收入同增77.2%,净利润同增61.0%。18H1公司收入98.8亿元,同增77.2%,归母净利润5.1亿元,同增61.0%,毛利率40.0%,同比下降7.9pct,净利率5.1%,同比下降0.6pct,销售费用率30.3%,同比下降6.7pct,管理费用率2.0%,同比下降0.6pct,财务费用率1.0%,同比上升0.6pct。预计1-9月归母净利润增速50%~80%。18Q2收入52.5亿元,同增79.8%,归母净利润2.4亿元,同增56.9%,毛利率35.8%,同比降低10.8pct,净利率4.6%,同比降0.7pct。18Q2收入增速较18Q1上升5.4pct,归母净利润增速较18Q1下降8.2pct,毛利率较18Q1下降8.9pct,净利率较18Q1下降1.1pct。 现金流:跨境出口业务转正。18H1合并经营性现金流-1.64亿元(2017同期为-5197万元),其中环球和帕拓逊18H1经营性现金流转正,分别为1737/545万元,其中环球18Q2为1.41亿元。优壹由于买断备货的业务性质仍有-1.41亿元的经营性现金流净流出,2017同期为-3.71亿元,在业务快速增长、议价能力提升中现金流改善。 出口收入同增39%,进口收入同增86%。出口:18H1环球实现出口收入56亿元,同增39%,18Q2同增30%(18Q1:48%);18H1帕拓逊收入15亿元,同增66%,18Q2同增54%(18Q1:80%)。出口业务增速放缓主要系公司加强重视库存清理,在保持龙头的同时提升报表质量,为长期发展储备。进口:优壹电商收入26亿元,同增126%,在签约品牌客户不断增加,议价能力提升的情况下业务快速发展。环球进口业务2.14亿元,同降51%,由于环球进口业务收缩,整体环球收入增速较Q1有所放缓,18H1、18Q1分别为26%、39%。 环球、帕拓逊净利率均小幅提升。18H1 环球实现净利润3.56 亿元,同增27%,净利率6.11%,较Q1 提升0.40pct;帕拓逊实现净利润1.27 亿元,同增56%,净利率8.66%,较Q1 提升0.13pct;优壹净利润1.42 亿元,净利率5.39%,较Q1 降低0.86pct。公司战略上看,重点打造出口业务框架,提升增长质量,从出口子公司净利率来看已逐步显现;而公司整体由于并表低毛利率、净利率优壹,拉低整体净利率水平。 电子产品继续维持高毛利率。电子产品在提升自主品牌开发后继续维持高毛利率,整体电子产品毛利率47.05%,与2017年全年基本持平,同比提升2.75pct。自有品牌收入达35亿元,占比整体收入35.31%,除了帕拓逊Mpow品牌,环球逐步培育的EXCELVAN、FLOUREON、SOUAIKI等知名产品品牌。服装品类在打造ZAFUL、LANGRIA、iHaper等品牌的过程中毛利率逐步恢复,18H1毛利率达65.89%,同比降1.81pct,较17年全年改善3.21pct。优壹毛利率10.22%,较同期减少2.37pct。 “海外仓”体系提升服务时效。公司以“海外仓”体系为依托,通过加强跨境物流服务体系各个节点的控制和优化,有效提升公司业务体系的跨境物流服务时效;同时,公司加快推动本地化服务落地与本地化产品采购,加强对尾程派送服务的监管和反馈,提升消费者购物体验。海外仓的优点:1)应对全球不同地区基础物流发展不均衡、海关流程不同等因素,从而影响服务体验以及卖家成本;2)依托海外仓推行售后本地化服务。加强国内仓储建设,现合计仓储面积31万平方米(17年底为28万平方米),国内22万平方米(9个仓库),海外9万平方米(61个海外仓分布在20个国家)。 各业务收入增速均有所放缓,以保证稳定盈利。整体出口业务收入71亿元,同增44%(2017:62%);自营GMV为56亿元,同增43%,较2017年63%有所放缓;自营网站收入37亿元,同增43%(2017:60%),其中电子增速从2017年112%下降至55%,服装由于基数低,从2017年17%的增速提升至29%。第三方收入34亿元,同增46%(2017:64%),其中环球第三方增速从2017年49%下降至33%,帕拓逊增速从2017年88%下降至66%。 盈利预测与估值。公司在保持规模优势的情况下,升级经营思路,通过提升经营管理的效率,提升增长的质量。我们预计2018、19 年净利润12.6、17.9 亿元,给予公司2018年24-31X PE,对应合理价值区间19.44-25.11元,维持“优于大市”评级。 风险提示。海外消费环境变化,存货积压风险,进口业务拓展不达预期。

收入同比增39.2%,净利同比增32.3%。18H1公司收入10.8亿元,同比增39.2%,归母净利润1.6亿元,同比增32.3%,毛利率68.7%,同比降3.4pct,净利率14.9%,同比降0.8pct,销售费用率31.5%,同比降2.0pct,管理费用率14.5%,同比降1.0pct,财务费用率-0.2%,同比增2.1pct。18Q2收入5.07亿元,同比增15.8%,归母净利润0.81亿元,同比增31.4%,毛利率70.6%,同比降1.1pct,净利率16.0%,同比增1.9pct。18Q2收入增速较18Q1下降53.5pct,归母净利润增速较18Q1下降1.8pct,毛利率较18Q1改善3.5pct,净利率较18Q1改善2.0pct。 主品牌“歌力思”延续高增长。18H1主品牌Ellassay收入4.5亿元,同比增14.9%,Q2收入2.1亿元,同比增11.9%。本期末店铺数312家,较年初减少10家,同期减少11家,在店铺数量减少的情况下,收入增长显示了强劲的内生增长能力。品牌月店均销售同比增10.3%,其中,直营月店均销售同比增14.7%,公司产品力和销售能力的提升是同店增长的核心。 收并购品牌多点开花,逆势现高增。Laurel18H1收入5225.3万元,同比增26.8%,店铺数合计35家,较17年末净增5家,我们认为品牌在公司运营下结合欧洲顶尖流行设计理念,结合公司对国内消费者的理解力,品牌影响力逐步扩大。 EdHardy收入2.5亿元,同比增26.4%。品牌自收购起连续保持高增长,并在原有系列的基础上推出EDX系列,拓展时尚、年轻、家居市场。期末店铺数165家,较年初净新开17家(新开24家),较同期增加40家,同增32%。我们认为,随着新系列培育成熟后,品牌有望迎来新的增长点。 IRO、Viviennetam国内业务持续推进。IRO收入2.4亿元,已在一二线城市购物中心合计开设8家终端店铺,公司全面接管IRO国内业务,我们预计品牌将深化本土化发展,海外业务波动影响整体增速,但随国内业务规模增大,中短期的增长将来自于国内市场;Viviennetam收入267.2万元,已开设3家店铺,预计未来通过现有旗下品牌的协同资源,品牌将在国内得到进一步推广。 百秋电商高速增长。百秋电商18H1收入同比增69.5%,净利润同比增26%,平台现已运营Pandora、Tissot、Clarks、Maje、Sandro、C.P.U.等近40个国际知名品牌且将持续引入新品牌,我们认为通过平台未来对新零售模式的重点开发和推广,消费体验及顾客互动将进一步增强。 费用控制良好,净利率基本维持。18H1毛利率同比降3.4pct至68.7%,主要系主品牌毛利率降低(-2.3pct)以及毛利率较低的IRO业务(批发为主)于17年4月并表。18H1期间费用率45.8%,同比降0.8pct,净利率在毛利率有所下滑的情况下基本维持,主要系销售、管理费用率控制良好,分别同比降1.0、2.0pct。 盈利预测与估值。我们预计2018、2019年公司净利润分别为3.81、4.71亿元,参考可比公司估值,并考虑公司是为数不多的多品牌经营的服装运营企业,并在外延收购后,收入、净利增速持续向好,给予18年PE估值区间18-21X,对应合理价格区间20.34-23.73元(对应PEG0.8-0.9),给予“优于大市”评级。 风险提示。终端零售环境疲弱,新品牌培育不达预期。

收入同比增12.4%、归母净利润同比增115.3%。18H1公司收入31.7亿元,同比增12.4%,归母净利润2.0亿元,同比增115.3%,毛利率55.8%,同比降0.4pct,净利率6.2%,同比增2.9pct,销售费用率37.9%,同比降1.9pct,管理费用率9.5%,同比增0.4pct,财务费用率0.3%,同比降0.1pct。 18Q2毛利率改善,净利率下降。18Q2收入14.3亿元,同比增10.2%,,归母净利润0.6亿元,同比增81.1%,毛利率56.5%,同比降1.7pct,净利率4.5%,同比增1.8pct。18Q2收入增速较18Q1降4.5pct,归母净利润增速降45.8pct,毛利率较18Q1提升1.3pct,净利率下降3.2pct。 加盟收入降幅较18Q1收窄。18H1加盟收入同比降0.16%,较18Q1降幅(-2.89%)明显收窄。从门店数量来看,18H1店铺总数4307家,直营占比31%、加盟69%,合计净增56家,加盟店净减20家,开店速度较慢,预计下半年在加盟商配合开店后开店速度将加快。 男装持续高增,女、童装持续清理库存。18H1男装收入11.4亿元,同比增20%,保持高速增长。女装、童装仍在清理库存,收入分别同比增6%、35%,而毛利率分别下降2.98、4.66pct,库存清理主要为18H2及19年发展减轻负担。 Q2扣非后净利亏损并非业务恶化指标。1)我们认为由于季节原因,Q2为传统淡季,16Q2、17Q2归母净利润占比全年分别为19%、8%。2)Q2销售、管理费用率高于年均水平。3)如果仅考虑经营情况,用“营业利润”-“其他收益”进行对比,17Q2为-3981万元,18Q2为1058万元,本季较同期显著改善;4)由于资产减值对近几期业务有影响,所以若将上述3)项目再加回资产减值损失17Q2、18Q2该项目分别为4111万元、7086万元。 渠道零售同比增15%,电商、购物中心增长明显。18H1整体实现零售53亿元,街店、百货、MALL、电商零售增速分别为-8%、10%、28%、29%。高增渠道MALL和电商占比整体零售已达31%、18%,合计接近50%。截至18年6月30日,公司全品牌有效会员突破1500万人,同增28%,会员贡献零售占比达39%,零售额同增46%。会员数量激增,会员忠诚度、客单双提升。 盈利预测与估值。我们认为随着TOC模式的深入应用,公司运营效率将进一步提升,我们预计2018、2019年净利润6.55、8.50亿元,2017-2020年净利润复合增速30.87%,对应PEG0.58,给予其2018年20-25XPE,对应合理价值区间27.20-34.00元,维持“优于大市”评级。 风险提示。终端零售环境疲弱,新品牌培育不达预期,库存减值风险。

收入、净利继续双高增。18H1实现收入6.76亿元,同比增37%,净利润1.22亿元,同比增46%;18Q2收入3.05亿元,同比增45%,净利润3750万元,同比增57%。 毛利率、费用率均改善。18H1整体毛利率63.79%,同比增0.72pct,18Q2毛利率63.77%,同比增0.42pct,严格把控终端折扣,维持高毛利;同时控费提升盈利水平,18H1销售费用率29.3%、同比降1.35pct,管理费用率10.0%、同比增0.32pct;18Q2销售费用率33.7%、同比降3.9pct,管理费用率12.9%、同比增2.0pct,整体费用率降低。 预计顺利完成全年开店计划。18H1净新开33家门店,总门店数达685家,其中直营314,加盟371家。我们预计18年公司规划新增店铺约50~60家(17年净增50家),上半年开店基本符合预期,我们认为按现有开店进度,全年大概率实现预期开店数量。 同店增长为重要收入增长来源。除了开店的外延增长,我们认为公司其余收入增速主要源于同店的增长。具体来看,公司18年上半年同店增长主要来自于:1)老店店铺位置、面积优化;2)原会员消费客单的提升;3)品牌知名度提升带来的新客源。 产品结构持续拓宽。公司产品结构从专注于商务男装领域,逐步向生活化的时尚服装领域转移,现开发“度假休闲”系列品牌“威尼斯(CARNAVALDEVENISE)”在品牌原有的商务休闲风格基础上拓展新增产品线,我们预计2019、20年新系列将成为品牌新的增长点。 盈利预测与估值。随着公司在休闲细分领域的深度拓展以及度假旅游系列市场的着重开发,其品牌影响力将在多重渠道布局下不断提升,供应链模式不断优化,盈利空间将进一步得到提升。因此我们预计2018、2019年公司净利润分别为2.63、3.58亿元,给予18年PE估值区间35-40X,对应价格区间50.75-58.00元,维持“优于大市”评级。 风险提示。零售终端疲软,新产品系列销售不如预期,店效提升放缓。

18H1收入同增25%、净利同增25%。18H1公司收入55.3亿元,同比增25%,归母净利润6.7亿元,同比增25%,毛利率38.4%,同比下降1.8pct,净利率12.1%,同比上升0.02pct,销售费用率17.1%,同比下降0.6pct,管理费用率4.3%,同比下降1.2pct,财务费用率-1.1%,同比下降0.02pct。Q2单季收入30.2亿元,同比增28%,,归母净利润3.6亿元,同比增26%,毛利率37.7%,同比降低0.8pct,净利率11.8%,同比降低0.2pct。单Q2收入环比Q1上升20%,归母净利润环比上升14%,毛利率环比下降1.4pct,净利率环比下降0.7pct。 休闲服、童装业务稳步增长。从产品来看,公司收入增速较17年(12.7%)有明显提升,主要系休闲服饰收入增速提升显著,儿童服饰保持稳定发展。18H1休闲服饰收入26.2亿元,同比增22%,占比营收47.4%,较17H1同比增速(5%)增长17pct;儿童服饰收入28.7亿元,同比增28%,占比营收51.9%。 线下直营改善明显,电商保持高速增长。从渠道收入来看,公司18H1线下收入合计38.9亿元,同比增22%,其中直营店合计收入8.2亿元,同比增26%,加盟店合计收入30.7亿元,同比增21%,我们判断直营店增速快于加盟主要由于公司近年重点拓展购物中心渠道,升级原有店铺模型及商品开发模型,针对渠道特点提供差异化商品配置指导,进一步提升店铺效率。公司持续提高电商业务经营质量,18H1实现线上收入16亿元,同比增32%。 持续强化渠道调整。公司通过关闭不经济店铺,重点布局购物中心等新型店铺实现销售持续增长。18H1店铺合计8864家,净增441家,其中直营766家,净增87家;加盟8098家,净增354家;从产品来看,休闲服饰店铺合计3883家,净增255家,平均单店面积222平方米,较17年末基本持平;童装店铺合计4981家,净增186家,平均单店面积151平方米,较17年末增4%。 存货指标改善明显。公司从期货制改为期货加现货结合模式,缩短产品销售周期,提高商品售罄率,优化存货指标。18H1公司存货26.4亿元,同比增加10%,较17H1存货增速(17%)明显下降,存货周转率1.4次,同比增18.3%,存货占成本50.5%,同比下降5.9pct,存货周转天数133天,同比下降24天。 预计采购增加,经营性活动现金净额下降。公司18H1经营性活动现金净额-832万元,同比减少3.26亿元,其中,18Q2经营性活动现金净额-3.9亿元,同比下降7.45亿元,18Q1经营性活动现金净额3.8亿元,同比上升4.19亿元。我们判断Q2单季现金净额大幅流出主要系同期销售增长,相应采构货品现金支出增加(55.5%)以及上游原材料价格提升,造成公司提前支付现金确认订单金额。 盈利预测与估值。公司业务全面稳定发展,我们预计18、19年公司实现净利润15.5、18.3亿元,又由于成人休闲服饰快速恢复增长,以巴拉巴拉为代表的儿童品牌服饰保持稳健增速,同时外延收购TCP与Kidliz品牌,进一步丰富和完善童装业务,加之公司推出第二期员工激励,第一期员工持股计划等措施,进一步提升核心竞争力,参考可比公司估值,我们给予2018年21-25倍PE估值(对应PEG约为0.9-1.1),对应合理价值区间12.18-14.50元,给予“优于大市”评级。 风险提示。终端零售低迷、电商增速下滑、存货规模持续高企、模式切换不及预期。 盈利预测假设:18H1公司休闲服饰业务收入增速恢复显著,童装保持高速增长,我们假设18全年休闲服饰、童装均保持18H1收入增速(22%、28%),19、20年保持稳定,预计18-20年全年收入增速分别为25%/15%/14%。公司18H1毛利率同比降1.8pct,其中休闲服饰同比降3.5pct,童装基本维持,我们预计18年全年休闲服饰受春节及季度促销影响,仍将下滑,童装毛利率基本维持。假设19、20年休闲服饰逐步调整成分,预计总体毛利率将小幅上升。

18H1收入同增64%、净利同增70%。18H1公司收入7.57亿元,同比增加64%,归母净利润1.11亿元,同比增加70%,毛利率27.4%,同比下降2.8pct,净利率14.6%,同比增0.5pct,销售费用率3.1%,同比降0.9pct,管理费用率9.6%,同比降0.8pct,财务费用率0.72%,同比增0.2pct。单二季度收入4.15亿元,同比增长58%,归母净利润0.67亿元,同比增长108%,毛利率28.0%,同比下降1.8pct,净利率16.1%,同比上升3.9pct。单二季度收入环比一季度上升21%,归母净利润环比上升52%,毛利率环比上升1.2pct,净利率环比上升3.3pct。 棉袜、无缝内衣收入均稳步增长。上半年收入合计7.6亿元,其中棉袜收入5.2亿元,无缝内衣收入2.3亿元,两项业务均实现了稳健增长。18H1较18Q1毛利率有所改善,主要系汇率负面影响减少,但较同期仍有下降,主要系棉花价格波动带动了原材料纱线价格波动。即便在成本影响下,盈利能力也有显著恢复,18H1扣非净利率11.9%,较18Q1提升2.0pct,其中汇兑损失由同期500万下降为231万元,负面影响逐步收窄。 棉袜业务,订单量仍保持稳健增长。18H1棉袜业务收入为5.2亿元,同增14%,主要由越南新扩产能满足客户增长的订单需求。订单按地区分,占比最大的欧洲同增3.83%;美洲成为第二大销售目的地,同增120%;日本小幅下滑5.5%,澳洲同增36%。预计2018全年越南将生产1.2亿双棉袜,占比整体棉袜产量40%,2019越南占比或继续提升。 无缝内衣业务,保持高毛利。18H1俏尔婷婷无缝内衣业务实现收入2.34亿元,占比主营31%,净利润3817万元,占比合计净利润35%,业务毛利率达到30.4%。公司持续推进贵州产能扩张,2018、19年均将实现产能扩有序增加。 越南业务显著扩张,有利于规避贸易争端。18H1越南实现销售收入2329万美元,同增81%;越南子公司合计实现净利润3793万元,同增95%。预计2018全年越南将生产1.2亿双棉袜,占比整体棉袜产量40%。若按美元兑人民币汇率6.6推算收入,则越南地区净利率可达25%,显著高于国内水平,未来越南产能增长一方面提升整体盈利能力,同时有利于规避贸易争端风险。 盈利预测与估值。2018年延续了去年饱满的订单量,预计2018年棉袜、内衣订单量仍将充足,随着产能释放、生产管理提升、汇率利好,下半年将继续展现增长实力。我们预计公司2018、19年实现净利润分别为2.41、3.05亿元,给予2018年PE估值区间20-25X,对应目标价11.6-14.5元。维持“优于大市”评级。 风险提示。订单流失的风险,产能扩张不达预期,汇率波动影响利润。

业绩预告18H1收入、净利润继续高增。公司预告2018年上半年业绩预告,预计18H1收入6.76亿元同比增36.50%,净利润1.22亿元,同比增45.84%;单二季度收入3.05亿元,同比增44.85%,净利润0.38亿元,同比增56.58%,与一季度相比,其收入、净利润同比增速分别提升14.55pct和15.03pct。18Q2净利率为24.61%,与去年同期相比提升0.92pct。 预计顺利完成全年开店计划。截至2017年底,公司共计拥有652家门店,我们预计18年公司新增店铺约50~60家,全年店铺数增长约10%。由于单店经营状况好,品牌知名度提升快,我们估计上半年开店增速稳定;三、四季度将进入开店高峰期,全年有望达到预期开店数。 同店增长为重要收入来源。除了开店的外延增长,我们认为公司其余收入增速主要源于同店的增长。具体来看,公司18年上半年同店增长主要来自于:1)老店调位置,扩面积,优化渠道;2)原会员消费客单的提升;3)品牌知名度提升带来的新客源。 产品结构向生活时尚领域拓展。公司产品结构从专注于商务男装领域,逐步向生活化的时尚服装领域转移,符合目前高端商务服装向大众化发展趋势。产品风格的变化可巩固行业领先地位优势,为公司持续带来销量的提升。 盈利预测与估值。随着公司在休闲细分领域的深度拓展以及度假旅游系列市场的着重开发,其品牌影响力将在多重渠道布局下不断提升,供应链模式不断优化,盈利空间将进一步得到提升。因此我们预计2018、2019年公司净利润分别为2.63、3.58亿元,给予18年PE估值区间35-40X,对应价格区间50.75-58.00元,维持“优于大市”评级。 风险提示。零售终端疲软,新产品系列销售不如预期,店效提升放缓。

公司发布可转债说明书,即将进入发行阶段。公司可转债2017/11/09发布预案,当年12月获受理,2018年2月回复意见函,3月过会并于6月获得批文,前后经历8个月。本次合计募集30亿元,6.2亿用于产业链信息化升级,19.5亿用于物流园区建设,4.3亿用于爱居兔研发大楼建设。 本次可转债转股价为12.4元/股。股权登记日7/12(T-1日)收市后的登记在册股东可以每股配售0.000667手可转债。发行期间为7/12-7/19,原股东优先配售;转股期为发行完成起6个月后第一个交易日至债券到期日止;成功转股的持股部分没有限售要求。 转股价格可视公司股价变化调整。可转债票面利率第一年0.3%、第二年0.5%、第三年0.8%、第四年1.0%、第五年1.3%、第六年1.8%。当公司A股股票在任意连续三十个交易日中至少有十五个交易日的收盘价低于当期转股价格的85%时,公司董事会有权提出转股价格向下修正方案并提交公司股东大会审议表决。 可转债发行顺畅体现公司优异运营模式。本次可转债发行期间利用18年2月回复监管意见函中充分阐述了公司存货情况,详述了公司特殊模式下存货低风险的原因,并顺利通过审核,严监管环境下大规模募资获得快速发行,说明公司优异运营模式的本质。 大体量龙头实现多品牌运营。我们认为公司主品牌在复苏过程中将逐步占领更高的市场份额,同时加盟商盈利能力将有所提升,成长型新品牌爱居兔进入高速成长期,我们预计将在一年内实现盈利。大体量巨头有能力实现多品牌运营,Jeans发展势头猛,OVV、AEX试水中档市场,童装小步前行摸索产品方向。同时,整合英式婴童、参股UR19%、参股嘻哈品牌SEAN JOHN,多样尝试,提升新品牌成功可能性。合作腾讯,增强新零售基因,重点发展线上、线下融合业务。 盈利预测与估值。我们预计2018、19年净利润37、40亿元,参考国内、国外可比公司2018年平均PE18X、23X,给予公司2018年18-23X PE,对应合理价值区间14.76-18.86元,维持“优于大市”评级。 风险提示。终端零售疲弱,新品牌拓展不达预期。

公司公告第五期股票期权激励计划。授予22人合计7000万分期权,覆盖2名高管及20名业务骨干,行权价格15.62元/股。承诺公司2018年-2020年实现归母净利润10、13、15亿元。预计18-21年分别摊销6131万元、1.21亿元、6822万元、2575万元。 承诺增速并非业绩指引,有望持续实现高增。公司历史激励承诺均远低于对应期间实际利润:环球易购:1)2015年激励期权计划承诺环球易购2015-2017年净利润不低于1.00、1.55、2.25亿元,此后发布限制性股票计划承诺环球易购2016-2018年净利润分别不低于2.05、2.85、3.55亿元,2015、2016、2017年实际实现1.67、3.42、7.51亿元净利润,分别超出承诺利润孰高值67%、67%、164%。2)2017年11月推出第四期股权激励计划承诺环球易购子公司在2018-2020年分别实现净利润4.92、5.62、6.32亿元;子公司帕拓逊:2017年10月公司完成对帕拓逊管理层及核心骨干股票期权授予,当期激励合计授予12名骨干370万份股票期权,授予价格为19.51元/股,承诺2017-2018年帕拓逊实现净利润1.8、2.8亿元。2017年6月公告前海帕拓逊董事长邓少炜受让实控人转让的7200万股上市公司股票。 理智看待贸易战的影响。公司前期就美国公布的拟加税清单进行了一一比对,结论为:对优壹无影响,对环球和帕拓逊影响甚微。我们认为美方对中国的诉求从顶端口径到名单落实,一直都在于高端制造、顶尖科技领域。6月15日公布的清单较4月的清单移除了HS844编号开头的机织织物产品。我们认为美方对于非高端制造,以及直接关乎民生消费的产品并无限制的意愿。 盈利预测与估值。现公司业务稳定,2018 年多业务线齐发力,公司帕拓逊自有品牌第三方网站销售持续保持高增长,经过连续收购已实现完全持股,且在各次收购中多次提升业绩承诺,且均超承诺完成。2018年2月完成优壹电商收购过户,公司进口板块将得到充实,实现进出口双轮驱动。我们预计2018、19 年净利润12.6、17.9 亿元,参考可比公司2018年平均PE33X,给予公司2018年24-31X PE,对应合理价值区间19.44-25.11元,维持“优于大市”评级。 风险提示。海外消费环境变化,存货积压风险,进口业务拓展不达预期。

2017年收入同增25%,净利润同增36%。公司2017年实现营业收入10.5亿元,同比增长25.2%;归母净利润1.8亿元,同比增长35.9%;毛利率为65.4%,同比提升3.1pct,销售费用率为32.6%,同比提升1.5pct,管理费用率为11.2%,同比提升1.6pct;净利率为17.1%,同比小幅提升1.3pct。 另外,公司拟每10股转增7股派10元,分红比例为59.2%,股息率1.7%。 坚持提供高品质产品,注重设计、研发环节。高尔夫系列产品对标美国高端时尚品牌RalphLauren,创新科技的运用和高品质产品的供应吸引了具有较强品牌忠诚度的消费群体。公司坚持“三高一新”开发思路,在延续经典款式的同时致力于在时尚性上呈现创新元素,每年上市新款近2000个,并严控供应链,同意大利、韩国、日本面料供应商及韩国成衣加工厂合作,确保产品的时尚风格和优良品质。公司2017年研发投入达4088万元,同比增长30%。 渠道加速扩张,店铺持续升级。公司终端销售表现优异,营销网络进一步扩张。截至2017年末,新增50家至652家门店(其中直营店占比为45%)。 同时,公司积极改造店铺形象,强调店铺“调位置、扩面积”,注重精品店和大型体验店的打造,致力于为消费者提供优质购物体验,有助于店效的持续提升。 抢滩度假旅游服饰市场,多方位营销提升品牌知名度。2017年8月,公司全球首发度假旅游系列,布局高端化和细分化市场,百亿度假旅游服饰市场有望成为公司业绩持续增长的新引擎。公司通过体育赛事、剧集植入、明星代言等多重营销手段提升品牌影响力,每年赞助各类大型高尔夫赛事并在专业高尔夫杂志内投放广告宣传,植入热播剧《恋爱先生》,与杨烁、江一燕等符合公司形象气质定位的影视明星展开合作,持续提升品牌知名度。 盈利预测与估值。我们预计公司2018-2019年实现净利润2.46、3.27亿元,对应EPS2.30、3.06元。我们认为公司作为高尔夫服饰的领头企业,通过其产品未来在休闲细分领域的深度拓展以及度假旅游系列市场的着重开发,品牌影响力在多重渠道布局下的不断提升,以及供应链模式的不断优化,盈利空间将进一步得到提升。我们给予公司2018年36XPE,低于同业中高端品牌服饰企业PE均值,对应目标价82.80元,给予“增持评级”。

17年净利润同增18%,18Q1净利润同增18%。2017年公司实现营业收入30.8亿元,同增17%,归母净利润3.17亿元,同增18%,毛利率为40.66%,同比降低3.27pct,销售费用率为14.90%,同比降低2.79pct,管理费用率为8.13%,同比降低0.53pct,净利率为11.13%,同比提升0.61pct。同时,每10股派息1.0元,派息率24%。2018年一季度实现营业收入9.19亿元,同增14%,归母净利润8373万元,同增18%,毛利率为34.23%,同比小幅上升0.05pct,净利率为9.33%,同比提升0.37pct。 电商、针纺板块持续高增。电商部门通过线上平台积极引流、扩展销售品类,保持了电商的高增态势。2017年线上(含针纺)实现收入约13亿元,同增超30%,约占全部收入43%。同时,公司针纺板块迅速扩张,从主要负责经营针纺板块的子公司厦门七匹狼针纺有限公司营业收入来看,2017年针纺产品实现收入10.5亿元(2016年为7.49亿元),同增40%(2016年为33%)。在公司不断丰富品类,提升品质,并强化针纺产品品牌形象建设的基础上,未来针纺产品销售规模有望持续保持高增,驱动公司业绩。 多角度优化渠道,助力品牌升级。2017年公司在以下方面持续优化渠道:1)持续加大渠道精细化运营力度,规范终端门店陈设和服务标准,借助终端销售数据进行精准化客户管理。2)通过整合优秀代理商资源,尝试推动公司与代理商合作式经营,加强对终端的控制,从而实现渠道链条扁平化,拓展类直营模式。3)战略布局购物中心,与万达、宝龙、保利等多家购物中心建立战略合作关系,拟通过相关业态终端店铺的开设改善公司以街店为主的渠道分布。 积极推进零售转型,多品牌矩阵逐步完善。1)自行孵化的WolfTotem品牌2017年在上海开设首家门店,并受邀参加米兰时装周走秀,助力公司“多品牌国际化”发展路线。2)公司在2017年以2.403亿元投资收购国际轻奢服装品牌KarlLagerfeld,有望充分利用其成熟的团队运营经验,提升运营效率,顺利实现零售模式转型。3)加强媒体投放,联合Uber、小米等企业进行跨界式品牌文化推广,带动“狼文化”系列产品热销。 盈利预测与估值。我们认为公司作为国内男装龙头企业,其多品牌布局战略、多渠道优化运营、以及主营板块的稳步利润增速将助其充分实现零售转型。预计18、19年归母净利润3.83、4.55亿元,对应EPS0.51、0.60元,给予公司18年19xPE,目标价9.69元,增持评级。 风险提示。终端消费需求疲软,多品牌运营不及预期、电商增速放缓。

收入同比增加12%,净利同比增加12%。18Q1实现收入58亿元,同比增加12%,归母净利润11.3亿元,同比增加12%,销售费用率6.5%,同比减少0.50pct,管理费用率4.9%,同比持平,三费合计提升0.52pct;毛利率39.90%,同比增加0.84pct,净利率19.5%,同比减少0.03。 主品牌验证复苏逻辑。海澜之家主品牌收入48亿元,同比增加9.5%,店铺数量较去年同期增加5.1%,我们判断除了开店外延的增长,单店本身实现小个位数增长。一季度末店铺数量为4523家(新开74家,净增20家),直营37家,我们预计其中主要为Jeans新开店。主品牌毛利率为41.69%,同比增加1.84pct,我们判断2017年订货产品中买断产品比例提高,带动整体毛利率有所提升。 加盟盈利能力提升,电商加速发展。加盟业务收入51亿元,同比增加10.6%,毛利率为39.4%,同比增加1.11pct,加盟业务占比公司收入超过95%,盈利能力的提升意味着品牌力提升,且面对加盟商话语权提升。电商实现收入2.78亿元,同比增加101%,占比总收入4.89%,我们认为是17Q4电商费用投入效果的延续,17Q4为公司历史上最高单季度销售费用率(12.0%),主要用于电商宣传费用,其宣传效果并未因活动结束而止,高性价比的产品通过宣传逐步积累线上消费者中的美誉度,并在消费费用投入减少后(18Q1费用率为6.5%)仍保持高增长。 爱居兔维持高增长。爱居兔品牌收入3.39亿元,同比增加72%,毛利率25.59%,同比减少0.30pct,店铺数量为1100家(新开63家,净增50家),其中直营6家。以海一家为主的其他零售品牌收入1.1亿元,同比减少7.9%,降幅较2017年显著收窄(2017:同比减少15%),店铺数量小幅净减少2家至237家。 存货周转改善,验证企稳逻辑。一季度末存货合计89亿元,同比减少4.62%,周转天数较去年同期减少32天至225天。公司年报、可转债回复函中详述存货状况,17年底一年内存货占比为79%,14-16年分别为82%、83%、69%,存货天数减少39天至277天,一季度状况继续改善,验证前期旧货消化完毕判断。 大体量巨头有能力实现多品牌运营。公司主品牌稳增长,爱居兔爆发,Jeans发展势头猛,OVV、AEX试水中档市场,童装小步前行摸索产品方向。同时,整合英式婴童、参股UR19%、参股嘻哈品牌SEANJOHN,多样尝试,提升新品牌成功可能性。合作腾讯,增强新零售基因,重点发展线上、线下融合业务。 盈利预测与估值。我们预计公司2018、2019净利润分别为36.7、39.7亿元,EPS0.82、0.88元,给予公司2018年18xPE,对应目标价14.76元,维持“买入”评级。

收入同比增长64%,净利同比增长91%。17年全年实现收入140亿元,同比增加64%,净利润7.51亿元,同比增加91%,毛利率49.8%,同比增加1.43pct,三费同比提升0.27pct,净利率5.4%,同比增加0.74pct;单四季度实现收入53亿元,同比增加75%,净利润2.56亿元,同比增加111%,毛利率52.1%,同比增加4.73pct,三费同比提升3.01pct,净利率4.8%,同比增加0.83pct。 环球易购经营指标改善,净利率连续提升。环球易购作为公司出口业务最主要的主体2017年实现收入114亿元,同比增加60%,净利润7.14亿元,同比增加109%,净利率6.2%,同比增加1.46pct,18Q1实现收入30.4亿元,同比增加39%,净利润1.74亿元,同比增加44%,净利率5.7%,同比增加0.21pct。公司2017年提出加强全面提升管理层人员的综合素质,重点培养管理创新能力、协作沟通能力等,在不断完善现代企业管理制度,优化公司治理结构和加强财务管理及风险管控的过程中提高了经营效率,使得整体盈利水平抬升。 业务上看,环球下属的站点均实现高速增长。2017年环球自营网站实现收入74亿元,同比增加60%,第三方收入31亿元,同比增加49%,跨境进口6.8亿元,同比增加60%。其中自营业务中电子站收入43亿元,同比增加112%,不断扩大在电子产品领域的行业竞争力,服装站32亿元,同比增加17%,较17H1,同比增加0.19%的增速有显著改善,自营网站的高增来自于主要的站点维持了较高的月活和复购率:Gearbest、Zaful、Rosegal 月活分别为4533、1779、1662万人,90天复购率分别为49.5%、26.82%、29.38%,转化率分别为2.09%、1.79%、2.10%,三网站常备SKU 数量分别为39万、4.8万和15万个,客单分别为59、52、40美金。在电子、服装站均保持良好经营数据的情况下,两个站点的GMV 分别实现71亿、48亿元,同增127%、21%。 帕拓逊续高增,稳高净利率。帕拓逊在连续绑定高管利益后继续保持高增长,2017年收入实现24亿元,同比增加88%,净利润1.92亿元,同比增加69%,净利率7.9%,同比减少0.90pct,18Q1收入7.51亿元,同比增加80%,净利润6407万元,同比增加45%,净利率8.5%,同比增加3.03pct。 优壹及进口业务逐步发力。2017年公司进口业务收入6.8亿元,同比增加60%,其中线上占比22%,线下占比78%。2018年2月起优壹电商完成并表,实现收入7.9亿元,净利润4953万元,公司完成对优壹并表后,完善进口业务链条。 存货周转、现金流指标改善。18Q1 公司存货44 亿元,同比增加72%,存货周转天数145 天,同比减少26 天,较2017 全年减少20 天;18Q1 经营性活动产生现金流净流出2.50 亿元,同比收窄(17Q1 为5.68 亿元)。同时环球现金流出为1.2 亿元,帕拓逊流出金额仅为610 万元。 盈利预测与估值。我们预计2018、19 年净利润12.62、17.93 亿元,EPS0.82、1.16 元/股,我们给予2018E PE31X,低于行业均值56X,对应目标价25.42 元,“买入”评级。 风险提示。海外消费环境变化,存货积压风险,进口业务拓展不达预期。

17年收入同比增加81%,净利润同比增加53%。17年收入20.5 亿元,同比增加81%,净利润3.02 亿元,同比增加53%;单四季度收入6.73 亿元, 同比增加50%,净利润1.00 亿元,同比减少7.1%。 业绩主要引擎歌力思、ED内生增长动力强。公司全年服装收入18.9亿元,其中主品牌歌力思和ED分别占比51%、23%,是公司服装业务的主要来源,两大品牌在规模已具体量时,仍然保持内生增长:1)歌力思全年收入9.6亿元,同比增加21%,店铺数净减19家,店均销售同增23%,直营单店同增22%;2)ED全年收入4.36亿元,同比增加79%,由于ED从2016年4月份开始并表,可比口径下收入增速约为20%,全年并表净利润1.25亿元,店铺数净增32家,同比增加28%,同店销售增7.4%,直营同店增16%。两大主要品牌同店同店持续增长,显示了品牌中长期增长的动力来源。 新品牌持续培育,保证开店质量。萝丽儿全年收入9774万元,同比增加230%,净增13家店铺至30家;IRO收入3.94亿元,2017年全年开33家新店,布局主要一二线城市核心商圈;VT品牌自2017年进入歌力思后,积极开拓中国大陆门店,现有店铺数2家。新品牌风格定位互补,结合公司在渠道、运营系统的共享协同,有望实现快速成长。 百秋电商表现亮眼。2017年百秋实现净利润4990万元,同比增加46%,超业绩承诺的4500万元,且百秋在原有代运营业务上向线下门店的开店、货品和店内经营管理,门店托管业务拓展,逐步建立起成熟的线上线下一体化经营能力。 展望2018年。各品牌阶梯发展,一方面保证盈利水平,同时孵化项目储备充分,向实现多品牌集团继续迈进。歌力思与EdHardy主品牌,处于稳定期,保证净利润并提供现金流;百秋、IRO海外进入收获期,将显著增厚公司净利润;X和IRO国内逐渐进入成熟期,跨过平衡点将进入单品牌正向循环;VT处于培育期,为长期发展储备新鲜血液。 盈利预测与估值。预计2018、19年净利润3.81、4.78亿元,鉴于公司是为数不多的多品牌经营的服装运营企业并且在外延收购后,收入、净利增速持续向好,给予2018年21X PE,目标价23.73元,“买入”评级。 风险提示。终端零售环境疲弱,新品牌培育不达预期。

18Q1收入同比增加20%,净利润同比增加74%。公司18Q1实现收入4.22亿元,同比增加20%,净利润1632万元,同比增加74%,毛利率37.70%,同比减少0.32pct,销售费用率11.39%,同比减少0.08pct,管理费用率18.05%,同比增加1.27pct,财务费用率-1.88%,同比增加1.17pct。 国内业务保持高增,拉链恢复增长。2017年公司国内业务收入同比增加25%,国外同比增加8%,我们判断国内的订单增长仍就好于海外,主要系公司执行高管区域负责制,且加强销售人员与客户联络,我们估计国内订单维持接近20%增长。从品类上看,2017公司纽扣业务营收同比增加22%,拉链业务同比增加10%,我们判断18Q1纽扣业务延续增长水平,拉链业务塑钢、金属拉链销量提升后,带动整体拉链增速加速增长,我们估计拉链业务也实现双位数增长。 政府补助及税率影响净利润增速。由于军工订单主要确认在于下半年,我们估计18Q1中几乎不包含中捷的影响。18Q1净利润增速显著高于收入增速主要系:1)政府补助增加,本期计入其他收益合计424万元,去年对应的营业外收入仅77万元;2)公司2018年初获得高新技术企业认定,17Q1未获得时入账税率较高。我们剔除以上两项影响,净利润的增速约为20%,基本与收入增速保持一致。 2018年展望。公司未来经营管理将聚焦以下方面:1)积极挖掘新客户,并提升对存量客户的服务质量,聚焦权重客户;2)我们认为公司将继续通过提价转嫁原材料新增成本,同时控制费用率;3)我们认为公司全面推进海外产能布局,预计孟加拉工业园产能将在18年逐步释放,能满足国际订单增长。 盈利预测与估值。我们预计公司2018、2019年净利润分别为4.25、4.84亿元,EPS0.73、0.83元,给予公司2018年17xPE,对应目标价12.41元,维持“增持”评级。