投资要点: 参芪扶正恢复平稳增长。公司规模最大的品种,2014年上半年销售额6亿元(+2.7%),增速慢主要是Q1下降10%,Q2增长恢复到15%左右,因为去年年底考核,终端有囤货,Q1要消化库存;另外,由于医保控费,中药注射剂整体增速都在下降。 下半年将营销调整和考核加大,保持15%以上增长,产品增长动力来自:1)增加医院覆盖量,参芪目前覆盖了国内50%的三级医院,30%的二级医院,还有空间;2)销售模式转变,增加现有医院深度开发;3)增加心脑血管适应症,有可能,但批准难度较大。 上半年,另一线品种--促性激素收入3.6亿元(+34.9%)。 潜力品种储备丰富,高速增长。 上半年,亮丙瑞林收入0.7亿元(+70%以上),促卵泡激素增长40%以上。随着环境污染、工作生活压力加大,不孕不育市场快速增长,市场竞争者少,前景很好, 公司在生殖类方面也有优势,未来是重点。 鼠神经生长因子收入0.7~0.8亿,接近翻番,是所有产品中增长最快的;一类新药艾普拉唑收入0.5亿元(+70%以上),针剂完成二期临床,2015年进入三期,预计2016年上市,针剂可以加快艾普拉唑放量,此外,艾普拉唑已经进入了10多个省份医保目录,有希望进入国家医保。 单抗志在长远。单抗属于高端的生物制药,未来市场较大,各方都在投入。公司3年投入近4个亿。团队主要是海归派,有2个是千人计划的。去年股权投资美国一家公司(51%股权),主要是研发推广合作,定位公司单抗产品的国际化平台。还没有盈利贡献,最快的一个AT132(类风湿,一期临床)也要在17年上市。领导认为:百亿企业看化药,千亿企业看单抗。 原料药暂时恢复增长。2014年上半年原料药收入5亿元(+26%)(2013年同比下降4%),主要是去年华北地区很多企业由于PM 2.5污染,加上技术改造,停止了生产头孢产品,市场供应紧张,今年头孢价格有所提高。下半年主要企业会陆续复产,供应量会加大,原料药增速会下降。公司目前原料药体量也比较大,有成本优势。影响需求端的行业限抗政策没有变化,大医院抗生素用量平稳,但是小诊所、边缘医院还存在不规范使用抗生素问题,整体市场规模小幅增长。原料药工作重点是争取不亏损。 期待营销改革补齐短板。公司产品储备丰富,但是同类产品一般比同行做的差,公司销售体系相对较弱。营销改革在总结扬子江模式基础上,摸索出云南模式,一是, 强调更多的终端人员覆盖医院(目前三四千人),但销售人员不是公司员工(合约制),没有底薪,完成有费用补贴,以前代理商模式;二是强化考核。云南这几年保持30%以上增长,其它省份参差不齐,华东(浙江)、西南大概20-30%的效果。 投资建议。预计公司2014-16年每股收益分别为2元、2.5元和3.14元。公司在产品研发和布局上合理,潜力新品较多,现有产品稳定增长;在营销布局上也将迎来收获。未来或剥离原料业务,向高端专科药转型。股权激励虽然延期,但是仍有望重启; 中长期发展前景不断明朗和改善,维持“推荐”评级。 风险因素。新品研发失败、营销改革不达预期等。

传统分子诊断业务平稳增长,基因(二代)测序申报还要等待。收入主要来源三块:试剂、仪器和独立实验室,上半年收入4.91亿,三块分别为2.19亿(+24.7%)、1.23亿(+30%)和1.43亿(+32.24%),都比较快。 试剂主要是PCR,占试剂70%,(临床PCR市场规模在七八个亿),公司规模最大,增速约20%;其它主要是免疫,增速约40%。 近几年,公司所处的IVD行业发展速度是保持在15%左右,其中免疫诊断增速在20%左右,分子诊断增速则更快一些。分子诊断市场规模大(二代测序),单个品种可能就30-40亿,对传统诊断是颠覆的,目前二代成熟的临床的只是唐氏筛查。 但是,二代基因测序国家要求不明确,评审标准也没有,目前是探索性的。报证流程比较复杂,分别有设备报证、试剂报证、软件报证,公司正在竭力跟进此项工作,时间不确定。公司目前基因二代测序只做一些科研服务,基本没收入,需要先拿到证书再跟医院谈,预计市场规模可能会比较大,但盈利水平可能不高,跟PCR一样。 仪器的客户主要是全国的二甲和三甲医院,其中广东市场占有率约20%。公司产生销售业绩的仪器大部分是来自于代理,代理仪器销售额约占总销售额的80%,自主研发的仪器约占总销售额的20%。 独立实验室快速增长,将探索新模式。行业增速是十分可观的,每年保持30%以上的增速。上半年,公司独立实验室的增速保持在38%左右,盈利改善,预计未来几年公司增速能维持在行业平均水平,但盈利不要期望太高,金域去年15亿收入,只赚2000-3000万。 公司目前有8个独立实验室,未来不再增加新的,注重完善现有运营系统来提高质量和效益(其实新设独立实验室的政策与技术壁垒已不存在,现阶段主要考虑的是医学独立实验室要有自己独特的盈利模式,形成差异化的竞争优势)。 公司独立实验室未来扩张可能会探索新模式,轻资产运作。目前,公司独立实验室的客户主要是二级以下医院(占90%,三甲一般自己做),未来公司将加强与大型三甲医院的合作,提升独立实验室的发展空间;同时,达安基因本身可以产品、服务组合销售,提高边际收入和毛利率。 中大医疗资源整合还在探索。达安基因背靠大股东中山大学和中大医院平台,给市场较多遐想。中大有8家直属医院均大于达安基因,附属医院更多(没有产权关系),中大医院投资管理集团主要是顶层设计的管理平台,未来可能设有医院管理平台、资本平台、服务平台等模块,但具体的规划还要慢慢探索;中大投资集团属于央企,教育部和财政部,也受国家政策影响。 投资建议。不考虑二代基因测序业务的进展,预计公司传统业务(传统分子诊断及独立实验室)贡献的业绩增速在20%附近,2014-2016 年每股收益分别为0.29 元、0.36 元和0.43 元。 未来是个体化诊疗的时代,以分子诊断特别是基因检测(诊断)以及干细胞(治疗)为主的领域将是主要趋势,技术的突破将带来行业革命性的变化。达安基因是一个技术平台型公司,产业链完善,也是分子诊断的龙头企业,是投资未来基因检测时代的重要标的。尽管目前估值较高,但首次给予“谨慎推荐”评级。 风险提示:产品研发及推广失败。

投资要点: 报告期内实现营业收入4.66亿元,同比增长12.49%,营业利润和归属母公司净利润分别为9444万和8697万,分别同比增长20.74%和15.62(扣非19.55%),每股收益0.43元。 二季度单季营收和归属母公司净利润分别同比增20%和13%。 同时预告公司1-9月份归属母公司净利润同比增长5-35%。 榨菜销量下滑,新品是未来看点。分产品看,榨菜销售4.47亿元,同比微增1.53%,考虑到去年底的提价,销量下滑;新产品海带丝和萝卜干4月底完成招商,经销商打款8000万左右,上半年确认收入5000万,贡献主要收入增量,也是未来的主要看点。不过,新品一般有个3-6个月的铺货期,未来能否推广成功,关键还是要看终端的动销情况。 渠道是公司的一大优势,上半年公司继续渠道精耕和下沉工作,开发县级空白市场500多个。 提价带来毛利率提升,推广费用增长较快。 去年四季度原料上涨超预期,毛利率降至34%,今年一季度公司已完成10吨原料收购,尽管价格仍有一定上涨,但是由于去年底的提价,上半年的毛利率已回升至44.9%,同比提高4.6个百分点;二季度毛利率高达47%。 新品萝卜干和海带丝毛利率高达52.65%,但由于推广费用高,短期贡献利润有限。另外,去年换新包装后,品牌推广费用增长加快,上半年销售费用和管理费用分别同比增长28%和32.7%,远高于收入增长,导致上半年实际净利率仅小幅提升。 投资建议。依托公司的渠道和品牌优势,公司未来将进一步打造成以榨菜为基础的佐餐开胃菜行业的平台型公司。今年已把乌江品牌延伸到萝卜干和海带丝2个品类,未来或适时开发推出香辣下饭菜等新品。并积极开展了对榨菜、郫县豆瓣、橄榄菜、辣椒、泡菜、酱类等相关产业跟踪,为并购做准备。 在不考虑并购的情况下,预计14-16年归属母公司净利分别同比增长24.7%、19%、24%,EPS分别为0.87元、1.04元和1.28元。 经过近一年的调整,目前股价对应14年PE分别为26X,高估值逐步消化,未来关键看新品推广成功与否,维持“谨慎推荐”评级。 风险因素:原材料价格波动,新品推广失败等。

投资要点: 中炬高新今天公告14年中期业绩预告,预计上半年归属于上市公司股东的净利润比上年同期增长 75%左右,即1.51亿元,每股收益约0.19元。 美味鲜公司继续高增长,盈利能力继续提升。一季度,母公司物业转让增加收入和净利润分别约4600万和2600万,扣除该一次性收入影响,中期业绩增长约40-45%,仍然保持高速增长态势。 营收主体美味鲜公司上半年收入和归属母公司净利润分别同比增长20%和40%,即分别为11.6亿元和1.36亿元。销售净利率由去年同期的10%继续提高至11.7%,略超预期。行业龙头海天的销售净利率已接近20%,公司刚突破10%,未来提升空间仍较大。 二季度美味鲜增长提速。分拆季度来看,中矩高新一、二季度业绩分别增长约106%%和50.5%,若扣除物业转让一次性收入,分别增长38%和50.5%,主要来自净利率的提升,收入保持约20%的稳健增长。 内外部成长环境俱佳,前景仍可看好。从行业来看,调味品行业是需求刚性较强,受经济环境影响不大,而且受益消费升级,1-5月份,调味品行业收入和利润增速分别为12%和18%,保持平稳增长。 从内部来看,1)美味鲜公司激励机制灵活,管理团队经营能力较强,今年以来继续改革绩效考核机制,完成既定目标后将净利率的5%拿出来给核心管理层,有助于公司经营效率提升和业绩释放动力;2)目前公司的成熟市场主要是广东(贡献约40%收入)、浙江等东南沿海市场,未来公司调味品可拓展的市场空间还很广阔。公司善于对渠道精细化运作,未来渠道下沉空还很大;3)阳西基地已经投产,将陆续推出新产品,凭借酱油做先锋打造的渠道力和品牌力,未来逐步成为平台型公司。 盈利预测及投资建议。预计14-16年,公司每股收益分别为0.38元、0.52元和0.69元,业绩增速分别为42.7%、35.5%和32.8%。近期经过调整,动态PE下降至26倍,高估值基本消化,再次布局时机来临,维持“推荐”评级,积极关注。

公司公布13年年报及14年一季报显示,2013年实现收入和归属母公司净利润分别为179.3亿元和3.4亿元,分别同比增长16.04%和下降24.76%;今年一季度实现收入和归属母公司净利润分别为30亿和560万,同比增8.5%和73.21%(1季占比较小)。 内忧外患的2013年。从行业来看,一方面,公司大本营华南地区4-7月份遭受罕见的持续阴雨气候(二三季度利润占比一般九成以上),虾病横行,华南对虾养殖量大幅下降(虾料占公司利润约三成);另一方面,贯穿全年的禽流感对禽料的打击(销量占比约四成),导致销量增长未达预期。 而另一水产饲料龙头通威股份,经过近几年的调整而强势回归,也对公司形成不小压力。从公司内部看,核心高管的动荡,以及原有经营战略(产品、营销等)也开始暴露部分问题,内部也需要进一步调整。 饲料总销量479万吨,同比增10%。遭受重创的大本营华南地区营收92.4亿元(-1%),不过猪料仍保持良好高增长势头,市占率和毛利率稳步提升。华中片区营收46.5亿元(+31.9%),保持稳定增长,其中膨化料和猪料分别增40%和70%,逐步成为另一核心区域;华东地区收入11.3亿元(+249.6%),海外营收4.8亿元(+58.9%)。前几年公司积极培育的种子业务--微生态制剂和育苗,也结束高增长,营收分别同比下降3.69%和17.32%。 成本费用保持高增长,盈利能力下降。2013年底,公司饲料产能已达1045万吨,继续保持每年200万吨的产能扩张,去年产能利用率明显下降;往年公司原材料采购优势去年也出现失误,加之,高毛利的虾料等大幅下滑,13年饲料毛利率仅8.02%,同比减少0.6个百分点。与此同时,三费(营销、管理和财务费用)仍保持较快增长,期间费用率提高0.72个百分点。 走过最低谷,今年将恢复性增长。公司预告上半年业绩增长20-50%。目前鸡鸭价格开始回升,鱼虾价格也较理想,随着旺季的来临,水产饲料有望恢复性增长;而公司随着内部管理效率的提升,盈利能力也将有所回升。 预计14-16年每股收益分别为0.47元、0.62元和0.75元,分别同比增长48%、31%和22%,年内估值有望修复至25倍PE,即12元,给予“谨慎推荐”评级。 风险因素:虾病继续、气候再次不佳、高管动荡及原材料波动等。

供应链管理不断优化提升效率和上下游粘性。海天可以做到对供应商“先货后款”,对经销商“先款后货”,并非简单的强势,而是在供应链优势下实实在在的共赢,是对等的付出。销售的前端驱动,不断优化供应链管理,提高各环节的效率,降低成本费用。 精耕销售网络,强化餐饮流通渠道。 公司计划用3-5年时间经销商数量翻倍,实现网络数量、经销商规模同步增长:1)县级层面继续开发;2)地市网络进一步细化;3)规模县二次开发,另外,仍将继续强化批发、餐饮及农贸市场的渠道优势。 产品结构不断优化,新品类稳步拓展。近几年,海天高端产品销售保持40%左右的快速增长,伴随消费升级,高端产品未来还会保持快速发展。未来将重点培育老字号酱油、拌饭酱和料酒等新品,同时,将通过外延式收购方式拓展新品。 以酱油为载体,产品组团销售。酱油是基础产品,借此建立强大销售网络,又通过共享渠道,发展其它品类,反过来又可强化渠道,从实现形成酱油、其它品类和渠道网络的良性循环。 盈利预测及投资建议。预计2014-2016年每股收益分别为2.68元、3.22元和3.85元。海天无论在公司治理结构、管理效率,还是品牌力、渠道力和产品力方面都是食品饮料公司中的佼佼者。 长期稳定的业绩增长、经营现金流等,都是长期价值投资者的最爱,也将长期享受估值溢价。给予14年30X-32X的PE水平,对应一年内的合理价值区间80-85元,首次给予“推荐”评级,理由更多考虑投资收益的稳定性和确定性,调整即买入机会。

公司13年年报显示,2013年收入、营业利润、净利润分别为151.9亿元、3.38亿元和3.06亿元,分别同比增长12.59%、295.87%和218.72%,摊薄每股收益0.374元,经营活动现金流净额8.27亿元,同比增长117.45%。其中,四季度是淡季,但是13年四季度首次实现单季盈利,约1525万元,实属难得。 水产料增长仍偏慢,猪料快速增长。13年饲料共销售394.53万吨,同比增长 6.15%,其中:水产饲料销售222.31万吨,同比增长 4.63%。13年全国水产料1900万吨,同比微增0.4%,主要受主销区华南的恶劣天气影响(广东下滑7%),海大鱼料仅持平,核心产品虾料下滑15%。不过,通威产品结构有所优化,水产饲料中虾、特饲料同比增长24.30%。 畜禽饲料销售172.23万吨(+8.19%),其中,猪料101.69万吨(+40%),近三年平均增长率为22.88%,猪料市场空间大,也是公司未来重点发展品种。禽料受禽流感影响,约70万吨销量,同比下滑20%。 食品板块继续减亏,套期保值收益可观。食品业务共实现营业收入10.71亿元,同比增长 26.45%,毛利率 5.02%,增加 4.27个百分点,大幅减亏。2013年公司豆粕、菜粕的期货保值投资盈利2474万元,加上浮动盈亏3640万元,贡献税前收益6000余万元。 由战略调整期,进入稳步发展期。2010年开始,公司进入战略对包括业务结构、营销、采购、激励考核等多方面的调整期,特别营销体系聚势聚焦,细分及下沉渠道,追赶海大的服务营销模式;同时,原材料采购引入竞争机制,13年原料采购大幅优于同行。 2013年,调整效果继续显现,饲料业务毛利率9.94%, 同比提1.18PCT,整体毛利率提高1.3个百分点,是利润增速远高于收入增速的主要原因。 盈利预测及投资建议。预计2014-2016年,通威收入增速分别为16.1%、15.2%和14.3%,归母公司净利增速29.6%、20.5%和16.4%,EPS分别为0.49元、0.58元和0.68元。今年水产饲料行业有望恢复性增长,公司也进入稳步发展起,给予动态25倍PE,合理价格区间在12-13元,给予“谨慎推荐”评级。尽管去年以来股价逆势稳步上涨较多,目前仍可积极关注。 风险因素:天气、套期保值等不可预测的因素。

调味品:消费升级推动传统产业焕发新活力。调味品虽然是比较传统的行业,但在海天等龙头企业的引领下,近年消费升级趋势也比较明显,主要体现在产品不断创新,品牌消费不断加强,产品结构高端化等,形成利润增速高于收入增速,收入增速高于销量增速的良好局面。 公司未来的增长点:精耕酱油,适时扩大新品类。一方面,现有酱油产品集中度提升和结构升级。目前,酱油市场CR5仍不到30%,地方品牌占比八成,行业集中度的提升是必然趋势。 另一方面,随着阳西基地的逐步投产,公司将充分利用粤西的资源优势和原有的渠道优势,扩展新品类,打造大食品。 突出营销能力是持续发展的内在动力。美味鲜在强者如林的广东市场持续稳步增长,一方面是营销团队精心打造的差异化竞争优势(产品、品牌、渠道等),另一方面,公司对市场实施分级管理,对渠道精耕细作,经销商管控能力也较强。 盈利预测及投资建议。预计2014-2016年归属母公司净利润增速分别为33%、33%和31%,每股收益分别为0.36元、0.47元和0.62元(其中美味鲜贡献约0.34元、0.45元和0.6元)。 给予美味鲜1倍PEG,则一年目标价11.2元;地产业务折合每股价格约2元。综合来看,中炬高新一年内合理价值区间约13-14元,给予“推荐”评级。 风险因素:1)房地产及其它业务存在不确定性,造成业绩波动; 2)新产品推广失败。

报告期内实现营业收入8.46亿元,其中:主营业务收入8.45亿元,同比增长22.10%,归属于上市公司股东的净利润1.41亿元,同比增长11.22%,其中。四季度单季收入同比增21%,而归属母公司净利下降44%。 2013年品牌力和渠道力进一步提升。随着榨菜区域消费结构的变化,13年公司重点梳理终端和渠道,下沉渠道,新增139个地级市和500余个县级市场;升级新包装、新定位,大力宣传榨菜新用途,进一步做大市场。渠道和产品销量同比增长18.94%,达到10万吨,比较良性。 原料上涨拉低毛利率。主营业务毛利率由去年同期的43.60%下降为39.67%,下降3.93个百分点;其中四季度单季毛利率仅为34%,同比大幅下滑近10百分点。 主营业务成本5.1亿元,同比上升30.63%,单位销售成本比上年同期上升9.83%,去年四季度原材料超预期上涨是拖累毛利率的主要因素。青头菜收购基本于一季度收购完成,价格仍有所上涨,但考虑到去年下半年的提价效应,预计成本压力有所缓解。 从长期来看,要弱化原料价格波动的风险,未来会进一步加大原料可控比例,拓宽非榨菜产品线。 期间费用稳中有降,未来仍有改善空间。期间费用率20.22%,继续稳中有降0.71个百分点,其中销售费用率和管理费用率分别为18.08%和3.84%,分别微降0.48和0.5个百分点。相对于其它小食品偏高(海天和中矩分别为10.7%和8%),未来仍有下降空间。 新品类拓展和并购是新一轮增长的焦点。依托公司的渠道和品牌优势,公司未来将进一步打造成以榨菜为基础的佐餐开胃菜行业的平台型公司。2014年,将把乌江品牌延伸到萝卜干和海带丝2个品类,适时创立子品牌。开发推出香辣下饭菜、萝卜干、海带丝3个战略性新品。并在2013年开展了对榨菜、郫县豆瓣、橄榄菜、辣椒、泡菜、酱类等相关产业跟踪,为并购做准备。 投资建议。在不考虑并购的情况下,预计14-16年归属母公司净利分别同比增长21.4%、22.3%、24.8%,EPS分别为1.1元、1.35元和1.68元。经过近半年的调整,目前股价对应14年PE分别为26.88X,逐步接近价值区间,建议积极关注,给予“谨慎推荐”评级。 风险因素:原材料价格波动,新品推广失败等。

营销改革初显成效,业绩略超预期 公司2012Q1实现收入9269万元(+55.32%);净利润1590万元(+30.55%)。EPS为0.16元略超预期。每股经营性净现金流为0.31元。毛利率43.38%,同比提升3.1个PP。2012年公司销售体系实行新的事业部制度,营销改革初显成效:其中母公司Q1收入增长63.68%,利润增长48.38%,毛利率提升3.94个PP;公司主导产品麒麟丸超预期增长、心宝丸同比大幅增长。 子公司宏兴集团整合还需等待 子公司收入增长25.47%,但净利润却为-119万元,主要是由于宏兴集团亏损249万元拖累所致。公司在去年底控股宏兴集团72.35%股权之后,批量输入高级管理人才对整个宏兴集团进行改革,子公司管理费用大幅增加249%;但由于员工安置、工艺、质量管理等内部管理问题较为庞杂,进度缓慢,宏兴集团贡献业绩还需进一步等待。 公司加大各方面投入未来增长可期 公司在去年底完成资本运作之后,今年定位为整合年。公司在报告期内的销售费用和管理费用分别增长了19.83%和74.69%;一方面是由于公司对宏兴集团运营方面的大力支持,另一方面则是公司着眼未来业务的全面拓展,加大了对营销体系的投入,包括全面实施九大事业部,对广告、品牌、营销、人海战术、渠道建设各个方面增加预算,公司在持续有序的投入下,未来增长可期。 主导产品非医保策略走出独特营销思维 公司目前主推的消炎癣湿药膏、麒麟丸、痛经软膏等产品均不属于医保产品,不受降价影响,公司挑选的产品疗效确切、产品独特、定位精准预计后市将有更好的市场表现。 风险提示:1)宏兴集团的整合久拖不决;2)公司扩张步伐太快;3)全国营销改革达不到预期;4)非公开增发存在不确定性。 维持“买入”评级:预计公司2012~2014年EPS(按增发后1.39亿股摊薄)为0.70元(+32%)、1.01元(+44%)、1.33元(+32%),对应PE为33.3X、23.1X、17.6X,维持“买入”评级。

给予“买入”评级:预计公司2012~2014年EPS(按增发后1.39亿股摊薄)为0.70元(+32%)、1.01元(+44%)、1.33元(+32%),对应PE为33.3X、23.1X、17.6X,给予“买入”评级。

12年是公司研发成果收获期:公司规模虽小,但自1999年以来对研发的重视使得公司逐渐进入研发成果收获期,今年预计有两个大品种埃索美拉唑和注射用银杏叶获批上市,后续还储备有四个重磅级产品。预计埃索美拉唑今年能贡献2000万元收入,三年内过亿。 12年是公司重点品种爆发期:公司纳米炭混悬注射液今年随着在四川以外地区的拓展,有望翻倍增长;拥有新包装的发明专利的碳酸氢钠软袋注射液由于康源厂房通过新版GMP认证,产能释放,预计12年销售额将大幅增长。 积极布局慢病市场,彰显公司战略布局的长远眼光:毋庸置疑,我国未来老龄化加剧会带来慢性病患病率的快速增长,而公司现在在抗肿瘤药、心脑血管疾病用药、以及糖尿病用药领域已经上市或研发储备了诸多品种。吉西他滨、替莫唑胺、接枝纳米碳、果胶阿霉素、硫酸氢氯吡格雷片、伊伐布雷定、替米沙坦氨氯地平、群多普利等品种有望成为大品种;充分显示了公司注重长远发展的战略眼光。 营销改革助推公司业绩稳定:公司重研发轻销售的局面正在改变,从“办事处”模式逐渐向“产品经理”模式转变,销售人员11年增加到100人左右,这对于夯实公司业绩有积极效应。 风险提示:1)公司抗生素业务受政策影响;2)由于公司大多产品属仿制药,市场竞争激烈,未来收冲击可能性大。 给予“买入”评级:考虑12年是公司研发成果收获期和重点品种爆发期,我们预计公司11~13年净利增速分别为54.39%、49.86%和30.91%;EPS分别为0.45元、0.67元和0.88元,对应动态市盈率为32X、21.3X和16.3X,估值合理,给予“买入”评级。

主业治痔类药物恢复增长。公司的治痔产品已实现7个品种10种规格的产品梯队,随着新品的上市,成功实现了治痔产品向肛肠乃至下消化道产品的延伸,全方位满足患者需求,进一步巩固了国内肛肠治痔第一品牌的市场地位,上半年治痔类药物收入2.46亿元,同比增长15.92%,基本恢复2009年的增长水平,预计全年增速超过20%。 医院诊疗业务跨过盈亏平衡点,逐步步入稳健成长期:通过近三年的摸索,公司对于医院经营趋于成熟,医院业务从投入期渐渐进入稳健成长期,今年跨过盈亏平衡点后并随着南京马应龙的营业,公司的医院业务将成为公司新的业务亮点。医院业务将受益于国家对民营资本进入医院经营市场的放宽。 药妆业务进入专业子公司运营阶段,面临全新发展机遇:公司眼霜制作工艺在2011年6月份被评为国家级非物质文化遗产,为公司品牌推广打下良好的基础。11月7日,公司成立专业子公司来经营药妆业务,药妆业务板块面临全新发展机遇,业绩有望突飞猛进;目前公司营销依然没有大规模拓展,销售渠道依然局限于连锁药店,未来公司营销拓展到其他主流一线城市、渠道拓宽至超市以及其他日用商品店铺将会极大的提升药妆的销售额。 风险提示:1)建立子公司专业经营药妆业务,低于预期;2)医院业务进展缓慢;3)证券投资收益不确定性大。 给予“买入”评级:考虑12年是公司医院业务和药妆业务全面发展阶段,我们预计公司11和12年净利增速为46.63%、33.51%,20 11、2012年EPS0.54元和0.72元,对应动态市盈率为35.7X和26.7X,估值合理。考虑到公司主业稳定、医院和药妆业务成长可期,给予“买入”评级。

公司是一家质地优良的中成药公司。公司拥有众多优秀的具有核心竞争力的中成药产品,共有中药保护品种21个,独家生产品种109个,其中国宝级中药四个。公司众多产品所覆盖心脑血管领域、肿瘤用药领域、呼吸系统疾病领域、糖尿病用药领域等成长空间巨大,公司将分享行业的高速成长。 公司持续进行营销改革:通过07年以来五年的持续改革,公司营销工作不断深化,“津药走向全国”稳步推进但进展缓慢,12年公司将继续加强自身团队建设,预计公司明年在商业渠道并购和保健品业务领域有所作为。 公司新管理层上任以来,管理水平逐步提高:公司三项费用率持续下降,营业费用率从07年的23.11%下降到今年三季度的20.92%;管理费用率从14.55%下降到7.36%;财务费用率从3.44%下降到1.17%。 中药材价格持续走低,公司成本将下降。中药材指数从7月以来持续下行。公司主要使用药材川芎在去年10月达到42元/kg的高点之后,价格在今年产新期间下滑之后转稳:今年10月1日川芎价格为20元/kg,环比持平,同比下降。公司成本将明显下降。 风险提示:1)国有体制对公司活力的束缚;2)参股公司收益下滑。 给予“买入”评级:考虑12年是公司夯实营销基础之后大力发展的年份,以及公司对于明年的规划和期望,我们预计公司11和12年净利增速为21.4%、33.6%,2011、2012年EPS0.44元和0.55元,对应动态市盈率为23X和19X,估值合理。考虑到今年公司营销政策的理顺深化及稳定的业绩增长以及核心品种的品牌优势,给予“买入”评级。

第三季度主营情况良好。三季度单季收入和净利润分别同比增长57.08%和10.11%,每股收益0.425元。由于公司年中放弃华西证券的增资扩股(持股比例由34.85%下降至24.99%)及三季度证券市场低迷,造成投资损失1.27亿元,如果刨除投资损益,公司第三季度营业利润同比增长58.58%,较第二季度增速还有提高;前季度累计增长51.68%,白酒经营情况良好。 第三季度经营活动现金流 9.35亿元,同比增长61.47%,预收帐款达14.74亿元,再创新高,同比增长35.54%。 期间费用率不断下降。在柒泉模式的推广下,公司的期间费用率持续下降,前三季度期间费用降至9.22%(-3.73P),比茅台还略低,其中营销费用率仅3.59%(-2.4P),与茅台相当,管理费用率5.63%(-1.53P)。 博大继续推动中低档产品高速增长。前三季度毛利率下降3.03个百分点,其中,第三季度下降3.66个百分点。毛利率的下滑主要在于博大酒业(公司持股75%)运作的中低档白酒(金奖特曲、头曲等)继续大幅增长;另外,少数股东损益同比增长52.57%,第三季度增176.58%,也说明博大酒业销售的大幅增长。 经过近两年的渠道调整和产品创新,公司新一轮快速增长已经启动。高端主力国窖1573稳定增长,是利润的稳定器,升级的中国品味也表现不俗,而中低端产品在博大的运作下,今年表现令人瞩目,不足的是特曲等中档品种仍表现平平。 预计11-13年每股收益分别为2.1元、2.88元和3.74元,其中,白酒贡献每股收益2.062元、2.76元和3.62元。相对与业绩高增长,目前估值处于历史低位,投资价值明显,维持“买入”评级。