高基数10月销售环同比转负。10月实现销售面积247.8万方,环比-9.2%,同比-28.8%;销售金额367.9亿元,环比-20.6%,同比-24.9%,销售均价1.485万元/方。1-10月累计实现销售面积2912.1万方,同比+24.7%;销售金额4328.9亿元,同比+39.0%%,累计销售均价1.487万元/方。前10月销售额已超全年计划4200亿元,全年销售有望超5000亿元(+37%)。 持续积极拿地,严控成本保证盈利。10月斥资269.3亿元新获项目28个,计容建面521.9万方、权益建面364.0万方,楼面价7397元/方。1-10月累计斥资约2000亿元新获项目171个、累计计容建面约3810万方,累计权益建面约2460万方,楼面价约8000元/方。截至17年10月公司可结算面积约1.3亿方、可售面积约9500万方,货值近14万亿。17年下半年以来公司持续把握机会积极拿地,前10月拿地价款占同期销售额的46.2%,楼面价为同期销售均价的53.8%,拿地在保持审慎同时积极关注市场机会。 新入物流项目,再设物流地产投资基金。10月新增5物流地产项目5个,吅计计容建面24.6万方、权益建面22.9万方;累计获取各类物流地产项目计容建面366.3万方,权益建面271.8万方。继5月设立商业地产投资基金后,10月公司出资15亿元再设物流地产投资基金,占比25%。考虑15年已发行的前海万科封闭式投资基金,面对存量市场以及资产证券化趋势,公司正积极尝试参不设计多种产品推向市场,劤力探索最为适吅的资产证券化道路。 行业进入新时代,公司是城市运营商中覆盖最全、竞争力最强,同时是提供和服务人民美好生活和消费升级最佳标的之一。董亊会顺利换届,万科深铁强强吅作、优势互补,“轨道+物业”新模型打开估值空间,积极参不大股东深铁拟公开转让前海国际65%股权。行业龙头赢家通吃优势突出,充分受益“粤港澳大湾区”城市群红利,下半年积极拿地补充库存保证长期稳定发展。RNAV25.99元/股,17-19年EPS2.38、3.17、3.96元,对应PE10/8/6倍。综吅龙头恒大16XPE、碧桂园17XPE,给予15XPE,对应6-12月目标价35.7元,“推荐”评级。

毛利率大增助净利率显著提升。17年前三季度实现营收168.56亿元(+42_3%),归母净利19.9亿元(+125.6%),其中结转毛利率大增助净利率显著提升:毛利率37.4%,+13.2个pc,净利率11.8%(+4.4个pc),另三费水平、税金占比均有一定提升:三费水平13.7%(+2.9个pc),税金占比9.4%(+4.6个pc)。 积极探索多元融资,信用评级提升,资金充裕。三季度一方面赎回融资成本高达8.9%的20亿元“13苏新城”公司债,另一方面拟设立20亿元购房尾款ABN,积极探索多元化融资渠道(上半年已发行45亿元MTN、20亿元PPN、2亿美元债券等)降低融资成本,同时交易所及银行间均将公司主体信用等级及债项评级由AA+上调至AAA。截至三季度末,在手现金182.3亿元,扣除短债后盈余57.5亿元,短期偿债压力无忧,资产负债率88%、扣除预收帐款后的负债率55%维持稳定,大额度融资致净负债率显著增加至122%(+78个pc)。 销售额持续高增长,全年千亿可期。17年前9月实现合同销售额达到749.07亿元(+64.5%),实现合同销售面积546.06万方(+29.4%).销售增速持续领跑行业,行业第二梯队地位无忧,已完成年初计划850亿元(+30.6%)的88%,预计全年销售将大超预期,千亿销售额亦可展望。前三季度销售均价13718元/方(去年同期10790元/方),较13-16年显著提升,公司持续低成本精准拿地优势凸显,预计毛利率有望持续增长。截至17年9月底,预收款498亿元,参考17年销售目标和结转进度,可锁定业绩18年有余。,积极拿地加速开发,全力冲击第一梯队。17年前9月斥资461.1亿元新获土储计容建面1663.3万方、权益建面1419.7万方,楼面均价仅3248元/方,新获土地坚持“1+3”战略布局:以上海为中枢,长三角为核心,并向珠三角、环渤海和中西部地区二三线城市为主,在调控背景下保持高周转和高毛利优势。公司积极拿地、加速开发,继续为冲击行业第一梯队打基础。 商业地产加速布局,精心运营静待REITS。公司现已在全国45个城市布局了53座吾悦广场,其中已开业14座,可供出租面积93.1万方,整体出租率97.63%。预计17年底累计开业22家,年租金目标10亿元(16年4.4亿元)。公司计划到2020年实现开业百座吾悦广场,继续深化商业全国化布局战略。同时在政策利好频出背景下静待REITS放开,打通融资、退出渠道,改善财务结构。 城市群新锐,双业务强驱动,逆周期高增长。定位发展需求旺盛的城市群,符合民众“美好生活“发展目标,“住宅+商业地产”双轮驱动逆周期高速发展。“毛利提升+低成本扩张”促高回报。RNAV24.25元/股,预计17-19年营收414、573、769亿元,EPSl.91/2.65/3.56元,对应PE11/8/6倍,6个月目标价21元,对应17年PE11倍,“推荐”评级。鉴于调控从严短期不会放松的判断,不建议追高。 风险提示:商业地产全国布局受阻、调控致销售不及预期。

结转下降致营收回落,毛利率提升盈利能力大增。2017年上半年实现营收698.1亿元(-6.7%),归母净利润73.0亿元(+36.5%)。营收同比回落主要系上半年结转规模下降所致。归母净利润增速远高于营收主要系地产开发业务结转毛利率增加所致,另投资净收益及营业外净收入增加、税金下降劣归母净利润提升:毛利率32.7%(+6.3个pc)、投资收益15.2亿元(+13.2%)、营业外净收入1.65亿元(+118%)、税金及附加51.6亿元(-17.9%)、净利率10.5%(+3.3个pc),另三费占比7.8%(+1.6个pc)。 在手资金充足,负债率保持低位。17年上半年先后发行30亿元、10亿元公司债,票面利率4.50%、4.54%,3月、6月穆迪标普上调公司评级展望至“稳定”。截至6月底在手现金1075.6亿元(16年末870.3亿元),远高于短债501.4亿元,有息负债1391.6亿元,融资成本约5.27%,资产负债率82.7%(+2.1个pc),扣除预收账款后的资产负债率44.1%(+2.6个pc),净负债率19.6%(+5.4个pc),仍保持在行业低位,经营持续稳健。 销售市占率跳增,积极开工达年初计划的56.6%。17年上半年超预期实现销售2771.8亿元(+45.8%)、1868.5万方(+32.6%),均价1.48万元/方(16年1.32万元/方),市占率跳增至5.6%(16年3.1%),全年销售额大概率超计划4200亿(+15%),有望达5000亿元(+37%)。新开工1656.0万方,占年初计划2923.6万方的56.6%,竣工636.5万方(-9.4%),全年竣工规模预计不年初计划持平。 多元化拿地加速,储备、待结转资源保证高盈利。17年上半年新获项目79个,计容建面1559.8万方、权益口径983.8万方,新获项目64.7%通过合作方式获取,77.5%位于一二线城市,拿地合作比例继续升高。上半年拿地价款537.9亿元,仅占销售额的19.4%;楼面地价5467.8元/方,是同期销售均价14834元/方的36.9%,拿地保持审慎。6月底至8月25日新获项目17个,计容建面744.9万方、权益口径579.3万方,加速补充土地储备。截至6月底储备面积约5200万方,权益面积约3450万方,货值以17年上半年销售均价计约5100亿元,考虑在建项目、规划项目权益建面4256.9、3461.1万方,以及参与更新项目权益建面294.1万方,满足未来3年开发需求。上半年累计结算655.2亿元(-9.6%)、583.6万方(-10.8%),结算均价1.12万元/方;已售未结3838.0亿元(+37.9%)、2982.5万方(+30.8%),待结算均价1.29万元/方,预收款3579.3亿元(16年2746.5亿元),高均价待结转资源保证全年高盈利业绩。 城市配套业务稳步拓展,物业、商业持续领航,物流、租赁目标龙头。物业服务超预期高增长,上半年营收30.0亿元(+69.9%),毛利率22.1%(-2.7个pc),地铁集团成为基石股东,“轨道+物业”模式有望成为标杆,同时加速公司储备和发展;商业地产以印力集团为唯一投资、开发、运营平台,截至6月底持有及管理的商业物业面积超过850万方;物流地产实现跨越式发展,17年截至8月25日新获项目14个,合计计容建面108万方,累计获取项目32个,计容建面256万方,另签约35个,计容建面250万方,另参与行业龙头普洛斯GLP私有化进程,普洛斯在管面积高达2870万方;响应政店调控积极布局长租公寓,截至6月底已计入21个一二线城市,累计获房超7万间、开业超2万间;探索冰雪度假、养老、教育、产业办公等,已运营的三大滑雪场宠流同比+50%,合作成立悦榕中国平台集中管理悦容集团旗下国内酒庖。 股权事件圆满解决,董事会顺利换届,万科深铁强强合作、优势互补,“轨道+物业”新模型打开估值空间。公司连庄世界500强位列307位,销售市占率加速提升,行业龙头赢家通吃优势突出,充分受益“粤港澳大湾区”城市群红利。RNAV22.31元/股,17-19年EPS2.31、2.86、3.53元,对应PE11/9/7倍。综合内房股龙头恒大17XPE、碧桂园10XPE,给予公司15XPE,对应6-12月目标价34.7元,“推荐”评级。 风险提示:调控持续致销售低于预期;新进入股东干预经营,新管理层及团队执行力降低等。

公司发布半年报,17年上半年实现营收 104.15亿元(-20.73%),归母净利 4.56亿元(-31.66%),扣除无固定期限委托贷款后归母净利3.58亿元(-38.55%)。 投资要点: 低规模结算营收回落。17年上半年实现营收104.15亿元(-20.73%),归母净利4.56亿元(-31.66%)。营收及净利下降主要系结算规模较低、毛利率大降及销售费用大增所致:毛利率17.1%(-6.1个pc),三费占比9.9%(+2.5个pc,销售费用占比+1.9个pc,主要系销售额大增),净利率4.4%(-0.7个pc)。 融资渠道畅通。截止17年6月底在手现金170.5亿元,短期偿债压力无忧,借款余额596.5亿元,17年以来持续增长,资产负债率84%、扣除预收账款后的负债率57%,不16年同期持平,净负债率196%(-10个pc)。4月大公国际上调公司主体不相关债项信用等级调整为AA+、5月公司取得包括中票等四个产品90亿元注册通知书,高评级、中票注册成功确保公司低成本顺利融资。预收款365.9亿元,可锁定全年业绩。 均价提升劣销售额跳增。17年上半年实现销售金额约277亿元(+107%),其中地产板块实现签约销售金额约267亿元(113%),签约销售面积约379万方(+84%),全年大概率超430亿元(其中地产销售400亿元)销售计划,预计约500亿元。销售均价0.7万元/方较16年有较大提升(16年全年0.64万元/方),公司“二线热点城市为主”的项目布局确保毛利率稳步提升。 聚焦于线热点城市积极扩张。17年上半年斥资204亿元,新获项目22个,新增计容建面422万方,权益口径366万方,全年新增储备1000万方可期。布局结构上坚持“二线热点城市为主”战略,新增储备中成渝区域(成都、重庆)占比56.5%、中原区域(武汉、石家庄)占比37.4%、长三角区域(苏州、无锡、嘉兴、常州)占比15.1%。 截止6月末在建面积1309万方,土地储备1997万方,参考17年计划新开工550万方,满足未来3-4年开发需求,合计货值约约2700亿元,保障未来结算业绩。 成渝城市群大重庆龙头,多元化、低成本加速“核心十城”布局。上半年销售超预高增长,制定规划纲要2020年销售目标1500亿元可期。定增价4.41元,融创平均成本4.63元、最新增持价5.33元、控制人最新增持价5.08元,多层安全边际。最新RNAV6.04元/股,预计17-19年营收374、433、491亿元,EPS0.28、0.33、0.39元,对应PE18、15、13倍, 6个月目标价6.5元,对应PE 23倍,“强烈推荐”。 风险提示:调控政策致销售低于预期;新业务开展及外拓布局项目获取受阻。

光大安石并表,归母净利显著增加。17年上半年实现营收11.82亿元(+0.25%),归母净利润2.71亿元(+103.28),分别完成年度计划的39.39%、61.63%归母净利增幅远超营收主要系房地产开发业务毛利率与上年同期相比较高且光大安石和安石资管并表所致:17年上半年光大安石和安石资管累计实现营业收入1.75亿元、净利润0.94亿元,归母净利润0.48亿元,净利率达53.8%。毛利率跳增19.3个pc至49.7%,净利率跳增11.6个pc至23.0%,三费占比增加7.1个pc至11.5%,税金占比下降6.2个pc至4.9%。地产销售回落,预收款保障全年业绩。17年上半年销售面积1.57万方(-85.46%)、销售额7.66亿元(-65.77%),待开发项目计容面积4.2万方,开发项目计容面积99.2万方。预收款37.2亿元,可锁定全年业绩。 光大安石地产基金龙头,政策扶持尽享红利。17年上半年房地产基金业务营收1.75亿元,其中管理及咨询服务费收入1.64亿元。截至6月底应收账款1.17亿元(+242%),主要系地产基金业务确认的应收咨询顾问服务费和资产管理服务费。光大安石平台房地产资产管理国内领先,连续三年蝉联“中国房地产基金综合能力TOP10”榜单第一名,现有在管物业面积逾280万方,新增管理规模96亿元,在管规模433亿元,规模增速超预期。政策鼓励企业规模化发展租赁业务下,公司将借助其行业龙头和唯一上市公司优势,成为资产证券化和房地产基金蓝海发展黄金期的最重要的红利分享者。 光大系持续增持,入驻董事会深化合作加速转型。上海光控3至4月购买3413万股,占比5.0%,均价18.32元/股。截至4月22日,光大系合计持股24.27%,同时上海光控公告计划自4月7日起12个月内增持0.5%-5.5%。17年中报显示上海光控持股达5.06%,光大系合计持股达24.33%,上海光控正稳步实施既定增持计划。5月选举产生第九届董事会、监事会,其中光大系占据6名非独董中的4名,光大系积极入驻董事会,未来公司与光大集团合作深化可期。 公司坚持“轻重并举,双轮驱动”的发展战略,光大集团持股24.33%股权(上海光控计划于12个月内增持0.5%-5.5%,目前尚未达到增持目标)。RNAV9.9元/股,国家鼓励企业自持物业发展租赁市场,市场对资产证券化及房地产基金的需求正在爆发。预计17-19年营收30、36、43亿元,EPS0.44、0.58、0.73元,对应当前股价PE43、36、30倍,6个月目标价20元,对应17年PE45倍,“强烈推荐”。 风险提示:市场波动剧烈、转型遇阻、房地产基金业务进展不及预期。

地产结转下降、物管营收占比超50%。17 年上半年实现营收23.80 亿元(-12.34%),归母净利润-1.41 亿元转负,营收回落主要由地产业务结转营收下降所致,归母净利润降幅远超营收主要由三费率增长、投资净收益减少、营业外净收入转负、少数股东权益增加所致。各主营业务中物管业务营收12.61 亿元(+28.64%、占比52.99%)、毛利1.21 亿元,房地产开发业务营收10.60 亿元(-34.63%、占比44.54%)、毛利3.51 亿元,物管业务营收占比首超50%,成为公司第一主营业务。毛利率20.7%(-0.6 个pc)、净利率-5.9%(-6.0 个pc),三费率19.7%(+1.9 个pc:置出部分地产资产致销售费用占比-1.2 个pc、转型物管及支付辞退补偿等致管理费用占比+2.5 个pc)。另16 年存出售酒庖股权等获非经常性投资净受益致基数较高。 销售萎缩,未来结转出清或处置。17H 销售额12.4 亿元(-59%),销售面积13.4亿元(-54%)。截止6 月30 日末预收款29.5 亿元,在建未结转建面约201 万方,权益口径143.3 万方,货值约130 亿元,另有土储占地面积约67 万方,计容建面约160 万方,预计货值约75 亿元。预计未来公司转型期间地产资产将逐步结转出清(计入营收)择机处置(计入营业外净收入)。 物管营收持续高增长,机构类物管业务有保障。17H 物业资管实现净利润0.52 亿元,同比+54%,连续三年保持高增长,新签合同超3.8 亿元。截止17 年6 月公司物管业务已覆盖全国二十多个城市,在管各类项目428 个(16 年末391 个),管理面积达4911 万方(16 年末4568 万方)。受益于实际控制人中航集团央企背景,预计未来公司将围绕机构类物业资管业务集中拓展,进一步打造国内顶尖的机构物业品牌。 商业地产初具规模,探索轻资产模式。集中打造“九方贩物中心”核心品牌,自2011 年累计已有6 家贩物中心开业运营,总营业面积超过 68 万方。不赣州巨亿广场签订管理输出服务协议,尝试管理输出的轻资产运营模式。 地产业务三四线城市去库存均价回升,待结转资源升值,最新RNAV9.67 元,资产重组完成加速资产变现助力转型物业资管等业务。作为集团A 股上市平台,物业资管业务持续较快发展,预计将持续获得集团支持快速实现转型。估算各业务价值约75 亿元:年开发业务净利约1.5 亿元,对应行业20xPE 市值约30 亿元;年物管业务净利约1.6 亿元,对应行业25xPE 市值约40 亿元;年建筑业务净利0.2亿元,对应行业20xPE 市值约4 亿元。若公司转型能得到集团大力支持,公司估值将有一定的溢价,给予“推荐”评级。 风险提示:下半年地产销售低于预期;转型物业资管业务未达预期。

毛利率下降,净负债率提升。17年上半年公司实现营收56.2亿元,同比+25.0%;归母净利润11.5亿元,同比+18.4%。综合毛利率48.7%(同比降9.8个pc,但较16年全年增1.5个pc),净利率20.5%(同比降2.8个pc)。截至17年6月底,在手货币资金37.2亿元,短债缺口56.7亿元(16年末66.6亿元),预收账款30.0亿元。三费费率12.8%,同比+2.3个pc。净负债率110%(+31个pc),资产负债率74%(+5个pc)。截至16年末,公司整体平均融资成本仅4.39%,处于行业低位。 持有在营物业租金稳增,租赁收入持续增长。17年上半年实现租赁收入合计20.21亿元(同比+24.3%),其中表内16.56亿元(同比+32.3%),营收占比达26%(16年20%)。截至17年6月底,在营物业总建面164万方(于16年末持平)、在建面积超221万方:甲级写字楼出租率99%租金7.82元/方/天(16年97.5%、7.64元/方/天),高品质研发楼出租率99%、租金5.32元/方/天(16年97.4%、5.11元/方/天)。 现有可售项目全部出清,新获苏州土储。17年上半年住宅物业销售面积2205方,合同金额0.94亿元,去化率为100%,均价4.26万元/方;去年同期签约面积7.5万方,合同金额24.1亿元,均价3.21万元/方;销售面积、金额大幅下滑主要由于现有在售项目可售面积较低且已全部出清。5月9日公司公告联合华宝信托完成收购苏州绿岸95%股权,新增苏州17块土地建面约108.41万方的储备。公司以小量资金控制大额项目,继布局天津后再次“走出上海”,获取大型成片开发项目。 公司持有陆家嘴区域办公物业、商铺物业接近400万方,占陆家嘴全部商业物业约30%,租金收入未来三至五年超50亿元无忧,新获苏州大量土储,持续受益集团资产证券化率的提升,“以房地产为核心,以金融和商业零售为两翼,以陆家嘴、天津、苏州为三城”发展格局正在逐步形成。RNAV40.1元/股提供高安全边际。预计17-19年营业收入为154、183、208亿元;17-19年最新摊薄EPS0.97、1.24、1.41元,对应当前股价PE26、20、18倍,6个月目标价30元,对应17年PE31倍,长期看好陆家嘴区域优质商业地产增值潜力及租赁收入的稳步提升以及国改加速带动新的优质资产注入,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:资产重组效果不及预期、园区开发进展不及预期。

公司公布17年中报,17年上半年公司营收54.88亿元,同比一5.4%;归母净利润4.6亿元,同比+36.0%,EPS0.49元/股。 投资要点: 结转毛利率大增,三费占比持续下降。17年上半年营收54.88亿元,同比-5.4%; 归母净利润4.6亿元,同比+36.0%。归母净利大增主要系结转毛利率大增及三费持续-降:毛利率27.6%,同比+5.0个pc ;净利率8.4%,同比+2.6个pc ;三费占比6.7%.同比-0.3个pc,15年至今持续下降。预收账款75.3亿元,锁定17年全年业绩。 房地产业务结算均价如期大增,盈利能力显著好转。公司17年上半年结算面积51.9万方(同比-24.6%)结算收入48.4亿元(同比一9.1%)结算均价9332.5元/方(16年694,元/方);销售面积55.4万方(同比一0.9%),销售金额46.6亿元(同比-18.1%),销售均仃8411.5元/方(16年10443元/方) 16年销售项目逐步进入结算期,预计17年全年毛利率可维持上半年高位;17年上半年销售均价回落,预计18年毛利率或适度回调。17年销售收入预计124.2-129.8亿元,同比增10-15%,截至17年6月底,公司在武汉刀湖北其他城市持有待开发土地建面642.2万方销售存量约44.1万方持有型物业约14.1万方;其他区域方面北京待开发土地建面6.6万方、澳洲待开发土地建面8.8万方。 增持计划顺利完成,为现有股价提供安全垫。基于对公司未来发展的信心,控股股东福星集团计划自16年10月24日起八个月内,通过深交所允许的方式增持公司股票约4700万股,占目前股本的4.95%。16年10月28日至12月30日集团增持3339.4万股,占比3.52%,增持均价12.38元/股:17年1月23日至4月18日,再次增持1517.6万股,占比1.60%,增持均价12.33元/股。完成增持计划后集团持股24.64%,并承诺增持计划完成之日起六个月内不减持(17年10月18日)。 扎根热点二线代表城市武汉,短期受政策加码市场价稳量缩影响销售量价回落,中长期仍将持续受益一线需求外溢、良好区域中心发展前景及超强人口集聚能力带来需求提升。武汉龙头,超低成本土地储备丰厚,未来开发价值凸显,极具竞争优势。最新RNAV22.3元/股,集团两次增持均价12.33、12.38元/股,提供充足安全边际.预计17-19年营业收入114、128、139亿元,对应增速8%、12%、9%:EPS为0.84、1.00、1.14元,对应PE16、13、12倍。6-12月目标价16.0元,对应17年PE19倍,维持“推荐”评级。 风险提示:政策持续收紧下半年销售不及预期,智慧社区推广转型不达预期等。

政策支持企业规模化发展租赁业务,资产证券化保障资金流动性。《通知》鼓励规模化开展租赁业务:鼓励开发、经纪、物业服务企业进入租赁行业;支持国有企业转型为住房租赁企业;支持住房租赁企业发行企业债、公司债、非金融企业债务融资工具等及资产支持证券,与门用于发展住房租赁业务;鼓励地方政府积极支持并推动发展房地产投资信托基金(REITs)。企业开展自持性经营业务的资金周转要求相较开发出售业务更高,中央支持企业进行传统债权融资,同时鼓励企业积极参与资产支持证券及房地产投资信托基金融资,鼓励地方支持企业发行ABS 融资,积极推动REITs 发展。资产证券化及房地产基金迎来持续性政策红利,也迎来历史性大蓝海发展契机。 加大租赁住房供应,企业自持项目可通过信托基金等实现快速变现。《通知》鼓励地方多渠道增加新建租赁住房供应,房企维持规模增长补充土储时自持性项目比例提升,为保障短期现金周转,房企可选择在保留项目所有权的前提下(自持性土地出让要求)转让出租收益权,具体可通过成立租金的资产支持证券或者成立信托基金对外发行。 通过转让出租收益权,房企可将长期稳定现金流提前兑现为当期资金以保障流动性,在当前自持性出让土地比例不断提升的趋势下确保资金支持持续发展。在当前政策背景下伴随自持性项目比例不断提高,房企对资产证券化及房地产基金的需求将爆发增长。 公司积极发展资产证券化及房地产基金,充分受益租赁需求持续释放(中国长租市场万亿规模,全球REITs 规模1.5 万亿美元)。15 年引入光大控股切入房地产基金,转型房地产金融资产服务;16 年实际控制人变更为中国光大集团,转型取得实质性进展。 政策鼓励企业规模化发展租赁业务下,公司将借助其行业龙头和唯一上市公司的优势,成为资产证券化和房地产基金蓝海发展黄金期的最重要的红利分享者。 光大集团持有公司24.27%股权(上海光控股权3 至4 月购买3413 万股,均价18.2 元)成本14.49 元/股,计划于12 个月内增持0.5%-5.5%的股份,目前尚未达到增持目标。RNAV13.3 元/股,国家鼓励企业自持物业发展租赁市场,市场对资产证券化及房地产基金的需求正在爆发。预计17-19 年营收29、33、37 亿元,同比增速分别为23%、13%、14%;17-19 年EPS0.42、0.48、0.57 元,对应当前股价PE40、34、29 倍,6 个月目标价20 元,对应17 年PE48 倍,“强烈推荐”。 风险提示:市场波动剧烈、转型遇阻、房地产基金业务进展不及预期。

强强联手深铁“基石股东”,股权纷争圆满解决。通过受让华润和恒大所持公司股份,深铁持股万科29.38%,成第一大股东。其余股东宝能、万科管理层(金鹏、德赢1号)、安邦、刘元生、万科工会分别持股25.4%、7.12%、6.18%、1.21%和0.61%,剔除H股、证金、汇金后,万科A剩余流通股只占总股本的12.04%。新董事会完成换届,郁亮顺利接任董事长并兼任总裁,管理层平稳过度进入“郁亮”时代。 深铁全面支持万科发展模式。包括支持万科混合所有制结构、万科城市配套服务商战略和事业合伙人机制、万科管理团队按照既定战略目标实施运营和管理、支持深化“轨道+物业”发展模式等。深铁入驻表示看好公司发展前景,将有利于公司经营及团队稳定。 “轨道+物业”新模式扬帆起航,有望成为标杆。未来10-15年是轨交发展的黄金时期,公司已和深铁互动并抢占先机,深铁运营285公里11条线,仍有1142公里,42条线需要发展,换乘枢纽多,可大幅推进“轨道+物业”发展。 当前很多二三线大城市缺乏大规模开展轨交业务的资金和人才,已表示欢迎公司协助全面推进,“轨道+物业”模式将加速公司储备和发展。在后房地产时代,开发商的发展空间转向城市群的发展带来人流、物流、资金流、产业流的房地产需求红利。在行业集中度大幅提升,行业进入资源为王,赢家通吃时代,公司联合深铁,将获取深铁开发站点及铁路沿线充沛的土地资源(预估核心枢纽区域约427万方、沿线555万方),与公司开发业务天然协同并随深铁外拓进一步释放。 龙头强者恒强,销售再超预期。17年1-6月销售额在16年增长50%以上的基础再度增长45%,经过5年市场份额2%-3%的盘整,16年开始市占率由3.1%跳升至17年1-5月的5.2%,充分彰显行业优胜劣汰背景下龙头强者恒强的优势,已实现销售额可充分抵御调控压力。销售额1-6月2727.5亿元再超预期,全年销售额有望超计划(计划4200亿元,+15%)。 纷争消除,“轨道+物业”新模型打开估值空间。万科深铁强强联合.优势互补,新轨道线拓展大量开发机会,公司有望成为全国轨道交通PPP模式建设标杆,优先抢占新一轮城市圈轨交物业制高点。市占率加速提升,行业龙头赢家通吃优势突出(近期551亿拿下广州荔湾.越秀区约221万方开发土地),充分受益“粤港澳大湾区”城市群红利。RNAV22.38元/股,17-19年EPS2.36、2.79、3.18元,对应PE11/9/8倍。综合内房股龙头恒大15XPE.碧桂园10XPE,美股龙头Dr.Horton13XPE(PSl.03),给予公司15XPE,对应PS0.92(以17年计划4200亿计),对应6-12月目标价35.4元,上调评级至“推荐”。 风险提示:调控持续致销售低于预期:新进入股东干预经营,新管理层及团队执行力降低等;7月15日宝能所持股份解禁可售出售致股价波动。

投资要点: 商务地产龙头,依托北京金融街的资源和品牌优势,通过房地产开发和产业打造独特的“金融街模式”。北京金融街已成为全球最富吸引力的投资目的地和资本集散地,最具世界影响力的金融中心。加速模式复制,“商务地产不住宅开发“双轮驱动,保持商务地产开发运营控股公司龙头。 开发和持有双轮驱动,业绩再上台阶。16年快开发销售实现8成多增长,归母净利润28.04亿元,同比增24.5%,业绩再上台阶。预收账款187.93亿+118.07%,锁定17年结算业绩。融资渠道拓宽,资金成本、负债率及风险大幅下降。16年底各类融资总额505亿元,综合融资成本仅5.5%,绝大部分期限为5年及以上年限,将很好地抵御资金成本可能上升带来的风险。经营活动现金流大幅增加,负债率有效降低,偿债能力无忧。17年打通ABS融资通道,成功融资66.5亿元,未来大量优质物业变现通道打开。一二线开发资源丰厚,建面超800万平,17年投资200-240亿元拓展核心城市及其周边优质资源。16年自持物业面积和租金收入高增长25.97%达97万方,其中北京金融街区域内出租物业占50%以上(3-5年内自持物业将翻番200万平)。16年物业营收12.5亿元,同比增35%,预计3-5年后该部分利润将超过20亿元/年,调控中稳定器作用凸显。 催化因素不断。1、北京城市功能将落地,西城区内物业价值随环境配套改善价值不断提升,区内单位腾退也将带来存量改造升级机会。2、负责西城区国有资产整合、融资、投资和管理平台的金融街资本运营中心控股公司,有望带来资源整合机会做大做强公司。3、把握机遇参与京津冀建设,负责京津合作示范园区(武清)26.5平方公里的开发建设。在雄安新区不北京市错位发展中商务地产开发经营优势突出。 公司价值严重被低估。1、RNAV估值。可结算规划建面878万平(权益761万平),货值超过3000亿元将带来的盈利及自持物业盈利折现后,公司价值921亿元,RNAV30.82元/股。2、持有物业估值。当前持有物业及3-5年将形成的物业将达到200万平,其中北京120万平,上海等地80万平。考虑核心城市核心地段物业的稀缺性,租金价格呈上行趋势,物业价值也将逐年增长,估算持有物业价值将接近1000亿元。3、盈利预测。据公司在手开发项目和自持物业盈利贡献,以及年新增持有物业增值,测算2017-2019年EPS1.15/1.36/1.62元,对应当前股价PE10X、9X、7X。合理股价:当前公司市值358亿元,只有RNAV的38%,对应未来持有物业价值和未来公司盈利高增长,公司股价仍有很大的价值回归空间,未来6个月目标价15.6元,对应RNAV0.5折,17年15倍PE,给予“强烈推荐”评级。 风险提示:国家经济金融环境恶化至公司商务地产及开发遇瓶颈、行业调控过度至销售经营不达预期等。

城市群发展成型,形成以广州、北京、上海为核心,以周边城市协同发展的城市群格局。至2016 年末,公司拥有在建、拟建项目361 个,待开发面积6344 万平方米,可满足公司未来2-3 年的开发需要,其中一、二线城市待开发面积占比约为68%,项目储备丰富且质地优良,为公司的持续发展奠定坚实基础。16 年新开工面积2039 万方(+45.4%),竣工面积1462 万方(+4.1%),在建面积5708 万方(+13.5%)。 公司将加大两翼业务发展力度,构建2(商业、住宅)+4(学校、医院、产业、政府)发展业态。金融业务以开发类基金为核心,形成信保基金(16 年末累计管理规模达600亿元,实现净利润4 亿)、保利资本、养老基金并驾齐驱的发展模式,力争2020 年末基金管理规模达1000 亿;发展小额贷款(16 年末业务规模达4.93 亿元)、产业投资(参与滴滴出行、粤高速A 定增、粤港证券等战略投资)等相关金融业务。消费服务以物业服务、健康养老和社区商业为重点,物业公司完成股份制改造,启动新三板挂牌程序,截止16 年末在管物业面积超1 亿方;养老产业以和熹会、健康生活馆、老博会等为载体,锁定成都、广州15 家养老试点机构,培育养老生态圈。 预收账款锁定全年业绩,净负债率降至2010 年以来最低水平。毛利率29%(同比降4.2 个百分点,由于结算项目结构影响,未来有修复可能),净利率8%(同比降2 个百分点)。截止16 年末,预收账款1555 亿元,锁定17 年全年业绩;三费费率5.2%(同比降0.4 个百分点)。净负债率同比降30 个百分点至55%,达2010 年以来最低水平。销售回笼金额2041 亿元,回笼率达97%。有息负债综合成本仅为4.69%,不15 年持平。 行业龙头持续受益集中度提升,盈利模式资源优势。作为地产主业央企龙头,公司将受益78 家非地产主业央企整合退出,资源获取能力强,外延并购机会多。公司加大两翼业务发展力度,构建2(商业、住宅)+4(学校、医院、产业、政府)发展业态,目标在十三五末期销售金额超5 千亿。公司核心湾区城市拥有1600 万方土地储备,湾区第二圈土储580 万方,深度布局广东省各线城市,将持续受益轨道交通网络建设完善后城市群的快速推进。RNAV21 元/股,预计17-19 年营业收入三年CAGR25%;17-19年EPS1.30/1.71/2.17 元,三年CAGR27.5%,对应PE7/6/4 倍,6 个月目标价14.5元,对应17 年PE11 倍,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:销售低于预期,市场波动风险,板块布局不及预期。

业绩维持高成长,销售持续靓丽。17Q1营收42.1亿元(+367.2%),归母净利润4.2亿元(16Q1-0.4亿元),毛利率32.1%(不16年基本持平)、三费占比4.1%(较16年-3.2个pc)、净利率10.0%(较16年+2.3个pc)。高毛利率项目建设、销售、竣工结算节奏可持续,业绩稳增可期。17Q1销售额105.3亿元、销售面积35.7万方,销售均价提升劣销售额维持高增长。截止17Q1预收款238.5亿元,足够锁定17年业绩。 项目储备充足,布局核心城市保障业绩。13-15年提前布局,16、17年拿地审慎,成功控制成本。截止16年末公司土地储备建面约805.2万方、在建项目建面567.3万方,满足未来5以上年开发销售。14年至今新增土储建面基本位二珠海大区、上海、武汉、广州等重点区域;15年至今配合行业上行周期,优先开发在重点区域获取的土地,未来销售可持续受益于重点区域高房价带来的高业绩。 多渠道低成本融资确保流动性。自14年以来连续3年保持融资量增加、融资成本下降趋势,公司融资能力显著增强;长期借款、应付债券代表的长期债务占比不断提升,公司融资结构不断改善。截止17年Q1末,在手现金174.4亿元,短债缺口17亿元,同比大幅收窄,资产负债率80.7%,剔除预收账款238.5亿元后的资产负债率为60.4%,均较15年同期微降,资金流动性无忧。公司充足现金流除了有日益雄厚的销售回款的保障以外,择时加速发债、母公司华发集团关联企业财务支持均发挥较大作用。 大本营珠海持续受益粤港澳大湾区建设。粤港澳大湾区国家战略,湾区城市中珠海经济总量低、结构优,未来发展弹性足、空间大。作为本地龙头,始终受益母公司华发集团横琴十字门商务区一级开发带来的资源优势,港珠澳大桥的年底通车无忧加速珠海区域土地红利释放、自贸片区扩容提上议程公司十字门、妈湾、洪湾片区物业直接受益。 粤港澳大湾区珠海区域最受益标的,持续受益于集团在珠海,尤其是横琴区域的独特资源优势,土储约805万方近半位于大湾区,加之短期港珠澳大桥通车及横琴自贸区扩容提议预期,土地价值重估正当时。17年Q1销售额持续高增长,毛利率维持高位、净利率受益费用控制显著增长。可售、可结转资源充足,预计盈利稳定增长可持续。珠海国改标的,17年3月完成股票激励计划,利益绑定有劣业绩持续增长。最新RNAV25.1元/股。17-19年EPS1.09/1.36/1.70元,PE15/12/9倍,6个月目标价20元/股,“强烈推荐”评级。 风险提示:粤港澳大湾区推进不及预期,政策调控致销售不及预期。

投资收益下降致净利率下滑,净负债率提升主要由于收购陆金发所致。一季度综合毛利率60%(同比降7个百分点,但较16年全年综合毛利率提升13个百分点),净利率18%(同比降13个百分点,主要由于采取权益法核算投资公司上海中心亏损产生当期损失致投资收益同比降低84.6%)。截至一季度末,公司在手货币资金56.3亿元,同比增179.4%,预收账款43.4亿元(锁定17年30%业绩),较年初下滑8.4亿元主要由于项目交工,预收款结算转为营业收入。三费费率14.8%,同比降低1个百分点。净负债率104%(+14个百分点,主要由于举债收购集团金融业务所致),资产负债率74%(+5个百分点)。截至16年末,公司整体平均融资成本仅4.39%,处于行业低位。 持有在营物业建面增加致租赁收入大幅增长。截至一季度末,公司持有的在营物业总建面163.6万方(+43.8%),其中运营一年以上的甲级写字楼115.2万方(+71.2%),运营一年以上的高品质研发楼21.0万方(同比持平),商铺物业10.4万方(+29.6%),住宅物业9.2万方(-0.2%)。酒店物业7.8万方(-4.8%)。一季度公司实现房地产租赁收入8.3亿元,同比增36.5%。 一季度销售面积、金额的大幅下滑主要由于可售面积较低。截至一季度末,公司在售住宅项目位于天津,总建面10.5万方,以在售面积计算的去化率99.86%。一季度公司住宅物业销售签约面积1389方,合同金额6459万元,销售均价4.65万元/平方(+20.8%);去年同期签约面积2.66万方,合同金额10.24亿元,销售均价3.85万元/平方;销售面积、销售金额大幅下滑主要由于在售项目可售面积较低。一季度公司实现住宅销售现金流入2.51亿元,同比降8.1%。 公司持有陆家嘴区域办公物业、商铺物业接近400万方,占陆家嘴全部商业物业30%左右,随着区域内物业逐渐竣工培育成熟,租金收入未来三至五年超50亿元无忧,RNAV40.1元/股提供高安全边际。预计17-19年营业收入为140、158、172亿元,同比增速分别为9%、13%、9%,三年复合增速为10.3%;17-19年最新摊薄EPS为0.97、1.2、1.33元,三年复合增长19.2%,对应当前股价PE24、20、18倍,6个月目标价30元,对应17年PE31倍,长期看好陆家嘴区域优质商业地产增值潜力及租赁收入的稳步提升、以及国改加速带动新的优质资产注入,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:市场波动剧烈、资产重组不及预期、园区开发进展不及预期。

公司实际控制人由上海市嘉定区国资委变更为中国光大集团。上海光控股权、光控安宇、安霞投资合计持股1.67 亿股,占总股本24.27%,为第一大持股主体,均系由光大控股下属企业,其实际控制人为中国光大集团,最终控制人为中央汇金。嘉定建业、嘉定伟业合计持股1.17 亿股,占总股本17.08%,为第二大持股主体,系嘉定区国资委下属公司。本次实际控制人变更意味着公司转型已取得实质性进展,未来在加快房地产开发的同时,也将加速推进房地产资产管理业务。通过受让光大安石和安石资管各51%股权,迅速获得优质的房地产私募基金管理类资产、品牌及优秀管理团队,打通了房地产项目投前投后管理通道,增强投融资和盈利能力,为持续经营奠定了坚实的基础。 在手资金充裕大幅增长,稳健经营无忧。16 年公司综合毛利率30.4%(同比增3.9个百分点),净利率12.5%(同比降0.6 个百分点)。预收账款37.96 亿元(同比增15.7 亿元),货币资金41.5 亿元(同比增28.9 亿元)。净负债率为-52%,同比降71 个百分点,资产负债率同比降3 个百分点至59%。三费费率4.9%,持续低于行业平均且同比仍降0.1 个百分点。平均融资成本5.31%,同比降0.05 个百分点,处于行业较低水平。公司17 年目标营收30 亿元、营业成本18 亿元、三费3.6 亿元、归母净利润4.4 亿元。 推进“轻重并举、双轮驱动”的发展战略,在加大房地产开发力度的同时,依托光大安石平台自身“融、投、管、退”的全链条服务优势,战略聚焦于主动管理有稳定现金流的持有型资产,积极发展资产证券化。股权型投资(探索轻资产发展模式,延伸房地产产业链):光翎投资、光渝投资,所占权益14.062%/49.998%,认缴金额4.5/10.55亿元。债权型投资:首誉光控-广州海伦堡流金岁月二号、首誉光控-重庆英利,投资份额11480/12000 万份,本期盈利670、505 万元。 上海光控股权17 年3 月至4 购买公司3413 万股,成交均价18.2 元/股,仍计划于12 个月内增持总股本0.5%-5.5%的股份,RNAV17.5 元/股,均提供高安全边际。本次实际控制人变更有望推动房地产资管业务迅速发展,预计17-19 年营业收入为29、33、36 亿元,同比增速分别为23%、12%、11%,三年复合增速为15.3%;17-19年EPS 为0.51、0.58、0.65 元,三年复合增长23.4%,对应当前股价PE38、33、30 倍,6 个月目标价24 元,对应17 年PE47 倍,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:市场波动剧烈、转型遇阻、房地产基金业务进展不及预期。