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碧水源 电力、煤气及水等公用事业 2019-10-29 7.50 -- -- 8.09 7.87% -- 8.09 7.87% -- 详细
第3季度业绩回暖,扭转连续3个季度业绩大幅下滑局面。公司2019年第3季度实现营业收入35.54亿元,同比增长61.94%;归母净利润3.37亿元,同比增长61.66%;扣非后净利润3.54亿元,同比增长79.82%。第3季度业绩大幅回暖,扭转连续3个季度大幅下滑的局面。主要是因为公司在第3季度调整了发展方向和业务模式,部分PPP转变为EPC,加快项目推进,使得公司业绩得到了恢复。现金流方面,由于加大收款并加强应收账款专项清理,前三季度实现经营性现金流12.38亿元,同比增长210.67%。 中国城乡入股对公司的协同效应逐渐释放。2019年7月中交建全资子公司中国城乡完成受让公司10.14%的股份。近日,公司与中国城乡等多方联合体中标哈尔滨城镇污水处理项目整体招商特许经营人采购第二标段,项目运营期限30年,预计投资规模11.12亿元,污水处理服务费收入总额51.34亿元。其中公司持有51%股权,投资5.67亿元。项目全部采用公司MBR膜法水处理工艺。本次是公司与中国城乡在市场上的第一次强强合作。本次合作对公司未来与中交建全面开展业务合作具有示范意义,有利于MBR技术的推广。 北京良业环境有望即将实现香港上市。公司控股子公司良业环境近年发展良好,业绩增长迅速,是公司重要子公司之一。截至9月21日,良业环境收到中国证监会关于批准其发行境外上市外资股的批复。良业环境有望即将实现香港上市,拟发行不超过5162万股。良业环境如成功上市将有利于其提升独立融资能力,更好的发展业务。公司作为控股股东,良业环境的进一步发展有助于提升公司的财务表现。 期待融资改善带动公司业务继续恢复增长。公司前三季度新增EPC订单78.37亿元,期末在手订单154亿元,新增PPP订单13.33亿元,处于施工期订单未完成投资额346亿元,处于运营期订单8.17亿元,订单储备充足。公司去年基数较低,而四季度是最主要的工程结算期,全年业绩有望恢复增长。 投资建议:维持谨慎推荐评级。预计2019-2020年EPS分别为0.44元、0.51元,对应PE分别为17倍、15倍,维持谨慎推荐评级。 风险提示。订单兑现低于预期、膜技术推广低于预期、资金紧张等。
碧水源 电力、煤气及水等公用事业 2019-10-28 7.55 -- -- 8.09 7.15%
8.09 7.15% -- 详细
事件: 公司发布2019年三季报。报告期,公司实现营业收入和归母净利润分别为71.10亿元和3.62亿元,同比分别增长为17.54%和下滑36.8%。我们预期归母净利润下滑36%,符合预期。 投资要点: 中交集团业务协同,工程施工提速,公司主营业务回升。公司凭借高质量项目,牵手央企,引进中交集团成为战略股东,第三季度公司PPP项目施工进度加快。公司活用经营性负债和银行借贷来推进工程实施,其中三季报公司应付账款较半年报环比增加9.81亿元,同时公司三季报有息负债(包括短期借款、一年内到期的非流动负债、长期借款、应付债券)较半年报环比增加5.49亿元。最终公司实现营业收入同比增长17.54%,而上半年下滑7.73%,改善明显。在盈利方面,毛利率依旧有所回落。公司报告期实现毛利率26.94%,较半年报28.23%的毛利率继续下滑,较上年同期32.86%的毛利率也呈现明显的下降,最终公司归母净利润下滑。 新获订单不断,运营项目增多。报告期,公司新增订单EPC85个,较半年报67个继续提升。在大量项目实施后,报告期末在手未确认收入EPC订单153.85亿元,较2018年年底159.75亿元,仍能基本持平。当前处于施工期PPP共计126个,报告期随着公司在手项目进一步推进,未来将有项目不断投入运营。目前,处于运营期BOT确认运营收入8.17亿元,数量为47个,较上半年在运行45个项目增长2个,随着新项目进一步投产,有望不断增加运营收入,公司增长具有动力。 牵手央企,已有协同项目落地。报告期公司已成功引进央企中交集团成为了公司的战略股东,中交集团旗下中国城乡持有公司10.71%股权。2019年10月公司与中国城乡控股集团有限公司、中交第三公路工程局有限公司、中国市政工程东北设计研究总院有限公司、中交三公局第一工程有限公司签署了《联合体协议书》,共同参加哈尔滨市城镇污水处理项目,合作期水处理服务收入总额为51.34亿元,已实现预中标。未来与中交集团的业务协同效应将不断得到逐渐释放,对未来的业务发展充满期待。股权激励推出,激发员工活力。公司发布2019年限制性股票激励计划,限制性股票授予价格为每股4.641元,以2018年净利润值为基数,2019年净利润增长率不低于5%,2020年净利润较2018年增长率不低于8%。 投资评级与估值:根据三季报情况,我们维持公司19-21年预测净利润13.20、13.61、14.29亿元,对应19年PE为18倍。公司在手订单充足,项目经营充沛,依托膜技术及股权激励计划,引入央企股东后调整再出发,维持“买入”评级。
碧水源 电力、煤气及水等公用事业 2019-10-28 7.55 -- -- 8.09 7.15%
8.09 7.15% -- 详细
现金流大幅好转,经营稳定性有保障。2019前三季度公司期间费用率为19.18%,同比增加0.71pct,其中销售/管理(含研发)/财务费用率分别为2.70/7.86/8.62%,同比变动-0.33/0.50/0.53pct。管理费用主要是职工薪酬,特别是北京良业管理费用增加所致;财务费用的增加是报告期内项目贷款增加所致。2019前三季度公司经营活动现金流净额12.38亿,同比大幅增长210.67%,报告期内公司严格控制风险,加大收款并加强应收账款专项清理,优异的现金流保障公司经营稳定。 中交集团入股碧水源,协同效应成果初现。今年六月,碧水源获得中交集团全资子公司中国城乡的资本入股,正式纳入中交集团环境产业集群。中国城乡的入股有助于碧水源调整和优化商业模式,发挥MBR等膜产品及设备的供货、运营和技术咨询服务方面的优势,与中交集团在融资、工程建设及项目资源上的优势进行协同,抓住我国生态环境建设的机遇期,实现碧水源核心膜产品的全面推广应用和销售业务突破。今年10月,碧水源与中国城乡等公司组成的联合体,中标了“黑龙江省哈尔滨市城镇污水处理项目二标段”。该项目将全部采用碧水源自主研发的MBR技术,日处理规模达27.5万吨,项目落成后,预计在特许经营期内将通过污水处理服务费获得超过51亿元的稳定企业营收。这次中标项目正是双方充分发挥协同效应、资源优势互补的成果之一,预计中国城乡后续将为碧水源带来可观的新增订单和持续性的稳定盈利。 拆分良业环境赴港上市,促进公司战略升级。良业环境是碧水源下属从事照明工程施工以及与之相关的设计、运营、维护、照明产品销售业务的控股子公司,其凭借创新的商业模式成为景观照明行业的龙头。2018年,良业环境实现净利润约4.7亿元人民币,约占碧水源同期净利润37.8%,是公司重要的业务板块。此次赴港上市,良业环境将进一步快速发展,其收入和利润将同步反映到公司的会计报表中,也有助于提升公司的整体财务表现。并且良业环境的境外上市将会促进公司战略升级,进一步巩固公司的核心竞争力和持续发展能力。 在手订单充足,业绩增长有保障。截至2019年三季度末,公司新增EPC类订单85个,投资金额78.4亿元;新增PPP类订单8个,投资金额13.3亿元。报告期末在手EPC类订单187个,未确认收入153.8亿元;处于施工期的PPP类订单126个,未完成投资金额345.9亿元;处于运营期的PPP类订单共47个,运营收入8.17亿元。随着公司在手项目推进,未来将有项目不断投入运营,公司未来业绩增长确定性较高。 投资建议 碧水源是我国环保领域拥有独立自主知识产权的创新型高科技企业,在膜技术领域已达到全球第一梯队的水准,而中国城乡的入股更是为公司发展提供多方位的保障。充足的在手订单以及丰富的运营经验保障未来业绩增长。我们预计公司2019、2020、2021年EPS分别为0.42元、0.50元、0.63元,对应PE为17.5X、14.7X、11.6X。调高至“推荐”评级。 风险提示 市场竞争加剧的风险,项目推进速度不及预期的风险,公司经营发生合规问题的风险,水处理行业相关政策变化的风险。
碧水源 电力、煤气及水等公用事业 2019-10-25 7.38 8.80 18.12% 8.09 9.62%
8.09 9.62% -- 详细
事件:公司发布2019年三季报,2019年前三季度,公司实现营业收入71.10亿元,同比增长17.54%,归母净利润3.62亿元,同比下降36.80%,扣非归母净利润3.75亿元,同比下降31.91%。2019Q3,公司实现营业收入35.54亿元,同比增长61.94%,归母净利润3.37亿元,同比增长61.66%,扣非归母净利润3.54亿元,同比增长79.82%,单季度业绩实现大幅增长。 战略优化调整促进业绩大幅改善,现金流状况持续向好。2019年以来,公司优化调整发展战略,逐步回归到聚焦“技术+产品+运营”的发展路径。随着业务模式和发展方向调整,公司从三季度开始加快推进项目进度,业绩全面恢复,单三季度扣非归母净利润较去年同期大幅增长79.82%。此外,公司现金流状况呈现转好趋势,2019年前三季度,公司经营活动现金流净额达12.38亿元,同比大幅增长210.67%。 未来,随着公司在技术和产品优势打造上的投入持续增加,公司盈利能力有望改善,同时市场竞争力将不断增强,公司业绩有望重回快速增长通道。结合公司股份转让业绩承诺,2019-2021年归母净利润增速不低于10%、15%和20%,我们对公司四季度业绩增速持续保持乐观。 中交集团与公司合作推进较为顺利,业务协同效应逐步释放。目前,中交集团与公司的合作进展较为顺利,由中交集团方面派任的董事和财务总监也已就位。2019年下半年以来,公司多次与中交集团及其下属公司开展环境业务交流对接会,明确了双方在各领域合作和资源对接上的方向和重点。近期,公司与中国城乡、中交第三公路工程局等组成的联合体,中标“黑龙江省哈尔滨市城镇污水处理项目二标段”,该项目全部采用公司的MBR技术,日处理规模达27.5万吨,项目建成后,在特许经营期内有望通过污水处理服务费获得较为可观的稳定营收。未来,在中交集团项目支持以及信用背书保障的情况下,公司拥有的项目数量和融资条件有望逐步改善,公司业绩有望进一步增长。 良业环境上市工作稳步推进,助力光环境治理业务持续发展。目前,良业环境赴港上市工作持续推进。9月21日,公司发布公告收到中国证监会关于良业环境股票发行的核准批复,预计良业环境有望在今年内完成上市。随着未来良业环境在香港成功上市,将有望促进公司战略升级,巩固公司的核心竞争力。同时,良业环境的资本结构有望改善,可拥有更多资源用于项目开发、建设,公司光环境治理业务规模可能进一步扩大,公司业绩有望一步改善。 在手订单充足,叠加融资环境趋暖以及水环境处理市场需求不断释放,公司业绩有望稳步增长。根据公司公告,截止2019年9月30日,公司拥有EPC在手订单187个,未确认收入订单金额153.85亿元,BOT在建项目126个,尚未完成订单金额达345.93亿元,在手订单项目充足。同时,随着央行LPR形成机制改革推行以及部分专项债额度提前下达等政策实施,公司融资环境有望改善,融资成本或将有所降低。 未来,随着公司战略优化调整到位,叠加公司融资状况改善,预计未来公司业绩有望逐步恢复增长。此外,随着城乡污水处理提标改造、海水淡化、高原湖泊水环境保护等政策执行和安全饮用水需求增加,水处理市场需求将不断释放,公司业绩有望进一步增长。 投资建议:公司作为水处理板块龙头企业,随着融资状况改善和战略优化调整,公司业绩有望恢复增长。预计公司2019-2021年EPS分别为0.44、0.51、0.62,对应市盈率分别为16.8倍、14.4倍和11.9倍,预计2019年PB为1.2倍。买入-A投资评级,6个月目标价8.8元。 风险提示:项目推进进度不及预期,资源整合效果不及预期,融资改善不及预期。
碧水源 电力、煤气及水等公用事业 2019-10-23 7.20 8.80 18.12% 8.09 12.36%
8.09 12.36% -- 详细
回归聚焦“技术+产品+运营”的发展路径,看好公司盈利能力改善和市场竞争力增强:回顾公司整个发展历程,根据公司发展战略,可将公司发展历程分为三个阶段:第一阶段(2001-2015年),依托技术和产品优势打造核心竞争力,盈利能力突出且业绩增长快速。第二阶段(2016-2018年),PPP政策发展时期,由于国家在水处理领域大力去杠杆政策推行,公司放缓项目进度引致短期业绩增长承压。第三阶段(2019年以来),公司回归到聚焦“技术+产品”的发展路径,逐步削减工程类业务;同时,引入国资战略入股,中交集团旗下中国城乡成为公司第二大股东,持有公司10.18%的股权。随着未来双方资源整合完成,各自发挥比较优势,业务协同发展可期,且公司融资状况有望不断改善。未来,随着研发投入加大,公司技术、产品优势有望进一步增强,持续保持行业领先地位,看好公司未来盈利能改善和市场竞争力不断增强,预期未来公司业绩有望逐步回归快速发展通道。 技术、运营和现金流的重要性凸显,公司有望乘势而上:后PPP时代,“重建设轻运营”向项目全生命周期的精细化运营转变或成为必然,技术与运营能力提升是未来行业发展大势所趋。同时,宏观经济去杠杆背景下,良好的现金流成为度过行业发展寒冬的必要条件之一。随着公司在技术优势打造、项目运营经验积累以及现金流状况改善等方面持续发展向好,未来公司有望踏准行业发展的进程乘势而上,在经历发展阵痛后重回快速增长通道,度过行业发展寒冬,迎来新一轮成长周期。 水资源可持续发展引领行业,膜法水市场增量需求可期:中国虽然水资源总量丰富,但人均水资源却极度不足。同时,我国水污染问题仍较为突出,尤其是地下水和重要湖泊水质仍需进一步提升。因而,持续推进水环境治理仍具有必要性。目前,随着《水污染防治计划》持续推进,城乡污水提标改造将不断释放水处理市场需求,公司“MBR+DF”双膜技术工艺、CWT设备应用空间有望持续扩大。此外,社会日益重视饮用水安全以及雄安新区的设立也为公司业务发展带来了机遇,公司水环境治理和净水器设备业务有望保持稳健增长态势,水资源可持续发展引领行业发展。 夜经济稳步增长,良业环境拟分拆上市促进光环境治理业务发展:近年来,中国夜经济快速发展,弗若斯特沙利文的研究报告显示,中国夜经济的市场规模从2013年的8.1万亿元,增长至2018年的14.2万亿元,复合年均增长率达11.9%。同时,夜间旅游作为夜经济的重要组成部分,目前呈现供不应求的格局,未来夜间旅游投资有望大幅增长,城市夜景照明的设计、运维需求或将不断增加。良业环境在城市光环境治理业务领域经验积累深厚,资质完备,曾参与多项大型活动的综合光环境管理工作。此外,根据弗若斯特沙利文的研究报告,良业环境灯光秀业务的市场占有率为2.01%,位居全国首位,这反映出在灯光秀业务领域中良业环境实力强劲。随着良业环境未来成功在香港上市,其资本实力和品牌知名度都将进一步提升,看好良业环境上市后业务规模和市场份额持续提升,公司光环境治理业务也将实现进一步发展。 投资建议:公司作为水处理板块龙头企业,随着融资状况改善和战略优化调整,公司业绩有望恢复增长。预计公司2019-2021年EPS分别为0.44、0.51、0.62,对应市盈率分别为16.0倍、13.8倍和11.3倍,预计2019年PB为1.1倍。买入-A投资评级,6个月目标价8.8元。 风险提示:项目推进进度不及预期,资源整合效果不及预期,融资改善不及预期。
碧水源 电力、煤气及水等公用事业 2019-10-18 7.18 -- -- 8.09 12.67%
8.09 12.67% -- 详细
碧水源近期发布 2019年三季度业绩预告,预计前三季度实现归母净利润 3.59亿元~3.80亿元,同比下降 37.40%~33.77%。其中预计第三季度实现归母净利润3.33亿元~3.54亿元,同比增长 60%~70%。 n 事件评论业务调整见效,业绩恢复明显。公司 2019年三季度预计归母净利润增速为60%~70%,相比上半年下滑 93%而言,业绩恢复明显。主要原因为:1)上半年减少了对 PPP 项目的投标与投资、对部分融资没有到位的 PPP 项目未推进工程进度或转为 EPC 模式推进,例如因项目已有其它资金安排或已无担保需求,公司近期终止了对贵州安龙顺源公司、汉中汉源公司、赤峰锦源公司、汾阳碧水源等多个公司提供担保;2)三季度随着业务模式的调整、项目推进加快,使得公司业绩逐步回暖恢复。 中国城乡正式入股,协同效应逐渐释放。2019年 7月 18日,碧水源公告与中国城乡(中交集团全资子公司)完成过户登记手续,中国城乡正式成为公司第二大股东(占比 10.12%) ,协同效应逐渐释放。管理层方面整合已经开始,公司 8月 12日召开董事会会议,同意聘任中交产业投资控股有限公司总经理助理、财务总 监徐骥先生为公司财务总监、聘任中国城乡业务发展部总经理刘涛先生为公司副董事长;业务协同首次合作,公司近期公告与中国城乡、中交第三公路工程局、中国市政工程东北设计研究总院、中交三公局第一工程有限公司组成联合体预中标哈尔滨市城镇污水处理项目第二标段(6个子项目均采用公司 MBR 膜法水处理工艺,其中 4个为新建 MBR 工艺污水厂,2个为提标 MBR 工艺污水厂,设计水量共计 27.5万吨/日) ,项目总投资 11.12亿元。此次合作若能够顺利完成,将对公司未来与中交集团全面开展业务合作具有积极示范意义。 短期来看,碧水源股权转让对交建中国城乡有业绩承诺,2019-2021年利润增速分别不低于 10%、15%和 20%;债券角度来看,公司融资渠道通畅,且负债结构在逐渐改善,目前债券收益率具备一定吸引力。预计公司 2019-2021年净利润分别为 13.7、15.5、18.6亿元,对应增速为 10%/13%/20%,EPS 分别为 0.43、0.49和 0.59元/股,目前股价对应 PE 分别为 16x、14x 和 12x,维持“增持”评级。 风险提示: 1. 宏观去杠杆政策及 PPP 清库未有积极变化; 2. 企业融资成本持续上行。
碧水源 电力、煤气及水等公用事业 2019-09-30 6.74 -- -- 7.88 16.91%
8.09 20.03% -- 详细
l良业环境拟发行H股获得中国证监会批复,港股上市进程加快 公司公告其控股90%股权的子公司良业环境拟港股上市获中国证监会批复,核准发行不超过5161.86万股H股;根据联交所相应规则,良业环境若成功上市未来2年业绩承诺终止。良业环境从事城市照明工程和运营业务,根据公司本次公告其2017-18年净利润分别为3.48、5.51亿元。若良业环境H股成功上市,将拓宽公司的融资渠道,提高其独立融资能力。 拟发行50亿短融补充流动资金,期待融资改善提振市场信心 公司公告拟发行50亿元短期融资券,用于补充流动资金。根据Wind统计数据显示,公司2019年11月仍有14亿元短融到期,2020年内多期中票到期,若此次短融发行成功,则将较大力度提升投资者对于公司融资能力的信心。同时考虑到外部融资环境正逐步改善,根据公司公告中交旗下中国城乡已完成10.2%公司股权收购,公司融资能力有望逐步提升。 经营现金流将持续改善,污水运营利润+膜更换利润将稳步提升 2019年上半年经营性现金流净额1.21亿元,是上市以来的首次转正。不同于其他工程施工企业“存货-应收账款”的结算模式,截至2019H1公司无形资产达295.7亿元,对应的大量污水运营资产将逐步进入运营期,运营利润和膜更换利润随之也将稳步提升,经营现金流亦将进一步改善。 三季度业绩拐点或将确认,维持“增持”评级 我们预计公司2019-2021年EPS分别为0.43、0.50、0.63元/股,按照最新收盘价对应PE分别为16、14、11倍。我们预计公司三季度起业绩将逐步回升,同时公司有望加快与中交集团在项目分包、膜设备销售等方面深入合作。伴随运营利润占比逐步提升,经营现金流将进一步改善;在融资环境改善的条件下业绩具备一定的向上弹性。当前可比公司国祯环保2019年PE估值约20倍,综合以上因素,我们给予公司2019年20倍PE估值,对应合理价值8.60元/股,维持“增持”评级。 风险提示:融资环境改善不及预期;订单、项目落地速度低于预期;良业环境本次拟发行H股上市存在一定不确定性。
碧水源 电力、煤气及水等公用事业 2019-09-11 7.32 -- -- 7.55 3.14%
8.09 10.52% -- 详细
中交建入股碧水源,资源+技术互利共赢 2019年7月18日,碧水源公告与中国城乡(中交集团全资子公司)完成过户登记手续,公司原实际控制人及其他股东合计向中国城乡转让3.2亿股,平均转让价格8.9元/股。转让完成后,中国城乡成为公司第二大股东,持股比例为10.12%。中国城乡定位以水务、能源及生态环境治理为核心业务板块,此外重点布局城乡综合发展及城乡产业发展,碧水源目前聚焦污水处理核心设备及环境流域治理领域,双方将结合资源禀赋及技术优势,实现共赢。 PPP商业模式承压,碧水源或重回轻资产路线 目前来看,制约工程类公司发展的主要瓶颈仍是资金成本、回款速度等宏观环境。虽然近期有基建刺激政策出台,但是以投资拉动收入的商业模式没有改变,资金掣肘仍是相关企业持续高速发展的重要阻碍。截至2019年9月6日,中国交建累计PPP项目中标额为3,626亿元,碧水源累计中标额为854.2亿元。若未来中国城乡或中国交建工程订单中涉及到核心膜设备从碧水源采购,公司商业模式将进一步改善,毛利率或有所提升。事实上,公司2018年承接项目已经开始逐渐从PPP向EPC转向,收现比大幅好转,现金流量表质量逐渐提升。 水环境仍是未来重点,光环境业务增速明显 2019年两会“部长通道”中,生态环境部部长李干杰再次强调聚焦打好七场标志性战役,其中流域综合治理是重点,区域来看将聚焦长江及渤海湾,流域治理需求仍较大;宏观经济压力上行,“夜游经济”愈受重视,根据弗若斯特沙利文报告,2018年中国灯光秀市场的市场规模达到人民币1,057亿元,良业环境2018年市场占有率排名第一,为2.01%,良业环境承诺2019、2020年净利润分别不低于7.6亿元及10.2亿元。 投资策略:看好降息周期背景下股债估值修复机会 短期来看,碧水源股权转让对交建中国城乡有业绩承诺,2019-2021年利润增速分别不低于10%、15%和20%;此外,公司于2019年4月完成股权激励计划,业绩考核目标为以2018年净利润值为基数,2019年和2020年净利润增长率不低于5%、8%目前债券收益率具备一定吸引力。预计公司2019-2021年净利润分别为13.7、15.5、18.6亿元,EPS分别为0.43、0.49和0.59元/股,目前股价对应PE分别为16x、14x和12x,给予“增持”评级。;债券角度来看,公司融资渠道通畅,且负债结构在逐渐改善, 风险提示: 1.宏观去杠杆政策及PPP清库未有积极变化;2.企业融资成本持续上行。
碧水源 电力、煤气及水等公用事业 2019-08-28 6.67 8.17 9.66% 7.55 13.19%
8.09 21.29% -- 详细
利润增速拐点将现,期待 2H19高增长 19H1公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润 35.56/0.26/0.21亿元,同比降低 7.7%/92.9%/94.1%;其中 19Q2实现 17.47/-0.58/-0.59亿元,同比变动 12.2%/-127.4%/-129.1%,是 IPO 后公司历史上首次出现单季亏损。 值得一提,Q2收入在连续四个季度同比下滑后转正,2H19有望释放中交入股带来的业务协同效应。考虑上半年业绩,我们下调盈利预测,19-21年归母净利润 13.75/15.88/19.42亿元(前值 13.82/16.00/19.65) ,参考可比公司 2019年平均 P/E17x,考虑公司作为膜技术水处理龙头应享适当溢价,给予公司 19-21x P/E,对应目标价 8.17-9.03元,维持“买入”评级。 2Q19收入转暖,经营性现金流大幅改善 19Q2公司实现营收同比增速 12%,首次走出行业融资困难导致的经营环境 恶 化 状 态 , 扭 转 连 续 四 季 度 收 入 负 增 速(-12.4%/-12.6%/-34.6%/-21.3%)。19H1特许经营收入 5亿,同比增长26%;值得注意的是公司梳理存量项目保障盈利质量, BOT 项目相比 2018年底有所减少。上半年公司新增 EPC 订单 67个,期末在手订单未确认收入 176亿元,是 2018年收入的 1.5倍,保障公司下半年增长。业务结构优化+审慎投资+运营资金管理加强, 带动公司经营活动现金流量净额转正,同比增加 108.9%。 中交集团持股+管理层股权激励,收入增长双驱动 新入股东与管理层股权激励,有望助力公司恢复增长。6月公司签署股权转让协议,中国城乡成为公司二股东,持股 10.2%,中国城乡控股股东为中交集团,公司有望依靠中交集团获得更多订单,协议中 4名股东承诺碧水源 19-21年归母净利润增速不低于 10%/15%/20%;6月公司授予 9名核心高管 2000万份股票期权(总股本的 0.63%,授予价 4.64元/股)做股权激励。预计自三季度开始,公司的业务与业绩将逐步恢复和回升,公司全年业绩将得到有效恢复。 目标价 8.17-9.03元,维持“买入”评级 根据 19年半年报,我们判断公司处于利润拐点,收入增速回暖,财务费用高位将下。考虑到上半年业绩表现,我们适当下调盈利预测, 19-21年 EPS0.43/0.50/0.60元(前值 0.44/0.51/0.61),归母净利润 13.8/15.9/19.4亿(前值 13.82/16.00/19.65) ,参考可比公司 2019年平均 P/E 17x,考虑公司作为膜技术水处理龙头应享适当溢价,给予公司 19年 19-21x P/E,对应目标价 8.17-9.03元,维持“买入”评级。 风险提示:现金流状况恶化,核心团队流失等。
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业绩低于预期, 毛利率下降和费用拖累业绩, 经营性现金流好转公司上半年年实现营收 35.6亿元,同比-7.73%, 实现归属净利润 0.26亿元,同比-92.94%, 实现扣非净利润 0.21亿元,同比-90.07%, 低于预期, 主要是受去杠杆和 PPP 项目清库的影响, 公司为进一步控制经营风险,对部分风险项目的实施节奏进行了主动的调整与管理。 其中市政工程收入下降 18.5%, 毛利率下降 1.38pct 到 8.38%; 污水处理整体解决方案业务下滑 4.34%, 毛利率降低 10.36pct 到 24.02%; 城市光环境业务下滑 8.02%,毛利率下降 2.14pct到 42.35%;净水器销售下滑 19.82%,毛利率上升 2.88pct 到 46.58%。 核心膜产品的净利率上升 4.35pct 到 19.48%。 管理费用率提升 2.41pct,财务费用率提升 3.67pct,整体期间费用率上升6.66pct 到 25%。 期末公司在手应收账款 57.2亿元,同比+18%,但较期初有所减少,显示公司回款有力。受此影响,上半年公司经营性现金流净额为 1.21亿元,同比+108.9%。 投资活动产生的现金流量净额-41.8亿元。 上半年公司计提应收账款坏账减值损失 1.28亿元,去年同期为 1.51亿元。 新签订单放缓,运营项目个数和收入增长较快上半年公司新签订单也显著放缓,新增 70亿 EPC (-50%)+10亿 BOT (-94%)订单。而公司运营资产投运显著加快, 期末公司进入运营期的项目达 45个,同比+60.7%,运营收入达到 4.95亿元,同比+26%,增长快速, 为公司提供稳定的现金流支持。 下调盈利预测,看好下半年逐渐恢复正常,维持买入评级公司已成功引进央企中交集团成为了公司的战略股东。中交集团作为世界领先的基础设施建设商,资源和资金实力深厚, 双方业务的协同效应良好,也使公司的技术和业务得到更好的应用和发展。预计自三季度开始,公司的业务与业绩将逐步恢复和回升, 与中交集团的业务协同效应将得到逐渐释放, 业绩将得到有效恢复。 公司主要业绩贡献在下半年度,但考虑到上半年情况,我们下调公司全年的盈利预测。我们假设公司全年营收持平,但毛利率下滑 1pct,同时费用提升。预计 19-21年净利润预测分别到 9.7/13.1/18.2亿元, 下调约 40%,对应目前估值约 21/16/11倍,维持买入评级。 风险提示 贷款进度或不及预期, 项目进度或不及预期
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事件: 公司发布 2019年半年度报告, 2019年上半年公司实现营业收入35.56亿元,同比减少 7.73%; 实现归母净利润 0.26亿元,同比减少92.94%,业绩增速进一步下滑;公司营业收入(环比-3.48%)、毛利率(环比-1.87个 pct)环比均有所下滑,单季归母净利润自上市以来首次为负( -0.58亿元),低于市场预期。 各项业务发展均承压,城市光环境独木难支。 受到外部环境(金融降杠杆、 PPP 政策进一步趋严)和内部因素(公司发展战略和业务模式调整)的双重作用,公司各项业务发展均受到一定影响: 环境整体解决方案营业收入同比-4.34%至 19.92亿元,成本显著上升致使毛利率减少 10.36个pct 至 24.02%; 净水器销售营业收入同比-19.82%至 0.85亿元,核心技术的进一步优化带动毛利率同比增加 2.88个 pct 至 46.58%; 市政工程营业收入同比-18.47%至 4.14亿元,毛利率微降 1.39个 pct 至 8.38%; 城市光环境解决方案为支撑公司盈利的唯一板块(净水器销售虽实现盈利,但体量太小,净利润仅为 237万元),营业收入和毛利率虽同比均有所减少(收入同比-8.02%至 10.66亿元,毛利率微降 2.14个 pct 至 42.35%),但仍实现净利润 2.09亿元,保障公司上半年实现盈利。 另一方面,公司期间费用率同比增加 6.65个 pct 至 25.01%, 各项期间费用率均有一定增加(销售/管理/财务费用率分别增加 0.56/2.41/3.68个pct),在各项业务发展均承压的情况下进一步拖累了公司业绩。 中交集团入主整合优化仍需时日,北京良业冲刺分拆上市发展可期。 公司已于报告期内完成引入中交集团作为战略投资人的相关事宜,同时中交集团已派驻高管入主公司(副董事长、财务总监职位),未来的协同效应释放仍需一定时日。另一方面,北京良业(公司子公司)作为国内光环境产业的领先企业正冲刺香港分拆上市,未来发展值得期待。 维持“ 增持”评级: 在融资环境改善对公司效用不显著,且 PPP 政策持续收紧的情况下, 公司虽积极调整发展战略,但各项业务均持续承压,审慎起见我们下调公司 19-21年归母净利润至 9.32/9.71/10.22亿元(原值为 13.10/13.79/14.26亿元) ,对应 19-21年的 EPS 为 0.29/0.31/0.32元,当前股价对应 19年 PE 为 22倍。 我们认为,国资入主带来的协同效应和北京良业的快速发展有望助力公司重回增长轨道, 维持“增持”评级。 风险提示: 工程类项目回款较慢、融资环境改善对公司效用低于预期、项目进度及质量不及预期、中交集团资源整合进度不及预期等。
碧水源 电力、煤气及水等公用事业 2019-08-27 6.53 -- -- 7.55 15.62%
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主业毛利率下降+费用率上升,上半年业绩同比下滑九成 公司发布2019中报,上半年公司实现营收35.56亿元(同比-7.73%,下同),归母净利润0.26亿元(-92.94%),业绩增速远低于营收增速主要系:1、收入占比56%的污水整体解决方案业务毛利率下降10pct,导致整体毛利率下滑5.6pct;2、财务费用增加34%(+1亿元)因为长债增加且利率较高;3、管理费用同比增加45.55%,因为良业环境并表所致。公司预计三季度起业绩将逐步回升,全年业绩得到有效恢复,与中交集团合作亦不断深化。 经营性现金流首次转正,长期债务大幅提高 2019年上半年经营性现金流净额1.21亿元,是上市以来的首次转正,这主要受益于应付账款同比增加9.75亿元,预收款项同比增加8.41亿元,这也是非常积极的变化;投资活动现金流流出仍达到41.8亿元,这主要是因为无形资产的增加,期末无形资产已经达到295.7亿元。负债端长期贷款达到122.5亿元,较去年末增加40亿元,长期应付款达到17.3亿元。 在手订单充裕+运营项目加速,期待与中交的深度合作 截至上半年末工程类在手订单175.99亿元,运营类处于施工期订单358.49亿元,合计534.48亿元。期末公司在手运营项目45个,贡献运营收入4.95亿元,同比增长26%。中交旗下中国城乡已完成10.2%股权投资,并派驻董事+财务总监,我们预计公司与中交集团在项目分包、整合股东环保项目资源、项目融资等方面将深度合作。 业绩拐点将至,三季度起重拾快速成长之路,维持“增持”评级 预计公司2019-2021年EPS分别为0.43、0.50、0.63元/股,按照最新收盘价对应PE分别为15.2、13.3、10.5倍。尽管遭遇业绩滑坡,但从经营性现金流、负债结构、运营项目增加等角度的积极变化已经出现,同时中交入股后的深度合作、融资环境的改善预期等深层次变化也在酝酿中。我们预计公司业绩拐点出现,未来3年复合增速15%以上,维持此前合理价值7.34元/股,维持“增持”评级。 风险提示:融资环境改善不及预期;订单、项目落地速度低于预期。
碧水源 电力、煤气及水等公用事业 2019-08-27 6.53 -- -- 7.55 15.62%
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公司业绩低于预期。上半年归属于上市公司股东的净利润较上年同期有较大下滑,主要原因是2018年国家实施金融降杠杆以及PPP项目风险严格控制的措施,行业及公司业务因此受到了较大影响,公司上半年减少了对PPP项目的投标与投资、对已有部分PPP项目由于风险控制的原因放缓了工程进度、对于部分融资没有到位的PPP项目未推进工程进度、另由于并表范围内的子公司出现了一定的业绩下滑等原因,从而导致业绩较上年大幅下降。 报告期内公司与中国城乡签署了股权转让协议,中国城乡是中交集团子公司,中交集团是世界领先的大型基础设施综合服务企业。公司在引进中交集团作为战略投资人后,将充分发挥双方的协同效应,依托中交集团雄厚的客户资源和实力积极拓展业务,打开更多成长空间。预计公司的经营业绩在下半年将得到逐步恢复和较好发展,与中交集团的业务协同效应将逐渐释放。 公司继续专注于主营业务的技术创新和发展,深化和巩固在水处理与膜技术领域的行业领先地位,期内由公司自主创新研发的无曝气振动MBR技术已经开始进入验证阶段,该技术可显著降低MBR产水总氮和节省曝气费用70%以上,大大节约了耗能成本,将为污水处理达到地表III类新水源标准提供技术支撑。公司利用自身开发的技术在工业污水处理、垃圾渗透液处理、农村治污等领域均取得市场突破,也为公司在各领域发展奠定了良好基础。随着污水处理提标改造和农村污水市场空间的提升,公司盈利能力有望回升。给予“增持”评级。 风险提示:融资成本上升,市场竞争加剧,政策变化风险。
碧水源 电力、煤气及水等公用事业 2019-08-26 6.53 8.00 7.38% 7.55 15.62%
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事件:公司发布半年报,2019年H1,实现营收35.56亿元,同比下降7.73%;归母净利润0.26亿元,同比下降92.92%;扣非归母净利润0.21亿元,同比下降94.07%。 短期业绩受工程项目推进放缓拖累,三季度有望实现触底回升。2019年上半年,受国家金融去杠杆和PPP项目调整等政策影响,公司为进一步控制经营风险,主动调整与管理部分风险EPC项目的实施进度,使得公司业绩大幅下降。随着公司股权质押危机解除和中交集团战略入股完成,公司资金压力趋于缓解且融资条件边际改善,三季度开始有望逐步增加项目投标和投资,使得业绩逐步实现回升。 中交集团战略入股完成,期待资源整合促进业绩改善。公司于2019年5月与中交集团签订股权转让协议,中交集团旗下中国城乡成为公司第二大股东,持有公司10.71%股权。中交集团入股有望为公司带来资金支持和项目资源,有助于公司业务发展。同时,引入国有资本,将降低公司业务运营风险,强大的股东实力及稳健经营风格将降低公司融资成本及资产负债率,促进公司财务状况改善。此外,借助中国城乡及中交集团在海外尤其是“一带一路”沿线国家的国际项目开发、执行经验,有利于拓宽公司国际业务渠道和项目管理水平,期待“强强联合”产生良好的协同效应。整合完成后,公司业绩有望持续改善。 在手订单储备充足,后续业绩增长可期。2019年上半年公司为控制经营风险,整体项目进度趋缓。然公司项目订单储备充足,2019年H1,新增EPC项目67个,新增订单金额70.35亿元,新增BOT项目6个,新增订单金额10.09亿元。据半年报,公司拥有EPC在手订单222个,未确认收入订单金额175.99亿元,BOT在建项目122个,投资金额达74.69亿元。随着后续公司生产经营状况改善,工程项目实施进度将有所加快。 良业拟分拆上市增厚投资收益,助力光环境治理业务持续发展。2019年6月,证监会受理了公司下属子公司良业环境递交的赴港上市申请。目前,良业环境赴港上市工作持续推进。随着未来良业环境在香港成功上市,将有望促进公司战略升级,巩固公司的核心竞争力。同时,良业环境的资本结构有望改善,可拥有更多资源用于项目开发、建设,公司光环境治理业务规模可能进一步扩大,公司业绩有望一步改善。 LPR形成机制改革持续推进,公司融资成本有望降低。8月17日,央行发布公告决定改革完善贷款市场报价利率(LPR)形成机制。随着此次完善改革LPR形成机制推进,将有助于促使实际贷款利率下行。公司有望受益于这一政策的执行,融资成本将有所降低,未来经营业绩或逐步改善。 投资建议:公司作为水处理板块龙头企业,随着融资状况改善,公司业绩有望恢复增长。预计公司2019-2021年EPS分别为0.43、0.50、0.60,对应市盈率分别为15.2倍、13.2倍和11.0倍。买入-A投资评级,6个月目标价8元。 风险提示:项目推进进度不及预期,资源整合效果不及预期,融资改善不及预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名