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孙志东

长城证券

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玲珑轮胎 交运设备行业 2020-02-21 23.78 -- -- 24.38 2.52% -- 24.38 2.52% -- 详细
事件:①2月 17日,公司发布公告,拟公开增发股份总数不超过 1亿股,拟募集资金总额不超过 20亿元,用于玲珑轮胎荆门工厂 800万条/年半钢胎和 120万条/年全钢胎生产项目。②2月 13日,公司官方微信公众号发布,玲珑轮胎通过了德国曼恩(MAN)商用车股份公司进行的现场审核,进入世界一流商用车配套体系。 我们认为,公司 在曼恩公司 取得的突破,彰显了公司雄厚的实力 。 另外,本次募资有望加速公司发展,进一步提升公司在轮胎行业的竞争力。 。 拟公开增发股票集 募集 20亿元 资金, 荆门项目进展有望加速:2月 17日,公司发布公告,拟公开增发股份总数不超过 1亿股,拟募集资金总额不超过 20亿元,扣除发行费用后将全部用于荆门年产 800万套半钢和 120万套全钢高性能轮胎生产项目和补充流动资金。公司荆门年产 800万套半钢和 120万套全钢高性能轮胎生产项目预计总投资 31.2675亿元,拟投入募集资金 14亿元,拟转入补充流动资金 6亿元。我们认为公司募集资金用于荆门项目的建设有以下两点好处:( (1)费用层面,湖北荆门地理位置四通八达,可以辐射四川、重庆、江西、陕西等各大主机厂和零售客户,可以大幅提升产品交付速度,降低物流费用。( (2)配套层面,目前公司正在积极推进东风雪铁龙、东风雷诺、东风日产等项目,荆门汽车及零部件产业集群优势明显,为公司发展子午胎项目提供了广阔的市场空间和发展机遇。 配套战略坚定实施,成功进入世界一流商用车配套体系: :2月 13日,玲珑轮胎官方微信公众平台披露,经过为期三天的现场审核,玲珑轮胎泰国TBR 工厂已经顺利通过德国曼恩(MAN)商用车公司的潜在供应商考核,成功进入德国曼恩(MAN)的供应商体系。德国曼恩商用车辆股份有限公司是曼恩集团旗下最大的有限公司,其重卡汽车品牌知名度排名世界前五,公司产品种类齐全、服务网络遍布全球。2018年曼恩商用车全球营收 121亿欧元,同比增涨 9%,其中卡车业务总销量 9.5万辆,同比增长14%。 我们坚定看好玲珑轮胎持续进军配套市场的战略方针,认为公司成功进入曼恩商用车的供应商体系有以下两点好处:( (1)产品层面,公司进入曼恩供应体系说明玲珑轮胎在配套端的技术研发、质量管理、及时交付等方面已经得到了外资龙头的认可,公司资质达到了国际先进水平。 ( (2) )品牌 层面,本次配套端的突破有望进一步提升公司在整车配套市场的品牌影响力和市场认可度,也为公司在外资整车厂的进一步配套突破打下了基础。 投资建议 :公司作为国内轮胎行业龙头企业之一,与国内同行相比,在配套市场具备优势,有望率先迎来收获期。我们看好公司在配套市场的长期布局,随着公司在配套市场逐步发力,公司品牌力有望不断提升,进一步提升成长空间。预计 2019-2021年,公司实现营收 168.79亿、189.34亿、213.53亿,同比增长 10.3%、12.2%、12.8%;实现归母净利润 16.62亿、19.31亿、23.08亿,同比增长 40.7%、16.2%、19.5%,对应 PE 17.35X、15.11X、12.64X,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:原材料价格波动风险;汽车销量增长不及预期,配套市场开拓进展低于预期,疫情控制不及预期等。
万里扬 机械行业 2020-02-19 9.48 -- -- 10.75 13.40% -- 10.75 13.40% -- 详细
事件:公司发布2020年1月汽车变速器销量快报,1月公司共销售变速器产品11.4万台,同比增长8.4%。其中商用车变速器销量5.6万台,同比下降19.9%,商用车变速器中的G系列高端变速器销量2.1万台,同比增长99.2%;乘用车变速器销售5.6万台,同比增长58.8%,乘用车变速器中的CVT无级自动变速器销量3.1万台,同比增长433.9%,手动变速器销量2.5万台,同比下降14.1%;新能源汽车领域全新产品EV减速器销售1900台。 对此我们点评如下: CVT:2020年1月份销量同比大幅增长,但是环比大幅下滑,下滑幅度好于行业。2020年1月份销量(装机量)为3.1万台,同比增速为434%,主要原因为新增加吉利和比亚迪等重要客户。但是销量环比有明显下滑,主要原因为:①2020年1月25日为春节,19年12月份年底冲量对20年1月分的市场有一定透支。②2020年1月25日为春节,2020年1月24到1月31这8天都为春节假期,春节假期购车的人非常有限,生产量和销量都会比较有限。而2019年2月5日为春节,2019年1月份没有落在春节假期中,不受到春节的干扰。和行业对比,环比下滑幅度其实是好于行业的。2020年1月乘用车产量144.4万台,环比下降33.9%,而万里扬CVT销量环比下滑幅度不到30%。 乘用车手动挡:2020年1月销量为2.54万台,同比下降14%,下滑幅度小于行业(2020年1月乘用车产量下滑幅度为27.6%)。下滑幅度小于行业的主要原因为从19年9月份开始给长城的4款车供应6MT产品。目前公司的6MT产品的占比提升至40-50%,后续会继续提升,主要原因为6MT比5MT更能降低油耗。另外,6MT售价也比5MT贵300-700元,2020年6MT起量之后,利润率也会逐步高于5MT。 商用车变速器:高端G系列变速器快速增长,渗透率大幅提升。2020年1月份高端G系列变速器销量为2.1万台,去年同期为1.0万台,目前G系列变速器的占比提升至37%,去年同期为15%。预计2020年全年高端G系列变速器渗透率将提升至40-50%。主要驱动因素:①在载重量一定的情况下,车重越低,能运载的货物才能越多。在现在整治超载趋严的情况下,这种轻量化变速器非常受欢迎。②该种变速器油耗低,传动效率高,操控好,动力性能好,也受益于油耗标准趋严,受益于国五升国六。高端G系列变速器单套价格比传统产品高20-30%,并且G系列变速器在2020年量上来之后,利润率将高于传统变速器。 新能源相关产品:首款量产产品EV减速器表现靓丽,2020年其余新产品将陆续SOP,提供新的增长动力。万里扬在新能源汽车方面是全方位布局,产品包括EV减速器、ED“二合一”电驱动系统、EDS“三合一”电驱动系统、ECVT电驱动系统以及基于AT和CVT的HEV、PHEV混合动力变速器等。EV减速器作为率先量产产品自2019年7月量产以来表现出色,20年1月销量1900台,其余众多产品将在今明两年陆续量产。重量级产品ECVT已经在装车测试。公司独立自主研发的全球首款搭载纯电动汽车的ECVT,综合传动效率达95%,可以让电机始终工作在高效区间,较单挡减速器节省电能约7%。由于这种产品不需要液力变矩器、油泵等诸多零部件,结构简单很多,所以价格只比单挡减速器贵1000-2000元。但是考虑到其诸多好处,可以降低电池和电机成本,降低电耗,降低用电成本,整体来说经济性是有吸引力的。德国博世还是比较看好该种技术方案,所以在和万里扬合作推广该产品。 综上所述,有以下结论:①从环比增速或者同比增速来看,公司的产品销售情况优于行业。②CVT、乘用车6MT和商用车高端G系列变速器这三种产品都处于供不应求的状态,公司的周转率提升明显,有助于提升公司的盈利能力。③乘用车6MT和商用车高端G系列变速器量价齐升,19年这些新产品量没有上规模之前其实是拖累整体利润率的,但是2020年上量之后利润率将高于传统产品。④公司在积极发展新能源产品,新能源产品也在陆续落地。 投资建议:目前CVT省油和售价低的优势可有效缓解主机厂降油耗和降本压力,在中国自主品牌中的渗透率将快速提升,而万里扬的新一代产品CVT性价比很高,其国内竞争对手容大和邦奇又都出现问题,公司产品绑定吉利,将在19年下半年迅速放量。万里扬前面两年CVT持续投入,业绩持续低于预期,但是现在进入吉利体系,得到主流车企背书,即将从投入期进入收获期。后期如果进入长城、长安、一汽大众(捷达)等主机厂配套体系,成长空间将进一步提升。另外,万里扬在电动化领域的产品储备齐全,减速器自2019年7月开始量产,市场表现超预期,其余更高端的ECVT、EDS三合一等产品将在2020年陆续量产贡献业绩。 我们预计公司19-21年总营收依次为51.85、69.26、93.08亿元,增速依次为18.6%、33.6%、34.4%;归母净利润依次为4.46、7.27、10.87亿元,增速依次为26.9%、62.9%、49.6%,当前市值124.6亿元,对应PE依次为27.9、17.1、11.5倍。维持“推荐”评级。 风险提示:客户拓展不及预期;新产品推进不及预期;汽车销量不及预期。
伯特利 机械行业 2020-02-12 31.57 -- -- 37.50 18.78% -- 37.50 18.78% -- 详细
事件:公司生产基地主要分布在安徽芜湖(负责盘式制动器等传统机械制动产品和EPB电子驻车制动系统等电控制动产品)和山东威海(负责生产铸铝转向节等轻量化制动零部件)。由于新冠状病毒疫情导致全国各省大面积延迟复工,其中安徽芜湖各类企业不得早于2月8日24时前复工,山东威海各类企业不早于2月9日24时前复工。近日公司公开表示自2月10日起伯特利及下属分子公司陆续复工。 对此我们点评如下: 截止2月10日,公司及下属分子公司无疑似病例及确诊人员,并且隔离人员占总员工人数之比仅为1.2,全员基本能正常复工。公司及下属分子公司现有员工约2600人,迄今无疑似病例或确诊人员。过年期间公司回重点地区过年的员工有11人,路过重点地区或接触重点地区人员的员工共19人,目前上述人员总计30人,均在家隔离,健康状况良好。我们认为公司受疫情影响较小,仅30人居家隔离(占比为1.2,对公司整个生产运作的影响基本忽略不计。公司按照目前形势判断,公司可以满足各客户的供货需求。 公司的主要产能分布在安徽芜湖和山东威海,这两个市偏二三线城市,湖北籍员工占比很低,并且相对于长三角和珠三角发达城市,其来自外省的员工占比明显相对更低,所以受到此次疫情的影响明显低于长三角和珠三角的零部件公司。从这个角度来讲,公司其实是相对受益于此次疫情的,因为其分布在长三角和珠三角区域的竞争对手受到的负面影响更大。 从下游客户端来看,公司主要客户复工时间在2月10-2月17日之间,由于18-19年车市持续负增长,目前车企产能利用率整体偏低,产能充足,所以这段时间损失的产量在后续可以迅速补回,从2020年全年维度来看,受到影响很小。公司主要客户复工情况统计:公司主要客户北汽、长安、奇瑞于2月10日复工复产。吉利虽然也已于2月10日复工(行政办公)但工厂复产则推迟到2月17日。上汽通用生产基地将于2月15日复工复产,武汉基地复工时间未知。(上汽通用四大基地产能分别为:上海浦东金桥48万辆;山东烟台东岳60万辆;武汉60万辆;沈阳北盛50万辆)。 投资建议:公司短期增长主要来自EPB和轻量化铸铝产品。①2020年随着双控EPB在新能源汽车中的推广以及和博世合作的EPBi的进一步推广,叠加自主品牌汽车(吉利、奇瑞、广汽等)和新能源汽车在2020年的复苏,再加上EPB行业渗透率本身的提升,预计公司EPB产品会继续保持较快增长。②轻量化业务增长也很确定,2019年10月伯特利本部又拿下通用26份产品供货定点合同,预计2020年给伯特利带来新增收入约4亿元。另外,中长期来看,公司的集成式线控制动产品是L3级智能驾驶的必备零部件,未来将基于此打造智能驾驶系统,有望成为ADAS系统集成供应商,这将为公司贡献业绩弹性和估值弹性。保守预计公司2019-2021年总营收依次为29.89、35.86、41.01亿元,增速依次为14.0%、20.0%、14.4%,归母净利润依次为4.35、5.45、6.46亿元,增速依次为83.2%、25.5%、18.4%,当前市值130亿元,对应PE依次为29.9、23.9、20.2倍,维持“推荐”评级。 风险提示:新产品推进不及预期;新客户拓展不及预期;汽车销量不及预期。
玲珑轮胎 交运设备行业 2020-02-07 21.39 -- -- 24.46 14.35% -- 24.46 14.35% -- 详细
事件:①近日新冠病毒疫情持续发酵,公司1月11日以来新投产的湖北(荆门)工厂存在复工不确定问题,市场对公司的生产经营存在担忧。②2月4日,公司接到公司控股股东玲珑集团有限公司的通知,玲珑集团拟增持公司股份,增持规模1亿元-4亿元。在此次增持计划实施前,玲珑集团持有公司股份6.042亿股,占公司总股份的50.35%。我们认为尽管疫情短期可能会影响公司荆门工厂的正常运营,但对公司整体的生产影响有限,而玲珑集团的增持计划彰显了其对公司发展的信心。 玲珑集团增持公司股份,疫情面前彰显发展信心:2020年2月4日,公司接到公司控股股东玲珑集团的通知,玲珑集团拟用自有资金或自筹资金计划在未来3个月内增持公司股份1亿元~4亿元。另外,本次拟增持股份的价格不设置固定价格、价格区间或累计跌幅比例,玲珑集团将基于对公司股票价值的合理判断,择机实施增持计划。我们认为,虽然受新冠病毒疫情影响,轮胎行业市场情绪相对低迷,但玲珑集团本次股份增持计划彰显了集团基于对玲珑轮胎公司未来长期发展的信心和价值的认可。 荆门工厂尚处试生产阶段,复工时间不确定对公司整体生产影响有限:今年1月11日,湖北(荆门)玲珑轮胎有限公司一期项目(包括年产120万条全钢子午胎和年产400万条半钢子午胎生产线)正式投产。但由于疫情因素,湖北省的复工时间存在不确定性,市场上对公司新增产能的生产经营存在担忧。我们认为公司荆门基地的复工问题对公司整体的生产影响相对有限,主要包括以下三点原因:(1)从产能占比的角度。玲珑轮胎目前累计轮胎总产能超过7000万条/年,荆门工厂轮胎产能约占公司总产能的7%,荆门工厂产能占公司总产能的比例不高,荆门周边客户的供货问题可通过公司其他工厂维持。(2)从开工率的角度。根据中国化工报信息,目前玲珑轮胎荆门工厂半钢子午胎生产线尚处于试生产阶段,这意味着荆门工厂子午胎产能自身开工率相对较低,因而湖北地区复工的不确定性对荆门工厂的生产影响不大。(3)从疫情持续时间的角度。我们预期疫情大概会在短期内结束,随着疫情的逐步稳定和消散,公司荆门基地也有望继续恢复生产运营。 投资建议:公司作为国内轮胎行业龙头企业之一,与国内同行相比,在配套市场具备优势,有望率先迎来收获期。我们看好公司在配套市场的长期布局,随着公司在配套市场逐步发力,公司品牌力有望不断提升,进一步提升成长空间。预计2019-2021年,公司实现营收168.79亿、189.34亿、213.53亿,同比增长10.3%、12.2%、12.8%;实现归母净利润16.62亿、19.31亿、23.08亿,同比增长40.7%、16.2%、19.5%,对应PE14.75X、12.68X、10.61X,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:原材料价格波动风险;汽车销量增长不及预期,配套市场开拓进展低于预期,疫情控制不及预期等。
伯特利 机械行业 2020-01-22 26.93 33.34 -- 37.50 39.25%
37.50 39.25% -- 详细
事件:公司发布2019年业绩预告,预计19年全年归母净利润为3.91-4.39亿元(+65%~+85%),扣非归母净利润为3.41-3.84亿元(+60%~+80%)。其中19Q4归母净利润为0.86-1.33亿元(+625%~+1026%),扣非归母净利润为0.87-1.30亿元(18年同期值为负)。 19Q4实际利润测算:北汽银翔等客户涉及的应收账款和存货在1.2亿元以上,18Q4计提了8000万元左右的资产减值准备,预计19Q4大概率计提剩余的4000多万元,假设所得税税率为15%,如果剔除资产减值损失的影响,那么19Q4实际归母净利润为1.20-1.67亿元,环比19Q3+4%~+45%,同比+50%~+109%,均值为1.43亿元,环比+25%,同比+79%。(18Q4调整之后的实际归母净利润为0.80亿元) 19Q4实际归母净利润无论是同比还是环比,均大幅增长。主要原因有以下两个点:①EPB行业渗透率持续提升,伯特利作为国产EPB龙头,充分收益。针对新能源汽车,首创双控EPB,该产品在新能源汽车领域迅速推广,同时,公司和博世合作销售EPBi,借助博世这一国际巨头来推广自己的产品。②受益于通用方面的2个大订单,轻量化产品将放量,并且精加工成品占比提升,产品结构改善,盈利能力将提升。2019年年初伯特利本部与墨西哥通用签订转向节合同,2019年年初至10月份该项目已实现1.46亿元收入。2019年10月伯特利本部又拿下通用26份产品供货定点合同,预计2020年给伯特利带来新增收入约4亿元,全生命周期(2019-2026)累计收入预计超18亿元。 全年来看,剔除资产减值损失和政府补助,19年全年利润基本符合预期。如果将针对北汽银翔等客户的资产净值损失加回,那么19年全年利润为4.25-4.73亿元,均值为4.49亿元。如果在此基础上再扣掉发改委给予的3000多万的一次性补贴,那么19年全年实际利润为4.00-4.43亿元,均值为4.21亿元。我们之前深度报告预测19年归母净利润为4.35亿元,所以说公司的实际利润是基本符合预期的。 投资建议:2020年随着双控EPB在新能源汽车中的推广以及和博世合作的EPBi的进一步推广,叠加自主品牌汽车(吉利、奇瑞、广汽等)和新能源汽车在2020年的复苏,再加上EPB行业渗透率本身的提升,预计公司EPB产品会继续保持较快增长。轻量化业务增长也很确定,2019年10月伯特利本部又拿下通用26份产品供货定点合同,预计2020年给伯特利带来新增收入约4亿元。 公司聚焦汽车制动,产品持续升级。短期受益于EPB渗透率提升和轻量化产品放量,中长期在线控制动系统基础上打造智能驾驶系统,有望成为ADAS系统集成供应商。保守预计公司2019-2021年总营收依次为29.89、35.86、41.01亿元,增速依次为14.0%、20.0%、14.4%,归母净利润依次为4.35、5.45、6.46亿元,增速依次为83.2%、25.5%、18.4%,当前市值108亿元,对应PE依次为24.9、19.8、16.8倍。考虑当前市场风险偏好和公司自身基本面,给予公司2020年25倍PE,2020年目标价33.34元,当前股价为26.47元,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:新产品推进不及预期;新客户拓展不及预期;汽车销量不及预期。
万里扬 机械行业 2020-01-17 10.58 -- -- 10.63 0.47%
10.75 1.61% -- 详细
事件:2020年1月15日,公司与博世变速器技术有限公司签署《战略合作协议》,双方将合作开发和推广应用于电动和混合动力汽车的无极变速器(ECVT和基于CVT的HEV、PHEV混合动力变速器)。 该合作协议有效期5年,自协议签署之日起生效,双方可书面协议延长合作期限。 对此我们点评如下: ①博世作为压力钢带和CVT技术的全球领导者,与万里扬合作开发新能源车用CVT,是对万里扬CVT产品的一种信用背书。数十年来,博世不断推动CVT压力钢带技术的持续创新并积极开拓CVT全球市场应用,是CVT技术的全球领导者。此次博世选择了和万里扬合作开发用于电动和混合动力汽车的CVT,而没有选择和其他的CVT制造商合作,证明博世是认可万里扬CVT技术和产品质量的。 ②通过与博世合作开发,万里扬可借助博世在CVT方面积累数十年的经验来改进自身产品,同时和博世一起合作推广CVT在新能源汽车上的应用,可以降低燃油车被新能源汽车替代带来的风险。 ③纯电动车变速器多挡化为确定性趋势。单挡变速器虽然结构简单、成本较低,但是电动机使用效率偏低,且很难兼顾最高车速与最大爬坡度。而多挡变速器可以提升电机工作效率,同时改善整车的NVH,降低对电机和电池的需求,降低电机和电池的成本,降低电耗,降低车的用电成本。 ④万里扬的ECVT性能卓越,已经在装车测试,预计2020年底量产。公司独立自主研发的全球首款搭载纯电动汽车的ECVT,综合传动效率达95%,可以让电机始终工作在高效区间,较单挡减速器节省电能约7%。使用ECVT不仅可以有效提高纯电动的系统效率,大幅度降低电驱动车辆电耗,同时可以降低对电机转速及扭矩需求,降低电驱动动力总成的NVH,降低系统成本,提高电驱动车辆驾驶性能。 ⑤万里扬在新能源汽车方面是全方位布局,远不止CVT相关产品。产品包括EV减速器、ED“二合一”电驱动系统、EDS“三合一”电驱动系统、ECVT电驱动系统以及基于AT和CVT的HEV、PHEV混合动力变速器等。其中已率先量产的E125减速器自2019年7月量产以来产销量从每月1000台飞速增至7000台,11月销量环比再翻倍,其余众多产品将在2020年量产。 综上所述,万里扬是高度重视新能源汽车发展带来的机遇和挑战,公司自2016年设立新能源事业部以来,通过与德国吉孚动力、日立汽车、德国博世系统合作,获得合作方技术研发的有力支持。同时,相关的产品储备非常丰富。这些都可以帮助万里扬抵御汽车电动化带来的风险。 投资建议:目前CVT省油和售价低的优势可有效缓解主机厂降油耗和降本压力,在中国自主品牌中的渗透率将快速提升,而万里扬的新一代产品CVT性价比很高,其国内竞争对手容大和邦奇又都出现问题,公司产品绑定吉利,将在19年下半年迅速放量。万里扬前面两年CVT持续投入,业绩持续低于预期,但是现在进入吉利体系,得到主流车企背书,即将从投入期进入收获期。后期如果进入长城、长安、一汽大众(捷达)等主机厂配套体系,成长空间将进一步提升。另外,万里扬在电动化领域的产品储备齐全,减速器自2019年7月开始量产,市场表现超预期,其余更高端的ECVT、EDS三合一等产品将在2020年陆续量产贡献业绩。 我们预计公司19-21年总营收依次为51.85、69.26、93.08亿元,增速依次为18.6%、33.6%、34.4%;归母净利润依次为4.46、7.27、10.87亿元,增速依次为26.9%、62.9%、49.6%,当前市值139亿元,对应PE依次为31.1、19.1、12.8倍。维持“推荐”评级。 风险提示:新客户拓展不及预期;新产品推进不及预期;汽车销量不及预期。
上汽集团 交运设备行业 2020-01-15 25.05 -- -- 25.17 0.48%
25.17 0.48% -- 详细
事件: 公司发布 2019年年度业绩预告,公司 2019年年度实现归属于上市公司股 东的净利润约 256亿元,与上年同期相比, 减少约 104亿元,同比下降 28.9%左右;公司 2019年年度归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的 净利润约为 214亿元,与上年同期相比,减少约 110亿元,同比减少 34.0% 左右,业绩低于预期。 我们认为公司 2019年业绩变动主要有以下原因: 一是公司 2019年度整车销量为 623.8万辆,同比减少 11.5%,经营杠杆带 来利润下滑幅度高于销量下滑幅度;二是 19年国内汽车市场低迷, 国五 切换国六的扰动导致终端促销加大, 整车厂盈利承压;三是新能源汽车补 贴退坡对利润的影响。 基于 2020年宏观经济和整体车市仍有较大的不确 定性, 我们下调盈利预测, 预计 19-21年公司归母净利润为 256/298/315亿元, EPS 为 2.19/2.55/2.70元,对应 19年 PE 为 11.5X,维持“推荐” 评级。 核心观点: 19Q4公司销量企稳, 利润超预期下滑主要是由于年末返点和审慎会计政 策所致。 根据业绩预告, 19Q4公司实现归母净利润约为 48亿元,同比下 降 42.9%, 19Q4实现归母扣除非经常性损益的净利润约为 26亿元,同比 下降 63.4%。 19Q4上汽集团实现销量 182.4万辆,同比下降 4.3%, 销量 已然企稳, 其中上汽大众和上汽乘用车销量同比分别增长 11.1%和 4.0%, 上汽通用和通用五菱销量同比分别下降 29.0%和 5.6%。 我们认为 19Q4公 司利润超预期下滑,主要是由于: 一是 19Q4市场开始逐步企稳,公司开 始在销量端发力,加大了促销和返点的力度,公司库存也得以进一步下降, 上汽大众和上汽通用的库存较 Q3环比分别下降 0.3和 0.2个月; 二是由 于汽车市场不确定性较大、终端价格仍然承压,公司基于会计处理的审慎 性原则进行相关费用的计提,也对利润造成了一定的影响。 公司发力新四化,同时注重股东回报,分红比例有望提升。 19年公司在新能源汽车和海外市场方面表现优异, 新能源汽车销量达 18万辆,同比 增长 30%,海外销售达 35万辆,同比增长 26%, 2020年公司新能源和海 外销售目标分别为 36万辆和 42万辆,新四化发展领先。合资公司层面, 上汽大众 MEB 平台将于 2020年 Q4出产车型,奥迪 A7也将上市;上汽 通用 2020年有 4款燃油车和 2款电动车上市,还将对英朗等车型上市四 缸机,有望拉动整体销量;通用五菱旗下宝骏品牌将有 7款换标车型上市, 产品结构上移打开公司向上发展空间;上汽乘用车 RX5中期改款也将提 振自主品牌的整体销量和盈利能力。 公司一直贯彻良好的公司治理,注重 股东回报,常年股息率在 5%以上,今年分红比例有望进一步提升。 风险提示: 汽车市场低迷,新车销量不及预期。
上汽集团 交运设备行业 2020-01-13 24.93 -- -- 25.39 1.85%
25.39 1.85% -- 详细
公司发布2019年12月份产销快报,12月份共实现汽车销量69.8万辆,同比增长5.76%,环比增长19.89%,1-12月份累计实现销量623.8万辆,累计同比下降11.54%,其中上汽大众、上汽通用、上汽通用五菱和上汽乘用车全年分别实现销量200.2、160.0、166.0和67.3万辆,累计同比降幅分别为3.07%、18.78%、19.42%和4.08%。19年中国整体车市低迷,除日系较为强势、德系较为稳定外,其余车系均不同程度地丢失市场份额,自主品牌市场份额跌破40%,美系品牌份额跌破10%,上汽通用受品牌力下降、通用五菱受宝骏换标影响,均出现了较大幅度的销量下滑。12月在市场企稳的情况下,上汽大众和上汽乘用车同比增速率先大幅转正,通用五菱在换标车型RM5、RS3等的销量贡献下,销量环比大幅增长。19年公司在新能源汽车和海外市场方面表现优异,新能源产品销量达18万辆,同比增长30%,海外销售达35万辆,同比增长26%,新四化布局进展顺利。2020新车型方面,上汽大众明年有3款燃油车和1款电动车上市,上汽通用有4款燃油车和2款电动车上市,上汽乘用车有3款燃油车和1款电动车上市,随着市场企稳,明年终端需求有望释放,叠加新车型,预计2020年公司整体销量增速在4%左右。预计19-21年公司归母净利润为284/338/372亿元,EPS 为2.43/2.89/3.18元,对应19年PE 为9.8X,维持“推荐”评级。
广汽集团 交运设备行业 2020-01-09 12.17 -- -- 12.45 2.30%
12.45 2.30% -- 详细
事件: 公司发布 2019 年 12 月份产销快报。 12 月份共实现汽车销量 18.6 万辆, 同比下降 0.35%,环比下降 4.80%, 1-12 月份累计实现销量 206.2 万辆, 累计同比下降 3.99%。 2019 年得益于日系品牌的强产品周期,公司销量表 现好于整体市场,广汽丰田在主力车型凯美瑞、全新雷凌和 CHR 的贡献 下,全年实现销量 68.2 万辆,累计同比增长 17.59%,广汽本田下半年受 飞度换代影响,销量增速下滑,但全年仍实现销量 77.1 万辆,累计同比 增长 3.98%, 2020 年广丰广本将延续强产品周期,广丰的全新汉兰达和威 兰达、广本的皓影将进一步贡献销量增量。广汽乘用车、广汽三菱和广菲 克全年分别实现销量 38.5 万辆、 13.3 万辆和 7.4 万辆, 累计分别下降 28.14%、 7.64%和 40.96%,广乘通过机制改革进一步理顺产销研机制,换 代 GS4 的推出将较大提振广乘的销量,广汽三菱聚焦 SUV 领域,广菲克 产销一体化改革,均有望释放较强的经营活力,公司有望在明年迎来销量 和盈利的双重爆发。公司将 2020 年销量增长目标定为+8%,彰显了较强 的信心。 预计 2019-2021 年净利润为 74/89/101 亿元, EPS 为 0.72/0.87/0.99 元,对应 19 年 PE 为 16.6X, 维持“推荐”评级
玲珑轮胎 交运设备行业 2020-01-01 22.31 -- -- 24.16 8.29%
24.46 9.64% -- 详细
事件: 近日,国内重型卡车龙头企业(包括一汽解放、东风集团、中国重 汽、陕西重卡和北汽福田等)相继召开 2020年会, 总结 2019年取得的市 场成绩, 并制定了 2020年重卡市场作战策略(经过我们的测算, 2020年 CR5重卡销量有望较 2019年增长 5%-10%), 为接下来一年的重卡销售释 放了积极讯号。 我们认为,玲珑轮胎作为国内轮胎行业配套市场的代表, 重卡企业的发展战略将直接影响玲珑轮胎公司明年全钢胎国内市场的销 售。 今年以来重卡市场销量回顾: 根据第一商用车网数据, 2019年 1-11月, 国内重卡汽车实现销量 107.44万辆, 同比增长 1.53%,其中 11月单月实 现重卡销量 9.41万辆, 同比增长 5.3%, 环比增长 3.0%。 今年以来重卡销 量逆势增长, 我们认为主要有以下两方面原因: 1)超载事件监管增强, 违规车淘汰加速。 今年以来“5.21”空车超载事件和无锡高架超载事件的 发生,政策端加强了对违规超载超限车辆治理,增加了违规车型淘汰和新 车的购置。 在载货总量不变的情况下, 政策趋严直接导致重卡车单车装载 量减少, 重卡车总需求量有所增加。 2)国三车的淘汰置换。《打赢蓝天保 卫战三年行动计划》提出大力推进国三及以下排放标准营运柴油货车提前 淘汰更新。 根据慧聪网数据,目前市场上还有约 300万辆国三重卡车辆, 这些车辆有望在未来几年内全部淘汰,重卡销量有望得到良好保障。 重卡龙头 2020年销售目标较积极, 玲珑轮胎有望受益: 目前国内重卡 CR5企业(一汽解放、东风集团、中国重汽、陕西重卡和北汽福田) 市占率达 到 83%以上。 今年 12月以来, CR5企业相继提出 2020年重卡销售计划, 根据我们的统计,前五大重卡企业计划销售重卡累计约 100万辆, 预计较 2019年增加 5%-10%, 这为 2020年重卡的销售释放了积极讯号。 根据橡 胶工业协会数据,每辆中型重卡配套的轮胎条数为 11条, 重型重卡配套 的轮胎条数为 16-22条。 我们按照每辆卡车配套的轮胎条数为中位数 16条进行计算,重卡 CR5企业配套市场预计增加 80-160万条全钢胎需求量。 玲珑轮胎作为国内轮胎行业领军企业,其自身与国内重卡 CR5企业拥有 着紧密的配套战略合作关系, 我们持续看好玲珑轮胎的发展, 认为重卡龙 头企业对 2020年良好的战略部署有望拉动玲珑轮胎全钢胎在配套市场的 销售。 投资建议: 公司作为国内轮胎行业龙头企业之一,与国内同行相比,在配 套市场具备优势,有望率先迎来收获期。我们看好公司在配套市场的长期 布局,随着公司在配套市场逐步发力,公司品牌力有望不断提升,进一步 提升成长空间。 此外,我们看好明年重卡市场的销售情况,认为重卡总销 量有望维持正增长。 预计 2019-2021年,公司实现营收 168.79亿、 189.34亿、 213.53亿,同比增长 10.3%、 12.2%、 12.8%;实现归母净利润 16.62亿、 19.31亿、 23.08亿,同比增长 40.7%、 16.2%、 19.5%,对应 PE 16.07X、 13.83X、 11.58X,维持“强烈推荐”评级。 风险提示: 原材料价格波动风险;汽车销量增长不及预期,配套市场开拓 进展低于预期风险等。
万里扬 机械行业 2019-12-27 9.35 -- -- 10.61 13.48%
10.75 14.97% -- 详细
事件:公司与浙江东顺汽车饰件签署股权转让协议,公司将以1.65亿元的价格转让全资子公司金兴内饰100%股权给浙江东顺汽车饰件,但公司持有东顺汽车饰件29%的股权。 金兴内饰于2015年开始并表,并表至今持续亏损。2015-2016年公司分别使用1.4亿元(收购70%股权)、0.6亿元(收购30%股权)完成对金兴汽车内饰的收购,并于2018年对金兴内饰增资2.26亿元。金兴内饰主要产品包括主副仪表板、方向盘、门板、保险杠等全系列汽车内饰,主要为华晨宝马、北京奔驰、华晨雷诺、奇瑞、汉腾、长安、北汽等车企配套。 该资产处置损益=出售价格1.65亿元-评估基准日(2019.9.30)的净资产1.02亿元-商誉金额(1.27亿元扣除已计提的减值0.36亿元,再扣除金兴本身收购天津金兴带来的商誉0.23亿元)-评估基准日(9月)至处置日(12月)的损失金额,初步计算此次处置损益的损失不到1000万元。 对此我们点评如下: ①摆脱亏损资产,降低对上市公司业绩拖累和现金流的消耗。2015-2019前三季度金兴内饰营收依次为2.79/11.17/8.98/6.82/2.66亿元,净利润依次为-0.16/-0.42/-0.43/-0.33/-0.51亿元,自并表以来金兴内饰持续亏损。金兴内饰2015年并入公司合并报表,形成1.27亿元的商誉,2018年公司对金兴内饰计提了0.36亿元的商誉减值。 19年金兴内饰亏损扩大的原因:18年金兴内饰全年收入6.8亿元,19年前三季度收入只有2.7亿元,主要原因为来自奇瑞、汉腾等客户的收入明显下降,奇瑞的订单转移到了新泉股份,预计金兴内饰19年全年亏损大概在6000-7000万元之间。 2020年金兴内饰业绩大概率改善:一方面19年新接的吉利、长城、比亚 迪的订单在2020年集中放量;另一方面,东顺汽车会对金兴内饰进行一系列降本增效的整合。 剥离内饰业务之后,内饰业务对公司业绩的拖累将大幅降低,19年对公司利润的贡献是-6000多万元,在2020年如果东顺汽车正好扭亏,那么对万里扬的贡献为0,单这一项就使得公司2020年利润增量就有6000多万元。 ②金兴内饰将归还6.9亿元欠款以及利息(年率5%),这将降低万里扬财务负担。 目前万里扬提供给金兴内饰的借款余额为6.9亿元,金兴内饰对公司的欠款将于2020年12月31日前归还不少于欠款总额的50%,剩余款项于2021年12月31日前全部归还完毕。金兴内饰将按照年率5%计算支付给公司相应的利息。 如果2020年底和2021年底分别归还50%,按照年率5%计算,那么2020年将支付0.35亿元利息,2021年将支付0.17亿元利息。 投资建议:考虑到2019年内饰业务亏损扩大以及资产处置损失,调低2019年利润预测,下调至4.46亿元(前值为4.69亿元)。由于2020年不再受内饰业务拖累,以及金兴内饰将归还6.9亿元欠款以及利息(年率5%)减轻公司的财务负担,上调20年利润预测,2020年归母净利润为7.25亿元(前值为6.44亿元)。 目前CVT省油和售价低的优势可有效缓解主机厂降油耗和降本压力,在中国自主品牌中的渗透率将快速提升,而万里扬的新一代产品CVT性价比很高,其国内竞争对手容大和邦奇又都出现问题,公司产品绑定吉利,将在19年下半年迅速放量。万里扬前面两年CVT持续投入,业绩持续低于预期,但是现在进入吉利体系,得到主流车企背书,即将从投入期进入收获期。后期如果进入长城、长安、一汽大众(捷达)等主机厂配套体系,成长空间将进一步提升。 我们预计公司19-21年总营收依次为51.85、69.26、93.08亿元,增速依次为18.6%、33.6%、34.4%;归母净利润依次为4.46、7.27、10.87亿元,增速依次为26.9%、62.9%、49.6%,当前市值123亿元,对应PE依次为27.6、16.9、11.3倍。维持“推荐”评级。 风险提示:新客户拓展不及预期;新产品推进不及预期;汽车销量不及预期。
玲珑轮胎 交运设备行业 2019-12-16 21.97 -- -- 23.68 7.78%
24.46 11.33% -- 详细
引言:如果说过去十年,对民族轮胎企业而言是质量、成本、规模的竞争,那么预计未来十年将会是品牌的竞争。谁能够在品牌竞争中取胜,谁就有希望成为全球领先的轮胎企业!而配套市场的突破,是轮胎企业树立品牌影响力的关键一步。 在配套市场取得突破,是轮胎企业提升品牌力的关键一步:我们认为轮胎企业在配套市场的份额是其品牌力的重要指标,主要原因有以下三点: 1)从胎企自身角度。一般来说,一流的车企往往会选择一流的胎企作为配套首选,而一流的胎企无一不在配套市场有较高份额。由于车企需要为整车质量负责,因此我们可以认为车企本身是为其配套的胎企的质量和品牌背书。2)从整车厂角度。如果轮胎企业品牌力强大,质量优异,整车企业也将更倾向于选择知名轮胎品牌来提升客户对车辆品牌度的认可。因此轮胎品牌对整车的品牌形象亦有锦上添花的作用。3)从消费者角度。 轮胎本身更换频率并不高, 这意味着绝大多数消费者第一次接触的轮胎品牌即为购车时所选整车所配套的轮胎。因此一个轮胎企业如果在配套市场毫无作为,等于是将消费者对其品牌认知最重要的机会放弃了。 民族轮胎品牌长期在配套市场处于弱势地位:根据轮胎世界网 2019年发布的数据,国产轮胎企业在中国轮胎市场的配套份额占比仅为 23%,倘若将轮胎配套市场放眼至全球,国产轮胎配套市场占比还将进一步降低。此外,在有限的配套份额中,更多地也仅能够配套相对低端的品牌车系,国产轮胎品牌在配套市场尚处于弱势地位。 玲珑轮胎在配套市场崭露头角:根据轮胎商业网发布的《2019乘用车原配轮胎排行榜》中,玲珑轮胎在 2019年度原配轮胎品牌排行榜位列第 7名,近三年玲珑轮胎配套实力呈逐年上升势头,公司在中国轮胎原配排行榜的排名较 2017年时期前进了 6名。另外,在豪华轿车原配轮胎排行榜中,今年玲珑轮胎位列第 9名,较去年前进了 1名,同时公司也是中国豪华轿车原配轮胎品牌首位,玲珑轮胎在配套市场已逐步崭露头角。 为什么玲珑能够持续打通配套市场?关于玲珑轮胎能够持续打通配套市场我们主要分析了三点原因,1)优秀的技术实力与战略定力。公司多年来在一直注重轮胎的研发投入,根据《Test World》出具轮胎测试报告显示,当前玲珑轮胎产品的综合性能已经同国际准一线品牌不相上下,这是公司打通配套市场的立身之本。此外,进军配套市场,开拓周期一般较长,投入效果反馈不及时,很多胎企往往会望而却步。但玲珑轮胎能够一直在这个市场坚持不懈,说明其有很强的战略定力。2)拥有首家内资轮胎企业投资建设的轮胎试验场,对拿下配套市场起到重要作用。玲珑所拥有的中亚轮胎试验场是目前中国境内最大的轮胎试验场, 能够对其生产和研发的轮胎进行全面系统的检测,公司轮胎产品质量得到保障的同时,其配套实力亦在不断得到验证。3)整车市场行情低迷为玲珑提供良好机遇。 当前车市低迷,车企需在不影响自身品牌价值的基础上不断降低汽车生产成本来维持盈利。当前玲珑轮胎在性能指标上已不逊于列强,产品具备性价比优势,公司在配套市场不断取得突破。 玲珑轮胎发力配套市场的战略意义——从产品竞争走向品牌竞争:在配套市场取得突破,对玲珑轮胎的积极影响是多方面的:1)销售基数层面。 轿车与轮胎的配套比例约为 1:5(4条主胎+1条备胎);而替换市场,每辆轿车每年大约仅替换 1条轮胎,玲珑进军轮胎配套市场有助于提升其市场份额。2)消费导流层面。根据统计数据,66%的车主在替换轮胎时倾向于直接选择原车所配的轮胎, 说明轮胎的配套对替换市场的销售具有消费导流作用。3)竞争赛道层面。对于玲珑这样规模体量的轮胎企业,想与全球优秀的轮胎企业竞争,单纯依靠质量、成本、规模优势已经远远不够,必须要在品牌提升上取得突破,实现从产品竞争走向品牌竞争。对于民族品牌轮胎而言,如果能够率先在配套市场取得优势地位,无疑将会为未来在品牌竞争中,占据重要有利位置。 玲珑轮胎在配套市场的竞争力有望不断提升:从配套车型的品牌来看,公司从上市初期的主要配套国产车系,逐步实现了与大众、福特等多家合资品牌建立合作供应关系。 另一方面, 公司与国产车企的合作亦在不断深入,玲珑轮胎的市场知名度有望不断提升。此外,明年随着公司在吉利全系车型配套端的逐步放量,公司配套轮胎销售中, 17英寸以上轮胎销售占比有望从去年的 20%进一步提升至 40%。由于大尺寸轮胎具备更高的技术壁垒以及更强的盈利能力,大尺寸轮胎配套占比的提升,意味着公司在配套市场地位的提升。 投资建议;公司作为国内轮胎行业龙头企业之一,与国内同行相比,在配套市场具备优势,有望率先迎来收获期。我们看好公司在配套市场的长期布局,随着公司在配套市场逐步发力,公司品牌力有望不断提升,进一步提升成长空间。预计 2019-2021年,公司实现营收 168.79亿、189.34亿、213.53亿,同比增长 10.3%、12.2%、12.8%;实现归母净利润 16.62亿、19.31亿、23.08亿,同比增长 40.7%、16.2%、19.5%,对应 PE 13.82X、11.90X、9.96X,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:原材料价格波动风险;汽车销量增长不及预期,配套市场开拓进展低于预期风险等。
玲珑轮胎 交运设备行业 2019-12-13 21.35 -- -- 23.68 10.91%
24.46 14.57% -- 详细
引言:如果说过去十年,对民族轮胎企业而言是质量、成本、规模的竞争,那么预计未来十年将会是品牌的竞争。谁能够在品牌竞争中取胜,谁就有希望成为全球领先的轮胎企业!而配套市场的突破,是轮胎企业树立品牌影响力的关键一步。 在配套市场取得突破,是轮胎企业提升品牌力的关键一步:我们认为轮胎企业在配套市场的份额是其品牌力的重要指标,主要原因有以下三点: 1)从胎企自身角度。一般来说,一流的车企往往会选择一流的胎企作为配套首选,而一流的胎企无一不在配套市场有较高份额。由于车企需要为整车质量负责,因此车企本身也是在为其配套的胎企在质量和品牌上背书。2)从整车厂角度。如果轮胎企业品牌力强大,质量优异,整车企业也将更倾向于选择知名轮胎品牌来提升客户对车辆品牌度的认可,因此轮胎品牌对整车的品牌形象亦有锦上添花的作用。3)从消费者角度。轮胎本身更换频率并不高, 这意味着绝大多数消费者主要接触的轮胎品牌即为购车时所选整车所配套的轮胎。因此一个轮胎企业如果在配套市场毫无作为,等于是将消费者对其品牌认知最重要的机会放弃了。 民族轮胎品牌长期在配套市场处于弱势地位:根据轮胎世界网 2019年发布的数据,国产轮胎企业在中国轮胎市场的配套份额占比仅为 23%,倘若将轮胎配套市场放眼至全球,国产轮胎配套市场占比还将进一步降低。此外,在有限的配套份额中,国产轮胎也更多地仅能够配套低端甚至低端以下品牌车系,国产轮胎品牌在配套市场尚处于弱势地位。 玲珑轮胎在配套市场崭露头角:根据轮胎商业网发布的《2019乘用车原配轮胎排行榜》中,玲珑轮胎在 2019年度原配轮胎品牌排行榜位列第 7名,近三年玲珑轮胎配套实力呈逐年上升势头,公司在中国轮胎原配排行榜的排名较 2017年时期前进了 6名。另外,在豪华轿车原配轮胎排行榜中,今年玲珑轮胎位列第 9名,较去年前进了 1名,同时公司也是中国豪华轿车原配轮胎品牌首位,玲珑轮胎在配套市场已逐步崭露头角。 为什么玲珑能够持续打通配套市场?关于玲珑轮胎能够持续打通配套市场我们主要分析了三点原因,1)优秀的技术实力与战略定力。公司多年来在一直注重轮胎的研发投入,根据《Test World》出具轮胎测试报告显示,当前玲珑轮胎产品的综合性能已经同国际准一线品牌不相上下,这是公司打通配套市场的立身之本。此外,进军配套市场,开拓周期一般较长,投入效果反馈较慢,很多胎企往往会望而却步。但玲珑轮胎能够一直在这个市场坚持不懈,说明其有很强的战略定力。2)拥有国内首家轮胎试验场,对拿下配套市场起到重要作用。玲珑所拥有的中亚轮胎试验场能够对其生产和研发的轮胎进行全面系统的检测, 公司轮胎产品质量得到保障的同时,其配套实力亦在不断得到验证。3)整车市场行情低迷为玲珑提供良好机遇。当前车市低迷,车企需在不影响自身品牌价值的基础上不断降低汽车生产成本来维持盈利。当前玲珑轮胎在性能指标上已不逊于列强,产品具备性价比优势,公司在配套市场不断取得突破。 玲珑轮胎发力配套市场的战略意义——从成本竞争走向品牌竞争:在配套市场取得突破,对玲珑轮胎的积极影响是多方面的:1)销售基数层面。 轿车与轮胎的配套比例约为 1:5(4条主胎+1条备胎);而替换市场,每辆轿车每年大约仅替换 1条轮胎,玲珑进军轮胎配套市场有助于提升其市场份额。2)消费导流层面。根据统计数据,66%的车主在替换轮胎时倾向于直接选择原车所配的轮胎, 说明轮胎的配套对替换市场的销售具有消费导流作用。3)竞争赛道层面。对于玲珑这样规模体量的轮胎企业,想与全球优秀的轮胎企业竞争,单纯依靠质量、成本、规模优势已经远远不够,必须要在品牌提升上取得突破,实现从成本竞争走向品牌竞争。对于民族品牌轮胎而言,如果能够率先在配套市场取得优势地位,无疑将会为未来在品牌竞争中,占据重要有利位置。 玲珑轮胎在配套市场的竞争力有望不断提升:从配套车型的品牌来看,公司从上市初期的主要配套国产车系,逐步实现了与大众、通用等多家合资品牌建立合作供应关系。另一方面,我们看好国产汽车的发展前景,我们认为国产汽车的日渐崛起同样能够进一步促进玲珑轮胎的市场知名度。 此外,明年随着公司在吉利全系车型配套端的逐步放量,公司大尺寸配套胎的市场份额有望从去年的 20%左右进一步提升至 40%左右,公司盈利能力有望不断增强。 投资建议;公司作为国内轮胎行业龙头企业之一,与国内同行相比,在配套市场具备优势,有望率先迎来收获期。我们看好公司在配套市场的长期布局,随着公司在配套市场逐步发力,公司品牌力有望不断提升,进一步提升成长空间。预计 2019-2021年,公司实现营收 168.79亿、189.34亿、213.53亿,同比增长 10.3%、12.2%、12.8%;实现归母净利润 16.62亿、19.31亿、23.08亿,同比增长 40.7%、16.2%、19.5%,对应 PE 13.82X、11.90X、9.96X,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:原材料价格波动风险;汽车销量增长不及预期,配套市场开拓进展低于预期风险等。
伯特利 机械行业 2019-12-09 20.93 33.34 -- 23.88 14.09%
37.50 79.17% -- 详细
伯特利聚焦汽车制动,产品持续升级。公司最开始生产制动盘、卡钳等机械部件,后来生产制造EPB、ESC、ABS等技术壁垒很高的电控制动系统,19年又发布了独立自主正向研发的线控制动系统。不仅产品技术难度持续升级,面对竞争对手越来越少,而且产品单价持续提升。线控制动的产品单套价格高达2000元,是公司EPB的2倍左右,是ESC的1.8倍左右,是液压ABS的3-4倍,单套盘式制动器总成(前轮或者后轮)均价在700元左右。 短期业绩弹性主要来自以下两个方面: ①EPB渗透率提升,伯特利作为国产EPB龙头,将充分受益。目前ABS和ESC在乘用车中的渗透率已经很高,但是EPB渗透率相对偏低(预计主流乘用车18年为39%左右),对标ABS和ESC,未来渗透率将提升至80%以上。公司2012年量产EPB,是国内第一家量产EPB的厂商,国产EPB主要竞争对手只有力邦合信和亚太股份,力邦合信其IPO计划在18年被否决,并且其主要客户为众泰、猎豹等,预计这两年业绩也面临较大压力,亚太股份19年才刚量产EPB,但公司2017年至今归母净利润持续负增长,2017、2018年归母净利润分别为0.83亿元、0.08亿元,同比降幅依次为42.2%、90.5%,2019前三季度亚太股份亏损7500万元。针对新能源汽车,伯特利首创双控电子驻车制动系统(D-EPB),该系统成本增加10元左右,但省掉的P档锁止机构成本在500-800元左右,降本效果显著,预计会在新能源汽车中快速推广。 ②受益于通用方面的轻量化产品放量,并且总成占比提升,产品结构改善,盈利能力将提升。轻量化业务收入增长最直接的推动因素为19年年初和19年10月份伯特利本部和通用汽车签订的两个大订单:2019年年初伯特利本部与墨西哥通用签订T1XX 铸铝前转向节合同,2019年年初至10月份该项目已实现1.46亿元收入。2019年10月伯特利本部又拿下通用26份产品供货定点合同,预计2020年给伯特利带来新增收入约4亿元,全生命周期(2019-2026)累计收入预计超18亿元。另外,以下三方面因素也有助于轻量化业务业绩释放:①从通用Tier2转Tier1,从销售毛坯件到销售精加工成品,产品结构改改善,毛利率将提升。②由控股子公司转向公司本部直接负责生产,少数股东损益占比将会下降,更多的利润会留存在上市公司。③轻量化制动零部件产品目前以铸铝转向节为主,未来可拓宽至铝合金制动盘、铝合金卡钳等。 长期成长空间:在线控制动系统基础上打造智能驾驶系统,有望成为ADAS系统集成供应商。2019年7月伯特利发布集成式线控制动系统(WCBS),该系统属于“One-box”的方案,为未来的主流技术路线。该系统目前在奇瑞、吉利等多家品牌的车型上测试,配套车型预计2020年9月上市。ADAS主要包括传感器感知层面、识别及算法决策层面及操控系统执行层面等。操控系统执行层面,目前伯特利已经掌握核心技术,有深厚积淀,公司的EPB、ABS、ESC等都已经量产,线控制动系统目前已经开发完成正在做测试。线控制动是L3级别智能驾驶的执行层面的终极解决方案,而伯特利是全球范围内掌握线控制动技术的少数几家厂商之一。传感器层面,公司积极布局,进行车载前视摄像头的研发。算法识别层面,公司在EPB、ABS、ESC、线控制动等产品的研发过程中,积累了相关经验,为后续开发ADAS系统的算法提供的了良好的基础。我们认为伯特利中长期来看有望成为ADAS系统集成供应商,届时公司成长天花板将大幅提升。 投资建议:公司聚焦汽车制动,产品持续升级。短期受益于EPB渗透率提升和轻量化产品放量,中长期在线控制动系统基础上打造智能驾驶系统,有望成为ADAS系统集成供应商。保守预计公司2019-2021年总营收依次为29.89、35.86、41.01亿元,增速依次为14.0%、20.0%、14.4%,归母净利润依次为4.35、5.45、6.46亿元,增速依次为83.2%、25.5%、18.4%,当前市值80.6亿元,对应PE依次为18.5、14.8、12.5倍。考虑当前市场风险偏好和公司自身基本面,给予公司2020年25倍PE,2020年目标价33.34元,当前股价为19.71元,首次覆盖,给予“强烈推荐”评级。 风险提示:①新产品推广不及预期;②核心客户销量不及预期;③美国通用经营出现问题。
万里扬 机械行业 2019-11-28 8.60 -- -- 9.63 11.98%
10.75 25.00% -- 详细
轻量化、高端化的商用车G系列变速器,销量大超预期。在19年整个车市下行压力下,2019年前10月商用车累计销量同比下降2.5%,其中轻卡整车累计销量同比下降3.3%,但是万里扬G系列变速器截至19年10月底累计销量突破10万台,同比增长100%,提前完成年度目标,销量大超预期,体现了市场对公司产品的高度认可。 公司的高端G系列变速器性能优越,非常符合商用车消费升级趋势,符合降油耗、国五升国六以及轻量化趋势。公司商用车高端G系列变速器包括WLY5G32/5G40/6G40/6G55/6G70等多款产品,扭矩覆盖320~700N.m,具有重量轻、噪音小、油耗低、换挡轻便等性能优势。G系列高端变速器既可满足新生代用户对换档舒适性、油耗低的需求,又高度契合了主机厂自重更轻、承载量更大的变速器的产品理念。 公司的高端G系列变速器已得到国内主流商用车车企的认可。万里扬G系列变速器已全面配套福田、重汽、东风等国内多个主流商用车汽车厂,其中重汽悍将轻卡和福田奥铃小钢炮轻卡两款车就搭载了6万台6G40,用户好评如潮。后续G系列自动挡变速器WLY5AG40/AG40,自动离合变速器WLY5EG40/6EG40等产品搭载的更多车型也将陆续上市公司发家业务为轻卡变速器,在轻卡市场市占率约30%,目前轻卡变速器业务通过产品升级,实现量价齐升,有望为公司业绩贡献弹性。2018年轻卡变速器收入占总营收28%,毛利率25%,略高于公司综合毛利率。 G系列变速器均价比传统产品高20%以上(约500-600元),随着G系列产品不断放量,在轻卡变速器的收入比重提升(18年轻卡变速器销量约60万台),公司轻卡变速器量价双升的趋势非常确定。结合公司其他产品线,预计公司2019年第4季度业绩将有更出色表现。 公司三大产品线在19Q4都处于进攻上行状态,第4季度CVT产品将进一步放量;乘用车手动挡6MT从9月份开始量产,Q4量价齐升;商用变速器持续高端化,产品供不应求。①乘用车自动变速器:公司CVT变速器18年销量10万台,19年预计23-24万台,19Q4预计10万台以上;②乘用车手动变速器:公司的乘用车手动挡正在经历5MT向6MT的升级,8月开始配套长城,在吉利、奇瑞的配套车型也有所增加,6MT均价比5MT贵400-500元,6MT在19Q4占比会大幅提升。③商用车变速器:公司高端G系列变速器受益国五升国六和治超限载,其占比持续提升,高端G系列变速器均价比传统产品高20%以上,目前供不应求。 投资建议:考虑CVT售价低、省油可有效缓解主机厂降本降油耗压力,在中国自主品牌中的渗透率将快速提升,而万里扬的新一代产品CVT性价比很高,其国内竞争对手容大和邦奇又都出现问题,公司产品绑定吉利,将在19年下半年迅速放量。万里扬前面两年CVT持续投入,业绩持续低于预期,但是现在进入吉利体系,得到主流车企背书,即将从投入期进入收获期。后期如果进入长城、长安、一汽大众(捷达)等体系,成长空间将进一步提升。 我们预计公司19-21年总营收依次为52.04、73.91、97.71亿元,增速依次为19.1%、42.0%、32.2%;归母净利润依次为4.69、6.44、8.79亿元,增速依次为33.4%、37.3%、36.4%,当前市值117.7亿元,对应PE依次为24.5、17.9、13.1倍。维持“推荐”评级。 风险提示:新客户拓展不及预期;新产品推进不及预期;汽车销量不及预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名