业绩概览：国内增长延续，海外压力仍存24Q3：收入29.75亿元（同比+23%），归母净利0.49亿元（-10%），扣非归母0.48亿元（+7%）。若剔除股权激励成本，单季度扣非归母0.51亿元（+15%）。24Q1-Q3：收入85.2亿元（同比+19%），归母净利1.35亿元（-11%），扣非归母1.12亿元（-3%）。剔除激励成本扣非归母1.22亿元（+6%）。其中前三季度中国大陆业务增长明显，营收同比+27%，此前披露H1大陆营收+25%，Q1同比+16%，增长逐季提速趋势明显。海外压力仍存，英国子公司收入盈利同比均下降。 盈利能力：业务结构影响毛利水平，费用率整体稳健24Q3毛利率6.9%（-1.2pp），净利率1.6%（-0.6pp），销售/管理/研发费率为1.6%（-0.2pp）/2.2%(-0.4pp)/0.5%（-0.1pp），灵工占比提升一定程度影响表观毛利水平，但控费效果良好。 业务拆分：灵工提速驱动增长，猎头业务恢复正增前三季度公司灵活用工业务营收同比+21%，中高端人才访寻Q3单季度营收恢复正增，同比+2%。截至24Q3公司灵活用工在管4.24万人，对应Q3单季度新增约3700人，较Q2/Q1（分别新增约2500/700人）环比提速明显；较23Q3（约2400人）同比增长亦超过50%。其中高附加值的技术研发类岗位在职人数比例稳步提升，时点占比达67%再创新高。 在当前促就业+支持科技行业发展背景下，我们认为与科技龙头合作紧密、技术岗位布局扎实的人服公司有望充分受益短期：公司深耕头部客户，技术岗驱动灵工业务增长趋势明显。上半年Top50大客户中，32家实现收入提升，12家翻倍以上增长。中长期：公司坚持“服务大客户沉淀内功—链接区域专精特新”路径，在苏州（嵌入式)、上海张江（半导体）等地已形成规模效应。 盈利预测与估值科锐国际作为人服行业领军公司，在三大业务稳健发展的基础上，积极布局科技提效数字化转型及海外业务的拓展，预计将呈现新的成长动力。考虑到当前海外业务仍处于恢复期，我们适度调整盈利预测，预计24/25/26年公司归母净利润分别实现2.0/2.5/2.9亿元，同比+1.5%/+23.1%/+16.0%，公司当前市值对应24-26年PE分别为20X/16X/14X，维持“买入”评级。 风险提示行业竞争加剧；人员流动率高；规模扩大的潜在管理风险。

Q3单季度收入同增 14%与 Q2增速持平，费用投放增加致亏损 6900万1） 24Q1-Q3： 收入 40.2亿元，同比增长 17%，归母净利 4.1亿元，同比减少28%，扣非归母 3.4亿元，同比减少 33%；剔除新收购的“姬芮”和“泊美”，24Q1-Q3收入 36.4亿元， 同比增长 6%；2）单 Q3： 收入 12.1亿元，同比增加 14%，归母净利-0.69亿元， 去年 Q3归母净利 1.3亿，扣非归母-0.78亿元， 去年 Q3扣非归母 1.3亿；单季度亏损主要系毛利率下降的同时，销售和管理费用大幅增加。 其中销售费用增加 44%至 7.3亿，主要系为带动公司与品牌声量提升及 Q4全渠道大促活动预热而增加了抖音种草引流、增加品牌代言、联名活动等费用投放； 管理费用增加79%至 1.6亿，主要系计提员工持股计划的股权激励费用所致。 盈利能力：毛利率下行+销售和管理费用提升→净利率同比下行 17.6%至-5.9%1） 24Q1-Q3： 毛利率 73.7%， 同比-2.7pp，净利率 10.1%， 同比-6.4pp，销售/管理/研发费用率分别为 50%/8.5%/5%， 同比分别+3.3pp/+1.3pp/-0.3pp;2） 单 Q3： 毛利率 76.4%（同比-2.4pp，环比+3.4pp），净利率-5.9%（同比-17.6pp，环比-23.6pp），销售/管理/研发费用率分别为 60.4%/13.5%/7%， 同比分别+12.7pp/4.9pp/0.2pp。 毛利率下降一方面因促销政策、产品（品牌）销售结构调整所致，另一方面因新收购的“姬芮”和“泊美”品牌收入占比 9%， 而毛利率较低，仅为 58.37%。 产品推陈出新，营销定向发力， 研发再添新子， 双 11预售成交额稳居前 10产品端， 薇诺娜特护精华升级第二代，添加青刺果 PROMAX 和专利黄金肽 EQ-9成分。 营销端， 冠名抖音“很高兴音乐会”， 以“音乐会+直播间”的形式， 实现“内容+电商” 有效结合， 据贝泰妮投关公众号， 8月场主推品“修白瓶”GMV 破 955万， 破自播新高，此外 9月抖音超品日合作高芋芋、阿雅等抖音主播， 活动期间 GMV 超 4870万。 研发端， 第 11款新原料金露梅备案成功。产品、营销、研发多方面发力下，薇诺娜在天猫美妆双 11预售期（ 10.14日 20:00-10.1724:00）累计成交榜排名第 10，国货排名第 4。 盈利预测与估值公司为国内敏感肌护肤龙头，随着产品拓圈，品牌矩阵持续孵化，以及渠道拓展、营销发力， 期待经营改善。根据公司 24年 Q1-Q3业绩情况， 我们预计 24-26年公司收入为 64.4/74.2/84.6亿元，同增 17%/15%/14%； 归母净利润分别为6.1/9.1/11.2亿。当前市值对应 PE 分别为 37/25/20倍。维持“买入”评级。 风险提示： 行业竞争加剧， 产品推广不及预期， 子品牌孵化不及预期等

Q3单季度收入同增 21%，归母净利同增 21%，符合预期Q3属淡季且受双 11提前开启影响消费热情较低， 增速略放缓，因此市场预期较为保守，普遍为收入&利润 20%增长，实际符合预期。 24Q1-Q3： 收入 69.7亿元，同增 33%，归母净利 9.99亿元，同增 34%，扣非归母 9.7亿元，同增 34%； 单 Q3： 收入 19.7亿元，同增 21%，归母净利 2.98亿元，同增 21%，扣非归母2.92亿元，同增 18%。 毛利率环比提升 1.1pct，毛销差环比改善 2.4%24Q1-Q3： 毛利率 70.1%（ -1.1pp），净利率 14.7%（ -0.1pp），销售/管理/研发费用率分别为 46.4%/3.9%/2%（ +3.1pp/-1.5pp/-0.4pp） ; 单 Q3： 毛利率 70.7%（同比-1.9pp，环比+1.1pp），净利率 15.2%（同比持平，环比+0.7pp）， 销 售/管 理/研 发 费 用 率 分 别 为 45.4%/4.9%/2.4%（ 同 比+2.8pp/-1pp/+0.1pp）。 毛销差环比改善 2.4%，一方面单价较高的大单品销售占比提升，护肤类产品均价较 Q2提升 4.5%至 80.2元/支， 毛利率环比+1.1pp， 另一方面精细化运营能力提升，销售费用率环比下降 1.3%。 管理层换届落地，新任总经理侯亚孟 14年起于公司任职，经验丰富 9月12日公司召开临时股东大会，经董事会会议审议，同意选举侯军呈、侯亚 孟、金衍华为公司第四届非独立董事。同时，原公司副总经理侯亚孟出任公司新一任总经理。原公司联合创始人、董事兼总经理方玉友先生因个人原因不再续任 公司董事、总经理，接下来仍为公司联合创始人兼董事会顾问，辅助公司战略规 划及经营管理支持。侯亚孟系董事长侯军呈于方爱琴之子，于 2014年起就职于公司电商部， 21年 9月至今任公司董事、副总经理，深入公司一线，在品牌、产品、营销等方面积累了丰富的实践经验。 盈利预测与估值公司持续推进大单品策略且效果显著，叠加电商渠道拓展及线下渠道优化，丰富强势主品牌和孵化自有品牌，拓展品牌矩阵，有望推动业绩持续增长。我们预计24-26年公司收入为 114.5/139.8/164亿元，同增 29%/22%/17%； 归母净利润分别为 15.1/18.4/21.6亿元，同增 26%/22%/17%。当前市值对应 PE 分别为 25/21/18倍。维持“增持”评级。 风险提示： 行业竞争加剧， 新品推广不及预期等

业绩概览：Q3单季度收入/归母净利润同比+92%/154%，超预期24Q1-Q3：收入9.9亿（+91%，括号内为同比，下同），归母净利5.2亿（+170%）；扣非归母净利5.1亿（+178%）24Q3：收入3.9亿（同比+92%，环比+2%），归母净利2.10亿（同比+154%，环比+1%）；扣非归母净利2.07亿（+159%）盈利能力：高位基本稳定，Q3毛利率/净利率环比+2.2pp/-0.6pp24Q1-Q3：毛利率92.4%（+2.4pp），净利率52.6%（+15.6pp）；销售/管理/研发费用同比-4.0pp/-3.1pp/-7.5pp。 24Q3：毛利率93.6%（+2.3pp），净利率54.6%（+13.4pp）；销售/管理/研发费用同比-5.4pp/-3.2pp/-5.2pp。 现有医美产品独占重组胶原蓝海+在研管线稀缺性强，增长势能强劲①现有产品仍在快速放量期：Q3单季度收入增速92%，除大单品薇旖美极纯（4mg）以外，高端产品至真（10mg）、全程抗衰3+17联合治疗、以及和修丽可合作的铂研胶原针均助力发展。考虑到胶原医美前景广阔，且目前尚未有其他重组胶原医美注射竞品上市，我们认为公司现有产品矩阵仍属于高速成长期，尚未看到瓶颈。 ②拟获批新品具强稀缺性：胶原妇科私密修复、胶原面部增容填充型等产品都属于稀缺性强的产品。 ③原料业务已切入国际大牌体系，竞争力凸显。 盈利预测与估值公司在重组胶原蛋白行业处于领先水平，研发和技术壁垒深厚，产品稀缺性和先发优势明显。考虑到前三季度公司业绩超预期，我们上调盈利预测，预计24-26年归母净利润为7.28亿元、10.25亿元和13.25亿元，同比分别增长143%、41%和29%，对应PE分别为27倍、19倍和15倍，维持“增持”评级。 风险提示市场竞争加剧的风险、新品研发及推广不及预期的风险、政策变化的风险等

24Q3受下游去库+竞争加剧影响，单Q3收入-22%，归母净利-50%24Q1-Q3：收入18.6亿，同比增长5%，归母净利5.1亿，同比减少4%，扣非归母净利4.8亿，同比减少9%；单Q3：收入4.5亿，同比减少22%，归母净利0.9亿，同比减少50%，扣非归母净利0.8亿，同比减少57%。 行业竞争加剧致订单价格走低，净利率回落至20%24Q1-Q3：毛利率/净利率45.3%/27.7%，同比-4.3pp/-2.6pp；其中销售/管理/研发费用率同比-0.1pp/持平/+0.2pp，财务费用率+0.8pp；单Q3：毛利率/净利率37.4%/20.4%，同比-13pp/-11pp，环比-11pp/-9pp；其中销售/财务费用率基本持平，管理/研发费用率+1.7pp/+1.7pp。 防晒剂承压背景下新品类拓展节奏会是市场未来关注核心截至24年中报，新产能拓展节奏如下：1）已完成年产1000吨P-S产线的投产试运行，加快推进氨基酸表面活性剂、新型去屑剂吡罗克酮乙醇胺盐等洗护类新产品的市场推广；2）推进马来西亚年产1万吨防晒项目建设，提高国际化水平和抗风险能力。 盈利预测与估值公司作为传统防晒剂龙头，近年加速新型防晒剂和个护产品布局及产能拓展。考虑到公司受下游客户去库及行业竞争加剧影响，订单价格短期承压，我们下调盈利预测，24-26年营业收入分别为24.5/26.8/30.6亿元，同增2%/10%/14%；归母净利6.1/6.5/7.8亿元，同比-17%/+7%/+18%。当前市值对应PE分别为16/15/12倍。维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧，新型防晒剂及个护产能释放不及预期等