公司分别公告签订战略合作协议和长期供应合同。公司全资子公司顺德和而泰于近日与客户 A 签订《战略合作协议》，约定客户 A 在 2023年向顺德和而泰采购 50万套以上产品订单，订单涉及公司储能业务领域产品；3月 13日公告与博格华纳签订供应合同，约定公司向博格华纳提供液体加热控制器产品，该项目合同总金额 2.46亿欧元（折合人民币约为 18.18亿元），分 9年履行完毕。 新业务持续拓展，定增投向汽车电子与储能业务。公司 2022年前三季度汽车电子智能控制器业务营收同比增长 74.72%，且新客户和项目拓展顺利；储能业务录得营收 0.37亿元，第三季度陆续开拓新客户 5-6家，整体新业务拓展持续进行。汽车电子方面，公司整体上以车身域和热管理领域，定位聚焦增量市场，包括点火线圈、冷却液加热器、热管理系统、座椅控制、车窗及车门域控制等品类。储能业务方面，产品主要分为户外大型储能设备的控制系统，以及户储上的 BMS 和PCS。2022年 8月初公司公告 2022年度非公开发行 A 股股票预案，拟募集资金不超过 6.5亿元，扣除发行费用后的净额用于汽车电子全球运营中心建设项目、数智储能项目和补充流动资金。 投资建议。在同样以工具智能化和联网化推动销量增长和行业东升西落的逻辑下，控制器企业更集中的客户以及以销定产的模式使得市场对控制器企业业绩增速更敏感，需要对业绩增速进行逐季确认，从而陷入“一鸟在手还是两鸟在林”的估值困境。我们预计行业层面上龙头企业全球化的产能布局之路和横纵向的产业布局一方面可以降低对传统家电与电动工具的依赖，另一方面有利于通过新的增长点稳定市场增速预期。我们调整盈利预测，预计 2022-2024年，公司分别实现营收 62.96/77.42/90.37亿元，分别实现归母净利润 5.12/7.16/9.47亿元（前值 5.52/8.04/10.23亿元），对应 EPS 分别为 0.55/0.77/1.02元，当前股价对应 PE分别为 29/21/16倍。维持“买入”评级。 风险提示：市场需求不及预期，成本传导不及预期，市场拓展不及预期。

公司发布2023年第二期限制性股票激励计划（草案）。公司拟向激励对象授予55.11万股限制性股票，约占本草案公告时公司股本总额的0.68%，本次授予价格为40元/股。本次激励计划的业绩考核年度为2023-2025年，业绩考核目标为：以2022年度营业收入为基础，2023/2024/2025营收增长率目标值为不低于120%/140%/160%，触发值为营业收入目标值的80%；在研发项目产业化指标上，要求相关产业化项目研发成功至考核当年底的累计销售额不低于1000万元（2023至2025年分别为AI语音类方案、蓝牙/Thread系列和RISC-V双核处理器芯片第一代产品）。 收入端表现略有下降，研发投入增加侵蚀利润。在下游需求放缓与去库存的背景下，公司2022年各季度营收分别为2.89/3.25/3.35/3.22亿元，收入端表现平稳，非消费领域营收增长对消费领域下行起到一定缓冲作用。2022年全年录得归母净利润0.97亿元，主要系公司持续投入底层技术研发，研发费用较去年同期增加0.65亿元，同比增长约24.08%，研发费用占比较去年同期增加6.91pct至26.51%。考虑整体下游需求下行与上游晶圆代工价格高位，公司维持综合毛利率平稳显现产品在行业中的竞争力。 基于“处理+连接”为方向，产品组合持续丰富。公司包括改进8266基础上的Wi-Fi&BLE双模C2/C3、支持Wi-Fi6的C5/C6、强化AI应用的高阶产品S3以及标志进入Thread/Zigbee市场的H2芯片，使公司产品线较全面覆盖主要的非蜂窝短距离物联网通信方式，并通过性能裁剪匹配下游应用需求。公司ESP32-C6已量产并上架销售，而英文网站中披露的ESP32-P4搭载双核400MHz的RISC-VCPU，支持高精度FPU和AI扩展，集成了最高运行40MHz的LPCore，其性能与管脚数量相较之前产品较高，有望在后续与ESP32-C/S/H系列组成解决方案。 投资建议。公司近年来产品推出力度显著加大，在性能与连接上构建更丰富的产品组合，并同时在垂直细分领域加大投入，我们看好公司在“处理+连接”上的软硬件竞争实力以及行业长期的增长，关注需求恢复速度以及行业对Matter协议的支持力度。我们调整盈利预测，预计2022-2024年，公司分别实现营收12.72/16.74/21.71亿元，分别实现归母净利润0.97/1.49/2.10亿元，对应EPS分别为1.21/1.85/1.61元，当前股价对应PE分别为96/63/44倍。维持“增持”评级。 风险提示：市场需求恢复不及预期，产品拓展不及预期。

Wi-Fi MCU市占率领先，软硬件与生态一体化发展。乐鑫科技成立于2008 年，是一家主要从事物联网Wi-Fi MCU 通信芯片及其模组的研发、设计及销售的IC 设计公司。公司产品具有集成度高、尺寸小、功耗低、质量稳定、安全性高、综合性价比高、融合AI 人工智能、满足下游开发者多元化需求等突出优势，近年成长迅速，Wi-Fi MCU 市占率全球领先。 基于消费升级和工业效率提升的智能化诉求推动行业成长。要素逐渐完备的物联网产业生态在市场需求增长的影响下催生了大量新产品、新应用与新模式，全球物联网设备数量也持续增长。智能家居作为Wi-Fi MCU 最大的应用领域，预计未来五年CAGR 约为10%。下游应用领域的发展能够带动上游Wi-Fi 芯片产业的增长。 应用范围的扩大带来“碎片化”的行业特征，芯片到模组扩大市场空间。应用范围从大颗粒场景向小颗粒场景扩散导致行业“碎片化”与“长尾化”，传统与新兴制造商边界日益模糊，五金建材/照明/门锁等传统产业在智能化过程中不再为专业制造商的专有业务。参与方多样化与长尾化是行业进入快速成长期的一大特征，同时表现为客户集中度的下降与芯片产品的模组化，近三年公司模组/芯片价格平均比值约为2.74:1，模组/芯片毛利平均比值为2.06:1，产品模组化的购买倾向扩大了芯片供应商的收入与盈利空间。 公司芯片迭代速度显著加快，产品组合持续丰富。公司营收过去依赖于单模Wi-Fi 芯片ESP 8266 和2016 年推出的双模ESP32。随着行业双模和精细化的发展趋势， 公司近年来芯片迭代速度显著加快，ESP32-C2/C3 升级承接ESP 8266，支持WiFi6 的C5/C6、强化AI 应用的高阶产品S3 以及标志进入Thread/Zigbee 市场的H2 芯片，使公司产品线覆盖趋全面，并通过性能裁剪匹配下游应用需求。新产品将陆续进入市场推广和量产阶段，支撑公司营收增长。 硬件+软件塑造竞争优势，垂直化整合降低客户开发难度。围绕公司B2D2B 特有商业模式，公司提供各类开发板、编译器、丰富并且开源的开发框架、操作系统，并推出支持Google、Apple 和AmazonSDK 工具以快速接入相应平台。公司提供的包括智能音频、人脸识别、HMI 人机交互、设备连接ESP Rainmaker 方案与低功耗方案，将低了中小企业的开发难度，缩短上市时间。 投资建议。我们认为当前公司处于新旧产品线切换阶段，对软硬件部分进行的垂直一体化整合以及行业Matter 协议的更新导致持续扩张的研发投入。未来随着公司产品组合陆续放量，公司盈利边际改善，市场有望重新关注公司硬件+软件+生态所带来的竞争壁垒。预计2022-2024 年，公司实现营业收入14.39/19.22/25.33 亿元，实现归母净利润1.36/2.39/3.47 亿元，对应EPS 为1.70/2.97/4.32 元，当前股价对应PE为53/30/21 倍。综合考虑当前物联网行业增速以及同行业估值水平，我们给予乐鑫科技2023 年32-36 倍PE，对应2023 年合理价格区间为95.04-106.92 元，维持“增持”评级。 风险提示： 市场竞争加剧，研发情况不及预期，国际市场竞争力下降，海外业务发展不及预期。

公司发布 2022年三季报。前三季度公司实现营收 28.81亿元，同比+80.88%；实现归母净利润 9.99亿元，同比 +94.94%；销售毛利率43.70%，较去年同期下降 5.43pct。其中，互联类芯片收入 19.52亿元，毛利率为 59.04%；津逮服务器收入 9.28亿元，毛利率 11.37%。2022Q3分 别 录 得 营 收 和 归 母 净 利 润 9.53/3.18亿 元 ， 分 别 同 比+9.82%/+55.42%。前三季度，公司股份支付费用为 1.11亿元，剔除股份支付费用影响后的归母净利润为 10.95亿元，同比+77.80%。 互联类芯片营收逐季增加，津逮服务器潜在市场空间大。公司 2022年各季度互联类芯片营收分别为 5.75/6.61/7.16亿元，环比分别增长14.96%/8.32%，随着主流消费端 CPU 逐步支持 DDR5以及公司 DDR5RCD 与配套芯片出货持续增加，公司主营业务保持逐季增长。津逮服务器各季度营收分别为 3.25/3.65/2.38亿元，公司聚焦于本土服务器市场，目前第三代津逮 CPU 系列产品通过 VMware 兼容性认证，产品获得国际虚拟化和云计算基础架构领先厂商的认可。 行业进入技术更迭周期，公司新产品研发稳步推进。AMD 与 Intel 陆续近期分别发布上市 Zen4架构 7000系列和 Raptor Lake 架构的 13代桌面 CPU，均支持 DDR5；服务器端支持 DDR5的平台也将在年底与2023H1发布，行业处于内存技术迭代周期起点。公司率先试产支持5600MT/s 的第二子代 RCD，MXC 产品在客户间进行导入测试并获三星与 SK Hynix 采用，9月宣布推出 DDR5Gen1.0CKD 并送样给业界主流内存厂商，AI 芯片/MCR /Retimer 芯片等业务陆续取得进展。 投资建议。预计 2022-2024年，公司分别实现营收 38.29/61.17/87.87亿元，分别实现归母净利润 13.59/20.27/29.06亿元，对应 EPS 分别为1.20/1.79/2.56元，当前股价对应 PE 分别为 47/32/22倍。参考可比上市公司与行业估值情况，给予公司 2023年估值区间 40-45倍，对应合理价格区间为 71.60-80.55元，我们看好公司此轮硬件升级中的市场潜力，维持“买入”评级。 风险提示：DDR5渗透率不及预期，下游需求不及预期。

公司发布 2022年三季报。公司前三季度实现营收 101.36亿元，同比+35.58%；实现归母净利润 4.36亿元，同比 +83.83%；综合毛利率19.19%，同比上升 0.71pct。其中，2022Q3录得营收与净利润分别为34.47/1.59亿元，分别同比+9.08%/+53.52%。 毛利率环比提升，2022Q3业绩受费用端与非经常性科目多重影响。 公司 2022年前三季度分季度毛利率分别为 18.19%/19.56%/19.69%，考虑模组零部件中各类芯片（存储、基带与射频芯片）占原材料成本的主要部分，公司在业务结构与运营上进一步体现其竞争力。2022Q3净利率 4.60%，扣非净利率 2.20%，主要影响因素系：1）Q3单季度非经常性受益 0.83亿元（去年同期-92万元），主要为外汇套期保值产生的收益；2）单季度研发费用 3.63亿元，环比增加 0.56亿元，较去年同期增加 0.68亿元；3）前期为应对芯片短缺备货备料经减值测试后，公司三季度计提资产减值 0.34亿元（去年同期 0.05亿元）。 从模组到一站式解决方案，产业链外延增强成长动能。继续保持全球份额领先的同时，公司主营业务增强在智能模组、车规模组上的覆盖，新业务（天线、ODM、云平台、智慧城市等）规模持续扩大，半年报显示 ODM 团队已有近 300名工程师，并提供从研发到认证的一系列服务。全球化布局持续推进，公司在全球设立八大研发中心，并在大幅扩大马来西亚的产能的同时，预计墨西哥在年底启动生产。 投资建议。公司丰富的产品组合和前期积累的运营商认证能够满足全球客户的差异化需求；云平台以及配套硬件的推出进一步加强公司提供解决方案的能力。预计 2022-2024年公司分别实现营收 148.66亿元、200.69亿元和 270.93亿元，实现归母净利润 6.01亿元、9.50亿元、14.53亿元，对应 EPS 分别为 3.18元、5.03和 7.69元，当前股价对应 PE分别为 32.37倍、20.47倍和 13.39倍，考虑公司业绩增长情况、可比公司估值情况，给予公司 2023年 25-30倍 PE，对应 2023年合理价格区间为 125.75-150.90元，给予“增持”评级。 风险提示：下游需求恢复较慢，疫情对运输与生产构成扰动。

公司发布 2022年三季报。前三季度公司实现营收 44.21亿元，同比+0.99%；实现归母净利润 3.32亿元，同比-24.27%。其中 2022Q3单季度实现营收 15.38亿元，同比增长 0.93%，归母净利润 1.30亿元，同比下降 19.67%。 新业务持续拓展，主营业务毛利率环比改善。公司前三季度汽车电子智能控制器业务营收同比增长 74.72%，且新客户和项目拓展顺利；储能业务录得营收 0.37亿元，第三季度陆续开拓新客户 5-6家，整体新业务拓展持续进行。主营业务方面，2022Q3公司控制器业务板块毛利率/净利率分别环比提升 1.12%/1.38%，随着公司高价库存逐步去化以及下游需求恢复，公司盈利能力有望在后续季度逐步改善。 定增投向汽车电子与储能业务。汽车电子方面，公司聚焦于车身域和热管理领域，定位聚焦增量市场，与 Tier1和新能源整车厂合作项目涉及车身控制、车身域控制、热管理以及座椅域控制等。储能业务，公司基于研发能力储备和现有客户资源渠道，在电池管理系统（BMS）、储能变流器（PCS）、大型储能设备控制和户储平台领域进行了布局。 2022年 8月初公司公告 2022年度非公开发行 A 股股票预案，拟募集资金不超过 6.5亿元，扣除发行费用后的净额用于汽车电子全球运营中心建设项目、数智储能项目和补充流动资金。 投资建议。我们预计公司汽车电子与储能业务将补抵传统控制器业务成长动能，家电/电动工具控制器业务将在随着下游库存去化以及需求恢复逐步好转。我们调整盈利预测，预计 2022-2024年，公司分别实现营收 63.61/76.97/91.34亿元（前值 70.83/88.41/107.34亿元），分别实现归母净利润 5.52/8.04/10.23亿元（前值 6.06/8.77/11.20亿元），对应EPS 分别为 0.60/0.88/1.12元，当前股价对应 PE 分别为 24/17/13倍。 维持“买入”评级。 风险提示：市场需求不及预期，成本传导不及预期，市场拓展不及预期。

公司发布2022 年三季报。前三季度公司实现营收9.49 亿元，同比-2.94%；实现归母净利润0.84 亿元，同比-43.41%；销售毛利率40.04%，较去年同期微降0.45pct。其中，模组产品收入6.51 亿元，营收占比提升至68.60%；芯片收入2.91 亿元，营收占比30.7%。其中2022Q3 分别录得营收和归母净利润3.35/0.21 亿元，分别同比-3.44%/-55.90%。 收入端表现平稳，产品维持行业竞争力。在下游需求放缓与去库存的背景下，公司2022 年各季度营收分别为2.89/3.25/3.35 亿元，环比维持小幅增长，收入端表现平稳，非消费领域营收增长对消费领域下行起到一定缓冲作用。2022Q3单季度毛利率39.73%，环比提升约0.25pct，考虑前三季度整体下游需求下行与上游晶圆代工价格上行，公司维持季度毛利率平稳显现产品在行业中的竞争力。 研发投入扩张，产品组合持续丰富。公司前三季度研发费用2.39 亿元，同比增长27.81%，占营收比重由19.12%提升至25.20%，当前研发人员数量约450 人，同比增长14.18%，保持核心自研与底层技术研发。 公司2020 年来加大产品的推出力度，包括改进8266 基础上的Wi-Fi &BLE 双模C2/C3、支持Wi-Fi 6 的C5/C6、强化AI 应用的高阶产品S3以及标志进入Thread/Zigbee 市场的H2 芯片，使公司产品线较全面覆盖主要的非蜂窝短距离物联网通信方式，并通过性能裁剪匹配下游应用需求。新产品将陆续进入市场推广和量产阶段，支撑公司营收增长。 投资建议。公司近年来产品推出力度显著加大，在性能与连接上构建更丰富的产品组合，我们看好公司在“处理+连接”上的软硬件竞争实力以及行业长期的增长，关注需求恢复速度以及行业对Matter 协议的支持力度。我们调整盈利预测，预计2022-2024 年，公司分别实现营收14.36/19.16/25.22 亿元（前值16.16/21.30/27.54 亿元），分别实现归母净利润1.41/2.66/3.78 亿元（前值1.87/2.93/4.57 亿元），对应EPS 分别为1.76/3.30/4.70 元，当前股价对应PE 分别为49/26/18 倍。维持“增持”评级。 风险提示：市场需求恢复不及预期，产品拓展不及预期。

公司发布2022年半年报。上半年公司实现营收28.04亿元，同比+20.06%；实现归母净利润5.11亿元，同比+43.94%；销售毛利率39.14%，较去年同期上升5.00pct。其中，存储芯片收入21.31亿元，同比+32.03%，占营收比重提升至约76%；模拟与互联业务收入2.32亿元，同比+20.99%；消费类需求较疲软，微处理器/智能视频芯片营收分别为0.65/3.30亿元，同比-31.35%/-14.75%。 研发投入维持高位，存货环比略有提升。上半年期间费用率16.96%，同比下降约1.58pct，其中研发投入2.97亿元，同比+18.94%，投入方向包括智能视频芯片领域的技术升级迭代，新产品T41进入研发与投片阶段，启动泛视频领域C200的研发工作；存储芯片领域推出不同容量的各类产品，NOR Flash产品线逐步完善；互联芯片投入包括LIN、CAN、GreenPHY和G.vn等网络传输产品。截止报告期末，公司存货约18.93亿元，考虑存储芯片面向行业市场，该部分库存风险不大。 存储业务增长稳定，模拟与互联业务提供未来看点。公司存储芯片主要面向汽车、工业、医疗和高端消费市场，上半年存储芯片收入同比增长32.03%，毛利率36.90%，较去年同期上升10.33pct，主要系去年存货PPA调整项在今年影响逐步消退和2021年下半年的价格上调所致，公司存储传统DDR3产品未来有望受益于海外主流供应商的陆续退出，DDR4与LPDDR4不同容量产品则持续向客户送样。模拟与互联业务当前占总营收比重约为8.27%，公司在车规级LED驱动领域拥有丰富的车灯产品组合，在部分产品如车规HBLED 芯片等方面逐渐成为市场主要供应商；GreenPHY产品预计可在年末进入量产销售。 投资建议。我们预计2022-2024年，公司分别实现营收60.89/73.30/88.49亿元，分别实现归母净利润11.77/14.42/17.48亿元，对应EPS分别为2.44/2.99/3.63元，当前股价对应PE分别为34/27/23倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：下游需求恢复速度不及预期，新产品认证进展不及预期，市场竞争趋激烈。

公司发布2022年半年报。公司上半年实现营收47.81亿元，同比+31.32%；实现归母净利润15.27亿元，同比+94.34%；综合毛利率49.44%，同比增加9.17pct。其中，2022Q2分别录得营收与净利润25.51/8.41亿元，分别环比+14.39%/22.59%。 产品与客户结构调整一定程度抵御周期波动影响。1）NOR Flash：报告期内汽车和工业方向成为NORFlash增长最快领域，车规级产品在头部Tier1客户导入顺利；消费电子领域通过提升中高端客户/中大容量营收占比来应对，报告其末55nm产品出货量占比接近70%，根据2021年数据，产品ASP逐渐与旺宏/华邦拉近。2）MCU：上半年公司MCU产品营收同比增加约9.49亿元，工业应用成为MCU产品的第一大营收来源，公司MCU产品已量产37大系列、超过450款MCU产品，即将推出车规级40nm产品。3）DRAM：2021年19nm DDR4产品量产并成长迅速，17nmDDR3产品预计9月量产并推向市场，制程具有潜在成本优势，在DDR3产业再洗牌中有望复制NOR Flash进阶路径，在2023年贡献规模收入增量。 研发投入维持高位，多产品线稳步推进。上半年公司期间费用率13.98%，较去年同期下降3.13pct，主要系利息收入大幅增加所致。上半年研发投入5.39亿元，占收入比的11.27%，公司近70%为研发人员，近期陆续推出MCU GD32F47x/42x、NOR FlashGD25UF系列，17nmDRR3即将在9月份进入量产推广阶段，未来将持续在产品研发和技术迭代上发力。 投资建议。公司通过积极的产品/客户组合优化来稳定传统主营业务，存储+MCU+传感的产品矩阵拓宽了公司的成长点与生态，后续随着新产品线的进一步开拓，我们预计公司将继续保持多元化成长。预计2022-2024年公司实现收入110.67/141.17/176.48亿元，实现归母净利润30.39/35.58/43.33亿元，对应PE为25/21/18倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：下游需求恢复较慢，新产品认证不及预期。

公司发布2022年半年报。上半年公司实现营收28.83亿元，同比+1.02%；实现归母净利润2.02亿元，同比-23.32%。其中智能控制电子行业营收27.68亿元，同比-0.18%，毛利率16.74%，同比下降2.08pct；集成电路行业1.14亿元，同比+42.65%，毛利率66.25%，同比下降8.58pct。 二季度业绩回暖，现金流与备货改善明显。2022Q2营收23.60亿元，环比+23.34%，销售毛利率19.13%，环比基本持平。公司现金流与备货改善明显，2022Q2净经营活动现金流1.07亿元，而去年同期仅为0.17亿元；截止报告期末存货17.18亿元，较一季度小幅下降，原材料成本与供应链压力逐步缓解。 定增投向汽车电子与储能业务。公司上半年汽车电子业务营收1.30亿元，同比+75.54%，并首次披露储能业务约0.22亿元，公司基于研发能力储备和现有客户资源渠道，在电池管理系统（BMS）、储能变流器（PCS）、大型储能设备控制和户储平台领域进行了布局。2022年8月初公司公告2022年度非公开发行A股股票预案，拟募集资金不超过6.5亿元，扣除发行费用后的净额用于汽车电子全球运营中心建设项目、数智储能项目和补充流动资金。 传统主营业务经营稳健，营收与盈利有望在下半年改善。1）家电控制器业务：公司聚焦大客户战略，通过跟踪海外伊莱克斯/惠而浦/Arcelik近期业绩说明会，显示俄乌冲突影响海外家电企业欧洲地区二季度表现，同时原材料成本和贸易关税大幅削弱盈利能力。在未来展望上，供应链的限制有望在下半年逐步缓解，同时家电置换周期与下游需求多样化将支撑海外需求，预计公司营收与盈利有望在下半年改善。2）电动工具业务：受需求下降以及去库存影响，行业整体需求承压，公司2022H1电动工具收入占控制器比重约为14%，后续关注去库存和客户扩张力度。 投资建议。我们预计公司汽车电子与储能业务将补抵成长动能，家电控制器业务将在下半年逐步好转，但下游客户大幅受损的盈利能力将一定程度制约公司成本的传导，我们依然看好公司的长期竞争力。我们调整盈利预测，预计2022-2024年，公司分别实现营收70.83/88.41/107.34亿元（前值74.30/92.70/112.60亿元），分别实现归母净利润6.06/8.77/11.20亿元（前值6.52/8.93/11.46亿元），对应EPS分别为0.66/0.96/1.23元，当前股价对应PE分别为31/22/17倍。维持“买入”评级。 风险提示：市场需求不及预期，成本传导不及预期，市场拓展不及预期。

公司发布2022年半年报。上半年公司实现营收6.14亿元，同比-2.66%；实现归母净利润0.63亿元，同比-37.67%；销售毛利率40.21%，较去年同期下降0.42pct。其中，模组产品收入4.23亿元，营收占比提升至68.80%；芯片收入1.87亿元，营收占比30.5%。经营性净现金流-0.30亿元，去年同期为-0.13亿元。公司收入下降主要为宏观经济增速放缓，消费类市场需求较淡。 费用端主要为研发投入增加，错峰备货力度较大。2022H1公司费用率为32.95%，主要系研发费用同比增长0.33亿元，增幅28.02%，研发人员数量同比增长22.64%，导致研发薪酬费用上升。公司近年来错峰备货力度扩大，报告期末存货4.33亿元，较去年同期增加2.41亿元。 采购端备货力度加大与员工薪酬支出上升导致经营活动净现金流流出扩大。 由Wi-FiSoC拓展至WirelessSoC，产品组合持续丰富。公司2020年来加大产品的推出力度，并将过去的单模产品升级至双模&多模产品，包括8266基础上的WiFi&BLE双模C2/C3、支持WiFi6的C5/C6、强化AI应用的高阶产品S3以及标志进入Thread/Zigbee市场的H2芯片，使公司产品线全面覆盖主要的非蜂窝物联网通信方式，并通过性能裁剪匹配下游应用需求。新产品将陆续进入市场推广和量产阶段，支撑公司营收增长。 投资建议。公司近年来产品推出力度显著加大，在性能与连接上构建更丰富的产品组合，我们看好公司在“处理+连接”上的软硬件竞争实力以及行业长期的增长，关注下半年需求恢复速度以及Matter协议的发布节奏。我们预计2022-2024年，公司分别实现营收16.16/21.30/27.54亿元，分别实现归母净利润1.87/2.93/4.57亿元，对应EPS分别为2.32/3.65/5.68元，当前股价对应PE分别为45/28/18倍。参考可比同行上市公司估值水平，给予公司2023年估值区间30-35倍，对应合理价格区间为109.5-127.75元，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：下游需求恢复不及预期，产品推广不及预期。

公司发布2022年半年报。上半年公司实现营收19.27亿元，同比+166.04%，实现归母净利润6.81亿元，同比+121.20%。其中，互联类芯片营业收入12.36亿元，同比增长80.04%，产品毛利率约60.08%；津逮服务器收入6.90亿元，同比增长17.3倍，产品毛利率约11.56%。 互联类芯片业务随DDR5渗透率提升具有长期确定性，津逮服务器快速发展。1）2022Q2公司互联类芯片实现营业收入6.62亿元，环比+15.10%，同比+69.44%。考虑模组制造商需要针对DDR5提前备货以及AMD 新平台Genoa 在下半年推出并扩大生产，公司DDR5RCD 份额有望逐季扩大。行业层面虽受需求波动与Intel 新平台延期影响，但整体DDR5渗透率提升的趋势不变，Rambus 2022Q2业绩会预估DDR5渗透率超过DDR4的节点由2023年末递延2024年初，互联类芯片业务处于代际更新起点。2）2021年公司推出第三代津逮服务器产品，业务规模快速扩大，报告期内公司正在研发第四代产品。 稳步推进现有业务产品迭代和新产品研发工作。公司继续推进互联类芯片研发工作，在DDR5Gen2RCD/MCR/CKD/Retimer/MXC 芯片等业务陆续取得进展，这将进一步拓展至笔记本电脑/高性能计算/AI 领域；AI 芯片继续推进第一代工程样片流片前的准备工作。截止报告期，公司研发人员扩张至409人，同比增长15.54%。 投资建议。我们预计公司将充分受益于DDR5渗透率提升带来的长期机遇。调整公司盈利预测以反映市场需求波动与Intel 平台的递延，预计2022-2024年公司分别实现营收41.77/61.76/84.89亿元，分别实现归母净利润13.61/19.89/27.35亿元，对应EPS 分别为1.20/1.75/2.41元，对应当前股价PE 分别为53/36/26倍。如市值扣除账面净现金资产，对应2023年PE 约为32倍，我们看好公司此轮硬件升级中的市场潜力，维持“买入”评级。 风险提示：DDR5渗透率不及预期，下游需求不及预期。

公司公告2022年度非公开发行A股股票预案，拟募集资金不超过6.5亿元，扣除发行费用后的净额用于汽车电子全球运营中心建设项目、数智储能项目和补充流动资金。 募资投向汽车电子/储能，提振业务加速发展。1）拟建设汽车电子全球运营中心，提升公司汽车电子业务的全球服务能力。公司与全球Tier1厂商和传统整车厂合作，重点落向车身域控制和热管理控制方向，在不同控制区域上实现功能的任意组合和可选，并加大在深圳、杭州、越南和罗马尼亚等生产基地的汽车电子产线投资；2）拟投入1.2亿元用于数智储能项目，用于支付设备及软件购置费、研发物料费、人员薪资和检测认证费。通过本项目实施将提升公司在储能变流器、电池管理系统、数智储能物联网控制系统领域的技术研发能力，加快产品方案测试进度，缩短产品开发周期。根据年报信息，目前公司已形成较为完整的第三代总成方案，组建了多功率段系列的产品平台，可以大大缩短客户项目的研发周期和测试周期，同时给客户提供经过市场验证的安全可靠的产品。公司在储能领域已完成部分项目的技术开发和产品批量生产。 传统主营业务经营稳健，营收与盈利有望在下半年改善。1）家电控制器业务：公司聚焦大客户战略，通过跟踪海外伊莱克斯/惠而浦/Arcelik近期业绩说明会，显示俄乌冲突影响海外家电企业欧洲地区二季度表现，同时原材料成本和贸易关税大幅削弱盈利能力。在未来展望上，供应链的限制有望在下半年逐步缓解，同时家电置换周期与下游需求多样化将支撑海外需求，预计公司营收与盈利有望在下半年改善。2）电动工具业务：受需求下降以及去库存影响，行业整体需求承压，公司2021年电动工具收入占比约为16，整体影响可控。 投资建议。我们预计公司汽车电子与储能业务将补抵成长动能，家电控制器业务将在下半年逐步好转，但下游客户大幅受损的盈利能力将一定程度制约公司成本的传导，我们依然看好公司的长期竞争力。预 计2022-2024年，公司分别实现营收74.30/92.70/112.60亿元，分别实现归母净利润6.52/8.93/11.46亿元，对应EPS分别为0.71/0.98/1.25元，当前股价对应PE分别为26/19/15倍。维持“买入”评级。 风险提示：市场需求不及预期，成本传导不及预期，市场拓展不及预期。

公司发布 2021年年报与 与 2022年一季报。 。2021年公司全年实现营收25.62亿元，同比+40.49%；实现归母净利润 8.29亿元，同比-24.88%；经营性现金净流量 6.80亿元，同比-31.97%。公司 2022Q1录得营收 9.00亿元，同比+200.61%；单季度实现归母净利润 3.06亿元，同比+128.23%；经营性现金净流量 2.59亿元，同比+101.48%。 DDR5量产推动互联类芯片业务改善 ， 津逮业务推进顺利。 。1）营收方面，随着 DDR5第一代内存接口芯片及模组配套芯片在四季度量产出货，2021Q4公司互联类芯片业务营收 6.01亿元，环比+39.97%；2022Q1互联类业务营收 5.75亿元，主要系季节性因素以及上海疫情封控带来的短期影响。津逮业务推进顺利，2021年全年实现营收 8.45亿元，2022Q1营收 3.25亿元，公司预估 2022年与英特尔关联交易金额约为25亿元（2021年预估金额为 15.84亿元，实际完成 10.90亿元）。2）毛利率方面，2022Q1互联类产品线毛利率约为 60.45%，环比下降8.76pct，主要为配套模组芯片是与公司合作伙伴共同研发产品，毛利率低于内存接口芯片，其收入占比提升导致产品线平均毛利率下降；2022Q1津逮服务器产品线毛利率 12.44%，较 2021年略有提升。 整体费用率可控，股权激励费用 影响逐渐降低。2021年公司整体费用率 21.93%，较去年同期下降 3.13pct，随着 DDR5第一子代开发完成，新产品研发复用率较高，费用端整体可控。2021年公司确认股份支付费用 1.77亿元，根据公司公告，考虑 2020年与 2022年激励计划（假定授予日为 6月底），我们预估 2022/2023/2024年股权激励摊销费用分别为 1.40/0.92/0.18亿元，其对业绩的影响逐渐降低。 稳步推进现有业务产品迭代和新产品研发工作 。公司报告期内完成DDR5第二子代和 PCIe 5.0 Retimer 芯片量产版本的研发，完成第一代AI 芯片工程样片的流片，并披露了在高速时钟驱动 CKD 芯片、MCRRCD/DB 和 MXC 芯片的研发，此三类芯片皆为公司互联类产品的延伸，在研发上具备一定复用性。 投资建议。我们预计公司将充分受益于 DDR5渗透率提升带来的长期机遇。预计 2022-2024年公司分别实现营收 39.82/56.70/77.46亿元，分

公司发布2022年一季报。2022Q1公司实现营收12.40亿元，同比-2.70%；归母净利润0.71亿元，同比-33.79%；经营活动现金净流量0.20亿元，同比+132.56%。 外部环境波动导致业绩承压。2022Q1公司综合毛利率16.98%，我们预估控制器部分环比下降超过1pct，一季度公司业绩承压，影响因素包括：1）深圳3月份短暂的停工导致生产与交付顺延，上海疫情潜在影响长三角基地的供应与生产交付，物流运输存在一定阻力；2）上游原材料成本持续上涨，而公司提前备货带来的存货成本压力逐步反映到毛利率中。截止3月底公司存货17.34亿元，较年底上升1.97亿元，上半年成本压力与对下游价格传导依然面临考验。3）公司产能利用率有所下降，汇率波动等对毛利率与财务费用端构成一定负面影响。 汽车电子与储能业务拓宽收入来源。根据年报信息，公司重点落向车身域控制和热管理控制方向，建立合作的全球Tier1客户数增加，同时与国内新势力的合作取得实质性进展，合作的主要产品包括车内氛围灯/贯穿式尾灯控制、座椅的控制以及HOD方向盘离手检测等，以及整个车身的集成式热管理方面，充电桩的研发、组装等，部分项目进入试产与量产阶段。新能源方面，公司在储能控制器领域已完成部分项目的技术开发和产品批量生产。 投资建议。我们调整公司盈利预测以反映上半年集中出现的成本与供应链挑战，看好公司的长期竞争力。预计2022-2024年，公司分别实现营收73.37/92.44/115.00亿元，分别实现归母净利润6.53/9.44/12.05亿元，对应EPS分别为0.71/1.03/1.32元，当前股价对应PE分别为19/13/10倍。基于分部估值法，从PEG与电子制造业整体可比的角度调整传统控制器业务市值区间至140-160亿元，和而泰在铖昌科技的股权市值对应25-30亿元。对应2022年底合理价格区间为18.05-20.79元，维持“买入”评级。 风险提示：需求不及预期，市场竞争激烈，上游原材料价格波动。