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民生银行 银行和金融服务 2019-05-28 5.78 8.05 34.17% 6.48 6.23%
6.15 6.40% -- 详细
月9日和22日,民生银行相继收到银保监会、央行的批复,批准发行400亿的永续债,成为继中国银行之后国内第二单商业银行无固定期限资本债券,也是国内股份制银行首单。 民生银行核心一级和一级资本充足率低,亟需补充核心一级资本金和其他一级资本金。2019年一季度末一级资本充足率为9.28%,低于股份行均值0.94个百分点。若永续债发行成功后,预计可提高公司一级资本充足率和资本充足率0.84个百分点。 公司近几年再融资计划参与度较高,还未完成的规模达1100亿元,除了永续债以外,还有500亿可转债以及200亿的境外优先股正在走监管审核流程。 目前,市场上上市银行已经发行成功的永续债只有中国银行,发行规模400亿。除此之外,在2019年3月、4月,上市银行也纷纷公布了自己的永续债发行计划,合计规模5100亿元。对比中国银行,此次民生银行的永续债审核流程更快。民生银行从通过股东大会审议(2019.01.12)到拿到最终的批文(2019.05.22)仅花了5个半月时间,在审批流程上缩短了1个半月。除中行和民生以外,预计19年永续债发行规模将达1000亿左右。 永续债发行中需要重点关注一下问题:(1)税收问题。永续债投资方和发行方所得税和增值税是否可以减免;(2)险资投资永续债的条件能否进一步放开;(3)银行自营投资永续债时计提的风险权重;(4)CBS操作中一级交易商的标准能否放开。 民生银行基本面优劣势分析。优势:(1)同业负债占比高,同业负债占比达到22%,NIM弹性大;(2)转型成效好,中收保持高增长,对净利润贡献更大;(3)关注类贷款占比大幅下降,逾期90天已全部被计入不良;(4)18年非保本理财维持正增长,非保本理财占总资产比重相对低,未来提升空间大。不足:(1)拨备覆盖率较低,拨备计提压力相对较大;(2)不良净生成率高(2.28%),而且回升幅度较大(109个bp); 投资建议。19年民生银行资产端压力依然较大,因为:由于存量小微贷款风险仍需进一步化解,不良净生成率仍将回升;监管政策调整,不良认定标准提高,不良率确认压力在增加;同时1季度拨备覆盖率只有137%,尽管满足监管要求,但是依然低于可比同业,整体拨备计提压力相对较大。但是,其在收益端的优势有助于维持较高的ROE;同时同业负债占比22%,相对较高,在流动性宽松背景下,负债端成本压力小,NIM弹性更大,利息净收入将维持高增长;另外随着400亿永续债成功发行,将提高一级资本充足率,满足其信贷扩张的需要,也将有助于维持较高的利息净收入的增速。 我们预测19/20年营业收入同比增长11.2%/10.3%,净利润同比增长7.15%/8.19%,EPS为1.03/1.11元,BVPS为9.58/10.37元,PE为5.95/5.50,PB为0.64/0.59,维持买入评级,6个月目标价8.50元。
民生银行 银行和金融服务 2019-05-06 5.98 7.73 28.83% 6.32 0.16%
6.15 2.84% -- 详细
事件:4月29日晚,民生银行公布19年一季报。1Q19实现营业收入438.6亿元,YoY+19.35%;归属母公司净利润为157.9亿元,YoY+5.69%;资产总额61967亿元,YoY+3.37%;年化加权平均ROE为15.09%。 净利息收入同比大增 1Q19净利息收入同比大增39.9%,一是1Q18实施IFRS9新准则导致的低基数,二是净息差同比提升较多。根据我们测算1Q19净息差约为1.51%,同比上升40bp,这也是1Q19盈利增长主因。但息差环比仍有所下降,主要是贷款利率已进入下行通道。 生息资产总额受流动性匹配率限制,1Q19同比仅增长3.6%。其中,贷款规模YoY+8.1%,同业资产YoY-7.1%;存款规模YoY+8.2%,同业负债YoY-8.3%。 中收增速扭转颓势 1Q19中收增速为16.3%,彻底扭转颓势。18Q1-18Q4中收增速依次为-5.9%,-0.6%,0,0.8%。这或与其理财产品里非标资产压缩完成、理财业务收入恢复增长有关,我们预计中收增长趋势可持续。 资本充足率得以补充 1Q19成功发行400亿元人民币二级资本债,使其资本充足率比18年末提升0.39个百分点至12.14%。1Q19核心一级资本充足率为9.06%,一级资本充足率为9.28%。 资产质量平稳 资产质量维持平稳。不良贷款余额550.17亿元,比18年末增长11.51亿元;不良贷款率1.75%,比18年末下降1bp。拨备覆盖率137.82%,比18年末上升3.77个百分点;拨贷比2.41%,比19年末上升5bp。 投资建议:小微业务值得期待,资产质量拐点或现 1Q19小微贷款4,273.97亿元,比18年末增长118.33亿元,在零售贷款中占比达到34.21%,比上18末提高44bp。我们预计未来小微扶持政策或在定向降准、适度降低小微贷款风险权重、继续提高小微不良容忍度、降低小微企业利息收入税费等方面存在倾斜空间,这或让民生银行持续受益。此外,伴随着18年巨量不良贷款的核销,带来不良偏离度、逾期和关注类贷款的大幅下降,叠加其小微企业贷款担保强度的提升,资产质量未来或稳中向好--1Q19不良率的微降和拨备覆盖率上升或在验证这点。 我们维持19-21年股利增长率预测,维持首次覆盖报告中DDM模型测算结果--其每股内在价值为8.16元,对应19年0.8倍PB,维持“增持”评级。 风险提示:资产质量大幅恶化;小微金融业务发展不及预期。
民生银行 银行和金融服务 2019-05-02 5.98 8.52 42.00% 6.32 0.16%
6.15 2.84% -- 详细
事件 4月30日,民生公布2019年一季度业绩报告,其中营业收入同比增长19.35%,归母净利润同比增长5.69%。 简评 1、营收增速同比大增,ROE同比下滑 2019年1季度营业收入438.59亿元,同比增长19.35%,增速较18Q1单季增速增长17.92个百分点,且为3年以最高单季营收增速,营收业绩增长势头强劲。归母净利润157.92亿元,同比增长5.69%,较18Q1单季增速增长0.46个百分点,增速基本符合预期。 从利润分解来看,一季度归母净利润同比增加8.50亿元,其中营收同比增加71.11亿元;营业支出同比增加61.71亿元,主要是在报表科目调整及货款减值准备增提的影响下减值损失增加56.66亿元;所得税同比增加2.91亿元。 盈利能力同比上升。一季度年化加权平均ROE为15.09%,较18Q1下降1.19个百分点;EPS为0.36元,较去年同期增长5.88%;季末BVPS为9.75元,较18年末增长4.06%。 2、利息净收入同比上浮39.90%,非利息净收入同比上浮3.95% 1季度利息净收入220.22亿元,较去年同期上涨39.90%,主要因贷款规模的增加和净息差的回升。非利息净收入218.37亿元,较去年同期上涨3.95%,主要因为手续费及佣金净收入同比上涨16.32%和汇兑收益由负转正。 3、不良率微降1bp,拨备计提力度有所加强 19年1季度不良贷款总额550.17亿元,比上年末增加11.51亿元;不良贷款率1.75%,较上年末微降1bp,不良率保持同业中游水平。 拨备计提力度有所加强。1季度末拨备覆盖率为137.82%,较年初上升3.77个百分点;贷款拨备率2.41%,较年初上升0.05个百分点。 4、各项资本充足度上升 19年1季度,核心一级资本充足率、一级资本充足率、资本充足率分别为9.06%、9.28%和12.14%,较年初分别增加13bp、12bp和39bp;资本充足率上升较快主要因为1季度发行了400亿二级资本债。杠杆率6.12%,比上年末上升8bp。 5、各项业务平稳发展,零售存款增长较快 民生银行1季度各项业务平稳发展,贷款总额31,416.38亿元,增幅2.78%,其中零售贷款12,494.87亿元,比上年末增长1.54%,占贷款总额比34.21%,比上年末提高0.44个百分点;小微贷款4,273.97亿元,比上年末增长2.85%。存款总额33,014.28亿元,增幅4.24%,其中储蓄存款余额6,370.63亿元,增幅10.74%。 6、投资建议 从2019年1季度业绩来看,民生银行单季营业同比增长19.35%,为3年以最高单季增速;NIM逐季回升,资产质量保持稳定,定价与风控管理初显成效。1季度计提力度有所加强,拨备覆盖率有所提升,预计19年营收和净利润的回升将会促使民生银行加大计提力度。此外,民生银行非标和同业负债占比较高,之前受金融严监管的影响,估值收到拖累。现阶段,随着政策的边际宽松,同业利率的下降将带来民生银行息差改善,非标压力的减轻也有利于其估值修复。 我们预测19/20年营业收入同比增长17.40%/16.49%,净利润同比增长10.71%/14.08%,EPS为1.06/1.21元,BVPS为9.59/10.43元,PE为6.02/5.27,PB为0.67/0.61,维持买入评级,6个月目标价维持9元。
民生银行 银行和金融服务 2019-05-02 5.98 8.13 35.50% 6.32 0.16%
6.15 2.84% -- 详细
投资建议:业绩符合预期,维持19/20/21年净利润增速预测为7.18%/ 6.32%/6.24%,EPS1.22/1.30/1.38元,BVPS10.15/11.26/12.43元,现价对应5.20/4.89/4.60倍PE,0.62/0.56/0.51倍PB。维持目标价8.58元,对应19年0.85倍PB,维持增持评级。 业绩概述:19Q1归母净利润+5.7%,营收+19.4%;ROE (年化)15.1%;不良率1.75%,较年初-1bp;拨备覆盖率138%,较年初+4pc。 新的认识:拨备压力仍存,但拖累作用将边际下降 营收加速增长。19Q1营收增速较18A提升11pc至19.4%,归因:①低基数效应,单季息差同比改善39bp;②中收加快增长,同比增速从18A的1%提升至19Q1的16%,得益于信用卡业务较快发展。 息差环比下降。19Q1净息差(期初期末)1.48%,环比18Q4下降8bp。归因:①资产收益率下降6bp,推测因大行发力普惠金融,贷款定价承压;②负债成本率略升2bp,或因存款竞争加剧。 拨备压力仍存。①资产质量平稳,19Q1不良率较年初-1bp。②19Q1多提拨备,拨备覆盖率较年初+4pc至138%,预计将继续加大拨备计提力度。考虑18Q4偏离度已经下降至97%,预计不良生成压力有望减轻,拨备对利润的拖累作用将边际下降。 风险提示:经济下行导致信用风险上升,小微资产质量超预期恶化
民生银行 银行和金融服务 2019-04-16 6.24 7.73 28.83% 6.71 1.82%
6.36 1.92%
详细
小微企业金融业务重拾升势 小微企业金融业务是民生银行的金字招牌。其小微金融业务在09-12年曾取得辉煌的成绩,是这段时期民生银行高ROE(25.2%,2012)、高估值(1.5X PB,2012)的重要推手,其08-12年净利润符合增长率达48%。 18年小微企业业务重回主战场。经过几年的客户结构调整和业务模式升级,18年累计发放小微企业贷款4714.05亿元,18年末小微企业贷款达4069.38亿元,上年末增长13.31%,占总贷款的13.38%;小微存款达2090亿元,比上年末增长11.4%。 非保本理财规模企稳,零售转型持续推进 理财业务受监管趋严所致,其理财收入占中收比例从16年的27.8%下降至18年的16.8%。但非保本理财余额从1H18开始已企稳回升,我们认为其表外理财产品非标资产压缩已接近完成,预计未来其理财业务收入同样回升。 零售转型更进一步。民生银行个人贷款占总贷款比例从15年的35.55%上升至18年的40.26%。其中,信用卡贷款从15年的1709亿元增至18年的3932亿元,个人按揭贷款从15年的1143亿元增长至18年的3355亿元。 不良贷款大幅出清,资产质量未来或维持平稳 民生银行16年不良贷款偏离度高达151%,不良认定压力非常大,但随后逐步下降,18年已将至100%以下,其逾期/(不良+关注)指标呈同样趋势。近年来民生银行核销不良贷款力度不断加大(18年为584亿元)。在此背景下,其逾期贷款连降三年,从15年的高点3.94%下降至18年的2.59%;其18年关注类贷款率3.38%,较17年下降68 bp。 “小微重回主战场”后其小微企业贷款主要采取强担保的模式来控制风险。 民生银行抵押贷款占总贷款比例从13年的33.64%上升到18年的42.77%,而保证贷款占比则从13年的35.89%下降至18年的20.53%。此外,小微客户结构持续优化,截至18年末,评分5档及以上小微客户贷款总额占比86.25%,比17年末提高4.92个百分点。小微新客资产质量表现突出,2016年以来新客户不良率、逾期率仅为0.19%、0.42%。我们预计其小微企业及整体不良贷款率未来能处在一个平稳的状态。 投资建议:资产质量拐点或现,小微业务值得期待,“增持”评级 我们运用股利贴现法对民生银行进行估值,预测模型分为三个阶段:显性增长期,半显性增长期,永续增长率。假设无风险利率为十年期国债收益率3.24%,市场风险溢价为7.12%(10年期沪深指数平均收益率),beta用民生银行相对沪深300指数五年期的月回报率做回归得出为0.8980。我们测算出民生银行每股内在价值为8.16元,对应19年0.8倍PB,给予“增持”评级。 风险提示:资产质量大幅恶化;公司小微金融业务发展不及预期。
民生银行 银行和金融服务 2019-04-05 6.50 -- -- 6.73 3.54%
6.73 3.54%
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民生银行披露2018年报 民生银行2018年实现归母净利润503亿元,同比增长1.0%。 ROA下降叠加规模扩张放缓,ROE回落较多 2018年ROE12.3%,同比下降1.4个百分点,主要是公司放缓扩张速度、压降同业业务导致,2018年总资产同比仅增长1.6%。2018年ROA0.84%,同比下降3bps,主要是资产减值损失计提增加,而利息净收入/平均资产大幅改善对维持ROA功不可没。 净息差改善 公司于今年一季度开始采用IFRS9新会计准则,FVPL收入从利息收入调整为投资收益,我们观察将投资收益还原为利息收入后的调整后净息差。从调整后净息差来看,2018年净息差比2017年上升了23bps,主要是因为资产端收益率上升较快,上升幅度远超负债端。考虑到免税收入增加导致所得税率下降,税收还原后的净息差应该回升更多。 不良偏离度问题解决 从不良贷款各项指标来看:年末不良率1.76%,环比三季末小幅上升1bp;年末关注率3.38%,较年中下降34bps,较年初大幅下降68bps;年末逾期率2.59%,较年中下降57bps。关注率、逾期率等的变化主要跟公司加大不良确认力度,将逾期90天以上贷款纳入不良有关:年末不良/逾期90天以上贷款较103%,是2014年以来首次超过100%,一次性解决了不良偏离度问题。考虑到下半年存在逾期90天进不良的扰动,不良生成率数据失真,我们观测逾期90天以上贷款生成率,该指标在下半年同比上升了74bps至1.50%,说明公司资产质量在边际上存在一些压力。此外,由于加大了不良处置力度,拨备消耗较多,公司年末拨备覆盖率降至134%的历史低位。 投资建议 公司整体表现基本符合预期,我们维持公司“增持”评级。 风险提示 宏观经济形势持续走弱可能对银行资产质量产生不利影响。
民生银行 银行和金融服务 2019-04-02 6.39 8.13 35.50% 6.73 5.32%
6.73 5.32%
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民生银行业绩略低于市场预期,原因是不良包袱消化带来拨备压力,实际拨备前利润仍持续改善。不良包袱出清后,预计拨备压力将减轻。目标价8.58元,增持评级。 投资建议:经济下行背景下银行经营面临挑战,下调19/20/21年净利润增速预测至7.18%/6.32%/6.24%,EPS1.22(-0.04)/1.30(-0.05)/1.38元,BVPS10.15/11.26/12.43元,现价对应5.20/4.89/4.60倍PE,0.862/0.56/0.51倍PB。不良消化后拨备压力减轻,维持目标价8.58元,对应19年0.85倍PB,维持增持评级。 业绩概述:18A归母净利润+1.0%,营收+8.7%;ROE 12.9%;净息差1.73%;不良率1.76%,环比+1bp;拨备覆盖率134%,环比-28pc。 新的认识:小微亮点突出,不良包袱消化 1.息差继续环比回升。18Q4单季净息差(期初期末)环比+20bp至1.56%,印证前期判断:①资产端收益率持续向上;②负债端得益于货币宽松环境。18H2同业负债成本约3.3%,仍有下降空间,净息差预将继续受益。 小微业务亮点突出。2017年来小微贷款占比持续提升至13.6%,且新客资产质量优秀,2016年以来新客户不良率、逾期率仅0.19%和42%。 大力消化不良包袱。18Q4关注率和逾期率都较18H1改善,说明资产质量实际仍然向好;而偏离度较18H1大幅下降39pc至97%,同时不良生成率显著抬升,说明大力消化存量不良包袱,拨备计提压力拖累净利
民生银行 银行和金融服务 2019-02-04 5.97 7.58 26.33% 6.92 15.91%
6.92 15.91%
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1、营收增长8.65%,归母净利仅增1.03% 2018年全年,公司实现营业收入1567.67亿元,同比增长8.65%,较17年回升15.69个百分点;实现归母净利润503.27亿元,同比增长1.03%,较17年下降3.09个百分点,低于市场预期。 从单季度来看,四季度实现营收411.15亿元,同比增长7.24%,环比三季度下降6.40个百分点;实现归母净利润76.42亿元,同比下降20.15%,环比三季度下降27.65个百分点。盈利能力下降。2018年加权平均净资产收益率为12.94%,较去年下降了1.09个百分点;EPS为1.14元/股,较去年增加0.88%;BVPS为9.37元/股,较去年增加11.15%。 2、总资产仅增1.58%,不良率上升1个BP 2018年公司总资产规模同比增长1.58%,距离6万亿大关仅一步之遥。 全年公司加大了不良资产的清收处置力度,资产质量总体可控。截至18年末,公司不良率贷款率为1.76%,较三季度末上升了1个BP,较年初上升了5个BP。 2018年,公司不良率呈逐季上升的趋势,我们认为可能原因来自于两个部分,一是在于重回小微之后,公司部分新投放贷款质量可能有所下降所致;二是加快了不良贷款确认的速度和力度。上半年公司逾期90天以上贷款占比下降了22个BP,下半年预计还在下降。 拨备计提仍充足。截至三季度末,公司拨备覆盖率为161.68%,拨贷比为2.83%,预计四季度末在这个基础之上还会有所上升,拨备计提符合监管要求,风险抵御能力无忧。 3、重回小微显成效,资产负债结构改善 2017年末,民生银行提出“重回小微”的口号,小微业务的发展对民生银行部分指标的改善逐渐显现。截至三季度末,民生银行各项贷款余额在总资产规模中占比达51.47%,较年初提高了3.96个百分点;小微贷款4124.90亿元,较年初增加392.28亿元,全面我们预计小微信贷增量在500亿元左右。贷款占比的提升尤其是小微贷款占比的提升有利于改善民生银行资产端的收益率。 另外,民生银行提出了小微业务综合化发展的战略,因此,小微业务的发展对民生银行的改善不仅体现在资产端,也体现在负债端。小微业务的发展为民生银行带来了优质的结算存款。三季度末,民生银行存款占比达57.08%,较上半年提升1.22个百分点;且结算存款成本率较低,因此在存款竞争加剧的形势下,有利于存款成本率的控制。同时为小微企业提供综合化金融服务,增加中间业务收入的增长。 4、投资建议 从2018年经营业绩来看, 正面的变化是:营收增速环比17年在改善,而资产增速较慢,表明NIM实际在回升;同时,小微信贷投放规模在增长,预计新增规模在500亿左右,有助于提高资产收益率;此外,公司也加大了不良贷款的核销清收力度,逾期90天以上贷款占比在逐步下降,有可能按照监管,在18年年末了加快不良确认,剪刀差在消除。 负面的变化是:净利润增速环比17年在放缓,预计监管要求小微信贷的贷款利率18年环比降100个bp,对其业绩有负面影响,但是预计19年的负面影响再下降;不良率环比在回升,预计民生加快了不良的确认,从而不良率在回升,另外新增贷款的不良率也在回升;其ROE下降,预计信用成本的提高是主要原因。 重回小微对于分子端的改善是明显的,随着民生银行重回小微,贷款占比尤其是小微贷款占比逐渐提升,有利于带来更高的生息资产收益率,从而有利于息差的改善。从而我们依然看好重回小微信贷业务后,中长期对民生的正面积极的改变,中长期有助于改善ROE的结构,贡献其估值。同时,目前政策在积极支持普惠金融和解决民营企业融资难的大背景下,民生银行固有的优势也将成为其核心竞争力之一。 而且,民生银行非标和同业负债占比较高,之前受金融严监管的影响,估值收到拖累。现阶段,随着政策的边际宽松,同业利率的下降将带来民生银行息差改善,非标压力的减轻也有利于其估值修复。 我们预测19/20年营业收入和净利润同比增长9.22%/9.60%,4.60%/7.09%,对应的PE/PB分别为5.90/5.51,0.66/0.61其估值优势依然存在。维持买入评级,6个月目标价8元。
民生银行 银行和金融服务 2019-02-01 5.93 -- -- 6.92 16.69%
6.92 16.69%
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财报综述:1、营收保持近9个点的平稳增长,预计4季度拨备大幅计提,营业利润增速转负,净利润增速下滑较多。2、4季度资产负债同比增速在高基数基础上放缓,营收增速高于总资产同比增速且增速差有拉大,公司资产效益提升。3、预计4季度加大了不良暴露与处置,不良率较3季度上行1bp至1.76%。 营收保持近9个点的平稳增长,预计4季度拨备大幅计提,营业利润增速转负,净利润增速下滑较多。1Q18、1H8、1-3Q18、2018全年营收、营业利润、归母净利润分别同比增长1.4%/6.9%/9.2%/8.7%;4.0%/5.6%/6.1%/-2.6%;5.2%/5.4%/6.1%/1.0%。 4季度资产负债同比增速在高基数基础上放缓。1、资产总额同比+1.6%;估算的负债总额同比+0.9%,增速较3季度均有一定放缓。2、营收增速高于总资产同比增速且增速差有拉大,公司资产效益提升。 预计4季度加大了不良暴露与处置。不良率较3季度上行1bp,1Q18-2018不良率分别为1.71%/1.72%/1.75%/1.76%。4季度营业支出高增,估计公司加大了不良的暴露和处置力度,逾期不良剪刀差大概率消除,存量包袱逐渐减轻。 公司2018E、2019E PB 0.62X/0.56X;PE 5.17X/4.95X(股份行 PB 0.78X/0.70X;PE 6.33X/5.99),公司不良包袱逐渐减轻,估值便宜,关注其业务发展方向的明晰。 风险提示:宏观经济面临下行压力,业绩经营不及预期。
民生银行 银行和金融服务 2018-11-05 6.36 -- -- 6.39 0.47%
6.39 0.47%
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民生银行披露2018年三季报 民生银行2018年前三季度实现归母净利润427亿元,同比增长6.1%;前三季度ROAE14.2%,同比下降0.6个百分点。 再度缩表,资产负债结构调整优化 三季度总资产同比增长4.4%,增速放缓;三季度再度缩表,总资产环比下降1.6%。从单季新增量来看,三季度生息资产压降784亿元,其中贷款仅新增166亿元,证券投资大幅压降1367亿元;三季度计息负债压降962亿元,其中存款增长60亿元,同业融资大幅压降1341亿元。缩表降低了资本消耗,三季末核心一级资本充足率为8.77%,环比上升0.13个百分点。 净息差有所下降 公司于今年一季度开始采用IFRS9新会计准则,FVPL收入从利息收入调整为投资收益,我们将其从投资收益还原为利息收入来估算历史可比口径净息差。口径还原后的前三季度累计净息差1.61%,较上半年下降5bps,但考虑到三季度免税收入增加,实际所得税率大幅下降,因此税收还原后的净息差下降幅度没有这么大。 资产质量可能仍有较大压力 三季末不良率环比二季末小幅上升3bps至1.75%,期末拨备覆盖率160%,环比一季末下降1个百分点。三季报披露的资产质量数据有限,但结合中报较低的不良/逾期90天以上贷款以及大幅上升的不良生成率,以及三季度仍在上升的不良贷款率来看,我们估计公司资产质量仍有较大压力。 投资建议 公司三季度不良贷款率仍在上升,资产质量可能仍有压力,我们维持公司“增持”评级。 风险提示 宏观经济形势持续走弱可能对银行资产质量产生不利影响。
民生银行 银行和金融服务 2018-11-02 6.41 7.26 21.00% 6.44 0.47%
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业绩符合我们预期,维持“增持”评级 公司于10月30日发布2018年三季报,1-9月归母净利润同比增长6.07%,业绩符合我们的预期。公司息差保持修复趋势,带动PPOP增速上升。我们预测2018-20年EPS1.22/ 1.33/1.45元,2018年BPS 9.57元,目标价7.66-8.14元,维持“增持”评级。 规模增速微降,息差显著上行 Q3单季归母净利润同比增长7.50%,增速较Q2扩大1.83pct。规模增速微降,净息差继续上行是支撑归母净利润增长的主要因素。资产同比增长4.43%,较Q2末降低0.66pct。存款发力,同比增速达7.74%,较Q2末上升3.28pct。根据我们测算,1-9月净息差为1.28%,较1-6月上升8bp。生息资产收益率与计息负债成本率分别上行11bp、4bp,资产收益率上升幅度更大拉阔了息差。资产端结构继续优化,Q3贷款占比季度环比提升1.07pct,且零售贷款投放较多。负债端,存款竞争加剧使得存款成本上行,但公司同业负债占比较高,同业市场利率下行使得负债成本上升幅度可控。 不良贷款率微升,但不良额环比增速降低 公司资产质量稳健,不良率虽上升但不良额季度环比增速下行。Q3末不良贷款率为1.75%,较Q2末微升3bp。Q3不良贷款额新增10.56亿元,季度环比增速为2.0%,Q2则为5.9%。拨备覆盖率162%,较Q2末下降1pct。Q3末资本充足率、核心一级资本充足率分别为11.89%、8.77%,均较Q2末微升。与同业相比,公司资本较为紧张,目前尚有两个资本补充计划有待监管部门审核,分别为500亿元可转债及200亿元优先股。若优先股、可转债方案推进顺利,将有助于缓解公司的资本压力。 零售业务发力,呵护基本面表现 民生银行特色为民营企业的对公业务,Q3资产配置的主要变化为零售资产的增加。贷款端,零售贷款占比较Q2末上升1.33pct至39.70%,零售贷款新增主要为资产质量较好的住房按揭及信用卡贷款。存款端,储蓄存款单季新增大于总存款新增,储蓄存款占总存款比例较Q2末提升0.30pct至39.70%,存款结构优化。资源向零售倾斜有利于息差的继续修复,也有利于缓解资本压力。同时,作为定位于服务民营企业的银行,公司具有民营企业主等丰富的零售客户资源,零售业务发力是对这一优势的充分利用。 ROE略有下降,目标价7.66-8.14元 1-9月ROE为14.95%,较1-6月下降0.86pct。公司息差持续修复,我们预测2018-20年归母净利润增速7.1%/8.7%/9.7%,EPS1.22/1.33/1.45元,2018年BPS9.57元,PE5.24倍,PB0.67倍。股份行2018年Wind一致预测PB0.82倍,我们维持给予2018年0.80-0.85倍PB,维持目标价7.66-8.14元。 风险提示:不良贷款增长超预期,资金市场利率上升超预期。
民生银行 银行和金融服务 2018-09-21 6.05 7.58 26.33% 6.45 6.61%
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写在前面的话 尽管市场对民生银行有诸多的担忧,比如:安邦持有的股权如何解决?人事调整是否已经相对比较平稳?存量的小微不良是否化解完?但是我们认为:这些担心的问题最终将反映到银行的基本面指标上,影响到ROE,影响到估值和市值。从而我们更愿意从基本面的角度对其展开研究和分析。基于这样的考虑,我们研究发现民生银行ROE和PB之间存在背离,高的ROE对应低的PB。 进一步研究发现:民生银行ROE存在结构性问题,NIM低,生息资产占比低、拨备不足,成本收入比高是主要的拖累因素,这是因为:这几年小微信贷风险增加,民生在小微信贷的规模减少,NIM下行;存量不良仍在,而拨备计提不足,也同小微信贷有关。 从而我们认为小微信贷额业务增速放缓,影响其ROE的结构,制约了其估值。未来随着小微信贷重新发力,将打通ROE和PB之间的屏障,优化ROE结构,顺利实现高ROE对应高PB。 民生银行为何高ROE与低估值并存? 大部分银行的PB与ROE均呈现出显著的正相关关系,但是,民生银行则呈现出高ROE与低PB并存的特点。我们根据PB=(ROE–g)÷(COE–g)这个公式,从分子和分母两端探讨民生银行估值相对较低的原因:①驱动ROE的因素存在结构问题,民生银行的ROE驱动因素为权益倍数高、非息收入占比高、新增拨备占比低;相反,代表商业银行传统业务运营情况的净息差和生息资产占比均较低,同时成本收入比较高。我们认为,净息差、生息资产占比反映了商业银行传统核心业务的运营情况,而民生银行在这两项关键指标上均落后于股份行平均水平,因此,其ROE并未完全反映其业务开展状况,这是其高ROE并未顺利传导到估值上的重要原因。 ②民生银行的不良率、逾期90天以上贷款占比、关注类贷款占比在股份行中均处于较高水平,因此,对民生银行资产质量的担忧使得人们提高了PB公式分母端的COE,这也是民生银行高ROE未能传导到估值的原因之一。 打通ROE与估值之间的屏障——重回小微 民生银行重回小微战略的进行或将解决上述问题:①小微业务的发展将提升民生银行的息差水平和生息资产占比,在增加ROE驱动来源的同时将改善ROE的驱动结构;②通过我们的实地调研,重回小微之后新增贷款的资产质量较好,18年新增贷款的不良率在1%以下,随着存量不良的逐渐出清,分母COE将逐渐下降,使得高ROE能够顺利传导到估值。 从2018中报看“重回小微”对民生银行业绩的改善 从ROE的驱动因素来看,18年上半年,民生银行净息差大幅提升、贷款占比加速提升、成本收入比大幅下降。 ROE驱动因素的改善将有助于打通ROE与估值之间的屏障,从而使得高ROE真正带来估值的修复。 从资产质量来看,重回小微之后,民生银行的不良率维持稳定,关注类和逾期类占比均下降,不良确认压力减轻。不良率的稳定和资产质量的边际改善缓解了人们对于民生银行资产质量的担忧,有利于估值修复。 投资建议 一般而言,商业银行估值与ROE呈现正相关,因为PB=(ROE-g)/(COE-g)。而民生银行则呈现出高ROE与低估值并存的特点。原因有二:①分子端:驱动ROE的因素存在结构性问题,即民生银行的高ROE主要来自于高权益倍数和高非息收入占比,但反映利息业务经营情况的息差和生息资产占比均较低;②分母端:民生银行不良率较高且不良确认压力较大。 而中报反映出民生银行在上述两个问题上均有所改善:①分子端:随着民生银行重回小微,贷款占比尤其是小微贷款占比逐渐提升,带来了更高的生息资产收益率,从而使息差获得大幅改善;②分母端:即使在重回小微之后,民生银行依然维持了相对稳定的不良率,且资产质量的其余指标均有所改善。资产质量的边际改善减少了民生在资产质量方面的压力,一定程度上缓解了人们对于民生银行资产质量的担忧。 而且,民生银行非标和同业负债占比较高,之前受金融严监管的影响,估值收到拖累。现阶段,随着政策的边际宽松,同业利率的下降将带来民生银行息差改善,非标压力的减轻也有利于其估值修复。 目前,民生银行估值处于低位,中长期来看,随着小微信贷作为三大支柱业务的发展,重回小微信贷主战场,ROE结构逐步改善,估值也将持续回升。我们看好其随后的估值修复行情。 我们预测18/19年营收同比增长4%/4%,净利润同比增长9%/10%,EPS为1.24/1.37,对应PE为4.81/4.37,PB为0.57/0.49.给予“买入”评级,6个月目标价8元。
民生银行 银行和金融服务 2018-09-13 5.86 -- -- 6.41 9.39%
6.45 10.07%
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2018年上半年公司实现营业收入754.17亿元,同比增长6.75%;实现归母净利润296.18亿元,同比增长5.45%。存款总额31,578.81亿元,较年初增长6.46%;贷款总额30,526.58亿元,较年初增长8.86%。 2018年1月1日起,民生银行施行新会计准则,在新会计准则下,2018年上半年公司实现利息净收入338.74亿元,较去年同期下降17.61%。在原口径下,利息净收入465.55亿元,同比增长13.23%;生息资产规模56,854.36亿元,同比下降3.26%,付息负债规模54,974.97亿元,同比下降1.40%,净息差1.64%,较去年同期上升24BP。利息收入的增长主要来自于利差水平提升。 贷款总额30,526.58亿元,较年初新增2,483.51亿元,增长8.86%。结构上看,企业贷款(含贴现)规模18,809.39亿元,新增1,824.59亿元,增长10.74%,其中房地产业新增贷款727.78亿元,租赁和商务服务业新增贷款756.68亿元;个人贷款规模11,717.19亿元,较年初新增658.92亿元,增长5.96%,其中信用卡应收账款新增555.89亿元,增长18.91%,个人住房贷款以及其他个人贷款规模均较年初下降。存款总额31,578.81亿元,较年初新增1,915.70亿元,增长6.46%。结构上看,活期存款较年初减少534.05亿元,降幅3.90%,占存款总额比重由年初46.19%下降4.49个百分点至41.69%;定期存款较年初新增2,486.49亿元,增长15.76%,占存款总额比重增加4.65个百分点至57.82%。 手续费及佣金净收入243.27亿元,同比小幅下降0.61%。其中银行卡业务收入128.69亿元,同比大幅增长27.15%,占手续费及佣金总收入比重49.14%,较去年同期上升12.16个百分点。代理业务手续费、托管及其他受托业务佣金较去年同期分别下降20.93%、41.30%。 资产质量基本保持稳定。不良率1.72%,较年初小幅上行1BP。关注类贷款占比3.72%,较年初下降35BP。拨备覆盖率162.74%,较年初增加7.13个百分点。逾期90天以上占不良129.91%,较年初下降5.95个百分点,但逾期占不良比重仍处于行业高位。 投资建议: 2018上半年,公司持续进行资产、负债结构调整,息差明显回升,但不良率、逾期90天以上贷款占不良比重均高于行业平均水平,未来不良生成的变化趋势仍需关注。2018年9月7日收盘价5.99元/股,对应的PB为0.63倍、0.56倍,给予“增持”评级。 风险提示: 行业监管超预期;市场下跌出现系统性风险;银行资产质量恶化超预期。
民生银行 银行和金融服务 2018-09-10 5.96 6.30 7.95% 6.41 7.55% -- 6.41 7.55% -- 详细
业绩概述:北京银行2018年上半年营业收入同比增长3.28%,归母净利润同比增长7.00%,业绩表现符合我们预期。 边际变化点评: 逾期率上升,资产质量仍有隐忧。北京银行Q2逾期率较年初上升16bp 至2.07%。逾期90天以上贷款/不良贷款较年初上升22pc 至126.30%,在银行业加强对不良认定的背景下,北京银行不良偏离度反而大幅度上升,使得下半年资产质量仍然面临不确定性。 息差环比上升驱动营收改善。北京银行Q2单季营收增速为5.88%(Q1为0.81%),净息差环比Q1提升10bp 至1.87%,主要是因为资产结构进一步优化,信贷占比较年初提升2.6pc 至47.2%,信贷利率维持高位使得贷款利息收入有较大增幅。在央行保持流动性合理充裕的背景下,预计下半年息差将保持平稳。 投资建议:增持-A 投资评级,6个月目标价6.65元。我们预计公司2018年-2020年的收入增速分别为3.86%、5.25%、7.90%,净利润增速分别为2.29%、2.89%、7.83%,给予增持-A 的投资评级,6个月目标价为6.65元,相当于2018年0.67XPB、5.28XPE。 风险提示:中美贸易摩擦升级;银行继续惜贷;表外非标处置失当引发风险
民生银行 银行和金融服务 2018-09-10 6.00 7.58 26.33% 6.41 6.83%
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一、业绩增长提速,盈利能力有所下降 (1)上半年,公司实现归母净利润296.18亿元,同比增长5.45%,二季度单季同比增5.67%,较一季度提升0.44个百分点;实现营收754.17亿元,同比增长6.75%,二季度单季同比增长12.42%,较一季度大幅提升11.06个百分点。 (2)盈利能力有所下降。公司年化加权平均ROE为15.81%,较一季度下降0.47个百分点;EPS为0.68元/股,BVPS为8.84元/股。 二、利息净收入(还原口径)增长较快,息差大幅回升 (1)在新会计准则下,上半年实现利息净收入338.74亿元,同比下降17.61%。但民生银行利息净收入下降的原因其实是会计准则的调整。新会计准则的实施使得以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产持有期间形成的收益不再计入利息收入。而还原口径下,民生银行净利息收入为465.55亿元,同比增长13.23%。 (2)净息差大幅回升。上半年年化净息差为1.64%,较去年同期提升24个BP,较17年年末提升14个BP。息差回升主要来自于二季度,上半年年化净息差较1Q18水平大幅提升20个BP。资产端:生息资产收益率4.46%,同比大幅提升61个BP;其中贷款收益率同比提升43个BP。负债端:付息负债成本率2.92%,同比提升34个BP;其中存款成本率同比提升23个BP。资产端收益率提升幅度大幅高于负债端成本率提升幅度是净息差回升的主要原因。 三、非息收入大幅增长,占比持续提升 上半年实现非息收入合计415.43亿元,同比大幅增长41.21%,占比高达55.08%;但同样的,非息收入占比的提升也部分由于新会计准则的实施影响了利息收入的占比。手续费及佣金净收入243.27亿元,同比小幅下降0.61%,主要受代理和托管业务手续费收缩拖累,其中代理业务手续费同比下降20.93%,托管佣金下降41.30%;但我们也要看到,上半年民生银行银行卡业务手续费同比大幅增长27.15%。其他经营净收益162.29亿元,同比大增299.83%,其中投资收益和公允价值变动收益均大增。 四、不良率基本稳定,资产质量边际改善 (1)不良率小幅上升。截至二季度末,公司不良率1.72%,较一季度升高1个BP,较年初也是升高1个BP。 (2)关注类贷款占比下降。截至二季度末,公司关注类贷款占比为3.72%,较年初大幅下降39个BP。 (3)逾期90天以上贷款占比下降。截至二季度末,公司逾期90天以上贷款占比2.24%,较年初下降7个BP。逾期90天以上贷款与不良贷款比例为130.23%,逾期不良剪刀差较年初下降4.86个百分点,不良确认压力有所减轻。 (4)拨备充足性提升。截至二季度末,公司拨备覆盖率为162.74%,较年初提升7.13个百分点;拨贷比为2.81%,较年初提升15个BP。 五、重回小微显成效,资产负债结构改善 2017年末,民生银行提出“重回小微”的口号,小微业务的发展对民生银行部分指标的改善已经开始显现。截至报告期末,民生银行各项贷款余额在总资产规模中占比为50.36%,比上年末提高2.85个百分点;小微贷款4066.04亿元,比上年末增长333.42亿元,增幅8.93%。贷款占比的提升尤其是小微贷款占比的提升改善了民生银行资产端的收益率,上半年资产收益率同比大幅提升61个BP,带来了息差的大幅提升。 另外,民生银行提出了小微业务综合化发展的战略,因此,小微业务的发展对民生银行的改善不仅体现在资产端,也体现在负债端。小微业务的发展为民生银行带来了优质的结算存款。二季度末,民生银行存款占比达55.86%,较年初提升2.05个百分点;且结算存款成本率较低,因此在存款竞争加剧的形势下,民生银行存款成本率上升幅度相对较小。 六、资本充足性稳定,资本充足率有所提升截至二季度末,公司核心一级资本充足率8.64%,较年初提升1个BP;一级资本充足率8.87%,较年初下降1个BP;资本充足率为11.86%,较年初提升1个BP。 七、投资建议 一般而言,商业银行估值与ROE呈现正相关,因为PB=(ROE-g)/(COE-g)。而民生银行则呈现出高ROE与低估值并存的特点。原因有二:①分子端:驱动ROE的因素存在结构性问题,即民生银行的高ROE主要来自于高权益倍数和高非息收入占比,但反映利息业务经营情况的息差和生息资产占比均较低;②分母端:民生银 行不良率较高且不良确认压力较大。 而中报反映出民生银行在上述两个问题上均有所改善:①分子端:随着民生银行重回小微,贷款占比尤其是小微贷款占比逐渐提升,带来了更高的生息资产收益率,从而使息差获得大幅改善;②分母端:即使在重回小微之后,民生银行依然维持了相对稳定的不良率,且资产质量的其余指标均有所改善。资产质量的边际改善减少了民生在资产质量方面的压力,一定程度上缓解了人们对于民生银行资产质量的担忧。 而且,民生银行非标和同业负债占比较高,之前受金融严监管的影响,估值收到拖累。现阶段,随着政策的边际宽松,同业利率的下降将带来民生银行息差改善,非标压力的减轻也有利于其估值修复。 我们预测18/19年营收同比增长4%/4%,净利润同比增长9%/10%,对应PE为4.81/4.37,PB为0.57/0.49.给予“买入”评级,6个月目标价8元。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名