公司4月12日发布2010年年报:报告期实现营业收入37.63亿元,同比增长56.95%;利润总额4.06亿元,同比增长166.42%;归属上市公司股东净利润2.48亿元,同比增长246.35%,对应全年EPS为0.30元。 点评 公司业绩符合预期,业绩实现同比大增,主要是由于:1、化成箔新增22条线,新增产能约480万平,预计2010年底总产能达到2700万平/年,报告期产量预计为1500万平,同比增25%;2、我们测算,电极箔销售均价约为70元/平,同比增长17%;3、公司期间费用控制良好,销售费用率、管理费用率、财务费用率分别同比下降0.16、1.36、1.75个百分点。 2010年,公司新增3条亲水箔线,亲水箔总产能达到7万吨/年;完成了20条腐蚀线改造,成本有效下降;引进战略投资者三井物产和古河斯凯,提升了钎焊箔生产技术;受让宜昌东阳光药业6.8%的股权;公司参股的狮溪煤业30万吨兴隆煤矿项目进展顺利。2011年也将新增22条化成线,新增产能约480万平,预计年底总产能达到3180万平,并将继续适度扩张。 在继续做大做强化成箔新材料业务的同时,公司将积极推进氯碱产业园与太阳能工业项目,两个项目紧密衔接、互为补充。公司拥有20万吨烧碱产能,是省内最大的氯碱企业;8万吨双氧水项目有望于5月份投产,未来将开启新型制冷剂、含氟树脂新材料的建设。公司将会向新能源的光伏领域重点倾斜,预计总投资40亿元,“十二五”期间投资20亿元;主要包括建设太阳能光伏电池、太阳能电池封装用EVA胶膜、太阳能封装用低铁钢化玻璃、太阳能用背板、控制器逆变器、蓄电储能系统等。 维持“增持”评级。我们调整盈利预测,2011-13年EPS分别为0.58、0.77、0.87元。国家经济转型的初期,我们看好新型功能材料领域的投资机会。 公司在电极箔等新型铝材领域具有较强的技术实力与行业地位,产能扩张确定性高;公司正不断向新材料、光伏领域深入拓展,而参股的医药公司与煤矿公司利润贡献亦值得乐观期待。

全球最大的工程建设综合企业集团之一。公司从冶金工程起家,建立完整的工程承包产业链,并积极进行相关多元化拓展,已形成由工程承包、资源开发、装备制造、房地产开发等板块组成的、具有较强互补性的业务结构。目前公司已成为全球最大的冶金工程承包商,是中国最大的钢结构制造商及大型冶金设备制造企业之一,全国最大的保障性住房企业之一,铜、镍等资源储量居国内有色金属企业前列。 工程承包有望实现稳定增长。目前公司的核心业务仍然是工程承包业务。 由于国内冶金行业产能过剩,预计未来行业增速将回落到较低水平,但受益于大型钢厂搬迁及海外市场拓展,预计未来冶金工程业务将保持稳定增长。另一方面,公司“弱周期”非冶金工程承包业务发展迅猛,已经成为冶金工程业务的有益补充,是公司整体业绩实现平稳增长的重要保障。 商品房业务趋于平稳,保障房业务木秀于林。公司是房地产市场的后进入者,商品房业务经过几年的发展,现已进入平稳增长阶段。而保障房业务将成为推动地产业务发展的主要着力点。一方面是保障房建设在未来5年将出现加速,而公司占有全国保障房市场约5%的市场份额,可望成为最大受益者;另一方面,公司设计、施工、运营一体化的优势,能够在管理和施工领域创造利润,可望获得超越一般保障房企业的利润。 多晶硅项目和有色金属矿山开发可望在未来陆续发力。公司拥有海外多座大型矿山,铜、铁、镍资源储量居全国企业前列。随着矿山项目的推进,未来公司金属产量将逐渐提升,盈利能力也将随之增强。我们预计,收入和盈利的大幅增长将在2013年瑞木镍红土矿和2014年艾娜克铜矿投产后出现。近期看点是公司多晶硅产量大幅提升带来利润增长。 基于对公司新签和在手订单的考量,以及对其未来发展的展望,我们预计2010-2012年EPS为0.28元/股、0.35元/股、0.44元/股,当前股价对应11年PE为12.2倍。我们对公司的合理价值估算为5.52元。考虑到作为保障房建设领域的龙头有望明显受益,以及在丰富矿产资源背景下未来金属产量大规模释放可期,我们认为公司前景乐观,首次给予“增持”评级。

公司于03月31日发布2010年年报,实现营业收入285.39亿元,同比增长36.19%,利润总额73.31亿元,同比增长46.08%,归属于公司股东的净利润48.28亿元,同比增长36.33%,实现EPS0.33元/股,同比增长37.50%。业绩符合预期。 2010年下半年,受到环保问题的影响,公司主力矿山紫金山铜金矿的生产受到冲击,最终导致公司黄金产量下滑,矿产金产量29.18吨,同比下降4.81%,冶炼金产量39.89吨,同比下降10.79%,并因此公司被取消了所得税优惠政策,生产经营受到了较大影响。但我们认为,随着公司在环保方面措施的加强,事件正向着积极方向发展,不利影响正在逐渐减弱。 公司收入和利润在不利环境中仍然出现上升,其综合性优势得以显现。体现在两个方面:一是2010年,主要产品黄金、铜价格持续攀升,同比涨幅分别超过23%、40%。二是公司其他矿山铜、铅、锌等金属产量提升,抵消了紫金山矿产量下滑的影响。2010年,公司自产铜80212.17吨,同比增长13.11%(主要为阿舍勒铜矿、青海德尔尼铜矿、珲春金铜矿增产),锌产量223832.61吨,同比增加64.16%(主要为巴彦淖尔紫金、乌拉特后旗紫金、阿舍勒铜矿产量增长)。 资源量进一步提升,多金属综合类矿业公司渐已成型。报告期,公司投入地勘费用2.23亿元。至2010年末,集团保有资源储量(经评审):金750.17吨;银1827.9吨;铜1057.87万吨;钼39.25万吨;铅+锌523万吨;钨(W2O3)17.34万吨;铁矿石1.845亿吨;煤4.592亿吨;锡9.929万吨;镍60.71万吨;硫铁矿6673万吨。黄金、铜、铅锌的储量均居国内大型有色金属类企业前列。 公司的主要产品黄金、铜、锌,相对于宏观经济,存在着明显的对冲关系,乐观经济背景下,贱金属表现较好,反之则是贵金属。目前公司各品种的产量配比,已足以令这种对冲体现出有效性。体现在业绩层面,其盈利增长更接近于一个弱周期的消费类公司,业绩的稳定性相对单纯的铜矿企业或者黄金类企业要更高,可望赢得估值溢价。 黄金价格在2010年震荡上行。展望未来,我们认为,长期来看,推动黄金价格上涨的基础—货币贬值和通货膨胀将长期存在,金价仍具长期潜力。中期趋势则不甚明朗,发展中国家因通胀高企而持续紧缩;发达国家,尤其是美国,经济复苏超市场预期,而核心通胀上升却不明显。两方面因素均对金价上涨起到抑制作用。而短期由于中东政局动荡,黄金的避险功能重新发挥作用,金价再度攀升。 我们判断,未来黄金价格持续震荡的概率较大,需要关注因美国通胀超预期及全球政局动荡引发上涨的可能性。 预计铜价在2011年仍将维持强势。我们认为,中国经济增长及发达国家经济复苏带来的铜需求增长将持续,铜矿供应却暂时难以跟上,供应紧张的局面短期难以改观。供应缺口的存在是铜价保持强势的基础。但同时我们也看到,高铜价对需求的压力正在逐渐显现,发展中国家控通胀的紧缩措施及发达国家的政策退出都将对处于高位的铜价造成冲击。两者综合来看,未来铜价保持高位震荡的可能性较大。 维持“增持”评级。2011-2012年价格假设分别为:黄金300、310元/克,铜72000、75000元/吨,锌19000、19000元/吨,我们预测公司2011-2012年EPS为0.43、0.54元/股。基于公司充足的资源保障和拓展前景,以及在技术、管理、成本等方面的核心竞争优势,我们认为其长期前景乐观,维持“增持”评级。 风险提示:1、全球政治局势出现动荡、通胀形势日益恶化,发达国家是否持续推行宽松货币政策存在不确定性。2、国内紧缩政策超预期。3、公司在建项目进度低于预期。

公司于04月07日发布2010年年报,实现营业收入52.58亿元,同比增长102.8%,归属于母公司净利润7.51亿元,同比增长1246.2%,实现EPS0.93元/股,同比增长1246.2%。业绩符合预期。 2010年,国家采取了一系列措施来规范稀土行业,包括:通过《稀土工业污染物排放标准》,开展稀土产业开发秩序专项整治,制定2011年稀土出口配额等。在下游需求旺盛而供给收紧的情形下,2010年全年稀土价格全面上涨,截止12月31日,公司主营产品氧化镨钕、氧化镧、氧化铈报价分别较2010年初上涨72%、3.5%和63%。 价格上涨提升公司盈利能力。2010年公司稀土氧化物、混合碳酸稀土、稀土金属的营业利润率分别由28.87%、40.50%和18.45%提升至57.59%、55.56%和51.93%。2010年全年公司共生产稀土氧化物6.24万吨、稀土金属7121.92吨和功能材料7749.27吨。 拓展下游深加工业务。2010年,公司15000吨磁性材料产业化项目一期工程竣工投产,具备了年产3000吨钕铁硼磁性材料的能力。年产300台稀土永磁磁共振影像系统将于2011年6月底投产,5000吨抛光粉异地扩建工程也会很快投产。 加大重组整合力度。公司通过控股北方骨干企业,基本实现了对北方稀土业的整合。为进一步巩固自身优势,实现南北联合,公司斥资2.3亿收购了江西三家稀土冶炼企业部分股权,合计控制1.15万吨的中重稀土冶炼产能,占当地的1/3。包钢稀土国贸公司赣州分公司成立,有助于进一步提升公司在稀土市场的影响力和控制力。 稀土资源税的调整。财政部、国家税务总局宣布,自2011年4月1日起,统一调整稀土矿原矿资源税税额标准。调整后的税额为:轻稀土,包括氟碳铈矿、独居石矿,60元/吨。开采与铁矿共生、伴生的氟碳铈矿、独居石矿等稀土矿,除征收铁矿石资源税外,按本规定征收稀土资源税。包钢集团每年开采稀土伴生铁矿1200万吨,按照60元/吨计算,每年需缴纳7.2亿元的稀土资源税,这部分将由公司承担。

业绩略高于预期。2010年公司实现营收96.52亿元,同比增27.28%;利润总额7.35亿元,同比增16.62%;归属于上市公司股东净利润7.07亿元,同比增70.68%。全年EPS为0.45元,第四季度单季度EPS为0.15,环比大增136.5%。 业绩同比实现大幅增长,主要是由于:1、铅锌产品价格同比上涨24.85%、29.43%;2、交易性金融资产与负债产生的公允价值变动损益以及相关投资收益贡献业绩1.4785亿元,合约0.09元/股,剔除该因素,公司业绩基本符合我们的预期;3、铅锌精矿金属量达到31.48万吨,同比增长4.3%;精矿含银160.8吨;硫精矿80.55万吨,同比增0.55%。4、期间费用率下降明显。销售费用率、管理费用率分别下降0.91、1.27个百分点。 公司目前国内外权益锌储量498万吨,铅储量295万吨;去年PEM成功收购全球星矿业,公司权益金属储量增加5.77万吨铜、3吨黄金和92吨白银。而考虑控制的勘探区域后,全球星矿业远景权益资源量(包含储量)合计约:33.28万吨铜、71.24万盎司金(约22.14吨),741万盎司白银(约230.36吨)、4.84万吨镍、2.5万吨氧化锂。 PEM公司的扩产正稳步推进,我们预计2013年铅锌精矿金属量有望从当前的12万吨增长至20万吨/年;而多米尼加塞罗-德-迈蒙矿(CerrodeMaimon)今年就有望生产铜金属量9300吨,黄金15000盎司(约425公斤),白银34万盎司(9.64吨),公司海外矿山快步进入收获期。 受QE2提振,美国经济步入复苏阶段,势头良好;欧债危机已过谷底,欧美经济整体进入全面回暖阶段,有望稳步拉动金属需求回升。国内保障房建设有望构成金属消费的确定性新量,而货币紧缩暂时迎来空档期,压制股票估值的因素或能暂时得以缓解。 维持“增持”评级。在2011-13年锌价19000、20000、20500元/吨;铅价17500、19000、19500元/吨的假设下;我们预测,2011-13年EPS分别为0.72、1.05、1.37元;其中2011-12年地产贡献0.2、0.2元/股。

从波音与空客的历史订单周期来看,一个完整的复苏周期平均为4年,最近的一次是2004-2007年。TIMET股价在2006年触顶,而宝钛股价在2007年创出新高,这初步验证了我们海外钛材公司优先受益的判断,中国钛材市场存在约1年的滞后期。从新的一轮周期来看,2012年航空制造业有望再次迎来订单高峰,2011-12年钛材公司股价或呈现明显的上升走势。 而钛品价格的回升,正如我们预期,则从另一角度印证了民航制造业悄然回暖的现状,钛行业周期拐点已经初步显现。去年下半年以来主要钛品报价均现明显回升,其中海绵钛价格上涨明显,从年初的6.3万元/吨上涨至目前8.1万元/吨,涨幅为28.57%;其他钛制品如钛板上涨17.39%,钛管上涨13.79%。 无论是去年的美越南海军演、美韩黄海军演还是近期柬泰边境冲突、中东局势动荡,以及出于对我国海外拓展过程中获取的资源顺利回运的安全考虑,新国防战略下,军工装备的大规模升级换代显得日渐迫切。未来三代机一旦大规模装备空军,国产发动机的量产将带来钛材总量和结构性井喷需求;而钛材若大规模应用于海军艇舰,其需求增长空间将进一步打开。 公司具备海绵钛产能10000吨,熔铸能力15000吨,钛材加工能力近13000万吨。国内市场占有率在40%以上,其中高档钛材和军工钛材市场占有率高达90%以上。5000吨钛板带项目预计2011年中期投产,届时公司将成为国内首家卷板生产企业;公司万吨自由锻项目也有望于今年投产,飞机的80%为锻件,未来在国产大飞机项目、军用飞机采购中获取更多订单值得乐观期待。 维持“增持”评级。我们调整盈利预测为2011-13年EPS分别为0.62、1.28、1.54元/股。公司是国内钛材加工业的绝对龙头,享有领先的市场份额和较高的技术壁垒,未来产能释放将进一步提升动态盈利,而行业景气回升带来的存货重估价值将极为显著。 风险提示:产能投放低于预期、出口订单未有改善、军品销售不畅

铅锌储量大幅增长伴生金属价值不菲。本次收购完成后,公司将新增铅锌储量132万吨,增幅约为38%;新增银1238吨、铜13.23万吨、硫元素33.76万吨、钼418吨,而伴生的镉砷亦价值不菲。 金欣公司采矿权申办获批有望成为股价催化剂。金欣公司拥有探矿权一宗,项目名称为大兴安岭松岭区岔路口铅锌多金属详查。岔路口多金属项目已提交了《岔路口铅锌钼多金属详查报告》,目前,该项目详查报告正处于评审备案过程中,并正按有关规定申办采矿权证。公开资料显示,初步估算该矿预计铅锌储量为30万吨,钼储量50万吨,远景钼储量达172万吨。 资源储量扩张预期明确。公司长远规划是争取2015年新增铅锌储量1200万吨,矿产自给率超过60%。呼伦贝尔驰宏公司铅锌冶炼项目有望于2013投产,出于保障原料供应与避免同业竞争的综合考量,我们推断,大股东旗下荣达矿业控制的200万吨铅锌金属储量有望成为公司收购标的;而与加拿大赛尔温资源公司合作开发的塞尔温项目若能成功,将增加公司权益铅锌金属储量555万吨以上;而云南金鼎锌业40%股权也有望成为公司资源扩张战略的重要部分。 维持“增持”评级。在2011-13年锌价19000、20000、20500,铅价17500、19000、19500元/吨的假设下,我们预测,2011-13年EPS分别为0.90、1.10、1.12元。公司各项经营工作正稳步推进,未来铅锌价格上涨将显著改善企业盈利,股权收购后公司资产规模进一步扩大,未来公司环保问题一旦解决,资产重组预期或再启。 风险提示:金欣公司股权收购失败、铅锌价格下跌、重组时点无法确定。

业绩略超预期。2010年实现营收16.06亿元,同比增51.59%;利润总额3.19亿元,同比增50.99%;归属于上市公司股东净利润2.92亿元,同比增59.99%,扣非后净利润为2.71亿元,合约0.77元/股。全年EPS为0.8286元,第四季度单季度EPS为0.2621元,环比增23.7%。 业绩同比大幅增长,主要是因为:1、2007年募投项目产能充分发挥,高纯铝、电子铝箔、电极箔营收大幅增长;2、期间费用率同比下降0.33个百分点。3、非经常性损益达到2088.99万元,合约0.06元/股。4、实际税率由去年的13.7%下降为8.49%,所得税效应合约0.05元/股。 公司目前高纯铝产能约3.3万吨、电子铝箔2万吨、电极箔400万平米;利用结余资金建设的500万平米电极箔产能有望在今年贡献200万平米的产量;而到2012年底公司相应产品产能有望分别扩张至5.3万吨、4.7万吨、2100万平米,分别大幅增长60.6%、135%、425%。 公司目前电力自给率为54%左右;2×150MW热电厂今年中期有望投产,新增发电量16.2亿度/年,2012年电力实现100%自给;2013年全部项目投产后电力自给率仍高达84%。其自发电成本约0.25元/度,远低于外购电的0.43元/度,电力自给率提高有望进一步推升毛利率水平。 铝电解电容器在传统消费电子领域快速增长的同时,其在变频电机、节能灯、风电、电动汽车等领域亦不断延伸。在中性假设下,基于对我国变频器市场规模的简略测算,我们认为,2012年我国电极箔需求量有望达到4.98万吨,未来三年我国电极箔需求量复合增率为26.7%。 维持“增持”评级。我们预测公司2011-13年净利润分别为3.06、4.23、8.74亿元,对应EPS为0.65、0.89、1.84元/股(考虑增发摊薄,假设增发1.23亿股)。公司作为拥有完整产业链的电子铝材生产商,具备较高的行业地位与领先的市场份额,技术工艺突出。公司依托新疆煤炭资源优势,尽享低能源成本,未来产能扩张之际有望与行业景气形成共振。 风险提示:电厂投产进度低于预期产能扩张不畅行业景气度下滑

公司于03月30日发布2010年年报,实现营业收入764.41亿元,同比增长47.81%,利润总额59.79亿元,同比增长88.27%,归属于公司股东的净利润49.07亿元,同比增长108.88%,实现EPS1.57元/股,同比增长112.16%。业绩符合预期。 公司收入和利润同比大幅上升,主要原因有:一、2010年,主要产品铜、黄金、硫酸价格持续攀升,同比涨幅分别超过46%、32%、50%;二、产品产量继续增长。2010年,矿产铜产量达到17.2万吨,黄金产量22吨,硫酸240万吨。主要产品价格和产量的提升共同推动了公司整体盈利的快速增长。 2011年,将是公司铜矿产能快速增长的一年。德兴铜矿13万吨扩产、永平铜矿露转坑、城门山铜矿二期扩产项目已顺利建成投产,公司自产铜矿产能将提升到20万吨以上,提升幅度达16%。东同矿业5号矿体深部开采、银山矿业5000吨扩产改造,北秘鲁和阿富汗艾娜克铜矿两个海外项目也在继续推进,未来有望进一步提升铜矿产能。此外,公司已获得了江西省高新技术企业证书,3年内所得税将按15%税率计征,将有效降低企业税收负担。 预计铜价在2011年仍将维持强势。我们认为,中国经济增长及发达国家经济复苏带来的铜需求增长将持续,铜矿供应却暂时难以跟上,供应紧张的局面短期难以改观。供应缺口的存在是铜价保持强势的基础。但同时我们也看到,高铜价对需求的压力正在逐渐显现,发展中国家控通胀的紧缩措施及发达国家的政策退出都将对处于高位的铜价造成冲击。两者综合来看,未来铜价保持高位震荡的可能性较大。而在目前铜价水平下,铜矿企业的盈利水平将继续保持在高位。 维持“增持”评级。按照2011-2012年铜价72000元/吨、75000元/吨的假设,我们预测公司2011-2012年EPS为2.41元/股、2.86元/股,对应目前PE为16.4倍。基于公司的资源储备和铜矿产能的释放,我们认为公司在2011年业绩仍将保持较快增长,维持“增持”评级。

点评 业绩基本符合预期。业绩同比大幅增长,主要是因为:1、主营产品价格同比明显上涨,2010年钼精矿、氧化钼、钼铁均价同比分别上升11.07%、35.95%、10.45%;2、多个新建项目的于去年投产运行。新增6500吨/年钼酸铵项目,使总产能达到1.07万吨,增幅为147%;新增20万吨/年硫酸产能。3、期间费用控制较好。销售费用率、管理费用率分别下降0.20、1.72个百分点。 公司拥有金堆城钼矿和洛阳钼矿,均为全球高品位、低成本的大型钼矿,公司钼金属储量为124万吨,占国内储量的37%;年产钼精矿约1.4万吨(金属量),钼精矿自给率100%,业绩弹性较高。公司拥有采矿、选矿、焙烧、加工上下游一体化的完整产业链,各种钼产品折合钼金属量占全球产量的7.2%。 钼精矿产量存在增长空间。汝阳钼矿目前5000吨/日矿石处理量,年产精矿1700吨左右;未来3-5年将扩大至18000吨/日的处理规模,年产钼精矿达到6000吨。届时公司总的精矿产能将从目前的1.4万吨增至2万吨,增长幅度为42%。 当前钼价接近于行业内原生矿的平均生产成本,具备一定的安全边际,我们认为向下的空间非常有限。而政策制约下的供应刚性化趋势,以及新兴产业、结构转型带来的钼需求的外延拓展,都有望成为钼价上行的推动力。 维持“增持”评级。基于2011-13年欧洲氧化钼价格假设:18、22、24美元/磅钼,我们预测公司2011-13年EPS 为0.36、0.60、0.81元/股。

3月25日发布2010年年报:报告期实现营收19.96亿元,同比增长27.95%;利润总额2.23亿元.,同比增长178.51%;归属母公司净利润1.656亿元,同比增长198.22%;全年EPS为0.9594元,第四季度EPS为0.3761元,环比增89.8%。2010年拟分配方案为每10股派现金5元(含税)转增5股。 点评 业绩实现同比大增增长,主要是由于:1、水电外售量、电极箔产量分别同比大幅增长21.58%、69.26%;2、产品综合价格提升,毛利率水平扩大。 我们测算,2010年外售综合电价同比增长12.86%,电极箔销售均价提高12.09%;电力业务与电极箔毛利率分别提升4.32%、7.1%个百分点3、期间费用控制良好。销售、管理、财务费用率分别同比降低0.024、0.023、1.329个百分点。 电极箔价涨量升产业链趋于完善。2010年公司电极箔生产线为57条,产能约500万平米,同比增加23%,我们测算的销售均价约63.9元/平米,同比增长12.09%。公司三期500万平米扩产项目预计6月底可投产,届时总产能达到1000万平米实现翻番;公司远景规划为2015年产能达到2000万平米。大股东贺州投资集团于去年9月开工建设1.8万吨/年电子铝箔项目,而公司地处广西贺州,广西铝土矿资源较为丰富,电解铝产量也位居全国前列。我们认为,公司逐步向上游高纯铝、电子铝箔延伸的战略合乎逻辑。 公司目前控制的水电总装机容量为30.40万千瓦时(含控股子公司),其中权益装机容量25.55万千瓦时。拟建设的上程水电站装机容量为10.326万千瓦,目前即将开工建设第一期1.2万千瓦大田水电站工程,全部项目预计2013年建成投产,届时公司总装机容量将达到40.73万千瓦,增长33.97%;权益装机容量达到35.77万千瓦,增长40%。 核电进度放缓水电直接受益。日本核泄漏事件引发全球对核安全的担忧,中国、德国已暂停审批核电项目,预计短期核电建设步伐将放缓。核电、风电、光伏和水电为清洁能源发电的四大支柱,核电进度若受损,水电无疑将受益。事实上,在我国最新编制的十二五规划和长期发展规划中,国家已经将水电的发展提升到核电之前,成为首要支持的替代能源。下阶段,如果核电的安全问题进一步引起各方关注,相信安全、廉价、推进速度快捷的水电,将得到国家更大力度的支持。 国海证券借壳上市呼之欲出。2007年开始至今,国海证券就借壳SST集琦事项四度申请延长批复有效期限,据SST集琦去年9月底公告称,集琦集团再次向国资委申请将上述批复的有效期限延至2011年6月30日。2010年上半年国海证券实现净利润2.2亿元,预计全年为5.5亿元;若2011年净利润实现10%增长,即达到6亿元,则在15、20、25倍PE假设下,预计增厚公司市值分别为5.4、7.2、9元/股。而国海证券的股权未来也将成为公司重要的现金来源,主要来自分红和股权出售。 维持“增持”评级。我们预测,2011-13年EPS为1.15、1.50、1.55元。水电作为清洁能源符合“十二五”规划发展方向,随着泛珠三角合作的深入实施带来的产业转移、中国-东盟合作的深入,公司电网覆盖区域电力需电量有望实现较快增长,公司电网资产盈利能力将持续改善。依托水电资源优势,公司未来有望逐步形成“水电-高纯铝-电子铝箔-电极箔”完整产业链,公司电极箔业务受益于下游应用领域的新拓展,未来产能释放之际有望与行业景气形成共振,而国海证券股权又为公司扩张提供了有力的现金保障。 风险提示:天气干旱导致来水量较少电极箔产能扩张低于预期

自2010年业绩的优越。公司2010年实现营业收入55.0亿元,同比降低13.21%(主要受非主营地产业务收入下滑影响);归属于上市公司股东净利润3.52亿元,对应基本每股收益0.52元/股,同比增长65.58%,表现优越。公司4季度在实现收入环比增长9.61%的同时,营业利润环比下滑72.03%,我们判断是在4季度钨矿原料成本急速攀升环境下,公司深加工钨制品价格受制长单合同未能及时调整而导致的下滑。因下游需求持续向好,公司钨产品线有望在2011年实现成本的顺利转移,短期的业绩波动瑕不掩瑜。 至未来业绩的卓越。基于公司各条业务主线未来有望持续超越预期的判断,我们上调公司2011-2013年业绩至1.00元、1.23元、1.39元。 我们上调2011年钨精矿年均价预测至11万元/吨,同比增长27%。因 (1)、供给面在政府整顿、行业集中度提升双方面推动下呈现愈发有序状态,供给逐渐趋紧; (2)、需求面因国内产业升级促进高品级硬质合金工具需求,海外经济复苏拉动出口需求逐步回暖叠加推动。我们预计未来硬质合金需求年复合增速将达到25%以上,而供给面受制于愈发严格的配额约束增速降至10%左右,2011年及以后钨矿供需平衡进一步改善(表1)。 并随之上调公司钨产品线2011年盈利预测。 公司钨事业部历史业绩与钨矿价格同步波动;我们认为,本轮钨价提升背后是因终端需求向好支撑,业内重点企业硬质合金产品当前呈现产销两旺局面,在这种景气阶段钨加工产品通常可顺利实现成本转移并扩大利润率;公司致力于开发高附加值硬质合金成品的进程持续推进,业界反馈公司目前刀具成品质量已接近行业领先者山特维克(Sandvik),受益于自身产品结构升级与外部需求高速增长共振,我们判断公司利润率有望持续改善。 我们估算公司钨事业部2009-2011年剔除少数股东损益后业绩贡献分别为每股0.10、0.36、0.51元/股,呈现显著的上升趋势。

3月24日公告称:公司与控股股东冶金集团就股权收购事宜进一步协商,公司拟收购标的公司的股权拟由1月底《股权收购意向书》中约定的“云南永昌铅锌股份有限公司、云南澜沧铅矿有限公司、大兴安岭云冶矿业开发有限公司各51%的股权”变更为“冶金集团所持有的云南永昌铅锌股份有限公司93.08%股权、云南澜沧铅矿有限公司100%股权、大兴安岭云冶矿业开发有限公司100%股权”,原《股权收购意向书》的其他条款不变且继续有效。 点评 股权比例提升,控制力显著增强。收购冶金集团持有的三家公司全部股权后,彼此关联交易大幅降低,资产权属进一步明晰,为公司今后经营管理、资源内部整合扫清了障碍。我们认为此举也表面集团做强做大上市公司的决心,后续集团其他资产的注入也可乐观期待。 短期业绩贡献有限、关注长期价值。三家公司中,云冶矿业冶炼项目试车刚成功,但未投产,暂无营业收入;其他两家公司利润也较为有限,2010年,澜沧铅矿利润总额28万元;永昌铅锌矿利润总额为2,181万元。我们认为,股权关系理顺后,借助上市公司的资本平台与管理经验,三家公司利润改善的空间将极为显著。 储量大幅增长,冶炼产能亦有明显提升。据公开资料粗略整理,我们推断,本次收购完成后,公司短期将新增铅锌储量近100万吨,增幅为28.2%,伴生的银铜亦价值不菲;新增铅锌冶炼产能8万吨,增幅为26.7%。若按三家公司的十二五规划测算,则2015年,将新增铅锌储量近300万吨,冶炼产能35万吨,五年将再造一个驰宏锌锗。 维持“增持”评级。在2011-13年锌价19000、20000、20500,铅价17500、19000、19500元/吨的假设下,我们预测,2011-13年EPS分别为0.90、1.10、1.12元。公司各项经营工作正稳步推进,未来铅锌价格上涨将显著改善企业盈利,股权收购后公司资产规模进一步扩大,未来公司环保问题一旦解决,资产重组预期或再启。

CDM减排收入有望增厚2011年、12年EPS分别为0.05、0.06元。公司从2008年开始申请CDM减排项目,未来CDM理事会将主要根据2009-12年四年中每年的发电量来核定减排量并确认相应的补偿收入,我们预计2011、12年可获得补偿收入分别为1200万、1500万元,2013、14年亦有望受益。 日本核危机催生水电发展新机遇。日本地震引发的核危机已激起公众对核电安全的疑虑,全球核电步伐或将放缓。如果未来十年可再生能源的加速发展是大势所趋,那么核电进度若受损,最受益的板块将是水电。事实上,在我国最新编制的十二五规划和长期发展规划中,国家已经将水电的发展提升到核电之前,成为首要支持的替代能源。下阶段,如果核电的安全问题进一步引起各方关注,相信安全、廉价、推进速度快捷的水电,将得到国家更大力度的支持公司目前控制的水电总装机容量为30.40万千瓦时(含控股子公司),其中权益装机容量25.55万千瓦时。拟建设的上程水电站装机容量为10.326万千瓦,目前即将开工建设第一期1.2万千瓦大田水电站工程,全部项目预计2013年建成投产,届时公司总装机容量将达到40.73万千瓦,增长33.97%;权益装机容量达到35.77万千瓦,增长40%。 电极箔产能翻番产业链趋于完善。公司目前电极箔产能500万平米,三期500万平米扩产项目预计6月底可投产,届时总产能达到1000万平米实现翻番;公司远景规划为2015年产能达到2000万平米。大股东贺州投资集团于去年9月开工建设1.8万吨/年电子铝箔项目,而公司地处广西贺州,广西铝土矿资源较为丰富,电解铝产量也位居全国前列。我们认为,公司逐步向上游高纯铝、电子铝箔延伸的战略合乎逻辑。 国海证券借壳上市呼之欲出。2007年开始至今,国海证券就借壳SST集琦事项四度申请延长批复有效期限,据SST集琦去年9月底公告称,集琦集团再次向国资委申请将上述批复的有效期限延至2011年6月30日。2010年上半年国海证券实现净利润2.2亿元,预计全年为5.5亿元;若2011年净利润实现10%增长,即达到6亿元,则在15、20、25倍PE假设下,预计增厚公司市值分别为5.4、7.2、9元/股。而国海证券的股权未来也将成为公司重要的现金来源,主要来自分红和股权出售。 维持“增持”评级。我们预测,2010年EPS为0.82元、上调2011-12年EPS至1.15、1.50元,上调幅度分别为4.55%、4.17%。水电作为清洁能源符合“十二五”规划发展方向,随着泛珠三角合作的深入实施带来的产业转移、中国-东盟合作的深入,公司电网覆盖区域电力需电量有望实现较快增长,公司电网资产盈利能力将持续改善。依托水电资源优势,公司未来有望逐步形成“水电-高纯铝-电子铝箔-电极箔”完整产业链,公司电极箔业务受益于下游应用领域的新拓展,未来产能释放之际有望与行业景气形成共振,而国海证券股权又为公司扩张提供了有力的现金保障。 风险提示:天气干旱导致来水量较少电极箔产能扩张低于预期

点评: 中国铝业发展稀土产业的意愿由来已久。在公司战略上,集团将稀土单独列为七大核心板块之一;在对外合作上,中铝与江西、广西、广东等稀土大省签署合作协议,共同开发稀土。2010年9月,中铝与到江西省政府签署《战略合作框架协议》,并控股江西稀有金属钨业集团,试图进入江西的稀土产业。几乎与此同时,中铝与广西有色及有研稀土签订了《广西稀土开发合作协议》,共同开发广西稀土资源。此时,中铝集团与广西省政府及广西有色正式签署合作协议,表明中铝在广西已成功打开突破口,未来中铝稀土板块发展可期。 公司业绩低点已过,转型持续进行。正如我们前期报告分析的那样,公司在稳定铝主业的同时,在其他方面,也将进行积极拓展;终将形成铝、铜、稀土、铁矿石等多品类金属的业务格局。公司在海外,重点发展奥鲁昆项目、马来西亚沙捞越专案、沙特阿拉伯铝电项目和几内亚铁矿石等项目; 在国内积极进入稀土领域,公司正在通过行业渗透将自身打造为一个综合性的矿业公司,而多领域的业务会在将来为公司业绩提供支撑。 短期来看,电解铝行业受高库存和产能过剩的影响,价格较难出现大幅上涨,而中东局势和日本地震也给实际需求的恢复带来一定的不确定性。长期来看,伴随经济复苏和铝代铜效应的逐渐显现,电解铝需求复苏有望持续。而受到限产、淘汰落后产能和电力成本提升的影响,电解铝行业的成本也在不断提升。十二五期间,国内落后产能淘汰和节能减排的要求将不断提升,国内电解铝产能过剩的程度有望出现缓解,并进而推动全球电解