公司是国内润滑油添加剂头部企业，产能快速扩张加快产品认证润滑油添加剂行业有较高的行业壁垒，目前超过 85%的市场主要被国外四大公司所垄断。公司现有润滑油添加剂产能超 20万吨，在建产能 55万吨。公司目前已自主掌握 CI-4级、 CK-4级柴油机油复合剂配方工艺，SN 级、 SP 级汽油机油复合剂配方工艺，其中 CI-4、 SN、 SP 级别复合剂已经通过国外权威的第三方台架测试，可满足不同客户的需求，同时还可以根据客户的需求提供各类型的定制产品。凭借技术优势和产品优势，公司已发展成为国内头部的润滑油添加剂供应商。 润滑油添加剂千亿市场， 国产替代下公司份额快速提升全球润滑油添加剂千亿市场， 综合考虑到印度、巴西等新兴经济体的高速增长，润滑油添加剂有望进入新一轮需求增长周期， 预计至 2025年，全球润滑油添加剂需求量将增加至570万吨，市场规模约为195亿美元。 目前四大润滑油添加剂公司占据 85%左右市场，瑞丰新材抓住国内润滑油行业快速发展的契机， 市场份额快速提升， 2022年润滑油添加剂销量达到 14.3万吨， 近 5年复合增长率 37.6%。 未来公司继续和下游润滑油领先企业壳牌、美孚、道达尔、中石化、中石油等保持合作， 稳定的合作关系有望拉动公司销量阶梯式增长。 国内客户方面， 2023年 1-11月份公司对中石化销售额为 1.06亿元，较 2022年全年增加 0.5亿元。 未来大企业的“品牌效应” 也有助于提高公司对于其他中小客户的开拓效率， 瑞丰市场份额有望继续快速提升。 润滑油添加剂认证壁垒高， 公司复合剂产品认证持续突破API 是润滑油添加剂行业应用最广的认证标准，只有满足认证标准的润滑油才能用于初装市场。 API 认证流程复杂、验证周期长、价格昂贵。 从认证流程上看只需要六个月左右，但前期的积累和行车实验的耗时往往在两年以上。 目前 CI-4、 SN、 SP 级别复合剂已经通过国外权威的第三方台架测试， 用事实证明了公司产品的性能与品质等级，有助于进一步提升公司的核心竞争力，为公司实现单剂向复合剂、中低端向中高端的战略转型迈出了坚实厚重的一步，为公司加快进入主流市场奠定了坚实的基础。 API 认证是润滑油添加剂企业进入下游大客户供应链的前提条件， 通过更高等级认证的产品往往具有更高的产品附加值， 未来随着公司复合剂产品持续突破以及公司产能快速扩张， 公司产品有望实现量价齐升。 投资建议公司作为润滑油添加剂头部企业，不断开拓下游重点客户，目前公司已经和下游润滑油领先企业壳牌、美孚、道达尔、中石化、中石油等建立合作，未来大企业的“品牌效应”有助于提高公司对于其他中小客户的开拓效率。未来瑞丰市场份额有望继续快速提升。预计公司 2023年-2025年分别实现营业收入 34.0、 43.6、 61.8亿元，实现归母净利润6.3、 8.1、 10.6亿元，对应 PE 分别为 20X、 15X、 12X。首次覆盖给予公司“买入”评级。 风险提示复合剂产品认证不能顺利通过的风险； 原材料价格及供应风险； 汇率风险； 安全生产风险； 募投项目建设风险； 国际政策变化风险。

事件描述 中国 11月润滑油添加剂出口环比小幅增加。 事件点评 11月中国润滑油添加剂出口环比增加， 符合市场预期。 根据海关数据，中国 2023年 11月润滑油添加剂出口 1.62万吨，环比+2.4%，出口均价为 21569元/吨， 环比-4.2%。 2023年 1-11月累计出口 19.39万吨， 同比+6.55%， 出口均价为 22870元/吨， 同比+3.72%。 11月润滑油添加剂进口 1.71万吨， 环比+19.32%， 进口均价为 29992元/吨， 环比-1.69%。 2023年 1-11月累计进口18.38万吨， 同比-23.28%， 进口均价为 30058元/吨， 同比+13.06%。 中国润滑油添加剂出口整体呈现量价齐升的态势。 原油震荡成本压力仍存， 润滑油市场平稳运行。 根据 Wind， 23年 11月，Brent 期货结算均价为 81.9美金/桶， 环比-7.71%， 近期红海船只事件， 扰乱海上航线贸易，市场对红海危机的担忧支撑原油价格，20日 Brent 原油收 79.7美元/桶， 尽管油价震荡波动， 成本压力仍存， 润滑油市场平稳运行。 根据百川， 润滑油厂家多以销定产， 产销基本能达平衡， 预计 12月份润滑油价格持稳运行。 润滑油添加剂主要出口国家环比下降。 根据海关总署数据显示， 11月我国润滑油添加剂出口前四大国家分别为新加坡、 俄罗斯、 阿联酋和韩国， 出口量分别为 3980.22、3114.22、3068. 13、1481.56吨，环比分别-4.35%、+20.27%、-18.25%、 -25.13%。 投资建议 由于公司是国内润滑油添加剂的头部企业， 具备 API 认证、 规模化、 成本领先等多项突出能力，且全球市场需求约 420万吨，公司渗透率仍低于 5%，相比于海外四大仍具有极强的性价比优势。 预计公司 23-25年归母净利分别为 6.28/7.61/8.77亿元， 对应公司 12月 21日市值 148亿元， 2023-2025年 PE分别为 23.6\19.4\16.9倍， 维持“买入-B” 评级。 风险提示 原材料涨价风险： 由于润滑油添加剂的主要原料构成为基础油、 异辛醇、五硫化二磷、 硫化异丁烯、 α-烯烃等， 这些材料主要为石化下游产品， 与原油价格由较高的正相关性， 若出现短期内原油快速的上涨， 则容易造成相关原材料价格的大幅增长， 对产品盈利造成冲击。 海外市场政策风险: 由于不同地区对于润滑油添加剂的进出口关税有一定差异， 若海外对中国出口润滑油添加剂产品关税上调， 则会造成该行业 的外部需求的一定下滑。 竞争加剧风险: 目前海外 AddiTech 公司于 2022年底将其润滑油添加剂产能由 2万吨提升至 4万吨，将会对该区域的相关进口需求带来一定的影响。

公司是国内领先的润滑油添加剂供应商和无碳纸显色剂供应商。公司从事润滑油添加剂、无碳纸显色剂等精细化学品的研发、生产和销售。其中润滑油添加剂近三年在公司的营业收入和毛利占比均超过90%，是公司主导产品。 润滑油添加剂市场规模大且稳定，全球市场呈现寡头垄断格局。据全球咨询和研究公司克莱恩（Kline＆Co）及上海市润滑油品行业协会的统计，全球润滑油添加剂需求量从2012年的400万吨增长到2018年的442万吨，市场规模由133亿美元增长到143亿美元，预计至2023年全球润滑油添加剂需求量将增加至543万吨，市场规模约为185亿美元，其中18-23年需求量复合增速4.2%。润滑油添加剂市场高度集中，路博润、润英联、雪佛龙奥伦耐和雅富顿占据全球85%左右市场，四大润滑油添加剂公司以销售复合剂为主，在技术研发和市场拓展方面有深厚的积淀。 公司单剂向复合剂转型，成长空间广阔。截至2023年上半年，现有单剂产能超过20万吨，未来将形成超过70万吨的产能。公司已成为中石化旗下长城润滑油和中石油旗下昆仑润滑油的合格供应商，并与全球多个著名润滑油生产商建立合作关系。公司持续加大研发投入，台架试验持续通过推动公司单剂向复合剂、中低端产品向中高端产品的战略转型，2022年度复合剂收入占比达 66.44%。逆全球化趋势、中美贸易摩擦、地缘政治冲突等给全球润滑油添加剂的供应链带来重大挑战，也为国内厂商带来了发展机遇，2021年公司全球市占率仅1.3%，成长空间广阔。 盈利预测与投资建议。预测公司2023-2025年营业收入分别为28.62、33.26和40.51亿元，归母净利润分别为6.00、8.25和9.94亿元，对应EPS分别为2.08、2.86和3.45元。我们给予公司2024年20倍PE，对应目标价57.20元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动风险、复合剂API认证不能顺利推进的风险、汇率风险、海外市场拓展风险、安全生产风险

投资要点： 维持“增持”评级。考虑到润滑油出口量环比有所下滑，下调 23年至2.25元（原为 2.41元），维持 24-25年 EPS 分别为 2.99/3.65元。由于润滑油添加剂市场空间大，复合剂产品壁垒高，公司海外渗透率稳步提升，维持目标价为 60.3元（对应 2024年 PE 为 20.15倍）。 10月中国润滑油添加剂出口环比下降，不改长期进口替代逻辑。根据海关数据，中国 2023年 10月润滑油添加剂出口 1.59万吨，环比-10.49%，同比-33.18%，出口均价为 22516元/吨，环比-1.73%，同比-8.19%。2023年 1-10月累计出口 17.77万吨，同比+10.97%，出口均价为 2.30万元/吨，同比+2.00%。23年来看，中国润滑油添加剂出口整体呈现量价齐升的态势，虽然 10月出口量单月略有下滑，但不改长期进口替代逻辑。 原油价格维持高位带来成本支撑，下游润滑油开启涨价潮。根据 Wind，23年 10月 Brent 期货结算均价为 88.73美金/桶，环比-3.21%，原油价格仍维持高位。为应对原材料成本的提升，长城、昆仑、壳牌、胜牌、统一等润滑油大厂开启涨价潮，涨价幅度在 2%-10%不等。 对标海外，成长空间大。根据 Wind，海外润滑油添加剂四大企业之一雅富顿母公司 Newmarket 23年前三季度实现营收 20.55亿美金，同比-1.30%（公司为 21.52亿元，同比+5.42%），毛利率为 28.97%（公司为34.46%）。公司相对比海外企业，仍有较大成长空间，预计通过成本优势及性价比产品与服务更快的开拓全球细分市场。 风险提示：市场开拓不及预期，原材料价格上涨。

事件：公司公布 2023 年三季度报告，前三季度公司实现营业收入 21.52亿元，同比增长 5.42%。实现归属母公司股东的净利润 4.51 亿元，同比增长 24.01%，扣非后的归母净利润 4.27 亿元，同比增长 31.70%。三季度公司实现营业收入 8.14 亿元，同比下滑 20.25%，环比增长 14.03%；扣非后的净利润 1.95 亿元，同比下滑 8.83%，环比增长 35.51%。投资要点： 三季度盈利能力环比提升。2023 年前三季度，公司毛利率/净利率分别为 34.46%/21.02%，同比+6.39pct/+3.22pct。单看三季度，公司毛利率/净利率分别为 37.47%/24.75%，同比+7.04pct/+3.46pct，环比+3.53pct/+3.29pct。我们认为高毛利率润滑油添加剂复合剂销售占比增加和产品成本控制得当是公司盈利能力提升的主要原因。 全国润滑油添加剂出口量价齐升，河南出口量占比位列第一。根据海关总署数据，2023 年前三季度全国润滑油添加剂出口 16.17 万吨，同比增长 18.76%；出口单价 23068.51 元/吨，同比增长 3.79%。其中河南出口 8.42 万吨，同比增长 17.58%；出口单价为 22648.10元/吨，同比增长 4.86%，出口量占比为 52.04%，位列全国第一。单看三季度，全国润滑油添加剂出口 6.05 万吨，同比下滑 5.05%，环比增长 23.19%，出口单价 23018.05 元/吨，同比下滑 5.11%，环比增长 1.42%；河南润滑油添加剂出口 3.13 万吨，同比下滑4.76%，环比增长 19.79%，出口单价 22446.28 元/吨，同比下滑5.53%，环比增长 0.58%。随着产品技术提升和在润滑油添加剂供应链重构的契机下，中国润滑油添加剂在全球市场上的竞争力逐渐增强，市场份额有望持续提升。 公司产能快速扩充，积极抢占全球市场份额。公司现有润滑油添加剂单剂产能超过 20 万吨/年，在建产能 55 万吨/年，其中 15 万吨/年润滑油添加剂项目，一期 6 万吨/年产能已于 2022 年三季度投产，二期 9 万吨/年将于 2023 年年底投产。同时公司 46 万吨/年润滑油添加剂项目也在积极建设中，未来公司新乡基地产能将超过 70 万吨/年。随着公司募投项目积极推进，产能不断提升，公司在全球润滑油添加剂市场份额将进一步提升，公司业绩有望迎来较大增长。 盈利预测与投资建议：公司是国内润滑油添加剂领域龙头企业之一，公司抓住行业处于国际供应链体系面临重建、国内进口替代加速的机遇，积极提高市场占有率，未来成长空间广阔，因此我们维持“增持评级”。由于三季度下游市场需求不及预期，我们下调盈利预测，预计公司 2023-2025 年营业收入为 31.51/39.09/48.56 亿元，净利润为 6.68/7.91/9.54 亿元，对应的 EPS 为 2.32/2.74/3.31 元，对应的 PE 为 19.54/16.50/13.69 倍。 风险提示：下游需求复苏不如预期，研发进度不如预期，产能扩大不如预期。

事件：公司公布2023年半年度报告，2023年上半年公司实现营业收入13.38亿元，同比增长31.09%。实现归属母公司股东的净利润2.50亿元，同比增长71.05%，扣非后的归母净利润2.32亿元，同比增长110.17%，基本每股收益1.44元。 投资要点： 公司营收逆势增长，上半年业绩表现亮眼。公司是国内领先的润滑油添加剂供应商和全球主要的无碳纸显色剂供应商，也是润滑油添加剂领域国内首家A 股上市公司，主要从事油品添加剂、无碳纸显色剂等精细化工系列产品的研发、生产和销售。根据公司投资者调研纪要，2022年公司下游客户战略囤货，库存水平较高，2023年上半年持续处于去库存阶段，行业整体下游需求不振，但公司抓住行业供应链重建和国产替代加速趋势，加大对复合剂推广力度，积极开展核心客户准入认证，公司营收逆势增长。上半年公司实现营业收入13.38亿元，同比增长31.09%。其中润滑油添加剂业务收入13.01亿元，同比增长35.87%，营业额收入占比97.25%，为公司主要收入来源。 从盈利能力上来看，2023年上半年公司综合毛利率为32.63%，较去年同期增加6.92pct。其中，润滑油添加剂毛利率为32.92%，较去年同期增加6.8pct，主要由于高毛利率复合剂销售收入占比提高，上半年占比达64.80%。公司销售/管理/财务/研发费用率分别为2.77%/10.69%/-1.41%/4.35% ， 较去年同期分别-0.73/-0.12/+1.64/-0.10pct，其中财务费用的增加主要系汇率变动导致汇兑收益减少以及利息收入减少所致。销售、管理、财务费用率合计12.04%，较去年同期增加0.78pct。在毛利率上升叠加期间费用率控制平稳两方面因素影响下，上半年公司综合净利率18.75%，较去年同期增加4.44pct。在公司营收和净利率齐升的共同影响下，公司上半年实现归母净利润2.50亿元，同比增长71.05%，扣非后的归母净利润2.32亿元，同比增长110.17%。 从单季度业绩来看，二季度公司实现营业收入7.14亿元，同比增长14.35%，环比增长14.44%，净利润1.53亿元，同比增长62.09%，环比增长57.02%；扣非后的净利润1.44亿元，同比增长63.72%，环比增长63.04%。根据卓创资讯，公司主要原材料润滑油基础油价格从一季度的8037元/吨下滑至7316元/吨，同比下滑 8在.97公%司。原材料价格受供需关系影响有所回落的同时，根据公司投资者调研纪要，二季度产品销售价格调整幅度较小，盈利空间扩大，因此公司二季度净利润同比环比大幅增长。公司积极提高市占率，未来成长空间广阔。全球润滑油添加剂市场长期以来形成了以路博润、润英联、雪佛龙奥伦耐、雅富顿四家国际润滑油添加剂为主的市场格局，占据了全球约85%的添加剂市场份额。近年来地缘政治冲突以及2021年美国雪灾等黑天鹅事件，对全球润滑剂供应链带来巨大挑战。公司抓住行业处于国际供应链体系面临重建、国内进口替代加速的机遇，积极提高市场占有率。 根据克莱恩和上海市润滑油品行业协会预计，2023年全球润滑油添加剂需求量将增加至543万吨，市场规模约为185亿美元。中国作为润滑油添加剂最大市场之一，需求量约为90多万吨。根据公司2022年业绩说明会，公司国内市场占有率持续提升但占比仍不足3.5%，未来成长空间广阔。 公司产能快速扩充，积极抢占全球市场份额。截止到2023年上半年，公司现有润滑油添加剂单剂产能超过20万吨/年，在建产能55万吨/年，其中15万吨/年润滑油添加剂项目，一期6万吨/年产能已于2022年三季度投产，二期9万吨/年将于2023年年底投产。 同时公司46万吨/年润滑油添加剂项目也在积极建设中，未来公司新乡基地产能将超过70万吨/年。随着公司募投项目积极推进，产能不断提升，公司在全球润滑油添加剂市场份额将进一步提升，公司业绩有望迎来较大增长。 盈利能力与投资建议：我们预计公司2023-2025年营业收入为41.54/51.63/64.22亿元，净利润为7.56/9.44/11.89亿元，对应的EPS 为2.62/3.28/4.13元，对应的PE 为19.30/15.45/12.27倍。 考虑润滑油添加剂行业的发展前景与公司的行业地位，首次覆盖我们给予“增持”投资评级。

瑞丰新材发布2021年年度报告，公司2021年实现营收10.81亿元，同比增长25.58%；归母净利润2.01亿元，同比增长9.94%。其中，Q4实现营收4.05亿元，同比增长62.58%，环比增长113.16%；归母净利润0.65亿元，同比增长21.84%，环比增长103.12%。主要系公司战略转型销售结构发变化，减少单剂直接销售增加复剂销量，同时原材料成本上升，短期利润率承压。 原材料价格上涨，短期成本承压。主要原材料基础油下半年均价5.79元/kg（较上半年环比上涨18.40%），异辛醇12.02元/kg（较上半年环比上涨4.16%），五硫化二磷15.08元/kg（较上半年环比上涨56.43%），原材料成本大幅提升影响毛利率，Q4毛利率26.98%，同比减少5.39pct，环比减少2.11pct。截止Q4，公司存货2.90亿元，同比增长167.64%，主要系1）由于原材料涨幅较大，战略备货以及海外销售战略部署增加2）销售境外大客户的货物受船运影响未及时报关离港，导致发出商品增加。 短期中高油价下原材料成本承压，随着原油等基础原材料价格回落，公司利润率有望改善。 技术创新不断增强，复合剂产品认证持续突破。报告期内，公司高压抗磨液压油复合剂以0.8%的剂量在SwRI通过DenisonT6H20C台架试验；汽油机油复合剂产品RF6176调制的SN5W-30汽油机油通过了APISN规定的全部4个发动机台架测试和所有理化性能及模拟试验评测；柴油机油复合剂产品RF6078调制的APICI-415W-40柴油机油通过全部发动机台架试验。公司持续丰富单剂产品线、提升产品品质、开发复合剂新配方方面研发投入，为公司实现单剂向复合剂、中低端向中高端的战略转型提供了基础，2021度研发投入为0.37亿元，同比增长60.45%，研发占比达3.45%。 调整盈利预测，维持“买入”评级。受中高油价影响基础油等原材料，同时股权激励费用影响，我们调整2022-2023年归母净利润分别为2.24/3.74亿元（原3.56/4.83亿元），新增2024年归母净利润5.03亿元，对应PE为30X/18X/13X，给予“买入”评级。 风险提示：原材料价格上升；产能消化不及预期；需求下滑风险

公司2021年上半年实现营收4.86亿元，同比+35.72%，实现归母净利润1.04亿元，同比+45.66%，扣非后归母净利1.01亿元，同比+44.37%，营收业绩均创半年度新高。其中Q2实现营收2.39亿元，同比+23.76%，实现归母净利润0.45亿元，同比+1.06%，扣非后净利为0.44亿元。公司经营性净现金流同比-87.48%，系上半年原材料持续涨价，公司为保障生产供应加大采购量，以及销售增加所带来的营收账款余额增加所致。 润滑油添加剂业务海外市场快速放量，公司盈利能力持续改善。公司2021年上半年润滑油添加剂销售4.46亿元，同比+37.30%，毛利率为34.31%，同比-0.75个pct，系上半年原材料大幅上涨所致。公司上半年出口占比达42%，营收2.04亿元，同比+73.0%，系润滑油添加剂海外市场快速放量所致。公司2021年上半年毛利率达33.91%，净利率为21.24%，同比+1.29个pct，盈利能力维持强劲。 柴油、汽油复合剂获API 认证，放量可期。公司在报告期内分别获得了柴油机油API CI-4，汽油机油API SN 以及齿轮油OEM 的认证，并在润滑油添加剂行业旺季来临前做好充分准备。截止2021年3月，API 认证主要覆盖了亚太（26.94%）、北美（38.25%）、中东（10.42%）等区域的68个国家，包含902家润滑油公司。汽油SN 及柴油CI-4机油分别覆盖了其76%的汽油机油市场和40%的柴油机油市场，是目前市场上主流的机油品种。公司可凭借其性价比优势加速复合剂的国产替代和海外扩张趋势，提高全球市场占有率。 产能扩张稳步推进，持续加大研发投入。公司拥有单剂产能超10万吨，稳居国内“第一阵营”，新乡、沧州基地抓紧建设中。公司报告期内正投资1.35亿元建设新的研发中心，持续加大研发投入，2021年上半年公司研发投入2070.9万元，同比+98.04%。 维持盈利预测，维持“买入”评级。我们预计2021-2023年营业收入分别为14.76/19.66/26.29亿元，预计2021-2023年归母净利润分别为3.07/4.30/5.65亿元，对应PE 为44X/32X/24X，给与2022年PE40倍，对应6个月目标市值172亿元。给予“买入”评级。 风险提示：原材料价格上升；产能消化不及预期；需求下滑风险。

事件： 1） 2021年 6月 11日， 美国西南研究院给公司出具检测报告，确 认用公司研制的汽油机油复合剂产品 RF6176调制的 SN5W-30汽油机油 通过了 APISN 规定的程序 IVA 发动机台架测试。至此， RF6176以 8.5% 的剂量加入 APIII 类基础油中，调制的 SN5W-30汽油机油在美国西南研 究院通过了 API 规定的程序 IIIH、程序 VG、程序 IVA 和程序 VIII 全部 4个发动机台架测试和所有理化性能及模拟试验评测。这是公司复合剂 产品经 ACC（ American Chemistry Council）注册，首次通过国际权威机 构的严格评测。 2） 2021年 5月 28日， 美国西南研究院给公司发来正式检测报告，确认 其送检的高压抗磨液压油复合剂以 0.8%的剂量通过 Denison T6H20C 台 架试验。 公司液压油的腐蚀性，防锈性，破乳化性，过滤性和抗磨性均 达到行业优质水平。 点评： 拿到全球汽油机油的入场券， 并获重要 OEM 认可， 复合剂进入 快速上升期。 目前全球机油市场上， SN 类别机油占据了主要的市场地 位，占所有汽油机油的 62%。并且根据 API 的向前覆盖原则，瑞丰的汽 油机油复合剂可至少覆盖 SN、 SM、 SL 及 SJ 共计全球 76%的市场份额 预计瑞丰的汽油机油复合剂的市场空间全面打开。 Denison 液压公司是 美国著名的液压机制造商， 客户群主要集中在欧美地区。公司获得该 OEM 的认可后，其产品的质量和公司研发能力将进一步得到市场认可 有助于其液压油复合剂的销售。 预计公司向国内外知名润滑油公司的复 合剂销售将进入加速扩张期。 维持盈利预测，维持“买入”评级。 润滑油添加剂国产替代是驱动， 产能扩张是支撑，加速 API 认证，复合剂全力转型，市占率与盈利能 力有望同时提升，未来 5年将实现 50万吨以上的产能，达到全球 10% 的 市 场 占 有 率 。 我 们 预 计 2021-2023年 营 业 收 入 分 别 为 14.76/19.66/26.29亿 元 ， 预 计 2021-2023年 归 母 净 利 润 分 别 为 3.07/4.30/5.65亿元，对应 PE 为 56X/40X/31X，伴随公司产能投产以 及高级别复合剂 API 的认证，将强化成长逻辑。

事件：公司公告2021年6月11日公司收到了美国西南研究院出具的检测报告，确认用公司研制的汽油机油复合剂产品RF6176调制的SN5W-30汽油机油通过了APISN规定的程序IVA发动机台架测试。 通过美国IAPI认证，为复合剂产品应用于主流客户奠定基础：据公告，公司的汽油机油复合剂产品RF6176以8.5%的剂量加入APIII类基础油中，调制的SN5W-30汽油机油在美国西南研究院通过了API规定的程序IIIH、程序VG、程序IVA和程序VIII全部4个发动机台架测试和所有理化性能及模拟试验评测。这是公司复合剂产品经美国化学理事会ACC注册，首次通过国际权威机构的严格评测。据CNKI，高温润滑能力强且低温流动性高的机油是高档机油，SN5W-30汽油机油为按粘度分类的冬夏通用的高档机油之一。公司此次SN级汽油机油复合剂通过API检测，标志着公司的复合剂产品应用在高端润滑油领域的突破，打破国外技术垄断，为公司实现单剂向复合剂的战略转型迈出了实质性的一大步，为公司进入主流市场奠定了坚实的基础。 有望快速放量，逐步抢占四大市场份额：据公告，全球润滑油添加剂2020年需求量近500万吨，前四大生产企业占据85%的市场份额，排名第四的雅富顿Afton占10%。目前公司全球市占率仅1%，同时仍有大规模产能建设计划。我们认为通过SN级汽油机油复合剂的API认证后，随着新乡持续扩产和沧州一二期项目不断落地，公司有望快速放量逐步抢占四大份额。 不断研发高性能新品类，内在成长动能强劲：据公告，公司正在从单剂向复合剂、中低端向高端、燃油车用向工业用油等其他应用方向发展。单剂方面将深入研发高温抗氧剂、高端分散剂、清净型分散剂、极压耐磨剂，新进入粘度指数改进剂产品的开发；复合剂将在内燃机用复合剂的基础上增加齿轮油复合剂、工业油复合剂。公司技术研发实力雄厚，未来有望持续推进更高标准认证工作，进入更广阔的下游市场。 投资建议：SN认证通过有利于公司放量，上调2021年-2023年净利润分别为3.5亿、4.6亿、6亿元，对应PE49、38、29倍，维持买入-A评级。 风险提示：需求不及预期、市场拓展不及预期等

事件： 公司发布 2021一季报，实现营收 2.47亿元，同比+49.74%，实现 归母净利润 0.59亿元，同比+120.22%，扣非后净利润 0.58亿元，同比 +112.98%， 创上市以来季度新高， 原因 1） 上年同期受新冠肺炎疫情影 响收入增速放缓，本期境内外市场需求复苏，销量快速增长； 2） 国内率 先推动单剂向复合剂转型，国外出口再创新高所致。 润滑油添加剂采销策略灵活， 复合剂转型推动盈利质量上升。 2021年 Q1， Brent 主力合约均价为 61.39美元/桶， 同比+26.06%，环比+36.00%， 由于公司产品销售采销策略灵活， 一方面根据原材料价格走势适度提前 备货， 另一方面在原材料涨价时，公司也会提高产品售价， 转移成本上 涨压力， 2021年一季度公司毛利率达 34.55%， 同比+2.09个 pct， 环比 +5.11个 pct， 净利率为 23.86%， 同比+7.63个 pct，环比+2.33个 pct， 盈 利质量持续改善。 公司经营性净现金流-0.13亿元， 环比下降系公司产品 销量增长， 应收账款快速增加， 且公司加紧备货， 采购货款增加所致。 公司后期在国内将率先实现单剂向复合剂转型，争取和国际主流润滑油 公司达成战略合作， 实现规模销售。 重视研发投入， 加快复合剂 API 认证。 公司 2021Q1研发费用为 706万 元， 同比+106.05%。 公司将进一步加大研发投入，以复合剂需求带动单 剂的研发，加快复合剂的产品认证，争取汽机油、柴机油、 齿轮油、抗 磨液压油等产品取得认证突破。 公司 2021Q1财务费用环比-448.27%，系 公司利息收入增加所致。 推进募投项目建设， 迅速提升产能。 公司将抓住新乡生产基地基础设施 完备、配套工程齐全，产能扩建建设周期短、投资小等优势，通过技改、 扩建等工程， 实现新乡、沧州齐发力，迅速提升产能，扩大产销规模。 维持盈利预测，维持“买入”评级。 我们预计 2021-2023年营业收入 分别为 14.76/19.66/26.29亿元，预计 2021-2023年归母净利润分别为 3.07/4.30/5.65亿元，对应 PE 为 46X/33X/25X，伴随公司新增产能投 产， 单剂向复合剂的推动以及高级别复合剂 API 的认证，将强化成长 逻辑， 维持公司“买入”评级。

事件4月25日，公司发布2021年1季报，公司2021年实现营业收入2.46亿元，同比增长49.7%，实现归母净利润5887万元，同比增长120.2%，业绩符合预期。 经营分析润滑油添加剂产品结构优化，销量持续提升。公司在1季报中指出，2021年，公司将进一步加大研发投入，以复合剂需求带动单剂的研发，加快复合剂的产品认证，争取汽机油、柴机油、齿轮油、抗磨液压油等产品取得认证突破。市场拓展方面，保持销量的持续快速增长，在国内率先实现单剂向复合剂转型，争取和国际主流润滑油公司达成战略合作，实现规模销售。同时向船用油、工业油、特种化学品方面持续突破。 产能持续扩张，长期成长清晰。产能扩建方面，新乡基地6万吨/年润滑油添加剂系列产品技术造项目在2020年下半年达到试生产状态，新增加产能2万吨，根据公告，目前公司润滑油添加剂单剂产能约9.1万吨。沧州基地“年产6万吨润滑油添加剂单剂产品和1.28万吨复合剂产品项目”，该项目为公司“沧州润孚添加剂有限公司年产15万吨润滑油添加剂系列产品项目”一期，根据公告，该项目预计将于 2022年底达到预定可使用状态。公司拟使用超募资金投资3500万元在新乡厂区内进行1.52万吨/年润滑油添加剂系列产品技术改造项目，根据公告，预计改项目将于 2021年底达到预定可使用状态。我们预计随着上述项目的投产，公司的盈利能力将不断增强。 盈利预测与投资建议考虑到项目的投产以及进口替代进程的加速，我们修正公司2021-2023年公司归母净利润分别为3.3、4.8和5.9亿元（2021-2022盈利预测前值为2.9和3.8亿元）；EPS 分别为2.2、3.2和3.9元，当前市值对应PE 为42.7X、29.6X和24.2X，维持“增持”评级。 风险提示产能建设及投放进度不及预期；产品竞争格局恶化；汇率风险

事件：公司发布2021年一季报，报告期公司实现收入2.47亿元（环比-1.08%，同比+49.74%），实现归母净利润0.59亿元（环比+9.64%，同比+120.22%）。 疫情影响逐步消散，技术优势不断加强：公司业务以润滑油添加剂为主，随着掣肘国内外经济发展的新冠疫情影响逐步消散，公司产品境内外市场需求逐步复苏，对产品销售形成需求端利好。此外，根据公告，当前我国润滑油添加剂产品进口替代步伐不断加快，报告期公司的产品市场认可度持续提升，市场竞争力不断加强，产品销量快速增长，为公司盈利能力提升提供强有力支持。公司注重研发，技术优势明显，根据公告，当前公司复合剂配方已全部采用自产单剂，实现了单剂复合剂联合研发，而在认证方面，公司的复合剂有关指标在中石化、中石油已通过其引进的API标准的台架实验。同时公司不断加大研发投入，根据公告，21Q1研发费用达705.87万元，同比+106.05%，根据公告，2021年公司将继续加强研发，加快复合剂产品认证，同时以复合剂需求带动单剂的研发，从而实现率先在国内从单剂向复合剂转型的发展目标，争取汽机油、柴机油、齿轮油、抗磨液压油等产品取得认证突破。未来随着研发投入陆续向成果转化，公司技术优势也将更加显著。公司自2003年起即与中石化及其关联单位开展业务合作，目前已不仅成为中石化长城润滑油和中石油昆仑润滑油的合格供应商，还成为全球多家著名润滑油生产商的长期合作伙伴和战略供应商，根据公告，公司将继续拓展市场，争取和国际主流润滑油公司达成战略合作，从而实现规模销售，为公司未来盈利能力的提升奠定坚实基础。 规模优势显著，未来产能持续增加：公司润滑油添加剂产能不断增加，根据公告，截至2020年底公司润滑油添加剂单剂产能已超过10万吨，已具备较为显著的规模优势。据公告，2021年公司将加快募投项目建设，未来将投资3500万元进行技术改造项目，预计2021年底达到可使用状态后将形成1.52万吨润滑油添加剂系列产品的产能。此外募投项目“年产6万吨润滑油添加剂单剂产品和1.28万吨复合剂产品项目”也预计将于2022年底达到预定可使用状态。随着上述项目陆续投产，公司产能将不断增加，为公司未来盈利能力提升提供源泉。根据公告，2021年公司将继续依托新乡生产基地基础设施完备、扩建建设周期短、投资小的优势，在新乡、沧州两个生产基地实现共同发力，从而进一步扩大产销规模，获得更大发展助力。 投资建议：我们预计公司2021年-2023年的净利润分别为3.48亿元、4.58亿元、6.39亿元，维持买入-A投资评级。 风险提示：项目建设不及预期；下游需求不及预期等。

事件：公司发布2020年报，实现营收8.61亿元，同比+31.09%，实现归母净利润1.83亿元，同比+85.91%，扣非后净利润1.80亿元，同比+88.12%。其中Q4实现营收2.49亿元，同比+58.90%，实现归母净利润0.54亿元，同比+61.04%；公司2020年毛利率达34.57%，同比+3.86个pct，净利率为21.24%，同比+6.26个pct，系2020年原材料价格下降，而公司销售价格相对稳定所致；公司经营性净现金流2.17亿元，同比+293.23%，系公司销售收入提升及对应收账款加强管控所致；销售费用大幅下降系相关运输费用调整至营业成本所致；公司拟每10股送8元现金红利，分红率65.62%。 润滑油添加剂国产替代与海外扩张同时加速，销量大幅增长。公司2020年润滑油添加剂销售6.07万吨，同比+46.09%，销售均价1.30万元/吨，毛利率为34.67%，同比+4.16个pct，系2020年原材料价格处于相对低位，而售价保持相对稳定，公司盈利能力大幅提升所致。公司2020年海外收入3.37亿元，同比+48.92%，主要因润滑油添加剂销售大幅增长，外销达3.15亿元，营收占比达36.64%。 产能扩张持续推进，稳居国内龙头。截止2020年底，公司拥有单剂产能超过10万吨，产能利用率为65%，主要因6万吨润滑油添加剂技改项目在下半年达到试生产状态，快速新增2万吨产能所致，后期随着销售的不断扩张，产能利用率将保持上行趋势。公司在建产能7.52万吨，包括1.52万吨/年的技改项目和沧州一期6万吨/年项目，项目均进展顺利。 大力推进API认证，复合剂放量可期。公司经过多年发展，在润滑油添加剂领域积淀深厚，对于API认证准备充分。相关指标在中石化、中石油已通过其引进的API标准的台架实验，API认证可期。 维持盈利预测，维持“买入”评级。我们预计2021-2023年营业收入分别为14.76/19.66/26.29亿元，预计2021-2023年归母净利润分别为3.07/4.30/5.65亿元，对应PE为41X/29X/22X，伴随公司产能投产以及高级别复合剂API的认证，将强化成长逻辑，维持6个月目标市值150亿元。给予“买入”评级。 风险提示：API认证不及预期；产能消化不及预期；需求下滑风险。

事件：公司发布2020年年度报告，报告期公司实现收入8.61亿元（同比+31.09%），实现归母净利润1.83亿元（同比+85.91%）。其中2020Q4实现营收2.49亿元（环比-1.59%，同比+28.93%），实现归母净利润0.54亿元（环比-7.04%，同比+61.04%）。 润滑油添加剂业务发力，龙头地位显著：公司业务以润滑油添加剂为主，根据公告，2020年润滑油添加剂业务实现营收7.89亿元，同比+35.94%，实现销量6.08万吨，同比+46.09%，润滑油添加剂业务营收占总营收比重达91.67%，成为公司持续发展的主要着力点。公司注重研发，根据公告，2020全年获得发明专利4项，并有40余项国内外发明专利正在申请中，CH-4级别复合剂、SN级别复合剂通过了国内权威机构引进的API认证体系的第三方台架。此外，在添加剂研究院框架下新设了台架试验中心，已建有发动机台架室三个，分别安装了汽油机、柴油机和燃气发动机台架，连同配置的四台单缸发动机为公司在复合剂产品的研发提供有力支持，从而为未来公司领先优势的巩固奠定坚实基础。公司自2003年起即与中石化及其关联单位开展业务合作，目前公司已不仅成为中石化长城润滑油和中石油昆仑润滑油的合格供应商，还成为全球多家著名润滑油生产商的长期合作伙伴和战略供应商。 产能不断增加，扩张节奏不停：公司润滑油添加剂产能不断增加，根据公告，随着公司6万吨/年润滑油添加剂系列产品技术改造项目在2020H2达到试生产状态并贡献新增产能2万吨，截至2020年底公司润滑油添加剂单剂产能已超过10万吨，龙头地位进一步得到巩固。据公告，公司将投资3500万元进行技术改造项目，投产后将形成1.52万吨润滑油添加剂系列产品的产能，截至2020年4月24日项目已获得新乡市生态环境局批复，根据公告预计将于2021年底达到预定可使用状态。 此外，2020年11月公司公开发行3750万股A股，使用募集资金3.40亿元投资“年产6万吨润滑油添加剂单剂产品和1.28万吨复合剂产品项目”，该项目为公司“沧州润孚添加剂有限公司年产15万吨润滑油添加剂系列产品项目”一期，根据沧州渤海新区管理委员会报道已于2019年8月开工，根据公告预计将于2022年底达到预定可使用状态。随着上述项目的陆续投产，公司产能将不断增加，为公司未来盈利能力提升奠定坚实基础。 投资建议：我们预计公司2021年-2023年的净利润分别为3.48亿元、4.58亿元、6.39亿元，给予买入-A投资评级。 风险提示：项目建设不及预期；下游需求不及预期等。