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洪锦屏

华创证券

研究方向: 金融行业

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工作经历: 证书编号:S0360516110002,华南理工大学管理学硕士,2008年7月加入招商证券,从事金融行业研究。...>>

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中国太保 银行和金融服务 2018-11-02 33.90 -- -- 35.73 5.40%
35.73 5.40%
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事项: 中国太保发布2018 年3 季度报告。3 季度中国太保实现代理人渠道新单保费396 亿元,同比-15.4%;实现归母净利润127 亿元,同比16.4%;截至3 季度末,归母净资产为1430 亿元,较年初增长4 %;年化总/净投资收益率为4.7%/4.8%,分别较中期上升0.3pct 和0.2pct。 评论: 新单增速收窄带动NBV增速持续修复。2018 年3 季度中国太保实现新单保费收入(寿险,代理人渠道)396 亿元,同比-15.4%,负增长较中期收窄4.4pct,预计带动NBV增速向上修复至-13%,预计新业务价值为225.5 亿元。 主要受续期保费增速回落影响,利润增速较中期稍有下浮。2018 年3 季度中国太保实现归母净利润127 亿元,同比16.4%,较中期收窄10.4pct。主要为续期保费增速回落导致总保费收入增速有所下滑。2018 年3 季度中国太保实现总保费收入1767 亿元,同比+14.2%,较中期下降3.4pct,主要为续期保费增速回落引起,截至3 季度续期保费1203 亿元,同比+34.3%,较中期下降9.5pct。 另外,固收类资产配置增加,投资收益率上升。3季度中国太保总投资资产较年末上增长9.5%,固收类资产配置占比8.7%,较年初上升1.9pct,权益类资产占比13.3%,较年初下降1.3pct。投资端较中期好转,3 季度年化总/净投资收益率较为4.7%/4.8%,分别较中期上升0.3pct 和0.2pct。 投资建议:太保负债端发展相对稳健,投资端逆市好转,第4 季度新单基数较低,新业务价值有望进一步收窄。我们预计18-20 年BPS 分别为 16.1/17.1/18.2元(此前预测值为16.5/17.4/18.6 元),EPS 分别为1.90/2.62/4.93 元(此前预测值为2.15/ 2.97/4.01 元)。当前静态 PEV 为1.05 倍,按照目前的 EV增速,动态估值进一步摊薄,小于 1,具备较大估值吸引力,维持“推荐”评级。 风险提示:新单增速不及预期、权益市场动荡。
中国人寿 银行和金融服务 2018-10-30 22.75 -- -- 22.87 0.53%
22.87 0.53%
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受去年同期高基数和权益投资波动影响,归母净利润负增长。3季度实现归母净利润199亿元,同比-25.9%;第3季度归母净利润为35亿元,同比-76.2%。净利润负增长较大的主要原因为:1)由于投资收益的兑现,去年同期净利润基数高:去年3季度归母净利润为268亿元,同比+98.3%,单季度归母净利润为145.8亿元,同比增长350%;2)权益投资波动影响投资收益。权益资产公允价值向下波动,利润表列示项公允价值变动净收益-54亿元,去年同期为45亿元。资产减值损失计提同比增加155.64%,推测主要原因为可供出售金融资产计提较多减值损失。此外,退保率同比上升较大和准备金折现率变动对利润也有影响:1)3季度退保率为4.45%同比上升0.62pct,较中期上升0.15pct,退保金同比上升26%,对利润影响较大;2)与去年同期相比,750日国债平均收益率上行(10年期上行6.7bps)引起准备金折现率上行,增加税前利润42亿元。 固收投资较稳健,权益投资承压。3季度国寿年化净投资收益率/总投资收益率为4.6%/3.32%,分别较去年同期下降0.39pct和1.8pct,总投资收益率较中期下降0.38pct,净投资收益率持平。总投资收益率继续向下的原因主要为国内股票市场持续低迷,权益投资公允价值波动向下。 销售队伍较年中稍有回暖,新单增速胶着,2019年开门红已然启动。前3季度实现新单保费(包括短期险)1522亿元,同比-25.5%,较中期微幅扩大1.2pct;预计前3季度NBV为342.1亿元,同比-24.9%,负增速较中期扩大1.1pct。个险营销员规模为145.5万人,较年初减少12.3万人,但较中期回暖增加1.4万人。10月24日,中国人寿推出2019年开门红理财型产品“鑫享金生”年金保险搭配万能账户销售,主打高预定利率和高万能结算利率。高利率和万能投资收益在预期未来利率下行的环境下具有较大的投资吸引力。 投资建议:2019年开门红已启动,在利率下行的环境下保险产品的高预定利率和万能投资收益使其具备较高的投资价值,未来业绩增速有较大增长可能。我们预计公司18-20年BPS分别为12.16/13.16/14.31元(此前预测值为12.4/13.9/15.7元),EPS分别为0.90/1.46/1.64元(此前预测值为1.55/2.31/2.62元)。中国人寿当前静态PEV为0.86x,小于1x,具备较大估值吸引力,维持“推荐”评级。 风险提示:开门红产品销售不及预期、权益市场向下波动。
东方财富 计算机行业 2018-10-26 11.99 -- -- 14.40 20.10%
14.40 20.10%
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净利润超市场悲观预期。公司Q3单季度实现净利润2.42亿元(YoY+22.67%),大幅跑赢我们预期上市券商截至三季度平均47%的降幅,同时与二季度比仅下降0.15亿元,超市场悲观预期。2018年1-9月份,A股日均成交额3903亿元,较去年全年日均成交额4582亿元减14.82%;两融余额8227亿元,较上季度末下降10.5%,较去年同期下降15%。东财业绩中,营业收入大幅增加源于利息净收入累计实现4.75亿元,YoY+55.66%,受益于互联网平台流量优势和可转债的资金补充,经纪和两融市占率逆势提升,预计分别可达2.5%和1.3%;同时,投资收益2.07亿元,比去年同期增加0.74亿元。 基金代销规模增长带动营业收入同比增长35%,由于市场调整,代销收入增速较一季度放缓。 公募基金设立宣告公司开启资管“第二曲线”之路。公司近日公告西藏东财基金管理有限公司获准成立,注册资本2亿元,为东方财富证券全资子公司。公募基金的设立我们认为是公司转型资产管理的里程碑,是公司发展史上继开展基金代销业务和收购同信证券后的重要节点。借鉴贝莱德的发展经验,在面对ETF和养老金发展的重大机遇期,拥有丰富ToC资源的东方财富拥有了额外利润增长点,重点发展被动型指数型基金或成为未来发展方向。 盈利预测、估值及投资评级。我们认为公司未来发展核心在于经纪和两融市占率不断提升带来的券商业绩增厚及公募基金成立后开拓新的利润增长渠道。我们预计2018-2020年,公司望实现净利润10.85亿元(原预测值10.49亿元)、16.82亿元(原预测值16.58亿元)和22.37亿元,对应PE分别为50X、32X和24X,维持“推荐”评级。 风险提示:市场交易量明显下滑;基金代销政策限制。
海联金汇 机械行业 2018-09-27 10.74 12.49 47.11% 10.74 0.00%
11.18 4.10%
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深耕大数据金融领域,金融科技平台初具规模。海联金汇前身是青岛海立美达股份有限公司。由于传统家电及汽车零部件制造业务竞争加剧导致业务发展遇到瓶颈,公司通过非公开发行股票定向收购联动优势转型为“智能制造+金融科技”双轮驱动的科技型公司。重组时签署的业绩承诺为业绩持续增长提供有力保障,2016/2017两年平均完成承诺净利润的107.25%。 移动信息服务市场护城河深厚,行业移动短信市场发展空间依旧广阔。近年来移动互联网的普及带动移动通信业务迅速发展,移动通信业务收入在电信业务总收入中的占比超过70%以上,虽然即时通讯app对短信业务量出现一定冲击,但是行业移动信息市场仍有广阔空间。目前,联动优势为工商银行、建设银行、中国银行、交通银行等二十余家银行总行及信用卡中心提供B-MAS运营支撑服务,短信息发送量保持快速增长态势。2017年信息发送量达1500亿条,在银行短信市场占据主导地位。随着互联网技术快速发展,短信场景多样化诱发新的增量空间,触发类短信为市场提供巨大增量,我们预计公司在移动运营商信息服务领域仍能维持稳定高速的增长。 第三方支付业务利润稳步增加,沉淀数据蕴藏利润爆发点。2017年第三方移动支付市场规模达到98.7亿,同比增长67.86%。联动优势的第三方支付业务市场份额位列第四,仅次于支付宝、微信支付、壹钱包, “联动惠+云业务平台通过对数据进行整合及分析降低合作渠道商运营支出,建立了一个对接商户服务与消费者个性化需求的生活服务支付生态圈。 普惠金融市场欣欣向荣,金融科技赋能传统金融业大有可为。过去六年时间我国消费性贷款余额平均年复合增长率达到25%,总量已经接近31.5万亿元人民币。传统银行系消费金融公司风控体系存在经营效率低、运营成本高、不良贷款率居高不下等诸多问题,这些因素给拥有大量用户消费数据和强大的lT系统支持并有能力深度挖掘和高效利用数据流量的金融科技型企业提供一个成长潜力巨大的市场。我们认为联动优势作为国内最大的金融和电子商务产业链服务提供商之一,拥有稀缺的支付和收单牌照,未来金融大数据产品服务拥有巨大增长空间,金融科技业务有望成为公司营业收入和净利润高速增长的新引擎。 分部估值。根据公司的业务板块,我们将其分为智能制造业务、移动运营商信息服务业务、金融科技业务等三部分并采用可比估值分别估算业务价值。参考智能制造业务可比公司2018年PE平均值给予该部分业务23.6倍P/E,对应目标市值贡献51.9亿元。参考移动运营商信息服务业务可比公司2018年PE平均值给予该部分业务21.1倍P/E,对应目标市值贡献26.5亿元。参考金融科技业务可比公司2018年PE平均值给予该部分业务37.6倍P/E,对应目标市值贡献79.0亿元。公司三部分业务合理估值相加为157.38亿元,对应目标价12.58元/股。 盈利预测:我们预计公司2018/2019/2020三年EPS分别为0.44/0.69/1.11元,对应PE分别为24.4/15.6/9.8倍,首次覆盖给予公司“推荐”评级。 风险提示:系统性风险、智能制造业务不及预期、移动信息业务市场竞争加剧、第三方支付业务不及预期、金融科技业务增速不及预期。
招商证券 银行和金融服务 2018-09-10 12.72 -- -- 13.16 3.46%
15.06 18.40%
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事项:招商证券上半年实现营收47.86亿元,同比-18.31%,实现归母净利润18.07亿元,同比-29.21%,加权平均净资产收益率为2.16%,比上年同期减少1.72个百分点。 股基成交额市占率下降,佣金率降幅缩小趋于稳定。2018上半年,招商证券代理买卖证券业务净收入同比增0.64%。股基交易额同比增1.97%,市场份额3.91%,较2017全年市占率4.01%降0.1个百分点。上半年平均佣金率4.33%%,较去年同期4.39%%下降1.30%,降幅小于行业,基本保持稳定。上半年代销金融产品净收入9028万元,超过去年同期的两倍。 资本中介业务收缩,主经纪商业务优势稳固。上半年利息净收入5.27亿元,同比下降44.95%。两融余额同比下降14.01%,股质业务期末待购回金额收缩7.78%。上半年公司主券商股基交易量同比增长48.9%,报告期末主券商交易类证券资产规模2068亿元,较去年末增长13.3%。招商证券资产托管和基金外包服务能力不断提升,截至报告期末,公司托管的备案产品数量市占率26.45%,排名行业第一,公募基金托管产品数量亦排名行业第一。公司托管外包产品规模2.02万亿元,较去年末减少2.73%。 IPO储备充足,债承业务保持市场竞争力。上半年公司完成A股股票主承销共10家,其中IPO有4家(去年9家),首发主承销金额32.59亿元,同比-21%,行业第六;再融资发行6家(去年11家),承销金额86.23亿元,同比-19%,行业第九。截至报告期末,公司IPO在会审核项目数量达22家,排名行业第四。债券承销合计金额1673亿元,同比增21%,排名行业第三,其中,公司债主承销金额259亿元,同比增123%;资产证券化承销金额同比增67%,排名市场第一。 资管主动管理能力进一步增强,投资及交易类业务表现不佳。2018年上半年,招商资管实现资管业务净收入5.45亿元,同比增长10.77%。截至报告期末,资管规模6876.64亿元,行业排第五,较去年末下降11.74%,通道业务缩减。主动管理规模1386.89亿元,较去年末增长9.0%。上半年投资及交易业务板块营业收入为-6.51亿元,方向性投资业务收入同比大幅下降。 投资建议:招商证券自营及投行业务在市场环境不利的情况下承压,但IPO储备充足,料在今明两年支撑投行业绩修复。优势业务继续夯实,已成为机构投资者首选的主经纪商,机构客户服务能力完备,8月获得场外期权业务一级交易商资格。作为招商局集团的核心金融服务平台,受益于股东带来的业务资源和品牌效应,我们预计公司2018/2019/2020年EPS为0.74/0.83/0.97元(去年底预计2018/2019年EPS为0.94/1.05元,因2018上半年市场环境多重不利而调低),对应PE分别为17.7/15.7/13.6倍,对应PB估值为1.05/1.01/0.97倍,维持“推荐”评级。 风险提示:市场环境持续不利、监管和政策风险、海外市场持续动荡。
中国人寿 银行和金融服务 2018-08-31 22.45 -- -- 22.68 1.02%
23.85 6.24%
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准备金折现率假设上行释放利润。2017年底,750日国债平均移动国债收益率曲线进入上行区间,2018年中期,中国人寿保险合同准备金折现率假设为:3.4%-4.86%,较去年同期上升6-19bp,准备金折现率上行释放税前利润26亿元,占比12%。 增配债务工具贡献投资收益,权益市场波动减少价差与分红收入。上半年实现总投资收益488亿元,同比-13.9%,年化净投资收益率/总投资收益率为4.64%/3.7%,分别较去年同期下降0.07pt和0.92pt。净投资收益率微幅下滑0.07%,主要由于基金分红减少与债券与信托计划利息收入增加的共同作用:较年初,国寿投资组合中固收类资产占比提升1.1pt至80.76%。其中,债券占比提升1.4pt至47.21%。另外,信托计划贡献利息收入108亿元,同比+64.6%。 总投资收益率出现较大下滑主要是由于权益市场下行,股票买卖价差大幅减少:以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产收益同比-79.4%。 个险渠道价值率下降,银保新单急剧下滑,拖累新业务价值负增长。国寿上半年新业务价值282亿元,同比-23.7%。新业务价值率和新单增速双双下降,导致新业务价值负增长严重。上半年国寿新业务价值率为22.48%,同比下降0.18个百分点:个险渠道产品价值率下降11.8个百分点至32.3%,银保渠道产品上升9.6个百分点至13.6%。上半年国寿实现新单保费1253亿元,同比-24%,代理人和银保新单双双负增长,增速分别为-2.7%和-62.4%。国寿对银保渠道依赖较大,保费占比远高于其他上市险企(虽然上半年银保渠道占比比去年同期下降11个百分点至16%)。上半年国寿银保渠道主动压缩趸交规模,业绩下滑幅度较大,个险渠道短期产品冲量的现象依然明显,价值率提升将成为未来的重要发力方向。 健康险业务保持高速稳定增长,缴费结构改善。在承保端整体业绩不乐观的情况下,国寿健康险业务保持了稳定的高增速和占比的大幅提升。上半年实现健康险新单保费收入304亿元,同比+29%,新单中健康险占比同比增长10个百分点至24%,另外,缴费结构大幅改善,长险新单中期缴占比较去年同期提升33个百分点至89%。 盈利预测与估值:我们预计18-20年BPS分别为12.4/13.9/15.7,EPS分别为1.55/2.31/2.62(此前预测值为1.78/2.38/2.87)。当前静态PEV为0.82倍,按照目前的EV增速,动态估值料将进一步摊薄,估值触底,投资价值凸显,维持“推荐”评级。 风险提示:新单持续负增长,权益市场动荡加剧。
中国太保 银行和金融服务 2018-08-30 33.29 -- -- 35.79 7.51%
37.30 12.05%
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中国太保公布2018年半年报。上半年中国太保实现归母净利润83亿元,同比+26.8%。实现新业务价值163亿元,同比-17.5%。截至上半年,集团净资产为1389亿元,较年初增长1%;集团内含价值为3092亿元,较年初增长8.1%。 上半年实现总投资收益261亿元,同比+5.7%,年化净投资收益率/总投资收益率为4.5%/4.5%,分别较去年同期下降0.6个百分点和0.2个百分点。 评论: 1季度代理人新单下滑造成新业务价值负增长,2季度开始回暖改善。实现新业务价值163亿元,同比-17.5%,主要由于1季度受市场环境(134号文和理财产品收益率上行)影响代理人新单遇冷。1季度代理人新单业绩同比下降28.2%,新业务价值同比下降32.5%。从2季度开始,代理人业绩逐步回暖,第2季度新业务价值同比+35.2%,扭转新业务价值继续负增长态势。价值率方面,上半年寿险业务新业务价值率为41.4%,同比上升0.8个百分点,且在同业中处于高位。展望下半年,4季度新单基数较低,新单有望继续逐月回暖,改善新业务价值增长趋势。 代理人队伍维持稳定,FYC 受险种切换下降。上半年月均总人力为87万,同比+2.8%;健康人力32.6万人,同比+4.9%;期末总人力为83.9万人,队伍维持稳定状态。FYC 和月均绩优人力有所下滑,分别为1217元和19.1万人,同比下降22.2%和8.4%。主要由于险种切换,件均保费不及规模类产品。 险种、渠道、缴费期结构保持相对稳定,进入较优状态。太保寿险业务保费结构在各维度都保持相对稳定向好的状态:各险种结构相对稳定,长期健康险占比逐渐提升,上半年占比达14%,挤出分红险3%的份额。个险渠道占比达91%,新单期缴占比达93%。从这几维度的保费结构来看,太保处于行业领先行列。 增配固收类资产,投资收益率受权益市场影响下滑。上半年受权益资产分红(同比-61.4%)影响,净投资收益率同比下降0.6个百分点至4.5%。价差收入较去年扭亏为盈,收窄总投资收益率下降幅度:总投资收益率下降0.2个百分点至4.5%。交易类债券资产配置增加,其浮盈变动一定程度抵御权益市场下行造成的公允价值变动损失,投资收益率小幅超过预期。 车险市场竞争激烈,费用投入增加造成利润承压,非车险发展迅速。上半年财产险业务综合成本率98.6,其中综合赔付率和费用率分别为58%/40.6%,同比下降3个百分点和上升2.9个百分比。实现营业利润34亿元,同比+15.8%。 净利润16亿元,同比-22.5%,主要由于市场竞争激烈,手续费及佣金投入加大,占保险收入比例同比增长5.7个百分点至21.5%。超出税前抵扣比例,造成所有税费用大增105.4%,利润承压。 农险和保证险等非车险发展迅速,分别实现保费收入26亿元和18亿元,同比+64%和219.8%。推动非车险增长33.1%。 投资建议:展望下半年,4季度新单基数较低,新业务价值有望继续逐月回暖,全年同比持平可期。预计18-20年BPS 分别为16.5/17.4/18.6,EPS 分别为2.15/2.97/4.01(此前预测值为2.58/3.62/-)。当前静态PEV 为1倍,按照目前的EV增速,动态估值进一步摊薄,小于1,具备较大估值吸引力,维持“推荐”评级。 风险提示:新单持续负增长,权益市场动荡加剧。
中信证券 银行和金融服务 2018-08-29 16.32 -- -- 16.69 2.27%
18.29 12.07%
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事项:中信证券上半年实现营收199.93亿元,同比增6.94%,实现归母净利润55.65亿元,同比增12.96%,加权平均净资产收益率为3.65%,比上年同期增加0.26个百分点。 经纪两融市占率上升,佣金率下行,投顾人数及客户规模增长。代理股基交易额市占率6.00%,较2017年5.69%上升了0.31个百分点,主要是由于产品销售增加,尤其是股票型私募产品,从而带动交易的开展。佣金率较年初下滑3.85%至3.35%%,幅度小于行业。两融余额市场份额7.04%,排名行业第一,较去年6.92%上升了0.12个百分点。投资顾问人数较2017年底增长16%,中信证券继续以客户为中心做大客户规模,开拓机构业务、财顾管理业务和个人业务。截至报告期末,经纪业务零售客户累计近800万户(去年底为770万户),一般法人机构客户3.4万户(去年底为3.3万户),托管客户资产合计4.8万亿元,较去年底下降0.2万亿元。 投行业务市占率上升,IPO发行规模逆市增长,再融资收缩显著,债承优势巩固。股权融资和债券主承销规模均列行业第一,其中股权市场份额12.94%,较去年提升0.65个百分点,债券市场份额4.65%,较去年提升0.36个百分点。2018年上半年,公司完成A股主承销项目36单(去年同期为42单),主承销金额人民币912.15亿元,同比降28.59%。其中,IPO主承销项目7单(去年同期为13单),主承销金额人民币79.50亿元,同比增3.79%;再融资主承销项目29单,单数与去年同期持平,主承销金额同比下降30.66%。债承方面,公司项目储备充足,优势领先,上半年企业债主承销金额233.15亿元,同比+63%,公司债564.59亿元,为去年同期的7倍。 证券投资业务收入占比显著提升,资管业务继续领先。自营表现卓越,固收、衍生品贡献巨大。股票自营上半年强化仓位管理,控制市场风险,固定收益类配置明显加重,自营非权益类证券及其衍生品占净资本的比例由去年末的124%上升至173%。公允价值变动损益科目下,交易性金融资产浮亏45.62亿,衍生金融工具实现62.08亿浮盈,主要源于个股期权业务。截至报告期末,公司资产管理规模为人民币1.53万亿元,较去年末下降8%,市场份额10.30%,主动管理规模人民币5832亿元(较去年末下降1%),均排名市场第一。 投资建议:在市场环境不利的情况下,中信证券稳中取胜,多项经营指标位列行业之首。不断夯实交易多元化,丰富境内产品种类,同时跨境布局。中信里昂已完成整合重组进入到投资和多元化阶段,望进一步优化公司收入来源。上半年公司获沪股通增持,我们预计2018/2019/2020年EPS为0.97/1.15/1.38元(原预计公司2018/2019年EPS为1.04/1.24元,主要系调低市场成交额假设),对应PE分别为16.4/13.9/11.6倍,对应PB估值为1.24/1.15/1.07倍,具有较高投资价值,维持“推荐”评级。 风险提示:市场环境持续不利、监管和政策风险、海外市场持续动荡
中国平安 银行和金融服务 2018-08-24 60.41 -- -- 65.80 8.92%
69.42 14.91%
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利润同比增速大超预期、内含价值平稳增长:源于稳定的剩余边际增长及摊销和良好的经营管控,短期投资收益波动影响有限。利润增长主要来源于剩余边际的平稳增长及摊销和良好的经营管控:寿险及健康险剩余边际余额为7100亿元,较年初增长15%,上半年摊销296亿元,摊销比例为4.8%,同比增长23%,贡献占比62%。营运偏差贡献净利润111亿元,同比增长24%,占比23%。 债券投资贡献正利润,投资收益超预期。投资收益率超预期主要有三方面原因:a)债券投资收益贡献同比正增长7%;b)联营和合营企业贡献投资收益88亿元,同比562%c)归入以公允价值计量且其变动计入当期损益的债券贡献公允价值变动收益。 新业务价值增速转正,得益于新业务价值率提升和第二季度新单保费快速回暖。新业务价值同比转正得益于第二季度新单保费的迅速回暖以及产品价值率的提升:第二季度实现新业务价值188.6亿元,同比+9.9%,扭转1季度-7.5%的负增长态势。上半年新业务价值率为38.5%,同比提升4.1个百分点。 代理人规模较1季度有所回升,人均产能和收入受产品结构调整影响下滑。截至2018年上半年平安代理人规模为139.9万人,较年初增长0.9%,较1季度情况有所好转,季度环比增长3.4%。但人均产能等指标受产品结构调整影响承压:上半年人均产能为9453元,同比-24%,代理人月均收入6870元,同比-4.8%。人均产能和收入下滑原因主要为产品结构调整,保障型产品占比提升,件均保费下降。 财产险业务综合成本率结构性下降,佣金及手续费纳税调增导致净利润负增长。上半年,财产险业务综合成本率为95.8%,同比下降0.3个百分点:其中,综合赔付率为57.4%,下降1.4个百分点;综合费用率为38.4%,上升1.1个百分点。上半年车险市场竞争激烈,各家手续费及佣金投入持续加大。平安财产险业务手续费支出同比+61.6%,手续费支出占保费收入比例同比上升6.3个百分点至21.7%。手续费及佣金支出比例远超产险公司手续费及佣金税前抵扣比例(15%),超过部分不能税前抵扣将调增应纳税所得额,导致所得税费用大幅增加,净利润负增长14%。 动态估值1倍左右,较具投资价值。我们预计18-20年BPS分别为34/40/45元,EPS分别为6.4/7.8/8.3元(此前预测值为6.16/7.62/8.5元)。当前PEV为1.17倍,已充分隐含投资端的悲观预期,且短期投资收益波动对内含价值影响有限。按照目前的EV增速,动态估值仅有1倍左右,具备较强的投资价值,维持“推荐”评级。 风险提示:权益市场动荡、新单增速不及预期。
江苏租赁 银行和金融服务 2018-08-15 7.17 -- -- 7.23 0.84%
7.23 0.84%
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公司披露2018年半年报,1-6月实现营收11.84亿元,YoY+10.95%,归母净利润6.4亿元,YoY+10.03%,EPS0.23元,同期减少3.28pct,租赁业务净利差2.92,同比减少0.94pct。上半年ROE7.11,同期减少3.28pct。 评论: 项目投放稳步增加,息差略有收窄。公司上半年积极开拓市场,新增合同数2457个,同比增长201.47%,直接带来应收租赁款余额增加69.9亿元,增幅为14.21%,增幅小于合同数的原因为多服务中小企业,平均合同金额较小所致。由于上半年信贷政策收紧,且公司严格把关项目质量,息差收窄,其中利息收入同比增长23.6%,利息支出同比增长34.6%。 深耕弱周期行业,收入结构仍然优良。上半年公司利息收入18.67亿元,占比88.3%,较2016年和去年底的85.1%和86%持续提高,手续费收入2.48亿元,占比11.7%,公司收入结构持续改善,盈利能力稳定性持续提升。同时,从投向上看,水利环境、卫生社会工作、电力、教育等领域分别占比42%、36%、7.1%和5.7%,累计占比超过90%,公司项目投放集中在弱周期领域,风险可控,报告期内不良率0.82%,同比下降0.02pct,拨备覆盖率383%,增加7.65pct。 项目配套融资增加,员工激励改善。为匹配新增租赁资产,公司拆入资金本期余额为7.5亿元,同比增长62.3%;同时员工薪酬8200万元,同比增长52%,业务费用15.34亿元,同比增长24.5%,良好的激励制度和业务费用保证了公司项目开拓和持续增长。 盈利预测、估值及投资评级:作为A 股唯一一家金租公司,我们预测公司2018-2019年分别实现收入24.17/30.36亿元(原预测值23.56/30.85亿元),净利润13.04/16.88亿元(原预测值13.40/18.16亿元),对应PE16.6/12.9倍,维持“推荐”评级。 风险提示:融资成本增加、监管进一步升级、项目投资风险等
江苏国信 电力、煤气及水等公用事业 2018-07-17 6.93 8.81 15.31% 8.19 18.18%
8.19 18.18%
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重组转型,金融与能源双主业齐飞。江苏国信前身为同一实控人国信集团旗下的舜天船舶。由于造船业务景气度大幅下降,公司20 14、2015年均出现较大亏损,通过重组转型,打造成江苏省内成为“金融+能源”共同发展的双平台。 并通过业绩承诺为重组保驾护航, 2016/2017两年累计完成承诺净利润的100.66%,均已兑现。 用电需求拉动行业回暖,公司火电业绩望迎高增。2018年火电行业整体景气度有望触底回升,一季度,全国全社会用电量达到1.59万亿千瓦时,同比增长9.8%,达到2013年三季度以来用电量最高增长水平。我们预计2018年全社会用电量同比增速有望达到8%,2019-2020年全社会用电量同比增速料将维持在6%-7%高增速水平。而公司基本面亦呈现多重优势:装机结构优异,多数为近年投入运营的超临界或超超临界发电机组;江苏省高用电需求为利用小时提供保障;电价+成本优势明显,点火价差优于全国平均水平;联合山西煤电企业,成立苏晋能源公司,整合资源优势,打通煤电上下游产业链,装机增量亦能助力业绩快速提升。金融+火电双轮驱动,也使得公司对煤价上涨的防御性较强。短期受益量价齐升,长期受益煤价回落。 信托:资管新规影响有限,股权投资贡献利润。与大多数信托公司不同的是,江苏信托除传统信托业务外,大力发展金融股权投资,2017年底自营资产132.56亿元中,高达96.67%投向金融机构,其中53.9%投向长期股权投资,主要为金融企业,包括江苏银行、利安人寿、江苏两家农村商业银行等,其中2017年,江苏信托持有的7.73%江苏银行股权,实现投资收益9.18亿元,占公司收入45.7%。今年再次以23.7亿元受让利安人寿股权,成为其第一大股东,持股比例达22.1%。金融股权为公司贡献稳定的投资收益,而信托业务收入亦增长平稳。我们假设2018年信托规模不新增,在2018年到期与2017年持平的前提下,以新增500亿元-800亿元通道业务,通道费率0.2%、0.3%、0.5%、0.7%进行敏感性测算。中性条件下,预计实现1.8-2.8亿收入,不会因通道业务规模下降影响公司利润。 分部估值。根据信托的业务性质,我们将信托公司的收益分为固有业务收益和信托业务收益,根据业务特性,以PB 估算固有业务价值,以PE 估算信托业务价值,推算出信托部分的归母合理估值为197.1亿元。火电部分采用可比估值,参考CS 火电板块可比公司2018年平均P/B 为1.1倍,给予公司电力业务18年1.1倍PB,对应目标市值贡献为91.7亿元。定增资金40亿元给予1.1倍PB,三部分加总后的对应合理估值为332.9亿元,对应股价8.81元/股。 盈利预测:信托及火电业务共同发力,我们预计公司2018/2019/2020三年EPS分别为0.75/0.87/0.99元,对应PE 分别为9.39/8.08/7.15倍,维持“推荐”评级。 风险提示:系统性风险、宏观经济发展不及预期、煤价大幅上涨、装机利用小时不及预期、信托监管政策趋严、金融去杠杆持续加码、公司限售股解禁。
中国太保 银行和金融服务 2018-05-02 31.75 -- -- 36.55 15.12%
36.55 15.12%
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1.新单保费同比降幅较大,行业整体承压 受监管从严、基数较大、理财产品收益率上行等因素影响,一季度太保代理人渠道新业务同比下降28.2%,其中,期缴降幅达30.4%。就整个市场来看,太保新单业绩与其他同业公司一样在未来3个季度将承受一定压力。新单业绩将直接影响全年NBV的增长,后续需在产品、人力增员等方面做相应的调整策略。此外,由于太保去年二季度基数比较小,我们预计今年二季度新单增速同比会显著改善。 2.产险表现延续稳定,非车业务高速增长 2018年太保产险实现保险业务收入313.94亿元,同比增长19.5%,其中:车险业务收入222.55亿元,同比增长14.1%;非车险业务收入91.39亿元,同比增长34.7%。同比去年一季度增速及较2017年全年表现都较为亮眼,预计2018年全年产险业务将延续稳定增长。 3.资产配置相对稳健,后市行情影响全年投资收益 一季度末集团投资资产11,200.56亿元,较上年末增长3.6%。一季度减少了对权益类资产的配置,其占比为13.9%,较上年末下降0.7pct,主要对股票和理财类产品减少配置,两者季末占比分别为5.2%,1.3%,较年初分别下降0.3pct和0.6pct。固收类资产的配置方面,减少对债券投资的配置,季末占比47.3%,较上年末下降0.9pct。定期存款占比10.2%,较上年末上升0.6pct。今年以来股市行情下挫影响未在买卖价差损益上明显体现,体现于公允价值变动。一季度公允价值变动损益达-7.95亿,占一季度实现净利的21%,全年投资端表现较依赖于后市行情是否回暖。 4.未来准备金折现率趋势上行,净利润表现超预期 一季度实现归母净利润37.51亿元,同比+87.55%,利润表现超预期。一方面是由于退保金及管理费用同比降幅较大。另一方面是由于一季度准备金计提减少:750日国债均线从2017年10月以来出现拐点,趋于上行,10年期的准备金折现基础利率一季度上升3.14BP,因此一季度准备金计提减少,释放利润。虽然2018年以来国债长端即期利率有所下降,但基本不影响准备金折现率未来两年的上升趋势。 5.投资建议: 今年以来,保险指数跌幅16.17%,跑输大盘9.37个百分点,中国太保股价跌幅24.6%,跑输行业指数17.8个百分点,当前股价受外部环境影响出现较大下跌。从一季度来看,除新单增速出现行业性负增长外,其他方面表现良好,预计二季度新单出现正增长概率较大。当前公司PEV为1.00倍。我们预计公司2018/2019年EVPS为37.33/44.57元,对应PEV分别为0.85/0.71倍,具备较高投资价值,维持“推荐”评级。 6.风险提示:未来三个季度新单增速不及预期,资本市场行情波动。
广发证券 银行和金融服务 2018-04-30 15.80 -- -- 16.14 2.15%
16.14 2.15%
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1.股基市场份额提升,转型积极 公司2018Q1代理买卖证券业务净收入10.58亿元,同比+2%,环比+3%,系市场交投回暖,同时公司市场份额提升。2018Q1母公司的平均手续费率为3.55%%,环比下滑2.74%。股基成交额市占率达到4.59%,较2017Q4的4.25%稳中有升。互联网券商对传统经纪业务格局带来了冲击,广发证券在金融科技领域处于业内领先地位,通过智能投顾等提供交易通道外的增值服务。不断推动财富管理转型,成立了私人银行部,拥有市场上规模领先的投顾团队,结合公司的产品和研发中心平台支持,未来料将进一步降低对于佣金收入的依赖。 2.IPO收紧,投行收入腰斩,营收占比降至低位 公司2018Q1证券承销业务净收入3.55亿元,同比-50%,环比-59%,在公司营收中占比下降至9%,属于近年来的绝对低位。2018以来行业IPO发行速度明显下降,1-3月全市场共承销37家(去年同期为135家),承销金额398亿元,同比下降43%。广发作为主承销商合计承销家数68家,行业排名第六。其中首发4家(去年同期为11家),仍列行业首位;IPO发行总额16.62亿元(同比下滑逾70%),排名由行业第一下滑至第八。IPO当前储备依然充足,稳居行业前三。公司已经设立了投行战略团队,将重点攻克大项目,不仅在数量上同时在规模上寻求突破。 3.自营受市场影响收缩,资管业务稳步规范 公司2018年一季度实现投资收益(含公允价值变动收益)13.33亿元,同比-24%,环比-54%,在公司营收中占比达到34%。资管业务收入8.36亿元,同比-9%,环比-33%,在营收中占比22%。资管新规下,广发资管的集合资管规模由2016年末的3600亿元降至目前的2400亿,收缩了三分之一,但收入的降幅远优于规模的下降,一定程度上反映了公司稳步规范行之有效,清理大集合的同时提高主动管理能力,发展资产证券化产品。 4.投资建议: 公司一季度业绩受市场影响较大,未来随着财富管理转型深入,机构客户服务体系逐步健全,优势业务仍有发展之力。我们预计公司2018/2019年EPS为1.19/1.40,对应PE分别为13.6/11.5倍,对应PB为1.35/1.25倍,处于历史低位,配置价值高,维持“推荐”评级。 5.风险提示:市场持续低迷,业务转型升级不及预期,政策不确定风险
中信证券 银行和金融服务 2018-04-30 19.37 -- -- 20.04 3.46%
20.04 3.46%
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1.股基市占率、经纪业务手续费率环比双升 中信证券2018Q1代理买卖证券业务净收入为21.34亿元,占营收的22%,同比+4%,环比+20%。公司一季度股基市占率有较大提升,由去年全年的4.88%升至5.23%,增加近0.5个百分点,位列行业第二。同时佣金率企稳向好,一季度母公司平均手续费率3.88%,同比持平,环比+3.87%。公司大力发展机构客户业务,同时推动相应经纪服务的落地,未来纯交易性佣金类收入的占比将不断降低。 2.IPO逆势增长,增发锐减,债承同比大幅改善 2018Q1公司证券承销业务净收入7.36亿元(占营收的8%),同比-19%,环比-46%。中信证券作为主承销商合计承销家数152家,合计承销金额1670亿元,均位列行业第一。其中首发4家,首发募资金额61.92亿元(同比增35%),家数和金额均列行业第一。完成了9家增发(行业第四),增发金额较去年同期下滑超过80%,列行业第五(去年为第一),此外一季度还完成了3家优先股,2家可转债和3家可交债。公司债和企业债承销金额为210亿元,为去年同期的近5倍,列行业第二。 3.自营、资管同比均有两位数收入增幅,彰显龙头券商的稳健经营实力 公司一季度投资净收益(含公允价值变动)为23.86亿元,占营收的25%,同比+17%,环比-61%,自营部门表现稳健。资管业务2018Q1收入14.86亿元,在营收中占比15%,同比+12%,环比-17%。面对资管新规公司早有准备,中信的主动管理资产规模稳居行业第一,在定向资管业务中不断调整及增加主动配置的性质,以期实现平稳过渡,缓解总规模下降的幅度。 4.投资建议: 不论从业务体量还是综合实力来看,中信证券龙头地位当仁不让。在一季度复杂多变的市场环境中,公司业绩稳中有进,传统业务仅投行收入出现下滑。未来金融业对外开放逐步深化,公司有望乘政策之风不断突破自身高度。我们预计公司2018/2019年EPS为1.04/1.24元,对应PE分别为18.2/15.3倍,对应PB估值为1.45/1.34倍,具备较高投资价值,维持“推荐”评级。 5.风险提示:市场持续低迷,政策监管不确定性
中国平安 银行和金融服务 2018-04-30 60.21 -- -- 64.59 5.26%
65.35 8.54%
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1.寿险:开门红影响明显,新业务同比下滑,代理人规模小幅减少 一季度寿险及健康险规模保费2305.85亿元,同比增长24.9%。个人业务规模保费为2244.30亿元,同比增长25.9%,团体业务规模保费为61.55亿元,同比下降4.5%,寿险及健康险FYP同比下滑16.6%。根据公司披露的一季度原保费收入情况,个险新单原保费610.55亿元,同比下滑12.25%;团体新单原保费55.30亿元,同比下滑3.12%。新业务价值198.97亿元,同比下滑7.5%,开门红的影响充分体现在保单规模及新业务价值的变化中。新业务价值率为30.2%,同比上升+3.0pps,我们分析主要原因是保单结构的变化:在传统“开门红”中充当主力的理财年金型产品今年销售压力较大的影响下,价值率较高的保障类保单的占比提升,拉升新业务价值率。代理人数量135.3万人,同比增长13.1%,较2017年末减少3.3万人。代理人月均首年规模保费13171元,同比下滑31.4%,我们分析主要原因依然源于“开门红”同比遇冷的影响,理财年金型保险产品通常保额较高,对于人均产能的带动效应比较明显。投资方面,平安保险资金投资组合规模达2.56万亿元,较年初增长4.4%,年化净投资收益率3.7%,年化总投资收益率3.7%,略低于预期,但主要原因是受执行IFRS9金融工具会计准则的影响,一季度股票、基金市场均有明显波动,直接体现在损益表当中。 2.财险:整体稳定增长,非车继续维持较高增速 一季度财产险保费收入632.17亿,同比增长17.8%,综合成本率继续维持95.9%,同比持平,但较去年全年水平改善0.3个百分点。财险实现净利润32.68亿元,同比减少3.6%(按IFRS9前口径为下滑4.8%),其中,车险保费收入441.33亿,同比增长7.5%,增速较去年同期下降2.5个百分点,非车保费收入实现190.84亿元,同比大幅增51.15%,高增速得以维持。 3.资产管理:盈利能力平稳改善 平安银行一季度实现净利65.95亿元,同比增长6.1%,经营指标有所改善,其中不良贷款率和关注类贷款占比分别为1.68%、3.5%,环比改善0.02及0.2个百分点。零售存款余额3,865.29亿元,环比增长13.4%,零售贷款(含信用卡)余额9,286.82亿元,环比增长9.4%。其余资产管理业务一季度实现归母净利42.57亿元,同比增长25.8%。 4.互金业务:利润贡献持续,同比扭亏 公司金融科技业务一季度贡献保费18.42亿元,同比扭亏,好于市场预期。陆金所2018年一季度盈利能力继续增强,期末管理资产规模达4429.43亿元,其中个人借款业务余额3038.26亿元,较年初增长5.3%。金融一账通已经为478家银行及1970家非银金融机构提供金融科技解决方案,一季度金融机构风控查询量超过1.8亿人次。 5.金融科技IPO:上市进程加速,益于估值显性 今年,公司将陆续推进旗下互联网金融平台的上市,目前平安好医生已登陆港交所,按照平均月活跃客户及日均在线咨询量计算是国内最大的互联网医疗健康平台。截止2017年末,注册用户数约1.93亿,平均月活跃用户为3290万。根据《香港经济日报》提供的信息,截止4月26日,平安好医生香港IPO认购倍数达294倍,17间券商累积已借约1684亿港元孖展。上市进程加速将进一步有利于平安互联网金融板块估值的显化,也将进一步推进平安“金融+科技”的双平台发展战略。 6.投资建议 整体来看,公司一季度业绩符合市场预期,虽然受监管政策及利率上行带来的第一季度新保单销售遇冷,新业务价值同比下滑,但公司的表现仍然好于同业。二季度开始,公司料将继续加大对于人力组织建设的投入,同时丰富产品条线,提升部分产品的保障额度,挖掘存量客户的价值,保障型保险产品有望在全年的价值贡献中提供更大的支撑。我们预计2018-2019年EPS分别为6.16/7.62元,pev分别为1.27/1.12倍,维持“推荐”评级。 7.风险提示 宏观经济增长进程不及预期、利率大幅波动、资本市场波动加大投资难度、保费增长不及市场预期、代理人增长不及预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名