三孚新科近期发布公告： 1）8月 22日 发 布 半 年 报 ， 实 现 营 收 2.14亿 元/yoy+16.55%，实现归母净利润-0.19亿元，实现扣非归母净利润-0.2亿元； 2）8月 11日发布定增预案，拟募资不超过 5.92亿元，投入“新型环保表面工程专用材料项目”、“复合铜箔高端成套装备制造项目”、补充流动资金。 投资要点单季度营收创新高，盈利能力边际改善公司 2023Q2实现营收 1.3亿元/yoy+33%/qoq+55%，单季度营收创新高，主要得益于设备+化学品产品布局的完善；实现归母净利润-0.06亿元，扣非归母净利润-0.06亿元，亏损幅度同环比均有所收窄。公司业绩亏损一方面由于支付较大金额股权激励费用，另一方面由于新增办公大楼，折旧费用增加；亏损幅度收窄一方面得益于盈利能力的边际改善，公司2023Q2毛利率为 28.6%/yoy+0.95pct/qoq+2.31pct，另一方面得益于规模效应及精细化管理带来的费用率降低，公司2023Q2销售费用率为 6.92%/yoy-0.22pct/qoq-2.6pct，管理费用率为 20.77%/yoy-4.74pct/qoq-5.42pct。 商业模式渐趋闭环，多环节协同助公司稳步增长公司于报告期内完成对明毅电子及江西博泉的控股，实现设备、工艺及化学品的产业闭环，“3+2”战略布局逐渐形成。 公司自成立以来便聚焦表面处理领域，主要产品为电子及电镀化学品，为谋求商业模式的闭环并打开长期成长空间，公司提出“3+2”发展战略，以电子化学品、通用电镀专用化学品、设备业务作为三大业务板块，以新能源领域和特种装备专用化学品领域作为公司业务两大支翼。明毅电子及江西博泉的并表，不仅可以完成对公司设备业务的补足，亦帮助公司完成 PCB 六大核心制程的全覆盖，并在下游客户端形成协同效应，形成多维度的产业闭环，有望促进公司长期稳定增长。 定增加码复合铜箔，一步法工艺助公司差异化竞争复合集流体具有高安全性、高电池能量密度等优点，且复合铜箔成本优于电解铜箔，基于此，复合集流体产业趋势明 确，产业资本正大力推进。宁德时代应用复合集流体的麒麟电池已实现装车，广汽埃安弹匣电池 2.0、天能电池新一代锰铁锂电池 TP-MAX 亦将采用复合集流体。 公司拟通过定增投资 0.98亿元用于复合铜箔高端成套装备制造项目，提升复合铜箔设备交付能力。公司复合铜箔业务采用化学镀一步法工艺，主要涉及设备及电镀药水环节。化学镀一步法相对其他工艺具备多点优势：1）品质方面，该工艺所获得的产品镀层致密、导电性优异；2）良率更优；3）可以适用于 PP、PET、PI 等不同基膜材料；4）可实现更高宽幅，提升生产效率。目前复合集流体行业仍处发展初期，终局技术路线未定，公司有望凭借独有工艺，在行业中占据一席之地。 盈利预测鉴于公司复合铜箔业务处于产业化前期阶段，暂不考虑该业务 ， 不 考 虑 定 增 对 公 司 业 绩 及 股 本 的 影 响 ， 预 计2023/2024/2025年公司归母净利润分别为 0.4/1.3/1.5亿元，eps 为 0.38/1.41/1.64元，对应 PE 分别为 182/48/42倍。基于公司 3+2业务布局逐步形成，复合铜箔业务差异化竞争，我们看好公司中长期向上发展机会，维持“买入”评级。 风险提示定增进展不及预期；复合铜箔业务进展不及预期；政策波动风险；下游需求低于预期；产品价格不及预期；竞争格局恶化风险；产能扩张及消化不及预期。

事件点评三孚新科拟以不超过1亿元收购江西博泉40.08%的股权。2023年4月25日，三孚新科发布关于签订《投资框架协议》的公告，拟购买舒平、李洪斌、博盛鑫、吉安博略、创钰投资所持有的江西博泉40.0788%股权，金额不超过10,019.70万元。目前三孚新科持有江西博泉10.92%的股权，收购完成后，公司将共计持有江西博泉51%的股权。 江西博泉主要从事PCB专用化学品业务，客户资源丰富。江西博泉主要经营PCB专用化学品业务，可研制脉冲镀铜、填孔镀铜等PCB及载板铜面电镀工艺所需化学品。目前公司产品已经实现量产，并应用于PCB厂商中，其客户包括沪电股份、崇达技术、方正科技、胜宏科技、生益电子、深南电路、广州美维电子有限公司等。 通过收购江西博泉的股权，将进一步拓展公司在电子化学品产品领域的业务布局。公司收购江西博泉股权后，可补齐在脉冲镀铜、填孔镀铜等PCB铜面表面处理其他关键制程中的电子化学品产品，丰富公司产品品种，拓展公司在PCB电子化学品领域的业务布局，提升公司核心竞争力。另外，双方在协议中约定了业绩承诺事项，目标公司2023/2024/2025年年度净利润分别不低于2,000/2,600/3,380万元，50%股权转让对价将作为本次业绩承诺的附条件股转款。 公司复合铜箔一步法工艺突破顺利，叠加收购江西博泉壮大产品线，看好公司未来发展。2023年第一季度公司实现营业收入0.84亿元，同比下降2.54%；实现归母净利润-0.12亿元，同比下降106.02%，净利润下降的主要原因为公司办公大楼新增折旧、研发投入力度增加等。尽管短期内公司业绩承压，但公司在复合铜箔领域取得重要进展。公司的一步式全湿法复合铜箔电镀工艺实现升级突破，已具备产业化条件，工艺良率可达95%以上，采用超低浓度钯催化技术降低成本，在品质、良率、成本、产能等方面表现突出。同时，公司收购江西博泉，壮大公司产品线。公司有望在未来扭转逆势，实现业绩的提升。 投资建议公司积极推进复合铜箔一步法产业化，相关设备有望贡献一定的业绩增量，同时公司持续拓展电子化学品产品线。我们预期2023/2024/2025年公司归母净利润分别为0.44/1.63/1.99亿元。看好公司未来发展，给予“推荐”评级。 风险提示研发和成果转化不及预期、原材料价格异常波动、产品市场消化不及预期等。

事件点评董监高减持提前终止、 高管对公司发展前景信心充足。 2022年 12月 23日， 公司发布公告表示董监高提前终止了最近的减持。 该减持合计不超过 32.2万股， 主要系公司高管上一轮减持未完毕所做的延顺。 本次终止减持主要源自董监高对公司未来发展前景的信心， 对公司价值以及对当前市场环境的判断。 此外， 公司在投资者关系活动记录表中表示，公司股东于 12月 20日通过大宗交易减持 71.7万股主要系基于税收筹划需要而实施的持股平台主体交换， 并非真正减持。 同时公司在投资者关系活动中公布了复合铜箔设备的产能规划和降本方案： 公司正积极推进复合铜箔设备产能建设， 预计 2023年进入规模化量产。 近期公司在投资者关系活动记录表中表示， 目前公司一步式全湿法复合铜箔化学镀铜设备产能为 2-3条/月， 计划通过 1年时间将产能提升至 10-20条/月。 同时， 公司正积极推进一步法工艺的下游认证， 已与智动力签订了正式的购销合同。 无钯催化方案有望降低复合铜箔一步法工艺成本。 根据公司投资者关系活动记录表， 钯作为催化产品应用于一步法工艺， 其催化成本约占总化学品成本的 30%-50%左右。 但钯催化技术仅为过渡性技术， 公司在研的无钯催化技术投入使用后可显著降低复合铜箔一步法工艺成本， 该技术预计明年可以投入量产应用， 届时再叠加规模放量、 配方升级、 产能提升以及管控优化等降本方案， 公司一步法工艺将具备良好的成本优势。 根据公司公告， 一步法在良品率、 镀膜厚度均匀性、 结合力等方面表现良好， 目前公司复合铜箔产品正处于中试阶段， 并将依据客户要求的长宽进行送样。 后续无钯方案推出后有望协助客户降低生产成本， 助力下游大规模产业化。 同时， 减持的提前终止彰显公司管理层对于公司发展和未来前景的信心。 投资建议公司积极推进复合铜箔一步法产业化， 相关设备有望贡献一定的业绩增量。 我们维持之前报告中的盈利预测， 预期 2022/2023/2024年公司归母净利润分别为 374万元/4392万元/1.62亿元， 剔除股权激励支付对应的净利润分别为 8074万元/1.01亿元/1.75亿元。 我们看好公司未来发展， 维持“强烈推荐” 评级。 风险提示研发和成果转化不及预期、 原材料价格异常波动、 国内疫情反复等。

2022 年11 月14 日，公司发布公告称与明毅科技有限公司（简称“明毅科技”）、广州明毅电子机械有限公司（简称“明毅电子”）签订《投资框架协议》（简称“《协议》”）。《协议》指出公司拟分两阶段持有明毅电子66%的股权，其中第一阶段拟持有明毅电子的股权比例不低于51%，交易对价将不超过人名币5000 万元；第二阶段的增持将在明毅电子达到年度净利润1 亿元或者《协议》签订后期满三年（以先者为准）时启动。 明毅电子主要从事印刷电路板及半导体设备的开发与制造。明毅电子成立于1999 年，深耕设备制造行业二十余年，是一家专业从事印刷线路板以及半导体封装的电镀设备制造商。公司主要产品包括片式VCP 电镀设备、卷对卷VCP 电镀设备、半导体电镀设备、湿制程水平设备等。 在印刷电路板领域，公司终端客户包括苹果、三星、华为等国际知名品牌手机生产商以及5G 基地台的线路板专业生产工厂。截至2022 年9 月30 日，公司总资产为1.11 亿元，净资产为2782.54 万元。 公司通过收购明毅电子切入设备领域，有望发挥协同效应。公司主要从事PCB 电子化学品和通用电镀化学品，通过收购明毅电子股权有望拓展印刷电路板与半导体设备领域，有利于进一步发挥生产工艺、材料与设备之间的协同作用，增强公司客户粘性，进而提升公司核心竞争力。 此外，公司通过收购明毅电子股权还可协同促进复合铜箔等新能源业务发展，契合公司战略规划与经营发展需要。 公司通过收购明毅电子股权切入设备领域，有望与现有业务发挥协同效应，契合公司战略规划与经营发展需要，为公司可持续发展奠定坚实的基础。 投资建议虽然短期业绩承压，我们认为长远来看公司的业务布局有望为公司未来业绩增长提供驱动力。我们维持之前报告中的盈利预测，预期2022/2023/2024 年公司归母净利润分别为374 万元/4392 万元/1.62 亿元，剔除股权激励支付对应的净利润分别为8074 万元/1.01 亿元/1.75 亿元。 我们看好公司未来发展，维持“强烈推荐”评级。 风险提示研发和成果转化不及预期、原材料价格异常波动、国内疫情反复等。

事件点评企查查官网数据显示， 2022年 11月 8日三孚新科与深圳市三理智光科技有限公司、 深圳市京理创新中心有限公司（简称“京理创新” ） 、广州朗程投资合伙企业（有限合伙） 合资成立了深圳市三孚北理新材料科学研究有限公司（简称“三孚北理” ） ， 三孚新科为第一大股东， 持股比例达 46%。 其中， 京理创新由北京理工大学深圳研究员全资持股。 三孚北理经营范围包含： 自然科学研究和试验发展、 工程和技术研究和试验发展、 新材料技术研发等。 公司在研发方面的投入不仅包括研发费用， 还包括与研究所、 高校的外部协作。 研发投入方面， 根据 Wind 数据， 2022年前三季度公司研发投入 2024万元， 同比增长 50.8%。 截至 2022年上半年， 公司累计获得 52项发明专利和 35项实用新型专利，在研项目 18项。外部协作方面，公司于 2022年 8月宣布收购广州市二轻研究所股份有限公司（简称“二轻所” ） 100%股权。 同时， 公司成立了三孚研究院， 构建外部顾问团队，与哈尔滨工业大学组建联合实验， 与广东工业大学建立“3+1” 联合培养机制。 叠加此次与北理工合作成立三孚北理， 公司未来研发实力进一步增强。 公司的化学镀铜技术取得显著进展， 有望助力复合铜箔产业化。 公司推出的一步法是一种化学镀铜法， 通过对基膜进行活化、 沉铜， 获得镀层均匀的复合铜箔材料。 该工艺具备简洁、 自动化程度高， 生产出的复合铜箔具有均匀性好、 高良品率等优势。 公司表示目前复合铜箔电镀工艺正处在中试阶段， 预计明年可以规模化应用， 预期良率目标可以达到 95%。 此外， 公司业务加码设备， 提出复合铜箔一站式解决方案， 支持下游客户降本增效。 综合以上， 公司紧贴市场需求， 研发驱动创新， 为公司可持续发展奠定坚实的基础。 同时， 公司重视研发成果的商业化应用， 有望打开未来业绩成长空间。 投资建议虽然短期业绩承压， 我们认为长远来看公司的业务布局和研发投入均有望为公司未来业绩增长提供驱动力。 我们维持之前报告中的盈利预测， 预期 2022/2023/2024年公司归母净利润分别为 374万元/4392万元/1.62亿元， 剔除股权激励支付对应的净利润分别为 8074万元/1.01亿元/1.75亿元。 结合公司在复合铜箔及相关设备领域的进展， 我们看好公司未来发展， 维持“强烈推荐” 评级。 风险提示研发和成果转化不及预期、 原材料价格异常波动、 国内疫情反复等。

厚积薄发，顺势而为，切入复合铜箔领域 公司主营电子化学品及通用电镀化学品，对化学镀原理、工艺理解深刻，对标国际竞争对手，公司在部分核心指标方面处于领先位置。公司基于在化学镀领域的长期沉淀和积累，前瞻性布局复合铜箔等新兴领域。公司在2021年先后申请发明专利《一种塑料用化学镀铜液及其制备方法》、《一种PET表面粗化液及其制备方法》，可以见得，公司在进军复合铜箔领域并非偶然，而是长期技术沉淀和积累的结果。 我们认为，结合公司在电子化学品及电镀领域的积累，公司对化学镀工艺理解深刻，进而进军复合铜箔领域，采用化学镀一步成型技术路线，工艺原理等与主业具备相似性。 复合铜箔大势所趋，公司有望占据一席之地 复合铜箔优势明显：1）高安全性；2）提升能量密度；3)改善循环性能；4)降低成本。鉴于其优异的产品性能与理论成本优势，当前产业资本加速推进，无论是电池厂商、中游材料厂商还是设备厂商，均在积极推动行业发展。但当前技术路径并未完全定型，主流技术路线如两步法磁控溅射加水电镀方案仍存在不足，给公司化学镀一步成型方案带来了很好的发展窗口期。 我们认为，行业资本开支持续加码，无论是一级还是二级市场，无论是材料还是电池企业，都将持续积极推动复合铜箔行业快速发展。而公司有望开启新的技术解决方案，为行业带来新的发展机遇，加速行业渗透。 深耕表面处理及电镀领域，重视人才与技术储备 公司长期深耕表面处理及电镀领域，下设三孚研究院，拥有多位在表面处理、电镀领域等资深专家，并于2022年8月收购二轻所100%股权，进一步增强公司技术研发实力。公司于2021年、2022年连续2年对核心技术人员及高管等实施股权激励，对人才、技术充分重视。整体而言，公司重视研发及人才激励，前瞻性布局优质赛道。 公司依靠对PCB领域及五金电镀领域的积累，强势介入复合铜箔领域，核心原理及技术具有一定相似性，叠加公司对化学品的不断创新与优化，并基于化学品的理化特征，对设备进行设计和创新，进而有望提供一体化解决方案。 盈利预测 鉴于公司复合铜箔业务处于产业化前期阶段，暂不考虑该业务，考虑到公司股权激励费用，预计2022/2023/2024年公司归母净利润分别为-0.3/0.47/1.1亿元，对应2023/2024年PE分别为189/81倍。由于公司长期深耕电子化学品及电镀领域，积极进军复合铜箔领域，有望提供一体化解决方案，看好公司中长期成长机遇，维持公司“买入”评级。

公司点评短期催化： 加码设备， 提出复合铜箔一站式解决方案， 支持下游客户降本增效。11月 2日公司公告宣布拟在经营范围中增加机械设备研发，专用设备制造， 机械设备销售等项目。 同时公司在投资者互动平台表示，公司的新型复合铜箔电镀专用化学品对电镀设备有特殊的设计和配置要求， 为了给公司新型复合铜箔电镀专用化学品的推广提供配套的生产设备， 为下游客户提供复合铜箔制造的一站式技术解决方案， 实现下游客户降本增效， 公司或将开展复合铜箔电镀设备的研发、 生产及销售业务。 在设备的技术积累方面， 公司目前有核心团队， 也有相应的设计方案。 长期逻辑： 行业格局优势明显， 引领高端化产品国产替代。 公司主营产品为电子化学品和通用电镀化学品， 是一家表面工程技术解决方案提供商。 电子化学品方面， 该行业具有较高的技术门槛， 常年被外资垄断， 公司是推动国产替代的先行者。 公司的 PCB 水平沉铜专用化学品和PCB 化学镍金专用化学品与国外先进水平相当， 并且正在积极拓展其他产品线。 通用电镀化学品方面， 行业正在向园区化、 环保化、 智能化的方向转型。 公司自主研发了无氰、 无磷等环保型表面处理产品， 并与电镀园区开展战略合作， 同时也在积极推进部分高端化产品的国产替代。 公司重视研发创新， 增加研发投入， 加强外部协作。 无论是短期的突破还是长期成就都离不开公司对研发创新的投入。 2022年前三季度公司研发投入超 2000万元， 同比增长超 50%， 占同期营业收入的 7.2%。 同时，公司于 2022年 8月宣布拟收购广州市二轻研究所股份有限公司（简称“二轻所” ） 100%股权。 二轻所是从事表面处理技术研究开发的专业科研所， 为行业内享有知名的应用型研发机构。 此次收购对提高公司研发实力， 提升品牌形象， 拓展公司业务具有积极影响。 此外， 为引入外部协作机制， 建立协同发展的创新联合体。 公司成立了三孚研究院， 构建外部顾问团队， 与哈尔滨工业大学组建联合实验， 与广东工业大学建立“3+1” 联合培养机制， 并通过与电镀园区保持密切协作， 精准服务客户服务市场， 共同推动电镀行业升级进步。 投资建议结合以上短期催化和长期逻辑， 我们看好公司未来发展， 维持“强烈推荐” 评级。 虽然短期业绩承压， 我们认为长远来看公司的业务布局和研发投入均有望为公司未来业绩增长提供驱动力。 由于股权激励费用摊薄， 我们调整了之前报告中的盈利预测， 预期 2022/2023/2024年公司归母净利润分别为 374万元/4392万元/1.62亿元， 剔除股权激励支付对应的净利润分别为 8074万元/1.01亿元/1.75亿元。 风险提示研发和成果转化不及预期、 原材料价格异常波动、 国内疫情反复等。

三孚新科发布公告：根据公司战略规划及经营发展需要，公司拟对经营范围进行调整，拟增加“机械设备研发、专用设备制造等经营范围。 投资要点 切入复合铜箔设备领域，提供一体化解决方案公司于 2022年 11月 2日晚间发布公告，拟新增机械设备等经营范围。公司在上证 e 互动回复，为了给公司新型复合铜箔电镀专用化学品的推广提供配套的生产设备，为下游客户提供复合铜箔制造的一站式技术解决方案，实现下游客户降本增效，公司或将开展复合铜箔电镀设备的研发、生产及销售业务。公司的新型复合铜箔工艺具有独特性，其工艺流程简洁高效，所获得的复合铜箔在良品率、镀膜厚度均匀性、结合力等方面表现良好。 公司长期深耕在 PCB 及五金电镀领域，积累了深厚的基材镀铜经验，对材料、工艺等理解深刻。公司化学镀铜在结合力方面表现良好，有望提供新的技术解决方案，推动复合铜箔发展贡献重要力量。公司有望通过进入复合铜箔设备领域，配套自身的药剂，提供一体化解决方案。 复合铜箔大势所趋，公司有望 贡献重要力量复合铜箔优势明显：1）高安全性：复合铜箔内部材料在高温下热熔，切断电路，可以有效阻断热失控，有效提升电池安全性。2）提升能量密度：复合铜箔由于采用基材如 PET 取代传统的铜，可降重约 50%以上，而传统 8μ铜箔约占电池质量约 14%。因此，采用复合铜箔取代传统铜箔可以有效提升电池能量密度 5%以上。3)改善循环性能：在电池充放电过程中，复合铜箔可以吸收锂离子嵌入和脱出产生的膨胀和收缩应力，保持极片界面长期完整性，提升电池的循环寿命。4)降低成本：采用 PET 或其他基材取代部分铜，原材料成本将有效下降。 我们认为，行业资本开支持续加码，无论是一级还是二级市场，无论是材料还是电池企业，都将持续积极推动复合铜箔行业快速发展。而公司有望开启新的技术解决方案，为行业带来新的发展机遇，加速行业渗透。 公司前瞻性布局，厚积薄发，顺势而为公司在 PCB 领域及 ABS 塑胶电镀领域积累了深厚的经验，对水平沉铜、五金电镀等领域理解深刻，在基本原理、工艺、材料等多方面具有长期的沉淀和理解。依靠对电子化学品等领域的长期积累，公司介入到复合铜箔领域，公司在 2021年7月申请方面专利《一种塑料用化学镀铜液及其制备方法》，在 2021年 10月申请发明专利《一种 PET 表面粗化液及其制备方法》，体现公司重视技术研发，前瞻性布局，厚积薄发，顺势而为。公司重视核心人才，分别在 2021年及2022年实施股权激励，对核心人员充分重视。公司下设三孚研究院，拥有多位在表面处理、电镀领域等资深专家，并于2022年 8月收购二轻所 100%股权，进一步增强公司技术研发实力。 整体而言，公司重视研发及人才激励，前瞻性布局优质赛道。公司依靠对 PCB 领域及五金电镀领域的积累，强势介入复合铜箔领域，核心原理及技术具有一定相似性，叠加公司对化学品的不断创新与优化，并基于化学品的理化特征，对设备进行设计和创新，进而有望提供一体化解决方案。 盈利预测鉴于公司复合铜箔业务处于产业化前期阶段，暂不考虑该业务，考虑到公司股权激励费用，预计 2022/2023/2024年公司归母净利润分别为-0.3/0.47/1.1亿元，对应 2023/2024年PE 分别为 158/67倍。由于公司长期深耕电子化学品及电镀领域，积极进军复合铜箔领域，有望提供一体化解决方案，看好公司中长期成长机遇，维持公司“ 买入”评级。 风险提示复合铜箔业务进展不及预期；政策波动风险；下游需求低于预期；产品价格不及预期；竞争格局恶化风险；产能扩张及消化不及预期。

2022年 8月 9日， 公司发布《关于购买广州市二轻研究所股份有限公司全部股权的公告》 ， 拟通过自有资金 7200万元收购广州市二轻研究所股份有限公司（简称“二轻所” ） 100%股权。 交易将以现金方式分三期支付， 自完成协议约定工商变更登记之日起， 6个月内支付完毕。 同时， 公司以 782万元对价收购二轻所关联方广州鸿葳科技股份有限公司34%股权， 进一步拓宽产品种类、 拓宽产品涉入领域。 二轻所行业地位领先， 研发成果显著。 二轻所成立于 1978年， 前身为广州市二轻工业科学技术研究所， 是从事表面处理技术研究开发的专业科研所。 二轻所为中国表面工程协会电镀分会常务理事单位、 广东省、 广州市电镀协会副理事长单位， 自主研发生产的“保丽华” 系列表面处理化学品已成为我国表面处理行业的知名品牌， 2008年被评为广东省著名商标。 二轻所研发设备齐全、 科研力量雄厚， “环保型三价铬镀铬” 、 “无铅无镉高磷化学镀镍” 、 “无氰碱铜” 、 “无氰浸锌” 、 “多层镍电镀” 、 “三价铬钝化” 等产品具有国内外领先水平。 另外， 二轻所共持有发明专利 7项， 以及多项非专利技术。 收购有利于增强公司研发实力， 助力品牌提升。 一方面， 本次交易后， 公司将利用现有的研发平台对二轻所部分研发技术进行融合吸收，对已经达到商业化水平的技术将尽快投入客户端进行试生产。另一方面，二轻所致力于开发环保、 节能、 降耗等环保产品、 设备和新型工艺， 曾获广州市科技进步奖等多项政府奖项， 并参与众多政府科研项目， 在表面工程行业具有较高的知名度。 本次交易有利于提升公司高效、 环保、节能、 降耗、 安全等综合优势， 建立优质环保品牌形象， 进一步提升公司品牌知名度。 夯实主业转型新能源， 公司业绩有望逐步兑现。 目前国内 PCB 电子化学品国产化率较低， 市场被国际行业巨头垄断。 公司是国内 PCB 电子化学品为数不多的上市公司之一。 目前公司正积极推进下游认证， 横向扩充产品线。 同时， 公司推进 PET 镀铜专用化学品研发测试， 并计划待产品测试成功之后， 加大产品的市场推广工作。 2021年公司实现营业收入 3.76亿元， 同比增长 31.0%。 2017-2021年公司营业收入、 归母净利润年均复合增长率分别为 26%、 17.3%。 本次收购有望帮助公司构筑更高的行业壁垒， 同时助力未来业绩逐步兑现。 投资建议我们维持在之前报告中的盈利预测。 预期 2022/2023/2024年公司EPS 分别为 0.84/1.16/1.35元， 对应 PE 分别为 74.62/53.79/46.23倍。 结合公司业务规划， 看好公司未来发展。 维持“强烈推荐” 评级。 风险提示研发成果转化不及预期、 原材料价格异常波动、 国内疫情反复等。

电子PCB化学品领域深耕多年，打破国外垄断地位目前PCB行业正处于新一轮增长周期中，顺势又将迎来一轮新的发展。PCB行业本轮发展主要源于新能源汽车、5G通信、云计算以及物联网、XR设备等技术发展带来的PCB需求放量。随着下游需求的有力带动，Prismark预计2025年全球PCB产值将提升至863.3亿美元，中国大陆PCB产值将达到460.4亿美元。 PCB水平沉铜专用化学品是技术壁垒较高的PCB关键材料之一，该领域长期以来被美国安美特、台湾超特等公司所垄断，公司是境内少数掌握该项技术的内资厂商之一。目前，公司的PCB水平沉铜专用化学品整体性能与国外先进水平相当，已在胜宏科技、健鼎科技、奥士康、崇达技术和世运电路等客户中实现了规模化应用。近年来，随着公司在PCB应用领域投入的加大，水平沉铜专用化学品和化学镍金专用化学品等产品的技术实现突破，产品逐步得到推广，PCB领域销售收入逐渐增大，且已成为公司产品的最大应用领域。 2017年至2021年，公司电子化学品营业收入占比从36.2%上升至66.9%。目前国内PCB沉铜工艺和化学镍金工艺每年对电子化学品的需求量预计在100亿元以上，公司的市场占有率不足1%，国产替代空间巨大。 光伏HHJT电镀领域已实现规模应用，量产在即HJT电池具有转换效率高、制造工序少、薄硅片应用、温度系数低、无光致衰减和电位衰减、可双面发电等一系列优势，被认为是光伏行业的第三次变革方向。近年来，行业内外对此共识度正不断强化，这意味着万亿级的替代市场即将拉开序幕。集邦新能源数据显示，2021年全球HJT规划产能约148.2GW,其中在建/待建产能达141.9GW。随着设备国产化进度加快及工艺升级，多家厂商近期开始加快量产招标，市场空间广阔。 公司的高效单晶异质结太阳能电池电镀添加剂为公司的储备产品，目前已在福建钜能电力有限公司实现了小规模应用，其性能指标等情况符合客户要求。高效单晶异质结太阳能电池电镀，是传统丝网印刷银浆工艺的最佳替代方案之一，作为其核心原料，高效单晶异质结太阳能电池电镀添加剂产品具有广阔的应用空间。 PET铜箔添加剂供货认证阶段，开启第二增长曲线目前作为动力电池材料的铜箔，在电池充放电使用过程中，负极材料体积会随之变化，铜箔不停的处于拉伸-恢复的过程，引起容量降低性能下降，电阻增加，产热增加等安全隐患。PET复合铜箔可有效提升电池的安全性及续航能力，有望替代纯铜铜箔。目前重庆金美等PET铜箔头部企业均以开始进入阶段性供货认证阶段，该技术和公司当前电子化学品电镀技术有强相关性。随着未来研发项目逐步落地，公司有望打开锂电池PET符合铜箔的新市场。 公司与哈工大、北航等国内新材料领域一流高校合作密切，成立有三孚研究院作为新材料品种研发平台，在诸如异质结、PET铜箔化学添加剂领域均有相当的技术储备和产业化能力。 盈利预测预测公司2022-2024年收入分别为5.1、6.23、7.49亿元，EPS分别为0.88、1.10、1.36元，当前股价对应PE分别为64、51、41倍，首次覆盖，给予“推荐”投资评级。 风险提示行业景气度下行风险、募投项目进展不及预期风险、行业竞争加剧风险、原材料价格波动风险等。

核心观点深耕表面工程化学品， 业绩稳步增长。 目前公司主营产品为电子化学品和通用电镀专用化学品。 2021年公司电子化学品、 通用电镀专用化学品产量分别为 12798吨、 9401吨。 成立以来二十余年的发展中， 公司坚定发展绿色电镀， 并成功转型电子化学品。 2017-2021年， 公司电子化学品营业收入占比从 36.2%上升至 66.8%，毛利润占比从 32.1%上升至53.0%。 2021年公司实现归母净利润 0.53亿元， 同比增长 6.2%。 PCB 行业快速发展， 带动 PCB 电子化学品需求上行。 5G 通讯方面， 2021年我国 5G 基站建设个数同比增长 84.8%； 2022年一季度同比增长 90.4%。消费电子方面，2021年我国 5G 手机出货量同比增长 63.2%。 汽车电子方面， 2021年我国新能源汽车销量同比增长 157.6%； 2022年1-6月同比增长 115.6%。 在 5G 通讯、 汽车电子、 消费电子需求增长的驱动下， PCB 电子化学品市场规模有望持续上行。 PCB 电子化学品国产替代趋势下， 公司未来市场空间广阔。 PCB 电子化学品具有较高的技术门槛。 国际巨头凭借技术积累、 资金实力、 规模优势等占据较大的市场份额， 长期垄断中高端市场。 目前国内 PCB 水平沉铜专用化学品等产品国产化率较低， 市场被国际行业巨头垄断。 我国现有约 2,500家 PCB 企业。 PCB 年产量约 6.99亿平方米， 仅沉铜工艺和化学镍金工艺每年对电子化学品的需求量预计在 100亿元以上， 公司的市场占有率不足 2%， 未来发展空间广阔。 公司技术优势显著， 拥有优质客户资源。 技术方面， 公司通过自主研发积累了七大核心技术以及两项前沿产品储备； 截至 2021年年底， 公司拥有专利数量 80项， 另有 115项正在申请中。 客户方面， 目前公司PCB 电子化学品已在胜宏科技、 健鼎科技、 东山精密、 建滔集团等公司中实现量产应用。 同时， 对皓悦新科其余股权的收购和资源整合将进一步壮大公司电子化学品业务的实力。 投资建议结合公司核心技术优势， 以及主营业务行业景气度有望上行， 我们预计 2022/2023/2024年公司的营业收入分别为 5.14/ 6.08/7.01亿元， 归母净利润分别为 0.77/1.07/1.25亿元， 归母净利润对应 EPS 分别为0.84/1.16/1.35元。 以 2022年 7月 18日收盘价 47.77元为基准， 对应2022/2023/2024年 PE 分别为 57.04/41.09/35.35倍。 风险提示研发和成果转化不及预期、 原材料价格异常波动、 国内疫情反复等。

5月 21日，三孚新科在科创板上市，公司首次向社会公众公开发行人民币普通股（A）股 2305万股，发行价格为 11.03元/股，本次发行募集资金总额为 2.5亿元，扣除发行费用 0.5亿元（不含增值税）后，实际募集资金净额为 2亿元。 【评论】 我们认为本次上市募集资金项目很好的保障了公司产业化示范项目的开展，符合公司未来战略发展的要求。 2021年 Q1业绩高速增长，水平沉铜业务快速起量。 公司过去四年业绩保持稳步增长，营收复合增长率为 24.42%，净利润复合增长率为21.08%， 2021年 Q1公司实现营收和净利润为 0.86亿元和 0.13亿元，同比大幅增长 117.65%和 200.51%。公司水平沉铜业务快速起量，营业收入从 3190万增长至 8440万元，未来有望保持快速提升。 电子化学品具备巨大的进口替代空间。 在当前国外对我国技术封锁的大背景下，保障生产供应链安全稳定是重中之重。在电子化学品领域，由于该领域具有较高的技术门槛，因此，该领域长期被安美特、麦德美乐思和罗门哈斯等国际巨头所垄断。根据三孚新科招股书显示，预计 2020年国内 PCB 电子化学品市场达到了 258.58亿元，公司在 2020年电子化学品收入仅为 1.61亿元，占国内市场比例不到 1%，未来伴随着进口替代进程的加快，有望逐步拓展国内市场份额。 水平沉铜有望打开新领域。 锂电池导电薄膜领域迎来技术突破，采用PET 镀铜代替目前作为动力电池材料的铜箔极板，在 PET 铜箔增厚上有望采用水平沉铜的技术。目前国内东威科技携手金美新材已经实现生产水平镀膜设备并制备 PET 铜箔。公司目前水平沉铜专用化学品主要是应用于 PCB 领域，可以在绝缘的孔壁上利用化学的方法沉积铜层，以作为后面电镀铜的基底导电层。未来随着技术进步及配套材料研发的开展，有望逐步拓宽应用领域。 【风险提示】PCB 下游需求放缓； 公司新业务拓展不及预期。