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孙志东

长城证券

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贝斯特 交运设备行业 2019-05-31 15.48 23.90 54.99% 16.76 8.27% -- 16.76 8.27% -- 详细
事件:公司近日发布公告,于2019年5月25日与赫贝斯实业有限公司签订了《关于转让苏州赫贝斯五金制品有限公司股权的股权转让协议》,公司以自有资金通过向交易对方支付现金的方式购买其持有苏州赫贝斯五金制品有限公司(简称“苏州赫贝斯”)51%的股权。苏州赫贝斯股东全部权益在评估基准日(2019 .2 .28 )的评估值为人民币4,460万元,经交易双方最终协商同意,苏州赫贝斯100%股权价值确定为人民币3,800万元,公司本次交易的51%股权对价为人民币1,938 万元。 苏州赫贝斯18年利润为173.2万元,对应PE为27.7倍,18年底净资产为1379.8万元,对应PB为2.8倍。 苏州赫贝斯主要从事研发、设计、生产制造锌、铝、镁、铜、不锈钢金属制品的五金件,其凭借高品质的铝合金和压铸零配件产品,成为全球知名新能源汽车厂商美国特斯拉公司、汽车零部件制造商日本YAZAKI 公司、汽车安全系统制造商瑞典AUTOLIV 公司、美国BROOKS 仪器公司以及EMI 等公司的长期零配件供应商。苏州赫贝斯2018实现总营收1,848.40万元,净利润173.15万元。 对此我们有以下点评: 公司通过收购特斯拉供应商苏州赫贝斯,加速布局新能源汽车相关产品。苏州赫贝斯主要产品为铝合金和压铸零配件产品,其产品品质很高,大部分产品供应国外。苏州赫贝斯在新能源汽车方面有一定积累,是美国特斯拉的长期供应商,有望受益于特斯拉国产。公司与苏州赫贝斯也存在很强的协同效应,通过苏州赫贝斯加强了自身在新能源汽车产品方面的布局,另外可利用赫贝斯的客户资源推广自己的新能源汽车相关产品。 公司布局新能源汽车领域步伐坚定,“多管齐下”。2018年公司围绕市场发展需求,迅速切入新能源汽车领域,计划投资不超过3亿元新建“汽车精密零部件项目(一期)”,主要产品包括汽车涡轮增压器核心零部件及新能源汽车铝合金结构件等,预计2019年下半年实现部分投产。公司将重点布局汽车底盘铝合金结构件(例如转向节等),迎合新能源汽车轻量化需求。新能源汽车对轻量化需求明显高于传统燃油车,整车重量降低之后可以降低能耗、提高续航里程。 贝斯特还积极布局氢燃料电池核心零部件,将充分受益于氢燃料电池汽车的快速发展。18年公司成功交付客户盖瑞特(原霍尼韦尔)氢燃料电池核心配套组件(主要为用于电动涡轮的全加工叶轮、壳体等),该燃料电池应用于日本本田clarity氢燃料电池汽车。同时,公司还积极与客户共同合作开发氢气压缩泵、电子冷却泵等,目前公司的氢燃料电动涡轮压缩机壳体已经实现小批量生产。 投资建议:考虑到油耗标准加速趋严叠加国五升国六推动涡轮增压器渗透率提升以及公司涡轮增压器零部件放量,叶轮产品升级以及中间壳毛坯自制率提升推动公司成本下降,另外,公司积极布局氢燃料电池核心部件和新能源汽车铝合金结构件,并购旭电科技和苏州赫贝斯,积极培育新增长点,保守预计公司2019-2021年总营收依次为8.96、10.79、12.64亿元,增速依次为20.36%、20.39%、17.09%,归母净利润依次为1.91、2.31、2.72亿元,增速依次为20.33%、21.06%、17.49%,当前市值30.2亿元,对应PE依次为15.8、13.0、11.1倍。考虑当前市场风险偏好和公司自身特点,公司合理估值为2019年25倍PE,19年目标价23.9元,维持“推荐”评级。 风险提示:①油耗标准推进不及预期;②新产品开发不及预期;③汽车销量增长不及预期。
贝斯特 交运设备行业 2019-04-18 20.14 23.64 53.31% 21.45 5.35%
21.22 5.36% -- 详细
事件:近一个月氢燃料电池汽车行业利好政策不断,如沐春风。 3月15日,《政府工作报告》(修订版)补充了“推动充电、加氢等设施建设”等内容。同时,发改委在《国民经济和社会发展计划草案的报告》(修订版)中也相应增加了“加强城市停车场和新能源汽车充电、加氢等设施建设”内容。国家层面重视氢燃料电池汽车的基础设施建设。 3月26日,财政部、工信部、科技部和发改委联合发布《关于进一步完善新能源汽车推广应用财政补贴政策的通知》,提出地方补贴需支持加氢基础设施“短板”建设和配套运营服务。 4月8日,发改委发布《产业结构调整指导目录(2019年征求意见稿)》,氢能及燃料电池5项均属鼓励类。 4月12日,上海经信委介绍6月25日后将取消新能源地补(除燃料电池、公交外)转为支持加氢站充电桩建设。 4月15日,浙江省发改委发布关于公开征求《浙江省培育氢能产业发展的若干意见(征求意见稿)》意见的通知,提出到2022年浙江氢能产业总产值规模超百亿元,建成加氢站(含加氢功能的综合供能站)30座以上,累计推广氢燃料电池汽车1000辆;到2030年,氢能产业链条基本完备,基本形成氢能装备和核心零部件产业体系。 对此我们有以下点评: n 国家政策明确支持氢燃料电池汽车产业链,浙江、上海等省市纷纷响应落实燃料电池基础设施建设。不到一个月的时间,国家密集发布了多项关于燃料电池汽车的重磅文件,可见国家对燃料电池汽车的重视程度和布局决心。同时,上海、浙江相继落实燃料电池基础设施建设政策。国家政策向氢能源基础建设的倾斜,将加速氢燃料电池汽车的发展步伐。我们认为顶层设计支持力度已就位,燃料电池汽车后续行情值得期待。 氢燃料电池汽车零污染、能量密度高、加氢耗时短(类似于加油),是汽车的完美技术方案。未来随着加氢站的加速铺设,氢燃料电池汽车的产业化进程也将加速。随着能源日益减少、污染日益严重,氢燃料电池以其零污染、高能量密度、加氢耗时短(类似于加油)等优点受到政府大力支持,《“十三五”战略性新兴产业发展规划》、《能源技术革命创新行动计划(2016-2030年)》、《中国制造2025》都将氢燃料电池技术确定为重点扶持对象。作为氢燃料汽车的必备配套,过去国内加氢站数量较少是制约氢燃料电池汽车发展的重要因素,随着政策向氢燃料电池基础设施的倾斜以及各地政府政策落地的明晰,有助于加速氢燃料电池汽车的发展。 贝斯特积极布局氢燃料电池核心零部件,顺应行业大趋势,未来将充分受益于氢燃料电池汽车的快速发展。18年公司成功交付客户盖瑞特(原霍尼韦尔)氢燃料电池核心配套组件(主要为用于电动涡轮的全加工叶轮、壳体等),该燃料电池应用于日本本田clarity氢燃料电池汽车。同时,公司还积极与客户共同合作开发氢气压缩泵、电子冷却泵等,目前公司的氢燃料电动涡轮压缩机壳体已经实现小批量生产。 投资建议:考虑到油耗标准加速趋严叠加国五升国六推动涡轮增压器渗透率提升以及公司涡轮增压器零部件放量,叶轮产品升级以及中间壳毛坯自制率提升推动公司成本下降,另外,公司积极布局氢燃料电池核心部件和新能源汽车铝合金结构件,并购旭电科技,积极培育新增长点,保守预计公司2019-2021年总营收依次为8.96、10.79、12.64亿元,增速依次为20.36%、20.39%、17.09%,归母净利润依次为1.91、2.31、2.72亿元,增速依次为20.33%、21.06%、17.49%,当前市值40.90亿元,对应PE依次为21.4、17.7、15.1倍。考虑当前市场风险偏好和公司自身特点,公司合理估值为2019年25倍PE,19年目标价23.9元,维持“推荐”评级。 风险提示:①油耗标准推进不及预期;②新产品开发不及预期;③汽车销量增长不及预期;
一汽富维 交运设备行业 2019-04-02 13.98 -- -- 15.80 13.02%
15.80 13.02% -- 详细
事件:一汽轿车于2019年3月27日晚间发布公告:一汽轿车控股股东中国第一汽车股份有限公司正在筹划对一汽轿车重大资产重组事项,一汽轿车拟以资产置换、发行股份购买资产等方式购买一汽股份持有的一汽解放汽车有限公司股权并募集配套资金,预计构成公司的重大资产重组。 我们的点评如下: 本事件主体为一汽富维两大重要客户:一汽轿车及一汽解放分别是一汽富维第二大及第三大重要客户,2018H1营收占比分别为14.2%、8.1%,一汽富维核心控股子公司富维安道拓2017年获得一汽轿车“卓越供应商”奖及一汽解放“优秀供应商”奖。一汽富维为一汽轿车主要供应内饰件(座椅、仪表板、门板等)、外饰件(格栅、保险杠、后视镜等)及电子件(仪表、电控模块等),为一汽解放主要供应外饰件(后视镜、下视镜等)及钢车轮等。 一汽集团进一步深化改革,一汽富维混改或将加速:2018年10月一汽集团主动放弃对一汽富维控制权,一汽富维企业性质由国有控股企业更改为目前无控股股东及实际控制人,按一汽富维“双百行动”改革方案,将引入战略投资者进行股权多元化,进行混合所有制改革,一汽集团开启改革序幕。一汽解放是一汽集团旗下自主研发、生产及销售轻、中、重型卡车的商用车企业,近三年在重卡细分领域稳居第一。2018年一汽解放共实现整车销售33.68万辆,同比增长7%,其中重卡销量26.13万辆,同比增长9%,占据2018年全国重卡市场份额22.76%,位居行业第一。一汽解放是国内商用车重卡细分领域龙头企业,本次一汽股份拟将一汽集团优质资产一汽解放注入一汽轿车,预计将对一汽轿车的营收及利润规模带来较大提升,同时该举措再次显现出一汽集团的改革决心,我们认为这是一汽集团进一步深化改革的另一重要举措,一汽富维的混改或也将迎来进一步加速。 一汽集团整体上市再次进行铺垫工作,一汽富维或将通过核心客户一汽 大众受益:一汽轿车及一汽富维是一汽集团旗下整车及零部件两大重要上市平台,此次一汽轿车拟并购一汽解放,将一汽集团旗下的整车上市平台从单一的乘用车领域拓展至商用车领域,完成乘用车、商用车及零部件的三大战略布局,为一汽集团整体上市再次做好铺垫工作。我们认为,一汽集团整体上市后,在融资渠道、品牌影响力等方面将得到进一步加强,集团管理体制、财务体制等也都将进一步规范,集团整体实力也将更加雄厚,作为向一汽集团贡献丰厚利润的核心合资公司,一汽大众或将进一步受益,70%收入源于一汽大众的一汽富维将进一步享受产业链红利。 投资建议:一汽富维两大一汽系重要客户并购重组,将利于实现资源整合及优势互补;一汽解放注入一汽轿车,再次表明一汽集团改革决心,一汽富维的混合所有制改革进度或将获得进一步加速;一汽集团整体上市再次进行铺垫工作,如完成整体上市,旗下核心盈利合资公司一汽大众或将进一步受益,70%收入源于一汽大众的一汽富维将进一步享受产业链红利。预计一汽富维2018-2020年归母净利润依次为5.01亿元、6.39亿元、7.77亿元,增速依次为7.1%、27.5%、21.6%,当前股价12.79元,对应PE依次为13.0倍、10.2倍、8.4倍,维持“推荐”评级。 风险提示:并购重组不及预期;政策风险的影响;国内汽车市场低迷。
长城汽车 交运设备行业 2019-04-02 7.59 -- -- 11.12 41.48%
10.74 41.50% -- 详细
SUV市场仍具成长空间,“聚焦”战略助力公司保持领先地位:SUV市场份额增加是全球共性的,成熟市场和新兴市场均如此,中国市场SUV份额为36%,仍有较大成长空间,预计未来10年年均复合增速有望达5%。公司开创了我国紧凑型城市SUV市场,具有领先性的企业格局,未来公司仍将聚焦于SUV产品,继续引领我国SUV的发展: (1)继续扩大产品谱系,涵盖所有SUV细分市场; (2)开启新一轮的产能扩张,新建五大整车基地,开拓南方市场; (3)采取全球化研发,深度融入全球汽车产业链和价值链; (4)精准控制产销和库存,确保销量的稳步增长。 哈弗品牌精益求精,F系列贡献增量:哈弗品牌旗下H、F、M系列针对不同细分市场,品牌横向延伸空间打开,新推出的F系列是哈弗开辟的针对年轻人的产品序列,融入更多年轻化元素,并以智能科技为主要亮点,2019年F5、F7和F7x将贡献哈弗品牌的主要销量增量,其中F7还将在俄罗斯进行本土化量产,预计F系列占哈弗品牌销量比有望接近30%。 WEY品牌差异化增强,提升公司产品溢价:WEY品牌主要从品牌定位差异化、产品品质差异化、营销层面差异化和用户体验差异化这四方面来突出其高端化特征,目前产品包括传统燃油车VV5、VV6、VV7和插电混动车型P8,2019年还将推出VV7gt,通过持续的豪华SUV市场经验的积累,有助于提升公司产品溢价。 电动化+智能化,新成长空间打开:公司积极发展“三电”技术,多条新能源技术路线同时推进,并特别规划了氢动力车型研发时间表;自主研发纯电动车ME平台,并基于此平台推出欧拉品牌,目前产品包括欧拉iQ和R1,2019年还将推出R2,欧拉品牌销量有望冲击5万台;公司与宝马集团组建合资公司,工厂预计在2021年竣工并将生产纯电动MINI,合资公司的研发流程、产品标准,生产环节都将立足于双方股东的优势基础之上,并以全球化战略为导向,这将极大得提升长城汽车的产品力和品牌力,上升空间打开;公司自动驾驶的研发积累已经数十年,2017年推出“i-Pilot智慧领航”自动驾驶系统,该系统采用中国、美国、印度三地协同开发模式,目前基于i-Pilot 1.0的样车已经在国内进行测试,基于i-Pilot 2.0的样车在北美开展路试,预计到2020年实现产品部分自动驾驶功能,到2023年实现城市开放道路的自动驾驶,到2025年实现无人干预的完全自动驾驶。 盈利预测及投资建议:预计19-21年公司归母净利润为56亿、61亿和64亿,同比增幅为7.7%、8.6%和5.6%,对应PE分别为12.5X,11.5X和10.9X,首次覆盖,给予“推荐”评级。 风险提示:汽车市场低迷、中美贸易摩擦的持续影响、新车销量不及预期。
福耀玻璃 基础化工业 2019-03-21 23.89 -- -- 27.88 12.87%
26.97 12.89% -- 详细
事件:福耀玻璃近日发布2018年报,公司2018年全年营收为202.25亿元,同比增长8.08%,归母净利润为41.20亿元,同比增长30.86%,扣非归母净利润为34.68亿元,同比增长14.44%。 其中,2018年第四季度营收为51.03亿元,同比增长-4.02%,归母净利润为8.58亿元,同比增长-14.60%,扣非归母净利润为6.53元亿元,同比增长-30.91%。 对此我们有以下点评: 公司全年业绩稳健增长,基本复合预期。我们之前预测福耀玻璃全年总营收为203.76亿元,实际总营收为202.35亿元,预测误差率不到1%,之前预测福耀玻璃全年归母净利润为40.98亿元,实际归母净利润为41.20亿元,预测误差率不到1%。 扣除汇兑损益和一次性投资收益的影响,公司实际利润总额与去年同期基本持平。2018年公司实现汇兑收益2.59亿元,去年同期汇兑损失3.88亿元。另外,2018年公司出售北京福通75%股权获得投资收益为6.64亿元,2017年资产处置实现收益3.91亿元。若扣除上述因素的影响,2018年公司利润总额同比增长0.29%。 国内部分受制于中国汽车行业负增长,国内收入基本持平,但是公司市占率进一步提升。2018年度中国汽车产销量分别为2,780.92万辆和2,808.06万辆,同比下降4.16%和2.76%,乘用车产销分别完成2352.9万辆和2371万辆,比上年同期分别下降5.2%和4.1%。(福耀玻璃绝大部分收入来自乘用车。)受国内汽车行业负增长影响,国内收入2018年为115.72亿元,同比持平,明显高于于乘用车产量增速,考虑到公司ASP提升2-3%, 那么公司国内汽车玻璃销量应该负增长2-3%,而国内乘用车产量负增长5.2%,所以说公司汽车玻璃产品市占率是进一步提升的。 国外部分受益于美国工厂产能持续爬坡,正好对冲国内车市下滑风险。得益于美国工厂的产能快速爬坡,2018年国外实现营业收入83.12亿元,同比增长25.59%。福耀玻璃的国际化降低了其业绩的波动幅度,正好对抗了18-19年中国汽车行业景气度的下滑。 美国工厂第四季度盈利和利润率显著低于预期。美国工厂18年全年实现利润3670万美元,低于之前福耀美国工厂18年盈利4000万美元的预期而之前美国工厂2018Q1/Q2/Q3分别实现盈利约820/1100/1300万美元,那么可推算出其第四季度实现盈利约450万美元,这一数值明显低于之前的预期(至少高于第三季度的1300万美元)。 2018年美国工厂下半年相对于上半年收入环比增加3.03%,营业利润环比下滑33.03%,净利润环比下滑6.10%。2018年上半年公司美国工厂的净利率为7.55%,而下半年的净利率为6.88%,之前是认为公司第四季度随着产能持续爬坡,产能利用率进一步提升,产品利润率上行,但事实是利润率有所下行。 美国工厂第四季度的盈利下降主要是由于季节性因素和费用提升导致,如果不考虑这些负面影响,其第四季度盈利能力仍然是提升的。美国工厂第四季度盈利低于预期的主要原因:①季节性原因,美国圣诞节假期较长,Q4有效销售日比Q3会减少,毛利润减少约300万美元。②为进一步激励美国工厂管理层,18年年底奖金预提约280万美元。③18年第四季度销售费用方面多花费200万美元。④18年年底存货报废多了150万美元 投资建议:汽车玻璃行业的行业属性优良,福耀玻璃又有明显的竞争优势,公司产品单车配套价值量持续提升,国内业务能够实现稳健增长,国外产能扭亏为盈,释放业绩弹性。保守预计公司2019-2021年总营收依次为216.84、238.17、256.28亿元,增速依次为7.21%、9.84%、7.60%,归母净利润依次为39.85、42.03、45.39亿元,增速依次为-3.29%、5.46%、8.00%,当前市值613亿元,对应PE依次为15.4、14.6、13.5倍,维持“推荐”评级。 风险提示:①原材料价格大幅上涨风险;②海外产能爬坡进度不及预期;③汽车销量增长不及预期;
上汽集团 交运设备行业 2019-02-04 26.89 -- -- 29.40 9.33%
30.30 12.68%
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事件: 公司发布2018年年度业绩预告,公司2018年年度实现归属于上市公司股东的净利润约360亿元,与上年同期相比,增加约16亿元,同比增加4.6%左右;公司2018年年度归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润约为324亿元,与上年同期相比,减少约5亿元,同比减少1.5%左右。公司2018年业绩变动主要原因有两点,一是公司2018年度整车销量达到705.17万辆,同比增长1.75%;二是非经营性损益的影响,主要为本期公司之子公司华域汽车因完成收购上海小糸车灯有限公司50%股权而确认的投资收益,对公司的影响在5.5亿元左右。我们认为公司业绩预告符合预期,预计公司2018-2020年EPS为3.15/3.40/3.73元,对应18年PE为8.3X,维持“推荐”评价。 核心观点: 18Q4利润下滑幅度大于销量,主要是由于返点和促销所致。根据业绩预告,18Q4公司实现归母净利润约为83亿元,同比下降14.8%,18Q4实现归母扣除非经常性损益的净利润约为71亿元,同比下降21.8%。18Q4上汽集团实现销量190.5万辆,同比下降9.7%,其中上汽大众、上汽通用和通用五菱销量同比分别下降7.1%、16.0%和14.0%,上汽乘用车销量同比上升20.0%。我们认为18Q4公司利润下滑幅度大于销量下滑幅度,主要是由于:1、18Q4汽车市场持续低迷,公司整体加大返点和促销力度;2、上汽通用销量大幅下滑,Q4基本处于去库存阶段,终端的促销力度进一步加大;3、18Q4上汽大众发布一系列新车,广宣费也有较大的上升。 19Q1销量压力较大,但新车型有望实现助力。由于去年同期基数较高和当前汽车市场整体低迷的双重影响,预计19Q1公司销量压力较大,但是公司于18年底推出较多的新车型,有望助力公司19Q1的销量表现,18年底上汽大众推出紧凑型SUV途岳和途观L、帕萨特的插电混合车型,上汽乘用车推出高性价比的轿车i5,上汽通用旗下凯迪拉克全新紧凑型SUVXT4、雪佛兰品牌的全新MPV沃兰多也在18Q4推出,通用五菱预计将于19Q1推出全新B级SUV570。此外,大众和通用18年底库存水平相对健康,也有助于其在19Q1的销量表现。 风险提示:汽车市场低迷,新车销量不及预期。
凌云股份 交运设备行业 2019-02-04 7.76 -- -- 10.09 30.03%
13.08 68.56%
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事件:公司预计2018年年度实现归属于上市公司股东的净利润减少0.7亿元到0.9亿元,同比减少20%-30%。扣除非经常性损益事项后,公司预计2018年年度实现归属于上市公司股东的净利润减少0.98亿元到1.18亿元,同比减少32%-42%。 假设实际值为预告的利润区间的中值,那么2018年实现归母净利润2.51亿元,同比增长-24.2%,实现扣非归母净利润1.92亿元,同比增长-36.0%。2018年第四季度归母净利润为0.31亿元,同比增长-23.9%,扣非归母净利润为0.08亿元,同比增长-47.6%。 对此我们有以下点评: 公司18年利润端略低于预期。我们之前深度报告预测公司18年全年归母净利润为2.63亿元,同比减少20.3%。公司业绩预告2018年归母净利润为2.41-2.61亿元之间,所以说公司18年利润端略低于预期。 假设实际值为预告的利润区间的中值,公司单季度的业绩增速情况:18年Q1/Q2/Q3单季度收入依次为31.1/32.2/27.9亿元,同比增速依次为11.3%、7.1%、1.4%(Q4的收入未知,预计负增长5到6个百分点),Q1/Q2/Q3/Q4单季度归母净利润依次为0.7/1.1/0.4/0.3亿元,同比增速依次为-29.8%、-21.1%、-22.3%、-23.9%,扣非归母净利润依次为0.5/0.9/0.4/0.1亿元,同比增速依次为-41.3%、-33.0%、-31.7%、-47.6%。 公司收入增速始终高于当季汽车销量增速,表现良好,但是利润端明显下滑。利润端下滑原因有一下几点: ①18年汽车行业下半年开始负增长,对公司的收入增长和产品盈利能力都形成负面影响。18年H1汽车销量同比增速为5.3%,18年H2月份汽车销量同比增速为-10.3%。公司下游客户主机厂销量增速放缓,库存压力持续提升,整个产业链的利润都受到一定挤压。 ②公司为研发热成型、电池盒、国六管路等新产品,18年研发费用大幅增长。公司18年H1研发费用为2.7亿元,同比增长20.8%,增幅为0.5亿元,而同期收入增速为9.1%,研发费用增速大幅高于收入增速,研发费用率从2017H1的3.8%提升至4.2%。 ③德国瓦达沙夫公司新项目处于投入期,前期研发支出和折旧摊销较高,使得该公司亏损数高于预期。国外地区收入主要来源于德国瓦达沙夫(WAG), 该公司16年收入5.46亿元,净利润为-0.37亿元,17年收入5.58亿元,预计亏损在0.5-0.6亿元之间。18年仍然持续亏损,预计亏损额在0.4-0.6亿元之间。公司持续亏损的主要原因是:a.收购前签订的合同产品已接近生命周期尾期,订单较少,产品价格逐年下降,原有订单规模有限,固定成本较高,导致亏损;b.收购后签订的新产品订单目前处于开发阶段,产量规模相对较小,新产品所形成的收益预计在2019年以后才能体现;c.由于1欧元收购,资本金较少, 为维持营运资金进行了多批次内保外贷债务融资,大幅增加了财务费用负担。 我们判断公司业绩拐点将在19下半年年出现,导致公司18年净利润大幅负增长的负面因素,在19年都会逐步减轻甚至消除,公司的业绩拐点将在19年下半年出现。主要基于以下四点理由: ①宏观政策在边际改善。中国政府面对宏观经济下行压力采取的积极的财政政策(减个人所得税、减增值税、加大基建投入等)、稳健的货币政策(降准、适度放松对金融机构的监管等),这些政策的正向效应将逐步显现,或在19年下半年就可以看到经济增速企稳。同时,中美贸易战的缓和也将使中国出口现状得到一定边际改善。 ②不考虑其他变量的情况下,单从购置税减免政策退出的影响来看,19年相对于18年是存在一定的边际改善的。由于16-17年的1.6升及以下乘用车购置税低于18年,所以16-17年透支了18年的部分汽车消费,但是19年和18年的1.6升及以下乘用车购置税都为10%,购置税减免政策完全退出对19年汽车的影响明显低于对18年汽车销量的影响。 ③随着公司电池盒等新产品开始量产,公司的研发费用的高投入短期见顶,即将进入收获期,预计研发费用率会随着收入的增长而有所下降,对利润的负面影响幅度将有所下降。 ④德国瓦沙拉夫前面几年研发的电池盒将在2019年下半年集中量产,其亏损将在19年开始减少。目前公司电池盒在手订单高达60亿元,并且大部分订单来自保时捷、宝马、奔驰、奥迪等众多高端客户。 投资建议:目前公司热成型业务和铝合金业务受益于汽车轻量化,汽车塑料管路受益于排放标准国五升国六,同时高毛利产品新能源汽车电池盒即将放量贡献业绩弹性,优质资产凯毅德又存在资产注入预期,股价也低于17年股权激励授予价,同时公司又从研发、管理、销售三个层面进行了实质性改革。我们认为公司的业绩拐点就在2019年下半年,2020年会进入重要的利润收获期。 风险提示:①汽车销量增长不及预期;②新产能爬坡进度不及预期;③原材料价格大幅上涨风险;
中国汽研 交运设备行业 2019-01-30 7.94 -- -- 8.48 6.80%
9.90 24.69%
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事件:中国汽研近日发布2018年业绩快报,2018年,公司实现营业收入27.52亿元,同比增长14.6%,实现归母净利润4.02亿元,同比增长7.1%,实现扣非归母净利润3.83亿元,同比增长26.0%。 2018年第四季度营收为7.45亿元,同比增长-0.7%,归母净利润为1.44亿元,同比增长-8.2%,扣非归母净利润为1.38元亿元,同比增长26.5%。 对此我们有以下点评: 之前深度报告预测公司18年全年营收为27.53亿元,归母净利润为4.27亿元。所以说公司收入复合预期,归母净利润略低于预期,但是公司的扣非净利润显著超预期。 按公司以前发放奖金的惯例会把18年的奖金计入19年第二、三季度报表,但是现在是改为计入18年第四季度报表。18年年度绩效奖为3000万元左右,如果考虑到公司的年度绩效奖金发放时点的变化,将这3000万元奖金扣除企业所得税后加回去,那么公司18年扣非归母净利润增速将高达34.3%。 公司业绩在第四季度明显提速。公司单季度的业绩增速情况:18年Q1/Q2/Q3/Q4单季度收入依次为6.5/8.1/5.6/7.4亿元,同比增速依次为72.4%、14.6%、-2.8%、-0.7%,Q1/Q2/Q3/Q4单季度扣非归母净利润依次为0.9/0.8/0.8/1.4亿元,同比增速依次为29.5%、39.3%、11.4%、26.5%。因为18年3000万元的绩效奖金是在第四季度扣除的,而17年的绩效奖金是在18年第二、三季度扣除的,所以应该将这3000万元奖金扣除企业所得税后加回到18年第四季度,这样来计算的话,18年第四季度的扣非归母净利润为1.6亿元,同比增速为49.8%。 为什么公司四季度扣非归母净利润增速明显高于收入增速? 由于公司18年收入中约40%来自技术服务收入,50%来自专用车制造,但是技术服务收入的毛利率在50%以上,专用车制造业务的毛利率3%左右,所以说公司的绝大部分利润来自技术服务收入。公司第四季度技术服务收入增速提升,但是专用车制造部分收入出现负增长,所以导致第四季度公司扣非归母净利润增速明显高收入增速。 公司18年第四季度为什么业绩超预期? 我们认为公司第四季度业绩超预期的主要原因为国六发动机检测业务开始在18年第四季度起量,国六发动机排放检测业务的爆发直接带动公司四季度业绩反转。 公司目前国六排放检测设备显著多于其他检测中心。发动机台架有24个,耐久台架36个,其他5个检测中心发动机台架都只有十多个。公司产业化制造业务有一部分是做汽车试验设备的,公司自己可以生产台架和转鼓,有能力解决产能瓶颈。 公司19-20年增速是否还有保证?我们认为比较有保证,主要有以下三点理由: ①国六发动机检测业务增长至少会持续到2020年。2019年7月1日开始只是部分地区要求国六标准,真正的高峰期应该是在2020年。公司国六发动机排放检测是在2018年下半年开始起量的,预计19年主机厂的部分代表性产品可以满足国六标准,而在2020年会有更多的产品切换至国六标准。所以说18/19/20年的国六发动机检测的业务量是会持续提升的,不用担心19年之前爆发结束之后就没有业务了,国六发动机检测业务的增长至少可以持续到2020年。 ②公司技术服务收入中来自新能源汽车的业务的占比已经高于20%(17年来自新能源汽车的技术服务收入就高达2亿元),而19年和20年正好是外资合资车企和造车新势力的车新集中上市的两年。公司新能源汽车相关业务的快速增长也将对公司业绩起到支撑作用。 ③公司目前最大的两个项目风洞实验室和智能网联综合试验道分别在19年和20年投产。风洞实验室和智能网联综合试验道项目都是非常稀缺的产能,需求非常有保障。 投资建议:综上所述,公司的成长逻辑在18年第四季度得到一定程度验证,19-20年的成长逻辑又非常清晰确定,建议各位投资者积极关注中国汽研。根据公司最新的公司的18年利润表以及最新调研掌握的信息,小幅上调19-20年盈利预测,预计公司2019-2020年总营收依次为30.7、35.1亿元,增速依次为11.6%、14.1%,2019-2020年归母净利润依次为5.0、6.2亿元,增速依次为24.8%、22.8% 风险提示:①原材料价格大幅上涨风险;②海外产能爬坡进度不及预期;③汽车销量增长不及预期;
凌云股份 交运设备行业 2019-01-24 8.28 -- -- 9.39 13.41%
13.08 57.97%
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目前凌云股份汽车金属零部件收入占比约为50%,汽车管路系统收入占比约为30%,市政管道系统收入约为占比15%,电池盒收入占比暂时可忽略。公司核心产品在所处细分领域均处于龙头地位,并且都具有较强的竞争优势。 ①汽车防撞系统部件和车身结构件逐步转向热成型和铝合金,受益于轻量化趋势。热成型技术是实现轻量化的关键工艺之一,相对于冷冲压,零件在热成型后强度可以提高2.5倍,所以在相同强度要求下,可以减小零件厚度,从而可以降低车重,实现轻量化。公司通过与韩国吉恩斯合作切入热成型领域,抢占行业制高点,已与韩国吉恩斯在全国各地成立7家合资公司,有13条生产线。公司在韩系之外的客户开拓方面也取得成功,目前已获得一汽奥迪Q5、一汽大众CC、X55热成型项目,实现不等厚板热成型产品在大众车型的供货,获得比亚迪14种20件热成型产品定点等。公司在消化吸收韩国吉恩斯的技术之后,自主开发热成型工艺,并提高热成型设备国产化率,目前已具备热成型模具设计制造,产线集成,工艺开发能力,具备为客户提供系统解决方案的能力。另外,公司还通过德国瓦达沙夫掌握铝合金轻量化核心技术,已经获得了宝马、奔驰和一汽大众等优质客户的订单。 ②新能源汽车电池系统产品受益于电动化趋势,电池盒产品60亿在手订单在19年开始逐步释放业绩。公司通过全资子公司瓦达沙夫掌握铝合金电池盒核心技术,其技术水平达到国际先进水平,获得了保时捷、宝马、奔驰、奥迪等众多高端客户的订单,成为行业标杆。目前公司电池盒业务在手订单60亿元,并且配套车型集中在19-20年开始量产,该产品利润率也高于公司传统汽车零部件产品。公司也在积极布局电池盒之外的电池系统产品,如电池冷却板、电池冷却管等。公司2018年上半年为丰田CHR-EV开发研制出Rollbond轻量化水冷板。公司的电池冷却板、电池冷却管等可以依托公司的电池盒产品在客户中迅速推广。 ③公司汽车塑料管路产品卡位精准,为目前德国大众认可的国六标准尼龙管路的国内唯一供应商,受益于汽车排放标准国五升国六。即将在2019年开始逐步实施的国六排放标准结合了欧洲标准和美国标准,是目前全球最严标准,对大部分排放物的排放标准都明显更为严苛。这种显著变严苛的国六排放标准对汽车管路系统的渗透性、析出性、密封性提出更高要求,这为行业内技术领先、准备充分的优秀供应商带来很好的机会。公司是目前德国大众认可的国六标准尼龙管路的国内唯一供应商,公司产品卡位精准,必将受益于国六排放标准的执行。 ④公司17年做了首次股票激励之后,进行一系列资源整合来降本增效,利润率有提升空间。公司是兵器工业集团下首家(目前唯一一家)做股权激励的上市公司。凌云股份2017年9月初完成首次限制性股票激励计划,向77名激励对象授予413.68万股限制性股票,授予价格10.44元/股。该激励计划有效期为五年。公司做了股权激励之后,从研发、管理、销售等多个维度进行资源整合,期望能够降本增效。A.研发方面:在上海创建了凌云中央研究院,改革研发体系,实施中央研究院一体化管控。B.市场销售:全面推进大客户管理制度,实施“中央集权”,由下属分子公司对接客户改为凌云股份总公司直接对接客户。C.管理方面:精兵简政,深入推进运营体制改革,在成渝一体化建设的经验基础上,积极推进西南区域、东北区域、华北区域、华东区域、中南区域资源整合。公司目前利润率偏低,实施多管齐下的降本增效措施之后,利润率有望提升。公司14-18年销售净利率依次为4.21%、4.18%、4.29%、4.85%、4.81%(2018年前三季度),销售净利率既有提升的空间,也有提升的动力。 ⑤集团资产汽车门锁巨头凯毅德或注入上市公司。凯毅德作为全球车锁领域的领先企业,全球市场份额20%左右,2017年营收63.9亿元,利润规模4-5亿元。凌云集团从2012年起,不断购买获得凯毅德的股权,截止2018年,凌云集团共拥有凯毅德75%股权。目前凌云集团的汽车零部件资产主要为凯毅德和凌云股份,凯毅德作为集团优质资产,未来有望注入上市公司。 投资建议:目前公司原有业务受益于汽车轻量化、电动化、排放标准国五升国六,有较强增长动能,同时高毛利产品新能源汽车电池盒即将放量贡献业绩,优质资产凯毅德又存在资产注入预期,股价也低于17年股权激励授予价。保守预计公司2018-2020年总营收依次为122.4、130.3、150.5亿元,增速依次为3.3%、6.5%、15.5%,2018-2020年归母净利润依次为2.6、2.9、4.3亿元,增速依次为-20.5%、11.6%、44.7%,当前市值38.2亿元,对应PE依次为14.5、13.0、9.0倍,对应18年的股息率为2.1%,首次覆盖,给予“推荐”评级。
上汽集团 交运设备行业 2019-01-09 24.59 -- -- 27.19 10.57%
29.40 19.56%
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事件: 公司发布2018年12月份产销快报,12月份共实现汽车销量66.0万辆,同比下降10.02%,环比增长2.50%,1-12月份累计实现销量705.2万辆,累计同比增长1.75%。在去年同期基数高企的情况下,本月销量同比降幅较上月收窄,主要是由于上汽乘用车的销量高增长和上汽通用五菱的销量好转,上汽乘用车自推出荣威i5,销量得到了较大的提振,而通用五菱经过前几个月的去库存阶段,销量也实现了较大的反弹。而上汽大众和上汽通用依然处于去库存的阶段,同比均是双位数下滑,11月底上汽大众经销商端库存在1.8个月左右,上汽通用经销商端库存在2个月左右,估计12月底库存小幅下降。上汽乘用车全年实现销量70.19万辆,同比增长34.45%,增速继续在行业内领跑,上汽乘用车新能源产品销量达9.6万辆,同比翻番,位居新能源汽车单企业销量第三位。2019新车型方面,上汽大众明年有4款燃油车和1-2款电动车上市,上汽通用明年有7款燃油车和3款电动车上市,上汽乘用车有2款燃油车和3款电动车上市,新车型周期强劲,预计2019年公司整体销量增速在3%左右。预计2018-2020年公司净利润为368/397/435亿元,EPS为3.15/3.40/3.73元,对应18年PE为7.9X,考虑到2019年Q1中国整体车市较为严峻,下调公司评级至“推荐”评级。
广汽集团 交运设备行业 2019-01-09 10.42 -- -- 10.83 3.93%
13.61 30.61%
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事件: 公司发布2018年12月份产销快报。12月份共实现汽车销量18.7万辆,同比增长4.73%,环比下降8.55%,1-12月份累计实现销量214.8万辆,累计同比增长7.34%。2018年受益于日系车的强周期,广汽集团销量增速远超整体市场,其中广汽丰田、广汽本田和广汽三菱的销量均逆势大涨,广汽乘用车自新款GS4销量稳定后,销量持续上升,全年最终实现5%左右的增速。2019年,公司将延续强势产品周期,凯美瑞和雅阁将继续在各自细分市场发力,广丰小型SUV CHR 和全新雷凌将贡献较多的销量增量,广汽三菱全新小型SUV 奕歌也将助力三菱的销量更上一个台阶,2019年广汽丰田、广汽本田还将各推出一款中型SUV,分别对标一汽丰田RAV4和东风本田CRV。2019年,广汽乘用车旗下GS3、GS5和GM6将贡献主要的销量增量,两款全新电动车也将正式开启广汽的电动车时代。预计2019年公司整体销量增速在12%左右。预计2018-2020年净利润为136/156/182亿元,EPS 为1.33/1.52/1.78元,对应18年PE 为7.8X,维持“强烈推荐”评级。
中国汽研 交运设备行业 2018-12-17 7.30 -- -- 7.98 9.32%
8.48 16.16%
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①汽车换代周期缩短,新车推出速度加快,给公司带来更大的检测研发业务量。汽车产品换代周期从之前的6-7年,逐步缩短至目前的5-6年,未来还会进一步缩短,新车推出速度也明显加快。主要有三方面原因:①供给端:汽车行业增速下行,车企之间竞争压力加大,需要推出更多的新产品来应对激烈竞争。②需求端:汽车消费者逐步年轻化,个性化需求增多。③技术层面:随着模块化技术的运用以及平台化造车的普及,新车研发周期将大幅缩短。 ②检测标准趋严,检验项目增加,单车检测费用提升,同时也倒逼车企加大研发加快升级。近年来国内汽车质量监督检验标准制修订力度加大,涉及安全、环保、节能的一些新标准相继发布实施,汽车强检项目个数从最初的12个扩大到目前的193个。以国五升国六为例,国六相对于国五检测项目增多,完成所有检测项目的单车检测费用相对国五提升10%-20%。同时,产品标准日益提升逼迫车企投入更多的研发费用,加快产品升级,这从另一个层面使公司的检测研发业务受益。 ③公司的检测研发业务受益于汽车电动化和智能化大趋势。新能源汽车的快速增长为公司创造“量价齐升”的新需求。量增:新能源汽车的迅速发展和互联网造车新势力的出现为公司创造量上面的新增需求。价升:新能源汽车单车检测费用要高于传统燃油车。公司在智能网联方面布局领先于全行业,力争成为智能网联测试标准制定者,将受益于智能网联的发展。 ④公司的检测研发业务受益于自主品牌加大研发投入和国际巨头的研发外包。自主品牌主机厂是公司技术服务业务的主要客户,随着自主品牌汽车崛起,自主品牌越来越重视产品研发,对新车型的开发需求加大,公司直接受益。目前乘用车市场自主品牌占有率已从14年的38.44%提升至17年的43.88%,18年1-10月市占率为41.91%。并且中国整车企业的研发支出和国际汽车巨头相比,还有提升空间。国际主流整车企业研发投入占营收的比例为4.92%,中位数为5.06%,我国主流整车企业研发投入占营收的比例为4.48%,中位数为4.22%。另外,中国市场是国际整车巨头的重要市场,部分研发在往中国本土转移,有通过外包降低成本的需求,利好独立第三方技术服务机构,而国内拥有国家级实验室最多的第三方机构只有中国汽研和天津中心,二者将受益于国际巨头研发外包的大趋势。 ⑤新产能应对新需求,公司硬件投入为长期业绩增长打下坚实基础。公司投资5.53亿元打造的风洞实验室将于19年Q2正式运营,将成为继上海之后,国内第二座汽车风洞综合实验室,预计满产以后每年将贡献收入1.16亿元和利润5260万元。另外,公司投资5.38亿元的智能网联汽车综合性能试验道项目也将于2020年投产,也会为公司带来良好效益。该基地建成后将拥有国内第一条智能汽车ADAS测试专用道路,为智能汽车的正向开发、测试评价保驾护航。同时,该基地的建成还将有利于中国汽研继续巩固其在汽车技术服务行业的竞争优势和领先地位。 ⑥18年国企改革,实施股权激励,加速市场化。公司18年上半年实施股票激励计划,向骨干人员授予895.25万股(占总股本比例为0.92%),授予价格为5.97元/股,解锁条件以2016年为基础,净利润年复合增速不低于10.00%。实施股权激励之后,公司市场化加速,技术服务业务建立专门销售团队,产业化业务新引进三位职业经理人,运营效率提升值得期待。股价层面,目前公司股价在股权授予价格附近,估值水平也在历史底部,股价有较高安全边际。 投资建议:公司行业地位稳固,有明显的量价齐升的逻辑,18年又实施国企改革,估值和股价都在底部区域,保守预计公司2018-2020年总营收依次为27.53、31.05、36.04亿元,增速依次为14.68%、12.79%、16.05%,2018-2020年归母净利润依次为4.27、4.95、6.10亿元,增速依次为13.89%、15.87%、23.12%,当前市值68.10亿元,对应PE依次为15.9、13.8、11.2倍,对应18年的股息率为3.2%,首次覆盖,给予“推荐”评级。 风险提示:①新产能投产进度不及预期;②专用车毛利率提升不及预期。
上汽集团 交运设备行业 2018-12-13 24.68 -- -- 27.88 12.97%
29.40 19.12%
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事件: 公司发布2018年11月份产销快报。11月份共实现汽车销量64.4万辆,同比下降10.42%,环比增长6.93%,1-11月份累计实现销量639.2万辆,累计同比增长3.15%,本月销量同比降幅较上月进一步扩大,一方面是由于去年同期基数较高,另一方面上汽通用和上汽通用五菱在11月采取去库存的措施,公司整体库存下降,对当月销量产生影响。上汽大众的全新紧凑型SUV途岳销量开始爬坡,预计爬坡稳定后销量维持在1万辆以上,全新帕萨特于10月上市,销量增长迅速,预计销量稳定后将维持在1.5万-2万辆之间,且上汽大众去年12月基数较低,预计上汽大众12月销量呈现较大的增长。上汽通用别克品牌下半年受市场压力和三缸机双重影响,销售压力增大,库存较高,11月采取去库存措施,整体销量同比降幅扩大;凯迪拉克品牌随着XT4的迅速放量,销量保持高速增长;雪佛兰品牌受科鲁兹北美停产的影响,销量下降迅速;预计上汽通用全年销量基本与去年持平。上汽乘用车依然保持较好的销量表现,预计全年销量在70万辆以上。通用五菱去库存效果显著,预计12月会有一定的销量反弹。下调盈利预测,预计2018-2020年公司净利润为368/397/435亿元,EPS为3.15/3.40/3.73元,对应18年PE为7.9X,维持“强烈推荐”评级。
广汽集团 交运设备行业 2018-12-13 10.49 -- -- 10.83 3.24%
12.70 21.07%
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事件: 公司发布2018年11月份产销快报。11月份共实现汽车销量20.4万辆,同比增长13.09%,环比增长2.60%,1-11月份累计实现销量196.1万辆,累计同比增长7.59%。2018年11月乘用车市场销量同比降幅为15%,依然处于低迷状态,广汽集团表现亮眼。受益于日系车的强周期,广汽丰田、广汽本田和广汽三菱均实现不错的销量增速,同比分别增长64.58%、12.07%和0.36%,环比分别上涨9.19%、1.52%和19.17%,预计全年累计增速在35%、6%和20%,广丰略好于年初预期,广本和广汽三菱与年初预期一致。广汽乘用车在GS3、GS4的双重贡献下,实现销量4.4万辆,同比增长1.94%,环比下降4.34%,随着GS5和GM6的销量爬坡逐步完成,广汽乘用车销量目标逐步兑现,预计全年销量增速在6%-8%之间。 下调盈利预测,预计2018-2020年净利润为136/156/182亿元,EPS 为1.33/1.52/1.78元,对应18年PE 为7.8X,维持“强烈推荐”评级。 核心观点: 1、 日系合资品牌销售强劲,低迷市场下优势凸显:广汽丰田11月份实现销量6.1万辆,同比增长64.6%,环比增长9.2%,全年预计实现销量60万辆左右,同比累计增长35%左右。预计11月全新凯美瑞加凯美瑞混合动力依然保持1.5万辆以上的销量,全新汉兰达目前四驱车销量占比较高,预计销量仍保持在1万辆左右的水平,且凯美瑞和汉兰达终端均无折扣,产品溢价能力很高;广丰首款小型SUV CHR 8月已开始贡献销量,10月销量接近5000辆,预计爬坡稳定后月销量能达到1万辆左右。年底广丰雷凌在TNGA 平台全新换代,预计将与CHR 一起合力贡献明年的销量增量。 广汽本田11月份实现销量7.6万辆,同增长12.1%,环比增长1.5%,全年预计实现销量75万辆左右,增幅在6%左右。11月广本凌派销量超过17000辆,全新雅阁销量预计接近于20000辆,冠道也从Q3的低迷中全面复苏,销量稳定在10000台左右,缤智虽处于生命周期末期,仍维持在10000辆以上的销量。明年雅阁、凌派和新款SUV 将继续贡献销量增量,预计能实现较好的销量增速。 广汽三菱11月份实现销量1.3万辆,同比增长0.4%,环比增长19.2%,预计广汽三菱全年完成14万台左右,同比增长20%左右。广汽三菱销量增长迅速主要是由于去年同期基数较低,受制于广汽三菱目前的10万辆产能,月销量基本维持在1.2万辆左右,今年11月份广汽三菱推出紧凑型SUV 奕歌,加上年底10万产能的扩充,预计明年销量仍能保持较高增速。 广菲克11月份实现销量0.8万辆,同比下降52.0%,环比下降9.7%,预计广菲克全年销量12万辆左右,同比下降40%左右。广菲克今年销量下降幅度较大,一方面是由于今年SUV 市场增速下降,另一方面是产品力不足;今年新车大指挥官还在爬坡阶段,所以广菲克销量整体承压。 2、 广汽自主多产品发力,新能源增长迅速:广汽乘用车11月份销量延续10月份继续发力,实现销量4.4万辆,同比增长1.9%,环比下降4.3%,预计全年销量增速在6%-8%之间。新款GS4销量稳定在2万辆以上,GS3销量增长迅速,10月份实现销量接近1万辆,随着GS5和全新MPV GM6的销量逐步爬坡,预计对销量有进一步的提振作用。 此外公司越发重视轿车的地位,目前GA4销量维持在月销3000辆左右。11月广汽新能源月销量再上新台阶,月销达到3014辆,同比大增307%,1-11月累计销售16945辆,同比增长2.94倍,预计明年广汽新能源销量将贡献较大增量。 风险提示:汽车市场低迷,新车销量不及预期。
精锻科技 机械行业 2018-12-10 12.48 -- -- 13.39 7.29%
13.62 9.13%
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公司是中国乘用车精锻齿轮行业的杰出龙头企业,深耕二十余载,构筑深厚护城河。公司专注于精锻行业20余年,有深厚技术积淀,为中国精锻行业标准制定者之一,曾获得国家科技进步奖二等奖、国家技术发明奖二等奖、中国机械工业科学技术奖一等奖等,省级奖项不胜枚举。与国内对手相比,公司具有明显的技术优势、规模优势和客户优势。从现有产能、固定资产规模、年产值、公司人数等多个维度考量,精锻科技大幅超越竞争对手。公司绝大部分收入来自合资和外资客户(2017年公司95%的收入来自合资外资客户),客户结构非常好。与国外对手相比,公司具有成本优势和快速响应优势。公司2014年以来毛利率都稳定在40%左右,净利率稳定在20%左右,显著高于国际巨头武藏精密。 公司受益于核心客户大众的DCT 变速器扩产,同时也受益于一汽大众的新车周期。从产品终端配套车企收入占比来看,公司40%左右的收入来自大众,占比最高,而大众为降低成本,DCT 变速器加速国产化,大众大连变速器厂目前产能100万台,规划产能140万台,大众天津变速器厂(含奥迪)目前产能144万台, 规划产能248万台。同时,一汽大众在2018年下半年开始进入新车周期,18年下半年推出2款全新的SUV(探歌+探岳),19年会推出3款全新的SUV,宝来、速腾、高尔夫、迈腾、CC等轿车在18-19年集中换代。 差速器锥齿轮业务往总成化发展,差速器总成单车配套价值量较大,该业务获得更大成长空间。公司的差速器锥齿轮国内市占率超过30%,全球市占率超过10%,客户基础雄厚。在巨大的客户基盘的基础上,公司努力推进差速器总成业务。一套差速器齿轮的价格在60-100元,而一个差速器总成价格在200-300元,单车配套价值量有3倍左右的大幅跃升。18年公司差速器总成销量已经有10-20万套,随着天津工厂差速器总成40万套产能投产,公司的差速器总成业务将再上新台阶。 结合齿业务受益于中国DCT 渗透率的快速提升,同时自主品牌DCT 集中大规模量产,也为公司带来新的增量市场。目前中国乘用车自动变速箱渗透率快速提升,其中DCT 提升速度最快。而公司给DCT 配套产品的收入占比在35-40%,占比最大,公司受益显著。同时,长城、吉利等自主车企的DCT 大规模量产,也为公司带来新的增量市场。17年长城和吉利的DCT 陆续投产,规划产能都高达100万台,上汽变也有计划将产能从47.5万台提升至87.5万台。 公司产品品类横向拓展,单车配套价值量大幅提升,市场空间随之大幅提升。之前公司主要加工差速器锥齿轮,现在已经将产品拓展至变速箱结合齿、变速器轴、齿圈等,还向新能源零部件拓展,例如电机轴、铝合金涡盘等,还通过并购介入VVT 市场。差速器锥齿轮单车配套价值量在60-100元之间,现在公司众多品类产品的单车配套价值量之和在1000元以上。并且公司产品种类的扩张是紧密围绕着公司的精密锻造能力进行的,是公司优秀的精锻制造能力在不同产品上的应用而已。我们认为公司在差速器锥齿轮和结合齿业务上的成功可以复制到其他品类上,公司未来成长空间大幅提升。 公司新产能将陆续投放,产能瓶颈解决,后续成长值得期待。2015年至今公司产能始终处于饱和状态,订单完成率一直在80%以下。产能瓶颈是公司成长的重要阻力,但是公司在积极布局新产能,建设本部第四厂区来生产电机轴和铝合金涡盘等,在天津新建工厂服务北方客户,在宁波收购宁波诺依克并帮其扩产,19-20年这些新产能将陆续投产。 投资建议:公司技术领先,客户优质,产品盈利能力优异,供不应求,显著受益于大众DCT 扩产和一汽大众新车周期,锥齿轮业务往总成化发展,结合齿受益于DCT 渗透率的快速提升和自主品牌DCT 集中大规模量产,产品品类持续拓展,市场空间打开,新产能即将陆续投放。保守预计公司2018-2020年总营收依次为13. 12、15.59、18.77亿元,增速依次为16.21%、18.80%、20.45%,2018-2020年归母净利润依次为3.19、3.80、4.57亿元,增速依次为27.51%、19.24%、20.17%,当前市值51.23亿元,对应PE 依次为16.07、13.48、11.22倍,维持“推荐”评级。 风险提示:①新产能投产进度不及预期;②汽车行业超预期下行;
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名