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刘乐文

申万宏源

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云南旅游 房地产业 2019-06-05 6.21 -- -- 6.51 4.83% -- 6.51 4.83% -- 详细
业务板块多元协同,收购云南国旅 51%股份,整合省内旅游资源。公司通过其参控股子公司主营旅游综合服务(景区运营、旅游酒店、旅游交通、旅行社、旅游文化)、园林园艺两大业务板块,并计划通过并入文旅科技,形成旅游产业链的闭环布局。2019年一季度,公司实现营收 3.27亿元(+15.6%),其中园林园艺、旅游交通、旅行社收入占比最高,构成公司的主要收入来源。2018年 12月,公司收购云南国旅 51%股权,并于年内实现并表,解决了公司长期以来与大股东存在同业竞争的问题,同时进一步巩固了公司在云南省内的旅游布局。 置入优质资产提升盈利能力,业务协同效应可促进营收增长。4月 9日,公司公告证监会核准公司向华侨城集团及李坚、文红光、贾宝罗三名自然人股东以发行股份及支付现金购买资产的方式购买其所持文旅科技 100%股权。文旅科技 2018前三季度累计营业收入为4.65亿元,利润总额 1.99亿元,盈利水平可观,未来将成为母公司业绩的核心引擎。置入文旅科技后,利润总额可增长 210.83%。同时公司实现了上游业务外延,以旅游科技为支持,促进景区改造升级的同时提升各大板块的运营效率和业务协同,从而实现板块业务的内部消化和营收能力的提升。 大股东华侨城集团旅游综合板块全国扩张,带动云南地区旅游业务拓展。大股东华侨城集探索新盈利增长点,提出了“文化+旅游+新城镇化”业务模式。2018年 7月,华侨城三大平台推动举行“云南大会战”,与云南省各州市县区政府签约项目 20个,与国内知名企业签约项目 13个,与华侨城各战区企业签约 19个,委托代建、管理签约 8个,累计 60个签约项目。项目分布在 12个地州市,覆盖景区运营、酒店管理、特色小镇建设、新型城镇化建设等方面,签约金额逾千亿。云南旅游作为上市公司,后续在资源整合过程中或将赢得优质资产注入和业务内外拓展的机会。 盈利预测与投资建议:17年云南市场旅游整顿后,目前客流逐步回暖,有利于公司传统主业增速恢复。公司作为云南省重点旅游上市企业,置入文旅科技优质资源后,形成旅游产业链闭环布局,盈利能力大幅提升,业务协同效应将充分体现。华侨城间接增资控股后,有助于公司充分利用大股东资源优势,形成云南全域旅游布局。预计公司 2019-2021年净利润分别为 2.77/3.68/4.74亿元,EPS 分别为 0.27/0.36/0.47元,对应估值 23/17/13倍,公司剥离房地产业务,置入文旅科技后,传统业务形成有利现金流支撑,新业务提供丰厚的利润体量和较高的利润增速,预计 2020/2021年利润增速维持在 30%左右,首次覆盖,考虑到目前 2019年景区行业平均 PE 估值为 27倍,给予“增持”评级。 风险提示:文旅科技收购进度不及预期;云南旅游市场受恶劣天气影响增速不及预期;
首旅酒店 社会服务业(旅游...) 2019-05-06 19.65 -- -- 19.65 0.00%
19.65 0.00% -- 详细
公司公布2019年一季报:2019Q1营收19.44亿元,同比+0.99%,其中如家15.62亿元,同比+0.42%(我们原预计如家营收同比+2%),关店及改造升级使得直营店收入减少2864万元;首旅存量酒店营收2.22亿元,同比+2.57%;南山景区营收1.70亿元,同比+4.49%。归母净利润7396万元(此前我们预计为7700亿元,基本符合预期),同比-1.9%,扣非净利润5624万元,同比-3.04%。从利润总额来看,如家考虑收购溢价摊销为9837万元,同比-7.95%,我们此前预计为9954万元,同比-6.8%。主要受到经营指标压力影响。南山景区利润同比+10.66%,利润上涨主要来自门票比例和业务模式改变对成本的压缩。 一季度经营情况受到去年高基数压力,后期市场预期底部反弹。总店数据RevPAR经济型/中高端下滑2.3%/8%;同店数据RevPAR经济型/中高端下滑2.4%/6.8%,均加速下滑,且中高端收到经济压力的敏感性更强。对比总店和同店来看,中高端负增长内在主要由于入住率下滑,而新开店对ADR产生压力从而影响RevPAR。STR数据3月入住率同比-2.1pct,ADR同比-2.9%,Revpar同比-5.0%,持续下行,目前暂未出现拐点趋势。2018年3,4月份为酒店行业的景气高点,因此预计4月份情况会延续3月,而后期市场预期商旅活动改善带来的需求复苏可以向酒店行业传导。 一季度开店有一定放缓,全年中高端目标开店占比超过50%。Q1公司新开75家,其中直营店4家,经济型/中高端/管理输出分别为13/28/34家,去年Q1新开84家,25家为管理输出。截止2019Q1,公司酒店数量4061家,净开12家(2018Q1净开21家),中高端酒店数量741家,占比18.2%,较Q4+0.4pct,仍为三家中占比最低。如家剔除管理输出中高端占比为17.7%,较Q4+0.63pct。Q1管理输出净开23家,管理输出盈利能力弱于普通加盟店,但开店速度较快,且加盟门槛较低,对于低线城市的转化有一定优势。公司计划2019年开业800家,其中中高端占比超50%,由于一季度开店属于淡季,因此2019Q1对总量暂不具备预测能力,目前中高端主力品牌为如家商旅(Q1新开19家),后面仍需加速。公司此前公告计划与凯悦合资创建推出的新酒店品牌,2019年第一批直营店(北京、上海)计划落地,预计将于2020年上半年开业,我们认为将补充公司在中端市场的竞争力。 盈利预测与投资建议:我们此前已经通过1-3月酒店经营数据预判行业一季报表现平淡的情况,市场普遍已经接受。金融与经济数据的好转使得市场对酒店行业下半年预期升温,目前处于估值提升阶段。维持盈利预测,预计2019-2021年公司EPS为1.01/1.26/1.56元,对应PE为20/16/13倍,维持“增持”评级。
中国国旅 社会服务业(旅游...) 2019-05-01 79.04 -- -- 79.35 -0.25%
87.32 10.48% -- 详细
投资要点: 公司公布2018年年报及2019年一季报:2018年全年公司实现营业收入470.07亿元,同比增长66.21%,归母净利润30.95亿元,同比增长22.29%,符合此前快报指引。其中2018年免税收入332亿元,同比增长124%,中免公司利润30.78亿元,同比增长23.49%。 2019Q1公司实现收入137亿元,同比增长54.72%,其中旅行社已于2月份剥离,共计6.1亿元营收,则剔除后其他部分营收同比增长近120%。主要增量来自于日上上海的并表收入。归母净利润23.06亿元,剔除剥离旅行社等投资收益后扣非净利润同比增长37.37%,略高于我们此前30-35%增速的判断。2018年由于人民币贬值产生1.18亿汇兑损失(同时汇率还影响毛利率)。管理费用的职工薪酬(同比增长72.3%)增速高于销售费用中薪酬(同比增长54.4%),在经营优异情况下高管薪酬普遍较大。2019年Q1销售费用率由于扣点提升+9.89pct至27.84%。 机场免税销售额保持强劲,消费回流红利下仍有空间。上海标段2019Q1预计营收36亿元左右,同比增长32%,销售额增速较为强劲,去年整体在120亿元左右(上海免税130亿元,中出服仍有小部分销售量)。首都机场去年全年共73.89亿元营收,同比约增长30%,按照T2:T3约3:7估算2018Q4首都机场营收同比增长30%。预计2019年大兴机场开始运营后首都机场销售额将会有释放空间。上海市内店预计于年中开业,目前放开出境国人购物的政策仍未落地,同时仍需关注后续市内店和机场之间提成比例的确认问题。 海棠湾转化率大幅提升,供货海免后公司整合海南地区免税市场。三亚海棠湾2018Q4净利2.46亿元,同比下降7.29%,主要与积分政策、存货减值及奖金情况有关。海口美兰机场免税店和三亚国际免税城去年购物人数达到288万人次,同比增长20%,实现销售额101亿元,同比增长26%。分拆来看,2018年客单价基本没增长,预期增长基本全来自于化妆品销售,而且12月1日放开额度后,客单价增长幅度在10%以内,主要仍来自于游客转化率的提升。2018年海棠湾转化率提升4.84pct至28.48%。目前在行邮税和件数没有放开的情况下很难有客单价的提升,两新免税店的建设对非三亚地区客单价提升预计有一定促进。目前三亚河心岛项目已开始招商,今年预计开业,配套带动购物人次和转化率。海免供货合同已经签署,后续仍待装入上市公司体内。 盈利预测与投资建议:我们认为以PS和PE综合的估值手段对公司更加合理,40倍PE和3倍PS的上下界区间估值合理。有新的政策催化则能带来边际增长。考虑促销力度的加强,我们下调19-20年盈利预测,新增2021年,预计19-21年EPS为2.39/2.58/3.15元(原2019/2020年盈利预测2.43/2.70元),对应PE为32/30/25倍,维持“增持”评级。
宋城演艺 传播与文化 2019-04-30 22.13 -- -- 22.73 2.71%
22.95 3.71% -- 详细
公司公布2019年一季报:2019Q1,公司实现营业总收入8.25亿元,同比增长15.85%;归母净利润3.70亿元,同比增长14.90%(基本符合预期,+12.78%),扣非净利润3.60亿元(+22.49%)。报告期内,公司销售费用率下降2.59pct至7.7%,去除研发费用后,同口径下管理费用率提升0.66pct至5.1%;财务费用率提升0.11pct至-0.03%,研发费用率2.21%。 一季报业绩符合预期,核心景区维持高增长。一季度剔除6间房后,扣非利润同比增长35%+。高增速一方面来自新增轻资产项目的结算收入和新漓江千古情的营收,另一方面原有景区维持高增长(老景区合计营收增速约在20-25%,利润15%左右),净利率下滑主要由于去年Q4开始对景区进行改造,使成本增加,但同时促进客流提升,使核心景区继续维持高增长。漓江千古情去年开业后,19年将进入营收和利润的爬坡期,预计19年贡献利润增量近4000万元,张家界项目预计7月开业,下半年预计贡献利润800万元。 演艺集群计划助力景区扩容,关注六间房月底交割进度。公司前期建设的宁乡炭河和明月山项目陆续开业,一次性服务费收入结算完成后,轻资产项目将进入稳定的管理费抽成期。 公司19年提出了新的演艺谷和演艺集群计划,计划在现有和新开景区建设多个标准化剧场,引入新的原创和非原创剧目,实现景区扩容和重游率提升,并借助演艺集群推出多日游产品。六间房剥离目前仍在稳步推进,后续关注至月底(4月30日)前交割进度。 盈利预测与投资建议:六间房与花椒的重组目前仍在推进当中,核心景区一季度仍保持较高增速,新项目桂林千古情预计将于19年度过培育期开始贡献利润,张家界、西安千古情预计明年开始产生利润增量。考虑到公司项目进度及核心景区客流增速均高于预期,调整19-21年盈利预测,我们预测公司2019-2021年的归母净利润分别为14.99/17.70/20.41亿元,EPS为1.03/1.22/1.41元(原19-21年EPS为1.00/1.14/1.29元),对应PE为22/18/16倍。公司核心逻辑回归景区复制扩张,主业竞争优势继续扩大,维持“买入”评级。
广州酒家 食品饮料行业 2019-04-29 28.65 -- -- 29.69 2.27%
31.33 9.35% -- 详细
公司公布2018年年报及2019年一季报:2018年公司实现营收25.37亿元,+15.89%;归母净利润3.84亿元,+12.79%,公司此前已披露快报,符合预期。2019Q1公司实现营收5.33亿元,+19.79%,基本符合预期,归母净利润+17.93%至4551万元,低于我们预期(4900万元),扣非净利润+10.77%。2018年整体毛利率提升1.51pct至54.66%,其中月饼营收+15.67%超10亿元,毛利率+1.7pct至63.22%,速冻营收+29.86%,毛利率+4.04pct至36.92%,其中提价作用显著,2018年月饼提价5.22%,速冻+7.78%。2019年Q1毛利率下滑0.53pct,主要由于猪肉价格上升,一季度春节腊味销售占比更多,拖累毛利率。一季度为淡季,2018年利润占比仅10%,因此利润对全年参考意义不大。 剔除掉特殊费用增加问题,2019一季度经营情况符合预期。此前公司业绩快报后,我们已经表示2018年销售费用增长超20%,销售费用率提升0.92pct至26%,主要由于公司加大市外的营销推广,预计近几年由于持续的异地扩张改部分仍会加大投入力度;管理费用提升主要由于公司2018年增厚年金及住房公积金,公司各项员工激励充分,充分竞争环境下优势明显。从一季度来看,研发费用较去年增加424万至737万,去年研发费用从下半年开始增加,因此今年有基数问题,全年预计增速贴近销售额增速。2019年股权激励费用要计入1500万左右,因此Q1新增300多万管理费用。综合以上因素公司净利润增速低于收入端增速,但整体来看经营情况符合预期。 线上销售增速超50%,进一步验证异地拓张逻辑。2018年利口福工厂净利润+10.23%至2.68亿元,营销公司+50.18%至0.34亿元,预计经销增速高于直销,电子商务公司净利润增速超100%至0.28亿元,2018年公司线上销售超3亿元,占比+2.66pct至12.22%,线上多为省外销售,因为广东省外销售增速超50%,线上增速侧面反映了公司产品的向外拓张能力,且在增长过程中毛利率未出现明显下滑(-0.55pct至59.44%)。而子公司类餐饮店利润多有下滑,经济承压明显。 盈利预测与投资建议:公司正加快湘潭一期馅料产能建设,我们预计可能会存在部分馅料产能可以为今年中秋做出贡献。此外,2019年食品产能增加主要来自于三号工厂(18年建设)逐步达产及代加工部分增长。公司核心逻辑未改,募投资金投入两新工厂后今明年逐步投产,后续稳增趋势不变。考虑新工厂投产问题,维持19年,下调20年,新增21年净利润预测至4.60/6.05/7.89亿元(原2019/2020年为4.60/6.35亿元),对应2019-2021年PE分别为26/20/15倍,维持“买入”评级。
众信旅游 社会服务业(旅游...) 2019-04-25 7.32 -- -- 7.27 -0.68%
7.27 -0.68% -- 详细
公司公布2018年年报和2019年一季报:2018年全年公司实现营收121.71亿元(+1.18%);归母净利润0.24亿元(-89.87%);和业绩快报修正基本一致(预计归母净利润-89.92%)。2019Q1实现营收24.44亿元(-0.82%);归母净利润0.65亿元(-1.37%)。2018年,销售费用上升1.06pct至6.70%;剔除研发费用同口径下,管理费用下降0.02pct至1.32%;报告期内受可转债利息增加及汇兑收益下降影响,财务费用上升0.41pct至0.44%。由于公司先前并购的北京开元周游、ActivoTravelGmbH(德国跃动)和上海悠哉等公司经营业绩不及预期,因此2018年计提商誉减值6762.88万元,计提后商誉总计6.93亿元,占总资产比例下降2.85pct至12.98%。 东南亚出境人次下滑负面导致主业出境游批发收入下降,零售业务快速扩张获得成效。2018年7月后,随泰国普吉岛沉船、印尼巴厘岛火山爆发等事件的影响,东南亚出境人次骤降,叠加四季度的”暖冬“作用,下半年泰国平均增速降至-12.39%,导致大量泰国出境游产品出现滞销。受此影响,2018全年,出境游批发业务收入为86.9亿元(-2.52%),毛利率下降0.75pct至7.12%。零售业务表现略好于批发,截至2018年底,公司拥有直营门店及合伙人门店435家,零售业务实现营业收入23.03亿元(+12.39%),毛利率15.31%(-1.05pct)。2018年众信游学收入增长近80%,众信健康医疗板块营收已突破千万元,国内游和周边游业务收入增长超过100%,移民置业、货币兑换等旅游服务业务有望成为公司新的业务增长点。 出境游具有明显周期弹性,行业成长性仍在,期待公司双品牌产生规模效应。出境游行业具有明显的需求回补特征,通常以1年为周期可以实现增速的恢复。2018年1-2月累计数据显示,香港、澳门、韩国、日本、泰国出境游增速分别为18.69%/20.14%/35.98%/9.23%/-2.2%,港澳及日韩处于高增长通道,东南亚扔处于恢复期。公司2018年正式推出“优耐德旅游”作为出境游批发业务新品牌,并收购竹园国旅全部股份,双品牌共同运营有利于丰富旅游产品,整合资源及成本控制,凸显规模效应。 盈利预测与投资建议:公司经营性现金流持续为负,短期负债率有逐步提升,我们认为行业性因素带来的经营压力尚未解除。由于出境游目前复苏程度低于预期,去年计提商誉减值和利润率下降导致的净利润下滑幅度较大,我们调整2019-2020年业绩预测,新增2021年盈利预测,预计19-21年净利润为2.01/2.88/3.20亿元(原19/20年净利润为2.46/3.24亿元),对应PE为33/23/21倍,评级从“买入”调整为“增持”。 风险提示:汇率风险,海外安全因素和政治因素
九华旅游 社会服务业(旅游...) 2019-04-23 23.01 -- -- 23.98 4.22%
23.98 4.22% -- 详细
公司公布2018年年报&2019年一季报:2018年全年公司实现营收4.85亿元,同比增长8.74%;归属股东净利润0.92亿元(+11.1%),扣非净利润0.85亿元(+5.54%)。 2019年Q1实现营收1.34亿元,同比增长17.96%,归属股东净利润0.39亿元(+27.62%),扣非净利润0.37亿元(+25.01%),实现低基数反弹。2018年销售费用上升0.88pct至6.42%;剔除研发费用同口径下,管理费用下降0.56pct至14.78%;报告期内活期存款利息收入同比增加,财务费用下降0.04pct至-0.01%。 索道缆车业务平稳增长,酒店业务积极布局。2018年索道缆车业务实现营收1.99亿元(+12.42%),维持平稳增长。2019年清明假期,九华山接待游客10.35万人次,同比增长0.4%。2018年,公司酒店业务积极朝周边地区扩展,不仅缓解了旅游旺季景区内酒店的接待压力,而且减少了公司酒店业务对九华山旅游资源的依赖,2018年酒店业务实现营收1.52亿元(+3.35%),毛利率下降2.36pct至17.59%。报告期内,公司已完成东崖宾馆改造和平天半岛大酒店二期建设项目,进一步丰富公司酒店产品类型,有利于公司抢占九华山核心景区市场。 大交通改善充实客源,新列为世界地质公园进一步扩大宣传影响面。2018年高铁服务中心游客集散作用日益凸显,在高铁引流效应的带动下,高铁游客同比增长40%。同时,景区周边交通环境明显改善,九华山旅游“直通车”加设班线、池州市高铁站加密班次、九华山机场新增航线,特别是池州至黄山高速铁路可行性研究报告已获批复,新建长江公路大桥也将于今年6月30日正式通车,交通网络全面覆盖长三角、珠三角等主要客源地,并且有效解决了从汽车站、火车站、飞机场到景区的“最后一公里”问题。此外,联合国教科文组织4月17日发布公告,将九华山新列为世界地质公园,进一步扩大了公司品牌宣传影响面,在公司加大新媒体宣传力度,微信公众号已步入全国旅游微信影响力(景区类)第一阵营的背景下,有望吸引更多客流。 盈利预测与投资建议:九华山作为中国四大佛教名山之一,年客流增长稳定。目前九华山风景区对外开放面积12平方公里,仅为规划面积的1/10,大有开发的空间。高铁开通后,九华山大交通环境得到有效改善,有助于开发周边游客流增量。调整2019/2020年盈利预测,新增2021年盈利预测,预计公司2019-2021年EPS分别0.97/1.15/1.32元(原盈利预测19/20年EPS为0.91/1.03元),对应PE分别为24/20/17倍,维持“增持”评级。 风险提示:门票索道降价风险,客流增长不及预期。
首旅酒店 社会服务业(旅游...) 2019-04-19 21.95 -- -- 22.65 3.19%
22.65 3.19% -- 详细
公司公布2018年报告:2018年公司实现营收85.39亿元,同比增长1.45%,略低于2017年指引的87-88亿元;实现归母净利润8.57亿元(+35.84%),基本符合我们此前预期(8.78亿元);扣非净利润6.9亿元(+15.99%),非经常性主要为出售燕京饭店和首汽股权所得1.4亿投资收益。Q4单季度营收+3.1%,扣非净利润-48.41%,主要由于公司计提南苑股份减值准备8190万元。2018年公司财务费用改善明显,较2017年减少5058万元,公司现金流优异,对收购时的贷款进行偿还后费用率改善显著。 如家2018年基本符合预期,去年下半年经营受到经济影响。2018年如家收入71.54亿元,+1.45%,实现净利润8.11亿元,+25.54%,我们此前预计为8.4亿,基本符合预期,其中下半年如家归母净利润+20.3%,上半年增速为34.2%。Q4同店数据经济型RevPAR+1.5%,中高端+0.3%,而Q3分别为2.4%/1.4%,其中中高端ADR-1.5%,表明商旅活动减弱后对中高端酒店行程的冲击相对更大。ADR 方面,经济型+3.7%,中高端+3.2%,经济型提价持续放缓,中高端与Q3基本持平。因此我们观察到Q4同店数据经济型OCC-1.9%,中高端-2.4%,经济型入住率下滑收窄,中高端继续加速下滑,入住率的波动明显与经济型、中高端不同的提价策略相关。 公司2019年计划开店加速,中高端占比50%以上。2018年公司新开店数量为622家,其中中高端40%(若去除管理输出酒店,新开店中中高端占比52%,完成2017年50%为中高端的计划),净开337家。2019年计划总开店800+,50%+为中高端。开店指引高于预期,且中高端提速,但同时公司表明加大对存量酒店转化,因此预计关店数量也会有所增加,预计净开店在400-450家左右。截至2018年末,中高端占比19.23%(+5.01pct),目前在三大酒店集团中中高端占比仍然处于相对较低的水平,转化空间较大。公司近期公告计划与凯悦合资创建推出的新酒店品牌,2019年第一批直营店(北京、上海)计划落地,预计将于2020年上半年开业,我们认为将补充公司在中端市场的竞争力。 盈利预测与投资建议:1-3月酒店经营数据暂未有明显起色,一季报预计情况平淡。金融与经济数据的好转使得市场对酒店行业下半年预期升温,目前处于估值提升阶段,因此年报及一季报较差已大部分被市场接受。2019年计划营收86-88亿元,总开店800+家,其中50%+为中高端。由于公司计划开店加速,叠加下半年预期企稳,我们上调2019/2020年,新增2021年盈利预测,预计2019-2021年公司实现归母净利润9.91/12.38/15.26亿元(原预计2019/2020年为9.60/11.06亿元),EPS 分别为1.01/1.26/1.56元,对应PE为22/18/14倍,公司股权激励计划已获国资委批复,公司经营效率预计将进一步提升,维持“增持”评级。
黄山旅游 社会服务业(旅游...) 2019-04-17 11.50 -- -- 12.08 5.04%
12.08 5.04% -- 详细
公司公布2018年报告:2018年公司实现营收16.21亿元,同比减少9.13%;实现归母净利润5.83亿元(+40.68%),略高于我们的预期(归母净利5.33亿元/+28.74%);扣非净利润3.42亿元(-1.19%)。报告期内,公司减持华安证券4900万股,增加当期净利润1.97亿元。2018年,公司加大营销力度,且本期存在大额民航公司广告宣传费及奖励款支付,销售费用率提升5.18pct 至6.72%,管理费用率下降1.16pct 至16.20%(公司无研发费用,不存在口径问题),财务费用率提升0.38pct 至0.11%。 主营业务维持平稳,营销品牌宣传持续发力。2018年,黄山接待进山游客338万人,同比增长0.6%,实现门票收入2.31亿元(-0.75%)。报告期内,公司索道及缆车累计运送游客669.11万人次,同比增长0.3%,实现索道业务收入4.96亿元(+1.08%)。2018年10月1日,黄山旺季门票由230元/人降至190元/人,淡季维持不变,在客流增长0.6%的情况下,本期门票收入降低174万(-0.75%),毛利降低1208万元(-5.93%),降价对门票的影响低于我们的预期,可能与报告期内公司降低优惠力度等措施有关。2019年1-2月,黄山风景区接待游客34.75万,同比增长1.8%,门票收入0.52亿元,同比增长29.5%; 2019年公司计划接待进山人数 350万人,同比增长(+3.55%)。 19年享受交通红利,新总裁上任后公司治理结构进一步优化。杭黄高铁18年底开通后,有效缩短南京、上海、杭州等城市至黄山的出行时间,清明小长假期间,受天气转好和交通改善影响,黄山景区客流增速反弹,假期内共接待游客6.79万人次(+11.39%),实现门票收入1069.38万元(+10.09%)。4月8日,公司原董事长兼总裁章德辉先生辞去兼任的总裁职务,公司聘任陶平为公司新任总裁,陶平曾任黟县政府副县长兼黟县徽黄旅游集团董事长,上任后有望充分利用黔县旅游资源,加速西递、宏村发展速度。 盈利预测与投资建议:2019年“五一”小长假延长后,对国内游形成有利催化。黄山乘索率高,索道业务营收一定程度冲抵门票降价带来的损失,山上酒店改建后经营效率持续提升,剥离玉屏房地产后亏损进一步减少。公司为国内对外投资开发步伐较快的景区公司,后续持续关注花山谜窟、太平湖和宏村的落地进度。调整19/20年盈利预测,新增2021年盈利预测,预计19-21年 EPS 分别为0.68/0.71/0.71元(原19/20年EPS 为0.72/0.75元),对应PE 分别为17/16/16倍,维持“增持”评级。 风险提示:景区客流增长低于预期;项目建设不及预期等。
岭南控股 社会服务业(旅游...) 2019-04-12 8.98 -- -- 9.38 4.45%
9.38 4.45% -- 详细
公司公布2018年报告:2018年公司实现营收70.78亿元,同比增长10.73%;实现归母净利润2.05亿元(+15.51%),符合公司业绩预告预期(归母净利同比增长10.51%-21.22%);扣非净利润1.6亿元(+7.06%)。报告期内公司降本增效效果显现,销售费用率下降0.63pct至7.04%,管理费用率(剔除研发费用)下降0.34pct至4.4%,财务费用率下降0.06pct至0.32%,本期研发费用随易起行项目推进而不断增加,研发费率为0.02%。 商旅出行业务加快全国布局,线上线下同时发力,保持持续稳定增长。2018年,在出境游受经济周期影响略显疲弱的背景下,广之旅欧洲游、澳洲游和日本游的同比增长均超过10%,出境游(不含港澳游)整体营收同比增长6.78%。国内游各区域板块营收同比均有所增长,东西部最为突出,整体营收同比增长14.55%。2018年,广之旅收购武汉飞途假期51%的股权,设立西安广之旅,分别构建了华中和西北运营中心,加快推进公司的全国战略布局。报告期内,飞途假期实现净利润1079万元,业绩承诺完成率101%。线上销售方面,易起行平台C端会员达到330万人,电商总营收达到8.81亿元(+42.66%),年内成功上线B2B严选型同业批发平台“行走网”,可与已有线上销售渠道有效结合,线上运营整体能力进一步增强。 开发产品调整布局挖掘大湾区红利,产业融合展现新动能。公司的商旅出行和住宿业务积极调整聚焦布局大湾区。旅行社方面,广之旅适时推出“广深港高铁”、“港珠澳大桥”等专题策划产品,粤港澳游营业收入同比增长22.77%。住宿方面,岭南东方和岭南花园品牌分别实现粤北和粤西布局;南沙花园酒店2018年8月正式营业,成为服务南沙国家级新区和自贸区开发建设的地标式创意设计酒店;首家岭居创享公寓年初开业,11月新签约珠海横琴岭居管理项目,加快布局大湾区中高端公寓市场。报告期内,岭南酒店/花园酒店/东方宾馆/中国大酒店归母净利增速分别达到6.64%/0.13%/-27.78%/26.26%,其中除东方宾馆因能耗费用增加使利润出现下滑,其余酒店均保持平稳增张。目前,公司管理的封开奇境景区正积极申报4A景区,力图打造岭南旅游产业融合的又一落地平台。 盈利预测与投资建议:公司资产整合后转型为综合性旅游集团,收购飞途假期后实现良好协同,旅行社及酒店业务维持平稳增长,19年或享受大湾区开发红利。调整19/20年盈利预测,新增2021年盈利预测,预计19-21年EPS分别为0.34/0.37/0.39元(原19/20年EPS为0.35/0.40),对应PE分别为26/24/22倍,维持“增持”评级。 风险提示:出境安全事件和政治因素影响,汇率风险等。
三湘印象 房地产业 2019-04-04 5.29 -- -- 5.48 3.59%
6.18 16.82% -- 详细
文化演艺业务稳步增长,“地产+文化”双主业模式初具雏形。2016年公司收购观印象后,文化演艺项目进入加速培育期,目前公司在演和签约制作项目共计17个,其中10个公演或签约项目为收购完成后3年内实现。至2019年年初,《又见马六甲》、《归来三峡》和《归来遵义·长征之路》已按期上演,2019年预计《印象滇池》、《印象滇池》将陆续完成创作进入公演阶段。随既有项目度过培育期逐渐成熟,文化演艺业务营收增速引擎将切换至各个项目的票房分成业务上,成长的可持续性得到加强,整体票房分账收入预计将在2019年和2020年分别实现17%和13%的增速。 地产业务聚焦一线城市,燕郊房价上涨形成有力催化。截至2018H1,公司剩余可售面积21.18万平方米,均集中于上海、杭州等一二线城市,项目安全边际较高。2019年,三湘海尚福邸(上海浦东)和三湘海尚云邸(上海崇明)有望陆续出售结转,预计19年将贡献较多利润增量。随京津冀一体化的推进,北京市区向通州方向扩张,叠加地铁新平谷线形成的交通利好,年初至今东燕郊地块将逐渐升温。公司燕郊项目规划建筑面积约117.93万平米,增值率约226%,目前项目部分地块地下工程和停车场已经施工完毕,预计首期楼盘能够在2020年进入销售,燕郊项目如能按计划顺利开发上市,将为公司未来数年带来充裕的现金回流。 管理层持股彰显信心,18年业绩承诺预计能够实现。15年7月至今,公司高管陆续增持公司股份,形成利益绑定,展现出对公司经营的信心。2017年,受子公司桂林广维文华破产重整影响,公司业绩承诺完成率降至82.48%。按照协议规定,2018年公司若实现净利润1.95亿元,则可完成承诺获得业绩奖励,以观印象56%净利率计算,实现这里利润水平需达到的营收约为3.45亿元,与去年持平,基本能够完成。 盈利预测与投资建议:公司把握休闲游高速发展期,及时切入文旅演艺产业,全面开启“文化+地产”双轮驱动的战略格局,实景演艺业务本身具有稀缺性,协同效应能促进品牌价值的提升。按照分部估值法进行估值,公司地产业务对应估值51.74亿元,观印象对应估值28亿元,预计总市值空间为80亿元,目前仍有18%上涨空间。预计2018-2020年的EPS 分别为0.32/0.84/1.05,对应PE 15/6/5,首次覆盖予以“增持”评级。 风险提示:观印象客流增长不及预期,燕郊项目建设进度不及预期
峨眉山A 社会服务业(旅游...) 2019-03-29 7.31 -- -- 7.86 5.79%
7.73 5.75% -- 详细
公司公布2018年报告:全年实现营业收入10.72亿元,同比下降0.62%;归母净利润2.09亿元,同比上升6.42%,略低于预期(2.19亿元/+11.7%);扣非净利润2.09亿元,同比上升5.22%。由于宾馆酒店服务业和其他业务营业收入下降较为明显,整体营收略有下滑。万年索道完成换装改造,每小时单程运量由1660人提高到2400人,导致高毛利率的客运索道业务营收上涨,带动净利润增长。报告期内,公司销售费用率降低0.93pct 至3.10%,主要源于广告宣传费用大幅削减;受公司裁员的影响,职工薪酬等支出下调,管理费用率下降0.12pct 至13.91%;公司短期借款减少,伴随利息支出大幅减少,公司财务费用率下降0.35pct 至0.001%。 降价影响有限,18年客流维持平稳增长。2018年全年,峨眉山实现购票人数329.5万人次,同比增长3.25%;索道累计运送游客583.33万人次,维持平稳增长。自9月20日起,峨眉山景区旺季门票由185元/人降至160元/人,淡季票价则维持110元/人。根据我们之前的测算,在客流中性预测下,门票降价预计18年影响归母净利润300万元左右; 若客流增长5%,则对归母净利润的影响可以基本抹平。结合18年年报情况,剔除销售费用节省的影响,在客流增长3.25%的情况下,预计归母净利润受到的影响约为100-200万,降价对利润的影响有限,预计2019年降价持续影响利润500-600万元。 深化改革,优化管理,“五一“假期延长利好景区客流增长。报告期内,公司积极深化改革,全年累计减员226人,有效压缩了管理层级和降低了人力成本,使公司期间费用率大幅缩减。3月22日,国务院调整2019年劳动节放假安排,2019年5月1日至4日放假调休,共4天,因此此次假期调整我们认为对国内周边休闲游利好明显。 盈利预测与投资建议:2019年,公司计划实现游山购票人数330万人次。人员精简和管理体制改革使公司成本优化,毛利率维持稳定,短期事件性驱动利好景区板块。调整2019/2020年,新增2021年盈利预测,预计2019-2021年EPS 分别为0.41/0.46/0.52元(原预计2019/2020年为0.46/0.51元),对应PE 为18/16/15倍,维持“买入”评级。 风险提示:恶劣天气影响;门票及索道二次降价风险;
宋城演艺 传播与文化 2019-03-29 22.75 -- -- 24.45 6.86%
24.32 6.90% -- 详细
公司公布2018年年报:2018年全年公司实现营收32.11亿元,同比增长6.2%;实现归属股东净利润12.87亿元(+20.57%);扣非净利润12.80亿元(+15.62%),与业绩快报基本吻合,符合预期。受公司异地项目无形资产摊销及六间房的超额业绩奖励计提增加影响,剔除研发费用后,管理费用率提升1.36pct至6.31%,研发费用率2.20%;报告期内归还银行借款,财务费用率下降0.41pct至-0.03%;受益于六间房营销政策优化,销售费用率下降1.81pct至8.95%。 核心景区营收稳步增长,轻资产持续贡献收益。报告期内,核心景区杭州宋城/三亚千古情/丽江千古情营收增速分别达到11%/26%/17%,净利率预计同比增减-4.1/+5.9/0.2pct,其中杭州宋城毛利率有一定下降,三亚千古情受益于客流增长毛利率显著提升。桂林千古情自8月营业以来营收达到0.4亿元,毛利率24%,净利润-100万元左右,预计2019年起逐步开始显著贡献。轻资产方面,炭河千古情推出一系列外景节目,明月千古情也与年底首演成功。目前自营渠道合计营收增速12%,预计归母净利约7亿元,叠加管理公司净利润1.6亿元,景区业务合计利润约8.7亿元左右。 六间房超额完成业绩承诺,剥离进程持续推进,商誉减值风险消除。六间房2018年实现营收12亿元(-0.5%),其中,灵动时空部分营收增速预计达到68%,而原6间房部分营收下滑3.8%。由于整体线上毛利率大幅提升9pct至58%,使得净利润达到4.11亿元,同比增长42%,超额完成业绩承诺(3.57亿元)。报告期内,灵动时空实现净利润5316万元,同样超额完成5200万元的业绩承诺。截至2018年,六间房3年业绩承诺到期,业绩承诺完成情况良好,资产评估结论增值20%,无需减值。 盈利预测与投资建议:六间房与花椒的重组目前仍在推进当中,截至报告期末,刘岩不在担任公司副总裁、董事,转向重组后新公司业务,且承诺至2019年9月前不减持股份。 目前公司核心景区日趋成熟,新项目桂林千古情预计将于19年度过培育期开始贡献利润,张家界、西安千古情预计明年开始产生利润增量。调整19、20,新增2021年盈利预测,我们预测公司2019-2021年的归母净利润分别为14.49/16.52/18.79亿元(其中线下业务净利润为10.81/13.88/16.72亿元),EPS为1.00/1.14/1.29元(原19/20年EPS为1.09/1.25元),对应PE为23/20/18倍。公司核心逻辑回归景区复制扩张,主业竞争优势继续扩大,维持“买入”评级。
广州酒家 食品饮料行业 2019-03-25 30.00 -- -- 31.04 2.11%
31.11 3.70%
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营收符合预期,净利润低于预期。2019年3月20日晚公司公布2018年业绩快报,2018年,公司实现营业收入25.37亿元,同比上升15.9%(我们此前预期25.75亿元,基本一致);实现归母净利润3.82亿元,同比上升12.2%,略低于我们预期(3.99亿元)。报告期内,公司毛利率提升1.51pct至54.66%,2018年公司月饼和速冻产品均有提价,毛利率上行符合预期。 剔除所得税影响,公司下半年(月饼季)销售符合预期。2018Q4,公司营收5.23亿元,同比上升4.86%;归母净利润0.84亿元,同比下降40.67%;剔除掉去年所得税调减影响,预计Q4净利润-28%左右,主要由于中秋错期影响及管理费用大幅上行。单4季度,公司毛利率提升3.16pct至53.61%。销售费用率提升5.59pct至20.99%;研发费用与管理费用率合计提升7.78pct至16.23%。三四季度合计营收17.46亿(+16.23%),归母净利润3.24亿(+8.1%),剔除所得税影响归母净利润同比增长16%左右。 期间费用率上行是净利率下滑的最主要原因。2018年销售费用同比增长超过20%,销售费用率提升0.92pct至26%,主要由于公司加大市外(深圳东莞佛山等)的营销推广,预计近几年由于持续的异地扩张改部分仍会加大投入力度;管理费用同比增长27%,管理费用率提升0.79pct至9%,其中一期摊销股权费用247.78万元,影响不大,预计上涨主要来自于人员成本(年金计提等)。公司今年在营销推广上外部聘请高级人员负责,各项员工激励充分,竞争环境下优势明显。财务费用率下降0.19pct至-0.9%;另外研发费用增长近3000万,费用率提升1.05pct至1.91%超出预期。 募投资金转投两新工厂,今年月饼馅料释放节点关键。此前公司公告将变更募投资金的使用用途,主要涉及利口福门店、湘潭和梅州两工厂和和餐饮三部分。其中湘潭一期总投资2.38亿元(以自有资金投入9969万元,以募集资金投入13871万元),项目达产后月饼类产品产能预计不低于2,000吨/年,馅料产品产能预计不低于6,000吨/年。公司正加快湘潭一期馅料产能建设,我们预计可能会存在部分馅料产能可以为今年中秋做出贡献。此外,2019年食品产能增加主要来自于三号工厂(18年建设)逐步达产及代加工部分增长。 盈利预测与投资建议:尽管利润略低于我们预期,但拆分来看主要是在人员激励和拓展上投入较大,而销售额与毛利率均符合预期,因此我们认为公司核心逻辑未改,募投资金投入两新工厂后今明年逐步投产,后续稳增趋势不变。考虑费用率上行问题下调2018-2020净利润预测至3.82/4.60/6.35亿元,EPS为0.94/1.14/1.57元,原净利润预测为3.99/4.91/6.70亿元,对应2019/2020年PE分别为29/21倍,维持“买入”评级。
首旅酒店 社会服务业(旅游...) 2019-03-20 20.98 -- -- 24.73 17.87%
24.73 17.87%
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直营高弹性,加盟高ROE。随着酒店管理集团加盟占比的提升,业绩的周期属性会不断减弱,消费属性会不断增强。2019年我们测算发现RevPAR每增长1%,对应如家直营店净利润增长3-5%,且通过房价提升带动的业绩增长弹性要高于入住率。对于加盟店,单位RevPAR增长对应净利润的弹性仅为1-1.15,所以更高的加盟率对应更低的周期性。由于各家酒店目前除样板酒店外基本不增加直营店,该部分主要有赖于经济景气周期带来的业绩弹性;而加盟店则取决于RevPAR变化率和门店净扩张增速合计带来的轻量级拓张。 酒店估值的再讨论:加盟与直营轻重不同。轻资产化的加盟店本质上更贴近于消费品,而直营店则为周期品,对应到业绩弹性和估值方法均应有不同的考量方式。我们在2018年3月13日发布的《酒店周期论之二:中美行业对比》报告中对海外成熟酒店集团的EV/EBITDA和PE进行了复盘,发现在股价的解释效力方面两种方法趋近相同,主要因为美国的酒店集团已经全面转向轻资产发展,因此海外成熟酒店企业由于经营杠杆的下降其周期属性已经逐步变弱。对于中国的酒店集团,目前仍存在15-20%的直营店比例,而利润占比仍有50%左右,因此我们认为进行分部估值更加合理。 加盟店成长属性更适用PEG,而直营店则可运用EV/EBITDA。携程当前可搜索酒店41.87万家,其中连锁酒店仅3.19万家,考虑到实际预订酒店中有部分为农家乐等房间体量不符合加盟要求的房源,预计全国连锁化率在15%左右。通过近二十年的高速发展,一线城市真实连锁化率也才到21.42%,较欧美40-60%仍有差距。因此,我们认为加盟模式的发展仍有十年以上空间,应按成长股逻辑看待。直营部分尽管存在周期波动,但可衡量周期平均水平下的EV和EBITDA作为估值中枢。综合考虑老首旅部分,我们预计今年首旅酒店同类入住率增速在-1%,ADR增速在1-2%下,合理市值可达到227.43-237.44亿元,仍有16.63-21.76%的空间。 投资建议:2019年2月26日,首旅酒店与凯悦集团合资成立宇宿酒店管理有限公司,并计划创建全新酒店品牌在华运营。海外成熟集团在中高端具有较强的品牌力,而国内酒店本土化和适应性更强,此次合作预计将增强首旅在中高端市场的竞争力。公司具备较高的自营占比,行业周期触底反弹则具有更高弹性;叠加与凯悦合作带来的中高端扩张预期,成长属性增强。考虑到经济改善作用到商旅活动仍有约一年的时间,我们下调盈利预测,预计2018-2020年的净利润为8.80/9.60/11.06亿元(原盈利预测为8.87/10.07/11.56亿元),EPS为0.90/0.98/1.13元,对应19/20年PE为20/18倍,维持“增持”评级。 风险提示:商旅活动受经济压力影响复苏推后;酒店品牌受到卫生、安全等负面因素影响
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名