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老百姓 医药生物 2020-01-09 65.51 -- -- 76.12 16.20% -- 76.12 16.20% -- 详细
行业核心增长逻辑未变,政策对上市药店影响利好>利空: 2018年零售药店终端市场规模3842亿元, 同比增长4.86%, 增速放缓主要受医保控费趋严、非药品核查等因素影响,往后看还将叠加带量采购下药品价格下降因素,中小药店生存环境变差, 集中度的提升是零售药店行业增长的核心因素。 在带量采购全国扩围、各省市相继出台政策鼓励医保定点药店积极参与带量采购的趋势下,药店适当加成以及纳入政府采购平台的逐步推进将使得上市药房拥有合理利润空间。零售药店正在从销售商品为重心向以客户需求为导向转变,为顾客建立健康管理方案,推动基于病种的药物关联搭配回归服务本质; DTP药房、门特门慢等特色专业药房快速发展,未来药店之间比拼的将是专业化服务能力。 为什么看好老百姓?1)股权结构上, 国际资本方源资本和春华资本全方位助力公司运营,股权结构中西合璧,集百家之长; 2)扩张方式上, 并购+自建+加盟+联盟并驾齐驱、全渠道布局,在短时间内就形成了较强的规模效应,目前布局全国22省市4808家店,布局省份数及加盟店数量在上市药房中第一; 3)公司过去几年扩张较快, 历史毛/净利率下降是正常运营周期现象, 19年门店加密、集中度提升后规模效应显现,费用率已经出现下降,加上门店服务转型,通过慢病管理增加客户服务场景,业绩弹性大, 2020年有望迎来净利率提升。 4)老百姓店龄结构从19年开始持续优化,老店占比进入提升期,次新店占比19年达到历史高峰,带来业绩提速与净利率提升。随着规模优势的体现,加盟店净利率也将提升——预计公司净利率19-21年稳中有升。 老百姓有什么亮点?1) 公司管理层敢于用人、充分授权, 年轻、有拼劲的高、中、基层人员有了充分施展才能的空间,改变了传统家族企业垄断话语权、人才易流失的局面,加上股权激励充分,奠定了成功扩张的基础。 2) “并购+自建+加盟+联盟”多管齐下,强大整合力与精细化管理能力保证并购、加盟加速推进, 2019年开始采取自建小店拆大店的方式,整体平效提升;省会-农村市场同时扩张,区域市占率快速提升。 3) 致力打造客户服务平台,所有店往服务转型,打造专业药店,提升客户黏性; 草根调研显示服务转型后老店收入增速显著提升。 4) 老百姓前瞻性布局DTP药店, DTP的销售金额目前保持50%以上增速(19H1yoy84%),占总销售约9%,占处方药约50%; DTP药房数量在总门店中的占比不断提升,承接处方外流能力不断增强。 盈利预测: 公司门店扩张进展顺利,精细化管理能力、整合能力强,盈利能力处于提升期,预计19-21年收入分别为117.8亿、147.6亿、 182.8亿,归母净利润分别为5.34亿、 6.68亿、 8.29亿,对应PE35/28/22倍,估值具性价比,维持“买入”评级。 风险提示: 门店并购后业绩不及预期;集采扩面短期对药品零售价有影响。
老百姓 医药生物 2019-12-02 73.48 -- -- 68.10 -7.32%
76.12 3.59% -- 详细
EQT股权转让完成,新战略股东有望带来新变化。EQT是公司上市前就参与投资的战略PE股东,投资期间利用其独特的“实业加速模型”帮公司持续扩张并改善治理结构,也为公司能成功做大上市做出的重要贡献。由于其投资产品已到退出期限,本次股权转让退出实属正常的退出安排。买方为知名的投资机构春华资本和方源资本,其合伙人团队多为高盛或淡马锡等知名机构就职背景的华人知名投资人,也有如像阿里爸爸、咕咚、快手、蚂蚁金服等知名投资案例,兼具国际化视野和本土经验,预计有望为公司带来更多外部合作机会或医药新零售模式升级的机会。 股权转让落地解除减持预期对股价的压制。此前EQT通过泽星投资持股公司股份数高达24.78%,且公告过将全部减持。市场担忧减持对公司股价造成较大波动,预计该担忧部分影响了公司的股价表现。本次股权转让落地有助于解除减持预期对公司股价上涨的压制,形成利好。 股权转让引入知名PE,有望带来积极变化,维持“买入”评级 维持19~21年EPS预测为1.87/2.42/3.05元,现价对应19~21年PE为39/30/24倍。公司业绩稳健成长,经营逐步改善,本次股权转让引入知名PE,有望为公司经营带来积极变化,维持“买入”评级。 风险提示: 并购整合不顺商誉减值风险;新建并购速度不达预期风险。
老百姓 医药生物 2019-11-29 70.50 86.00 17.01% 73.87 4.78%
76.12 7.97% -- 详细
1.春华资本与方源资本成为公司二股东,全方位助力公司发展 本次股权转让总对价5.57亿美元,约人民币39亿,对应老百姓100%估值为157亿,较当前市值折价20%,但考虑到买方需要帮EQT补交增值税、资金时间成本、转让标的体量较大等因素,估计实际折扣在10%左右,是正常水平。 SonataCompanyLimited的股东分别为春华资本(Primavera,50%)和方源资本(FountainVest,50%),均为国际知名股权投资机构。方源资本目前规模约45亿美元(约315亿人民币),在医疗服务、消费零售等板块投资经验丰富,并且投后管理能力突出,核心团队董事长、总裁、合伙人等均曾在淡马锡任高管,在跨国企业、国有企业和民营企业均有丰富的管理和运营经验,参与投资过新浪、太平鸟、克华生物等。春华资本由著名经济学家和金融专家胡祖六博士创立,胡博士曾任高盛集团合伙人兼大中华区主席,其他合伙人也曾任高盛集团等高管,参与过蚂蚁金服、尚德教育等投资。预计春华和方源成为公司股东后将在战略、运营、并购等方面形成助力。 2.自建+并购稳步推进,整合能力强 公司Q3收入增速相比上半年略有放缓,预计与执业药师政策趋严环境下,三季度自建及并购速度有所放缓有关。随着EQT股权转让完成,公司更多精力转到运营上,明年起业绩将更稳健。公司通过严格筛选并购标的及全方位赋能,目前收购门店超过1500家,绝大多数项目达到甚至超过预期业绩,在重点发展的11个优势省份市占率稳步提升。 3.员工激励充分 2019年4月,公司向207名激励对象(7名高管+200名核心人员)授予161.11万股,占总股本0.57%,授予价格30.12元/股;9月,进一步向40名激励对象(1名高管+39核心人员)授予12.93万股,授予价格37.88元/股,员工激励充分。股权激励的考核目标为:以2018年归母净利润为基数,19-21年的增速不低于20%、45%、70%;年化增速分别为不低于20%、20.83%、17.24%。激励费用摊销:19-21年分别为3608/1388/555万元,对利润影响很小。 盈利预测:预计2019-2021年净利润分别为5.29、6.6、8.33亿元,对应PE分别为37、30、24倍。维持“买入”评级。 风险提示:门店并购后业绩不及预期。
老百姓 医药生物 2019-11-29 70.50 85.50 16.33% 73.87 4.78%
76.12 7.97% -- 详细
事件:公司公告收到股东泽星投资通知,LeaderBVI与SonataCompanyLimited于当日签署了《股权转让协议》,LeaderBVI将其持有的泽星投资全部股份转让给SonataCompanyLimited。本次权益变动后,SonataCompanyLimited将通过泽星投资间接持有老百姓24.78%的股份。 报告要点: “腾笼换鸟”引入国际知名战投,股权结构趋于稳定 本次股权转让受让方SonataCompanyLimited分别由春华资本和方源资本旗下基金各持有50%股权,转让总价约5.57亿美元。春华资本集团由知名经济学家胡祖六博士创立,是立足中国的全球性投资管理机构,所投项目包括百胜中国、阿里巴巴、蚂蚁金服等领军企业。而方源资本是亚洲领先的私募股权投资机构,专注于对行业领军企业的长期投资,其投资人包括部分全球最大的主权财富基金、公共养老基金等机构投资者。股权转让完成后,春华资本及方源资本将成为老百姓长期战略投资者,持续为公司赋能,此前泽星清仓减持带来的二级市场压制效应也将一并解除。 充分发挥两大机构优势,加速推进“四大战略” 此次引入两家国际知名投资者是公司重要战略举措,公司将抓住处方外流和行业集中度提升的发展机遇,继续夯实在药品零售行业的竞争优势,同时借助春华资本、方源资本在新零售、大健康产业的丰富经验,围绕“抢占处方药蓝海”、“拥抱新零售”、“进军新农村市场”、“提升市占率”四大战略务实进取,通过科技创新为医药零售赋能,为客户提供更温暖、更专业的服务。公司注重打造规范透明的公司治理结构,新引入战投将最大程度在公司经营上建言献策。 投资建议与盈利预测 公司完成股权转让整装待发,加盟模式助力渠道下沉,拆大店提升同店增速,多项前瞻性布局有望逐渐收获成果。未来两到三年门店数量有望实现提速,随着扩张期门店陆续进入成熟期,利润将进入快速增长期。预计2019-2021年公司归母净利润为:5.24、6.58和8.27亿元,对应基本每股收益分别为:1.84、2.31和2.90元/股,对应当前股价PE分别为37、30和24倍。维持目标价85.5元/股,维持公司“买入”投资评级。 风险提示 行业竞争加剧,并购失败,行业政策更迭等。
老百姓 医药生物 2019-11-29 70.50 85.00 15.65% 73.87 4.78%
76.12 7.97% -- 详细
维持增持评级。公司原二股东泽星投资股权转让落地,引入国际战投,保障公司战略顺利实施。维持2019-2021年预测EPS1.84/2.22/2.69元,维持目标价85元,对应2020年PE38X,维持增持评级。 原二股东股权转让落地。公司公告收到股东泽星投资通知,LeaderBVI与SonataCompanyLimited于当日签署了《股权转让协议》,LeaderBVI将其持有的泽星投资全部股份转让给SonataCompanyLimited。本次权益变动后,SonataCompanyLimited将通过泽星投资间接持有老百姓24.78%的股份。 引入战投助力长期发展。Sonata由春华资本、方源资本旗下基金各持有50%股权,均为股权投资机构,旗下投资项目包括快手、咕咚、企鹅杏仁、字节跳动、分众传媒等。老百姓借此引入国际战略投资者,进一步改善股权治理结构,同时借助春华资本、方源资本在新零售、大健康产业的丰富经验,围绕“抢占处方药蓝海”、“拥抱新零售”、“进军新农村市场”、“提升市占率”四大战略务实进取,通过科技创新为医药零售赋能,助力移动互联网等新零售业务模式探索。 药店龙头有望进一步提升市场占有率。截至2019年9月底,公司在22个省和直辖市拥有直营门店3756家,加盟店1052家,在11个省中市占率前三。后续有望借助资本力量加快外延布局,利用处方外流和行业集中度提升的发展机遇,继续夯实在药品零售行业的竞争优势,提升市占率。 风险提示:门店拓展节奏不及预期,门店整合效果不及预期。
老百姓 医药生物 2019-11-29 70.50 79.15 7.69% 73.87 4.78%
76.12 7.97% -- 详细
战投引进事宜落地,完善治理结构,赋能公司发展 本次权益变动为LeaderBVI(卖方)将其持有的泽星投资全部股份转让给SonataCompanyLimited(买方)。本次权益变动后,SonataCompanyLimited将通过泽星投资间接持有老百姓7101万股,占老百姓总股本的比例约为24.78%,交易金额为5.57亿元。 本次权益变动完成后,SonataCompanyLimited将提名3位董事候选人替换原由LeaderBVI提名的3名董事。 SonataCompanyLimited分别由春华资本和方源资本旗下基金各持有50%股权。春华资本集团所投项目包括百胜中国、阿里巴巴、蚂蚁金服等领军企业,方源资本是亚洲领先的私募股权投资机构,专注于对行业领军企业的长期投资,其投资人包括部分全球最大的主权财富基金、公共养老基金等机构投资者。 我们认为:1)本次权益变动,标志着公司历时2年的战投引进事宜正式落地,进一步改善了公司治理结构,未来将进一步聚焦公司经营,迈入全新发展阶段;2)春华资本及方源资本所投项目包括阿里巴巴、蚂蚁金服、美团、京东、快手、字节跳动等互联网科技头部企业,未来有望在药品新零售领域为公司对接资源,赋能公司数字化转型。 经营健康,稳健增长 截至2019年三季度末:1)公司实现营业收入、归母净利润和扣非后净利润分别为83.70亿元、3.94亿元和3.73亿元,分别同比增长23.59%、21.44%和20.62%,业绩稳健增长;2)公司拥有门店4808家,其中直营门店3756家、加盟店1052家,前三季度,公司净增直营门店467家,加盟店477家,门店扩张进度符合预期。 在经营策略层面:1)针对非院边大店正在逐步开展门店替换工作,实现降费增效的目的;2)区域聚焦,精耕细作:19年公司梳理出市占率排名靠前的省份,加密省内布局精耕细作,提高当地市占率;3)试点开展慢病管理业务模式,现已在3500家门店推行,囊括血糖、血压、血脂、尿酸、幽门螺旋杆菌等5个领域健康管理,处方药患者依从度提升明显;4)发力加盟店业务,轻资产模式扩大品种销售规模,结合品种聚焦战略,逐步提高统采占比,发挥规模优势。我们认为,在多种经营策略转换下,未来公司长期业绩有望迎来加速增长。 盈利预测与投资评级 我们预计公司2019–2021年实现营业收入分别为118.15亿元、147.05亿元和183.04亿元,归母净利润分别为5.31亿元、6.51亿元和7.95亿元,分别同比增长22.1%、22.6%和22.2%,折合EPS分别为1.86元/股、2.28元/股和2.79元/股,对应PE为36.9X、30.1X和24.7X,维持买入评级。 风险分析 行业政策变动风险;市场竞争加剧;规模扩张进度不达预期;并购门店整合不达预期;商誉减值计提。
老百姓 医药生物 2019-11-29 70.50 -- -- 73.87 4.78%
76.12 7.97% -- 详细
二股东股权转让完成,获国际知名战略者坚定看好。LeaderBVI将其持有的泽星投资全部股份以5.57亿美元的价格转让给SonataCompanyLimited。转让完成后,SonataCompanyLimited将通过泽星投资间接持有老百姓7101万股,占公司总股本的24.78%。LeaderBVI将不再直接或间接持有公司的股份。SonataCompanyLimited分别由春华资本和方源资本旗下基金各持有50%股权。我们认为,此次引进国际战略投资者为公司未来发展助力,彰显出国际投资者对医药零售行业未来发展和老百姓整体实力的高度认可。 借助春华资本、方源资本在新零售、大健康产业的丰富经验,老百姓有望进一步夯实在药品零售行业的领先地位。春华资本集团是立足中国的全球性投资管理机构,所投项目包括百胜中国、阿里巴巴、蚂蚁金服等领军企业。而方源资本是亚洲领先的私募股权投资机构,专注于对行业领军企业的长期投资。两家资本在收购兼并、新零售、数字化转型等方面积累了丰富的经验和资源,有望助力老百姓实现新的飞跃。 综合实力强劲的药店龙头。作为收入规模领先并实现上市的药店行业龙头之一,老百姓在品牌力、管理效率、整合能力等方面均表现出了较强的竞争力。当前,公司借助提升统采比例、拆大店为中小店、加盟、股权激励等手段挖潜增效,有望推动业绩较快增长。 看好公司未来发展,维持“买入”评级。我们预计,2019-2021年,公司归母净利润分别为5.36、6.59、8.03亿元,分别同比增长23.19%、23.05%、21.80%,EPS分别为1.87、2.30、2.80元,当前股价对应19-21年PE为37X、30X、25X。维持“买入”评级。
老百姓 医药生物 2019-11-05 71.90 -- -- 74.35 3.41%
76.12 5.87% -- --
老百姓 医药生物 2019-11-04 71.90 -- -- 74.35 3.41%
76.12 5.87% -- 详细
公司于今日发布三季报, 前三季度实现营收、归母净利润、扣非归母净利润分别为 83.70亿元、 3.94亿元、 3.73亿元, 同比增速分别为 23.59%、21.44%、 20.62%, 业绩符合预期。 经营分析 立体化组合拳扩张: 针对不同的市场及情况, 公司采用直营自建、星火并购、加盟店、联盟店四种方式进行扩张,其中加盟店和联盟店可较快布局基层市场,从而加大对基层渗透力度。 截至 2019年 9月 30日,公司拥有直营门店 3,756家(净增 467家),加盟门店 1,052家(净增 477家)。 1-9月新增直营门店 389家,并表并购门店 147家,关闭门店 69家。 公司直营门店扩张速度略有放缓,加盟店保持快速增长,第四季度公司将根据市场和医保政策变化情况进行门店扩张情况的调整。 内部管理能力提升: 兼顾广度和深度:根据三季报,公司业务覆盖 21个省级市场。其中公司于 11个重点市占率居前的重点省份进行加密、提升市占率。 提升统采比例:过去公司统采比例较低,今年以来公司着力提升统采比例, 增加对上游议价能力、有助于提升毛利率。 泽星投资减持: 泽星投资于 2019年 7月公告计划减持 29.78%的股份, 目前已减持 3%至 26.78%,预估其中以集中竞价交易方式减持 1%, 以大宗交易方式减持 2%。 盈利预测及投资建议 公司作为药店龙头,持续提升集中度及精细化管理能力, 我们给予公司2019-2021年 EPS 分别为 1.86/2.25/2.72元, 当前股价对应 PE 36/30/25倍,维持增持评级。 风险提示 外延并购不确定性;院边店开设低于预期;老店同店增速放缓风险;新店培育期拉长风险; 医保严控风险; 医保支付价对于药店品种价格存在负面影响风险。
老百姓 医药生物 2019-11-04 71.90 -- -- 74.35 3.41%
76.12 5.87% -- 详细
事件:公司公告 2019年三季报,公司 2019年前三季度实现营业收入 83.70亿元,同比增长 23.59%; 归母净利润 3.94亿元,同比增长 21.44%; 扣非后归母净利润 3.73亿元,同比增长 20.62%;经营活动产生的现金流量净额 7.07亿元,同比增长 20.42%。 业绩符合预期: 分季度看, Q3公司实现营收和归母净利润分别为 28.36亿元、 1.24亿元, 同比增速分别为 21.48%、 20.07%。 从品类来看, Q1-Q3公司中西成药实现收入 65.24亿元( +27.44%) , 主要是公司精耕细作提升专业服务水平后带来的处方药的销售增长及消费者黏性的增强;中药实现收入 6.66亿元( +16.57%) ,非药实现收入 9.37( +8.46%)。 分区域来看,公司重点的华中(营收占比 37.14%)和华东(营收占比 28%)区域领先优势突出,营收分别增长 26.05%和 29.39%,增速亮眼。 直营门店扩张放缓,加盟门店持续加速: 公司采用直营自建、 并购、加盟店、联盟店四种方式进行扩张,深耕核心区域的同时加快布局基层市场。 截止 2019Q3公司直营门店 3756家, 其中 Q3新建直营门店 97家, 并购 11家, 关店 25家。 公司的新开店策略逐渐从并购转向自建。 分区域看,华中和华东地区仍是公司直营店重点布局区域,其中华中净新增 37家达 1198家, 华东净新增 16家达 1222家。 公司 2019Q3加盟门店加速扩张,新增加盟门店 146家, 加盟门店数达 1052家。 公司加盟门店成熟度较高,领先优势明显。 毛利率有所下滑,费用管控能力继续提高: 公司 2019Q1-Q3整体毛利率为 33.89%( -1.67pp) ,主要受非药板块毛利率下滑 1.33pp 以及中西成药毛利率下滑 0.04pp的影响。公司费用管控能力继续提升,销售费用率 21.84%( -1pp),公司人效突出,在运营和人员管理方面优势明显; 管理费用率为 4.51%( -0.19pp) , 财务费用率为 0.52%( -0.12pp) 。 2019H1公司存货周转率 3.08( +0.08) ,主要因为高周转处方药销售占比的提升及存货管理能力提升所致。 投资建议: 我们预计公司 2019-2021年净利润为 5.37亿元、 6.57亿元、 7.93亿元,对应 EPS1.87元、 2.29元、 2.77元,对应 PE 分别为 36.10x、 29.5x、 24.4x。参考可比公司的 PE 水平,公司目前的 PE 和 PS 均低于益丰药房和大参林,估值存在提升空间,给予买入-A 的投资评级。 风险提示: 门店扩张不达预期;并购整合不及预期带来的商誉减值风险;医保药品
老百姓 医药生物 2019-11-04 69.32 86.00 17.01% 74.35 7.26%
76.12 9.81% -- 详细
1.收入增速暂时放缓,利润增速稳健 分季度看,公司收入利润保持快速增长,Q1、Q2、Q3分别实现收入27.27亿(+23.34%)、28.06亿(+26.06%)、28.36亿(+21.46%);归母净利润1.60亿(+22.15%)、1.11亿(+22.02%)、1.24亿(+20.12%);扣非净利润1.46亿(+15.98%)、1.10亿(+25.17%)、1.17亿(+22.50%)。Q3收入增速相比上半年略有放缓,预计与执业药师政策趋严环境下,三季度自建及并购速度有所放缓有关。 公司经营活动产生的现金流量净额为7.07亿,同比增长20.42%,主要是收入增长,以及库存优化所致。19年前三季度库存周转天数87.7天,较去年同期90天有所缩短。 从毛利率来看,19年前三季度毛利率33.89%,较18同期35.56%稍有下降;净利率来看,前三季度净利率4.71%,较18年同期4.79%下降0.08%。毛利率的下降预计与分销业务及处方药占比提升有关,未来随着各区域的门店规模扩大,管理成本进一步分摊,品牌与规模效应同步发酵,公司盈利水平有望提升。 2.自建+并购稳步推进,整合能力强 前三季度,公司门店数达到4808家,前三季度净增467家(一季度177+二季度207+三季度83)。前三季度新增直营及并购门店536家(直营389家+收购147家),净增门店467家(关店69家),分季度看,Q1、Q2、Q3分别开新店109、183、97家,收购91、45、11家,关店23、21、25家,前三季度自建门店占新增门店72.57%(直营新增389/总新增536)(不含加盟)。公司通过严格筛选并购标的及全方位赋能,目前收购门店超过1500家,绝大多数项目达到甚至超过预期业绩,在重点发展的11个优势省份市占率稳步提升。 3.员工激励充分 2019年4月,公司向207名激励对象(7名高管+200名核心人员)授予161.11万股,占总股本0.57%,授予价格30.12元/股;9月,进一步向40名激励对象(1名高管+39核心人员)授予12.93万股,授予价格37.88元/股,员工激励充分。股权激励的考核目标为:以2018年归母净利润为基数,19-21年的增速不低于20%、45%、70%;年化增速分别为不低于20%、20.83%、17.24%。激励费用摊销:19-21年分别为3608/1388/555万元,对利润影响很小。 盈利预测:预计2019-2021年净利润分别为5.29、6.6、8.33亿元,对应PE分别为37、29、23倍。首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:门店并购后业绩不及预期。
老百姓 医药生物 2019-11-04 69.32 85.50 16.33% 74.35 7.26%
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事件: 公司公告2019年半年报,报告期内实现营业收入83.70亿元,较去年同期增长23.59%;归母净利润3.94亿元,较去年同期增长21.44%;扣非归母净利润3.73亿元,较去年同期增长20.42%。 报告要点: 业绩符合预期,加回股权激励费用归母净利增速达27.58% 报告期内公司实施了股权激励计划,产生的摊销费用采用平滑计算约为1551.45万元,对公司净利润影响较大。若加回该部分费用则公司前三季度归母净利润为4.10亿元,较去年同期上涨26.23%,单第三季度归母净利润增速为27.58%,呈现出加速势头。股权激励计划的实施仅将在短期内对公司业绩产生影响,长远看股权激励计划将有效促进公司发展,激励计划带来的公司业绩提升将远高于因其带来的费用增加。 加盟店数量持续上升,营收扩大毛利率略有下滑 截至2019年三季度末,公司拥有直营门店3,756家,加盟门店1,052家。报告期内新增直营及并购门店536家,新增加盟店477家。其中第三季度公司新增直营及并购门店108家,新增加盟店146家,加盟模式持续加速有助于不断扩大公司营收规模,实现渠道下沉。但由于加盟店模式下老百姓获取的毛利率较低,报告期内公司整体毛利率为33.89%,较去年同期下降1.67pct。 华东华中区域优势巩固,西北地区期待后续发力 公司坚持全国布局,已进入全国21个省份及直辖市。报告期内公司强势区域华东及华中地区收入增速较快,分别达到29.39%/26.05%,高于公司平均增速。在没有大型并购的背景下,公司进一步巩固了优势区域的影响力。其他区域中西北地区收入增速较慢为11.81%,公司后续有望利用加盟店、并购等方式扩大该区域营收规模。 投资建议与盈利预测 公司加盟模式助力渠道下沉,拆大店提升同店增速,多项前瞻性布局有望逐渐收获成果。未来两到三年门店数量有望实现提速,随着扩张期门店陆续进入成熟期,利润将进入快速增长期。预计2019-2021年公司归母净利润为:5.24、6.58和8.27亿元,对应基本每股收益分别为:1.84、2.31和2.90元/股,对应当前股价PE分别为37、29和23倍。维持目标价85.5元/股,上调公司投资评级至“买入”。 风险提示 行业竞争加剧,并购失败,行业政策更迭等。
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事件公司发布 2019年第三季度报告2019年前三季度公司实现营业收入、归母净利润和扣非后净利润分别为 83.70亿元、3.94亿元和 3.73亿元,分别同比增长 23.59%、1.44%和 20.62%,实现每股收益 1.38元, 每股经营性现金流 2.47元,符合我们此前预期。 简评业绩维持高速增长,扩张速度符合预期Q3单季,公司实现营业收入 28.36亿元,同比增长 21.48%,归母净利润 1.24亿元,同比增长 20.07%,扣非归母净利润 1.17亿元,同比增长 22.50%,公司业绩继续维持 20%以上高速增长,经营情况健康。公司 Q3单季业绩增速环比小幅下降主要由于去年同期基数较高及部分地区医保政策略有收紧所致。 截至 2019年三季度末,公司拥有门店 4808家,其中直营门店756家、加盟店 1052家。 2019年前三季度, 公司新增直营及并购门店 536家, 其中直营门店 389家,并购门店 147家, 因公司发展规划及经营策略性调整关闭门店 69家。 我们认为: 1) 前三季度,公司净增直营门店 467家,加盟店 477家,门店扩张进度符合预期; ) 9月收购山西华强百汇医药连锁公司 51%股权,其零售业务涉及门店 80余家,预计年内完成交割。 旗舰店坪效回升,处方外流趋势显现经营效率上, 2018年以来公司扩张步伐加快(集中在中小店及大店),由于新开店尚处培育期及并购门店逐步整合,拉低整体日均坪效。截至 2019年三季度, 公司旗舰店、大店、中小成店及综合日均坪效分别为 135、69、 39、 50元/平方米, 其中大店坪效提升,预计于公司大店拆迁工作提升经营效率有关,其余店型坪效及综合坪效因扩张引起小幅下降,基本正常。 处方药占比上升影响毛利率,其余财务指标基本正常2019年前三季度,公司综合毛利率为 33.89%,同比降低 1.67个百分点,主要由于公司处方药(含 DTP 业务)占比提升、医药批发低毛业务占比提升及小规模纳税人改革所致。销售费用率为 21.84%,同比下降 1个百分点,管理费用率为 4.51%,同比下降 0.1个百分点,整体来看公司扩张的同时控费效果显著;应收账款小幅增长,基本稳定;经营活动现金流量净额同比增长 20.42%,主要由于营业收入增加。其余财务指标基本正常。 盈利预测与投资评级我们预计公司 2019–2021年实现营业收入分别为 118.15亿元、 147.05亿元和 183.04亿元,归母净利润分别为 5.31亿元、 6.51亿元和 7.95亿元,分别同比增长 22.1%、 22.6%和 22.2%,折合 EPS 分别为 1.86元/股、 2.28元/股和 2.79元/股,对应 PE 为 36.3X、 29.6X 和 24.2X,维持买入评级。 风险分析行业政策变动风险;市场竞争加剧;规模扩张进度不达预期;并购门店整合不达预期;商誉减值计提;
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业绩符合预期,维持较快增长 公司2019年前三季度实现营业收入83.70亿元,同比增长23.59%;实现归母净利润3.94亿元,同比增长21.44%;实现扣非归母净利润3.73亿元,同比增长20.62%。分季度来看,公司2019Q3实现营业收入28.36亿元,同比增长21.48%;实现归母净利润1.24亿元,同比增长20.07%;实现扣非归母净利润1.17亿元,同比增长22.50%。总体来看,公司19Q3收入、归母净利润保持较快增速,符合市场预期。 持续拓展药店加盟模式 截至2019年9月底,公司拥有直营连锁门店3,756家,同比增长20.77%,公司19Q1-Q3分别净新增门店177家、207家、83家,19Q3新增直营门店速度有所放缓。公司拥有加盟店1,052家,同比增长110.40%,其中,19Q3新增加盟店146家,加大了对药店加盟模式的拓展力度。一方面,公司强化对自建门店、并购门店的培育、整合,为公司内生增长和外延扩张双轮驱动的发展战略持续释放动能;另一方面,公司持续拓展加盟业务,扩大公司主营业务规模的同时有利于深化区域市场门店布局。 期间费用率控制良好 公司2019年前三季度销售毛利率为34.12%,同比下降1.67个百分点,主要是加盟业务等低毛利业态快速增长导致产品结构调整等因素所致。公司2019年前三季度期间费用率为26.87%,同比下降1.31个百分点,其中,销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为21.84%、4.51%、0.52%,同比分别下降1.00个百分点、0.10个百分点、0.09个百分点。 风险提示 门店扩张速度不及预期风险;并购的新门店经营、整合不及预期风险;两票制、分级诊疗等行业政策风险;医药电商等创新业务发展不及预期风险;商誉减值风险。 未来六个月,维持“谨慎增持”评级 预计公司19、20年EPS为1.82、2.19元,以10月30日收盘价67.60元计算,动态PE分别为37.11倍和30.82倍。我们认为,公司保持门店快速扩张的态势,新增门店培育期结束后逐步释放业绩,叠加DTP业务快速增长等因素,公司业绩的成长性比较明确。未来六个月,维持“谨慎增持”评级。
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2019前三季度营收增长 23.59%,业绩同比上升 21.44%公司发布三季报,前三季度营收 83.7亿元,同比增长 23.59%,实现归母净利润 3.94亿元,同比增长 21.44%,扣非后归母净利润 3.73亿元,同比增长 20.62%。 整来看,公司三季度业绩保持了稳步的增长。其中第三季度营收 28.36亿元,同比增长 21.48%,实现归母净利润 1.2亿元,同比增长 20.07%。 公司运营状况良好,前三季度经营活动产生的现金流量净额为 7.0亿元,同比增长 20.42%。 2019年 9月,公司签订股权转让协议收购山西华强百汇医药公司,购买重组后目标公司 51%的股权。 各区域齐发力,零售业务保持稳步增长报告期内,公司医药零售收入为 73.94亿元(+23.16%),占总收入的 88.35%;医药批发实现收入 9.04亿元(+32%),占总收入的 10.8%;其他收入 0.71亿元,同比下降 14.19%。从毛利率水平来看,公司医药零售毛利率为 37.03%(-1.59%)、医药批发 9.15%(-0.46%)、其他类行业毛利率为 22.20%(-6.74%),由于零售收入端毛利率下降导致公司总体毛利率下降,前三季度公司综合毛利率为 33.89%,同比下降 1.67%。分产品来看,前三季度公司中西成药的销售收入为 65.25亿元(+27.44%)、中药销售收入 6.66亿元(+16.57%)、非药品销售收入 9.3亿元(+8.46%)。中西成药作为公司主要销售品种占比为 77.96%,销售收入持续提升,毛利率略有下降(-0.04pp)。从地区上来看,华中地区实现收入 31.09亿元(+26.05%),收入占比达 37.15%,是公司业务收入的主要来源;华南和西北地区实现收入 6.32亿元(+20.18%)、13.2亿元(+11.81%)同时,华北与华东地区分别实现收入 9.59亿元(+22.57%)、 23.44亿元(+29.39%),华东地区是报告期内公司增长最快速的地区。 直营门店增至 3756家,费用管控能力逐步提升截止 2019年三季度,公司直营门店数为 3756家,加盟门店 1052家,新增门店 536家,其中直营门店 389家,纳入合并报表范围的并购门店 147家,因公司发展规划及经营性调整关闭门店 69家。从门店分布的情况来看,前三季度,公司在华东地区门店数量新增最多为 20家,关闭 32家,期末门店数达到 1222家;其次为华中地区新增门店 187家,关闭 26家,期末门店数为 1198,华中地区作为公司的“大本营”,有比较突出的领先优势。报告期内,公司旗舰店、大店、中小成店的数量分别为 97家、 165家、 3494家,对应的日均平效分别为 135/69/39元/平方米,综合平效为 50元/平方米。报告期内,公司销售费用率为 21.84%(-1.00%),管理费用率与财务费用率分别为 4.51%(-0.10%)、 0.52%(-0.12%),费用管控能力进一步提升。 看好公司长期发展,维持“ 买入”评级公司连锁药店布局广泛,未来有望持续受益处方外流以及行业整合, 预计 2019-2021年净利润为 5.41/6.66/8.24亿元,维持“买入”评级。 风险提示: 行业政策影响,药品降价导致毛利率受影响,并购整合不及预期,开店速度不及预期, 商誉减值风险等
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名