公司发布可转债说明书,即将进入发行阶段。公司可转债2017/11/09发布预案,当年12月获受理,2018年2月回复意见函,3月过会并于6月获得批文,前后经历8个月。本次合计募集30亿元,6.2亿用于产业链信息化升级,19.5亿用于物流园区建设,4.3亿用于爱居兔研发大楼建设。 本次可转债转股价为12.4元/股。股权登记日7/12(T-1日)收市后的登记在册股东可以每股配售0.000667手可转债。发行期间为7/12-7/19,原股东优先配售;转股期为发行完成起6个月后第一个交易日至债券到期日止;成功转股的持股部分没有限售要求。 转股价格可视公司股价变化调整。可转债票面利率第一年0.3%、第二年0.5%、第三年0.8%、第四年1.0%、第五年1.3%、第六年1.8%。当公司A股股票在任意连续三十个交易日中至少有十五个交易日的收盘价低于当期转股价格的85%时,公司董事会有权提出转股价格向下修正方案并提交公司股东大会审议表决。 可转债发行顺畅体现公司优异运营模式。本次可转债发行期间利用18年2月回复监管意见函中充分阐述了公司存货情况,详述了公司特殊模式下存货低风险的原因,并顺利通过审核,严监管环境下大规模募资获得快速发行,说明公司优异运营模式的本质。 大体量龙头实现多品牌运营。我们认为公司主品牌在复苏过程中将逐步占领更高的市场份额,同时加盟商盈利能力将有所提升,成长型新品牌爱居兔进入高速成长期,我们预计将在一年内实现盈利。大体量巨头有能力实现多品牌运营,Jeans发展势头猛,OVV、AEX试水中档市场,童装小步前行摸索产品方向。同时,整合英式婴童、参股UR19%、参股嘻哈品牌SEAN JOHN,多样尝试,提升新品牌成功可能性。合作腾讯,增强新零售基因,重点发展线上、线下融合业务。 盈利预测与估值。我们预计2018、19年净利润37、40亿元,参考国内、国外可比公司2018年平均PE18X、23X,给予公司2018年18-23X PE,对应合理价值区间14.76-18.86元,维持“优于大市”评级。 风险提示。终端零售疲弱,新品牌拓展不达预期。

公司公告第五期股票期权激励计划。授予22人合计7000万分期权,覆盖2名高管及20名业务骨干,行权价格15.62元/股。承诺公司2018年-2020年实现归母净利润10、13、15亿元。预计18-21年分别摊销6131万元、1.21亿元、6822万元、2575万元。 承诺增速并非业绩指引,有望持续实现高增。公司历史激励承诺均远低于对应期间实际利润:环球易购:1)2015年激励期权计划承诺环球易购2015-2017年净利润不低于1.00、1.55、2.25亿元,此后发布限制性股票计划承诺环球易购2016-2018年净利润分别不低于2.05、2.85、3.55亿元,2015、2016、2017年实际实现1.67、3.42、7.51亿元净利润,分别超出承诺利润孰高值67%、67%、164%。2)2017年11月推出第四期股权激励计划承诺环球易购子公司在2018-2020年分别实现净利润4.92、5.62、6.32亿元;子公司帕拓逊:2017年10月公司完成对帕拓逊管理层及核心骨干股票期权授予,当期激励合计授予12名骨干370万份股票期权,授予价格为19.51元/股,承诺2017-2018年帕拓逊实现净利润1.8、2.8亿元。2017年6月公告前海帕拓逊董事长邓少炜受让实控人转让的7200万股上市公司股票。 理智看待贸易战的影响。公司前期就美国公布的拟加税清单进行了一一比对,结论为:对优壹无影响,对环球和帕拓逊影响甚微。我们认为美方对中国的诉求从顶端口径到名单落实,一直都在于高端制造、顶尖科技领域。6月15日公布的清单较4月的清单移除了HS844编号开头的机织织物产品。我们认为美方对于非高端制造,以及直接关乎民生消费的产品并无限制的意愿。 盈利预测与估值。现公司业务稳定,2018 年多业务线齐发力,公司帕拓逊自有品牌第三方网站销售持续保持高增长,经过连续收购已实现完全持股,且在各次收购中多次提升业绩承诺,且均超承诺完成。2018年2月完成优壹电商收购过户,公司进口板块将得到充实,实现进出口双轮驱动。我们预计2018、19 年净利润12.6、17.9 亿元,参考可比公司2018年平均PE33X,给予公司2018年24-31X PE,对应合理价值区间19.44-25.11元,维持“优于大市”评级。 风险提示。海外消费环境变化,存货积压风险,进口业务拓展不达预期。

2017年收入同增25%,净利润同增36%。公司2017年实现营业收入10.5亿元,同比增长25.2%;归母净利润1.8亿元,同比增长35.9%;毛利率为65.4%,同比提升3.1pct,销售费用率为32.6%,同比提升1.5pct,管理费用率为11.2%,同比提升1.6pct;净利率为17.1%,同比小幅提升1.3pct。 另外,公司拟每10股转增7股派10元,分红比例为59.2%,股息率1.7%。 坚持提供高品质产品,注重设计、研发环节。高尔夫系列产品对标美国高端时尚品牌RalphLauren,创新科技的运用和高品质产品的供应吸引了具有较强品牌忠诚度的消费群体。公司坚持“三高一新”开发思路,在延续经典款式的同时致力于在时尚性上呈现创新元素,每年上市新款近2000个,并严控供应链,同意大利、韩国、日本面料供应商及韩国成衣加工厂合作,确保产品的时尚风格和优良品质。公司2017年研发投入达4088万元,同比增长30%。 渠道加速扩张,店铺持续升级。公司终端销售表现优异,营销网络进一步扩张。截至2017年末,新增50家至652家门店(其中直营店占比为45%)。 同时,公司积极改造店铺形象,强调店铺“调位置、扩面积”,注重精品店和大型体验店的打造,致力于为消费者提供优质购物体验,有助于店效的持续提升。 抢滩度假旅游服饰市场,多方位营销提升品牌知名度。2017年8月,公司全球首发度假旅游系列,布局高端化和细分化市场,百亿度假旅游服饰市场有望成为公司业绩持续增长的新引擎。公司通过体育赛事、剧集植入、明星代言等多重营销手段提升品牌影响力,每年赞助各类大型高尔夫赛事并在专业高尔夫杂志内投放广告宣传,植入热播剧《恋爱先生》,与杨烁、江一燕等符合公司形象气质定位的影视明星展开合作,持续提升品牌知名度。 盈利预测与估值。我们预计公司2018-2019年实现净利润2.46、3.27亿元,对应EPS2.30、3.06元。我们认为公司作为高尔夫服饰的领头企业,通过其产品未来在休闲细分领域的深度拓展以及度假旅游系列市场的着重开发,品牌影响力在多重渠道布局下的不断提升,以及供应链模式的不断优化,盈利空间将进一步得到提升。我们给予公司2018年36XPE,低于同业中高端品牌服饰企业PE均值,对应目标价82.80元,给予“增持评级”。

17年净利润同增18%,18Q1净利润同增18%。2017年公司实现营业收入30.8亿元,同增17%,归母净利润3.17亿元,同增18%,毛利率为40.66%,同比降低3.27pct,销售费用率为14.90%,同比降低2.79pct,管理费用率为8.13%,同比降低0.53pct,净利率为11.13%,同比提升0.61pct。同时,每10股派息1.0元,派息率24%。2018年一季度实现营业收入9.19亿元,同增14%,归母净利润8373万元,同增18%,毛利率为34.23%,同比小幅上升0.05pct,净利率为9.33%,同比提升0.37pct。 电商、针纺板块持续高增。电商部门通过线上平台积极引流、扩展销售品类,保持了电商的高增态势。2017年线上(含针纺)实现收入约13亿元,同增超30%,约占全部收入43%。同时,公司针纺板块迅速扩张,从主要负责经营针纺板块的子公司厦门七匹狼针纺有限公司营业收入来看,2017年针纺产品实现收入10.5亿元(2016年为7.49亿元),同增40%(2016年为33%)。在公司不断丰富品类,提升品质,并强化针纺产品品牌形象建设的基础上,未来针纺产品销售规模有望持续保持高增,驱动公司业绩。 多角度优化渠道,助力品牌升级。2017年公司在以下方面持续优化渠道:1)持续加大渠道精细化运营力度,规范终端门店陈设和服务标准,借助终端销售数据进行精准化客户管理。2)通过整合优秀代理商资源,尝试推动公司与代理商合作式经营,加强对终端的控制,从而实现渠道链条扁平化,拓展类直营模式。3)战略布局购物中心,与万达、宝龙、保利等多家购物中心建立战略合作关系,拟通过相关业态终端店铺的开设改善公司以街店为主的渠道分布。 积极推进零售转型,多品牌矩阵逐步完善。1)自行孵化的WolfTotem品牌2017年在上海开设首家门店,并受邀参加米兰时装周走秀,助力公司“多品牌国际化”发展路线。2)公司在2017年以2.403亿元投资收购国际轻奢服装品牌KarlLagerfeld,有望充分利用其成熟的团队运营经验,提升运营效率,顺利实现零售模式转型。3)加强媒体投放,联合Uber、小米等企业进行跨界式品牌文化推广,带动“狼文化”系列产品热销。 盈利预测与估值。我们认为公司作为国内男装龙头企业,其多品牌布局战略、多渠道优化运营、以及主营板块的稳步利润增速将助其充分实现零售转型。预计18、19年归母净利润3.83、4.55亿元,对应EPS0.51、0.60元,给予公司18年19xPE,目标价9.69元,增持评级。 风险提示。终端消费需求疲软,多品牌运营不及预期、电商增速放缓。

收入同比增加12%,净利同比增加12%。18Q1实现收入58亿元,同比增加12%,归母净利润11.3亿元,同比增加12%,销售费用率6.5%,同比减少0.50pct,管理费用率4.9%,同比持平,三费合计提升0.52pct;毛利率39.90%,同比增加0.84pct,净利率19.5%,同比减少0.03。 主品牌验证复苏逻辑。海澜之家主品牌收入48亿元,同比增加9.5%,店铺数量较去年同期增加5.1%,我们判断除了开店外延的增长,单店本身实现小个位数增长。一季度末店铺数量为4523家(新开74家,净增20家),直营37家,我们预计其中主要为Jeans新开店。主品牌毛利率为41.69%,同比增加1.84pct,我们判断2017年订货产品中买断产品比例提高,带动整体毛利率有所提升。 加盟盈利能力提升,电商加速发展。加盟业务收入51亿元,同比增加10.6%,毛利率为39.4%,同比增加1.11pct,加盟业务占比公司收入超过95%,盈利能力的提升意味着品牌力提升,且面对加盟商话语权提升。电商实现收入2.78亿元,同比增加101%,占比总收入4.89%,我们认为是17Q4电商费用投入效果的延续,17Q4为公司历史上最高单季度销售费用率(12.0%),主要用于电商宣传费用,其宣传效果并未因活动结束而止,高性价比的产品通过宣传逐步积累线上消费者中的美誉度,并在消费费用投入减少后(18Q1费用率为6.5%)仍保持高增长。 爱居兔维持高增长。爱居兔品牌收入3.39亿元,同比增加72%,毛利率25.59%,同比减少0.30pct,店铺数量为1100家(新开63家,净增50家),其中直营6家。以海一家为主的其他零售品牌收入1.1亿元,同比减少7.9%,降幅较2017年显著收窄(2017:同比减少15%),店铺数量小幅净减少2家至237家。 存货周转改善,验证企稳逻辑。一季度末存货合计89亿元,同比减少4.62%,周转天数较去年同期减少32天至225天。公司年报、可转债回复函中详述存货状况,17年底一年内存货占比为79%,14-16年分别为82%、83%、69%,存货天数减少39天至277天,一季度状况继续改善,验证前期旧货消化完毕判断。 大体量巨头有能力实现多品牌运营。公司主品牌稳增长,爱居兔爆发,Jeans发展势头猛,OVV、AEX试水中档市场,童装小步前行摸索产品方向。同时,整合英式婴童、参股UR19%、参股嘻哈品牌SEANJOHN,多样尝试,提升新品牌成功可能性。合作腾讯,增强新零售基因,重点发展线上、线下融合业务。 盈利预测与估值。我们预计公司2018、2019净利润分别为36.7、39.7亿元,EPS0.82、0.88元,给予公司2018年18xPE,对应目标价14.76元,维持“买入”评级。

收入同比增长64%,净利同比增长91%。17年全年实现收入140亿元,同比增加64%,净利润7.51亿元,同比增加91%,毛利率49.8%,同比增加1.43pct,三费同比提升0.27pct,净利率5.4%,同比增加0.74pct;单四季度实现收入53亿元,同比增加75%,净利润2.56亿元,同比增加111%,毛利率52.1%,同比增加4.73pct,三费同比提升3.01pct,净利率4.8%,同比增加0.83pct。 环球易购经营指标改善,净利率连续提升。环球易购作为公司出口业务最主要的主体2017年实现收入114亿元,同比增加60%,净利润7.14亿元,同比增加109%,净利率6.2%,同比增加1.46pct,18Q1实现收入30.4亿元,同比增加39%,净利润1.74亿元,同比增加44%,净利率5.7%,同比增加0.21pct。公司2017年提出加强全面提升管理层人员的综合素质,重点培养管理创新能力、协作沟通能力等,在不断完善现代企业管理制度,优化公司治理结构和加强财务管理及风险管控的过程中提高了经营效率,使得整体盈利水平抬升。 业务上看,环球下属的站点均实现高速增长。2017年环球自营网站实现收入74亿元,同比增加60%,第三方收入31亿元,同比增加49%,跨境进口6.8亿元,同比增加60%。其中自营业务中电子站收入43亿元,同比增加112%,不断扩大在电子产品领域的行业竞争力,服装站32亿元,同比增加17%,较17H1,同比增加0.19%的增速有显著改善,自营网站的高增来自于主要的站点维持了较高的月活和复购率:Gearbest、Zaful、Rosegal 月活分别为4533、1779、1662万人,90天复购率分别为49.5%、26.82%、29.38%,转化率分别为2.09%、1.79%、2.10%,三网站常备SKU 数量分别为39万、4.8万和15万个,客单分别为59、52、40美金。在电子、服装站均保持良好经营数据的情况下,两个站点的GMV 分别实现71亿、48亿元,同增127%、21%。 帕拓逊续高增,稳高净利率。帕拓逊在连续绑定高管利益后继续保持高增长,2017年收入实现24亿元,同比增加88%,净利润1.92亿元,同比增加69%,净利率7.9%,同比减少0.90pct,18Q1收入7.51亿元,同比增加80%,净利润6407万元,同比增加45%,净利率8.5%,同比增加3.03pct。 优壹及进口业务逐步发力。2017年公司进口业务收入6.8亿元,同比增加60%,其中线上占比22%,线下占比78%。2018年2月起优壹电商完成并表,实现收入7.9亿元,净利润4953万元,公司完成对优壹并表后,完善进口业务链条。 存货周转、现金流指标改善。18Q1 公司存货44 亿元,同比增加72%,存货周转天数145 天,同比减少26 天,较2017 全年减少20 天;18Q1 经营性活动产生现金流净流出2.50 亿元,同比收窄(17Q1 为5.68 亿元)。同时环球现金流出为1.2 亿元,帕拓逊流出金额仅为610 万元。 盈利预测与估值。我们预计2018、19 年净利润12.62、17.93 亿元,EPS0.82、1.16 元/股,我们给予2018E PE31X,低于行业均值56X,对应目标价25.42 元,“买入”评级。 风险提示。海外消费环境变化,存货积压风险,进口业务拓展不达预期。

17年收入同比增加81%,净利润同比增加53%。17年收入20.5 亿元,同比增加81%,净利润3.02 亿元,同比增加53%;单四季度收入6.73 亿元, 同比增加50%,净利润1.00 亿元,同比减少7.1%。 业绩主要引擎歌力思、ED内生增长动力强。公司全年服装收入18.9亿元,其中主品牌歌力思和ED分别占比51%、23%,是公司服装业务的主要来源,两大品牌在规模已具体量时,仍然保持内生增长:1)歌力思全年收入9.6亿元,同比增加21%,店铺数净减19家,店均销售同增23%,直营单店同增22%;2)ED全年收入4.36亿元,同比增加79%,由于ED从2016年4月份开始并表,可比口径下收入增速约为20%,全年并表净利润1.25亿元,店铺数净增32家,同比增加28%,同店销售增7.4%,直营同店增16%。两大主要品牌同店同店持续增长,显示了品牌中长期增长的动力来源。 新品牌持续培育,保证开店质量。萝丽儿全年收入9774万元,同比增加230%,净增13家店铺至30家;IRO收入3.94亿元,2017年全年开33家新店,布局主要一二线城市核心商圈;VT品牌自2017年进入歌力思后,积极开拓中国大陆门店,现有店铺数2家。新品牌风格定位互补,结合公司在渠道、运营系统的共享协同,有望实现快速成长。 百秋电商表现亮眼。2017年百秋实现净利润4990万元,同比增加46%,超业绩承诺的4500万元,且百秋在原有代运营业务上向线下门店的开店、货品和店内经营管理,门店托管业务拓展,逐步建立起成熟的线上线下一体化经营能力。 展望2018年。各品牌阶梯发展,一方面保证盈利水平,同时孵化项目储备充分,向实现多品牌集团继续迈进。歌力思与EdHardy主品牌,处于稳定期,保证净利润并提供现金流;百秋、IRO海外进入收获期,将显著增厚公司净利润;X和IRO国内逐渐进入成熟期,跨过平衡点将进入单品牌正向循环;VT处于培育期,为长期发展储备新鲜血液。 盈利预测与估值。预计2018、19年净利润3.81、4.78亿元,鉴于公司是为数不多的多品牌经营的服装运营企业并且在外延收购后,收入、净利增速持续向好,给予2018年21X PE,目标价23.73元,“买入”评级。 风险提示。终端零售环境疲弱,新品牌培育不达预期。

18Q1收入同比增加20%,净利润同比增加74%。公司18Q1实现收入4.22亿元,同比增加20%,净利润1632万元,同比增加74%,毛利率37.70%,同比减少0.32pct,销售费用率11.39%,同比减少0.08pct,管理费用率18.05%,同比增加1.27pct,财务费用率-1.88%,同比增加1.17pct。 国内业务保持高增,拉链恢复增长。2017年公司国内业务收入同比增加25%,国外同比增加8%,我们判断国内的订单增长仍就好于海外,主要系公司执行高管区域负责制,且加强销售人员与客户联络,我们估计国内订单维持接近20%增长。从品类上看,2017公司纽扣业务营收同比增加22%,拉链业务同比增加10%,我们判断18Q1纽扣业务延续增长水平,拉链业务塑钢、金属拉链销量提升后,带动整体拉链增速加速增长,我们估计拉链业务也实现双位数增长。 政府补助及税率影响净利润增速。由于军工订单主要确认在于下半年,我们估计18Q1中几乎不包含中捷的影响。18Q1净利润增速显著高于收入增速主要系:1)政府补助增加,本期计入其他收益合计424万元,去年对应的营业外收入仅77万元;2)公司2018年初获得高新技术企业认定,17Q1未获得时入账税率较高。我们剔除以上两项影响,净利润的增速约为20%,基本与收入增速保持一致。 2018年展望。公司未来经营管理将聚焦以下方面:1)积极挖掘新客户,并提升对存量客户的服务质量,聚焦权重客户;2)我们认为公司将继续通过提价转嫁原材料新增成本,同时控制费用率;3)我们认为公司全面推进海外产能布局,预计孟加拉工业园产能将在18年逐步释放,能满足国际订单增长。 盈利预测与估值。我们预计公司2018、2019年净利润分别为4.25、4.84亿元,EPS0.73、0.83元,给予公司2018年17xPE,对应目标价12.41元,维持“增持”评级。

2017年收入同增13%,净利润同增7%。全年实现营业收入71.4亿元,同增13%,归母净利润4.56亿元,同增7%,顺利完成业绩承诺;毛利率为52.95%,同比降低2.00pct;销售费用率为34.29%,同比降低0.55pct,管理费用率为7.64%,同比降低0.48pct;2017年单四季度实现营业收入28.3亿元,同增18%,归母净利润2.86亿元,同增51%,毛利率为48.30%,同比降低4.44pct。 旧货处理接近尾声,销售进入正向循环。2017年通过消化库存,公司周转加速、库存结构改善、减值减少,但同时也略微影响了毛利水平。全年存货周转天数185天,较同期减少13天;从库存结构看1年以内的库存商品占比达到50%,2016年为35%;全年发生存货跌价损失1.75亿元,同比减少17%;毛利率同比降低了两个百分点至52.95%,除了与旧货处理有关外,电商占比提升部分影响了整体毛利率。 线上销售热度持续,加盟店迅速扩张。分渠道来看,线上销售保持高增,加盟店迅速扩张成为公司营业收入增长的重要助推力。2017年线上销售实现收入17.9亿元,同增37%,占比总收入为25%(16年:21%),毛利率44.75%,同比降低0.41pct;线下方面,直营店收入27.9亿元,同增7%,毛利率64.93%,同比降低0.87pct;加盟店收入23.8亿元,同增10%,毛利率46.90%,同比降低3.30pct。从渠道数量上来看,截至2017年底,公司共拥有门店4251家,其中直营店1271家,加盟店2980家,全年净开直营店73家,加盟店145家,并关闭所有联营店(净关246家)。 男装保持高增优势,女装调整成效显著。女装PB增加上新波段,同时持续关闭经营效益不佳的店铺,调整逐步到位,2017年实现收入26.8亿元,增速由2016年的-4.6%转正至10.7%。男装PB和乐町2017年收入分别为25.1亿元、9.5亿元,同比增长11.3%、6.8%。童装MiniPeace2017年实现收入7.1亿元,同增37%,受益于细分行业的整体向好和渠道的顺利铺展,童装业务仍存在较大成长空间。女装PB、2017年男装PB、童装MiniPeace和乐町的毛利率均有小幅下降,下降幅度在1.00-3.00pct。 TOC模式应用深入,提升整体销售效率。公司执行TOC模式,整合数据、快反生产、物流、零售等环节,实现畅销款产品的深度销售和平销款库存优化。公司在实现收入双位数增长的同时,上新数量仅提升了1%,通过聚焦设计,抓准流行,放大单款销售,提高生产效率和售罄水平。 盈利预测与估值。我们预计2018、2019年净利润6.55、8.50亿元,预测18-20净利润增速高于收入增速主要由于毛利率提升和费用率持续改善。毛利率提升主要由于17年库存消化已接近尾声,同时主营品牌持续关闭店效不佳的商铺,故18年主要品牌毛利率与15、16年毛利率均值相近,并逐年提升。公司费用率将持续改善主要由于17年公司销售费用率和管理费用率已分别下降0.6pct、0.5pct,我们认为随着TOC模式的深入应用,公司运营效率将进一步提升。2017-2020年净利润复合增速30.87%,给予2018年25XPE,对应PEG0.81,目标价34.06元,“买入”评级。 风险提示。终端零售环境疲弱,新品牌培育不达预期,库存减值风险。

2017净利润同比增长27%,18Q1净利润同比增长33%。公司2017年实现营业收入11亿元,同比增加71%,归母净利润1.32亿元,同比增加27%,净利率12%,同比减少4.1pct,每10股派息1.5元,派息率44%。公司18Q1实现营业收入3.42亿元,同比增加73%,归母净利润4383万元,同比增加33%,毛利率26.8%,同比减少4.0pct,净利率13%,同比减少3.9pct。 俏尔婷婷收购、棉袜业务增厚净利润,汇兑损益影响净利率水平。全年净利润拆分看,变化项主要由以下三点组成:1)2017年8月起并表俏尔婷婷,全年增厚净利润2539万元,占比17年归母净利润19%;2)汇兑损失侵蚀利润,2017年汇损1437万元,2016年同期为汇兑收益891万元;3)棉袜业务销量的增长,贡献新增利润,棉袜业务按美元销售额计算,同比增长44%,若扣除以上1)、2)两点影响,2017年净利润同增27%,与收入增速的差距主要在于汇率,从而影响了整体净利率水平,若扣除2017年俏尔婷婷的影响,整体净利率为11.2%,2016年为15.6%。 棉袜产能持续释放。全年棉袜产量2.56亿双,销量2.54亿双,销量同增46%。其中,越南产能顺利释放,二厂2017年3月份开始试生产,越南全年完成产量7000万双;2018年1月三厂开始试生产,现已全面投产,预计2018年越南产量将达到1.2亿双,我们判断2018年新增的5000万双计划,将实现销量同比增长20%。 汇率套保将使棉袜业务收入与订单增速保持一致。从一季报来看,整体收入同比增长73%,我们测算在剔除俏尔婷婷的情况下,棉袜业务收入同增约15%,与上文提及的全年20%销量增长差距来自汇率结算的差异。公司已公告将对不超过销售收入50%的业务进行汇率套保,同时:1)销售部门采用套期保值汇率向客户报价;2)汇率剧烈波动提出价格协调。我们预计在套保顺利执行的情况下,全年棉袜的收入增速将与订单增速匹配。 盈利预测与估值。我们预计2018、19年净利润分别为2.41、3.05亿元,给予2018年25X市盈率,目标价14.46元,“买入”评级。 风险提示。订单流失的风险,产能扩张不达预期,汇率波动影响利润。

18Q1收入同比增加142%,净利润同比增加120%。公司18Q1实现营业收入7.54亿元,同比增加142%,归母净利润0.65亿元,同比增加120%,毛利率68.95%,同比增加0.92pct,销售费用率37.60%,同比减少0.91pct,管理费用率9.33%,同比减少2.87pct。 财务费用持续减少。18Q1财务费用6008万元,同比增加127%主要系公司为收购TW项目贷款产生的利息,财务费用率7.97%,同比减少0.55pct。报告期末短债4.27亿元,较18年初增加11%,长债27.8亿元,较18年初减少17%,一年内到期非流动负债已于18年3月通过银团贷款偿还,三者合计32.7亿元,较18年初减少14%。我们预计公司将通过公告完成的定增发行和日常充足的现金余额尽快偿还剩余贷款,本年度财务费用将大幅减少。 主品牌店效提升,线上渠道加速发展。公司18Q1存货6.81亿元,较18年初减少3.8%,我们认为主要系主品牌收入增速稳定以及2017年下半年入库新货逐渐转化成为销售。18Q1VGRASS实现收入2.1亿元,同比增加19%,毛利率67.72%,同比下降0.42pct;TW自2017年3月并表,若还原其2017年1-2月的营业收入,则实现收入5.4亿元,同比增加14%,毛利率69.35%,同比增加0.84pct。截止报告期末,VGRASS拥有店铺共159家(新增0家,关闭3家),月均单店约33万元(年化396万元),同比增加35%,TW拥有门店1286家(新增45家,关闭45家),月均单店约10万元(年化127万元),同比增加17%。18Q1公司线上实现营收0.92亿元,同比增长200%,毛利率70.85%,同比增加2.02pct。 预计2018年利润有望持续高增。我们认为双主品牌在深耕渠道,逐步增加毛利率较高的优质直营店铺的基础上将稳步提升店效,配合VGRASS提价效果持续良好,TW产品定位向年轻化延伸,产品品类在优化女装的基础上向男装、童装拓宽,双品牌收入、利润将稳定增长,在财务费用降低的情况下,2018年利润有望继续保持高增。 盈利预测与估值。我们预计公司2018-2019年实现净利润2.53/2.95亿元。EPS达到1.40/1.63元。我们给予公司2018年20XPE,对应目标价27.99元,给予“买入评级”。 风险提示。终端销售不达预期,产品提档市场接受度低,新开店不达预期。

2017年收入、净利润增速持续提升。2017年公司收入23亿元,同比增加26%,净利润2.07亿元,同比增加30%,毛利率19.7%,同比减少0.8pct,净利率9.0%,同比减少0.3pct;销售费用率1.7%,同比减少0.3pct,管理费用率6.5%,同比减少0.5pct;每10股派息2.5元,派息率42%,股息率1.8%。单四季度收入4.72亿元,同比增加26%,净利润4833万元,同比增加176%,毛利率19.6%,同比增加1.4pct,净利率10.2%,同比增加5.6pct;销售费用率2.3%,同比减少0.4pct,管理费用率9.4%,同比增加1.6pct。 主营业务量价双升,订单稳定,成本转嫁能力强。2017年公司纱线、毛条、染整加工业务收入分别为15.67、6.25、0.25亿元,分别实现增长26%、21%、29%,占比总收入分别为71%、28%、1%;其中纱线和毛条销量分别为1.02、0.60万吨,分别同比增长13%、4%,反映了在原材料价格上涨后,公司将成本压力转嫁至下游,整体产成品价格显著提升。而纱线、毛条毛利率分别小幅下降1.07pct和0.35pct至24.63%、9.48%,主要系原材料涨价与报价时间有差异形成,我们认为相对平均产品价格涨幅属正常范围。 17Q4业务续高增,毛利、净利双抬升。17Q4收入同比增加26%,业务维持稳定高增。净利润同比增加176%主要系所得税费用造成,前三季度未获高新批文时按原有税率记账,2017年12月获高新确认后全年按15%记账,按16Q4有效税率计算,17Q4净利润同增87%。净利润高速增长主要系:1)毛利率同比增加1.4pct至19.6%;2)费用率改善:其中销售费率用同比减少0.4pct至2.3%,管理费用率同比增加1.6pct至9.4%,财务费用率同比减少1.1pct至-0.7%,减值损失率同比减少0.8pct至-0.37%;3)公司2016、2017年资产处置收益分别为-76.65、79.94万元,我们估计对2017年营业利润率的正面影响约0.9pct,合计营业利润率提升3.1pct至8.9%,若扣除资产处置影响,我们估计营业利润率为8.3%,恢复至14Q4和15Q4水平,分别为8.5%、7.4%。 公司未来需求与产能齐头并进。需求端,公司现有超过3000多家客户,合作知名品牌超过400个,通过持续拓展客户保持产能增加后可有效释放。供给端,我们判断截至2017年末已开工产能8.4万锭,预计剩余1万锭定增项目将在2018年上半年完成试生产。公司产品需求旺,前期有序推进产能扩张并均成功转化为收益,我们认为公司下半年将继续增产能,扩大生产规模。 盈利预测与估值。我们认为基于公司未来需求与产能稳步发展,费用率持续改善,我们小幅上调2018、2019年盈利预测至2.58、3.12亿元(原:2.53、3.09亿元),EPS0.66、0.79元,我们认为由于前期国际政治环境对制造贸易企业的发展前景形成一定不确定性,造成股价回调,我们认为公司行业地位稳固,客户关系稳定,且出口至美国比例较小,基本面受现阶段贸易争端影响较小,我们维持公司2018年27xPE,对应目标价17.70元,目前股价距离目标价空间较大,上调评级至“买入”。

公司总体收入、净利润稳步增长。2017年公司收入26.2亿元,同比增加21%,归母净利润3.65亿元,同比增长23%,毛利率42.64%,同比下降0.16pct,摊薄ROE15.20%,同比增加1.83pct。单四季度收入7.69亿元,同比增长28%,归母净利润8504万元,同比增加43%,毛利率42.8%,同比增加0.99pct。 纽扣、拉链主业订单增长稳定。剔除中捷业务影响,公司17年营业收入和净利润分别同增15%、14%。中捷16、17年分别实现营业收入0.52、1.93亿元,净利润1710、7470万元。17H1实现并表净利润114万,同时我们判断军工业务订单确认绝大部分在四季度,我们推测单四季度中捷并表净利润在3500万元左右,剔除中捷影响,单四季度利润增速约为23%。 公司成本转嫁能力逐步显现。2017年钮扣、拉链共实现收入23.6亿元,其中钮扣收入10.0亿元(22%+),销量74.4亿粒(2.03%+),拉链收入13.5亿元(10%+),销量3.60亿米(2.31%+),收入增速高于销量增速,两业务均实现产品结构性提价。2017年钮扣毛利率41.50%,比上年下降3.59pct,主要受原材料成本上升影响,但下降不及原材料上涨幅度,仍然体现出公司成本转嫁能力。拉链毛利率基本稳定,比上年略升1.13pct至41.45%。 2018年展望。公司未来经营管理将聚焦以下方面:1)积极挖掘新客户,并提升对存量客户的服务质量,聚焦权重客户;2)我们认为公司将继续通过提价转嫁原材料新增成本,同时控制费用率;3)我们认为公司全面推进海外产能布局,预计孟加拉工业园产能将在18年逐步释放,能满足国际订单增长。 盈利预测与估值。我们预计公司2018、2019年净利润分别为4.25、4.84亿元,EPS0.73、0.83元,给予公司2018年17xPE,对应目标价12.41元,维持“增持”评级。

2017年收入同增18%,净利润同增16%。全年收入14.2亿元(17.8%+),净利润2.73亿元(15.7%+),扣非净利润2.17亿元(2.44%-);17Q4收入4.25亿元(12.5%+),净利润0.68亿元(7.5%+),扣非净利润3001万元(46%-),每10股派息5.0元,股息率2.3%,同时每10股转增4股。 2017业绩承诺顺利完成,18、19年增长可期。根据业绩承诺,在不包含股权激励费用的情况下需实现净利润2.75亿元,2017年归母净利润2.73亿元加回559万元激励摊销后为2.78亿元,完成业绩承诺。2017年8月公司审议通过《关于向激励对象授予限制性股票的议案》,并业绩承诺2017-2019年净利润扣除股权摊销后分别不低于2.75、3.60、4.70亿元,彰显对公司长期成长的信心。 收入增长稳定,各品牌增长可期。从收入端可看出,零售端业务发展稳定,收入按品牌分,主品牌玖姿收入9.36亿元(11%+),尹默收入2.14亿元(11%+),安正男装收入0.75亿元(37%+),摩萨克收入0.35亿元(15%+),斐娜晨收入1.02亿元(92%+),安娜寇收入0.49亿元。我们判断全年各品牌可比店增速均保持三季报水平,前三季度玖姿、尹默、安正和斐娜晨的可比店收入增速分别为8%、9%、15%、18%。2018年初至今在维持良好同店的情况下,伴随新店成熟,我们判断一季度收入将有所提升,费用减少后利润增速将较2017年有所提升。 费用摊销有望逐步减少。2017年扣非净利润变动主要系费用的增加造成:1)研发费用增加1351万元(24%+);2)应付职工薪酬增加1574万元(35%+);3)激励费用559万元。根据我们的推算,在减扣有效税率后,扣非净利润同增约14%。我们预计随着2018年增量费用减少,整体净利润增速或将提升。 库存逐步清理,毛利率有望提升。公司全年毛利率66.74%,同比降低3.89pct,主要系折价消化库存造成。截至2017年底,2年以内的产品占比达74%(2016年为57%),库存清理接近尾声,库存周转天数从2016年的399天下降73天至2017年的326天。我们认为2018年公司存货负担减少,新品上架顺畅,毛利率将逐步提升。 盈利预测与估值。公司主品牌企稳趋势确立,安正男装发展势头强劲,斐娜晨加速开店,预计摩萨克收窄亏损,我们预计公司18、19年实现净利润3.56、4.57亿元,EPS为1.23、1.58(元/股),2017-2020年净利润复合增速为24.75%,给予18年25X市盈率,对应18年PEG1.01,我们认为估值水平基本合理,目标价30.75元,“买入”评级。

比对USTR公布涉及品类,对公司影响较小。美国USTR近日公布建议加收25%关税产品清单,公司对在售产品逐一比对,对各子公司影响如下:1)优壹电商业务为进口,不受影响;2)与环球易购出售产品无匹配;3)帕拓逊在售的增压泵和体温计涉及重合,其中2017年增压泵在美销售额1.3万美元,占比当年总收入0.0006%,根据现有库存预计2018年销售额为8557美元;2017年体温计在美销售额4.7万美元,占比总收入0.0021%,预计2018年销售额7.4万美元。 常备SKU品类多,销售灵活可协调。2017年业绩快报预计公司营业收入140亿元,我们估计出口B2C业务收入约为130亿元,现有重合品类销售规模占比整体营收比例小,且根据公告在售体温计具体参数与海关限制品类有差异,并不一定成为限制品类。根据2017年半年报,公司常备SKU数量为39.1万个,公司产品众多分散了品类受到限制的可能性。同时,我们认为公司有能力根据已有清单列表调整销售品类,保证出口业务畅通。 业绩高增保持成长活力。2017年业绩快报预计公司营业收入140亿元,同增,净利润7.51亿元,同增91%,加权ROE16.45%,同比提升2.9pct,2017Q4收入增速为75%,净利润增速为111%,我们认为在单四季度已有高基数的基础上仍然实现加速增长,主要系管理制度完善后整体销量的提升。公司预告2018Q1净利润增速仍将保持高增长,业绩增速范围为50%~80%。 年多业务线齐发力。公司帕拓逊自有品牌第三方网站销售持续保持高增长,经过连续收购已实现完全持股,且在各次收购中多次提升业绩承诺,且均超承诺完成,2017 年上半年帕拓逊净利润同比增长122%,我们预计2018 年仍将继续高增。公告收购优壹电商定增已获批文,公司进口板块将得到充实,实现进出口双轮驱动。 管理层增持彰显信心。公司副董事长徐佳东继2017 年中增持5000 万元后,于年底承诺再次增持不超过5000 万元,已累计完成增持超过2200 万元。 盈利预测与估值。我们预计2018、19年净利润12.62、17.93亿元,EPS0.84、元/股,我们给予2018E PE30X,低于行业均值54X,对应目标价25.10元,“买入”评级。 风险提示。海外消费环境变化,存货积压风险,进口业务拓展不达预期。