事件：丰林集团发布2021年报及2022年一季报。2021年公司实现营业收入20.66亿元，同比增长18.73%；归母净利润1.68亿元，同比下降2.83%；扣非后归母净利润1.47亿元，同比下降4.23%。其中2021Q4当季公司实现营业收入5.90亿元，同比增长15.49%；归母净利润0.66亿元，同比增长1.85%；扣非后归母净利润0.44亿元，同比下降12.49%。 此外，2022Q1当季公司实现营业收入3.76亿元，同比下降3.69%；归母净利润0.32亿元，同比增长79.04%；扣非后归母净利润0.28亿元，同比增长52.96%。 人造板业务稳步成长，产能逐步投放推动持续发展 分业务看，2021年公司人造板业务实现营收19.6亿元，同比增长14.0%；林木业务实现营收0.76亿元，同比增长18.4%。在原材料价格上涨及疫情反复扰动下，公司积极优化产品结构，并推动生产效率不断提升。另外，公司钦州年产50 万立方米超强刨花板项目已实现首板下线，预计2022年逐步落地投产，为公司持续发展助力。同时，公司在营业造林方面不断优化树种结构、提高林分质量和抗风险能力。 会计准则调整叠加原材料上涨，盈利能力短期有所影响 盈利能力方面，2021年公司综合毛利率为13.88%，同比下降12.50pct。毛利率大幅下滑主要系公司执行新会计准则，将履约过程中产生的运输、包装及装卸成本由销售费用转计为营业成本所致，同时原料成本上涨也对毛利率产生影响。2022Q1公司毛利率为15.75%，同比下滑9.12pct。 期间费用方面，21年公司期间费用率为5.46%，同比下降12.56pct，销售/管理/财务/研发费用率分别为0.68%/6.22%/-1.44%/1.30%，同比分别-8.79/-1.71/-2.06/-0.10pct，销售费用率下降与公司将履约过程中产生的运输、包装及装卸成本由销售费用转计为营业成本所致。22Q1公司期间费用率为8.37%，同比下降12.66pct。同时，2021年公司对池州丰林和丰林化工两个子公司进行了合计约 3100 万元的商誉减值。综合影响下21年公司净利率为8.09%，同比下滑1.43pct；22Q1公司净利率为8.40%，同比增长3.92pct。 投资建议：公司产品结构不断优化，产能持续升级和扩张。我们预 计丰林集团2022-2024年营业收入为23.79、27.51、31.51亿元，同比增长15.13%、15.64%、14.54%；归母净利润为2.07、2.57、2.98亿元，同比增长23.26%、24.40%、15.79%，对应PE为15.6x、12.6x、10.9x，给予买入-A的投资评级。 风险提示：产能投放不及预期风险；行业竞争加剧风险；原材料价格波动风险。

事件：公司拟投资建设丰林木材产业生产基地，项目总投资15.58亿元。其中第一期项目投资金额8.86亿元，建设年产50万立方米超强刨花板生产线及其配套设施；第二期项目投资金额6.72亿元，建设年产25万立方米超薄纤维板生产线及其配套设施和年产1400万平方米饰面人造板生产线及其配套设施。 点评：合理利用森林资源，掌握低碳发展的先发优势。公司拥有丰富的林地资源，且在加大森林资源布局，目前拥有产权林地20余万亩，在广西通过租赁、合作等方式经营林地约20万亩，同时公司于2020年2月公司成立新西兰丰林供应链有限公司，开展跨境原木贸易等进出口业务，推动公司海外木材资源储备及国内临港木材加工战略的实施。 目前中央政府正在大力推进碳中和政策，其中林业碳汇是最重要与最有效的碳汇，公司通过提前布局森林资源，有望在未来我国低碳经济发展模式中占据有利地位。 大力推进临港产业战略，降低物流成本。拟建项目位于广西北海市合浦工业园区乌家产业园，林地资源与海运资源都较为丰富，有助于降低公司成本，提高盈利水平。 下游定制家具需求高增长，无醛板需求快速爆发。2020年下半年以来，上半年延后的家装需求释放，公司下游定制家具销售高增长。随着人们对家具品质追求的提升，国内头部定制家居企业的行业集中度将不断提升，消费者对环保产品的需求快速爆发，使得无醛板销售快速增长。2020年公司积极把握后疫情时期居家健康需求的兴起，加大差异化、高附加值、环保板种的供应，无醛板销量同比增长85%。同时，公司加大对欧派、索菲亚、尚品宅配等大型定制家居企业直销力度，直销比例进一步提升，预计2021年公司营收将继续保持高增长。 盈利预测：预计2020-2022年EPS分别为0.16/0.21/0.25元，当前股价对应PE分别为22.6/17.2/14.3x。维持“买入”评级。 风险提示：下游需求低于预期，地产调控超预期

事件： 公司发布 2020年度业绩快报， 预计实现营业收入 18.33亿元，同比增长 -5.65%； 实现归母净利润 1.81亿元，同比增长 6.31%； 实现扣非净利润 1.75亿元，同比增长 7.39%。 其中， 2020Q4实现营业收入 6.03亿元，同 比增长 17.1%； 实现归母净利润 0.73亿元，同比增长 96.0%。 点评： 四季度环比改善， 业绩有望加速增长。 公司 Q4实现收入增速 17.1%，净 利润增速 96.0%，较 Q1/ Q2/ Q3收入增速-57.61%/ -16.45%/ 16.15%和净 利润增速-138.25%/ -32.69%/ 85.39%持续逐季改善，主要得益于疫情期间 积蓄的家装需求自二季度以来逐步释放， 下游家装家居企业订单持续修 复。在房地产销售回暖和竣工逐季改善背景下，预计公司 21年业绩有望 加速增长。 产品结构持续升级， 毛利率有望稳中有升。 公司积极把握后疫情时期 居家健康需求的兴起，加大差异化、高附加值、环保板种的供应， 无 醛板销量同比增长 85%。 同时， 公司加大对欧派、索菲亚、尚品宅配 等大型定制家居企业直销力度，直销比例进一步提升， 人造板销售毛 利率同比上升 2.49pct。 公司 Q3毛利率为 24.27%，同比上升 2.19pct， 预计 Q4毛利率稳中有升。 投资产业园发展临港加工， 实施股份回购推进员工激励。 公司 11月 与钦州市钦南区政府正式签订丰林产业园一期年产 50万 m3超强刨花 板项目投资协议，计划总投资 8亿元。公司将依托钦州港区位优势， 优化供应销售物流，满足市场高端功能性人造板需求。此外 10月公 司公告拟用自有资金以不超过 4.20元/股价格回购不少于 1.56%公司 股票，用于实施员工持股或股权激励计划， 截至 1月 13日公司已累 计回购 1.11%股份， 彰显未来发展信心。 盈利预测： 预计 2020-2022年 EPS 分别为 0.16/ 0.21/ 0.25元，当前股价 对应 PE 分别为 17.43/ 13.23/ 11.00x。 维持“买入”评级。 风险提示： 下游需求低于预期，地产调控超预期。

事件：公司发布三季报，前三季度实现营收12.30亿元，同比下降13.87%，实现归母净利润1.07亿元，同比下降19.05%，实现扣非净利润1.03亿元，同比下降20.48%。其中，第三季度实现营收6.29亿元，同比增长16.15%，实现归母净利润0.79亿元，同比增长85.39%，实现扣非净利润0.78亿元，同比增长92.37%。 点评： 收入利润逐季改善，四季度增长有望提速：公司Q1/Q2/Q3收入增速分别为-57.61%/-16.45%/16.15%，归母净利润增速分别为-138.25%/-32.69%/85.39%。二季度以来下游家装家居企业订单持续修复，带动营收利润增速逐季改善，Q3增速实现年内转正。在楼市金九银十行情的推动下，预计家居需求将进一步回升，公司四季度有望加速增长。 产品结构优化毛利率提升，疫情负面影响消退：公司Q3毛利率为24.27%，同比上升2.19pct，主要系公司积极把握后疫情时期居家健康需求的兴起，加大了低醛、无醛板等高附加值板种供应。从费用端看，第三季度费用率同比降低2.01pct至12.65%，其中，销售/管理/研发/财务费用率分别同比变动-1.17/-0.77/+0.45/-0.52pct至8.22%/3.51%/1.05%/-0.13%，前两季度由于工厂停机导致管理费率攀升的趋势终止。 投资产业园发展临港加工，回购股份拟推进员工激励：9月公司公告拟投资50亿元建设木材产业园项目，其中一期年产50万m3目已启动。公司将依托钦州港区位优势，加大新西兰优质木材进口加工，满足市场高端功能性人造板需求。此外10月28日公司公告拟用自有资金以不超过4.2元/股价格回购不少于1.56%公司股票，用于实施员工持股或股权激励计划，充分彰显管理层对未来发展信心。 盈利预测：根据三季报上调盈利预测，预计2020-2022年EPS分别为0.15/0.20/0.24元，当前股价对应PE分别为19.08/14.01/11.56x。给予“买入”评级。 风险提示：下游需求低于预期，疫情反复，地产调控超预期。

事件：公司发布2020年中报。公司2020H1实现营收6.01亿元，同比下降32.21%，实现归母净利润0.29亿元，同比下降68.33%，实现扣非后归母净利润0.24亿元，同比下降72.50%，经营活动产生的现金流净额0.35亿元，同比增加151.13%。其中Q2实现营收4.57亿元，同比下降16.45%，实现归母净利润0.41亿元，同比下降31.67%，实现扣非后归母净利润0.36亿元，同比下降38.98%。 点评： 业绩有所承压，毛利率上升显著。①从收入端看，H1主业人造板业务同比下降33.49%至5.6亿元，主要受Q1疫情导致下游家具，家装市场延期复工，公司订单下降，Q2随着复工复产，下滑幅度明显收窄。②从毛利率看，H1整体毛利率同比增加2.88pct至26.15%，其中主业人造板业务同比增加4.54pct至25.95%，系原材料价格下跌（上游林木业务同比下降5.77pct至48.69%）。③从盈利能力看，H1期间费用率同比上升7.63pct至21.63%，Q2同比上升4.02pct至16.63%。其中H1管理费用率上升4.79pct至9.98%，系疫情影响，工厂产生停机费用所致。 “一厂一策”促进销售升级，海外公司推动新业务开拓。①公司采用“一厂一策”策略，积极抓住疫情过后“宅经济”概念兴起推动销售升级，已实现5月产销平衡，6月销大于产。②2020年2月，公司成立新西兰丰林供应链有限公司，开展跨境原木贸易等进出口业务，推动公司海外木材资源储备及国内临港木材加工战略的实施。有利于公司海外业务的开拓，生产高附加值产品。 投资建议：根据中报小幅下调盈利预测，考虑估值切换上调目标价，预计2020-2022年EPS分别为0.12、0.17、0.21元，对应PE分别为24.21X、17.17X、13.98X。维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期；原材料价格大幅上涨。

疫情影响业绩表现，20H1归母净利润同比下降68.33% 丰林集团发布2020年半年度报告，2020年上半年公司营收同比下降32.21%至6.01亿元，归母净利润同比下降68.33%至0.29亿元，扣非归母净利润同比下降72.5%至0.24亿元。分季度看，二季度经营情况持续修复，20Q1/Q2单季度营收同比分别变动-57.6%/-16.5%至1.44/4.57亿元，单季归母净利润同比分别变动-138.2%/-32.7%至-0.12/+0.40亿元。随着家居消费需求回暖，公司下半年收入增速有望逐步修复，我们预计公司2020~2022年EPS为0.13、0.16、0.19元，维持“增持”评级。 疫情影响下游家装家居企业复工，人造板与林木需求短期承压 分业务看，人造板方面，新冠疫情影响下人造板主要下游家装家居企业复工延迟、订单减少，导致上半年公司人造板销量大幅下降，2020H1人造板业务营收同比下降33.51%至5.6亿元，净利润同比下降41.99%至0.37亿元。林木业务方面，作为人造板的上游原材料，需求亦受压制，20H1林木营收同比下降26.59%至0.27亿元，净利润同比下降33.12%至0.13亿元。 产品结构升级推升毛利率，加强现金流回收 2020H1公司综合毛利率同比提升2.9pct至26.2%，其中人造板业务毛利率同比提升4.1pct至26.0%，主要系公司为满足疫情期间消费者对健康居家环境的需求，加大低甲醛及无甲醛的高附加值环保板供应，产品结构持续升级所致。20H1期间费用率同比上升7.9pct至21.8%，其中管理+研发费用率同比上升6.0pct至11.7%，主要系工厂停机产生停机费用以及加大新产品研发投入所致。20H1经营活动现金流同比增长151.13%至0.35亿，主要系银行承兑票据贴现金额增加及调整销售信用政策所致。 下半年需求有望持续修复，重视研发、巩固产品竞争力 疫情发生后公司及时调整采购和销售策略，采取“一厂一策”的销售方案，据公司中报，公司5月份已实现产销平衡，6月份实现销大于产，我们预计随着家居消费需求回暖，公司下半年收入增速有望逐步修复。此外，公司重视中高端产品研发与技术创新，重点对无醛型、环保型、防潮型等差异化人造板进行研究，上半年公司围绕新产品新技术制定了企业标准5个、申请专利13件，进一步巩固产品竞争力。 产品结构持续升级，维持“增持”评级 考虑到人造板下游需求虽环比修复但同比依然承压，下调盈利预测，预计2020~2022年归母净利润1.45、1.86、2.21亿元（原值1.94、2.24、2.60亿元），对应EPS为0.13、0.16、0.19元，BPS为2.56、2.72、2.92元（前值2.60、2.80、3.03元）。2011年以来公司PB（LF）历史中枢为2.1x，当前下游家居需求压力大于2011-2012年地产下行、需求增速放缓阶段，较2011-2012年1.7xPB均值给予一定估值折价，给予2020年1.3~1.4倍PB估值，对应目标价3.33~3.58元（前值3.38~3.64元），维持“增持”评级。 风险提示：疫情发展不确定性，下游需求不及预期，客户拓展不及预期。

维持“增持”评级。公司发布年报2019年营收19.43亿元同增21.63%,归母净利1.70亿元同增22.65%符合预期;疫情或对公司下游家具行业需求产生一定推迟作用,但不改公司随下游集中度提升成长长期趋势,下调2020-2022年EPS预测至0.13(-0.05)/0.17(-0.06)/0.22元,按2020年归母净利预测与原2019年归母净利预测增长比例,即保持原估值水平,下目标价至4.31元(-13.33%),维持“增持”评级。 Q4产销维持平稳,盈利同比上升。Q4公司营收5.15亿元同增约1.6%,平稳在于基期新产能已稳定产销;Q4归母净利0.37亿元同增30.83%在于股权激励费用减少与期间刨花板涨价。2020年疫情或对下游家具行业需求有一定推迟,全年营收与业绩趋势或前低后高。 产品结构升级趋势不变,毛利率长期中枢上行。Q4刨花板有所涨价的背景下,毛利率26.25%环比Q3上行4.17pct,2019公司无醛刨花板开始向下游客户稳定发货,产品结构升级的过程持续进行,同时高强度产品也在继续开发和市场开拓,在此趋势下公司毛利率中枢有望长期上行。 广西与新西兰新项目推进,产能扩张节奏日益清晰。2019年11月公司公告广西防城港50万方人造板项目,12月公告新西兰募投资金转投吉斯伯恩40万刨花板产能,南宁与池州已经验证公司快速理顺新产能生产销售的成长能力,新项目则使扩张节奏更加清晰。 风险提示:原材料价格波动,新项目不及预期。

2019年归母净利同比增长22.6% 丰林集团发布2019年年报,公司2019年营收同比增长21.6%至19.43亿元,归母净利同比增长22.6%至1.70亿元,符合我们此前预期;扣非归母净利同比增长30.6%至1.63亿元。分季度看,19Q1/Q2/Q3/Q4营收同比增速分别为16.8%/53.8%/21.9%/1.6%,归母净利同比分别增长5.6%/51.7%/1.5%/30.8%。产能释放促增长,产品结构持续升级,我们预计公司2020-2022年EPS为0.17、0.20、0.23元,维持“增持”评级。 南宁及池州产能顺利投放,人造板业务高增长 2019年公司南宁及池州工厂新增产能顺利投放市场,生产工艺优化带动无醛人造板产销量大幅增长,2019年人造板销量同比增长31.2%至122.82万立方米,营收同比增长33.5%至19.23亿元,其中纤维板贡献收入11.93亿元,同比增长20.5%,刨花板贡献营收7.29亿元,同比增长62.21%。林业方面,公司不断优化树种结构,利用无人机等现代化手段提高营林质量,保障原材料资源稳定供应,2019年林木业务营收同比增长19.7%至0.57亿元。 毛利率同比提升,备货增加及直销客户占比提升使得经营性现金流走弱 2019年综合毛利率同比提升1.2pct至23.73%,其中人造板业务毛利率维持稳定,纤维板/刨花板毛利率同比变动+1.6/-4.4pct至20.7%/23.7%,林木业务毛利率同比提升7.8pct至56.2%。期间费用率同比下滑0.5pct至15.6%,其中销售费用率同比提升0.5pct,主要系运输费用率提升所致,财务费用率同比下降0.9pct至0.1%。经营性净现金流同比减少57.9%至0.86亿元,主要系新增产能投产后备货等经营性投入增加以及提高下游直销客户占比、账期加长所致。 持续优化产品结构,降本增效提高经营效率 公司持续加强技术工艺改进,加大镂铣板、防潮板、无醛板、超强刨花板等高附加值产品销售,推动产品结构不断优化升级。2019年11月公司与防城港市人民政府签订《丰林集团年产50万立方米超强刨花板项目开发协议书》,项目建成后公司中高端人造板产能规模有望进一步提升,增强公司持续发展能力。 产能释放促增长,维持“增持”评级 考虑到新冠疫情影响以及下游需求增长预期放缓,下调盈利预测,预计2020~2022年归母净利润1.94、2.24、2.60亿元(2020-2021年原值2.18、2.43亿元),对应EPS为0.17、0.20、0.23元。2011年以来公司PB(LF)历史中枢为2.1x,当前地产景气下行、人造板下游家居等行业需求增长放缓,与2011年至2012年地产景气下行期发展环境相似,考虑到当前下游家居零售额增速较2011-2012年进一步放缓、需求压力增大,较2011-2012年1.7xPB均值给予一定估值折价,给予公司2020年1.3~1.4倍PB估值,对应目标价3.38~3.64元,维持“增持”评级。 风险提示:疫情发展不确定性,下游需求不及预期,客户拓展不及预期。

维持“增持”评级:公司发布业绩快报,2019年营收19.44亿元同增21.69,归母净利1.69亿元同增22.24%。公司作为人造板龙头受益定制家具带来的下游集中提升,产业一体化与海外扩张打开成长空空间,维持2019-2021年EPS预测0.15,0.18,0.23元,维持目标价4.97元,维持“增持”评级。 Q4产销维持平稳,盈利同比上升。Q4公司营收5.16亿元同增约1.8,营收相对较为平稳主要在于基期2018Q4公司南宁与池州新产线已经实现稳定产销因此同比变化较小;Q4归母净利0.36亿元同增约24,判断盈利增速高于营收增速一方面来自于年末集中结算股权激励费用的同比减少,一方面来自于期间刨花板涨价。 产品结构升级趋势不变,毛利率长期中枢上行。判断在Q4刨花板有所涨价的背景下,毛利率环比Q3有所上行,但应依旧维持在前三季度整体23%左右的中枢。2019公司无醛刨花板开始向下游客户稳定发货,产品结构升级的过程持续进行,同时高强度产品也在继续开发和市场开拓,在此趋势下公司毛利率中枢有望长期上行。 广西与新西兰新项目推进,产能扩张节奏日益清晰。2019年11月公司公告广西防城港50万方人造板项目,12月公告新西兰募投资金转投吉斯伯恩40万刨花板产能,南宁与池州已经验证公司快速理顺新产能生产销售的成长能力,新项目则使扩张节奏更加清晰。 风险提示:原材料价格波动,新项目不及预期。

事件11月 12日,丰林集团发布拟签订《年产 50万立方米超强刨花板项目开发协议书》暨对外投资设立子公司的公告。公司拟在广西防城港投资设立项目公司,建设“丰林集团年产 50万 m3超强刨花板项目”,项目计划总投资 7亿元,建设年限为防城港市人民政府完成五通一平正式交地后 2年内。 我们的分析和判断拟于防城港投建年产 50万 m3超强刨花板项目,积极推进沿海临港战略根据公告,为满足高端功能性人造板的旺盛需求,进一步增强公司行业竞争力,丰林集团拟在广西壮族自治区防城港市投资设立项目公司,建设“丰林集团年产 50万 m3超强刨花板项目”。 该项目计划总投资 7亿元,选址位于于防城港市九龙湖生态科技产业园内,占地面积 400亩,建设年限为防城港市人民政府完成五通一平正式交地后 2年内。其中项目公司即广西防城港丰林木业有限公司,注册资本 3亿元,经营范围为人造板及其相关深加工产品的研发、生产和销售,项目公司由丰林集团 100%控股。 同时为了项目顺利开展,公司拟与防城港市人民政府签订《丰林集团年产 50万 m3超强刨花板项目开发协议书》。 产能方面,目前公司 3家纤维板工厂产能合计达 68万立方米; 2家刨花板工厂产能合计达 62万立方米;同时公司新西兰卡韦劳年产 60万立方米刨花板生产线建设项目正在实施。而且公司近几年产能利用率一直保持 100%,南宁、池州工厂投产当年即实现满产,惠州、池州工厂收购当年即实现扭亏为盈。预计年产 50万立方米超强刨花板项目建设完成后,公司人造板产能规模将达到 240万立方米,刨花板产能规模位居全国第一。 我们认为,公司年产 50万立方米超强刨花板项目建设完成后,产能规模尤其是 SSPB(超强刨花板)产能将大幅提升,有望进一步提升市场需求旺盛的高端功能性人造板产品市占率;同时在北部湾城市防城港推进产能建设,有助于公司利用海外优质的大径材资源、积极推进沿海临港战略,持续提升公司的核心竞争力和可持续发展能力,推动公司实现“中国领先·世界一流”长期战略目标。 专注于环保高端市场,高附加值产品持续发展,短期利润有望继续增长公司通过持续提高镂铣板、防潮板、无醛板等环保功能型高附加值人造板产品比例,不断满足高端细分市场的旺盛需求。分产品看, 2018年公司纤维板、刨花板、林木分别实现营收 9.90、 4.49、 0.48亿元,同比分别增长 15.22%、 62.76%、 -29.71%。伴随 2018年南宁厂工厂技改(年产 30万立方米超级刨花板)以及池州工厂收购、技改(年产 20万立方米纤维板)项目完成,公司高附加值人造板产品比例将持续提升。此外,公司积极推进营林造林,持续打造“林板一体化”产业链,目前在广西拥有约 20万亩速生丰产林林地。 同时,公司环保建设领先行业,专注于安全环保高端市场。目前公司所有刨花板、纤维板生产线均为连续压机生产线,主要设备从德国、意大利、瑞士等国进口,为目前世界最先进的生产线,平均单线规模远高于全国平均水平。纤维板的产品结构以无醛板、镂铣板、防潮板、 E0级低气味板等高端产品为核心,刨花板则主打环保产品,先后推出了 E0级低气味板、无醛板、日本 等。公司近年环保方面的投资累计超过 2亿元,各工厂均建立了先进的尾气除尘系统,实际烟气排放量远远优于国家标准。 我们认为,公司专注于环保高端市场,伴随公司高附加值产品比例持续提升以及南宁工厂、池州工厂新增产能顺利投放市场,短期利润有望实现持续增长。 投资建议: 公司产品结构不断优化,产能持续升级和扩张,未来成长可期。我们预计, 2019-2020年公司营业收入为20.25、 24.78亿元,同比分别增长 26.77%、 22.36%;归母净利润分别为 1.74、 2.18亿元,同比分别增长 26.11%、25.02%,对应最新 PE 分别为 17.7x 和 14.2x,维持“买入”评级。 风险提示: 产能投放不及预期;下游需求低迷。

维持“增持”评级:前三季度公司营收14.28亿,同增30.94%,归母净利1.33亿元,同增20.52%,符合预期。南宁池州新厂顺利产销验证扩产可行性,防城港新项目进一步打开增长空间,但受运输成本和产能扩张节奏的不确定性,下调2019-2021年盈利预测至1.71,2.09,2.67亿元(-0.33,-0.42,-0.50亿元),但长期发展前景不变,故维持目标价4.97元,对应2019PE33.3倍,维持“增持”评级。 新产线产销顺利,新项目打开成长想象空间。公司Q3单季营收5.41亿元,同增21.89%,高基数下高增速或意味着Q3销售速度已经超过生产速度,处于库存去化阶段。南宁与池州新产能的顺利产销验证公司扩产可行性,日前公司公告拟投资7亿元于防城港市建设50万m3超强刨花板项目,进一步打开成长空间。 毛利率水平保持稳定,高端产品提供提升空间。Q3单季公司毛利率22.08%,同比下降1.33pct,环比基本持平,未来公司差异化产品比重或将继续保持上升,超强刨花板等产品性能有望得到进一步改善,并增加应用场景,促进盈利能力长期提升。 运输影响销售费用,退税影响利润率。Q3公司销售费用率9.39%,同增1.37pct,主要受到限载影响;Q3公司其他收益754.33万元,同比减少549万,公司政府补助以增值税退税为主,下降主要受到税率变化,产品销售结构,以及结转节奏影响。 风险提示:原材料价格波动,新项目不及预期。

事件11 月 12 日,丰林集团发布拟签订《年产 50 万立方米超强刨花板项目开发协议书》暨对外投资设立子公司的公告。公司拟在广西防城港投资设立项目公司,建设“丰林集团年产 50 万 m3 超强刨花板项目”,项目计划总投资 7 亿元,建设年限为防城港市人民政府完成五通一平正式交地后 2 年内。 我们的分析和判断拟于防城港投建年产 50 万 m3 超强刨花板项目,积极推进沿海临港战略根据公告,为满足高端功能性人造板的旺盛需求,进一步增强公司行业竞争力,丰林集团拟在广西壮族自治区防城港市投资设立项目公司,建设“丰林集团年产 50 万 m3 超强刨花板项目”。 该项目计划总投资 7 亿元,选址位于于防城港市九龙湖生态科技产业园内,占地面积 400 亩,建设年限为防城港市人民政府完成五通一平正式交地后 2 年内。其中项目公司即广西防城港丰林木业有限公司,注册资本 3 亿元,经营范围为人造板及其相关深加工产品的研发、生产和销售,项目公司由丰林集团 100%控股。 同时为了项目顺利开展,公司拟与防城港市人民政府签订《丰林集团年产 50 万 m3 超强刨花板项目开发协议书》。 产能方面,目前公司 3 家纤维板工厂产能合计达 68 万立方米;2 家刨花板工厂产能合计达 62 万立方米;同时公司新西兰卡韦劳年产 60 万立方米刨花板生产线建设项目正在实施。而且公司近几年产能利用率一直保持 100%,南宁、池州工厂投产当年即实现满产,惠州、池州工厂收购当年即实现扭亏为盈。预计年产 50 万立方米超强刨花板项目建设完成后,公司人造板产能规模将达到 240 万立方米,刨花板产能规模位居全国第一。 我们认为,公司年产 50 万立方米超强刨花板项目建设完成后,产能规模尤其是 SSPB(超强刨花板)产能将大幅提升,有望进一步提升市场需求旺盛的高端功能性人造板产品市占率;同时在北部湾城市防城港推进产能建设,有助于公司利用海外优质的大径材资源、积极推进沿海临港战略,持续提升公司的核心竞争力和可持续发展能力,推动公司实现“中国领先·世界一流”长期战略目标。 专注于环保高端市场,高附加值产品持续发展,短期利润有望继续增长公司通过持续提高镂铣板、防潮板、无醛板等环保功能型高附加值人造板产品比例,不断满足高端细分市场的旺盛需求。分产品看,2018 年公司纤维板、刨花板、林木分别实现营收 9.90、4.49、0.48 亿元,同比分别增长 15.22%、62.76%、-29.71%。伴随 2018 年南宁厂工厂技改(年产 30 万立方米超级刨花板)以及池州工厂收购、技改(年产 20 万立方米纤维板)项目完成,公司高附加值人造板产品比例将持续提升。此外,公司积极推进营林造林,持续打造“林板一体化”产业链,目前在广西拥有约 20 万亩速生丰产林林地。 同时,公司环保建设领先行业,专注于安全环保高端市场。目前公司所有刨花板、纤维板生产线均为连续压机生产线,主要设备从德国、意大利、瑞士等国进口,为目前世界最先进的生产线,平均单线规模远高于全国平均水平。纤维板的产品结构以无醛板、镂铣板、防潮板、E0 级低气味板等高端产品为核心,刨花板则主打环保产品,先后推出了 E0 级低气味板、无醛板、日本 F★★★★板等。公司近年环保方面的投资累计超过 2 亿元,各工厂均建立了先进的尾气除尘系统,实际烟气排放量远远优于国家标准。 我们认为,公司专注于环保高端市场,伴随公司高附加值产品比例持续提升以及南宁工厂、池州工厂新增产能顺利投放市场,短期利润有望实现持续增长。 投资建议:公司产品结构不断优化,产能持续升级和扩张,未来成长可期。我们预计,2019-2020 年公司营业收入为20.25、24.78 亿元,同比分别增长 26.77%、22.36%;归母净利润分别为 1.74、2.18 亿元,同比分别增长 26.11%、25.02%,对应最新 PE 分别为 17.7x 和 14.2x,维持“买入”评级。 风险提示:产能投放不及预期;下游需求低迷。

事件: 公司发布公告:公司拟在广西壮族自治区防城港市投资设立项目公司,建设“丰林集团年产50万方超强刨花板项目”,总投资7亿元。 点评: 产能继续扩张,龙头地位进一步稳固。当前公司在广西南宁明阳、百色和安徽池州共拥有3家纤维板工厂,在广西南宁、广东惠州拥有2家刨花板工厂,合计人造板产能达130万方,为当前我国实际产能最高的上市公司。而新西兰年产60万方刨花板生产线已通过初审,审批通过后即可进入项目建设阶段。本次公司与防城港市人民政府签订开发协议书,计划总投资7亿元,拟建设年产50万方超强刨花板项目。若此项目顺利投产,则未来公司产销规模有望达到250万方,进一步巩固龙头地位,奠定未来增长基础。另外,我们注意到,公司防城港项目为超强刨花板,与公司此前工厂的产品不同,超强刨花板静曲强度远高于超级刨花板与普通刨花板,仅略低于甚至可以达到胶合板的静曲强度。优良的产品性能有望使公司切入建筑装饰行业,实现产品升级的同时提升盈利能力。 研发实力强劲,产品结构持续升级。公司不断改进现有产品的生产技术,持续研发高端板种,进行产品结构的优化升级。纤维板方面,公司目前形成了以无醛板、镂铣板、防潮板、E0级别低气味板等高端产品为核心的产品结构。公司的刨花板产品主打环保,在现有超级刨花板(SPB)生产工艺的基础上进行创新,推出超强刨花板(SSPB),将产品的强度提高到接近细木工板和胶合板的强度水平,从而将适用领域从传统的家具领域拓展到装饰装修领域。受益于高端产品占比的提升,今年前三季度公司毛利率同比提升0.13pct至22.82%,随着产品结构不断升级,毛利率有望持续提升。 盈利预测与估值:公司防城港项目当前尚未正式投资,仍存在不确定性,因此我们暂不调整公司未来盈利预测,预计公司19-21年EPS分别为0.15、0.18、0.22元,对应PE分别为18X、15X、12X。维持“买入”评级。 风险提示:产品销售不及预期,原材料价格大幅上涨。

2019年前三季度归母净利润同比增长20.52% 2019年前三季度丰林集团实现营收14.28亿元,同比增长30.94%;实现归母净利1.33亿元,同比增长20.52%,符合我们此前预期;扣非后归母净利1.29亿元,同比增长23.05%。19Q3单季度营收同比增长21.89%至5.41亿元,归母净利同比增长1.5%至0.42亿元。我们预计2019~2021年公司归母净利润分别为1.72、2.18、2.43亿元,对应EPS分别为0.15、0.19、0.21元,维持“增持”评级。 增值税退税减少影响Q3利润表现,产品结构升级、毛利率同比微升 分季度看,19Q1/19Q2/19Q3公司营收同比增速分别为16.8%/53.8%/21.9%,归母净利同比增长5.6%/51.7%/1.5%,Q3利润增速放缓主要系资源综合利用产品增值税退税额减少所致。受益于超强刨花板、无醛板等中高端产品占比提升,前三季度毛利率同比增长0.13pct至22.8%。 期间费用率同比略降,产能扩张后加大营运资金投入影响短期现金流 前三季度期间费用率同比减少0.49pct至14.2%,其中销售/管理+研发/财务同比变动+0.62/-0.78/-0.33pct至8.4%/5.4%/0.4%,其中销售费用率提升主要系运费增幅较大所致。应收账款较期初增长44%主要系提高下游客户中直销客户的结构占比,账期加长所致;前三季度经营性现金流净额同比减少62%,主要系本期产能大幅提升,公司加大了营运资金投入,同时下游客户中直销客户的结构占比提升后账期有所加长所致;投资活动产生的现金流量净额同比增长91%,主要系南宁工厂技改项目的后续零星工程及其他工厂的技改项目支出所致。 产品结构有望持续升级,“林板一体化”产业链逐步完善 公司重视产品技术研发,2018年末南宁工厂超级刨花板生产线技改项目和池州工厂收购+技改项目陆续完成,中高端产品线产能扩张助力收入增长、利润提升,截至2019年上半年公司5个工厂拥有年产130万立方米无醛板产能。此外,公司深耕人造板产业,持续完善“林板一体化”产业链,2019年7月与中交产业投资控股有限公司签订《战略合作框架协议》,加强在境内外林业资源开发及配套产业园区和基础设施建设方面的信息共享与合作,巩固公司在林板领域竞争力。 产能释放助成长,维持“增持”评级 公司产品质量领先,客户关系稳定,产能逐步释放助力公司成长,考虑到公司产能释放节奏,维持盈利预测,预计2019~2021年归母净利润分别为1.72、2.18、2.43亿元,对应EPS分别为0.15、0.19、0.21元。参考公司PB(LF)2.15x历史估值中枢,考虑到林业轮伐周期等因素影响,给予公司2019年1.3-1.4倍PB估值,对应合理价格区间3.16~3.40元,维持“增持”评级。 风险提示:产能释放不及预期,下游需求不及预期。