事件：公司发布 2023 年半年报。2023 年上半年，公司实现营收 23.40 亿元，同比增长 13.76%；实现归母净利润 8.86 亿元，同比增长 14.46%；实现扣非归母净利润 9.14 亿元，同比增长 22.97%。 控股路产车流量同比增幅均超 15%，路费收入同比增长 14.41%2023 年 H1,公司收费公路业务实现收入 23.11 亿元，同比增长 14.41%，剔除 2022 年同期广佛高速影响同比增长 18.20%。其中，佛开高速/广珠东高速/广惠高速车流量分别同比增长 17.09%/27.86%/20.98%,实现路费收入7.34 亿元/5.58 亿元/10.18 亿元，分别同比增长 15.28%/27.64%/15.61%。 参股路产惠盐高速、广肇高速和赣康高速通行费收入均实现 10%以上增长，带动上半年公司投资收益同比增加 11.73%。 目前广珠东高速正在进行改扩建工作，2023 年上半年投入资金 4.68 亿元，项目进度约为 7.43%，预计对 2023 年车流量影响相对有限。 成本管理能力优秀，路产毛利率维持较高水平2023 年 H1, 公司控股路产佛开高速/广珠东高速/广惠高速营业成本分别同比变化-2.79%/11.77%/20.26%,毛利率分别为 67.14%/71.15%/68.16%，同比变动 6.11/4.09/-1.23 个百分点，路产毛利均维持在较高水平。 公司保持高分红政策，股息率具有明显优势根据公司《未来三年股东回报规划（2021 年度—2023 年度）》，2023 年公司分红率仍将保持不低于 70%的水平。以 8 月 28 日收盘价为基准，测算公司股息率为 5.64%，在 A 股上市高速公路主体中排名第二位，具备显著的股息率优势。 盈利预测、估值与评级我们预计公司 2023-2025 年营业收入分别为 48.89/51.86/54.03 亿元，同比 增 速 分 别 为 17.27%/6.10%/4.17% ； 归 母 净 利 润 分 别 为16.05/17.39/18.54 亿元，同比增速分别为 25.67%/8.36%/6.60%；3 年 CAGR为 13.23%，EPS 分别为 0.77/0.83/0.89 元。鉴于公司路产区位优势显著，并保持高分红政策，参照可比公司估值，我们给予公司 2023 年 11 倍 PE，目标价 8.47 元。维持为“增持”评级。 风险提示：车流量增速不及预期；改扩建投入超预期；收费政策变化。

事件：2023年8月28日，顺丰控股发布2023年半年度报告，上半年实现营业收入1244亿元，同比-4.4%；实现归母净利润41.8亿元，同比+66.2%，为上市以来实现最高归母净利；实现扣非归母净利润37.1亿元，同比+72.5%。 速运物流业务护城河深厚，基本盘稳健增长公司速运物流业务战略聚焦中高端市场，差异化竞争优势明显。2023年上半年，公司速运物流业务量58.8亿票，同比+14.6%（若剔除丰网数据，同比+18.3%）；实现营业收入920亿元，同比+13.4%，其中时效快递、经济快递、快运大件、冷运医药以及同城业务收入分别为561／121／151／53／33亿元，同比分别增加13.8%／2.7%／15%／31.3%／16.2%。 发力国际物流业务，打造第二增长曲线鄂州机场产能逐步释放，提高国际物流业务竞争力。截至半年报，鄂州机场转运中心试运行,预计三季度陆续投入运营。我们测算，若剔除嘉里物流数据，公司国际快递和供应链上半年业务收入保持稳定。8月21日，公司向港交所提交IPO申请，若通过，预计将进一步提升公司国际物流竞争力。 多网融通，精益求精,,归母净利创新高公司坚持精益运营，深化多网融通，降本增效，毛利率持续回升，归母净利创新高。2023年上半年，实现毛利168.1亿元，同比+3.2%；毛利率13.5%，同比+1.0PCTS；实现归母净利润41.8亿元，同比+66.2%，为上市以来实现最高归母净利润；归母净利率3.4%，同比+1.5PCTS。 盈利预测、估值与评级由于受到国际空海运需求及运价大幅回落影响，公司国际货运及代理业务收入承压。因此，我们调整公司2023-2025年营业收入分别为2636.50、2984.97、3377.80亿元（前值为2988.58/3398.90/3823.71亿元），同比增速分别为-1.44%/13.22%/13.16%；归母净利润分别为84.40／124.23／150.50亿元（前值为88.04/114.95/144.91亿元）,同比增速分别为36.71%/47.19%/21.15%;3年CAGR为34.59%,EPS分别为1.72/2.54/3.07元，对应PE分别为26/17/14倍。鉴于公司在众多物流细分领域处于领先地位，中长期具备广阔成长空间，参照可比公司，我们给予公司2023年35倍PE，目标价60.2元，维持“买入”评级。 风险提示：快递行业低价竞争超预期，国际业务增长不及预期，多网融通效果不及预期

事件：公司发布 2023 年半年报。2023 年上半年，公司实现营业收入 42.83 亿元，同比增长 20.23%；实现归母净利润 28.11 亿元，同比增长 19.43%。 收费公路业务收入同比增长 25.08%截至 2023 年 6 月底，公司管理的收费公路共计 26 条，管理里程约 2008 公里。2023 年 2 月，公司与广州越秀集团联合完成平临高速竞拍项目，公司高速公路投资里程增加 106 公里。伴随着上半年车流量企稳回升，公司路费收入实现稳定增长。2023 年 H1，投资运营板块实现收入 31.22 亿元，同比增长 25.08%。同时，公司参股多家优质高速公路上市公司，车流量复苏同样带动公司投资收益的增长。2023 年 H1 公司投资收益为 24.36 亿元，较 2022 年同期（17.66 亿元）增加 6.7 亿元。 公路产业链业务稳定增长，持续贡献营收2023 年 H1，公司交通科技和智能交通板块实现收入 8.38 亿元和 2.03 亿元，分别同增 7.73%和 21.18%，在营业收入中合计占比 24.31%。交通生态板块实现收入 1.20 亿元，同比微降 0.83%。 财务费用受京台并表影响同比增加 32.76%，资产负债率略有上升2023 年 H1，公司财务费用为 5.42 亿元，较 2022 年同期增加 32.76%，主要系京台高速并表导致利息支出同比增加 2.1 亿元。上半年公司借款收到的现金同比增加 34.23亿元，截至 2023年 6月底公司资产负债率为 43.13%，较 2022 年末（41.12%）增加 2.01 个百分点。 盈利预测、估值与评级我们预计公司 2023-2025 年营业收入分别为 96.89/104.97/113.29 亿元，同 比 增 速 分 别 为 16.78%/8.34%/7.92% ； 归 母 净 利 润 分 别 为55.89/60.84/66.40 亿元，同比增速分别为 14.98%/8.86%/9.14%，EPS 分别为 0.90/0.98/1.07 元。鉴于公司是高速公路行业经营里程最长、覆盖区域最广的综合性公路投资运营主体，区位优势明显，盈利能力优异，同时公司参股多家优质收费公路主体形成的投资收益亦将对盈利形成积极补充，给予公司 2023 年 12 倍 PE，对应目标价 10.80 元，维持“买入”评级。 风险提示：车流量增速不及预期；改扩建投入超预期；收费政策变化

事件： 公司发布 2023年半年报。2023年上半年，公司实现营收 71.36亿元，同比增长 46.37%，实现归母净利润 24.82亿元，同比增长 35.73%。 路费收入实现快速增长，毛利率同比增加 8.39%2023年 H1，公司实现通行费收入 45.22亿元，同比增长 35.67%，占营业总收入比重为 63.37%。收费公路业务毛利率为 64.51%，较 22年同比增加 8.39个百分点。从车流量类型分布来看，客车恢复情况显著好于货车。其中主力路产沪宁高速实现路费收入 25.88亿元，同比增长 36.11%，广靖及锡澄高速收入同增 41.69%。镇溧高速和宜长高速分别受去年同期高基数和平行路段分流影响，通行费收入同比有所下滑。 目前公司在建项目为龙潭大桥及北接线项目和锡宜高速南端扩建项目，分别于 2022年 8月和 2023年 1月开工，2023年上半年投入资金约 10.03亿元，下半年计划投资 28.46亿元。沪宁高速江苏段改扩建工程已启动扩容前期研究工作。 配套服务业务扭亏，收入实现翻倍增长2023年 H1，公司配套服务业务实现收入 9.0亿元，同比增长 101.11%，主要系油品销售收入（8.31亿元）受油品销量上升影响同比增长 112.94%。 油品销量上升及成品油成交价差增加带动配套服务业务毛利率增长至0.9%，较 2022年（-13.29%）增加 14.19个百分点。 新能源业务实现稳定盈利2022年公司收购云杉清能，积极布局新能源产业。2023年 H1，云杉清能海上风电项目上网电量同比增加，公司实现电力销售收入 3.51亿元，同比增长约 9.61%，毛利率为 51.27%，体现出稳定的效益性。 盈利预测、估值与评级我们预计公司 2023-2025年营业收入分别为 150.20/157.24/163.20亿元，同 比 增 速 分 别 为 13.31%/4.68%/3.79% ； 归 母 净 利 润 分 别 为46.37/49.55/52.52亿元，同比增速分别为 24.51%/6.86%/6.00%，EPS 分别为 0.92/0.98/1.04元，对应 PE 分别为 11/10/9倍。公司路产占据优越的区位优势，盈利能力优秀，公司长期以来维持高分红政策也彰显了对经营业绩的信心和对股东回报的重视，参考可比公司估值，给予 2023年 11.5XPE，对应目标价 10.58元，维持“增持”评级。 风险提示：新培育路产车流量增速不及预期；收费政策变化。

投资要点： 公司的差异化竞争策略不断加深快递业务的护城河优势，盈利能力或将超预期；专业化竞争优势打造供应链及国际业务有望成为公司的第二增长曲线；核心能力驱动多元物流业务协同发展，打开中长期价值成长空间。 30年筚路蓝缕，从直营快递企业到综合物流集团公司采用直营制的经营模式，总部掌控整体物流网络的关键环节及核心资源。公司提供国内及国际端到端的综合物流服务：国内市场具备时效快递、经济快递、快运、等业务的全产品服务能力；国际市场与嘉里物流携手融合发展，业务涵盖国际快递、跨境电商包裹、国际货代、国际供应链等。 快递行业规模稳健增长，集中度提升2023年快递行业市场规模预计突破1.1万亿，达到1.13万亿，增速回升为6.9%，实现行业规模稳健增长。随着价格战的停息，竞争逐步恢复有序，2022年快递行业CR6为86.4%，行业集中度重新提升。 速运业务护城河优势持续加深，国际业务有望打造第二增长曲线短期看好公司继续巩固快递产品时效与服务的竞争优势，保持收入和盈利基本盘的超预期增长；快运产品受益于行业集中度提升的格局红利，盈利能力有望持续改善。中期看好在制造强国与品牌出海背景下，公司供应链业务深耕各个行业解决方案，打造服务“价值”竞争力；国际业务深化与嘉里物流融合，保持经营韧性，有望实现业务收入与利润的稳健增长。 盈利预测、估值与评级： 我们预计公司2023-2025年营业收入分别为2988.58/3398.90/3823.71亿元 ， 同 比 增 速 分 别 为 11.73%/13.73%/12.50% ； 归 母 净 利 润 分 别 为88.04/114.95/144.91亿元，同比增速分别为42.60%/30.57%/26.05%；3年CAGR 为 32.90% ， EPS 分 别 为 1.80/2.35/2.96元 ， 对 应 PE 分 别 为26.32/20.15/15.99倍。绝对估值法测得公司每股价值为72.78元，可比公司2023年平均估值15.68倍，鉴于公司在众多物流细分领域处于领先地位，中长期具备广阔成长空间，综合绝对估值法和相对估值法，我们给予公司2023年35倍PE，目标价63.0元，首次覆盖，给予 “买入”评级。 风险提示：快递行业低价竞争超预期；国际业务增长不及预期；多网融通效果不及预期。

事件：2023年一季度，公司实现营收44.21亿元，同比上升24.27%，实现归母净利润8.10亿元，同比上升12.95%，实现扣非归母净利润7.89亿元，同比上升9.85%。 通行费收入同比增长11%，京台高速路段表现亮眼2023年一季度，公司实现通行费收入25.76亿元，同比上升11.0%，主要系疫后经济回暖车流量显著回升。省内路产中，主力路产济青高速Q1实现路费收入8.16亿元，同比上升7.66%。京台高速受益于济泰段于2022年10月通车，通行能力显著提升，Q1实现路费收入5.15亿元，同比增长37.76%。济南黄河二桥为京台高速齐济段上桥梁，同样受益于济泰段通车，Q1收入同比增加19%。济荷高速受改扩建影响于2月16日起实行主线半幅封闭施工、半幅单向通行，车流量收到部分负面影响，Q1收入同比下降19.3%。 省外路产中， 武荆高速、衡邵高速、许禹高速收入分别同比增长11.14%/9.11%/29.33%，四川泸渝高速受平行路段分流影响收入下滑9.08%。 轨交集团与齐鲁高速净利润规模同比有所下降2023年一季度，轨交集团实现营业收入11.25亿元，同比增长33.06%，实现净利润0.85亿元，同比下降17.9%；齐鲁高速实现收入5.62亿元，同比增长49.20%，实现利润1.66亿元，同比下降3.84%。 投资收益较2022年增加0.67亿元2023年一季度，公司实现投资收益3.06亿元，同比增长28.10%，其中实现权益法核算的长期股权投资收益2.22亿元（同比+60.51%），主要系济南畅赢交通基础设施投资基金实现0.96亿元投资收益；实现交易性金融资产投资收益0.17亿元（同比+157.16%）；实现债权投资利息收入0.67亿元（同比-28.35%）。 盈利预测、估值与评级公司核心路桥资产均为山东省高速公路网的中枢干线，路网完善，伴随宏观经济复苏车流量迎来显著回升，同时建议关注京台高速齐济段和济荷高速改扩建项目进程。我们维持原预测不变，预计公司2023-2025年营业收入分别为201.68/212.26/222.20亿元；归母净利润分别为34.82/37.59/40.00亿元，EPS分别为每股0.72/0.78/0.83元。参考可比公司估值，给予公司2023年11X PE，调高目标价至7.92元，维持“买入”评级。 风险提示：改扩建投入超预期，车流量恢复不及预期，行业收费政策变化。

事件：2022年，公司全年实现营收52.06亿元，同比上升32.78%，实现归母净利润14.45亿元，同比下降4.57%。2022年一至四季度分别实现收入9.66/18.50/11.69/12.21亿元，实现归母净利润4.06/2.60/5.07/2.72亿元。2022年公司拟每股派发现金股利0.55元，对应股息率为6.16%，合计派发现金红利9.12亿元，分红率为63.13%。 宣广高速改扩建PPP项目确认14.17亿元建造服务收入2022年公司营业收入和营业成本分别同比变动32.78%和86.94%，主要系公司按零毛利法确认宣广高速改扩建PPP项目建造服务收入/成本14.17亿元，剔除该项因素后公司整体营收同比下降3.37%。 公司收费公路业务收入同比下滑3.78%2022年公司收费公路业务实现收入37.20亿元，同比下降3.78%，主要系受到疫情和通行费减免政策影响。主力路产合宁高速实现收入11.97亿元，同比下降0.21%，降幅较小主要系2022年6月底滁河大桥全线通车利好合宁车流量增长。高界高速和岳武高速在车流量和路费收入方面均实现逆势正增长，主要系因路段维修原105国道通行车辆改道高界高速通行，以及春运期间务工返乡人群返乡提升客车流量。 拟收购六武高速，进一步扩大主业规模2023年4月3日，公司发布公告，拟通过发行股份及支付现金的方式收购安徽省交通控股集团有限公司持有的安徽省六武高速公路有限公司100%股权。六武高速是沪蓉高速的重要组成部分，收费里程为92.7公里，收费期限至2039年底。六武高速与合六叶高速相接，合六叶“四改八”工程已于2022年12月完工，预计将对六武高速车流量起到提振作用。通过收购六武高速，有利于公司布局皖西地区的路网，扩大公司路产运营规模并有效延长收费年限，进一步提升公司主业的竞争力。 盈利预测、估值与评级公司下属路产均为穿越安徽地区的过境国道主干线，伴随疫情影响的消除，车流量呈现显著复苏趋势，公司业绩或将迎来向上拐点。2022年12月30日，临建高速先行段（千秋关隧道至於潜枢纽段）正式通车，宁宣杭高速宁国至千秋关段（皖高速S05）断头路顺利连接，看好宁宣杭贯通后路网效应带来的车流量提振作用。我们预计公司2023-2025年营业收入分别为55.62/57.39/46.04亿元（2023-2024年原值为70.63/72.40亿元，主要系调整PPP项目建造收入预测值）；归母净利润分别为17.00/17.68/18.56亿元（2023-2024年原值为17.25/18.20亿元），EPS分别为每股1.03/1.07/1.12元。调高目标价至10.30元（对应2023年10XPE），上调至“买入”评级。 风险提示：车流量增速不及预期；收费政策变化。

2022年，公司实现营业收入82.97亿元，同比下降3.81%，实现归母净利润48.61亿元，同比下降2.25%，实现扣非归母净利润38.54亿元，同比下降20.44%。2022年Q1-Q4分别实现收入17.42/18.20/19.54/27.81亿元，同比变化-10.16%/-6.52%/-7.35%/5.70%; 实现扣非归母净利润10.78/9.44/12.81/5.51亿元，同比变化-11.78%/-33.52%/0.63%/-40.69%。2022年公司拟每股派发现金股利0.414元，对应股息率为4.75%。 疫情影响下公司路费收入同比下滑18.6%2022年，公司投资运营/交通科技/智能交通/交通生态业务分别实现收入51.39/18.76/10.13/2.69亿元，同比变动-11.75%/12.34%/13.21%/13.09%。 2022年，公司控股路段车流量8,100万架次，实现通行费收入48.0亿元，分别同比下降18.6%和15.3%，主要系受到疫情及通行费减免政策的负面影响。 公司参股路产受同样因素影响，2022年公司权益法下确认的投资收益同比下降14.46%。公司旗下京津塘高速将于2023-2025年进行改扩建，京津塘高速公路是京津冀地区的主要高速公路通道之一，每年平均贡献 1-2 亿的净利润，看好改扩建后收费年限延长以及路段扩容带来的通行能力提升。 持续扩大路产经营规模，增持优质股权2022年，公司增资控股廊坊高速，实现控股经营京台高速，增加控股里程147公里；推动昆玉高速股权顺利交割，新增管理里程64公里。2022年沪杭甬高速的会计核算方法改为权益法核算，并确认5.78亿元营业外收入。 公司承诺2022-2024年分红率不低于55%公司制定《未来三年（2022年—2024年）股东回报规划》，拟以现金方式分配的利润不低于当年合并报表归属母公司股东净利润扣减对永续债等其他权益工具持有者（如有）分配后的利润的百分之五十五。公司上市以来平均分红率（2017-2021）为42.49%，调整后分红率相比之前提升12.5个百分点，充分彰显公司对股东投资回报的重视。 盈利预测、估值与评级公司是高速公路行业经营里程最长、覆盖区域最广的综合性公路投资运营主体，投资经营的总里程为1.29万公里，权益里程3,614公里,看好伴随经济复苏车流量全面企稳回升，同时参股业内主体形成的投资收益亦将对公司盈利形成积极补充。我们预计公司2023-2025年营业收入分别为94.58/102.49/110.63亿元（2023-2024年原值为89.85/96.08亿元）；归母净利润分别为55.03/59.97/67.34亿元（2023-2024年原值为51.07/55.39亿元），EPS分别为每股0.89/0.97/1.09元。给予公司2023年12倍PE，对应目标价10.68元，上调至“买入”评级。 风险提示：车流量增速不及预期；改扩建投入超预期；收费政策变化。

事件：2022年，公司全年实现营收184.86亿元，同比上升14.09%，实现归母净利润28.55亿元，同比下降6.45%。2022年一至四季度分别实现收入35.57/44.72/40.60/63.98亿元，实现归母净利润7.18/8.22/7.38/5.77亿元。2022年公司拟每股派发现金股利0.40元，对应股息率为6.51%，合计派发现金红利19.31亿元，分红率为67.63%。 营收增长主要系确认PPP相关收入所致2022年，公司高速公路通行费收入/铁路运输收入/销售商品收入/工程施工收入/高速公路托管收入分别为93.03/20.42/25.53/7.48/6.58亿元，同比变化分别为-4.84%/-3.17%/31.28%/-39.06/10.85%。2022年公司确认PPP项目建造收入/成本25.75亿元，剔除该项因素后公司整体营收同比下降1.8%。 京台高速济泰段提前通车提升收入水平2022年受疫情和通行费减免政策影响，公司旗下路产收入多数呈同比下滑。 其中主力路产济青高速实现通行费收入33.55亿元，同比下滑8.46%。京台高速济泰段于2022年10月提前建成通车，显著提升京台高速公路整体通行能力，2022年收入同比增长26.6%。 目前，公司正在进行济荷高速和京台高速齐济段改扩建，2023年上述项目分别计划完成投资16.9亿元和55亿元。2023年1月，公司被确定为京台高速齐济段改扩建项目中标社会资本方，齐济段计划于2026年12月底建成通车。 据齐鲁高速公告披露，济荷高速改扩建采用半幅封闭施工半幅单向通行模式，2023年2月16日至2023年12月31日实施第一、二阶段封闭施工的管制措施，预计对济荷高速通行量或将造成部分负面影响。 公司剥离地产业务，投资收益同比增加78.48%公司成功剥离房地产业务，完成烟台合盛股权转让，济东发展股权确定意向受让方于2023年1月完成股权交割。2022年公司投资收益为17.40亿元，同比增长78.48%，主要系：1）公司实现长期股权投资收益7.87亿元，同比增长51.62%；2）新增外贸信托-鑫诚30号石家庄国际展览中心PPP项目收益1197万元；3）转让烟台合盛股权录得收益5.38亿元。 盈利预测、估值与评级公司核心路桥资产均为山东省高速公路网的中枢干线，路网完善，伴随经济回暖预计车流量有望迎来显著回升。我们预计公司2023-2025年营业收入分别为201.68/212.26/222.20亿元（2023-2024年原值为180.37/185.29亿元）；归母净利润分别为34.82/37.59/40.00亿元（2023-2024年原值为36.17/39.17亿元），EPS分别为每股0.72/0.78/0.83元。调高目标价至7.20元（对应2023年10XPE），维持“买入”评级。 风险提示：车流量恢复不及预期，行业收费政策变化。

2022年，公司全年实现营收132.56亿元，同比下降7.05%，实现归母净利润37.24亿元，同比下降12.99%（重述口径下）。其中，2022年一至四季度分别实现收入27.31/21.45/46.08/37.71 亿元， 实现归母净利润8.67/9.89/12.54/6.15亿元。2022年公司拟每股派发现金股利0.46元，对应股息率为5.52%，合计派发现金红利23.17亿元，分红率为62.22%。 受疫情冲击和通行费减免政策影响，路费收入下滑受疫情及四季度货车减免通行费影响，公司收费公路业务收入下滑明显。 2022年，公司实现通行费收入73.23亿元，同比下降11.38%。其中主力路产沪宁高速实现收入42.81亿元，同比下降16.56%。目前公司在建项目主要为龙潭大桥及北接线项目、锡宜高速南端扩建项目，分别将于2024年底和2026年6月建成通车，沪宁高速江苏段改扩建工程也已启动前期研究工作。2023年上述项目资本开支计划预计为38.5亿元。 新能源业务贡献增量收入，投资收益同比增加公司配套业务实现收入11.24亿元，同比下降21.78%。其中，服务区租赁业务因部分服务区终止租赁及根据国家相关政策减免租金影响，收入同比下降76.22%。2022年公司收购云杉清能，新增清洁能源发电业务，2022年公司电力销售业务实现收入6.51亿元，占收入规模比例约为5%。 2022年公司实现投资收益18.68亿元，同比增长53.90%，主要系联营企业沿江公司以转让沪苏浙公司100%股权方式发行基础设施公募REITs，参股的紫金信托等联营金融类公司贡献投资收益增加，以及其他权益工具投资及其他非流动金融资产分红同比增加。 财务费用同比增长26.18%，负债成本有所下降2022年，公司管理费用同比增长19.32%，主要系人工成本的刚性增长及中介机构费的增加；财务费用为10.94亿元，同比增长26.18%，主要系有息债务规模较2021年增加41.5亿元，以及2022年6月五峰山大桥通车后借款利息费用化处理。2022年公司综合借贷成本约为3.41％，同比降低0.26%。 盈利预测、估值与评级公司路产占据优越的区位优势，盈利能力优秀，看好疫后车流量复苏带来业绩快速修复，目前新培育路产常宜高速、宜长高速、五峰山大桥仍处于亏损状态，伴随车流量的持续提升或将迎来转亏为盈。公司长期以来维持高分红政策也彰显了对经营业绩的信心和对股东回报的重视。我们预计公司2023-2025年营业收入分别为145.00/152.50/157.40亿元,对应增速分别为9.39%/5.17%/3.21%；归母净利润分别为42.93/46.08/48.78亿元，对应增速分别为15.28%/7.33%/5.86%，EPS分别为每股0.85/0.91/0.97元。维持目标价9.80元（对应2023年11.5X PE），维持“增持”评级。 风险提示：新培育路产车流量增速不及预期；收费政策变化。

事件： 3月24日，公司发布2022年年报。2022年，公司全年实现营收93.73亿元，同比下降13.93%，实现归母净利润20.14亿元，同比下降22.92%。其中，2022年一至四季度分别实现收入17.73/23.21/25.52/27.26亿元，分别实现归母净利润4.13/4.36/11.64/0.01亿元。2022年公司每股派发现金股利0.462元，剔除应支付永续债投资收益后分红率为55.13%，对应股息率为5.14%。 路费收入同比下降，外环高速实现唯一正增长2022年，因疫情原因深港地区客货通行量下降，叠加通行费减免政策影响，公司通行费收入同比下降15.52%。公司控股路产中仅外环高速录得收入正增长，2022年实现收入9.5亿元，同比增长10.84%，主要系外环二期于 2022年1月正式通车，与外环一期贯通的同时也与梅观高速、沿江高速和龙大高速车流量产生路网协同效应。清连高速和武黄高速分别受广连高速分流和收费到期的影响收入下降较为明显，2022年收入分别下滑29.73%和24.31%。 大环保业务规模持续扩容，风电项目贡献增量收入2022年公司清洁能源业务实现收入8.08亿元，同比增长13.32%，主要系2021年四季度并表中卫甘塘和永城助能风电项目贡献增量。2022年6月，公司增持深汕乾泰13.33%股权至63.33%，进军拆车及电池综合利用业务，2022年该项业务实现收入3.92亿元，占营业收入比例为4.2%。 多条路产陆续进入建设期，看好路网贯通及路产扩容带来的增长潜力目前公司正在进行沿江高速二期和机荷高速改扩建项目，外环三期与深汕二高速已进入项目前期工作，建成后沿江高速、机荷高速、广深高速、深中通道等多条干线将实现互联互通，积极看好路网贯通后车流量增长效应。 据公司年报披露，到2025年底资本性支出总额约为61.80亿元，2023年公司的负债规模和财务费用预计将同步上升。 盈利预测、估值与评级我们预计公司2023-2025年营业收入分别为109.70/121.84/132.11亿元,对应 增 速 分 别 为 17.04%/11.06%/8.43% ； 归 母 净 利 润 分 别 为25.30/29.58/33.17亿元，对应增速分别为25.63%/16.91%/12.13%，EPS分别为每股1.16/1.36/1.52元。看好公司“收费公路+大环保”双主业经营模式下的业绩成长潜力，参考可比公司估值，维持目标价10.9元（对应2023年9.4X PE），维持“增持”评级。 风险提示：车流量增速不及预期；改扩建投入超预期；收费政策变化。

3月20日，公司发布2022年年报。2022年，公司全年实现营收41.69亿元，同比下降21.17%，实现归母净利润12.77亿元，同比下降24.9%，主要系广佛高速收费到期，疫情冲击以及四季度货车通行费减免政策影响。其中，2022年Q4实现收入8.80亿元，同比下降33.03%，实现归母净利润0.85亿元，同比下降72.22%。2022年公司分红派息资金为8.95亿元，每10股派发现金股利4.28元，分红率为70%。 公司主力路产路费收入下滑明显，财务成本有所下降公司控股路产中除广佛高速受收费到期影响外，京珠东高速由于地理位置原因，受疫情冲击影响收入下滑最为明显。2022年，佛开高速、京珠东、广惠高速车流量分别下滑10.80%/20.83%/8.98%, 通行费收入分别下滑10.88%/20.87%/13.87%。公司参股路产路费收入同样出现明显下滑，2022年公司长期股权投资收益下降约14.5%。 据公司年报披露，2022年公司通过提前偿还贷款、推动存量贷款利率下浮工作、积极盘活存量资金等手段有效降低财务费用，2022年公司财务费用为1.91亿元，同比下降13.82%。 看好大湾区车流量恢复能力及主力路产改扩建后通行量扩容公司旗下路产区位优势显著，大湾区车流量恢复势头强劲，公司业绩有望迎来向上拐点。广珠东高速目前正在进行改扩建工作，广惠高速也进入改扩建工程前期工作。看好改扩建后主力路产能够有效延长收费经营期，通行能力和收费标准也有望同步提升。 盈利预测、估值与评级我们预计公司2023-2025年营业收入分别为50.09/53.58/55.76亿元,对应增速分别为20.15%/6.98%/4.06%；归母净利润分别为16.45/17.39/18.51亿元，对应增速分别为28.83%/5.68%/6.46%，EPS分别为每股0.79/0.83/0.89元。鉴于公司路产区位优势显著，并保持高分红政策，参照可比公司估值，我们给予公司2023年11倍PE，目标价8.70元。维持为“增持”评级。 风险提示：车流量增速不及预期；改扩建投入超预期；收费政策变化。