集资金总额上限为5000万元，参加对象为公司部分董事（不含独立董事）、监事、高级管理人员、上市公司及下属控股子公司的员工，总人数约120人。员工持股完成有望增强公司凝聚力，提升员工积极性，利好公司长期发展。 持续推荐，维持“买入”评级。持续推荐，维持“买入”评级。我们预计公司2020-2022年归母净利润为1.6/2.2/3.4亿元，对应PE分别为47/34/22X。预计2020-2022年EBITDA分别为3.5/5/7亿元，对应EV/EBITDA为23/17/12X。考虑到公司未来业绩的高速增长，持续推荐，维持“买入”评级。 风险提示：项目交付进度慢于预期，市场竞争加剧。

事件：公司公告拟发行股份及支付现金购买苏州卿峰100%股权（对应GlobalSwitch 51%股权），交易作价188亿元，其中发行股份支付187.7亿元， 现金支付4324万元。本次发行股票价格不低于定价基准日前120个交易日股票均价的90%，发行价格确定为11.61元/股，预计增发16.2亿股（不含配套融资）。 定增议案出炉，业绩承诺明确，增强市场信心。GS 盈利承诺期为三个会计年度， 其中首个会计年度为标的资产交割日所在会计年度，如标的资产交割时间延后， 则业绩承诺期相应顺延。GS 在2020-2023年的预测净利润分别为1.24亿英镑、1.45亿英镑、1.99亿英镑和2.66亿英镑（该净利润为合并报表中扣除投资性房地产公允价值变动损益、汇兑损益及其他非经常性损益后归属于母公司所有者的净利润）。该业绩承诺年复合增速约29%，体现了公司对于未来经营的乐观， 进一步增强市场信心。 项目储备披露，海外仍有较强拓展空间，业绩增长确定性进一步增强。GS 现有13个数据中心，分布在阿姆斯特丹、法兰克福、香港、伦敦、马德里、巴黎、新加坡、悉尼等8个区域核心城市，总建筑面积达到39.27万平方米、总电力容量为369兆伏安。此外，GS 已计划在伦敦、阿姆斯特丹、巴黎、香港等城市中心区域改扩建现有数据中心或者建设新的数据中心，预计新增总建筑面积达到9.20万平方米、新增电力容量161兆伏安，分别较现有水平增长23.43%、43.63%。全部建设完成后，GS 将拥有高达48.47万平方米的数据中心，合计电力容量达到530兆伏安，进一步提高其在欧洲和亚太地区的覆盖率，巩固行业领先的地位。 集团牵手国家队，海内外业务协同，成就全球IDC 稀缺资产。今年9月，国家“东数西算”产业联盟在甘肃省兰州市成立。这个产业联盟将搭建东西部算力供需对接平台，优化我国东中西部算力资源协同发展格局，有助于形成自由流通、按需配置、有效共享的数据要素市场，沙钢集团将参与其中。今年6月， 国信中数与闵行区人民政府签订战略合作协议，将与沙钢集团共同发起数据中心产业投资基金项目，推动产业融合发展。沙钢集团与国家信息中心旗下国资平台达成合作，一定程度上说明沙钢和GS 的资产质量、技术实力得到了认可。携手国资平台借助政府支持，公司有望快速完善国内IDC 布局，与GS 的海外节点形成协同，打造全球唯一实现中国境内外皆有布局、全球化运营的 IDC 公司。 投资建议：假设沙钢股份钢铁主业估值+现金及等价物约100亿元，当前沙钢市值369亿元，考虑增发后约557亿元，隐含苏州卿峰当前估值约457亿元。如GS 完成业绩承诺，2020-2023年净利润分别为1.24/1.45/1.99亿英镑，对应苏州卿峰（GS 51%股权）净利润为5.6/6.5/8.9亿元，对应2020-2023年PE 为82/70/51X。考虑到IDC 行业的高景气度和GS 资产稀缺性，维持“买入”评级。 风险提示：收购进度缓慢，GS 收入不达预期，钢铁主业盈利下滑。

事件：公司发布2020年三季报，前三季度实现收入14.4亿，同比增长86%，归母净利润3.4亿，同比增长157%。单Q3实现收入6亿，同比增107%，环比增长6%，归母净利润1.5亿，同比增188%，环比增12%，再创单季度历史新高，如不考虑20Q1疫情影响，连续9个季度实现业绩环比增长。 毛利率、净利率再创新高，规模效应愈加显著。前三季度毛利率达38%（2020年中报37.5%）；前三季度净利率达23.8%（2020年中报22.9%），再创历史新高，一方面得益于公司产品结构向高速率持续优化，另一方面，伴随收入端快速扩张，规模效应显现，净利率提升更为显著。 存货大幅增长，侧面反映公司对于未来乐观预期。公司三季度存货8.5亿，较中报增长44%，结合中报披露的存货结构，主要因为公司综合考虑在手及预期定单和备货周期，报告期备货增加，侧面反映公司对于未来的积极预期。维持目标价120元，维持“买入”评级。受益于5G+云+400G升级三重周期共振，光模块行业高景气度2-3年可见。结合在手订单和产能扩张节奏，我们预计公司2020-2022年归母净利润为4.8/6.8/8亿，YoY+126%/41%/19%，对应当前PE43/30/26X。 电信需求螺旋向上，北美数通400G加速放量。电信产品迭代周期为5-7年，数通产品约4-5年，皆于2019年下半年开启新周期。从产业链调研情况来看，市场担心20H1下游运营商、主设备商拉货较为积极，20H2可能因为去库存，基站器件需求端有压力。但我们认为，这只是阶段性调整，不改长期向上趋势。2021年是国内5G建设大年，随着20Q4运营商、主设备商为明年备货，2021年行业景气度仍将延续向上趋势。 公司作为电信市场领导者，享客户拓展+5G红利，数通再造一个新易盛。假设全球数通光模块市场2019年30亿美元，未来3年复合增速20%；公司2019年前该领域份额基本为0，保守假设2022年数通市占率为5%，即2.5亿美金（18亿元），对应400G光模块约60万只（以单价400美元估算），对应400G市占率约20%，和公司产能规划节奏也较符合。基于中性预测，2021年公司归母净利润为6.8亿元，从公司公告在手订单和募投项目产能规划来看，中性假设较为符合当前经营情况。 安全边际210亿，景气上行周期目标市值400亿。自收购苏州旭创后，近5年中际旭创PE（TTM）在35-188X；光迅科技PE（TTM）37-73X。其景气高点估值对应当年净利润约PE60-80X。基于中性假设，公司安全边际约210亿元（对应2021年PE30X）。考虑到2021年还处于景气加速阶段，给予目标市值400亿，对应2021年PE60X。 风险提示：5G进度不达预期，市场竞争加剧。

事件：9月26日，由国家信息中心、甘肃省发改委、上海市闵行区政府、深圳市发改委，以及华为、腾讯、滴滴、中国移动、中国联通等知名企业共同成立的国家“东数西算”产业联盟在甘肃省兰州市成立。这一产业联盟将搭建东西部算力供需对接平台，优化我国东中西部算力资源协同发展格局，有助于形成自由流通、按需配置、有效共享的数据要素市场。 为推进国家“东数西算”产业试点工作，由甘肃省政府与上海国信沙普投资管理合伙企业共同发起设立“东数西算”产业引导基金，目前该大数据产业资本平台已落户上海市虹桥基金小镇，共涉及投入的资本金数量为350亿元。其中，沙钢集团与国信中数将共同设立的上海沙钢国信大数据母基金（一期）50亿元，沙钢集团将设立的平台公司上海锦寰基金投资管理公司300亿元。 “东数西算”产业联盟意义重大，有望实现东西部数字化经济共同繁荣。我国东部算力资源紧张与西部算力需求不足并存，区域数字基础设施和应用空间布局亟待优化。根据联盟宣言，甘肃省将充分发挥本地能源和算力资源优势，结合上海、深圳两地数字经济产业优势，定向承接算力需求，“东数西算”产业联盟在有力保障东部地区数字化发展的同时，也将在中西部地区打造新的数字经济增长极，有助于形成以数据为纽带的东中西区域协调发展新格局，实现东西部数字化经济共繁荣。 集团携手国资战略布局“东数西算”，突显产业领先优势地位。沙钢集团与国家信息中心旗下国资平台达成合作，一定程度上说明沙钢和GlobalSwitch的资产质量、技术实力得到了认可。携手国资平台借助政府支持，公司有望快速完善国内IDC布局，与GS的海外节点形成协同，打造全球唯一实现中国境内外皆有布局、实现全球化运营的IDC公司，并有望将其资源与技术优势在“东数西算”产业中得到充分发挥，带动西部数字化经济发展，实现公司自身价值和社会价值的双赢。 投资建议：我们预测GS2020-2021年EBITDA分别为3/3.3亿英镑，考虑到IDC行业的高景气度和GS资产稀缺性，维持“买入”评级，目标价16元，对应2020年EV/EBITDA45X。 风险提示：收购进度缓慢，GS收入不达预期，钢铁主业盈利下滑，定增方案的不确定性。

维持“买入”评级，维持目标价120元。我们自2018年9月持续推荐新易盛，核心是看好5G催化光模块行业景气拐点在即+公司产品/客户拓展初见成效，公司也用连续8个季度环比向上的业绩印证我们此前判断（不考虑20Q1疫情影响）。站在当前时点，我们仍重点推荐新易盛，核心是看好5G+云+新应用三重周期共振催化光模块景气加速，公司产品/客户拓展进入收获期，业绩仍有持续超预期的可能。我们预计公司2020-2022年归母净利润4.7/6.8/8亿，YoY+121%/44%/19%，对应PE44/30/26X，当前估值仍具有吸引力。 1、光模块商业模式和壁垒？规模优势业务，某些细分领域技术壁垒、客户认证壁垒较高。光模块上游为光/电芯片（Oclaro、Broadcom/Inphi）等，下游为设备商（华为、中兴等主设备商，Cisco、Juniper等网络设备商）、云计算客户（AWS、阿里）等。上下游集中度高，议价能力较强，光模块利润率相对较薄。在某些细分领域，例如电信中回传、北美数通市场，技术壁垒、客户认证壁垒较高，需要上下游生态协同才可实现性能快速迭代，护城河相对较高，竞争格局更为稳定。 公司的盈利能力主要取决于其成本控制能力。主要和三方面相关：1）长期积累下工艺上的KnowHow（决定了性能、良率和成本压降空间）；2）规模优势，特别是由此带来的芯片采购优势；3）运营效率。 2、行业空间和增速预判？高景气度能否持续？周期成长行业，当前处于景气加速阶段。电信产品迭代周期为5-7年，数通产品约4-5年，皆于2019年下半年开启新周期。根据Lightcounting和我们的测算结果，2019年全球光模块市场规模约60-80亿美金，受益于5G+云计算周期共振，3年复合增速约20%。从产业链调研情况来看，市场担心20H1下游运营商、主设备商拉货较为积极，20Q3可能因为其去库存，基站器件的需求端有压力。但我们认为，这只是阶段性调整，不改长期向上趋势。2021年是国内5G建设大年，随着20Q3-Q4运营商、主设备商为明年备货，2021年行业景气度仍将加速上行。 3、未来竞争格局？产能向国内转移，国产光模块厂商崛起。随着国内厂商技术、产品逐步成熟，凭借成本控制能力带来的报价优势，获取了弯道超车的机会，例如100G时代的中际旭创、400G时代的新易盛突破了北美数通市场。相较于中国公司，海外厂商受限于高用人成本，盈利能力承压，逐步退出该市场。中际旭创目前是国内中高端数通市场龙头，2019年销售收入48亿元，以当前全球30-40亿美金的数通市场规模估算，市占率约20%，位列前二。除收购Macom和Oclaro光模块资产的剑桥科技，前十中基本没有传统国内厂商身影，国内厂商份额仍有较大可提升空间。 4、公司发展空间？电信市场领导者，享客户拓展+5G发展红利，数通再造一个新易盛。假设全球数通光模块市场2019年30亿美元，未来3年复合增速20%；公司2019年前该领域份额基本为0，保守假设2022年数通市占率为5%，即2.5亿美金（18亿元），对应400G光模块约60万只（以单价400美元估算），对应400G市占率约20%，和公司产能规划节奏也较符合。基于悲观/中性/乐观预测，2021年公司归母净利润为5.9/6.8/7.1亿元，从公司公告在手订单和募投项目产能规划来看，中性偏乐观的假设较为符合当前经营情况。 5、如何看待当前估值？安全边际210亿，景气上行周期目标市值400亿。自收购苏州旭创后，近5年中际旭创PE（TTM）在35-188X；光迅科技PE（TTM）37-73X。其景气高点估值对应当年净利润约PE60-80X。基于悲观假设，公司安全边际为210亿元（对应2021年PE35X）。考虑到2021年还处于景气加速阶段，基于中性假设，给予目标市值400亿，对应2021年PE60X。 风险提示：5G进度不达预期，市场竞争加剧，新产品推广缓慢。