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一心堂 批发和零售贸易 2017-11-03 20.53 -- -- 21.80 6.19% -- 21.80 6.19% -- 详细
公司公告定增获证监会批文,我们预计年底前15.2亿定增资金有望到位,由于公司在定增获批前为解决资金问题采用短融和中票等融资方式共融资20亿,支付大量利息,导致财务费用高企。此次定增后,我们测算2018年财务费用有望减少约4600万,大幅增厚公司业绩。公司业绩增速趋势向上较为确定,维持推荐。 定增获得批文,资金有望年底前到位。公司公告定增获得证监会批文,非公开发行不超过7966万股,募资不超过15.2亿,发行价不低于19.08元/股。募投项目包括:中药饮片产能扩建(4亿);门店建设及改造(2.7亿);信息化建设(2.5亿);补充流动资金(6亿)。我们判断资金有望年底前到位。 定增资金到位后有望节省财务费用约4600万。2016年开始至今公司进入银行间市场,通过中票、短融等方式5次募资共20亿。我们计算上述募资2017和2018年因支付上述利息产生财务费用分别为5368万、4412万,但募集资金到位后,财务压力有望大幅缓解。考虑到公司募投项目中中药饮片产能扩建和信息化建设均为2年建设期,门店建设及改造为期1年,我们预计公司2018年闲置募集资金9.25亿,假设以4%年化率购买理财产品,则投资收益3700万,综合测算2018年相比17年将节省财务费用4656万。 维持判断公司业绩增速趋势向上。原因:(1)直营门店规模国内第一,现已超5000家门店,整合到位后规模效应将逐步体现。(2)以四川为代表的省外市场逐步发力提供较大业绩弹性。(3)核心云南区域仍有约千家门店扩张空间,优势突出,可确保稳健增长。(4)定增到位后财务费用压力大幅减轻。 新一轮整合浪潮即将到来,关注行业性机会。几大药房在2014-15年上市融资后掀起一轮并购潮。当前时点,几大上市药房新一轮资金又已到位(益丰16年完成再融资,大参林IPO融资,一心堂和老百姓再融资均有望年底完成),展望18年,药店行业并购浪潮在资金催化下有望再度掀起,值得期待。 维持审慎推荐:调整预测17年-18年净利增15%、29%,考虑定增摊薄18年备考EPS0.87元,对应PE23倍,我们期待公司云南模式在外省成功复制。维持审慎推荐。风险提示:药品降价风险,省外市场经营不达预期。
一心堂 批发和零售贸易 2017-11-02 20.53 27.44 33.59% 21.80 6.19% -- 21.80 6.19% -- 详细
投资要点 事件:公司发布 2017 年三季报,2017 年前三季度实现营业收入56 亿元(+23.5%)、归母净利润3.2 亿元(+11.4%)。三季度单季度实现营业收入19.5 亿元(+23.2%)、归母净利润9982 万元(+14.1%)。 业绩稳健增长。1)公司2017 年前三季度实现营业收入56 亿元(+23.5%)。其中,西南地区为公司核心业务区域,实现收入46 亿元(+25.5%),超过行业增速(行业增速约8-10%),我们认为主要得益于四川市场的逐步放量和云南基层市场的开拓加速。2)公司毛利率同比下滑0.73 个百分点。主要是由于新并购的门店尚未形成规模效应,结构性拉低了公司整体毛利率。3)随着规模效应体现,公司销售期间费用率同比下降0.71 个百分点。4)从单季度来看, 2017Q3 营业收入增速为23.2%、归母净利润增速为14.1%,维持稳健增长。 省外扩张有序进行,规模效应值得期待。截至2017 年9 月30 日,公司共拥有直营连锁门店5009 家,3 季度新增296 家。其中云南3163 家,单季度新增152 家;广西408 家,单季度新增107 家;四川567 家,单季度新增14 家;山西214 家,单季度新增8 家;贵州166 家,单季度新增4 家;海南183 家,单季度新增13 家;重庆157 家,单季度新增8 家;其他省份及直辖市26 家。公司目前业绩主要由云南省贡献,大部分省外子公司尚处于亏损状态。由于跨省并购涉及品种对接、物流整合、人员调整、门店装修、系统切换等工作,整合周期较长,前期并购的项目目前尚未贡献业绩增量。尽管公司在云南省外市场收入高速增长,但毛利率较低、费用率较高在短期内拖累公司整体增长。但参考公司在云南省内的发展路径,认为随着整合有序推进,上游议价能力增强,规模效应与品牌效应将逐步凸显,业绩高增长值得期待。 盈利预测与投资建议。随着公司省外业务整合效应的体现,未来三年业绩增速将提升至20%以上,2017-2019 年PE 分别为26 倍、21 倍、17 倍,相对同行业上市公司处于低位,定增价(19.08 元)提供安全边际,随着业绩加速,估值有较大提升空间,维持“买入”评级。参考行业估值,给予2018 年28 倍估值, 目标价27.44 元。
一心堂 批发和零售贸易 2017-11-02 20.53 -- -- 21.80 6.19% -- 21.80 6.19% -- 详细
2017年三季报业绩基本符合预期。 2017Q1-3营收56.02亿(+23.53%),归母净利润3.16亿(+11.36%),扣非净利润3.09亿(+10.43%)。单季度来看,三季度营收19.51亿(+23.19%),归母净利润1.00亿(+14.08%),扣非净利润0.94亿(+11.20%)。营收与利润增速较半年报继续提升。业绩增长基本符合预期。 内生增长稳定,外延拐点确认。 公司在云南增长稳定,2017Q1-3云南母公司收入41.09亿(+12.48%),净利润2.22亿(+9.89%)。剔除母公司后收入14.93亿(+69.27%),利润0.94(+14.79%),外延收入高速增长,相比去年同期扭亏。从省外外延部分毛利率连续三个季度走平来看,拐点已得到确认。 门店持续增加,加强川渝华南地区覆盖。 公司一直采用“核心区域高密度网点”战略,截止2017Q3,拥有直营连锁药店4713家,覆盖十个省市,本季度较年中新增296家。公司拥有医保资质门店3897家(Q3增加163家),占比高达77.8%。前三季度完成并购12起,加强四川和广西地区覆盖。 定增引入战投,发挥工商协同效应并改善财务费用。 2017年9月定增获批,引入上游厂商白云山作为第三大股东,资金将用于扩建中药饮片生产基地。中药饮片是高毛品种,公司旗下中药科技子公司去年贡献利润占比31%,未来有望增扩产能,增厚业绩。财务费用同时得到改善,对2018-2019业绩产生重要影响。 风险提示。 并购后整合不达预期。 维持“买入”评级。 我们预测公司2017-2019年EPS分别为0.68/0.90/1.01元,同比增长16%/33%/11%,当前的股价对应PE分别为30/23/20X。公司外延利润好转,底部得到确认,继续维持“买入”评级。
一心堂 批发和零售贸易 2017-11-02 20.53 -- -- 21.80 6.19% -- 21.80 6.19% -- 详细
事项:公司发布三季报,实现营业收入56.02亿元,同比增长23.53%,归属净利润3.16亿元,同比增长11.36%,归属扣非净利润3.09亿元,同比增长10.43%。第三季度实现收入19.51亿元,同比增长23.19%,归母净利润1.00亿元,同比增长14.08%。 继续扩张门店数量,云南和广西是主要增加地区:截止三季报,公司门店数量突破5000家,达到5009家,其中云南3,163家、广西515 家、四川581家、山西222家、贵州162家、海南183家、重庆157家、其他省份及直辖市26家。第三季度门店数量增加299家,其中云南增加152家,广西增加107家,是门店数量主要增长地区。目前公司的云南省外市场中,四川和广西的门店数量在当地名列第一。 毛利率略下降,费用率稳定:公司毛利率为40.94%,同比下降0.73个百分点,预计主要由于并购门店库存产品消化以及促销的影响,分地区来看,云南、四川和重庆所属的西南地区毛利率下降了1.19个百分点,其他地区毛利率均有上升;公司销售和管理费用控制良好,销售费用率为27.71%,同比减少0.91个百分点,管理费用率为4.67%,同比减少0.07个百分点;财务费用率为0.73%,同比增加0.27个百分点,预计主要由于公司发行中票及超短融后利息增加造成,预计随着公司非公开发行募资的到位,财务费用将有望明显降低。 维持“推荐”评级:公司是西南地区连锁药店龙头,省内市场发展良好,省外的四川和广西市场正在逐渐成熟,前景可期。预计公司2017年、2018年、2019年的EPS分别为0.78元、0.92元、1.09元(原预测为公司2017年、2018年、2019年的EPS分别为0.75元、0.89元、1.03元,本次上调主要原因是业绩稳健增长程度略超预期),对应PE分别为26X/22X/19X,维持“推荐”评级。 风险提示:新增市场不能及时扭亏。
一心堂 批发和零售贸易 2017-11-01 20.53 -- -- 21.80 6.19% -- 21.80 6.19% -- 详细
公司三季报收入增24%,净利增11%,扣非净利增10%,符合我们预期。现有门店突破5000家。我们判断公司业绩增速趋势向上较为确定,原因在于:门店规模优势逐步体现,核心云南区域继续保持稳健增长,四川等省外市场发力,定增到位后财务费用压力大幅减轻。看好公司省外扩张前景,继续推荐。 业绩符合预期,门店数量突破5000家。公司三季报收入56亿,+24%;净利2.8亿,+11%;扣非净利2.8亿,+10%,符合我们预期。Q3单季度收入和净利分别增长23%和14%,业绩增速向上趋势明显。目前公司门店数量5009家,相比年初+924家。其中云南3163家(+386家)、广西515家(+181家)、四川581家(+296家)、山西222家(+13家)、贵州162家(+9家)、海南183家(+25家)、重庆157家(+17家)、其他26家(-3家)。 省内市场稳健增长,省外期待发力。母公司收入41亿,+12%;净利2.2亿,+10%。考虑到中药材子公司增长较快且大多销售云南市场,我们测算省内市场增速约15%左右。省外市场规模预计10亿以上,但盈利贡献低,公司大力拓展四川市场,预计明年将加大四川市场利润考核,有望带来较大利润弹性。 财务指标稳健,定增到位后有望释放财务费用压力。公司零售毛利率40.61%,-0.32%。期间费用率33%,-0.7%,其中销售费用率28%,-0.9%;管理费用率4.7%,基本平稳,财务费用率0.73%,+0.27%。公司内部管理有所加强,但财务费用受前期票据融资影响,三季报4117万,同比接近翻倍,对利润影响较大,我们判断公司定增资金即将到位,财务费用压力有望大幅缓解。 业绩增速趋势向上较为确定。原因在于:(1)直营门店规模国内第一,现已超5000家门店,整合到位后规模效应将逐步体现。(2)以四川为代表的省外市场逐步发力提供较大业绩弹性。(3)核心云南区域仍有约千家门店扩张空间,优势突出,可确保稳健增长。(4)定增到位后财务费用压力大幅减轻。 维持审慎推荐评级:维持预测17年-18年净利增18%、22%,对应18年PE仅21倍,公司门店扩张执行能力强,规模优势日益突出,我们期待公司云南模式在外省成功复制。维持审慎推荐。风险提示:药品降价风险,省外市场经营不达预期。
一心堂 批发和零售贸易 2017-09-11 20.02 -- -- 21.80 8.89%
21.80 8.89% -- 详细
西南最大零售药店连锁,坚持少区域高密度布局战略 一心堂是云南省销售额最大、网点最多的药品零售企业,2014年上市后,一直保持快速发展势头,并且坚持少区域高密度的方式,以西南地区为重心,已在全国布局了10个省市。公司股权结构清晰,财务状况良好,毛利率和净利率均高于行业平均水平。 云南地区为公司根据地,开店接近饱和,增速放缓;但为公司其他地区复制样板 公司在云南的门店布局已经接近饱和,但考虑到公司14年-16年在云南共布局了1045家药店(占总门店的58%),预计云南一心堂主营收入未来3年增速整体在15%左右,之后增速可能与药店自然增速7-8%的水平接近。公司的云南模式可以进行省外复制,例如四川,因其竞争格局和政策环境与云南类似,有望在四川打造第二个“云南一心堂”。 15-16年新增门店有望今年释放利润,四川区域有望成为第二个云南 公司14年基本未新增门店,15-16年之后建成大量门店,因此15-16年业绩增长动力不足:一方面2014年门店扩展少导致2016年缺乏利润增量;另一方面公司15-16年新增了1462家门店,投资成本急剧上升,且新增门店还处于亏损期。我们预计,15-16年的新增门店将从今年开始累计释放利润,15年之前新增门店也进入了稳定盈利期,公司业绩拐点将到。 精细化管理将是公司未来成长的最大弹性 公司稳步推进内生性增长,大力发展厂商品牌共建品种与高毛利品种,积极布局DTP药房,利用CRM客户关系管理系统提供慢病管理、母婴管理等深度服务,同时进行线上线下一体化的营销网络建设,致力于打造全渠道电商。 盈利预测与投资建议 预计公司2017-2019年EPS分别为0.79、0.91、1.05元,对应PE分别为25、22、19倍。我们看好公司未来发展空间和潜质,维持“强烈推荐”评级。 风险提示 并购整合进度不及预期;处方外流不及预期。
一心堂 批发和零售贸易 2017-09-08 19.88 -- -- 21.80 9.66%
21.80 9.66% -- 详细
事项: 一心堂公告:2017年定增事项获得证监会发审委审核通过。 国信医药观点:1)财务费用影响估计在7千万左右。定增获批利好落地,15亿资金有望改善财务费用,按照5%的利息估计,全年可望增厚7000万左右业绩。2)引入重磅股东广药带来工商协同。本次增发广药拟投资8亿,占总股本的6.92%。广药是工业、批发、消费品重磅公司,广东是中药饮片消费大省,未来工商业协同发展对公司是实质利好。 投资建议:假设增发事项年底前完成,相应上调明年和后年业绩预测,公司外省布局盈利情况持续改善,拐点已经确立,预计2017~2019年净利润4.08/5.42/6.02亿,EPS考虑增发7883万股摊薄后为0.68/0.90/1.01元,对应PE为28.9/21.8/19.5X,继续推荐“买入”。 评论: 定增利好落地,预计大幅改善财务费用 大股东、广药参与增发。从募集计划来看,大股东参与1亿,而广药投资8亿,其余财务投资者投资6.2亿元。广药投资后,可望获得6.9%的股权。实际控制人阮总的持股比例则从33.75%降低至30.17%。若合并考虑阮总前妻刘琼现有的18.37%的股份,则两人合计的持股比例由52.12%降低至46.13%。本次增发锁定期3年。 公司现金充裕,扩张节奏预计不会大幅变动。半年报公司公告拥有理财产品2.1亿,结构性存款1.0亿,货币资金10.3亿,合计达到13.4亿,即使剔除估计10%的全年营收作为应有的流动资金,约7.5亿,仍有6亿左右的充足现金。现在公司正在川渝、广西等地快速扩张,其扩张速度受限于人才资源、并购谈判进度等的影响,战略布局能则快,同时为保证成长的健康性,也不可能过快。因此我们预计扩张的节奏是随着经营战略决定的,不会因为定增获批而大幅变动。 预计财务费用2018~2020年起改善6700至4200万。公司此前发过两期各4亿的债券,利息率大概在3.5%和4%左右。估计现在的债券融资成本在7%左右,而银行信贷的成本仍然在5~5.5%左右。15亿的资金进入后,中药饮片产能扩建项目和信息化建设项目估计会在2年左右完成,这两项合计大概6.6亿,估计每年消耗3.3亿。我们估计2018年财务费用改善的情况大致为(15-3.3/2)*5%约等于6700万,而2019年约为(15-3.3*1.5)*5%约等于5000万,2020年约为4200万。 引入战略投资者广药,工商协同利好两广扩张 广药引入后持股6.9%,工商协同可期待。广药投资8亿之后成为第三大股东,其目的主要在于推广自身工业产品。大南药,大消费都可以有效导入,有利于推动广药在零售终端的布局及广药医药零售产品在西南市场的销售。 康恩贝二级市场增持,同样目标工商协同。在一心堂半年报中披露,康恩贝持股463万股,持股量占比约0.89%估值9000万不到。康恩贝集团在云南建设了中国最重要的铁皮石斛生产基地,2013年又并购了云南雄业制药。本身作为一心堂的上游企业,对下游产业的理解也更为充分。在二级市场直接增持至近亿体量,说明非常看好此后的工商协同效应。 定增项目包括中药产能建设,是利润重要贡献点。中药子公司云南鸿翔中药科技(以下简称中药科技)近年来利润一直稳步提升,16年贡献净利润达到1.11亿,占总利润比例1/3。本次定增项目中的中药饮片产能建设预计投资4.12亿,我们估计这将有效改善产能不足限制。中药科技ROA高达25~30%,是公司自产高毛品种的最重要提供方和高ROA优质资产。 投资建议:拐点确立,继续推荐“买入” 假设增发事项年底前完成,暂不考虑经营层面工商协同和中药饮片进一步放量,仅考虑财务费用改善,相应上调明年和后年业绩预测。另外公司外省布局盈利情况持续改善,拐点已经确立,预计2017~2019年净利润4.08/5.42/6.02亿,EPS考虑增发7883万股摊薄后为0.68/0.90/1.01元,对应PE为28.9/21.8/19.5X,继续推荐“买入”。
一心堂 批发和零售贸易 2017-09-07 19.70 24.30 18.31% 21.77 10.51%
21.80 10.66% -- 详细
事件 公司公告非公开发行A股股票申请获得证监会审核通过。 预计年底发行,基本不摊薄EPS 本次定增拟发行约7884万股,价格19.28元/股,募集资金15.20亿用于中药饮片产能扩建、门店建设及改造、信息化建设以及补充流动资金。定增锁定期为3年。我们预计年底公司获得批文,完成全部发行。定增资金到账后预计减少明年财务费用约7500万元(补充流动资金6亿元可直接用于还贷,其他资金预计产生利息收入,假设15亿元平均收益率为5%),同时摊薄公司股本,静态测算公司明年EPS基本不受影响。 业绩成长确定性提高 子公司中药科技是云南省最大的传统中药饮片生产企业之一。其产品主要内部销售给公司门店,但供不应求。16年实现收入3.79亿,净利润1.11亿(占公司总利润31.5%),定增后产能扩建有望提升公司整体盈利能力。门店建设与改造项目有助于公司增强在云南与贵州的规模优势,进一步拉大和竞争对手的差距。信息化建设项目能增强公司内部管理,提升运营效率。总体而言,定增资金到位将提升公司业绩成长确定性。 引入白云山夯实上下游联动 本次定增将引入广州白云山为战略投资者。白云山拟通过自有资金8.00亿元参与公司定增,完成后将持有公司41,493,775股股份,约占公司本次发行后总股本的6.92%。公司与白云山战略联合不仅将增强采购优势,未来不排除在更多业务层面合作的可能。 非公开发行获批打开成长空间,维持“买入”评级 因为具体发行时间尚存在不确定性,暂不修改盈利预测。预测公司17-19EPS为0.79/0.95/1.13元,同比增长16%/21%/18%,当前股价对应的估值为25/21/17x。考虑到非公开发行获批,业绩成长确定性提高,维持“买入”评级,目标价24.3-27.0元。 风险提示:并购后整合不达预期。
一心堂 批发和零售贸易 2017-09-04 19.35 22.00 7.11% 21.51 11.16%
21.80 12.66% -- 详细
事件:公司发布2017年半年度报告,公司2017年1-6月实现营业收入36.51亿元,同比上升23.70%,实现归母净利润2.16亿元,同比上升10.15%,扣非后归母净利润2.14亿元,同比上升10.10%。 业绩符合预期,并购成效显著:公司2017年上半年营业收入和归母净利润分别实现23.70%和10.15%的增长,其中2017年Q2单季实现营业收入18.38亿元,同比上升24.75%,实现归母净利润1.19亿元,同比上升31.33%,公司上半年业绩符合预期。公司并购成效显著,推动了营收的快速增长,其中2016年6月30日前的原有门店销售增长10.34%,2016年下半年新增门店报告期贡献5.57%的增长率,2017年上半年新增门店为公司贡献4.31%的增长率。但由二高强度的新店扩张带来较大的前期投入,以及电商投入的加大,公司净利润增速低于营收增长,但我们认为,随着收购店铺的发展成熟,业绩有望持续放量。盈利能力方面,公司报告期毛利率40.97%,同比下降1.45PCT,净利率5.92%,同比下降0.73PCT,主要由二新收购的店铺尚未发展成熟。期间费用方面,公司报告期销售费用率27.06%(-2.03PCT),规模效应逐渐显现;管理费用率4.91%(+0.18PCT),主要由二新收购门店自交接日开始全额发生费用,而收入增速尚未同步跟上;财务费用率0.73%(+0.20PCT),主要由二中期票据、短期融资券和超短期融资券利息收入导致,但我们认为,随着未来非公开发行募集资金的到账,财务费用率有望明显下降。 线下门店持续扩张,规模优势日益显著:报告期内,公司积极通过外延并购的方式加强川渝、华南区域的拓展力度。截至报告期末,公司及其全资子公司共拥有直营连锁门店4,713家,其中云南3,011、家广西408家、四川567家、山西214家、贵州166家、海南170家、重庆149家、其他省份及直辖市28家。公司以“少区域高密度”的发展模式,深耕云南地区,并重点发展广西、四川、海南、贵州和重庆等地。截至报告期末,云南省外的区域门店数占总门店数的36.11%,对应的收入占比达28.85%,同时四川、广西大部分并购门店在2017年事、三季度完成交接,云南省外区域收入贡献占比有望持续增加。公司顺应医药分开的大趋势,积极布局DTP药店、院边店、社区、慢病管理等,其中院边店已超过400家,能提供慢病卡购药服务的门店超100家。 投资设立互联网医药平台,积极应对“医药分开”大趋势:近期,公司发布公告,拟不弘亍久康(阿里健康间接控制)、嘉和美康共同投资设立久康一心,公司持股40%。公司投资设立久康一心,是为积极响应国家医改的“医药分家”和互联网+等政策,加速推动云南省互联网医药综合平台业务,利用公司的线下优势,探索线上线下相结合的医药电商新模式。 牵手白云山加码中药饮片业务,前景可观:2017年初,公司发布非公开发行预案,募投项目之一是中药饮片产能扩建项目(4亿元),其中白亍山认购41,493,775股,约占上市公司总股本的6.92%。预计中药饮片产能扩建项目100%达产后,项目年总产值9.7亿元,大大提高了中药饮片的产能。报告期内全资子公司中药科技实现营业收入2.94亿元(+84%),净利润6,580万元(+31%)。中药板块整体实现销售3.43亿元,同比上升56.36%,增幅较大。我们认为,随着中药产能的进一步提升,叠加公司在终端渠道方面的优势,公司中药业务未来前景可观。 投资建议:我们预测公司2017年至2019年每股收益分别为0.83、0.97和1.15元。给予增持-A建议,6个月目标价为22.00元,相当二2017年26.5倍的市盈率。 风险提示:并购进展不达预期,定增进展不达预期,竞争加剧。
一心堂 批发和零售贸易 2017-08-31 19.13 27.44 33.59% 21.30 11.34%
21.80 13.96% -- 详细
事件:公司发布2017年半年报,2017H1实现营业收入36.5亿元(+23.7%)、归母净利润2.2亿元(+10.2%)。 17年2季度利润增速加快,业绩拐点呈现。1)公司2017H1实现营业收入36.5亿元(+23.7%)。其中,西南地区实现收入30亿元(+24.8%),超过行业增速(行业增速约8-10%),我们认为主要得益于四川市场的逐步放量和云南基层市场的开拓,西南以外地区维持50%以上的高增速。2)公司毛利率同比下滑1.45个百分点。主要是由于新并购的门店尚未形成规模效应,结构性拉低了公司整体毛利率。3)随着规模效应体现,公司销售费用率同比下降2个百分点。 4)从单季度来看,2017Q2营业收入增速为24.8%、归母净利润增速为31.3%,呈现出明显的业绩拐点。 省外扩张有序进行,规模效应值得期待。截至2017年6月30日,公司共拥有直营连锁门店4713家。其中云南3011家、广西408家、四川567家、山西214家、贵州166家、海南170家、重庆149家、其他省份及直辖市28家。 公司目前业绩主要由云南省贡献,大部分省外子公司尚处于亏损状态。由于跨省并购涉及品种对接、物流整合、人员调整、门店装修、系统切换等工作,整合周期较长,前期并购的项目目前尚未贡献业绩增量。尽管公司在云南省外市场收入高速增长,但毛利率较低、费用率较高在短期内拖累公司整体增长。但参考公司在云南省内的发展路径,我们认为随着整合有序推进,上游议价能力增强,规模效应与品牌效应将逐步凸显,业绩高增长值得期待。 产业资本入股,将与公司业务形成协同。公司股东结构中,新增浙江康恩贝持股462.8万股(占总股本0.89%)。此外,白云山拟以8亿元认购公司的非公开发行。白云山与康恩贝均是OTC制药企业中的翘楚,为公司的上游企业,我们认为将与公司业务形成协同。此外,也说明了产业资本对公司长期发展的信心。 盈利预测与投资建议。随着公司省外业务整合效应的体现,未来三年业绩增速将提升至20%以上,当前估值23倍,相对同行业上市公司处于低位,定增价(19.08元)提供安全边际,随着业绩加速,估值有较大提升空间,维持“买入”评级。参考行业估值,给予2018年28倍估值,目标价27.44元。
一心堂 批发和零售贸易 2017-07-21 17.84 -- -- 19.14 7.29%
21.80 22.20% -- 详细
一、事件概述。 近期我们调研了一心堂,与公司管理层就行业发展现状、两票制及公立医院药品零差率等政策对公司的影响,以及公司的门店布局情况进行了交流。 二、分析与判断。 小区域高密度深耕西南,15-16年大量新增门店有望今年起贡献利润。 一心堂的门店目前覆盖了7个省份,公司坚持小区域高密度布局的策略,以西南地区为主,在云南、四川、海南、广西等地居于龙头地位,具备高议价权。云南:截止到17年3月底,共有门店2887家,门店数量接近饱和,将从外延扩张转向提高店效等内生增长为主;海南:公司将重点布局,目前拥有165家门店,市占率约15%左右,通过并购及自建方式,市占率还有较大提升空间;四川:区域内连锁率低,公司截止17年3月低拥有326家门店,加上并购整合项目,当前能达到市占率约5%左右,是四川规模最大的连锁机构,整合空间巨大,有望成为仅次于云南的第二大市场。14年公司新增门店较少,这使得公司在15年缺乏高速增长的基础,且2015年新增了873家门店,业绩压力较大。但根据公司招股书披露,新建门店通常在第14-16个月实现单月盈利,第26月左右实现累计盈利,因此我们推测,15-16年新增的1400多家门店将从今年开始累计释放利润。同时,公司16年末及17年Q1货币资金分别达到15.95、11.11亿元;拟定增15.2亿的项目中有2.7亿元将用于在云贵地区增加340家门店,充裕的现金流将为年内门店突破5000家提供支持和保障。我们预计今年是一心堂业绩拐点,收入增速有望达到20%左右,净利润增速预计将超过10%。 院边店和医保门店占比较高,保证门店客单价和客流量稳定增长。 衡量零售药店增长潜力的两个重要指标是院边店和医保门店占比。据统计,院边店平均比非院边店收入高约50%。一心堂的4259家门店中,约有407家药房布局在成规模的医院周边,占总数的9.56%;还有大部分门店布在社区医院周边,能够维持客流量和客单价的稳定增长。此外,截止今年3月底公司医保门店达到3427家,占门店总数的80%;由于医保回款时间一般在3个月以内,且财务风险较小,因此对公司财务并无造成不良影响。 扩展非药产品及服务,提升客户黏性。 除了门店扩张提高市占率外,公司也在持续不断地通过丰富产品结构、扩展服务模式向纵深发展。例如,在非药品领域重点发展器械、保健品和中药饮片,同时,积极优化母婴、眼镜、药妆等健康业务,开展会员消费、慢病管理、全家健康管理等服务,通过多元化发展,提高营业收入以及维持现有毛利率水平。 三、盈利预测与投资建议。 我们看好零售药店行业及公司增长潜力,预计公司2017-2019年的EPS分别为0.76、0.84、0.94元,对应PE分别是24、22、19倍,维持“强烈推荐”评级。
一心堂 批发和零售贸易 2017-07-19 17.92 27.44 33.59% 19.14 6.81%
21.80 21.65% -- 详细
推荐逻辑:1)在医药分家、两票制等政策的促进下,零售行业处于“承接处方外流+行业整合”的黄金时代,公司作为行业龙头,将显著受益;2)公司前期进行了大量并购扩张工作,随着整合推进,预计将于2017年下半年进入业绩释放阶段,业绩拐点呈现;3)估值相对同行业上市公司处于低位,定增价(19.08元)提供安全边际,随着业绩加速,估值有较大提升空间。 零售行业处于“处方外流+行业整合”的黄金时代。1)随着全国医改的推开,处方外流亦将获得来自医院的推动力。从中康CMH的统计数据来看,在一系列医改政策的影响下,零售药店处方药的增速显著高于OTC产品,2016年增速达到10.5%,远高于OTC产品的6.1%。我们认为处方药已经成为药品零售市场的重要增量。2)随着两票制和税收规范,药店行业龙头公司迎来整合机遇。国内零售行业格局极为分散,前十大企业合计市占率不超过20%。两票制后单体药店将对接规范性的大流通商,即要承担由行业规范带来的税收成本,一般单体药店的净利率为0-2%,若单体药店此前运营中存在税务不规范,则两票制后的税收规范成本带来的压力堪忧。我们认为随着两票制等促进行业整合的政策陆续落地,行业集中度将得以提升,龙头公司收入规模将进一步扩大。公司迎来发展机遇。 省外业务整合顺利,公司迎来业绩显著拐点。顺应行业趋势,公司扩张云南省外业务,外延并购活动频繁,并购活动数量为业内领先。上市以来,借助资本市场的助力,云南省外如川渝、广西等省份的门店数迅速扩张。2016年云南省外占公司门店数量已提升至30%以上、占整体收入的比重已提升至20%以上。但由于省外业务处于整合期,目前利润仍由云南省贡献,我们认为省外业务极具增长潜力。目前,省外业务品种主要以渠道品种为主,盈利水平较低,随着整合推进,上游议价能力增强,在厂商共建模式的推动下,毛利率有望大幅提升,若参考云南省内的6.5%毛利率水平,公司省外业务2017年可实现的利润约1.5亿元,有较大提升空间。2017年1季度财务数据显示,广西、贵州、四川、海南区域已经实现盈利,随着2017年下半年川渝地区的品种调整,省外业务将贡献业绩增量。我们认为公司的业绩拐点已现。 盈利预测与投资建议。随着公司省外业务整合效应的体现,成长性将提速。未来三年业绩增速将提升至20%以上,当前估值23倍,相对同行业上市公司处于低位,定增价(19.08元)提供安全边际,随着业绩加速,估值有较大提升空间,上调至“买入”评级。给予2018年28倍估值,目标价27.44元。 风险提示:定增项目进展不及预期的风险;外延并购整合不及预期的风险。
一心堂 批发和零售贸易 2017-07-04 18.31 -- -- 19.25 5.13%
20.53 12.12%
详细
公司近两年受快速扩张影响,使利润增速不及收入增速,业绩面临一定压力。2017年公司在扩张同时将强化管理,深化与上游供应商合作,挖掘现有区域增长潜力,业绩增速有望提升,我们略上调盈利预测17年增18%(原预测增14%),看好公司云南模式在省外市场成功复制。继续推荐。 外延略有放缓,注重业绩提升。公司前两年快速扩张尤其是大规模布局四川后,17年外延预计有所放缓。考虑到16年公告的部分收购工作将在17年完成,预计到17年底门店数量有望突破5000家(16年底4085家),规模优势更加明显,公司将深化与上游供应商合作,多举措降低成本,增厚利润。 区域优势逐步建立,增长潜力有待挖掘。云南:份额约60%,布局完毕,17年预计增速近15%,后续有望提价创收。海南:市场第一,门店200多家,盈利能力较强,17年预计增速近50%。广西:门店500家,17年预计在16年基本保平基础上实现盈利。川渝:市场第一,800家门店,17年预计盈亏平衡,川渝市场是公司重点发展区域,两位副总裁坐镇,未来潜力值得期待。 强化外部合作,有望切入中医馆领域。定增引入广药白云山,双方未来将在工商业领域更多深入合作。我们建议重视目前医药工业企业与药店终端合作的趋势。公司进入诊所领域意愿强烈,解决同业竞争后有望加快中医馆布局。 定增方案年内有望落地。公司定增有望年内落地,募资15亿,发行价不低于19.08元/股,其中实控人阮鸿献认购1亿,广药白云山认购8亿,资金到位后有望启动新一轮扩张。此外,我们基于定增政策和公司实控人承诺判断,未来一年公司实控人减持概率较低。 维持推荐:考虑到公司17年将放缓外延步伐,强化业绩增速,我们略上调预测2017年-18年净利增18%、22%(原预测2017年-18年增14%、21%),公司门店扩张执行能力强,规模优势日益突出,我们期待公司云南模式在外省成功复制。当前零售药店行业整合大幕正在拉开,公司加快布局,率先卡位,先发优势明显,短期业绩压力不影响长期成长空间,维持审慎推荐。 风险提示:药品降价,扩张中管理风险,商誉减值风险。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名