1.公司新获4个产品的CE认证,海外市场将加快扩张。公司PCI系列产品及配件具有较高的国际竞争力,现已在14个国家和地区建立了代理体制,海外销售渠道已初具雏形。继前期已获得5项产品CE认证(包括4项在认证)后,近年9月又有4项产品获得该项认证,另有4项正在申报认证过程中。目前已获认证产品主要集中在PCI配件产品中,新申报产品则已包含了公司主打产品封堵器系列。我们认为,公司海外扩张动作正在提速并已卓有成效,依靠公司产品的品质和营销能力,公司产品在海外市场有望形成较快速增长,为公司带来广阔与持续的发展驱动。 2.无载体支架有望近期获得生产批文,预期明年将形成销售收入。无载体药物支架为公司重点推出的新产品,其技术水准位列国际前沿。由于国内审批标准介于CE和FDA之间,加之可比产品缺乏,审评工作已持续了28个月。目前评审补充材料及答辩流程已全部完成,预计今年将获得产品批文和生产批号。如计算后阶段产品采用招标或补标所需时间,预计11年三季度形成商品上市将有较大可能,与我们此前预期基本相符或可能稍有提前。此外公司另一重点新产品分叉支架也已提交审批。该产品虽为全球独家产品,但其独特之处在于形状结构的创新,其他方面相对无载体支架并无超越的技术标准,因此,评审过程预计不会有太多曲折,有望在11年获得通过。 3.封堵器未来有望销售提速。我国每年新增先心病患儿12-15万例,由于费用较高部分城市和大部分农村患儿未得到医治,国家有计划对这部分患儿拨付专项资金予以补助。公司收购上海形状后凭借渠道与营销管理优势,封堵器销售份额已占到总量的30%左右,位居行业第一。我们认为,无论国家补贴政策是否实施,在居民收入提高和消费人群持续扩大的前提下,公司未来在封堵器销售上出现加速增长将是大概率事件,如果补贴政策得以实施,将形成业绩超预期增长点。 4.造影仪目标市场庞大,并将带动公司主打产品的增长。公司通过收购卫金帆涉足大型仪器领域。公司造影仪目前售价为300万元左右,远低于进口设备600-800万元的售价,但完全可满足PCI手术需要,适合二级及其他中小医疗机构的配置水平,而这个层级的医疗机构PCI项目是未来国家重点推广普及和增速最快的部分,市场潜力庞大。更重要的是,通过造影仪的销售,公司将获 得在本市场的渠道、品牌和先发优势,引导公司支架、导管等产品进入。我们乐观地预计,随着PCI手术向中基层医院普及,公司的支架系列产品未来还将有较大的销售增幅。 5.增资重组打造天方中药,构建心血管药物研产销平台。公司10年6月与河南天方药业签署框架协议,公司参股天方中药并受托全权负责阿托伐他汀钙胶囊的市场开发和终端拓展业务。此举虽短期不能为公司贡献利润,当我们认为,公司组建的专门营销团队依托在心血管诊疗领域的渠道优势和品牌影响力,有望达到协议约定条件而最终获得天方药业系列心血管药物的销售代理权,并最终取得51%的控股地位。同时,公司有计划以天方中药为平台,展开心血管新药物的自主研发和生产。长远来看,公司未来不仅有望在需求巨大的心血管药物领域新增市场份额,同时将提高公司产品的配套与契合度,降低公司产品集中度过高的风险。 6.盈利预测与评级。我们在公司10年中报后相应上调了盈利预测,预计公司10年、11年和12年每股收益将增长为0.51元、0.76元和1.12元。我们认为公司未来还将在业务扩张上有新举动,并有可能在未来实施股权激励或分红激励措施。目前维持调整后的盈利预测不变,暂给予推荐评级。 7.风险提示。(1)公司10年10月底将面临小非解禁,存在股价波动风险。(2)公司规模和领域快速扩张,尽管有大型企业背景和制度优势,但同样存在人才需求和管理能力上的风险。

一、特高压是特变电工未来增长的主要动力:公司是国内目前最具实力的一次设备生产厂商之一,在变压器、电抗器、电缆等业务具有国内领先的水平。特别是超高压和特高压端,公司在先前进行的特高压示范工程的招标中市场份额超过中国西电和天威保变,位列第一。随着“十二五”特高压建设的全面启动,公司在变压器、电抗器领域的强大实力将促使公司的业绩有一个很大的飞跃。 同时,在2010 年上半年国家电网招标量出现下滑的情况下,公司的变压器收入同比增长16.3%,毛利率也仅下滑0.49%。一方面得益于公司的产品主要在高压端, 并且部分收入来自于2009 年的订单;另一方面得益于公司调整市场策略,积极拓展石油、铁路等领域变压器销售,同时,公司近年海外订单、南方电网订单表现良好,这些都极大的弥补了国家电网招标量下降对公司传统一次设备业务带来的不利影响。 二、新能源产业是公司转型的主要方向:公司目前具有生产多晶硅、硅片、电池组件、光伏逆变器等一系列的光伏产业链。但目前公司的多晶硅生产还处于起步阶段,目前的产能为1500 吨每年,还不具有量产的能力,同时由于上半年多晶硅竞争激烈,目前公司产能大概仅能释放700-800 吨左右。公司硅片目前的产能大约为100MW,电池组件约为100MW,而整个光伏产品的主要收入贡献来源于电池组件,2010 年上半年该部分业务约贡献10 亿左右的收入。 公司2010 年上半年整个光伏产品的毛利率大概仅为5.98%,比去年同期3.74%毛利率提高了两个百分点,但仍与同行业相对较成熟的企业20%以上的毛利率相比有比较大的差距。但随着公司与新疆众合合资的煤矿的逐渐开采所带来的多晶硅销售成本的下降以及多晶硅产品的逐渐量产,公司光伏产品的毛利率有比较大的空间,这也是公司未来战略转型的主要看点。 三、煤炭开采极具看点:公司旗下天池能源握有新疆准东煤田10 个区域的勘察权, 公司2010 年9 月3 日发布公告与新疆众合成立的“特变电工能源有限公司”主要经营煤炭资源开采和煤化工业务。公司煤炭业务一方面可以为公司现有的多晶硅业务和其控股的新疆众和的铝箔业务提供坑口煤发电,降低其生产成本;另一方面,公司也会将煤炭销售给附近的电厂。但由于目前煤矿的采矿权还没有取得, 因此我们预计煤矿将至少到2011 年才能为公司贡献收入。 四、风险提示:电网建设未来出现一定的下滑;公司光伏产业的增长低于预期。 五、投资建议:根据公司目前的业绩,假设公司2012 年煤矿能够带来部分业绩, 推算2010、2011、2012 年EPS 分别为0.86、1.09、1.38 元,以2011 年给予20 倍PE 进行计算,目标股价为21.80 元,因此首次给予“推荐”评级。