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一心堂 批发和零售贸易 2019-07-05 28.70 -- -- 28.43 -0.94% -- 28.43 -0.94% -- 详细
经过前几年的扩张期之后,公司进入“ 快速扩张+精细化管理” 并举的阶段,业绩增速和经营质量边际改善点出现。目前公司是连锁药店里面估值最便宜的标的( 2019年 PE24倍), 维持“ 买入”评级。 支撑评级的要点 截止 2019年 Q1各区域门店数:云南 3703、四川 7 12、广西 570、山西333、海南 238、贵州 215、重庆 204,截止 2019Q1末公司门店数超过 5975家。 2018年收入端分区域看:云南+20%达到 67亿, 四川+96%达到 11亿, 重庆+20%达到 3.5亿, 广西+22%达到 6.1亿, 海南+25%达到 4.5亿,贵州+15%达到 1.84亿, 山西+20%达到 3.84亿,收入合计: 97-98亿,yoy+25%,若按 5.5%~5.8%的净利率计算 则归母净 利 5.3-5.6亿,yoy+26%-33%。 川渝可以保持高增长的逻辑: 2017年 7月川渝公司装入所有收购标的( 当时毛利率仅 24%), 随着半年多对 6000万存货的促销让利, 2018年 5月初前台毛利率达到 35%。截至 2018年末川渝地区平均门店年收入超过 180万元/年(公司总体平均为 159万元/年), 老店增速达到 15%(一般老店增速 8%-10%) , 2019年收入预计 16.25亿。 “快速扩张+精细化管理”并举,公司经过前几年高速扩张期逐步进入发展速度和经营质量并举的时期,经营质量边际改善点已经体现。 预计 2019年并购放缓, 预计并购 300-500家门店, 新增自建门店 1000-1300家, 保障 2019-2021年的内生高增长。 预计 2019年省外开店数量会超过云南省内,说明公司在其他省的战略布局已经进入成熟期,未来各省外市场的持续增长可期。 估值 由于处方药销量占比增加,部门地区毛利率略有下降,因此略微调低了 2019-2020年盈利预测。 预计 2019-2021年净利润 6.77、 8.59、 11.28亿元(同比+30%/27%/31%),对应每股收益分别为 1.19、 1.51、 1.99元,对应PE24/19/14,维持买入评级。 评级面临的主要风险 并购整合的管理风险; 扩张速度低于预期。
一心堂 批发和零售贸易 2019-05-30 28.32 40.00 69.35% 29.55 4.34%
29.56 4.38% -- 详细
事件: 5月 29日,公司公告称,拟向四川、重庆、贵州、山西子公司增资; 另计划发行短期融资券,规模不超过人民币 12亿;计划发行中期票据,规模不超过人民币 4亿元,期限不超过 3年(含 3年);为支持广东百源堂连锁(一心堂间接持股 27.21%)的业务发展,公司对百源堂提供咨询服务,百源堂支付服务费不超过 200万元/年。 点评: 1.资金充裕,为规模扩张储备充足弹药 公司拟发行的不超过 12亿元短融券,承销方式为余额包销,连同拟发行的不超过 4亿中期票据,资金主要用于补充流动资金,提高公司收益。除此之外,公司 5月 16日通过发行可转债募集资金 5.96亿元,加上一季度末货币资金 13.95亿、理财产品 9000万,若短融及中期票据顺利发行,则合计资金最大状态可达到 36.81亿元(没有考虑 19年 10月 20日将兑付的 4亿中期票据)。充足资金将助力公司自建与并购目标达成,持续提升区域市占率与盈利能力。 截至一季度末,一心堂门店数达到 6005家,其中新开业门店 275家,较年初净增加 247家。回看 18年 Q1至 Q4分别净增门店 89家、 109家、 207家、 287家,逐季加速, 19Q1仍保持着快速扩张步伐,资金的充裕为全年计划新增 1200个门店目标奠定基础,为未来业绩增长提供支撑。 2.向核心战略区域子公司增资,并间接在广东发力,提升省外盈利能力 公司拟以自有资金向山西子公司增资 8000万元,向贵州增资 7000万元,向重庆增资 3000万元,向四川增资 5000万元,整体提高子公司的盈利能力和核心竞争力。另外在广东市场,公司通过向参股子公司广东百源堂提供咨询服务,间接在广东地区布局。公司核心战略区域川渝、广西、海南、山西区域规模优势得到增强,品牌影响力不断提升, 18年除四川(不含攀枝花)、贵州外其余省份均盈利。四川 19次新店及老店占比提升,预计将扭亏为盈。 盈利预测: 公司高密度少区域的布局战略和自建为主的扩张模式价值将在业绩改善中得以体现,预计 19-21年净利润分别为 6.77亿、 8.38亿、 10.27亿,对应 PE24/19/16倍,维持“买入”评级。 风险提示: 一级市场并购价格波动、门店扩张速度和后期整合低于预期。
金红 7
一心堂 批发和零售贸易 2019-05-02 27.80 40.60 71.89% 31.88 14.68%
31.88 14.68% -- 详细
事件: 4月 26日,公司公告 2019年一季报,报告期内实现营业收入 25.88亿元,较去年同期增长 18.77%;归母净利润 1.75亿元,较去年同期增长 33.51%;扣非归母净利润 1.72亿元,较去年同期增长 30.50%。 营收符合预期,利润端进一步改善公司报告期内营业收入同比增长 18.77%,基本符合预期;归母净利润同比增 长 加 速 , 达 到 33.51% 。 销 售 / 管 理 / 财 务 费 用 率 分 别 为25.55%/3.77%/0.14%,整体期间费用率下降 2.08pct 至 29.47%。其中销售费用率较去年同期下降 3.15pct,改善较为明显。整体净利润率较 2018年年报上升 1.13pct,至 6.79%,这与公司自 2018年后放缓扩张速度,加强原有门店精细化管理有关。 深耕云南重点突破,立体化店群效应凸显报告期内公司共有 6005家门店,其中云南省门店 3703家,省外形成川渝、桂琼、山西三个重点突破区域,省外门店数量占比已达 38.33%。四川、广西两省门店均突破 500家。公司在省会级、地市级、县市级、乡镇级四级市场门店形成行业独有的市县乡一体化发展格局,以城市为核心,以地市级和县市级市场为切入点,逐步形成垂直渗透立体化店群,大大增强顾客需求满足能力,释放连锁经营效益。 发行可转债,开拓中药饮片产品公司成功发行可转债,募资规模为 60,263.92万元,期限 6年。本次募集资金将投向于中药饮片产能扩建项目(3.93亿元)、信息化建设项目(2.10亿元),使得中药科技可以进一步拓展中药材销售和中药饮片生产销售业务,开发研制新型饮片,不断满足市场消费需求。 投资建议与盈利预测一心堂门店数量众多,快速扩张期门店逐步转为成熟门店,整体利润率有望持续提升,可转债发行成功为后续发展注入新动能。预计公司 19-21年营业收入分别为 110.43/131.84/155.66亿元,归母净利润 6.56/8.08/9.74亿元。EPS 为 1.16/1.42/1.72元/股,对应 PE 为 24/19/16倍,维持目标价40.6元,维持“买入”评级。 风险提示异地扩张速度不达预期、内部管理风险等。
一心堂 批发和零售贸易 2019-05-01 28.33 34.00 43.95% 31.88 12.53%
31.88 12.53% -- 详细
事件:公司公布2019年一季报,一季度实现收入25.88亿元(+18.77%),实现归母净利润1.75亿元(+33.51%),扣非为1.72亿元(+30.50%)。 业绩略超预期,毛利率下降预计与促销和增值税税率下调有关。零售收入25.88亿元(+18.77%),实现归母净利润1.75亿元(+33.51%),业绩略超预期。毛利率38.14%,较上年同比下降2.71bp,销售费用率25.5%同比降3.1bp;管理费用率3.7%同比下降1.2bp;净利润为6.80%,较去年提升0.79bp。毛利率下降与公司大型促销折扣活动和增值税税率下调有关,销售费用率预计与促销活动费用处理方式以及规模优势有关,管理费用率下降预计与规模优势有关。 门店扩张速度将加快。截至报告期末,公司共拥有直营连锁门店6005家,一季度新开门店275家,其中云南新开门店157家,广西新开28家,四川37家,海南省17家。根据公司公告,2019年公司计划新建门店1200家,其中,云南省内新建门店550家,云南省以外区域新建门店650家,预计主要集中在海南、川渝、广西地区。海南目前放开门店距离限制,公司抓住机遇进一步扩大区域优势,广西和川渝作为省外市场重要拓展区域,新开门店速度加快,迅速建立和稳固区域优势。 投资建议:6个月目标价34元,维持“买入-A”评级,我们预计2019-2021年净利润分别为6.47亿、7.93亿、9.60亿元,同比增速分别为24.1%、22.5%、21.1%,2019-2021EPS分别为1.14元、1.40元、1.69元,对应当前股价分别为24倍、20倍和16倍PE,维持买入-A的投资评级,6个月目标价为34元,相当于2019年30x的动态市盈率。 风险提示:并购整合不及预期风险,外延拓展不及预期风险,业绩不确定风险。
一心堂 批发和零售贸易 2019-03-06 24.61 -- -- 27.05 8.63%
31.88 29.54%
详细
事件:2月25日晚,公司公布2018年报。2018年实现营收91.76亿元,同比增18.39%;归母净利润5.21亿元,同比增23.27%;扣非归母净利润5.08亿元,同比增30.74%。 特慢病医保及DTP等因素驱动处方外流。2018年公司处方药销售占比37.18%,同比提升1.55个百分点。我们预计主要因1)特慢病医保,公司目前开通特慢病医保支付的门店341家,该部分门店平均单店收入比整体店均收入高51.93%;2)DTP品种放量,2018年公司销售DTP品种103个商品,销售占比0.82%,DTP收入相对2017年同比增34.83%。 门店持续扩张,省外门店占比提升。2018年公司门店数5758家,门店数量同比增13.7%,其中新开业门店953家,关闭及搬迁门店261家,净增门店692家。截至2018年公司云南省外门店数量为2199家,门店占比38.19%,相比2017年提升1.38pp。公司计划2019年新建门店1200家,其中云南省以外区域新建门店650家,云南省内新建门店550家。截至2019年1月31日,公司拥有直营门店5872家,1月份已净增门店114家。 县域门店营收增速高,盈利能力优异。公司建立了城乡一体化发展的店群结构,省会、地市、县市、乡镇的门店数均超一千家。县市级和乡镇级的门店营收增速分别为18.68%和24.83%,超过公司总体营收增速。县市级和乡镇级的前台过机毛利率均分别为35.86%和36.19%,净利率分别为16.29%和15.39%,高于公司平均盈利水平。 三项费用控制优良。2018年公司销售费用率为26.75%,同减1.08pp;加上研发费用后管理费用率4.35%,同减0.23pp;财务费用率0.45%,同减0.27pp。公司三项费用率合计31.55%,同减1.57pp,凸显公司优良的费用控制能力。 盈利预测与投资建议。我们预计公司2019-2021年归母净利润为6.55、8.17、9.86亿元,对应EPS为1.15、1.44、1.74元。参考可比公司19年30倍PE,给予公司2019年24-28倍PE,合理价值区间27.70-32.32元,维持“优于大市”评级。 风险提示。医保政策收紧风险,门店扩张不达预期风险。
一心堂 批发和零售贸易 2019-03-01 22.00 30.05 27.22% 27.05 21.52%
31.88 44.91%
详细
事件: 公司发布2018年年报:2018年公司实现营业收入、归母净利润和扣非后净利润分别为91.76亿元、5.21亿元和5.08亿元,分别同比增长18.39%、23.27%和30.74%,实现每股收益0.81元,每股经营性现金流1.12元,符合我们此前预期。 公司2018年分配预案为每10股派发现金红利3.00元(含税),送红股0股(含税),不以公积金转增股本。 简评: Q4计提商誉影响当季利润,全年业绩维持高速增长公司2018年Q4单季实现收入25.57亿元,同比增长19.01%;实现归母净利润1.03亿元,同比增长-3.94%;实现扣非归母净利润0.93亿元,同比增长16.25%;Q4单季归母净利润增速下降主要因为公司Q4对此前并购的美国瑞富进出口贸易有限公司及美国瑞福祥经贸有限公司商誉账面价值1906.66万元全额计提减值准备。假设排除商誉减值影响,Q4单季公司归母净利润同比增长15.09%,增速符合预期。 门店扩张逐季增加,鉴定执行走出省外战略2018年由于药店资产价格处于高位,公司采取自建为主并购为辅的方式进行门店扩张,净增门店数量逐季提升。2018年全年,公司新开门店953家,考虑盈利能力关店132家,考虑优化布局
一心堂 批发和零售贸易 2019-03-01 22.00 29.66 25.57% 27.05 21.52%
31.88 44.91%
详细
投资要点: 维持公司增持评级。公司整体业绩保持稳健快速增长,门店扩张持续发力,减税政策效果逐步显现,维持公司2019-2020年预测EPS为1.13/1.39元,预计2021年公司EPS为1.73元,维持公司目标价30元,维持公司增持评级。 整体业绩符合预期。公司发布2018年报,实现营业收入91.76亿元,同比增长18.39%,归母净利润5.21亿元,同比增长23.27%,扣非归母净利润5.08亿元,同比增长30.74%,整体业绩符合预期。 门店继续保持快速扩张。截止2018年底,公司合计拥有5758家直营门店,覆盖中国10个省份,基本形成西南为核心、华南为战略纵深、华北为补充的经营格局,同时公司公告,2019年计划新建门店1200家,其中云南省内新建门店550家,省外650家。如新建计划成功实施,公司有望在2019年实现约7000家门店的突破,进一步夯实行业龙头地位。 核心区域收入保持快速增长。公司核心的云南区域营收增长为19.41%,四川、广西、贵州2018年营业收入同比增长分别为27.71%、20.29%、20.47%,2017年以前开业门店收入同比增长9.47%(其中店龄5年以上的老门店收入增长达到7.33%),2017年以来开业门店收入增长101.39%,高密度布局策略效果显著。公司在乡镇和县市级市场已形成丰富的经验,在收入增长和利润率方面均表现优异。 风险提示:门店扩张低于预期,医保管控力度进一步加强
一心堂 批发和零售贸易 2019-03-01 22.00 28.47 20.53% 27.05 21.52%
31.88 44.91%
详细
事件:公司公布2018年年报,公司2018年实现收入91.76亿元(+18.39%),实现归母净利润5.21亿元(+23.27%),扣非为5.08亿元(+30.74%),经营活动产生的现金流净额为6.36亿元,同比增加62.54%,拟每10股派3元(含税)。 零售板块保持快速增长,毛利率下降与促销有关。零售收入87.0亿元(+19.11%),毛利率39.76%,较上年同比下降1.07bp,销售费用率同比降1.1bp,管理费用下降0.2bp,净利润为5.66%,较去年提升0.21bp。毛利率下降预计与公司大型促销活动有关,销售费用率与管理费用下降预计与规模优势有关。分区域来看,大本营云南区域营收实现快速增长为19.41%,省外区域四川、广西、贵州2018年营业收入同比增长分别为27.71%、20.29%、20.47%,预计云南区域仍是利润增长主要来源,川渝地区处于微亏状态。 两年以上门店收入同比增长达到9.47%。客单价同比增长5.03%,客流量增加4.44%,其中5年以上的老门店收入增长达到7.33%,开业5年以内的老门店收入增长达到12.35%,客单价和客流量增加预计与公司2018年促销活动增加有关。 处方药销售占比提升,“4+7”带量采购影响有限。处方药销售占比37.18%(+1.55bp);医保销售占比40.71%(+0.58bp);处方药销售占比增长受DTP品种销售增加及处方外流等政策影响。截止2018年末,“4+7”城市中标的带量采购品种,销售额占比0.69%,毛利率12.02%,中标品种通用名商品毛利率12.34%,低于公司平均毛利率,中标价的变动预计不会对公司销售、利润产生重大影响。同时,医院端失标和中标品种都将把药店作为更为重要的终端,品类拓展和处方外流方面有望受益。 门店扩张速度将加快。截至报告期末,公司共拥有直营连锁门店5758家,净增门店692家,其中新开店953家,搬迁门店129家,关闭门店132家,2019年公司计划新建门店1200家,其中云南省以外区域新建门店650家,云南省内新建门店550家,预计主要集中在海南、川渝地区,新开门店速度加快。 投资建议:6个月目标价28.8元,维持“买入”评级,我们预计2018-2020年净利润分别为6.52亿、7.99亿、9.64亿元,同比增速分别为25.1%、22.6%、20.7%,2019-2021EPS分别为1.15元、1.41元、1.70元,对应当前股价分别为20倍、16倍和13倍PE,维持买入-A的投资评级,6个月目标价为28.8元,相当于2019年25x的动态市盈率。 风险提示:并购整合不及预期风险,外延拓展不及预期风险,业绩不确定风险。
一心堂 批发和零售贸易 2019-03-01 22.00 -- -- 27.05 21.52%
31.88 44.91%
详细
事件。近日,公司发布了2018年年报。 业绩基本符合预期。 2018年,公司实现营业收入91.76亿元,同比增长18.39%;实现归属于上市公司股东的净利润5.21亿元,同比增长23.27%;实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润5.08亿元,同比增长.0.74%;EPS0.92元。四季度单季度,公司实现营业收入25.57亿元,同比增长19.01%;实现归属于上市公司股东的净利润1.03亿元,同比下降3.94%,主要是受1907万商誉减值损失影响,业绩基本符合我们的预期。 门店持续扩张,平效略有提升。 截止2018年12月31日,公司共5758家直营连锁门店,直营网路覆盖10个省份及直辖市,进驻260多个县级以上城市已取得各类“医疗保险定点零售药店”资格的药店达4593家,占公司药店总数的79.77%。2019年公司计划新建门店1200家,其中云南省以外区域新建门店650家,云南省内新建门店550家。2018年,公司门店日均平效为46.30元/平(含税),相比2017年提升了0.07元/平。 公司采用相对立体的拓展方式进行门店布局,在省会、地市、县级、乡镇四级区域都开设门店,发展均衡。县市级与乡镇级门店总数达2679家,虽然县、乡镇级门店的单店产出低于公司平均水平,但在县、乡镇级门店的过机毛利率、净利率都要高于公司平均水平(见表2)。 省外门店占比提升,收入快速增长。 目前,公司初步形成了,以西南为核心经营地区、华南为战略纵深经营地区、华北为补充经营地区格局。2018年,在云南省拥有3559家门店,占总门店数比重为61.81%,相比2017年下降1.38个百分点。省外各区域通过近两年的大力拓展,获得较快发展,四川、广西、贵州2018年营业收入同比增长分别为27.71%、20.29%、20.47%,均高于公司合并口径18.39%的同比营收增速。 客单价与会员收入占比提升,老店同比增速优异。 2018年客单价69.87元,同比增长5.03%;处方药销售占比37.18%,同比增长1.55个百分点;医保销售占比40.71%,同比增长0.58个百分点;会员销售占比81.41%,同比增长3.65个百分点。其中交易次数、客单价、会员销售占比的增长受公司大型促销活动增加影响,处方药销售占比增长受DTP品种销售增加及处方外流等政策影响。公司老门店收入增长达到9.47%,开业5年以内的老门店收入增长达到12.35%,店龄5年以上的老门店收入增长达到7.33%。随着店龄的增长,房租、固定资产折旧、装修费摊销等固定费用的占比在摊薄,收入的增长直接带来利润增长,净利率随之提升。 DTP业务持续增长,特慢病账户支付放开增加公司利润增长点。 目前,公司销售DTP品种103个商品,销售占比0.82%,相比2017年提升0.1个百分点,过机毛利8.63%。DTP增量品种,顾客粘性强,有助于提升客单价、交易次数,直接增厚公司利润。公司开通了特慢病医保支付的门店341家,该类门店平均单店收入比公司店均收入高51.93%,比公司医保门店店均收入高25.60%。随着处方外流、DTP品种引进、带量采购品种药店渠道拓展、特慢病账户支付的开放,公司门店未来的收增长迎来新的增长点。 费用控制良好,期间费用率下降。 2018年,公司销售费用率为26.75%,同比下降1.08个百分点;管理费用率为4.35%,同比下降0.23个百分点;财务费用率为0.45%,同比下降0.27个百分点。公司费用控制良好,期间费用率下降。 盈利预测与投资评级。 预计公司2019-2021年实现营业收入110.30/131.26/154.88亿元,实现归母净利润为6.49/7.85/9.35亿元,实现EPS1.14/1.38/1.65元,对应目前股价PE为20.16/16.65/13.98倍。公司省外市场发展迅速,老店同比增速优异,在行业集中度提升,处方外流的大趋势之下,有望继续维持快速增长。结合公司业绩增速以及行业可比公司估值,给予公司2019年24-25倍PE,公司股价合理区间为27.36-28.50元,维持“推荐”评级。 风险提示:新店拓展不及预期;行业管理政策变化风险;市场竞争加剧的风险。
一心堂 批发和零售贸易 2019-03-01 22.00 -- -- 27.05 21.52%
31.88 44.91%
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事项: 公司披露2018年年报,2018年实现收入91.76 亿元(+18.39%),归母净利润5.21亿元(+23.27 %)。每股收益0.9177元,每股净资产7.13元。拟每10股派发现金股利3.00元(含税)。第四季度实现收入25.57亿元(+19.01%),实现净利润1.03亿元(-3.94%)。业绩符合预期。 平安观点: 毛利率与费用率维持良性发展:2018年全年毛利率40.5%(-1.0%),毛利率的下降主要与以下因素相关:新开门店拖累,2018年经济环境欠佳,打折促销活动增加。销售费用率为26.75%(-1.08pp),管理费用率为4.35%(-0.23pp),费用率的下降跟公司主动控制费用相关。财务费用率为0.45%(-0.27pp)。 门店数量和收入稳步增长,2019年预计门店数量增长20%:2018年末公司门店数量达到5758家(+13.7%),一到四季度分别增加89/109/207/287家,呈现加速增长趋势。预计2019年,公司新增门店1200家(+20%),云南省内新增550家,省外新增650家。 与门店数量增速相匹配,各区域收入维持较高速度增长,云贵川渝作为公司大本营,收入占比达到83%,增速为18.8%。川渝作为公司2018年重点发展方向,预计达到接近30%的增速。华南地区包括广西和海南,收入占比9.94%,增速为14.37%。公司在主要市场均表现良好。 多层次店型同步发展,深耕区域市场:公司药店分为省会级、地市级、县市级、乡镇级。乡镇店利润率高、实现盈亏平衡较快,是投资回报比较好的店型,因此公司过去两年大力发展乡镇店,2018年乡镇门店在四种店型中收入增速最快,达到24.83%,预计今后几年在云南省内,乡镇店仍然是主要布局店型。 维持“推荐”评级。公司深耕大西南,业务发展稳健,扩张空间广阔。2019年开店速度有望提高,收入端预计稳定增长;充分受益小规模纳税人等税收优惠,利润端增长有保障。预计公司2019年-2021年EPS分别为1.12元、1.35元、1.65元(原预测值为2019年、2020年EPS为1.16元、1.41元。由于预计公司开店提速,而新店会拖累业绩,稍下调业绩预测),对应PE分别为21x、17x、14x,估值对比同行业公司更具性价比,维持“推荐”评级。 风险提示: 1、政策风险:药品流通行业监管趋严,可能会出现影响短期业绩的政策,分级分类管理办法的落地对公司短期业绩影响存在不确定性。 2、竞争加剧的风险:随着药店行业的兼并整合,集中度提高,公司可能面临跟大连锁药店之间的直接竞争,竞争加剧的风险增大。 3、药品安全风险:药品的运输、储存均需特定条件,若操作不当,则可能造成药品安全风险。
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业绩稳健增长,符合预期 公司在2019年2月25日晚发布2018年报,公司在2018年实现营业收入91.76亿元(+18.39%),归母净利润5.21亿元(+23.27%),扣非归母净利润5.08亿元(+30.74%),业绩符合预期,经营性现金流净额6.36亿元(+62.54%),同比改善。我们对公司长期发展保持乐观,略微上调2019和2020年盈利预测,预计公司2019-2021年EPS为1.15/1.42/1.73元,目标价调整为27.61-29.91元,维持“买入”评级。 虽毛利率下行,但有效控制销售费用,净利率提高 虽然因为促销打折等因素影响,公司2018年毛利率40.53%,同比下降0.99pct,但净利率5.66%,同比增长0.21pct。我们认为这主要是因为销售和管理费用得到有效控制,2018年公司销售费用率和管理费用率为26.75%和4.35%,分别同比下降1.08pct和0.23pct:1)通过科学合理排班,在增加近700家门店的前提下,销售人员只增加7.21%,职工薪酬在营收占比下降0.54pct,达到17.75%;2)县市店和乡镇店占比提高,整体房租费用在营收占比下降0.77pct,达到8.22%。 老店同店销售增长优异,县级店和乡镇店盈利突出 公司2018年处方药销售占比提高1.55pct,达到37.18%,处方外流效果初步体现。公司2018年客单价69.87元,同比增长5.03%,5年期老店同店销售增长7.33%,较2017年时增速提高0.32pct,这说明公司老店经营效率提高。此外,公司2018年强化渠道下沉,县市店和乡镇店由于相较当地药店竞争力突出、房租和人员费用更低,因此2018年营收增速分别达18.68%和24.83%,超过省会店和地市店,前台过机毛利率和净利率也优势明显。因此我们认为县级店和乡镇店是公司未来扩大盈利的重要驱动。 2019年开店数量有望加速,云南省内外分布或将更均衡 公司2018年新开门店953家,搬迁129家,关闭132家,合计新增692家,门店总数达到5758家,其中医保店占比79.19%。截至2018年底,门店数量方面,公司云南门店占比61.8%,川渝门店占比15.1%,其他地区门店占比23.1%,省外扩展战略持续推进。根据年报,公司2019年计划新建1200家,其中云南省内550家,云南省外650家,开店呈现提速之势,而且省外布局进一步加码。 跨区域经营战略稳步推进,维持“买入”评级 我们认为公司经营正进入良性循环,略微上调2019和2020年盈利预测,预计公司2019-2021年归母净利润为6.53/8.08/9.80亿元(2019和2020年前值是6.51和8.06亿元),同比增长25%/24%/21%,当前股价对应2019-2021年PE估值分别为20x/16x/13x。考虑公司仍将持续证明其跨省经营能力,我们给予公司2019年24x-26x的PE估值(同类可比公司2019年PE估值为31x),对应目标价27.61-29.91元,维持“买入”评级。 风险提示:开店速度低于预期;药品降价超预期。
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业绩高速增长,符合预期 2018年实现营收91.76亿(+18.39%),归母净利润5.21亿(+23.27%),扣非净利润5.08亿(+30.74%),Q4商誉减值1900万影响利润,扣非业绩仍符合预期。 加快扩张门店,突破省外地区,深入县镇,激活云南增长 2018年底拥有直营连锁门店5758家,较2017年净增加692家,覆盖10个省/直辖市,进驻260多个县级以上城市,逐步形成云南以外的川渝、桂琼、晋三个重点突破区域,云南3559家、广西544家、四川678家、山西324家、贵州206家、海南225家、重庆193家。2019年计划新开1200门店,年底有望达到7000家。本年新建门店方式基本为自建,显著降低建店成本。高密度布局,深入县镇,公司整体薪酬房租成本也有所降低,县级门店盈利能力最强,并且新店盈利周期短。云南区域虽市占率高于50%,高密度县镇布局激活增长,增速达19%左右。公司五年以上老店仍有7%以上增速,而伴随2019年新店数量增加,店龄结构变化也会为业绩带来有力支撑。 费用率管控良好,精细化管理改善盈利能力 毛利率40.87%,下降0.99pp。公司持续加强精益化管理,降本增效,销售费用率26.75%,同减1.08pp,管理费用率4.35%,同减0.23pp,财务费用率0.45%,同减0.27pp。现金流/净利润达1.22,随着供应链管理和议价能力的提升,库存和应付周转率改善,公司盈利水平显著提升,净利率提升0.21pp至5.66%。 风险提示:新店建设进展不达预期;政策变化;市场竞争加剧。 投资建议:维持“买入”评级 预测公司2019-2021年EPS分别为1.15/1.43/1.75元,增速25%/24%/23%,当前股价对应PE分别为20/16/13X。药店行业集中度持续提升,处方外流及非中标品种院外销售都为药店带来增量。公司省外布局初成,云南保持高增长同时开辟川渝等新市场,已经从利润增速不及营收增速的阶段进入到了利润增速超过营收增速的阶段,管理效率提升,盈利能力改善,各项经营指标向好。目前是连锁零售药店中估值最低、性价比最高的标的,维持“买入”评级。
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业绩维持较快增速,基本符合预期 公司2018年实现营业收入91.76亿元,同比增长18.39%,其中2018Q4实现营业收入25.57亿元,同比增长19.01%,基本符合预期。分区域来看,云南区域2018年营业收入同比增长19.41%,云南省外区域经过前两年的培育后呈较快增长的态势,其中四川、广西、贵州2018年营业收入分别同比增长27.71%、20.29%、20.47%,高于公司整体的收入增速。 分店龄来看,2017年以前开业的门店营业收入同比增长9.47%,净利率水平为15.36%,收入增长稳健且净利率水平较高;2017年开业的门店营业收入同比增长101.39%,净利率水平为2.96%,新开店和次新店是公司收入增长的主要来源,但净利率水平较成熟门店尚有改善空间,随着店龄的增长,固定费用逐步被摊薄,利润增速与收入增速的差距逐步缩小,带动新增门店净利率水平提升。 公司2018年实现归母净利润5.21亿元,同比增长23.27%,其中2018Q4实现归母净利润1.03亿元,同比下降3.94%,主要原因是商誉减值导致资产减值损失同比增长、上年同期销售毛利率偏高等因素,公司2018Q4实现扣非净利润0.93亿元,同比增长16.10%。 门店扩张逐季改善,计划2019年新建门店1,200家截至2018年12月底,公司拥有直营连锁门店5,758家,同比增长13.66%,2018年全年净新增门店692家,其中2018Q1-Q4分别净新增门店89家、109家、207家、287家,2018H2门店扩张速度明显加快。公司计划2019年新建门店1,200家,相当于2018年末门店总数的20.8%,其中云南省外区域、云南省内区域分别新增门店650家、550家,预计公司2019年全年门店扩张速度较2018年将进一步改善。 公司2018年云南省外区域门店数量占比为38.19%,同比上升1.38个百分点,公司计划2019年将川渝市场作为主攻市场,在继续进行门店的密集合理布局的基础上,通过精细化管理、专业化服务等方式提升门店质量,为川渝市场的快速发展保驾护航。 受益于处方外流、DTP品种推进等因素,医保门店业绩靓丽公司2018年医保门店收入规模较平均门店高20.96%,其中开通特慢病医保支付的门店达341家,平均单店收入较公司店均收入、公司医保门店店均收入分别高51.93%、25.60%。公司2018年销售DTP品种数量达103个,2016-2018年DTP产品收入占比分别为0.56%、0.72%、0.82%,占公司整体收入的比例较低但呈快速增长的态势。DTP商品的顾客粘性较强,DTP销售增加会带来稳定的客流,随着处方外流、DTP品种引进、带量采购品种药店渠道拓展、特慢病账户支付的开放,公司医保门店的单店业绩水平有望进一步提高。 截至2018年12月底,公司取得各类“医疗保险定点零售药店”资格的门店达4,593家,占药店总数的79.77%,同比上升0.57个百分点。其中,华南地区医保店占比达49.15%,同比上升3.07个百分点,受政策调整利好,华南地区医保门店数量快速增长,仍有进一步提升医保门店比例的空间。 风险提示 门店扩张速度不及预期风险;并购的新门店经营、整合不及预期风险;两票制、分级诊疗等行业政策风险;医药电商等创新业务发展不及预期风险;商誉减值风险 投资建议 未来六个月,维持“谨慎增持”评级结合2018年年报调整公司19、20年EPS至1.11、1.37元,以2月25日收盘价22.66元计算,动态PE分别为20.40倍和16.50倍。我们认为:1)公司深耕云南省内区域市场,门店布局密集度高且盈利能力强,保持稳健的内生性增长;2)公司持续向云南省外重点区域(川渝、华南、华北等)推进,通过标准化门店运营体系、区域规模直营等竞争优势,保障了较强的门店连锁复制能力,随着云南省外区域市场销售占比逐步扩大,持续为公司贡献业绩弹性。未来六个月,维持“谨慎增持”评级。
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事件:公司公告2018年营业收入、扣非后净利润分别约为91.8亿元、5.1亿元,同比增速分别约为18.4%、30.7%;2018Q4营业收入、扣非后净利润分别约为25.6亿元、0.9亿元,同比增速分别约为19%、16.1%。 业绩增长稳定,新店拉动明显。公司2018年营业收入约为92亿元,同比增长约18.4%,持续好于行业增长水平。期间内公司收入内生(老店)增长约为9.5%,2018年公司合计新开953家门店,新开门店数量增长使得收入增速加快。与此同时,公司在2019年计划新开1200家,且2019年1月已经落地114家,将拉动收入持续增长。公司2018年扣非净利润约为5.1亿元,同比增长约31%,高于收入增速约13个百分点,主要是门店盈利能力提升,具体分析如下:1)公司毛利率约为40.5%,同比下降约1个百分点,主要是因为省会、地市医保门店的平均收入增长较快,但该部分增量品种的毛利率较低所致;2)公司期间费用率约为31.6%,同比下降约1.5个百分点;其中销售费用约为24.6亿元,同比增长约13.8%低于收入增速,主要是对房租增长控制较好。2018Q4营业收入、扣非后净利润分别约为25.6亿元、0.9亿元,同比增速分别约为19%、16.1%。收入端有加速迹象,分析其主要原因为开店数量继续,且并购及新建门店经营水平提升所致。此外年报中经营性现金流净额约6.4亿元,明显好转。 门店扩张有序进行,规模效应值得期待。1)新建门店继续增长。截至2019年1月31日,公司共拥有直营连锁门店5872家,其中云南3559家、广西544家、四川678家、山西324家、贵州206家、海南225家、重庆193家,门店增长主要集中在云南、四川、山西等省份。2018年公司新开门店953家,关闭132家,2019年计划开店1200家,其中云南省内550家,省外650家,加快布局;2)盈利和扩张兼顾,有序推进。目前川渝市场盈利有好转;云南市场已全面进入县及县以下市场,持续下层渠道。同时还将深度服务会员,挖掘市场;贵州市场已经完成迁址贵阳,在遵义、兴义、凯里、贵阳深度布局。如参考公司在云南省内的发展路径,认为随着整合有序推进,上游议价能力增强,规模效应与品牌效应将逐步凸显,业绩高增长值得期待。 盈利预测与投资建议。预计公司2019-2021年EPS分别为1.15元、1.43元、1.79元,对应PE分别为20倍、16倍、13倍,当前估值与同行业上市公司相比较低,随着业绩加速增长其前景看好,维持“买入”评级。 风险提示:新开店速度低于预期,新店盈利进度低预期,其他风险。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名