业绩总结:公司发布18年一季报,实现营业收入46.6亿元,同比增长20.4%;实现营业利润3.6亿元,同比减少7.1%;实现归母净利润2.9亿元,同比减少6.8%,受18年补贴政策退坡影响,过渡期补贴仅为17年标准的0.7倍,因此造成短期内盈利能力大幅下降。 补贴过渡期竞争格局混乱,公司新能源274%增速略低于行业增速,传统车负增长11.4%。公司Q1累计产销客车10411辆、9956辆,分别较去年同期增长11.5%和3.2%。根据电动资源网数据,公司Q1新能源客车销量1841辆,同比增长274%,低于行业320.7%增速,占比21.4%,较17年减少2.2pp,我们测算公司传统车销量8115辆,同比减少11.4%。新能源客车行业在2018年一季度实现销售8607辆,同比增长320.7%,其中新能源公交车8198辆,占总销量95.2%,同比增长308.7%,宇通21.4%市占率排名第一;比亚迪1138辆,占比13.2%;厦门金旅和厦门金龙分列第三、第四,销量分别为920辆与727辆,占比分别为10.7%和8.4%。 盈利能力下降,预计后续将逐步改善。Q1收入46.6亿元(+20.4%),由于受补贴退坡政策影响,公司大部分客户的新能源车辆支付价格延续去年订单价格,因此退坡部分主要有公司及上游承担,导致盈利能力下降,Q1毛利率22.7%,环比-4.5pp、同比-1.3pp;净利率6.4%,环比-2.3pp、同比-2.1pp,单季度毛利率、净利率均处于2015年以来最低水平。三费率17.2%,环比+1.3pp、同比+0.4pp。根据我们的模型测算,预计公司Q1新能源客车毛利率22%,整体销售均价52.4万元左右,较17年64.5万/元的均价下降19%左右。随着18年新订单执行新价格、上游降本、产品配置升级等因素,我们认为产品均价、毛利率均会逐步提升。 研发实力卓越,6月补贴正式实施期后,公司1.21倍补贴车型优势明显。根据第三批新能源推荐车型目录,我们对宇通获批的14款车型进行补贴系数进行分析,其中6款车型可以获得1.21倍,占比43%,比亚迪1.21倍车型占比33%,其余主流车厂暂未有1.21倍车型,因此进入补贴正式实施期后,公司有望借助高于标准补贴金额10-21%的优势占据更高市场份额。 国家加快发放补贴款,大大改善公司现金流及计提压力,公司有望恢复至高分红率时代。公司于4月份收到16年第二批58.6亿补贴款,加上此前6.8亿,合计65.4亿,我们预计18年将收到16年剩余约35亿补贴金额,以及小部分17年53.4亿补贴款。因此公司现金流及应收款计提压力大大缓解,公司有望恢复至15-16年高分红率时代(15-17年分红率分别94%、55%、35%,2017年是经营性现金流净额-17亿元,近十年以来首次出现负经营性现金流净额)。 盈利预测与投资建议。随着新接订单增多、补贴正式期后依靠1.21倍车型优势,公司单车价格、毛利率、份额有望逐步提升,预计2018-2020年EPS分别为1.85元、2.13元、2.35元,对应PE分别为12倍、10倍、9倍,维持“增持”评级。 风险提示:新能源客车推广或不及预期;新能源客车运营出现事故对行业产生重大不利影响。

事件:控股股东中鼎集团拟面向合格投资者非公开发行不超过20亿元人民币的可交换公司债券。中鼎集团累计直接持有公司股份5.6亿股,占公司总股本的45.6%,累计已质押的股份数为2.6亿股(含此次可交换债所需质押的1.8亿股),占公司总股本的比例为21.2%。 可交换债券为偏债型,结合股价处于3年低位,大股东3.2亿元的增持成本价为19.3元/股,我们认为公司此次发行可交换债并不意味变相减持。根据wind数据显示,公司近3年、5年PE(TTM)中枢为33倍、30倍;PB(TTM)中枢为4.9倍和4.5倍;17年PE为18倍、PB为2.6倍,我们预计18年PE为15倍;自17年7月份以来,大股东累计增持公司股票3.2亿元,成本均价为19.3元/股,高管累计增持1500多万,成本均价为15.4元/股,因此我们认为此次发行可交换债并不意味变相减持。 公司年报披露信息可读性大大改善,13-17年内生增速16%。公司过往持续保持对外并购,包括2012年以前市场导向并购(美国市场渠道)、12-16年技术导向并购(欧洲高端密封减震技术)以及16年至今的战略导向并购(新能源、汽车电子),公司17年年报详细披露收购子公司的业绩情况,17年利润扣除TFH、WEGU、KACO、AMK并表4.2亿业绩后,公司原有主业业绩达7亿(还不包括公司划转给并购标的的子公司),相对于2013年,公司4年复合内生增速超过16%,比同期福耀玻璃剔除财务费用后13%营业利润复合增速更高。 围绕橡胶件主业,整合全球优质资产,主业协同,核心产品共振。公司以“鼎湖”密封件和特种橡胶件起家,2011年以来开启全球整合之路,从开始的客户销售渠道整合到目前围绕橡胶件优质资产整合,目前旗下已经具备KACO、WEGU、TFH等全球汽车橡胶件细分龙头资产。公司10年以来毛利率维持在28-32%左右,加权平均ROE大约16%,管理的深度融合和高端产品导入的逻辑得以验证,公司16年底收购德国AMK公司,战略布局空气悬架和转向伺服系统,单车配置量弹性巨大。 战略收购AMK,空气悬架产品成熟,弹性巨大。AMK具备低功率、中功率、高功率多产品组合,应用场景覆盖2角落、4角落空气悬架系统,目前配套车型主要覆盖宝马X5/X6、奔驰S级/M级/R级、捷豹路虎XJ/XF/RangeRover等。空气悬架为汽车品牌高端化的象征,目前主流厂家仅为大陆康迪、AMK等少数企业,我们预期未来3年AMK产品有望导入国内,价格由2万元降至1万元,有望迅速推广至国内自主品牌市场,为公司带来较大的业绩弹性。公司近日公告成为捷豹路虎MLA平台空气悬挂系统产品的批量供应商,生命周期预计销售额2.5亿至3亿欧元,此外未来有望拿下保时捷、宝马空气悬架项目。 盈利预测与评级:预计2018-2020年EPS分别为1.07元、1.25元、1.5元,对应估值分别为15倍、13倍、11倍。公司围绕主业整合进入业绩释放期,通过空气悬架切入汽车电子,未来成长轨迹明确,我们给予公司18年20倍PE,对应目标价21.4元,首次覆盖,给予“买入”评级。

事件:公司发布2017年报,报告期内实现营业收入800.1亿元(yoy+1.9%),实现归母净利润71.4亿元(yoy-30.6%)。 长安福特销量下滑,部分车型官降导致投资收益大幅下滑。长安福特17年销量仅为82.8万辆(yoy-12.3%),主力车型锐界、翼虎销量分别下滑14%、20%,翼虎于17年4月官降1-1.5万元,双重原因导致长安福特17年整体投资收益仅为60.9亿元(yoy-33%)。2018年1月,长安福特再次宣布官降,锐界部分车型官降2-3万元,翼虎部分车型降价1.5-2万元,预计对单车盈利能量有所影响,但4月初同时发布全新福克斯车型,新增8AT、LED大灯组、高流畅snyc3中控系统等高性价比配置,轴距加长54mm,内饰重新设计,新款火爆上市有望拉福特总体销量提升。我们预计18年长安福特业绩将见底,预计19年锐界车型换代和林肯高端品牌导入将迎来转折点。 自主品牌受到商用车事业部拖累,表现不及预期。长安自主17年实现销量116万辆(yoy-7%),整车业务毛利率为13.3%,同比下降4.6pp,受到商用车事业部拖累,长安自主品牌盈利不及预期,但核心产品CS系列(CS15/35/55/75/95)SUV表现可嘉,全年累计销售55.4万辆(yoy+20.4%),其中CS55于17Q3上市以来,月均销量超过1.6万辆,10月25日睿骋CC轿跑正式发布,月均销量超过4900辆,设计语言年轻化获得良好反应。长安汽车早于2016年正式启动“模块化、平台化、家族化、通用化”研发战略,2017年4月发布“生命动感、智色双旋”设计理念,目前公司已与百度、阿里、蔚来在智能网联、新能源汽车携手发展,我们预计18年将迎来自主产线的加速迭代,厚积薄发,后来居上可以期待。 低估值、高股息,建议关注低价筹码和车型周期反转的机会。公司今年仍然维持30%分红率,股息率超过4%,18年PE仅7倍,PB仅1倍,合资品牌将于19年迎来较强的产品周期,自主品牌车型产品力逐渐改善,业绩增长有望重回正轨。 盈利预测与投资建议。我们预计公司2018-2020年EPS分别1.58元、1.78元和2.14元,对应PE分别为7倍、6倍、5倍。维持“买入”评级。

事件:公司发布2017年报,报告期内实现营业收入219.3亿元(yoy +35.5%),实现归母净利润7.3亿元(yoy +41.1%),总体毛利率为22.2%,同比提升2.8pp。 核心SUV产品销量高增长,旧产品线主动收缩。公司17年SUV产品线销量达18.9万辆,同比增长117%,占整车总量的46%(16年仅为23%),风光580和风光S560产品切换顺利,拉动公司平均单车价值量向上。公司主动收缩MPV和微车产品线,产能改造为SUV产品线扩展创造空间。公司全年共计提2亿资产减值损失,主要原因为老旧产线的减值处理和新能源地方补贴的计提。 现金牛产品定位清晰,毛利率提升,费用率降低,产品力彰显。公司17年整车业务毛利率为21.2%,同比提升2.7pp,全年整体费用率提升0.36pp,其中销售费用率下降0.58pp,管理费用提升1pp,主要由于渠道效应显现和研发投入的加大。我们认为公司成功的核心在于产品的精准定位,公司目前主打10万元左右价格带的经济型7座SUV,3-4线城市经销商布局完善,不用增加过多的销售费用就能将爆款产品推向市场。我们预计公司未来将会逐渐补齐5座SUV产品线,增加智能化配置,持续拉动公司现金牛产品增长。 高端新能源乘用车业务有望再造小康,目前已发布电驱动系统。公司战略重心已全部向新能源倾斜,目前已经完成产业闭环布局:打造重庆金康新能源公司作为新能源乘用车和三电系统的国内工厂;拿到新能源乘用车生产资质;在硅谷设立研发中心SF Motors;收购美国AMG汽车工厂;收购InEVit公司三电系统和电池pack技术;原TSLA技术总监马丁团队整体入驻。公司已于3月底在硅谷发布SF motor电驱动系统和SF5、SF7两款纯电动SUV,产品覆盖了100kw-400kw的动力范围,可实现3秒内0-100公里加速。公司励精图治打造高端新能源乘用车,打造“百姓版”特斯拉,我们预计整车将于19年实现量产,未来新能源业务有望为公司带来较大业绩弹性,再造小康。 盈利预测与投资建议。我们预计公司2018-2020年EPS分别为0.95元、1.1元、1.3元,对应PE分别为19倍、16倍、14倍。维持“增持”评级。 风险提示:汽车行业增速放缓;新能源车发展不及预期。

业绩总结:公司2017年全年实现营业收入19亿元,同比增长30%;实现营业利润3.6亿元,同比增长21.7%;实现归母净利润2.9亿元,同比增长17.2%;每10股分配现金股利人民币2.8元(含税),现金股利支付率61%;加权平均ROE达18.1%(+0.6pp),整体业绩基本符合预期。l全年业绩基本符合预期,优质客户资源保证收入增速远优于行业情况。17年国内乘用车产销2481万辆和2472万辆,同比增长1.6%和1.4%,公司营业收入达19亿,同比增长30%,收入增速远高于行业增速,充分展示了公司优异的市场开拓能力,公司拥有优质的客户资源,其中整车厂客户主要有:大众、保时捷、宝马、戴姆勒、福特、捷豹路虎等国外整车厂;一汽大众、宝马、长安福特、广菲克、日产、本田、丰田等合资品牌整车厂;长城、吉利、一汽轿车、广汽乘用车等国产品牌整车厂;一级座椅厂客户主要为安道拓(原江森自控)、李尔集团、佛吉亚、麦格纳、泰极、丰田纺织、德尔塔等国际知名座椅厂商。 年降确认时点、原材料及国产客户降低盈利能力,同期高基数导致Q4增速放缓。公司归母净利润2.9亿,同比增长17.2%,低于收入增速,主要是产品毛利率下降2.6pp至33%所致。Q4单季度收入、归母净利润增速分别为18%和3%,主要是同期基数较高,Q4毛利率、净利率分别为31.4%、13.1%,处于14Q3以来最低水平,我们认为毛利率下降主要受部分产品17年年降统一在Q4确认、原材料价格上涨、国产品牌客户拓展(毛利率降低)等因素影响。公司国内收入15.7亿元(+27%)、国外收入2.3亿元(+32%),国外毛利率下降6.3pp至41.5%,主要是欧洲继峰收入扩大而毛利率较低所致。 各产品价值量逐步提升。分产品看,头枕收入9.1亿元(+27%)、毛利率34.4%(-2.6pp)、ASP为41.2元(+5.9%);座椅扶手收入6亿元(+30%)、毛利率34.9%(-2.4pp)、ASP为138.2元(+1%);支杆收入1.4亿元(+20%)、毛利率40.3%(+0.05pp)、ASP为9.9元(+3.6%)。 推荐逻辑:1)客户优质且增长确定性高(18-19年宝马、一汽大众、吉利领克、长城wey和广汽带来增长确定性);2)头枕/扶手竞争格局良好,A股稀缺标的更具投资价值;3)大股东持有格拉默25.5%股权,为公司技术提升、市场扩张奠定基础;4)17年底设立美国子公司,开始与美国福特、通用同步设计,有望开拓北美市场。 盈利预测与投资建议。由于国产品牌、海外工厂毛利率较低,我们下调盈利预测,预计2018-2020年EPS分别为0.57元(0.63元)、0.71元(0.79元)和0.84元,三年归母净利润增速22%,按PEG1倍给予公司19年22倍估值,对应目标价15.62元,维持“买入”评级。 风险提示:上游原材料价格或进一步上涨,乘用车市场增速或不及预期的风险;汇率波动风险。

事件:公司发布18年一季报,实现营业收入 7亿元,同比增长 17.6%;实现营业利润8541万元,同比增长58%;实现归母净利润7463万元,同比增长45%;扣非归母净利润7756万元,同比增长60%。公司预计18年上半年归母净利润达1.1亿至1.4亿,同比增长20%-50%。 毛利率、净利率同比分别提升1.4pp、2pp,环比分别减少2.1pp、增加2.4pp。 公司经过多年战略调整,市场结构和产品结构均得到优化,中高端产品销售占比增加,Q1毛利率28.2%,同比增加1.4pp,环比减少2.1pp,我们认为主要受原材料价格Q1上涨因素影响(镍、生铁)。净利率同比、环比均提升2pp 以上,主要是三费率下降的原因,Q1三费率15.4%,同比、环比分别减少1.5pp、3.6pp,处于五年来最低三费率水平,我们预计随着公司规模效应的发挥,三费率有望维持在15-16%的合理水平。公司资产较重具有高弹性,产能利用率提升可以显著拉升毛利率。涡轮增压器车型渗透率持续提升、新能源汽车快速上量分别带动公司涡壳、高端排气歧管,以及电子水泵的放量,公司毛利率有望维持在28-30%的合理水平。 经营目标靠谱,内生持续高增长可期。公司16年、17年归母净利超额完成年初计划目标的135%和151%。公司2018年计划实现营业收入32亿元,归属于上市公司股东的净利润3亿元,我们认为依靠公司持续高研发投入(研发比例6.4%)、资产较重的利润高弹性属性,内生持续高增长可期。 推荐逻辑:公司主业经营扎实,水泵、排气歧管产品国内市占率分别位居第一、第二;毛利率水平快速提升,未来高端产品如电子开关水泵、涡壳等占比进一步提升,良品率提升、规模效应发挥将显著提升公司毛利率水平;产能充足,利用率提升迅速释放业绩,公司各类产品产能充足,后续几年无须大的资本开支,产品上量将迅速提升盈利能力;外延发展实现业绩、估值齐飞。 盈利预测与投资建议。公司预计18年上半年归母净利润达1.1亿至1.4亿,同比增长20%-50%。我们预计18-20年EPS 分别为0.93元、1.11元、1.33元,未来三年CAGR 达22%,维持“买入”评级。 风险提示:涡轮增压器壳体增速及毛利率提升或不及预期;传统水泵类业务或下滑的风险;汇率波动或带来的风险。

业绩总结:公司发布17年年报,实现营业收入332亿元,同比减少7.3%;实现营业利润36亿元,同比减少18.3%;实现归母净利润31.3亿元,同比减少22.6%;每10股分配现金股利人民币5元(含税),现金股利支付率35.5%;加权平均ROE达22.5%(-9pp),整体业绩基本符合预期。 受补贴政策、会计计提、财务费用影响,业绩首次出现负增长,但依然显著优于行业。公司全年累计实现客车销售67268辆(-5.2%),其中新能源客车销售24230辆(-8.5%),营业收入332.2亿元(-7.3%),归母净利润31.3亿元(-22.6%),上市以来归母净利润首次出现负增长,主要原因:1)补贴政策调整,公司新能源客车平均补贴减少15.6万元,16年抢装引起透支采购,导致17年大中型新能源客车实现销量85484辆(-20%);2)3万公里运营的资金拨付周期,导致17年利息支出3.3亿元(+279%),应收账款坏账准备计提5.1亿元(+40.4%)。公司业绩首次出现负增长,但依然显著优于行业。经测算,公司整体均价46万元/辆(-4%),其中传统客车均价35万元/辆(+2%)、新能源客车64.5万元/辆(-7.7%)。 我们测算预计18年应收国补可转回1-3.6亿元。公司17年新能源客车国补金额53.4亿,占新能源客车收入比例33.3%,17年末应收国补115.6亿(不包括已办的应收国补保理31.5亿),已计提坏账9亿。我们预计16年及以前的应收国补为62.2亿,假设18年全部收到,计提可转回6.22亿,结合17年-18年转回/新增的坏账计提,我们预计18年财报中,应收国补可转回1-3.6亿元。 新能源单车均价下降金额仅为补贴下降金额的24-35%,下游提价、产品升级效果明显。17年公司新能源客车均价64.5万/辆(减少5.3万元、-7.7%),补贴21.5万/辆(减少15.6万元、-42%)。单车均价下降金额仅为补贴下降金额的24-35%,表明公司通过下游提价、产品升级较好地减少补贴下降的影响。 17年新能源市占率提升3.7pp至23.6%,整体市占率35.4%,持续提升空间依然广阔。根据工信部产量数据,公司新能源客车产量24722辆,市占率23.6%,较15-16年分别提升6pp和3.7pp,我们认为随着补贴逐步退出,行业洗牌加速,利于龙头依靠强劲综合实力提升市场份额。17年公司在大中型客车总体市占率35.4%(+2.9pp),因此国内新能源客车提升空间依然广阔。 海外销量增长18%,占公司销量比重12.5%、收入比重15.8%,海外市场注入增长动力。17年国内大中型客车出口20666辆(+11.3%),公司海外销售8412辆(+18%),高于行业增速7pp,我们预计随着亚非拉公共交通设施改善、欧盟新能源客车需求增强趋势下,海外市场将为公司再次注入增长动力。 18经营目标收入增速2.4%。受新能源汽车补贴政策及行业总体需求大幅下滑影响,公司2017年359亿收入目标完成率为93%,18年公司收入计划为340亿元(+2.4%),成本计划为249亿元,费用计划为52亿元。 盈利预测与投资建议。受补贴政策调整影响,客车行业下滑较为明显,我们下调盈利预测,预计2018-2020 年EPS 分别为1.85 元(2.11 元)、2.13 元(2.39 元)、2.35 元,对应PE 分别为12 倍、10 倍和9 倍,维持“增持”评级。 风险提示:新能源客车推广或不及预期;新能源客车运营出现事故对行业产生重大不利影响。

业绩总结:公司发布17年年报,实现营业收入715.7亿元,同比增长44.8%;实现营业利润118亿元,同比增长72%;实现归母净利润107.9亿元,同比增长71.5%;每10股分配现金股利人民币4.3元(含税),加上中期每10股1元现金红利,全年现金股利支付率35.1%;加权平均ROE达21.5%(+6pp)创历史新高,整体业绩符合预期。 承压奋进,产销增速高于行业18pp,业绩逆势再创新高。集团汽车产销首次突破200万辆,同比增长均21%,高于行业增速约18pp,市占率提升至7%。其中自主品牌销量突破50万辆,同比增长36%;日系、欧美系企业全面向上,与自主系三足鼎立格局日益巩固。集团连同合营、联营公司共实现营业总收入约3398亿元,同比增长约23%。合并营业总收入约715.8亿元,同比增长约44.8%;归属于母公司所有者的净利润约107.9亿元,同比增长约71.5%。截至17年末,集团总产能为198万辆/年,在建产能101万辆/年,销售门店2719家。研发投入30亿,占营收4.2%,研发资本化率83.5%。Q4单季度收入200亿元(+32.7%),毛利率22.6%(同比+3.8pp、环比-1.6pp),与16年类似,公司年底三费率、资产减值损失较大,导致Q4单季度归母利润只有18.2亿元。 自主品牌销量增长36.7%,毛利率22.2%,强劲势头不减。公司自主品牌产销量分别大幅增长34.4%和36.7%,其中传祺GS4(上市两年多累计销量将近80万)、GS8(累计销量过万)持续畅销,17年新推出GS3和GS7,进一步丰富自主品牌明星产品组合。自主乘用车业务毛利率提升1.7pp至22.2%。新能源乘用车销售5246辆,单车收入13万元,单车补贴2.4万元,自主品牌将向合资公司输出技术和产品,其中广汽三菱“祺智”车型已于12月19日成功下线,有望增强应对双积分政策的能力。 四大合资车企全面盈利。集团投资收益约为83.28亿元,较上年同期增加约24.80亿元,其中合营企业利润67.4亿(+43.8%)。广本收入920亿(+21%)、销量70.5万辆(+10%)、预计利润59亿(+47%);广丰收入604亿(+5%)、销量44.2万辆(+5%)、预计利润49亿(+8%);广菲克收入315亿(+31%)、销量20.5万辆(+40%)、预计利润9.3亿(+123%);广三菱收入171亿(+75%)、销量11.7万辆(+110%)、预计利润7.7亿(同期亏损5亿)。合资车企盈利提升主要受益于高端车型畅销及产业协同效益增强。 十三五目标展宏图。公司力争“十三五”期末实现汽车产能300万辆,产能利用率达到80%。18年公司计划推出17 款全新及改款车型(5 款自主、12 款合资),包括6 款全新车型GM6、GS4(EV)、讴歌RDX、C-HR、广三SUV、广菲克7 座K8;3 款换代车型雅阁、凌派、GS5。公司预计18 年产销同比增长10%,17 年实际完成计划产销目标的110%。 盈利预测与投资建议。预计公司2018-2020年EPS分别为1.85元、2.31元和2.79元,对应PE为12倍、9倍和8倍,考虑公司未来三年业绩复合增速达到24%,维持“买入”评级。广汽集团(2238.HK)收盘价14.46港元(11.62元人民币),18-20年PE为6倍、5倍和4倍,建议积极关注。 风险提示:新推车型产品销量或不及预期;合资车型产品导入进展或不及预期。

事件:公司发布17年年报,实现营业收入26.7亿元,同比增长28%;实现营业利润2.8亿元,同比增长191%;实现归母净利润2.4亿元,同比增长124%。每10股分配现金股利人民币3元(含税),现金分红率41%。与此前业绩快报基本一致。 规模效应显著提升毛利率3.9pp至28.6%;歧管、涡壳销量同比增长31%和62%;水泵、歧管ASP提升8%和7%。受益于严格的排放和油耗标准促进了涡轮增压市场的发展,以及2017年商用车市场火爆行情,公司排气歧管、涡壳产品持续放量,公司资产较重具有高弹性,产能利用率提升可以显著拉升毛利率。水泵、歧管、涡壳销量分别为774万支(+3.6%,份额第一)、551万支(+31%,份额第二)、107万支(+62%),17年原材料价格上涨前景下,公司产品结构上移推动单价提升,水泵、歧管单价分别为146元(+8%)、184元(+7%),毛利率达到31%(+4.3pp)、28%(+3.4pp),涡壳单价354元(-0.4%),毛利率24.5%(+5pp)。涡轮增压器车型渗透率持续提升、新能源汽车快速上量分别带动公司涡壳、高端排气歧管,以及电子水泵的放量,继续看好公司涡壳产品毛利率提升。Q4单季度收入7.6亿(+21.4%),毛利率30%(同比+2.3pp、环比-0.3pp),由于年底销售费用率和管理费用率提升,因此净利润率环比减少3.8pp至8.4%。 经营目标靠谱,内生持续高增长可期。公司16年、17年归母净利超额完成年初计划目标的135%和151%。公司2018年计划实现营业收入32亿元,归属于上市公司股东的净利润3亿元,我们认为依靠公司持续高研发投入(研发比例6.4%)、资产较重的利润高弹性属性,内生持续高增长可期。 外延汽车核心部件实现业绩、估值齐飞。公司2011年上市以来没有实施过增发股权收购资产,限制公司估值提升,因此我们预计公司有望通过成立产业并购基金或外延并购方式来寻求升级转型,开拓新业务,实现业绩及估值齐飞。 推荐逻辑:公司主业经营扎实,水泵、排气歧管产品国内市占率分别位居第一、第二;毛利率水平快速提升,未来高端产品如电子开关水泵、涡壳等占比进一步提升,良品率提升、规模效应发挥将显著提升公司毛利率水平;产能充足,利用率提升迅速释放业绩,公司各类产品产能充足,后续几年无须大的资本开支,产品上量将迅速提升盈利能力;外延发展实现业绩、估值齐飞。l盈利预测与投资建议。预计18-20年EPS分别为0.93元、1.10元、1.32元,未来三年CAGR达22%,维持“买入”评级。 风险提示:涡轮增压器壳体增速及毛利率提升或不及预期;传统水泵类业务或下滑的风险;汇率波动或带来的风险。

大投资,大规划,看好未来发展前景。项目规划用地面积约240亩,一期用地约104亩地,二期用地约136亩地,项目总投资约12亿元,为公司历年来最大规模的项目投资。一期工程预计在24个月内完成项目建设并投产;二期在2019年开工建设。一期计划投入两条标准产能400吨/年的车用轻型复合材料生产线,以及两条碳纤维生产线;二期计划投入四条轻量化制品生产线和四条碳纤维生产线,以上产能规划也是公司历年之最。 项目意义重大,与吉利全方位合作拉开序幕。公司本次的投资设厂,将进一步加强与吉利汽车在新能源、新材料、轻量化上广泛而深入的合作。项目的实施将为海源机械和吉利汽车带来双赢结果,吉利将获得稳定的轻量化零部件供给支持,有利于新能源业务的开展,海源也会获得更多的销售渠道,有利于轻量化业务快速做大做强,为成为国内领先的轻量化材料龙头打下坚实基础。 成本涨价与出货延迟影响短期业绩,不改长期增长趋势。受国家污染防治政策影响,北方地区建筑及基础设施工程大面积停工,使得公司在北方地区建筑轻量化制品订单供货时间有所推迟,另外,大宗商品原材料价格在2017年下半年以来增长较多,使得公司2017Q4的采购单价环比增长20%左右。原材料价格波动及订单供货时间推迟使得公司2017Q4经营业绩较2017Q3有所下降。 盈利预测与评级。结合公司2017年业绩快报预测,我们下调公司2017-2019年EPS的预测,分别为0.03元(0.12元)、0.37元(0.42元)、0.71元(0.80元),对应PE分别为592倍、46倍、24倍,考虑行业空间以及公司业绩后续的高增长潜质,我们给予公司2018年50倍估值,对应目标价18.5元,调整为“增持”评级。 风险提示:碳纤维产品推广或不及预期;车市持续低迷,产销量或不及预期。

业绩总结:公司2017年全年实现营业收入187亿元,同比增长12.6%;实现利润总额36.8亿元,同比减少6%,主要受人民币升值影响,汇兑损失3.9亿元(16年汇兑收益4.6亿元),若扣除汇兑影响,17年利润总额同比增长17.5%;实现归母净利润31.5亿元,同比增长0.14%。每10股分配现金股利人民币7.5元(含税)。汇兑损失加剧(超过我们1.8亿损失的预测)、福耀北美盈利低于预期,总体业绩低于我们预测。 全球车市疲软,经营增速有所回落,Q4影响进一步加剧,逆势增长难能可贵,凸显龙头风险抵御能力。公司17年收入187亿元,增速12.6%,较16年22.5%增速有所回落,Q4单季度公司收入53亿(+5.7%),增速明显回落,我们认为主要受全球汽车产量增速放缓影响,17年全球汽车产量9730万辆(+2%,-3pp),Q4单季度汽车景气度进一步下滑,其中中国-0.4%、北美洲-5%,因此公司全年依然取得12.6%的收入增速、42.8%(-0.3pp)的稳定毛利率、可控的销售及管理费用率20.7%(-0.8pp),彰显了龙头抵御风险的能力。 汇兑影响长期存在,不影响公司经营价值,剔除汇兑影响利润增速17.5%。公司17年汇兑损失3.9亿元(16年收益4.6亿元),若扣除汇兑影响,17年利润同比增长17.5%。目前公司持有美元计价净资产折合人民币约47亿元,我们认为汇兑影响对报表利润产生的波动长期存在,但并不影响公司经营价值。 量价齐升逻辑彰显绝对竞争优势,销量增长6.3%、ASP提升4%、全球份额增加0.7pp至23%。经我们测算,公司ASP达到158.6元,增长4.1%(17年较12年CAGR增长3.9%),全球份额(含配套和配件)约23%(+0.7pp)。 l 福耀美国收入增长230%,实现508万净利润,盈利能力低于预期,但已处于加速改善通道。相较于16年营业收入1亿美元、净利润-4161万美元;以及17H1的营业收入9.1亿元(人民币,下同),营业利润-7555万元,净利润-4795万元,福耀美国经营及盈利能力处于加速改善通道中,17年全年收入21.5亿(预计销量200万套以上),营业利润-93万元,净利润扭亏为盈,实现508万元盈利。福耀俄罗斯继续亏损,预计较16年3000万元亏损大幅收窄。 十年“优质奶牛型”企业,业界标杆。公司现金实力雄厚,扩张、分红两不误,;作为全球产量第一的汽玻企业,18年资本支出40亿元,资本开支节节升奠定成长基石;17年现金分红率60%,自2010年以来平均现金分红率达到62%;我们统计分析A股上市5年以上的汽车公司(约130家),福耀玻璃在十年周期称雄“优质奶牛型”企业,10年经营现金流净额为正、9年投资现金流净额为负(09年处置海南建筑浮法玻璃导致为正)、9年筹资现金流净额为负(不考虑15港股发行融资、16年低息发超短融债/获取投资理财高收益),“优质奶牛型”企业堪比“茅台”。 盈利预测与投资建议。预计全球车市增速放缓,我们下调盈利预测,预计公司2018-2020年EPS分别为1.52元(1.64元)、1.81元(1.93元)和2.05元,三年扣除汇兑影响后归母净利润增速约14%,8年平均分红率62%,十年现金流称雄“优质奶牛型”企业,堪比“茅台”,维持“买入”评级。 风险提示:原材料价格上涨及汇率波动或带来风险、海外产能释放或不达预期。

事件:公司发布公告,拟以自有资金3亿元人民币在重庆两江新区投资建设生产基地,用于汽车零部件生产研发项目。 新增某企业控股合资,拓展乘用车中控台、商用车座椅/内饰总成业务成亮点。项目内容:公司与重庆两江新区管委会签署了《投资协议》,公司拟以自有资金3亿元人民币在重庆两江新区投资建设生产基地,用于汽车零部件生产研发项目,其中5000万元将用于注册设立子公司,项目拟用地74.4亩。项目包含四个子项目:(1)继峰股份研发中心:主要用于商用车座椅、乘用车中控、商用车内饰总成的研发。(2)继峰股份制造中心:主要服务于继峰股份研发中心,用于设计、制造继峰股份研发中心所研发的商用车座椅、乘用车中控和商用车内饰总成等相关的零件。(3)继峰合资生产基地:乙方新增对两江新区内某企业进行控股合资,并在其原生产体系上技术升级扩充产能。(4)继峰股份生产基地:乘用车中控台、商用车座椅以及内饰总成的生产基地。我们认为公司对某企业进行控股合资,可以快速助力公司打开重庆市场(重庆地区是国内重要汽车产业集群基地);根据格拉默公告,公司现持有格拉默25.5%股权,乘用车中控台、商用车座椅/内饰总成均为德国格拉默优势产品,借助格拉默的产品技术优势,可以迅速帮助公司开拓新业务,为公司拓展西南地区市场奠定基础。 实施限制性股票激励,激励计划占总股本1.63%,激励总量可观;其中20%的高比例预留可以形成二次激励,授予价格6.11元/股。12月5日,公司发布激励计划,限制性股票数量为1,023.86万股,占公司总股本的1.63%。其中首次授予限制性股票819.09万股,预留204.77万股,预留部分占本激励计划草案拟授予限制性股票总数的20%,我们认为20%预留比例高于一般公司的激励计划预留比例,有望后续再次形成良好的激励效果。首次计划涵盖董监高6人及核心技术人员20人,人均31.5万股,激励氛围良好。授予价格6.11元/股,激励成本4年合计2664万元。首次授予的限制性股票在授予日起满12个月后分四期解除限售,每期解除限售的比例各为25%。业绩解锁条件为以公司2016年净利润为基数,2018年-2021年净利润增长率分别不低于20%、30%、40%、50%。我们认为公司为了确保激励的确定性,设置了较为轻松合理的解锁目标。 推荐逻辑:(1)客户优质且增长确定性高(18-19年宝马、一汽大众、吉利领克、长城wey和广汽带来增长确定性);(2)扶手结构占比提升,18年毛利率有望企稳反弹;(3)头枕/扶手竞争格局良好,A股稀缺标的更具投资价值;(4)增持格拉默股权及成立合资公司,公司技术提升、市场扩张奠定里程碑。 盈利预测与投资建议。预计2017-2019年EPS分别为0.49元、0.63元和0.79元,三年归母净利润增速26%,按PEG1倍给与公司18年26倍估值,对应目标价16.38元,维持“买入”评级。 风险提示:上游原材料价格或进一步上涨,乘用车市场增速或不及预期的风险;汇率波动风险。

公司与浙江吉利新能源商用车有限公司签订战略合作协议:近日,海源机械与浙江吉利新能源商用车有限公司签订关于在汽车轻量化领域全面合作的战略合作协议,该协议约定,海源机械与吉利新能源公司将建立全面的科技创新及产品开发战略合作伙伴关系,在汽车轻量化领域开展战略合作。 业务合作与资本合作全面开展,后续订单值得期待。协议的主要内容包含了业务合作与资本合作两个部分:1、吉利新能源公司作为汽车主机厂,拟与海源机械达成相关汽车零部件采购意向;2、海源机械拟以其在义乌出资设立的海源义乌新材料有限公司(暂定名)为平台,开展LFT-D、SMC、碳纤维等材料汽车轻量化零部件的研发、生产与销售;3、双方同意,吉利新能源公司在同等条件下优先采购海源义乌新材料有限公司的产品,海源义乌新材料有限公司产品优先供应吉利新能源公司,并保证供货周期与质量;4、吉利新能源公司有权在海源义乌新材料有限公司评估价值的基础上收购其不高于40%的股权。 绑定吉利优质客户,锁定未来成长。公司本次与吉利新能源公司签订战略合作协议,使双方将达成长期、稳固的战略伙伴关系,明确了双方的合作框架及发展目标,符合公司向汽车轻量化应用领域拓展的战略,有利于充分利用双方在技术、装备、产能、市场、品牌等方面的优势资源,实现资源共享和优势互补。通过本次合作将推动海源机械与吉利新能源公司及浙江吉利控股集团旗下整车企业广泛、深入的开展汽车轻量化领域合作,有助于公司拓展销售渠道,获得更多的市场资源,推动公司业务、技术的大范围、多领域拓展,有助于提升公司的综合竞争力和可持续经营能力,对公司未来经营业绩产生积极影响,符合公司的长远发展战略和全体股东的利益,且最终将使海源机械发展成为全国乃至全球最重要的汽车轻量化领域的领军者之一。 盈利预测:结合公司三季报和全年业绩预测,我们维持公司2017-2019年EPS的预测,分别为0.12元、0.42元、0.80元,对应PE分别为145倍、41倍、22倍,考虑行业空间以及公司业绩后续的高增长潜质,我们给予公司2018年50倍估值,对应目标价21元,继续维持“买入”评级。 风险提示:碳纤维产品推广或不及预期;车市持续低迷,产销量或不及预期。

事件:公司发布增持公告,公司控股股东河南省宛西控股股份有限公司(以下简称“宛西控股”)于11月20日增持公司股票65万股,占总股本比例0.19%。 本次增持计划拟总共增持数量不低于634,235股,不超过4,005,600股;增持比例不低于0.19%,不超过1.2%;增持方式包括但不限于集中竞价和大宗交易等;本次增持不设定价格区间;实施期限自2017年11月20日起3个月内。 大股东增持强烈看好公司长期发展价值,股权集中进一步提升公司资本运作的腾挪空间。公司大股东宛西控股分别于16年10月、17年7月增持公司股票342.9万股、266万股,增持金额分别为5195万元(15.1元/股)、3691万元(13.88元/股),此次再次增持65万股及拟增持不超过400.6万股,充分彰显大股东看好公司长期发展价值。公司2011年上市以来没有实施过增发股权收购资产,限制公司新业务发展速度及估值提升,因此我们预计公司有望通过成立产业并购基金或外延并购方式来寻求升级转型,开拓新业务,实现业绩及估值齐飞。本次增持前宛西控股持有上市公司39.72%股权,11月20日增持后持有39.92%股权,后续计划如进一步实施,股权比例将最大达到40.92%,股权集中进一步提升公司资本运作的腾挪空间。 毛利提升超预期,内生增速“泵”发。公司三季度报告,实现营业收入19.1亿元,同比增长30.6%,归母净利1.8亿元,同比增长127%,扣非后归母净利1.8亿元,同比增长177%。Q3单季度实现收入6.9亿,同比增长36.4%,归母净利8367万元,同比增长213%,扣非后归母净利8353万元,同比增长282%。 三季报业绩增速位于业绩指引上限。公司2017年业绩预计为2.1-2.5亿,同比增速95-135%。我们认为公司资产较重属性下规模效应显著提升毛利率,盈利能力快速向上,内生增速“泵”发。 推荐逻辑:公司主业经营扎实,水泵、排气歧管产品国内市占率分别位居第一、第二;毛利率水平快速提升,未来高端产品如电子开关水泵、涡壳等占比进一步提升,良品率提升、规模效应发挥将显著提升公司毛利率水平;产能充足,利用率提升迅速释放业绩,公司各类产品产能充足,后续几年无须大的资本开支,产品上量将迅速提升盈利能力;外延发展实现业绩、估值齐飞。 盈利预测与投资建议。预计公司17-19年EPS 分别为0.67元、0.93元、1.11元,17年、18年增速高达106%、40%,维持公司2018年22倍估值,对应目标价20.46元,维持“买入”评级。 风险提示:涡轮增压器壳体增速及毛利率提升或不及预期;传统水泵类业务或下滑的风险;汇率波动或带来的风险。

诉讼费用影响全年业绩,长期增长逻辑不变:公司2017Q1-Q3实现营业收入2.33亿元,同比增长27.57%;实现归母净利3204万元,同比增长7238.52%;实现扣非后归母净利润1518万元,同比增长477.30%。其中2017年Q3单季实现营业收入6130万元,同比减少39.89%,环比减少29.97%,实现归母净利润601万元,同比减少68.59%,环比减少62.87%,公司预计2017全年净利润区间在2350万元至3350万元,去年同期净利润亏损3818万元。 整体业绩略低我们预期。2017Q1-Q3公司整体毛利率为32.81%,环比H1提升0.4pp,相比2016FY提升4.7pp,其中Q3单季度毛利率恢复至33.89%。公司Q3费用率出现上升迹象,2017Q1-Q3整体费用率为24.28%,同比下降6.05pp,但Q3单季费用率为33.46%,环比2017H1提升了9.2pp,其中销售费用和财务费用环比Q2均有所增长,我们判断由于3季度高温假的缘故,公司复合材料建筑模板发货量有所放缓,导致Q3单季销售费用率提升,而财务费用率的提升主要是因为公司Q3借款利息支出的原因。 复合材料业务受高温影响,Q4有望恢复正常。公司Q1-Q3复合材料业务实现营业收入约为8593万元,同比基本持平,Q3单季受高温假的影响,出货量很少,但是公司Q3的应收账款加应收票据相较H1增加约2400万,我们判断公司的复合材料业务仍然维持正常,Q4有望回暖。 传统压机业务结构调整良好,业绩回暖明显。2017年Q1-Q3,公司压机装备业务持续回暖,营业收入约1.50亿元,同比增长50%以上,毛利率约25%,经过2016年公司对压机业务的重新整合,在2017年上半年呈现出了较显著的效果,公司机械装备业务在业绩上取得了大幅增长。 诉讼费用影响全年利润,不改长期增长逻辑。公司预计2017全年净利润区间在2350万元至3350万元,子公司海源新材料复合材料业务继续保持稳健增长,全年营业收入及净利润较去年同期有较大幅度增长,由于本期公司收到郑州市中院关于郑州真金耐火材料有限公司合同纠纷案民事判决书,将导致本期需支付1300万元赔偿款,但不影响公司长期增长逻辑。 盈利预测:结合公司三季报和全年业绩预测,我们下调公司2017-2019年EPS分别至0.12元(0.23元)、0.42元(0.47元)、0.80元(0.91元),对应PE分别为141倍、40倍、21倍,考虑行业空间以及公司业绩后续的高增长潜质,我们给予公司2018年50倍估值,对应目标价21元,维持“买入”评级。