投资要点 公司于3月9日发布2014年年报:报告期内,公司实现营业收入55.03亿元,同比增长25%;归属于母公司股东的净利润为4.35亿元,折合EPS为0.74元,同比增长41%;一、二、三、四季度EPS分别为0.23元、0.15元、0.18元和0.18元;净资产收益率20.86%,同比增长4.74个百分点。同时公司宣布利润分配预案为:每10股转增7股,公司2014年业绩符合市场预期。受宏观经济减速以及天然气提价影响,公司销气量增速放缓。我们判断在发改委宣布4月份下调天然气价格后,天然气需求量将企稳回升,继续看好公司在山西省内管输的垄断优势带来的天然气销售放量。 公司抓住天然气产业大发展的有利时机,主导山西天然气管输及销售,成为“气化山西”和“四气”发展战略的主要受益者。公司已建成包括主线、副线在内的天然气长输管线已突破4000公里,城市管网3000公里,年管输能力超过200亿立方米。2011~2013年山西天然气公司的天然气及煤层气的采购总量,占全省天然气消费量的85%以上。按照山西省“四气”发展目标任务,相比2013年,2015年天然气及煤层气供应量有90%的增长空间,2020年有大约300%的增长空间。 山西省的管道气源较为多元化,包括过境国家天然气、煤层气、焦炉煤气制天然气、煤制天然气。中短期气源增长主要来自于过境天然气合同的增加,以及煤层气产能的释放。需求的增量主要来自于以下几块:一是居民用气量的增长,燃煤锅炉置换以及交通运输类汽车用CNG和LNG用量的增加。二是新增十个工业园区企业用气量将大幅增长;三是煤层气热电联产项目陆续投产。2014~2016年天然气及煤层气的采购量将达到28.5亿方、39.5亿方、47亿方,同比增长34%、39%、19%。 投资策略:自4月1日起,增量气最高门站价格降低0.44元/方,存量气最高门站价格提高0.04元/方,存量气和增量气门站价格将实现并轨。天然气价格下调以及市场化趋势,有利于提升燃气的比价优势,需求增速将快速反弹,利好于中游管输企业。我们暂不考虑增发摊薄,预计2015~2016年归属于母公司股东的净利润分别为6.28亿元和8.42亿元,对应EPS分别为1.06元和1.42元。驱动业绩增长因素包括:新建管道投产,天然气销量大幅增长;上游煤层气采购占比提升降低采购成本;下游城市管网的完善、CNG/LNG加气站投产、高级终端客户的拓展,产业链的延伸有助于提升天然气附加值。维持公司“买入”评级,目标价格区间:42.28~44.76元。 风险提示:股权再融资对EPS摊薄;天然气气源采购供应不足;煤层气采购低于预期。

投资要点 从公司近期回购天泰投资49%的股权,以及用国贸公司置换扬德煤层气看,未来矿区整合与产能释放将提速。在煤炭行业不景气的背景下战略投资者撤退,公司低价取得100%股权,权益产能增加500万吨,未来矿区整合与产能释放将提速。另外,公司将国贸资产置换出去可减少与集团的关联交易,而将扬德煤层气置换进公司,与公司未来矿井产能释放形成协同效应,实现业务结构多元化。 2014年12月27日公告:以9.4亿元受让国阳天泰投资49%的股权,公司完成对天泰投资100%控股。天泰作为公司整合区域小矿的平台,总储量在10亿吨左右,产能1000万吨/年。 2015年1月1日公告:公司拟以所持有的国贸公司100%股权置换控股股东阳煤集团所持有的煤电资产,主要包括:阳煤扬德煤层气51%股权;煤层气发电分公司资产和煤层气开发利用分公司资产;阳煤集团创日泊里煤业70%股权。 从煤炭行业基本面看,稳增长政策出台将拉动需求好转带动煤价反弹。在PMI指数、固定资产投资等宏微观数据继续下滑的背景下,中央经济会议定调的“积极的财政政策和稳健的货币政策”加速出台。自11月23日央行降息以来,财政政策和货币政策双管齐下致需求好转预期得到再次强化,按照政策3~6个月的滞后期测算,投资增速将于2015年二季度,最晚不超过三季度触底反弹,煤炭需求有望在2015年2~3季度出现回升,煤价反弹带动公司15年业绩较14年同比提升。 地产限购放开和货币政策放松拉动房市回暖。降息和变相降准配合限购政策的取消,房地产市场加速回暖。从2014年12月份的房地产销售数据看,房价企稳,销量均有所好转; 稳增长政策陆续出台。四季度以来发改委共审批35个高铁、机场等基建项目,投资超1.4万亿。 投资策略:我们认为,公司国企改革的步伐走在了煤炭上市公司的前列,未来煤炭相关资产的注入可能采用类似于过去几年的做法,“先易后难、分阶段、有重点”的实施,这样也减小了改革的阻力。另外,煤炭行业在相当长的时间内处于景气周期的底部,战略投资者撤出的步伐将加快,信达问题的解决亦有可能加速。 我们预测公司2014年~2015年归属于母公司的净利润为5.25亿元和7.33亿元,对应EPS分别为0.22元和0.30元。短期建议需求企稳刺激煤价反弹以及国企改革预期带来的反弹机会,长期建议关注公司信达问题解决带来的产能持续扩张机会,上调公司至“买入”评级,目标价12.46~14.32元。 风险因素:全球宏观经济低于预期导致能源需求下滑;宏观及产业政策的连续性和稳定性。

煤炭巨头成功转型综合能源集团,一体化经营树立行业标杆。在煤炭市场总体趋于宽松、景气下滑的背景下,神华的煤炭主业也受到较大的冲击,但其拥有的一体化经营模式和低成本优势,能有效抵御行业的周期波动。特别是发电业务经过5年发展,其收入占比已达到1/3,利润占比为29%。利润贡献能力和发电煤耗数据超越五大发电集团,公司已完成了向综合能源集团的转型。未来发电业务将和铁路运输、煤化工业务一起作为公司的“稳定器”及“增长极”,对冲煤价下跌的风险,实现公司业绩的稳健增长。我们将神华分拆为煤炭、电力、运输和煤化工四大板块并进行合理估值,与同行业相比,神华的相对合理估值至少应为5400亿元,即使不考虑相关行业估值的提升,未来股价或具有大幅提升的空间。 煤炭业务合理市值为1983亿元。虽然公司煤炭主业不可避免的受到行业下滑的影响,但是我们通过横向对比其它煤企发现,神华受益于低成本和运输优势,在行业景气度下滑的过程中反而提高了市场份额。从煤炭工业协会公布的2014年中期的数据看,神华的利润占90家大型煤炭企业总利润的87.1%,“强者恒强”的故事将得到完美演绎。我们分别按照吨储量市值、吨产能市值和PE三种方式对公司煤炭业务进行估值并取平均值,对应市值为1983亿元。 电力业务合理市值为1350亿元,被大众忽视的电力股,也是电力体制改革进程中的显著受益公司。神华的电力总装机容量为4180万千瓦时,虽低于华能、国电等五大发电集团,但2013年神华发电业务创造139亿元利润,仅低于装机容量4倍于神华的华能,但高于其他4大发电集团。其发电业务的高效率从其312.12克/千瓦时的供电煤耗中也可见一斑(低于五大发电集团)。我们通过用13年的利润和14年的预估利润分别从静态(1305亿元)和动态(1395亿元)两方面对电力板块进行估值,并取平均值为1350亿元。 运输业务合理市值为1628亿元。目前神华拥有朔黄、神朔、大准、包神四条在运铁路,此外,甘泉、巴准、准池、黄大线处于试运行或在建状态,运力逐年大幅提升,其中朔黄铁路年运力突破3.5亿吨。黄骅港、天津港、锦州港和龙口港四大港口,与铁路物流形成合力,为公司的煤炭和发电业务穿针引线,提升煤炭销售价格。我们按照交通运输行业分别为神华铁路和港口业务进行估值,神华交运业务的合理市值应为1628亿元。(1)铁路:我们预计2014年铁路业务贡献利润115亿元,考虑到公司铁路业务量仍处于成长期,给予铁路12倍的市盈率测算,估计市值为1380亿元。(2)港口:预测2014年港口业务创造利润12.4亿元,按照港口平均20倍的市盈率测算,估计市值为248亿元。 煤化工业务合理市值为220亿元。我们预测2014年公司煤化工业务净利润为14.66亿元,给予15倍PE,估计市值为220亿元。 投资策略:神华拥有行业内最优秀的管理团队和公司治理结构,走出能源企业成功的发展模式,煤电路港航煤化工协同发展效益在公司近年来的财务报表中、周期波动中体现的优势非常显著。经过我们庖丁解牛式的分拆,我们将公司煤炭(1983亿)、电力(1350亿)、铁路港口(1628亿)和煤化工(220亿元)四大业务估值进行加总,测算神华的总相对估值应为5181亿元。另外考虑到神华的四块业务并不是孤立的,一体化经营具有协同效应。我们给予其5%的估值溢价,神华的合理估值应为5400亿元,即使不考虑未来业务估值提升,较目前3505亿的市值还有55%上涨的空间,神华的股价被严重低估。 我们预计公司2014年~2015年归属于母公司的净利润为389.4亿元和413.95亿元,对应EPS分别为1.96元和2.08元。按照目前的股价对应14年~15年的PE为9倍和8倍。建议关注稳增长政策陆续出台的煤价需求弹性带来的估值修复机会,长期看公司煤-电-路-港-航一体化盈利模式优化并进入收获区,神华作为产业发展的标杆性企业,即使从其相对较高的股息率和价值型大盘蓝筹角度考虑也完全具备较好的配置价值,维持公司“买入”评级,目标价25.06~27.33元。 风险因素:全球宏观经济低于预期导致能源需求下滑;产业政策的连续性和稳定性。

投资要点 公司于12月8日发布非公开发行股票预案及复牌公告:2015年公司计划向中华财险、平安资管、诚鼎扬子、诚鼎德同及上海德同5名战略投资者非公开发行不超过4500万股,发行价格不低于22.17元/股,募集资金10亿元用于偿还银行贷款和补充流动资金,公司股票将于9日复牌。我们认为,此次非公开发行对公司存在两方面意义:第一,因中华财险等5名战略投资者与公司是一致行动人,公司控股地位进一步增强,控股比例提高2.3个百分点至36.34%;第二,募集10亿元资金将大幅改善公司的财务状况,资产负债率将由目前的81.54%下降至75.8%,为公司未来发展积蓄能量,提升业务扩展能力。 近期公司利好不断,除获得新天能源低成本的煤层气外,子公司获得世行煤层气项目专项贷款,此外公司又在祁连县投资LNG工厂并参与加气站整合,预计增发资金到位后,项目扩展步伐有望加速:与祁县政府合作建设LNG工厂,气源和管输优势将转化为LNG销量的高速增长。公司投资5.8亿元用于祁县的LNG工厂建设和部分加气站的整合,其中:(1)投资5亿元用于建设日处理能力50万方(折合1.8亿方/年)的LNG工厂,建设周期为24个月,预计年产值为6亿元;(2)投资8000万对部分加气(液)站项目进行整合,整合周期为8个月,预计年销售额为3亿元。 获得世行贷款,煤层气电热联项目提速。公司子公司获得世行0.79亿美元的煤层气综合利用项目专项贷款,为公司节省财务费用3000万元(折合EPS为0.04元),对公司目前已高达80%的资产负债率有所缓解。贷款获批后,公司自建的昔阳和保德2个120MW煤层气热电联产项目即将开工,有望于15年底投产,将带动2.6亿方天然气需求。 减少公司对“两桶油”的依赖,保证冬季及调峰的气源供应。公司与新天能源签订为期5年的煤层气购销合同,供气量约为40万立方米/日,煤层气采购价为2.4元/方(含税)。 公司抓住天然气产业大发展的有利时机,主导山西天然气管输及销售,成为“气化山西”和“四气”发展战略的主要受益者。公司已建成包括主线、副线在内的天然气长输管线3647公里,城市管网3000公里,年管输能力超过200亿立方米。2011~2013年山西天然气公司的天然气及煤层气的采购总量,占全省天然气消费量的85%以上。按照山西省“四气”发展目标任务,相比2013年,2015年天然气及煤层气供应量有90%的增长空间,2020年有大约300%的增长空间。 山西省的管道气源较为多元化,包括过境国家天然气、煤层气、焦炉煤气制天然气、煤制天然气。中短期气源增长主要来自于过境天然气合同的增加,以及煤层气产能的释放。需求的增量主要来自于以下几块:一是居民用气量的增长,燃煤锅炉置换以及交通运输类汽车用CNG和LNG用量的增加。二是新增十个工业园区企业用气量将大幅增长;三是煤层气热电联产项目陆续投产。预计2014~2016年天然气及煤层气的采购量将达到28.5亿方、39.5亿方、47亿方,同比增长34%、39%、19%。 投资策略:我们暂不考虑增发摊薄,预计2014~2016年归属于母公司股东的净利润分别为为4.47亿元、6.30亿元、8.43亿元,对应EPS分别为0.75元、1.06元、1.42元。驱动业绩增长因素包括:新建管道投产,天然气销量大幅增长;上游煤层气采购占比提升降低采购成本;下游城市管网的完善、CNG/LNG加气站投产、高级终端客户的拓展,产业链的延伸有助于提升天然气附加值。维持公司“买入”评级,目标价格区间:34.60~37.52元。 风险提示:股权再融资对EPS摊薄;天然气气源采购供应不足;煤层气采购低于预期。

公司于11月10日发布与祁县政府签署《LNG产业链项目合作框架协议》:公司将投资5.8亿元用于祁县的LNG工厂建设和部分加气(液)站的整合,其中:(1)投资5亿元用于建设日处理能力50万方(折合1.8亿方/年)的LNG工厂,建设周期为24个月,预计年产值为6亿元;(2)投资8000万对部分加气(液)站项目进行整合,整合周期为8个月,预计年销售额为3亿元。我们认为,在“西气东输”以及煤层气等气源得到保证的背景下,如何向产业链下游延伸以及打开下游需求成为更为重要的问题。目前公司仅拥有一座祁县LNG/CNG加气站,日加气能力15万方(折合0.5亿方/年)。公司此次与祁县政府合作建设LNG工厂,加气能力得到大幅提升,气源和管输优势将转化为LNG销量的高速增长。 获得世行贷款,煤层气电热联项目提速。公司近期利好不断,除获得新天能源低成本的煤层气外,公司子公司获得世行0.79亿美元的煤层气综合利用项目专项贷款,为公司节省财务费用3000万元(折合EPS为0.04元),对公司目前已高达80%的资产负债率有所缓解。贷款获批后,公司自建的昔阳和保德2个120MW煤层气热电联产项目即将开工,有望于15年底投产,将带动2.6亿方天然气需求。 公司抓住天然气产业大发展的有利时机,主导山西天然气管输及销售,成为“气化山西”和“四气”发展战略的主要受益者。公司已建成包括主线、副线在内的天然气长输管线3647公里,城市管网3000公里,年管输能力超过200亿立方米。2011~2013年山西天然气公司的天然气及煤层气的采购总量,占全省天然气消费量的85%以上。按照山西省“四气”发展目标任务,相比2013年,2015年天然气及煤层气供应量有90%的增长空间,2020年有大约300%的增长空间。 山西省的管道气源较为多元化,包括过境国家天然气、煤层气、焦炉煤气制天然气、煤制天然气。中短期气源增长主要来自于过境天然气合同的增加,以及煤层气产能的释放。需求的增量主要来自于以下几块:一是居民用气量的增长,燃煤锅炉置换以及交通运输类汽车用CNG和LNG用量的增加。二是新增十个工业园区企业用气量将大幅增长;三是煤层气热电联产项目陆续投产。预计2014~2016年天然气及煤层气的采购量将达到28.5亿方、39.5亿方、47亿方,同比增长34%、39%、19%。 投资策略:我们预计公司2014~2016年归属于母公司股东的净利润分别为为4.47亿元、6.30亿元、8.43亿元,对应EPS分别为0.75元、1.06元、1.42元。驱动业绩增长因素包括:新建管道投产,天然气销量大幅增长;上游煤层气采购占比提升降低采购成本;下游城市管网的完善、CNG/LNG加气站投产、高级终端客户的拓展,产业链的延伸有助于提升天然气附加值。维持公司“买入”评级,目标价格区间:29.56~32.14元。 风险提示:股权再融资对EPS摊薄;天然气气源采购供应不足;煤层气采购低于预期。

投资要点 公司于11月3日发布《国新能源关于与山西新天能源股份有限公司签署<煤层气购销合同>的公告》:公司与新天能源签订为期5年的煤层气购销合同,供气量约为40万立方米/日,即1.4亿方/年。煤层气采购价为2.4元/方(含税),气源来自于鄂尔多斯盆地东喙的石楼西区块。我们认为此次签订煤层气购销合同对公司有两方面利好:(1)购气成本大幅下降。若去掉13%的增值税,此次煤层气采购成本约为税前2.09元/方,大幅低于发改委公布的非居民用气采购成本——存量气为2.68元/方、增量气为3.4元/方,且未来天然气仍有提价空间;(2)气源结构得到优化。目前公司气源95%来自于中石油、中石化长输天然气,此次签订煤层气采购合同可减少公司对“两桶油”的依赖,保证冬季及调峰的气源供应。 公司抓住天然气产业大发展的有利时机,主导山西天然气管输及销售,成为“气化山西”和“四气”发展战略的主要受益者。公司已建成包括主线、副线在内的天然气长输管线3647公里,城市管网3000公里,年管输能力超过200亿立方米。2011~2013年山西天然气公司的天然气及煤层气的采购总量,占全省天然气消费量的85%以上。按照山西省“四气”发展目标任务,相比2013年,2015年天然气及煤层气供应量有90%的增长空间,2020年有大约300%的增长空间。 山西省的管道气源较为多元化,包括过境国家天然气、煤层气、焦炉煤气制天然气、煤制天然气。中短期气源增长主要来自于过境天然气合同的增加,以及煤层气产能的释放。需求的增量主要来自于以下几块:一是居民用气量的增长,燃煤锅炉置换以及交通运输类汽车用CNG和LNG用量的增加。二是新增十个工业园区企业用气量将大幅增长;三是煤层气热电联产项目陆续投产。预计2014~2016年天然气及煤层气的采购量将达到28.5亿方、39.5亿方、47亿方,同比增长34%、39%、19%。 投资策略:我们预计公司2014~2016年归属于母公司股东的净利润分别为为亿元4.47、6.30亿元、8.43亿元,对应EPS分别为0.75元、1.06元、1.42元。驱动业绩增长因素包括:新建管道投产,天然气销量大幅增长;上游煤层气采购占比提升降低采购成本;下游城市管网的完善、CNG/LNG加气站投产、高级终端客户的拓展,产业链的延伸有助于提升天然气附加值。维持公司“买入”评级,目标价格区间:26.08~28.34元。 风险提示:股权再融资对EPS摊薄;天然气气源采购供应不足;煤层气采购低于预期。

公司于10月29日发布2014年三季报:报告期内,公司实现营业收入119.06亿元,同比下降14.8%;归属母公司股东的净利润6.35亿元,同比下降49.05%;每股收益0.28元,同比下降48.15%;净资产收益率3.60%,同比减少个3.73百分点。公司一、二、三季度EPS分别为0.10元、0.11元和0.07元。三季度业绩环比下滑的主要原因是煤价下跌导致煤炭业务盈利能力大幅下滑以及焦化业务亏损,煤炭销售均价较2014年中期下跌16.02元至446.25元/吨,降幅3.46%。 喷吹煤的龙头地位继续增强,除业内普遍采用的降本增效方法之外,未来仍有发展空间。公司的投资亮点来源于:(1)喷吹煤产量增加和平均洗出率上升提高公司的产品附加值。2013年喷吹煤产量接近1300万吨,平均洗出率70%左右,目前洗选能力是2100万吨,假设按照平均70%的洗出率,喷吹煤预期满产应能达到1500万吨。由于不再需要保电煤量,喷吹煤洗出率逐年提高,其中按原煤3700万吨计算,2013年达40%以上,2014年继续提高喷吹煤产量;(2)集团资产注入的预期仍然强烈,司马、郭庄、慈林山都是预期较好的标的;(3)成本进一步压缩,其中:营业成本同比下降7.32%;销售费用和管理费用分别同比下滑31%和24%。 投资策略:我们下调公司的盈利预测,预计2014年~2015年归属于母公司的净利润为10.28亿元和12.64亿元,对应EPS为0.38元和0.52元,按照目前的股价对应倍20倍PE。公司是对煤价弹性较大的品种,短期建议关注调控政策转向、产能行政收缩以及煤价反弹带来的估值修复机会。长期看公司新建产能投放所带来的业绩弹性及未来集团层面资产注入带来的持续扩张机会,我们维持公司“增持”评级,目标价9.78~10.51元。

投资要点 公司于8月29日发布2014年三季报:报告期内,公司实现营业收入59.11亿元,同比下降20.52%;归属于母公司股东的净利润为3.94亿元,折合每股收益0.11元,同比下滑14.7%;扣非后的净利润为1.02亿元,同比下滑76.11%;净资产收益率3.95%,同比下降1.36百分点;公司一、二、三季度EPS分别为0.03元、0.09元和-0.01元,受煤价下跌影响公司三季度已经出现亏损。若去除掉公司收到的康伟公司业绩承诺补偿款2.25亿元和处置资产收益0.99亿元,1~9月份公司已接近亏损的边缘。 有效控制成本体现出公司作为民营企业机制灵活,对抗风险能力较强。1~9月份公司生产原煤830.53万吨,同比增长8.05%;煤炭贸易量182.3万吨,同比减少19.26%。在煤价下行的背景下,公司大幅压缩成本,其中销售费用和管理费用分别下滑71%和26%,但财务费用因融资收购大幅增加88%至16.86亿元,对利润影响较大。我们判断四季度动力煤价格将环比上涨10%左右,三季度为全年业绩低点,四季度有望实现单季度扭亏为盈。 公司加快推进由单一煤炭主业向“煤电一体化、能源物流仓储、新能源”多元化产业转型。在目前煤炭行业整体宽松以及停建在建矿井(包括重组整合和技改矿井)的背景下,公司煤炭价格和产销量均将受到较大影响。因此,公司在未来通过收购兼并的方式实施战略转型——从单纯的煤炭公司发展成“煤、电、气、新能源”多元经营——有助于增加公司抵御风险的能力。 煤电一体化。公司分别在江苏沛县(2×1000MW)、陕西靖边(6×1000MW)和新疆东部(4×150MW)推进煤电一体化,力争在2020年形成7000MW的发电能力。目前江苏沛县发电项目已通过江苏省发改委批准,正待国家能源局核准,预计年内将开工建设。 页岩气勘探开发。公司目前正在进行贵州永泰页岩气中标区块的前期勘探1030.4万平方公里,初步估算勘探区域内页岩气储量2000亿立方米。后续公司还将继续详查和勘探,按照正常的开发进度以及国家输气管道建成,预计16年可出气进入生产并贡献利润。 石油仓储物流。公司非公开增发收购华瀛石化100%股权进军石油仓储领域,目前收购公司的燃料油调和配送中心项目以及燃料油调和配送中心码头工程项目处于建设阶段,预计2015年将陆续投产。 新能源汽车。子公司永泰发展与泰坦能源子公司珠海泰坦共同出资成立合资公司(永泰主导),进入电动车充电桩领域,打造新能源汽车技术研发、生产制造、城市电动公交营运以及充放电基础设施等为一体的综合平台。 投资策略:公司煤炭主业受煤价下行冲击较大,而煤电一体化、页岩气等新业务短期内难以贡献利润。我们预计公司2014年~2015年归属于母公司的净利润为4.36亿元、4.82亿元,对应EPS分别为0.12元和0.14元。短期建议行业供给收缩、煤价企稳反弹和公司页岩气项目重大进展带来的估值提升机会,长期看公司在电力、页岩气等新能源领域的多元化发展,维持公司“买入”评级,目标价5.48~5.94元。

投资要点 公司于10月28日发布2014年三季报:报告期内,公司实现营业收入49.8亿元,同比下降11.33%;归属于母公司股东的净利润为-10.82亿元,每股收益-0.42元,同比大幅下滑;净资产收益率-13.24%,同比下降12.92个百分点。综合毛利率为1.44%,较去年同期下降15.83个百分点。公司一、二、三季度EPS分别为-0.08元、-0.17元、-0.17元,公司业绩大幅亏损的主要原因:(1)公司全部为动力煤矿井,煤炭业务量价齐跌;(2)公司煤矿地质条件复杂,生产成本较高,特别是老矿井新集一、二、三矿亏损严重,大幅拖累公司业绩;(3)神华等煤炭进入安徽对公司冲击较大。我们预计四季度煤价将环比反弹10%左右,公司业绩将有所好转,但依然以减亏为主。 公司作为第一批国企改革试点企业,且背靠大股东国投集团,资产注入预期强烈。公司于2013年8月份发布发行股份购买资产公告,新集公司规模将向大型能源集团迈进。虽然为了规避重大资产重组所带来的繁琐程序,导致资产注入规模低于预期,但这是国投集团煤炭平台整体上市的步伐走出的实质性第一步。而且主要选择的是四个比较成熟的资产,煤种也比本部单一的动力煤矿井要的多,有利于分散行业风险。在目前煤炭行业整体景气度向下的情况下,国投新集未来一段时间将持续亏损,若无其他动作,披星戴帽的可能性较大。我们判断,公司作为第一批6家央企改革试点之一,且背靠大股东国投集团,未来存在较强的资产注入预期,且公司承诺在未来将尽快把其余相关资产注入新集公司,最终实现上市公司的产品结构的多元化,以及盈利能力的大幅增强。 投资策略:我们下调公司的盈利预测,预计公司2014~2015年归属于母公司股东的净利润为-14.58亿元和-10.37亿元,对应EPS分别为-0.56元和-0.40元。短期建议关注调控政策转向、行业供给收缩、煤价反弹带来的估值修复机会,中长期关注公司资产注入进程和布局煤制气等非煤产业,维持公司“增持”评级,目标价:458~496。

投资要点 公司于 10月28日公布了2014年三季报:报告期内,公司实现营业收入41.91亿元,同比下降2.87%;归属于母公司股东的净利润为3.72亿元,EPS 为0.23元,同比增长4.17%;净资产收益率5.18%,同比增长0.18个百分点;毛利率为32.44%,同比增加0.26个百分点。一、二、三季度EPS 分别为0.06元、0.10元和0.07元,三季度环比下滑30%。成本方面,吨煤成本及三项费用基本与去年同期持平,未来成本下降空间已不大。1~9月份公司业绩虽然实现小幅增长,但考虑到去年同期因矿难事故导致利润基数较小,煤价下跌实际上已导致盈利能力大幅减弱。我们判断四季度煤价将较三季度反弹约10%,公司四季度业绩也将环比好转。 内生性、外延式增长较慢,未来关注集团资产注入及公司煤炭电商业务的拓展。受矿难事故影响,目前马依矿和发耳矿均处于停建状态,技改矿金佳和火铺处于正常调试生产中可贡献部分增量,但总体较小。公司在控股股东“贵州盘江煤电有限责任公司”股权结构清晰化后,大股东旗下的非证券化资产本来有望逐步注入上市公司,其中注入可能性最大的井响水煤矿一期已建成投产,但2012年该矿发生瓦斯爆炸,导致资产注入进程将被迫停止,从而影响整个公司的外延式扩张步伐。公司2013年参股(20%)成立的西部红果煤炭交易公司,整合贵州煤炭资源,建立开放的煤炭电商平台,目前日成交近1万吨。公司作为西南区域龙头焦煤企业,在业务转型方面受惠于政策扶持,估值溢价也将高于同行。 投资策略:我们小幅调整公司的盈利预测,2014年~2015年归属于母公司的净利润为5.35亿元和8.26亿元,对应EPS 分别为0.32元和0.50元。短期建议关注调控政策转向、产能行政收缩以及煤价反弹带来的估值修复机会,中期看贵州国资三年内完成“国有企业产权改革”对盘江股份经营效率的提升,长期可关注集团资产注入带来的持续扩张机会以及煤炭电商业务的拓展,维持公司“增持”评级,目标价8 58~9 06元。

投资要点 公司于10月27日发布2014年三季报:报告期内,公司实现营业收入36.34亿元,同比增长21.64%;归属于母公司股东的净利润为3.13亿元,折合EPS为0.53元,同比增长85.37%;一、二、三季度EPS分别为0.23元、0.15元和0.18元;净资产收益率18.06%,同比增长1.77个百分点。公司业绩实现快速增长的主要原因:(1)销气量的增长,燃气产业链的延伸以及气源结构趋于多元化;(2)收到股东的赔偿东山煤矿款3510万元,扣非后净利润同比增长66.6%。预计四季度旺季销量带动业绩环比提升。 公司抓住天然气产业大发展的有利时机,主导山西天然气管输及销售,成为“气化山西”和“四气”发展战略的主要受益者。公司已建成包括主线、副线在内的天然气长输管线3647公里,城市管网3000公里,年管输能力超过200亿立方米。2011~2013年山西天然气公司的天然气及煤层气的采购总量,占全省天然气消费量的85%以上。按照山西省“四气”发展目标任务,相比2013年,2015年天然气及煤层气供应量有90%的增长空间,2020年有大约300%的增长空间。 山西省的管道气源较为多元化,包括过境国家天然气、煤层气、焦炉煤气制天然气、煤制天然气。中短期气源增长主要来自于过境天然气合同的增加,以及煤层气产能的释放。需求的增量主要来自于以下几块:一是居民用气量的增长,燃煤锅炉置换以及交通运输类汽车用CNG和LNG用量的增加。二是新增十个工业园区企业用气量将大幅增长;三是煤层气热电联产项目陆续投产。预计2014~2016年天然气及煤层气的采购量将达到28.5亿方、39.5亿方、47亿方,同比增长34%、39%、19%。 投资策略:由于天然气7月提价对下游需求有所抑制,我们对公司的盈利预测进行小幅下调,预计2014~2016年公司归属于母公司股东的净利润分别为为亿元4.47、6.30亿元、8.43亿元,对应EPS分别为0.75元、1.06元、1.42元。驱动业绩增长因素包括:新建管道投产,天然气销量大幅增长;上游煤层气采购占比提升降低采购成本;下游城市管网的完善、CNG/LNG加气站投产、高级终端客户的拓展,产业链的延伸有助于提升天然气附加值。维持公司“买入”评级,目标价格区间:23.15~25.00元。 风险提示:股权再融资对EPS摊薄;天然气气源采购供应不足;煤层气采购低于预期。

投资要点 公司于 10月26日发布2014年三季报:报告期内,公司实现营业收入479.33亿元,同比增长15.63%;归属于母公司股东的净利润为19.55亿元,每股收益0.40元,同比扭亏为盈;净资产收益率4.89%,同比增长6.28个百分点;综合毛利率为18.73%,较去年同期下降2.98个百分点。公司一、二、三季度EPS 分别为0.05元、0.12元和0.23元。公司前三季度业绩扭亏为盈的主要原因:(1)通过压缩人工成本和动用维检费等方式致吨煤成本下降30.8%,大幅超过本期吨煤价格19.98%的降幅;(2)因2013年同期存在汇兑损失和资产减值损失,本期三项费用及资产减值损失同比减少37.71亿元,降幅为35.65%。 煤炭产销同比增长,煤炭主业表现抢眼,其他业务喜忧参半。(1)2014年1~9月原煤产量5469万吨,同比增长0.69%;生产商品煤5035万吨,同比增长3.1%;煤炭销量9058万吨,同比增长24.5%;煤炭销售均价下跌105.84元至486.88元/吨,降幅19.98%;吨煤成本下降83.03元至186.62元/吨,降幅30.8%。(2)煤炭运输完成货运量1241万吨,同比下降4.8%;(3)煤化工业务生产甲醇47万吨,同比增长6.5%;销售甲醇46万吨,同比增长4.1%;毛利率提升9.33个百分点至25.83%;(4)电力业务合计发电量8.68亿千瓦时,同比减少8.02%;合计售电量2.64亿千瓦时,同比减少61.17%。 公司整合的内蒙和澳洲煤矿将于14—15年陆续释放产能。目前,公司正在推进的内蒙的三个项目合计2700万吨——能化转龙湾(500万吨)、石拉乌素(1000万吨)和营盘壕煤矿(1200万吨)——于14年至15年贡献产能,兖矿澳洲的艾什顿、中山、莫拉本也有望在14-15年投产,届时外埠产量将超过山东本部。但是经过几年激进的扩张策略之后,公司因此有较大的前期投入,特别是高价介入的一些煤矿资产在景气下滑过程中可能无法产生预期的利润,这是公司存在盈利能力隐忧的一大原因。从近一年的经营情况看,降本增效成绩显著。而后备产能充足是公司业绩和股价具备较高弹性的驱动因素。 投资策略:我们上调公司盈利预测,预计公司2014年~2015年归属于母公司的净利润为33.21亿元和41.12亿元,对应EPS 分别为0.68元和0.84元。公司是对煤价弹性较大的品种,短期建议关注调控政策转向、产能行政收缩以及煤价反弹带来的估值修复机会,长期建议关注公司产能陆续释放带来的业绩弹性,维持公司“增持”评级,目标价9.70 ~10.32元。

投资要点 公司于10月24日发布2014年三季报:报告期内,公司实现营业收入1904.42亿元,同比下降4.64%;归属于母公司股东的净利润296.32亿元,每股收益1.49元,同比下降13.7%;净资产收益率10.45%,同比下降2.19个百分点。综合毛利率为34.02%,较去年同期下降0.94个百分点。公司一、二、三季度EPS分别为0.52元、0.56元、0.41元,三季度业绩下滑的主要原因为:(1)自7月下旬以来国家发布一系列限产救市政策,神华作为龙头企业首先响应,在其他企业“限产提价”跟进存在时滞的情况下,煤炭销售量受到较大影响;(2)公司发电业务虽然受益于原料煤价格下跌,但今年需求疲软——8、9月份全社会用电量连创年内新低,8月份更是出现-1.5%的负增长——导致公司售电量出现下滑。自9月1日起发改委对上网电价进行下调,预计四季度公司发电业务依旧不容乐观。 公司主要业务板块运营出现明显下滑,其中1~9月份:(1)商品煤产量2.34亿吨,同比减少1.2%;商品煤销量3.41亿吨,同比减少6.8%。(2)总发电量1604.5亿千瓦时,同比减少5.3%;总售电量1493.4亿千瓦时,同比下降5.5%。(3)港口下水煤1.78亿吨,同比增长10.1%。(4)自有铁路周转量1672亿吨公里,同比增长7.7%。(5)航运货运量6690万吨,同比减少19.8%。从三季度情况看,受限产及需求疲软的影响,煤炭销量和售电量均受到较大影响。公司依然采用外购低价原料煤的方式抵御煤价下跌的风险远高于同行。目前限产政策已经发挥作用,动力煤价格已连续两周反弹,预计公司四季度煤炭板块利润将环比回升。综合来看三季度为公司全年的业绩低点,预计四季度业绩将环比改善。 神华在生产成本、运输体系和一体化经营是最大竞争优势。在目前煤炭市场总体趋于宽松、景气下滑的背景下,中国神华作为煤炭龙头企业,煤炭主业也受到较大的冲击,但由于电力和铁路运输业务具备相对防御性,其总体业绩下滑幅度低于行业平均水平。目前,由于行业景气大幅下滑,煤炭深加工业务必将受到青睐,煤制油化工将和发电和铁路运输业务一起作为公司的“稳定器”及“增长极”,对冲煤价下跌的风险,实现公司业绩的稳健增长。 投资策略:我们下调公司的盈利预测,预计公司2014年~2015年归属于母公司的净利润为389.4亿元和413.95亿元,对应EPS分别为1.96元和2.08元。按照目前的股价对应14年~15年的PE为7倍,估值优势明显。短期建议关注调控政策转向、行业供给收缩、煤价反弹带来的估值修复机会,长期看公司煤-电-路-港-航一体化盈利模式优化并进入收获区,神华作为产业发展的标杆性企业,即使从其相对较高的股息率和防御性考虑也具备较好的配置价值,维持公司“买入”评级,目标价17.38~18.90元。

投资要点 公司于 10月24日发布2014年三季报:报告期内,公司实现营业收入304.91亿元,同比增长8.18%;归属于母公司股东的净利润为9.23亿元,同比下降71.07%;净资产收益率为2.63%,较去年同期下滑7.67个百分点;每股收益0.09元,同比下降73.67%,Q1、Q2、Q3公司EPS 分别为0.06元、0.02元和0.01元,三季度业绩较二季度环比下滑50%。 煤价下行对公司影响较大,四季度业绩将环比改善。虽然公司整体煤炭销售均价降幅不大,但营业成本和销售费用大幅增加,主要原因是在煤炭市场不景气的背景下,客户要求公司承担运输费用,变相拉低煤价,致公司利润大幅下滑。在目前的时点上,我们判断煤炭行业因救市政策的陆续落地,产能行政收缩效果已在煤价上有所体现,环渤海动力煤价格指数企稳反弹。随着消费旺季的到来需求将好转,预计四季度煤价较三季度将有10%的涨幅,公司四季度业绩也将环比改善。 未来看铁路运能瓶颈突破带来公司煤价弹性的提升。受制于陕西省铁路运力瓶颈,公司煤炭销售多数采用省内地销(2014年上半年省内销售占比高达65%),售价比铁销净价(扣除铁路运输费用)低100-200元/吨。随着十二五期间陕西省“两纵五横八辐射一城际”铁路网的建成,陕煤的外运通道将被打开,有效延伸销售运距至中南和西南地区,届时公司省外销售比例有望大幅提高,从而抬升陕煤的综合售价。 投资策略:我们下调公司的盈利预测,预计2014年~2016年归属于母公司的净利润为11.1亿元、16.02亿元和20.18亿元,对应EPS 分别为0.11元、0.16元和0.20元。短期建议关注调控政策转向、行业供给收缩和煤价反弹带来的估值修复机会,长期建议关注陕西省铁路运能增加提升公司煤价弹性,维持公司“增持”评级,目标价6.24~6.96元。

公司于10 月23 日发布三季报:1-9 月份,公司实现营业收入520.79 亿元,同比下降12.63%;净利润6.59 亿元,折合EPS 为0.05 元,同比下降79.2%;净资产收益率0.76%,同比下降2.91 个百分点;综合毛利率为30.66%,较去年同期下降2.11 个百分点。公司一、二、三季度EPS 分别为0.04 元、0.01元、0 元,三季度出现亏损的主要原因是煤炭及焦炭价格下跌,导致盈利能力下降和焦化业务亏损。 成本控制对冲煤价下行,煤炭价格反弹确认三季度为业绩低点。2014 年1~9 月原煤产量8917 万吨,同比增长0.6%;商品煤销量11502 万吨,同比增长0.4%,其中自产商品煤销量8101 万吨,同比下滑5.3%。 煤炭销售均价下跌56 元至368 元/吨,降幅为13.2%;吨煤成本下降25.38 元至191.59 元/吨,降幅为11.7%。公司通过加强材料单耗管理和材料修旧利废力度来压缩成本,但其他成本继续压缩的空间已经有限,目前动力煤价格反弹确认三季度是全年业绩低点,预计公司四季度业绩将有所好转。 煤炭产量内生性增长加速,未来需要以需定产。目前公司拥有煤炭资源储量195.1 亿吨。分布在山西(79.2亿吨)、江苏(11.2 亿吨)、蒙陕(96.4 亿吨)、新疆(6.2 亿吨)及黑龙江(2.1 亿吨)等5 个生产基地。 未来公司商品煤增量主要来自于山西矿区、陕蒙矿区和新疆矿区。因受国家停建产能影响,山西和陕蒙矿区尚未拿到核准,未来增量主要来自于平朔东露天矿(2000 万吨/年)和禾草沟煤矿(300 万吨/年)。 投资策略:下调公司的盈利预测,预计2014 年~2015 年的净利润为9.65 亿元和17.37 亿元,对应EPS为0.07 元和0.13 元。煤炭需求大幅放缓对公司煤炭主业形成较大冲击,而开采成本相对刚性,成本继续压缩空间有限,中期业绩趋势难言乐观。短期建议关注调控政策转向、行业供给收缩和煤价反弹带来的估值修复机会;中长期可关注煤化工项目进展情况,维持公司“增持”评级,目标价5.08~5.46 元。 风险提示:宏观经济放缓导致煤价再次下行,行业供给增速超预期。