公司披露2024半年报，2024H1收入109.4亿元，同比增长1.2%；归母净利润5.0亿元，同比下滑2.1%。其中Q2收入54.0亿元，同比增长0.6%，归母净利润1.8亿元，同比下滑18.2%。药店比价、宏观环境等影响下，公司Q2收入利润环比均有所下滑，但在商采优化等影响下，公司毛利率仍保持上行趋势。我们认为随着公司下沉加盟拓展以及商品管理持续优化，有望对冲行业利润率下行影响，保持利润较高增速。 成长性：加盟门店增长，统筹落地加速，驱动收入增长（1）门店数量维持高增长，加盟占比持续提升。2024年上半年公司新增门店1625家，其中直营新增门店868家、加盟新增门店757家。至2024H1公司门店总数14969家，其中直营门店9923家、加盟门店5046家（2023年末公司门店总数13574家，其中直营门店9180家、加盟门店4394家），门店数量仍维持快速增长态势。2024H1加盟门店占比33.7%（2023年末占比32.4%），加盟门店占比仍在快速提升，我们认为，加盟业务一直是公司利润增长的重要驱动，随着行业陆续出清，公司加盟占比持续提升，有望带来长期的利润增长。（2）下沉拓展加速，有望维持更好利润增长。2024年上半年新增门店中，地级市及以下门店占比79%，截至2024H1公司地级市及以下门店占比76%，下沉占比高且门店拓展持续加速。我们认为，县域乡镇等下沉市场老年人口更多（更符合药店的客群画像）、线上占比相对较低、租金人员成本也更低，下沉市场拓展有望带来公司更好的利润增长；（3）统筹门店持续提升，储备承接处方外流能力。2024H1，公司共有5028家门店落地门诊统筹资质，其中直营门店门诊统筹占比40.84%，纳入门诊统筹医保管理且可使用互联网处方（可互可刷）的门店达到3720家，其中直营门店可互可刷占比32.42%（2024Q1占比30.67%），统筹门店持续增长。 我们认为，统筹门店逐步落地下，准备充分的药店龙头有望承接更多处方外流，带来客流量和销售额较为明显的提升。 盈利能力：管理持续优化，毛利率提升（1）商采系统优化、自有品牌占比提升，毛利率持续提升。2024H1公司统采销售占比70.4%（+2.8pct）；自有品牌销售占比21.5%（+1.6pct），拉动公司2024H1毛利率34.3%，同比提升1.6pct，其中Q2毛利率33.4%，同比提升0.97pct。我们认为，长期来看处方药占比提升、OtoO占比提升等可能导致行业毛利率下滑，但2024年，通过提升统采占比、调整产品结构等措施公司毛利率有望提升；（2）费用率提升，全年净利率有望保持较好水平。2024H1公司净利率5.4%，同比下降0.29pct，其中Q2净利率4.1%，同比下降1.02pct，主要为门店增长等带来的销售费用率与管理费用率的提升，我们认为虽然宏观环境等压力下费用率可能上行，但随着公司毛利率提升、股权激励费用摊销下降等影响，公司全年净利率有望保持较好水平。 盈利预测及估值基于以上分析，我们预计公司2024-2026年营业总收入分别为236.90/276.00/320.19亿元，分别同比增长5.58%、16.51%、16.01%；归母净利润9.81/11.49/13.47亿元，分别同比增长5.59%、17.13%、17.20%，对应EPS为1.29/1.51/1.77元/股，对应2024年13倍PE，维持“增持”评级。 风险提示行业竞争加剧的风险；政策变动的风险；需求波动的风险。

收入端经营韧性彰显，利润端受多因素干扰。 2024H1，公司实现营收109.40亿元（YoY+1.19%）、 归母净利润5.03亿元（YoY-2.05%）、扣非归母净利润4.82亿元（YoY-1.79%）；其中， Q2单季度实现营收54.01亿元（YoY+0.56%）、 归母净利润1.81亿元（YoY-18.23%）、扣非净利润1.71亿元（YoY-18.13%）。 2024年上半年行业整体受多因素影响增速承压； 报告期内， 公司利润端下降主要是报告期内并购店减少， 新开门店培育期内拖累利润所致等。 火炬项目推进，毛利率持续提升。 2024年公司大力推进火炬项目促进盈利能力提升： 1）替换高毛利产品； 2）聚焦统采占比提升，实现供应链降本； 3）提成方案改革； 4）数字化升级赋能销售环节，促进新品引入提效的同时有效替换商品出清。 2024H1，公司毛利率提升1.60pct至34.32%。 随着火炬项目持续推进， 预期公司毛利率仍有提升空间。 聚焦优势区域， 深耕下沉市场。 1）门店数约1.5w家。 截至报告期末，公司门店总数14969家，其中直营、加盟门店分别为9323、 5046家。新开店方面， 1-6月公司新增门店1625家，其中直营、加盟门店分别新增868、 757家。 2）自建主导， 新店筹备显著提速。 报告期内，公司新增自建门店数为828家，占新增直营门店95.39%。 2024H1直营新店平均筹备周期41天， 同比缩短9天。 3）精细化深耕优势区域下沉市场。 截至报告期末，公司地级市及以下门店占比76%； 报告期内公司新增门店中， 优势省份及重点城市门店占比88%， 地级市及以下门店占比79%。 公司在完成18省市的广覆盖下， 持续加密11个优势省份， 区域市占率继续提升。 积极推动统筹落地， 纳入门店销售稳步提升。 公司积极应对门诊统筹医保政策，推动门店资质落地，探索统筹业务模式，加强医保合规管控。截至报告期末，公司共有5028家（含加盟975家）门店落地门诊统筹资质，其中直营门店门诊统筹占比40.84%，纳入门诊统筹医保管理且可使用互联网处方（可互可刷）的门店达到3720家（含加盟503家），其中直营门店可互可刷占比32.42%。可互可刷门店在来客数和销售额方面均有较为明显的提升。 2024年，伴随各地统筹政策逐步落地完善，公司有望加速承接外流处方。 投资建议： 当前行业步入加速整合期，公司作为药店龙头企业，在广覆盖的基础上持续加密优势区域， 规模效应显现；同时，公司大力推进火炬计划，盈利能力有望进一步提升。 我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为11.03、 13.38、 16.38（原值： 11.03、 13.39、16.38）亿元， EPS分别是1.45、 1.76、 2.15元，对应PE分别9.28、 7.65、 6.25倍。维持“买入”评级。 风险提示： 行业竞争加剧的风险，行业政策风险，门店扩张不及预期风险等。

利润端短期承压，长期有望稳健成长，维持“买入”评级2024H1公司实现营收109.40亿元（同比+1.19%，下文皆为同比口径）；归母净利润5.03亿元（-2.05%）；扣非归母净利润4.82亿元（-1.79%）。2024Q2单季度公司实现营收54.01亿元（+0.56%）；归母净利润1.81亿元（-18.23%）；扣非归母净利润1.71亿元（-18.13%）。从盈利能力来看，2024H1毛利率为34.32%（+1.60pct），净利率为5.37%（-0.29pct）。 从费用端来看，2024H1销售费用率为21.80%（+1.34pct）；管理费用率为4.90%（+0.51pct）；财务费用率为0.82%（+0.01pct）。考虑到短期经营承压，我们下调原盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为9.83/11.31/13.02亿元（原预计为11.18/13.50/16.40亿元），EPS分别为1.29/1.49/1.71元/股，当前股价对应PE分别为10.4/9.0/7.9倍，长期来看公司有望持续优化门店盈利能力，维持经营业绩稳健增长，维持“买入”评级。零售业务稳健发展，中西成药营收、毛利率同步增长分行业看，2024H1公司医药零售实现营收90.22亿元（+1.41%），毛利率38.41%（+1.33pct）；加盟、联盟及分销营收18.38亿元（+1.55%），毛利率13.33%（+1.83pct）；其他营收0.79亿元（-23.80%），毛利率55.53%（+26.31pct）。 分产品看，中西成药营收88.59亿元（+5.76%），毛利率32.21%（+2.18pct）；中药营收7.06亿元（-8.78%），毛利率50.10%（+0.81pct）；非药品营收13.74亿元（-17.23%），毛利率39.77%（+1.18pct）。广覆盖提升发展空间，聚焦提高优势省份市占率截至2024H1，公司拥有门店共14,969家（含加盟店5,046家），报告期内新增门店1,625家，其中直营门店868家，加盟门店757家。同时，公司门店网络覆盖全国18个省份，广阔的覆盖区域使公司具备充足的发展空间，市占率提升潜力大，并且在已完成全国市场广覆盖的基础上，公司进一步集中资源聚焦拓展11个优势省份，提升重点区域的市占率。2024H1公司新增门店中，优势省份及重点城市占比88%。 风险提示：市场竞争加剧，优势省份拓展不及预期，控费进展不及预期等。

事件：公司2024年上半年实现收入109.40亿元（+1.19%，同比，下同），归母净利润5.03亿元（-2.05%），经营性现金流净额6.11亿元（-41.04%）。 单Q2季度，公司实现收入54.01亿元（+0.56%），归母净利润1.81亿元（-18.23%）。业绩符合预期。 经营数据概览：分业务看，2024H1公司实现零售业务收入90.22亿元（+1.41%），毛利率38.41%（+1.33pct）；加盟、联盟及分销业务收入18.38亿元（+1.55%），毛利率13.33%（+1.83pct）。分产品看，2024H1公司实现中西成药收入88.59亿元（+5.76%），毛利率32.21%（+2.18pct）；中药收入7.06亿元（-8.78%），毛利率50.10%（+0.81pct）；非药品收入13.74亿元（-17.23%），毛利率39.77%（+1.88pct）。 火炬项目持续推进，毛利率提升明显。2024H1，公司实现毛利率34.32%（+1.6pct），原因为大力推进火炬项目，改进营采商销全流程；净利率5.37%（-0.29pct）。24H1，公司自有品牌收入16.9亿元，销售占比21.5%，同比提升约1.6个百分点；统采销售占比70.4%，同比上升约2.8个百分点。从费用率看，公司24H1实现期间费用率27.52%（+1.86pct），原因为公司规模增长带来的费用增加，其中销售费用率21.80%（+1.34pct）；管理费用率4.90%（+0.51pct）；财务费用率0.82%（+0.01pct），原因为本期利息收入减少。 持续拓展优势省份，深耕下沉市场。公司持续构筑“直营、并购、加盟、联盟”的四驾马车立体深耕模式，快速扩张。截至2024H1，公司门店总数为14969家（较年初新增1625家，其中优势省份及重点城市门店1425个，占比88%），其中直营门店9923家（较年初新增868家），加盟门店5046家（较年初新增757家）。同时公司精细化深耕下沉市场，截至24H1，公司地级市及以下门店占比76%；24H1新增门店中，地级市及以下门店占比79%。 盈利预测与投资评级：考虑公司持续拓展优势省份，且火炬项目提利成效明显，我们将公司2024-2026年归母净利润由11.3/13.9/17.0亿元调整至10.43/13.46/17.19亿元，对应当前市值的PE估值分别为10/8/6倍，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧的风险，门店扩张或不及预期的风险，加盟店发展或不及预期的风险。

公司发布 2024年半年报， 2024年上半年实现收入 109.40亿元，同比增长 1.19%； 归母净利润 5.03亿元，同比下滑 2.05%；扣非后归母净利润 4.82亿元，同比下滑1.79%。 精细化管理提升经营效率公司持续推进火炬计划， 强化数字化、精细化管理提升经营效率， 盈利能力显著提升。 2024年上半年， 公司实现毛利率 34.32%， 同比提升 1.59pp。 其中， 中西成药毛利率为 32.21%， 同比提升 2.18pp； 中药毛利率为 50.10%， 同比提升 0.81pp； 非药品毛利率为 39.77%， 同比提升 1.18pp。 持续推进门店落地门诊统筹资质截至 2024年 6月底， 公司门店数量增长至 14,969家，其中直营门店 9,923家、加盟门店 5,046家。 2024年上半年公司新增门店 1,625家，其中直营门店 868家（自建 828家，并购 40家），加盟门店 757家。 公司持续推进门诊统筹门店认定，截至 2024年 6月底， 共有 5,028家门店落地门诊统筹资质，其中直营门店门诊统筹占比 40.84%，纳入门诊统筹医保管理且可使用互联网处方的门店达到 3,720家。 加盟业务行业领先，联盟业务广泛合作公司作为行业内最早大力发展加盟业务的企业之一，坚持“总部管理专家”和“药店经营管家”的角色定位，重点布局下沉市场， 2024年上半年加盟业务实现配送销售额约 10.76亿元。联盟业务方面，药简单联盟业务创新参股合作模式，截至 2024年 6月底，联盟企业零售总规模超 190亿元，联盟门店数超 16,000家。 2024年上半年公司联盟业务实现配送销售额约 1.8亿元，同比增长 92.4%。 盈利预测、估值与评级考虑到当前行业景气度承压，我们预计公司 2024-2026年收入分别为 233.56257.03/291.87亿元， 对应增速分别为 4.10%/10.05%/13.56%； 归母净利润分别为9.79/11.34/13.46亿元，对应增速分别为 5.35%/15.92%/18.66%， EPS 分别为 1.29/1.49/1.77元， 3年 CAGR 为 13.16%，维持“买入”评级。 风险提示： 处方外流不及预期；政策变动风险；市场竞争加剧；盈利能力下滑。

维持增持评级。2024H1公司收入 109.4亿元（+1.19%），归母净利润 5.03亿元（-2.05%），扣非归母净利润 4.82亿元（-1.79%），其中2024Q2实现收入 54.01亿元（+0.56%），归母净利润 1.81亿元（-18.23%)，扣非归母净利润 1.71亿元（-18.13%），业绩符合预期。下调 2024-2026年 EPS 预测至 1.25/1.42/1.62元（原 1.47/1.78/2.15元），给予 2024年 PE14X，下调目标价至 17.50元，维持增持评级。 收入增速放缓，统筹持续贡献增量。2024Q2分业务，零售/批发增速分别+0.59%/+2.62%，基本持平；分产品，中西成药/中药/非药增速分别+3.7%/-14.3%/-8.9%，中西成药小幅增长，预计仍受到感冒药高基数的影响；中药预计因消费环境、非药因高基数和家庭库存影响有所下滑。门诊统筹持续为公司带来正向贡献，截至 2024H1，可互可刷的统筹门店 3720家，占直营门店 32.42%，2年以上可互可刷统筹门店 2024H1销售额较同类型非可互可刷门店提升 9.7%。受益于门诊统筹，2024H1医保占比达 46%（+7pp）。 火炬项目持续提升毛利率，开店结构变化导致利润承压。2024Q1/2毛利率分别同比+2.2/+1.0pp，火炬项目提毛利率的效果超公司预期，同时，自有品牌占比提升 1.6pp 达 21.5%、统采占比提升 2.8pp 达70.4%亦有帮助。2024Q2利润增速低于收入增速，预计与公司开店结构有关，2023-2024H1，新增直营门店中自建店占比 86%，较 2019-2022年平均 55%而言明显提升，自建店尚处于爬坡阶段且盈亏平衡期约 12个月，导致当期利润阶段性承压，但随自建门店爬坡，未来有望表现出更好的盈利能力。 发布股东回报计划，提升分红比例。2024H1公司新开 1625家门店（自建/并购/加盟分别新开 828/40//757家）达到 14969家门店（含加盟 5046家），深化区域聚焦战略，88%新增门店在优势地区。公司发布 2024-2026年股东回报规划，每年现金分红占归母净利润的比例最低为 50%，较 2023年及以前明显提升。 风险提示：竞争加剧风险，门诊统筹推进速度不及预期。

老百姓是国内连锁药店上市龙头企业之一，分析发现：公司自身增长驱动源自统筹门店增长、门店数量高增长，商采优化有望提升利润率。公司2024Q1毛利率大幅提升，我们通过分析其利润率提升驱动因素、空间、节奏阐述公司盈利能力的问题。 利润率提升的驱动？分析公司利润率提升的驱动因素，我们认为主要来自：（1）产品结构调整驱动毛利率提升，包括：①统采占比提升。公司实施火炬项目，改造商采系统和关键业务流程，2023年公司统采占比68.40%，同比提升约2.4pct；2024Q1统采销售占比69.5%，同比提升1.4pct；2023年及2024Q1公司毛利率仍稳步提升，我们认为，通过提升统采占比、调整产品结构等措施，2024-2026年公司医药零售板块毛利率有望持续提升。 ②自有品牌占比提升。2023年，公司自有品牌销售占比达到19.64%，同比提升约0.9pct；2024Q1自有品牌自营门店销售额8.3亿元，销售占比20.8%，同比提升1.3pct，自有品牌毛利率50%以上，高于公司整体毛利率。我们认为，自有品牌布局或为对冲行业价格竞争，提升毛利率水平的有效措施，自有品牌占比持续提升，有望带来毛利率拉动。 （2）租效持续提升，销售费用率处于较低水平。 我们以营业总收入除以销售费用中的租金来计算租金效率（简称租效），发现公司2019-2023年租效逐年提升，分析其原因，我们认为，一方面是加盟占比提升带来收入增长而没有租金支出，另一方面是公司持续门店下沉等策略拉动租效提升。我们认为，随着公司加盟下沉等持续扩展，租效或仍有提升趋势，从而维持相对较低的销售费用率水平。 利润率提升的空间？对比行业可比公司仍有较大提升空间。2023年末，益丰药房医药零售毛利率39.59%，中西成药毛利率34.80%；大参林医药零售毛利率38.15%，中西成药毛利率31.16%，对比行业可比公司，尤其是精细化管理具有相对优势的益丰药房，公司2023年医药零售毛利率35.69%，中西成药毛利率30.48%，医药零售方向毛利率仍有较大的提升空间。 利润率提升的节奏？2024-2026年公司医药零售板块毛利率有望持续提升。2021-2023年，公司研发费用投入持续处于历史较高水平，我们认为，数字化管理优化、商采优化、产品结构调整是一个相对持续的过程，带来的毛利率提升或将逐年稳步在报表端体现，2024-2026年公司医药零售板块毛利率有望持续提升。 盈利预测及估值基于以上分析，我们预计公司2024-2026年营业总收入分别为258.88/306.61/365.66亿元，分别同比增长15.38%、18.44%、19.26%；归母净利润11.47/14.00/16.77亿元，分别同比增长23.49%、22.05%、19.75%，对应EPS为1.96/2.39/2.87元/股，对应2024年17倍PE，维持“增持”评级。风险提示行业竞争加剧的风险；政策变动的风险；需求波动的风险。

事件： 公司发布 2023 年报与 2024 年一季报。 23 年全年营收 224.38 亿元（ +11.21%），归母净利润 9.29 亿元（ +18.35%），扣非归母净利润 8.44 亿元(+14.68%)， 23 年 Q4 营收 63.96 亿元（ -0.05%），归母净利润 2.12 亿元（ +21.17%），扣非归母净利润 1.98 亿元（ +17.89%）。 24 年 Q1 营收 55.39亿元（ +1.81%），归母净利润 3.21 亿元（ +10.27%），扣非归母净利润 3.11亿元（ +10.35%）。 点评：主营业务持续提升，中药收入较快增长。 公司 2023 年零售业务收入 193.49亿元，同比增长 9.96%，加盟、联盟及分销业务收入 29.31 亿元，同比增长19.62%。 分产品看， 中西成药收入 176.27 亿元，同比增长 12.59%，非药品收入 31.50 亿元，同比增长 1.13%，中药收入 16.60 亿元， 同比增长 18.19%。 门诊统筹落地进展顺利，行业龙头有望受益。 截至 2024 年一季度末，公司拥有门诊统筹门店 4673 家，其中直营门店落地门诊统筹占比为 39.78%，直营可用互联网处方的统筹医保门店占比 30.67%。从各地医保局已公布的情况来看，老百姓多数核心经营区域如湖南、内蒙古、天津等地统筹基金运行情况稳健、可持续。我们认为伴随药店门诊统筹政策的逐步落地，公司作为行业头部连锁有望持续受益。 门店规模持续扩张， 积极布局下沉市场。 截至 2024 年一季度末，公司门店总数达到 14109 家，其中直营门店 9470 家，加盟门店 4639 家， 2023 年公司新增门店 3388 家。 公司门店规模预计将保持稳健扩张节奏， 2024-2026年公司计划开店数量分别为 4000、 5000 与 6000 家。截至 2024 年一季度末，公司县域+乡镇门店数占比 45%，公司正在积极布局下沉市场。 盈利能力持续提升，利润率有所增长。 2024 年一季度公司各区域毛利率均实现正增长， 综合毛利率达到 35.2%，同比增加 2.20pct，净利率为 6.61%，同比增加 0.41pct。 2023 年公司销售毛利率为 32.55%，同比增加 0.67pct，销售净利率为 5.01%，同比增加 0.17pct。 公司整体盈利能力明显提升。l 盈利预测： 老百姓作为“自建+并购+加盟+联盟”特色突出的全国龙头药店，轻资产扩张深入各级市场，我们认为目前正进入内部精细管理和对外有序扩张的红利释放阶段，有望迎来快速发展期。 预计公司 2024-26 年归母净利润为 11.3、 13.7、 16.4 亿元，增速分别为 21.9%、 20.6%、 19.8%， 根据可比公司估值，给予公司 2023 年 20-25 倍 PE，合理价值区间 38.80-48.50 元，维持“优于大市”评级。 风险提示： 医保政策收紧风险， 门店管理风险， 门店扩张不达预期风险。

公司发布 2023年年报及 2024年一季报。 2023年， 公司实现营收 224.37亿元（YOY+11.21%） ； 归母净利润 9.29亿元（YOY+18.35%） ； 扣非归母净利润 8.44亿元（YOY+14.68%） 。 2023Q4， 公司实现营收 63.96亿元（YOY-0.05%） ； 归母净利润 2.12亿元（YOY+21.17%） ； 扣非归母净利润 1.98亿元（YOY+17.89%） 。 2024Q1， 公司实现营收 55.39亿元（YOY+1.81%） ； 归母净利润 3.21亿元（YOY+10.27%） ； 扣非归母净利润 3.11亿元（YOY+10.35%） 。 盈利能力显著提升， “火炬项目” 提高毛利率水平。 2023年公司业绩超预期， 主要源于积极承接门诊统筹、 降本增效和数智化转型提升盈利能力。 2024Q1公司收入增速放缓主要源于上年同期高基数、 基于对当地医保政策判断主动退出部分城市、 基于一二级市场估值倒挂放缓并购节奏影响。 2024Q1， 公司利润增速显著高于收入增速， 得益于“火炬项目”实施， 营采商销全流程发力， 2024Q1销售毛利率同比提升 2.20pp 至35.20%。 积极承接门诊统筹。 截至 2024Q1， 公司拥有门诊统筹门店 4673家， 其中直营门店落地门诊统筹占比 39.78%， 直营可用互联网处方的统筹医保门店占比 30.67%。 聚焦优势市场扩张， 巩固领先优势。 2023年和 2024Q1公司分别新增门店 3388家、 642家。 截至 2024Q1， 公司门店总数 14109家， 其中直营门店 9470家， 加盟门店 4639家。 公司门店网络已覆盖 18个省级市场、 150余个地级以上城市， 涵盖了中国医药零售市场 3/4的市场份额。 盈利预测与投资建议： 公司聚焦优势市场， 构筑直营、 并购、 加盟、 联盟立体深耕模式， 积极承接门诊统筹， 数智化转型和“火炬项目” 显著提升盈利能力。 我们调整盈利预测， 预计公司 2024-2026年 EPS 分别为1.47、1.77、2.14元， 2024年 5月 10日股价对应的 PE 分别为 24.1X、19.9X、16.5X， 维持“增持” 评级。 风险提示： 扩张整合不及预期风险； 医保政策变化超预期风险。

公司发布2023年报和2024一季报：2023年收入224.37亿元，归母净利润9.29亿元，扣非归母净利润8.44亿元，同比分别增长11.21%、18.35%、14.68%。 其中，2023年第四季度实现营业收入63.96亿元，归母净利润2.12亿元，扣非归母净利润1.98亿元，同比分别增长-13.44%、21.17%、17.86%。2024年Q1收入55.39亿元，归母净利润3.21亿元，扣非归母净利润3.11亿元，同比分别增长1.81%、10.27%、10.35%。 收入增长稳健，看好业绩逐季释放。在高基数压力下，公司2023年及2024Q1收入端仍维持稳健增长，其中零售和加盟业务2023年分别实现收入193.49/29.31亿元，同比增长9.96%/19.62%；2024Q1分别实现收入46.83/8.19亿元，同比增长2.18%/0.24%。利润端由于期间费用控制以及对于部分门店的及时调整表现较好（2024Q1毛利率35.2%、较2023全年提升2.65%，净利率6.61%、较2023提升1.60%），同时随着公司火炬项目的展开综合毛利率有望进一步提升（2023年统采销售占比68.40%，同比上升约2.4个百分点,自有品牌销售占比达到19.64%，同比上升约0.9个百分点）。 “聚焦+下沉”为核心，加速拓展全国市场：聚焦方面，重点发展150个地级市中的95个，到2023年末，公司在11个省份的市占率排名前三，其中4个省份市占率第一；下沉方面，地级市以下门店数占比76%，一二线市场门店数占比24%。扩张节奏稳健，公司2023年新增门店3388家（自建1471+并购331+加盟1586）、2024Q1新增门店642家。截至2024Q1，公司门店总数14109家（直营9470+加盟4639），其中华中、华东、华北地区分别拥有门店3413、2762、1423家。 积极拥抱统筹医保政策，吸引客流量：公司积极拥抱门诊统筹医保向零售药店放开政策，推动门店资质落地，探索统筹业务模式，自研合理用药规范系统，建有专门的统筹医保的运营部门。截至2024Q1，公司拥有门诊统筹门店4673家，其中直营门店落地门诊统筹占比39.78%，直营可用互联网处方的统筹医保门店占比30.67%。 投资建议与盈利预测：我们看好公司通过拓店提高市占率、为未来增长奠定基础，火炬计划助力毛利率持续改善，同时积极拥抱统筹医保政策、享处方外流红利。预计2024-2026年实现归母净利润11.15/13.42/16.07亿元，对应市盈率19/16/13倍。 风险提示：统筹推动节奏不及预期、竞争加剧、门店拓展不及预期等。

事件： 公司近期发布 2023年年报和 2024年一季报， 2023年实现收入 224.37亿元（+11.21%），归母净利润 9.29亿元（+18.35%），扣非后归母净利润 8.44亿元（+14.68%），其中 2023Q4实现营业收入 63.96亿元（-0.05%），归母净利润 2.12亿元（+21.17%），扣非后归母净利润 1.98亿元（+17.89%）。 2024Q1实现收入 55.39亿(+1.81%)，归母净利润 3.21亿(+10.27%)，扣非后归母净利润 3.11亿元（+10.35%）。 点评: 后疫情时代持续聚焦主业，利润端延续高增。 后疫情时代公司聚焦主业，围绕“打造科技驱动的健康服务平台”总战略及 6大子战略扎实推进落地， 行业领先地位得到进一步巩固， 24Q1单季度实现收入 55.39亿，同比增长 1.81%，营收略有增长，主要受到 23Q1营业收入增速基数较高的影响。在利润层面， 2023年公司实现归母净利润 9.29亿元，同比增长18.35%， 24Q1实现归母净利润 3.21亿元，同比增长 10.27%，净利润增速高于营收增速，主要系收入增长及毛利率的提升。 重点发展 11个优势省份，门店数量迅速增加。 在 2023年，公司不断巩固并拓展了包括直营、并购、加盟和联盟在内的“四驾马车”式全方位深耕发展战略，实现了快速扩张。门店网络已遍及 18个省级市场和 150多个地级及以上城市，覆盖了中国医药零售市场的四分之三。截至 2024年第一季度末，公司门店总数增至 14,109家，其中直营门店 9,470家，加盟店 4,639家。 火炬项目加速推进，盈利能力有望持续提升。 2023年公司毛利率32.55%(+0.67BP)，其中 2023Q4毛利率 32.67%（+4.21BP）， 2024Q1公司毛利率显著改善，为 35.20%(+2.2BP)，主要系公司于 24年 1月开始实施火炬项目，在不改变最终零售价格的前提下，通过调整产品类别结构、优化商业采购系统及关键业务流程，实现营销、采购与销售全链条的效率提升，从而提升整体毛利率水平。 2023年公司净利率为 5.01%（+0.17%） ,净利率基本持平，期间费用率有所上升，主要由于销售费用率呈现出上升趋势，其中销售费用率 20.35%(+1.03BP)，管理费用率5.29%(-0.20BP)。我们认为，通过专注于关键供应商的产品资源，开展驻店、会销、订货会等多种形式的资源赋能，产品分层分级管理，以统采+地采+差异化采购相结合，将有效降低销售和管理费用率，盈利水平有望进一步提升。 盈 利预测 及投资 建议： 预计公司 2024-2026年实现收入 256.24/306.25/362.08亿元，归母净利润 11.39/14.22/17.22亿元，对应每股收益为 1.95/2.43/2.94元/股，对应 PE 为 18/14/12倍，参考同行业估值，维持“买入”评级。 风险提示： 行业政策风险、市场竞争风险、经营不达预期风险。

收入端增长稳健，利润端表现亮眼。 公司发布2023年报及2024年一季报： 2023年实现营收224.37亿元、归母净利润9.29亿元，同比分别增长11.2%、 18.4%；其中第四季度实现营收63.96亿元、归母净利润2.12亿元，同比分别变动-0.1%、 21.2%。 2024Q1实现营收55.39亿元、归母净利润3.21亿元，同比分别增加1.8%、 10.3%。 公司总体经营稳健，利润端亮眼。 聚焦优势区域， 提速加密下沉市场。 1）门店数超1.4万家。 截至2024Q1，公司门店总数14109家，其中直营、加盟门店分别为9470、 4639家。新开店方面， 2023年新增门店3388家， 其中直营1802家（自建1471，并购331家），加盟1586家； 2024Q1新增门店642家，其中直营357家（自建351家，收购6家）、加盟285家。 2）新店筹备提速。 公司积极利用数字化赋能提升新店效率， 2023年直营新店平均筹备周期40天，较2022年缩短9天。 3）精细化深耕优势区域。 2023年，公司市占率前三的省份达到11个，其中市占率第一的省份4个。 2024Q1， 公司地级市及以下门店占比76%。 在单店收入相当的情况下， 3-5线市场成本较低，公司盈利能力持续提升。 门店数量加速储备， 加盟、联盟业务规模2024有望加速扩大。 1）加盟门店增加近半。 截至2024Q1,公司加盟店数量为4639家， 2023年及2024Q1分别新增1586、 285家。 2023年公司加盟门店增速超50%，实现收入约22亿元，同比增速约20%。 2）联盟业务超高速发展。 截至2024Q1， 公司联盟业务涉及门店超过13500家；其中2023年12000+家， 同比增长预计接近140%。 2023年，公司联盟业务实现收入超2.4亿元， 同比增长25%。 积极推动统筹落地， 纳入门店销售提升明显。 截至2024Q1， 公司拥有门诊统筹门店4673家，其中直营店纳入统筹占比近40%；公司可互可刷（纳入门诊统筹医保管理且可使用互联网处方）的门店达到3338家，占总门店数24%，其中直营门店可互可刷占比30.7%。 可互可刷门店在来客数和销售额方面均有较为明显的提升。 公司直营所在的18个省份中，政策已经落地的省份16个，其中可互可刷省份9个；已发文但无互联网处方政策的7个；未落地的2个。 2024年，伴随各地统筹政策逐步落地完善，公司有望加速承接外流处方。 投资建议： 公司业绩总体符合预期，考虑到门诊统筹落地进度等不确定性因素的影响，我们适当下调公司2024/2025年盈利预测，新增2026年盈利预测， 我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为11.03、 13.39、 16.38亿元， EPS分别是1.89、 2.29、 2.80元，对应PE分别18.7、 15.4、 12.6倍。 维持“买入” 评级。 风险提示： 门诊统筹政策落地不及预期，门店扩张不及预期，行业竞争加剧的风险等。

公司发布 2023 年年报及 2024 年一季报， 2023 年实现收入 224.37 亿元，同比增长 11.21%； 归母净利润 9.29 亿元，同比增长 18.35%； 扣非后归母净利润 8.44 亿元，同比增长 14.68%。 2024 年一季度实现收入 55.39 亿元，同比增长 1.81%； 归母净利润 3.21 亿元，同比增长 10.27%； 扣非后归母净利润 3.11 亿元，同比增长 10.35%。? 新店高速建设，可复制性强截至 2023 年底，公司覆盖了全国 18 个省、 150 余个地级市， 其中市占率第一的省份为 4 个，市占率前三的省份为 11 个； 公司门店数量增长至13,574 家，其中直营门店 9,180 家、加盟门店 4,394 家。 2023 年公司新增门店 3,388 家，其中直营新增门店 1,802 家（自建 1,471 家，并购 331家）， 加盟新增门店 1,586 家。 公司持续推进门诊统筹门店认定， 2023 年共有 4,262 家门店落地门诊统筹资质，纳入门诊统筹医保管理且可使用互联网处方（可互可刷）的门店达到 3,059 家。? 加盟业务行业领先， 联盟业务广泛合作公司作为行业内最早大力发展加盟业务的企业之一， 坚持“总部管理专家”和“药店经营管家”的角色定位， 聚集 9+6 区域， 重点布局下沉市场， 2023 年加盟业务实现配送销售额约 22 亿元，同比增长约 20%。联盟业务方面，药简单联盟业务创新参股合作模式，截至 2023 年底覆盖 20 个省市，其中重点深耕 12 个省市，联盟企业零售总规模超 150 亿元，联盟门店数超12,000 家。 2023 年公司联盟业务实现配送销售额约 2.4 亿元，同比增长25%。? 盈利预测、估值与评级考虑到政策过渡期间行业发展存在不确定性，我们预计公司 2024-2026 年收入分别为 265/320/384 亿元，对应增速分别为 18.10%/20.90%/19.74%；归 母 净 利 润 分 别 为 11.07/13.61/16.22 亿 元 ， 对 应 增 速 分 别 为19.11%/23.01%/19.19%， EPS 分别为 1.89/2.33/2.77 元， 3 年 CAGR 为20.42%。公司是国内领先的药店企业， 参考可比公司估值，给予公司 2024年 22 倍 PE， 对应目标价 41.62 元， 维持“买入”评级。 风险提示： 处方外流不及预期；盈利能力下滑；政策变动风险；市场竞争加剧；门店扩张不及预期。

公司披露2023年报及2024年一季报，2023年收入224.39亿元，同比增长11.2%；归母净利润9.29亿元，同比增长18.4%。2024Q1收入55.39亿元，同比增长1.8%，归母净利润3.21亿元，同比增长10.3%。商采优化等影响下，公司利润率上行，2023年公司毛利率32.55%，同比提升0.67pct；净利率5.01%，同比提升0.17pct；2024Q1毛利率35.20%，同比提升2.20pct；净利率6.61%，同比提升0.41pct。我们认为随着公司下沉加盟拓展以及商品管理持续优化，2024年利润高增长可期。 成长性：加盟门店增长，统筹落地加速，驱动收入增长（1）加盟联盟收入高增长，下沉拓展加速。2023年公司加盟、联盟及分销业务收入29.31亿元，同比增长19.6%，高于整体收入增速，加盟业务快速发展，通过门店数量看，2023年公司门店总数13574家（2022年10783家），其中直营门店9180家、加盟门店4394家，加盟门店占比32.4%（2022年加盟门店占比29.1%），加盟门店占比快速提升，我们认为，加盟业务一直是公司利润增长的重要驱动，随公司加盟占比持续提升，有望带来长期的利润增长。（2）统筹落地加速，有望带来客流量回升，储备承接处方外流能力。2024年一季度末公司拥有门诊统筹门店4673家，其中直营门店落地门诊统筹占比39.78%；公司可互可刷的门店达到3338家，其中直营门店可互可刷占比30.67%（2023年三季度，公司可刷可互门店总计2893家，占公司总店数的22.14%），统筹落地呈现加速态势。我们认为，统筹落地有望带来客流量回升，驱动收入增长，并且随医保账户改革，准备充分的药店龙头有望承接更多处方外流，带来收入天花板的持续打开。（3）股权激励计划，彰显利润高增长信心。2022年7月31日，公司披露股权激励计划，测算业绩目标约为2022-2024年归母净利润7.70/9.37/11.04亿元（剔除股份支付费用影响），充分彰显了公司对未来高增长的信心，2024年利润高增长或持续。 盈利能力：管理持续优化，毛利率提升（1）商采系统优化，提升毛利率水平。公司实施火炬项目，改造商采系统和关键业务流程，从商品选品、商品出入口管控、铺货预警体系搭建、营销激励、统采占比提升、商采管理系统优化、供应链建设等多方面，营采商销全流程发力，提升毛利率。2023年公司毛利率32.55%，同比提升0.67pct；2024Q1毛利率35.20%，同比提升2.20pct，2024Q1统采销售占比69.5%，同比提升1.4pc；自有品牌自营门店销售额8.3亿元，销售占比20.8%，同比提升1.3pct。我们认为，长期来看处方药占比提升、OtoO占比提升等可能导致行业毛利率下滑，但2024年，通过提升统采占比、调整产品结构等措施公司毛利率有望提升；（2）2024年净利率有望提升。2023年公司净利率5.01%，同比提升0.17pct；2024Q1净利率6.61%，同比提升0.41pct，按照公司股权激励支付摊销规划，2022-2025年分别摊销6.88/16.99/7.94/2.96百万元，我们认为2024年随着公司毛利率提升、股权激励费用摊销下降等影响，公司净利率有望提升。 盈利预测及估值基于以上分析，我们预计公司2024-2026年营业总收入分别为260.36/313.99/378.82亿元，分别同比增长16.04%、20.60%、20.65%；归母净利润11.17/13.53/16.36亿元，分别同比增长20.19%、21.19%、20.93%，对应EPS为1.91/2.31/2.80元/股，对应2024年18倍PE，维持“增持”评级。风险提示行业竞争加剧的风险；政策变动的风险；需求波动的风险。

事件：公司公告，2023年实现营收224.37亿元（+11.21%，表示同比增速，下同），归母净利润9.29亿元（+18.35%），扣非归母净利润8.44亿元（+14.68%）；2024Q1实现营收55.39亿元（+1.81%），归母净利润3.21亿元（+10.27%），扣非归母净利润3.11亿元（+10.35%），经营性现金流净额4.17亿元（-49.08%）。23年业绩符合预期，24Q1收入低于预期。 24Q1经营数据解读：1）收入增速放缓：一是收购门店较少，23Q2至24Q1收购门店数仅351家，24Q1仅收购6家，系一级市场并购标的价格过高。二是公司预判南京门诊统筹政策收紧，提前关闭部分门店。2）经营性现金流增速下滑为一次性不可比因素，其一22年12月疫情原因，公司提前预付款，导致23Q1现金交付少，现金流基数高；其二全国门诊统筹实施后，医保应收账款金额增加，客户支付由现金切换至医保。 火炬项目提毛利，24Q1毛利率提升明显。24Q1公司毛利率35.20%（+2.20pct），原因系公司实施火炬项目，措施包括：1）从商品选品开始寻求毛利率提升机会；2）完善新品评估与淘汰出清规则，实现商品出入口的有效管控。3）搭建铺货预警体系，与智能请货系统联动，提升卖货效率。4）优化营销激励，调整销售结构提升毛利率。5）提高统采占比，实现降本增效，24Q1公司统采占比69.5%（+1.4pct）。6）优化商采管理系统，有效赋能经营决策。7）加强智能请货与供应链计划体系等系统建设，服务更大业务体量。此外公司24Q1自有品牌自营门店销售额达到8.3亿元，销售占比20.8%，较23Q1增加1.3个百分点。 2023年经营数据亮点梳理：1）门店数突破1.3万家，全年新增3388家，其中优势省份及重点城市新增门店2913家，占比86%，地级市及以下门店占比为76%。2）加盟业务增长迅速。2023年加盟业务成长迅速。 2023年底，公司加盟门店达到4394家，新增1586家，较22年新增门店数增长近50%；加盟业务实现配送销售额约22亿元，同比增长约20%。3）零售业务实现营收193.49亿元（+9.96%），毛利率35.69%（+1.13pct）。4）中西成药实现营收176.27亿元（+12.59%），毛利率30.48%（+1.09pct）。 盈利预测与投资评级：考虑公司毛利率提升逻辑兑现，我们将公司2024-2025年归母净利润由11.1/13.6亿元上调至11.3/13.9亿元，2026年预计为17.0亿元，对应PE为17/14/11X，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧的风险，门店扩张或不及预期的风险，加盟店发展或不及预期的风险。