【投资要点】公司公布2024年三季报。2024年前三季度，公司实现收入2951.4亿元，同比+3.44%，归母净利润36.0亿元，同比+17.28%；对应Q3实现收入1008.8亿元，同比+8.24%，归母净利润8.2亿元，同比+97.81%。 新签订单稳定增长，一带一路地区新签订单表现亮眼。2024年前三季度，公司新建订单9888.59亿元，同比+5.03%，其中新签传统能源、新能源及综合智慧能源建设订单2486.58/3919.49亿元，同比+46.38%/-2.83%。海外方面，实现新签合同额人民币2349.05亿元，同比增长5.19%，其中“一带一路”共建国家新签合同额同比增长32.17%，签署了沙特PIF四期Haden2GW光伏项目、伊拉克拉塔维1GW光伏电站项目、老挝色贡拉曼1GW光伏项目等一批标杆性项目。2024Q3公司新签订单2502.58亿元，同比-15.3%。 减值计提增加，投资收益同比提升增厚利润。2024年前三季度，公司毛利率11.54%，同比上升0.59个百分点，对应单三季度毛利率10.28%，同比降低0.7个百分点。2024年前三季度，公司期间费用率8.3%，同比上升0.6个百分点，同时2024年前三季度，公司计提信用及资产减值损失13.15亿元，同比上升5.79亿元。但2024年前三季度，公司投资收益4.55亿元，同比增加5.71亿元，非经常损益的增加抵消了费用率及减值上升的不利影响，使得前三季度公司归母净利润稳定增长。 收现比增加，经营现金流同比改善。2024年前三季度，公司收现比92.99，同比增加6.24个百分点，收现比上升回款改善使得2024年经营净现金流同比少流出22.3亿元至-125.18亿元。 能源建设预计保持高景气，化债利好城市建设业务，看好长期发展。2022年初，国家发改委、国家能源局发布《关于完善能源绿色低碳转型体制机制和政策措施的意见》，意见中明确提及“立足以煤为主的基本国情，按照能源不同发展阶段，发挥好煤炭在能源供应保障中的基础作用”，判断未来传统火电需求建设作为能源压舱石，仍将保持较高强度。而在双碳政策助力下，抽水蓄能、风电、光储等新能源建设需求预计保持稳健增速，公司作为能源建设排头兵核心受益。此外，随着化债力度加大，我们判断公司城市建设、综合交通相关业务有望触底回升。10月公司公告控股股东增持公司股份计划，体现管理层对于公司发展的信心。 【投资建议】预计2024-2026年，公司归母净利润84.79/90.62/101.68亿元，同比+6.17%/+6.89%/+12.20%，对应当前市值分别为11.70/10.95/9.76xPE。 给予“增持”评级。 【风险提示】能源建设需求不及预期；交通市政建设需求不及预期；毛利率不及预期；

公司公布三季报。 2024年前三季度，公司实现收入 681.5亿元，同比-31.19%，归母净利润 51.98亿元，同比-40.06%；对应 Q3单季度实现收入 225.85亿元，同比-32.80%，归母净利润 18.73亿元，同比-15.01%。 Q3水泥需求及价格仍然承压，影响公司整体利润。 由于地产、基建需求较为疲软， 2024M9，我国水泥产量同比-10.7%， 测算对应 Q3单季度产量同比-12.2%。 由于需求下滑，水泥价格同比仍有压力，根据数字水泥数据， 2024Q3公司核心长三角区域高标水泥价格同比小幅下滑2元/吨左右， 因此 Q3单季度公司整体利润整体仍然呈现下降趋势。 期间费用率上升影响利润。 由于公司整体收入下滑，公司规模效应受到一定影响， 2024M9公司期间销售费用率 9.9%，同比提升 2.5个百分点左右，费用率的上升进一步影响了公司整体利润。 此外 2024M9公司财务费用同比上升 2.85亿元，我们判断主要原因是汇兑损失增加，财务费用上升同样影响了公司整体利润。 关注 Q4价格弹性及化债对于公司的积极影响。 根据数字水泥信息，10月华东地区水泥及熟料 100元/吨涨价执行总体良好，目前时点长三角水泥价格已超过 2023Q4高点。此外， 根据数字水泥数据，长江上游武汉地区 9月底以来已进行 4轮价格上调，累计幅度 140元/吨，11月预计有 10天左右错峰生产时间，而重庆地区 10月同样有错峰生产，我们认为长江上游地区错峰生产及涨价一方面将增加当地价格弹性，另一方面也将减少上述地区水运对于长三角地区的冲击，降低后期价格波动。此外，广东地区水泥已经开始涨价，后续有进一步推涨可能，如果上述地区涨价执行良好，则公司 Q4将展现价格弹性。此外，如果化债推进顺利，我们认为地方基建项目需求将改善，进一步提升水泥需求，带动水泥价格及公司业绩恢复。 维持盈利预测。预计 2024-2026年，公司归母净利润 82.48/88.09/94.70亿元，对应当前市值估为 16.82/15.75/14.65x PE。维持“增持”评级。

铁建重工：铁建旗下工程装备平台，专精特新小巨人， 科创板首家工程机械企业、首例央企 A 股分拆上市。 成立于 2006年 12月， 2021年实现科创板上市， 2021、 2023年获得国家级专精特新“小巨人”企业称号。 主要产品包括隧道掘进机（TBM、盾构等）、特种专业设备（钻爆设备、矿山装备、高原空间站、高端农机等）、轨交设备（道岔等），三者收入占比约50%： 29%： 21%。截止24H1实控人中国铁建持股71.93%。 盈利能力优于同业， 24Q3业绩增长显著。 17-22年经营持续增长，23-24H1承压， 24Q3降本增效，单季利润增长显著。高毛利掘进机产品收入占比较高，毛利率、净利率处于板块领先，优于业务相近央企。 隧道掘进设备市场：需求端从交通向矿山水利拓展，供给端双寡头。 需求端： 目前我国全断面掘进机年产量 700台左右，对应市场约 243亿， 主要用于轨交、铁路、公路等，未来场景将从交通向水利水电矿山等拓展。西部大开发战略支持下，西部采矿、水利水电等行业需求将增长。 24年以来公司承接多个水网和煤矿项目，在大额订单中比例显著超过传统交通。判断公司掘进和钻爆产品有望应用于大水电项目引水隧洞、导流洞等场景， 项目如果实施将为公司带来可观业绩弹性。 供给端： 市场呈现双寡头格局，公司份额和研发制造技术领先。 Top2合计市占率约 68%， 从生产端到配合现场施工都有一定壁垒。公司研发制造技术领先， 10月底下线国内自主研制最大直径 16.64米盾构机。 公司优势分析： 掘进/凿岩/空间站/农机等产品具竞争力，海外优先战略成效显著。 公司为 TBM 龙头， 2022年 TBM 市占率 56%，直径 8m以上大型隧道掘进机市占率 37%，均位列国内第一，产品性能亦优于国内主要竞争对手。 在凿岩台车、混凝土湿喷台车、轨道交通设备等多个细分领域同样具备技术优势及较高市占率， 将受益水利水电矿山等建设加速。 打造高原空间站、高端农机填补市场空白， 有望成为新增长点。同时推进“海外优先”战略， 24年迄今海外订单和收入保持高速增长并进一步优化产品结构。 23-24H1利润率受到国内需求压力和产品结构影响，未来随着规模效应+结构改善，毛利率也有望修复企稳。 【投资建议】 我们认为公司在隧道掘进机、凿岩台车、混凝土湿喷台车等领域拥有较为明显的竞争优势，预计未来收入规模及毛利率均将呈现上升态势。目前估值处于上市以来低位，在同业公司中处于中等偏低位置。 维持盈利预测，预计 2024-2026年公司营业收入为 95.23/109.49/129.14亿元，同比变化分 别 为 -5.03%/14.97%/17.95% ， 2024-2026年 归 母 净 利 润 为14.63/18.61/22.26亿元，同比变化分别为-8.20%/27.20%/19.66%，对应EPS 为 0.27/0.35/0.42，对应当前股价分别为 16.26/12.78/10.68倍 PE。 维持公司“增持”评级。

公司公布2024年三季报。2024年前三季度，公司收入216.99亿元，同比-14.44%，实现归母净利润12.77亿元，同比-45.73%；对应Q3单季度收入64.8亿元，同比-23.84%，归母净利润3.34亿元，同比-67.23%。 Q3行业需求继续承压，收入端降幅扩大。受地产需求低迷影响，防水行业整体需求较为疲软，公司三季度收入累计降幅扩大至14.4%，分产品渠道看，我们判断Q3整体延续了H1的趋势，砂浆粉料及零售渠道表现整体优于工程端的卷材、涂料等。 毛利率环比总体保持平稳。Q3单季度，公司毛利率28.92%，环比保持平稳，同比略降。我们判断今年以来较为疲软的地产需求对公司产品价格产生了一定不利影响，但由于公司主要成本之一沥青价格同比有所回落，因此Q3公司毛利率同比环比总体保持平稳。 销售费用上升及其他收益减少影响整体净利润。在收入下降背景下，2024年前三季度公司销售费用同比+3.3%至22.35亿元，判断公司整体延续H1趋势，由于拓展渠道品类造成的广告宣传、差旅费用及职工薪酬有所增加。此外，由于政府补助减少，公司前三季度其他收益同比减少35.87%至2.5亿元。销售费用上升和其他收益减少是公司净利率降幅明显大于毛利率的主要原因。 回款加强，现金流延续改善趋势。2024年前三季度公司经营净现金流流出4.92亿元，同比少流出42.7亿元，延续改善趋势，主要原因是加强经营回款，同比收现比提升，同时购买商品、接受劳务支付的现金减少，支付其他与经营活动有关的现金减少综合所致。截止到2024年9月，公司应收账款及票据114.41亿元，同比减少38.9亿元，其他应收款26.74亿元，同比减少13.9亿元，体现现金流情况好转。 关注地产政策放松后的公司弹性。公司深耕行业多年，在规模、渠道、品牌、成本上积累了较为稳固的优势，同时近年来公司拓展民用建材品类及零售渠道，取得良好成效。我们认为在地产政策放松后，公司有望展现业绩弹性。【投资建议】调整盈利预测。预计2024-2026年，公司归母净利润19.96/29.07/34.23亿元，同比-12.22%/45.68%/17.73%，对应目前市值为17.13/11.76/9.99xPE。维持“增持”评级。【风险提示】地产基建需求不及预期；毛利率不及预期；回款不及预期；

事件： 志特新材公布三季报。 2024年 1-9月，公司实现收入 18.05亿元，同比+13.40%，归母净利润 0.59亿元，同比显著增长；对应 Q3单季度收入 6.7亿元，同比+15.64%，归母净利润 5176万元，同比+247%。 海外项目结转加速，利润同比环比显著改善： Q3单季度收入增速15.64%，增速较 Q2单季度提升 7.3个百分点，同时毛利率单季度毛利率 29.67%，相较于 Q2单季度环比提升 3.5个百分点，同比去年 Q3提升 9.6个百分点， 我们判断主要原因是 Q3以来公司海外项目结转加速，同时海外项目毛利率总体较高，使得 Q3公司收入及毛利率同步改善。收入稳定上升和毛利率改善是公司 Q3业绩同比及环比大幅改善的主要原因。 降本增效取得进展，现金流改善： 在收入增长 13.4%情况下，前三季度公司销售费用同比下降7.56%至1.07亿元，体现公司通过增加周转、减少损耗的方式进行降本增效取得良好效果。此外 2024年前三季度公司经营净现金流转正（去年同期：净流出 2.25亿元），体现公司在应收款催收，客户结构优化方面取得一定成效。 激励彰显信心，地产链反弹重点标的： 9月公司发布激励计划，考核目标为 2024-2026年，公司归母净利润达到 0.8/2/3亿元，且海外收入不低于 5/10/15亿元，体现了公司拓展海外市场决心。此外， 随着行业需求恢复和供给出清，我们判断租赁价格有望边际回升，而周转提速后单位折旧也有望下降，进一步提高公司整体毛利率，释放业绩弹性。 此外，由于铝模板主要用于一二线城市项目，因此我们认为行业整体需求恢复的确定性也相对较高，因此公司是行业中兼具确定性与弹性的标的。 【投资建议】 预计 2024-2026年，公司归母净利润 0.90/2.07/3.12亿元，对应当前市值分别为 33.32/14.58/9.66x PE。考虑到公司海外拓展及本身经营属性，公司利润率修复空间较为充足，给予公司“增持”评级。

防水材料白马，竞争优势显著。公司深耕行业多年，积累了显著的竞争优势，具体包括：1）规模优势：2021年表观市占率25%，2023年收入328亿元，防水材料产量25.1亿平，收入上领先第二名企业3倍以上；2）渠道优势：公司2023年销售人均工资29万元，高于竞争对手，优秀的激励机制使得公司绑定了一批优质经销商，2023年销售人均创收696万元，同样优于竞争对手，虹哥汇会员数量270万人以上，工长资源丰富；3）品类优势：目前公司产品包括防水材料、建筑涂料、民用建材、修缮等多个品类，覆盖从开工到竣工到地产后周期每个阶段，2023年非防水材料收入占比20%以上，产品矩阵较可比公司更加丰富；4）盈利能力优势：由于上述优势，公司相较于竞争对手有更低的成本和更好的议价能力，同时由于公司零售业务丰富，公司利润率总体更加稳定，2021-2023年下行周期降幅更少。政策放松+防水提标带动需求筑底反弹，头部防水企业市占率预计继续提升。 我们认为在一揽子政策出台以及多地放松限购政策后，地产需求将出现恢复，预计2025-2026年，开工、竣工面积同比增长3-4%/6-7%，此外根据我们测算，防水新规如果严格执行，单位建筑防水材料用量有望同比+70%以上，进一步带动需求筑底回升。从供给端来看，我们认为防水本身是偏开工端的建筑材料，而未来翻新需求占比可能上升，因此在产品品类齐全，能够覆盖多个工序，且能够快速响应零售端消费者反映的头部防水企业将核心受益，市占率有望继续提升。需求筑底+零售破局，公司成长动能依旧充足。公司是我国防水头部企业，产品矩阵丰富且有成本优势，因此我们认为公司是地产需求恢复及行业提标的重点受益者。此外，我们认为在公司零售业务发展下，公司长期发展动能依旧充足：1）根据我们测算，公司主要涉及的瓷砖胶、防水涂料、墙面辅材、五金件、管材等零售品类，中期市场空间合计有望达到千亿级，与目前防水材料市场空间相似，加上零售端更注重品牌效应，相关市场完全有能力孕育大公司；2）从渠道扩张来说，我国零售端最重要的流量是工长，而公司通过虹哥汇积累了丰富工长资源，截止到2024H1已有超270万会员，而公司很多民建产品用于相邻工序，天然有利于品类拓展。目前公司零售端发展迅速，截止到2023年底，民建集团实现经销商数量近5000家，分销网点超22万家，公司2024H1公司零售渠道实现收入54.38亿元，同比+7.66%；民建集团实现收入49.64亿元，同比+13.23%。看好公司零售端破局，成为公司成长新动力。 【投资建议】基于更乐观的地产预期，不考虑或有减值计提，小幅上调盈利预期。 预计公司2024-2026年，实现收入307.14/335.25/370.73亿元，同比-6.42%/+9.15%/+10.58%，归母净利润为23.76/29.49/34.44亿元，同比+4.53%/+24.10%/+16.79%，对应目前股价13.70/11.04/9.45xPE。目前公司PE及PB估值处于2019年以来的低位，未来估值修复空间仍然较为充足。维持“增持”评级。 【风险提示】地产需求不及预期；毛利率不及预期；应收账款回收不及预期