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孙冉

民生证券

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妙可蓝多 食品饮料行业 2024-03-28 13.92 -- -- 13.58 -2.44% -- 13.58 -2.44% -- 详细
事件: 公司 3 月 26 日发布 2023 年年报, 受市场变化影响, 2023 年全年实现营业收入 40.49 亿元,同比-16.2%; 受原材料市场行情变动及汇率波动等影响, 归母净利润 6344 万元,同比-53.9%; 扣非归母净利润 717 万元,同比-89.6%, 利润高于此前业绩预告中枢。 其中, 单 23Q4 实现营业收入 9.7 亿元,同比-2.7%;归母净利润及扣非净利润分别 2956/908 万元,同比扭亏为盈。 C 端下滑 B 端降速, Q4 推出芝士零食系列新品以焕新产品线。 分业务看,公司奶酪/贸易/液态奶分别实现营收 31.37/5.67/3.33 亿元,同比-18.9%/-5.4%/-4.3%; 奶酪板块 23 年双位数下滑,但下半年降幅较上半年有所收窄。 受规模效应削弱叠加原材料市场行情与汇率波动的双重影响,主要原材料成本较上年同期上升,导致公司奶酪板块毛利率同比下滑 3.72pcts。 奶酪业务细分下: 即食营养/家庭餐桌/餐饮工业分别实现营收 19.01/3.48/8.88 亿元,同比-24.0%/-36.1%/+7.6%。 ①以低温奶酪棒为代表的即食营养系列 23 年加速下滑,常温奶酪棒受益于渠道拓展和场景破圈实现逆势上涨。 ②以奶酪片为代表、 主打早餐场景的家庭餐桌系列 23 年营收下滑,但 23 年下半年降幅环比收窄。 ③受益于出行链恢复及餐饮消费场景复苏, 餐饮工业系列整体维持增长但亦有降速。 渠道拓展及场景破圈, 积极布局新零售渠道。 分区域看,北区/中区/南区同比-23.8%/-9.6%/-11.7%, 分销售模式看,公司在经销/直营/贸易同比-15.16%/-29.22%/-5.44%。 公司在渠道模式上积极求变, 大力开发烘焙、零食量贩、母婴等特渠,加大新零售渠道资源投入。 经销商数量上: 23 年末公司共有经销商 5,036 家, 全年减少 182 家, 销售网络覆盖约 80 万个零售终端。 成本上升毛利率承压, Q4 主动控费+股权激励费用冲回改善利润水平。 23年毛利率 29.24%,同比-4.92pcts。归母净利率 1.57%,同比-1.24pcts。 盈利能力下行主因高毛利产品奶酪棒占比下降,干酪等原材料价格上涨。费用端 23年公司销售/管理费用率 23.18%/3.66%,同比-2.06pcts/-1.38pcts。 其中单 Q4分别为 21.1%/-2.6%,同比-9.86/2.07pcts,四季度公司主动收缩销售费用投放,股权激励费用在 Q4 冲回改善了利润水平。 投资建议: 公司积极加强品牌建设, 根据凯度统计 23 年奶酪市场占有率持续提升,稳居第一。 随着 Q4 推出众多零食形态的 C 端新品, 未来产品端建议关注公司 C 端高毛利产品形态创新及新品反馈,渠道端随着零售新渠道场景开拓,以及 B 端餐饮供应链领域专业化服务优势打造, 或能带公司走出困境。 预计公司24-26 年归母净利润分别为 1.3/1.8/2.3 亿元,同比+98.4%/39.3%/31.7%, 当前股价对应 P/E 分别为 56/40/31X, 维持“推荐”评级。 风险提示: 食品安全问题,原材料价格上涨,奶酪行业竞争加剧,新品销售不及预期。
伊利股份 食品饮料行业 2023-11-03 27.30 -- -- 27.80 1.83%
27.80 1.83%
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事件: 公司 10 月 30 日发布 2023 年三季报, 2023 年 Q1-3 累计实现营收/归母净利润/扣非后归母净利润 974.04/93.80/84.54 亿元,同比+3.77%/+16.36%/+11.51%,其中 23Q3 实现营收/归母净利润/扣非后归母净利润 312.07/30.75/26.57 亿元,同比+2.66%/+59.44%/+56.95%。 液奶收益双节礼赠需求回暖, 冷饮下滑系短期战略性出货前置所致。 分产品看: ①液体乳 23Q3 实现营收 230.08 亿元,同比+8.48%,占比 74.74%。 23 年内液奶呈现出逐季改善的复苏趋势。三季度受益于节日场景的恢复,礼赠需求短期增加,预计 Q3 高端液奶增速快于大盘。 常温酸奶安慕希由于处在新老产品交替阶段, 短期或有压力。 ②奶粉及奶制品 23Q3 实现营收 64.01 亿元,同比-3.85%,占比 20.79%。 婴配粉降速放缓,营收逐季改善。 受近年出生率下滑及二次配方注册制的影响,行业进入中小企业出清,头部企业份额集中的阶段。 伴随 Q3 推出新的配方奶粉逐步贡献增量, 预计营收将逐步企稳回升。 成人粉方面公司适时把握行业发展趋势和消费人群结构变化带来的潜在需求,推出了多款功能性成人粉。 奶酪业务预计 B 端好于 C 端。 ③冷饮 23Q3 实现营收 12.26 亿元,同比-35.69%,占比 3.98%。 下滑或系公司在 Q2 战略性出货节奏的前置, 以保证旺季备货,提前抢占市场,同时叠加 Q3 在出货角度是行业淡季, 以及部分区域极端天气影响。 我们预计全年维度下冷饮业务仍有望实现领先行业的双位数增长。 我们预计未来公司在淡季可能通过跨品类的合作, 不同区域差异化的营销方式探索适合淡季的销售模式,实现传统冷饮业务在淡季的营收突破。 分区域看:23Q3 华北/华南/华中/华东/其他收入同比+6.90%/+2.02%/+14.99%/-13.61%/+4.31%,占比 27.59%/24.49%/20.80% /15.83%/11.28%。公司布局海外基地产能、积极拓展海外业务。 分渠道看: 23Q2 公司经销/直营同比+2.60%/+16.55%,占比 96.42%/3.58%。 经销商数量: 截至 23Q2 末公司共有 19608家经销商,较 23H1 末减少 1081 家。 双节礼赠需求带动高端液奶占比提升,费用精准投放下品牌势能不减。 23Q3 毛利率 32.37%,同比+1.60pcts。 主因成本端原奶价格下行释放的利润弹性及双节高端白奶占比提升对结构的拉升。 费用方面: 23Q3 销售/管理费用率分别 17.88%/3.92%,同比-0.88/-0.66pcts,规模效应下费效比提升,费用投放更加精准高效。 23Q3 归母净利率 9.85%,同比+3.51pcts,盈利改善持续兑现。 投资建议: 龙头具备规模效应,展望未来,高毛利奶粉恢复增长及冷饮业务持续增长,拉升结构和利润水平,关注销售逐季改善和控费增效下净利率提升。展望全年, 预计公司收入增速在中个位数。 2023-25 年归母净利润分别为107.08/120.32/136.59 亿元,同比+13.5%/+12.4%/ +13.5%,当前股价对应PE 分别 16/15/13 倍,维持“推荐”评级。 风险提示: 原奶价格波动风险,食品安全风险,市场竞争加剧风险。
古井贡酒 食品饮料行业 2023-10-31 270.38 -- -- 294.98 9.10%
294.98 9.10%
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事件: 公司 10月 27日发布 2023年三季报, 2023年 Q1-3累计实现营收/归母净利润/扣非后归母净利润 159.53/38.13/37.43亿元,同比+24.98%/+45.37%/+45.19%,其中 23Q3实现营收/归母净利润/扣非后归母净利润 46.43/10.33/10.12亿元,同比+23.39%/+46.78%/+46.86%。 截至 23Q3期末,合同负债 33.15亿元, 同比-11.91%/环比+9.6%,处在相对高位,业绩蓄水池丰厚。 年份原浆系列梯次升级, 次高端全国化有序推进。 产品端基本盘年份原浆全价位带布局,受益于持续多年的品牌建设和消费者培育,营收占比持续提升。 古5及献礼版在百元及以下价格带维持自然动销;古 8卡位省内主流的 200元价格带,已成为辐射全省的流量单品,未来有望通过下沉市场延续增长;古 16卡位300+价格带,得益于消费升级和疫后宴席求回补, 目前已成为合肥区域婚宴用酒首选,年内增长突出; 古 20作为“次高端、全国化”战略的抓手,定位 500+价位带,高举高打积极布局省外市场; 新品古 30剑指千元,锚定品牌高端形象。 区域上持续推进全国化战略, 以合肥为战略高地引领全省, 并快速辐射江苏、河南、 山东、河北、湖北、江西等周边市场。 针对当前个别省外市场短期面临的库存和价盘问题,公司已做出人员和目标上的积极调整。根据公司“十四五”规划,预计 2025年实现省内省外营收 1:1。 盈利能力提升, 现金流稳定, 23Q1-3毛利率 79.04%,同比+2.63pcts,其中单 Q3毛利率 79.42%,同比+5.71pcts, 主因古 16、古 20等高毛利产品放量拉动年份原浆系列占比提升,产品结构优化拉升整体毛利水平。 23Q3销售费用率分别为 28.33%,同比+0.98pcts, 中秋国庆双节期间为促进动销增加费用投放力度; 管理费用率 6.21%,同比+1.56pcts, 或与公司人员扩充及体外公司管理层序列并入销售公司,导致 Q3工资薪酬增加有关。 23Q1-3归母净利率23.90%,同比+3.35pcts,其中 23Q3归母净利率 22.25%,同比+3.55pcts。 现金流方面: 23Q3销售收现 43.82亿元,同比+26.80%, 略快于同期收入增速。 经营性现金流净额 9.92亿元,同比 13.80%。 投资建议: 公司作为徽酒龙头,得益于多年品牌建设,可充分享受省内本轮白酒主流价格带提档扩容的红利,同时公司具备优秀的渠道掌控力、团队组织力和战略落地能力, 保障公司顺利迈入双百亿阵营。 目前正在进行智能园项目建设,新产能落地后对公司“双百亿”后的持续增长给予有力支撑。 我们预计 2023-25年归母净利润分别为 44.09/57.20/73.14亿元,同比 40.3%/29.7%/27.9%,当前股价对应 PE 分别 32/25/20倍,维持“推荐”评级。 风险提示:省内市场竞争环境持续恶化;省外扩张或产品结构升级不达预期; 政商务需求持续减弱。
迎驾贡酒 食品饮料行业 2023-10-30 74.00 -- -- 80.97 9.42%
80.97 9.42%
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事件:公司10月27日发布2023年三季报,2023年Q1-3累计实现营收/归母净利润/扣非后归母净利润48.04/16.55/16.11亿元,同比+23.42%/+37.57%/+37.40%,其中23Q3实现营收/归母净利润/扣非后归母净利润16.61/5.91/5.81亿元,同比+21.89%/+39.48%/+36.84%。截至23Q3期末,合同负债5.06亿元,同比+20.82%,环比持平,未透支预收。 产品结构升级进展顺利,省外市场持续发力。分产品看:23Q3中高档白酒(洞藏、金银星系列)/普通白酒(百年迎驾贡、糟坊系列)分别实现营收12.10/3.70亿元,同比+29.61%/+5.26%,占比76.58%/23.42%。洞藏系列势能强劲,洞6/9卡位100-300元和省内主流价位契合,经多年培育迎来放量期,洞16/20锚定次高端,年内以合肥为试点由公司集中资源独立运作,未来或承接洞6/9高势能顺利实现梯次升级。分区域看:23Q2省内/省外市场实现营收10.45/5.35亿元,同比+29.52%/+11.87%,占比66.14%/33.86%。公司省内“合六淮”基地市场稳固,以洞藏为抓手,积极布局皖北、皖江大区。省外市场给予充足自主权,成立江苏直属管理中心,销售业务及人员独立,完善业务员与网点匹配机制,充分激发团队动力。分渠道看:直销(含团购)/批发代理收入同比+28.10%/+22.65%,占比5.73%/94.27%。公司聚焦核心渠道和终端,深度绑定核心包量店以提升单点效率。经销商数量上:23Q3末共计1396家,较23H1末仅增1家,其中省内/外各728/668家,净增2/-1家。 结构向上推升毛利,费用精准投放费效比提升。23Q1-3毛利率71.64%,同比+3.07pcts,其中23Q3毛利率72.96%,同比+3.85pcts,洞6、洞9等高毛利产品放量拉动洞藏系列占比增加,产品结构优化拉升毛利水平。费用方面:23Q3销售/管理费用率分别为8.26%/3.07%,同比-0.48/-0.20pcts,规模效应下费效比提升,费用投放更加精准高效。23Q1-3归母净利率34.45%,同比+3.54pcts,其中23Q3归母净利率35.59%,同比+4.49pcts,盈利能力持续提升。 现金流方面:23Q3销售收现18.50亿元,同比+18.45%,经营性现金流净额7.56亿元,同比16.21%。 投资建议:公司受益于洞藏系列引领的结构提升、省内皖北皖江+省外华东市场的填补和升级,以及组织改革强化核心市场核心终端掌控力,看好公司未来业绩高弹性。我们预计2023-25年营业收入分别为67.79/82.84/100.61亿元,同比+23.1%/22.2%/21.5%,归母净利润分别为22.64/28.50/35.47亿元,同比+32.8%/+25.8%/+24.5%,当前股价对应PE分别26/20/16倍,维持“推荐”评级。 风险提示:省内市场竞争环境持续恶化;洞藏培育低于预期导致结构升级不畅。
香飘飘 食品饮料行业 2023-10-23 15.24 -- -- 16.72 9.71%
17.95 17.78%
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公司于 10月 19日发布 23年三季报: 23Q1-3累计实现营收 19.79亿元,同比增长 29.31%;归母净利润 0.03亿元,较去年同期扭亏为盈;扣非后归母净利润-0.40亿元,较去年同期亏幅收窄。 其中 23单三季度分别实现营收/归母净利润/扣非后归母净利润 8.08/0.48/0.40亿元 ,同比+20.41%/-12.29%/-15.41%。 即饮条线持续放量 第二增长曲线确立有望。 分产品看: 23Q3冲泡类/即饮类分别实现营收 5.83/2.16亿元,同比+14.50%/+42.30%,占比 72.98%/27.02%。 即饮条线持续高增, 其中果汁茶增速稳健, 兰芳园瓶装冻柠茶贡献主要增量。 今年 2月起在部分重点城市的线下渠道进行首轮铺货,并结合市场反馈在北上广及江苏地区加大费用投放,提升产品势能,成果显著。 分区域看: 华东/西南 / 华 中 / 西 北 / 华 南 / 华 北 / 东 北 / 电 商 / 出 口 / 直 营 同 比+13.02/+18.19%/+11.15%/+36.03%/+28.69%/+39.49%/+7.68%/+44.64%/+55.13%/+1481.10%, 基本覆盖国内中大型城市及县区,其中华东系基地市场占比 43.66%; 分渠道看: 23Q3经销商/电商/出口/直营收入分别为7.35/0.46/0.05/0.13亿元,同比+17.62%/+44.64%/+55.13%/+1481.10%。 经销商数量上:截至 23Q3末,公司共有 1502家经销商,其中华东/西南/东北/华北/华中/华南/西北数量分别为 546/232/43/171/245/108/157,相较报告期初变动+60/+10/+1/+4/+6/+1/+1。 目前冲泡和即饮经销商重叠度较高, 未来随着即饮业务推进, 双条线经销商逐步分拆,提升渠道专业度和运营效率。 冲泡条线成本红利显著 即饮拓展期费用投放倾斜。 23Q1-3公司累计毛利率/归母净利率 32.24%/0.18%,同比+5.69/+5.08pcts,其中 23Q3毛利率/归母净利率 38.53%/5.88%,同比+4.50/-2.19pcts。 毛利率上升系公司销量增加同时原材料成本下降。 费用方面: 23Q1-3销售/管理/研发费用率分别为29.04%/8.27%/1.21%,同比+3.42/-2.75/-0.08pcts; 23Q3销售/管理/研发费用率分别为 25.90%/7.03%/1.06%,同比+10.45/-2.58/-0.03pcts。 23年公司冲泡业务以“修复”为主基调,费用投放保持稳健,即饮板块为开拓期, 费用投放力度较大,包括新进销售人员费用、品牌宣传推广费用及渠道冰冻化投入等,但总体上会保持收入、费用、利润三者间的动态平衡, 全年费率或将较去年保持相对稳定。 投资建议:冲泡奶茶龙头地位稳固,即饮类产品有望成为第二主力军,看好公司组织架构调整后释放改革红利。我们预计 2023-2025年归母净利润分别为 2.60/3.56/4.77亿元,同比 21.5%/37.2%/33.8%,当前股价对应 PE 分别24/18/13倍,维持“推荐”评级。 风险提示: 行业竞争加剧,新品销售及品牌建设不及预期,原材料价格上涨
伊利股份 食品饮料行业 2023-09-07 26.02 -- -- 27.99 7.57%
27.99 7.57%
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事件:公司 8月 28日发布 2023年半年报,23H1实现营收/归母净利润/扣非后归母净利润 661.97/63.05/57.97亿元,同比+4.31%/+2.81%/-1.55%; 其中 23Q2实现营收/归母净利润/扣非后归母净利润 327.57/26.90/24.80亿元,同比+1.05%/+2.93%/-4.53%。 业务条线表现分化:液奶疲软,冷饮高增,奶粉业务阶段性调整:分产品看: 23Q2公司液体乳/奶粉及奶制品/冷饮产品/其他分别实现营收 206.82/60.79/53.64/1.83亿元,同比+0.52%/-8.94%/+19.22%/+44.98%,占比 64.02%/18.82%/16.60%/0.57%。23H1公司液体乳和成人粉业务的零售额市占份额持续稳居行业第一,金典有机纯牛奶系列产品零售量同比持续呈现双位数增长,婴配粉、成人粉市占率分别为 13.6%/23.8%,持续领跑行业。婴儿粉业务上半年或受到清库存影响,随着下半年新品逐步上市,影响边际减弱。奶酪零售市占率17.2%,同比提升 1.5pcts。冷饮业务增速远超行业水平。分区域看:23Q2公司华 北 / 华 南 / 华 中 / 华 东 / 其 他 收 入 同 比 +3.04%/+7.84%/-1.74%/-8.37%/+3.04%,占比 27.14%/27.22%/17.07%/16.39%/12.18%。公司布局海外基地产能、积极拓展海外业务。23H1海外业务收入同比+19.9%。分渠道看:23Q2公司经销/直营同增 1.01%/15.61%,占比 97.30%/2.70%。截至 23Q2公司共有 20689家经销商。公司积极拓展线上渠道,为公司业务带来新增长。 盈 利 能 力 稳 定 , 控 费 提 质 提 效 。 23H1公 司 毛 利 率 / 归 母 净 利 率33.15%/9.57%,同比-0.33pcts/-0.14pcts。其中 23Q2毛利率/归母净利率32.52%/8.26%,同比-0.04pcts/+0.12pcts。原奶价格下行缓解成本端压力,但产品端结构变化导致公司毛利率略有下滑。23H1公司销售/管理/研发费用率分别为 17.55%/4.01%/ 0.52%,同比-0.79pcts/+0.16pcts/+0.03pcts,23Q2销售/管理/研发费用率分别为 18.04%/3.83%/0.59%,同比-0.48pcts/-0.54pcts/-0.00pcts。23H1管理、研发费用率增加系 23年合并澳优上半年管理费用,而22年收购澳优后仅合并第二季度导致费用增加所致。上半年公司销售费用率同比-0.8pct,广告营销费用率下降 1.3pct,主因面对弱复苏的市场,公司主动节流增效,销售费用的绝对额和费用率双降。展望 23H2,毛利率水平仍将保持稳定,期间费用率继续呈下降趋势。 投资建议:龙头具备规模效应,展望未来,高毛利奶粉恢复增长及冷饮业务持续增长,拉升结构和利润水平,关注销售逐季改善和控费增效下净利率提升。 我们预计 2023-25年归母净利润分别为 102.1/117.1/132.5亿元,当前股价对应 PE 分别 16/14/13倍,维持“推荐”评级。 风险提示:原奶价格波动风险,食品安全风险,市场竞争加剧风险
口子窖 食品饮料行业 2023-08-30 58.40 -- -- 62.00 6.16%
62.00 6.16%
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事件:公司8月28日发布2023年半年报,2023年H1实现营收/归母净利润/扣非后归母净利润29.12/8.48/8.34亿元,同比+26.79%/+14.64%/+15.85%;23Q2实现营收/归母净利润/扣非后归母净利润13.21/3.12/3.04亿元,同比+34.03%/+22.78%/+23.67%。截至23Q2合同负债7.27亿元,同比+83.47%,预收蓄水池高位,看好公司未来业绩高弹性。 高档酒占比稳中有升,渠道改革初有成效。分产品看:23Q2高档白酒/中档白酒/低档白酒实现营收12.60/0.12/0.23亿元,同比+36.45%/-40.75%/+45.82%,占比97.26%/0.94%/1.80%。高档酒营收增速较快,一方面来自新品“兼”系列全面铺货带来的营收增量,另一方面系渠道预期老品Q2末停货、停政策后的主动囤货。分区域看:23Q2安徽省内/省外实现营收10.66/2.30亿元,同比+31.12%/+56.08%,占比82.26%/17.74%。公司省内市场皖南强于皖北,皖北强于皖中。省外则聚焦重点市场,年内不断加大招商力度有序开拓。分渠道看:23Q2直销(含团购)/批发代理实现营收0.28/12.68亿元,同比+106.44%/+33.92%,占比2.17%/97.83%。直销团购渠道实现翻倍增长,验证了公司上半年重点围绕渠道扁平化和团购业务建设上取得阶段性进展。经销商数量上:截至Q2安徽省内/省外经销商数量分别为488/416个,相较Q1结束时-16/+24个。 上半年利润率略下滑,整体费效提升。23H1毛/净利率73.86%/29.11%,同比-1.61pcts/-3.08pcts,其中23Q2毛/净利率70.52%/23.63%,同比-1.54pcts/-2.16pcts,毛利率下滑或因新品上市初期货折增加所致。23H1销售/管理/研发费用率13.67%/5.98%/0.19%,同比-1.23pcts/+0.44pcts/-0.32pcts,23Q2销售/管理/研发费用率14.90%/6.89%/0.15%,同比+0.04pcts/-0.11pcts/-0.45pcts。23H1新品推广期间销售费用率不增反降,或因渠道改革后厂家主导市场工作,费用投放管理更加精细化。 兼系列引领产品结构升级,渠道改革强化管控。新品兼10/20/30占位300+/400+/1000元价格带,因与老品间价差较大上市后表现一般。未来随着老品政策终止,老品终端价格上涨并逐渐和新品缩小价差,叠加公司持续通过企业家沙龙、品鉴等活动开展消费者培育,提升新品动销和复购率,新老品将实现过渡。 渠道方面公司在地级市成立区域经销平台公司,加速渠道的扁平化,强化对终端掌控。未来渠道扁平化结构及厂家主导费用投放的模式,有利于费效提升。 投资建议:公司受益于区域经济强韧性带来的省内次高端价位带的持续扩容。展望下半年,在持续完善安徽运营中心工作机制的基础上,加快推动传统渠道转型,不断提升渠道终端掌控力和覆盖率,叠加新老产品交替,兼系列或实现突破放量。看好公司未来业绩高弹性。我们预计23-25年归母净利润分别为18.9/22.2/25.9亿元,当前股价对应PE分别18/16/13倍,维持“推荐”评级。 风险提示:省内市场竞争环境持续恶化;新品“兼”系列上市推广及公司渠道改革成效不达预期;宏观经济承压,消费场景冲击超预期。
李子园 食品饮料行业 2023-08-30 16.40 -- -- 17.16 4.63%
17.16 4.63%
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事件:公司在 8 月 24 日发布 2023 年半年报,23H1 实现营收/归母净利润/扣非后归母净利润 7.01/1.35/1.30 亿元,同比+0.06%/+30.55%/+55.95%。 其中 23Q2 实现营收/归母净利润/扣非后归母净利润 3.56/0.75/0.72 亿元,同比-0.94%/+21.08%/+47.26%。 Q2 动销承压,收入整体持平。分产品看:23Q2 含乳饮料/其他产品实现营收 3.50/0.03 亿元,同比-0.17%/-44.92%,占比 99.02%/0.98%。分区域看:23Q2 华东/华中/西南/华北/华南/东北/西北/电子商务分别实现同比-5.65%/+0.05%/+10.41%/-8.47%/+11.39%/-43.70%/-39.08%/+29.07%,占比 51.38%/17.98%/18.92%/1.43%/5.81%/0.69%/0.55%/3.25%;华东作为公司营收占比过半的核心市场同比-5.65%,或因 Q2 入夏后乳饮料口感非主流饮品叠加此前传统渠道库存过高所致。23H2 核心市场发力小餐饮和学生奶业务后,全年有望恢复增长。分渠道看:23Q2 经销/直销收入分别为 3.47/0.10 亿元,同比-1.64%/+31.80%,占比 97.29%/2.71%。 成本端压力释放,盈利能力显著提升。23H1 毛/净利率 36.73%/19.19%,同比+5.48/+4.48pcts,其中 23Q2 毛/净利率 36.85%/21.18%,同比+5.69/+3.85pcts。毛利提升显著:一方面系受益于上半年大包粉、包材 PET 瓶采购价格回落,释放利润弹性,另一方面系 22Q3 提价所致。展望 23H2 提价效应弱化,但成本端收益趋势延续。费用方面:23H1 销售/管理/研发费用率分别为 9.71%/4.45%/1.25%,同比-3.53pcts/+0.49pcts/+0.18pcts,23Q2 销售/管理/研发费用率分别为 7.79%/4.49%/1.31%,同比-4.01pcts/+0.78pcts/持平。H1 整体销售费用率下降主要出于公司的推广节奏考虑,下半年配合品牌建设会加大费用投放力度,全年拉平后销售费用率同比持平。 品牌全面升级,产品&渠道多维度发力。公司和华与华合作开展品牌建设,于 7 月发布全新品牌形象“李子园同学”及广告片,提高品牌定位。下半年公司将加大广告投放力度,多城市线下重点渠道投放+央视频道广告+与 QQ 音乐合办李子园甜美女生评选大赛,多手段提高公司品牌曝光度。23H1 公司对大单品“甜牛奶饮品系列”和“280ml 无菌罐装系列”进行包装焕新,并同期推出乳酸菌、零蔗糖甜牛奶、复合果汁等新品,丰富产品矩阵。持续加强渠道建设,在维护好传统经销和线上电商直销渠道基础上,重点开拓学校、早餐店、餐饮、单位食堂、酒店、网吧、零食连锁等具有场景消费属性的特通渠道。 投资建议:下半年华东基本盘有望恢复增长,外围市场四线及县城市场粗放扩张,学生奶和小餐饮渠道发力。未来随产品包装焕新+品牌曝光度提高+渠道拓展见效,动销有望提升;年内成本端边际下行,看好公司下半年业绩高弹性。 我们预计 23-25 归母净利润分别为 3.0/3.5/4.2 亿元,同比 35.5%/18.2%/18.0%,当前股价对应 PE 分别 22/18/16 倍,维持“推荐”评级。 风险提示:行业竞争加剧,新品销售及品牌建设不及预期,原材料价格上涨
香飘飘 食品饮料行业 2023-08-22 17.08 -- -- 18.79 10.01%
18.79 10.01%
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事件:公司 8月 18日发布 2023年半年报,23H1实现营收 11.71亿元,同增 36.26%,实现归母净利润/扣非后归母净利润-0.44/-0.80亿元,同比减亏0.85/0.71亿元;其中 23Q2实现营收 4.92亿元,同增 35.19%。实现归母净利润/扣非后归母净利润-0.50/-0.73亿元,同比减亏 0.2/0.04亿元。 坚持“双轮驱动”战略,冲泡类稳中求进,进一步探索第二增长曲线即饮类潜力:分产品看:23H1冲泡/即饮分别实现营收 6.27/5.27亿元,同增 38.37%/35.88%,占比 54.34%/45.66%。其中,MECO 果汁茶累计实现销售收入 4亿元左右,同比增长 11.58%。冲泡类产品营收略超过公司预期。即饮类第二曲线增长确立可期。分区域看:华东/西南/华中/西北/华南/华北/东北同增60.13%/20.53%/55.32%/17.65%/28.63%/34.40%/28.25%,基本覆盖国内中大型城市及县区,其中华东公司重点销售区域,占比 36.21%。分渠道看:截至23Q2末 公 司 共 有 1419家 经 销 商 。 经 销 商 / 电 商 / 出 口 / 直 营 同 比41.93%/-3.18%/-7.32%/467.36%,直营渠道大幅增长系公司积极拓展新渠道。 费效提升盈利改善,即饮板块盈亏平衡渐近:23H1公司毛/净利率 27.89%/-3.76%,同比 +7.19pcts/+11.28pcts。其中 23Q2毛 /净利率 23.58%/-10.15%,同比+2.72pcts/+8.98pcts。毛利率上升系公司销量增加同时原材料成本下降。公司 23Q2销售/管理/研发费用率分别为 37.26% /10.70%/1.78%,同比+2.02pcts/-4.14pcts/-0.04pcts,公司 23H1各项期间费用率同比下降,通过优化渠道、自动化改造、提升管理效率等方式降本增效。 “三品牌”锚定不同客群场景 “双业务”思路清晰打发明确:分品牌看: 固体冲泡奶茶“香飘飘”为大众熟知、“MECO”果汁茶独创杯装形态吸引年轻白领、港式奶茶鼻祖"兰芳园”锚定高端人群,满足当前消费分级趋势下不同类型消费者的多样化需求。分业务看:①冲泡:以“提心智、扩市场、拓品类”为经营策略,积极推动冲调产品的健康化升级的同时,挖掘 Q2传统冲泡淡季机会,按照“二八法则”,聚焦高产出的核心渠道及门店,通过优化经销商的合作模式、激励方案,提高渠道积极性,23Q2超过 70%的冲泡经销商实现同比增长,增长经销商累计销售额同比增长 81.34%;②即饮:4月即饮团队独立运作,探索即饮业务的组织管理和运营发展模式,强化渠道服务能力建设,通过经销商资源找准适销终端,设立铺货、分销、冰冻化奖励等措施,积极探索公司即饮业务渠道建设模式。截止目前,公司即饮业务在广东、北京、江苏等区域的势能已初步显现。 投资建议:冲泡奶茶龙头地位稳固,即饮类产品有望成为第二主力军,看好公司组织架构调整后释放改革红利。我们预计 2023-2025年归母净利润分别为2.84/3.83/4.89亿元,同比 32.8%/34.8%/27.6%,当前股价对应 PE 分别25/19/15倍,维持“推荐”评级。 风险提示:原材料成本波动,行业竞争加剧,食品安全问题。
迎驾贡酒 食品饮料行业 2023-08-21 69.46 -- -- 82.99 19.48%
82.99 19.48%
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事件:公司8月18日发布2023年半年报,2023年H1实现营收/归母净利润/扣非后归母净利润31.43/10.64/10.30亿元,同增24.25%/36.53%/37.72%;23Q2实现营收/归母净利润/扣非后归母净利润12.27/3.64/3.50亿元,同增28.62%/60.94%/67.44%。截至23Q2合同负债5.05亿元,同增33.54%,预收“蓄水池”增厚,看好公司未来业绩弹性。 产品结构升级进展顺利,省外市场持续发力。分产品看:23Q2中高档白酒(洞藏、金银星系列)/普通白酒(百年迎驾贡、糟坊系列)分别实现营收8.55/2.94亿元,占比74.43%/25.57%,同比+39.57%/+12.46%。受益于疫情后省内大众消费复苏以及省内主流价格带升级扩容趋势,公司聚焦洞藏系列,完成全带产品布局,洞藏系列份额持续提升。洞6/9卡位100-300价位带,经多年培育迎来放量期,洞16/20在合肥、六安等市场市场积极运作,未来或承接洞藏高势能顺利实现梯次升级。分区域看:23Q2省内/省外市场实现营收7.46/4.04亿元,占比64.88%/35.12%,同比+39.32%/+19.08%。公司在稳固合六淮大本营基本盘同时,一方面加强在皖北、皖江布局,抢占省内的增量空间,另一方面积极推进省外华东市场开拓。公司目前建有安徽、江苏直属管理中心,持续推动安徽、江苏市场洞藏业务及人员独立,完善业务员与网点匹配机制。未来随洞藏系列在省外的全面导入,公司省外市占率有望进一步提升。分渠道看:直销(包含团购)/批发代理收入同增82.90%/28.06%,占比8.66%/91.34%。直销渠道贡献增速明显。公司聚焦核心渠道和终端,不断提升网点数量及单点效率。经销商数量上:23H1共计1395家,较年初增加61家,其中省内/外各726/669家,较年初各增加37/24家。 公司盈利能力向好,销售费率整体下降规模效应凸显。23H1毛/净利率70.94%/33.85%,同比+2.67pcts/+3.05pcts,其中23Q2毛/净利率70.56%/29.66%,同比+7.41pcts/+5.67pcts,毛利率显著提升主要是货折确认节奏的原因,拉平全年毛利率或保持稳步提升。23H1销售/管理/研发费用率分别为8.59%/3.16%/1.21%,同比-0.75pcts/-0.64pcts/+0.06pcts,23Q2销售/管理/研发费用率分别为11.98%/4.02%/1.62%,同比+0.07pcts/-0.90pcts/-0.10pcts。公司销售费率Q2略增但H1整体呈下降趋势,随营收增长规模效应凸显。 投资建议:安徽省内白酒消费需求相对强韧且主流价格带升级扩容趋势显著,未来公司受益于洞藏系列份额提升引领产品结构升级、省内皖北皖江+省外华东市场空间市场的填补,以及组织改革强化核心市场核心终端掌控力,看好公司未来业绩高弹性。我们预计归母净利润分别为21.4/26.4/32.7亿元,同增25.6%/23.4%/23.8%,当前股价对应PE分别25/21/17倍,维持“推荐”评级。 风险提示:省内市场竞争环境持续恶化;洞藏培育低于预期导致结构升级不畅;宏观经济承压及疫情致消费场景冲击超预期。
东鹏饮料 食品饮料行业 2023-08-09 184.77 -- -- 201.00 8.78%
201.00 8.78%
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事件:公司8 月6 日发布2023 年半年报,23 年上半年实现营收/归母净利润/扣非后归母净利润54.60/11.08/9.90 亿元,同增27.23%/46.83%/38.46%;其中23Q2 实现营收/归母净利润/扣非后归母净利润29.69/6.11/5.37 亿元,同增29.96%/48.97%/40.09%。 出行链修复带动软饮料板块复苏 大单品销量、销售额份额双双提升。随疫情防控放开,人流活跃带动饮料市场复苏,Q2 入夏以来极端天气带动饮用量及饮用频次双增。根据尼尔森数据,23H1 中国能量饮料/即饮咖啡/运动饮料市场销售额分别同比+2.44%/+12.35%/+29.89%。公司及时把握市场趋势变化,实现市场份额稳固提升。23H1 东鹏特饮在中国能量饮料市场中销量/销售额占比分别为40.86%/29.06%,排名第一/第二,较22 年末+4.16pcts/+2.44pcts。 产品矩阵丰满新品潜力可期 强化终端陈列提高单点产出 分产品看:23 年上半年东鹏特饮/其他饮料分别实现营收51.35/3.20 亿元,同比+24.69%/92.85%。新品“东鹏大咖”“补水啦”等贡献增量明显,其他饮料收入占比由去年同期3.87%提升至5.87%。分区域看:广东/华东/华中/广西/西南/华北(含北方)/线上/直营实现销售收入同比+14.05%/+33.53%/+27.98%/+6.98%/+59. 71%/+67.91%/+34.28%/+40.80%。省外市场(包括直营和线上渠道)占比提升至65.55%。渠道端:截至23Q2 末公司2796 家经销商,实现地级市100%覆盖。终端网点数突破330 万家,同比+32%。公司在全国化战略下,持续推进省外市场拓张及多渠道布局,以开拓终端网点作为考核指标,以“冰冻化是最好的陈列”为思路,强化终端陈列、加强品牌形象打造,提高单点产出。 原料成本端压力对冲,规模效应下费效提升,公司盈利能力持续改善。23H1 毛/净利率分别为43.10%/20.29%,同比+0.42pcts+/2.71pcts。其中23Q2毛/净利率分别为42.74%/20.57%,同比+0.51pcts/+2.63pcts。毛利率上升主因聚酯切片高位回落对冲了白砂糖的上涨压力,下半年成本端压力仍可控。23年上半年销售/管理/研发费用率分别为15.81%/3.00%/0.46%,同比-0.57pcts/-0.05pcts/-0.02pcts。上半年公司扩大销售队伍规模及增加冰冻化投入,销售费用同期增加,但随着营收高增,规模效应持续释放,各项费率下降、费效提升。 投资建议:功能饮料龙头地位稳固,产品矩阵丰富+区域及渠道扩张带动增长。公司依托完善的销售体系和高水平的研发能力,积极打造“能量+”为主的多元化产品矩阵。目前东鹏特饮作为基本盘稳中有增,围绕咖啡饮料/电解质水打造的第二增长曲线年内快速放量、潜力可期。我们预计归母净利润分别为19. 04/24.48/30.43 亿元,同比32.1%/28.6%/24.3%,当前股价对应PE 分别38/30/24 倍,维持“推荐”评级。 风险提示:原材料价格上行,新品销售不及预期,全国化进程不及预期。
古井贡酒 食品饮料行业 2023-05-08 296.66 -- -- 301.00 0.22%
297.32 0.22%
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事件:公司发布2022 年年报及2023 年一季报,22 年实现营收/归母净利润/ 扣非后归母净利润分别为167.1/31.4/30.7 亿元, 同比+26%/+36.8%/+30.7%;其中22Q4 分别为39.5/5.2/4.9 亿元, 同比+24.7%/+58.2%/+71.6% ; 23Q1 分别为65.8/15.7/15.5 亿元, 同比+24.8%/+42.9%/41.8%。 年份原浆占比及毛利持续提升,全国化扩张稳步进行。分系列看:22 年年份原浆/ 古井贡酒/ 黄鹤楼分别实现营收121.1/18.7/12.6 亿元, 同比30.1%/16.5%/+11.4% , 占比79.4%/12.3%/8.3% , 毛利率分别为84.5%/59.7%/75.0%,同比+1.31/+1.11/-0.06pcts。受益于品牌力和持续的消费者教育,基本盘年份原浆系列营收占比和毛利率持续提升,拉升产品结构持续向上。从量价拆分来看:年份原浆(量+21.77%,价+6.82%),古井贡酒(量+9.11%,价+6.73%),黄鹤楼(量+5.13%,价+5.95%),各品牌均实现了量升价增,年份原浆量增贡献最大。分区域看:华北/华中/华南/国际分别实现营收13.3/143.5/10.1 亿元, 同比+23.8%/+26.9%/+15.2% , 占比8.1%/85.2%/6.6%,毛利率77.4%/77%/79.8%,同比+2.56/+2.05/+2.04pct,华中大本营市场占比稳中有升。分渠道看:线上/线下实现营收6.1/161 亿元,同比+14.89%/+26.4%,占比4%/96%,毛利率77.04%/77.17%,同比-0.01/+2.15pcts。经销商数量上:22 年末经销商共计4399 家,其中华北/华中/华南分别1132/2721/530 家,年内净增加127 家/78 家/183 家。省外招商铺货同步进行,公司在江苏、河北、河南、山东、江西、浙江等板块市场稳步推进。 费用持续优化,利润弹性释放。毛利率方面,公司 22 年/22Q4/23Q1 分别为77.2%/79.6%/79.7%,同比+2.1/+7.5/+1.8pcts。结构优化拉升毛利率水平。 费用端:公司22 年销售/管理(含研发)/财务费用率分别为27.9%/ 7.3%/-1.29%,同比-2.27/-0.77/+0.24pcts。23Q1 分别为28.83%/5.66%/-1.33%,同比-1.33/-0.67/+0.25pcts;销售、管理费用率连续两个季度下降,具备可持续性。 净利率方面,公司2022/22Q4/23Q1 分别为19.5%/13.8%/ 24.3%,同比+1.56/+2.84/+2.8pcts。 投资建议:公司坚持全国化、次高端、古20+的发展战略,通过“插旗、打井、育户”实施路径,加速推进全国化进程,提速省外市场, 产品结构不断提升。 展望23 年,公司计划实现营收 201 亿元,较上年营收增长 20.26%;计划实现利润总额 60 亿元,较上年利润总额增长 34.21%。公司目标制定积极,彰显管理层信心。预计公司2023-2025 年营收分别为201.5/240/284 亿元,同比21%/19%/18%,归母净利润分别为43/54/67 亿元,同比38%/26%/24%,当前股价对应 PE 分别为36/29/24 倍,维持“推荐”评级。 风险提示:省内市场竞争环境持续恶化;宏观经济承压及疫情反复致消费场景冲击超预期;省外扩张或产品结构升级不达预期;
口子窖 食品饮料行业 2023-05-08 56.93 -- -- 59.88 2.36%
64.18 12.73%
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事件:公司发布 2022年年报及 2023年一季报,22年实现营收/归母净利润/扣非后归母净利率分别为 51.35/15.50/15.33亿元,同比+2.12%/ -10.24%/+3.3%;其中 22Q4分别为 13.73/3.49/3.52亿元,同比-1.9%/ -39.58%/-7.06% ; 23Q1分 别 为 15.92/5.36/5.29亿 元 , 同 比 +21.35%/+10.37%/11.79%。 高档酒营收、毛利率稳中有升,省外招商加速但平均体量尚小。分产品看,22年高/中/低档白酒分别实现营收 48.7/1.0/0.9亿元,同比+1.94%/-5.95/+6.47%,毛利率 75.61%/41.36/27.77%,毛利率同比+0.42/-3.43/-0.08pcts。 高档白酒占比 96.26%,营收和毛利率均实现稳中有升。23Q1高/中/低档白酒分别实现营收 15.09/0.27/0.23亿元,同比+21.8%/+8.4/-20%。其中高档酒占比 97%,较 22年末又有提升。主因省内百元价位的口子 5/6年春节动销较好,新品“兼”系列在 23Q1亦有贡献。分区域看,22年省内/省外分别实现营收41.7/8.9亿 元 , 占 比 82.43%/17.57% , 同 比 +2.27%/-0.03% , 毛 利 率74.66%/71.33%,毛利率同比+0.30/+0.53pcts。省内大本营稳固。分渠道看,22年直销(含团购) /批发代理分别实现营收 0.87/49.73亿元,同比+20.79%/+1.58%,毛利率 81.76%/73.94%,毛利率同比+0.49/+0.33pct。直销渠道增势显著除低基数外,还因公司 22年 10月新增京东自营旗舰店,并加强了和猫超、抖音平台的合作,完善电商渠道。经销商数量上,22年末经销商共计 859家,其中省内/省外分别 478/381家,年内净增加 10家/84家; 结构向上毛利水平基本稳定,短期财务费用率上行拖累净利水平。毛利率方面,公司 2022/22Q4/23Q1分别为 74.2%/73.4%/76.6%,同比+0.26/1.29/ -1.4pcts。23Q1毛利下滑或因新品“兼”系列上市推广初期赠酒,导致货折比例增加所致。费用端:公司 22年销售/管理(含研发)/财务费用率分别为 13.63%/5.7%/-0.81%,同比+0.92/+0.22/-0.59pcts;管理费用增加主因东山产业园工程转固,开始计提折旧所致。23Q1分别为 12.66%/5.44%/-0.21%,同比-2.28/+0.56/+2.66pcts。净利率方面,公司 2022/22Q4/23Q1分别为 30.2%/25.4%/33.7%,同比-4.16/-15.83/-3.35pcts。23Q1净利率下滑系财务费用增加所致。 投资建议:新品“兼”系列 2月上市后经销商打款积极,终端铺货顺利。股权激励(23-25年营收/扣非净利润同比不低于 15%/13%/15%)落地彰显管理层信心、激发内部动能。公司重视省会市场的引领辐射作用,合肥营销中心已于年初主做政商务团购,渠道扁平化改革有助于公司统一的费用投放与管控。预计公司 2023-2025年营收分别为 60/70/81亿元,同比 17%/16%/16%,归母净利润分别为 19/22/26亿元,同比 22%/18%/17%,当前股价对应 PE 分别为19/16/14倍,维持“推荐”评级。 风险提示:省内市场竞争环境持续恶化;新品“兼”系列上市推广及公司渠道改革成效不达预期;宏观经济承压及疫情致消费场景冲击超预期。
迎驾贡酒 食品饮料行业 2023-05-01 61.63 -- -- 64.90 3.26%
70.00 13.58%
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事件:公司 4月 25日发布 2022年年报及 2023年一季报,22年实现营收/归母净利润 55.05/17.05亿元,同比+19.59%/+22.97%;其中 22Q4实现营收/归母净利润 16.13/5.02亿元,同比+15.39%/+18.53%;23Q1实现营收/归母净利润 19.16/7.00亿元,同比+21.11%/+26.55%。 洞藏系列营收占比持续提升,皖北皖江氛围向好。分产品看,22年高档酒(洞藏及金银星系列)/普通酒(百年迎驾及糟坊系列)分别占比 75.58%/ 24.42%,同比+27.59%/+3.55%,毛利率 76.67%/53.33%,同比+0.18/ -3.23pcts。23Q1中高档/普通酒分别实现营收 15.14/3.19亿元,占比 82.6%/ 17.4%,同比+22.3%/+20.04%。高档白酒增速较快,营收占比持续提升,主要受益于洞藏系列的资源聚焦和春节返乡潮,使占据省内主流价格带的洞 6/9快速放量。 分区域看,22年省内/省外分别占比 66.09%/33.91%,同比+25.65%/+12.19%,毛利率 73.25%/ 66.52%,同比+0.44/-0.82pcts。23Q1省内/省外分别实现营收 13.6/4.73亿元,占比 74.2%/25.8%,同比+30.28%/+2.86%。省内增速快于省外。公司通过调整安徽、江苏、直营管理中心布局,分板块深耕省内外市场,未来省内市场增量来自皖北、皖江区域市占率提升、合肥六安基地市场产品结构拉升及省内大环境带动三方面。分渠道看,22年直销(含团购)/批发代理分别占比 5.89%/94.11%,同比+21.28%/ +20.71%,毛利率 77.88%/70.54%,毛利率同比-0.70/+0.21pct。23Q1直销/批发代理分别实现营收 1.5/16.83亿元,占比 8.17%/91.83%,同比+34.42%/ +20.90%。经销商数量上:22年末经销商共计 1334家,其中省内/省外分别 689/645家,年内净增加 46家/13家; 23Q1期末共计 1339家,省内/省外分别 691/648家,净增加 2家/3家。省内外同步招商,但省外平均体量小于省内。 规模效应提升费效,费用管控释放业绩弹性。毛利率方面,公司 2022/22Q4/23Q1分别为 68.0%/66.7%/71.2%,同比+0.48/1.31/-0.2pcts。23Q1毛利下滑或因增加了货折比例所致。费用端:公司 22年销售/管理/研发费用率分别为9.17%/4.58%/1.11% , 同 比 -0.56/-0.86/-0.04pcts , 23Q1分 别 为6.41%/3.56%/+0.95%,同比-1.36/-0.38/+0.14pcts;销售费用率 23Q1下降1.36pct 主因公司品牌力提升带动自点率,春节动销两旺,渠道费用规模效应显著。净利率方面,公司 22年/22Q4/23Q1分别为 31%/30.9%/36.7%,同比+0.74/+0.75/+1.66pcts。公司净利率水平持续提升。 投资建议:公司作为徽酒品牌具备高势能,洞藏系列洞 6、洞 9卡位主流价格带持续放量,拉升产品结构。省内合肥六安基本盘稳固,未来随着品牌力持续提升带动皖北、皖江大区的快速突破放量。预计公司 2023-2025年营收分别为67/80/95亿元,同比 21%/20%/18%,归母净利润分别为 21/26/33亿元,同比 26%/23%/24%,当前股价对应 PE 分别为 23/19/15倍,维持“推荐”评级。 风险提示:省内市场竞争环境持续恶化;洞藏培育低于预期导致结构升级不畅;宏观经济承压及疫情致消费场景冲击超预期。
新乳业 食品饮料行业 2023-04-28 16.44 -- -- 17.49 5.87%
17.40 5.84%
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微软雅黑微软雅黑 事件:4月 25日公司发布 2022年及 23Q1业绩公告,22年实现营收/归母净利润 100.06/3.62亿元,同比+11.59%/+15.77%;其中 22Q4实现营收/归母净利润 25.27/0.51亿元,同比+9.04%/-8.78%;23Q1实现营收/归母净利润/扣非净利 25.21/0.61/0.75亿元,同比+8.84%/+40.56%/115.5%。 业绩增速行业领先,高端鲜奶、酸奶显著放量。22年营收同比+11.59%,首次迈入百亿俱乐部。单 Q4营收同比+9.04%,22Q4主营低温产品受疫情影响冷链运输影响,动销遭受较大冲击。疫情防控放开后,乳制品行业需求呈现弱复苏态势,23Q1液态奶营收逆势实现双位数增长。分品牌看,公司核心子公司四川乳业/雪兰/寰美/琴牌/唯品分别实现营收 16.4/11.7/18.7/9.9/6.38亿元,净利率分别为 6.3%/3.7%/8.3%/5.1%/6.8%。分业务看,22年公司液体乳/奶粉实现营收 87.76/0.71亿元,分别同比+5.72%/-2.93% 。公司持续贯彻“鲜立方”战略,低温鲜及低温酸表现优于行业,低温鲜营收同比双位数增长,公司持续加大新品创新力度,新品收入整体贡献度超 10%。22年具体营收,“24小时”品类结构持续升级,高端黄金营养乳实现同增 50%;朝日唯品坚持循环农作品牌理念,有机系列实现同增 200%+。分区域看,公司在西南/华东/华北/西北实现营收 37.24/28.82/7.98/14.38亿元,同比+3.06%/+31.55%/-7.77%/ +0.47%,华东和西北地区大幅增长主因唯品及夏进品牌的放量增长;西南/华东/西北地区毛利率分别为 28.07%/23.31%/24.22%,同比-0.20/-1.85/+0.85pcts;渠道端,公司在经销商渠道推动城市群策略,华东、川南城市群均实现增长 50%+,大湾区实现翻倍增长。 产品结构持续优化+成本压力释放+费用精细化管理,盈利能力有望环比改善。 22年公司整体毛利率为 24.04%,同比-0.52pcts,其中液体乳毛利率为26.06%,同比+1.32pcts。23Q1毛利率 27.06%,同比改善 3.1pcts,主因产品结构持续优化;归母净利率 2.5%,同比+0.5pcts。23Q1扣非净利率同比+1.47pcts。成本端:原奶价格自 21下半年持续延续下行趋势,当前价格相较22年初回落 7.5%,奶价红利在 23Q1显现。费用端:22年销售费用/管理费用/ 研 发 费 用 分 别 同 比 +8.74%/-4.63%/+18.42% , 费 用 率 分 别 为13.56%/4.69%/0.48%,同比-0.36/-0.77/+0.03pcts,疫情扰动下线下营销费用投入减少,股权激励费用摊销减少致管理费用下降。伴随规模效应将助推费效比进一步上升,公司逐年盈利提升战略有望兑现。 内生增长贡献收入主增量,产品结构优化助推净利提升。公司投后管理能力持续兑现,外延转内生的增长方式实现营收增长的可持续性。结构提升+规模效应+成本红利,未来三条盈利提升路径清晰。预计公司 23~25年营收分别为118/139/157亿元,归母净利润分别为 5.1/6.5/8.1亿元,当前股价对应 P/E 分别为 29/22/18倍,维持“推荐”评级。 风险提示:原奶价格波动风险;食品安全风险;市场竞争加剧风险。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名