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森马服饰 批发和零售贸易 2018-12-21 8.39 -- -- 9.05 7.87%
10.16 21.10% -- 详细
业绩稳定增长,打造童装、休闲装行业领军品牌。公司是一家以虚拟经营为特色的品牌服饰企业,2011年3月在深交所上市,旗下目前拥有“森马”和“巴拉巴拉”两个主要服饰品牌。公司近五年来营收复合增速13.32%,其中童装业务发展快速,5年复合增速达25.66%;休闲服饰业务发展稳健,5年营收复合增速为4.73%。2018年Q1-3公司营收97.64亿元,同比增长21.41%;归母净利润12.72亿元,同比增长25.66%。 童装业务龙头地位显著,品牌布局加快。2017年中国童装市场零售规模达1597亿元,同比增长9.76%,近五年复合增速8.23%。公司童装品牌巴拉巴拉市场占有率多年来稳居第一,17年市占率达到5%。截至2018年6月31日,儿童服饰线下门店共有4981家,总面积753762.84㎡。同时,公司不断拓展童装品牌矩阵, 2018年,公司代理了北美品牌THECHILDREN’S PLACE,收购法国品牌Kidiliz。 加强渠道与供应链改革,休闲服饰业务恢复增长。森马休闲服饰业务近年来整体保持稳定, 2017年休闲服饰实现营收56.34亿元,同比增长0.60%。 公司结合近年渠道发展趋势,重点拓展购物中心渠道,逐步关闭低效门店。 同时公司逐步加快了供应链体系的反应速度,从原来的期货制改为“期货+现货”模式,缩短了产品销售周期,有助于销售业绩的提升。 盈利预测:我们预计2018-2020年公司EPS 为0.58元、0.75元、0.93元,对应12月18日收盘价8.67元,PE 估值为14.8X、11.5X、9.3X,给予 “审慎增持”评级。 风险提示:社会消费品零售额走弱,产品售罄率不及预期。
森马服饰 批发和零售贸易 2018-11-09 8.76 -- -- 10.12 15.53%
10.12 15.53%
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Q3收入增速较优,童装延续强势、休闲装略有放缓。分渠道来看,假定线上线下品类销售结构类似,预计Q3线上增速维持30%左右,线下增速略放缓至低双位数。分品类来看,预计Q3童装整体增速维持20%+,线下高双位数;休闲装整体低双位数增长、较18H1略有放缓,线下预计高个位数,同店持平或微升。现阶段巴拉渠道经营质量稳步改善、休闲装处于恢复性扩张期,电商渠道新品占比提升强化公司开发选款能力,收入端高增有望延续。 Q3毛利率同/环比均出现改善,低毛利线上收入占比提升,预计终端动销较优。18Q3毛利率为39.3%,同比+2.4pct、环比+1.6pct。考虑到18年以来线上增速优于线下表现,在销售渠道结构变化的基础上毛利率改善侧面验证终端产品结构优化、终端动销较优。17Q4公司加大促销力度拖累毛利率表现,考虑到18年库存结构有所改善,预计18全年毛利率改善趋势延续。 费用管控较优、资产减值损失略有放大,盈利能力改善。Q3期间费用率为15.2%,同比微增0.04pct;其中,销售费用率/财务费用率为11.8%/-0.4%。若将研发费用合并至管理费用项,调整后管理费用率同比微增0.15pct。此外,Q3确认资产减持损失1.3亿,营收占比3.1%,同比提升0.69pct。受益于毛利率改善以及有效的控费策略,Q3净利率同比改善1.2pct至14.3%。 旺季备货及退货带动存货扩张,净营业周期缩短。期末存货较期初增加74.7%至41.6亿。受新开店及动销较优带动,预计旺季备货增加;考虑到资产减值损失占比有所提升,预计过季商品退货亦有增加。结合毛利率改善趋势,我们判断报告期内存货虽有所放大但整体可控。应收账款周转率/应付账款周转率同比+2.0次/-0.3次至6.5次/3.2次。净营业周期同降30天至103天,相比11-14年同期68天的水平,目前公司对上下游的占款仍属良性。 消费预期放缓背景下,大众服饰龙头竞争优势凸显。公司童装“一超”格局突出,休闲装历经12/15年两轮调整步入复苏周期。看好公司从成人休闲龙头到童装龙头的转换带来的价值重估。预计18/19年业绩增速37%/20%,EPS为0.58元/0.69元,对应PE为16倍/13倍,维持“买入”评级。
森马服饰 批发和零售贸易 2018-11-01 7.76 -- -- 10.12 30.41%
10.12 30.41%
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Q3营收增长稳健Q4预计高增长可期 Q3单季度实现营业收入42.32亿元,同比增长17.25%,实现归母净利润6.04亿元,同比增长26.41%。Q3单季度收入增速较上半年有所下降,但仍稳健。截止9月末,公司存货41.65亿元,环比增长57.65%,同比增长23.90%,公司积极备货应对秋冬销售规模以及双十一,预计Q4季度高增长可期。 控费良好运营效率持续提升 Q3销售费率、管理费率和财务费率三费合计13.48%,加上研发费用费用率为15.17%,同比持平。Q3毛利率回升至39.32%,同比增长2.35pct。公司运营效率持续提升,存货周转天数及应收账款周转天数分别148天和42天,分别同比下降4天和12天。 完成收购SofizaSAS进军高端市场 近期,公司目前已完成对SofizaSAS收购,实现了对Kidiliz集团的并购,又拟认购JWU,LLC.新发行股份并与JWU,LLC.共同投资合资公司。公司正不断丰富公司品牌矩阵,拓展公司国际品牌版图。 投资建议 未来六个月,维持“增持”评级 我们认为,公司旗下的休闲服饰与童装保持稳定增长的同时,仍积极并购投资,以丰富的品牌矩阵,未来有望带动公司业绩持续增长。我们预计公司18、19、20年EPS为0.57、0.69和0.80元,PE分别为16.90倍、13.92倍和12.03倍,未来六个月,维持“增持”评级。
森马服饰 批发和零售贸易 2018-10-31 8.02 -- -- 10.12 26.18%
10.12 26.18%
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18Q3收入增长略放缓,净利润延续较高增速 公司发布2018年三季报,实现营业收入97.64亿元、同比增21.41%;归母净利润12.72亿元、同比增25.66%;扣非归母净利润12.07亿元、同比增25.81%;EPS0.47元符合预期。 分季度看,17Q1~18Q3单季度收入分别同比增7.47%、20.97%、11.24%、12.44%、21.57%、27.62%、17.25%,归母净利润分别同比增3.16%、5.07%、-2.29%、-70.36%、23.88%、26.01%、26.41%。分季度来看,Q3受终端零售环境转弱影响增速略有放缓,但净利润端仍保持了较好增长,主要为Q3单季毛利率提升贡献。 线上、童装表现较强,拓店积极彰显加盟商信心 收入分拆来看:1)分线上线下,前三季度线上业务保持了30%左右的较高增长、目前收入占比已接近30%;线下方面测算增速在高双位数、其中Q3预计增长略放缓至低双位数;2)分品类来看,童装预计增速保持在20%以上,休闲装预计增长中双位数;Q3预计童装增长在20%以上、休闲装增长低双位数。 业务结构上,公司目前直营(直营店+电商)收入占比超过40%、加盟业务收入不到60%,其中直营店因改革更为直接、效益释放较快,零售增长表现好于加盟店。随着公司前期改革显效,今年加盟商开店积极性亦有明显提升,18年上半年净开店数量中加盟店占比约80%,至三季度末公司全年外延拓店目标已达成。 毛利率升、费用率降,存货总额增加、周转加快呈良性 毛利率:18年1~9月毛利率同比略升0.03PCT至38.77%。其中,17Q1~18Q3单季度毛利率分别为42.09%(+5.22PCT)、38.53%(-1.02PCT)、36.97%(-1.65PCT)、28.98%(-9.30PCT)、39.09%(-2.99PCT)、37.73%(-0.80PCT)、39.32%(+2.35PCT)。Q3毛利率提升明显,主要为产品适销度提升促正价销售占比提升、折扣有所收缩,同时线上新品销售占比提升也有利于线上业务毛利率低于整体的情况得到改善。 费用率:公司期间费用率同比下降0.93PCT至18.08%。其中销售、管理、研发、财务费用率分别为14.79%(-0.25PCT)、2.46%、1.64%、-0.81%(-0.08PCT)(根据新会计准则研发费用自管理费用中拆分单独列示)。 其他财务指标:1)18年9月末存货总额较年初增74.67%至41.65亿元,主要为应对秋冬装销售规模明显增长、以及双11电商销售增长从而备货增加所致;存货周转率为1.83、较去年同期1.77周转有所提速。 2)应收账款较年初增11.09%至15.80亿元,应收账款周转率为6.50、较去年同期的4.48明显加快。 3)资产减值损失同比增51.33%至3亿元,主要为存货规模扩大、计提增加所致。 4)投资收益同比增119.56%至8600万元。 5)经营活动净现金流同比减少95.36%至0.29亿元。其中,销售商品、提供劳务收到现金107.86亿元、同比增27.62%略高于收入增长;购买商品、接受劳务支付的现金82.92亿元、同比增47.27%。 并购法国童装集团Kidiliz完成交割,增资JWU设计师品牌、布局中高端女装 公司2018年上半年公告以约1.1亿欧元现金收购SofizaSAS100%股权及债权、从而收购Kidiliz集团全部资产。Kidiliz集团为欧洲中高端童装领先企业、总部设在法国巴黎,旗下拥有10个具有悠久历史和鲜明特点的自有童装品牌(Z、Catimini、Absorba等)以及反映当下时尚潮流的5个授权业务品牌(KenzoKids等)。该公司在全球拥有11000个销售网点和829家门店,以及在6个国家设置了11个采购办公室,全球化采购和运营能力突出。2018年10月1日该项并购已完成交割。 公司2018年9月公告以每股0.70美元认购JWU,LLC.新发行股份710.41万股股、合计500万美元(按照2018年9月12日汇率人民币兑美元中间价6.8546计算,约合3427万元人民币)。增资完成后,公司将持有JWU,LLC.11%的股权。JWU,LLC.是由著名青年华裔时装设计师吴季刚在美国创立的公司,吴季刚同时也是“JASONWU”高级时装品牌的创始人,曾荣获国际时尚集团新星大奖、美国时尚基金奖。JASONWU品牌创立于2007年,定位于中高端女装高级成衣,产品主要面向于25-40岁具有时尚度及经济基础的女性,主要在中高端商场和精品店销售。公司投资该品牌并设立合资公司,有利于推动公司中高端国际品牌阵营建设和多品牌战略的实施。目前该交易正提交相关部门审批中。 Q4存低基数效应,龙头长期稳健增长可期,关注Kidiliz实际并表影响 公司预计2018年全年归母净利润增长20~50%,主要为休闲装业务恢复增长、儿童装业务稳定增长以及线上销售快速增长贡献。 我们认为:1)长期来看公司童装和休闲装行业地位领先优势稳固,同时公司近年来针对休闲装的主要改革措施逐步显效,线上线下融合背景下对品牌综合竞争力要求更高,规模效应和龙头优势凸显有望促森马和巴拉巴拉两大品牌份额进一步提升。2)公司近年来推进多品牌战略,通过自行培育、代理、并购多种方式引入新品牌,品牌阵容、覆盖风格品类进一步扩大,带来多个新增长点。其中,公司2018年以来战略合作北美童装龙头TheChildren’sPlace经营其中国区业务(目前上海已开设2家店铺、预计到年末5家),收购法国童装集团Kidiliz,投资国内少年装品牌Cocotree和设计师品牌JWU等,多品牌战略持续推进。3)短期来看去年Q4公司计提较多费用和减值,拖累当季净利润同比下滑70.36%,18Q4存在低基数效应,预计将拉升全年净利润增速。4)Kidiliz虽在10月完成交割,但仍在进行相关评估工作,对公司业绩具体影响(如计提商誉等)尚不明朗。但根据其2017年业绩,当年Kidiliz集团实现营业收入4.27亿欧元、税后净利润-0.27亿欧元,按2018年10月25日欧元兑人民币汇率7.92计算分别折合人民币约34亿元、-2.14亿元。在Kidiliz正式并表后,预计对公司收入端将带来较大增厚,利润端有一定拖累。 暂不考虑Kidiliz并表影响,我们维持原盈利预测,按最新股本计算2018~2020年EPS为0.58/0.68/0.81元,对应18年PE17倍,待实际并表完成需更新盈利预测,维持“买入”评级。 风险提示:终端消费疲软、电商销售不及预期、线下渠道拓展不力或费用等投入超出预期。
森马服饰 批发和零售贸易 2018-10-31 8.02 -- -- 10.12 26.18%
10.12 26.18%
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公司发布2018三季报,期内实现收入97.64亿元(+21.41%)、归属净利润12.72亿元(+25.66%);其中Q3单季度实现收入42.32亿元(+17.25%)、归属净利润6.04亿元(+26.41%)。 行业增速放缓背景下,收入维持稳步增长。在行业终端消费增速放缓背景下,公司Q3收入端仍保持较好增长,增速同比增幅为6PCTs。分业务看,预计童装业务同增20%-25%,主要来自同店提升及渠道扩张(预计仍保持2018H1开店趋势);休闲装业务预计同增10%-15%,主要来自于渠道结构持续优化(预计新增门店以购物中心为主),同时柔性供应链下产品适销性提升,折扣下降; 电商业务也保持较好增长,预计同增25%-30%。 折扣下降,盈利能力提升。Q3毛利率为39.32%,较上年同期提升2.35PCTs,主要因终端折扣率下降,且电商毛利率提升也起到积极作用。同时,在收入保持较好增长、新开店的背景下,管理费用率(含研发费用)/销售费用率保持平稳,综合来Q3净利率提升1.17PCTs 至14.31%,整体盈利能力提升明显。 存货与应收账款周转加快,运营效率提升。2018年前三季度存货规模较上年同期提升23.9%至31.65亿元(Q3同增近60%至15.23%),增速低于同期收入增速(21.41%),主要是为冬装和双十一提前备货所致(历史上Q3为存货高点)。从周转看,2018前三季度存货周转天数为148天(同降5天),同期应收账款周转天数为42天(同降19天)。同时,经营性现金流为0.29亿元,较上年同期有所下降,但环比转正(2018H1为-0.08亿元),主要因冬装备货增加、新品牌投入增加等。 盈利预测及投资建议。童装业务在渠道/品牌/供应链优势支撑下保持强劲增长,童装业务在巴拉巴拉龙头地位不断夯实(国内市占率5%+/No.1)的基础上通过孵化(马卡乐等),或收购/代理国内外优秀童装品牌壮大童装业务(Kidiliz/The Child Place/棵棵树等),未来有望成为公司收入增长主要驱动力;休闲装业务在供应链改革(精简供应商/建立快反体系等)、渠道结构优化(提高购物中心占比、加开大店)的推动下,库存改善明显,收入恢复增长。预计2018/19/20年净利润15.6/18.8/21.5亿元、对应EPS0.58/0.70/0.80元;维持“增持”评级风险提示:消费疲软,休闲装经营低于预期;童装开店速度放缓,增长不达预期。
森马服饰 批发和零售贸易 2018-10-30 9.44 -- -- 10.12 7.20%
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事件:2018 年10 月25 日,森马服饰发布2018 年三季报。公司2018 年1-9 月实现营业收入97.64 亿元,同比增长21.41%; 实现归母净利润12.72 亿元,同比增长25.66%;基本每股收益0.47 元,同比增长23.68%。 点评: 三季度利润增速有所加快,销售毛利率改善明显:18 年前三季度在消费市场弱市环境下,公司运营依然保持稳健增长。公司核心业务童装板块龙头优势依然明显,18 年前三季度收入占比同比提升约20%左右;同时公司电商业务目前占比逐渐提升,达到30%左右;但休闲装业务较18 年H1 略有放缓,主要是由于线下加盟终端库存控制及自营业务受终端市场低迷影响所致。从单季度数据来看,第三季度公司营业收入同比增长17.25%,增速较Q1(+21.57%)、Q2(+27.62%) 增速略有下滑;但第三季度归母净利润(+26.41%)较Q1(+23.88)、Q2(+26.01)有所提升,主要是由于第三季度销售毛利率(39.32%)和销售净利率(14.31%)都有所改善,分别环比提升1.59 个百分点、2.72 个百分点所致。 核心业务童装板块布局逐渐完善:公司在保持核心童装业务巴拉巴拉龙头优势地位稳固的情况下,通过不断收购海外优良童装品牌扩充童装板块业务。2018 年10 月,公司完成收购Inchiostro SA 持有的Sofiza SAS100%股权及债权交割工作,间接纳入欧洲中高端童装龙头Kidiliz 集团全部资产。Kidiliz 集团总部设在法国巴黎,拥有11000 多个销售网点和800 多家门店,旗下拥有10 个具有悠久历史和鲜明特点的自有童装品牌以及反映当下时尚潮流的5 个授权业务品牌,提供从中端到高端定位、从新生儿到青少年,多年龄段差异化的产品选择。公司此次并购后将拥有多年龄层多档次的童装品类, 童装业务体量也将进一步扩大,Kidiliz 和森马旗下的巴拉巴拉品牌童装业务在品牌定位和主力市场上具有明确的互补性, 在产品设计研发、国际市场经营和全球采购等价值链上具备整合效应。 收购中高端女装JASON WU 丰富公司品牌矩阵:为了进一步完善公司品牌矩阵,18 年9 月12 日森马拟以 500 万美元入股认购JWU, LLC公司11%的新股,并在上海共同设立合资公司,其中森马出资占比 75%;并由合资公司推广与JASON WU、GREY JASON WU 以及设计、生产、销售经营除香水类产品以外的JWU 系列品牌产品及业务。JASON WU 高级时装品牌是由著名青年华裔时装设计师吴季刚2007 年在美国创立的公司,定位于中高端女装高级成衣,产品主要面向于25-40 岁具有时尚度及经济基础的女性。目前,JASON WU 品牌主要在中高端商场和精品店销售。根据美国会计师审计数据,2017 年JWU,LLC 实现营业收入981.1 万美元,净利润-555.8 万美元,总资产为2278.6 万美元。我们认为公司此次对外投资是为了进一步丰富公司品牌矩阵,推动公司在中高端国际品牌阵营的建设和拓展,并促进业务在国内市场的发展,符合公司多品牌战略的实施与发展。 盈利预测及评级:按照公司最新股本计算,我们预计公司18-20年每股收益分别为0.58元、0.70元、0.82元。公司目前业务经营稳健增长,渠道结构不断优化,产品研发供应链管理水平领先,电商强势,公司作为中国童装领导品牌业绩进入新一轮发展阶段。维持公司 “买入”评级。 风险因素:消费市场疲弱、具体开店扩张计划不得当。
马莉 9
森马服饰 批发和零售贸易 2018-10-29 9.44 -- -- 10.12 7.20%
10.12 7.20%
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事件:公司公布18三季报,Q1-Q3收入增长21.4%至97.6亿元,归母净利同增25.7%至12.7亿元;Q3单季度收入增17.3%至42.3亿元,归母净利增26.4%至6.0亿元。 单三季度收入拆分来看:分品类来看,预计童装维持20%+强劲增长,休闲装低双位数增长;分渠道来看,线上维持30%+增长(占比提升至30%),线下增速在低双位数水平(其中估计童装高双位数、休闲装单位数) 收入增长叠加毛利率提升带动Q3优秀业绩:表现受益线上业务占比提升以及直营秋装上货节点把握准确带来的高正价率,Q3毛利率同比提2.4pp至39.3%,带动毛利增长24.7%至16.6亿,加之期间费用率15.17%(+0.05pp)保持稳定,因此虽库存增长下资产减值损失同比增长51.2%至1.30亿元,归母净利润仍增长26.4%至6.0亿元。 周转方面:绝对值来看,存货较18H1增加15.2亿,应收账款较18H1增加6.9亿(但较去年同期下降6489万),但考虑历年Q3皆为存货、应收账款高点(全渠道为双十一及冬季备货),加之电商占比提升带来的备货正常增长;从周转效率来看,三季报存货周转天数148天(同比-4天),应收账款周转天数42天(同比-18天),仍处良性。 现金流方面:18Q3单季经营性现金流净额下降87.9%至3749万元,净额同比下降主要与备货带来的购买商品流出现金增长35.94%至32.2亿元有关,从经营性现金流入来看,Q3增长23%至41.6亿元,与营收增长基本同步,回款健康。 盈利预测与投资评级:公司童装业务增长持续强劲,9月TCP已开两店(18年线上/线下零售目标500/500万元),10/1收购Kidiliz事项落定,管理输出及国际化进展迅速;休闲装6年改革落定18年线下重启拓店表现总体稳健,继续看好公司作为白马的长期发展潜力,预计18/19/20年归母净利润规模16.1/18.8/21.7亿元,同比增长41%/17%/16%,对应PE 17/15/13X,维持“买入”评级。 风险提示:渠道扩张不及预期、同店增长不及预期、线上业务增长不及预期、存货去化不畅导致减值增加
森马服饰 批发和零售贸易 2018-10-29 9.44 -- -- 10.12 7.20%
10.12 7.20%
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三季报业绩同增25.7%,符合预期 公司三季报实现营收97.64 亿元,同增21.41%,取得业绩12.72 亿元,同增25.66%,EPS 0.47 元,营收/业绩增速均与我们此前三季报前瞻预测一致。 Q3 营收受零售环境影响放缓,盈利能力提升推动业绩高增 Q3 营收/业绩分别增17.25%/26.41%,营收增速较中报有所放缓,但业绩增速在成本及费用把控下略有加速。分产品来看,受零售大环境不佳影响,公司休闲装/童装增速均有所承压,但仍好于行业平均水平,预计休闲装增速15%+,童装增速20%+。分渠道来看,预计Q3 线上仍有30%+增长,整体占比30%以上;线下渠道预计仍有低双位数增长,整体开店则相对上半年有所放缓,未来公司继续将重点拓展购物中心店铺,开大店关小店。整体来看,公司三季报毛利率较去年同期保持稳定,其中单Q3 提升2.4pct,较Q2 改善明显,主要系秋季新品销售良好,正价率高,且毛利较高的线上占比提升所致。期间费用率下降2.6pct,其中公司进一步加强内部管控,管理费用率下降2.2pct。存货周转/应收账款周转天数分别降4.6/18.7 天,均较H1 有所收窄,主要系应对秋冬装及双十一销售规模扩大致备货增加,由此导致经营性现金流同比下降95.4%。 全年仍有望实现稳健增长,长期龙头地位稳固 全年来看,公司预计全年业绩同增20%-50%。童装方面,公司于10.1 已完成Kidliz 收购交割,基本实现全年龄段、全层次及全品类覆盖,进一步巩固了龙头地位并充分行业高成长红利;而休闲装业务仍有望在自身渠道结构优化以及下沉扩张推进下,全年延续稳步复苏态势。同时,公司今年双11 预售情况良好,预计有望实现10 亿以上销售规模。此外,公司通过股权激励以及员工持股计划,有效绑定员工利益,当前股价仍与员工持股均价14.1 元仍存在倒挂。 风险提示 行业景气度不及预期,公司童装市场占有率被挤占等。 童装+休闲装齐头并进,龙头有望强者恒强,维持“买入”评级 在消费走弱的背景下,公司凭借高性价比产品和规模效应仍实现业绩的稳步增长,长期有望凭借品牌+供应链+渠道的改革进一步巩固龙头优势地位。预计18-20 年EPS0.58/0.71/0.84 元,对应PE18/14/12 倍,维持“买入”。
森马服饰 批发和零售贸易 2018-10-29 9.73 16.27 66.87% 10.12 4.01%
10.12 4.01%
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维持增持评级:1-9月实现营收97.64亿元,同增21.41%,归母净利润12.72亿元,同增25.66%;Q3单季收入42.32亿元(yoy+17.25%),净利润6.06亿元(yoy+26.41%),业绩符合市场预期。维持2018-2020年EPS为0.60/0.73/0.88元,维持目标价16.27元,维持增持评级。 多元渠道见成效,Q3延续高增长:成人休闲:经过多年调整,叠加去年Q4清库存,18年1-9月恢复高增长,预计Q3单季收入同增约13%。童装业务Q3增长估算约为21%,线上维持高增长,线下低位数主增长。公司成人休闲和童装业务均继续推进渠道升级,加大购物中心渠道和奥特莱斯渠道占比,持续完善渠道结构。 Q3毛利率改善明显,带动盈利大幅提升:前三季度毛利率38.77%,与去年同期持平,Q3单季度毛利率改善明显(yoy+2.25pct)。去库存战略显现成效,Q3销售商品中库存占比下降,新品正价率高,销售单价提高带动毛利率稳步提升,净利率提升1.16pct。我们认为在当前健康库存结构以及良好动销状态下,公司整体盈利水平将持续改善。 库存水平持续改善,运营指标向好:存货及应收周转同比有所改善,周转天数下降4天、19天。应对原材料上涨以及双十一电商备货,预付及应付账款同比增长27.2%/28.84%。剔除该因素,实际在销售产品库存周转率更高。代表公司估算加盟商未来退货金额的预计负债减少48.98%到3.03亿元,说明终端动销表现较好,加盟商信心提升。 风险提示:成人休闲销售不达预期,秋冬季气温转暖风险。
森马服饰 批发和零售贸易 2018-10-29 9.73 14.50 48.72% 10.12 4.01%
10.12 4.01%
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事件:公司发布2018年三季报,三季度单季度实现营收42.3亿元,同比增长17.3%;单季度实现扣非后归母净利润5.9亿元,同比增加25.9%。前三季度实现营业收入97.6亿元,同比增长21.4%;实现扣非后归母净利润2.8亿元,同比减少5.1%;实现归母净利润12.7亿,同比增长25.7%。 线上线下环比略有放缓,但整体收入增长符合预期。受零售大环境不理想的影响,公司两个子品类板块和渠道相比Q2均有所放缓。预计童装和休闲装分别维持20%+和低双位数的增速增长。线上和线下渠道也均有放缓,童装线下渠道高双位数增长,休闲装线下渠道高单位数增长,线上维持30%+的增长。 费用率略有下降,利润率略有提升。由于折扣商品销售占比下降的影响,Q3单季度公司的毛利率同比提升2.35个百分点至39.32%;净利率同比提高1.17个百分点至14.31%。前三季度公司毛利率和净利率分别为38.77%和12.94%,分别同比提升0.03和0.47个百分点。总体费用率为15.17%,同比上升0.04个百分点。其中,销售费用率上升0.03百分点至11.76%;管理费用率下降0.04百分点至2.16%;财务费用同比下降0.3%至-0.44%;研发费用率1.69%,同比上升0.2%。 受冬季备货增加影响,现金流状况同比略有恶化,环比好转。Q3末,公司经营性现金流净额减少至2917万元(去年同期经营性现金流6.29亿元,Q2末经营性现金流-831万元),同比略有恶化,但环比好转。这主要是公司对于四季度和双十一具有较高的销售目标,增加了冬季备货,使得存货增加17.8亿元,同比增长74.67%。但整体周转效率仍有提升,存货周转天数减少5天到148天;应收账款周转天数减少8天到42天。 龙头优势延续,对未来依旧充满期待。休闲装得益于过往的改革,伴随着渠道的改善,后续应有持续增长的空间。完成对Kidiliz的收购,和TCP的合作已经新开设2家门店,预计今年底会开到5家店,我们认为公司已实现在童装中高端领域的战略布局,有利于借助公司此前运营巴拉巴拉的经验实现童装领域的新突破。 盈利预测与评级。预计2018-2020年EPS分别为0.58元、0.71元、0.83元,对应PE为17倍、14倍、12倍。考虑到公司未来三年归母净利润复合增速为25%及存在龙头溢价,给予公司2018年25倍估值,对应目标价14.5元,维持“买入”评级。 风险提示:并购后资源整合速度不及预期风险,零售环境恶化风险。
森马服饰 批发和零售贸易 2018-10-29 9.73 -- -- 10.12 4.01%
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森马服饰 批发和零售贸易 2018-10-29 9.73 -- -- 10.12 4.01%
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事件:公司发布了2018年三季报。2018年前三季度实现营业总收入97.64亿元,同比增长21.41%;实现归母净利润12.72亿元,同比增长25.66%,业绩符合预期。公司预计2018年全年归母净利润同比增长20%-50%。 点评: 业绩保持快增主要得益于休闲装恢复增长、儿童装和线上业务保持快增。2018Q3实现营业收入和归母净利润分别为42.32亿元和6.04亿元,分别同比增长17.25%和26.41%。2018Q1和Q2营业收入分别同比增长21.57%和27.62%,归母净利润分别同比增长23.88%和26%。业绩保持快增,预计前三季度休闲装业务和童装业务均保持20%以上的增长。 毛利率净利率均有所提高。公司2018年前三季度综合毛利率同比提高0.02个百分点至38.77%。期间费用率同比下降2.57个百分点至16.44%,其中销售费用率、管理费用率和财务费用率分别同比下降0.25个百分点、2.23个百分点和0.09个百分点,分别达到14.79%、2.46%和-0.81%。净利率同比提高0.47个百分点至12.94%。 存货与应收账款周转效率均有所提升。2018年三季度末,公司存货41.65亿元,同比增加8.04亿元,存货明显增长主要是为应对秋冬装销售及双十一电商销售备货增加所致;公司相应计提存货减值准备也有所增加,前三季度计提3亿元资产减值损失,较年初增长51%;存货周转天数同比减少4天至148天。2018年三季度末应收账款15.8亿元,同比减少0.65亿元;应收账款周转天数42天,同比减少18天。 公司现金较为充裕,财务保持稳健。公司资产负债率较低,负债多为经营性负债,资产质量较高,且不对外担保。截至2018年三季度末,公司货币资金24.57亿元,委托理财未到期余额16.56亿元,现金储备较为充足。公司财务保持稳健。 维持推荐评级。预计公司2018-2019每股收益分别为0.53元和0.64元,对应估值分别为21倍和18倍。公司是服装龙头,业绩增速有望持续回升,维持推荐评级。 风险提示:终端消费低迷等。
森马服饰 批发和零售贸易 2018-10-26 9.83 13.57 39.18% 10.12 2.95%
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18年前三季度公司营业收入和净利润分别增长21.41%和25.66%,扣非后净利润增长25.81%,其中第三季度单季营业收入和净利润分别同比增长17.25%和26.41%,收入增速环比上半年略有放缓,盈利继续保持高增长。公司预计2018年净利润变动幅度在20%-50%之间。 期间费用管控得当为公司盈利带来弹性,短期建议关注四季度电商销售。前三季度公司综合毛利率同比小幅提升0.03pct,其中第三季度毛利率同比上升2.35pct,扭转了上半年的下滑,期间费用率同比下降0.93pct。前三季度公司经营性净现金流由负转正,但同比下降95.36%,主要由于采购货品、供应商保证金与营销投入等支出的增加,三季度末公司应收账款较年初增加11.09%,存货较年初增加74.67%,主要为Q4秋冬装与双十一电商销售备货;资产减值损失同比增加51.33%,主要是计提存货减值增加所致。今年电商流量分化明显,后续需重点关注Q4电商销售对存货的消化和对现金流的影响。 童装龙头地位日益巩固,主品牌渠道恢复扩张,电商强者恒强。森马品牌随着快反模式和购物中心渠道调整到位,未来开店节奏有望回升。巴拉巴拉借助先发优势、规模效应与品牌号召力维持较快增长。18年公司分别牵手北美第一大童装零售商THECHILDREN’SPLACE(已陆续开店)、完成收购法国童装Kidiliz与国内童装COCOTREE,未来与更多品牌、品类合作也将是森马童装业务的重要看点。随着公司电商配套资源的不断成熟,中期看电商板块仍有较大发展空间。 员工持股+股权激励,覆盖范围广,绑定利益实现长期可持续发展。公司第一期员工持股计划于7月初完成购买,成本14.10元/股;同时第二期限制性股票激励计划完成授予,解锁条件以17年为基数,18-20年营业收入增长15%、32%、52%,归母净利润增长25%、44%、65%。员工持股与股权激励有效实现了核心员工与公司利益绑定,有望调动各层人员积极性,释放发展新动力。 财务预测与投资建议 根据三季报,我们微幅下调公司收入增速,同时小幅上调资产减值损失,考虑限制性股票授予后股本的增加,预计公司2018-2020年每股收益分别为0.59元、0.71元与0.87元(原先预计分别为0.61元、0.73元与0.89元),维持公司18年23倍PE估值,对应目标价13.57元,维持公司“买入”评级。 风险提示:经济持续减速对服饰终端零售的影响,电大平台流量分化的风险等。
森马服饰 批发和零售贸易 2018-10-26 9.83 -- -- 10.12 2.95%
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弱市环境下,Q3公司保持稳健运营,其中,童装龙头地位稳固,线下仍保持20%+的增长态势;休闲装为控制渠道终端库存增加,Q3公司根据淡季终端放缓的实际情况,对线下加盟体系配发货节奏进行调整,使Q3发货增速较18H1有所放缓,预计实现个位数增长;另外,电商业务收入占比达到近30%左右,其中新品销售占比超过50%,Q1-3保持30%左右的增长。Q4公司基数更低,不考虑Kidiliz并表影响,预计公司自有业务全年有望实现净利润15-16亿,同比增长40%左右。在弱市环境下,公司作为大众休闲及童装龙头,可持续稳定增长性较强,且具有高分红属性,预计19年业绩有望实现近20%左右增长。目前市值275亿元,对应18PE17.5X,19PE15X,可在相对底部把握估值切换行情,维持强烈推荐评级。 弱市环境下,公司业绩增长趋势良好。据公司三季报显示,18Q1-3公司实现收入97.64亿元,同比增长21.41%;营业利润及归母净利润分别为17.50和12.72亿元,同比分别增长25.07%和25.66%,扣非后归母净利润同比增长25.81%,基本每股收益0.47元,符合预期。分季度看,18Q3公司单季收入同比增长17.25%;营业利润和归母净利润分别增长29.05%和26.41%。 童装业务保持20%+的增长势头,休闲装弱市下适时控制加盟配发货节奏,线下保持个位数增长。1)童装业务:公司巴拉品牌龙头优势明显,18Q1-3预计收入占比保持50%+,在内生及外延扩张共同拉动下,收入增速仍保持20%+的增长态势;同时,9月TCP第一家门店在上海开业,Kidiliz也于10月1日完成交割,公司携手两大海外品牌有望在产品设计研发、国际市场经营、全球采购、市场客群方面发挥互补及协同效应,进一步巩固龙头地位。2)休闲装业务:弱市环境下,Q3休闲装业务增速较18H1有所放缓,主要受两方面影响,其一,公司线下自营业务跟随终端市场下行,预计收入增速有所放缓;其二,为有效控制线下加盟渠道终端库存增加,Q3公司根据终端市场实际情况,主动对加盟体系的配发货节奏进行了调整,导致Q3发货增速放缓,预计实现个位数增长。3)电商业务:目前电商业务收入占比预计达到近30%左右,其中,库存商品占比降低,新品销售占比超过50%,拉动Q1-3电商收入保持30%左右的增长。 Q3单季毛利率明显提升,期间费用率基本持平,计提资产减值损失同比有所增加,净利润率小幅提升。渠道结构优化带动动销率提升,正价率的提升有效拉动Q3毛利率同比提升2.35pct至39.32%。Q3期间费用率同比提升0.05pct至15.17%,其中管理费用率同比下降0.04pct至2.16%,研发费用率同比提升0.2pct至1.69%,财务费用率同比下降0.14pct至0.44%,销售费用率同比提升0.03pct至11.76%。另外,考虑到Q3单季度计提的资产减值损失同比增加0.44亿元,因此Q3净利润同比提升1.17pct至14.31%。 冬季商品备货及部分经销商退货导致库存规模增加,货款回收良好,现金流由负转正,随着Q4陆续发货,预计年末库存及现金流有望改善。因冬季商品备货及部分经销商退货导致Q3末公司库存规模达到41.65亿元,同比增加23.90%,略快于收入增速;应收账款金额同比下降3.95%至15.8亿元;经营性现金流净额为2917.15万元,较去年同期减少6亿元,但较Q2环比改善。目前经销商退货比例较低且可控,预计随着Q4冬季商品陆续发货,年末公司库存及现金流有望好转。 高管团队顺利交接。自中期公司公告高管人事变动后,各业务部门新任负责人已到位。其中,原公司总经理周平凡总任电商公司董事长,原童装事业部负责人徐波总任公司总经理,负责统管休闲装和童装业务,原休闲装和童装事业部两位副总提任至两大事业部负责人。 盈利预测与投资建议:公司休闲装和童装业务在产品力提升、供应链提效、渠道结构优化等方面的持续改善下,运营稳健。Q4公司基数更低,不考虑Kidiliz并表影响,预计公司自有业务全年有望实现净利润15-16亿,同比增长40%左右。在弱市环境下,公司作为大众休闲及童装龙头,可持续稳定增长性较强,且具有高分红属性,预计19年业绩仍有望达到近20%左右的增长。预计2018-2020年EPS分别为0.58、0.69和0.82元,目前总市值275亿,对应18PE17.5X,19PE15X,可在相对底部把握估值切换行情,维持“强烈推荐-A”的投资评级。 风险提示:终端消费持续疲软,库存增加的风险。
森马服饰 批发和零售贸易 2018-10-26 9.83 -- -- 10.12 2.95%
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公司2018年前三季度归母净利润同比增长25.7%,符合预期。1)18年前三季度实现营收97.6亿元,同比增长21.4%,归母净利润12.7亿元,同比增长25.7%,主要是童装和电商保持较快发展,休闲服复苏态势延续。2)18Q3单季度营收42.3亿元,同比增长17.3%,受累于零售环境疲软,增速略有放缓,归母净利润6亿元,同比增长26.4%,增速较快。3)预告18年净利润13.7-17.1亿元,同比增长20%-50%,对应Q4单季度利润1.0-4.4亿元,同比降低16.0%-同比增长242.5%区间。 公司盈利能力稳健,存货增长较快,现金流待改善。1)毛利率略有上升,期间费用率管控良好,公司盈利水平稳健。公司18年前三季度毛利率同比上涨0.4pct至17%,期间费用管控较好,销售费用率同比下降0.2pct至14.8%,管理费用率同比下降2.2pct至2.5%,带动公司净利率上涨0.5pct至12.9%;2)秋冬旺季+电商旺季备货导致存货上升明显。18Q3存货较年初增加74.7%至41.7亿元,主要是由于秋冬装备货,电商占比持续提升,直营电商备货较高所致,高存货带来18前3Q资产减值损失3亿,同增51.3%。3)应收账款管控较好,存货增加拖累经营性现金流。18Q3应收账款同比下降3.95%至15.8亿元,主要是由于加强加盟商授信管理,贷款回收及时,但因存货增长较快,拖累经营性现金流本期为2917万元,较去年同期6.3亿有改善空间。 童装夯实龙头地位维持20%+增长,休闲服恢复性增长持续,多品牌战略落地加速。1)童装仍然引领公司增长,收购落地,打造全品类童装矩阵。童装业务占比超50%后仍维持20%+增长,预计门店数已破5000家,龙头地位稳固。收购欧洲中高端童装领跑企业Kidiliz集团100%股权交割完成,TCP首店上海隆重开业,形成从大众到高端全定位覆盖。2)休闲服饰调整到位,重回增长,投资JWU产品时尚化发力。18H1休闲服同比增长21.9%,净开店255家至3883家,Q3预计延续恢复增长态势。森马品牌首家形象设计店上海开业,3427万投资JWU的11%股权,获权共同开发JASONWU相关品牌,产品时尚化进程加速推进。 电商仍有望保持30%左右较高增长,线下购物中心和街边店同时发力。1)线上占比已达近30%,同比增速有望维持在30%左右,继续保持快速发展态势。四季度电商有望继续爆发,双十一去年8亿销售基础上,今年有望破10亿。2)线下渠道结构健康,购物中心、奥特莱斯等新型渠道占比稳步扩张,街边店仍有恢复性增长。三季度开店持续,延续到中秋国庆期间森马和巴拉各开百店。 零售环境疲软下,公司整体维持较好增长态势,童装领航,多品牌布局加速落地,休闲装时尚化调整,18年有望维持较快增长,维持买入评级。公司继续坚持围绕服饰主业,促进多品牌战略的实施与发展,公司股权激励+员工持股,彰显信心,股权激励18-20年利润目标以17年为基准增长25/44/65%,员工持股均价14.1元倒挂,我们维持原盈利预测18-20年归母净利润为15.7/19.0/22.8亿元,对应PE分别为18/15/12倍,维持买入评级。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名