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李铁生

海通证券

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锦江股份 社会服务业(旅游...) 2017-11-09 31.90 37.60 13.77% 34.50 8.15% -- 34.50 8.15% -- 详细
酒店行业供需改善,整个行业持续受益。酒店行业的供给端受宏观经济波动影响明显,2012年以来新开店数增速快速下滑,并维持低位,行业经历了一轮供给侧的强收缩;酒店行业的需求端主要为差旅和旅游,其中差旅市场受经济环境影响,呈现一定的周期性,旅游市场则呈现很强的消费属性。2016年以来,随着国家宏观经济的企稳,差旅市场缓慢复苏,旅游市场消费升级现象明显,行业的需求端正在经历一轮弱复苏。供需面的改善,行业主要上市公司经营状况都在持续改善,我们认为这种改善还将持续下去。 锦江股份经历多次并购,酒店和客房数量行业第一。锦江股份全称上海锦江国际酒店发展股份有限公司,主营业务为有限服务酒店、食品及餐饮业务,是国内最大的酒店、餐饮业上市公司;2017年半年报中,酒店业务营收占比高达98%,有限服务酒店业务的“全球布局、跨国经营”也是公司的发展战略。2015年以来,公司先后并购法国卢浮酒店集团、铂涛酒店集团、维也纳酒店集团,通过一些列的外延并购,奠定了公司在有限服务酒店领域的龙头地位。截至2017年9月30日,公司开业酒店家数6503家,开业客房间数627798间,两项数据均居行业首位,公司将最大限度受益酒店行业的复苏。 多品牌梯队有助于公司应对细分市场,提供差异化服务。受益于消费升级,中端酒店板块复苏尤为明显。同时,中端酒店面临的市场需求的多样化,多品牌差异化竞争战略显得尤为重要。公司目前拥有锦江系(锦江都城、锦江之星、金广快捷、百事快捷)、铂涛系(丽枫、喆啡、IU、七天、派)、维也纳系(维也纳皇家、维也纳国际、维也纳智好、维也纳酒店、维也纳3号)、卢浮系(PremiereClasse、Campanile、Kyriad、GoldenTulip)等几大系列丰富的酒店品牌,针对不同细分市场,形成了多品牌梯队,将有助于公司在多样化市场需求中最大程度受益; 内部整合优化运营效率,国企改革打开新的增长点。公司经过快速并购,面临一定的内部机构重复和管理冗余,公司目前积极整合IT、采购、财务等后台部门,打通会员体系,联合多方共同打造WeHotel平台,我们判断,公司内部整合将会逐渐释放盈利空间。同时,公司实际控制人为上海市国资委,我们认为不排除未来在上海国企改革中持续受益。 盈利预测。预计公司未来三年EPS分别为0.94、1.06、1.17元,结合国内同类公司(首旅酒店)估值,给予公司2017年40倍PE,目标价37.60元,买入评级; 风险提示。经济复苏不达预期;公司内部整合效果不达预期;酒店租金上涨。
首旅酒店 社会服务业(旅游...) 2017-11-02 29.21 35.34 21.86% 32.73 12.05% -- 32.73 12.05% -- 详细
2017Q3,首旅如家收入23.2亿元,yoy+7%;归母净利润2.9亿元,yoy+104%。截至2017Q3,收入63.1亿元,yoy+40%;归母净利润5.5亿元,yoy+251%;扣非后5.5亿元,yoy+340%。公司2016.4收购如家并表66%,2016.10并表全部,因此三季度口径相对仍不可比,增速无参考性;同时总部和子公司费用较难拆分,我们重点关注经营指标复苏趋势。 经营指标加速回暖,18M+门店入住率抬升超2%增强ADR未来持续增长势能;行业复苏趋势和进程仍非常乐观。如家全部门店/经济型门店/中高端门店2017Q3RevPAR~168/157/276元,yoy+8.0%/+6.1%/+1.3%,加速回暖(2017Q2分别+6.7%/+4.2%/+2.7%;其中中高端门店或有新开店爬坡效应)。18M+成熟门店全部/经济型门店/中高端门店2017Q3RevPAR~166/158/313元,yoy+5.9%/+5.8%/+7.2%,依旧是加速回暖(2017Q2分别+4.9%/+4.6%/+8.8%)。分量价看:全部门店由于新店爬坡和中高端占比的抬升,ADR贡献更大:RevPAR/ADR/Occ增速分别为+8%/+5.6%/+1.99%;但重点在18M+门店,可以看到量价的贡献相对平衡。RevPAR+5.9%分别来自:ADR+3.5%达到183元;RevPAR提升2.1%达到90.5%(非常高!按照酒店收益管理的规律接下来价升的空间和可能性再次提高)。2017Q2情况是:RevPAR/ADR/Occ分别+4.9%/+2.8%/+1.72%,增势喜人。 盈利预测和评级。我们维持此前判断,预测公司2017-2019年间利润分别为6.5亿元、8.2亿元以及10.5亿元,以总股本8.16亿股计算,每股收益分别为0.80/1.01/1.28元/股,我们参考同行业估值给予公司35倍2018年PE,对应目标价35.34元,买入评级。
黄山旅游 社会服务业(旅游...) 2017-10-31 14.72 19.18 37.79% 14.95 1.56% -- 14.95 1.56% -- 详细
2017Q3公司收入5.9亿元,yoy+18%;毛利润3.0亿元,yoy+7%;归母净利润1.5亿元,yoy+2%。 黄山旅游单三季度收入端5.9亿元,相较去年同期强劲复苏主要得益于房地产销售的增加;剔除相关地产收入后略有下滑,主要原因是2017年暑期旺季(7/8月份)黄山普遍高温,游客反弹幅度稍低于预期。与此同时,2016.9月G20存在较高的基数效应,整体来看三季度客流表现平淡。 利润层面:单三季度实现毛利润3.0亿元,yoy+7%;归母净利润1.5亿元,yoy+2%。利润端增速低于收入端最主要原因是房地产销售对业绩几无贡献,拉低毛利率水平:下降5.3pct 至51.1%。费用较为稳定,略有攀升;期间费用率+0.6pct 至14.15%:其中管理费用率/销售费用率/财务费用率分别+1.0/+0.1/-0.6pct 至13.3%/0.8%/0%。 截至2017Q3,黄山旅游收入端13.8亿元,yoy-1%;毛利润6.9亿元,yoy+6%;归母净利润3.4亿元,yoy+5%;扣非后3.5亿元,yoy+7%。 得益于上半年两位数增长,截至2017Q3公司利润端仍然维持增长,同比+5%;扣非后+6%。分开看,毛利率略有下滑,但幅度远低于单三季度,从52.6%下降到52.2%;期间费用率下降1pct 至14.3%,其中管理费用率/销售费用率/财务费用率分别-0.1/持平/+0.7pct 至13.4%/1.0%/-0.1%。 高铁开通在即,保持乐观;买入评级,目标价19.18元。 国内周边游,尤其景区连续两年暑期(2016-2017)由于较为恶劣天气表现疲软;我们认为2018年或将迎来反弹,叠加杭黄高铁的开通,客流反弹概率增强。我们判断2017-2019年公司归母净利润分别为3.93、4.78、5.21亿元,以总股本7.47亿股计算,每股收益0.53,0.64,0.70元。参考同行业估值,给予公司2018年PE 30倍,对应目标价19.18元,买入评级。 风险提示。天气恶劣,高铁开通不达预期。
全聚德 社会服务业(旅游...) 2017-10-26 20.22 23.10 21.20% 21.17 4.70% -- 21.17 4.70% -- 详细
2017Q3公司收入5.2亿元,yoy-1.15%;归母净利润5687万元,yoy-3.61%;扣非归母净利润5331万元,yoy-9.27%。全聚德单三季度收入端5.2亿元,相较去年同期略有下滑;主要原因是部分老店表现不佳。传统宴请与现代大众休闲餐饮和特色宴请之间存在供给和需求错位,公司全国超100家门店,转型需要时间。归母净利润5687万,yoy-3.61%。其中:1、毛利率水平提升0.5pct至63.8%(近年来持续稳步提升),毛利润达3.3亿元,维持平稳。2、期间费用率较去年同期提升0.5pct至49.1%,主要来自销售费用率提升。2017Q3销售费用1.9亿元,yoy+3.86%;销售费用率约36.6%,提升1.8pct,主要由于开店节奏加快。 截至2017Q3,全聚德收入端13.8亿元,yoy-1.14%;归母净利润1.3亿元,yoy+3.09%;扣非归母净利润1.3亿元,yoy+0.23%。得益于上半年两位数增长,截至2017Q3公司利润端仍然维持增长,同比+3.1%;扣非归母净利润1.3亿元,保持平稳。 转型需要时间,仍然保持乐观;买入评级,目标价23.10元。单三季度业绩表现略低于我们预期,主要来自收入端的微降(仍待转型的老店拖累)以及销售费用的增长(转型战略确定,新开门店节奏加快);因此尽管暂时表现平淡,我们保持乐观。我们判断2017-2019年公司净利润分别为1.44、1.78、1.92亿元,以总股本3.08亿股计算,每股价值0.47,0.58,0.62元。参考历史估值(过去3年PE几乎都在40倍以上)和同行业估值(仅西安饮食),给予公司2018年PE40倍,对应目标价23.10元,买入评级。 风险提示。转型耗费时间过长;食品安全风险。
广州酒家 社会服务业(旅游...) 2017-10-20 22.92 25.50 23.01% 23.27 1.53% -- 23.27 1.53% -- 详细
老字号品牌,近三年业绩增长稳健。公司作为提供传统粤菜餐饮服务的老字号酒家,通过“广州酒家”积累的品牌优势、技术优势和渠道优势,延伸产业链,开展标准化、规范化、工业化的食品制造业务,打造出“利口福”、“秋之风”等一系列高知名度品牌。其中,“利口福”、“秋之风”皆为“广州市著名商标”及“广东省著名商标”。近年来,公司营业收入保持持续增长,2014-2016年分别实现营业收入15.55、17.37、19.36亿元,同比增长5.5%、11.65%、11.49%,实现扣非后归母净利润2.24、2.29、2.64亿元,同比增长5.51%、2.18%、15%。 产能瓶颈、渠道及门店辐射范围有限是制约公司业绩增长的主要因素。公司收入由食品制造业务(75%)和餐饮业务(24%)构成。食品制造业务中,月饼2016年实现销售收入约8亿元,销量位居全国前列,速冻及腊味食品增长迅速,2016年收入同比分别增长26%、17%,已经成为公司业绩增长的新引擎。但目前公司月饼、速冻食品、腊味食品产能利用率皆超过100%,产能瓶颈明显,亟需通过扩大产能满足业务快速发展的需要。此外,公司食品销售及餐饮门店大部分已进入成熟期,单体门店增长潜力有限,亦需要通过新开门店来提升市场占有率。 6.1亿募投项目主要用于产能、门店扩张,未来业绩增长有望提速。公司本次上市募集资金主要用于食品生产基地扩建(2.1亿)、食品零售网络扩张(1.2亿)、餐饮门店扩张(1.4亿)、电子商务平台扩建(0.9亿)及建设食品加工技术研发中心项目(0.4亿)。随着以上募投项目完成后,公司有望突破产能瓶颈和渠道、餐饮门店数量有限对业绩增速的制约。 首次覆盖,增持评级。公司作为广州本土老字号品牌,在本土市场有着较高的品牌认知度。未来随着产能瓶颈突破,线上、线下销售渠道进一步拓宽,业绩有望迎来新一轮快速增长。我们预计公司2017-2019年EPS分别为0.85、0.92、1.06元,对应2017-2019年PE为27、25、22倍。参考同行业公司估值水平,保守给予公司2017年PE30倍,6个月目标价25.5元。 风险提示:食品制造募投项目进展不及预期;餐饮业务异地扩张不及预期; 宏观经济下行风险。
黄山旅游 社会服务业(旅游...) 2017-09-29 14.72 19.74 41.81% 14.95 1.56% -- 14.95 1.56% -- 详细
公司近期股东会通过《协议转让全资子公司玉屏房产100%股权》议案。 公司与控股股东黄山旅游集团签署“股权转让协议”,将玉屏房产100%股权以协议价格2.24亿元转让给集团公司,于9月25日获得股东会全票通过; 黄山旅游自此完成“解决同业竞争”承诺,更重要的,公司将集中一切人力、物力、财力于休闲旅游的主业。 集中一切人力、物力、财力于休闲和度假旅游:在内改革抓管理升级产品,对外坚持“走下山走出去”,积极推进“一山一水一村一窟”的战略布局。 在管委会、集团和股份公司战略协同又各司其职,即业务上的人、财、物独立的前提下,股份公司管理层充满紧迫感地以对内改革为主,同时对外坚持“走下山走出去”,积极推进“一山一水一村一窟”的战略布局。对内的改革一方面是严抓管理,对改革中遇到的阻力坚决克服;另一方面是对高山度假等休闲旅游产品持续探索。在外延拓展上,公司新设立“战略发展部”,积极推动宏村和太平湖的项目落地。 暑期客流维持增长,九月营销再添动力。 黄山风景区2017.7接待29万游客,yoy+6%(2017夏天极其炎热,一定程度影响游客出行意愿);8月各地均由于九寨沟突发地震或将受益于游客分流; 9月公司再次发力营销,力推99元游黄山活动:9.9到9.17号之间9省9市游客可以以优惠价格购买进山门票,但索道票没有优惠。 盈利预测和评级。虽然剥离了玉屏房产,但仅对收入端造成一定影响(2016年占收入比重4%),对公司业绩方面几无贡献(2016年亏损30万,2017H1由于结算问题亏损450万,预计全年微盈)。我们维持此前预测,估算公司2017-2019年间净利润4.1亿元、4.9亿元和5.4亿元,以总股本7.47亿股计算,2017-2019年间每股收益分别为0.55元/股、0.66元/股和0.72元/股,参照同行业估值给予2018年30倍PE,对应目标价19.74元,买入评级。 风险提示。恶劣天气风险。
峨眉山A 社会服务业(旅游...) 2017-09-04 11.60 17.20 74.09% 12.17 4.91%
12.17 4.91% -- 详细
事件:2017H1实现营业收入5.2亿元,同比增长8.55%;利润总额7572万元,同比增长8.94%;归母净利润6278万元,同比增长5.71%;扣非后归母净利润6315万元,同比增长7.92%。 Q2客流迎来低基数反弹,酒店业务扭亏为盈,雪芽茶借助电商渠道打开新市场。公司Q2营收同比+12.2%,增速好于Q1的5%,主要受益于2Q16之后客流基数较低。整体情况上看,2017H1公司实现游山人数149万人次,同比+5.8%。门票收入2.15亿元,同比+8.69%,人均票价提升主要因去年一季度门票优惠力度较大;索道收入1.37亿元,同比+9.48%,毛利率较去年同期提升3.5pct至78.4%,我们认为主要与于今年索道无新增折旧费用,而索道乘坐客流保持同比增长有关;酒店业务实现收入1.03亿,同比+4%,预计同入住率提高有关,且公司继续加强对酒店的业务成本管控,营业利润64万元,实现扭亏为盈;其他业务实现收入7743万元,同比+32.7%,毛利率提升3.59pct,预计主要同公司不断拓展雪芽茶销售渠道,推动茶业务销售的增长相关。 毛利率显著提升,销售费用率下降,管理费用大幅上升主要同计提养老保险带来的员工薪酬支出增加有关,若剔除养老保险计提,公司上半年业绩增幅约48%。2017H1公司整体毛利率为41.89%,较去年同期增加1.86pct;期间费用率较去年同期提升4.49pct,主要因管理费用同比+52.73%,导致管理费用率较去年同期提升5.4pct至18.6%。而管理费用率大幅增长主要因公司前任高管退休,补计3000万元养老保险,导致职工薪酬支出同比+91%。若剔除该项费用,则管理费用同比+9.3%,管理费用率较去年同期下降0.35pct,期间费用率则下降1.24pct,剔除该一次性费用影响后归母净利润同比+48%。此外,公司销售费用同比+7.2%,销售费用率较去年同期下降0.22pct至7.21%,主要因广告宣传费同比-8.24%。 管理层完成新老更迭,内部经营指标出现改善信号,维持买入评级。公司新董事长自今年4月上任后逐步加强内控管理和成本费用控制,二季度以来相关指标已出现改善,叠加年底西成高铁开通带来增量客流,未来业绩弹性可期。考虑上半年计提养老保险费用带来的影响,预计公司2017-2019年EPS为0.38、0.43、0.50元。考虑管理层换届后公司改革信号明显,此外在索道提价、整合周边旅游资源等方面仍存可能,因此我们给予公司2018年40倍PE,6个月目标价17.2元,维持买入评级。
黄山旅游 社会服务业(旅游...) 2017-08-28 16.53 19.74 41.81% 17.39 5.20%
17.39 5.20% -- 详细
收入端增速环比提高:2017Q2营收4.5亿元,yoy+5%;2017Q1营收2.7亿元,yoy-10%。 毛利率提升3pct至53%,期间费用率下降2pct至14%,受益于经营杠杆的同时,公司持续展现强大的成本费用管控能力;其中2017Q2毛利率和期间费用率分别+3pct/-3pct至57.5%/11.4%。 利润层面,2017H1归母净利润yoy+7%;2017Q2确认1.37亿元,2016Q2确认1.17亿元,yoy+17%。2017H1公司给出扣非归母净利润1.92亿元,yoy+10%。单看2017Q2,我们剔除营业外支出(诉讼赔偿约1000万,1.5亿/1.2亿元),单二季度增速或可达到30%;进一步剔除投资收益则对应24%(虽然2017H1投资收益远低于2016H1:1458万元/613万元,但分别在2016Q1和2017Q2确认)。 客流实际+8%,不考虑免票或持平。分部门看,除旅行社受韩国团下降影响收入和利润率下降,其余部门均双升(园林管理等剔除营改增因素)。 2017H1公司实际接待游客164.5万人次,索道接待人次303.5万,yoy+8.3%,因此我们判断公司实际客流同比增长8%(+17%存在口径误判);若要剔除免票因素,参考园林管理分成收入增速,剔除营改增影响基本平稳。分部门数据中值得一提:酒店业务收入yoy+1%同时毛利率+1.98pct至37%,而山上酒店受累于韩国游客大幅下滑(以西海饭店为例:收入/利润分别-27%/-52%),因而山下酒店经营表现相当优异。 调整盈利预测,维持买入评级。 主要考虑到2017Q2以来韩国客源下滑,我们稍微下调2017年盈利预测:测算2017-19净利润4.1/4.9/5.4亿元,按总股本7.47亿股计算,对应EPS0.55、0.66、0.72元,参考同行业估值,给予2018E年PE30倍,对应目标价19.74元,买入评级。
宋城演艺 传播与文化 2017-08-18 19.54 24.60 24.75% 19.82 1.43%
21.48 9.93% -- 详细
业绩增长符合预期,杭州本部表现亮眼。2017年上半年公司实现营业收入13.93亿元,+17% YoY,实现扣非后归母净利润5.23亿元,+22% YoY,业绩整体符合预期。分拆业务看: 景区:我们估算上半年公司景区整体业绩+19%YoY,Q2景区整体业绩+18%YoY。其中,由于去年杭州举办G20导致的基数较低,以及公司今年以来推出的各项创意活动,上半年杭州宋城景区实现收入3.2亿元,+22% YoY,毛利率+1.19% YoY,收入和利润都创下历史新高;三亚景区受益于三亚旅游市场的回暖,实现收入1.88亿元,+11% YoY,但由于折旧和人工费用上升,毛利率-1.19% YoY;丽江景区在旅游市场整顿阶段表现稳固,实现收入9750万元,+2% YoY,表现优于同地区的的印象丽江,反映公司演艺项目团散结构更加平衡的优势;九寨沟千古情上半年表现强劲,实现营收4907万,+11% YoY,实现归母净利润1920万元,+27% YoY,公司预计受地震影响下半年九寨沟项目将受到较大影响。 六间房:上半年实现营收5.88亿元,+13%YoY,毛利率+0.49% YoY,实现净利润1.36亿元,估算同比+11% YoY。其中,4月六间房收购的灵动时空实现收入1929万元,实现净利润1371万元。 其他:上半年公司预收款中仍有1.3亿左右的策划费、设计费、节目制作费,主要与宁乡项目延迟至7月开业导致公司的轻资产业务收入未能在上半年确认所致。 期间费用率有所提升。公司上半年期间费用率较去年同期+1.45pct,主要因销售费用率+0.92pct,管理费用率较去年同期+0.5pct,财务费用略增0.02pct。 新项目的建设及剧目的策划和编创工作有序推进。公司上海、西安、桂林、张家界等项目建设均有序推进。其中,桂林项目于6 月23 日正式开工奠基;澳大利亚传奇王国项目的完整规划设计方案已经形成,项目被黄金海岸政府列入重大项目的审批通道。 维持买入评级。考虑九寨沟受地震影响,我们略下调2017-2019年EPS至0.82、1.05、1.09元,对应2017-2019 PE分别为23倍、18倍、18倍。参考同行业平均估值,给予2017年PE 30倍,6个月目标价24.6元,买入评级。 风险提示:自然灾害;异地项目推进不及预期;直播行业洗牌加速。
长白山 社会服务业(旅游...) 2017-08-15 13.87 20.91 59.13% 15.70 13.19%
15.70 13.19% -- 详细
事件:公司全资子公司“天池公司”将与“集团公司”和“景区公司”签订景区运营委托合同,期限3 年;公司参考过去经营数据,预计累计金额约1.65亿元。 “集团公司”是上市公司控股股东;“景区公司”是“集团公司”控股公司,因而此次关联交易合同是“景区一体化”的关键一步。合同具体内容包括景区服务运营和托管资产经营:(1)景区服务运营的管理费:门票收入在3 亿及以下,收入的22%;门票收入在3-5 亿之间部分,收入的27%;5 亿以上,超出部分的管理费提取比例为32%。今年以合同签署日开始计算,门票收入的45%作为管理费比例。(2)托管资产的经营管理费,以1200 万元为基数,以下提取毛收入的40%,超出部分80%。 海通测算收入增厚在10%-15%,短期利润增厚~5%;长期显示上市公司在集团影响力提升,协同性增强,利润弹性极大。 收入层面:(1)公司披露前3 年内的管理费合计约1.65 亿元,平均每年5500万元;即便2018-2020 没有任何增长,对应我们盈利预测2018-2019 年收入(原来预测:3.9/5.1 亿元)增厚10-15%。(2)我们测算2018-2019 年收入增厚13%。过程如下:以目前门票125 元/人,团客七折,散客全价,团散比假设6:4 计算,人均门票收入在103 元/人,2016 年客流218 万,景区公司门票收入约2.2 亿元。以每年CAGR~12%计算,2017-2020 年间收入为:2.5亿元/2.8 亿元/3.1 亿元/3.5 亿元。按照合同提取比例分别为5500 万元/6200万元/7000 万元/8000 万元,2018-2019 增厚13%左右。利润层面,我们假设2018 年运营成本5000 万(主要是景区运营管理人员配置),CAGR~5%,对应景区一体化的利润2017-2020 年分别有:510 万/920 万元/1500 万元/2200 万元;短期利润增厚~5%(2018-2019 年原来预测:1.1/1.5 亿元)。 客流健康增长,景区一体化长期协同效应显著,目标价21.03 元,上调评级至买入。 上半年客流平稳,根据长白山管委会数据2017/1-5 月客流30 万,yoy+17%;此次托管集团景区协同效应明显,我们测算公司在2017-2019 年间净利润约1.1/1.6/1.8 亿元,对应EPS 分别为0.40/0.60/0.66 元/股;参考同行业估值给予2018PE35 倍(冰雪旅游稀标的,且基数低成长性高,给予一定溢价),对应目标价21.03 元,买入评级。
凯撒旅游 社会服务业(旅游...) 2017-08-07 12.12 20.45 60.52% 13.46 11.06%
18.10 49.34% -- 详细
主营分拆:旅游服务、配餐、总部费用分别占利润总额70%、40%和-10%。 我们拆分2016年主营如下: (1)收入66亿元,旅游服务、配餐业务、租赁分别贡献57.8亿元、7.8亿元和6700万元,占比87%/12%/1%; (2)毛利润12亿元,旅游服务、配餐业务、租赁分别贡献8.2亿元、3.5亿元和3800万元,占比68%/29%/3%; (3)利润总额3.1亿元,经扣非调整实际3.6-3.7亿元之间,比较稳定的利润贡献结构是:七成来自旅游服务,四成来自配餐,总部消耗一成。 (4)净利润仅2.4亿元(凯撒同盛2.04亿元、配餐9170万元,总部费用4227万元),归母部分2.1亿元(少数股东权益主要来自配餐,大约2925万元),扣非实际归母约2.4亿元。 也因此,最后预测2017年利润3.8亿元,表观增速80%;实际需要考虑: (1)2016年扣非前的归母净利润实际约2.4-2.5亿元; (2)2017年投资收益约5000万元。则实际增速约3.3/2.4-1约37.5%。仍是中性估算。 全产业链的出境游商业模式集中探讨:直营渠道优势越来越突出。 凯撒旅游拥有全产业链运营模式,上游拥有丰富的内容资源,下游渠道端直营渠道十分强劲:按照接待人次计算,79%通过直接渠道获得;按照收入计算,85%通过直接渠道获得;按照毛利润计算,93%通过直接渠道获得;我们通过各国主要旅游集团渠道和利润率对比验证:渠道是决定高毛利率最主要的因素。目前凯撒全国实体网点完善,线上平台基础搭建完毕,蓄力待发。 出境游行业初期空间极大;邮轮旅游前景广阔,凯撒市场份额将占据1/4。 我们对凯撒同盛涉及到的一般出境和邮轮出境2大子行业进行深入研究,认为:投资于高成长性的行业并深耕,将会是凯撒成长壮大最重要的途径。 盈利预测和评级。 结合上述对目的地结构均衡和邮轮旅游爆发式增长的判断,我们对凯撒旅游的盈利预测相对市场更为乐观。根据模型测算,我们认为凯撒旅游在2017-2019年间归母净利润分别为3.8、5.5、8.8亿元,以总股本8.03亿股计算,每股价值分别为0.48、0.68和1.09元/股。参考同行业估值给予2018PE30倍,对应目标价20.45元,买入评级。 风险提示。宏观经济下滑风险;地缘政治风险;人民币汇率贬值风险。
峨眉山A 社会服务业(旅游...) 2017-07-06 12.58 16.50 67.00% 12.78 1.59%
12.78 1.59%
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事件:公司7月3日公告第五届董事会第八十一次会议决议通过《关于重新启动万年索道改造项目的议案》。 万年索道更新有利于提升公司索道万年片区客运能力,提高公司未来收入和盈利能力。万年索道于1994年建成,实际运营已20多年。由于该索道为90年代初的产品,运力有限,同时考虑设备老化,存在安全隐患,已不能满足《特种设备安全法》和《客运架空索道安全规范》的相关规定。此次改造完成后我们预计新万年索道的运力可由原来的1600人/小时提升50%至2400人/小时。 索道改造近年投入较大改造、绝对票价较低,存在提价的可能性。对比国内其他名山索道,公司索道绝对价格偏低。而公司在2010年之后对金顶、万年两座索道进行了多次升级和改造,共计投入资金2.58亿元(包含万年索道投入的9000万资金)。但自2009年3月提价后,公司始终未对索道进行提价,目前已经超过了3年的提价窗口期。综合以上信息,我们合理推测待万年索道改造完成后,索道票价存在提升的可能。 如果索道提价带来多少利润增厚空间?由于索道的代步作用非常突出,因此游客对索道提价的敏感性并不强。同时,索道运营成本相对较为固定,且索道提价并不需要提高任何成本,因此新增的收入将直接进入税前利润。根据我们的测算,未来索道票价提高1%,可增厚净利润1.53%。因此若提价20%,可带来30%的利润增厚空间。 维持买入评级。预计万年索道改造对索道整体游客量的影响幅度较小,且西成高铁较我们原先预计提早至今年10月1日开通,因此上调2017-2019年盈利预测至EPS0.40、0.43、0.50元,对应当前股价PE31、29、25倍。 此外,公司此次管理层变更释放的信号较为积极,若业绩出现改善,我们认为30倍以上的估值完全可以维持。综上,我们给予公司2018年30倍PE,根据前次报告中的两种情景假设,我们上调公司12个月目标价区间至12.6-16.5元,维持买入评级。 风险提示:突发事件、气候因素、外延扩张风险、国企改革存在不确定性。
中国国旅 社会服务业(旅游...) 2017-06-21 28.40 33.00 -- 30.84 8.59%
33.14 16.69%
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国内“旅游+免税”双龙头。“中国国旅”旗下国旅总社是国内规模最大、实力最强、享有国际盛誉的旅行社,是国内旅游行业第一品牌;同时,国旅全资子公司“中免公司”自2011年海南离岛免税业务成功运营,内生外延不断加速,向国际一流的免税运营商迈进。中国国旅自2011、2012年实现高增长以来收入增速逐渐放缓,2017年预算收入超预期,将扭转收入增长的局势。 成长空间持续释放的中国免税行业。近两年,随着国家政策的放开,包括离岛免税政策的四次调整以及进境免税店政策的出台,彰显国家鼓励国人海外消费回流的决心。中免公司作为唯一可在全国范围内开展免税业务的国有专营公司,在免税店与跨境电商的交易规模差距依旧很大情况下,成长潜力将持续释放。 中免集团正借着国家免税政策的东风,加速内生扩展外延。中免为公司贡献超95%的利润,是公司业绩的保障。免税收入中,三亚海棠湾离岛免税店贡献多半,在2016年上半年低基数的情况下,伴随今年铁路离岛免税政策的实施及周边高端酒店的开始营业,增速有望达到新的高度。自去年进境免税店招标以来,公司已中标6个机场免税店,占据机场吞吐量排名三、四、五的广州白云、成都双流和昆明长水机场。中标的首都机场T2标段和香港机场烟酒标段将逐渐释放业绩。 旅行社业务中国内旅游消费继续保持高速增长。2016年是“十三五”规划的开局之年,加快发展旅游业已成为当前我国的国家战略,竞争态势不断加剧,预计2017年国内旅游消费继续保持高速增长。国旅总社不断巩固入境游,大力发展出境游,积极拓展国内游,重点推进商务会奖旅游和自由行业务,加快布局海外签证中心,并与时俱进不断打造国旅在线旅游品牌电商。 未来发展--“旅游+免税”注入新活力。中旅集团与中国国旅存在一定的业务重合,为避免后续潜在的同业竞争,港中旅集团做出了相关承诺逐步减少双方的业务重合并最终消除,其中中国旅行总社和港中旅旗下的中侨免税店都存在与公司资源整合,协同发展的预期。中免入股日上如虎添翼,未来有望通过日上的低价渠道进货,大幅提高毛利率,强强联合后的议价能力也有所增强。新一届管理层免税背景增强,进一步驱动公司免税核心业务。 首次覆盖,买入评级。预计公司2017-2019年EPS分别为1.11、1.40、1.79元,目前股价对应PE分别为25.5、20.2、15.8倍,处于历史低位。参照同行业市盈率给予公司2017年30倍PE,6个月目标价为33元。 风险提示:免税政策落地不及预期;免税店招标具有不确定因素。
宋城演艺 传播与文化 2017-06-16 21.53 34.40 74.44% 21.55 0.09%
21.55 0.09%
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事件:公司6 月14 日公告,根据宜春市公共资源交易网于 2017 年 6 月 14日发布的“关于宜春市明月山旅游投资有限公司明月情景区项目一揽子服务电子化公开招标采购预中标公告”,宋城演艺发展股份有限公司及旗下全资控制的公司霍城宋城旅游发展有限公司为该项目的预中标供应商。 明月情景区项目费用总额为2.7 亿元,服务期限为10 年,预计于2018 年10月1 日试营业。合同内容主要包括两个部分:1)明月情景区项目一揽子服务:一揽子服务包括节目导演、规划方案设计、互动项目设计、品牌授权、开业筹备、开业活动;2)景区开业后的协助运营管理服务:采购方委托供应商对项目进行日常经营管理,管理费收取标准按项目门票年实际收入收取管理费。 (具体内容以成交供应商的响应文件为准)考虑明月情景区试营业时间为2018 年10 月1 日,本次轻资产项目的大部分费用结算进度应和宁乡相似。假设项目净利润率和听音湖接近,未来项目整体有望贡献净利润1.89 亿。 轻资产项目再下一城,未来五年每年两单轻资产项目可以预期。从速度上看,随着试水成功的第一单宁乡项目于今年完成,积累的经验将使公司未来轻资产项目有能力由每年承接一单提升至每年两单。从可布局的空间上看,目前全国34 个省级行政区,公司在其中10 个行政区已有轻重资产项目。由于新的轻资产项目需要避免和已有项目之间产生直接竞争,因此若未来五年,公司每年再落地两单轻资产项目,则剩余24 个省级行政区的空间是完全足够容纳的。从费用规模上看,宁乡项目已经给宋城轻资产项目定下基调,未来若有再落地的新项目,我们预计费用规模不会低于2.5 亿元。 上调盈利预测,维持买入评级。我们将新公告的明月景区的费用收入纳入盈利预测,上调2017-2019 年EPS 至0.86、1.09、1.14 元,对应2017-2019年PE 分别为25X、20X、18X(定增事项存在不确定性,故暂不考虑摊薄)。 参考同行业平均估值,给予2017 年PE 30-40 倍,6 个月目标价25.8-34.4元,买入评级。 风险提示:自然灾害等不可抗力;重资产项目推进不及预期;轻资产项目推进不及预期;直播行业洗牌加速。
峨眉山A 社会服务业(旅游...) 2017-06-12 12.17 16.50 67.00% 12.86 5.67%
12.86 5.67%
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对标黄山,同也不同。虽然公司在景区质地、公司治理结构、收入结构上同黄山旅游极为相似。但在后天上的分化,尤其是2016年黄山旅游在管理层变更后进行的变革,导致二者的市值差距逐渐拉开。 管理层完成新老更迭,借鉴黄山经验,机制改善有望提升盈利能力。公司新董事长上任不足两月即迎来高管团队变更,释放强烈改革信号。从新上任领导简历看,皆年富力强,且既有政府从政经历,亦有公司内部提拔的业务骨干。借鉴黄山的变革路径,我们认为公司在管理层变更后,有望在毛利率提升、费用优化、薪酬激励机制改革、索道提价等方向上发生积极变化,盈利能力有望提升。 交通进一步改善、索道提价和景区扩容存预期,公司未来业绩弹性较大。受客观因素影响,公司2016年游客基数较低。而今年成绵乐客专提速及年底开通的西成高铁,将为公司未来三年游客增速反弹提供保证。此外,若索道提价、景区扩容等事项进展顺利,预计公司未来的业绩弹性也十分可观。 维持买入评级。两种情景假设下,我们预计公司2017-2019年EPS分别为0.35、0.39、0.46元和0.49、0.55、0.61元。通过分析国内外自然景区公司的估值情况,我们认为30倍的动态市盈率在正常情况下是比较常见的,且公司此次管理层变更释放的信号较为积极,若业绩出现改善,30倍以上的估值完全可以维持。综上,我们给予公司2018年30倍PE,在两种情景假设下,12个月目标价11.7-16.5元,维持买入评级。 风险提示:自然灾害等不可抗力;管理层变更带来的改善不及预期;索道提价等事项进展存在不确定性。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名