投资要点 事件:2016.4.19,公司公布2015年报和2016年一季报,2015年营收和归属上市公司净利润分别为15.56亿元和3.87亿元,同比分别增长23.58%、15.29%,2016Q1营收、归属上市公司净利润和扣非后归母净利润分别为4.24亿元、0.86亿元和0.81亿元,同比分别增长9.19%、-14.76%和-19.41%。同时,公告10派3元的利润分配预案。 点评:公司一季报业绩处于前次业绩预告的下限,基本符合预期。我们认为在行业竞争日趋激烈的背景下,作为注射剂药机龙头公司的抗风险能力强,通过内部事业部整合、外部增量市场(国际市场、信息化、食品器械等)积极拓展,有望保持业绩稳健增长,给予“增持”评级。建议关注公司收入端增长的稳定性和精准医疗战略的持续推进落地。我们认为后GMP时代,制药装备行业进入产能调整、智慧化升级的新阶段,需求阶段性下降导致行业景气度低迷,产业升级(一体化、智能化)+增量市场挖掘(海外市场)成为企业必经之路,同时借助药机行业的成本优势,产业链延伸进行新领域、高景气度行业的探索、打造制药综合服务企业也成为药机行业的重要探索方向。东富龙作为冻干领域的龙头企业,短期我们看好其国内外工程总包业务开拓、精准医疗领域加速布局,长期看好其制药装备主业(工业4.0信息化机会)+食品机械(主业协同)+东富龙医疗(伯豪生物技术优势和医院资源以及服务中心陆续运营)打造的综合服务平台价值。进入2016年,即进入新的订单执行周期和行情,因此,我们更加关注2016年公司业绩的可持续性增长,具体分析如下:一季度业绩下滑行业景气度下降带来的价格战,关注龙头公司收入端增长持续性、内控提效及新业务布局节奏。后GMP时期,随着行业需求缩量,行业价格战加剧,而在此情况下,公司一季度收入仍保持了稳定增长,体现了药机龙头企业的行业地位和品牌影响力。一季度业绩下滑19%,我们认为主要收入以下几个方面的影响:1)行业竞争加剧带来的价格战:在后GMP时代,行业竞争加剧,彼此之间更多要看谁能活下来,看收入端。2)海外收入确认时点影响:在国内行业景气度下降大背景下,公司积极开拓海外市场,探索总包业务推广,一季度预计部分收入确认较晚,影响了一季报业绩。3)募集资金利息收入下降。 综上分析,我们认为,公司一季报的业绩基本符合我们的预期,龙头公司的突破更多的体现在新的增量市场的开拓(海外市场、食品、器械等),我们预计一季度海外市场保持了较快的增长(特别是东南亚地区),一定程度弥补了国内不利的收入端变化;同时,从公司2015年以来东富龙医疗的布局节奏,我们预计2016年在精准医疗方面的布局有望加速,短期内打造具备竞争力的2-3个精准医疗中心,为提升公司长期竞争力打下坚实的基础。 战略转型,未来5年“制药+食品+医疗”多领域布局打造制药综合服务型平台。投资5亿设立全资子公司东富龙医疗布局精准医疗、收购瑞派提升原料药设备并向食品机械拓展等,我们认为借助三大平台的搭建,未来五年公司整体有望达到50亿销售规模,10亿净利润,再造两个“东富龙”。 药机业务(35亿元):短期药厂搬迁+海外增量市场驱动药机订单持续增长,长期看好公司工业4.0信息化潜力。短期来说,因产能需求和环保因素,大批药厂展开药厂搬迁项目,集中搬至开发区或搬至环保要求低的地区,一定程度上释放了对制药装备的需求,而海外市场重心仍在南亚、印度等地,重点推广和商洽交钥匙工程;长期来说,公司收购的致淳信息在MES系统的开发上具有一定技171术优势,随着未来MES在制药厂内的普及和推广,有助于公司在工业4.0信息化进程中占据先发和技术优势。 东富龙医疗(10亿元):加速搭建“诊断+治疗+服务”精准医疗服务型平台。2015年4月,公司投资5亿元设立东富龙医疗进行医疗板块的布局,包括基因检测CRO、细胞免疫治疗研发、无菌医疗器械以及精准医疗服务中心建设;2015.7,东富龙医疗投入9000万元参股伯豪生物,成为该公司第一大股东,在精准医疗领域首次布局(主要从事基因芯片和测序服务等),2015.12.31,公司首家精准医疗中心落地重庆。我们认为公司在精准医疗方面的布局扎实稳健,有望通过技术、人才引进、服务平台搭建、销售推广等逐步打造具备极强竞争力的精准医疗综合服务平台。 原料药、食品机械(5亿元):制药、食品协同发展,系统化、工程化优势实现食品业务升级。2014年公司收购上海瑞派,提升原料药设备的系统化和工程能力,同时借助瑞派本身在食品机械领域的优势,发展非制药领域的生产设备和系统,扩展机械产品线,而东富龙在冻干领域的成功经验有望复制到瑞派的机械业务中,提供系统集成,提供定制化的解决方案。 投资建议:公司未来业绩的催化因素短期包括国内外工程总包业务拓展,长期包括工业4.0信息化推广和精准医疗平台加速搭建,不考虑并购因素的影响,我们预计2016-18年公司收入同比增长17.4%、16.8%及14.9%,归属母公司净利润同比增长7%、9.5%和13.7%,对应摊薄后EPS为0.65、0.71、0.81元,公司目前股价对应2016年31PE,考虑东富龙在冻干领域的龙头地位,以及伯豪生物在基因检测CRO服务中的技术优势和后续服务中心的陆续运营,我们给予公司2016年35-40倍PE,公司的估值区间为22-26元,给予“增持”评级。 风险提示:并购整合不达预期风险、精准医疗竞争加剧风险、海外出口业绩低于预期风险

投资要点 事件:2016.4.19,公司公告2015年年报,实现营业收入11.56亿元,同比下降5.10%;归属于母公司普通股东的净利润为2.11亿元,同比下降27.86%,以公司总股本512,569,193股为基数,向全体股东每10股派发现金红利1.20元(含税)。 点评:业绩符合预期,正如我们一直强调的,受海外原料供应商违约和血筛招标延后等短期因素影响,2015年是公司的业绩低点,随着公司各项业务恢复,新业务链条快速推进,2016年公司有望触底反弹,维持“买入”。公司四季度实现营业收入2.84亿,同比下降3.9%,较前两季度下滑趋势(9%左右)渐缓,原因在于血筛招标陆续推进,已在部分省份实现销售,为2016年业绩反弹拉开序幕。作为国内老牌IVD 龙头企业,公司在品牌、渠道上有着先天优势,我们维持之前的推荐逻辑,公司凭借自身的渠道优势,紧跟产业趋势,在新产品布局和新业务模式拓展方面有望加速,因此,维持“买入”评级。 传统业务恢复(海外、血筛)+新产品加速推广(化学发光)+新业务模式拓展(康圣环球、上药合作),2016年业绩有望实现25-30%增长。1、海外原料供应商影响消除。公司已于今年3月完成了WHO 对公司的现场审查和技术文档的审核,预计2016年下半年恢复正常业务;2、血筛招标顺利推进。公司先后在江苏、广西、河北、甘肃、吉林等省集中采购中竞标成功,并在广东、浙江、山东等省非集中采购市场中取得较好成绩,2016年预计将有翻倍增长;3、化学发光产品陆续获证并推向市场。公司目前有19个化学发光试剂注册证,并有20项在研产品,仪器自2015年5月推出以来,成功进入华南、西南、华中、东北等区域市场,预计2016年下半年实现部分区域试剂上量;4、渠道拓展。公司目前已经成为康圣环球部分PCR 项目的独家供货商,同时通过上药分销渠道进入一些医院的集中采购菜单,预计对2016年的业绩有较大的积极作用。 试剂业务跌入低谷(同比下降10%),毛利率微幅下降。正常经营情况下,公司传统生化酶免占比在70%左右,而2015年受海外业务和血筛招标影响达到80%,预计2016年海外业务有望恢复2014年的收入水平,而血筛业务有望实现翻倍收入。公司目前试剂毛利率在69.44%,较往年有所下降,原因在于业绩占比较大的生化酶免市场竞争加剧,部分项目价格战在所难免,与此同时,血筛试剂的毛利率略低于生化酶免,随着2016年血筛业务大幅上升,试剂整体毛利率可能继续下降。 仪器业务增速下降,未来3年化学发光放量可期。2015年仪器收入为6.41亿,同比增长7.4%,主要分为自产和代理(主要是希森美康)两个部分,代理收入大约5亿,自产主要是生化分析仪,受生化行业增速放缓影响,仪器增速逐渐下滑。公司化学发光仪已于2015年5月上市,随着试剂陆续获批,项目逐渐丰富,有助于仪器在终端的进一步投放,同时2015年收购的TGS 化学发光设备有望于2018年获批,实现先进海外设备的国产化,未来3年仪器增速有望逐渐上升。 长期看好公司产品国际化和新产品布局。公司收购的意大利TGS 公司在欧盟主要国家已经具备的成熟销售网络,我们看好公司借助TGS 的海外渠道,将自有产品进一步销往海外,实现诊断试剂的国际化;同时公司与BDI 合作研发微流控POCT 产品,我们认为这仅是一个开始,未来公司有望通过多种形式进一步丰富自己的产品线。 投资建议:我们认为因为短期极端因素导致2015年公司业绩处于低点,后续催化因素包括海外供应商因素消除、招标推进、新业务链条拓展等,2016年开始公司业绩有望获得恢复性增长,考虑公司战略布局的加速推进,维持“买入”评级。我们预计2016-18年公司收入13.90、15.98、18.72亿元,YOY 为20.22%、14.97%、17.19%,归属母公司净利润2.71、3.00、3.61亿元,YOY28.62%、10.88%、20.06%,对应EPS为0.53、0.59、0.70元,公司目前股价对应2016年40倍PE,参考可比公司估值水平(2016年60倍左右),鉴于公司战略布局的推进,我们给予2016年45-50PE,目标价24-27元,维持“买入”评级。 风险提示:新产品推广不达预期,产品研发不达预期,产品注册不达预期。

事件:2016.4.18,公司发布2016年一季报,营收9.15亿元,同比增长16.87%,归属上市公司净利润3.57亿元,同比增长14.11%,归属上市公司扣非后的净利润3.53亿元,同比增长12.98%;经营活动产生的现金流量净额3.07亿元,同比增长58.83%;同时,公司公告,2015年1-6月归属上市公司的净利润增幅10-20%。 点评:我们认为在2015年整体收入34.8亿元的基础上,依然保持了快速增长,切净利率依然保持35%以上,在招标压力山大的情况下,体现了公司核心产品的竞争力。同时,值得注意的,2016Q1净利润保持14%增长的同时,经营性现金流保持了接近60%的增长,显示了公司对终端渠道较强的掌控能力,我们认为随着公司核心产品年中回归广东市场,2016年快速增长可期。 在3.21的年报点评中,我们指出市场对公司业绩的稳定增长、后续产品放量和新战略布局方面存在较大的预期差。1)新技术布局,理应享受估值溢价。公司的艾力沙坦、苯甲酸复格列汀、生物药(金凯金盟)、基因治疗(四川大学、本元正阳基因技术产品合作)合作,这一系列持续的动作,我们认为足以表明公司在打造有竞争力的产品线方面决心。同时,我们强调新技术的licensein有望成为未来2-3年重要的战略布局(详情见我们3.24发布的专题报告《2016年新技术成为药企并购新方向,怎么估值?》),而且公司布局领先,理应享受溢价。在目前医药板块业绩整体政策承压的情况下,我们认为公司是少有的业绩确定性快速增长的标的,特别是在广东药交新规修订稿相关入组标准发生积极变化的情况下,核心品种(泰嘉)有望迎来阶段性增长拐点,长期看二线品种放量助力公司长期业绩稳定增长。2)极强竞争力的核心产品+二线品种稳健接力业绩增长,市场低估:核心利润品种未来2-3年保持20%左右的收入增长+二线品种(包括比伐卢定、阿利沙坦酯);储备品种有序接力(金凯、金盟)奠定公司业绩成长确定性,医药、医疗新技术、新模式探索积极推进的公司提升估值空间:包括金盟体系生物药陆续获批、新技术引进(包括基因药物等新方向),基于此,我们看好公司长期的投资价值。基于公司今年业绩前低后高的判断,我们认为公司2016年内生增长有望保持20%左右的增长,未来3年有望保持20%左右的业绩快速增长,在医药板块中极为稀缺,目前公司股价对应2016年20PE左右,远低于板块30PE+的水平,维持“买入”评级。

事件:人福医药于4月16日公布2016年一季报:1、2016年一季报公司实现营业收入26.82亿元,同比增长25.68%,实现归属母公司所有者净利润1.49亿元,同比增长10.33%,扣非后归属母公司所有者净利润1.41亿元,同比增长7.54%。 点评:人福医药一度季度医药业务的收入和净利润维持较快增长。人福医药一季度维持了2015年以来的营业收入高增长,实现营业收入26.82亿元,同比增长25.68%。2016年一季度,“对联营合营企业的投资收益”一项(我们认为这大致为天风证券的利润贡献)为2861万元,2015年同期为3755万元。 据此我们经过测算认为医药业务的利润增速为20.16%(详见表1、2)。 人福医药过去的5年在海外制剂领域进行了大量的投入,收购EpicPharma将使得人福医药向100个ANDA批文的目标加速前进,未来有望成为美国排名前10的一线仿制药企。人福医药2011年开始拓展海外业务,目前美国普克和宜昌人福有接近60个ANDA品种正在申报,第一个批文(盐酸美金刚片)已经获得。人福医药今年3月宣布收购EpicPharma,预计今年6月底完成并表。EpicPharma之前是山德士制药(Sandoz,全球领先的仿制药企业)的一个子公司,2008年由管理层进行管理层收购(MBO)成立新的公司。EpicPharma在美国进行仿制药的研发、生产、销售,具备管制类药品生产资质(美国药品监管局DEA认证)。公司目前有15个处方药品种,所有15个产品的毛利率均在70%以上。EpicPharma拥有30多个处于不同阶段的研发项目,研发产品主要集中在麻醉镇痛、神经、高血压等细分领域以及控缓释剂型,有超过10个品种在向FDA申报批文,申报品种中羟考酮控释片目前还在专利保护期,EpicPharma的专利挑战已经成功,预计2018年获批,目前2015年羟考酮控释片美国市场规模大约23亿美元,未来能够形成3000万美元以上的收入。如果人福医药依托美国普克、EpicPharma和宜昌人福几个子公司的研发产品全部获批,人福医药将拥有超过100个ANDA批文,有望成为美国一线仿制药企业。 收购EpicPharma能够使得人福医药在国内仿制药一致性评价以及麻醉药品制剂出口上形成良性互动,形成1+1大于2的协同作用。EpicPharma公司是一家集研发、生产、销售为一体的美国医药企业,在ANDA申报上有相当的品种积累和丰富的经验。根据卫计委仿制药新规,国内仿制药率先通过一致性评价意义大大加强,EpicPharma在美国的品种有机会陆续引入国内,例如熊去氧胆酸胶囊用于肝病治疗,在国内也有巨大的需求。EpicPharma拥有美国管制类药物生产资质,拥有杜冷丁、盐酸羟考酮片等生产和销售经验,宜昌人福的瑞芬、舒芬和氢吗啡酮未来有机会引入美国。而EpicPharma氢考酮的缓释片在美国挑战专利成功,未来也很可能引入国内销售。本次合作有利于公司充分掌握美国医药市场情况,拓展海外销售渠道,丰富公司医药产品品种类型,增强盈利能力和核心竞争能力,符合公司的长远利益。 盈利预测:考虑EpicPharma并表因素,我们预计2016-2018年销售收入为123.86亿元、156.99亿元、194.78亿元,2016-2018年归属母公司股东净利润为10.32亿元、14.38亿元、17.22亿元,对应EPS为0.81、1.12和1.34元。目前股价对应2016-2018预测市盈率分别为22倍、16倍和13倍。 投资建议:2016年我们预计以宜昌人福为代表的医药产业能够现实20%左右的归母净利润增长。本次对于EpicPharma的收购预计6月底能够完成,2016年并表2000万美元净利润,2017年实现全年并购,增厚4000万美元净利润。在增加利润的同时,大大加快了美国制剂业务的拓展,对人福医药意义重大。我们认为公司价值大大低估,强调买入评级。 风险提示:外延并购整合不及预期,医保控费的负面影响超预期,医疗服务并购进展缓慢。

投资建议:公司未来业绩的催化因素短期包括国内外工程总包业务拓展,长期包括工业4.0信息化推广和精准医疗平台加速搭建,不考虑并购因素的影响,我们预计2016-17年公司收入18.4、22.5亿元,同比增长20%、22%,归属母公司净利润4.1、4.9亿元,同比增长7%、19.5%,对应摊薄后EPS为0.65、0.77元,公司目前股价对应2016年31PE,考虑东富龙在冻干领域的龙头地位,以及伯豪生物在基因检测CRO服务中的技术优势和后续服务中心的陆续运营,我们给予公司2016年35-40倍PE,公司的估值区间为22-26元,给予“增持”评级。 风险提示:并购整合不达预期风险、精准医疗竞争加剧风险、海外出口业绩低于预期风险

事件:公司与哈尔滨医科大学附属第四医院、齐齐哈尔医学院附属第三医院、牡丹江医学院红旗医院、佳木斯大学附属第一医院分别签署了《合作协议》,共同建设临床医学精准检验检测中心,建立集约化临床检验系统、精准医疗检验诊断系统及高通量测序技术系统、遗传病基因检测系统、肿瘤靶向治疗检测系统、肿瘤药敏筛查系统、远程数字病理等技术系统,完善产前筛查项目等。 点评:公司东北地区业务2015年翻倍增长,与当地医院建立了稳固合作关系,借助本次合作医院在肿瘤、产前等领域深厚的临床资源,迅速布局精准医疗,超市场预期,维持“买入”。从初步的合作框架来看,本次拟设立的精准检验检测中心主要着重在遗传病、肿瘤、产前三个方向,也就是国家规定的测序临床试点中的三个专业,除了产前筛查目前国内较为成熟外,另外两个还处于初步发展阶段,尤其是肿瘤,基于肿瘤发病的复杂性,我们认为短期最有市场前景的应用就在于肿瘤的个体化用药上,公司通过与医院建立独家合作,可以快速获取肿瘤相关临床数据,积累大量样本,有利于公司在国内精准诊断领域脱颖而出。 试水第三方检验,向下游延伸。公司目前业务集中在IVD产品生产、流通服务,此次试水第三方检验,实现上中下游一体化,有利于公司进一步提高经营效率,区别于国内其他ICL做医院不能做的特检项目,与医院共建意味着检测样本打包外流,业绩稳定有保障。同时配备国内检验检测领域先进的自动化流水线设备,集检测、科研、教学、成果转化、培训及临床考核为一体,有利于公司充分整合现有资源,实现长期核心竞争力的提升。 区域扩张(做深优势区域,扩大其他区域)+渠道整合,2016年收入有望20%增长。1.东北地区有望持续保持三位数的增长。公司立足华东,辐射全国的战略在加速实施,公司在2016年仍将以东北华东为主战场,深度挖掘更多服务价值,而东北地区的高盈利水平也将推动公司整体利润水平的增长;2.渠道整合顺应产业发展趋势,有望加速公司业务推广。我们于2015.12.2日发布IVD行业报告,提示变革期的IVD行业,渠道为王,公司代理起家,渠道上有先天优势。公司与2015年12月完成与国药控股合资公司设立,双方凭借相互渠道优势,增加直销客户数量,目前已拿到上海长征医院、上海儿童医学中心等医院订单,预计2016年下半年贡献收入;公司与二级医院开展共建区域检验中心的合作,2016年部分地区检验中心有望建成投用,我们认为随着分级诊疗的进一步推进,一二级医院检验量不足,检测项目不多的问题将被区域检验中心解决,公司凭借自身对检验科的“总包”经验,有望在多地区实现区域检验中心设立。 看好公司在总包模式复制探索过程中,具备临床价值的自研项目打造长期核心竞争力。1.公司总包模式探索主要包括自身拓展+渠道并购,公司立足华东,辐射全国的战略在加速实施,公司在2016年仍将以东北华东为主战场,深度挖掘更多服务价值。同时公司以自筹资金1000万成立专项产业基金,重点投资于境内外体外诊断行业企业,包括但不限于研发生产型企业、流通服务型企业、独立第三方实验室服务性企业以及具有“互联网+”应用前景的移动医疗商业模式型企业。我们认为这是公司基于产业链上下游的前瞻性布局,为公司进一步实现IVD综合服务平台型企业奠定基础。;2.生化+化学发光+分子诊断+POCT,自研项目多领域布局,提高长期核心竞争力。目前自产产品包括糖化血红蛋白分析仪及配套试剂、血气分析仪及配套试剂和多种生化试剂等上百个产品规格。公司于2015年分别增资北京润诺思和武汉海吉力,将公司产品线扩展至化学发光和分子诊断领域,进一步完善“IVD大超市”的产品布局。 盈利预测与投资建议:我们预计公司2016-2018年营业收入分别为19.84、23.63和28.29亿元,同比增长21.80%、19.12%、19.71%,归属母公司净利润分别为1.37、1.78、2.08亿元,同比增长49.44%、30.09%、16.31%,实现(暂不考虑增发摊薄)EPS分别为1.46元、1.90元、2.20元。公司作为IVD行业新模式拓展能力强、具备较强整合能力的公司,有望受益于行业加速变革,同时“高送转”预案和定增发行条件增设预示公司对未来业绩高增长的信心,结合可比公司情况,同时考虑公司新模式拓展加速的节奏,我们给予公司2016年65-70PE,目标价95-102元,维持“买入”评级。 风险提示:供应商相对集中风险、医院招投标风险、应收账款坏账风险。

投资要点 事件:3月29日爱尔眼科公布年报和一季报盈利预测,公司2015年收入31.66亿元,同比增31.79%,归母净利润4.28亿元,同比增38.44%,拟10派3元,2016年1季度归母净利润预计1.14-1.23亿元,同比增30%-40%。 产、学、研同步发展,形成全国领先的眼科临床和学术平台,是实现收入和利润快速增长的根本原因。 2015年爱尔眼科旗下医院实现手术量32万人次,同期广州中山大学中山眼科中心、上海复旦大学附属眼耳鼻喉科医院年手术量在5万例左右,首都医科大学附属北京同仁医院大约1.5万人次,爱尔眼科在手术量上已经领先于这些全国知名眼科一样。在产业领先的同时也在学术上积极向这几家医院看起。近年来,公司不断完善了以爱尔眼科学院、眼视光学院、眼科研究所、视光研究所以及中心实验室组成的医教研平台,医教研一体化优势逐步彰显特别是2015年3项国家自然科学基金项目成功立项,实现了公司承担国家级项目零的突破,标志着公司在科研能力与水平上迈上了新的台阶。同时公司不断招募在全国范围内具有影响力的眼科专家,旗下已经有唐仕波、杨智宽、喻长泰、林丁,郭海科、王铮等多位重量级专家,依托这些专家,2015发表SCI论文10篇。未来“产学研”平台的良性循环机制,将使得爱尔眼科的品牌和医疗能力得到持续的提升。 依托具有核心竞争力的医疗能力和学术能力,爱尔眼科在全国各个大区积极拓展,并且在各个大区都实现了收入和毛利率的提升。爱尔眼科依托母公司和产业基金在2015年在全国范围内新设和收购了10家眼科医院。其中收购了香港眼科行业的领先机构亚洲医疗集团100%股权,公司由此快速切入香港医疗市场,实现了海外发展的第一步。同时通过亚洲医疗集团与深圳爱尔眼科医院的有机联动,有助于加快提升公司在华南和香港的品牌知名度和市场占有率,为今后成功加快海外布局打下坚实基础,进一步增强公司核心竞争力和国际影响力。在数量扩张的同时,爱尔眼科在全国各大区的收入和毛利率都获得了提升,为平稳可持续的高速增长提供了坚实的基础。 盈利预测:预计2016-2018年销售收入为41.09亿元,54.25亿元,70.52亿元;归属母公司股东净利润6.13亿元,8.53亿元,11.51亿元;对应EPS为0.62、0.87和1.17元。目前股价对应2016-2018预测市盈率分别为48倍、34倍和26倍。 投资建议:我们估计2015年上市公司并表的60家医院中有15家收入超过5000万元的成熟医院,还有25家左右盈亏平衡或微利的医院,还有20家左右的医院尚在亏损,基于爱尔眼科大部分医院尚在快速发展期或者是将步入快速发展期,我们认为爱尔眼科能够在未来五年维持收入35%左右复合增长率以及净利润40%左右的复合增长率。公司净利润增速高于营业收入增速除了来源于前期新建或并购的医院进入盈利周期。还有一个因素是规模扩张的协同效应带来的公司盈利能力增强,主要体现为毛利率提升和管理费用率的下降。 医疗服务行业有一个非常稀缺的特点就是壁垒自我强化性。我们认为爱尔眼科通过长期的积累在规模上已经实现全国领先,近几年在学院建设、科研投入和专家引进上也有了长足的进步,总而言之,“爱尔”的品牌影响力和医疗能力已经通过量变的积累实现了质变,对于经营活动产生了直观的帮助。随着时间的积累,形成强者恒强的竞争格局。综合考虑,我们给予60X2016PE,目标价37.2元,维持“增持”评级。 风险提示:眼科医疗服务行业增速不达预期风险,部分省级医院成熟进度不达预期,分级诊疗网络建设不达预期。

事件:2016.3.31,公司公告《关于全资子公司投资设立山东金城石墨烯科技有限公司的公告》,同意子公司汇海医药化工以自有资金1200万元与自然人郭爱华(出资800万元)共同出资设立山东金城石墨烯科技有限公司,公司持股60%。该公司成立后,将致力于石墨烯相关产品和应用研究与开发工作。 点评:我们认为子公司切入石墨烯领域,反映的是公司在传统业务增速放缓期对产业转型升级的一种探索。基于公司获得谷胱甘肽、布局制剂(妇儿、肝病、抗生素)的历史表现,我们认为公司管理层本身就有居安思危、前瞻布局的眼光,我们看好公司后续战略布局的探索,逐步打造具备金城特色的产业布局平台。限抗3年来,产业链上下游过剩产能淘汰结束,公司作为头孢类中间体侧链龙头企业,2014年底提价带来头孢业务恢复性增长,同时谷胱甘肽基本保持了稳定的增长。短期看,公司业务整体进入新的稳定期,“头孢类传统业务的恢复性增长+谷胱甘肽进入稳健增长期”成为该阶段的主题。从长期看,公司作为A股医药板块极其稀缺的业务转型升级成功的标的,我们看好公司在下游产业链协同互补并购及战略布局眼光,基于此,我们认为公司仍然是具备长期战略布局的优秀标的,维持“增持”。 传统核心利润品种谷胱甘肽,进入稳定增长新常态。2015年我们预计其中谷胱甘肽原料药销售额在1.7亿元左右,实际销量同比增长10-15%(100吨左右)。谷胱甘肽作为公司过去两年最重要的利润驱动产品,我们持续看好其下游市场的拓展性以及公司产业链拓展,特别关注其保健品注册审批进程。 限抗过后,头孢中间体业务受益恢复性增长,我们预计净利润贡献1.1亿元左右。我们认为公司作为头孢侧链活性酯龙头企业,包括AE-活性酯在内多个产品市占率均在50%以上,在限抗影响后,产业过剩产能淘汰后,公司该业务必然会有一个量价齐升的过程,也成为公司今年上半年业绩的重要支撑,考虑其价格提高及规模化生产的成本优势,我们预计该业务实际贡献利润在1.1亿元左右。n2016年公司归母净利润有望达到3.5-4亿元,对应PE30倍左右,但PEG仅0.7左右,处于低估状态。公司传统业务主要看点:下游需求扩容带来谷胱甘肽原料增长+中间体业务恢复性增长,基于此,我们预计公司2016年净利润有望达到2.0亿元左右,假设2016年初朗依并表利润+中山道勃法贡献部分利润,公司整体净利润有望达到3.5-4亿元,目前股价对应30倍PE,但PEG仅0.7左右,股价处于低估状态,考虑公司传统业务高增长确定性和朗依制药整合带来的业绩高弹性,我们认为估值仍有较大溢价空间。 围谷胱甘肽产业链布局,奠定中长期业绩增长确定性。作为全球两家主要的谷胱甘肽原料供应商之一,2011-14年,谷胱甘肽保持了140%的销售增长,随着200吨新产能的释放,成本优势突显,成为公司近两年主要的利润来源(利润占比达70%左右);为了放大公司在谷胱甘肽方面的原料优势,公司积极开拓国内外市场,2014年完成国内主要客户的覆盖,同时申报谷胱甘肽保健品(益康肽、益美肽),我们预计2015年下半年或获批,为谷胱甘肽长期增长打开下游需求空间,随着该产品下游应用的拓展,将奠定公司该产品长期增长的基础。 向制剂领域跨出实质一步,盈利能力大幅提升。公司上市后定位“大医药、大健康”产业,采用内涵+外延并重的成长模式,打造“具有金城特色的制药工业产业链”,逐步由中间体向原料药,再向制剂领域持续纵深。我们根据公司此次预案披露的数据测算,在净利润规模相当的情况下,2014年朗依制药净利率高达42.5%,远高于目前金城医药10.3%的净利率(2014年年报),盈利能力大幅提升。根据并购业绩承诺情况,2014-17年朗依制药销售收入、净利润有望保持21%左右的复合增长,为金城医药可持续、稳定增长的贡献新的增量。 并购朗依:协同互补,实现战略布局成功跨越,预计2016年并表。基于谷胱甘肽原料药的生产、销售,金城医药在原料药生产、管理方面具备的优势,而在向制剂领域跨越过程中,最重要的销售渠道、优势品种、研发能力是公司或缺的,朗依制药的销售渠道方面覆盖全国35个省、自治区和直辖市,渠道优势明显。而从朗依制药目前的产品分析,可以发现公司在品种研发立项方面的优势。通过此次并购,公司实现了快速进入,后续通过资源整合、优化,我们认为公司将以“特色原料药+制剂”企业的形象重新得到市场高度认可。 道勃法:控股并表预计2016年内完成,公司已然完成中间体、原料药、制剂的制药工业全产业链战略布局,是A股医药板块极其稀缺的并购转型优秀标的:公司在生物原料药业务方面持续开发、并购新的产品(谷胱甘肽、丙谷二肽、腺苷蛋氨酸),并积极谋求向产业链下游延伸(收购上海天宸药业、朗依制药、道勃法),走金城特色的转型之路,我们认为公司管理层战略转型思路清晰,已然完成生物制药和化药特色原料药及制剂平台构建,完成由“化工企业”向“制药企业”的战略转型。 盈利预测、投资建议:公司作为业绩高增长确定性强、成功转型典范的小市值医药股受到市场关注。我们认为今日的金城医药已然不是昨日的化工企业,它已然成为“特色原料药+专科化药制剂”平台型企业,(不考虑朗依重大重组的影响)预计公司2016-2018年收入分别为12.77、13.28、13.53亿元,增速分别为8.3%、4.1%和1.9%,归属母公司净利润分别为1.88、1.93和1.98亿元,同比增速10.2%、2.66%、2.17%,对应摊薄后15-16年EPS0.74、0.76、0.78元。考虑朗依并购的影响(以增发上限计算),目前股价对应2016年估值仅25倍左右,参考可比公司估值情况,同时考虑公司“自身谷胱甘肽下游应用拓展市场需求+转型制剂后业绩20%以上增长确定性+转型带来的盈利能力提升”,作为未来3年业绩仍保持30%左右(考虑购并并表)高增长的个股,目前明显处于低估状态,给予2016年30-35倍,对应目标市值110-130亿元,目标价27-31元。考虑其2016年业绩并表时间及抗生素制剂业务拓展业绩兑现的不确定性,给予“增持”评级。 风险提示:谷胱甘肽业绩增长放缓的风险、朗依制药整合风险、新产品获批风险。

事件:2016.3.29,公司公告2015年年报,实现营业收入16.29亿元,同比增长19.89%;归属于母公司股东的净利润为9,176.03万元,同比增长22.08%;净资产为9.29亿元,基本每股收益1.09元,此外,以2015.12.31的公司股本总数94,126,316股为基数,向全体股东每10股派发现金股利人民币2.00元(含税),同时,以资本公积金向全体股东每10股转增20股。 点评:2015年是公司首次利润增速首次超越收入增速,显示公司在规模化效应下盈利能力逐步提升,同时四季度收入增速25.13%,较前三季度显著加快,意味着公司业务扩张加速,维持“买入”。 公司利润增速首次超越收入增速,规模化效应凸显。公司四季度毛利率28.8%较前三季度26.5%有明显上升,规模化效应后,公司相对上游供应商议价能力增强,有效降低成本。 直销占比上升,实现业务快速扩张。公司直销收入占比从2014年的43.1%提高到近50%,其中主要原因是黑龙江业务于2014年并表,直接增加直销占比。从公司四季度业绩看,资产减值大幅增加,我们认为主要是因为直销比重增加带来应收和存货的大幅提升,合计9.6亿元,较2014年增加了57%,资产减值计提绝对值大幅增加。 华东区域增速放缓,东北持续爆发式增长。2015年公司分区域业务收入显示,华东区收入14.51亿,增速由30%降至17%,东北区收入1.05亿,增速135%,其他西南、华北地区分别有91.36%和40.92%增长,从毛利率水平看,东北区36.75%的毛利率显著高于其他区域,我们认为未来东北区将成为公司利润的主要贡献区域。三项费用率情况基本符合预期,销售费用率由14年9.41%小幅增加至9.59%,管理费用率和财务费用率微幅下降,净利率水平上升0.1%,说明公司盈利情况相对比较稳定。 区域扩张(做深优势区域,扩大其他区域)+渠道整合,2016年收入有望20%增长。1.东北地区有望持续保持三位数的增长。公司立足华东,辐射全国的战略在加速实施,公司在2016年仍将以东北华东为主战场,深度挖掘更多服务价值,而东北地区的高盈利水平也将推动公司整体利润水平的增长;2.渠道整合顺应产业发展趋势,有望加速公司业务推广。我们于2015.12.2日发布IVD行业报告,提示变革期的IVD行业,渠道为王,公司代理起家,渠道上有先天优势。公司与2015年12月完成与国药控股合资公司设立,双方凭借相互渠道优势,增加直销客户数量,目前已拿到上海长征医院、上海儿童医学中心等医院订单,预计2016年下半年贡献收入;公司与二级医院开展共建区域检验中心的合作,2016年部分地区检验中心有望建成投用,我们认为随着分级诊疗的进一步推进,一二级医院检验量不足,检测项目不多的问题将被区域检验中心解决,公司凭借自身对检验科的“总包”经验,有望在多地区实现区域检验中心设立。 看好公司在总包模式复制探索过程中,具备临床价值的自研项目打造长期核心竞争力。1.公司总包模式探索主要包括自身拓展+渠道并购,公司立足华东,辐射全国的战略在加速实施,公司在2016年仍将以东北华东为主战场,深度挖掘更多服务价值。同时公司以自筹资金1000万成立专项产业基金,重点投资于境内外体外诊断行业企业,包括但不限于研发生产型企业、流通服务型企业、独立第三方实验室服务性企业以及具有“互联网+”应用前景的移动医疗商业模式型企业。我们认为这是公司基于产业链上下游的前瞻性布局,为公司进一步实现IVD综合服务平台型企业奠定基础。;2.生化+化学发光+分子诊断+POCT,自研项目多领域布局,提高长期核心竞争力。目前自产产品包括糖化血红蛋白分析仪及配套试剂、血气分析仪及配套试剂和多种生化试剂等上百个产品规格。公司于2015年分别增资北京润诺思和武汉海吉力,将公司产品线扩展至化学发光和分子诊断领域,进一步完善“IVD大超市”的产品布局。 盈利预测与投资建议:我们预计公司2016-2018年营业收入分别为19.84、23.63和28.29亿元,同比增长21.80%、19.12%、19.71%,归属母公司净利润分别为1.37、1.78、2.08亿元,同比增长49.44%、30.09%、16.31%,实现(暂不考虑增发摊薄)EPS分别为1.46元、1.90元、2.20元。公司作为IVD行业新模式拓展能力强、具备较强整合能力的公司,有望受益于行业加速变革,同时“高送转”预案和定增发行条件增设预示公司对未来业绩高增长的信心,结合可比公司情况,同时考虑公司新模式拓展加速的节奏,我们给予公司2016年65-70PE,目标价95-102元,维持“买入”评级。 风险提示:供应商相对集中风险、医院招投标风险、应收账款坏账风险。

事件:2016.3.30,公司公告2015年年报,实现营业收入56,620.17万元,比去年同期增长11.40%;归属于母公司普通股东的净利润为24,504.34万元,比去年同期增长16.33%,以截至2015年12月31日公司总股本2.49亿股为基数,向全体股东按每10股派发现金股利人民币3元(含税),以资本公积金转增股本,向全体股东每10股转增10股。同时公司发布2016年一季报预告,净利润预计同比增长0-25%。 点评:业绩稳步增长,14年新批产品逐步放量使得收入增速(11.4%)持续超行业增速(7%),再次验证我们关于公司具有高产品质量和持续创新能力的判断,符合预期,维持“买入”。公司四季度收入1.63亿元,同比增长12.25%,与前三季度基本持平(一季度13.99%,二季度15.95%,三季度11.06%),实现各项业务平稳增长,净利润7796万,同比增长42.10%,主要是由于14年公司顺利上市,员工奖金增加导致相关费用大幅上升,四季度净利润基数较低导致。我们维持原来的推荐逻辑,公司作为IVD行业少有的创新型企业,在生化市场监管趋严、仪器封闭化,增量市场依赖创新驱动的情况下,有望凭借高质量的产品和坚持创新不断推出新产品,率先受益于行业变革时期,同时国际化合作有望长期增厚利润,维持“买入”。 国际合作增厚利润+迈瑞仪器+稀缺试剂品种(sdLDL-C、25羟维生素D等)+威高医检渠道拓展,2016业绩25%高增长。我们于2016.3.23发布九强生物深度报告《九强生物(300406.SZ):深挖生化潜在价值,技术成熟,走向收获》,我们认为公司的核心竞争力主要体现其深耕生化领域成就的高产品质量、强大的核心原料突破能力以及对新检测项目的挖掘能力,助力公司业绩未来2-3年25%的增长。1.雅培合作产品获得FDA和CE认证周期较长,罗氏合作也需要申请新品牌产品注册,2016年合计贡献1500万收入;2.迈瑞OEM仪器预计16年获注册证,加上拿证前代理原有高性能仪器,16年仪器收入增速有望由负转正;3.2015年获批新产品经过市场铺垫,逐渐上量,基本维持上一年获批产品,下一年形成稳定收入,独家品种sdLDL-C目前已经进入一些省份,预计2016年下半年开始贡献收入;4.威高医检作为产业链上下游一体化的领先企业,在医院总包业务有较强优势,公司通过威高医检进入其下托管的医院,有望进一步提高市场占有率,目前双方合作处于初期,16年贡献少量业绩。 试剂增速下滑(12.81%),仍超行业平均增速(7-8%),毛利率稳定。公司2015年实现试剂收入5.17亿元,较2014年增长12.81%,增速放慢仍高于行业平均的原因在于生化传统市场基本饱和,公司通过不断推出新产品,维持超行业的增速,目前公司新批和在研产品形成较合理的梯队,预计每年新批10个产品左右,保证未来自有试剂增速在10%以上。毛利率维持78%以上行业领先,原因在于公司通过自产原料实现进口原料占总采购额的比例降至20%,盈利能力较强。 仪器增速为负,未来有望转正。公司实现仪器收入4721万元,同比降低4.01%,原因主要在于生化仪器市场基本饱和,仅在更新换代时对高性能仪器产生需求,同时医院倾向于流水线产品,对公司原有代理的生化单机销售不利。迈瑞的2000速生化仪投放情况预计一季度收入能体现,有望实现国产生化仪的更新换代,16年仪器增速有望转为正值。 盈利能力进一步提升,净利率上升至43.3%。公司毛利率增加了0.82%,主要原因是试剂销售占比有所提高,净利率43.3较2014年增加了2.9%,原因在于公司有效控制各项费用,销售费用率下降0.6%,管理费用率下降1.6%,财务费用率下降了0.6%。公司未来三项费用除管理费用受股权激励摊销(2000-3000万)影响可能上升,其他均保持稳定。 长期来说,公司与国际巨头合作带来公司品牌价值的提升,有利于九强及九强系产品在国内的市场占有率进一步上升。与此同时,对比药品国际化,我们认为公司有望通过国际化标准和高性价比优势打开国际市场,进一步扩大收入规模。 盈利预测与估值:公司未来业绩催化主要来源于雅培罗氏合作带来的增量收入、试剂(包括生化新产品和替代化学发光项目的产品)和仪器新产品的市场推广以及国际化合作公司品牌价值提升带来市占率的增加。 我们预计2016-18年公司收入6.51、7.98、9.32亿元,同比增长14.89%、22.61%、16.89%,归属母公司净利润3.00、3.76、4.42亿元,同比增长22.28%、25.50%、17.58%,对应EPS为1.20、1.51、1.77元,2016年可比公司平均估值在40PE,虽然生化领域增速较慢,但是公司盈利能力显著高于可比公司,考虑公司良好的技术储备和财务基础,未来存在更多国际合作预期和其他细分领域的并购预期,我们给予公司2016年40-45倍PE,公司的估值区间为48-54元,维持“买入”评级。 风险提示:与雅培合作不达预期风险,与罗氏合作不达预期风险,试剂原料研发失败风险,新产品市场推广不达预期风险

事件:人福医药3月30日发布公告:公司全资子公司人福美国拟以5.29亿美元收购EpicPharma公司100%的股权,以0.21亿美元收购REHoldco公司100%的股权,EpicPharma2015年度合并净利润5763万美元,本次交易需要在6个月内进行交割。 EpicPharma公司是一家具备多个优势品种的成熟仿制药企业。EpicPharma之前是山德士制药(Sandoz,全球领先的仿制药企业)的一个子公司,2008年由管理层进行管理层收购(MBO)成立新的公司。EpicPharma在美国进行仿制药的研发、生产、销售,具备管制类药品生产资质(美国药品监管局DEA认证)。EpicPharma目前有大约200名员工,拥有被FDA批准的功能完善的110,000平方英尺的厂房设施。目前EpicPharma的收入大约65%来源于自有品牌业务,35%来源于为山德士等知名药企代工。公司目前有15个处方药品种,自有品牌收入中大约70%来自熊去氧胆酸胶囊,所有15个产品的毛利率均在70%以上。EpicPharma拥有30多个处于不同阶段的研发项目,研发产品主要集中在麻醉镇痛、神经、高血压等细分领域以及控缓释剂型,有超过10个品种在向FDA申报批文,申报品种中羟考酮控释片目前在专利保护期,EpicPharma的专利挑战已经成功,预计2018年获批,目前2015年羟考酮控释片美国市场规模大约23亿美元,未来能够形成3000万美元以上的收入。 收购EpicPharma将使得人福医药加速获得超过100个ANDA批文,未来有望成为美国排名前10的一线仿制药企。人福医药对通过美国普克对于美国仿制药业务进行了长期的探索和拓展,近两年核心子公司宜昌人福也逐步开展ANDA批文的申请,目前美国普克、宜昌人福有超过50个ANDA在研。EpicPharma有15个美国处方药产品投入运营,37个产品在不同的研发阶段,其中超过10个产品已经向FDA申报。如果人福医药依托美国普克、EpicPharma和宜昌人福几个子公司的研发产品全部获批,人福医药将拥有超过100个ANDA批文,有望成为美国一线仿制药企业。 收购EpicPharma能够使得人福医药在国内仿制药一致性评价以及麻醉药品制剂出口上形成良性互动,形成1+1大于2的协同作用。EpicPharma公司是一家集研发、生产、销售为一体的美国医药企业,在ANDA申报上有相当的品种积累和丰富的经验。根据卫计委仿制药新规,国内仿制药率先通过一致性评价意义大大加强,EpicPharma在美国的品种有机会陆续引入国内,例如熊去氧胆酸胶囊用于肝病治疗,在国内也有巨大的需求。EpicPharma拥有美国管制类药物生产资质,拥有杜冷丁、盐酸羟考酮片等生产和销售经验,宜昌人福的瑞芬、舒芬和氢吗啡酮未来有机会引入美国。而EpicPharma氢考酮的缓释片在美国挑战专利成功,未来也很可能引入国内销售。本次合作有利于公司充分掌握美国医药市场情况,拓展海外销售渠道,丰富公司医药产品品种类型,增强盈利能力和核心竞争能力,符合公司的长远利益。 盈利预测:我们预计EpicPharma2016-2018年并表收入3个亿,7个亿和7个亿。我们上调2016-2018年销售收入为123.86亿元、156.99亿元、194.78亿元;我们预计EpicPharma2016-2018年并表利润1.3亿、2.6亿、2.5亿,归属母公司股东净利润上调至10.32亿元、14.38亿元、17.22亿元,对应EPS为0.81、1.12和1.34元。目前股价对应2016-2018预测市盈率分别为22倍、16倍和13倍。 投资建议:2016年我们预计以宜昌人福为代表的内生医药产业能够现实20%左右的归母净利润增长,加上国内收购和非核心业务剥离,能够实现2016-2018年归母净利润30%以上的增长。本次对于EpicPharma的收购预计6月底能够完成,2016年并表2000万美元净利润,2017年实现全年并购,增厚4000万美元净利润。在增加利润的同时,大大加快了美国制剂业务的拓展,对人福医药意义重大。我们认为公司价值大大低估,上调12个月买入价到30元,强调买入评级。 风险提示:外延并购整合不及预期,医保控费的负面影响超预期,医疗服务并购进展缓慢。

事件:2016.3.24,公司公告与本元正阳基因技术有限公司签署《上海市产权交易合同》,以2350万元受让其持有的无形资产“重组SeV-Hfgf2/dF注射液”在中国境内开发、生产、销售的独家使用权。 该项目已在日本进入II期临床研究,在澳大利亚进入I期临床研究,在中国获得临床研究批件。 该项目主要用于包括糖尿病足在内的下肢缺血症的治疗,满足未满足需求(由动脉粥样硬化闭塞症、血栓闭塞性脉管炎和糖尿病足导致的重症下肢缺血症),同时和公司现有抗凝血药物(泰嘉)、降糖药物(从复星转让的苯甲酸复格列汀)、下肢腔静脉滤器、PTA球囊导管形成协同,强化产品线。 点评:在3.21的年报点评中,我们指出市场对公司业绩的稳定增长、后续产品放量和新战略布局方面存在较大的预期差。1)新技术布局,理应享受估值溢价。公司的艾力沙坦、苯甲酸复格列汀、生物药(金凯金盟)、四川大学(基因治疗)合作,这一系列持续的动作,我们任务足以表明公司在打造有竞争力的产品线方面决心。同时,我们强调新技术的license有望成为未来2-3年重要的战略布局(详情见我们今日发布的专题报告《2016年新技术成为药企并购新方向,怎么估值?》),而且公司布局领先,理应享受溢价。在目前医药板块业绩整体政策承压的情况下,我们认为公司是少有的业绩确定性快速增长的标的,特别是在广东药交新规修订稿相关入组标准发生积极变化的情况下,核心品种(泰嘉)有望迎来阶段性增长拐点,长期看二线品种放量助力公司长期业绩稳定增长。2)极强竞争力的核心产品+二线品种稳健接力业绩增长,市场低估:核心利润品种未来2-3年保持20%左右的收入增长+二线品种(包括比伐卢定、阿利沙坦酯);储备品种有序接力(金凯、金盟)奠定公司业绩成长确定性,医药、医疗新技术、新模式探索积极推进的公司提升估值空间:包括金盟体系生物药陆续获批、新技术引进(包括基因药物等新方向),基于此,我们看好公司长期的投资价值。基于公司今年业绩前低后高的判断,我们认为公司2016年内生增长有望保持20%左右的增长,未来3年有望保持20%左右的业绩快速增长,在医药板块中极为稀缺,目前公司股价对应2016年20PE左右,远低于板块30PE+的水平,维持“买入”评级。 我们认为目前股价具备极高的安全边际,公司目前的战略调整将逐步打开长期增长的空间。从产品及研发端看,“心血管产品线业绩增长确定性强+创新生物药平台搭建”完善了公司短中期、长期最具优势的产品线(研发平台);销售端,公司近千人优秀的学术推广,在新产品的推广过程中,有望复制“泰嘉”的成功。公司战略布局,作为公司发展长期项目储备,我们认为后续有望在生物药新技术、基因药物等方面逐步落地,值得期待。 基于目前药审政策的变革,我们判断短期内泰嘉竞争格局不会再恶化,后续招标有望利好高端仿制药,在此背景下,泰嘉未来2-3年有望保持15-20%左右的快速增长,二线产品高速增长:2015年,我们预计公司心血管产品线保持15-20%左右的快速增长,单品种看,我们预计“泰嘉”销售24亿元左右,同比增长15-20%左右,可以发现公司产品的刚性需求及市场开拓能力;比伐卢定和贝那普利合计销售2亿左右,保持快速增长;信立坦贡献少量收入。作为经过临床多年使用的“泰嘉”,“PCI刚性需求(存量)+脑卒中预防新应用拓展(增量)”支撑其业绩20%左右的稳定增长确定性强,同时作为通过欧盟GMP认证的药品,我们认为公司产品在后续的招标过程中,有望和原研药同质量组竞争,根据我们的预测,广东的新的招标正式方案有望本月确定,公司核心产品氯吡格雷有望在二季度开始重回广东市场,进一步拓展市场份额,全年有望贡献3-5%的净利润;后续梯队产品“比伐卢定+阿利沙坦酯+支架”,适逢2015年药审政策变革,我们认为目前在研的氯吡格雷制剂品种短期之内不会获批,竞争格局不会更加恶化,另外仿制药一致性评价的推进,利好高端仿制药,2016年广东药交新规变动、招标加速,医保目录的调整,二线品种有望进入部分地区甚至国家新的医保目录,2015-2020年有望逐步放量,支撑“泰嘉”增速放缓背景下整个心血管产品线的业绩保持15-20%的增长。 抗生素业务整体规模稳定,预计未来保持稳定略增。我们预计抗生素业务整体保持稳定,原料药受环保等的影响,业绩略有调整,我们认为随着“限抗”政策消化,头孢西丁、头孢呋辛等抗生素品种受益于限抗政策带来的品种集中,持续加速放量,上游原料药企业也同时受益,预计信立泰药业的头孢西丁、头孢呋辛等原料药产品均保持了20%以上的销售增长,从而拉动原料药业务的业绩反弹。同时给予抗生素行业整体难以再有爆发性的增长,产业格局相对稳定的判断,我们预计公司头孢制剂业务和去年的规模持平。 核心品种价格体系维护良好,毛利率稳定提高,公司产品需求刚性、稳步提升,财务状况良好。2015年公司制剂业务毛利率提升2.88个百分点,我们认为主要是公司核心品种价格体系维护良好,2015年泰嘉又获专利金奖,有望在后续招标中受益。公司经营性现金流控制良好,2015年应收账款同比降低2.14%,现金回笼极好,显示公司产品终端较强的议价能力。 创新生物药平台搭建是公司战略布局调整的第一步。包括单抗品种在内的创新生物药无疑是未来药品研发最重要的方向,公司并购苏州金盟、成都金凯生物,布局创新生物药具备战略意义(详见我们的点评报告《创新生物药+独享信立坦打开长期增长空间》)。在目前国内新药审批缓慢的大背景下,我们认为并购是进入该领域及获益最快的方式,该收购一方面兑现了公司管理层对“积极探索发展创新生物药,构建生物医药产业新平台”的承诺,另一方面搭建了除心血管产品线之后的新平台,我们预计公司有望借助该平台已有的研发团队、生产优势持续丰富产品线,并奠定公司业绩长期增长的基础。 收购科奕顿,长线布局公司介入器械产品线。目前信立泰医疗在研产品主要以心血管支架为主,相关产品正在进行相关临床试验、数据整理阶段;此次收购的科奕顿产品主要以封堵器为主,同样为介入类医疗器械。科奕顿在盐产品为左心耳封堵器及延时性腔静脉滤器,目前处于开发阶段;在该产品首次人体试验全部成功后,信立泰考虑进一步的增资事宜。1)左心耳封堵器竞争格局好,市场前景乐观。目前国外仅有波士顿科学和圣犹达医疗的产品上市,国内仅有波士顿客户选的WATCHMAN上市,而国内在研的有先健科技和上海形状记忆材料,竞争格局较好;2)科奕顿腔静脉过滤器属于第三代延时型可回收的,技术壁垒较高。我们预计公司相关产品可能在2020年左右获批上市,因此公司该布局作为心血管介入器械领域产品线补充,有望强化未来器械产品线竞争力。 长期看,我们看好公司围绕心血管产品线持续打造的核心竞争力。基于公司在心血管领域的长期的渠道、专家、销售队伍的积累,我们看好公司围绕心血管专科的产品线持续丰富,包括心血管、抗肿瘤、糖尿病等慢病领域的持续拓展。 盈利预测:凭借“泰嘉”稳健的增长及二线产品接力,2016-18年对应的EPS为1.42、1.74和2.10元。考虑到公司拳头产品的持续盈利能力以及新产品的业绩启动,我们保守给予公司2016年25-30倍估值,目标价35-40元,维持“买入”评级。目前股价对应2016年分别为20倍,估值极低,在医药板块整体业绩增速放缓的背景下,公司20%的持续增长显得尤为稀缺,建议积极布局,筑底最具安全边际成长股。 风险提示:基药招标政策风险、竞争对手及替代品种快速抢占市场的风险、新产品推广不达预期风险。

投资要点 市场普遍认为1.国产化率已经达到60%的生化诊断领域,国内生化产品同质化严重,进入激烈价格战阶段,国内企业都没有什么核心竞争力。2.生化市场基本饱和,增长乏力;我们认为1.同质化严重情况并不存在,拥有优质产品企业具有强议价能力。60%的国产化率主要是在试剂领域,不同厂家的试剂用在同一开放设备上检测结果差异较大,溯源性能以保证。在行业监管趋严、注册收费的大背景下,规范化经营、产品质量过硬的龙头企业有望受益;2.生化市场在新技术新产品的驱动下有望加速增长。新检测指标的出现和方法学的升级有望促进生化市场进一步扩容。 九强生物作为具有产品力(176个IVD注册证,含“金雅”商标产品)+品牌力(国际巨头认可)+渠道力(代理商出身)的生化试剂龙头企业,其核心竞争力主要体现其深耕生化领域成就的高产品质量、强大的核心原料突破能力以及对新检测项目的挖掘能力,助力公司业绩未来2-3年20-30%的增长。 产品质量获国际认可,携手雅培罗氏,利润水平显著增加。公司以技术许可形式授权雅培使用55个检测试剂的配方和工艺,我们预测公司将获取一次性技术许可费3000万元左右以及这55个产品全球的销售分成(按5%计算,预计每年3500-5500万元左右),同时与罗氏达成21种检测试剂在全国范围销售的供货协议(设立新品牌),依靠罗氏在全国的高市占率(14.9%),每年贡献约3000万左右营收。公司凭借高性价比优势绑定进口仪器,有助于公司产品深入卡位到三甲医院等高端市场,再加上九强在生化产品上丰富的产品储备,公司生化试剂高质量的品牌效应有望成为西门子、希森美康等其他巨头选择封闭的首要合作目标,未来更多跨国合作值得期待。 核心试剂原材料持续突破,1)原料实现进口替代,公司近80%高毛利率和40%净利率;公司在坚持同一原料保持不唯一的供应商的同时,加大原材料研发的投入,明星产品胱抑素C、同型半胱氨酸等实现关键原料自产,进口原材料占总采购金额的比例逐年降低,我们预计进口原料占总采购金额的比例将由2011年60%以上降至2016年20%以下,试剂毛利率78%左右水平行业领先,净利率40%行业最高;2)增量市场:实现生化对30%化学发光项目的替代,潜在市场空间20亿元。生化市场增量很大一部分来源于对部分灵敏度要求不高的化学发光项目替代,这些产品对关键核心原料的质量和数量都有高要求,而IVD试剂高品质原料基本被国外个别厂商垄断,公司利用原料优势,实现在生化仪上做40-50项化学发光项目(NGAL、CRP、D-二聚体、PCT、H-FABP等,目前新产业的化学发光项目有120+项),在化学发光仪覆盖率较生化仪低、收费偏高的情况下,潜在市场空间20亿元。 长期看好其深度挖掘生化新检测项目的能力。公司2014年实现2个新产品(AFP、G-6-PD)上市,2015年有14个产品获批,而2016年3月获得小而密低密度脂蛋白(sdLDL-C)检测注册证,较原有的LDL-C检测更具临床意义,且目前国内外暂无该产品。同时公司在研项目中包括维生素B12、叶酸等检测项目都是市场上稀缺项目(现有少量厂家使用化学发光做)。 长期来说,公司与国际巨头合作带来公司品牌价值的提升,有利于九强及九强系产品在国内的市场占有率进一步上升。与此同时,对比药品国际化,我们认为公司有望通过国际化标准和高性价比优势打开国际市场,进一步扩大收入规模。 盈利预测与估值:公司未来业绩催化主要来源于雅培罗氏合作带来的增量收入、试剂(包括生化新产品和替代化学发光项目的产品)和仪器新产品的市场推广以及国际化合作公司品牌价值提升带来市占率的增加。 我们预计2015-17年公司收入5.77、7.08、8.22亿元,同比增长13.6%、22.7%、16.1%,归属母公司净利润2.44、3.21、3.75亿元,同比增长15.6%、31.5%、16.7%,对应摊薄后EPS为0.97、1.29、1.50元,在不考虑未来雅培支付的里程碑金和销售分成的前提下,对应摊薄后EPS为0.97、1.15、1.31元。2016年可比公司平均估值在40PE,公司盈利能力显著高于可比公司,考虑公司良好的技术储备和财务基础,未来存在更多国际合作预期和其他细分领域的并购预期,我们给予公司2016年37-42倍PE,公司的估值区间为48-54元,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:与雅培合作不达预期风险,与罗氏合作不达预期风险,试剂原料研发失败风险,新产品市场推广不达预期风险

投资要点 事件:2016.3.21,公司公告2015年年报,实现营收34.76亿元,同比增长20.6%,归母净利润12.66亿元,同比增长21.45%,ROE30.8%,基本符合前次业绩快报的业绩预测。 点评:公司业绩基本符合我们的预期(23%),继续保持20%以上的业绩增长。在目前医药板块业绩整体政策承压的情况下,我们认为公司是少有的业绩确定性快速增长的标的,特别是在广东药交新规修订稿相关入组标准发生积极变化的情况下,核心品种(泰嘉)有望迎来阶段性增长拐点,长期看二线品种放量助力公司长期业绩稳定增长。我们维持之前对公司的推荐逻辑:1)核心利润品种未来2-3年保持20%左右的收入增长+二线品种(包括比伐卢定、阿利沙坦酯);2)储备品种有序接力(金凯、金盟)奠定公司业绩成长确定性,3)医药、医疗新技术、新模式探索积极推进的公司提升估值空间:包括金盟体系生物药陆续获批、新技术引进(包括基因药物等新方向),基于此,我们看好公司长期的投资价值。基于公司今年业绩前低后高的判断,我们认为公司2016年内生增长有望保持20%左右的增长,未来3年有望保持20%左右的业绩快速增长,在医药板块中极为稀缺,维持“买入”评级。 我们认为:目前公司股价对应2016年20PE左右,远低于板块30PE的水平,在对公司业绩的稳定增长、后续产品放量和新战略布局方面存在较大的预期差。我们认为目前股价具备极高的安全边际,公司目前的战略调整将逐步打开长期增长的空间。从产品及研发端看,“心血管产品线业绩增长确定性强+创新生物药平台搭建”完善了公司短中期、长期最具优势的产品线(研发平台);销售端,公司近千人优秀的学术推广,在新产品的推广过程中,有望复制“泰嘉”的成功。公司战略布局,作为公司发展长期项目储备,我们认为后续有望在生物药新技术、基因药物等方面逐步落地,值得期待。 基于目前药审政策的变革,我们判断短期内泰嘉竞争格局不会再恶化,后续招标有望利好高端仿制药,在此背景下,泰嘉未来2-3年有望保持15-20%左右的快速增长,二线产品高速增长:2015年,我们预计公司心血管产品线保持15-20%左右的快速增长,单品种看,我们预计“泰嘉”销售24亿元左右,同比增长15-20%左右,可以发现公司产品的刚性需求及市场开拓能力;比伐卢定和贝那普利合计销售2亿左右,保持快速增长;信立坦贡献少量收入。作为经过临床多年使用的“泰嘉”,“PCI刚性需求(存量)+脑卒中预防新应用拓展(增量)”支撑其业绩20%左右的稳定增长确定性强,同时作为通过欧盟GMP认证的药品,我们认为公司产品在后续的招标过程中,有望和原研药同质量组竞争,根据我们的预测,广东的新的招标正式方案有望本月确定,公司核心产品氯吡格雷有望在二季度开始重回广东市场,进一步拓展市场份额,全年有望贡献3-5%的净利润;后续梯队产品“比伐卢定+阿利沙坦酯+支架”,适逢2015年药审政策变革,我们认为目前在研的氯吡格雷制剂品种短期之内不会获批,竞争格局不会更加恶化,另外仿制药一致性评价的推进,利好高端仿制药,2016年广东药交新规变动、招标加速,医保目录的调整,二线品种有望进入部分地区甚至国家新的医保目录,2015-2020年有望逐步放量,支撑“泰嘉”增速放缓背景下整个心血管产品线的业绩保持15-20%的增长。 抗生素业务整体规模稳定,预计未来保持稳定略增。我们预计抗生素业务整体保持稳定,原料药受环保等的影响,业绩略有调整,我们认为随着“限抗”政策消化,头孢西丁、头孢呋辛等抗生素品种受益于限抗政策带来的品种集中,持续加速放量,上游原料药企业也同时受益,预计信立泰药业的头孢西丁、头孢呋辛等原料药产品均保持了20%以上的销售增长,从而拉动原料药业务的业绩反弹。同时给予抗生素行业整体难以再有爆发性的增长,产业格局相对稳定的判断,我们预计公司头孢制剂业务和去年的规模持平。 核心品种价格体系维护良好,毛利率稳定提高,公司产品需求刚性、稳步提升,财务状况良好。2015年公司制剂业务毛利率提升2.88个百分点,我们认为主要是公司核心品种价格体系维护良好,2015年泰嘉又获专利金奖,有望在后续招标中受益。公司经营性现金流控制良好,2015年应收账款同比降低2.14%,现金回笼极好,显示公司产品终端较强的议价能力。 创新生物药平台搭建是公司战略布局调整的第一步。包括单抗品种在内的创新生物药无疑是未来药品研发最重要的方向,公司并购苏州金盟、成都金凯生物,布局创新生物药具备战略意义(详见我们的点评报告《创新生物药+独享信立坦打开长期增长空间》)。在目前国内新药审批缓慢的大背景下,我们认为并购是进入该领域及获益最快的方式,该收购一方面兑现了公司管理层对“积极探索发展创新生物药,构建生物医药产业新平台”的承诺,另一方面搭建了除心血管产品线之后的新平台,我们预计公司有望借助该平台已有的研发团队、生产优势持续丰富产品线,并奠定公司业绩长期增长的基础。 收购科奕顿,长线布局公司介入器械产品线。目前信立泰医疗在研产品主要以心血管支架为主,相关产品正在进行相关临床试验、数据整理阶段;此次收购的科奕顿产品主要以封堵器为主,同样为介入类医疗器械。 科奕顿在盐产品为左心耳封堵器及延时性腔静脉滤器,目前处于开发阶段;在该产品首次人体试验全部成功后,信立泰考虑进一步的增资事宜。1)左心耳封堵器竞争格局好,市场前景乐观。目前国外仅有波士顿科学和圣犹达医疗的产品上市,国内仅有波士顿客户选的WATCHMAN上市,而国内在研的有先健科技和上海形状记忆材料,竞争格局较好;2)科奕顿腔静脉过滤器属于第三代延时型可回收的,技术壁垒较高。我们预计公司相关产品可能在2020年左右获批上市,因此公司该布局作为心血管介入器械领域产品线补充,有望强化未来器械产品线竞争力。 长期看,我们看好公司围绕心血管产品线持续打造的核心竞争力。基于公司在心血管领域的长期的渠道、专家、销售队伍的积累,我们看好公司围绕心血管专科的产品线持续丰富,包括心血管、抗肿瘤、糖尿病等慢病领域的持续拓展。 盈利预测:凭借“泰嘉”稳健的增长及二线产品接力,2016-18年对应的EPS为1.42、1.74和2.10元。 考虑到公司拳头产品的持续盈利能力以及新产品的业绩启动,我们保守给予公司2016年25-30倍估值,目标价35-40元,维持“买入”评级。目前股价对应2016年分别为20倍,估值极低,在医药板块整体业绩增速放缓的背景下,公司20%的持续增长显得尤为稀缺,建议积极布局,筑底最具安全边际成长股。 风险提示:基药招标政策风险、竞争对手及替代品种快速抢占市场的风险、新产品推广不达预期风险

投资要点 事件:公司于3月18日公告了与美国生物检测设备公司(BioDetectionInstruments,BDI)签署合作开发应用微流控法和化学发光技术的POCT项目,为期三年共同开发一款便携式微流控检测系统,包括一次性微流控检测芯片和便携式检测仪及配套软件,检测方向为心脏标志物。 点评:我们认为BDI先进的生物传感技术+科华POCT产品上的生产销售经验=极大的研发成功率和技术转化率,这是公司继收购意大利TGS后又一国际化项目,体现了公司在新产品新业务战略布局上的加速推进,有望进一步丰富公司产品线。公司此次结合海外生物传感器技术领先企业,针对当前POCT最热门心脏标志物领域,进行国际上最前沿POCT微流控芯片技术的研发,其积极意义主要体现在:享受分级诊疗下的政策红利。分级诊疗政策实施下,检验资源逐渐下沉,POCT产品以其快速、便捷、操作简便的优势成为分级诊疗的受益者,随着POCT行业质量控制标准即将公布,产品稳定性、准确性和灵敏度将成为衡量产品质量的重要因素,而微流控又以微型化、集成化、自动化带来的高效性成为POCT在技术平台上的发展趋势。 比现有产品在稳定性、准确性及生产成本上更具优势。国内心脏标志物POCT检测主要采用的是荧光层析和胶体金法,批间差CV值较高,准确性较低,目前已有少量企业(深圳微点、中新科炬)基于荧光分子探针免疫微流控检测技术生产出产品,但生产成本极高。公司目前在化学发光、POCT产品研发生产上颇有心得,我们认为公司有能力开发出更有性价比的产品。 我们一直强调2015年是公司的业绩低点,这并不改变方源资本引入后公司战略规划带来长远价值提升的趋势。目前海外原料供应商违约影响逐渐消除,预计今年二季度恢复海外销售,同时血筛产品在全国各省中标率行业领先,再加上化学发光设备市场投放进展顺利,2016年业绩反弹几无悬念。我们推荐逻辑是基于公司自身具备的渠道优势、以及战略布局加速的判断,我们认为公司作为传统IVD龙头企业,有望涅槃重生(详见我们2015.9.29发布的深度报告《凤凰涅槃,新战略、新模式打造“仪器+试剂+服务”的新科华》),在IVD行业转型期,紧跟产业趋势,通过多方合作快速抢占行业竞争制高点,和上药、康圣环球的合作也验证了这一点判断。公司作为IVD龙头企业,利用其渠道、成本、品牌优势,在新产品布局和新业务模式拓展方面有望加速,因此,维持“买入”评级。 投资建议:我们认为因为短期极端因素导致2015年公司业绩处于低点,后续催化因素包括海外供应商因素消除、招标推进、新业务链条拓展、并购推进,2016年开始公司业绩有望获得恢复性增长,考虑公司战略布局的加速推进,维持“买入”评级。不考虑并购因素的影响,我们预计2015-17年公司收入12.3、13.99、15.2亿元,YOY1.0%、13.7%、8.8%,归属母公司净利润2.78、3.04、3.27亿元,YOY-4.79%、9.4%、7.52%,对应EPS0.54/0.59/0/64元,公司目前股价对应2016年33倍PE,鉴于公司战略布局的推进,我们给予2016年40-45PE,目标价23-27元。 风险提示:海外并购不达预期风险,产品研发不达预期风险,出口业务不达预期风险