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碧水源 电力、煤气及水等公用事业 2017-08-15 19.21 22.40 18.96% 19.87 3.44%
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以流域治理为切入点,再次斩获大额订单:据公司公告,公司中标国道350线中江至仓山段公路改建工程及中江县三江六岸改造项目A段工程招商(社会资本)项目。项目总投资55.37亿元,运营期服务费5.39亿元/年,回报率为5.15%。项目包括国道350线中江至仓山段公路改建工程和中江县三江六岸改造项目A段工程,其中中江县三江六岸改造项目A段工程预计总投资9.37亿元,涵盖凯江二桥至一桥的城市滨江段和湿地公园段。公司以流域治理领域的丰富经验为切入点,斩获包括道路建设、流域治理、湿地公园的大额综合性项目,有望对未来业绩产生重要影响。 在手订单充足,业绩有望持续向好:作为膜法水处理龙头,公司拥有先进的技术、丰富的项目经验和较强的接单能力。2017年上半年公司新增工程类订单61个,金额112.05亿元,同比增长322%;其中已签合同订单43个,金额62.21亿元;截至2017年6月底,公司在手工程类订单119个,未确认收入101.82亿元,同比增长135%。特许经营类订单方面,公司新增特许经营订单28个,金额146.89亿元,同比增长122%;其中已签合同订单15个,金额77.78亿元;此次斩获的55.37亿元综合性大额PPP订单,占2017年上半年新增特许经营类订单金额的40%左右,进一步充实公司在手订单,助力业绩持续向好。 进军光环境运营领域,内生外延从大环保走向大生态:公司收购的光环境运营商良业环境于6月份开始并表并贡献营业收入1.37亿元,净利润4146.1万元。良业环境承诺2017-2019年业绩不低于1.65、2.06、2.58亿元,三年累计承诺净利润不低于6.29亿元,为公司未来业绩增长增添新动力。公司通过并购冀环公司、定州京城环保涉入危废领域,完善大环保板块布局;同时,通过收购良业环境积极拥抱环保、园林、建筑的大生态领域,在从大环保走向大生态趋势前端,有望突破单一的环保成为引领综合性大生态行业的龙头。 投资建议:公司此次斩获的大额PPP项目将进一步充实在手订单,下半年释放业绩可期。同时,公司在环保产业内外延布局危废,在大生态领域进军光环境运营业务,从大环保走向大生态,发展空间进一步打开。我们预计公司2017年-2019年的归母净利润为26.23亿元、31.89亿元、40.60亿元,EPS为0.84元、1.02元、1.30元,对应PE为22.4x、18.4x、14.5x。维持买入-A的投资评级,6个月目标价为22.4元。
碧水源 电力、煤气及水等公用事业 2017-08-14 18.66 25.00 32.77% 19.87 6.48%
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再中标大单,龙头地位稳固。公司中标国道350线中江至仓山段公路改造工程及中江县三江六岸改造项目A段工程招商(社会资本)项目,项目总投资约55.4亿,运营期内每年的可行性服务费用为5.4亿,项目回报率约5.15%,建设期为3年,合作期为15年,项目合作模式为投融资+EPC+使用者付费+可行性缺口补助。从项目建设内容来看,此项目为道路建设、湿地公园、景观绿化、光环境及管网建设的综合性项目,对投标企业的综合实力要求较高,项目的中标再次凸显了公司的综合实力,龙头地位稳固,同时也有利于公司拓展在中江县周边区域的污水、供水等领域的项目。从项目体量上来看,此项目投资体量较大且拥有多种合作模式,项目资金可得到有力保障,项目的施行有望进一步增厚公司业绩。 订单持续高增,奠定业绩增长基础。据半年报中披露,公司2017H1新增订单总额达382.3亿,其中EPC、BOT、TOT类型订单总额分别占总订单额29.3%、32.2%、38.4%。对比公司2016H1及2017H1的新增订单情况,2017H1新增订单总额约为2016H1订单总额的4倍,公司在手订单充足,为业绩增长奠定坚实基础。 外延动作频频,环保产业链持续拓展。继收购冀环公司及定州京城环保100%股权后,公司又收购良业环境70%股权,先后弥补了公司在危废处置以及生态照明方面的业务短板,环保产业链的完善将提升公司的环境综合治理能力,在争取大型项目订单上公司将更具优势。 投资建议:我们预计公司2017、2018年实现归母净利润27.5亿、37.2亿,对应估值分别为21X、16X。公司龙头地位巩固,订单资源充足,近期外延并购不断,综合实力不断提升,业绩有望持续高增,维持“买入”评级。 风险提示:项目建设不达预期
碧水源 电力、煤气及水等公用事业 2017-08-14 18.66 25.00 32.77% 19.87 6.48%
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2017年8月9日,四川政府采购网发布招标结果公告,宣布碧水源为“四川省德阳市中江县中江县交通运输局、中江县凯通交通投资有限责任公司、中江县住房和城乡规划建设局国道350线中江至仓山段公路改建工程及中江县三江六岸改造项目A段工程招商(社会资本)项目(第二次)”中标供应商,估算项目总投资为55.37亿元。 本项目采购单位为中江县交通运输局、中江凯通交通投资有限责任公司、中江县住房和城乡规划建设局,其中中江凯通交通投资有限责任公司为中江县国有独资企业,主营业务为公路、桥梁等基础设施投资建设等。项目中标方为公司及中交第三公路工程局有限公司、北京久安建设投资集团有限公司、中国市政工程华北设计研究总院有限公司和四川省林业勘察设计研究院联合体。 该项目分为两个子项目:1)国道350线中江至仓山段公路改建工程;2)中江县三江六岸改造项目A段工程,包括i.凯江二桥至一桥的城市滨江段、ii.湿地公园段。两个子项目的投资额分别为45.99亿元、9.37亿元,建设期3年,合作期15年。项目涉及道路建设、湿地公园、景观绿化、光环境及管网建设,有助于公司在周边区域的污水、供水项目拓展。 我们认为本次项目中标对公司发展具有积极意义:1)本项目估算投资额为55.37亿元,约占公司2016年全年营业收入的61.85%,将对公司业绩产生大幅正向影响;2)本项目涉及湿地公园、景观绿化、光环境等内容,预计良业环境将直接参与部分项目,前期收购的协同效应已经显现;3)该大型项目有助于公司扩大在德阳当地的影响力,利于后续污水及供水项目拿单。整体来看,本次中标大额订单,进一步增强了公司业绩增长的确定性。 公司2017年上半年相继收购北京良业环境70%股权,产业链条延伸至生态照明领域,对公司综合水环境PPP业务能力形成补充,巩固领域龙头地位。同时于6月3日收购冀环公司、定州京城环保100%股权,进军危废行业,我国危废处理行业正处于高速发展之中,全国面临2000-3000万吨危废处理产能缺口,行业景气度高,增长确定性强,另外也为公司积极布局京津冀市场,拓展产能打下良好基础。 雄安新区设立,龙头或将收益。 雄安新区位于华北地区最大的淡水湖泊白洋淀湖畔,水资源丰富。根据规划,新区未来将被打造成“优美生态环境,构建蓝绿交织、清新明亮、水城共融的生态城市”,高质量的水生态环境将成为新区建设不可或缺的一部分。但目前的实际情况是白洋淀流域水体污染情况严重,根据2016年6月份河北环保厅公布的数据,白洋淀水质为劣Ⅴ类,属重度污染。白洋淀流域水环境综合治理存在着较大的投资空间,随着顶层方针逐步落地,以及“河长制”对于政策执行力的强化作用逐渐显现,大型流域治理项目将陆续落地,公司作为在水环境综合治理领拥有技术优势,兼具综合实力的龙头标的或将率先受益。 MBR+DF膜构筑技术壁垒,积极拓展业务布局。 作为膜技术领域的领军者,近几年公司持续拓展MBR+DF膜市场,连续建设多个地下式MBR再生水厂,同时切入家用净水领域,拓展C端业务丰富业务链条。同时公司积极通过兼并收购进行大环保平台布局。另外公司发布公告拟与用友网络等10家公司联合设立北京中关村银行,建立行业与金融的综合化服务平台,为公司PPP业务发展提供坚实的融资支持。 盈利预测和投资建议。 公司在水环境综合治理PPP项目继续高速推进的大背景下,业绩增长趋势不变;作为兼具技术优势和综合实力的行业龙头,大概率将受益于京津冀环保治理需求释放,带来增量项目;通过现金收购良业环境70%股权,以及进军危废领域业务,积极开拓利润增长空间。预计公司2017至2018年实现归母净利润分别为24.49亿元和34.26亿元,折合EPS分别为0.78和1.10元,维持买入评级。
碧水源 电力、煤气及水等公用事业 2017-08-14 18.66 -- -- 19.87 6.48%
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投资要点 公司营收、归母净利润持续增长,二季度业绩增速明显放缓。17年上半年,公司实现营业收入28.95亿元,同比增长23.34%;扣非后归母净利润3.21亿元,同比增长20.33%。公司营业收入增长主要来自两方面:一是环保整体解决方案业务量增加,二是报告期内公司收购良业环境进军生态照明业务,新业务并表;业绩增速放缓的原因在于工程手续增多影响项目进度,进而影响收入确认。 公司经营稳健,增长质量得到改善。行业竞争激烈及城市黑臭水体治理工程业务拉低相关业务毛利率;人员成本增加及费用增速超过收入增速导致销售费用率,管理费用率上升;财务费用增长主要原因在于新增长期借款和发行中期票据手续费增加;公司综合毛利率、净利率同比增长系公司增加高毛利率城市光环境解决方案业务;经营性现金流有所好转,回款力度加大,增长质量得到提高。 期末在手订单超350亿元,后续业绩有望持续增长。期末在手未完成EPC订单+施工期BOT订单+尚未执行BOT订单达到365.48亿元,是2016年营业收入的4.11倍。当前的高订单量对公司未来业绩释放具有积极作用。17年是城市黑臭水体治理的关键时间节点,随着环保督查常态化,黑臭水体治理投资有望加速落地。 外延式收购进军危废、生态照明领域,提高综合业务能力。公司收购冀环公司、定州京城环保公司,新增危废业务,有利于开拓新的利润增长点;收购良业环境70%的股权,增加生态照明业务,有望与公司产生协同效应。 盈利预测及估值:预计2017、2018年EPS为0.76元/股,1.08元/股。按照2017年8月9日收盘价18.69元/股计算,对应的PE为24.5倍、17.3倍,估值基本合理,首次给予公司?增持?投资评级。 风险提示:项目进度不及预期;利率上行融资成本增加;系统风险。
碧水源 电力、煤气及水等公用事业 2017-08-14 18.66 -- -- 19.87 6.48%
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中报扣非略低于预期,税收规划及季节性所致。2017H1核心膜设备、市政工程、净水器营业收入占比分别为53.65%、46.81%及3.45%(新增城市光环境收入贡献4.75%),对应增速分别为29.63%、4.56%及7.84%。公司一季度出售盈德气体贡献投资收益1.85亿元,收购良业环境70%股份,前期10%股权按照公允价值计量重新确认投资收益0.51亿元,非经常性投资损益贡献2.36亿元;公司或出于税收规划原因(收入利润确认为权责制、所得税为实缴)及市政工程板块收入季节性确认角度(过去3年上半年占全年业绩15%左右,PPP项目进度因政府换届等因素减慢),中报扣非业绩略低于预期。 整体毛利率保持稳定,经营性现金流改善。上半年整体毛利率为27.20%,较2016年同期的25.52%提升1.70个百分点,主要原因在于核心膜设备业务占比有所提升(由2016同期的51.04%提升至53.65%,毛利率略有下滑0.2个百分点至36.6%)及高毛利的照明环境收入并表(毛利率48.4%,毛利占比达到8.5%),市政给排水工程毛利率下滑0.82个百分点至9.69%;销售费用率及管理费用率小幅上升0.2及0.5个百分点至2.6%及6.5%,短期借款及长期债券新增24.5亿,财务费用率提升2.5个百分点至3.9%。在金融监管趋严背景下,公司加强回款力度,应收账款相比年初下降3.1亿至39.7亿元,经营现金流金额为-7.0亿,相比去年同期-9.6亿大幅度改善;投资现金流流净额为-43.9亿,其中良业环境(8.49亿)、河北危废(0.75亿)及中关村银行(10.8亿)合计20亿投资支出,PPP构建无形资产支出大幅度提升至42.3亿元(去年同期为11.9亿元),资产变重趋势显著,负债率达到48.1%(去年同期为29.1%)。 水环境内生增长稳定,边界拓宽提升竞争维度。水环境收入持续稳定增长,公司2017年上半年一共中标项目167亿元(2016年全年为230亿),若按PPP项目50%确认工程收入,累计未结算PPP带动及独立第三方合计工程金额达156亿元,公司后续订单持续获取可期,今明两年水环境业务有望稳定增长。公司2017年以来收购定州危废项目(9500吨焚烧),控股收购良业环境(17-19年承诺业绩不低于1.65/2.06/2.58亿元),展现出公司从环境服务深度向服务宽度升维竞争,从竞争激烈的市政领域(污水+河道治理,住建部管辖)差异化竞争,拓宽到工业领域(危废,去年尝试收购盈德气体等,环保部管辖),后续边界拓宽及对外寻求合作值得期待。 雄安新区技术效果先行,MBR或助力二次腾飞。雄安新区设立带来巨大机遇,以往环保订单中政府资源和关系因素相对弱化,更多强调治理效果和技术创新,在北方资源性+水质性缺水、提标至地表IV类水的背景下,京津冀水环境治理市场空间超2000亿(污水等基础设施相关790亿,白洋淀+黑臭河道流域治理1246亿),公司MBR+DF膜的技术优势显著(可提升至于类、三类水再生利用),工程经验丰富(处理能力约2000万吨/日,10万吨以上MBR水厂市占率超过80%),膜组件高技术壁垒盈利能力显著,预计公司有望借助雄安新区及京津冀一体化环境治理实现二次腾飞。 盈利预测及投资建议:考虑到公司在手订单丰富(参见表1订单统计),良业环境成长性良好,对赌业绩主要下半年确认(2017年并表后预计1.2个亿利润),出售盈德气体及良业价值重估贡献非经常性投资收益约2.0亿(税后),维持2017年预测净利润26.2亿元(内生水环境利润23.2亿,对应增速26%),预计2018~2019年净利润34.3/42.7亿,2017~2019年EPS分别为0.84、1.10和1.37元,目前股价对应2017~2019年PE分别为21x、16x和13x,维持买入评级。
碧水源 电力、煤气及水等公用事业 2017-08-11 18.50 25.00 32.77% 19.87 7.41%
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事件 公司发布2017年半年报告 公司发布2017年半年度报告,2017年上半年实现营业收入28.85亿元,同比增长23.34%;实现归母净利润5.34亿元,同比增长97.73%;扣非后净利润3.21亿元,同比增长20.33%;EPS0.17元,ROE3.37%。 简评 扣非后净利润略低于预期 公司2017年上半年实现扣非后净利润3.21亿元,同比增长20.33%,略低于预期。这与公司以环保工程为主营业务,而工程类收入确认主要集中在下半年,以及部分地区项目推进速度不及预期有关。报告期内公司非经常性损益金额为2.13亿元,主要来自于:1)投资盈德气体股权所获得的投资收益;2)因收购良业环境70%股权,原持有的10%股权按照公允价值重新确认投资收益。 抓住行业机遇,订单快速增长 根据《水污染防治行动计划》和《“十三五”生态环境保护规划》要求,解决水资源短缺与饮用水不安全问题、实施消灭黑臭水体及劣V类水体仍然是近期环保工作的主要侧重点。公司抓住利好政策下多地污水排放标准提高、对高品质再生水有刚需的机遇,积极参与“PPP”模式项目,2017年上半年共新增61个工程类订单和28个特许经营类订单。新增工程类订单金额112.05亿元,同比增长322.35%,新增特许经营类订单146.89亿元,同比增长68.98%。订单规模的快速增长将对未来业绩提供有力支撑。 经营性现金流有所改善 公司2017年上半年经营活动产生的现金流量净额为-7.02亿元,同比有所改善,增加了26.49%,主要是由于公司在今年上半年加大回款力度,收回了部分工程及设备款;投资活动现金流量净额为-43.87亿元,同比减少159.82%,主要是报告期内对外长期股权投资及PPP项目投资所致。 费用率有所上升 由于上半年公司业务拓展迅速,人员成本及相应费用增加,导致上半年销售费用7611万元,同比增加33.81%,管理费用1.89亿元,同比增加33.85%;报告期内财务费用为1.13亿元,同比增加239.32%,主要是公司银行借款增加及发行中期票据手续费所致。 产业链持续延伸带来营业收入结构多元化 公司2017年上半年相继收购北京良业环境70%股权,产业链条延伸至生态照明领域,对公司综合水环境PPP业务能力形成补充,巩固领域龙头地位。同时于6月3日收购冀环公司、定州京城环保100%股权,进军危废行业,我国危废处理行业正处于高速发展之中,全国面临2000-3000万吨危废处理产能缺口,行业景气度高,增长确定性强,另外也为公司积极布局京津冀市场,拓展产能打下良好基础。 上半年公司实现营业收入为28.85亿元,从营收组成来看,环保整体解决方案贡献营收15.53亿元,毛利率36.61%;净水器销售营收9986万元,毛利率44.58%;城市光环境解决方案营收1.37亿元,毛利率48.84%;市政工程营收11.05亿元,毛利率9.69%。环保整体解决方案、市政工程在总营收中分别占比54%、38%,同时分别贡献了72%、14%的毛利。 雄安新区设立,龙头或将收益 雄安新区位于华北地区最大的淡水湖泊白洋淀湖畔,水资源丰富。根据规划,新区未来将被打造成“优美生态环境,构建蓝绿交织、清新明亮、水城共融的生态城市”,高质量的水生态环境将成为新区建设不可或缺的一部分。但目前的实际情况是白洋淀流域水体污染情况严重,根据2016年6月份河北环保厅公布的数据,白洋淀水质为劣Ⅴ类,属重度污染。白洋淀流域水环境综合治理存在着较大的投资空间,随着顶层方针逐步落地,以及“河长制”对于政策执行力的强化作用逐渐显现,大型流域治理项目将陆续落地,公司作为在水环境综合治理领拥有技术优势,兼具综合实力的龙头标的或将率先受益。 MBR+DF膜构筑技术壁垒,积极拓展业务布局 作为膜技术领域的领军者,近几年公司持续拓展MBR+DF膜市场,连续建设多个地下式MBR再生水厂,同时切入家用净水领域,拓展C端业务丰富业务链条。同时公司积极通过兼并收购进行大环保平台布局。另外公司发布公告拟与用友网络等10家公司联合设立北京中关村银行,建立行业与金融的综合化服务平台,为公司PPP业务发展提供坚实的融资支持。 盈利预测和投资建议 公司在水环境综合治理PPP项目继续高速推进的大背景下,业绩增长趋势不变;作为兼具技术优势和综合实力的行业龙头,大概率将受益于京津冀环保治理需求释放,带来增量项目;通过现金收购良业环境70%股权,以及进军危废领域业务,积极开拓利润增长空间。预计公司2017至2018年实现归母净利润分别为24.49亿元和34.26亿元,折合EPS分别为0.78和1.10元,维持买入评级。
碧水源 电力、煤气及水等公用事业 2017-08-11 18.50 -- -- 19.87 7.41%
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上半年业绩符合预期,二季度增速放缓是项目结算原因所致。 公司上半年实现营收28.95 亿元,同比+23.34%,实现归属净利润5.34 亿元,同比+97.73%,符合预期。实现扣非后净利润3.21 亿元,同比+20.33%,处在预告区间中部。其中二季度扣非后增速放缓,主要原因预计是部分项目(武汉北湖80 万吨污水厂项目)尚未结算,和政府换届影响了部分项目的落地。 高毛利污水解决方案毛利占比超过70%,收益质量有保障。 从收入构成看,高毛利率的环保整体解决方案(毛利率约36%,同比持平,公司核心业务盈利能力稳定)收入稳中有升,毛利占比超过72%,收入质量高仍值得享受更高估值溢价。 费用控制得当,经营性现金流好转。 公司经营活动产生的现金流量净额为-7.02 亿元,同比增加26.5%,公司上半年加大回款力度,收回部分工程及设备款。而投资活动流出延续增加态势,投资活动现金流净额为-43.9 亿元,基本达到去年全年水平,显示公司进一步大力拓展PPP 项目,业绩释放可期。 订单加速增长,且质量有保障,全年业绩无忧。 公司龙头优势明显,上半年新签订单已超250 亿,达到去年全年水平,且集中和污水供水处理厂相关的BOT 订单(147 亿)超过EPC 订单,考虑EPC 业务中也有相当部分是和水厂相关的,我们分析公司订单质量优异——和水厂相关的订单占比预计超过60%。我们看好公司PPP 业务在下半年落地加快,保障全年业绩。 多领域战略布局逐渐取得突破。 公司积极拓展业务领域。6 月3 日收购定州项目首次进入危废行业,6 月8 日此次收购优质光环境运营商良业环境。公司下一步还有望在工业节能和城市环境领域再次取得布局突破,为公司带来新的盈利增长点。 盈利预测与评级。 我们预计公司17-19 年净利润预测分别到26.3/36.4/49.1 亿元,对应动态PE为21/15/11X,维持买入评级。
碧水源 电力、煤气及水等公用事业 2017-08-11 18.50 -- -- 19.87 7.41%
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水处理产业链齐全,主营业绩保持稳健增长。公司是在水处理领域产业链布局最全的一家环保公司,自2007年起便利用PPP模式与核心膜技术产品大规模生产相结合,目前大概有200多个污水处理项目,几乎覆盖全国主要地区,99%以上的项目都是膜项目。近五年来,公司的营业收入和净利润均持续实现增长,营业收入的复合增长率达到54%,净利润的复合增长率达到40%。 公司为膜技术水处理领军企业。公司是国内唯一一家集全系列膜材料研发、全系列膜与设备制造、膜工艺应用于一体的企业;是全球膜产能最大的公司之一,也是目前世界上承建大规模MBR工程最多的企业。目前公司的膜技术处理市占率约为10%。未来几年膜将进入一个更换周期,预计会为公司带来较好收益。近年公司开始规模化生产DF膜,通过MBR+DF膜技术可以将污水直接处理达到地表水Ⅱ类或Ⅲ类标准的高品质资源化,有望成为公司的又一增长引擎。 PPP订单储备充足。公司作为PPP模式经验丰富的环保龙头,拿单实力强。2017年上半年新增订单260亿元,与2016年全年的订单水平相当,显示订单获取有加速之势,预计全年订单量有望突破400亿元。目前在手订单近400亿元,充足的订单储备为公司未来持续实现业绩较快增长奠定基础。 雄安新区建设带来新增市场机遇。雄安新区建设首先以环境修复为前提,其中水环境治理首当其冲。公司MBR+DF膜技术能够为华北地区的新型城市化生态环境建设与解决水危机提供强大的技术支撑。公司作为具有膜技术核心优势的环保PPP龙头,将获得更大的市场空间。 n 投资建议:维持推荐评级。预计公司2017-2019年EPS分别为0.83元、1.12元、1.51元,对应PE分别为21倍、15倍、11倍。公司业绩保持稳健增长可期,目前估值处于历史底部,维持“推荐”的投资评级。 风险提示。竞争加剧导致毛利率下降、订单落地低于预期、回款风险。
碧水源 电力、煤气及水等公用事业 2017-08-10 17.58 26.10 38.61% 19.87 13.03%
19.87 13.03% -- 详细
2017H1归母净利同比增长97.73%。公司发布2017年半年报,实现营业收入28.95亿,同比增长23.34%;归母净利润5.34亿,同比增长97.73%,扣非归母净利3.21亿,同比增20.33%;非经常性损益2.13亿,含出售盈德气体收益1.4亿,良业环境10%按照公允价值重新确认投资收益约5000万。公司上半年经营性活动产生的现金流为-7.02亿,同比增加2.54亿,主要是加大回款力度,收回工程及设备款所致。 毛利率提升,期间费用率率增长。17H1,公司实现营业收入28.95亿,同比增加23.34%。其中,污水处理整体解决方案业务实现收入15.53亿元,同比增29.63%;净水器业务贡献营收1亿元,同比增7.53%;市政工程建设业务贡献营收11.05亿;城市光环境解决方案业务贡献营收1.37亿。营收增加主要是17年上半年业务较上年同期增加所致。17年H1,公司综合毛利率为27.20%,同比上升1.67个百分点。分产品来看,城市光环境解决方案业务毛利率居各业务之首,达48.84%;污水处理整体解决方案业务毛利率为36.61%,同比下降0.19个百分点;净水器业务毛利率44.58%,同比下降6.32个百分点;市政工程建设业务毛利率9.69%。公司管理费用率、销售费用率、财务费用率均同比上升。2017年上半年,公司实现销售费用7611万元,同比上升33.81%,销售费用率2.63%,同比增长0.21个百分点;实现管理费用1.89亿元,同比上升33.85%,管理费用率6.51%,同比增长0.51个百分点;实现财务费用1.13亿元,同比上升239.32%,财务费用率3.89%,同比增长2.47个百分点。销售费用及管理费用同比上涨,主要源于公司业务拓展迅速、人员成本及相应费用增加所致;财务费用大幅增长,主要是由于公司银行借款增加及发行中期票据手续费所致。 在手订单充足保增长,资金充裕负债率低。截止2016年底,公司工程类在手订单69.08亿元,运营类未执行订单投资额36.60亿、在建投资额155.45亿,在手待完成订单共261.13亿元,17年H1项目中标160亿,合计420亿,约为公司2016年营收的4.7倍,支撑公司业绩持续稳定增长。公司在手资金充裕,资产负债率低,17年H1末货币资金41.93亿,资产负债率48.11%。 盈利预测与估值。预计公司2017-2019年实现归属母公司所有的净利润27.15、35.58、47.38亿元,对应EPS为0.87、1.14、1.51元。参考可比公司估值,考虑到雄安新区新增的污水处理市场给公司带来的溢价,给予公司2017年30倍PE,对应目标价26.1元,给予买入评级。
碧水源 电力、煤气及水等公用事业 2017-08-10 17.58 23.00 22.15% 19.87 13.03%
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1H17业绩稳步增长 上半年净利润5.3亿元,同比增速98%,符合业绩预告(同比增速85%-105%);扣非净利润3.2亿,同比增速20%,非经常性损益主要来自1)处置盈德气体股权(1.9亿)及2)收购北京良业导致公允价值重估增值(0.5亿)。 环保业务毛利率基本稳定 公司上半年综合毛利率同比上升1.7个百分点至27.2%,主要是公司新并表高毛利良业环境所致,市政工程和水环境解决方案毛利均有微降。土建工程业务利润率继续降低:久安上半年贡献利润1.4亿,净利率7%(2016全年净利率9%)。新增照明节能业务,并表良业环境贡献利润0.4亿。订单充沛保增长上半年新增工程类订单112亿(1H16新增订单27亿,2016全年新增订单140亿),期末在手订单102亿;新增运营类订单147亿(1H16新增订单66亿,2016全年新增订单196亿),期末未确认263亿。订单充沛保增长:全年目标超400亿(PPP口径),上半年已完成200亿(2016年195亿),看好下半年PPP加速落地。 资金回笼能力卓越 应收账款较年初略降6%至40亿元,经营性现金流出净额7亿元(去年同期流出9.6亿元)提升显著,均显示了公司卓越的资金管理能力。投资现金流出44亿(去年流出17亿),主要系收购良业环境和定州危废,同时并表运营类项目投资增加(特许经营权129亿,较年初增加30%)。公司负债率较年初下滑0.5个百分点至48%。其他应收款增加53%至8.7亿元(主要系投标保证金),新项目储备丰富,下半年新项目确认可期。 看好公司发展,维持“买入”评级 公司MBR+DF膜构筑技术壁垒,订单充足,积极并购完善产业布局,外延+内生看好公司后续发展。维持盈利预测,预计2017~2019年EPS0.78/1.08/1.30元/股,当前股价对应2017~2019年PE为22/16/14倍。维持目标价23-25元(对应2017年30-32倍目标PE),维持“买入”评级。 风险提示:对政府财政依赖较大、应收账款回收、订单进度低于预期等。
碧水源 电力、煤气及水等公用事业 2017-08-10 17.58 21.80 15.77% 19.87 13.03%
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碧水源今日发布中报,2017上半年公司实现营业收入28.95亿元,同比增长23.34%,实现归属净利润5.34亿元,同比增长97.73%;实现扣非后归属净利润为3.21亿元,同比增长20.33%。扣非同比增速略低于预期,但订单、存货、预付账款、投标保证金等指标表明,收入和利润的增速较低可能只是时点确认的原因,我们认为公司的中报,动力内含,增长可期。 中报利润增速对全年业绩增速不具备指引性,全年业绩增长达30%仍可期。由于确认季节性原因,中报利润占全年比例不大,因此,中报利润增速对全年业绩增速不具备指引性。2017年上半年,公司扣非后归属净利润同比增速20%,略低于预期。但从收入角度来看,增速低于30%主要是市政工程结算偏少,核心的环保整体解决方案业务收入增长达到30%。从盈利能力来看,2017年中期,公司核心业务毛利率稳定,新收购的良业环境城市光环境业务毛利率及净利率水平均较高,体现了极强的盈利能力。费用率上,财务费用上半年增长较快影响了净利润增长,到年底财务费用率预计将有所平滑。因此,综合来看,随着四季度大量污水处理整体解决方案及市政工程的集中结算,收入增速提升,公司全年预计仍可兑现扣非后30%增长。 资产负债表内含未来增长动力:预付账款、投标保证金持续增加,体现未来订单获取、项目开工建设趋势良好。2017年上半年存货大幅增加,主要为已完工未结算工程(5.3亿)大幅增加,到2017年底确认业绩潜力大。 项目回款加强,经营现金流改善:销售商品、提供劳务收到的现金占收入比重增加至94%,项目回款加强;应收账款较2016年底绝对值减少,占收入比重与2016年中期持平,而应付账款占收入比重大幅增加,对上游占款增加促进了公司整体经营性现金流的改善,虽然经营性现金流净额为负值,但这是中报的一贯情形,且2017年中期经营性现金流情况好于2016年同期。 订单形势大好,增长动力充足:2017年上半年新增订单继续大幅增加,在2016年快速增长基础上订单增速再度提升,其中EPC订单新增量已接近2016年全年新增规模,且新签订单单体项目金额增大。截至目前,公司新签订单已接近2017年全年230亿的订单规模,未来增长动力充足。 投资建议:环保标准的提高、监管加严为公司污水、净水业务都将带来新空间。目前,中国雄安建设投资集团已注册完成,未来将多渠道引入社会资本进入雄安新区建设中。京津一带已有最严格的水处理标准,而作为千年大计的雄安未来环保标准可能更加严格,也更有利于碧水源的业务拓展,维持“强烈推荐-A”评级,预计公司2017年、2018年将分别实现归属净利润26.2亿元、34.1亿元,对应EPS分别为0.84元、1.09元,公司目前市值为540亿元,对应2017年、2018年PE估值分别为21倍、16倍,按2018年20-25倍PE估值给予一年期目标价21.8-27.25元。 风险提示:竞争加剧、业务延伸导致毛利率下降风险;项目进度不达预期。
碧水源 电力、煤气及水等公用事业 2017-08-10 17.58 21.00 11.52% 19.87 13.03%
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事件:公司发布2017年半年度报告,报告期内实现营业收入28.95亿元,归母净利润5.34亿元,分别同比增长23.34%、97.73%,扣非后的归母净利润3.21亿元,同比增长20.33%。 投资力度持续加大,业绩稳健增长:报告期内公司产生非经常性损益2.13亿元,主要受以下事项影响:①处置盈德气体股权产生投资收益1.85亿元,②分步收购良业环境在合并日重置原持有股份的公允价值产生投资收益5,140万元,最终实现扣非后的归母净利润同比增长20.33%。上半年公司投资性现金流净流出43.87亿元,同比增长159.89%,投资力度加大,业绩稳健增长。受良业环境并表带动,上半年公司整体毛利率较上年同期提高1.68个百分点;短期借款和长期借款的大幅增长使得财务费用率同比上升2.48个百分点。分业务看,环保整体解决方案贡献总营收的53.65%、总毛利的72.22%,核心业务稳健发展;良业环境并表带来城市光环境解决方案收入1.37亿元,毛利率48.84%,净利率37.8%,有望带动公司盈利水平进一步提升。 订单加速积累,垫定高增基础:2017年上半年公司新增工程类订单112.05亿元,特许经营类订单146.89亿元,分别同比增长322.35%、121.52%;截至报告期末,尚未确认收入的在手订单金额(包括工程类和特许经营类)约365亿元,为后续业绩增长垫定基础。 布局城市光环境建设及危废处置业务,综合治理实力增强:2017年6月,公司以现金收购北京良业环境70%股权,交易完成后合计持有标的公司80%股权,为公司增加生态照明领域业务,提升城市环境综合治理实力;良业环境2017年、2018年、2019年业绩承诺分别为1.65亿元、2.06亿元和2.58亿元,将显著增厚公司业绩。另外,报告期内公司完成收购定州市冀环危险废物治理有限公司100%股权和定州京城环保科技有限公司100%股权,首次进入危废行业,标的公司位于河北,目前具有危废等焚烧处置规模约9,500吨/年,2020年规划处置规模为2.9万吨/年,公司布局京津冀危废市场,综合治理实力进一步增强。 投资建议:我们预测公司2017年至2019年每股收益分别为0.82、1.04和1.31元,给予公司增持一A评级,6个月目标价为21元,相当于2017年26倍的动态市盈率。 风险提示:项目进度不及预期、整合风险
碧水源 电力、煤气及水等公用事业 2017-08-10 17.58 -- -- 19.87 13.03%
19.87 13.03% -- 详细
事件:公司发布2017年中报,实现营收28.95亿元,较去年同期增长23.34%,实现归母净利润5.34亿元,较去年同期增长97.73%。公司业绩增长的原因是:1)在国家加强环保建设的大环境下,公司较好的抓住PPP政策的机遇,2017年上半年订单与销售收入保持了较高增长;2)投资收益2.7亿,同比增长399.1%,主要是出售盈德气体股权以及收购良业环境70%股权导致,扣除两者之后投资收益有所下滑。 PPP项目龙头,订单充足提升业绩增速。公司是国内唯一一家全系列膜材料研发、全系列膜与设备制造、膜工艺应用于一体的企业,可以将污水通过自主创新的“MBR+DF”技术直接达到地表水II类或III类,是国内唯一拥有该技术并完成大规模工程应用的环保企业。公司资源优势明显,拿单能力强,2017年上半年新增EPC订单112亿,BOT+TOT订单146.9亿,一季度获取订单约108亿,上半年PPP项目落地加速,因毛利率较低的土建工程结算项目增多,公司扣非净利润增速放缓。目前公司在手订单420亿,全年业绩有望保持稳定增长。 外延并购不断,切入危废和光环境领域。公司6月2日以7500万现金收购冀环公司和定州京城环保100%股权。据统计冀环公司拥有13类危废处理能力,冀环公司与京城环保共拥有危废等焚烧处置9,500吨/年、废活性炭处置规模1.5万吨/年及再生活性炭销售3,000吨/年的能力。公司通过外延并购获得危废、医废经营许可证,并进一步加强公司在京津冀地区的业务与市场竞争力。同时6月7日公司以现金84918.3万收购北京良业环境80%股权,拓展公司在生态照明领域的业务。公司持续的外延并购增加业绩,未来有望打造环保综合治理服务商。 投资评级与估值:预计公司2017-2019年的净利润为25.38亿、36.46亿和47.67亿,EPS为0.81元、1.16元、1.52元,市盈率分别为21倍、15倍、11倍,给予“增持”评级。 风险提示:订单落地不及预期;项目回款进度慢等
碧水源 电力、煤气及水等公用事业 2017-08-10 17.58 -- -- 19.87 13.03%
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投资要点 事项: 公司发布2017年半年报,上半年公司实现营收28.95亿元,同比增长23.34%,实现归母净利润5.34亿元,同比增长97.73%,实现扣非后归母净利润3.21亿元,同比增长20.33%,略低于市场预期。 平安观点: 核心膜产品保持高速增长,投资收益贡献主要利润增量: 核心膜产品保持高速增长:从公司收入结构看,污水处理整体解决方案(主要是膜相关产品)实现收入15.53亿元,同比增长29.63%,市政工程实现收入11.05亿元,同比增长4.61%。市政工程收入增速较低原因是PPP项目上半年主要实施立项审批、SPV公司设立、土建等环节,而工程施工主要集于下半年。 投资收益贡献主要利润增量:上半年,公司处置盈德气体获得1.85亿元投资收益,收购良业环境70%股权,前期拥有的10%股权按最新公允价值计算将确认0.51亿元投资收益,这两部分合计贡献近60%的归母净利润增速。 PPP订单持续续地,奠定未来高成长基础: 上半年,公司新增EPC+BT订单合计112亿元,新增BOT+TOT订单合计147亿元,内部抵扣后,合计订单约190亿元(PPP订单中约50%的比例对应EPC订单,预计上半年纯EPC订单约40亿元),接近去年全年240亿的水平,我们预计2017年全年订单有望突破350亿元。 从订单结构看,2017年上半年,公司获得3个TOT订单(2016年全年无TOT订单),合计23.44亿元。最新政策要求垃圾焚烧、污水处理领域全面实施PPP,有序推进存量项目采用PPP模式,早期污水厂处理主要由政府经营,未来这部分存量项目将逐步释放,公司作为水务龙头将率先受益。 工程占比提升导致整体净利率下降,核心膜产品盈利能力强且稳定:在PPP大力推广的背景下,公司工程收入占比从2014年的19.14%提升至最新的38.16%。工程收入毛利率只有10%左右,远小于膜产品40%以上的毛利率,致使公司净利率由2014年的29.39%下滑至最新的18.28%。未来PPP项目质量可能持续下滑,公司净利率将进一步下降。不过公司核心膜产品仍保持高净利率,以公司主营膜材料生产销售的北京碧水源膜科技有限公司为例,净利率由2014年的18.73%持续增长至2017年上半年的26.09%。公司膜技术在国内处于遥遥领先地位且不断加大研发投入,预计未来三年公司膜产品仍将保持高净利率。 外延并购布局高景气细分领域,打造环保综合平台: 2017年6月7日,公司签署股权收购协议,以现金8.49亿元收购良业环境70%股权,对应17年PE仅7.4倍左右。交易完成后,公司共持有良业环境80%的股权。良业环境17-19年业绩承诺分别为1.65、2.06、2.58亿元。良业环境主要从事城市光环境业务,拥有国家奥林匹克中心夜景照明、G20峰会主场照明等许多知名项目,多次与碧水源组成联合体参与PPP项目投标,二者具有很强的协同效应。此次并购,公司将实现水环境治理和光环境治理相结合,助力公司开拓城市生态景观业务。上半年,良业环境实现净利润0.52亿元,承诺17年实现扣非归母净利润1.65亿元。良业环境主要客户来自政府或承接政府项目的投标方,收入确认主要集中于下半年,全年实现业绩承诺问题不大。 公司上半年以现金7500万元收购冀环公司与定州京城环保100%股权,定州危废拥有9500吨焚烧产能,是定州市唯一家危险废物治理企业。我国危废无害化产能短缺会延续到2020年,预计2017-2020年危废物无害化运营空间约2000亿元。公司在原有业务基础上不断扩宽产业布局,致力于打造综合环境服务平台,增强公司竞争实力。 盈利预测与估值:我们预测公司2017-2019年EPS分别为0.86、1.15、1.57元,同比分别增长46.0%、34.0%、35.9%,对应2017-2019年PE分别为20、15、11倍。考虑到公司PPP订单获取速度加快,综合环境服务平台逐渐成型。综合来看,我们维持公司“推荐”评级。 风险提示:PPP落地不及预期、市场竞争加剧风险。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名