事件： 建霖家居 发布年报， 2023 年实现营业收入 43.34 亿元，同比+3.52%；实现归母净利润 4.25 亿元，同比-7.25%，实现扣非归母净利润 3.89 亿元，同比-8.63%。公司单 Q4 实现营业收入 12.44 亿元，同比+47.27%，实现归母净利润 1.35 亿元，同比+33.69%，扣非归母净利润 1.22 亿元，同比+99.61%。点评：Q4 外需修复营收高增， 国内外&多品类共驱，产能布局持续深化。 公司 2023 年实现营业收入 43.34 亿元，同比+3.52%； 单 Q4 实现营业收入 12.44 亿元，同比+47.27%。 分地区， 1） 2023 年境外实现营业收入33.09 亿元，占比 76.8%，同比+ 2.1%， 公司深化国际化布局，助力海外市场深耕和新业务开拓。 公司美国子公司落地，有效推动北美本地化服务能力提升，进一步与 Lowe’s、 The home depot、 MENARDS 等家居零售商客户深化合作；同时， 公司发挥家居供应链优势，海外跨境电商业务发展势头增强。 2） 2023 年境内实现营业收入 9.98 亿元，占比 23.2%，同比+8.5%，公司加速工程、康养、线上、经销、商用等渠道拓展和品牌建设，扩大国内市场影响力。 分产品， 2023 年公司厨卫产品、净水产品、其他家居产品、非家居产品分别实现收入 28.70 亿元、 6.23 亿元、 6.08 亿元、 2.07 亿元，分别同比+4.28%、 +5.94%、-3.09%、 +7.74%，在产品端， 公司强化现有产品的迭代升级，技术聚焦智能电子、智能制造、绿色表面处理、材料成型等领域，为客户带来更多高性价比产品。 产能方面， 泰国基地海外供应链能力持续提升，二期扩建项目顺利实施，同时公司积极推进墨西哥调研等海外产能整体规划和布局， 有望更好满足海外市场客户需求。 毛利率同比提升， 整体盈利能力稳健。 1）毛利率，公司 2023 年实现毛利率 25.97%， 同比+1.69pct。分地区看， 2023 年公司境外、境内毛利率分别为 28.09%、 19.39%， 分别同比+2.01pct、 +0.98pct，得益于降本增效、 数字化转型加速公司毛利率提升， 2023 年人均创收同比增长 5.1%。 2）期间费用，公司 2023 年销售、管理、研发、财务费用率分别为 3.53%、 6.03%、 5.51%、 -0.39%，同比变化+0.41pct、 +0.46pct、-0.6pct、 +1.75pct，其中财务费用率提升主要为汇兑利益减少。 3）净利润，公司 2023 年实现归母净利润 4.25 亿元，同比-7.25%， 实现扣非归母净利润 3.89 亿元，同比-8.63%，归母净利率为 9.8%，同比-1.14pct。 单 Q4 实现归母净利润 1.35 亿元，同比+33.69%，扣非归母净利润 1.22 亿元，同比+99.61%，归母净利率为 10.82%，同比-1.1pct。4）运营方面，公司 2023 年实现经营现金流为 6.1 亿元，同比-25.1%；投资活动现金流 4.4 亿元， 同比-42.7%， 主要为 23 年内银行理财产品投资交易增加；筹资活动现金流-3.3 亿元，同比+1.5%。 盈利预测与投资评级： 公司为国内厨卫产品生产制造领先企业， 技术与高端制造优势突出，多年深耕国际知名厨卫客户，具备领先优势，智能制造与海外产能陆续落地有望深化综合竞争力。 2024 年随着海外需求回暖及库存水平回归常态，公司业务有望迎来恢复性增长；未来随着多品类导入以及持续开拓新客户，稳定发展趋势可期。我们预计公司2024-2026 年归母净利润分别为 5.02 亿元、 5.90 亿元、 6.90 亿元，分别同比+18.2%、 +17.5%、 +16.9%，目前股价对应 2024 年 PE 为 12.6x，维持“增持”评级。 风险因素： 全球政治经济不确定风险、 汇率波动风险、 原材料价格波动的风险。

立足健康家居产业，厨卫配件出口经营改善在即 。 建霖家居围绕健康、智能、家居三大核心发展要素，专注于厨卫、净水、空气净化等产品的研发、设计、生产和销售，多年服务于海外知名厨卫品牌。 营收方面， 2022 年-2023 年 Q1，受外需收缩、供给冲击、预期转弱等影响，公司经营有所承压；受益海外客户需求回暖，公司 23 年 Q3 实现营业收入 12.1 亿元，同比+22.1%。 盈利方面， 2022 年起随着原材料价格回落、人民币贬值，目前公司毛利率已修复至较好水平； 2023 年前三季度实现归母净利润 2.9亿元，同比-18.8%，单 Q3 归母净利润 1.31 亿元，同比+0.67%； 2023年上半年由于公司营收同比下滑较大，各项费用摊销比率提升，随着下半年公司营收恢复增长，盈利有望持续改善。 海外需求回暖&库存下降有望带动卫浴行业出口回暖。 从供给端看，经过2022 年的欧美高库存消化， 2023 年我国卫浴配件出口额增速逐月改善，全年塑料卫浴配件、钢铁卫生配件分别实现同比+6.07%、 +0.44%。目前我国厨卫行业企业众多，多数企业内销、外销皆有布局，按 2022 年外销收入规模计，建霖家居出口额位于行业前列。 从需求端看，卫浴配件用品的需求主要来自建筑物和相关基础设施的新建和翻新以及产品更新换代。①消费：从住宅相关需求来看， 2023 年美国成屋销售降幅逐月收窄，我国卫浴配件产品出口月度数据与美国成屋销售增速存在一定相关性，目前成屋销售环比已有改善，如果未来美国逐步进入降息周期，有望带动卫浴配件需求持续回暖。②库存： 2023 年美国家具类耐用品批发商、零售商库销比水平逐步下降，公司主要客户之一马斯科集团库销比变动情况与行业大致相似。我们认为，随着美国家具等耐用品库存水平逐步回归常态，我国相关出口企业订单亦有望恢复正常。 深耕国际厨卫客户， 多品类布局，多渠道探索国内市场。 外销方面， 公司业务以 ODM/OEM 为主，与国际厨卫企业保持长期稳定合作，当前公司外销占比接近 80%，主要为美国。 2022 年公司前五大客户占比约 40%，目前公司年产 400 万套五金龙头项目已结项，有助于扩大该品类在客户采购份额提升； 公司通过持续的技术、产品创新深耕现有大客户，扩大各类产品在客户内采购份额，亦不断拓展新客户。 内销方面， 公司国内业务除国际客户 ODM/OEM 之外，亦积极拓展工程、品牌零售、健康照护业务，自有品牌业务目前占比较小， 具备较高发展潜力。 重研发强制造，智能工厂&海外产能布局有望助力中期发展。 公司重视产品研发设计，近年来研发费用率保持在 5-6%左右，处于行业内较高水平。一方面，公司持续打磨夯实产品力， 提升新品获利空间，重点在智能技术、表面材料等领域研发突破。另一方面， 公司加快智能制造以及产能建设， 2022 年“ 建霖家居厨卫智能工业园区” 建成投产后， 主要生产基地中国厦漳地区净利率持续提升。 目前主要公司在建项目为国内大健康产业园、泰国二期工厂及研发楼： 其中，大健康产业园主要产品为净水、康养个护、智能马桶等健康家居产品， 项目的顺利实施有利于实现产业领域的延伸和拓展。 海外产能方面，公司泰国一期产能 2022 年产值已达约 6 亿元， 泰国二期产能将于 24Q1 完工逐步投入生产， 公司预计一期+二期产值约达12 亿元， 目前泰国制造的成本已趋于国内制造， 扩产后效能释放可期。 盈利预测与投资评级： 公司为国内厨卫产品生产制造领先企业， 技术与高端制造优势突出，多年深耕国际知名厨卫客户， 具备领先优势，智能制造与海外产能陆续落地有望深化综合竞争力。 2024 年随着海外需求回暖及库存水平回归常态，公司业务有望迎来恢复性增长；未来随着多品类导入以及持续开拓新客户，稳定发展趋势可期。我们预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为 4.16 亿元、 4.95 亿元、 5.76 亿元，分别同比增长-9.2%、19.1%、 16.3%，目前股价对应 2024 年 PE 为 10x， 低于行业平均， 首次覆盖给予“增持”评级。 风险因素： 全球政治经济不确定风险、 汇率波动风险、 原材料价格波动的风险。

深耕大健康产业，聚焦厨卫净水产业生态。 公司深耕健康厨卫净水产业 30余年，始终秉承技术驱动发展的经营战略，围绕智能厨卫系统、健康净水系统、健康呼吸系统、个人护理与适老康养，多元化布局大健康产业生态。 经营稳健，盈利具韧性， 2023年以来需求边际改善。 2016-2021年公司营收从 26.51亿元增至 47.12亿元（CAGR 为 12.19%），归母净利润从 2.67亿元增至 3.76亿元（CAGR 为 8.94%）， 公司深耕北美，稳步拓展亚洲、欧洲等地，提升头部客户份额，经营保持稳健。 2022年全球地缘冲突拖累海外需求，公司营收同减 11.2%至 41.86亿元，得益于内部降本增效推进及汇兑收益贡献，归母净利润同增 21.7%至 4.58亿元，盈利能力彰显韧性。 23Q1-3公司收入同减 7.5%至 30.90亿元， 归母净利润同减 18.8%至 2.90亿元，伴随海外市场去库推进、核心客户下单节奏恢复，23Q2起收入降幅环比收窄。 厨卫净水行业：健康升级，规模稳增。 据美国的 Valuates Reports 发布的报告显示，预计 23-29年全球卫浴市场规模 CAGR 为 3.1%，伴随城市化加速，消费者对于产品美观性、功能性的需求日益多元，全球厨卫行业维系稳健增长。 美国： 更新需求旺盛， 24年降息预期或将带动房屋销售回暖及厨卫需求提升； 中国： 我国装修市场新建住房需求仍有增长空间，有望带动厨卫需求， 我们预计需求升级获奖带来存量房翻新周期缩短，此外政策驱动家居适老化改造，功能性厨卫净水潜在市场空间较大。 研发制造能力夯实，服务高效，深度绑定客户资源。研发： 公司完善的研发设计体系、专业研发团队可快速提升研发效率、缩短开发周期，及时响应客户需求。 生产： 公司国内布局厦门、漳州、宁波、台湾等生产基地，此外顺应全球化趋势布局泰国工厂，进一步满足海外市场需求；自动化、信息化、智能化赋能， 生产效率稳步提升。 服务： 公司客户资源优质（包括科勒、马斯科、摩恩、洁碧、 3M 等国际知名企业）、 粘性较高且单一客户依赖度较低， 大客户专属的一对一精英服务团队及美国子公司有望夯实海外本土化服务能力；此外拓展卖场零售+跨境电商有望贡献增量。 首次覆盖，给予“买入”评级。 我们预计公司 23-25年收入分别为42.49/50.08/58.78亿元，归母净利润分别为 3.77/4.51/5.85亿元， EPS 为0.84/1.00/1.30元/股，对应的 23-25年 PE 为 15/13/10x。 我们采用相对估值法， 参考可比公司估值，我们认为公司在健康厨卫净水行业深耕多年，研发及制造实力具备优势、服务团队高效保障客户资源深耕，具备全球市场拓展潜力， 给予公司 24年合理 17倍 PE，目标市值 77亿元， 目标价 17.0元。 风险提示： 全球政治、经济不确定性的风险；汇率波动风险；原材料价格波动的风险； 海外投资不确定性风险； 测算具有主观性风险等。

事件：公司披露2022 年中报，上半年实现营业收入23.52 亿元，同比增长2.53%；归母净利润2.27 亿元，同比增长12.96%；扣非净利润2.25 亿元，同比增长26.14%。对此点评如下：经营稳中向好，汇兑利益增加使得利润增速快于收入增速。1）内外兼举，Q2 业绩增长34.71%。单Q2 实现营业收入12.14 亿元，同比减少1.08%；归母净利润1.31 亿元，同比增长34.71%。在外循环方面，公司持续深耕海外市场，布局零售卖场渠道，加速发展海外基地泰国建霖；在内循环方面，公司积极开拓国内市场，加大“地产精装、品牌升级、康养产业”等市场战略布局，展现出市场发展潜力。2）汇兑利益增加使得净利率改善。毛利率/净利率同比变动-0.94pct/0.89pct 至23.41%/9.66%，单二季度毛利率/净利率分别达24.05%/10.79%，环比一季度均有改善。上半年公司财务费用同比减少444.64%，主要系汇兑利益增加所致。3）经营质量向好。上半年公司经营活动净现金流为2.7 亿元，同比增长361.11%，主要系销售商品、提供劳务收到的现金增加所致。 股权激励制定较高增长目标，行权价格为13.78 元，高于当前股价水平。 2021 年11 月，公司发布2021 年股票期权与限制性股票激励计划（草案），拟向激励对象授予权益总计500 万股，涉及的标的股票种类为人民币A 股普通股股票，约占本激励计划公告时公司股本总额的1.12%。本激励计划授予的股票期权的行权价格为13.78 元/份，首次授予的激励对象合计60 人，包括公司董事、高级管理人员、核心及骨干人员及董事会认为需要激励的其他人员。本激励计划考核年度为2022-2024 年三个会计年度，首次授予的股票期权的各年度业绩考核目标分别为：以公司2021 年归母净利润为基数，2022、2023、2024 年归母净利润增长率不低于20%、35%、45%。假设公司2021 年12 月初首次授予激励对象股票期权，则2021-2024 年授予的股票期权成本摊销费用分别为11.22、129.72、72.38、32.31 万元。 投资建议： 收入稳中有增，汇兑利益增厚业绩，维持增持评级。预计2022~2024 年公司归母净利润分别达到4.5、5.1、5.5 亿元，同比增长20%、12%、8%，对应PE 估值12、10、10 倍。公司聚焦并深耕大健康产业构建“健康家·生活”、“商用·工程”、“智造·定制”等多元化发展格局。以“技术驱动、健康发展、品牌精准”三轮驱动为发展战略，募投项目释放产能增量空间。 风险提示：行业竞争加剧；原材料价格波动风险；下游需求低迷风险；市场需求低于预计风险；房地产调控风险；募投项目投产后具有成长性风险。

事件：公司披露2021年三季报，前三季度公司实现营业收入35.01亿元，同比增长30.52%；归母净利润3.01亿元，同比增长15.52%。对此点评如下：前三季度公司营收同增30.52%至35.01亿元，归母净利润同增15.52%至3.01亿元。其中，2021年第三季度，公司实现营业收入12.07亿元，同比增长13.99%；归属于上市公司股东的净利润1.00亿元，同比增长6.53%。1）厨卫及净水等产品订单需求回升、上期基数较低回升致营收同增30.52%。公司前三季度厨卫及净水等产品线营业额增加，外销订单需求量回升，且去年同期受疫情影响营业额较低使得营收保持较好增长。2）原材料涨价致毛利率下行，归母净利润增速低于收入增速。公司前三季度综合毛利率同比下降6个百分点至23.44%；公司前三季度净利润率同比下降1.12个百分点至8.61%。3）采购增加致现金流量净额减少。公司前三季度经营活动产生的现金流量净额同比减少38.50%，主要系采购支出增加幅度超过销售回款增加幅度影响。 公司回购股份不超过人民币2000万元且不低于人民币1000万元拟用于实施员工持股计划，有利于公司长期经营目标的实现。10月13日，公司发布关于以集中竞价交易方式回购股份的回购报告书。报告书称，2021年9月28日，公司审议通过了《关于以集中竞价交易方式回购股份方案的议案》。本次拟回购的资金总额不超过人民币2000万元且不低于人民币1000万元。公司本次回购股份的价格为不超过人民币18元/股。回购期限自公司董事会审议通过回购方案之日起不超过12个月。本次回购的股份拟用于实施员工持股计划，将充分调动公司管理团队的积极性，有效地将公司利益和核心团队个人利益结合在一起，确保公司长期经营目标的实现。 聚焦房地产精装修赛道，推动地产和工程渠道拓展提速。在国家坚持“房住不炒”定位下，精装房政策持续推进，集采市场空间扩大。以此为发展契机，2021年2月上海建霖智慧家居科技有限公司成立，主要面向中国房地产板块，通过直供模式，以高性价比的定制化产品及服务，为客户保障品质优势，提升价格竞争力。公司围绕健康家居布局，形成厨卫、净水、新风、照护等产业，提供一站式整体家居解决方案。目前公司与金地、远洋、碧桂园等知名头部地产商已有合作突破，后续将在房地产精装修赛道上做更多的谋局和规划，进一步推动地产和工程渠道拓展提速。 “技术+健康+品牌”三轮驱动，确定公司发展新战略。1）技术驱动：技术驱动发展为基础，全面推进数字化发展。公司持续加大研发投入，尤其在滤材、表面处理、材料、智能装备、智能电控等基础技术方面，持续进行产品创新和效率提升，构建全面健康家居产业生态，打造技术领先的稳固基础。2）健康驱动：健康产业乘风而上，加速康养产业布局。公司近年持续推动健康照护产业发展，行业背景相对深厚，技术持续创新突破，随着国家相关政策支持逐步深入，行业发展空间广阔。2021年与厦门大学开展居家康养项目合作，通过打通产学研合作通道，升级康养产品的设计理念，积极参与适老产品标准制定，以达健康积极养老的市场需求。3）品牌驱动：推进商业品牌战略升级。公司持续推进工业品牌与商业品牌共同发展，扩大业务范围和客户群体，成为具备规模化高端精密制造能力的一流企业。公司通过战略定位、品牌升级、产品整合和商业模式创新，进一步加速推进旗下商业品牌——“水美乐”（净水品牌）、“埃瑞德”（新风品牌）进行资源整合与全面升级。 投资建议：维持增持评级。预计公司2021~2023年归母净利润分别达到4.0、4.8、5.9亿元，同比增长10%、20%、21%，对应PE 估值15、 13、11倍。公司聚焦并深耕大健康产业构建“健康家·生活”、“商用·工程”、“智造·定制”等多元化发展格局。以“技术驱动、健康发展、品牌精准”三轮驱动为发展战略，募投项目释放产能增量空间。 风险提示：行业竞争加剧；原材料价格波动风险；下游需求低迷风险；市场需求低于预计风险；房地产调控风险；募投项目投产后具有成长性风险。