热解决方案提供商，高导热石墨产品、导热界面材料位于行业领先地位公司在提供基于石墨材料、导热界面材料、两相流产品的热管理功能解决方案的基础上，为新一代电子设备提供热管理、电磁屏蔽、粘结密封等“可靠性综合解决方案” ，满足消费电子、数字基建、智能交通、清洁能源行业所需电子设备的不同需求。 公司的业务范围涵盖核心功能材料与组件，能够提供的热解决方案产品包括高导热石墨产品、导热界面材料 TIM、热管、均热板、热模组等，下游应用场景广泛。公司行业地位领先，是人工合成高导热石墨的全球龙头公司，在导热界面材料领域成为全球通信行业、消费类电子主流导热界面材料供应商，多项产品属于业内首创。 营业收入稳步提升，毛利率有所波动2020-2022年，公司实现营业收入 11.49/12.48/15.92亿元，同比增加 48.06%/8.62%/27.62%，复合增速为 17.7%。公司主营业务可以划分为导热材料、EMI 屏蔽材料、其他业务三个板块，2022年分别实现营业收入 14.82/0.67/0.43亿元，占收入比重分别为 93.06%/4.24%/2.70%。 2020-2022年，公司毛利率分别为 33.5%/26.2%/28.2%，呈现波动态势。2021年公司毛利率下滑原因为大客户份额增加、客户结构变化，公司配合客户进行降价调整导致毛利率下滑；2022年公司毛利率提升，原因为公司优化生产工艺，扩大产能、提升良率。2020-2022年，公司实现归母净利润1.88/ 1.32/1.93亿 元 ， 同 比 变 化 +53.09%/-29.99%/+46.90%，复合增速为 1.4%。 产品布局广泛，应用于消费电子、数字基建等多个领域公司产品应用范围广泛，包括消费电子、数字基建、智能交通、清洁能源等领域。在消费电子领域，公司提供高导热石墨产品、导热界面材料、热管等不同产品，基本涵盖了国内外主流手机头部品牌客户。未来，公司将战略布局 AR/VR 设备、折叠屏手机、智能投影等消费电子新兴赛道。在数字基建领域，公司业务涵盖服务器/数据中心、通信、安防设备等，目前已向国内外多家企业批量供货。在智能交通领域，公司提供自动驾驶、智能座舱、大小三电系统等领域的电子设备可靠性综合解决方案；公司已经获得全球 Top3某德系零 部件企业、小鹏汽车的开发定点项目或供应商代码，同时部分项目已经批量供货。在清洁能源领域，公司在光伏逆变器、风电变流器等应用场景中提供热模组、导热界面材料等产品，部分产品已经形成批量销售。 研发实力突出，加快国内外产能建设公司持续增加研发力度，以巩固龙头地位。2022年公司实现研发投入 9,889.80万元，同比增长 23.03%。公司对标国际一流品牌，作为重要客户导热界面材料研发伙伴，持续与客户共同定义下一代产品路线图。2022年，公司申请国内外发明及实用新型专利 45项，同比增加 150%。 公司加快国内外产能建设，满足产业链全球化需求。公司泰国工厂一期工程竣工投产，就近服务泰国、越南等东南亚及其他海外地区消费电子、数字基建和清洁能源客户；同时，无锡、东莞两地进行扩产，以提升石墨产品交付能力。 盈利预测预测公司 2023-2025年收入分别为 19.43、23.76、28.98亿元，EPS 分别为 0.71、0.83、0.95元，当前股价对应 PE 分别为 28、24、21倍。我们看好公司在高导热石墨产品的龙头地位和完善的产品布局，首次覆盖，给予“买入”投资评级。 风险提示下游需求复苏不及预期、新产品推广不及预期、行业竞争加剧风险、原材料价格波动风险等

事件：8月 29日，公司发布 2023年半年报，2023H1公司实现营收 6.44亿元，同比+13.55%；实现归母净利润 0.35亿元，同比-35.88%。 毛利率承压，业绩有所下滑。2023H1公司实现营收 6.44亿元，同比+13.55%； 实现归母净利润 0.35亿元，同比-35.88%；毛利率 22.79%，同比-3.27pct； 净利率 5.28%，同比-4.07pct。从费用端来看，上半年，公司的销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为 3.61%/7.11%/-0.25%/6.14%，同比分别+0.68%/+0.40%/-0.86%/+0.96%。利润大幅下降，一方面是公司主要大客户销售价格下降导致毛利率有所下降，另一方面是公司增加国际化管理团队、拓展国际市场和新兴市场开发，管理费用及销售费用增加。 2023H1，公司经营活动现金流净额为 1.18亿元，同比+34.03%，主要是公司加强应收回款管理，提高营运效率，进一步增强企业抗风险能力所致。 坚持四大应用领域长期发展战略，积极拓展产品和客户。1）消费电子行业，公司进一步拓展产品应用和解决方案，将资源投向 AR/VR 设备、折叠屏手机、智能投影、可穿戴设备等高成长的新消费电子终端，减少对手机、电脑、平板等传统消费电子的依赖，目前，公司高导热石墨产品已经应用于北美大客户划时代的先进 MR 产品中。2）数字基建行业，近两年，公司从单纯通信业务扩展为数字基建业务，全面覆盖数字信息收集、传输、储存与处理等各个环节的终端电子设备，目前已完成以上行业的热管理、电磁屏蔽等行业解决方案，正在向客户推广其他行业解决方案，在服务器/数据中心领域，公司目前已向国内外多家企业批量供货。3）智能交通行业，公司已获得全球 Top3某德系零部件企业、国内造车新势力小鹏的开发定点项目或供应商代码，同时部分项目已经批量供货。4）清洁能源领域，目前公司与行业头部企业在光伏、储能等多个领域展开深度合作，部分已形成批量销售。在既有锂光储业务的基础上，公司将积极跟踪氢能源产业发展趋势，基于公司既有核心技术和研发平台，挖掘氢能源行业中的电子设备可靠性综合解决方案的应用场景。 坚持自主研发，打造多技术交叉优势。公司坚持自主研发的发展路径，在所从事技术领域，经长期持续投资和积累，保证公司研发水准始终处于技术前 沿，在若干方向引领行业技术发展。在人工合成石墨技术、天然石墨、导热界面材料技术、电磁屏蔽材料、热管、均热板、热模组技术等多个技术领域，均建立了独立的研发团队和实验平台，保有先进技术储备，各技术领域的交叉融汇，形成公司独特的技术竞争力，可全方位、快速为客户诊断、分析热管理等领域的痛点，提供、模拟仿真及验证先进的综合热管理解决方案，从而快速响应行业的发展变化，全面参与到客户从早期设计到最后量产交付全流程过程。 盈利预测与投资评级：我们预计公司 2023-2025年归母净利润分别为2.13/2.35/2.59亿元，EPS 分别为 0.76/0.84/0.92元，当前股价对应 PE 分别为 24/22/20倍，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧风险，客户拓展不及预期，原材料价格波动风险，宏观经济波动风险。

事件：4 月27 日，公司发布2022 及2023Q1 业绩报告，2022/2023Q1，公司实现营收15.92/3.14 亿元，同比+27.62%/+15.90%，实现归母净利润1.93/0.21 亿元，同比+46.90%/-12.69%。 营收持续增长，Q1 业绩短期承压。2022/2023Q1，公司实现营收15.92/3.14亿元，同比+27.62%/+15.90%， 实现归母净利润1.93/0.21 亿元，同比+46.90%/-12.69%。营收快速增长主要是由于北美大客户新机型单机散热材料需求明显增长，且公司供应了更多高价、高附加值产品，同时，数字基建等其他行业销售收入也保持稳定增长态势。 费用控制能力整体稳定，现金流情况明显好转。2022/2023Q1，公司毛利率为28.19%/23.66%，同比+2.04/-1.98pct；利润率为12.07%/6.60%，同比+1.58/-2.07pct。去年盈利能力有所提升，主要得益于公司不断优化生产工艺、扩大产能、提升良率。2022/2023Q1，公司期间费用率为14.24%/17.32%，同比-1.7/+0.45pct，一季度费用有所上升，主要是汇兑收益下降导致财务费用增加，以及新业务销售团队增加导致销售费用有所增加。2022/2023Q1，公司经营活动产生的现金流量净额为3.49/0.86 亿元， 同比+120.35%/+1,394.02%，主要是近两个季度收入持续增长，报告期内收回到期货款同比增加所致。 持续拓展客户群体，加速向综合解决方案厂商转型。产品构成方面，公司从跟随大客户产品研发到根据行业发展规划公司技术及产品路线图，逐步为行业提供综合解决方案，围绕电子设备可靠性提供先进热管理、电磁屏蔽、粘接和密封等综合性解决方案，其中，热解决方案包括石墨、导热界面材料、热管、均热板、散热模组，可广泛用于消费电子、通信设备、服务器/数据中心、新能源等多个场景。客户方面，公司在现有通信消费电子和通信行业客户的基础上，不断形成可复制的行业整体解决方案，推广到更多消费电子和通信行业客户及数字基建、智能交通、清洁能源等高成长性行业客户，进一步扩大优质客户资源池。2022 年，公司已获得多家行业知名客户供应商代码或者开发定点，部分项目进入到量产前认证阶段的中后期。我们认为，随着公司热模组募投项目的推进以及下游领域和客户的不断拓展，公司有望享受多个行业增长，增强风险抵抗能力，并取得业绩快速的增长。 盈利预测与投资评级： 我们预计公司2023-2025 年归母净利润分别为2.57/3.47/4.74 亿元，EPS 分别为0.92/1.24/1.69 元，当前股价对应PE 分别为35.1/26.0/19.0 倍，维持“买入”评级。 风险提示：客户拓展不及预期，下游需求不及预期，原材料价格波动风险，宏观经济波动风险。

事件：公司发布 22年业绩预告。 全年业绩符合预期，受益大客户新机散热材料需求提升。公司预计 22年归母净利润1.82-2.08亿元，同比增长 38%-58%；扣非归母净利润 1.75-1.96亿元，同比增长65%-85%。对应 Q4归母净利润 0.38-0.64亿元，同比显著改善。公司国外大客户新机型带动散热材料收入增长，无锡工厂为满足北美大客户需求产能提升 30%；同时东莞工厂也已顺利通过北美大客户稽核批量供货，其他产品销售额也保持稳定增长态势。盈利能力方面，公司扩大产能、提升良率、优化供应链管理，降低生产成本，盈利能力提升，从而实现净利润的大幅增长。 大客户需求韧性足，23Q1业绩向上态势有望延续。市场担心 23年大客户机型需求，我们认为一方面供给侧扰动渐退，据报道郑州富士康疫情扰动已逐步消除，产能恢复到旺季峰值状态，同比基本持平。另一方面，22Q4短期供给扰动所影响的需求将递延到 23Q1，整体需求及订单仍具较强韧性。公司为大客户提供各类高导热人工石墨制品，受益新机型散热材料用量增加，公司业绩有望延续强势表现。 定位综合解决方案商，产品矩阵&应用领域双维成长可期。除主要石墨产品外，公司具备电磁屏蔽材料、热界面材料、散热模组、胶粘剂等多种产品能力，系国内少数具备整体可靠性解决方案能力的厂商。未来公司一方面有望在大客户中丰富产品品类，在智能交通、数字基建、新能源等高成长赛道也有望以现有导热材料叠加热综合解决方案切入，大幅提升产品附加值以及单机价值量。此前公司公告收到德国知名 Tier1汽车零部件企业定点项目通知，为某德系整车厂新能源车型开发导热材料，项目生命周期长达 8年，新兴应用领域开拓顺利。整体来看，我国相关高端电子功能性材料主要仍由欧美、日本及台系厂商主导，国产化率低，公司有望受益国产替代趋势，长期成长动能充沛。 我们维持公司 22-24年每股收益分别为 0.68、0.97、1.39元的预测，根据可比公司23年 24倍 PE 估值水平，对应目标价为 23.28元，维持买入评级。 风险提示 智能手机销量不达预期；产品价格波动的风险；5G 建设进度不达预期；毛利率波动风险。

电子设备可靠性综合解决方案服务商，四大核心业务服务四大高成长性行业：公司定位电子设备可靠性综合解决方案供应商，凭借热管理、EMI屏蔽、粘接和密封四大细分解决方案覆盖消费电子、数字基建、智能交通和清洁能源四大高成长领域。此外，公司通过募投项目前瞻性布局促进产能释放，五年内连续两次股权激励共筑员工信心。目前公司正积极开拓新能源汽车、AR/VR、数据中心等新兴赛道。 经营质量持续向好，业绩高增长有望延续：2022年前三季度实现营收11.25亿元，同比增长18.66%，主要受益于北美大客户销售收入增长。 实现归母净利润1.44亿元，同比上升21.94%。从盈利能力看，2022年前三季度毛利率与净利率有所上升，分别为28.00%和12.67%。从费用看，公司整体费用管控效果良好，研发费用不断增长。 消费热管理方案龙头，积极延伸至新消费电子，有望享受行业红利：得益于5G和电子设备市场的稳健发展，热管理和EMI屏蔽解决方案需求高企。同时，在“双循环”和“碳中和碳达峰”的新格局下，汽车电子、消费电子、光伏等领域粘接和密封材料发展潜力巨大。此外，AR/VR、智能家居等下游应用快速发展，公司从传统行业向新消费电子行业转型，将进一步扩展在消费电子产业链中的产品应用和解决方案。 丰富产品矩阵推进新兴赛道进展顺利，未来成长空间巨大：一方面，公司有望通过汽车智能化热管理解决方案快速拓展第二增长曲线；另一方面，光伏发电、风力发电及储能行业的大发展催生了大量热管理功能解决方案的需求，公司产品快速切入有望享受行业红利。与此同时，公司从通信业务扩展为数字基建业务，产品全面覆盖数字信息收集、传输、储存与计算等各个环节的终端电子设备，市场空间广阔。 投资建议：我们预测公司2022-2024年归母净利润为1.90/2.56/3.48亿元，当前股价对应PE分别为23/17/13倍，鉴于公司所处热管理、EMI屏蔽、粘接和密封解决方案行业的发展景气度高，未来业绩有望实现高速增长，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：上游原材料价格浮动风险、市场竞争加剧风险、新领域产品拓展不及预期风险、智能手机销量不达预期风险。

事件：公司发布2022前三季度业绩报告三季报拐点强劲，大客户旺季动力足：公司22年前三季度营收11.3亿元，同比增长19%，归母净利润1.4亿元，同比增长22%，接近此前预告15-35%区间中值；其中三季度单季营收5.6亿元，同比增长55%，归母净利润0.9亿元，同比大增92%。进入北美大客户备货旺季，公司为今年新机型提供更多散热材料，并伴随人工石墨工艺技术持续升级带来单机价值量的显著提升，同时其他产品销售也保持稳定增长态势，带动公司营收增长；公司不断优化生产工艺、扩大产能、提升良率，盈利能力稳中有升，22Q3单季毛利率与净利率分别达29.96%、16.04%，比去年同期分别提升2.23pct、3.16pct，拉动净利润增速高于营收。 消费电子热管理竞争力强，大客户有望稳定增长：公司作为北美大客户热管理核心供应商，一直提供高导热石墨类材料方案，与客户保持长期稳定合作关系，并领先布局复合型、多层导热石墨材料等先进工艺，未来伴随人工石墨材料在大客户中的刚需及导热效率持续提升的诉求，公司产品单机价值量仍有望保持稳定提升。同时，公司通过持续国内外布局，进一步提升全球化交付能力，在原有产品形态和终端产品基础上，不断通过研发满足客户更多元化需求，进一步强化在北美大客户的竞争力。此外，公司在国内外泛消费电子领域持续拓展客户及产品的应用领域，主业有望保持稳步成长。 新能源散热方案有望带来长期更大空间：公司通过石墨导热材料、热界面材料、屏蔽材料等优势产品积极拓展新能源车及储能等新兴领域，并通过热模组等综合解决方案进一步提升供应价值量，市场前景广阔；公司宜兴热模组产能有望今年竣工交付，未来将带来显著增量供给，伴随公司与主流车厂、头部储能企业等合作的持续加深，叠加国产替代确定性趋势，新一轮成长可期。 盈利预测与投资评级：我们看好公司未来石墨导热材料在消费电子国际大客户中持续升级带来的稳定成长，并通过综合热管理方案，切入新能源车及储能等新兴领域，带来新的成长曲线。我们预测公司2022-2024年的归母净利润为2.01/2.86/3.87亿元，当前市值对应PE分别为23.24/16.36/12.11倍，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：智能手机销量不达预期；产品价格波动的风险；毛利率波动风险；疫情影响经营活动风险。

事件：公司发布22年前三季度业绩预告。 Q3业绩超预期，盈利能力改善。公司Q1-Q3归母净利润预计为1.4亿元-1.6亿元，同比提升15%-35%，扣非净利润预计为1.3亿元-1.5亿元，同比提升20%-40%。其中Q3归母净利润预计为0.9亿元-1.0亿元，同比提升85%-105%，扣非净利润预计为0.8亿元-0.9亿元，同比提升95%-115%，单季利润实现约翻倍增长。Q3业绩逆势超预期增长得益于北美大客户新机型散热材料单机价值量增长显著，其他产品销售也保持稳定增长态势，带动公司营收增长。同时，公司优化生产工艺、扩大产能、提升良率，盈利能力稳中有升，从而带动净利润增长。 消费电子热管理方案持续领先，受益北美大客户新机型单机散热材料需求提升。公司作为全球各大智能手机客户热管理核心供应商，导热石墨加工工艺领先地位稳固，材料厚度提升、复合型及多层高导热膜的广泛采用，带来导热石墨单机价值显著提升。公司与北美大客户合作长期稳固，是北美大客户高导热石墨类材料主要供应商，其新机型单机散热材料需求较以往增长明显，公司无锡工厂为满足北美大客户需求产能提升30%；同时东莞工厂也已顺利通过北美大客户稽核批量供货，全球化交付能力及产品竞争力不断强化。未来伴随主要客户散热方案升级、国内外泛消费电子领域持续拓展客户及产品应用领域，公司消费电子业务有望保持稳步成长。 新兴应用领域开拓顺利，产品矩阵&应用领域双维成长可期。公司不断加大新能源、电动汽车等领域相关产品及技术布局，已有多个项目与汽车客户合作，并有望加速开拓订单。日前公司公告收到德国知名Tier1汽车零部件企业定点项目通知，为某德系整车厂新能源车型开发导热材料，项目生命周期长达8年。目前公司的产品主要以现有导热材料为主，从市场推广和市场容量看，现有导热材料仍有很大增长空间，未来公司有望在现有导热材料基础上叠加热综合解决方案导入新领域市场，实现由“产品公司”向“行业解决方案”公司的升级，单车价值量有望达到千元量级，成为公司新一轮成长驱动力。 我们维持公司22-24年每股收益分别为0.68、0.97、1.39元的预测，根据可比公司22年26倍PE估值水平，对应目标价为17.68元，维持买入评级。 风险提示智能手机销量不达预期；产品价格波动的风险；5G建设进度不达预期；毛利率波动风险；疫情影响经营活动风险。 盈利预测与投资建议

【事项】 2022年6月29日，中石科技公告与控股子公司无锡中石库洛杰科技有限公司股东胡循亮、何阳、唐黎签署了《股权转让协议》，公司以自有资金301.03万元受让胡循亮、何阳和唐黎合计持有库洛杰的5%股权，其中，以自有资金249.85万受让胡循亮持有库洛杰的4.15%股权，以自有资金37.50万元受让何阳持有库洛杰的0.63%股权，以自有资金13.68万元受让唐黎持有的库洛杰0.22%的股权。此次收购完成后，公司将持有库洛杰88.67%的股权。 【评论】 旗下产品应用范围广阔，有效削弱周期波动影响。本次交易是基于公司基于长远经营发展规划作出的决定，控股子公司无锡中石库洛杰科技有限公司主营业务为电子元器件研发、制造与销售，符合公司长期发展战略，本次股权收购也有利于公司支持库洛杰更好地开展业务，增强其综合竞争力。中石科技产品应用领域十分广泛，在各类行业的电子设备均有公司的功能材料和组件应用案例，因此单个行业的周期性扰动对公司影响较弱，目前公司产品广泛应用于消费电子、数字基建、智能交通、清洁能源等领域。 多条产品赛道齐头并进，车载产品获得客户认证并批量交付。1）消费电子领域，石墨卷材份额保持稳定，公司通过不断升级工艺技术、扩建新设产能，持续巩固石墨卷材全球领导地位；模切产品线，公司目前覆盖了手机产品大部分需求型号，随着在Pad、平板电脑及无线充电等产品端的应用以及需求量的增加，模切市场占有率在逐渐提升。2）智能交通领域，公司瞄准新能源汽车、自动驾驶、智能座舱、三电系统等领域的热管理功能解决方案，可提供的主要产品包括热模组、人工合成石墨、热界面材料（导热硅脂、导热凝胶、导热垫片）、EMI屏蔽材料等；汽车行业的客户覆盖Tier1零部件厂、主机厂等，部分产品已获得客户认证，部分产品则已开始批量交付。未来随着高价值量产品的逐步导入，有望持续优化公司产品结构，进而带动盈利能力改善。 加快全球产能建设，强化交付能力与业绩增长动能。为了进一步拓展海外市场，构建全球交付基地，满足产业链全球化需求，公司于2021年启动泰国工厂的建设项目。在泰国东部工业走廊罗勇府WHA东部工业园购置了103亩土地和五千多平方米厂房，截止目前已完成主要装修改造以及设备采购、安装工作，为2022年上半年一期工程竣工投产打下良好基础。另外，公司在无锡、东莞两地也同步积极扩产。三地产能扩充将大幅度提高石墨产品生产能力，进一步强化全球交付能力和供应稳定性。目前，公司宜兴扩产项目继续推进，为产能释放奠定基础。 【投资建议】功能材料与组件行业在全球范围内都处于朝阳期，龙头企业纷纷并购大体量优质资产，以解决新一代信息、能源、交通等多样化与前瞻性需求，满足OEM厂商在热管理、信号完整性、小型化、电源管理和可靠性方面所面临的日益复杂的挑战，因此我们看好行业的发展前景。预计公司2022/2023/2024年营业收入分别为15.64/20.57/26.39亿元，归母净利润分别为1.81/2.91/3.90亿元，EPS分别为0.64/1.04/1.39元，对应PE分别为23/15/11倍，给予“增持”评级。

智能电子设备可靠性整体解决方案提供商。 1） 公司针对电子产品基础可靠性问题（发热、 电磁干扰、 环境密封等） 提供功能性综合解决方案， 产品包括导热材料、 EMI屏蔽材料、 电源滤波器以及一体化解决方案。 目前， 导热材料是公司的主要收入来源， 占公司总收入的89.99%。 2） 持续高研发投入， 确保公司竞争优势。 公司研发支出逐年提升， 2020年研发支出7,333.1万元， 研发费用率为6.38%， 2021年前三季度为5.66%， 持续加大汽车电子相关产品和热模组等新产品的研发投入。 3）公司立足以大客户为中心， 相继进入苹果、 华为产业链。 在手机散热领域， 北美客户销售额占比相对较大， 其次为中国客户、 韩国客户。 此外，公司还是VIVO、 爱立信和中兴的供应商。 热管理硬件是电子产品的刚需。 在现有技术条件下， 电子产品工作过程中， 无法100%的将电能转化， 总会有一部分的电能转化为热能。 这种多余的热量需要热管理才能防止故障， 并因此提高可靠性和安全性。 热管理系统中， 从实体和虚拟角度划分， 一种是最终作用于发热器件的硬件， 如各种冷却回路和热界面导热散热材料， 称之为热管理硬件； 一种是基于控制角度的电脑程序和各种算法。 功率密度驱动热管理硬件市场不断壮大。电子行业的进步导致电子产品功率密度增加， 与此同时更轻薄时尚的消费电子产品驱动散热解决方案在不断进步， 并产生了巨大的市场需求， 伴随着 5G、 EV、 车路协同、储能等行业的建设推进， 电子产品热管理硬件， 需求广泛、 成长性良好、市场前景广阔、 潜力巨大。 2018-2023年散热产业年复合成长率达 8%，市场规模有望从 2018年的 1,497亿元增长到 2023年的 2,199亿元。 行业竞争格局稳定， VC/热管是未来趋势。 散热器件存在技术、 认证、 投入等壁垒， 造成行业进入门槛较高。 与海外市场相比， 中国市场散热器件领域发展历程较短， 仅有少数企业具备自主研发和生产中高端产品的能力， 可以提供导热应用解决方案。 在 5G、 电子通讯、 新能源车、储能的高速发展下， 市场需求日益蓬勃， 导热材料行业已形成了相对稳定的市场竞争格局。 中石科技竞争力位列第一梯队， 有望充分受益。 投资建议： 考虑热管理硬件是电子产品的刚需， 伴随着 5G、 EV、 车路协同、 储能等行业的建设推进， 电子产品热管理硬件， 需求广泛、 成长性良好、 市场前景广阔， 公司拥有稳定的大客户群， 我们预计公司 2021年-2023年营业收入分别13.67亿元、 16.92亿元、 20.19亿元， 净利润分别为 1.77亿元、 2.25亿元、 2.90亿元， 对应 EPS 分别为0.63元、0.80元、1.03元，对应 PE 分别为 35倍、 27倍、 21倍。 我们首次覆盖， 给予“增持” 评级。 风险提示： 5G产业推进不及预期； 非公开发行募投项目技术不满足市场需求； 热管/VC量产不及预期； 下游核心客户流失及大客户产品销量不及预期； 供应商集中度高的风险。

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事件：公司发布20年三季报，公司2020年前三季度实现营业收入7.68亿元，归母净利润为1.35亿元，同比上升77.3%，扣非归母净利润1.29亿元，同比提升79.7%。Q3预计实现归母净利润7197万元，同比上升48%。 订单饱满驱动较快增长，加强费用管控应对毛利率压力。受益于前期在国内外主要大客户的新项目、新产品的导入，及北美大客户等海外客户供货份额的持续提升，公司各主要产品订单充足、需求旺盛，主营业务收入、销售规模以及持续盈利能力继续平稳增长，公司经营业绩进一步稳健提升。由于新品规模上量节奏影响，公司毛利率有所下滑，20年前三季度为34%，Q3为33.9%，分别同比下降1.14pct和4.3pct。费用方面公司加强管控，前三季度研发/管理/销售/财务费用率分别为4.99%/5.92%/2.27%/-0.05%，合计下降3.5pct。在此背景下，公司前三季度净利率提升2.26pct至17.5%，维持较高水平。得益于公司营收及回款的增长，公司经营性现金流量净额9027万，同比提升203.73%。 导热前瞻布局突破，夯实5G增长动力。公司相关卷绕技术行业领先，为苹果手机石墨散热片主要供应商，2019年顺利进入华为、vivo等国内手机大厂供应链。散热及屏蔽材料下游应用广泛，并在5G万物智联和新能源汽车领域有广阔增长空间。为满足5G手机散热升级需求和5G基站大功率散热需求，公司导热材料和屏蔽材料在国内5G基站和配套设备服务方面完成了前期的技术和生产准备，已开始批量交货，上半年完成了手机超薄热管200万支/月的产能建设，已开始批量供货，均热板（VC）的第二代自动化产线落成，已形成月产200万支的产能。公司6月通过非公开发行的方式募集资金8.31亿元，投入5G高效散热模组项目建设，预计2022年底定增项目达产后，行业地位有望进一步夯实。 投资建议：考虑公司5G产品研发突破/国内大客户供应资质认证完成，我们认为公司将受新领域新产品、客户份额提升双重驱动，预计公司2020-2022年归母净利润为1.85/2.52/3.54亿元，同比增长50.8%/36.2%/40.3%，对应当前PE44.4/32.6/23.2X，维持公司“买入-B”投资评级。 风险提示：5G手机换机量不及预期，影响整个行业发展进度；5G手机散热方案大幅度降价；行业竞争加剧公司份额不及预期风险；收购整合不及预期，5G新产品研发不及预期风险。

段落提要：10月27日，中石科技公布2020年第三季度业绩报告：前三季度实现营业收入7.68亿元，同比增长52.44%，前三季度实现扣非后净利润1.29亿元，同比增长79.73%。 大客户份额提升驱动公司业绩稳步向上：中石科技2020Q3业绩稳步增长，实现总营收3.72亿元，同比增长47.87%，实现归母净利润0.72亿元，同比上升48.32%。主要原因为报告期内，在国内外主要大客户供货份额的提升，销售收入较去年同期有较大幅度增长。因销售收入同比获得大幅度增长，公司产能利用充足，形成规模效应。同时受益于下游段智能手机，平板电脑和智能可穿戴等终端需求。我们认为，随着公司在海外大型手机终端企业的份额不断提升，以及新款手机终端的逐步发布，下游需求端有望拉动业绩上升新高度。 利润增长受成本优势影响明显：2020年前三季度公司毛利率为34.06%，较2019年（35.21%）下降1.15pp。同时2020年前三季度净利率为17.5%，高于2019年（15.9）1.06pp。利润增长主要受益于公司毛利率下降，净利率上升。2020年前三季度经营活动所产生的现金流净额为0.9亿元，其中Q3今年销售商品、提供劳务收到的现金占收比为168.07%，较Q2（81.32%）创新高。我们认为，随着公司营收的增加，在高质量回款能力下，公司未来保证经营活动现金流稳定增长。 技术前瞻布局，多种散热解决方案助力公司稳固行业龙头地位：研发费用逐年上升，2020年Q3研发费用达0.13亿元。占总营收3.6%。包括2020年中募集8.31亿元用于5G高效散热模组开发，配合5G基站，后续满足服务器等大功率的散热需求，同时公司从2019年开始逐渐完成石墨+VC，石墨+热管组合散热解决方案技术整合。随着后续5G市场的散热需求，公司未来为国内一线手机终端品牌逐渐提供石墨+VC散热解决方案。我们认为，国内大客户的崛起可以为公司业绩带来更大的弹性，有望助力公司业务量价稳步提升。 盈利预测与投资评级：我们预计2020-2022年营业收入分别为9.85亿元、12.93亿元、16.03亿元，每股收益分别为0.68元、0.97元、1.23元，对应的PE估值分别为42.82/29.88/23.67倍，维持“买入”评级。 风险提示：5G发展不及预期，终端需求释放不及预期。

事件：10月12日，中石科技公布三季度业绩预告：2020Q1-Q3，公司预计实现归母净利润1.26-1.41亿元，同比上升65%-85%，其中2020Q3预计实现归母净利润0.66-0.75亿元，同比上升35%-55%。 核心客户持续突破，公司业绩增长稳健：中石科技作为全球领先的散热材料龙头，成为国内外手机品牌的重要供应商，上半年国内外主要大客户的新项目以及新产品持续导入，需求持续稳增，在核心客户的供应份额在上半年也有很好突破；同时新导入的华为、三星以及VIVO等品牌的业绩贡献业绩逐步显现。 5G换机潮助力公司业绩爆发：2020年是5G元年，三星、华为、小米、VIVO等厂商已发布10款以上5G手机，伴随5G技术完善，预计未来各手机厂5G终端发布量仍将提速；苹果方面，目前市场上iPhone存量高达9.5亿部，且其中68%使用时间超过两年，2020年上半年苹果发布SE系列手机，叠加后续5G机型推出，iPhone小换机潮有望持续。我们认为，中石科技作为苹果、华为等品牌的重要供应商，将充分受益5G换机红利。 锁定市场需求，技术前瞻布局造就长期龙头：5G手机对散热技术提出了新的要求，目前较为成熟的散热方式为热管、石墨片、均热板（VC），小米、三星、华为等厂商均已开始布局石墨+VC组合散热方案。公司2019年收购凯唯迪51%股权，突破石墨+VC，石墨+热管组合散热解决方案；2020年中募集8.31亿元用于5G高效散热模组开发，主要是5G智能手机、服务器、5G基站等建设，将能够满足5G手机散热升级需求和5G基站大功率散热需求。 盈利预测与投资评级：我们预计2020-2022年公司营业收入分别为9.85亿元、12.93亿元、16.03亿元，每股收益分别为0.68元、0.97元、1.23元，对应的PE估值分别为50.28/35.08/27.79倍，维持“买入”评级。 风险提示：终端需求释放不及预期；宏观经济持续下滑。

2020H1中石科技实现营业收入39,669.59万元，比上期增长56.99%，实现归母净利润6,349.82万元，比上期增长127.86%，毛利率同期提升2.85个百分点。单Q2营业收入、归母净利润分别同比增长46.74%、182.15%。 导热材料销量提升，带动公司业绩大幅增长。2020H1公司导热材料实现营收3.59亿元，同比+68.93%，营收占比达90.58%，主要受益于在智能手机、笔记本电脑、平板电脑、智能可穿戴产品等市场中新项目、新产品业务的不断提升及在国内外主要大客户供货份额的提升，导热材料销量的提升，驱动公司整体营收实现增长；此外，2020H1公司毛利率34.23%，同比提升2.85个百分点，公司产能利用充足，形成规模效应，毛利率趋于稳定，驱动公司2020年上半年的净利润较去年同期有较大增长。 5G开启市场增量空间，导热材料方兴未艾。2020年被认为是5G元年，5G基站和5G手机部署均步入导入期。5G基站引入Massive MIMO以及波束赋形等新技术的来提升频谱效率，整体功耗将超过3,500W，相比4G基站功耗明显增加，同时基站天线数量的显著增多和高频段下天线尺寸的显著减小，使得降低基站散热模组重量，提升抗干扰性能变得十分重要；5G手机芯片处理能力是4G芯片的5倍，耗电达2.5倍，功耗的提升造成核心处理器等芯片发热量大幅提升，未来5G手机在设计上采用玻璃、陶瓷等新材料机壳替代具有电磁干扰问题的金属机壳，天线数量也达4G手机的5-10倍，内部器件具备更高的密封性且更加紧凑，带动了对导热材料性能和需求的大幅提升。 技术先行，募投项目前瞻性布局抢占热管/VC先机。目前在导热领域，呈现出石墨膜/导热界面材料-热管/均热板升级，导热材料-导热模组升级的趋势。随着电子产品体积不断缩小、集成度不断增加，能否有效解决内部散热问题变得日益重要，公司在2019年分别收购凯唯迪、新建宜兴子公司，布局热管/VC领域，在2020年上半年完成了手机超薄热管200万支/月的产能建设，已开始批量供货，落成了均热板（VC）的第二代自动化产线，已形成月产200万支的生产能力。2020年7月，公司非公开发行股票，募集资金约8.31亿元，投资“5G高效散热模组建设项目”，应用热管/VC技术，形成“材料+模组”的散热综合解决方案，解决智能手机、通信及消费电子产品由5G技术革新带来的更高标准的散热问题。 投资逻辑： 我们看好公司在散热赛道的业务布局，具体投资逻辑如下：1、合成石墨材料市场稳定，与通信、智能手机领域大客户苹果、华为、VIVO保持稳定合作关系；2随着5G时代的到来，无论是智能手机、消费电子还是通讯电子领域都对电子设备的可靠性提出更高的要求，叠加国产化替代的趋势，公司业务涉及的散热材料和屏蔽材料迎来了巨大的市场空间；3、非公开募投项目前瞻性布局热管/VC技术，并拓展下游模组领域，有望在未来承接市场转移趋势。综合来看，我们认为公司业绩即将步入新的驱动周期，在未来的3-5年内迎来高速增长。预计公司2020-2021营业收入分别为9.77/13.82亿元，归母净利润为1.55、2.45亿元，分别对应53.42、33.75倍的PE，给予“增持”评级。 风险提示： 5G推进不及预期、非公开发行募投项目技术不满足市场需求、下游核心客户流失以及合成石墨材料价格持续下滑压缩利润空间等风险。