实现归母净利润 8.7亿元，同比增长 55.9%；扣非后归母净利润 8.5亿元，同比增长 57.7%。Q3单季度实现营收 35.5亿元，同比增长 27.4%；实现归母净利润 2.7亿元，同比增长 55.2%，扣非后归母净利润 2.7亿元，同比增长 62.2%。 第三季度维持较好增长趋势。2020年公司 Q1/Q2/Q3单季度收入分别为33.6/35.8/35.5亿元（+30.4%/+33.8%/+27.4%）；单季度归母净利润分别为2.8/3.1/2.7亿元（+52.3%/+63.5%/+59.4%），第三季度仍然维持高速增长趋势。 2020年前三季度毛利率为 38.6%，同比下降 1.2pp，预计主要由于产品结构变化，低毛利率医疗器械类产品占比提升；销售费用率为 23.0%，同比下降 2.6pp，预计主要由于疫情期间促销减少，以及人均客单价提升所致；管理费用率为4.2%，同比持平；财务费用率为-0.1%，同比下降 0.4pp。 门店数量提速增长，经营效率有提升。公司拥有门店 5541家（含加盟店 145家），门店数量同比增长 30%。7-9月，公司净增门店 329家，其中新开门店172家，收购门店 138家，加盟店 39家，关闭门店 20家。公司今年门店数量增速有提速趋势，有望为今后两年的业绩提供更大增长动力。公司在今年至今一共发生了 5起收购，涉及门店数为 253家，其中 4起都是 51%的控股收购，控股收购利于保留原有股东经营动力，同时保证了公司的控股权利。前三季度公司月均坪效为 2635元/平米，同比提升 2%，经营效率有所提升。 盈利预测与投资建议。预计 2020-2022年 EPS 分别为 1.59元、1.96元和 2.46元，对应 PE 分别为 59倍、48倍和 38倍。考虑到公司在华南地区行业地位稳固，渗透率持续提高，在华东、东北等地区也快速提升市占率，未来持续增长空间大。维持“买入”评级。 风险提示：门店扩张不达预期，特慢病业务增长不及预期，药品降价风险等。

事件：公司发布2020年三季报，前三季度实现营收117.5亿元，同比增长5.8%；实现归母净利润6.1亿元，同比增长11.1%；扣非归母净利润6亿元，同比增长10.5%。 主营业务增长稳健，毛利率略有提升。2020年公司Q1/Q2/Q3单季度收入分别为36.2/39.6/41.8亿元（+6.8%/+3.9%/+6.9%），随着疫情影响结束，收入逐步恢复；单季度归母净利润分别1.9/2.1/2.1亿元（+15.3%/+7.2%/+11.6%），单季度扣非归母净利润分别1.8/2.1/2.1亿元（+14.2%/+7.3%/+10.7%），公司毛利率为12.6%（+0.2%），与去年同期相比略有增长。 各业务板块陆续恢复，零售继续高速增长。随着疫情的影响减小，公司各业务板块陆续恢复。批发业务预计略低于公司总体业绩增速，相对于半年报恢复明显；医疗器械业务、零售和DTP业务预计仍然维持30%以上的高速增长趋势；公司积极发展互联网+药品零售，预计电商业务仍然维持70%以上的高速增长趋势。 加大工业板块投入，未来增长可期。公司拟与柳州政府合作大力发展工业板块。建立中药配方颗粒生产研发基地，设计年生产中药配方颗粒3000吨，预计实现年产值10亿元，打造创新型中药生产研发标杆；建立中药饮片生产加工基地，设计年产中药保健食品1500吨，预计实现产值3亿元，以此为基础推动中药材种植基地建设，带动上下游发展；建立中药制剂与煎煮中心，设计年产3000吨，预计年产值达5亿元，解决中药煎煮难题，推动中药临床应用。 盈利预测与投资建议。预计2020-2022年EPS分别为2.24元、2.74元、3.36元，对应当前估值分别为10倍、8倍、7倍。考虑到公司在广西地区的区域代理覆盖范围广，零售药店和医药工业规模持续增长，维持“买入”评级。 风险提示：项目产能及实施进度不及预期，互联网医疗业务进展不及预期。

事件：公司发布2020年三季报，前三季度实现营收92.4亿元，同比增长20.6%；实现归母净利润6亿元，同比增长24.8%；扣非归母净利润5.8亿元，同比增长21.2%。 主营业务持稳定增长。2020年公司Q1/Q2/Q3单季度收入分别为30.9/29.4/32.1亿元（+19.3%/+19%/+23.4%），公司在疫情期间保持稳健增长；单季度归母净利润分别2/2.1/1.9亿元（+16.8%/+30.7%/+27.9%），单季度扣非归母净利润分别2/2/1.8亿元（+15.3%/+23.9%/+25.3%）。 直营门店纵深化布局，积极拓展基层市场。公司直营网络覆盖10个省份及直辖市，进驻280多个县级以上城市，公司总门店数量达到6911家，同比增长11%，预计四季度将会持续增长。2020年Q1-Q3新建门店810家，关闭门店38家，搬迁门店127家，主要是由于城市改造及战略性区位调整等因素。公司深入拓展县级和乡镇市场，乡镇门店超过1300家，在整体门店数的占比为19.1%；县市级门店超过1700家，在整体门店数的占比为25.1%。县市级、乡镇级市场竞争对手相对薄弱，门店盈利周期短，对公司长远发展提供战略支撑作用。 “互联网+”业务打开成长空间，电商业务实现较快增长。截止2020年Q3，公司有4079家门店开展O2O业务，覆盖率接近总门店数60%；从2020年Q3单季看，电商业务销售规模达到4695万元，同比提升143.3%，环比提升48%。 其中，O2O业务销售2935万元，对比2020年Q2O2O业务销售1668万元，环比提升75.96%，实现较快增长。 配方颗粒项目取得较大进展。全资子公司鸿翔中药已完成防风等64个中药配方颗粒品种及临床试用备案并在云南省内医疗机构临床试用。截止2020Q3，公司完成382个配方颗粒品种备案并取得临床使用资格，在中药的产能、产值上得到进一步提升。 维持“买入”评级。盈利预测与投资建议。预计2020-2022年EPS分别为1.24元、1.49元和1.78元，对应PE分别为31倍、26倍和21倍。考虑到公司作为直营连锁领先企业，股权激励有望激发经营活力，特慢病业务有望打开公司成长空间，未来持续快速发展可期，维持“买入”评级。 风险提示：门店扩张不达预期、特慢病业务增长不及预期、药品降价风险等。

业绩总结：公司2020年前三季度实现营业收入3.2亿元，同比增速0.3%；实现归母净利润0.4亿元，同比增长162.6%；扣非后净利润0.3亿元，同比增长137.2%。 收入端总体稳健，本维莫德持续放量。2020Q3实现营业总收入1.2亿元，同比增长4.4%；归母净利润989.4万元，同比增长81.7%，三季度业绩稳步增长，利润上升显著。其中，新药本维莫德持续放量，销售收入达4008.4万元；生物材料板块预计维持稳健；眼科业务预计受到前期带量采购拖累，但公司产品中标京津冀九省联盟采购，预计四季度后可能放量。 毛利率增长明显，费用控制良好。2020前三季度毛利率为73.0%，同比增长4.6pp，预计由于高毛利率的本维莫德收入占比提升所致。公司销售费用率为38.4%，同比下降1.28pp；管理费用率为10.6%，同比下降13.6pp；财务费用率为2.9%，同比下降1.0pp；研发费用率为7.6%，同比下降0.8pp。整体来看，公司费用大幅削减，可能与公司主动降本增效，以及产品结构调整相关，代理业务减少，新药本维莫德占比提升。 维持“买入”评级。由于疫情影响，以及公司眼科业务受到带量采购影响拖累业绩，小幅下调业绩预测。预计公司2020-2022年归母净利润分别为0.8/1.3/2.3亿元，对应EPS分别为0.29/0.48/0.85元。新药本维莫德的上市打开公司增长空间，预计随着该药的放量，将有望带动公司业绩迎来高速增长阶段。维持“买入”评级。 风险提示：本维莫德放量不及预期、耗材带量采购未中标或降价超预期风险、研发失败风险。

事件：公司发布2020年三季报，前三季度实现营收803.2亿元，同比增长9.5%；实现归母净利润21.4亿元，同比增长110.2%；扣非归母净利润12.5亿元，同比增长45.1%。其中非经常性损益包括参股公司爱美客挂牌上市形成公允价值变动收益以及土地退还补偿款，共计8.9亿元，公司持有爱美客的股权比例为1.92%。 顺应需求调整产品结构，主营业务持续增长。2020年前三季度，1）分季度看，Q1/Q2/Q3单季度收入分别为271.7/241.8/289.7亿元（+10.2%/+1.7%/+16.1%），随着疫情影响结束，收入逐步恢复；单季度归母净利润分别5.8/6.8/8.8亿元（+76.3%/+64%/+220.4%），单季度扣非归母净利润分别3.6/6/2.9亿元（+51%/+58.3%/+19.2%）。2）分品种来看，西药、中成药收入612亿元（+7.6%）； 中药材与中药饮品实现收入21.8亿元（-14.9%）；医疗器械与计生用品实现收入152.8亿元（+34.9%），主要原因是报告期受国内外疫情影响，公司医疗器械类防疫物资等销量增长迅速；食品、保健品、化妆品等消费品业务收入受到战略调整影响下滑至14.5亿元（-39.8%），主要为公司压缩了资金量占用大且毛利低的部分商业渠道业务。 有效控制成本和销售回款，现金流情况持续向好。公司各项管理措施不断加强，减税降费政策成效逐步显现，融资成本降低；经营活动产生的现金流量净额较上年同期大幅增加13.49亿元（+49.77%），主要是因为公司有效控制了账期较长医院的销售，销售回款增加以及回款收现率提升。 盈利预测与投资建议。预计2020-2022年EPS分别为1.53元、1.45元和1.86元，对应PE分别为12倍、12倍和10倍。由于公司参股公司爱美客挂牌上市形成公允价值变动收益以及土地退还补偿款，共计8.9亿元作为非经常性损益大幅增厚公司2020年利润，所以上调公司盈利预测。考虑到公司作为唯一民营医药流通龙头企业，渠道布局多元，物流、信息化等基础设施完善，未来持续快速发展可期，维持“买入”评级。 风险提示：总代理业务不及预期；互联网医疗业务进展不及预期；参股公司爱美客股权公允价值变动，对公司业绩可能造成波动影响。

回购股份用于员工持股。本次员工持股计划的设立规模不超过6300万元，份额合计不超过 6300万份，存续期限为48个月（其中前36个月为锁定期，后12个月为减持期）。本次员工持股计划购买回购股票的价格为31.54元/股，为10月12日收盘价的75%，该价格对拟持股员工具有吸引力，有望达到激励目的。 本次持股本员工持股计划股票来源为公司回购专用账户回购的公司A 股普通股股票。截至2020年9月30日，公司通过集中竞价交易方式已累计回购股份199.49万股，占公司总股本的比例为1.25%，成交最高价为38.27元/股、成交最低价为35.84元/股，已支付的总金额为7450万元。前期回购成本价低于现价，使得员工持股计划以较低价格进行，帮助公司节省资金。 多位高管参与认购该计划，激励范围广泛。公司董事、监事和高级管理人员程昭然、刘笑寒、唐志松、宋晓弥、王玲共5人参与认购，认购金额合计不低于2300万元，认购比例合计不低于本次员工持股计划总份额的36.51%；其他员工（合计不超过300人）认购金额合计不超过4000万元，认购比例合计不超过本次员工持股计划总份额的63.49%。参与对象最终认购持股计划的份额以实际出资为准。 盈利预测与建议。若不考虑收购项目和股本增发带来的影响，预计2020-2022年EPS 分别为1.27元、1.46元和1.59元，对应PE 分别为32X/28X/26X；考虑特立帕肽项目收购、密盖息项目收购和股本增发，预计2020-2022年EPS分别为1.27元、1.81元和1.95元，对应PE 分别为32X/23X/21X。随着公司现有业务巩固和创新业务推进，进军骨科市场利好长期发展，员工持股计划利于绑定核心员工利益，激发员工动力。维持“买入”评级。 风险提示：员工持股计划不能顺利推进，药品价格下行风险，新药研发风险。

事件：公司发布前三季度业绩预告，预计实现归母净利润为3647- 3797万元， 比上年同期增长160%-170%。 积极克服新冠疫情影响，实现利润同比增长。公司前三季度归属于上市公司股东的净利润较上年同期上升，主要是公司管理层积极应对并克服新冠疫情带来的不利影响，转变经营思路、降本增效，取得一定的成效。公司继续保持研发项目的投入，研究费-费用化支出约2400万元（2019年同期研究费-费用化支出2,656万元）。 公司预计非经常性损益对净利润的影响金额约为1000万元（2019年同期非经常性损益对净利润的影响金额为265万元）。 本维莫得有望进入医保谈判目录，将可能促进用药渗透率明显提升。9月18日， 国家医保局公示《2020年国家医保药品目录调整通过形式审查的申报药品名单》，本维莫得乳膏名列其中，如果后续顺利进入医保，则用药渗透率将有望大幅提升，惠及更多患者。据我们前期报告测算本维莫德成熟期销售额有望超20亿元。公司1.1类创新药本维莫德于2019年上市，适应症为轻至中度稳定性寻常型银屑病。国内银屑病患者约650万人，其中超过90%的人会进行治疗。预计外用抗银屑病药的市场规模为10.7-13.3亿元，目前最常用的药物是卡泊三醇和激素类。本维莫德临床试验结果优于目前最常用药物卡泊三醇，有望实现替代。本维莫德乳膏现在的疗程用药金额在3000元左右，假设未来公司医保谈判以价换量，疗程价格下降到2000元，渗透率提升到20%，在银屑病的潜在空间有望超过20亿元。同时公司也正在开展本维莫德乳膏治疗湿疹的Ⅱ-Ⅲ期多中心临床研究，我们预计湿疹适应症的市场规模有望达到5-35亿元。 盈利预测与投资建议。预计公司2020-2022年归母净利润分别为0.95/1.67/2.75亿元，对应EPS 分别为0.36/0.63/1.04元。新药本维莫德的上市打开公司增长空间，预计随着该药的放量，将有望带动公司业绩迎来高速增长阶段。维持“买入”评级。 风险提示：本维莫德放量不及预期、耗材带量采购未中标或降价超预期风险、研发失败风险。

血液制品业务下滑，短期扰动不改业务长期发展逻辑。2020年上半年血液制品业务(不含复大医药的经销业务)实现营业总收入4.7亿元（-0.8%），占营业总收入的35.3%，净利润1.1亿元（-28.3%），占公司净利润总额的66.6%。复大医药经销业务人血白蛋白实现营业收入1.8亿元（-15.2%），毛利率为14%（-0.9pp）；静注人免疫球蛋白实现营业收入1.6亿元（+13.1%），毛利率为53.6%（-14.8pp），人血白蛋白实现营业收入1.6亿元（+52.9%），毛利率为60.3%（-7pp）。血液制品原材料成本、生产成本上升、部分产品销售价格下降，导致产品综合毛利率有所下降。同时公司在不断推动凝血因子类项目和免疫球蛋白项目研发进程，其中人凝血酶原复合物目前已完成注册生产现场检查，待国家药监部门批准注册。血制品板块行业景气度较高，短期扰动不改业务长期发展逻辑。 非血液制品业务下滑，下半年有望好转。2020年上半年，天安药业糖尿病用药业务营业收入1.6亿元（-4.2%）；净利润2559.8万元（-23.5%）。新百药业生化类用药业务实现营业收入3.9亿元（-8.3%）；净利润3418.7万元（-28%）。复大医药药品经销业务实现收入3.1亿元（-8.3%）；净利润1866.7万元（+6.6%）。受疫情影响，上半年物流受阻，终端消费不旺，导致公司上半年业绩尤其是非血制品业务业绩不及预期，预计下半年疫情影响减小，公司业务有望逐步恢复正常。 盈利预测与投资建议。考虑疫情影响的因素，下调公司预测，预计全年血液制品收入增速为9.1%，非血液制品收入增速为17.7%。预计2020-2022年EPS分别为1.16、1.41、1.70元，对应PE为38、31、26倍。考虑到下半年血制品采浆业务有望恢复，景气度将持续提升，非血液制品业务随着疫情影响减小也有望持续恢复，维持“买入”评级。 风险提示：疫情影响超过预期，核心产品销售不及预期。

业绩总结：公司2020上半年实现营业收入513.5亿元（+6.03%），实现归母净利润12.6亿元（+69.4%），扣非归母净利润为9.6亿元（+55.4%）。其中非经常性损益主要包括2.9亿元土地退还补偿款，政府补助1.3亿元。财务费用率为1.08%，同比下降0.17pp，主要系抗疫企业获得优惠融资合计98.6亿元，其中优惠贷款支持83.6亿元（利率1.65%-4.2%），抗疫企业债15亿元（利率2.9%-3.0%），融资成本大幅下降。 产品结构变化提升毛利率，出口带动收入增长。抗疫产品毛利率提升，上半年公司主营业务毛利率为9.51%，同比增长1.18pp。分品种来看，1）西药、中成药收入384.9亿元（+2%），毛利率9.48%（+1.19pp），其中OTC药品实现销售收入274.3亿元（+12.1%），主要系公司全国独家总代理产品磷酸奥司他韦、莲花清瘟胶囊、藿香正气口服液、人血白蛋白等业绩大幅增长；2）中药材与中药饮品实现收入13.9亿元（-16.1%），受疫情影响销售下滑，但部分防疫中药材需求增加导致毛利率提升至14.8%；3）医疗器械与计生用品实现收入102.6亿元（+43%），受疫情影响国内外的防疫物资需求旺盛，器械业务销售及毛利整体均大幅增长，占比提升至20%，较去年同期占比提升5.21pp，毛利率为9.07%（+1.84pp）。上半年累计出口防疫物资13.9亿元，出口业务取得历史性突破；4）其他消费品业务收入受到战略调整影响下滑至10.2亿元（-41.6%）。 药店B端批发与C端零售齐增长。分渠道来看，1）B端:受益带量采购政策，处方外流利好院外市场，药店批发增速快于医疗机构，公司药店批发业务实现收入156.6亿元（+24.9%），占比为30.6%，较上年同期占比提升4.66pp，其中连锁药店的批发业务收入为121.7亿元（同+29.7%），收入占比提升至23.8%。医疗机构渠道收入164.4亿元（-4.6%），占比下滑至32.1%，下降3.52pp，主要系疫情影响就诊频次降低。下游医药批发商收入168.4亿元（6.9%）增速放缓，主要系“两票制”全面推行，下游医药批发商渠道销售转为零售药店渠道销售所致。2）C端：实体药店收入10.3亿元（+14.6%），截至报告期末，线下实体药店收入6.2亿元（+7.7%），公司一共有1074家（增加5家），其中直营209家，加盟865家，线上“好药师”互联网医疗平台收入4.1亿元（+27.2%）。 后疫情时代，看好完善物流及数字化网络布局与“互联网+医疗”叠加共振。目前建立B2B+B2C线上网络平台，上半年借疫情发展启动慢病断药关爱计划迅速拓展市场，充分发挥供应链体系优势，加强与微医、平安好医生等互联网医疗平台的合作，提供处方流转、审方和购药等服务。 盈利预测与投资建议。预计2020-2022年EPS分别为1.28元、1.51元和1.80元，对应PE分别为14倍、12倍和10倍。考虑到公司作为唯一民营医药流通龙头企业，渠道布局多元，物流、信息化等基础设施完善，未来持续快速发展可期，维持“买入”评级。 风险提示：总代理业务、互联网医疗业务进展不及预期。

疫情拉动非药品快速增长。分产品来看，中西成药销售42.4亿元（+24.9%），毛利率为31.5%（-2pp）；中参药材销售9.2亿元（+18.7%），毛利率为38.6%（-1.5pp）；非药品销售1.6亿元（+70.1%），毛利率为49.5%（-6pp），非药品受疫情拉动占比提升使得整体毛利率下滑至36.8%（-1.8pp）。 深耕华南+布局全国，多元扩张实现零售批发其增长。分业务板块来看，上半年零售收入为65.9亿元（+31.3%），毛利率为37.5%（-1.8pp）；批发收入为2.1亿元（+81.6%），毛利率为14.4%（+7.9pp）。上半年门店数量快速增长，新增456家（自建439家，收购2家，加盟52家），闭店37家。截至6月末，全国一共有5212家连锁门店（含加盟店106家），覆盖10个省份。华南保持集中优势，华南新增门店402家，数量达到4195家，占比为80%。收入分地区来看，华南营收57.4亿元（+27.7%），华中营收5.1亿元（+27.3%），华东营收3.5亿元（+65.5%），东北营收2亿元（+605.1%）。 抓住“互联网+”新趋势，承接处方外流积极布局医保店，提升会员复购率。为承接处方外流，上半年医保店新增394家，达3982家，占比为76%。持续优化会员管理，会员复购率占比提升7%。随着公司O2O模式推广，超4000家门店覆盖“网定店取”“网定店送”，积极拥抱互联网新趋势。 盈利预测与投资建议。预计2020-2022年EPS分别为1.49元、1.83元和2.31元，对应PE分别为54倍、44倍和35倍。考虑到公司在华南地区行业地位稳固，渗透率持续提高，在华东、东北等地区也快速提升市占率，未来持续增长空间大。维持“买入”评级。 风险提示：门店扩张不达预期，特慢病业务增长不及预期，药品降价风险等。

业绩总结：公司发布2020年半年报，2020H1实现营业收入75.7亿元，同比增长5.22%；实现归母净利润3.9亿元，同比增长10.87%；扣非净利润3.9亿元，同比增长10.31%。 毛利率和各项期间费用率小幅增长。2020H1公司毛利率为12.54%，同比增长3.47%；销售费用率为2.41%，同比增长4.48%；毛利率和销售费用率变动较大，主要由于零售销售占比提升，医疗器械销售占比提升等原因；管理费用率为1.99%，同比增长0.34%；财务费用率为0.94%，同比增长4.31%；研发费用率为0.02%。 利用渠道优势与供应商展开区域代理，实现三级、二级医院品种全覆盖。2020H1内，公司利用自身渠道优势与国内外主流药品供应商在广西区内建立合作关系，目前公司已基本覆盖前两次集采品种并获得了广西区内的配送权。目前，公司取得的经营品规数量超过4万个，合作供应商达4200家，取得了美国安进、葛兰素、罗氏等多个药企创新药在广西区内的独家经营权。疫情期间，公司的供应商资源在广西区内有力推动了防疫物资的扩散。 零售药店规模进一步扩大，积极布局DTP业务。2020H1，公司零售药店业务收入11.2亿元，同比增长39.46%；DTP药店业务收入5.7亿元，同比增长41.00%。公司通过自建和收购的方式持续完善药店布局，目前药店总数达668家，其中医保商店达417家。公司积极布局DTP药店，进一步丰富DTP药店品种，2020H1新增DTP药店12家，目前DTP药店数量达109家。同时，公司积极发展“新零售”业态，疫情期间桂中大药房在广西率先开展线上预约、送药上门等业务，为抵抗疫情作出积极贡献的同时推动了门店销售的持续增长。 医药工业品种规模大幅提升。2020年上半年，公司医药工业板块实现营业收入2.1亿元，同比增长15.92%。仙茱中药科技完成了生产管理信息系统自主研发和实施，目前能实现800个以上中药材品种的生产加工，品种、规模、质量达到大幅提升。另外，公司收购的万通制药逐步提高生产能力和盈利能力，发展多品种的生产线建设。同时，公司在柳州投资建设的健康产业园项目已取得相关用地，开始了中药配方颗粒生产等项目的建设。 盈利预测与投资建议。预计2020-2022年EPS分别为2.24元、2.74元、3.36元，对应当前估值分别为12倍、10倍、8倍。考虑到公司在广西地区的区域代理覆盖范围广，零售药店和医药工业规模持续增长，维持“买入”评级。 风险提示：医药行业政策变动、新业务业绩不达预期等。

业绩总结：公司2020年上半年实现营业收入66.9亿元（+20.8%），实现归母净利润3.4亿元（+24.4%），扣非归母净利润率为3.07亿元（+20.2%）。 受疫情拉动需求，上半年非药品业绩增长亮眼。上半年中西成药、非药品和中药分别实现收入51亿元（+15.9%）、12.1亿元（63.2%）和3.8亿元（-3.11%），疫情影响下非药品占比提升了7.6%，药品占比下滑至83%。从毛利率上来看，中西成药、非药品、中药毛利率分别为30%、37.1%和50%，整体毛利率为32.3%，非药品占比提升导致整体毛利率下降1.8pct。销售费用率为19.7%，同比下降2pct，主要系收入快速增长所致。管理费用率为4.5%，变化不大。 “自建+并购”实现全国扩张，直营门店经营稳健坪效持续提升。至2020年6月末，公司拥有直营门店4365家，上半年新增自建门店418家，并购门店94家，关闭41家。“星火式”跨省并购整合优势，上半年完成8起并购项目，6起并购已经完成交割，合计耗资2.5亿元。2020年直营门店日均坪效61元/平米，同比增长19.6%，其中旗舰店、大店和中小成店坪效分别为149、85和48元/平米，同比增长分别为13.7%、23.2%和20%，规模化经营初显成效。 大力发展行业高标准的药店加盟模式，轻资产运营可快速复制。截至2020年6月末加盟店1436家（上半年新增202家），上半年医药零售和批发收入分别为56.6亿元（+16.2%）和9.7亿元（+56.8%）均实现大幅上涨，主要系对加盟商和中小连锁店配送收入增长。依靠“七统一”高标准管理，轻资产标准化运营实现全国快速扩张，2020年实现配送收入4亿元，同比增长74.7%，覆盖药品零售市场份额近7亿元。 盈利预测与投资建议。盈利预测与投资建议。预计2020-2022年EPS分别为1.57元、1.94元、2.37元，对应PE分别为65、53、43倍。公司作为医药零售行业龙头企业，通过自建、加盟多渠道加速外延扩张，规模不断扩大，核心竞争力有望进一步提升。维持“买入”评级。 风险提示：网售处方药放开可能对线下门店造成一定影响；门店业务增长不及预期的风险；网上药店业务进展不及预期的风险。

业绩总结：公司2020H1实现营业收入3.5亿元（-36.0%）；实现归母净利润1.0亿元（-31.0%），扣非归母净利润为0.9亿元（-35.0%）。 血凝酶销售受到疫情影响下滑。公司收入基本全部来自主打产品尖吻蝮蛇血凝酶“苏灵”，该产品用于手术外科手术止血。2020上半年，由于收到疫情影响，住院病人减少，手术量大幅减少，从而导致了“苏灵”销售下滑。随着疫情过去，医院业务逐渐恢复正常，预计下半年将环比明显好转。 引入专业战投，助力公司提升综合实力。公司7月13日发布公告，拟通过非公开发行的方式引入战略投资者康桥资本。康桥资本在全球多个地区深入投资，管理资金规模超20亿美元，涵盖生物医药研发、医疗器械和医疗服务。公司引入康桥资本，有望增强公司资金实力，对康桥资本所投资的国外企业实现技术导入和合作研发，共同寻找产业链上下游并购机会。除此之外，康桥资本先进的投资理念、成熟的治理经验等也有望引入公司，发挥积极作用。 非公开发行募投创新药和引入特立帕肽，进一步丰富公司产品线。公司7月13日发布公告，拟募资10.6亿元投向KC1036创新药物研发项目、收购特立帕肽商业运营权项目。特立帕肽是国内外唯一上市的骨形促进剂处方药，根据IMS的统计数据，2018年全球市场规模已达到19.3亿美元，且国内市场同类竞品较少，2019年国内样本医院仅有礼来和联合赛尔两家企业在售。再加上公司拟对密盖息（鲑鱼降钙素注射液）资产的收购，公司将拥有治疗骨质疏松症的两个重要产品，产品线得到丰富。公司目前主要在研新药包括CX1003、CX1026和KC1036等多个项目，均为靶向抗肿瘤领域的一类创新药，奠定未来增长潜力。 盈利预测与建议。若不考虑收购项目和股本增发带来的影响，预计2020-2022年EPS分别为1.27元、1.46元和1.59元，对应PE分别为42X/36X/33X；考虑本次项目收购、密盖息项目收购和股本增发，预计2020-2022年EPS分别为1.27元、1.81元和1.95元，对应PE分别为42X/29X/27X。我们认为随着公司现有业务巩固和创新业务推进，进军骨科市场利好长期发展，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争风险、药品价格下行风险、新药研发风险、非公开发行整合风险和摊薄即期回报风险。

公司是中药处方药领域的龙头公司。2010-2019年,收入复合增速为15.05%,2019年收入规模达到58.25亿元。公司主要一线品种在过去10年里持续增长,凭借通心络、参松养心、芪苈强心三个品种,公司在心脑血管中成药的院内市场份额排名第一;依托连花清瘟,公司在抗感冒中成药的院内市场排名第一,院外市场排名第四。在吴院士络病理论的指导下,公司持续进行中成药新药研发,不断具有成果产出。目前8个产品处于临床阶段,进度最快的连花急支片正在申报上市,预计年内将上市销售。后续产品的陆续上市将提供公司业绩持续增长动力。 抗病毒王牌产品,连花清瘟继续维持高速增长。由于多年持续的临床学术研究及推广,连花清瘟已经在医生和患者群体中形成强大的品牌效应。在流感爆发或是非典、新冠等新型病毒传播疾病肆虐的时期,连花清瘟的需求大增,从而带来销售的爆发性增长。2019年,由于连花清瘟品牌效应进一步加强以及2019年流感爆发情况超过往年,连花清瘟预计销售收入达到17亿元,同比增长高达41%。2020年一季度,新冠疫情的爆发促进连花清瘟同比大幅增长。公司在疫情爆发后第一时间启动了连花清瘟的临床研究,并获得阳性结果,据此连花清瘟已被NMPA批准用于治疗轻型、普通型新冠肺炎。适应症的拓展证明了该产品对多种病毒的广泛抑制作用,也将进一步增强医生和患者对该产品的疗效信任度。 二线品种增长良好。2019年心脑血管领域收入达到30.96亿元(+10.37%),该领域的收入主要来自通心络、参松养心胶囊和芪苈强心胶囊。其他品种合计收入10.26亿元(+27.45%),这些二线品种正处于市场推广期,增长速度较好。一季度由于疫情影响,公司除了连花清瘟和芪苈强心,其他主要品种收入受到拖累,但这些都是慢病用药,预计疫情后可能迎来反弹式大幅增长。 2019年毛利率为63.84%(-2.29pp),下降的主要原因有两点:一是2019年一季度原材料成本有所上升;二是连花清瘟的毛利率略低于其他品种,而2019年连花清瘟收入占比提升导致总体毛利率略有下降。 首次给予“推荐”评级:公司的连花清瘟在抗病毒领域具有扎实的客户基础,在抗病毒领域市占率持续提高;二线产品正处于扩展市场的阶段,销售规模不断扩大。预计公司2020-2022年EPS分别为0.65元、0.76元、0.87元,对应PE分别为44X/38X/33X,首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示:1、行业政策调整的风险。医药行业受政策影响大,近两年各种政策密集出台,有可能对公司业绩造成影响。2、药品降价的风险。药品招标降价、二次议价、医保政策调整等措施的执行,将会影响医药公司业绩。3、原材料价格波动的风险。公司主要产品为中成药,原料来自各地中药材,中药材价格易受到天气、地域等影响,导致公司成本波动。

毛利率略有下降,费用率控制良好。公司毛利率为39.01%(-0.72pp),主要是由于批发业务毛利率的下降导致,公司零售业务收入95.89亿元,其毛利率为38.55%(+0.31pp);批发业务收入3.88亿元,其毛利率为8.75%(-7.83pp)。销售费用率为26.09%(-1.34pp),管理费用率和研发费用率合计为4.32%(+0.45pp),财务费用率为0.37%(+0.18pp)。 门店稳健扩张,收购自建两条腿走路。截止2019年底,公司拥有直营门店4366家(+26.84%),拥有加盟店386家,其中2019年新增217家加盟店,加盟店作为公司重要扩张战略,未来预计仍将继续。2019年,公司自建639家门店,收购381家门店,11起投资并购共投资3.40亿元,其中投资并购项目5起发生在江苏。从店型来看,新增门店主要是小型社区店,2019年底各种店型数量及当年变动幅度分别为:旗舰店22家(-4.5%),区域中心店73家(+16.4%),中型社区店608家(-7.4%),小型社区店3663家(+26.2%)。 各地子公司经营情况良好。益丰医药、新兴药房、江苏益丰、上海益丰、江西益丰五家子公司合计收入占比达到87.6%,利润占比达到94.3%。在这5家子公司中,增速最快的三家为:新兴药房收入11.66亿元(+202.18%),净利润为0.96亿元(+197.68%),主要是去年部分合并报表所致;江苏益丰收入为25.19亿元(+68.61%),净利润为1.65亿元(+115.21%);江西益丰收入为8.99亿元(+51.65%),净利润为0.60亿元(+139.19%)。 维持“推荐”评级。公司门店分布于中南核心地区和华东经济发达地区,具有地理优势,大力扩张之下,收入和利润多年维持高速增长。目前公司所在优势地区仍有较大扩展空间,密集布局阶段将带来更好的规模效应,盈利能力也有望得到增强。预计2020-2022年EPS为1.94元、2.55元、3.39元(原预测2020年、2021年的EPS为1.96元、2.54元),对应PE为49x/37x/28x,维持“推荐”评级。 风险提示:1)外延收购标的整合不达预期。新收购门店需要经历人员整合、商品调整等阶段,随着并购项目不断增多,并购标的经营不达预期的风险增大。2)政策风险。随着新医改的深入,行业监管更加严格,如果公司不能及时根据政策变化进行相应调整,则可能带来经营风险。3)快速扩张影响短期业绩的风险。公司快速扩张需要投入大笔资金,而新增门店短期内盈利能力比不上老门店,因此可能出现相关费用增加快于收入增长,公司利润短期受挫的情况。