事项: 民生银行1月19日发布2012年度业绩快报,全年营收1030.9亿元,同比增长25.2%,归属股东净利润375.6亿元,同比增长34.5%,EPS1.34元,ROE25.2%;贷款和存款余额分别同比增长15%和17%,资产和负债余额分别同比增长44%和45%,BVPS5.75元;不良率0.76%,季度环比上升4bps。 平安观点: 价稳量升、归属股东净利润超万得一致预期3.9%:2012年全年,民生小微贷款利率上浮均保持在30%以上,我们判断四季度定价水平甚至出现小幅提升,核心业务价格保持稳定,另一方面,小微贷款投放从2H12重新开始加速,同业资产负债大幅扩张,价稳量升的搭配是2012年业绩增长的主要驱动因素,四季度贷款定价水平稳中略升、同业资产负债放量是推动业绩超预期的主要原因。 四季度小微贷款继续发力、小微2.0综合贡献提升:继3Q12增速回升之后,小微贷款投放在四季度继续发力,我们预计,4Q12小微贷款余额增长300亿左右,占全年余额净增量的40%,2012年末小微贷款余额已超过3100亿,占总贷款比重23%。由于节假日集中,四季度是小微企业的生产旺季,亦是小微贷款的需求旺季,银行议价能力有所增强,我们相信,民生四季度小微贷款定价水平应当在前三季度平均上浮30%的基础上稳中有升,配合投放量的放大,对利息收入及息差均有正面贡献。此外,随着小微2.0的推出,民生的小微业务已从过去围绕贷款的单一重心,发展为对贷款、结算、存款、中间业务的全面重视,其中,大量结算业务和客户的拓展,对存款的拉动效果显着,4Q12存款余额环比增长4.0%,高于贷款余额增速1.5个百分点,正是这一进步的体现,民生过去较为薄弱的存款基础正在依托小微业务迅速强化。向前看,我们预计小微业务增速将会保持,对存款和中间业务的拉动效应将进一步体现,贷款定价水平不会出现明显下滑。 同业业务大幅扩张、预计1Q13规模将稳中略降:4Q12资产和负债余额分别环比增长14.3%和14.7%,远超存贷款余额增速,全年资产负债增速超过40%。四季度银行间市场利率波动,我们判断,民生在四季度大幅加强了同业资产配置力度,以把握市场机会,故造成资产负债余额增速远超存贷款余额增速。但同业市场利差较薄,同业业务规模做大之后对整体息差有摊薄作用,我们预计,在2013年同业市场不出现大机会的情况下,民生全年同业资产负债规模将基本稳定在当前水平,1Q13甚至可能出现环比下降,更多专注于市场机会的相机把握,规模调整灵活性增强将缓解同业资产对息差的摊薄影响。 4Q12不良率升幅大于同业、预计核销力度较小是重要原因:民生4Q12不良率环上升4bps,升幅大于已披露业绩的兴业(环比下降2bps)和浦发(环比持平),我们认为,一方面民生小微贷款占比远超其它银行,高收益下风险更高本是合理情况,另一方面,我们预计四季度民生 不良核销力度远小于同业,2013年1月4日曾披露董事会同意核销5250万元不良贷款。总体 而言,我们认为民生的不良率升幅符合预期,资产质量风险可控,2012-13年,我们预计不良率分别为0.76%、0.86%,信用成本分别为65bps、72bps,拨备覆盖率分别为336.2%、341.4%。 上调盈利预测、维持“推荐”评级:基于小微业务的成长前景和资产质量压力缓解预期,我们分别上调了2012-14年盈利预测10.5%、11.4%、11.9%,2012-14年EPS分别为1.32、1.56、1.86元,BVPS分别为5.75、6.78、8.06元,对应1月18日收盘价8.78元动态P/E分别为6.6、5.6、4.7倍,动态P/B分别为1.5、1.3、1.1倍,维持“推荐”评级。 风险提示:中小企业经营状况大幅恶化、利率市场化进程快于预期。

归属股东净利润超市场一致预期5.8%、将拉动银行板块估值继续修复:兴业净利润超预期幅度居目前已披露业绩快报的三家银行之首,超过35%的利润增速对市场而言是一个惊喜。得益于其业务条线专业化改革的推动,该行资产规模增长迅速、息差表现优异、中间业务增长强劲、不良率环比下降。我们预计,从兴业自身来看,改革完成后的制度和体系优势,将持续利好其基本面,从银行板块整体来看,兴业靓丽的业绩将进一步强化市场风险纠偏,拉动银行板块估值继续修复。 条线专业化改革推动的快速发展:兴业对公、零售、金融市场条线专业化改革完成后,对业务的推动作用已在去年前三季度业绩中得到了有力体现,我们判断,改革红利在四季度继续释放:1)去年以来兴业在以深层次银信合作等为代表的新兴融资领域表现活跃,资产规模迅猛增长,制度优势保证了各条线间合作不断深化,极大发挥了在业务拓展上的整体效应;2)去年全年息差总体表现优异,我们预计,尽管4Q12受贷款重定价影响出现收窄,但全年息差同比扩大12bps至2.60%;3)中间业务增长强劲,我们认为,同业业务及银银平台的传统优势,加上条线改革后的协同效应,是推动兴业中间业务逆势扩张的主要原因。 预计四季度核销后不良“双降”、拨备压力缓解:4Q12不良率环比下降2bps至0.43%,我们预计,不良余额在核销后环比下降0.5%。同时,拨备覆盖率季度环比提升35个百分点至466%,我们相信这已是当前上市银行最高水平。在资产质量压力稍有缓解的背景下,我们预计,与前三季度力度空前的拨备计提相比,四季度信用成本应有显著下降,去年全年信用成本预测为88bps、四季度8bps,四季度拨贷比环比上升7bps至2.01%。2013-14年,我们预计不良率将分别小幅反弹至0.50%和0.55%,信用成本分别为90bps和80bps,拨备计提力度不会出现明显下降。 定增已于2012年底完成、提升当年资本充足率预测1.6个百分点:业绩快报显示,235亿定增已于12月31日获得证监会批文当天顺利完成,募集资金已经计入2012年底所有者权益,因此,我们预计,2012年末核心资本充足率和资本充足率已分别提升至10.39%和12.72%,为期近一年的定增工作终在去年底顺利收官。 上调盈利预测、维持“推荐”评级:我们分别上调了2012-14年盈利预测7.6%、6.4%、6.9%,2012-14年EPS分别为3.22、3.23、3.87元(按照证监会规定,定增完成后新增股本将于2013年1月起纳入EPS计算),BVPS分别为13.35、16.22、19.67元,对应1月9日收盘价16.79元动态P/E分别为5.2、5.2、4.3倍,动态P/B分别为1.3、1.0、0.9倍。业绩超预期、基本面持续向好,维持“推荐”评级。 风险提示:流动性大幅收紧、利率市场化进程快于预期。

事项:浦发银行1月4日发布2012年度业绩快报,全年营收826.2亿元,同比增长21.6%,归属股东净利润341.6亿元,同比增长25.2%,EPS1.83元,ROE20.9%;贷款和存款余额分别同比增长16.0%和15.3%,BVPS9.52元;不良率0.58%,与3Q12持平。 平安观点:归属股东净利润超市场一致预期4.6%、将强化银行板块的风险纠偏和估值修复:我们判断业绩超预期的主要贡献因素有两点:1)存款年末没有冲量,主动压降了高息协议存款占比,主动降低了低收益同业资产扩张速度;2)资产质量企稳缓解拨备计提压力。浦发以超过25%的净利润增速拉开了银行业绩快报的序幕,我们预计,随之而来的将会是更多的超预期业绩快报陆续披露,从利润增速和资产质量两端同时打消市场的担忧,在来自基本面利好的不断刺激下,市场对银行业的风险纠偏将继续推进,银行板块的整体估值水平将得到持续修复。 存贷款未出现年末冲量、同业资产增速放缓:四季度,贷款和存款余额分别环比增长2.1%(3Q124.2%)和1.0%(3Q122.5%),均低于三季度的水平。由于年末考核因素,四季度一般会出现存贷款(尤其是存款)季末冲量的现象,环比增速往往显著高于三季度,2012年却一反常态,存贷款均未出现季度末的时点性异动。我们认为,在下半年流动性逐步宽松的背景下,2011年以来严峻的存款压力、以及由此带来的季度末贷存比考核压力较上半年已有实质性缓解。同时,我们判断,浦发在四季度主动压降了同业资产增速,总资产环比增速仅0.2%,低于贷款余额环比增速1.9个百分点,全年贷款和总资产同比增速分别为16.0%和17.3%(2011年两者分别为16.1%和22.5%),增速差已显著收窄,贷款占总资产比重已从2Q12的低点47.8%回升至49.1%。我们预计,未来存贷款将保持平稳增长,再辅以压降同业资产增速等措施,对防止息差进一步大幅下降有积极影响。 资产质量已有企稳迹象、预计受到了不良核销的正面推动:四季度,不良贷款余额环比增长2.7%,显著低于4Q11-3Q1213.9%的平均单季环比增速,不良率与三季度持平,由于银行普遍会在四季度核销不良贷款,我们判断,浦发四季度不良率环比稳定,应当受到了核销的正面影响。我们测算,在不考虑核销的情况下,浦发四季度不良余额环比增速应在12%左右,亦是4Q11以来的最低水平,不良率环比上升5bps至0.63%,虽与前三个季度环比升幅相当,但考虑到4Q12贷款增速(2.1%)显著低于前三个季度(平均4.3%),这表明不良上升的速度已在四季度出现放缓。因此我们认为,始于4Q11的资产质量恶化周期已开始出现企稳迹象,由于在江浙地区的业务深度大于股份制同业,浦发在本轮资产质量周期中受到了较大冲击,这也是去年不断压低其估值水平的重要因素,资产质量显现出的企稳迹象,将推动估值修复继续深化。 上调盈利预测、维持“推荐”评级:我们分别上调了2012-14年盈利预测4.9%、5.1%、6.2%,2012-14年EPS分别为1.83、2.04、2.28元,BVPS分别为9.52、11.24、13.20元,对应1月4日收盘价10.02元动态P/E分别为5.5、4.9、4.4倍,动态P/B分别为1.1、0.9、0.8倍。 业绩超预期、资产质量出现企稳迹象,维持“推荐”评级。 风险提示:江浙地区资产质量继续大幅恶化、利率市场化进程快于预期。

定增获批时点符合预期、影响中性、提升2013年核心资本充足率1.1个百分点: 我们测算,本次定增完成后,将提升2013年核心资本充足率和资本充足率1.1个百分点至9.71%和12.14%,提升2014年核心资本充足率和资本充足率0.9个百分点至9.66%和11.87%,摊薄2013-14年EPS15.1%至3.03元和3.62元,由于定增价格已低于BVPS(3Q12BVPS12.78元),因此将分别摊薄2013-14年BVPS3.9%和6.0%至16.05元和19.37元。 彻底消除资本瓶颈、2012-14年利润增速行业领先:由于定增方案一直未获证监会正式批文,兴业核心资本充足率至3Q12已下滑至8.27%,列16家上市银行倒数第二,迫切需求资本补充。我们相信,股份发行认购工作将尽快完成,资本瓶颈的制约将被彻底消除。该行已于2012年完成对公、零售和金融市场三大业务条线的专业化改革,三大条线间相互促进的发展模式已在2012年前三季度的优异业绩中得到初步体现,我们预计,制度优势将持续推动各业务条线均衡、快速发展,2012-14年,归属股东净利润增速为26.5%、19.4%、19.5%,领先同业。 拨贷比已得到显着提升、拨贷比将于2013年提前达标:得益于优异的盈利状况,2012年兴业大幅提高了拨备计提力度,前三季度非年化信用成本达82bps,居上市银行第一,三季度末拨贷比已提升至1.95%(2011年末仅1.46%)。我们预计,2012年全年信用成本为90bps,2012年末拨贷比将进一步上升至2.05%,2013年,信用成本将小幅提高至95bps,年末拨贷比将达到2.62%,拨贷比缺口这一抑制该行估值提升的潜在风险因素将被消除。 维持“推荐”评级:我们预测,兴业2012-14年的EPS分别为2.99、3.03、3.62元,BVPS分别为13.43、16.05、19.37元,对应1月4日收盘价16.79元动态P/E分别为5.6、5.5、4.6倍,动态P/B分别为1.2、1.0、0.9倍。定增终于尘埃落定,中长期发展制度优势显着,维持“推荐”评级。

事项: 招商银行2012年前三季度归属股东净利润347.9亿元,同比增长22.6%,EPS1.61元。第三季度,归属股东净利润114.1亿元,同比增长16.6%,贷款和存款余额环比分别增长2.9%和-1.8%,净息差环比收窄11bps至2.92%,不良贷款余额环比增长10.2%,不良率0.59%,环比上升4bps,拨备覆盖率377.4%,环比下降26.7个百分点,核心资本充足率和资本充足率分别为8.47%和11.56%。 平安观点: 不良增幅较大:上半年逾期贷款快速增长的影响开始体现 三季度末,不良贷款余额环比增长10.2%,在已披露业绩的银行中增速居前。 我们曾在招行的中报点评中指出,今年上半年该行90天内逾期贷款增速同业居前,将对下半年的资产质量形成压力。我们认为,三季度不良增速较快,正是受上半年90天内逾期贷款快速增长的直接影响。此外,从今年中期数据来看,招行90天内逾期比重较高,因此需关注其未来清收的力度与成效。 息差逐季下行趋势确立、反弹时点有望在1Q13之后 前三季度,招行净息差3.04%,同比上升1bp,第三季度,单季息差环比下降11bps(二季度息差环比下降18bps),本轮周期中息差逐季下行的趋势已经确立。向前看,我们预计息差将维持逐季收窄的趋势,明年1月1日存量住房按揭贷款向下重定价亦将对息差有较大的一次性冲击,但随着存款重定价的展开,降息窗口的逐步关闭,息差反弹的时间窗口有望在明年一季度之后开启。 三季度存款余额环比下降、贷存比或逼近监管上限 三季度末,存款余额时点数环比下降1.8%,并未出现季末冲时点的情况,从已披露的三季报看,大部分银行都弱化了季末冲刺的力度,此前,银行多通过高价、短期的协议存款冲高季末时点数据,减少吸收此类存款,将对息差的下行压力形成一定缓解。另一方面,我们也注意到,以三季度末存贷款余额直接计算,贷存比已上升至76.1%,尽管监管口径贷存比会低于直接计算的数值,但我们相信,监管贷存比也应逼近75%的上限,因此,四季度吸存压力依旧较大,同时信贷投放能力可能会受一定制约。 手续费收入增长逐步恢复 今年上半年,由于监管机构对银行收费项目的清理与规范,银行中间业务增长受到了一定影响,但可喜的是,在托管、结算等业务的推动下,招行手续费收入增长在三季度逐步恢复。前三季度,招行净手续费收入同比增长23.5%,第三季度同比增长32.9%,三季度增速同业领先,净手续费收入在营收中的占比亦环比回升50bps至17.53%。

盈利表现好于市场预期. 新华保险披露三季报。1-3Q12实现归属母公司净利润23.24亿元,同比增长2.4%,每股收益0.74元。每股净资产11.05元,较2011年底增长10.1%。3Q12单季净利润4.20亿元,同比下降15.0%,盈利表现好于市场预期。 三季度计提资产减值损失27.5亿元. 2012年三季度股债双杀,沪深300指数下跌6.8%,中债全价指数下跌1.2%,受此影响新华保险3Q12单季计提资产减值损失27.5亿元,是盈利同比下降的主要原因,净资产也受此影响较年中下降1.3%。新华保险2011年计提资产减值损失4.83亿元,2012年前三季度计提资产减值损失47.69亿元。2012年前三季度,新华保险年化总投资收益率为2.9%,n所得税调整贡献净利润4.44亿元. 新华保险1-3Q12税前利润共计18.8亿元,同比下降26.4%,公司通过确认递延所得税资产贡献进行所得税调整,实现所得税收入4.44亿元,去年同期计提所得税费用2.86亿元。 寿险业务持续低迷,低于预期. 虽然新华保险2011年底上市融资后解决了资本金和机构开设问题,但今年以来并未表现出优于同业的业务表现,个人寿险新单保费持续低迷,银保业务更是受行业影响出现大规模负增长,预计前三季度个险新单保费增速累计同比下滑约3%,银保新单保费增速累计同比下滑超过20%。 盈利预测与估值. 新华保险业务表现低迷,又面临12月份限售股解禁减持的压力,公司股价自三季度以来出现大幅回调,充分反映了市场对于公司业务、盈利、减持方面的悲观预期。从长期投资的角度考虑,我们认为公司当前估值水平极具吸引力,公司长期价值被严重低估,维持新华保险“推荐”评级。我们预计新华保险2012-2013年EPS分别为0.92元和0.89元,当前股价对应PE分别为24倍和25倍,P/EV分别为1.1倍和0.9倍,新业务价值倍数分别为2倍和-1倍。

盈利低于市场预期中国人寿披露三季报:1-3Q12实现归属母公司净利润74.28亿元,同比下降55.6%,每股收益0.26元。每股净资产7.50元,较2011年底增长10.7%。3Q12单季净利润亏损22.07亿元,盈利表现低于市场预期。 3Q12计提巨额资产减值损失139亿元,浮亏基本消化完毕中国人寿3Q12单季计提资产减值损失139亿元,是盈利同比大幅下降的主要原因。中国人寿2011年计提资产减值损失129.4亿元,2012年前三季度计提资产减值损失290.2亿元,两年共计419.6亿元。根据我们测算,中国人寿已将自去年以来因股市持续低迷形成的巨额浮亏消化完毕,未来可以轻装上阵,盈利增长可期。 股债双杀引致3Q12资产减值损失大幅增加2012年三季度股债双杀,沪深300指数下跌6.8%,中债全价指数下跌1.2%,据此测算中国人寿新增浮亏约150亿元,受此影响中国人寿3Q12计提巨额减值损失,净资产较年中下降0.6%。中国人寿前三季度年化净投资收益率为4.49%,总投资收益率为2.17%。 近期业务表现优异,保费增速大幅回升中国人寿新领导上任后,提出“规模与价值并重”的发展思路,并大力推进保障型产品的销售,近期中国人寿保费增速明显好转,3Q12单季已赚保费同比增长12.3%,预计单季个险新单保费增速超过40%。 盈利预测与估值通过3Q12计提巨额减值损失,中国人寿已基本消化由于股市持续低迷产生的浮亏,未来盈利增长可期。同时,新管理层上任后公司的业务表现持续好转,“规模与价值并重”的发展思路有望使中国人寿摆脱自去年以来持续的新单保费负增长局面。我们维持中国人寿“推荐”评级,预计中国人寿2012-2013年EPS分别为0.45元和0.83元,当前股价对应PE分别为39倍和21倍,P/EV分别为1.4倍和1.2倍,新业务价值倍数分别为7倍和3倍。 风险提示:A股市场持续下行,新单保费低于预期。

盈利略低于市场预期 中国太保披露三季报。1-3Q12实现归属母公司净利润31.35亿元,同比下降55.3%,每股收益0.36元。每股净资产9.47元,较2011年底增长6.0%。3Q12单季净利润4.97亿元,同比下降58.7%,盈利表现略低于市场预期。 三季度股债双杀引致投资收益下滑资产减值增加 2012年三季度股债双杀,沪深300指数下跌6.8%,中债全价指数下跌1.2%,受此影响中国太保3Q12单季计提资产减值损失16.0亿元,是盈利同比大幅下降的主要原因,净资产也受此影响较年中下降0.4%。中国太保2011年计提资产减值损失28.50亿元,2012年前三季度计提资产减值损失41.75亿元,两年共计提70.25亿元。 太保寿险营销渠道新单保费增速保持业内领先水平 太保寿险1-3Q12保费收入749.38亿元,同比增加0.6%。太保寿险营销渠道新单保费增速保持业内领先水平,实现新单保费收入96.31亿元,同比增长11.2%,其中营销渠道新单期缴保费收入90.33亿元。 太保产险新渠道业务快速发展太保产险1-3Q12保费收入520.51亿元,同比增长11.2%。电销业务保费收入71.36亿元,同比增长108.8%;交叉销售保费收入18.89亿元,同比增长28.4%。今年产险行业持续的激烈竞争对公司产生较大影响,保费增速低于行业平均水平,综合成本率持续上升,预计全年综合成本率接近95.0%。 盈利预测与估值 公司坚持推进“双聚”战略,加强营销队伍管理,寿险营销渠道新单保费增速保持业内领先水平。虽然公司盈利受资本市场影响陷入短期低迷,但并不影响公司的长期投资价值,我们看好公司未来的业务发展和盈利修复,维持中国太保“推荐”评级。我们预计中国太保2012-2013年EPS分别为0.62元和1.24元,当前股价对应PE分别为30倍和15倍,P/EV分别为1.2倍和1.0倍,新业务价值倍数分别为4倍和1倍。 风险提示:A股市场持续下行,新单保费低于预期。

平安观点: 中国人寿3季度单季亏损约21亿元,盈利下滑程度超市场预期。中国人寿2011年前三季度实现净利润167.17亿元,如按净利润同比下降55%计算,中国人寿2012年前三季度实现净利润约75亿元,3季度单季亏损约21亿元。 预计中国人寿3季度计提资产减值损失约130亿元,是净利润同比大幅下滑的主要原因。中国人寿计提资产减值损失的力度很大,从2011年至2012年中期,中国人寿共计提资产减值损失280.6亿元。截至2012年6月末,中国人寿权益类资产总额为1644亿元。经过此次巨额减值损失计提,中国人寿已经基本消化掉因去年股市大幅下滑形成的巨额浮亏,预计从四季度开始将会有不错的盈利增速表现(去年四季度计提资产减值损失69.4亿元)。 股债双熊,预计中国人寿2012年3季度新增浮亏约150亿元,净资产较2012年中期下降约4%。2012年3季度上证指数下跌6.3%,沪深300指数下跌6.8%,中债全价指数下跌1.2%,中证全债指数下跌7.0%。根据中国人寿2012年中期投资资产测算,预计中国人寿3季度新增浮亏约150亿元,净资产环比下降约4%。 三季度以来优异的业务表现为公司股价提供了坚实支撑。自中国人寿新领导上任后,提出“规模与价值并重”的发展思路,并大力推进保障型产品的销售,中国人寿个险新单保费增速明显好转,预计三季度单季个险新单保费增速超过40%。 相比于因资本市场低迷引致的短期盈利和净资产下滑,我们更看重于代表公司中长期发展的个险新单保费,公司目前良好的业务表现足以抵消因投资带来的短期负面影响,我们维持中国人寿“推荐”评级。受计提巨额减值损失消化浮亏的影响,我们将中国人寿2012-2013年EPS 预测从0.80元、1.00元下调至0.45元和0.83元,当前股价对应PE 分别为40倍和21倍,P/EV 分别为1.4倍和1.2倍,新业务价值倍数分别为7倍和3倍。 风险提示:A 股市场持续下行,新单保费低于预期。

投资要点 1H12归属股东净利润同比增长12.5%、EPS0.35元 工商银行1H12归属股东净利润同比增长12.5%至1231.6亿元,今年上半年,贷款和存款余额较年初分别增长8.2%和7.5%,净息差同比扩大7bps至2.66%,不良贷款余额较年初增长2.9%,不良率0.89%(较年初下降5bps),拨备覆盖率281.4%(较年初上升14.5个百分点),核心资本充足率和资本充足率分别为10.38%和13.56%。 优异的资产负债结构推动1H12息差环比上升 上半年,工行净息差环比扩大3bps,表现优于绝大部分同业,我们对息差变动的因素分析发现,息差上升基本全部受利率因素推动,结构因素的影响几乎为0,这一表现大大优于同业,其它上市银行结构因素影响基本显著为负,抵消了利率因素的正面影响。结构因素产生正面影响的前提是:资产负债结构的变动与各项资产负债利率的变动方向一致,简言之即是提升利率上升的资产占比、降低利率上升的负债占比。我们认为,工行在上半年银行息差普遍环比下降的情况下,逆市实现息差环比上升,很大程度上应归功于其优异的资产负债结构,以及成功的资产负债管理策略。 活期存款占比与1Q12持平、活期利率不上浮负面影响有限 今年以来,行业范围内的存款定期化趋势显著,至今仍未见扭转迹象。6月末,工行活期存款占比较年初下降2.1个百分点至49.9%,降幅小于绝大部分上市银行,得益于工行广泛的客户基础及网点覆盖,活期占比与一季度末持平。6月打开存款利率上浮区间后,五大行活期存款利率维持基准,而其它银行的活期存款利率均有上浮,这将不可避免地对五大行的活期存款产生分流,但是,我们判断,若综合考虑工行庞大的业务平台、主办客户数量和更换主办行的机会成本,由于活期利率不上浮导致的客户分流应当非常有限。 不良反弹符合预期、未来资产质量压力可控 今年一季度工行曾实现不良环比“双降”,二季度,不良余额环比上升3.2%,不良率持平于一季度0.89%的水平,我们认为,不良反弹完全符合预期,从逾期和关注的角度来看,下半年资产质量存在压力,但其影响可控:1)上半年逾期贷款总额较年初增长31.4%,新增逾期贷款中88%为90天以内逾期,未来发展为不良的压力较大;2)关注类贷款较年初增长7.3%,在五大行中增速仅慢于交行,未来存在向下迁徙至不良的可能;3)但是,我们已对今年资产质量做了较为悲观的预期,预计年末不良率上升至1.01%,仍能实现250%以上的拨备覆盖率和15%左右的利润增速,资产质量恶化对利润的负面影响可控。 维持“强烈推荐”评级 我们预测,工商银行2012-13年的EPS分别为0.69、0.79元,BVPS分别为3.23、3.78元,对应8月30日收盘价3.85元动态P/E分别为5.6、4.9倍,动态P/B分别为1.2、1.0倍。工行不论基本面状况还是业务模式都十分稳健,未来业绩增长确定性高,同时,作为大盘蓝筹核心,防御性突出,维持“强烈推荐”评级。 风险提示 利率市场化推进速度快于预期,经济硬着陆引发行业范围内资产质量风险。

1H12归属股东净利润同比增长17.8%、EPS0.50元 交通银行1H12归属股东净利润同比增长17.8%至310.9亿元,今年上半年,贷款和存款余额较年初分别增长9.5%和9.4%,净息差同比扩大6bps至2.61%,不良贷款余额较年初增长4.0%,不良率0.82%(较年初下降4bps),拨备覆盖率273.5%(较年初上升17.2个百分点),核心资本充足率和资本充足率分别为9.58%和12.57%。 同业市场最大净融入方、受益于同业利率下行 上半年,以日均余额计算,交行同业净资产(同业资产日均余额-同业负债日均余额)占生息资产比重为-16.2%,同业净负债比率行业最高,是上市银行中最大的同业市场净融入方,这样的资产负债结构在同业利率下行时,息差和利润将受到更大的正面影响。由于期限错配因素,上半年同业利差为-0.74%,管理层在业绩发布会上表示,下半年将进行同业资产负债期限调整,缩短同业负债期限,压缩高成本长期限同业负债,扭转同业利差倒挂的局面。我们预计,同业市场最大净融入方的资产负债结构、结合期限调整,将使交行成为同业利率下行的最大受益者。 上半年存款成本控制得力、下半年息差承压 上半年交行贷款利率环比扩大29bps,五大行横向比较不及工建中、优于农行,存款利率环比仅上升8bps,升幅为上市银行最低,活期存款占比较年初下降3.4个百分点,定期化幅度居五大行之首,在存款结构恶化的情况下,仍能实现存款成本升幅行业最低,显示出交行在存款成本控制上的巨大成效。但是,由于贷款定价提升有限、同业利差倒挂等因素,交行上半年息差环比收窄2bps,一、二季度息差基本持平。在降息通道打开、存款竞争持续激烈、贷款定价水平下行的背景下,预计下半年息差将趋势性下降,今年全年息差预测为2.49%。 二季度不良小幅“双升”符合预期、逾期贷款情况优于同业 二季度,不良贷款余额环比上升4.5%、不良率环比扩大1bp至0.82%,环比小幅“双升”符合预期。上半年逾期贷款余额较年初增长25.6%,增速低于工行和建行,逾期贷款占总贷款比率0.99%,为五大行最低,银行板块横向比较也属较低水平。需注意的是:1)90天内逾期贷款余额较年初增长60.5%,占上半年新增逾期贷款总额73%,增速与同业相当,受其影响,我们预计下半年不良余额及不良率仍将保持上升趋势;2)关注类余额较年初增长23.1%,增速较快,我们认为这与该行目前采取的更加严格的认定标准有关(对公贷款逾期一天即进入关注),目前已确认的关注类贷款下半年存在向下迁徙至不良的压力。 A+H股定增完成、预计提升2012年资本充足率174bps 交行8月25、27日公布,A+H股定增计划顺利完成,共募集资金565.7亿元。我们测算,本次定增将提高今年末资本充足率和核心资本充足率各174bps,分别至14.31%和11.28%。 维持“强烈推荐”评级 我们预测,交通银行2012-13年的EPS分别为0.81、0.94元,BVPS分别为5.10、5.89元,对应8月30日收盘价4.39元动态P/E分别为5.4、4.7倍,动态P/B分别为0.9、0.7倍。作为最大的同业市场净融入方,交行受同业市场利率下行的正面影响将大于其它银行,同时,估值板块垫底,安全边际充足,维持“强烈推荐”评级。 风险提示 同业市场利率大幅上升,行业范围内资产质量大幅恶化。

投资要点 1H12归属股东净利润同比增长37.4%、EPS 0.74元南京银行1H12归属股东净利润同比增长37.4%至21.8亿元,今年上半年,贷款和存款余额较年初分别增长14.1%和25.1%,净息差同比扩大4bps至2.61%,不良贷款余额较年初增长9.9%,不良率0.75%(较年初下降3bps),拨备覆盖率346.8%(较年初上升22.8个百分点),核心资本充足率和资本充足率分别为10.42%和13.34%。 投资业务发力、有效支撑业绩增长上半年,投资收益和公允价值变动损益合计占非利息收入比重达45.8%,不仅高居上市银行首位,而且大幅领先同业(招行排名第二,该比率仅为19.7%),在降息周期中,有效弥补了利息收入下降的负面影响,得益于:1)随着流动性逐步宽松,该行特色的债券业务大放异彩,今年进行期限结构调整、并着眼于短期限和波段操作,取得了良好收益,上半年,交易性和可供出售类金融资产贡献了60%的投资及公允价值变动收益;2)对日照银行、江苏金融租赁和芜湖津盛农村合作银行的股权投资贡献显著,按权益法核算,在上半年两项非息收入中占比为36%。该行把握债券市场机会的能力突出,在已经开始的降息周期中,我们预计投资业务将持续发力,有效支撑业绩增长。 二季度息差环比扩大:非信贷资产配置调整、存贷利差优异按期初期末余额计算,二季度净息差环比扩大6bps,我们判断,这与该行在今年进行的非信贷资产负债结构调整有关,与兴业银行类似,投资及同业息差的扩大推动了二季度整体息差的提升。此外,该行存贷款利率的表现十分优异,上半年,贷款利率环比上升52bps 至7.33%,两项均居已披露中报银行第二位,贷款定价显著提高,存款利率环比仅上升18bps,升幅排名倒数第三,存款成本控制得当,存贷利差环比扩大34bps 至4.85%,绝对水平仅次于民生银行。 资产质量堪比大行:隐患释放充分、未来压力小在前期调研中了解到,该行早在1Q11便已开始进行全方位资产质量排查,并提前退出了大量后来出现问题的项目,同时,经营理念立足本地,业务多围绕江苏省内客户展开,便于把握与防控风险,我们认为,得益于较早开始的风险排查和审慎的经营理念,该行风险隐患释放充分,未来资产质量进一步恶化的压力小:1)逾期贷款占总贷款比重0.65%,为已披露业绩银行最低,虽然上半年90天内逾期贷款增长较快(较年初增长146%),但占总贷款比重仅0.3%,亦为已披露业绩银行最低,潜在影响有限;2)不良贷款/逾期贷款和关注贷款/逾期贷款分别为116.5%和473.8%,大幅高于同业(同业平均分别为65.3%和152.5%),不良及关注类贷款确认充分,未来已逾期贷款转化为关注及不良的压力小;3)关注类占比较高,但占比下行趋势已确立,同时,上半年关注类迁徙率仅1.9%,大幅低于同业(平均11.8%),动手较早的排查清理效果显著。

1H12归属股东净利润同比增长36.9%、EPS0.67元 民生银行1H12归属股东净利润同比增长36.9%至190.5亿元,今年上半年,贷款和存款余额较年初分别增长8.1%和10.1%,净息差同比扩大14bps至3.14%,不良贷款余额较年初增长19.1%,不良率0.69%(较年初上升6bps),拨备覆盖率352.4%(较年初下降4.9个百分点),核心资本充足率和资本充足率分别为8.41%和11.36%。 经济下行、小微企业贷款投放速度大幅放缓 6月末,小微企业贷款余额较年初增长8.0%,其中一季度环比增长4.6%、二季度环比增长3.3%,6月末小微贷款余额占总贷款比重19.4%,与年初持平。 今年以来,宏观环境整体下行,出于审慎性考虑,该行小微贷款增速大幅放缓,从2010年三季度至2011年四季度,小微贷款平均季度环比增速为18.5%,仅在3Q11受存款制约,增速在5%以下(3.2%)。在当前仍不明朗的经济预期下,我们预计,下半年该行小微贷款增长仍将缓慢。 贷款定价优势显著、存款定期化程度大于同业 上半年,民生银行总贷款利率环比上升10bps至7.71%,虽然升幅有限,但绝对水平却高居已披露中报银行之首,尽管小微贷款增长缓慢,但由于存量占比较高,对贷款定价的推动作用非常显著。另一方面,该行上半年活期存款占比环比下降4.5个百分点至37.7%,降幅居已披露中报银行之首,也是自2005年以来活期存款占比首次降至40%以下,受行业范围内存款定期化的影响大于同业。受存款结构恶化、小微贷款增长缓慢、定价上行空间有限的拖累,该行上半年息差环比下降13bps,一、二季度分别环比下降15和28bps。 资产质量有隐患:逾期贷款快速增长、关注类迁徙率高 二季度,不良余额环比增长7.0%,不良率环比上升2bps,拨备覆盖率依然处于350%以上,横向比较表现尚好。但是,我们认为该行资产质量存在一定隐患:1)逾期贷款快速增长,上半年逾期贷款余额较年初增长63.2%,占总贷款比重1.29%,占比居行业前列,90天内逾期贷款增长78.0%,仅次于浦发,这类贷款在未来有转化为不良的可能;2)关注类贷款占比1.18%,上半年关注类迁徙率15.25%,两项指标均居行业前列,未来不良进一步上升(来自关注类贷款自然向下迁徙)的压力较大;3)上半年,对公房地产贷款余额较年初增长13.6%,占比环比上升50bps至11.3%,增速和占比均居已披露中报银行首位。 手续费收入有亮点:银行卡、托管业务发力 上半年,银行卡和托管业务收入分别同比增长133.6%和37.9%,占总手续费收入比重分别上升至21.2%和29.1%,这两项业务均属中小企业联动业务,虽然中小企业贷款投放速度放缓,但中小企业战略对中间业务的拉动依然非常显著。 给予“推荐”评级 我们预测,民生银行2012-13年的EPS分别为1.16、1.35元,BVPS分别为5.97、7.24元,对应8月23日收盘价5.88元动态P/E分别为5.1、4.3倍,动态P/B分别为1.0、0.8倍。作为一家以中小企业业务为特色的银行,在宏观经济下行的大背景下,该行的核心业务发展和资产质量将在短期内面临一定压力,给予“推荐”评级。

投资要点 8月20日中国太保公布2012年中期业绩。2012年上半年实现归属于公司股东的净利润26.38亿元,每股收益0.31元,同比下降54.6%。每股净资产9.51元,较2011年底增长6.4%。2012年6月末内含价值总额为1218.3亿元,较2011年底增长7.3%;2012年上半年新业务价值为40.6亿元,较2011年同期增长6.0%。 盈利同比下降54.6%,其中寿险下降62.1%,产险上升33.0% 中国太保2012年上半年实现总投资收益86.52亿元,同比下降20.1%,是盈利下滑的主要原因。2012年上半年中国太保计提资产减值损失25.76亿元,同比增长120.5%。因寿险准备金假设变动,中国太保2012年上半年增加税前利润2.58亿。 营销渠道首年保费同比增长13.6%,领先同业 营销新单保费收入为72.88亿元,同比增长13.6%,领先同业。太保寿险着重于营销人力的健康发展,提高队伍销售能力,提升绩优营销员的占比,营销员月人均产能持续上升,上半年达到4,427元,同比增长17.3%。 产险保费同比增长9.2%,综合成本率上升至94.1% 2012年上半年,太保产险实现保费收入352.46亿元,同比增长9.2%。其中车险保费同比增长10.1%。非车险保费同比增长6.7%。新渠道业务是主要亮点,实现保费收入57.56亿元,同比增长94.5%。电网销业务收入44.92亿元,同比增长128.4%。交叉销售业务收入12.64亿元,同比增长27.3%。2012年上半年,受市场竞争程度加剧影响,太保产险的综合成本率上升至94.2%。 维持中国太保“推荐”评级 2012年上半年太保寿险的个险新单业务表现优异,在低迷的寿险市场中引领行业,并表现出良好的业务发展态势。虽然中报盈利表现较为低迷,但属于市场预期范围,主要受到上年末巨额浮亏影响,不影响公司长期发展趋势。目前市场利率处于下行通道,利好寿险行业业务复苏和净资产修复,我们维持中国太保“推荐”评级。中国太保当前股价对应2012年、2013年PE分别为26倍和16倍,P/EV为1.4倍和1.2倍,NBM为8倍和4倍。 风险提示:资本市场持续低迷,新单保费增长低于预期

给予“推荐”评级 我们预测,浦发银行2012-13年的EPS分别为1.70、1.94元,BVPS分别为9.59、11.42元,对应8月14日收盘价7.80元动态P/E分别为4.6、4.0倍,动态P/B分别为0.8、0.7倍。在当前息差下行的背景下,该行的低息资产对息差有额外的摊薄效应,资本内生增长能力亦需关注,但其估值在银行板块中垫底,安全边际充足,给予“推荐”评级 风险提示 江浙地区不良贷款问题再度大规模爆发、存款端利率市场化推进速度快于预期。