全球轨交装备龙头， 在铁路固定资产投资复苏的背景下乘风再起舞。 中国中车是全球轨交装备龙头企业，形成了以铁路装备为核心， 城轨与新产业多点开花的业务布局。 2023年公司营业收入 2342.62亿元， 同比+5.08%，扣非归母净利润 91.06亿元，同比+14.24%，实现困境反转。 分业务看， 铁路装备稳定贡献营收基本盘， 新产业成长较快。 2023年铁路装备业务贡献了 42%营收和 48%毛利， 新产业贡献了 34%营收和 30%毛利， 城轨与城市基础设施业务贡献了 22%营收和 20%毛利，现代服务业务贡献了 2%营收和 2%毛利。 铁路装备： 动车组招标复苏叠加高级修需求释放， 盈利弹性逐步兑现。 中国中车是铁路装备领域的全球龙头，公司铁路装备业务可分为四大板块： 1）动车组： 短期看后疫情时期铁路固定资产投资复苏，动车组招标同步修复， 2024-2025年均招标有望达 270组， 中长期看首批投运的动车组已接近设计寿命上限，存量动车的改装与更新支撑长期发展； 2）铁路装备维修： 动车组高级修有明确规定指引， 2024-2026年是 CRH380系列五级修、 CR400系列四级修需求集中释放的时间节点， 预计 2024与 2025年动车组四/五级修需求空间将达 656/525和 566/807组， 弹性增长有望兑现； 3）机车： 大规模设备更新明确指引电力机车更替老旧内燃机车， 预计年替换量可达 683台， 保有结构的不断优化夯实公司机车业务基本盘； 4）客/货车： 客/货车业务与运力需求高度挂钩， 2023年客/货运发送量再创历史新高， 客/货车需求有望乘势而上。 新产业： 业务版图布局辽阔多点开花，中长期看好协同效应逐步放大。 中国中车新产业领域囊括风电设备、功率半导体、新材料、机电系统以及新能源客车， 协同效应突出。 孙公司时代电气在动车组牵引变流系统基础上延展至新能源汽车电驱系统领域，打开成长空间；孙公司时代新材风电叶片 2021年全国市占率第二， 高筑中国中车风电设备业务技术壁垒。业务布局广而不杂且联系紧密，中长期业务互补带来的协同效应有望逐步放大。 城轨与城市基础设施： 城轨投资短期承压， 长期规划重振城轨建设需求。 2020年以来我国城轨建设速度略有放缓，主要系政策指引防控地方政府隐性债务。 需求走弱背景下，公司城轨业务毛利率逆势而上， 从 2020年 19%提升至 2023年 21%， 经营质量不断提高。 城轨客运量回归带来地方政府盈利修复，中长期建设规划明确，未来城轨建设有望实现困境反转。 盈利预测与投资评级： 动车组招标复苏与高级修需求释放支撑铁路装备业务困境反转，新产业茁壮成长态势不变，中长期协同效应逐步释放， 城轨建设短期承压但中长期需求明确向好，预计公司 2024-2026年归母净利润分别为 138/153/162亿元，当前股价对应动态 PE 分别为 14/13/12倍，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示： 铁路投资不及预期，风电行业竞争加剧，城轨建设不及预期。

事件：近期公司发布2024年中报，2024H1公司实现营业收入900.39亿元，同比+3.13%；实现归母净利润42.01亿元，同比+21.40%；单2024Q2公司实现营业收入578.57亿元，同比约+5.34%；归母净利润31.93亿元，同比+12.21%。盈利能力提升，期间费用率降低。2024H1年公司销售毛利率约为21.41%，同比约+0.29pct；净利率约为6.12%，同比+0.92pct，随着未来维保业务占比逐步提升，盈利能力有望进一步提升。公司期间费用率为15.27%，同比-0.20pct，其中销售/管理/研发/财务费用占营业收入的比重分别为2.36%/6.48%/6.44%/-0.01%，主要系销售费用率同比-1.68pct，整体费用管控良好。2024H1年公司实现经营性净现金流18.45亿元，其中单Q2实现经营性净现金流-126.43亿元。 行业景气度有望维持，铁路装备业务增长迅速。分产品看，2024上半年公司铁路装备业务的营业收入比上年同期增长46.99%，主要是动车组和客车业务收入增长所致；城轨与城市基础设施业务的营业收入比上年同期减少14.05%，主要是城轨工程收入减少所致；新产业业务的营业收入比上年同期减少18.47%，主要是风电、储能设备收入减少所致；现代服务业务的营业收入比上年同期减少42.32%，主要是本期物流及融资租赁业务规模减少所致。 新签订单趋势向好，看好海外市场成长。根据公司公告披露，2024年6-7月签订的若干项合同，合计金额约459.9亿元人民币，其中包括了动车组高级修合同、机车修理合同以及动车组销售合同等，整体趋势向好。综合来看，2024H1公司新签订单约1,401亿元，其中新签海外订单约298亿元。公司坚持走国际化道路，以“一带一路”基础设施互联互通和国际产能合作为契机，紧抓多双边区域投资贸易合作新趋势，努力拓宽国际市场空间，积极应对全球化新态势、行业竞争加剧等挑战，全力推动“一核三极多点”业务全产业链“走出去”，持续完善国际化转型。 投资评级：预计公司2024-2026年净利润分别为135.36亿，148.74亿和165.75亿，对应PE分别为15x、13、12x，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：订单交付不及预期；盈利预测与估值模型失效的风险

2024年上半年，公司四大业务板块中铁路装备收入增速领先，其中动车组收入大增93.16%，带动盈利水平提升。展望2024全年及远期，设备更新将成为公司业务发展重要推动力。其中，2024年动车组高级修招标量持续超预期，高附加值的五级修占比显著提升，有望带动盈利水平进一步上行；随着新能源机车的推出，老旧内燃机车淘汰更新有望逐步展开，奠定未来3年发展基础。在央企市值考核与设备更新政策背景下，叠加市场对高股息资产的关注，公司或将持续受益。 事件2024年上半年，公司实现营收900.39亿元，同比+3.13%；归母净利润42.01亿元，同比+21.40%；扣非归母净利润33.60亿元，同比+30.08%。2024年单二季度营收578.57亿元，同比+5.34%；归母净利润31.93亿元，同比+12.21%；扣非归母净利润26.92亿元，同比+13.14%。 简评1、2024H1铁路装备增速持续领先，增动车组收入大增93.16%2024年上半年公司收入、利润实现稳步提升，具备毛利率优势的铁路装备收入增速领先。1）分产品：备①铁路装备2024H1收入同比增长46.99%至419.85亿元，营收占比提升13.91pct至46.63%，稳居第一大主营，主要受益于动车、客车业务快速增长。其中，动车组收入同比增长93.16%至265.27亿元，营收占比29.46%，得益于动车组新造与高级修业务的快速放量。铁路机车、铁路客车、铁路货车收入分别变动-14.11%、+108.55%、+14.56%，营收占比分别达9.04%、2.93%、5.20%。②城轨与城市基础设施收入同比下降14.05%至163.75亿元，营收占比下降3.63pct至18.19%，主要系城轨投资增速低迷使得公司城轨工程收入下滑所致。业③新产业收入同比下降18.47%至300.42亿元，营收占比下降8.84pct至33.37%，主要系风电、储能设备收入减少所致。业④现代服务业收入同比下降42.32%至16.38亿元，营收占比下降1.43pct至1.82%，主要系物流及融资租赁业务规模减少所致。2））分市场：：2024H1公司中国大陆收入同比提升3.99%至778.35亿元，营收占比提升0.71pct至86.44%；海外收入同比下滑2.03%至122.05亿元，营收占比13.56%。订单层面，202H1公司新签订单同比提升3.24%至1401亿元，其中海外订单同比下降3.25%至298亿元，海外订单占比21.27%。当前公司海外收入占比仅13.56%，随着海外订单的逐步交付，海外业务收入占比有望稳步提升。 盈利水平：公司作为轨交设备龙头，长期持续稳健经营，盈利能力稳中有升。2024H1公司综合毛利率同比提升1.97pct至21.41%（会计准则同口径调整后），主要系高毛利率的铁路装备业务占比提升，叠加各大业务毛利率均有增长所致。其中铁路装备毛利率同比提升1.39pct至22.71%，城轨毛利率提升0.44pct至18.05%，新产业毛利率提升2.34pct至20.75%；现代服务业毛利率提升7.42pct至33.60%，主要系业务结构调整所致。2024H1期间费用率同比下降0.20pct至15.27%（2023H1未调整口径），其中销售费用率同比下降1.68pct至2.36%，管理费用率同比提升0.11pct至6.48%，研发费用率同比提升0.95pct至6.44%。2024H1销售净利率同比提升0.92pct至6.12%，创2017年以来历史同期新高；归母净利率同比提升0.70pct至4.67%，扣非净利率同比提升0.77pct至3.73%。 2、、新增市场：2024H1时速350公里超动车组招标量超2023全年，为公司业绩增长提供驱动力动车组为高铁领域的核心装备，过去10年间保有量整体稳步提升。2020-2022年受全球公共卫生事件影响，铁路客运量下滑明显，动车组招标进展放慢。2023年铁路客运量显著恢复，较2019年增长5.3%；2024H1客运量在高基数下同比显著增长18.4%。在客运量增长的背景下，2023年动车组招标量超过300组（含动力集中动车组），同比实现翻倍增长，市场需求恢复明显；其中时速350公里动车组约164组，同比增速超过90%。2024H1，时速350公里动车组招标165组，已超过2023全年，增长趋势良好。动车组招标量大幅提升，有望逐步转化为公司订单合同，为公司业绩增长奠定基础。 3、、：动车组高级修：2024年至今订单较2023全年接近翻倍增长，五级修占比逐步提升2021-2023年公司铁路装备修理改装收入分别为340.00、310.08、333.71万元，分别占铁路装备业务收入的37.49%、37.28%、33.99%，后市场业务日益成熟。2024年3月、7月中车分别披露147.8亿元、136.8亿元动车组高级修订单，合计达到284.6亿元，较2023全年增长99.3%；接近2019年高点（303.2亿元）。修理改装业务中动车组高级修这类高附加值业务占比提升，有助于同步提升公司业务规模与综合毛利率。招标层面，2024年8月国铁采购平台发布2024年第二批动车组高级修采购项目招标公告，其中三、四、五级修分别达24、147、302组，合计473组；总体较2024年1月第一批采购（361组）增加31.3%，其中五级修较2024年1月第一批采购（207组）增加45.9%。国铁集团《铁路动车组运用维修规程》指出，动车组运行480万公里或12年进行五级修。据交通运输部铁路《铁道统计公报》数据加以测算，2013-2018年动车组年均新增保有量达362组；倘若按运行12年进入五级修测算，则2025-2030年平均每年将会有362组动车组五级修需求，长期空间广阔。 4、机车更新：2027年老旧内燃机车基本淘汰，公司将充分受益于更新替换需求车铁路局强调老旧内燃机车2027年基本淘汰，为轨交设备更新指明方向。2023年12月国家铁路局发布了关于《老旧型铁路内燃机车淘汰更新管理办法（征求意见稿）》，办法指出自2027年始，达到报废运用年限的老旧型铁路内燃机车应当全面退出铁路运输市场；自2035年始，老旧型铁路内燃机车应当全面退出铁路运输市场。 2024年3月，国家铁路局局长强调力争到2027年实现老旧内燃机车基本淘汰。2023年底内燃机车保有量为0.78万台。由于内燃机车历史悠久，假设其中超过30年的老旧内燃机车3000-4000台（预计达到半数），且保有量趋于稳定，则从现在到2027年预计平均每年将有1000台以上机车更新需求。截至2024年半年报披露，中车7款新能源机车代表车型首次面向全球发布，预计将逐步承接老旧内燃机车更新替代需求。 投资建议：预计公司2024-2026年营收分别为2,586.11、2,756.63、2,886.33亿元，归母净利润135.90、146.04、154.45亿元，分别变动+16.04%、+7.46%、+5.76%。对应2024-2026年动态PE分别为15.73、14.64、13.84倍，维持“买入”评级。

24H1扣非归母净利长同比增长30%，Q2扣非归母净利同比增长13%，符合预期公司2024年上半年实现营收900.4亿元，同比增长3.1%；实现归母净利润42亿元，同比增长21.4%；扣非归母净利33.6亿元，同比增长30.1%，业绩符合预期。2024年Q2单季度实现营收578.6亿元，同比增长5.3%；归母净利润31.9亿元，同比增长12.2%；扣非归母净利26.9亿元，同比增长13.1%。 毛利率、净利率均有提升：：上半年公司整体毛利率21.41%（+1.97PCT），净利率6.12%（+0.92PCT）。其中，铁路装备毛利率22.71%（+1.39PCT），城轨与城市基础设施毛利率18.05%（+0.44PCT），新产业毛利率20.75%（+2.34PCT），现代服务毛利率33.60%（+7.42PCT）。 费控能力稳定：2024H1期间费率15.27%（-0.2PCT），其中：销售费率2.36%（-1.68PCT），管理费率6.48%（+0.11PCT），财务费率-0.01%（+0.42PCT），研发费率6.44%（+0.95PCT）。 铁路装备表现亮眼，动车组收入增大增93%，修理改装占比提升铁路装备：2024H1实现营收419.9亿元（同比+47%），其中：动车组收入265.3亿元（同比+93%），机车收入81.4亿元（同比-14%），货车收入46.8亿元（同比+15%），客车收入26.34亿元（同比+109%）。铁路装备修理改装业务收入199.97亿元，占铁路装备总营收的47.6%，较2023年全年占比（34%）大幅提升。城轨与城市基础设施：2024H1实现营收163.8亿元（同比-14.1%），主要系城轨工程收入下降。新产业：2024H1实现营收300.4亿元（同比-18.5%），主要系风电、储能设备收入减少。现代服务业业：2024H1营收16.4亿元（同比-42.3%），主要系物流及融资租赁业务减少。 新签订单：2024H1新签订单1401亿元，同比增长3%，其中，新签海外订单298亿元，同比下滑3%。 动车组高级修放量+新造需求持续、老旧机车更新，看好铁路装备业绩弹性动车组高级修开始放量，公司今年3月、7月公告的2次高级修合同金额合计284.6亿元，较去年公告金额已增长99%。8月，24年第二批动车组高级修招标超预期，合计472.6组，包含三级修24组、四级修146.6组、五级修302组，五级修占比高达64%，总量较24年第一批增长了31%。铁路客流屡创历史新高，动车组需求良好，我们预计24年招标数量或将接近200组。铁路行业落实大规模设备更新，老旧机车替换率先启动，中长期有望贡献业绩增量。 盈利预测与估值预计2024-2026年归母净利润为138.3、150.2、163.3亿元，同比增长18.1%、8.6%、8.8%，复合增速11.7%，对应PE为17、15、14倍，维持“买入”评级。 风险提示：铁路投资节奏低于预期、动车组招标低于预期、新线投产低于预期

6-7月签订合同 460亿元，占 2023年营收的 19.6%，包括动车高级修 137亿元根据公司公告， 2024年 6-7月签订若干合同，包括动车组高级修 136.8亿元、 货车销售 82亿元、 城轨销售 75.3亿元、机车销售 70.2亿元、机车修理 61亿元、动力集中动车组销售 15.1亿元、风电设备销售 10.6亿元、动车组销售 8.9亿元，合计金额约 459.9亿元，占 2023年营收的 19.6%。 2024年公告的高级修合同较 2023年已接近翻倍增长，看好动车组维保市场本次公告中，高级修合同继今年 3月首次公告的 147.8亿元以来再次放量，达到136.8亿元， 截至目前， 2024年公告的 2次高级修合同金额合计为 284.6亿元，较去年公告金额已接近翻倍（23年 1月和 10月分别公告高级修合同金额为 70.1、72.7亿元）。 我们预计下半年或仍有高级修订单，全年有望超预期。 2010-2014年年均新增动车组数量较 2007-2009年翻倍增长。根据国铁集团历年统计，我国 2007-2009年年均新增动车 95组， 2010年开始达到 195组， 2010-2014年年均新增为 180组。预计 2010年新增的动车 22年开始进入五级修，部分检修工作延至 23年。 2023年开始，动车组维保后市场进入上升期。 上半年铁路固定资产投资同比增长 11%，客流屡创新高，动车组需求高景气2024年上半年，全国铁路完成固定资产投资 3373亿元，同比增长 10.6%，全年有望达到 8400亿元。上半年全国铁路累计发送旅客 21亿人次，旅客周转量完成7779.5亿人公里，分别同比增长 18.4%、 14.1%，均创同期历史新高。我们预计暑运高峰、中秋、国庆假期客流有望延续高增态势，动车组需求良好，预计 24年全年招标数量保持快速增长。 铁路行业大规模设备更新，老旧机车替换率先启动有望贡献业绩增量根据国铁集团 2月 28日信息， 力争到 2027年实现老旧内燃机车基本淘汰， 是铁路行业落实党中央关于推进大规模设备更新的具体行动。 根据国铁集团 2023年统计公报，全国铁路机车拥有量为 2.24万台，其中内燃机车 0.78万台，占34.7%。 2023年， 国家铁路货运总发送量完成 39.11亿吨， 同比增长 0.2%， 2024年，国家铁路计划完成货物发送量 39.3亿吨， 同比增长 0.5%。货运量稳中有升，机车需求稳定， 老旧内燃机车替换有望贡献业绩增量。 盈利预测与估值预计公司 2024-2026年归母净利润分别为 134.04、 149.50、 167.95亿元，同比增长 14.45%、 11.54%、 12.34%， 复合增速 12.77%， 对应 PE 为 16、 15、 13倍， 维持“买入”评级。 风险提示： 1）动车组招标低于预期； 2）铁路新线投产低于预期； 3） 老旧机车替换低于预期； 4）新产业发展低于预期

3-6月签订合同 436亿元，占 2023年营收的 19%，包括动车组合同 289亿元根据公司公告， 2024年 3-6月签订若干合同，金额约 436亿元，包括动车组销售合同 289亿元、储能设备合同 14亿元、风电设备合同 31亿元、城轨车辆与维保合同 39亿元、货车修理合同 27亿元、客车修理合同 19亿元、机车销售合同 11.5亿元、货车销售合同 6.3亿元。 24年 5月动车组首次招标数量超 23年全年， 公司本次公告的合同以动车组为主。 24年 1-5月，全国铁路完成固定资产投资 2284.7亿元，同比增长 10.8%，铁路投资稳步推进， 看好铁路装备需求高景气。 1-5月全国铁路发送旅客同比增长 20%， 动车组采购有望持续增长2024年 1-5月，全国铁路发送旅客 17.3亿人次，同比增长 20.2%。 2023年，国家铁路旅客发送量 36.85亿人，同比增长 128.8%，与 2019年相比增长 3.0%，创历史新高；国家铁路旅客周转量完成 14717.1亿人公里，比上年增加 8145.4亿人公里，增长 123.9%。 2024年，国家铁路计划完成旅客发送量 38.55亿人次，同比增长 4.7%。铁路客流量屡创历史新高，后续暑运高峰、中秋、国庆假期客流有望延续高增态势，动车组需求良好，预计 24年全年招标数量保持快速增长。 动车组高级修数量开始放量，看好轨交装备维保市场24年首次公告的动车组高级修合同 147.8亿元，合同额超过 23年全年（23年 1月和 10月分别公告高级修合同金额为 70.1、 72.7亿元）， 预计为 1月动车组高级修首次招标的 323列，其中五级修 202列，占比超过 50%。 2010-2014年年均新增动车组数量较 2007-2009年翻倍增长。根据国铁集团历年统计，我国 2007-2009年年均新增动车 95组， 2010年开始达到 195组， 2010-2014年年均新增为 180组。预计 2010年新增的动车 22年开始进入五级修，部分检修工作延至 23年。预计 23年开始，动车组维保后市场进入上升期。 铁路行业大规模设备更新，老旧机车替换率先启动贡献业绩增量根据国铁集团 2月 28日信息， 力争到 2027年实现老旧内燃机车基本淘汰， 是铁路行业落实党中央关于推进大规模设备更新的具体行动。 根据国铁集团 2023年统计公报，全国铁路机车拥有量为 2.24万台，其中内燃机车 0.78万台，占34.7%。 2023年， 国家铁路货运总发送量完成 39.11亿吨， 同比增长 0.2%， 2024年，国家铁路计划完成货物发送量 39.3亿吨， 同比增长 0.5%。货运量稳中有升，机车需求稳定， 老旧内燃机车替换有望贡献业绩增量。 盈利预测与估值预计公司 2024-2026年归母净利润分别为 134.04、 149.50、 167.95亿元，同比增长 14.45%、 11.54%、 12.34%， 复合增速 12.77%， 对应 PE 为 15、 14、 12倍， 维持“买入”评级。 风险提示： 1）动车组招标低于预期； 2）铁路新线投产低于预期； 3） 老旧机车替换低于预期； 4）新产业发展低于预期

中车发布24年3-6月期间签订合同，合计金额约436.2亿元6月17日，中国中车发布24年3-6月期间签订合同，合计金额约436.2亿元人民币。本次合同中包含约289.2亿元人民币的动车组销售合同，比较来看，23年全年中车动车组销售合同约为290.4亿元，因此中国中车上半年动车组合同金额已基本与去年持平。我们预计公司24-26年归母EPS分别为0.47/0.51/0.53元。可比公司24年ifind一致预期PE均值为15.07倍，考虑到公司为全球轨交装备龙头，充分受益于动车组招标增长及高级修密集期来临，H股参考近1年对A股估值折价约30%，我们给予公司24年A/H股18/12.6倍PE，对应目标价8.46元/6.40港币，维持“买入”评级。 中车24年动车组销售合同金额已基本持平23全年，其余领域稳健推进中国中车24年3-6月期间签订合同中包括约289.2亿元动车组销售合同、约14.3亿元储能设备合同、约30.7亿元风电设备合同、约38.5亿元城市轨道车辆销售及维保合同、约26.7亿元的货车修理合同、约19亿元客车修理合同；海外市场方面，中车与德国斯比斯克公司、匈牙利阿克麦尔公司分别签订了总计约11.5亿元人民币的机车销售合同，此外还与多家海外客户签订约6.3亿元人民币的货车销售合同。动车组合同已基本与23年持平，其余领域均保持稳健推进。 24M1-5铁路固定资产投资累计同比+10.87%，高客运量有望维持车辆招标2024年1-5月全国铁路完成固定资产投资累计2285亿元，累计同比增长10.87%，相较于24年M1-M4同比增长数据10.5%和M1-M3同比增长数据9.86%继续上行。若全年铁路固定资产投资维持10%同比增长，24年全年投资额将达8410亿元。铁路固定资产投资持续增长有望带动动车组招标放量/动车组高级修放量。2023年我国铁路客运量超预期恢复，国家铁路旅客发送量完成36.85亿人，同比+128.8%；24年M1-M4全国铁路客运量13.7亿人次，同比增长22.9%。24年客运量在去年历史新高的基数下今年增速仍然远超2010-2020历史同期客运量同比增速，提升国铁集团盈利水平，推动其持续进行车辆招标。 动车组高级修密集期来临，有望为中车持续贡献业绩增量24年1月，国铁集团发布动车组高级修首次招标公告，共招标361组，招标规模已超23年全年，其中五级修207组，占比高达57%（而23年高级修一共招标290组，其中五级修108组，占比37%）。2024年后我国动车有望进入高级维修密集期。根据动车组历史新增及采购数据，我们预计2026年动车组五级修可达400组。 风险提示：铁路固定资产投资不及预期，海外业务发展不及预期。

2024年5月10日，国铁集团发布2024年动车组首次招标公告，招标范围包括：时速350公里复兴号智能配置动车组（8辆编组），数量132组；时速350公里复兴号智能配置高寒动车组（8辆编组），数量13组；时速350公里复兴号智能配置动车组（17辆编组），数量20组（10列），共计165组，首次招标规模已超2023全年（2023全年164组），招标量提升显著。 1-4M24全国铁路投资加速增长，24年动车组首次招标量大增，铁路装备需求持续复苏。根据国家铁路局，23年全国铁路固定资产投资同比+7.5%，1-4M24同比+10.5%，投资额加速增长。此外，1-3M24全国铁路客运量同比+28.5%。随着铁路投资额加速增长，客运量持续提升，国铁集团动车组招标持续回暖，24年时速350公里“复兴号”动车组首次招标规模达165组，招标规模已超23全年（23年全年招标164组，23年6月首次招标103组）。铁路装备需求回暖，看好公司动车组新造车业务收入增长。 动车组五级修进入爆发期，看好2024年维保业务高增。动车组运行480万公里或12年左右需要五级修，根据国家铁路局，2011年-2016年动车组保有量五年增长200%，对应23年左右五级修进入爆发期。据国铁集团招标网，2024年动车组高级修首次招标361组，其中五级修207组，高级修首次招标规模已超2023全年（2023年高级修290组，其中五级修108组）。2023年12月-2024年3月，公司签订动车组高级修订单147.8亿元，占2022年营业收入的6.6%，订单金额较大。五级修将对动车部件大面积更换，看好公司动车组维保业务高速增长。 国务院常务会议推动轨交装备更新，看好铁路装备更新需求释放。 2024年3月国务院常务审议通过《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》，会议指出，要加大财税、金融等政策支持，有序推进交通运输设备更新改造。此外，国家铁路局2024年提出，未来将完善更新补贴政策，争取到2027年基本淘汰老旧内燃机车。 在政策的鼓励下，铁路装备更新替换节奏有望加速，利好公司铁路装备业务长期收入增长。 我们预计24-26年公司收入2588/2852/3128亿元，归母净利润为137/154/167亿元，对应PE为15X/13X/12X，维持“买入”评级。 铁路固定资产投资不及预期；海外业务拓展不及预期；新产业发展不及预期；汇率波动风险。

2024Q1归母净利润、扣非归母净利润分别同比增长50%-70%、186%-246%根据公司公告，预计2024年一季度实现归母净利润9.23亿元-10.46亿元，同比增长50%-70%；预计实现扣非归母净利润5.83亿元-7.06亿元，同比增长186%-246%，一季度业绩超预期，主要系交付产品结构优化叠加2023Q1利润占年度利润比重较小。 动车组高级修数量开始放量，看好轨交装备维保市场24年首次公告的动车组高级修合同147.8亿元，合同额超过23年全年（23年1月和10月分别公告高级修合同金额为70.1、72.7亿元），预计为1月动车组高级修首次招标的323列，其中五级修202列，占比超过50%。 2010-2014年年均新增动车组数量较2007-2009年翻倍增长。根据国铁集团历年统计，我国2007-2009年年均新增动车95组，2010年开始达到195组，2010-2014年年均新增为180组。预计2010年新增的动车22年开始进入五级修，部分检修工作延至23年。预计23年开始，动车组维保后市场进入上升期。 铁路客流创历史新高，预计24年招标数量超过23年2023年国铁集团于6月、11月、12月启动3次动车组招标，分别为103组、55组、6组，合计164组，约为22年招标数量（87组）的2倍。2023年国家铁路旅客发送量完成36.85亿人，同比增长128.8%，与2019年相比增长3.0%，创历史新高。2024年，国家铁路计划完成旅客发送量38.55亿人次，同比增长4.7%。 2024年Q1，全国铁路发送旅客10.1亿人次，日均发送旅客1114.7万人次，同比增长28.5%。动车组需求良好，我们预计24年招标超过23年，或将接近200列。 铁路行业大规模设备更新，老旧机车替换率先启动贡献业绩增量根据国铁集团2月28日信息，力争到2027年实现老旧内燃机车基本淘汰，是铁路行业落实党中央关于推进大规模设备更新的具体行动。根据国铁集团2023年统计公报，全国铁路机车拥有量为2.24万台，其中内燃机车0.78万台，占34.7%。2023年，国家铁路货运总发送量完成39.11亿吨，同比增长0.2%，2024年，国家铁路计划完成货物发送量39.3亿吨，同比增长0.5%。货运量稳中有升，机车需求稳定，老旧内燃机车替换有望贡献业绩增量。 盈利预测与估值预计公司2024-2026年归母净利润分别为134.04、149.50、167.95亿元，同比增长14.45%、11.54%、12.34%，复合增速12.77%，对应PE为16、14、13倍，维持“买入”评级。 风险提示：1）动车组招标低于预期；2）铁路新线投产低于预期；3）老旧机车替换低于预期；4）新产业发展低于预期

2023年实现扣非归母净利润91.06亿元，同比增长14.24%，业绩符合预期公司2023年实现营收2342.62亿元，同比增长5.08%；实现归母净利润117.12亿元，同比增长0.50%；扣非归母净利91.06亿元，同比增长14.24%，业绩符合预期。2023年Q4单季度实现营收912.26亿元，同比增长4.41%；归母净利润55.6亿元，同比下降1.18%；扣非归母净利41.59亿元，同比增长10.91%。 盈利能力基本稳定，销售、研发费率小幅上升：：2023年公司整体毛利率22.27%（+1.05PCT），净利率6.22%（-0.22PCT）。其中，铁路装备业务毛利率25.27%（+0.77PCT），城轨与城市基础设施业务毛利率21.29%（+0.56PCT），新产业业务毛利率19.14%（+1.51PCT），现代服务业务毛利率23.53%（-2.20PCT）。 2023年公司期间费率15.92%（+0.71PCT）。销售费率3.92%（+0.46PCT），管理费率5.96%（-0.05PCT），财务费率-0.09%（+0.06PCT），研发费率6.13%（+0.24PCT），销售费率上升主要是预计产品质量保证准备增加所致。 受益轨交复苏，铁路装备业务表现亮眼，动车组和客车收入大幅增长铁路装备：2023年实现营收981.91亿元（同比+18.05%），其中：动车组收入418.29亿元（同比+43.39%），机车收入279.85亿元（同比+1.59%），货车收入186.78亿元（同比-7.67%），客车收入96.99亿元（同比+55.68%），铁路装备修理改装业务收入333.71亿元（同比+7.62%）。城轨与城市基础设施：2023年实现营收503.34亿元（同比-9.68%），该板块收入下降主要系城轨车辆收入下降，2023年城轨车辆收入为402.37亿元（同比-15.84%）。新产业：2023年营收806.24亿元（同比+4.56%），主要系储能设备和通用零部件收入增加，其中，风电业务营收309.98亿元（同比+0.5%）。现代服务业业：2023年营收51.12亿元（同比-26.12%），收入下降主要系物流业务减少。 新签订单：公司2023年新签订单2986亿元，同比增长7%；期末在手订单2703亿元，同比增长8%。 动车组高级修放量+新造需求持续、老旧机车更新，看好铁路装备业绩弹性动车组高级修数量开始放量，根据公司公告的23年12月-24年3月签订的若干合同，高级修合同金额147.8亿元超23年全年。2023年铁路客流创历史新高，动车组需求良好，预计24年招标数量超过23年，或将接近200列。铁路行业落实大规模设备更新，老旧机车替换率先启动，有望贡献业绩增量。 盈利预测与估值铁路装备2023-2025年景气向上，预计公司2024-2026年归母净利润分别为134.04、149.50、167.95亿元，同比增长14.45%、11.54%、12.34%，复合增速12.77%，对应PE为15、13、12倍，维持“买入”评级。 风险提示：1）动车组招标低于预期；2）铁路新线投产低于预期；3）老旧机车替换低于预期；4）新产业发展低于预期

2024年3月4日，公司发布订单合同公告：2023年12月至2024年3月公司共签订订单约348.9亿元，占2022年营业收入的15.7%，其中动车组高级修合同金额147.8亿元，占2022年营业收入的6.6%，订单金额较大。 动车组五级修进入爆发，期，看好维保业务高增。动车组运行480万公里或12年左右需要五级修，根据国家铁路局，2011年-2016年动车组保有量五年增长200%，对应23年左右五级修进入爆发期。 据国铁集团招标网，2024年动车组高级修首次招标361组，其中五级修207组，首次高级修招标规模已超2023全年（2023年高级修290组，其中五级修108组）。2023年12月-2024年3月，公司签订动车组高级修订单147.8亿元，占2022年营业收入的6.6%，订单金额较大。五级修将对动车部件大面积更换，看好公司动车组维保业务高速增长。 20323年铁路固定资产投资拐点向上，客运量创历史新高，轨交装备需求复苏持续。1）铁路投资拐点向上：根据国家铁路局，2023年全国铁路完成固定资产投资7645亿元，同比增长7.5%；2）客运量恢复：根据交通运输部，23年我国铁路客运量逐步恢复，全年达38.6亿人次，同增130%。随着客运量恢复，我国动车组招标回暖，国铁集团23年动车组（时速350公里“复兴号”动车组）招标164组，同比+91%。轨交装备需求回暖，看好公司动车组新造车业务收入增长。 国务院常务会议推动轨交装备更新，看好铁路装备更新需求释放。 2024年3月1日国务院常务审议通过《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》，会议指出，要加大财税、金融等政策支持，有序推进交通运输设备更新改造。此外，国家铁路局近日提出，未来将完善更新补贴政策，争取到2027年基本淘汰老旧内燃机车。在政策的鼓励下，铁路装备更新替换节奏有望加速，利好公司铁路装备业务长期收入增长。 我们预计23-25年公司收入2407/2598/2801亿元，归母净利润为118/134/144亿元，对应PE为16X/14X/13X，维持“买入”评级。 铁路固定资产投资不及预期；海外业务拓展不及预期；新产业发展不及预期；汇率波动风险。

2023年前三季度实现扣非归母净利润润49.48亿元，同比增长17.2%根据公司三季报，2023年前三季度实现营收1430.35亿元，同比增长5.51%；实现归母净利61.52亿元，同比增长2.06%；扣非归母净利49.48亿元，同比增长17.2%。2023Q3实现营收557.32亿元，同比增长2.7%；归母净利润26.91亿元，同比下降7.09%；扣非归母净利23.65亿元，同比增长0.78%。 力盈利能力：2023年前三季度毛利率为21.82%，同比+1.24PCT，净利率为5.61%，同比-0.1PCT。2023Q3毛利率为22.94%，同比+1.69PCT，净利率为6.24%，同比-0.52PCT。 费用端：2023年前三季度期间费用率为15.72%，同比+1.05PCT。其中，销售费用率为3.81%，同比+0.65PCT；管理费用率为6.37%，同比+0.15PCT，财务费率为-0.03%，同比+0.21PCT，主要系汇兑收益减少；研发费率为5.58%，同比+0.05PCT。单2023Q3，销售费率为3.43%，同比+0.23PCT；管理费率为6.38%，同比+0.49PCT；财务费率为0.59%，同比+0.95PCT；研发费率5.72%，同比+0.25PCT。 前三季度铁路装备、新产业分别长同比增长12.41%、14.77%，新签订单加速公司致力于构建以轨交装备为核心，以战略性新兴产业为主体的多元业务架构。 2023年前三季度：（（1））备铁路装备：营收525亿元（同比+12.41%），占比为36.70%（+2.25PCT）。其中：动车组收入216.58亿元（同比+43.37%），机车收入164.59亿元（同比+7.55%），货车收入116.15亿元（同比-18.91%），客车收入27.68亿元（同比+40.37%）。 （（2））城轨与城市基础设施：营收301.18亿元（同比-12.92%），主要系城轨地铁车辆收入减少，营收占比为21.06%（-4.45PCT）。（3））新产业：营收559.23亿元（同比+14.77%），主要系储能设备、通用零部件等产品收入增加，营收占比为39.10%（+3.16PCT）。（4））现代服务业业：营收44.94亿元（同比-18.96%），营收占比为3.14%（-0.96PCT），收入下降主要系物流业务、租赁业务收入减少。 新签订单加速：公司前三季度新签订单约2115亿元，同比增长18.75%，Q3单季度同比增长60.59%（上半年同比增3.67%）。其中，新签国际业务订单约376亿元，同比增长62.77%。 盈利预测与估值预计公司2023-2025年归母净利润分别为121.85、130.74、140.70亿元，同比增长4.56%、7.30%、7.62%，对应PE为12、12、11倍，维持“买入”评级。 风险提示：：1）动车组招标低于预期；2）铁路新线投产低于预期；3）“一带一路”和高铁出海落地低于预期；4）新产业发展低于预期

事件：公司公告 2023 年半年度报告，2023 上半年公司实现营业收入 873.03 亿元，同比增长 7.39%；实现归属于上市公司股东的净利润 34.60 亿元，同比增长10.53%；稀释每股收益为 0.12 元/股，同比增长 9.09%。 点评：经营业绩稳步增长，盈利能力有所提升2023 年上半年公司业绩稳步增长，报告期内实现营收 873.03 亿元，同比增长7.39%，其中 Q2 实现营收 549.25 亿元，同比增长 8.44%；报告期内公司实现归母净利润 34.60 亿元，同比增长 10.53%，其中 Q2 实现归母净利润 28.45 亿元，同比下降 2.27%。盈利能力方面，2023 年上半年公司盈利能力有所提升，上半年公司毛利率、净利率分别为 21.11%、5.20%，较去年同期增长 0.98pct、0.18pct。 新产业与铁路装备收入增长明显，新产业营收占比超 4 成分业务来看，2023 年上半年公司新产业业务实现营收 368.49 亿元，同比增长21.03%，占公司整体营收比重的 42.21%，主要是报告期内储能设备和通用零部件的收入增加所致；受益于动车组业务收入的增加，公司铁路装备业务实现营收 285.63 亿元，同比增长 13.99%；城轨与城市基础设施业务实现营收 190.52亿元，同比下降 12.65%；现代服务业务实现营收 28.39 亿元，同比下降 28.69%。 海外市场营收增速高于国内，在手订单充足2023 年上半年公司中国大陆地区实现营收 748.45 亿元，同比增长 3.01%；公司其他国家或地区实现营收 124.58 亿元，同比增长 44.24%；海外市场营收增速明显高于国内。在手订单方面，报告期内公司新签订单为 1,357 亿元，其中新签海外订单为 308 亿元，未来业绩增长有所保障。 盈利预测公司为轨交设备行业龙头企业，2023 年上半年经营质量稳步提升。考虑到公司半年报经营情况以及在手订单情况，我们调高盈利预测中对公司业绩、盈利能力的预期，调整后公司 2023-2025 年 EPS 分别为 0.44、0.49、0.53 元/股，对应 2023 年 PE 为 13.95 倍，维持“增持”评级。 风险提示市场竞争风险、轨交固定资产投资增长不及预期、原材料价格波动风险、财务风险、经济增速低于预期。

中国中车：中国高铁“国家名片”，布局新产业打造高端装备平台中国中车是全球轨交装备龙头，由中国南车和中国北车合并组建的 A+H 股上市公司。公司控股股东中车集团持有 50.73%股权，实控人为国资委，持有中车集团 100%股权。1）公司主营业务涵盖铁路装备、城轨与城市基础设施、新产业、现代服务业四大板块，2022年营收占比分别为 37.31%、25%、34.59%、3.1%，毛利占比分别为 43.1%、24.4%、28.7%、3.8%。2）业绩重回增长通道，盈利能力改善。2022年营收 2239.39亿元，同比下降 1.2%，归母净利润 116.53亿元，同比增长 13.1%。2023年 Q1公司实现营收 323.79亿元，同比增长 5.65%；归母净利润 6.15亿元，同比增长 180%。公司在手订单充足，营收有望保持稳健增长。 铁路装备：铁路投资有望拐点向上，维保+海外市场空间广阔铁路投资总额：“十四五”期间投资规模与“十三五”相当，预计 2023-2025年铁路投资总额约 2.5万亿元，年均约 8400亿元，较 2022年同比提升 18%。2023年上半年铁路完成固定资产投资 3049亿元，同比增长 6.9%。2023年铁路投资预计7600亿元以上，将是 2021年以来最高。 铁路装备：1）动车组：招标迎来拐点，2023年动车组首次招标超过 2022年全年，2024-2025年有望恢复至 200列以上。2）机车/货车：受益“公转铁”“多式联运”及货运量提升，货车/机车需求稳健增长。3）维保后市场：预计 2023年开始，动车组高级修数量进入上升期，看好轨交装备后市场。 海外市场：预计 2023年随外部影响减弱、政府合作深化恢复向好，“一带一路”经贸合作企稳向好，中国高铁走向世界，轨交装备出海有望先行。 城市轨道交通：市场稳步扩张，十四五建设空间充足1）营业里程：2023-2025年城轨营业里程分别同比增长 8.8%、8.1%、7.5%，2025年将达 1.3万公里。2）城轨车辆：预计 2023-2025年分别新增 1102、1052、1071列，复合增速 9.4%，至 2025年全国城轨车辆保有量有望达 13650列。 新产业：依托主业优势横向打造新产业，产业结构不断优化公司十四五期间打造“一核三极多点”的业务结构，以轨交装备为核心，风电装备、新能源客车、新材料为重要增长极以及若干业务增长点的业务结构。风电装备是最重要一极，公司已成功打造全系列风电产业集群。子公司时代电气致力于解决我国新能源汽车核心器件自主化问题，布局新能源乘用车电驱“器件+部件+系统”全产业链。时代新材轨交、风电、高分子材料等业务协同发展。 盈利预测与估值轨交装备 2023-2025年景气向上，预计中国中车 2023-2025年归母净利润分别为126.94、142.97、163.70亿元，同比增长 8.93%、12.63%、14.50%，复合增速为11.99%，对应 PE 为 15、 13、12倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：1）铁路固定资产投资不及预期；2）国内市场竞争加剧；3）“一带一路”和高铁出海落地低于预期 4）新产业发展低于预期