公司业绩符合预期。前三季度公司营业收入为58.11亿元,同比下降20.52%;营业利润为3.67亿元,同比下降57.39%;实现归属于母公司净利润为3.94亿元,同比下降14.71%;每股收益0.11元/股;每股经营活动产生的现金流量净额为0.37元/股,其中三季度公司营业收入为18.17亿元,同比下降37.93%,环比下降20.97%;营业利润为0.78亿元,同比下降66.07%,环比下降61.63%;归属母公司净利润为0.29亿元,同比下降79.21%,环比下降90.61%,基本每股收益为0.008元。 原煤产量小幅增长,洗精煤产量大幅回落。前三季度公司实现原煤产量831万吨,同比增长8.1%,洗精煤产量为53.7万吨,同比大幅下降87.6%,煤炭贸易量182万吨,同比下降19.3%,其中三季度原煤产量为289万吨,同比增长20.5%,环比下降9.8%,煤炭贸易量为60万吨,同比下降52.5%,环比下降7.3%。 吨煤盈利能力减弱,吨煤财务费用大幅增长。按原煤产量计算,公司前三季度吨煤毛利润为283元,同比下降4.3%,吨煤净利润为47.41元,同比下降21%,公司吨煤销售费用为0.82元,同比下降73%,吨煤管理费用为32.38元,同比下降31.8%,吨煤财务费用为203元,同比大幅增长73.8%,公司资产负债率达到72.28%,面临较大财务压力。 应收票据和应收账款增长较快。前三季度应收票据为10.77亿元,同比增长18.54%,应收账款35.11亿元,同比增长60.42%,我们预计面对当前煤炭市场低迷,公司加大销售,致应收票据和应收账款大幅增加。 投资评级:我们预测14-15年EPS为0.13、0.15元,公司目前正处于向“煤、电、油、气、新能源”领域转型期,公司资源整合能力强,看好公司长期增长性,但考虑公司非公开发行方案公布后,公司股价涨幅过大,短期难有超额收益,我们下调为“增持”评级。

上半年同比扭亏增盈达32亿元。14年上半年公司营业收入为324亿元,同比增长24%,营业成本为269亿元,同比增长31%,营业利润为3亿元,同比增长106%,归属母公司净利润为8亿元,同比增长135%,其中:二季度营业收入为173亿元,同比增长12%,环比增长15%,营业成本为143亿元,同比增长15%,环比增长15%,归属于母公司净利润为6亿元,同比增长120%,环比增长116%。 上半年公司产销量均实现增长。2014年上半年原煤产量为3670万吨,同比增长4.54%,商品煤产量为3369万吨,同比增长6.38%,商品煤销量为5942万吨,同比增长32.99%,销量增长主要由于公司煤炭销量同比增加232万吨,外购煤销量同比增加1217万吨。 上半年煤炭业务毛利率下降3.4个百分点。上半年集团自产煤售价为441元/吨,同比下降13.4%;集团自产煤吨煤成本为279元/吨,同比下降17.5%,主要是公司强化生产管理,降低材料消耗和减少用工人数、山西地区矿井暂停煤矿转产发展基金、环境治理保证金以及动用安全生产费用储备所致;公司煤炭业务毛利率为18.82%,同比下降3.4个百分点。 兖煤澳洲产生汇兑收益以及未计提无形资产减值损失是公司业绩同比大幅增长的主要原因。14年上半年由于商品煤销量增加,菏泽能化净利润为2亿元,上年同期亏损675万元;甲醇价格同比上升,使上半年榆林能化净利润为1亿元,同比增长44.7%;兖煤澳洲亏损10.83亿元,同比减亏76.4%,主要由于公司上半年产生汇兑收益1亿元,上年同期汇兑损失29.84亿元,影响净利润同比增加21.65亿元;上半年同期计提无形资产减值损失21亿元,今年上半年未计提无形资产减值损失,影响净利润同比增加14.7亿元。 投资评级:我们预计2014-2015 年EPS 分别为0.29和0.30元/股,对应PE 为26.3和25.7倍。考虑到13 年汇兑损失对公司业绩影 响较大,14 年公司已做了会计套期,以减少汇率变动对公司业绩影响,再加上公司成本控制能力较强,我们维持“增持”评级。

国内化学工程领域的领导者。公司是一家集勘察、设计、施工为一体,知识技术相对密集的工业工程公司,是我国化学工业工程领域资质最为齐全、功能最为完备、业务链最为完整的工业工程公司,是我国化学工业工程领域的领先者。在ENR 最新公布的全球最大承包商和国际最大承包商排名中,公司分别位列第36 名、第82名。 稳健的业绩彰显足够的实力。2006-2013年,公司业务持续快速增长,公司营业收入复合增长率为24.5%,公司归属母公司净利率复合增长率为38.6%;剔除2009年,公司毛利率低于13%,其他年份毛利率一直保持在14.3%左右;销售净利率由2.97%升至5.63%。 瞄准新型煤化工市场,未来增长可期。由于13年国家陆续批准多个大型煤化工项目,公司承揽煤化工订单增多,全年煤化工新签合同额为261.7亿元,同比增长55.1%,占新签合同总额的31.90%;而化工新签合同额为393.9亿元,同比降8.5%,仍占新签合同总额的48.02%,两块业务新签合同额合计占新签合同总额的80%。 新型煤化工示范项目投资诱人。新型煤化工项目仍处示范阶段,在“十二五”示范项目之内的煤制天然气投资超过3000亿元,煤制烯烃接近1500亿元,煤制油接近1700亿元,煤制二甲醇超过400亿元,合计总投资6600亿元。随着新型煤化工政策逐渐明朗,示范项目投资提速,公司新签订单额有望上升。 投资评级:随着政策逐步明朗,已获核准的新型煤化工示范项目将获得更多政策支持,投资将提速,公司凭借多年项目经验积累及技术优势,在市场竞争中具有明显优势,预计新型煤化工订单有望恢复。我们预计2014-2015年EPS分别为0.75和0.86元,对应PE为7和6倍左右,估值优势明显,维持“买入”评级。 风险提示:新型煤化工示范项目启动低于预期;经济持续下行,业主资金紧张延迟项目开工及结算周期;施工质量问题影响公司获新订单。

公司是一家以城市燃气经营为主的清洁能源公司,主要业务包括管道燃气、液化石油气和瓶装液化石油气零售三大板块,其中管道燃气业务系公司的核心业务,是公司收入、利润重要来源。2009-2013年间,公司主营业务收入由38.16亿元增至84.89亿元,年复合增长率为22.1%,其中管道燃气规模复合增长率为32.7%,业务占比已由36.6%升至51%,液化石油气复合增长率为12.4%,业务占比由39.8%缩至28.6%,瓶装液化石油气复合增长率仅为4.6%,业务占比由14.7%降至7.9%。2013年,管道燃气对毛利的贡献率达到70%,第二大业务液化石油气批发仅贡献3.8%毛利。 气源充足是公司发展强有力的保障。目前公司在深圳地区公司主要有三类气源:1)广东大鹏3.3亿立方米。与广东大鹏公司签订了25年稳产期年供3.3亿立方米照付不议的天然气采购合同,从2006年9月开始供气,该部分价格锁定在1.7元/立方米;2)西气东输二线40亿立方米。与中石油签订了25年稳产期年供40亿立方米照付不议的天然气采购框架协议。西气东输二线自2012年6月开始为公司供气,2012-2016年的照付不议采购量分别为7.5、9.3、18.9、22和36亿立方米,该部分价格为2.74元/立方米,未来可能调至3.32元/立方米;3)现货气源,气价随行入市。公司正在建设储备调峰库,储备能力达到10亿立方米/年,主要通过国内外LNG供应商采购,项目建成后将保障公司供气能力。 深圳地区居民用气增长较稳定。就居民气化率而言,目前深圳居民气化率在42%左右,与发达国家79%的比率仍有很大差距;就管网覆盖率而言,目前深圳关内地区覆盖率已达到90%以上,而关外覆盖率仅略高于40%,根据《深圳经济特区一体化建设三年实施计划》,到2015年覆盖率将提升至55%。我们认为随着深圳一体化建设进程的稳步推进,深圳居民气化率仍将继续提升,深圳地区居民用气量仍将保持稳步增长。 深圳地区锅炉油改气仍将释放管道天然气需求。针对管道燃气投资高、门槛较高降低部分小工业和商业用户使用管道燃气的意愿,公司积极与用户沟通采用管道投资由公司承担,用户只负责买气的模式,取得一定效果。目前深圳市场仍有500个左右的锅炉未完成油改气工作,若这些锅炉全部改造完成,新增管道燃气需求量2-3亿方/年,而公司在此业务的市场占有率为100%。 电厂用户将是深圳地区燃气销量增长的主要动力。13年公司电厂燃气销量达到3.65亿立方米,同比增长46%。目前公司已与钰湖电力、宝昌电力以及南天电力三家电厂签署了天然气照付不议的供销协议,还与深圳能源签署了电厂购销意向书,为消化西气东输二线达产后40亿方/年的供气量提供了有利保障。但当前深圳运营的燃气电厂都是调峰电厂,全年发电小时在2000小时左右,上网电价0.745元/度,地方政府补贴0.1元,目前燃气电厂盈利一般,未来仍存两个预期:一是参照江浙一带燃气上网电价上调至0.9元/度,二是上调政府补贴。若预期落地,电厂用气量上升将带动公司该业务销量爆发性增长。 车用和船用LNG发展迅速,行业增长空间大。根据《深圳市大气环境质量提升计划》规划:2014年底前,全市货运行业推广电动或LNG(液化天然气)中型、重型载货车2.5万辆;2015年底前,全市货运行业继续推广电动或LNG中型、重型载货车1万辆,电动或LNG车辆达到载货车辆总数的50%以上;全市城际道路客运行业累计推广使用清洁能源大巴500辆以上;2013年9月起,全市所有集装箱港口新增港口内拖车使用天然气,2015年底前,除应急设备外,全市集装箱港口内拖车全部完成“油改气”。若全部完成后,预计深圳地区车用和船用LNG市场需求量为7-8亿方/年,未来随着加气站基础设施逐步完善以及政府补贴力度不断加大,该部分业务呈快速增长态势。 异地市场仍将持续增长。目前公司已在江西、安徽、广西的19个异地城市开展管道燃气业务经营,2013年末,公司拥有异地燃气用户37.38万户,同比增长24.97%;全年燃气销量3.08亿立方米,同比增长48.08%。公司异地管道燃气所供管道燃气大部分来自西气东输一线工程,西气东输一线采购量以照付不议合同锁定,2013年异地燃气公司已基本落实年采购天然气8亿立方米,公司计划未来主要通过收购或兼并较成熟的地方性燃气供气公司以实现异地业务扩张。总体看来,公司异地的管道燃气业务仍处于发展初期,业务规模相对较小,但发展速度较快,未来发展空间广阔。 公司治理结构清晰,管理层资本运作经营丰富。一直以来公司治理结构较为合理,率先开展股权激励政策,且公司定位城市清洁能源运营商,发展思路明晰,而现任董事长李真曾就职于深圳市投资控股有限公司,具有丰富的资本运作及投融资业务管理能力,我们认为经过近1年左右的磨合期,公司各业务逐步理顺,预计公司燃气管道建设速度将加快,同时异地拓展速度也有望加快。 投资评级:目前深圳市管道燃气居民用气价格仍为3.5元/立方米,商业用气价格和工业用气价格均为4.8元/立方米,电厂用气价格3.16元/立方米。而根据发改委要求2015年前正式建立居民生活用气阶梯价格制度,长期看公司燃气销售价格存上调预期。随着电厂用气量上升,异地业务拓展有序推进,车用和船用LNG迅速发展,公司售气量将保持快速增长,而公司气源充足,为公司业务快速发展提供保障。我们预测14-15年EPS为0.38、0.44元,首次给予“增持”评级。 风险提示:门站价格上调;电厂用气量低于预期;异地业务拓展缓慢

依托丰富的资源储备,煤炭产能迅速扩张。截至2013年底,公司共有煤炭资源保有储量22亿吨,权益保有储量18.04亿吨,其中,在山西省境内,合计焦煤权益保有储量9.58亿吨;陕西亿华矿业拥有优质动力煤权益保有储量8.01亿吨;新疆双安煤矿拥有焦煤权益保有储量0.45亿吨;公司权益产能已经达到1882万吨/年;力争到2020年末形成3000万吨以上原煤生产规模。 积极推进电厂建设,发展煤电一体化,延伸煤炭产业链。公司在江苏沛县投资建设2×1000MW超超临界燃煤发电机组,在陕西靖边建设6×1000MW项目,在新疆4×150MW热电厂项目,力争到2020年形成7,000MW发电能力。 积极转型,进军油气、新能源业务领域。1)公司2012年中标贵州凤冈页岩气二区块,预计探获页岩气资源量为1271.8亿立方米。公司先后与陕西西安地勘院、长江地质勘察院以及美国SIGMA公司合作,积极推进页岩气开发。2)定增收购能源物流仓储业务,收购完成后公司将成为码头吞吐能力超2,000万吨/年、动态仓储能力1,000万吨/年、油品调和加工能力1,000万吨/年的全国性大型综合能源集团。3)公司与泰坦能源公司签署了《战略合作框架协议》,就开展城市电动公交车BOT、城市电动乘用车等电动汽车合作项目事宜达成战略合作意向。 投资评级:受市场低迷影响,煤炭业务盈利能力下降,13年康伟集团归属于母公司净利润低于承诺盈利数,大股东兑现承诺对其补偿,增加14年全年EPS约0.04元,我们预测14-15年EPS为0.14、0.15元,考虑到公司由单一煤炭业务向“煤、电、油、气、新能源”领域转型,长期具有较强增长性,我们维持“买入”评级。

业绩下降超三成。2013年公司营业收入111.66亿元,同比下降12.76%;营业成本为78.31亿元,同比下降9.05%;营业利润为16.6亿元,同比下降30.77%;净利润为12.06亿元,同比下降35.57%;归属于母公司的净利润为11.94亿元,同比下降33.26%;每股收益为0.5元。公司拟10股派1.5元(含税)。第四季度公司营业收入为21.12亿元,同比下降60.02%,环比下降29.31%;营业成本为14.46亿元,同比下降60.25%,环比下降36.37%;归属母公司净利润为0.72亿元,同比下降89.94%,环比下降67.52%。 天俊义海仍是利润贡献主力。13年天俊义海净利润5.65亿元,同比增长4.3%;义洛煤业净利润2146万元,同比下降78.4%;李沟矿业净利润144万元,同比下降94.6%;义安矿业净利润仅970万元,同比下降83.4%;铁生沟煤业净利润亏损1.6亿元。聚乎更矿区一露天首采区转让给木里煤业集团后,天俊义海能够有效控制和获得聚乎更矿区一露天首采区的实际经济利益。此外,2013年度起天俊义海销售模式由直接销售给客户变更为销售给青海矿业集团天俊煤业开发公司,各类煤种含税销售单价(电煤除外)按对客户销售价格扣除1%后金额,再扣除10%确定;电煤含税销售单价按对客户销售价格扣除1%后减1元/吨确定,此变更导致2013年公司收入减少1.17亿元。 煤炭产销均增,受煤价下降拖累,毛利率下降。13年公司煤炭产量为2495万吨,同比增长11.2%,销量为2366万吨,同比增长6.2%;煤炭采选业营业收入为85.4亿元,同比下降8.23%,营业成本为53.1亿元,同比下降9.63%,毛利率为37.82%,比去年同期下降5.9个百分点。按销量计算,公司吨煤售价为361元/吨,同比下降13.6%;吨煤成本为224元/吨,同比下降4.6%。公司采取了一系列措施加强成本管理,但终难抵煤价下滑影响。 煤炭贸易收入规模收缩。13年公司煤炭贸易收入达17.63亿元,同比下降32.8%,营业成本为17.02亿元,同比下降32.5%,毛利率仅为2.76%,同比下降0.43个百分点。13年公司开通焦煤洗精煤的铁路运输销售业务,公告铁路运输向江西等地区外运洗精煤6.3万吨,收入4705万元,部分减轻石壕洗煤厂洗精煤的库存压力。 投资评级:我们预计2014-2015年,每股收益为0.48元,0.52元,对应的PE为12.48倍,11.44倍。公司积极落实“强势起步、科学跨越、乘势腾飞”的三步走发展战略,做强做大煤炭产业,积极谋求涉足非煤矿藏和新能源开发,立志将公司打造成全国一流的煤炭开采综合服务供应商,并且控股股东义煤集团正与河南煤化集团战略重组,公司将成为两大集团的主要资本运作平台,使公司未来外延增长空间更加广阔,因此我们维持“增持”。 风险提示:天俊义海产量变动较大;煤价下降超预期影响公司业绩。

投资要点: 业绩保持稳步增长。13年公司营业收入617亿元,同比增长14%;营业成本528亿元,同比增长14%;营业利润为41亿元,同比增长8%;归属母公司的净利润34亿元,同比增长9%;每股收益0.68元。公司拟每10股派发1元(含税)。14年一季度公司营业收入144亿元,同比增长16%;营业成本128亿元,同比增长19%;营业利润为8亿元,同比增长11%;归属母公司的净利润7亿元,同比增长10%;每股收益0.14元。 13年勘查设计及服务毛利率下降,致公司综合毛利率下降0.2个百分点;14年1季度公司综合毛利率下降1.77个百分点。13年工程承包收入517.1亿元,同比增长15.6%,占主营业务收入的84.1%,毛利率为12.6%,比上年增加0.6个百分点;勘察设计及服务业务收入37.4亿元,同比增长11.3%,毛利率为31.8%,比上年降低7.2个百分点;其他主营业务实现营业收入60.1亿元,同比增长10%。公司综合毛利率为14.5%,比上年降低0.2个百分点,主要由勘察设计业务毛利率的下降导致。14年一季度公司综合毛利率为11.55%,较去年同期下降1.77个百分点。 境外收入增长较快,但毛利率有所下降。13年公司境内业务收入519.5亿元,同比增长12.1%,占主营业务收入的84.5%,毛利率为14.4%,同比增长0.1个百分点;境外业务收入95.1亿元,同比增长27.8%,占主营业务收入比例为15.5%,同比增加1.7个百分点,毛利率为15.1%,同比下降2.18个百分点。公司境外业务收入增长较快的原因,一是坚持实施“走出去”战略,开拓境外市场,持续提升海外竞争力,二是12年和13年签订了大量境外合同,部分项目进入施工期。 13年新签合同额下降,在手订单仍充足。13年公司新签合同额为820.4亿元,同比减少16%,较计划完成情况减少3.5%;其中境内合同额653亿元,同比下降3%,占全部新签合同的79.6%;境外合同额为167.4亿元,同比下降45%。13年新签合同额未完成经营计划的主要原因是国内相关行业投资放缓,业主企业资金紧张,新建项目减少。14年一季度新签合同额为111.81亿元,同比下降46.4%。公司计划14年全年新签订单880亿元,实现收入687.1亿元。截止到2013年底,未完成合同额1212亿元,在手订单充足。 煤化工业务订单大幅增长。由于13年国家陆续批准多个大型煤化工项目,公司承揽煤化工订单增多,全年煤化工新签合同额为261.7亿元,同比增长55.1%,占新签合同总额的31.90%;而化工新签合同额为393.9亿元,同比降8.5%,仍占新签合同总额的48.02%,两块业务新签合同额合计占新签合同总额的80%。 应收账款、存货增长较快。截止13年底,公司应收账款为67.92亿元,同比增长36.06%;存货为128.58亿元,同比增长50.53%。14年一季度末,公司应收账款为63.88亿元,同比增长33.46%;公司存货为147.71亿元,同比增长43.77%。应收账款、存货增长较快的主要原因一是公司承揽项目增多,公司经营规模扩大,二是业主资金紧张,拖延结算。 经营活动产生的现金流大幅下降。13年公司经营活动产生的现金流净额为20.69亿元,同比下降30.95%;14年一季度,公司经营活动产生的现金流净额为-23.46亿元,主要原因为项目结算周期延长,经营活动现金流入同比减少15.22亿元,而现金流出同比仅减少0.06亿元。这是自上市以来,公司单季度经营活动产生的现金流最差值,未来随着项目结算,此种状况将逐渐好转。 投资评级:尽管业主资金紧张,项目结算周期拉长,经营活动产生的现金流有所下降,但在环保升级,缩减煤炭消费总量的背景下,发展新新型煤化工可有效解决因缩减煤炭消费带来的石油、天然气需求增长的问题。此外,刚公布不久的《安徽淮南新型煤化工基地总体发展规划》显示基地规划建设项目累计总投资约2113亿元,再次突显了地方政府对新型煤化工项目投资热度不减。而14年宁夏、内蒙、陕西、新疆等地仍将陆续启动建设多个大型煤制天然气和煤制烯烃项目,凭借多年项目经验积累及技术优势,公司在抢占市场中具有明显优势,预计新型煤化工订单仍将增长。我们预计2014-2015年EPS分别为0.76和0.86元,对应PE为8和7倍。我们维持“买入”评级。

13年公司净利润大幅下降。13年公司实现营业收入587.27亿元, 同比下降1.59%;营业成本为456.11亿元,同比增长0.69%;归属于母公司股东的净利润12.71亿元,同比下降76.95%;基本每股收益0.26元,同比减少76.15%;计划每股派发现金股利0.02元(含税)。其中四季度营业收入172.71亿元,同比下降1.66%,环比增长13.13%;营业成本为131.55亿元,同比增长1.05%,环比增长10.73%;归属母公司净利润为18.60亿元,同比增长169.84%,环比增长2.85%。 13年产销量仍稳步增长。13年公司原煤产量为7380万吨,同比增长7.5%;商品煤产量为6700万吨,同比增长6.7%,增长主要来自公司本部和澳洲煤矿;集团外运煤炭6565万吨;煤炭销量为1.04亿元,同比增长10.8%。 各部煤炭销售价格均有下降。13年公司本部煤炭售价为534.79元/吨,同比下降12.7%;山西能化煤炭售价为282.24元/吨,同比下降19.3%;菏泽能化售价为608.56元/吨,同比下降16.1%;鄂尔多斯能化煤炭售价为188.36元/吨,同比下降20.6%;兖煤澳洲售价573.62元/吨,同比下降11.5%;兖煤国际售价为304.36元/吨,同比下降9.2%。 国内煤炭业务成本控制显著。13年公司本部煤炭成本为236.17元/吨,同比下降26.8%;山西能化成本为213.02元/吨,同比下降34%; 菏泽能化成本为468.05元/吨,同比下降18.6%;鄂尔多斯能化成本为178.54元/吨,同比下降8%;而澳洲方面,兖煤澳洲成本为434.1元/吨,同比仅下降0.9%;兖煤国际成本为262.36元/吨,同比反而增长20.6%。国内成本下降原因有:煤炭景气时,公司对巷道做了大量投资,利于当前煤炭采掘,13年同比减少巷道掘进1万米,节约1 亿元;精简高级管理人员,降低员工薪酬,分流富裕人员,约节约开支6亿元;降低材料损耗,减少用工人数和下井次数;动用安全生产费和维持简单再生产费用储备。澳洲方面,劳工关系比较复杂,员工薪酬难降,目前公司已更换了部分管理层,以使管理更加扁平化,预计14年成本控制将有所体现。 煤炭业务毛利率小幅下降。13年公司煤炭业务营业收入为544亿元,同比下降3.98%;毛利率为24.04%,同比减少0.63个百分点。 外购煤主要用来培育客户,抢占市场。13年公司外购煤为3939.6万吨,同比增长21.5%;其中外购煤售价为582.81元/吨,同比下降12.5%;外购煤成本为579.60元/吨,同比下降12.7%;按此推算,公司外购煤毛利率仅为0.55%,可能处于亏损状态,公司仍保持较高外购煤采购量的原因是:内蒙古煤炭产能将陆续释放;公司在日照港有部分储备煤任务,由于煤炭存储时间越长将影响煤质,公司必须保证储备煤有一定的周转率;由于国内煤价相比日韩存在一定溢价,未来公司将加大澳洲煤出口中国的数量,13年此部分煤炭仅为10多万吨,14年计划1000万吨。基于以上三点,公司仍维持较高外购煤采购量,主要是提前布局,培育客户,抢占市场。 依煤炭品质考虑煤矿建设进度。面对低迷的煤炭市场环境,公司加快煤炭品质较好的煤矿的建设进度。比如:公司加快转龙湾煤矿的建设进度,预计今年即投产,石拉乌素煤矿和营盘壕煤矿预计16年投产;而安源煤矿和文玉煤矿建设进度并未提升。此外,公司本部的万福煤矿预计“十三五”末投产。 汇兑损失和减值损失是兖煤澳洲巨亏的主因。13年兖煤澳洲亏损47.78亿元,上年同期净利润为26.29亿元。净利润同比大幅减少的主要原因是:汇兑损失22.19亿元,无形资产减值损失20.52亿元。14年,公司对汇率已做了会计套期,预计14年汇率变动不会对公司业绩产生较大影响。 战略布局动力煤期货。为有效降低动力煤现货市场价格波动对公司生产经营的影响,公司决定14年对动力煤产品开展套期保值业务,以提高抵抗风险能力。目前,公司精通动力煤期货相关知识的人员少,并未具有开展动力煤期货的优势,未来主要由兖矿集团控股的上海中期期货负责相关业务的开展和人员培训工作,再视情况开展该业务。 投资评级:我们预计2014-2015年EPS分别为0.42和0.43元/股,对应PE为15.6和15倍,考虑到13年汇兑损失对公司业绩影响较大,14年公司已做了会计套期,以减少汇率变动对公司业绩影响,同时转龙湾煤矿投产,再加上公司卓有成效的成本控制能力,我们维持“增持”评级。 风险提示:宏观经济下滑超预期;政策性成本大幅上升的风险。

投资要点: 2013上半年业绩同比下降68%,二季度净利润环比增长54%。2013年上半年公司实现营业收入28.96亿元,同比下降33%;营业成本19.23亿元,同比下降16.5%;利润总额2.7亿元,同比下降77.7%;实现归属于母公司股东净利润3.3亿元,同比下降67.7%,基本每股收益0.2元;其中二季度营业收入19.3亿元,同比下降31%,环比增长9%,营业成本,同比下降19%,环比下降2.3%,归属母公司净利润3.2亿元,同比下降57%,环比增长54%。 受矿难及市场低迷的影响,上半年煤炭产量下降33%。一季度公司及贵州省发生多起矿难,公司下属煤矿停产整顿,煤矿的停产整顿影响了公司的产量释放,加上需求低迷,上半年公司煤炭产量423万吨,同比下降33%,销量362万吨,同比下降32%,但公司加大了精煤的洗出力度,精煤销量180万吨,只下降了13%。 上半年售价746元/吨,同比下降10%。公司加大精煤洗出率,导致公司综合售价只下滑了10%,但单位商品煤成本465元/吨,同比上涨了2%,煤炭毛利率下滑7.5个百分点至37.6%。 公司收入下降,但费率却上升较大。上半年三项费用率18.5%,提升6个百分点,主要是管理费用费率及财富费用费率提升,收入下降但管理费用基本维持不变,导致管理费率提升4.8个百分点,财务费用增长37%,导致费率提升1.5个百分点;上半年有效所得税率提升11.57个百分点至26.6%,这也导致了利润的下降。 受矿难的影响,今年产量下降较多,但公司在建产能较大,未来仍呈增长趋势。受矿难影响,今年上半年产量下降较多,预计下半年产量将有所恢复,明年产量有望恢复正常,中长期来看公司产量增速仍较高,一方面是公司在产矿井技改产能的提升,另一方面是公司在建矿的投产,公司目前在建矿主要是马依矿及发耳二期,其中马依矿产能960万吨,分东西及深浅4个矿,一期产能480万吨,发耳二期产能300万吨,预计2015年左右贡献产量,马依矿及发耳二期投产后,公司产能将得到极大的提升。 投资建议。我们预计公司2013年、及2014年的EPS分别为0.45元、及0.53元,对应动态PE分别为21倍及18倍,维持“增持”评级。 风险因素:煤价下跌超预期,煤矿投产进程低于预期,

公司业绩大幅下滑。上半年公司营业收入为145.45亿元,同比下降12.34%;营业成本111.77亿元,同比下降4.29%;营业利润为11.77亿元,同比下降43.62%;归属母公司净利润为7.91亿元,同比下降44.99%;每股收益元0.34元/股;其中二季度营业收入70.4亿元,同比下降13.43%,环比下降6.21%,营业成本为57.18亿元,同比下降1.91%,环比增长4.77%,营业利润为4.29亿元,同比下降56.75%,环比下降42.7%,归属母公司净利润为2.83亿元,同比下降55.14%,环比下降44.16%。 财务费用率上升,致期间费用率略升。上半年公司期间费用率为15.06%,较去年同期上升0.29个百分点,其中销售费用率为1.84%,比去年同期下降0.08个百分点,管理费用率为10.55%,较去年同期下降0.07个百分点,财务费用率为2.66%,较去年同期上升0.45个百分点。单看二季度公司期间费用率为14.9%,环比下降0.3个百分点,整体看公司成本控制能力较强。 会计估计变更,营业外收入及投资收益共增加利润2.66亿元。自5月1日起,应收账款计提坏账比例的会计估计进行变更,二季度资产减值损失冲回2.35亿元,上半年累计冲回1.5亿元;营业外收入增加1.06亿元,同比增长107.42%,主要是由于子公司金牛化工收回破产债权所致,营业外支出为0.37亿元,同比增加84.16%;投资收益为0.47亿元,同比增长50.58%,主要为公司参股厦门航空享受分红0.02亿元。 煤炭业务毛利率下滑,内蒙煤炭业务出现亏损。上半年公司原煤产量1889万吨,同比增长2.64%;合计生产精煤1044万吨,其中,冶炼精煤682万吨,同比增长6.81%;按原煤产量计算,上半年吨煤售价为599元/吨,同比下降21.29%,吨煤成本为428元/吨,同比下降15%,煤炭业务毛利率为28.48%,比去年同期下降5.3个百分点。上半年东庞通达煤电公司实现净利润5509万元,同比下降34%,冀中能源内蒙古公司亏损4398万元,同比下降309%。 非煤业务生产数据。生产焦炭59.20万吨,同比增加68.04%;生产玻纤制品2.94万吨,同比降低4.85%,生产水泥128.78万吨,同比降低12.83 %;生产水泥熟料77.89万吨,同比降低12.09%;发电7.24亿千瓦时,同比增加5.80%;生产PVC树脂9.20万吨,同比增长3.37%。上半年,从事焦炭业务的金牛天铁煤焦化公司亏损879万元,比去年同期亏损大幅缩减,从事玻纤制品的金牛玻纤公司亏损3365万元,亏损幅度扩大。 向集团定增募集资金将改善公司财务状况,降低公司财务费用。公司8月19日发布《非公开发行A股票预案》,拟向集团定增4亿股,发行价格7.75元,募集资金31亿元,扣除发行费用后用于偿还银行贷款和补充流动资金,其中不超过20亿元用于偿还银行贷款,剩余部分用于补充流动资金。若按贷款利率6%计算,20亿元募集资金偿还银行贷款后,全年为公司节省财务费用1.2亿元。 投资评级:若未考虑定增,预计公司13-14年的EPS分别为0.60和0.61元,对应PE为15.6和15.4倍;若考虑定增,预计公司13-14年的EPS分别为0.51和0.52元,对应PE为18.3和18.0倍;我们维持“增持”评级。 风险提示:公司成本上升高于我们的预期; 经济结构调整影响下游需求,煤价降幅超预期;公司非公开发行低于预期。

公司收入增长,业绩下滑。2013年上半年公司营业收入405.93亿元,同比增长20.88%;营业成本为383.32亿元,同比增长27.26%;营业利润为9.37亿元,同比下降48.5%;净利润为5.97亿元,同比下降54.92%;归属于母公司的净利润为6.4亿元,同比下降51.74%;每股收益为0.27元;其中:二季度公司营业收入为205.2亿元,同比增长13.85%,环比略增2.23%;二季度营业成本为196.58亿元,同比增长20.03%,环比增长5.27%;归属母公司净利润为1.37亿元,同比下降76.31%,环比下降72.74%。 煤炭业务收入降幅较大,其他业务收入增收不增利。公司营业收入为406亿元,同比增长20.88%,其中煤炭产品销售收入130亿元,同比下降18.15%,其他业务收入276亿元,同比增长55.78%,但其他业务收入毛利率为负4.1%。 各煤种销量均下降,尤其业绩贡献能力较大的喷粉煤销量降幅最大。上半年公司煤炭产量为1599万吨,同比降低2.97%;采购集团及其子公司煤炭1531万吨,同比增加0.46%;其中收购集团原料煤638万吨。销售煤炭2767万吨,同比降低6.65%。其中块煤296万吨,同比降低3.58%;喷粉煤314万吨,同比降低14.44%;选末煤2,042万吨,同比降低5.90%;煤泥销量115万吨,同比降低4.17%。在煤炭销售结构中,公司块煤占比10.7%,较去年同期增加0.3个百分点;喷粉煤占比11.3%,较去年下降1个百分点;末煤占比为73.8%,较去年增加0.1个百分点。 煤价降幅大于成本降幅,喷吹煤毛利率降幅最大。上半年公司煤炭综合售价为468元/吨,同比下降12.3%,其中末煤下降9.5%,块煤下降6.2%,喷粉煤下降20.6%,煤泥下降28.9%;煤炭吨煤成本为395元/吨,同比下降7.1%,其中末煤下降7.5%,块煤下降4.4%,喷粉煤下降5.2%;煤炭业综合毛利率为15.5%,较上年同期下降4.8个百分点,其中末煤吨毛利亏损5元/吨,喷粉煤毛利率为29.98%,较去年同期下降11.4%,块煤毛利率为42.04%,较去年同期下降1.07个百分点,降幅较小。 期间费用率下降。上半年公司期间费用率为2.72%,比去年同期下降0.83个百分点,其中销售费用率为0.36%,下降0.15个百分点,管理费用率为2.11%,下降0.75个百分点,财务费用率为0.25%,略增0.08个百分点,期间费用率显示在市场低迷期,公司强化经营管理,控制成本较突出。 外延增长空间广阔。公司控股股东阳泉煤业集团煤炭地质储量为88.91亿吨,可采储量为53.23亿吨,核定产能为8392万吨/年,2012年产量为6881万吨。而公司拥有煤炭地质储量为32亿吨,可采储量为19亿吨,12年原煤产量为3042万吨,由此可看出集团地质储量是公司的2.78倍,可采储量是公司的4.38倍,产量是公司的2.3倍,未来集团公司资产注入将成为公司外延增长的最大动力。 投资评级:我们预计2013-2014年,每股收益为0.49元,0.51元,对应的PE为19.21倍,18.57倍。除整合矿外,公司所属煤矿产能基本释放,未来增长主要看集团资产注入,考虑到目前盈利性较强的喷粉煤价格趋稳,山西政府推出“煤电互保”政策,同时暂缓煤炭企业矿山环境恢复治理保证金(10元/吨)和煤矿转产发展资金(5元/吨),对公司经营环境起积极作用,因此我们暂维持“增持”评级。 风险提示:煤价下降超预期影响公司业绩。

转型以来,公司可圈可点亮点多多。1)公司2009年涉足煤炭,三年完成三次增发,共募集73.4亿资金,收购大批煤炭资源,截止12年底,公司已收购煤炭储量为18.69亿吨,产能1695万吨,其中焦煤7.25亿吨,产能1095万吨;2)公司总资产从2009年的19.49亿元增至2012年的425.69亿元,增长21倍;3)公司所属净利润由2009年的0.22亿元增至2012年的9.88亿元,增长44倍。 今年股权收购暂时搁置,不影响公司长期成长性。证监会暂停审核公司通过发行股份收购部分煤矿的少数股东权益的并购重组方案后,董事会终止本次并购重组议案,短期不再谋求资产重组,权益产能提升受到限制。但目前公司产能并未完全释放,随着煤矿技改完成,今明两年银源兴庆(90万吨)、森达源(120万吨)、新疆双安(120万吨)仍能带来部分产量增量,预计13、14年公司产量为1050万吨和1150万吨,增速分别为24%、9.5%,2015年后陕西亿华矿业可带来部分产量增量,成长仍可期。 采取多种手段降本增效。加快技改进程,提升产量释放速度,降低吨煤运营成本;强化煤质管理,提高原煤开采回收率,并相应减少规费支出;销售转向以直接终端客户为主,减少中间销售费用;提高原煤入洗率,增加产品附加值。 积极调整债务结构,降低财务费用。目前公司年均债务成本为10%,债务成本较高,主要为公司前期融资渠道过分依赖信托,而信托融资成本偏高所致。为降低债务成本,公司通过发行公司债及向银行融资,以较低成本的融资替代较高成本的融资。此前,公司已成功发行30亿元公司债,置换出前期债务成本较高的融资。现公司拟再次发行不超过38亿公司债,主要资金仍用于置换公司及其子公司的债务,根据目前债券市场环境,我们预计此次债券利率不超过6%。此外,公司从国家开发银行获得37.5亿元融资,期限1-8年不等,利率均为央行同期同档次基准利率,若用此融资置换前期高成本融资后,以上两笔融资将为公司节省2.7亿元的财务费用。 页岩气公司设立完毕,短期难贡献利润,但战略意义深远。公司联合江苏长江地质勘察院设立贵州永泰能源页岩气开发有限公司,公司持股86.5%。页岩气公司设立的完成标志着公司对贵州凤冈二区页岩气矿产资源的勘查与开发工作正式展开。该区块勘查总投入预计为4.37亿元,预计页岩气资源量为1271.8亿立方米。我们认为尽管美国页岩气已经实现规模化开采,页岩气技术相对成熟,但由于我国页岩气开采积累经验少,且我国地质开采条件与美国地质开采条件存在差异,美国页岩气开采技术可移植性仍有待检验,此外,我国页岩气输送管道等基础设施不完善,受管道投入资金需求量大的影响,短期内管网建设也不会有明显改善。因此我们预计未来3-5年内,公司页岩气项目难贡献利润,但考虑到天然气价格长期看涨,该项目将为公司带来可观的资产增值。 电厂建设紧锣密鼓,产业链逐步完善。江苏徐州,2×1000MW超超临界燃煤机组,已经得到地方发改委批准,尚待国家发改委核准,计划2016年并网发电;晋陕地区4×1000MW大型超超临界煤矿坑口燃煤机组,正在处于规划论证阶段,公司规划到2020年末形成7000MW发电能力。 投资评级:面对低迷的煤炭市场环境,公司经营压力明显增大,为应对煤价下跌带来的不利影响,公司加强销售管理,实现产供销一体化运营,同时积极采取降本增效措施,再加上公司通过多种途径融资置换前期高成本融资,降低财务费用,部分弥补了煤价下降带来的不利影响,对公司业绩起积极作用,我们预计2013-2014年公司EPS分别为0.57和0.71元/股,对应PE为10.3倍、8.3倍。我们维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济下滑超预期,影响煤炭终端需求,煤价下降超预期;政策性成本大幅上升的风险;公司收购煤矿产量释放进度低于预期。

2012年业绩符合预期,四季度净利润环比大幅增长。2012年公司实现营业收入78.8亿元,同比增长5.59%;营业成本46亿元,同比增长11.5%;利润总额18亿元,同比下降11.7%;实现归属于母公司股东净利润14.9亿元,同比下降11.9%;基本每股收益0.91元,拟每10股派发现金股利4.5元(含税)。其中四季度营业收入19.3亿元,环比增长20%,归属母公司净利润3.2亿元,同比下降17%,环比增长80%。 受矿难及煤价的影响,2013年一季度净利润大幅下滑。一季度公司及贵州省发生多起矿难,公司下属煤矿停产整顿,目前只有金佳矿没有复产,煤矿的停产整顿影响了公司的产量释放,导致公司一季度业绩下滑较大,一季度营业收入13.8亿,同比下降36%,环比下降28%,营业成本9.7亿,同比下降14%,环比下降20.6%,归属于母公司股东净利润1.28亿元,同比下降76.9%,环比下降59.4%,每股收益0.08元;一季度投资收益9230万元,同比下降31%,环比下降34%。 公司煤炭产量同比增长10%,但销量同比只增长2.5%。2012年煤炭产量1355万吨,同比增长10%,销量1013万吨,同比增长2.5%,煤炭洗出率的下降导致销量增速低于产量的增速。 煤炭价格上下半年相差较大。2012年煤炭毛利率下滑3.6个百分点至40.7%,下半年毛利率只有34.9%,2012年全年煤炭综合售价778元/吨,同比增长1.1%,其中上半年均价831元/吨,下半年只有718元/吨,环比下降14%。 2012年三项费用率提升2.46个百分点。2012年三项费用率14.26%,提升2.46个百分点,主要是管理费用及财富费用提升,管理费用增长28%,财务费用增长126%。

同价不同期,吨储量采矿价格偏贵。此次公司收购资产,煤种主要为焦煤、肥煤,增加权益保有储量增加1.7亿吨,增加权益可采储量8614万吨。按保有储量计算,此次增发收购煤矿吨储量采矿权价格为29.38元/吨,吨可采储量采矿权价格为58.8元/吨。与公司历史收购数据对比,吨储量采矿权价格相差不大,考虑到煤炭市场低迷,我们认为公司此次收购价格偏贵。 增发资产增厚公司业绩。公司以11.84元/股发行5.03亿股,我们剔除12年各公司减值准备对公司净利润的影响,收购PE为52,收购价格较高,若按各矿正常生产后按净利润200元/吨计算,PE将为11.47,收购价格较合理;收购PB为4.47倍,估值偏高;考虑到源达煤业2014年才能释放产量,按照吨煤净利为200元/吨计算,13年增发资产增加净利润3.1亿元,较12年净利增长31.4%,而公司总股本增加5.03亿股,增长28.45%,增发收购资产增厚业绩。 控股股东10亿元认购股份,用于补充公司流动资金,有效降低公司财务费用。公司控股股东将用现金10亿元认购发行股份,增发完成后控股股东持股比例由增发前的40.38%下降为35.2%,该配套资金将用于补充公司流动资金,若按照公司最近发行的债券利率5.45%计算,将可能节省5450万元财务费用,对公司盈利提升起到积极作用。 收购资产盈利能力提升及权益比例的上升助推业绩增长。增发收购资产中,12年三家公司计提固定资产减值准备,银源兴庆计提3437万元,银源华强计提1800万元,银源新安发集团7286万元,银源兴庆发生盘亏损失2604万元,非经常性损益共发生1.5亿元,剔除以上影响净利润为1.98亿元,森达源仍在技改过程中,预计于2014年试生产,2015年完全达产。按吨煤净利润200元/吨计 算,完全达产后增发收购资产净利润为9亿元,权益比例提升使归属母公司净利润提升4.32亿元。 未来公司看点多。自2009年以来,公司每年都进行收购煤炭资产,到目前为止,收购煤炭保有储量已达到18.66亿吨,产能达到1695万吨,公司产量已经从2010年的95万吨增至12年的846万吨,产量急剧扩张,未来几年产量增长一方面来自自身煤矿技改完成释放产量,一方面公司力争到2020年末煤炭产能达到3,000万吨以上,目前产能与目标产能仍有较大差额,未来潜在收购预期较强。此外,公司中标贵州凤冈页岩气二区块页岩气探矿权出让招标项目,该业务有望成为未来公司业绩成长点,公司火电发电厂项目也在紧锣密鼓的推进当,永泰能源正逐步成长为一家综合性能源生产企业。 投资评级:按增发完成后股本计算,我们预计2013-2014年公司EPS分别为0.71和0.87元/股,对应PE为13.6、11.1。鉴于公司停牌期间,煤炭板块跌幅较大,公司复牌后公司股价迅速急跌,现已从2月份高点累计下跌30%左右,回调较充分,建议投资者积极介入。我们维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济下滑超预期,影响煤炭终端需求;政策性成本大幅上升的风险;公司收购煤矿产量释放进度低于预期。

2012年净利润大幅下降。2012年公司营业收入200.7亿元,同比下降10.5%,营业成本118亿元,同比下降3.9%,利润总额30亿元,同比下降30.92%,归属上市公司股东净利润25.7亿元,同比下降33%,基本每股收益1.12元;公司拟每10股派3.36元。 受费用上升的影响,四季度净利润环比下降56%。公司一至四季度实现的净利润分别为9.5亿、8.8亿、5亿及2.3亿,逐季减少;四季度营业收入环比增长10.33%,营业成本环比增长2.29%,管理费用环比增长48%,财务费用环比增长484.92%,导致四季度归属母公司净利润环比下滑56%。 2012年煤炭产量低于原计划。公司原计划2012年煤炭产量力争突破3500万吨,但受整合煤矿投产进度及市场需求低迷的影响,公司实际完成产量3334万吨,同比下降2.6%,销售煤炭2872万吨,同比下降3%,其中混煤及喷吹煤基本各占一半。 2012年煤炭综合售价下降7%,煤炭毛利率大幅下滑。2012年商品煤平均售价662元/吨(上半年均价723元/吨),同比下降6.7%,吨煤成本374元/吨,同比基本持平,煤炭毛利率43.5%(上半年毛利率45.14%),同比下滑4.55个百分点。 公司资产注入预期强烈。潞安集团是山西五大集团里唯一没有信达股权的集团,山西国资委全资拥有潞安集团,因此公司资产注入不存在政策障碍,未来资产注入概率较大。 维持“增持”投资评级。不考虑资产注入我们预计2013/2014年每股收益分别为1.14元/1.23元,对应动态PE分别是12、11倍,我们认为公司资产注入预期较强,且近两年整合的小煤矿产能未来两年将逐步释放,我们仍维持“增持”投资评级。 风险因素:需求低迷,煤价大幅下滑的风险;安全风险。