投资逻辑. 我们更新了公司最新的情况:我们调整了模型假设,更新了公司的盈利预测;多因素触发2012年增速加快:过去一年公司经历了人员更替的变化,但销售变革的持续性得以维持。(1)本部自营业务预计利润增速19%,主要依靠速效在医院市场的增长,以及二线品种的放量;(2)子公司中美史克减负,通过牙膏广告费用的节约,恢复了常态化的利润。同时获得前期投入的补偿也增加了史克的一次性收益;(3)转让中央药业的一次性收益约1个亿。 2013年本部增长会加快:(1)本部自营板块预计经历了过去两年的高投入之后,销售费用的投入在13年会减少。预计收入20%以上的增长,利润会有超过30%的增长;(2)子公司中美史克预计自身利润增长15%,再考虑投入补偿,总体贡献预计与去年持平。 新版基药多个品种入选:公司在速效救心丸、乌鸡白凤片的基础上,清咽滴丸、京万红软膏两个独家品种,癃清片一个独家剂型品种进入新版基药。 盈利预测和估值建议. 我们预计2012年EPS为0.58元,同比增长73%(业绩预告70%-90%);扣除转让中央药业、史克补偿等一次性收益后,EPS为0.43元,同比增长27%。 我们预计2013年EPS为0.62元,同比增长5%;扣除史克补偿一次性收益后的同口径,EPS为0.57元,同比增长34%。 我们新增预计2014年EPS为0.70元,同比增长12%,扣非后增长20%。预计2013-2015年自营利润翻番。 综合预测,2012-2014年EPS为0.58、0.62、0.70元,扣非后为0.43、0.57、0.70元,复合增速26%。目前主业对于2013年估值27倍,相对合理。从公司品种资源价值角度,维持“增持”评级。 风险. 集团相关资产整合节奏;子公司恢复进程低于预期;管理风险。

业绩简评 公司公布2012年年报,各种数据符合预期。利润增长12.56%,实现每股EPS为2.266元。 经营分析 输液板块底部回升态势明确:去年是公司最困难的一年,在一季度产品价格到底之后,行业虽然供不应求,但公司产能受制于GMP认证也无法释放。全年输液收入51亿,增长10%;销量37亿瓶,增长12%。毛利率通过逐季提升,最终全年持平。利润增速与收入增速一致。 非输液板块继续高增长:全年非输液类收入7.7亿,增长54%,其中康复新液(创伤修复)、草酸艾司西酞普兰片(抑郁药)增速都在50%以上。 非输液成果一:新疆项目推进:目前已经进入试生产阶段,预计在下半年开始贡献。通过对新疆优秀自然资源的创新性利用,打造了公司全产业链竞争优势。 非输液成果二:自主创新启动:公司去年研发投入2个亿,各阶段的申报新药26项。引进重量级研发研究,在北京上海成立研发中心。重点开拓四个领域:优秀仿制药的早仿/首仿、创新小分子药物、新型给药系统和生物技术药四个领域。 趋势判断 我们核心观点判断公司2013年开始恢复常态,有望开始新一轮稳定高增长。一是输液板块延续回升,量增价稳,产品升级导致利润恢复到接近30%的增长;二是新疆项目今年能够明确量价成本,并逐步开始贡献利润;三是目前开始的研发储备为公司三年后的成长提供支撑。 投资建议 我们预测公司2013年EPS为3.00元,同比增长30%,目前估值20倍,合理目标价75元以上,目前尚且低估。 风险提示:各项费用投入加大;产品价格波动;新疆项目进程。

云南白药2012年实现营业收入136.9亿元,同比增长21%;归属于上市公司股东的净利润15.83亿元,同比增长30.69%,实现每股EPS2.28元,略超我们的预期(预测2.23元)。 经营分析 药品事业部保持稳健增长:2012年药品事业部实现销售收入37亿元,增长19.6%,净利润率为26.7%,较上年提升7.4个PP。其中普药受益于基本药物市场放量,增长约40%,中央产品中白药气雾剂增长约35%,其他白药系列增长稳健。代表药品事业部的母公司报表毛利率45.1%,较上年同期下滑5个PP,主要由于低毛利的普药增速较快和中药材价格较高所致;母公司销售费用率23%,较上年下降6个PP,受益于透皮事业部与药品事业部的合并所致,预计今年仍有一定压缩空间。 健康产品持续高增长:公司健康事业部实现收入17.6亿元,增长45.6%,受益于核心消费群体规模的增长以及口碑效应;由于规模效应使得销售费用摊薄,净利润率由上年18%提升至20.6%。其中牙膏业务实现收入16亿元,增长40%;新产品养元青实现收入5800万,增长约50%,随未达预期,但12年全部为动销数据无铺货因素,我们预计今年养元青将过亿。 医药商业稳健增长,其他业务盈利能力下降:省医药商业12年实现销售收入83.6亿元,同比增长19%;利润率水平较上年基本持平;原生药材事业部实现收入3.5亿元,增长40%;但净利润同比下滑50%;海外事业部收入翻番增长,但利润下降50%。 盈利质量较高:公司经营性现金流量净额为7.94亿元,较上年大幅改善,年末应收账款4.6亿元得到良好控制。 盈利调整 公司13年依靠牙膏较快增长,普药高增长,以及外延式扩张,仍有望维持较快增长,未来两年三七价格的回落以及养元青的持续发酵将为公司长期增长提供动力,我们预计公司2013-2015年EPS分别为2.91元、3.64元、4.56元,同比增长28%,25%,25%(不考虑出售白药置业的投资收益),维持“增持”评级。

业绩简评 公司公告2012年营业总收入13.11亿,同比增长12.89%;营业利润3.99亿,同比增长9.89%;归属于上市公司股东净利润3.31亿,同比增长13.43%;经营活动产生的现金流量净额3.03亿;基本每股收益0.56元。 盈利调整 我们预测公司2013-2015年EPS为0.660元、0.804元和0.928元,同比增长20%、22%和15%。 投资建议 公司是国内知名的咽喉口腔和泌尿系统中成药企业,在细分市场拥有较高的市场地位和良好的品牌知名度;核心产品进入新版基药目录,基层市场的扩容值得关注,给予“增持”投资评级。

事件 公司公布首期股权激励与限制性股票激励计划方案,拟向公司董事、中高层管理人员、核心技术人员共计148人授予股票期权与限制性股票总计1639.4万股,约占公司总股本的2.97%,包括股票期权458万份,限制性股票1181.4万份;股权激励的行权价格为25.12元,限制性股票的授予价格为12.78元。 同时,卫生部于3月15日发布《国家基本药物目录(2012版)》,公司的通心络胶囊、参松养心胶囊、连花清瘟胶囊均收录其中,其中参松养心胶囊和连花清瘟胶囊为本次目录新进品种。 评论 股权激励提升员工积极性,公司重回增长轨道:公司颁布股权激励有效期为5年,采用股票期权与限制性股票并行的方案,充分考虑激励员工的实际情况,核心高管人员以期权为主,中层管理人员、技术人员以限制性股票为主。 股权激励行权条件以2012年净利润为考核基数,2014-2016年预设最大值为净利润增长108%、156%和215%,以此测算公司2013-2014年净利润复合增速为45%,2014-2016年净利润复合增速约为23%;2013-2017年两种方案合计需摊销的费用为1962万、3364万、2782万、1743万和541万。 2012年“毒胶囊”事件对公司影响较大,2013年负面因素基本消除:2012年公司营业收入16.49亿,同比下降15.59%,归属于上市公司股东净利润1.89亿,同比下降58.29%;主要原因是公司95%的产品均为胶囊剂型,受2012年4月爆发的“毒胶囊”事件影响,虽然公司产品不存在安全性问题,但由于渠道中质量自检影响药品周转周期,消费者心理亦受到短暂影响,对胶囊药品的需求造成短期下降。经过大半年的市场调整,负面影响基本消除,2013年开始各产品均恢复增长。在销售收入下降的同时,公司的新产品拓展和营销网络的深入建设持续进行,导致2012年费用上升非常快,预计2013年费用投入会保持稳定。 三个核心独家产品进基药,基层市场扩容值得期待:公司的三个核心产品通心络、参松养心胶囊、连花清瘟胶囊进入了《国家基本药物目录(2012版)》,其中参松养心胶囊和连花清瘟胶囊为新增品种。近三年三大核心品种约占公司销售额的85%-90%,其中参松养心和连花清瘟约占公司销售收入的45%。通心络和参松养心为心脑血管大领域的用药品种,莲花清瘟为感冒类用药品种,均属于日常用药大病种领域,市场扩容有望提速。 新基本药物目录要求基层医疗卫生机构全部配备使用基本药物;二级医院基本药物使用量和销售额都应达到40%-50%,其中县级医院综合改革试点县的二级医院应达到50%左右;三级医院基本药物销售额要达到25%-30%。公司这3个大病种、大用量的核心品种有望受益。 公司充分重视城乡基层市场,2011年开始组建城乡队伍,新基药的契机有望给公司注入新的增长点:公司目前的销售结构中仍然以大城市大医院为主,基层贡献较少。城乡队伍的组建仍然在进行中,新基药的机遇有望给公司带来基层市场的放量。 投资建议 我们认为公司是中药特色企业之一,通过独特的络病理论创新进行研发和学术营销,产品覆盖多个大病种;2013年公司负面因素消除,正处于销售回升的阶段;三个核心独家产品进基药,基层市场的扩容值得期待。我们预测公司2012-2014年EPS为0.34元、0.55元和0.74元,同比增长-58.29%、62%和35%,维持“增持”评级。

泰格医药2012年实现营业收入2.54亿元,同比增长31.6%;实现归属于上市公司股东的净利润6775万元,同比增长41.8%;扣费后净利润6230元,同比增长36.37%;实现每股EPS1.27元,略超我们的预期。 盈利调整 公司2012年获得默沙东1.5亿订单,目前有约1.3亿未执行订单将在2013-2015Q执行,从而助推公司2年高成长,预计公司2013-2015年EPS分别为1.93元、2.73年、3.78元,同比增长52%,41%,37%。 投资建议 我们长期看好在全球制药巨头盈利下降的背景下,CRO行业未来的发展和向亚洲国家的转移趋势。公司作为中国本土领先的临床试验CRO企业将长期受益于这一趋势。公司目前股价对应2013年36倍,维持“增持”评级。

事件 2013年3月5日,公司控股子公司收到上海市药监局颁发的《医疗器械注册证》,公司的“干式化学分析仪”符合医疗器械产品市场准入审查规定,准许准产注册。 评论 干式化学技术是快速检测技术的分支。干式化学技术与常规湿化学技术相比,具有准确、快速、重复性好、可用全血进行检测、无需定标及试纸易保存等优点,多用于检验科急症化验室急诊生化项目的检测,检测范围包括血糖、肌酐、尿素、a2淀粉酶、谷丙转氨酶等常规生化项目,属于生化诊断即时检测(POCT)的技术发展方向。 快速检测是体外诊断的主要发展方向之一。美国国家临床生化科学院定义快速检测试剂(POCT,pointofcaretesting)为:“在接近病人治疗处,由未接受临床实验室学科训练的临床人员或者病人(自我检测)进行的临床检验,是在传统、核心或中心实验室以外进行的一切检验”。与临床实验室检验相比,POCT具有:检测快速,标本简单且不需要处理,使用操作简单等优点,适合门诊快速检测,家庭自我检测等领域,是检验科学的发展方向。目前占到美国体外诊断市场约30%的市场份额。 公司此次获批干式化学分析仪,在POCT技术平台方面取得突破。公司之前已经获批丙氨酸氨基转移酶测定试纸条(干化学法)、尿素测定试纸条(尿素酶法)、α-淀粉酶测定试纸条(EPS法)三种与干式化学分析仪配套的诊断试剂,我们预计到2014年公司快速检测试纸品种将丰富到十几种。POCT届时将成为公司又一增长亮点。 公司管理团队更替,研发速度明显加快。公司2012年共获批14个诊断试剂品种,较2011年的3个,2010年的5个,新产品上市速度明显加快。我们预计公司2013-2014年新产品将进入集中上市期,其中包括30多个生化试剂,20多个化学发光试剂,以及核酸试剂、快速检测等领域的众多品种。新产品的集中上市将成为公司业绩增长的强劲推动力。 投资建议 公司是我国诊断试剂和仪器行业的龙头企业,在生化诊断试剂领域积累了多年的品牌、技术与渠道资源。公司前两年受制于酶免业务和出口业务外部经营环境的拖累,短期增速出现下滑,但核心的生化试剂与仪器业务一直保持较快增长。 2013年随着公司高管团队更替,经营再现活力;酶免业务的政策不利影响消化完毕;出口业务大幅回暖;新产品上市速度明显加快,我们认为公司经营拐点已现,未来3年有望恢复每年25%-30%的正常增长轨道。 我们预计公司2013-2015年EPS分别为0.621元,0.797元,1.00元,同比增长28%,28%,25%,目前股价对应2013年24倍,考虑到公司盈利增速恢复后的估值提升以及13年化学发光新业务为公司发展打开新的空间,维持“买入”评级,目标价17元,对应2013年27倍PE。

事件 公司发布业绩快报2012年实现营业总收入1.02亿,同比增长25.99%;营业利润5123万,同比增长20.94%;利润总额6022万,同比增长24.12%;归属上市公司股东净利润5552万,同比增长49.53%;按发行后股本摊薄每股收益1.08元,符合预期。 投资建议 公司是骨科医疗器械领域的“大行业、小公司”,在PKP产品推广上已经证明了能力。我们看好公司在大骨科领域的发展空间,相信管理层挑选产品和培育市场的能力,公司成长潜力很大,具有长期投资价值。由于业绩快报未提供详细财务数据,我们暂时维持公司2013-2014年EPS为1.43元和1.87元,同比增长32%、31%。

业绩简评 公司公布2012年业绩快报,预计归属于上市公司股东的净利润13949万元,同比增长32.03%;实现每股EPS0.596,比我们预期略低。 经营分析 业绩比预期略低的原因是:新产品推广导致的费用增加,同时由于四季度招标省份较少,费用投入还未贡献收入。我们预计随着招标进程的展开,费用投入的效果在2013年会有体现。 2012年,公司实现营业总收入19.82亿元,同比增长24.86%;实现营业利润16383万元,同比增长38.07%;实现利润总额16539万元,同比增长36.79%。收入和利润的环比增速继续加快。 四季度公司继续延续了环比改善的趋势,在分线销售改革的助力下,公司经营状况从2012年一季度明显加快,销售收入增速首次站上20%,并且逐季加快。 从母公司收入数据来看,母公司2012Q1\2012H\2012Q1-3销售收入增速分别为20.30%、20.68%、21.70%,我们预计全年收入增速接近23%。 2012Q1\2012Q2\2012Q3单季度销售收入增速分别为20.30%、21.03%、23.63%,我们预计四季度收入增速接近26%。加快的趋势非常明显。 2013年我们判断随着右美、芬太尼、丙泊酚三个新产品的招标贡献,收入增速加快的势头能够得以延续。 其他财务指标,我们待详细报表出来再点评。 盈利调整 我们调整预测公司2012-2014年的EPS为0.60元、0.84元、1.13元,同比增长32%、40%、35%。 投资建议 我们继续看好公司收入增速加快的逻辑。公司作为中枢神经的龙头,具有长期价值。我们不做短期评级调整,继续维持“买入”评级。 风险提示:估值过高风险;新产品进程低于预期

投资逻辑 这是一篇公司更新报告。市场目前比较关注准分子手术的恢复情况,我们前期对公司近况进行了更新,结论如下: “封刀门”事件的影响正在消除,准分子激光手术量增长环比恢复显着: 2012年2月媒体报道的“封刀门”事件对准分子激光手术的市场需求、消费者心理形成暂时搁浅,手术量增速明显放缓。虽然争议犹在,但准分子仍然是目前治疗近视最好的手术方法之一,公司去年四季度以来手术量环比恢复显着。虽然1月份同比仍下降,但从基数角度考虑预计2013年将实现较快的同比增长; 今年地市级医院的网络布局依然是公司的工作重点,费用继续投入:公司目前运营的连锁医院44家,两湖地区的三级连锁体系日益成熟,未来仍需将连锁医院覆盖到更多的省市,最终完成全国省会城市的网络全覆盖; 医学配镜业务将扶植成为公司的另一主导业务:医学配镜业务曾经是做医疗服务的配套项目,收入占比多年维持15%左右;公司努力进行市场教育以区分医学配镜和普通配镜,宣导医学配镜对于视力保护的重要性,未来将积极扩充视光配镜的品类,试点社区视光门诊部,将医学配镜发展成为公司的另一主导业务之一; 白内障手术成长性继续看好:我国白内障复明手术率仅为发达国家的十分之一,从民生角度出发,政策对于白内障手术的保障力度在逐步加大,医保报销比例也在提升。白内障领域的增长潜力仍然看好,手术需求旺盛。 投资建议 在专科医疗连锁大市场中,民营眼科医院有着先天良好的发展基因。公司内生与外延扩张的发展路径清晰,龙头地位无可撼动,目前还处于投入期,过半医院尚未实现盈利,随着全国网络布局的完善和先期医院培育成熟,“封刀门”事件影响散去之后,业绩增长有望提速。 估值 我们预测公司2012-2014年EPS0.427元、0.570元和0.788元,同比增长6%、35%和38%。目前动态PE35倍,从价值角度维持“增持”评级。 风险 “封刀门”事件影响持续,准分子手术恢复缓慢。

事件 公司公告全资子公司华兰生物工程重庆有限公司收到重庆市卫生局印发的《重庆市卫生局关于核发华兰生物石柱县单采血浆站单采血浆许可证的通知》(渝卫医[2013]14号),核发《单采血浆许可证》,采浆区域核定为重庆市石柱县行政区域内,有效期限自2013年2月7日至2015年2月6日。华兰生物石柱县单采血浆站可正式采浆。 评论 重庆再添一个浆站正式运营采浆,公司采浆能力继续提升:重庆原有6个浆站正常运营采浆,此次新增石柱单采血浆站,重庆地区采浆能力正逐步上升。石柱县位于重庆市东部,是集少数民族自治县、三峡库区淹没县、国家扶贫工作重点县于一体的特殊县份,幅员面积3012平方公里,辖32个乡镇,总人口54万人,具备较好的采浆条件。 重庆地区历来具有献浆传统,浆站已经进入收获期,采浆能力继续提升。 血液制品行业的稀缺性价值将持续:血制品需求旺盛,临床缺口过半,卫生部保守测算血浆年需求可达8000吨,而目前的供给仅在4000吨左右。浆源内生增长缓,新浆站审批进展很慢,“浆源为王”的局面至少还会持续3-5年,并且据此决定企业的地位。华兰在血液制品行业具备很强的浆源拓展实力和长期发展前景。 吨浆收入和利润具备提升空间:华兰是小制品品种最丰富的企业,2013年增值税计税方式变更以及部分产品最高零售限价提升,税负降低,产品价值将进一步提升,预计2013年起公司的吨浆收入和利润都将有所增厚。 疫苗业务发展稳健,流感疫苗有望超预期:卫生部公布2013年1月全国累计报道甲型H1N1流感2319例,死亡9例;流行性感冒16012例,死亡4例,疫情发病远超去年同期;而2012年1月同期甲型H1N1流感病例仅43例,无死亡病例,流行性感冒10046例,死亡2例。卫生部表示目前使用的流感疫苗对当前的流感预防效果较为显着。今年流感发病率大幅高于往年,在有关部门密切监控防御之下,类似09年甲流大规模爆发的概率很小,但是仍然催生了对于流感疫苗的需求。公司的其他疫苗业务正在稳健发展,2013年销售改革,发展新的经销商;多个疫苗产品正在开展临床,并积极布局治疗性疫苗、基因工程药物的研发,期待公司在大生物领域异军突起。 投资建议 公司血制品业务经历了两年的调整,目前重回增长趋势;疫苗品种逐步丰富并开始拓展国际市场,同时也开始布局大生物战略。我们认为公司是生物行业里面的优质企业,看好公司的投资价值,维持2012-2014年EPS为0.606元、0.877元和1.103元,同比增长-6%、45%和26%,“买入”评级。

我们判断公司上半年将出现从底部恢复的投资机会,主要逻辑如下: 第一,减分因素消除。过去两年拖累公司业绩增长的因素,如取消乙肝检测对酶免的影响、海外招标延后对出口的影响,都已经消除或逐步恢复。 第二,加分因素出现,包括: (1)新的组织架构。公司总经理等高管因退休离任后,一批新的中层干部上岗,公司经营团队再现活力; (2)新的产能贡献。生化试剂、真空采血管、自产仪器的搬迁、扩产逐步完成,解决产能瓶颈; (3)新的业务模式。仪器捆绑试剂销售的模式从11年开始探索,目前已经成熟,逐步到收获期; (4)新的产品研发。转换研发思路,从12年开始加大试剂新产品报批数量,未来两年集中收获。 上述几大因素叠加,我们判断从2013Q1开始,公司的增速将从过去两年10%的水平明显回升,从而出现底部好转的投资机会。对基本面的判断假设基础如下: 生化试剂业务:未来三年保持30%以上的增长我们预计未来三年生化试剂受益于行业自然增长、新试剂产品上市、“仪器+试剂”捆绑式销售的拉动,预计将保持30%以上的复合增长。 酶免试剂业务:缓慢恢复从2009-2010年起公司受国家取消体检、招工乙肝两对半项目检测政策的影响,酶免试剂在2010-2011年出现明显下滑,对公司盈利产生较大影响。 经过3年的调整,目前政策的影响已经淡化,我们预计2012年酶免试剂整体开始略有增长,之后会维持保持缓慢的恢复性增长。 核酸试剂业务:新市场新产品维持30%以上增长核酸试剂目前规模较小,但增速较快。十二五期间,国家计划实现血筛核酸检测试点全面推广,我们认为该领域在5年内将有很大的发展机遇。 除了血筛市场之外,核酸试剂品种也将逐步丰富。综合预计公司核酸试剂业务未来3年保持30%以上的增长。 仪器代理和自产业务:自产仪器量价齐升,代理业务较快增长近年来,由于基层医院对于半自动生化仪等低端产品采购趋于饱和,公司2011年适时推出卓越800T/H全自动生化仪,以该产品渗透中高端医院市场,我们预计从2012年卓越800T/H全自动生化仪的销量占比已经开始提升。我们预计公司自产仪器业务2013年将实现30%左右的较快增长,同时由于产品的升级,我们预计自产仪器业务的毛利也将有所提升。 此外,公司通过“试剂+仪器”的捆绑销售模式,可以绑定医院五年的试剂销售,使得公司试剂业务的成长性和价格稳定性更加明确。 在代理仪器方面,我们预计收入增长接近30%,保持了和行业整体相当的增速。 出口业务:2013年有望实现快速恢复性增长2012年由于全球经济环境欠佳,公司前三季度出口下滑约70%。虽然四季度订单有所恢复,但是由于生产周期较长,预计2013年开始才会出现快速的恢复性增长。 新产品及研发:生化试剂继续扩充,化学发光值得期待在新产品方面,公司2012年新注册成功15个新试剂产品,其中生化试剂7-8个,有30多个试剂产品进入申报程序,预计2013年还将保持较快进度。公司目前生化试剂的共有60多个产品,较行业龙头仍然相差将近40个产品批文,公司将加快研发速度,尽快完善试剂的产品线。 公司化学发光分析仪和部分试剂已经完成了临床研究,预计将于2013年中旬进入申报程序。化学发光是体外诊断行业的重要发展方向,且目前国产化率很低,公司若能顺利进入该领域则成长空间将进一步打开。 投资建议: 公司是我国诊断试剂和仪器行业的龙头企业,在生化诊断试剂领域积累了多年的品牌、技术与渠道资源。公司前两年受制于酶免业务和出口业务外部经营环境的拖累,短期增速出现下滑,但核心的生化试剂与仪器业务一直保持较快增长。从13年开始公司已经完全消化了前两年的不利因素,高端生化仪器投放市场支撑自产仪器量价齐升,生化试剂产品加速丰富和仪器捆绑销售锁定较快增长,出口业务复苏,酶免业务止跌回升,使得公司重回正常发展轨道,将至少恢复到行业平均25%-30%的增长。 盈利预测: 我们预计公司2012-2014年EPS分别为0.487元,0.621元,0.797元,同比增长6%,28%,28%,目前股价对应2013年20倍,考虑到公司盈利增速恢复后的估值提升以及13年化学发光新业务为公司发展打开新的空间,上调至“买入”评级,目标价17元,对应2013年27倍PE。

投资逻辑 这是一篇推荐报告。我们认为血制品行业 2013 年将趋势性向上好转,制约行业发展的量、价、成本因素都将好转。因此我们看好行业龙头华兰生物的恢复性投资机会。详细逻辑如下:血制品行业未来三年依然供不应求,具有稀缺性价值:血制品需求旺盛,临床缺口过半,卫生部保守测算血浆年需求可达8000 吨,而目前的供给仅在4000 吨左右。新浆站审批难,浆源内生增长缓慢,“浆源为王”的局面至少还会持续3-5 年,并且据此决定企业的地位;浆源拓展能力决定血制品企业的投资价值:在供需倒挂的面前,浆源的拓展能力是重要的竞争要素。华兰生物占据着重庆、河南两地的新增资源,未来几年浆量的增长具有了可持续性;重庆浆站开始进入收获期、河南浆站重启,2013 年公司浆量回归持续成长:经历了关停浆站的影响之后,公司重庆浆站采浆能力逐步上升,产品也在2012 年底陆续上市,从2013 年开始将会有持续性的业绩贡献;河南浆站2012 年底重启意味着公司开始有新增浆源,首个浆站收入贡献预计在2014 年上半年产生,我们预计河南后续还有新批浆站可能。这样公司重新恢复了浆量的可持续性增长;吨浆收入和利润具备提升空间:华兰是小制品品种最丰富的企业,2013 年增值税计税方式变更以及部分产品最高零售限价提升,税负降低,产品价值将进一步提升,预计2013 年起公司的吨浆收入和利润都将有所增厚。 疫苗业务稳健发展,布局“大生物战略”着眼长远发展:2009 年公司借甲流之机做强了流感疫苗业务,乙肝、流脑等疫苗市占率也在稳定攀升,2013 年起销售改革,发展新的经销商;除此之外,公司多个疫苗产品正在开展临床,并积极布局治疗性疫苗、基因工程药物的研发,期待公司在大生物领域异军突起。 投资建议 公司血制品业务经历了两年的调整,目前重回增长趋势;疫苗品种逐步丰富并开始拓展国际市场,同时也开始布局大生物战略。我们认为公司是生物行业里面的优质企业,看好公司的投资价值,维持“买入”评级。 估值 维持 2012-2014 年EPS 为0.606 元、0.877 元和1.103 元,同比增长-6%、45%和26%。 风险 浆源拓展低预期 河南新批浆站建设进展缓慢,采浆时间延后 新浆站采浆量不达预期 老浆站内生增长缓慢 疫苗销售竞争加剧

事件 公司与Celsion公司就ThermoDox?在中国大陆、香港和澳门地区的开发和销售事宜签署了意向性协议。 公司公布2012年业绩预告,预计归属上市公司股东的净利润较上年同期下降35%-45%。 评论 协议内容:协议约定Celsion公司将其拥有的ThermoDox?在中国大陆、香港和澳门地区的独占许可权和商标使用权授予公司。初始许可费用为5500万美元,将通过分期方式支付。 其中:(1)为获得独家经销许可排他权,公司将先行支付1000万美元的选择权费用,2013年1月12日双方签署的技术开发合同中约定的研究开发费500万美元转为第一部分费用,公司将于本协议签署后60日内支付第二部分500万美元费用。(2)剩余4500万美元初始许可费将根据后续独家经销许可协议的签订以及药政批复进展情况分期支付。协议约定若公司对ThermoDox?三期临床研究结果不满意,公司有权终止协议,在终止前已经支付的所有款项不予返还,任何及其他尚未支付的初始许可费用也无需支付。如在三期临床研究数据揭盲后,公司选择不终止协议且向Celsion支付第二部分选择权费用500万美元,则双方将签订一份最终的独占许可协议。(3)未来在ThermoDox?进入商业化销售后,公司将依据双方约定的销售目标向Celsion公司支付业绩分红及特许权使用费。 标的介绍:Celsion公司成立于1982年,位于美国新泽西州的劳伦斯威尔市,是一家专注于肿瘤药物研发的美国纳斯达克上市公司(代码:CLSN,NasdaqCM)。ThermoDox?是其所拥有的具有专利技术的热敏脂质体包裹阿霉素的产品,第一个开发的适应症为原发性肝癌,现全球多中心三期临床研究已经接近尾声,预计在2013年1月末揭盲。在三期临床研究中,ThermoDox?可通过静脉滴注给药与射频消融联合使用,借助于射频消融产生的高温(39.5-42摄氏度)使得包裹在脂质体中的抗肿瘤药物阿霉素释放出来作用于肿瘤组织,此脂质体作为载体的技术使得阿霉素能够高浓度长时间聚集在肿瘤组织,产生类似靶向的作用。使用ThermoDox可扩大射频消融治疗区域,并消灭射频消融没有烧死的肿瘤组织以及肉眼看不到的微转移灶,从而降低肿瘤复发。 影响评估:(1)如果合作成功推进,公司将拥有该产品的全球生产权、国内的销售权;(2)原发性肝癌在亚洲市场潜力很大,我们预计将是有望做到10亿级别的大品种;(3)国内产品的销售将放入新打造的国内制剂销售体系,在2014年与安柏诺一起丰富公司的创新药梯队。 业绩调整:公司修正2012年业绩预测,预计归属上市公司股东的净利润较上年同期下降35%-45%,对应净利润2.77亿到3.28亿,EPS为0.33元-0.39元,低于我们及市场的预期。低于预期的原因除了前期已经明朗的订单及生产成本问题,更主要的在于费用的增加,一是研发费用的增加,二是海正辉瑞、自有制剂两个销售队伍体系建设的前期投入费用。 未来展望:从公司近一年的业务布局能够看出,公司在着力向国内制剂销售转型。(1)一方面是成立海正辉瑞子公司,双方产品注入之后,销售管理队伍在迅速扩大(伴随着费用的增加),预计2013年即可取得快速的销售成效;(2)另一方面,公司自有的国内制剂销售体系打造也全面开始,引进强大职业经理人。由于目前公司剩余制剂品种较少,投入产出不匹配。我们预计转折点会是在2014年,安柏诺、热敏脂质体两个创新药进入队伍销售,这将是公司自产制剂的释放期。(3)公司由单方面的出口强势向出口与内销并重转型,我们认为是更为可持续的发展。为了实现这个战略,前期的大规模投入是必不可少的。2012年四季度的业绩下滑是因此而生,我们预计2013年依然会有转型带来的投入负担,但这些投入会为2014年以后的发展构建动力和安全边际。 投资建议 基于转型期销售费用的大规模投入预期,我们下调公司2012、2013、2014年EPS为0.36元、0.42元、0.58元,同比增长-40%、16%、39%。从转型价值角度,维持“增持”评级

事件 华润三九2013年1月15日公告:拟收购桂林天和药业股份有限公司97.18%的股份,交易价格为人民币583,100,300元。 评论 天和药业是中国最大的外用贴膏企业。天和药业拥有天和牌骨通贴膏、天和牌PIB骨通贴膏、天和追风膏等知名品种,以及麝香壮骨膏、精制狗皮膏、关节止痛膏、伤湿止痛膏等一系列贴膏产品。“天和”品牌为中国驰名商标,在骨科领域具有较大影响力。 公司在骨科领域拥有系列化的产品和领先的品牌,可丰富三九产品线。2011年天和药业实现销售收入3.44亿元,实现净利润4495万元,其中核心品种骨通贴膏2011年销售收入为1.92亿元,为骨质增生细分类别第一品牌;天和追风膏在骨关节炎细分市场也具有较好的基础,2011年销售收入为5,196万元。2012年1-9月实现销售收入2.3亿元,净利润1169万元,总资产3.74亿,净资产2.15亿元。净利润同比有所下滑,主要是由于2012年调整渠道库存使营业收入同比有所下滑及发生部分一次性费用支出所致,由于公司经营2012年下半年已经恢复正常,预计2013年将保持20%左右的增长,净利润率有望恢复到10%以上。我们保守估计此次收购将增厚公司2013年净利润4600万元。 OTC行业的整合者:公司11年收购4家OTC企业,12年收购1家OTC企业,在13年的伊始公司在行业整合方面再下一城。在大股东华润集团的强大支持下,围绕大品牌战略,在公司可能在并购方面有更多更大规模的斩获。 如能有品种的持续补充,我们预计OTC业务能够实现20%以上的销售收入增长。 投资建议 此次收购复合公司的战略规划,丰富了公司在骨科外用贴膏领域的产品品类,将通过公司强大的品牌优势和渠道营销树立外用贴膏用药的领先地位。我们预计此次收购将增厚公司2013年EPS0.047元,上调公司盈利预测至2012-2014年分别为1.01元、1.26元、1.52元(原1.012元、1.225元和1.466元),同比增长30%、25%、20%。公司目前股价对应2013年21倍,维持“增持”评级。