公司公告控股股东签署表决权委托意向协议，天池控股有意向将其持有的西域旅游股份表决权委托给新疆文旅投。若事项顺利则公司控股股东将变更为新疆文旅投，新疆自治区政府国资委将成为公司实控人。新疆文旅投产业资源布局丰富，包括多个核心5A和4A景区内部核心业态，以及酒店、旅行社、剧院等资产，与公司核心业务契合度高。公司作为新疆唯一文旅上市公司预计受益此次控制权调整后，自治区国资委及新疆文旅投丰富资源协同，自身业务持续稳健发展。 事件公司公告控股股东签署表决权委托意向协议，天池控股有意向将其持有的西域旅游股份表决权委托给新疆文旅投。 简评若事项顺利完成，公司控股股东及实际控制人将变更本次表决权委托的方案为天池控股将持有的公司3664.20万股股票（占公司股本总额的23.64%）对应的表决权，独家、无偿、不可撤销、排他且唯一地委托授予新疆文旅投行使。本次表决权委托事项完成后天池控股表决权比例将变为5.00%，而新疆文旅投表决权比例23.64%。双方拟同意的表决权委托期限为5年。本次协议签署不以终止公司的上市地位为目的，不会导致公司主营业务发生重大变化。若本次表决权委托事项顺利则阜康市财政局将不再为公司实控人，公司控股股东将变更为新疆文旅投，而新疆维吾尔自治区人民政府国有资产监督管理委员会持有新疆文旅投68.71%股权，将成为公司实控人。 新疆文旅投产业资源布局丰富，公司上市平台地位或深度受益新疆文旅投旗下产业板块包括文化、旅游、健康养老、科技信息、文旅金融、冰雪产业等，与公司的主要业务布局深度契合。旅游出行依托自治区国有资产划转，依托“旅行社+旅游交通”两大业态。根据官网信息，具体涉及景区包括喀纳斯、那拉提、葡萄沟、江布拉克4个5A级景区和库木塔格沙漠、坎儿井、库尔德宁、安集海大峡谷、天山托木尔大峡谷5个4A级景区核心业态经营权，数十家酒店、4家旅行社、3座大剧院等核心资源资产，资产规模超200亿，年营收超50亿。旅游主要布局业态包括索道、区间车、漂流或骑行等特别体验项目、酒店及住宿预订、旅行社、演艺等。提供规划、投资、建设、运营一体化全方位服务，布局交通出行、品牌酒店、旅游景区等旅游目的地全产业链要素开发，已开发特种线路包括昆仑山无人区之约、揭秘精绝古国、沙海老兵”之旅等；文化产业布局包括出版印务、电影发行、文化创意等；健康养老包括建立“旅游+乡村+康养”发展体系，包括投建了阿禾文旅康养度假区，规划以冰雪产业为纽带搭配温泉、亲子、颐养公寓等业态；科技信息板块和文旅金融板块主要为旅游数字化和金融支持赋能。新疆文旅投持续受益国有资产划转等。公司作为新疆目前唯一文旅上市公司，预计具有较强的平台价值，此次若实控人上移为自治区国资委，预计将深度受益控股股东旗下丰富文旅资源的协同，公司自身核心景区稳健发展，演艺等项目进展顺利且有望逐步落地试运行，低空等创新项目若落地则预期持续带动中长线供给侧优化。 投资建议：预计2024~2026年实现归母净利润1.21亿元、1.48亿元、1.91亿元，当前股价对应PE分别为31X、26X、20X，维持“增持”评级。风险分析1、公司与亿航智能合作投入的飞行器在投入进度、运行效果、引流能力和客流渗透率、成本管控等方面可能的不及预期，将影响未来该业务给公司带来的增量业绩预期；2、存量景区的内容体验升级对于客流的吸引作用有限，可能影响存量景区客流量和客单价的提升幅度；3、演艺等增量项目的培育期较长，客流渗透率可能不高带来增量受限；4、消费降级可能导致长途游受影响，客单价有所下降，从而影响公司旗下各景区的整体业绩释放空间。出境游等可能对国内游的影响；5、公司于2024年5月收到深圳证券交易所年报问询函，并于5月28日公告就问询函中问题的回复，后续相关进展仍需持续关注。 6、此次表决权转让的进展和可能的变化情况。

公司2024年上半年公司实现营业收入5.44亿元，同比增长19.68%；实现归属股东净利润6705.26万元，同比增长62.35%；扣非净利润6051.35万元，同比增长70.77%。公司积极调整结构，一方面在传统电商业务上增加各类兴趣产品和细分赛道需求，另一方面在抖音代运营上摸索出自己的打法，推动流量转化效率的提升，目前增长路径清晰，电商代运营行业可能迎来新增长。 事件公司42024年上半年公司实现营业收入754423.87万元，同比增长19.68%；实现归属股东净利润66705.26万元，同比增长62.35%；扣非净利润56051.35万元，同比增长70.77%。 其中第二季度公司入实现营业收入231791.52万元，同比增长31.41%；实现归属股东净利润14288.31万元，同比增长35.98%；扣非净利润24044.82万元，同比增长40.19%。 简评传统货架电商的服饰代运营存在阶段性红利，双十一可期公司上半年实现电商代运营服务收入2.80亿元，同比增长25.51%，根据星图数据检测，今年618电商节全网销售7428亿元，其中综合电商5717亿元，同比下滑6.7%，公司情况显著好于大盘，一方面公司代运营主要集中在非标的服装类目上，诸如Skechers、ECCO、Lacoste、EmporioArmani、UnderArmour等品牌上，相比于其他标品销售赛道，即使是成熟品牌在边际增长上仍有通过代运营实现精益增长的诉求。今年双十一各平台陆续公布规则，货架电商的流量成本可能存在倾斜的情况下，折扣力度加大也有望带动双十一非标类目的超预期增长。另一方面，公司积极拓展新品牌，本期新引进高端软玩具项目Jellycat及著名的国际眼睛护理品牌博士伦等品牌均取得较好的业绩。 品牌孵化成为增长驱动的核心，合资模式协作共赢公司上半年品牌孵化业务同比增长99.03%，毛利率达到79.07%，带动整体毛利率的大幅提升。公司抓住女性护理及保健品赛道的细分市场需求，本期增长主要来自于健康消费品类Cumlaudelab、Zuccari品牌。通过合资模式进行品牌中国市场的代理和发展，能够有效实现利益捆绑，运营团队也享受到成长红利，对于后续品牌孵化提供成熟的路径。兴趣电商业务爆发式增长，稳定打法带动盈利浮出水面公司去年新设杭州直播基地后，覆盖上海、广州和杭州三地，电商直播办公面积超8,000平方，拥有和合作各类主播人数进一步提升到300人。一方面，直播电商的流量规模逐渐清晰，主播的商业合同也更加稳定，提升自播比例实现降本增效；另一方面，公司受理品牌也大幅增加，上半年在抖音GMV为6251万元，已经超过去年全年的5021万元，增速明显提升，抖音业务线有望今年扭亏为盈，成为新的业绩增长点。 投资建议：预计2024~2026年实现归母净利润1.37亿元、1.88亿元、2.36亿元，当前股价对应PE分别为20X、14X、11X，首次覆盖，予以“增持”评级。风险分析1、假设今年双十一综合电商GMV分别实现0%/5%/10%的增速，预计公司业务增长分别为10%/20%/30%，则对应2024年净利润分别为1.22亿元/1.31亿元/1.40亿元，较预测值分别变化-11%/-4%/2%。因此，如果今年双十一电商节销售情况不及预期，可能对公司业绩造成负面影响。 2、货架电商依旧存在增长瓶颈问题，各平台可能面临低效竞争，导致渠道稳定性受到影响；现阶段线下客流和消费力趋弱，但如果线下运营的成本大幅下降，品牌商在线上投入提升的趋势可能被打破，代运营相关业务可能受到分流影响；3、公司代理品牌在发展成熟后，亦存在独立运营的可能性，对于公司前期投入和当期销售造成负面影响；4、兴趣电商业务中，主播相关费用依旧占据显著比例，如果中腰部主播及自播的比例下降，会导致运营效率下降，加大运营亏损的风险。

24H1实现营收 96.48亿元，同比+36.6%。实现归母净利润 8.72亿元，同比+6.36%。单 24Q2收入 52.71亿元，同比+42.4%。归母 5.61亿元，同比+9.2%，环比加速提升。渠道多元化，推进线上线下布局，在潜力市场持续开拓。公司持续研发创新，上半年各产品线推出多款新品， 24H1充电储能产品收入同比+42.8%，智能创新类+35.3%，智能影音类+30.8%。股权激励落地望持续激发和提升发展动能。 事件公司发布 2024半年报， 24H1实现营收 96.48亿元，同比+36.6%。 实现归母净利润 8.72亿元，同比+6.36%。 简评24Q2增速提升， 渠道多元化，毛利率提升公司 24H1扣非归母净利 7.66亿元，同比+40.5%。经营现金流 8.41亿元，同比+37.9%；单 24Q2收入 52.71亿元，同比+42.4%。归母 5.61亿元，同比+9.2%。扣非归母净利 4.50亿元，同比+49.9%； 24H1毛利率 45.18%，同比+2.0pct。销售费用率 21.92%，同比+0.6pct。管理费用率 4.14%，同比+1.1pct。期间费用率 34.22%，同比+0.4pct； 24Q2毛利率 45.23%， 同比+0.6pct。销售费用率21.56%，同比+0.1pct。管理费用率 4.01%，同比+1.1pct。期间费用率 33.44%，同比+0.2pct；销售费用受宣传推广及平台费用增加影响。存货余额占总资产比例较上年末+2.56pct，系业务量增加使主动备货量增加； 分区域和渠道看， 24H1北美 46.27亿元，占比 47.95%，同比+1.4pct。欧洲收入占比 21.27%，同比 +1.2pct。日本收入占比13.40%，同比-1.7pct；分渠道，线上占比 69.75%，同比+1.0pct，毛利率 48.60%，同比+1.3pct。亚马逊占公司总营收 52.26%，同比-3.6pct。其他三方平台占 7.91%，同比+1.5pct。独立站占比9.59%，同比+3.1pct。 创新迭代提升品牌效应和议价能力24H1充电储能产品 49.75亿元，同比+42.8%，占比 51.56%，同比+2.3pct，毛利率 42.98%，同比-0.4pct。智能创新类 23.60亿元，同比+35.3%，占比 24.46%，同比-0.2pct，毛利率 48.30%， +3.3pct。智能影音类 23.09亿元，同比+30.8%，占比 23.93%，同比-1.0pct，毛利率 46.62%，同比+4.9pct； 公司积极推进新品落地， 充电储能产品： 包括 1月推出应用 Qi2.0认证的 Anker MagGo 超快磁吸无线充电系列。 2月 Anker SOLIX 推出首款内置三种露营灯模式户外电源 Anker SOLlXC800Plus。 4月 Anker SOLIXX1家用储能系统北美发售。 5月 Anker SOLIX Solarbank 2代 Pro 和 Plus 德国发布等； 智能创新类产品： 智能安防领域上市了 eufy 4G LTE Cam S330。智能清洁领域 2月上市 eufy X10Pro Omn； 智能影音产品： 3月 soundcore C30i 耳夹耳机上市， AnkerWork 聚焦智能办公领域， 3月推出 AnkerWork S600； 公司不断探索新平台业务和发展机会，如与京东、天猫、速卖通、 ebay、抖音等电商平台均不断开拓合作。公司快速开拓各个市场线下渠道，主要通过与全球性零售卖场、区域性大型零售卖场、独立 3C 商店和专业渠道卖家等渠道合作，分别组建专业化营销队伍与渠道管理团队，已入驻北美地区沃尔玛、百思买、塔吉特、开市客等，以及日本 7-11便利店等，在欧洲 、澳大利亚、东南亚、南美等国家和地区的线下渠道也在不断拓宽拓深。 6月底，公司推出 2024年限制性股票激励计划， 计划拟授予的限制性股票数量为 525.24万股，约占公告时公司股本总额的 0.99%。 第一个归属期 50%对应 2024年度营收同比增速不低于 10%或扣非归母净利润增长不低于10%，则对应条件为 2024年收入不低于 192.58亿元或扣非归母净利不低于 14.78亿元。第二个归属期对应 2025年营收以 2023为基数增长不低于 20%或以 2023为基数扣非归母净利增长不低于 20%，则对应 2025年营收不低于 210.09亿元或扣非归母净利不低于 16.12亿元； 2024半年度分红方案拟向全体股东每 10股派发现金红利 6元，预计共派发 3.19亿元，约占 24H1归母净利 36.6%。 投资建议： 预计 2024~2026年实现归母净利润 18.62亿元、 22.09亿元、 25.74亿元，当前股价对应 PE 分别为17X、 14X、 12X， 维持“增持”评级。

24H1营收19.25亿元，同比-22.15%,归母净利润1.27亿元，-33.18%，剔除地产影响后，公司24H1营业收入同比+1.48%，归母净利润+2.87%。公司化妆品业务24H1营收11.86亿，+7.2%，上半年福瑞达生物（化妆品主体）合并口径净利润1.09亿，净利润率为9.2%，同比+0.5pct有所提升。公司今年来更加强调化妆品板块的盈利能力，预计费用端节约较多。公司2023年品牌从“4+N”升级为“5+N”，上半年推出专研头皮微生态科学洗护新品牌即沐，正式进军洗护赛道，多维布局下关注收入端后续提升节奏。 事件露公司披露2024年中报：24H1营收19.25亿元，同比-22.15%,归母净利润1.27亿元，-33.18%；扣非净利润1.12亿，+77.19%。 Q2单季度营收10.35亿元，同比-13.85%，归母净利润0.68亿元，+11.66%；扣非净利润0.60亿元，+24.63%。 中期拟每10股派发现金红利0.5元（含税），共计派发股利0.51亿元，分红率40%。 简评去年同期仍有部分地产影响，化妆品业务利润率小幅提升剔除地产影响后，公司24H1营业收入同比+1.48%，归母净利润+2.87%。分子公司来看：鲁商服务（物业主体）营收3.09亿元，-1.06%，净利润0.22亿元，公司71.31%持股对应0.15亿利润，-27.8%。博士伦福瑞达营收3.99亿元，+0.37%，净利润1.17亿，对应公司享有的投资收益为0.35亿元，-10.8%。福瑞达生物（化妆品主体）合并口径营收11.86亿元，同比+7.3%，净利润1.09亿，净利润率为9.2%，同比+0.5pct有所提升，公司82.42%持股对应0.90亿利润，+13.7%。公司今年来更加强调化妆品板块的盈利能力，预计费用端节约较多。 化妆品业务受行业需求影响边际放缓，局推出洗护品牌多维布局公司化妆品业务24H1营收11.86亿，+7.2%，Q2单季度+1.4%，其中颐莲营收4.47亿元，+14.2%，Q2+12%（Q1+17.5%），瑷尔博士营收6.45亿元，+7.8%，Q2-1%（Q1+20.6%）。业务毛利率61.4%，-1.66pct，一方面行业需求整体偏弱，另一方面业务利润率的增长表明投放费用明显下降，营销推广相对偏保守情况下GMV受到了影响。公司2023年品牌从“4+N”升级为“5+N”，从单一美妆主业升级为“生美+医美”双美新生态。上半年公司推出专研头皮微生态科学洗护新品牌即沐，正式进军洗护赛道。 医药业务调整期相对承压，原料业务毛利率提升显著上半年公司医药板块实现收入2.4亿元，-17.28%，毛利率52.13%，-4.15pct。医药板块处于调整期，公司积极推进医药改革转型，在渠道策略上，明确维持医院、聚焦药店、拓展三终端、推进医药电商的营销思路，探索线上线下融合的销售模式。原料业务上半年实现收入1.72亿元，+0.72%，毛利率39.27%，+3.73%。公司积极调整销售战略，推进食品级、化妆品级产品定制化服务，拓展医药级透明质酸产品，透明质酸原料上半年销量同比增加32.77%，毛利率提升9.1个百分点。 盈利预测与投资建议：我们预计2024-2026年公司实现归母净利润3.20/3.81/4.36亿元，对应PE为19/16/14倍，维持增持评级。 风险分析政策风险：医药行业受国家相关政策的影响很大，我国正在持续深化医药卫生体制改革，相关改革措施的出台和政策的不断完善，在促进医药行业有序健康发展的同时，可能会使行业运行模式、产品竞争格局产生较大变化；竞争风险：我国化妆品市场竞争较为激烈，新进入者众多，公司化妆品业务可能面临化竞争加剧带来的收入体量增长放缓、盈利能力下滑的风险；妆品行业产品迭代速度快，若后续新品培育及品类拓展不及预期，可能导致公司面临品牌成长持续性不足的风险。

核心观点2024年上半年公司实现营业收入10368.12万元，同比增长9.14%,实现归属股东净利润2937.12万元，同比增长-4.38%；受益于新疆文旅的不断扩圈，当地旅游人次和消费增长长期利好公司的各业务线发展。同时，公司具有在新疆地区进行外延拓展的能力，喀什和赛里木湖的演艺项目以及与亿航智能合作的低空飞行仍是衔接未来增长的重要看点，值得持续的关注。 事件2024年上半年公司实现营业收入10368.12万元，同比增长9.14%,实现归属股东净利润2937.12万元，同比增长-4.38%；扣非净利润2909.46万元，同比增长-3.22%。 2024年第二季度公司实现营业收入8732.20万元，同比增长4.36%。实现归属股东净利润4134.93万元，同比增长-5.40%；扣非净利润4115.68万元，同比增长-5.34%。 简评新疆旅游持续火热，天山天池景区迎来客流持续增长今年5月份《我的阿勒泰》在央视播出后反响火爆，对新疆文旅带动效应显著。据阿勒泰文旅局统计，5月以来，当地接待游客267.87万人次，同比增长80.65%；实现旅游收入22.14亿元，同比增长93.19%。新疆持续旺盛的旅游客流也带动了其他景区的增长，根据天山天池景区数据，7月2日10时，天山天池景区接待游客突破百万人次大关，比2023年提前14天。2023年上半年共接待游客91.92万人次，预计2024年上半年同比增长大个位数。 这也促进了上市公司最主要的天山天池内景区运营项目的增长。 公司经营整体稳健，火焰山实现高增长2024年上半年公司实现营业收入10368.12万元，同比增长9.14%,实现归属股东净利润2937.12万元，同比增长-4.38%；扣非净利润2909.46万元，同比增长-3.22%。主要受新增设备投入对毛利率有所影响及淡季开展索道营销活动所致。上半年公司旗下客运车业务实现11.44%增长，游船业务实现了38.17%的增长，游客乘坐率有明显提升。另外，同样受益于新疆旅游人次的增长，公司旗下火焰山景区33%的收入增长和68%的利润增长。下半年暑期旺季新疆地区，预计人次和旅游消费将继续实现增长。 外延项目持续推进，喀什项目有望丰富当地文旅业态。8月9日公司公告拟与北京昱鉴文化科技有限公司合作，并签署《喀什市“遇见喀什”沉浸式展演厅提升改造项目展演相关设备、场景制作采购安装合同》，合同金额为9222万元。 新疆低空经济发展迅速。2024年政府工作报告提出，“积极打造生物制造、商业航天、低空经济等新增长引擎”。这是低空经济首次被写入政府工作报告。4月21日，新疆天缘通用航空首航和航空产业（低空经济）研究院揭牌成立；6月，新疆准东五彩湾通用机场将开工建设。公司与亿航智能于去年签订合作协议，有望在低空旅游方面推进业务在新疆地区的落地。 投资建议：维持2024~2026年公司实现归母净利润1.21亿元、1.48亿元、1.91亿元，当前股价对应PE分别为31X、25X、20X，首次覆盖给予“增持”评级。 风险分析1、公司与亿航智能合作投入的飞行器在投入进度、运行效果、引流能力和客流渗透率、成本管控等方面可能的不及预期，将影响未来该业务给公司带来的增量业绩预期；2、存量景区的内容体验升级对于客流的吸引作用有限，可能影响存量景区客流量和客单价的提升幅度；3、演艺等增量项目的培育期较长，客流渗透率可能不高带来增量受限；4、消费降级可能导致长途游受影响，客单价有所下降，从而影响公司旗下各景区的整体业绩释放空间。出境游等可能对国内游的影响；5、公司其他管理运营端可能发生的风险。

公司上半年营收和业绩有所下滑主要系与去年上半年相比部分展会举办时间变化， 24H1在 4个国家举办线下展，其余展会将放到 24H2。 24H1毛利率稳定提升，合同负债余额较年初明显提升。核心区域如一带一路、 RCEP 国家，展会影响力增强， 24H1拓展至 11大专业展，积极打造“中国品牌展出海孵化平台”，提升数字化及 AI 能力赋能买卖家效率。年内拓展新市场，半年度分红比例可观，股权激励年内落地助力后续发展。 事件公司发布 2024年半年报，上半年实现营收 2.60亿元，同比-26.39%，实现归母净利 4072.22万元，同比-46.56%。 简评上半年受办展节奏影响， 核心区域展会影响力逐渐提升公司上半年营收和业绩有所下滑， 主要系与去年上半年相比，部分展会举办时间有所变化， 2023年上半年在 8个国家举办了线下自办展， 而 2024上半年在 4个国家举办了线下自办展，其他部分展会将放到 2024年下半年举办，主要系展期错期问题；单 24Q2营收 1.84亿元，同比-35.6%，归母净利 3591万元，同比-52.2%； 24H1毛利率 54.2%，同比+2.4pct。 24H1期间费用率 34.7%，同比+8.6pct，其中销售费用占比增加较多。 24H1经营性现金流净额 7272.08万元，同比-60.44%。 24H1末，合同负债余额 1.67亿元， 较 2023年末+73.1%，主要系 24H1预收下半年展会款增加。 子公司，米奥兰特科技净利润 1757.48万元，广东米奥兰特 2375.87万元，中纺广告公司 1031.92万元。 24H1公司在一带一路重要节点国家（阿联酋）、 RCEP 国家（日本、印尼、越南） 4个国家成功举办了六场包含建材、纺织、工业机械、 3C、家电、家居、电力及新能源、孕婴童、教育装备等行业的中国品牌出海联展，来自于国内 20多个省市，共计近 3500家企业参展，总办展面积超 11万平方米， 到展买家超过 17万人次，总意向成交额近 40亿美元，从单个展会贡献看或有一定提升，反映核心区域市场影响力逐步培育，日本、印尼、迪拜展会上均出现当地参展商，参展商逐步国际化。 专业展逐步细化打造品牌效应，出海赋能能力提升24H1已从 2023年的 8大行业专业展扩大到 11大专业展， 印尼、 越南、阿联酋的联展采用 1+N（1个联展多个专业展会同档期举办） ，专业深耕和品牌效应不断提升；同时公司打造“中国品牌展出海孵化平台” 服务样板，孵化平台初见雏形，可将国内资源与海外资源相互促进，年内孵化如“2024中国体博会（印尼）展”等落地 。 公司持续布局和迭代数字化、 AI 能力， 通过多年全球办展积累了近 1700万条全行业的优质供应商数据与采购商数据，助力买卖方在展前展中展后高效对接。下半年公司有望拓展美国市场，持续扩大全球展会布局范围，有望带来品牌效应持续增强及业务增量空间；公司发布 2024半年度利润分配预案， 向全体股东每 10股派发现金红利 3.00元（含税），合计派发现金红利 6778.26万元， 约占 2024半年度可供分配利润的 95.7%。年内公司股权激励方案落地， 配合回购计划， 后续望持续激励业务发展。 投资建议： 预计 2024~2026年实现归母净利润 2.37亿元、 3.21亿元、 4.07亿元，当前股价对应 PE 分别为 15X、11X、 9X，维持“增持”评级。

公司2024年上半年实现营业收入3.95亿元，同比+3.92%，实现归母净利润1.14亿元，同比+2.65%。单24Q2归母净利同比+25.7%表现亮眼，24H1归母净利同比正增。公司24H1内积极推进转型升级、渠道拓展巩固、项目有序建设，包括九华山站游客服务中心，交通转换中心功能提升投入使用，狮子峰索道建设前期工作推进，后续随业务矩阵完善和数字化发展持续引流并完善布局。 事件公司发布2024年半年报，2024年上半年实现营业收入3.95亿元，同比+3.92%，实现归母净利润1.14亿元，同比+2.65%。 简评二季度实现优质增长，各业务矩阵渐完善公司单24Q2实现营业收入2.15亿元，同比+19.1%，实现归母净利润0.62亿元，同比+25.7%，增速均环比24Q1明显提升，且使得24H1归母净利同比正增，扭转24Q1因错期和天气导致的同比下滑情况。24Q2毛利率53.8%，同比+4.6pct，期间费用率15.4%，同比-0.8pct。24H1毛利率54.2%，同比+0.6pct，期间费用率15.5%，同比-0.2pct。24H1经营性现金流净额7639.43万元，同比-53.8%，主要系本期支付各项税费增加所致。24H1末公司在建工程余额3597.32万元，较年初余额-81.0%，主要系交通转换中心项目转固所致；从主要子公司看，九华山旅游客运净利润3474.37万元。 公司在24H1内积极推进转型提质增效，市场渠道拓展巩固，项目有序建设等工作，各业务矩阵渐完善。 持续受益交通改善及项目改造优化，带动客流成长上半年池黄高铁九华山站开通，公司抢先布局九华山站游客服务中心，开通高铁站至九华山景区直通车，打通游客出行“最后一公里”。核心项目持续建设或落地，顺利完成九华山交通转换中心功能提升项目建设并全面投入使用，可停车5207辆，满足高峰期游客换乘、咨询和智能化需求等综合性一体化服务；积极推动狮子峰景区客运索道项目建设，已完成项目规划、用地预审与选址、环评、立项核准等报批以及索道设备招标等工作；加快实施九华健康素食合肥餐饮店装饰施工；围绕企业战略规划，积极做好项目储备。同时公司加速餐饮品牌建设，加快文创和农副土特产品研究，完成数字化升级项目研发并启动初验，后续望持续促进客流增长和全域旅游发展。 投资建议：预计2024~2026年实现归母净利润2.00亿元、2.20亿元、2.34亿元，当前股价对应PE分别为16X、14X、13X，维持“增持”评级。风险分析1、公司近年重点建设和投入的项目如文宗古村、宾馆等，以及池黄高铁引流可能存在培育不及预期的情况，则可能影响未来增量客流的空间，旅游及文创新产品的市场认可度仍有待验证，市场接受度尚存在不确定性风险；2、暑期天气多雨等因素或可能对景区出行条件造成影响，则可能影响暑期客流量；3、交通转换中心功能提升项目若不及预期，则影响可进入性的兑现，可能产生客流瓶颈；4、消费大环境改善情况下，优质旅游休闲供给增多可能带来旅游休闲市场的竞争和客流分流，当前国内旅游业仍处供给侧改革大环境下，自然景区的休闲度假转型方向和效果尚待验证。

公司2024上半年预计归母净利润同比增幅明显，各项业务均呈上升态势。出境游业务快速恢复带动业绩同比大增，酒店管理业务加大品牌输出力度，酒店经营业务收入也超2019同期。伴随银发旅游群体不断扩大，旅行社业务量价有望双升，山东都市酒店后续的可能注入预计也将带来公司业绩成长空间。公司规划持续提升旅行供应链、酒店项目投资经营、旅游+等业务。 事件公司公告2024半年度业绩预告，2024上半年预计实现归母净利润3600万元~4500万元，较上年同期追溯调整后同比+20.91%~+51.14%。预计实现扣非归母净利润3450万元~4350万元，较上年同期追溯调整后同比+38.60%~+74.76%。 简评旅行社出境游业务引领增长，住宿业持续良好发展2024年上半年公司出行、住宿，以及餐饮和会展等业务均呈现强劲上升态势。在出行方面，出境游业务持续恢复，国内游构建N次游产品体系，入境游充分整合大湾区优质资源，积极开展行业推介合作，成功接待多个入境游大团，拓展欧洲入境湾区系列团业务，开拓市场取得突破。伴随老年群体的数量扩张及消费能力的上涨，旅行社成为银发经济最好的转化途径。公司旅行社业务布局和门店持续进行全国拓展，出入境游业务在国内较领先，聚焦部分优质目的地高品质游，产业链整体赋能，有望在下半年出境游行业持续向疫前复苏的大趋势下保持增势。 住宿业中，酒店管理业务加大品牌输出力度，实现营业收入同比2019年度大幅增长。酒店经营业务（包括自有产权酒店广州花园酒店、中国大酒店及广州东方宾馆）紧抓商务及旅游市场发展的契机，在报告期实现总收入也超过2019年同期水平。酒店经营业务在广州地区竞争力维持向好，委托管理酒店持续扩张，有望持续迭代管理和资产运营能力。 持续受益核心业务成长，望打开新空间上半年出境游及入境游行业均取得同比大增的恢复速度，有望在年末逐步修复至疫情前水平，需求韧性较强，公司凭借优质产品和全产业链能力将深度受益。2023年12月，公司控股股东岭南集团就收购山东星辉都市酒店事宜作出避免同业竞争承诺，自本承诺函生效且岭南集团合法持有都市酒店70%股权之日起3年内，岭南集团将在都市酒店第三方回款等事项规范并符合上市公司内控标准的前提下，与岭南控股达成合意及履行法定程序后，将所持都市酒店的股权以市场公允价格转让给岭南控股。预计在公司当前委托管理及培育下，若上述股权成功转让给公司，且都市酒店具备稳定盈利能力，则对公司的收入业绩增量可观；从公司2024年发展计划看，商旅出行业务，推动国内出境入境旅游业务齐头并进，出境游供应链重构、入境游整合粤港澳大湾区和全国目的地入境游地接资源，推动平台销售模式跨区复制。住宿业务，管理规模增长与管理项目提质增效并举，加强品牌迭代，打造一站式定制化酒店会议商旅策划服务，持续提升酒店餐饮影响力，构建租赁+投资经营新模式。“旅游+”业务及会展业务持续创新。持续建设数字化能力。预计公司凭借核心主业成长潜力+配套能力提升逐步打开新成长曲线。 投资建议：根据预测，假设2024~2026合计营收增速分别为62%、22%、18%，对应净利率分别为2.85%、3.14%、3.60%，预计2024~2026年公司实现归母净利润分别为1.59亿元、2.11亿元、2.82亿元，当前股价对应PE分别为37X、28X、21X，首次覆盖给予“增持”评级。风险分析1、出境游及入境游业务在供给端恢复不及预期，或需求端受到地缘政治或其他因素影响，可能对于出境游和入境游业务的恢复产生影响。或者该业务在疫后竞争加剧，导致盈利能力受到冲击；2、酒店业务受到商务需求略弱的影响，以及高线城市供给逐步饱和下，下沉市场的竞争也持续增加，公司在委托管理酒店业务的扩张，以及未来可能的对都市酒店的经营上可能遇到其他头部酒店集团的竞争和分流，连锁酒店规模和产业链赋能能力的竞争，以及对于优质点位的BD竞争加剧；3、当前文旅行业面临供给侧改革和优化升级的大趋势，对于产业链能力、数字化能力、差异化赛道认知、运营能力和营销能力都提出更高的要求，可能导致行业供给端竞争加剧；4、测算收入及业绩敏感性，预计近几年主要弹性变量为广之旅旅行社业务国内和境外的恢复度及毛利率，原假设2024~2026年境外恢复度分别为50%、70%、90%，国内恢复度为100%、110%、120%，旅行社毛利率为13.09%、13.08%、13.16%。考虑恢复程度和盈利能力恢复不及预期的情况下，若假设境外恢复度为45%、60%、80%，国内恢复度为95%、100%、110%，毛利率为12.52%、12.51%、12.55%，则2024~2026年对应归母净利润分别为1.50亿元、1.96亿元、2.55亿元，当前股价对应PE分别为39X、30X、23X；5、其他行业环境和竞争因素的影响。

公司24Q1归母净利实现增长，扣非归母净利有所下降主要系欧元区利率上行致境外企业利息支出增加所致，毛利率及费用端基本稳定。24Q1经营效率稳定，总店RevPAR计算口径同比19同期+1.02%，同店同比2023量价总体稳定。开店端净增有所提速。 公司挂牌时尚之旅确认受让方，积极推进组织架构和品牌变革升级，提升会员权益和体验，资源整合能力及战略执行力值得期待。 事件公司发布2024年一季报。24Q1实现营收32.06亿元，同比+6.77%，实现归母净利润1.90亿元，同比+34.56%，实现扣非归母净利6231.94万元，同比-31.19%。 简评24Q1经营效率稳健，开店速度提升公司24Q1非经常性损益对归母净利影响较大，非经常损益金额1.28亿元，其中影响较大的主要系资产处置收益等项目1.20亿元，系报告期内卢浮公司处置若干酒店物业所致，且交易性金融资产公允价值变动损益达5005.90万元，同比有所增长。24Q1扣非归母净利有所下滑主要系欧元银行同业拆放利率上涨，境外企业借款利息支出增加所致，预计若不考虑增量利息的支出，则扣非归母或总体维持稳增；酒店业务收入看，合并总收入31.44亿元，境内营收22.60亿，同比+7.04%，占全部酒店业务的71.87%，同比+0.97pct。有限服务酒店合并营收30.99亿元，同比+6.01%。 大陆境内有限服务酒店营收22.15万元，同比+5.97%。境外酒店营收8.84亿元，同比+6.11%。食品及餐饮6195万元，同比+6.42%；24Q1前期服务费12348万元，+121.58%。持续加盟及劳务派遣96293万元，+7.58%；24Q1毛利率35.38%，同比-0.40pct。销售费用率7.50%，+0.65pct。管理费用率18.72%，-1.42pct。财务费用率6.68%，+1.47pct，预计受境外利息支出增加影响。 经营效率端，24Q1公司总店数据Occ/ADR/RevPAR分别同比2023年为-1.7pct/+1.3%/-1.55%，总体稳健，分别同比2019年同期为-10.6pct/+18.9%/+1.02%。同店数据看，24Q1的Occ/ADR/RevPAR分别同比2023年为-2.10pct/-0.02%/-3.38%，量价略承压，同比2019年计算口径为-13.47pct/+6.24%/-13.94%。 总店与同店口径差异仍反映了新开店质量和结构。开店端，24Q1公司新增开业酒店222家，关闭75家，净开147家（23Q1为111家），酒店总数达12595家。 部分品牌看，中高端麗枫净开23家（23Q1为28家），维也纳国际净开18家（23Q1为11家），希岸净开12家（23Q1为10家），欢朋净开25家（23Q1为14家），锦江都城净开5家（23Q1为1家），经济型IU净开13家，白玉兰净开11家。境内有限服务酒店的pipeline为3987家，开店表现整体较优。 挂牌时尚之旅确认受让方，公司组织架构及战略变革值得期待公司挂牌转让全资子公司时尚之旅酒店管理有限公司100%股权事宜，已确定将由华安未来资产管理（上海）有限公司依法受让，交易价款为16.55亿元，预计落地后公司将确认投资收益；公司积极进行变革创新，根据锦江酒店（中国区）CEO王伟，锦江中国区已实现合并为一个总部的目标，未来或资源倾斜前端，激活一线。当前已成立11个大区7大中心，架构更扁平灵活，未来深耕属地化，持续加码中高端及度假赛道，已成立中高端业务部、度假公寓事业部等，持续促进会员权益升级和数字化转型，改革效果值得期待。 投资建议：预计2024~2026年实现归母净利润12.43亿元，15.84亿元，18.43亿元，当前股价对应PE分别为25X、20X、17X，维持“增持”评级。 风险分析1、国内连锁酒店市场逐步进入中高端酒店爬坡期，对于中高端品牌的验证要求较高，当前国内中高端酒店市场的竞争格局尚不完全明晰，可能存在较多的酒店集团竞争，存在一定的竞争风险。 2、公司“一中心三平台”对主要品牌进行整合后，内部的运营效率和降费效果需要正常经营后进行验证，如若验证效果不佳，则业绩敏感性较强，可能影响到公司整体的营收和业绩释放。 3、下沉市场存在品牌升级和持续加密的空间，同时也面临较为激烈的竞争，加盟商对于品牌的投资回收期要求较高，酒店细分品牌逐步增多；4、数字化建设和供应链一体化建设持续，同样存在较激烈的市场竞争，后续效果需要持续验证。

2023年，公司实现营业收入563.64亿元，同比+19.61%；实现归母净利润9.73亿元，同比+27.20%；实现扣非归母净利润8.81亿元，同比+26.81%。2024Q1，公司实现营业收入182.51亿元，同比+13.08%；实现归母净利润3.63亿元，同比+21.09%；实现扣非后归母净利润3.69亿元，同比+33.21%。2023年公司共计新增13家直营店，985家加盟店，关闭直营门店15家，关闭加盟门店368家，加盟门店数量快速扩张。 事件2023年，公司实现营业收入563.64亿元，同比+19.61%；实现归母净利润9.73亿元，同比+27.20%；实现扣非归母净利润8.81亿元，同比+26.81%。 2023Q4，公司实现营业收入150.51亿元，同比+31.62%；实现归母净利润2.33亿元，同比+53.71%；实现扣非后归母净利润2.02亿元，同比+90.39%。 2024Q1，公司实现营业收入182.51亿元，同比+13.08%；实现归母净利润3.63亿元，同比+21.09%；实现扣非后归母净利润3.69亿元，同比+33.21%。 简评公司业绩快速增长，领先行业平均水平。2023年黄金珠宝消费需求明显增长后，2024年行业维持景气度。24Q1，中国黄金消费量308.905吨，相比增长5.94%。其中：黄金首饰183.922吨，同比下降3%；金条及金币106.323吨，同比增长26.77%；工业及其他用金18.660吨，同比增长3.09%。考虑黄金价格提升的影响，24Q1中国黄金珠宝社零同比增长4.5%。中国黄金同期收入增长13%，归母净利润同比增长21%。 黄金价格攀升提升毛利率。在全球经济不确定性增加、全球央行增持黄金储备，地缘政治风险等复杂因素影响下，国际黄金价格持续抬升。2024年春节期间沪金价格480元附近，3月初突破500元/克，4月中旬达到高点564元/克。24Q1，公司毛利率为4.09%，同比+0.11pct。 加盟门店快速扩张，2024年扩张速度仍然不低。2023年公司共计新增13家直营店，985家加盟店，关闭直营门店15家，关闭加盟门店368家，加盟门店数量快速扩张。2024年，公司计划开设6家直营门店，216家加盟门店。推进培育钻石新业务，上线新产品。产品方面，2023年公司推出95款产品培育钻石产品，打造了“此刻高光”和“以爱之名”等18K金镶钻产品系列和“5G手创金”等黄金镶钻产品系列。渠道方面，公司开设中国黄金京东培育钻石旗舰店，积极拓展与支付宝、有赞等平台的合作，开设小红书平台中国黄金培育钻石官方企业号。 高分红回馈股东。公司拟以分红派息股权登记日的总股本为基数，向全体股东每10股派发现金股利4.50元，预计支付现金7.56亿元，占2023年归母净利润的77.66%。 投资建议：预计公司2024年-2026年归母净利润分别为12.91、15.26、18.35亿元，对应PE分别为14、12、10倍，予以“增持”评级。风险分析1、金价波动风险。世界经济形式复杂，美联储加息节奏存在不确定性，黄金价格波动较大可能使得消费者处于观望状态暂时减少黄金珠宝消费。 2、内控管理风险。随着公司渠道的扩张，公司旗下子公司、直营店及加盟店的数量将进一步增多，将加大公司的管理难度，对公司采购及销售、存货管理、人员管理、财务规范等内部控制方面提出更高要求。 3、行业竞争加剧风险。传统黄金饰品的同质化竞争导致行业集中度提升，但并不一定带来进一步的经营效率优化。由于黄金饰品行业竞争激烈，品牌区隔度不高，企业处于通过渠道扩张实现高速增长的阶段。渠道快速扩张后，运营效率可能有一定下降，较多新门店需要度过爬坡期，单店收入可能在短期内下滑。同时，扩张门店至低线城市或高线城市的非核心商圈可能使得门店单店收入出现长期下降。 4、加盟商出现违法违规行为可能影响公司品牌形象。公司特许经营加盟商北京三鼎原黄金珠宝有限公司运营的北京富力广场店，违反与公司签订的《专卖店特许经营加盟协议》，违规擅自开展所谓的“金条无忧预订”业务，并于2023年12月27日私自停止经营活动，无法兑付消费者已购买的产品。北京三鼎原黄金珠宝有限公司实际控制人杨某某已被公安机关刑事羁押，进入司法程序。

2023全年实现营业收入714.36亿元，同比+13.37%；归母净利润22.14亿元，同比+30.23%；扣非后归母净利润21.56亿元，同比+24.83%。2024Q1，公司实现营业收入256.3亿元，同比+4.36%；实现归母净利润8.02亿元，同比+12%；实现扣非后归母净利润8.35亿元，同比+13.82%。公司业绩好于行业平均水平，第三轮“双百行动”国企改革启动有望进一步激发经营活力。公司连续多年维持高分红比例回馈股东。 事件2023全年公司实现营业收入714.36亿元，同比+13.37%；实现归母净利润22.14亿元，同比+30.23%；实现扣非归母净利润21.56亿元，同比+24.83%。 2023Q4，公司实现营业收入93.7亿元，同比-1.08%；实现归母净利润2.5亿元，同比-27.41%；实现扣非后归母净利润1.76亿元，同比-49.94%。 2024Q1，公司实现营业收入256.3亿元，同比+4.36%；实现归母净利润8.02亿元，同比+12%；实现扣非后归母净利润8.35亿元，同比+13.82%。 简评黄金销售保持高景气。由于消费复苏和消费者对于黄金珠宝的偏爱，2023年全年黄金珠宝消费呈现高景气度。2023年全国黄金首饰消费量706.48吨，同比增长7.97%；金条及金币299.60吨，同比增长15.70%；24Q1，中国黄金首饰消费量183.922吨，同比下降3%；金条及金币106.323吨，同比增长26.77%。考虑黄金价格提升的影响，24Q1中国黄金珠宝社零同比增长4.5%。中国黄金同期收入增长13%，归母净利润同比增长21%。黄金价格上涨提升公司毛利率，公司24Q1毛利率为8.37%，同比+0.35pct。 门店扩张仍然有望维持较高速度。2023年公司全年净开385家门店，下半年净开363家门店，高于年初订立的350家门店目标。 其中，加盟门店净开392家，自营门店净关7家。公司预计2024年全年新增专卖店、经销网点（专柜）不少于300家。同时公司大力提升“藏宝金”、“凤祥囍事”主题店的市场布局，并且计划积极拓展线上平台的发展，有望成为新增长点。第三轮“双百行动”国企改革启动。公司加快梳理第三轮“双百行动”的项目和时间节点，制定了《老凤祥股份有限公司“双百行动”改革实施方案（2023-2025年）》，确定了具体的改革举措，全面启动了第三轮“双百行动”。 持续维持高分红率。公司拟以2023年末总股本523,117,764股为基数，向全体股东每10股派发红利19.50元，总金额为10.20亿元，年度分红率为46.07%，公司自2012年以来基本保持40%以上的分红率。派发后母公司未分配利润余额为20.39亿元。 投资建议：我们预计公司2024年-2026年归母净利润为25.07、27.55、30.58亿元，对应PE为16、15、13，维持“买入”评级。 风险分析1、金价与汇率波动的风险：公司目前销售占比最大是素金类产品，虽然金价目前处于上升走势中，但世界金融和贸易风险仍处于易发期，黄金和汇率走势依旧存在较大的不确定性，会在一定程度上影响公司的经营与存货管理。 2、消费复苏不及预期的风险：消费者消费认知与习惯可能发生改变，尽管经济处于复苏过程中，但也存在边际消费倾向下降的可能性，消费复苏不及预期对公司业绩产生影响。 3、公司战略目标不达预期的风险：行业迅速变化，公司战略目标的完成度受到具体执行情况以及外部经济环境、竞争环境与市场偏好等各方面不确定性因素的印象，存在不达预期的风险。

核心观点公司 23Q4收入和业绩表现亮眼，收入创下新高。 24Q1扣非归母上升幅度小于收入主要系新门店爬坡、市场营销及数字化建设、资本性开支等影响。 2023年新开门店有所提速，自 2019年以来增量面积可观，富茂预计利润率较优。公司三轮驱动渐成熟，持续推进全国化布局和门店及品牌快速拓展，收购嘉南投资完善酒店业务布局，核心能力+增长潜力助力新发展阶段。 事件公司公告 2023年报及 2024年一季报。2023年实现营业收入 24.01亿元，同比+43.76%，实现归母净利润 3.04亿元，同比+224.91%； 2024年一季度实现营收 6.91亿元，同比+28.01%，实现归母净利润 6589.91万元，同比-8.84%，实现扣非归母净利 6449.86万元，同比+5.32%。 简评23Q4表现亮眼， 24Q1扣非归母增速受部分正常因素影响公司 23Q4营收 7.18亿元，同比+69.72%，创历史新高，同比增速环比明显提升，实现归母净利润 1.01亿元，创下亮眼表现。24Q1扣非归母净利润实现稳健增长，收入增速达 28.01%，扣非净利润上升幅度小于收入的主要原因为： （1）新门店虽新增营收 8609万元，但由于新店开办费用一次性投入，以及资产折旧摊销等费用支出，导致新店 24Q1亏损 365万元； （2）公司 24Q1同比在市场营销、数字化建设等方面增加费用投入约 450万； （3）公司资本性开支投入资金较大，较上年同期现金理财收入减少182.79万元， 新增银行贷款资金，本期新增利息支出 346.33万元。 剔除上述因素，公司扣非净利润应同收入上升幅度趋同； 2023年公司毛利率 26.62%， 同比+8.29pct。 2023年期间费用率 12.86%，同比+0.37pct。 2023年全年太湖餐饮租赁门店拆迁补偿影响非经常金额 4052.07万元。 2023年经营活动现金流净额 7.21亿元，同比+157.74%，大幅提升。分业务看， 2023年食品销售收入 1.67亿元，同比+78.28%，毛利率达 35.69%。餐饮及住宿业务收入 19.57亿元，同比+41.00%，毛利率 20.75%。 分区域看，安徽省内收入14.93亿元，同比+52.53%，毛利率 19.76%。省外业务收入 6.31亿元，同比+25.53%，毛利率 27.06%；子公司表现看，安徽富茂 酒店管理有限公司净利润 5460.04万元，结合富茂营业收入看，预计利润率较优。同庆楼食品有限公司净利润-803.75万元。 2023年末在建工程余额 4.69亿元， 2022年末约增 16.3%，包括肥西富茂余额 1.58亿元，芜湖大阳垾二期 5666.64万元等。2023年公司拟向全体股东每股派发现金红利 0.41元，合计拟派发现金红利 1.06亿元。 2023年公司累计回购股份金额为 2987.76万元，加上该金额后现金分红金额合计为 1.36亿元，占公司 2023年归母净利润的 44.74%；公司在募投项目新开连锁酒店的地址上有所变更， 将“新开连锁酒店项目（15家门店）”尚未实施的 9家直营门店实施地点由“合肥、常州、南京”变更至“合肥、滁州、上海、淮北、无锡、常州、镇江” 。 多元业态渐成熟，优质扩张潜力望逐步释放公司拟使用自有资金 1.15亿元收购控股股东马投公司持有的合肥嘉南投资管理有限公司 95%股权、实际控制人吕月珍持有的嘉南投资 5%股权。本次拟收购嘉南投资的资产产权清晰，仅有一个大型在建工程项目。该项目位于合肥市城市主干道长江西路与怀宁北路交口东北角，为 TOD 地铁上盖项目， 该项目整体规划设计建筑面积14.23万平方米，共规划了一栋 5层综合裙楼、一栋 22层豪华酒店和一栋 17层服务式公寓客房， 项目建成后，预计可实现年营业额不低于 4亿元，将为富茂系列产品带来一个地标性酒店及非常可观的收益。富茂酒店正在安徽省会合肥市进行网格化投资布局，目前已开业 5家，筹建 2家：合肥东面瑶海区开业 1家（瑶海富茂）、合肥西面高新区开业 1家（高新富茂）、合肥南面包河区开业 1家（滨湖富茂）、合肥北面新站区筹建 1家（新站富茂）、合肥长丰开业 1家（北城富茂）、合肥肥西开业 1家（肥西富茂）、合肥肥东筹建 1家（肥东富茂） 。 近几年公司门店面积快速增长，截止 2019年末，门店面积累计 24.51万平方米， 2020~2022年新增门店面积 19.18万平方米。 2023年新增 12.25万平方米。 2024年计划新增 26.49万平方米。 2023年富茂已实现营收 4.45亿元。 食品业务线上线下渠道和爆品持续打造。公司三轮驱动模式已渐成熟，全国化优质拓店+品牌效应提升空间能力逐步显现，预计将进入新发展阶段。 投资建议： 预计 2024~2026年实现归母净利润 3.57亿元、 4.64亿元、 5.93亿元，当前股价对应 PE 分别为 20X、16X、 12X，维持“买入”评级。

公司 2023年各项业务增长良好，跨境电商综合服务收入快速增长且占比提升。稳健分红且年内落地激励方案提振股东及员工信心。积极推进收购、华南总部建设及供应链优化、一体两翼产品矩阵优化等工作。公司受益当前跨境电商出海大趋势，通过泛品精品结合的模式，以及亿迈平台赋能充分受益行业发展趋势，行业内核心竞争力有望持续增强。 事件公司发布 2023年度报告及 2024一季度报告。2023年实现营业收入 65.18亿元，同比+47.56%，实现归母净利润 3.32亿元，同比+53.08%；2024年一季度实现营业收入 16.97亿元，同比+23.05%，实现归母净利润 8194.89万元，同比+7.67%。 简评各业务增长良好，商品销售及平台持续发力公司各项业务在 2023年内发展良好，分业务看，跨境出口电商业务收入 56.96亿元，同比+38.62%。跨境出口电商综合服务收入7.86亿元，同比+188.52%，增速较快，其占总营收比重达 12.05%，同比+5.89pct；分产品看，家居园艺类收入 14.52亿元，同比+43.19%。汽车摩托车配件类收入 9.37亿元，同比+80.36%。 3C电子产品类收入 6.75亿元，同比+56.30%。结构端看，汽车摩托车配件、 3C 电子、其他产品类目营收占比提升；分销售模式看，国内仓发货营收 21.83亿元，同比+88.98%。平台仓发货营收 40.03亿元，同比+36.40%。第三方海外仓发货营收 1.59亿元，同比-36.27%。销售模式端可见公司国内仓发货模式的营收占比33.49%，同比+7.34pct，国内仓能力快速提升；毛利率端， 2023年公司整体毛利率达 36.96%，同比-0.92pct，主要业务跨境电商及跨境电商综合服务毛利率仍稳健改善， 2023年跨境出口电商毛利率 40.15%，同比+0.55pct，跨境出口电商综合服务毛利率15.22%，同比+1.15pct。分产品看汽车摩托车配件、 3C 电子产品类毛利率同比有所下降。国内仓毛利率同比+2.06pct；费用端，2023年公司期间费用率 30.53%，同比-0.71pct，有所降费。 2023年非经常性损益 4352.82万元，同比+146.06%，主要系单独进行减值测试的应收款项减值准备转回。 公司 2024Q1表现仍保持稳增， 一季度扣非归母净利 7703.11万元，同比+6.73%，总资产较 2023年末+6.44%，归属股东的所有者权益+4.49%， 24Q1经营活动现金流净额-91.69%主要系报告期内支付采购款、上年度计提年终奖以及税款所致； 易佰网络在 2019年~2023年业绩承诺期间累计实现净利润数超过承诺数，同意对易佰网络超额业绩奖励分配时在职的主要经营管理团队成员分配超额业绩奖励 1.60亿元（含税），在业绩承诺期满后分两年以现金方式支付，增强团队信心。公司 2023年利润分配方案为每 10股派发现金红利 4元（含税），合计派发现金红利人民币 1.16亿元（含税） ，分红比例约 35%。 同时拟以资本公积金向全体股东每 10股转增 4股，本次转增实施后，公司股本变更为 4.05亿股。 前期激励落地，一体两翼下产品矩阵及产业链能力持续强化公司于今年 2月披露拟实施 2024年限制性股票激励计划，并于后续完成授予登记。按照股权激励计划，预计2024~2026年公司收入和业绩均维持稳健 CAGR， 预计股权激励将持续强化管理层和员工信心。 2023年内公司泛品业务在售 SKU 约 104万款，销售单价约 107元，较 2023年中的 90多万款再度提升，展现优质供应链及库存管理和消费者洞察能力。精品业务 SKU 约 636个，客单 380元，持续优化。亿迈生态平台各主力业务持续拓展，半托管模式合作商户数量达 160家。 报告期内，公司通过 AIGC 引擎已助力智能决策 3000万次，各平台文案生成 400万次等，强化核心技术升级和人才梯队建设； 2024Q1公司重点推进收购事项、拟建设华南总部优化供应链管理、董事配偶两度发布增持公司股份计划彰显信心。预计公司在跨境电商业务发展大趋势下，通过核心赋能及全产业链能力，将形成差异化竞争力。 投资建议： 预计 2024~2026年公司实现归母净利润 4.42亿元、 5.42亿元、 6.07亿元，当前股价对应 PE 分别为12X、 10X、 9X，维持“买入”评级。

核心观点2024Q1公司实现营业收入 188.07亿元，同比-9.45%， 利润总额为 29.10亿元， -7.8%， 归母净利润 23.06亿元， +0.25%， 与快报基本一致。 截止一季度末，公司存货同比大幅下降 33%至 175.93亿元，存货周转天数 139天，同比下降 26天，库存水平改善明显。 24Q1公司整体毛利率为 33.31%，同比大幅增长 4.31pct，环比 23Q4+1.27pct。公司对价格体系及全公司一盘货策略严格把控执行， 毛利率自去年初起稳步提升。 海南地区新海港去年表观已基本盈亏平衡，海棠湾 C栋开业后 A栋精品今年将继续升级新建，同时机场口岸部分业务逐步修复， 公司今年将进一步聚焦毛利率及利润总额，预计盈利能力将保持稳健。 事件公司发布 2024年一季度业绩： 2024Q1公司预计实现营业收入188.07亿元，同比-9.45%，归母净利润 23.06亿元，同比+0.25%，扣非净利润 22.99亿元，同比+0.15%,与前期快报基本一致。 简评毛利率持续修复， 库存进一步改善2024年一季度公司整体毛利率为 33.31%，同比增长 4.31个百分点，环比 23Q4毛利率同样上升 1.27pct。 公司对价格体系及全公司一盘货策略严格把控执行，市场地位逐步稳固下并不会采用价格战来进行引流， 同时在采购端与品牌商对汇率进行提前锁定防止汇率波动风险， 毛利率自去年初起稳步提升， 公司今年将重点聚焦毛利率及利润水平上。截止 2024Q1， 公司存货 175.93亿元，同比大幅下降 32.69%，环比去年 Q4下降 16.45%，存货周转天数139天， 同比下降 26天，库存水平改善明显。 2024Q1公司经营性现金流净额为 53.02亿元，截止季度末公司在手货币资金 363.87亿元， 2023年报公司加大了分红比例，后续自有资金可充分覆盖项目建设， 现金流水平健康。 有效税率预计下降明显，各口岸逐步恢复盈利2024Q1公司销售费用率为 12.84%，同比提升 2.98个百分点；管理费用率为 2.53%，同比增长 0.38个百分点；财务费用率为 0.66%，同比增长 0.83个百分点。 一季度公司利润总额为 29.10亿元， -7.8%，实际有效所得税率 16.3%（去年Q1为 21.9%， 相对较高）， 同时公司少数股东利润本季度下降 22.1%至 1.29亿元，预计与公司对部分口岸少数股东进行清理有关。 综合作用下使得公司扣非净利润率达到 12.22%，为自 2022Q3以来的单季度最高。 投资建议： 维持盈利预测， 我们预计 2024-2026年实现归母净利润 80.81亿元、 92.92亿元、 102.65亿元，当前股价对应 PE 分别为 18X、 16X、 14X，维持“增持”评级。 风险分析 1、相关物业及供应链建设不及预期：由于公司经营需投资建设的项目较多，并运营众多商业体，若相关物业及供应链建设不及预期，客流培育效果不及预期，则带来业绩风险； 2、海南市场竞争变化：公司众多项目与海南自贸港的发展相关，海南商业环境得到快速提升，若海南市场竞争格局产生重大变化，则或会对公司经营产生风险。 3、整体消费环境：若整体消费力不足，离岛免税渗透率及客单价较难提升，长期消费回流空间有限，则可能影响长期收入和业绩。

2019年公司剥离旅行社,免税业务强劲增长。2019年公司实现营收479.66亿元,同比增长+2.04%,其中免税销售额458.18亿元,同比增长+37.9%。Q4营收123.82亿元,同比下滑4.1%,考虑旅行社剥离,实际增速约25%。19年扣非净利润38.29亿元,同比增长21.8%,Q4扣非净利润4.12亿元,同比下滑8.72%,基本符合业绩快报。全年免税品毛利率下降3.09pct至50%,主要为汇率导致采购成本提高及促销加大。Q4管理费用率上升至5.19%,预计为大兴机场、浦东卫星厅等形成的人力成本和运营费用提升。 2020年一季度受疫情影响公司利润承压,但预计后续应付租金将得到缓解。2020Q1营收76.36亿元,同比下滑44%,2019Q1仍有6亿旅行社收入,因此免税收入下滑约41%。归母净利润-1.20亿元,基本符合我们预期(盈亏平衡)。Q1公司加大促销力度,折扣商品普遍达到8折左右,公司商品零售毛利率下滑约6pct;销售费用率同比大幅上升14.82pct,主要由于机场标段目前按照保底租金记入费用但尚未支付,使得其他应付款增加16.52亿元,我们预计后续跟机场进行积极协商能够缓解相关压力。 线上渠道有效弥补机场标段Q1收入损失。19年上海机场营收151.49亿元(同比+45%),可比口径增速约24%,首都机场营收85.89亿元(同比+16.25%)。20Q1公司少数股东损益为亏损3.56亿元,大部分为京沪两地免税运营相关,也反映了疫情下经营端的压力。我们预计如果从客流锐减阶段开始协商按照扣点机制到Q2会有显著改善,而且公司优化线上购物模式,加大免税品线上预定的销售和促销力度,京沪地区的销售额降幅会少于客流人次降幅。 离岛免税支撑利润,促销对客单价提升明显。2019年海棠湾购物人数217万,购物转化率29.7%(2018年为28.5%),全年实现营收104.65亿元(+30.65%)。根据海南省对离岛免税的情况披露,2020Q1我们预计海棠湾营收达到21.5亿元(-39%),净利润2.4亿元。自2月19日重新开业至3月30日,离岛免税销售额12.83亿元,客单价提升至6992元(2019Q1客单价为4131元)。海棠湾高利润率使得公司在疫情下有充足的促销空间,国内恢复明显快于国际的情况下有望进一步抢占全球市场。 盈利预测与投资建议:考虑到疫情,我们下调20/21年盈利预测至29.56/56.10亿元(原盈利预测为42.86/59.06亿元),新增22年净利润为68.61亿元,对应PE分别为57/30/24倍。我们认为旅游零售已经成为化妆品巨头增长的核心引擎,免税运营商作为重要的环节带来的价值能够促使双方合作共赢,持续看好消费回流的大空间,维持“增持”评级。 风险提示:疫情延长对客流造成进一步影响;机场保底租金缴纳对当期利润造成影响。