事件：公司发布2024年半年报，实现营业收入为4.05亿元（-10.16%），归属于上市公司股东的净利润7920万元（-14.73%），归属于上市公司股东的扣非净利润为7450万元（-12.18%）。 积极变革销售模式，核心产品短期销售承压。2024年公司启动营销转型，核心品种销售出现一定波动。2024年上半年“苏灵”(注射用尖吻蝮蛇血凝酶)实现收入2.75亿元（-11.01%），“密盖息”（鲑降钙素注射液和鼻喷剂）收入1.30亿元（-3.05%）。目前公司在首选的10余个省份实施了营销转型，并对联盟经销商进行赋能管理，我们认为随着营销转型推进，公司核心产品有望逐步恢复增长。 创新药研发稳步推进，临床结果符合预期。公司创新药研发稳步推进。 KC1036治疗晚期食管鳞癌Ⅲ期临床研究，2024年2月已完成首例受试者入组，目前进展顺利；中药1.2类创新药ZY5301临床III期结果符合预期，正在有序推进上市申报工作；犬用注射用尖吻蝮蛇血凝酶注册申请已于2023年获得受理，正在按要求补充相关研究。 盈利预测和估值。根据2024年上半年经营情况，我们对盈利预测进行调整，预计2024年至2026年公司营业收入分别为9.52亿元、10.68亿元和12.30亿元，同比增速分别为3.5%、12.1%和15.2%；归母净利润分别为1.58亿元、1.89亿元和2.20亿元，同比增速分别为4.9%、19.6%和16.6%，以9月5日收盘价计算，对应PE分别为22.6倍、18.9倍和16.2倍，维持“买入”评级。 风险提示：“苏灵”医保续约谈判降价超预期；新产品放量/获批进度低于预期；营销模式改革效果低于预期。

事件：公司发布2024年半年报，实现营业收入43.72亿元（-0.46%），归属于上市公司股东的净利润6.62亿元（-6.33%），扣非后归属于上市公司股东的净利润7.35亿元（+6.31%）。 中药表现平稳，化学药集采负面影响已充分体现，生物药新适应症获批后有望迎来拐点。2024年上半年公司中药收入为31.21亿元（+3.53%），我们预计核心品种复方丹参滴丸在集采后实现以价换量，此外糖网适应症获批后也带来了一定的业绩增量。其他重点品种如养血清脑颗粒（丸）、芪参益气滴丸等预计均保持稳健增长。化学制剂药品收入6.31亿元（+12.57%），我们认为蒂清（替莫唑胺胶囊）集采降价对业绩的负面影响已经消除，未来在水林佳（水飞蓟宾胶囊）和其他近年来新获批化学药带动下化学药有望保持平稳增长。生物药收入为1.07亿元（-7.75%），目前注射用重组人尿激酶原（普佑克）急性缺血性脑卒中适应症已经提交生产申请，未来获批后有望迎来收入拐点。 中药创新药管线持续丰富，即将进入收入期。公司的现代中药研发管线中，枇杷清肺饮、温经汤2款处于申报生产阶段，已通过药品注册研制和生产现场核查；19款产品处于临床II、III期研究阶段，其中安神滴丸、脊痛宁片、青术颗粒、安体威颗粒、香橘乳癖宁胶囊、苏苏小儿止咳颗粒、肠康颗粒、连夏消痞颗粒、T89治疗慢性稳定性心绞痛适应症与T89防治急性高原综合症（AMS）已进入临床III期。公司中药创新药研发稳步推进，未来获批后有望成为中药业务新的业绩增长点。 盈利预测和估值。根据公司2024年上半年经营情况，我们对盈利预测进行调整，预计2024年至2026年公司营业收入分别为87.80亿元、94.26亿元和101.10亿元，同比增速分别为1.2%、7.4%和7.3%；归母净利润分别为11.40亿元、13.62亿元和16.37亿元，同比增速分别为6.4%、19.5%和20.2%，以8月27日收盘价计算，对应PE分别为18.5、15.5和12.9倍，维持“买入”评级。 风险提示：中药创新药研发进度/销售金额低于预期；存量品种在集采影响下降价幅度超预期。

事件： 公司发布公告， 拟以不超过人民币 2.74元/股的价格，回购 5000万元至 10000万元， 本次股份回购后拟全部用于减少注册资本。 医疗服务板块稳健发展， 内生外延均具看点。 2024年以来，公司医疗服务板块保持稳健发展态势， 2024Q1实现收入 7.40亿元（+5.62%）。 新院区建设持续推进， 泗阳医院 800张床位的东院区投入使用，正在申请肿瘤专科医院；崇州二医院 600张床的新院区已于 2023年年底完成封顶，预计 2024年底投入使用；盱眙县中医院 600张床的肿瘤医院院区已于 2023年 10月份开工。 从内生增长角度看，我们认为随着就医人数自然增长和新院区投放后床位利用率提升，同时受益于精细化管理和成本控制力度不断增强， 我们认为公司医疗服务业务收入和利润均将保持稳健增长。外延发展方面，公司向控股股东的定增项目已向深交所递交申请材料，同时也计划通过简易程序发行股票，加快资产注入流程。目前公司控股股东的非上市医疗板块，在全国控股管理近 30家二级及以上医院，总床位数达 2万张，是上市公司资产规模的 2倍左右。 我们认为，公司医疗服务板块在内生式增长和外延式发展两方面均具有较多看点。 回购彰显公司对未来发展信心。 2024年以来虽然公司股价出现较大幅度调整，但基本面仍然持续改善之中。 医疗服务板块经营态势良好，医药板块以独一味制药为依托， 通过收购甘肃佛仁制药，覆盖了中药全产业链，同时积极挖掘“独一味” 品牌在消费市场的潜力， 2024年 1季度公司医药板块实现收入 1.21亿元（+45.24%）。 公司于此时开展回购，体现出对于未来发展的信心。此外， 本次回购股份用于减少注册资本，有利于增厚每股收益，提升股东回报。 盈利预测和估值。 根据公司各业务板块经营情况， 我们对盈利预测进行调整， 预计 2024年至 2026年公司营业收入分别为 40.06亿元、 44.84亿元和 50.04亿元，同比增速分别为 11.6%、 11.9%和 11.6%；归母净利润分别为 1.43亿元、 2.55亿元和 3.50亿元，同比增速分别为 362.7%、78.5%和 37.5%，以 8月 6日收盘价计算，对应 PE 分别为 53.7、 30.1和21.9倍，维持 “买入”评级。 风险提示： 新院区建成后收入和利润率提升速度低于预期；医疗事故风险；药品板块受集采等因素影响收入低于预期。

事件：公司发布2024年半年度业绩预告，2024年上半年归属于上市公司股东的净利润为2.46-2.80亿元（+126.39%—157.68%），扣除非经常性损益后的净利润为1.75-1.96亿元（+85.86%—108.42%）。 制剂业绩快速增长，利润结构得到优化。按中位数计算，24Q2公司归属于上市公司股东的净利润和扣除非经常性损益后的净利润分部同比增长165.91%和122.06%，延续了24Q1高增长趋势，主要是由于新增及原有医药自有产品（含进口）完成市场初步布局，使得销售毛利增长幅度大于费用增长幅度，我们预计主要是受益于：（1）存量自有中药/化药制剂品种增长；（2）希罗达、易尼康（丁甘交联玻璃酸钠注射液）等增量品种贡献收入。另一方面，与2023年同期相比，2024H1泛酸钙价格显著下降，对原料药业务利润形成一定拖累，但公司整体利润仍然实现较好增长，体现出公司业绩增长主要由制剂业务驱动，实现增长动能转换，利润结构得到优化。 业绩反转态势确立，创新药进入商业化兑现期。展望24年后半年，我们预计公司仍将延续业绩高增长态势，主要受益于：（1）亿立舒在进入医保目录后，随着市场准入的推进，国内销售额有望快速增长；目前亿立舒已经被纳入权威临床指南美国国家综合癌症网络（NCCN），其临床价值获得了充分认可，预计自2024Q3起海外市场有望提供可观的业绩增量；（2）国内自有制剂存量品种保持稳健增长，易尼康（丁甘交联玻璃酸钠注射液）进入医保后快速放量，新获得代理权的希罗达有望继续贡献较大的业绩增量；（3）原料药价格目前已经处于较低位置，该项业务利润体量已经大幅减少，后续对公司业绩负面影响有限。 盈利预测和估值。我们预计2024年至2026年公司营业收入分别为53.33亿元、63.62亿元和72.99亿元，同比增速分别为31.1%、19.3%和14.7%；归母净利润分别为5.07亿元、7.63亿元和10.31亿元，以7月12日收盘价计算，对应PE分别为30.1、20.0和14.8倍，维持“增持”评级。 风险提示：创新药研发进度/销售金额低于预期；存量品种在集采影响下降价幅度超预期；原料药行业景气度继续下滑，拖累业绩。

怡和嘉业：业绩实现跨越式增长的国内家用呼吸机行业龙头，出口业务拐点初现。公司是集自主研发、生产、销售及相关服务于一体的国内呼吸健康领域医疗设备和耗材龙头企业，能够为 OSA 和 COPD 患者提供治疗和呼吸健康慢病管理服务。凭借海外和国内市场双轮驱动，公司近年来业绩实现了跨越式增长。2024年 1月，飞利浦宣布将在美国地区停止销售包括医用呼吸机、家用呼吸机在内的呼吸业务线重要产品，我们认为家用呼吸机行业的竞争格局将发生重大变化，公司有望借助该项契机实现全球市占率的持续提升。2023年 Q2以来由于渠道库存消化影响，公司业绩承压，通过复盘行业龙头瑞思迈业绩趋势和海关出口数据，我们认为目前美国家用呼吸机市场渠道库存去化良好，动销逐步恢复常态。2024年 Q1公司业绩初现拐点，我们认为随着渠道库存压力在逐渐消退，美国市场需求有望自 2024年 3季度起逐步改善，带动公司出口业务重回较快增长。 国内市场仍有较大增长空间，产品结构优化助力盈利能力提升。近年来公司国内收入也呈现出快速增长态势，主要受益于疫情后社会大众对于呼吸系统疾病和慢性病防治意识提升。与美国相比，中国 OSA 和 COPD的诊断率和治疗率均偏低，未来仍有较大提升空间，家用呼吸机保有量仍有较大提升空间。从收入结构看，目前公司高毛利率的耗材业务收入占比仍然低于瑞思迈，未来随着推广力度加大和设备保有量提升，耗材收入占比增加有望带动公司盈利能力提升。 盈利预测和估值。我们预计 2024年至 2026年公司营业收入分别为 12.62亿元、14.97亿元和 17.78亿元，同比增速分别为 12.4%、18.6%和 18.8%； 归母净利润分别为 3.42亿元、4.10亿元和 4.83亿元，同比增速为 15.1%、19.9%和 17.7%，以 6月 28日收盘价计算，对应 PE 分别为 16.3、13.6和 11.5倍。首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示：美国市场恢复进度和持续性低于预期；国内销售增速低于预期；贸易争端风险等。

百洋医药：成熟的品牌商业化平台，经营效率持续优化。公司拥有多年的品牌运营经验，成功孵化出迪巧、泌特等多个品类领导品牌，产品矩阵覆盖OTC及大健康、OTX等处方药、肿瘤等重症药以及高端医疗器械四大品类，在零售渠道和医疗终端等形成了成熟的营销模式和领先的推广能力，近年来公司利润快速增长，经营效率持续提升。我们认为公司基本面在短中长期均有看点。核心品种迪巧在进口钙补充剂市场排名第一，龙头地位稳固，未来市占率仍有提升空间；公司加大线上和新媒体渠道推广力度，并通过品类拓展逐步覆盖全年龄段人群，我们认为迪巧依然具有较大增长潜力。公司在院外市场推广具有丰富的运营经验，凭借差异化的推广策略和产品优势，海露滴眼液有望继续保持较快增长。其他品种方面，纽特舒玛凭借独特的市场品牌定位，预计将保持快速增长，泌特和安斯泰来系列等多个经营多年的品牌产品也有望保持平稳增长。长期来看，公司围绕创新药械进行了多项布局，获得了多款创新药械的商业化权益，我们认为公司创新药械收入占比将逐年提升，成为业绩增长的新动能。 拟并购百洋制药，完善上游工业领域布局。2024年5月，公司公告拟以收购百洋制药60.199%股权，百洋制药核心产品包括扶正化瘀系列和奈达等。扶正化瘀系列产品用于治疗肝纤维化，具有丰富循证医学证据积累，临床价值突出，我们认为凭借良好的临床疗效，在并购完成后借助公司丰富的品牌运营经验，未来扶正化淤系列产品仍有较大增长空间。盐酸二甲双胍缓释片（III）（商品名：奈达）是国谈品种，与传统与骨架型缓释片相比具有诸多优势，二甲双胍作为糖尿病患者基础用药，需求量庞大，凭借突出的临床价值优势，我们认为奈达有望逐步替代原有剂型，未来增长潜力充足。除了补充产品线外，公司业务也将从品牌运营延伸至上游医药制造领域，有助于公司从健康品牌商业化平台升级为支持源头创新的医药产业化平台，提供从生产到营销的全产业链解决方案，为后续承接创新药CXO业务（CDMO+CSO）奠定良好基础。 盈利预测和估值。不考虑并购，我们预计2023年至2025年公司营业收入分别为81.69亿元、91.28亿元和101.65亿元，同比增速分别为8.0%、11.7%和11.4%；归母净利润分别为8.77亿元、11.36亿元和14.37亿元，同比增速为33.8%、29.3%和26.6%，以6月14日收盘价计算，对应PE分别为17.2、13.3和10.5倍。首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：存量品种由于市场竞争激烈，消费能力下滑等因素导致销售收入不及预期；创新药械上市进度低于预期，上市后销售金额不及预期；并购事项进度低于预期；产品代理销售推广协议出现不利变化。

事件：公司发布2023年报，2023年实现营业收入为21.05亿元（+33.87%），归属于上市公司股东的净利润为-1.31亿元，扣非后归属于上市公司股东的净利润为-2.16亿元。2024年1季度，公司实现营业收入5.45亿元（+26.22%）,归属于上市公司股东的净利润为129万元，扣非后归属于上市公司股东的净利润为-1766万元。 一次性手套业务销量恢复增长，盈利能力有望逐步提升。2023年公司健康防护产品收入为18.34亿元（+19.06%），毛利率为9.92%（+0.46pct）。 收入增长我们认为得益于：（1）一次性手套销售恢复增长，2023年公司健康防护产品销量为156.79亿只（+33.71%），我们认为主要是由于丁腈手套需求去库存周期结束，终端需求恢复；（2）公司完成对桂林恒保的并购，新增天然乳胶医用检查手套等多个品种。我们认为，受益于需求恢复、经销商库存回归正常等积极因素，公司一次性手套业务的收入和盈利能力在2024年有望逐季度提升，并回归到常态化盈利水平。另一方面，在并购桂林恒保后，聚异戊二烯手套、防辐射手套等新品种有望成为公司防护类产品新的业绩增长动力。 资产减值等因素拖累表观利润，并购业务扎实稳健推进。2023年公司出现亏损，主要是由于确认资产减值2.54亿元，其中存货跌价损失约1.55亿元，商誉减值（来源于并购桂林恒保）约7189万元。我们认为随着一次性手套业务价格和需求恢复，2024年出现较大金额存货跌价损失的概率较小；桂林恒保在完成并购整合后，随着天然乳胶手套市场需求恢复，同时通过产品结构调整和管理优化，预计继续出现大额商誉减值的概率较低。公司并购业务扎实稳健推进，2023年公司安全注输产品收入为2.13亿元（+804.14%）,毛利率为22.56%（+11.44%）,盈利状况显著改善，体现出子公司科伦医械并购进入公司后业务发展势头良好。2023年公司并购了迈德瑞纳，新增输液泵、注射泵、输液信息采集系统等重症麻醉类设备产品线，有望与现有器械产品实现销售协同。 盈利预测和估值。我们预计2024年至2026年公司营业收入分别为25.86亿元、28.75亿元和30.76亿元，同比增速分别为22.8%、11.2%和7.0%；归母净利润分别为1.49亿元、2.09亿元和2.69亿元，以5月31日收盘价计算，对应PE分别为30.3倍、21.5倍和16.7倍，维持“增持”评级。 风险提示：丁腈手套价格和销量恢复力度和进度低于预期；并购业务业绩低于预期；关税政策变化对销售产生不利影响。

事件：公司发布2023年报，2023年实现营业收入为9.20亿元（+6.15%），归母净利润为1.50亿元（+48.24%），扣非归母净利润为1.27亿元（+42.51%）。2024年1季度，公司实现营业收入1.99亿元（+20.67%）,归母净利润为4165万元（+62.28%），扣非归母净利润为3966万元（+74.63%）。 “苏灵”快速增长，“密盖息”表现稳健。2023年“苏灵”(注射用尖吻蝮蛇血凝酶)实现收入6.13亿元（+13.89%），销量300万盒（+19.83%），保持较快增长，主要是由于：（1）医保支付限制解除；（2）疫情后手术量复苏。由于竞品在近年来被纳入国家集采和区域联盟药品集中采购，我们认为凭借较高的药物经济学价值和有利的市场竞争格局，“苏灵”仍有望保持快速增长。“密盖息”（鲑降钙素注射液和鼻喷剂）收入2.97亿元（+0.51%），其中注射剂收入下滑但鼻喷剂收入快速增长，我们认为“密盖息”为原研进口品牌，具有差异化优势，未来仍有望保持稳健。 积极变革销售模式，创新药研发持续突破。2023年起4季度起，公司对营销管理模式启动了转型变革，逐步建立起自营体系，我们认为模式的变革有利于销售费用率优化，带动公司利润率提升。公司创新药研发持续突破；KC1036针对消化系统肿瘤、胸腺肿瘤等多个适应症正在开展临床研究，其中晚期食管鳞癌适应症进入Ⅲ期临床研究、晚期胸腺肿瘤适应症进入Ⅱ期临床研究；金草片Ⅲ期临床试验已达到主要研究终点，预计即将申报生产。 盈利预测和估值。我们预计2024年至2026年公司营业收入分别为10.57亿元、11.85亿元和13.65亿元，同比增速分别为14.9%、12.1%和15.2%；归母净利润分别为1.81亿元、2.12亿元和2.51亿元，同比增速分别为20.5%、16.9%和18.1%，以5月20日收盘价计算，对应PE分别为26.6倍、22.8倍和19.3倍，维持“买入”评级。 风险提示：“苏灵”医保续约谈判降价超预期；新产品放量/获批进度低于预期。

事件：公司发布2023年报，2023年实现营业收入为8.39亿元（+19.12%），归母净利润为1.62亿元（+23.58%），扣非归母净利润为1.38亿元（+14.94%）。2024年1季度，公司实现营业收入2.38亿元（-4.05%）,归母净利润为4982万元（+0.86%），扣非归母净利润为4224万元（-7.56%）。 重点品种平稳增长，产能释放持续推进。分产品来看，2023年纤维素及其衍生物类产品收入为3.88亿元（+18.02%），预计微晶纤维素和羟丙甲纤维素两大重点品种保持平稳增长，随着进口替代的推进以及植物胶囊需求复苏，我们预计2024年该类产品仍有望保持平稳增长。淀粉及衍生物类收入为2.02亿元（+14.06%），预计受益于疫情相关药品需求实现较快增长，我们认为2024年该品种在高基数基础上保持稳定增长。 其他类产品收入为1.77亿元（+35.84%），预计主要是受益于聚维酮K30、交联聚维酮等品种放量贡献。新型药用辅料生产基地一期项目于2023年10月份获准试生产；新产能达产后，公司微晶纤维素、羟丙甲纤维素、交联聚维酮和交联羧甲纤维素钠等品种产能将显著增加，将成为未来2-3年驱动公司业绩增长的重要动力。2024年1季度公司业绩有所波动，我们认为主要是由于2023年同期下游客户采购需求集中释放，业绩基数较高所致，预计2024年全年业绩仍有望保持平稳增长。 进口替代趋势延续，新品种梯队日益丰富。2023年公司深挖客户需求，对标进口产品，进一步开拓中高端市场，全年顺利完成了多家重要客户的产品进口替代工作，2023年公司国内销售收入为7.39亿元（+21.09%），我们预计进口替代对内销增长有较大贡献，未来随着下游制剂企业的降本增效，预计辅料进口替代仍有较大空间。2023年公司新增醋酸纤维素、淀粉丸芯等5个新产品，后续随着关联制剂品种放量，有望成为新的业绩增长点。 盈利预测和估值。我们预计2024年至2026年公司营业收入分别为9.77亿元、11.24亿元和12.81亿元，同比增速分别为16.5%、15.0%和13.9%；归母净利润分别为1.89亿元、2.28亿元和2.73亿元，同比增速分别为17.1%、20.5%和19.8%，以5月17日收盘价计算，对应PE分别为17.2倍、14.2倍和11.9倍，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动影响产品毛利率；募投项目产品需求下滑导致收益不及预期。募投项目投产进度低于预期，导致业绩增长不及预期。

事件：公司发布2023年报，2023年实现营业收入为4.11亿元（+68.44%），归母净利润为-7607 万元，扣非归母净利润为-8806 万元。2024 年 1 季度，公司实现营业收入 9289 万元（-17.52%）, 归母净利润为-1361 万元，扣非归母净利润为-1738 万元。 艾诺米替成功进入医保，销售体系调整到位，2024 年蓄势待发。2023 年全年，HIV 新药合计实现销售收入约 7357.88 万元（+119.67%），其中艾诺米替片实现收入约 4884.38 万元，艾诺韦林片实现收入 2473.50 万元（-26.15%），主要由于复方制剂艾诺米替片的销售的增加使得单方制剂艾诺韦林片的销量减少。2023 年末艾诺米替片成功纳入医保目录，同时公司积极调整商业化策略，强化销售团队搭建、学术推广，加大渠道下沉力度，新增患者数从 2023 年 11 月起开始反弹，截至年报披露日，使用艾诺韦林片和艾诺米替片的新增患者数增速明显，服药粘性提高，患者数量持续增长。2023 年 4 季度，公司 HIV 新药实现收入 2709 万元，环比出现较大增长；2024 年 1 季度，公司 HIV 新药实现收入 3571.12万元，同比增长 76.52%，环比增长 31.81%，放量态势明确。我们预计在艾诺米替片放量带动下，2024 年 HIV 新药有望保持逐季度环比增长态势。公司 HIV 新药研发稳步推进，ACC017(整合酶抑制剂) 已经进入临床 I 期，ACC027 等多个品种处于不同研发阶段，为 HIV 者提供全方位治疗方案。 人源白蛋业务出现波动，强化产业链布局有望增厚收益。2023 年公司人源蛋白业务表现良好，其中尿激酶粗品收入 1.77 亿元（+71.46%），主要由于来自于南大药业采购额增加；乌司他丁粗品收入 7955.21 万元（+98.15%），主要由于天普生化采购恢复。2024 年 1 季度公司人源蛋白粗品业务收入较上年同期减少 3821.41 万元，我们预计主要是由于客户季节性采购金额波动和尿激酶集采降价影响。公司公告拟收购南大药业 31.161%股权，进一步强化产业链布局，有望增厚收益。 盈利预测和估值。我们预计 2024 年至 2026 年公司营业收入分别为 5.67亿元、8.17 亿元和 10.97 亿元，同比增速分别为 37.9%、44.0%和 34.4%；归母净利润分别为-0.35 亿元、0.35 亿元和 1.63 亿元，以 5 月 13 日收盘价计算，对应 PE 分别为-194.2 倍、194.3 倍和 41.5 倍，维持“买入”评级。 风险提示：核心产品集采降价超预期；HIV 创新药放量/获批进度低于预期。

事件：公司发布2023年报，2023年实现营业收入为12.59亿元（-4.32%），归母净利润为-1.90亿元，扣非归母净利润为-2.01亿元。2024年1季度，公司实现营业收入3.61亿元（+11.79%）,归母净利润为1240万元，扣非归母净利润为1007万元。 多重负面因素影响2023年业绩，2024年有望迎来拐点。2023年公司收入出现下滑，其中内销收入为10.70亿元（-6.01%），主要是由于部分产品受到区域集采政策的影响，销售单价有所下降，但国内市场产品销量仍然增长12%，体现出产品需求旺盛。2024年1季度公司收入实现双位数增长，我们预计主要是由于公司核心品种在集采后实现以价换量。 2023年出现亏损主要是由于是研发费用及财务费用增加所致，2023年公司研发费用为3.45亿元，占营业收入比例为27.39%，其中SHEN26胶囊的开发支出转费用化处理调增研发费用1.29亿元，我们认为由于SHEN26研发支出已经全部费用化，2024年公司利润会有显著改观。 2023年公司采取更为精准的投放策略，销售费用率同比减少8.16pct，2024年1季度公司销售费用率为49.20%，与2023年相比继续有所下降。我们认为随着公司各项费用率的优化，2024年利润有望迎来拐点。 产品梯队持续丰富，国际化突破在即。2023年公司外销收入为1.38亿元（-13.99%），预计仍然主要由促红素等存量品种贡献。近年来公司产品梯队持续丰富，已陆续引进了12款产品，为海外商业化战略持续提供产品支持。目前引进的12个产品已同40余个国家与客户签约并陆续提交了引进产品的注册申请，英夫利西单抗、贝伐珠单抗、白蛋白紫杉醇等多款产品相继完成埃及、巴西、印尼、欧盟等国的现场审计，有望在2024年实现上述产品的海外销售。重点品种白蛋白紫杉醇于2024年2月顺利完成欧盟批准前现场检查，并已完成欧洲及南美洲35个国家的合作伙伴签约；此外公司于近期公告，白蛋白紫杉醇生产线通过欧盟GMP认证，目前该品种在欧洲市场仅有原研BMS和仿制药企业TEVA在销，终端需求旺盛，我们预计2024年下半年起有望提供显著的业绩增量。 盈利预测和估值。我们预计2024年至2026年公司营业收入分别为14.63亿元、18.48亿元和22.20亿元，同比增速分别为16.2%、26.3%和20.1%；归母净利润分别为0.21亿元、1.20亿元和2.13亿元，以5月8日收盘价计算，对应PE分别为177.8倍、31,9倍和17.9倍，维持“增持”评级。风险提示：核心产品集采降价超预期；海外销售产品放量/获批进度低于预期。

事件：公司发布 2023年报，2023年实现营业收入 39.99亿元（+5.79%），归属于上市公司股东的净利润为 6.19亿元（-6.55%），扣非后归属于上市公司股东的为 5.33亿元（-11.60%）。2024年 1季度，公司实现营业收入 10.61亿元（+10.44%），归属于上市公司股东的净利润为 1.71亿元（+13.23%），扣非后归属于上市公司股东的为 1.57亿元（+14.30%）。 成品药保持稳健，销售体系改革成效有望逐步体现，创新药有望贡献业绩增量。2023年公司对销售体系进行了调整，完成了药品销售从“分线制”向“医院-零售制”的模式调整；我们认为新的销售体系有助于公司存量仿制药在基层市场和院外市场获得更大的增长空间。2023年公司成品药收入为 23.26亿元（+4.98%），其中成品药制剂内贸下半年收入10.68亿元，较上半年的 10.06亿元环比提升 6.18%，体现出公司销售体系调整已经初见成效。2024年 3月地达西尼胶囊开始上市销售，与同类药物相比，地达西尼在疗效和安全性方面均具有一定优势，有望成为失眠用药领域新的重磅品种。 原料药板块产能逐步释放，医疗器械业务有望迎来复苏。2023年公司原料药收入为 9.56亿元（+9.60%），随着产能升级改造完成和山东原料药基地首期项目工程建成完工，我们认为公司原料药板块收入和盈利能力均有提升空间。2023年公司医疗器械收入 6.37亿元（+1.39%），主要是由于行业升级整顿政策之下，国内公立医院的设备和器械招标采购显著放缓，导致收入增速较低。我们认为随着政策明确后招标采购重新启动，公司医疗器械业务有望恢复较快增长。 盈利预测和估值。我们预计 2024年至 2026年公司营业收入分别为 44.97亿元、49.95亿元和 55.31亿元，同比增速分别为 12.5%、11.1%和 10.7%； 归母净利润分别为 6.87亿元、7.77亿元和 8.83亿元，同比增速分别为11.0%、12.9%和 13.8%，以 5月 8日收盘价计算，对应 PE 分别为 15.0倍、13.3倍和 11.7倍，维持“买入”评级。 风险提示：创新药销售不及预期；存量仿制药价格超预期下滑；原料药和医疗器械业务增长低于预期。

事件： 公司发布 2023年报， 2023年实现营业收入为 33.11亿元（+10.31%）， 归母净利润为 5.68亿元（+22.09%）， 扣非归母净利润为5.34亿元（+30.61%）。 2024年 1季度，公司实现营业收入 9.09亿元（+15.27%） , 归母净利润为 1.90亿元（+31.98%），扣非归母净利润为1.81亿元（+31.55%）。 品牌影响力持续提升，贴膏剂稳健增长；口服制剂、新品种持续放量。 2023年贴剂实现收入 20.47亿元（+6.91%），其中核心产品通络祛痛膏年销售收入超 10亿元， “两只老虎”系列产品年销量超 10亿贴； 我们预计通络祛痛膏继续保持较快增长， “两只老虎”系列产品在结构优化的基础上销量总体保持稳定。 公司通络祛痛膏、壮骨麝香止痛膏、麝香壮骨膏、舒腹贴膏、伤湿止痛膏 5款产品入选 2023年上半年中国城市实体药店终端中成药贴膏剂 TOP20品牌，产品矩阵丰富且具有较强的品牌影响力。受益于老龄化加速趋势下骨科疾病患者增加， 凭借强大的品牌影响力， 我们认为公司贴膏剂产品中长期仍有较大增长潜力。 其他产品方面， 2023年片剂收入为 2.62亿元（+34.66%），预计主要是由于丹鹿通督片放量带动。 其他类产品收入 1.50亿元（+20.98%），预计主要是由于青石颗粒、小柴胡片、他达拉非片等新品种放量带动。 费用率持续优化，经营质量处于较高水平。 2023年公司销售费用率为为45.41%，较上年同期下降 2.68个百分点； 2024年 1季度销售费用率为45.55%，与 2023年同期相比仍有一定幅度下降，体现出公司营销效率持续优化。经营活动产生的现金流量净额为 8.13亿元（-2.57%），绝对金额仍处于较高水平，公司经营质量仍处于较好态势。 盈利预测和估值。我们预计 2024年至 2026年公司营业收入分别为 37.96亿元、42.97亿元和 48.56亿元，同比增速分别为 14.6%、13.2%和 13.0%； 归母净利润分别为 6.82亿元、 7.87亿元和 9.07亿元，同比增速分别为20.0%、 15.3%和 15.3%，以 5月 8日收盘价计算，对应 PE 分别为 20.9倍、 18.1倍和 15.7倍， 维持“买入”评级。 风险提示：“贴膏剂市场竞争加剧，收入增速低于预期； 院内产品受集采影响，降价幅度超预期。

事件：公司发布2023年报，2023年实现营业收入为32.76亿元（-8.58%），归母净利润为2.10亿元(-31.75%)，扣非归母净利润为2.12亿元(-26.72%)。2024年1季度，公司实现营业收入6.47亿元（-23.90%）,归属于上市公司股东的净利润为6433万元（+28.38%），扣非后归属于上市公司股东的净利润为5485万元（+29.40%）。 资产减值等多重负面因素影响2023年业绩，核素药物供应网络布局日益完善。2023年公司业绩出现下滑，主要是由于：（1）肝素下游制剂企业进入去库存阶段，对原料药的需求减少，2023年计提肝素钠原料药存货跌价准备1.12亿元；（2）原料药业务出现下滑，2023年公司原料药业务收入16.78亿元（-18.61%），毛利率为26.10%（+2.02pct），肝素钠销量下滑11.79%；（3）制剂产品收入4.00亿元（-17.20%），主要因那屈肝素钙注射液于2023年3月中标第八批全国药品集中采购，销售价格下降。2024年1季度，公司原料药业务收入为2.89亿元（-29.94%），主要是由于肝素类产品价格下降，我们认为随着肝素原料药去库存周期进入尾声，价格和销量有望逐步企稳。核药业务销售良好，2023年合计收入10.17亿元（+11.20%），其中重点产品18F-FDG收入4.20亿元（+12.00%）；云克注射液收入2.44亿元（+19.52%）。2023年公司继续快速推进核药房建设，已建成并投入运营超过30个核药房，基本完成全国核药网络化布局建设，在短半衰期核素药物产能布局中处于业内领先地位。 创新性核药研发稳步推进，即将进入兑现期。目前公司有多个核药新品种处于不同研发阶段，其中99mTc标记替曲膦、氟化钠注射液已经提交上市申请，氟[18F]思睿肽注射液、氟[18F]阿法肽注射液、APN-1607和铼[188Re]依替膦酸盐注射液处于临床III期，多个产品处于临床前期，未来2-3年公司核药产品将迎来集中获批，后续相关产品上市后有望现有借助成熟的供应网络布局实现快速放量。 盈利预测和估值。我们预计2024年至2026年公司营业收入分别为32.91亿元、36.16亿元和40.09亿元，同比增速分别为0.5%、9.9%和10.9%；归母净利润分别为3.05亿元、3.64亿元和4.36亿元，以5月6日收盘价计算，对应PE分别为38.0倍、31.9倍和26.6倍，维持“买入”评级。 风险提示：存量核素药物行业竞争加剧；核药新品种获批进度、放量速度低于预期，研发失败；原料药业务景气度处于低位。

事件：公司发布2023年年报，2023年实现营业收入40.68亿元（+6.03%），归属于上市公司股东的净利润为-5.51亿元（-388.19%），扣非后归属于上市公司股东的净利润为-5.33亿元（-689.66%）。2024年1季度，公司实现营业收入13.26亿元（+41.28%），归属于上市公司股东的净利润为1.46亿元（+125.55%），扣非后归属于上市公司股东的净利润为1.10亿元（+83.93%）。 多重负面因素拖累2023年业绩，自有产品快速增长，创新药商业化兑现在即。2023年公司利润出现较大幅度下滑，主要是由于资产减值损失大幅增加(其中对F-627专利技术减值8.48亿元)、研发费用增加、政府补助减少、维生素系列产品平均成交价格同比下降、汇兑损益（收益）同比减少等因素影响，我们认为各项负面因素已经较为充分的体现在公司2023年业绩上，后续影响有限。2023年公司自有产品收入实现了较快增长，国内医药自有（含进口）产品实现营业收入20.10亿元（+21.72%），其中中成药收入9.34亿元（+5.92%），化药收入8.87亿元（+40.71%），生物药8299万元（+45.54%）。2023年公司产品矩阵进一步丰富，易尼康（丁甘交联玻璃酸钠）通过谈判成功纳入新版国家医保目录，盐酸多巴胺注射液等多个新品种中选易短缺和急抢救药联盟集中带量采购，获得原研产品希罗达国内独家经销权。我们认为受益于多个新品种放量以及行业升级整顿政策步入稳定期后产品营销恢复常态，公司自有产品的收入仍然有较大增长潜力。2023年公司创新药核心产品亿立舒（艾贝格司亭α注射液）获得NMPA和FDA批准上市，通过医保谈判纳入中国国家医保目录，并成功被纳入权威临床指南美国国家综合癌症网络（NCCN），我们认为2024年亿立舒在国内外市场均有望迎来快速增长，创新药商业化兑现在即，有望提供显著的业绩弹性。2023年原料药业务收入8.00亿元（+1.58%），毛利率为47.47%（-6.19pct），在行业竞争加剧及下游需求持续偏弱的情况下，原料药业务仍有具有韧性；我们认为目前行业景气度处于周期底部，继续下行空间有限，随着降本增效措施落地以及新产品投产，公司原料药业务有望保持稳健。 2024Q1业绩初步实现反转，自有产品贡献显著。2024年1季度公司收入大幅增长，主要受益于新引进医药品种销售额增加、医药自有产品销售额大幅增加以及新增医药自研品种销售额增加。利润快速增长主要受益于公司新增及原有医药自有产品（含进口）完成市场初步布局，使得销售毛利增长幅度大于费用增长幅度。我们认为，随着艾贝格司亭α注射液放量并开始确认权益分成、新进入医保目录的重磅产品丁甘交联玻璃酸钠销售持续爬坡，其他自有制剂品种保持平稳增长，原料药业绩出清后逐步稳定，公司整体业绩反转态势明确。 盈利预测和估值。我们预计2024年至2026年公司营业收入分别为53.33亿元、63.62亿元和72.99亿元，同比增速分别为31.1%、19.3%和14.7%；归母净利润分别为5.07亿元、7.63亿元和10.31亿元，以4月30日收盘价计算，对应PE分别为32.0、21.3和15.7倍，维持“增持”评级。 风险提示：创新药研发进度/销售金额低于预期；存量品种在集采影响下降价幅度超预期；原料药行业景气度继续下滑，拖累业绩。