内部治理：改革成效兑现，经营势能向上。 长虹美菱作为国内老牌国企存在较大的经营改善空间，近年来在多个维度进行改革提升经营效率。 1）营销端：成立中国区平台整合营销业务，优化销售费用率。 早期公司营销链条冗长且缺乏协同， 2019年成立中国区平台统筹营销工作， 精简层级并缓解内部博弈内耗， 销售费用率由 18Q1的 15%降至 24Q2的 5%。 2）物流端：强化物流与仓储管理，改善公司营运能力。 长虹中国区成立后设置供应链运营中心，缩短交付周期并提高库存周转率， 2018-2023年间存货周转率翻倍。 3）渠道端：脱钩 KA 卖场，发力电商+下沉渠道。 公司积极拥抱电商与下沉市场， 高性价比优势更加契合用户诉求，带动整体销售增长。 4）采购端：集中采购与廉政建设带动盈利能力提升。 过去公司采购分散难以形成规模效应，2019年建设智慧供应链平台加大集采力度。伴随集团换届与下一轮 5年计划即将开启， 公司发展活力有望进一步释放。 国内市场： 本轮政策补贴下长虹美菱受益或更多。 7月消费品以旧换新政策落地，悲/中/乐观预期下将拉动 24H2家电零售增长 14%/35%/47%。 长虹美菱内销业务占比高、较龙头而言销售体量小，本轮政策下增长或有更高弹性。 1）空调：份额稳中有升，小米代工+自主品牌共驱增长。 长虹空调份额由2020年初的 3%逐步上升至 2024年的 5%左右，一方面深度绑定小米代工使其空调业务维持高增，另一方面对比格力、美的等竞品售价低 40%以上，带动自主品牌占比提升。 2）冰箱：嵌入式多门+大容积结构升级带动产品均价提升。 美菱冰箱针对行业升级趋势重点部署嵌入式、多开门等方向强化产品竞争力，＞500L/嵌入式/多开门冰箱占比由 22H1的 35%/10%/35%提高至23H2的 45%/24%/45%，对应线上/线下均价提升幅度均超过 20%，明显优于行业 6.7%/14.5%的均价涨幅，产品结构升级带动公司收入盈利同步提升。 外销开拓：家电出口持续高增， 公司重点布局新兴市场避免潜在对美风险。 Q2国内白电出口超预期， 7-9月排产数据持续上修，其中空调调整为双位数增长， 24H2出口有望延续高景气度。 长虹美菱业务主要集中在东南亚、中东非等新兴市场，一方面对美出口占比小可更好规避潜在加征关税风险；另一方面新兴国家白电渗透率大多尚未达到饱和，空冰洗均有较大提升空间， 近年来中国对新兴市场家电出口表现更优， 长虹美菱有望快速树立品牌形象，且多数新兴国家仍处经济高速发展期，或将带动公司收入盈利同步提升。 市值空间：中性预期下 3年维度看向 110亿元。 在内部改革成效持续兑现，以及外部业务线条经营向好双重驱动下，公司盈利能力有望进一步提升。中性预期下 26年公司业绩有望达到 11.0亿元，参考白电公司估值水平，给予长虹美菱 10x 估值，预期市值 110亿元， 较 9月 3日市值有 23%的提升空间。 投资建议： 公司内部改革推动经营持续向好， 我们给予 24-26年归母净利润预 测 8.4/9.7/11.0亿 元 ， 增 速 12.94%/15.69%/13.36%， 对 应 EPS 为0.81/0.94/1.07元，对应 PE为 11/9/8倍。公司现金流稳定，采用 DCF 法估值，给予目标价 10.9元，对应 24年 14倍 PE，首次覆盖给予“强推”评级。 风险提示： 宏观经济波动，行业竞争加剧，海外需求不及预期。

事件：2024年8月16日，长虹美菱发布2024年半年报。2024H1公司收入149.48亿元（+16.52%），归母净利润4.15亿元（+15.91%），扣非归母净利润4.33亿元（+13.22%）。单季度看，2024Q2公司收入90.08亿元（+15.43%），归母净利润2.59亿元（+10.18%），扣非归母净利润2.47亿元（-11.46%）。 收入端：2024H1洗衣机业务高增，海外增速高于国内。1）分产品看，2024H1公司空调/冰箱冰柜/洗衣机收入分别为85.00/47.39/7.84亿元，分别同比+21.47/+12.18/+40.65%。其中，空调贡献主要增量，或系产品结构优化适应不同市场需求，拉美、中东关键市场发力；洗衣机业务持续高增，国内关注重点市场及渠道规模提升，海外重点区域核心客户加速突破。2）分地区看，2024H1公司国内/海外收入分别为101.30/48.17亿元，分别同比+14.56/+23.78%,外销表现更优，或受益于行业出口红利，叠加公司产品、客户、渠道拓展优化。 盈利端：净利率环比改善，费用端有所优化。1）毛利率：2024Q2公司毛利率9.89%（同比-1.81pct），或系塑料、铜等大宗原材料价格上涨所致。2）净利率：2024Q2公司净利率2.96%（同比-0.14pct，环比+0.29pct），盈利能力环比有所改善，同比降幅小于毛利率，系费用端合理控制。3）费用端：2024Q2公司销售/管理/研发/财务费用率分别为4.63/0.96/1.72/-0.66%，分别同比-0.37/-0.39/-0.04/+0.32pct，整体费用率有所下降，经营效率持续提升。 投资建议：行业端，白电出口景气叠加内销以旧换新政策催化或支持行业短期和中长期的成长。公司端，国内产品结构及市场渠道不断拓增优化，海外中东、拉美、非洲等新兴区域市场重点布局，内外协同、产业协同的助力下公司收入业绩有望持续增长。我们预计，2024-2026年公司归母净利润为8.63/10.06/11.94亿元，对应EPS为0.84/0.98/1.16元，当前股价对应PE为9.55/8.19/6.90倍。维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧、汇率波动风险、大宗原料价格波动风险、贸易摩擦及地缘政治的影响等。

公司发布24H1业绩：24H1：收入149亿（+17%）；归母净利润4.15亿（+16%）；扣非归母净利4.3亿（+13%）；24Q2：收入90亿（+15%）；归母净利润2.6亿（+10%）；扣非归母净利2.5亿（-11%）。归母净利润超预期。 收入端：内销冰箱增长放缓，其余业务延续Q1高增趋势①24Q1/Q2收入增速基数类似，Q2增速微放缓主要是内销冰箱导致，预计主因是行业动销不景气&库存略高。空调内需在小米代工的带动下持续增长，空调和冰箱外销在美菱国际积极抢单和行业高增的贝塔下，维持较高的增长趋势。 ②我们预计的Q2拆分为：整体+15%、空调+20%+（内外+20%+，外快于内）、冰箱+10%（内略下滑、外+超50%）（Q1内+个位数增长）、洗衣机+20%+。 利润端：成本影响利润，但收入扩张&减值/公允价值优化&降费带动利润回升①铜和海运费用涨价影响成本，24Q2毛利率为10%（同比-1.8pct，环比-3.5pct），公司Q2归母同比提升0.23亿，预计毛利率下滑对利润产生1.6亿的负贡献。 ②24年以来税率提升至11%（23H1税费为0），预计税费拉低0.42亿利润，但政府补贴也新增0.31亿收益。 ③公允价值变动和信用减值减少贡献0.73亿利润增量。 ④销售和管理费率持续优化贡献0.43亿利润增量，公司提效带来显著的正反馈。 投资建议：预计H2收入延续高增，利润率受环境影响较大，但公司持续推进降本提效对冲压力。 总结看，我们认为Q2公司收入（外销/小米代工等业务带动）维持此前高增趋势，毛利率受到海运费用/原材料的影响而有波动，但公司持续降本提效，降低费率抵御大环境变动有成效，带动归母维持正增长。 预计24/25/26年收入为277/306/335亿（+14%/+11%/+9%）,归母为8.1/9.3/10.8亿（前值为8.9/10.5/12）（+9%/+16%/+16%），对应24年PE为10X，维持买入评级。 风险提示：地产竣工风险，空调增长不及预期风险，原材料价格波动风险，外销不及预期，汇率波动风险，研报信息更新不及时风险。

事件：公司发布2024年中报。公司2024H1实现营业总收入149.48亿元，同比增长16.52%；实现归母净利润4.15亿元，同比增长15.91%；扣非归母净利润4.33亿元，同比+13.22%。其中，2024Q2单季营业总收入为90.08亿元，同比增长15.43%；归母净利润为2.59亿元，同比增长10.18%；扣非归母净利润2.47亿元，同比-11.46%。核心品类增速较快，外销快速增长。 分产品：2024H1冰箱（（冰冰））、空调、洗衣机、小家电及厨卫收入同增12.18%、21.47%、40.65%、-12.69%。分区域：23年国内、国外收入同增13.43%、23.59%。利润率略降，或受原材料影响。 毛利率：2024Q2公司毛利率同比-1.82pct至9.89%。考虑到二季度铜价涨幅较大，我们预计毛利率变动受大宗价格上涨影响。费率端：2024Q2销售/管理/研发/财务费率为4.63%/0.96%/1.72%/-0.66%，同比变动-0.37pct/-0.39pct/-0.04pct/0.31pct，费用管理能力较强。 净利率：2024Q2净利率同比变动-0.14pct至2.96%。扣非归母净利润增速下滑预计系去年同期套保亏损较多拉高扣非归母净利润基数。现金流健康，合同负债环比降低。 现金流：24Q2公司经营性现金流净额为28.42亿元，同比+59.45%；销售商品收到的现金为96.95亿元，同比+26.94%。 资产负债：24Q1公司合同负债同比+11.07%，环比-16.72%；存货同比+55.19%，环比+4.93%。盈利预测与投资建议。公司国企改革提质增效，看好经营持续性。短期考虑到公司上半年业绩以及下半年的行业情况，我们预计公司2024-2026年实现归母净利润8/9.25/10.66亿元，同比增长7.9%/15.6%/15.3%，维持“增持”投资评级。 风险提示：地产销售复苏不及预期、终端消费需求疲软、大宗材料价格波动风险、市场竞争加剧风险、汇率波动风险。

事件：公司发布 2024年一季报。 2024Q1实现营业收入 59.4亿元，同比增长 18.20%；实现归母净利润 1.56亿元，同比增长 26.93%，扣非后归母净利润 1.86亿元，同比增长 79.64%。 我们预计公司内销空调以及外销整体保持较快增速。 从内销来看，预计公司内销空调增速较快， 据产业在线， 2024年 1-3月内销空调排产相较去年同期销量增速分别为+62.6%/-13.4%/+17.3%； 从外销来看，预计公司外销保持较高增速， 据海关总署， 2024Q1洗衣机/冰箱/空调行业出口金额同增 25.1%/33.2%/5.6%。 公司盈利能力保持稳健。 毛利率： 2024Q1公司毛利率同比-1.27pct 至13.39%。 费率端： 2024Q1销售/管理/研发/财务费率为7.03%/1.19%/2.23%/-0.70%，同比变动-0.85pct/-0.36pct/-0.32pct/0.07pct，费用管理能力较强。 净利率： 2024Q1净利率同比变动 0.12pct 至 2.67%。 公司的扣非后归母净利润增速远超归母净利润表现，主要系公允价值变动损失所致。 2024Q1公司公允价值变动损失 3621万元，占归母净利润比重为 23%，主要系本期公司不可撤销订单及外汇合约公允价值变动所致。 现金流表现健康，利润蓄水池充足。 从现金流量表来看， 2024Q1公司销售商品收到的现金为 56.14亿元，同比+23.07%； 从资产负债表来看，2024Q1公司合同负债同比+14.37%，环比+16.86%；存货同比+38.94%，环比+68.21%。 盈利预测与投资建议。 公司国企改革提质增效， 看好经营持续性。 我们预计公司 2024-2026年实现归母净利润 9.06/10.53/11.95亿元，同比增长22.3%/16.2%/13.4%， 维持“增持”投资评级。 风险提示： 地产销售复苏不及预期、终端消费需求疲软、大宗材料价格波动风险、市场竞争加剧风险、汇率波动风险。

公司发布 2023 年业绩： 23Q4： 收入 50.8 亿（+5%），归母 2.4 亿（+194%），扣非 2.4 亿（+870%）。 23 年： 营收 242 亿（+20%），归母 7.4 亿（+203%），扣非 7.5 亿（+629%）。 分红： 拟每股派息 0.3 元，对应分红率 42%（上年 38%）。 收入分析： H1 看空调， H2 看冰洗 23 年： Q1/Q2/Q3/Q4 收入分别同增 25%/26%/23%/5%，归母净利率分别为 2.1%/3.6%/2.1%/4.6%， Q4 收入虽有降速，但扣非净利率创 3 年新高，经营质量显著提升。 空调： 全年收入占比 48%，收入同比+18%， 23H1/H2 分别同比+30%/+3%。 根据产业在线数据， Q4 公司内销/外销增速分别为-18%/+66%， 我们分析空调内销β趋弱是影响公司 Q4 收入的核心。 冰箱： 全年收入占比 38%，收入同比+19%， 23H1/H2 分别同比+19%/+18%， 冰箱全年稳健，我们预计 H2 仍由出口驱动。 洗衣机： 全年收入占比 6%，收入同比+76%， 23H1/H2 分别同比+42%/+114%， 洗衣机环比提速，我们预计 H2 出口加速。 盈利分析： 外销冰洗、空调内外销贡献利润增量 空调： 23 年内销/外销收入分别同比+16%/22%，净利率分别为2.9%/4.3%，皆同比提升+1pct， 我们预计利润增量 1 亿+。 冰箱： 23 年外销增速快于内销， 毛利率+2pct， 我们预计利润增量 3亿+。 洗衣机： 毛利率同比-1.2pct，我们预计利润增量 0.5 亿左右。 收入前瞻/现金流： 同环比提升，余粮充足 合同负债： 合同负债高增，截至 Q4 末 4.1 亿，同环比各+13%/31%，展望后续余粮充足。 现金流： 23 年经营现金流净额 21 亿，同比+42%，持续改善。 投资建议： 公司α核心在于“盈利+激励” 我们的观点：我们认为公司α核心在于“盈利+激励”： 当前内外销毛利率仅14/13%、扣非净利率仅 3%，对标同业皆有翻倍空间， 20 年改善开启， 22 内销向好 23 外销接力，管理换届后经营效率进一步释放，盈利预测： 预计 24-26 年收入分别为 281/310/341/亿元，对应增速分别为 15.8%/10.5%/9.9%，归母净利润分别为 9/10/11.5 亿元，增速分别为 22%/12%/13%， 对应 PE 分别为 11/9/8X，股息率 4%，维持“买入”。 风险提示行业景气度波动，竞争加剧， 原材料价格大幅波动，汇率大幅波动

公司发布23年业绩和股息分配方案：23全年：收入242亿（+20%），归母7.4亿（+203%）。此前已有业绩快报、利润在预告内。 23Q4：收入51亿（+5%），归母2.4亿（+192%）23年分红率41.7%，对应当前市值的股息率为3.2%。 23年收入拆分：外销成长加速1）空调：收入116亿元（+18%），其中内销（四川长虹空调子公司）收入80亿（+16%），增长主要体现在上半年热夏带动的空调行情中；外销（中山长虹电器子公司）收入38亿（+22%），美菱在海外积极抢单带动外销空调加速增长。 2）冰箱：收入91亿元（+19%），我们预计内外销各为2:1，其中外销得益于积极抢单+公司内部渠道协同+下半年明显补库，预计有高双位数增长；内销主要源于结构升级带来的提价。 3）厨小：收入18亿（+15%），公司在茶吧机等细分品类上有显著突破。 4）洗衣机：收入13亿（+76%），低基数下随着外销迎来高增。 23年分部利润拆分：空调和外销贡献较大在公司7.4亿归母利润中，按照子公司拆分，我们预计内销空调贡献2.3亿（净利率2.9%，+0.9pct）；外销空调贡献1.6亿（净利率4.3%，+1pct）；厨小贡献0.6亿（净利率3.5%，+0.6pct）。剩余业务（主要为冰洗）按照归母-子公司业务拆分，贡献2.9亿（净利率2.7%，+3.1pct）。空调和外销整体净利率均较高。 如何看待24年？①我们预计公司整体外销净利率大于内销，24年M1-2外销补库需求仍猛烈，外销贝塔优势仍在。②内销冰箱升级贝塔显著，美菱冰箱质价比高，持续带动利润率提升。③空调自主品牌全国化扩张正在进行时。④23年公司有4千万国美减值，预计24年没有任何重大减值，业绩轻装上阵！投资建议：公司23年维持净现金76亿元，23年净利息也有1.62亿元，在手现金充足，我们保守预计24/25/26年利润为9.14/10.9/12.5亿元（24/25年前值为8.9/10.2亿元），对应PE为10/8/7X，维持买入评级。 风险提示：地产竣工风险，空调增长不及预期风险，原材料价格波动风险，外销不及预期，汇率波动风险，研报信息更新不及时风险。

事件:2024年 3月 29日，长虹美菱发布 2023年年报。 2023年公司实现营收 242.48亿元(+19.95%)， 归母净利润 7.41亿元(+203.04%)，扣非归母净利润 7.49亿元（+629.43%）。 2023Q4利润端增速靓丽， 外销增长迅猛。 1） 分季度看， 2023Q4公司实现营业收入 50.80亿元(+4.96%)， 归母净利润 2.42亿元(+194.22%)，营收端稳健提升，业绩端增速亮眼。 2）分业务看， 2023年空调、冰箱（柜）、洗衣机、小家电及厨电品类分别实现营收 115.66（+18.24%）、 90.88亿元（+18.57%）、 13.29亿元（+76.37%）、 18.49亿元（+15.16%），其中洗衣机业务的持续高增或系受益于国内差异化竞争和产品结构优化，叠加海外主要市场的突破。 3） 分地区看， 2023年公司整体内销收入 166.63亿元(+10.80%)， 或受益于公司国内产品结构优化叠加市场开拓能力增强； 外销收入 75.85亿元(+46.52%)， 实现高速增长，或系海外消费市场逐渐恢复同时公司战略客户销售不断提升所致。 2023Q4净利率涨幅显著， 期间费用率控制合理。 1） 毛利率： 2023Q4毛利率为 15.82%，同比-1.28pct， 略有下滑； 环比+1.18pct 有所改善。 2） 净利率： 2023Q4净利率为 5.00%，同比+3.09pct，涨幅较为明显。 3）费用率： 2023Q4销售/管理/研发/财务费用率分别为 6.63/1.87/3.59/-0.22%，同比分别为-0.53/+0.18/+0.00/-0.72pct，其中公司财务收入增长主系利息收入和汇兑收益同比提升所致。 产品端持续推新升级，营销端国内外协同助力品牌建设。 1） 产品端： 公司 2023年持续强化冰箱“美菱鲜”、 “美菱薄”、 “美菱窄”、 “美菱嵌”的产品名片，同时发布了搭载双蒸发器系统和 AI 云保湿科技的“无忧嵌 PRO”冰箱、“如手洗”系列洗衣机、 全球首款-180°C 压缩机制冷超低温生物存储设备等多款新品。 2） 营销端： a） 国内： 积极推进从面向产品线的销售管理到面向全渠道和用户经营服务、从单一品类营销到全品类营销的营销转型，并通过坚定的对标对阵实现产品领先和效率提升； b） 国外： 持续围绕“冰洗协同、内外协同及渠道拓展”，建设营销能力， 以冰箱柜产业为基础，协同团队、渠道资源加速洗衣机业务，同时以内外研发、制造、资源的协同，实现国内、海外业务的双向赋能。 投资建议： 行业端， 红海事件和家电以旧换新政策的催化或将支持白电行业短期和中长期的成长。 公司端， 国内产品结构和市场渠道有望不断拓增优化， 海外市场或将加速开拓， 并持续巩固中东、拉美、非洲等重点区域市场， 内外协同、产业协同的助力下公司收入业绩有望持续增长。 我们预计， 2024-2026年公司归母净利润为 9.10/10.71/12.12亿元，对应EPS 为 0.88/1.04/1.18元，当前股价对应 PE 为 10.52/8.94/7.90倍。首次覆盖，给予“买入” 评级。 风险提示： 行业竞争加剧、汇率波动风险、大宗原料价格波动风险、贸易摩擦及地缘政治的影响等。

公司概况：主营冰空，较多的净现金体现价值与成长①公司1983年开始生产冰箱，是国内驰名冰箱品牌，2005年被长虹集团收购，于2009和2015年注入空调和厨小业务。当前公司业务以冰箱和空调为主，2022年收入占比分别近4成和5成，其中7成收入来自内销。 ②公司财务上一大特征即为在手现金充足，公司净现金到达到224/3/12市值的的87%%，持有性价比高。公司净现金价值达到78亿。对比家电企业，我们发现公司在相同的买入成本下，美菱的单位成长性是最佳的。我们认为美菱的价值不仅体现在净现金，更体现在内销提利润、外销拓增量的持续成长上。 内需：提利润率是核心看点①冰箱：产品升级β与α兼具，提价逻辑顺畅。市场普遍低估冰箱对美菱的重要性和弹性，但我们认为面对冰箱十年一遇的加速渗透的红利期，美菱2021年以后逐步通过推出质价比的高端新品满足升级需求，优化整体SKU结构，2023年美菱冰箱的高端结构占比已高于行业水平。我们预计美菱2023年内销冰箱净利率仅2%，对标龙头5%+以上的冰箱净利率，预计2024年美菱结构改善有望进一步提升冰箱利润。 ②②空调：自主品牌占比提升，带动利润增长。空调：自主品牌占比提升，带动利润增长。2024年空调行业β压力客观存在。我们认为公司空调业务的看点在于自有品牌拓张对利润率的拉动。长虹做高质价比空调符合当前理性消费趋势，在下沉渠道和新品带动下，净利率更高的自主品牌空调增速高于小米代工，优化空调销售结构。 外销：我国优质产能输入新兴市场，公司增长潜力大①行业贝塔优势：美菱海外经营范围以新兴市场和欧洲等增量市场为主，随着一带一路政策的支持带动，我国对发展中地区的出口增速快于发达国家；且美的等龙头强化品牌出海策略，给予美菱等制造商更多机会。 ②公司重视海外白电和品牌拓展：公司于2019/6成立“长虹美菱国际”，与海信集团类似，该国际营销公司统一白电和黑电的海外营销服务平台。2021年长美国际提出以强化白电和电商为阶段工作重心。主要落地措施包括，强化各区域黑白电渠道协同拓展+以电商强化自主品牌。美菱外销净利率高于内销，海外拓展带动净利率提升。 公司治理：持续兑现，具备长期逻辑美菱属地方国企，乘着国企改革浪潮，内部提效放利润。①2020年起提出通过“三条主线”强化盈利的目标，主要是强化现金和利润的管理，并在2021-2023年不断兑现，有望熨平公司长期存在的利润波动问题。②公司内部渠道改革，以产品拉通全链路，增强产品效率。公司2023Q3已完成国美渠道的大额计提，2024年轻装上阵。③2024年是新领导班子上任第一年，利润有望加速释放。 投资建议：长虹美菱是市面稀缺的资产负债表质地好、利润率改善逻辑清晰、过去两年多次证明自己的公司。我们预计公司2023-2025年收入259、284、314亿元，YOY+28%、+10%和+10%，归母净利为7.4、8.9、10.2亿元，YOY+203%、+20%、+15%，对应收盘价为12、10和9XPE，24年略低于可比公司均值。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：空调竞争加剧、地产景气度影响白电需求、原料和海运成本提升、三方数据不准确和测算有误、使用公开资料滞后的风险

事件：公司发布23年业绩预告，预计实现归母净利润7~7.7亿元，同比+186.25~214.88%，预计实现扣非归母净利润 7.2~7.9亿元，同比+600.80~668.94%。测算 23Q4预计实现归母净利润 2.01~2.71亿元，同比+144.39~229.40%，扣非归母净利润 2.07~2.77亿元，同比+748.99~1036.47%。 业绩超预期， 看好盈利能力进入上升通道外销高增，业绩超预期。海外白电补库逻辑持续兑现、外销产品结构升级、海运运费下降、渠道布局逐步完善等正面因素影响下，我们预计公司 Q4外销维持较高增速，盈利能力持续提升。根据产业在线，Q4空调（长虹）/冰箱（美菱）外销量同比+65.5%/35.0%（Q3同比+50.8%/57.8%）。内销方面，公司通过新品发布、产品结构优化和渠道转型，经营质量改善。外销高增，内销稳健的背景下，公司 Q4业绩超预期。 此外，大宗原材料价格同比下降、汇率正向利好、先进制造业企业增值税加计抵减优惠政策等因素亦对公司利润产生积极贡献。展望后市，公司全面贯彻“一个目标，三条主线”的经营方针，对内管理重视激励，看好公司经营能力持续改善，盈利能力进入上升通道。 投资建议预计 23-25年收入分别为 258.77、286.57、308.24亿元，对应增速分别为 28.0%、10.7%、7.6%，归母净利润分别为 7.53、9.55、11.12亿元，对应增速分别为 207.8%、26.9%、16.4%，对应 PE 分别 9.60、7.57、6.50x。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示需求不及预期；行业竞争加剧；原材料大幅涨价；技术进步不及预期；海运费大幅上涨。

事件：2023年前三季度公司实现营收191.7亿元，同比24.7%；归母净利润5亿元，同比207.5%；扣非净利润5.1亿元，同比554.8%。单季度来看，Q3公司实现营收63.4亿元，同比23.1％；归母净利润1.4亿元，同比38.2%；扣非后归母净利润1.3亿，同比76.7%。 Q3营收保持快速增长，预计冰洗维持高增速。近两年公司积极改革，提升效率，近两年收入均实现双位数以上增长，Q3空调行业增速回落，我们预计公司空调业务增速仍快于行业，但增速也环比回落。三季度以来，随着国内外冰洗去库存告一段落，整体增速向好，因此我们推测公司冰洗业务或贡献较好增量。冰箱业务为公司传统支柱业务，在行业中排行前列，近两年来产品结构提升显著。 Q3原材料红利减弱，降本增效仍有空间。Q3毛利率为14.6%，同比-0.5PP，我们认为Q3原材料同比变动不大，上半年原材料带来红利边际变化减弱，毛利率同比几乎持平，但公司Q3净利率为2.4%，同比仍提升0.2pp，主要系公司降本增效改革进一步深化，管理费用率，销售费用率等均有下行。未来公司持续精简SKU，改善管理效率，我们认为公司盈利能力提升仍有空间。 现金流充足。 截止报告期末，公司货币资金+交易性金融资产合计90.7亿，账面现金充裕。公司经营活动产生的现金流净额24亿，经营质量良好。 盈利预测与投资建议。预计2023-2025年EPS分别为0.61/0.75/0.86元，对应动态PE分别为9/7/6倍。公司目前估值处于低位，改革动作持续落地，看好全年加速成长，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格大幅波动风险，终端需求不及预期风险。

事件：公司发布2023年半年度业绩预告，预计上半年实归母净利润3.2-3.8亿元，同比+430%-529.4%；按此计算，单Q2实现归母净利润2-2.6亿元，同比+258.2%-367%，业绩实现大幅增长。 近两年收入快速增长，空调贡献主要增量。近两年公司积极改革，提升效率，近两年收入均实现双位数以上增长，其中，空调增速更为显著。2022年，空调实现收入97.8亿元，超越冰箱成为公司营收占比最大业务板块。今年以来，高温天气催生终端需求，空调行业持续保持较高景气度，根据奥维等第三方数据，公司空调产品市占率仍处于提升态势。因此，我们认为2023H1，公司空调板块仍是营收增长的主要动力之一，公司积极拓展ODM业务，提升产能利用率，同时积极推进自主品牌建设，双轮驱动下，空调业务成长迅速。 盈利能力大幅改善，降本增效成效显著。此前，公司盈利水平处于行业较低水平且波动性较大状态，随着公司进行降本增效改革，采取提升产能利用率，降低库存加速周转等措施，公司盈利能力显著提升。自2022年初开始，净利率呈现稳步提升状态，且自22Q3后均稳定在2%左右（公司历史净利率较高水平），我们分析，一方面原材料价格下行，人民币汇率贬值等宏观因素增厚公司业绩；另一方面，降本增效措施也是盈利能力提升，且稳健性增强的内生驱动力。我们认为，随着公司加强自主品牌建设，精简SKU，提升产能利用率等措施持续深化，公司未来盈利能力仍有提升空间。 改善趋势持续兑现，期待老牌国企再出发。我们认为公司近两年的表现证明公司内部改革提效的策略行之有效，即使行业短期波动，不改长期改善趋势。我们建议持续关注公司内部治理，产品策略等方面的改革深化，在保持冰箱原有较强产业地位的基本盘下，实现多SKU拓展，寻找营收利润增长新动力。 盈利预测与投资建议。预计2023-2025年EPS分别为0.62/0.72/0.82元，对应动态PE分别为11/9/8倍。公司22年规划目标积极，改革动作持续落地，看好全年加速成长，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：原材料价格大幅波动风险，终端需求不及预期风险。

事件概述公司发布2023 年上半年业绩预告，根据公告：公司预计23 上半年归母净利润实现3.2-3.8 亿元（YOY+430%-529% ）， 扣非归母净利润实现3.4-4.0 亿元（ YOY+8178%-9638%）经折算，预计公司23 年二季度归母净利润实现1.97-2.57 亿元（ YOY+258%-366% ）， 扣非归母净利润实现2.36-2.96 亿元（YOY+774%-996%）。 分析判断: 报告期内，公司业绩预增主因：公司持续全面贯彻“一个目标，三条主线”的经营方针，坚持价值导向，全面提效。上半年，公司主营的冰箱（柜）、空调、洗衣机、小家电及厨卫等产业均取得了较好的业绩，特别是国际（海外）冰箱冰柜、洗衣机业务及国内的空调业务。其中：1、国际（海外）冰箱冰柜和洗衣机业务：在海运费下降、市场逐步恢复的大环境下，公司积极抢抓订单，大力推进产品拓展，接单及发货大幅增加，同时坚持冰洗业务协同，洗衣机业务实现快速拓展；2、国内空调业务：公司深入推进“营销转型”战略，紧跟市场及各地气候特征，提前布局市场，优化产品结构，并与重点客户持续保持战略合作。根据产业在线，1-6 月空调产量表现亮眼， 1-6 月分别同比-20% 、+45% 、+6% 、+12%、+19% 和35%；排产方面，产业在线数据显示7、8、9 月同比去年实绩分别+29%、+1%、+7%，我们预计Q3 公司望跟随空调行业销量仍然保持稳健增长。 同时，根据公告，报告期内大宗原材料价格同比下降，成本端压力缓解望增厚毛利。 综上，报告期内实现公司营业收入及净利润同比增长，经营业绩同向上升。 投资建议2023 年，公司围绕“一个目标”、紧扣“三条主线”、做实“四个管理体系”，坚定不移深化营销转型为经营思路开展工作。 营销方面，公司通过在国内市场积极推进营销转型，快速搭建以合理商业库存管理为核心的运营管理体系和以终端零售价为核心的价值管理体系，实现从面向产品线的销售管理到面向全渠道和用户经营服务、从单一品类营销到全品类营销的营销转型。 运营管理方面，公司持续开展标杆管理活动，提升公司运营管理水平和竞争力。同时，公司通过持续开展“人效、钱效、物效”三方面提升工作，不断提升内部管理能力，建立了目标清晰、指标量化、绩效导向的绩效考核和激励下沉的分层式分享体系，激活内部生产力。 产品方面，根据2022 年年报，公司空冰洗品类积极推陈出新，通过推进智能、变频产品的后续研发、推广及技术更新，推动公司产品转型、技术创新及行业领跑。 考虑到上游成本压力缓解，我们预计公司业绩望保持稳健增长。结合业绩预告，我们预计23-25 年公司收入分别为234/262/289 亿元，同比分别+16%/+12%/+10%。预计23-25 年归母净利润分别为6.0/7.1/8.3 亿元， 同比分别+146%/+19%/+16%，相应EPS 分别为0.59/0.69/0.81 元，以23年7 月14 日收盘价6.68 元计算，对应PE 分别为11/10/8倍，可比公司23 年平均PE 为13 倍，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示原材料价格波动、贸易摩擦和关税壁垒、行业空间测算偏差、第三方数据失真风险、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险、客户认证不通过、汇率波动等。

事件：公司发布2020年半年报，20H1实现营业收入68亿元，同比-25.6%，归母净利润-2.1亿元。其中20Q2单季收入45亿元，同比-8.1%，降幅环比20Q1明显收窄，单季归母净利润0.6亿元，实现扭亏为盈（20Q1单季亏损2.7亿元）。 收入分析：内销业务压力加大，出口实现同比增长。 分品类看，20H1冰箱/空调分别实现收入29.2/26.0亿元，分别同比-23.5%/-35.0%；洗衣机/厨卫小家电业务分别实现营收1.8/5.7亿元，分别同比-12.3%/+8.2%，新品类保持良好的增长态势。 分地域看，20H1公司内/外销营收分别为39.4/23.3亿元，分别同比-38.7%/+9.6%。内销方面疫情冲击叠加空调、冰箱等行业竞争收紧，收入面临较大压力，其中空调上半年内销收入规模接近砍半，冰箱等其他业务内销下滑幅度也有30%左右。但上半年出口业务收入实现同比正增长，尤其疫情在海外的蔓延，更是催化了冰箱出口订单的双位数增长（推算增速在20%左右）。 盈利分析：Q2以来盈利情况改善，费用管控良好。毛利率方面：分品类看，20H1冰箱/空调毛利率分别同比-3.8/-2.3pct，一方面由于行业需求疲软，产品均价继续下降；另一方面也由于毛利率相对较低的海外业务表现更好，故而产品整体毛利率出现同比下降。 分地域看，20H1内/外销毛利率分别同比-3.4/+1.9pct，出口业务在产品结构升级、原材料成本红利和汇率贬值等作用下，毛利率有所提升。分季度看，20Q2单季毛利率同比提升0.4pct，主要得益于出口业务毛利率的提升以及内销毛利率的逐步企稳。 费用率方面：20Q2销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.6/-0.1/+0.5/-0.5pct。行业弱周期中，公司费用投放更加谨慎高效，销售费用率同比下降。但为了支撑底层的产品力，研发费用率有一定提升。2020Q2单季毛利率的小幅提升叠加期间费用率下降，Q2单季净利率同比+1.51pct。 净利润拆分：20H1公司累计亏损2亿左右，其中空调业务亏损1.1亿元左右，盈利压力较大；分季度看，20Q1行业处于量价底部，且存在较大的防疫成本，亏损明显。但20Q2单季已经实现扭亏为盈，估计主要得益于：1）出口业务的增长；2）内销需求的回暖以及空调价格战的逐步缓和。 经营展望：逐步走出量价/基本面的底部周期。尽管受疫情冲击以及价格战影响，公司上半年整体表现不佳，但二季度以来收入/盈利表现已逐步改善。展望后续，行业将逐步进入量价温和复苏周期，收入盈利改善趋势有望持续。 投资建议：资产安全边际高，静待经营改善。公司账面净现金资产（货币资金-长短期借款）约30亿元，当前市值仅36亿元（截止2020年8月14日收盘），截止20年中报，公司市净率仅0.7倍，安全边际较高。维持2020~22年预测EPS为0.05/0.09/0.11元，现价对应PE为66/36/30倍，维持“增持”评级。