要点 我们近期拜访了公司管理层,现将主要业务情况更新如下:垃圾发电业务持续高增长,情况好于预期。1)自贡项目两台机组已全部并网发电,运行情况超预期,长期实际运行处理能力有望达到900吨/日(设计产能800吨/日)。2)今年在手项目将快速推进,广安、张掖项目年底有望全部完工,玉林项目完工50%以上。3)目前省内外有多个潜在项目在谈,预计年内新增订单数应不低于13年。4)保守预计该业务今年业绩贡献将翻番,或达到7000万以上。 余热余压利用/清洁煤等新业务有望进入收获期。公司依托自身国内第四大锅炉厂较强的技术及装备制造实力,向余热余压利用、清洁煤等节能环保领域延伸产业链,已完成架构调整及顶尖团队建设(如屠柏锐团队),具备从装备制造到总包到投资运营的一体化能力,客户主要面向钢铁、石油化工、天然气等行业,未来配合EPC、EMC 等模式,新业务有望陆续进入收获期。 原锅炉主业短期面临压力,长期仍有空间。受国内宏观经济形势影响,锅炉业务压力较大,14年或出现小幅下滑。但两大需求将支撑其长期的平稳发展:1)海外尤其是东南亚市场(主要是巴基斯坦、印度等东南亚国家);2)国内自备电厂(由自供电与外购电的价差导致)。 股价催化剂:环保业务大订单持续落地。 建议 维持“推荐”评级,维持公司14~15年EPS 0.58/0.9元的盈利预测及23元目标价(考虑转股摊薄),目前股价对应14~15年P/E约28x、18x,建议投资者积极关注与介入。 风险 垃圾发电业务进展缓慢;主业大幅低于预期。

公司近况. 公司公告近日与河北保定政府签署《保定静脉产业园战略合作框架协议》,预计总投资约30 亿元。 评论. 斩获又一静脉大单,A 股固废龙头地位进一步巩固。保定项目是公司继湖南湘潭之后的第二个静脉园大项目,范围涵盖从环卫到生活垃圾处理到资源再生利用的固废一体化链条,凸显公司作为国内少数具有全产业链能力的固废龙头的强大实力。保定静脉园的生活垃圾处理、环卫等项目有望率先启动,或对15 年业绩产生积极影响。 环卫领域是公司新的细分目标市场,空间广阔。1)城乡环卫包括街道清扫、保洁、垃圾收集/转运等环节,市场空间10 倍于生活垃圾处理,且资产相对较轻。2)公司进军环卫市场,主要目的是布局大环保入口端,与再生资源、末端处理等业务整合后协同效应显著。3)预计公司14 年有望获取20 个以上的环卫订单,清扫面积将达到千万平米级。 垃圾发电业务保障今明年业绩增速持续30%以上。1)公司目前在手项目日处理能力合计超过10000 吨,订单充足;2)湘潭静脉园垃圾发电项目预计将于14 年底或15 年初投产,运营收入将快速增长。 估值建议. 重申推荐,维持公司14~15 年摊薄后EPS 1.3/1.73 元的盈利预测及41 元目标价不变。目前股价对应今明年PE 分别约21x、16x,估值具有较强吸引力。后续股价催化剂:1)外延并购发力;2)固废大单持续落地。 风险. 主要风险包括大项目进展非常缓慢、新订单拓展严重低于预期等。

一季度业绩符合预期 一季度净利润12亿元,同比增48%,合EPS 0.16元,占到我们全年预测的28%。符合公司此前公布的盈利预增45%-50%。 1)受电价下调因素,一季度尽管电量增4%,收入仅增长3%。2)由于机组分布问题,公司受益于煤价下跌的幅度小于其他同类公司:一季度毛利率环比降低2ppt 至23%(1Q13:21%)。3)财务费用持平,负债率继续八个季度改善降低至80%(1Q13:83%)。 发展趋势 2014-15年:盈利保持稳健。1)获益于煤价下行和新机投产,预计公司2014-15年仍将保持净利润增加5%和12%。2)该盈利已经考虑了2013年9月的电价下调因素,煤价分别同比下降7%和0%,利用小时保持不变。3)敏感性分析显示:电价/煤价/利用小时波动1%,公司净利润波动14%,4%和2%。 2014年,集团现金认购公司股份,资金用途值得关注。1)2013年,公司通过议案:以发行价3.12元/股(超过现价3%)定向母公司增发11.5亿A 股(占当前股本的16%),母公司以现金认购(约36亿元)。认购完成后,集团控股比例将提升至52%(绝对控股)。我们预计该定增将于年内完成,公司资金用途值得关注。2)关注超预期扩张潜能。华电集团总装机达1.1亿KW,其中传统火电有8000万KW;尚有4000万千瓦火电未注入上市公司。 盈利预测 调整维持2014-15年净利润43.6和48.7亿元,EPS0.51元和0.57元(股本摊薄16%)。短期催化剂:煤价下行(敏感性高),业绩超预期。 估值与建议 维持“审慎推荐”评级,目标价维持3.5元不变。公司目前股价对应2014年PB 不足1倍,股息收益率超过6%,防御性凸显。 风险:机组利用小时波动超预期。

业绩符合预期 2013年公司完成发电量987亿kwh,同比降14%,实现收入227亿元,净利润88.7亿元,同比降12%,合EPS0.55元,主要源于2013年长江来水量偏枯18%。2013年利润分配方案:每10股分派含税现金红利2.8元。2014年第一季度发电153亿kwh,同比增3%,实现收入35.7亿元,净利润6.4亿元,同比增28%,合EPS0.04元。 发展趋势 2014年:三峡发电量和盈利进一步提升。2013年长江上游有7座大型水库新投入运行,增加了三峡的调节库容能力。2014年,我们预计三峡水电站的防洪供水能力和减少汛期弃水的能力会进一步提高。 资产注入方案值得关注。金沙江流域的向家坝水电站(640万kw)和溪洛渡水电站(1386万kw)计划将于2014年全面投产。三峡集团曾承诺将这两个电站注入长江电力,目前资产注入的具体时间和实施方案仍未明确,但我们认为在2014-2015年进行资产注入的可能性较大。 盈利预测调整 维持2014-15年盈利预测。维持2014-2015年的利用小时假设,暂不考虑资产注入的影响,预计公司2014-15年净利润分别为98.4亿和103.8亿元,同比增8%和增6%,合EPS0.6元和0.63元。 估值与建议 维持“审慎推荐”评级。公司拥有长江上游丰富水电资源,中长期发展稳定。分红率多年超过50%,股息率(4%-5%)超同期定存收益,是一个具有类债券特征的稳健投资标的,对应当前股价,2014-15年市净率仅为1.1。给予目标价6.5元。

业绩略超预期 公司公布1季报:收入增长40%至9亿,净利润增长46%至1.3亿(扣非后增长52%),录得EPS0.19元,略超预期。同时公司公告正式更名“科达洁能”。 收入快速增长,费用控制出色。1)1季度陶机销售维持去年良好势头及东大泰隆并表是收入增长主因,同时降本增效使毛利率同比提高1%。2)三项期间费用率合计下降近1%。3)1季度末预收款高达9.3亿,较去年末上升38%,订单饱满。 发展趋势 正式更名科达洁能,以洁净煤为核心的环保业务是未来主要增长点。1)随着清洁煤产业政策窗口逐渐打开,公司清洁煤气业务向好趋势已然确立,此次更名将进一步明确以洁净煤为核心的环保业务是公司未来的主要发展方向。2)二代炉(低压气流床)试验装臵已在马鞍山基地多次点火试运行,情况良好(基本解决飞灰问题,碳转化率高达99%,出气热值在2000大卡以上),可以满足绝大部分行业工业燃料的需求,未来将进一步扩大公司清洁煤气业务的行业覆盖面。3)目前,2013年取得的近10亿订单中大部分都已开工,2季度开始将陆续进入结算期。我们重申2014年该业务新增订单翻番、业绩成倍增长的判断。 陶机主业形势良好,长期可平稳增长。陶机业务1季度业绩喜人,同时订单饱满,可有效打消市场对传统主业的疑虑。此外,公司与意大利萨米克在全球形成双寡头格局,国内更是处于垄断地位,行业地位突出。未来在新农村与海外两大市场的保驾护航下,长期有望保持平稳增长。 盈利预测调整 维持14~15年EPS0.98、1.39元的盈利预测及30元的目标价,对应14年P/E约31x。 估值与建议 目前股价对应14~15年P/E约19x、14x。清洁煤产业正处于爆发拐点,公司作为行业引领者,是我们工业环保首选标的,重申推荐,建议投资者积极介入。主要风险包括订单落实大幅低于预期、主业大幅衰退等。

业绩符合预期公 司公布14 年1 季度业绩:收入增长39%至6.2 亿,归母净利润增长41%至1.3 亿,录得EPS 0.2 元,符合预期。固废业务的良好表现是收入增长主因,同时管理费用控制出色,管理费用率下降近1%,是业绩增长的另一重要原因。同时公司公告拟将辖下水务类及环卫类控股子公司股权整体转让让予全资子公司湖北一弘水务和北京桑德新环卫。 发展趋势 垃圾发电业务持续高增长。东部沿海地区县级市及中西部地区地级市是未来2-3 年垃圾发电的主要新增市场。公司目前在手订单充足,项目推进顺利,重庆开县、临朐都已开工,静脉园垃圾发电项目也预计于14 年底或15 年初投产,未来运营收入将逐步增加,垃圾发电业务持续高增长可期。 布局环卫领域,率先抢占大环保入口。公司近期连续中标河北宁晋、迁安等地环卫项目,正式进军空间10 倍于生活垃圾处理的环卫领域。公司率先布局大环保产业链的入口端,未来与再生资源、末端处理等业务及物联网、大数据等技术结合后将产生极大协同效应。我们预计公司14 年有望获取20 个以上的环卫订单,爆发在即。 分业务设立控股平台,理顺管理架构。公司此次将湖北一弘水务和北京桑德新环卫分别作为水务类和环卫类资产的控股平台,可理顺相关细分业务股权结构及管理架构,为降本增效奠定坚实基础。 盈利预测调整 维持公司14~15 年摊薄后EPS 1.3/1.73 元的盈利预测及41 元目标价不变,对应14 年P/E 约32x。 估值与建议 目前股价对应今明年PE 分别约20x、15x,估值具有较强吸引力。 公司目前在手订单充足,大项目进展顺利,今明年业绩可兑现度高,同时固废全产业链及充足的资金将有效保障公司的长期增长潜力,重申推荐,建议投资者积极关注与介入。主要风险包括大项目进展缓慢、新订单拓展不顺利等。

业绩小幅低于预期 2014年一季度公司净利润同比减少2%至14.6亿元,合EPS 0.085元,占我们2014年盈利预测的21%;小幅低于预期。 税前利润同比+10%,水火分化严重。1)火电:利润同比+29%,受益于煤价走低,带动公司整体毛利率环比提升3ppt 至28%;2)水电:利润同比-36%,主要是受电价(峰平谷电量结构变化)和电量(大渡河公司本期受来水偏枯)双降拖累。 净利润+2%YoY,源自税费+49%YoY,主因是1)大同发电以前年度亏损已基本补完,2)国电安徽补缴所得税6009万。 归母净利润同比减少2%,是因为:火电利润同比增加,水电利润同比减少, 因持股比例不同,水电板块归属于上市公司股东净利润的减少幅度大于火电板块的增加幅度。 发展趋势 2014年:电力业绩确定性提升。1)新机投产推动装机增长8%(吴忠热电、克拉玛依、库尔勒及280万KW 水电在未来两年投产),布连、宁东、库车电厂全年贡献业绩,预计电量增长7%。2)毛利率企稳:2014年电煤均价至少降5%-6%,足以抵消公司因去年9月电价下调(1.3分/kwh)的负面影响。3) 2013年公司盈利质量高,股权转让类投资收益少,资产减值充分,为2014年的业绩表现奠定了良好的基础。 中长期:持续扩张至6000万kw 值得期待。1)2014-15年,在建水电(大岗山)持续投产,预计2015年公司水电装机可增长35%至1000万kw。2)公司规划在“十二五”末完成装机6000万kw,较当前规模(4051万kw)仍有50%的增长空间。集团持续支持值得期待。3)我们的盈利预测中暂时没有计入风电、光伏等新能源投产贡献。 盈利预测调整 预计2014-15年净利润同比增10%和10%,至69亿和77亿元,对应EPS0.40元和0.44元。主要假设:维持现有电价,煤价降低5%/1%,利用小时下降3%/1%。 估值与建议 维持“推荐”评级,维持目标价3元,估值安全,成长明确。目前股价对应2014/15年PE 6x 和5x;PB 不足1x;位于行业底部。未来两年,公司确定性成长,业绩增速在10%。风险:电煤价格波动超预期。

业绩符合预期 2013年公司实现收入11.48亿元,同比增0.96%;净利润同比大增233%至13.7亿元,合EPS0.69元。利润增长主要源自参股水电贡献投资收益16亿元,同比大增230%。2014年第一季度,公司实现收入3亿元,同比微降2%;净利润同比增80%至4亿元。同时,公司公布2013年利润分配方案:每10股派现金红利0.7元。 发展趋势 2014-15:成长驱动力充足。1)2014-15:雅砻江电站分别投产360万和180万kw。考虑时间加权,装机容量预计将上升49%和24%。2)“十三五”:雅砻江流域中游规划装机容量约1150万kw,目前卡拉、孟底沟和牙根等已开展前期工作。2)政府将2013-15增值税超过8%部分退税,预计将分别增厚川投能源2014-2015年业绩29%和31%。新光硅业后续处臵有待关注。新光硅业2013年贡献投资亏损进一步加大52%至2.43亿元,新光硅业后续处臵方式有待持续关注。 盈利预测调整 维持2014-2015年盈利预测。暂不考虑增值税退税对业绩的影响,我们预计公司2014-15年净利润分别为23.6亿和28.6亿元,同比增速73%和21%,合EPS1.14元和1.39元。 估值与建议 维持“审慎推荐”评级。公司当前股价对应2014-15年市盈率仅为10x和8x。引入目标价12.5元。

业绩符合预期. 公司公布1Q14 业绩:收入7.1 亿,基本持平;归母净利润增长29%至3300 万(扣非后增长38%),录得EPS 0.16 元,符合预期,靠近前期业绩预告上限。同时公司预告1H14 业绩增速区间为30%~50%。 降本增效及投资收益是1Q14 业绩增长主因。1)费用控制出色,三项费用率下降近2%;2)自贡商行及自贡垃圾发电开始贡献投资收益。3)锅炉主业结算进度略低于预期导致收入小幅下滑8%,但毛利率保持稳定。 发展趋势. 垃圾发电业务保证今明年快速增长。1)在手项目顺利推进:广安、张掖项目预计14 年完工,玉林项目预计年底可完工50%以上,自贡项目运行情况超预期;2)目前已有新项目的框架协议获得签署,预计省内外多个新项目有望年内落地。 清洁煤、余热利用等新业务前景广阔,建议积极关注。克强总理近期在新一届国家能源委首次会议时“促进煤炭集中高效利用代替粗放使用”的讲话及前期多次表态说明,清洁煤政策窗口已逐渐打开,产业即将进入快速增长期。依托较强的技术/人才/装备制造优势,预期公司14~15 年清洁煤、余热利用等业务订单或呈爆发趋势。目前已有多个项目在谈,年内有望落地,建议重点关注。 传统锅炉业务长期可保持平稳。公司将积极开拓巴基斯坦、印度、泰国等东南亚新兴市场,未来总体可保持稳定。 盈利预测调整. 维持公司14~15 年净利润2.2/3.3 亿,对应EPS 1.05/1.62 元的盈利预测(尚未考虑转股摊薄)及42 元目标价,对应2014 年P/E 约40x。 估值与建议. 目前股价对应14~15 年P/E 约31x、20x,垃圾发电、余热利用、清洁煤等节能环保业务快速增长将驱动公司新一轮高速成长,重申“推荐”,建议投资者积极关注与介入。主要风险:垃圾发电业务进展缓慢;主业大幅低于预期。

2013 年和2014 年一季度业绩均符合预期 2013 年净利润30.9 亿元,同比增长82%,对应EPS 0.71 元。扣非后净利32.0 亿元(+88%YoY)。非经常性损益主要来自粤嘉电厂关停计提2 亿元资产减值。2013 年分红方案:每10 股派2.00 元。 业绩增长主要来自:1)电量增长5%推升收入增加4.5%;2)煤价走低带来毛利率上升5.6ppt 至26%为2005 年来最好水平;3)投资收益增加132%至7.4 亿(税前利润的13%)主要依靠12 年收购的20%台山电厂开始贡献收益。 今年一季度收入同比增长9%,净利润5.9 亿元,同比增长48.1%,合EPS 0.13 元——占到我们全年预测的21%。 发展趋势 产能增速放缓、利用小时承压和电价下调三重因素,拖累2014 年业绩负增长。1)2014-15 年我们预测利用小时将在2013 年下降的基础上继续分别下滑-5%和-4%。2)2014 年新增装机只有茂名7号机和参股的威信煤电一体化项目。3)受产能增速放缓、利用小时下滑和电价下调三重因素影响,净利润同比下降10%。 2015 年:装机两位数增长,推动净利润同比提升15%。公司尚有836 万千瓦机组在建,占到当前装机的50%;我们预计2015 年韶关、大埔投产在望,装机增长12%。 集团资产注入值得期待,产能有望扩张43%。年初时集团承诺一年内注入盘南电厂19%的股份(黔电送粤,240 万千瓦已投产,脱硫效率97%,除尘效率99%,盈利能力突出)、珠江LNG 电厂30%的股份(78 万千瓦)等电力资产;五年内注入沙角C(198 万千瓦)、珠海A(260 万千瓦)和所持20%北方联合电力的股份。 盈利预测调整 预计2014-15 年净利润分别为27.6 和31.7 亿元,对应EPS 分别为0.63 和0.73 元。基本假设为:2014-15 年煤价下跌5%和1%,利用小时增幅-5%%和-4%,并假设2014 年电价下调4%。 估值与建议 维持“审慎推荐”评级,上调目标价至5.5 元,对应1.1x P/B。当前股价对应7.6x 市盈率,估值位于行业中枢。中长期:关注集团对上市公司持续支持带来的成长潜能。风险:电价下调。

业绩低于预期 公司2013年营业收入122亿元,同比增长10%;净利润13.8亿元,同比增长6%;EPS0.36元。低于我们的预期的主要原因是1)煤价降幅仅7%,2)第四季度计提了1.8亿减值损失。 公司2013年度利润分配预案:每10股派发现金红利3.00(分红率高达84%),同时以资本公积转每10股转增5股。 同时,公司披露一季报,净利润1.76亿元,同比增长11%。 发展趋势 公司电厂较多布局坑口,煤价下跌空间有限。1)公司2013年燃料成本仅下降7%,低于其他电力上市公司,电厂分布是主因。我们预测,公司标煤单价在2014-15下行空间有限。2)2014-15公司仅有在建的魏家峁煤电项目(120万千瓦,已核准)投产,在建的和林电厂(120万千瓦)和上都四期(120万千瓦)推迟到2016年。3)魏家峁煤矿2014-16年逐步达产,但利润贡献有限。 母公司资产注入:外延式增长空间巨大。控股股东北方联合电力已承诺将公司作为煤电一体化等业务的最终平台,目前来看2015年前有望注入的资产包括蒙达电力(2012年净利润3.5亿)、神华北电胜利能源的35%的股权(2015年煤炭生产能力达到5000万吨/年,发电装机容量达到4×66万千瓦)以及一系列煤矿资产。 政策红利值得期待:1)伴随大气政策的逐步落实和特高压的建设,蒙电东送是大势,公司电厂布局有先发优势。2)竞价上网的改革背景下,公司作为坑口火电的成本优势凸显。 盈利预测调整 假设2014/15煤价分别下跌2%和0%,利用小时数2014-15分别增长2%,2014年电价下跌3%(外送电量占比增加抵消了九月电价下调的影响)。预计2014/15净利润为13.9亿元和14.3亿。 估值与建议 维持“审慎推荐”的评级,目标价4元,对应11xP/E。公司对电价的敏感性远低于行业平均水平,在今年9月以及明年年初的电价下调中有相对优势。公司2013年分红率高达84%,对应2014-15年分红收益率达8.5%。短期催化剂:集团资产整合。 风险:电价下调。

业绩符合预期。 2013 年公司完成发电量188 亿kwh,同比增长16%;实现收入166亿元,同比增长9.7%;净利润同比增18%至10.3 亿元,合EPS0.38元。收入增长主要来源于:发电量增加和天然气业务售气量增加。 2014 年一季度,公司实现收入40 亿元,同比增12%;净利润同比微增0.9%至2 亿元,合EPS0.07 元。同时公司发布分红方案,每10 股派1.5 元。 财务费用上升14%到6.8 亿元,主要因为机组投产后,利息费用支出费用化。 发展趋势。 2014-15 年:火电、燃气、物流三块业务均有提升。1)火电:2013年新增贵州都匀66 万Kw 机组,2014-15 年计划投产恒益建材2台60 万Kw 机组,推动2014-15 年权益装机同比增长11%和10%。 2)燃气:目前广州市场有10 亿方用气量,在管网建设跟上的前提下,预计未来三年空间至少增长1 倍3)物流:2014 年公司有7万吨码头投产,有助于提升物流业务盈利。 盈利预测调整。 维持2014-15 年盈利预测。假设2014-15 年煤价分别下跌8%和0%,电价下跌2%和0%,预计2014-15 年归母净利润分别为13.8和15.4 亿元,合EPS0.51 和0.56 元。 估值与建议。 维持“审慎推荐”评级,目标价5.8 元。广州发展可作为防御性品种配臵。公司成为综合性区域能源供应商之后,“电、气、煤”三板块协同效应较强,业绩稳定性提高。长期看,依靠广州地区燃气市场的扩张,公司业绩未来3-5 年仍可维持增长。当前股价对应2014-15 年PE 为10 和9,防御特征凸显。

业绩符合预期 2013 年公司完成发电量931 亿kwh,同比增长30%;实现收入283亿元,同比增19%,净利润33 亿元,大幅增长214%,对应期末股本68 亿,合EPS0.49 元。业绩大幅增长主要源于雅砻江水电站装机增长106%。公布利润分配方案:每10 股派息1.46 元。 毛利率从25%上升至41%,主要源于:1)公司资产结构进一步优化,水电装机占比上升至56%;2)标煤单价同比下降21%。 发展趋势 2014-15 年:业绩确定性成长。水电:1)动力依然来自雅砻江电站。预计2014-15 年分别投产360 万和60 万KW,推动公司时间加权装机增长55%和22%。“十三五”公司开发焦点转向中游,卡拉、孟底沟和牙根等已开展前期工作。2)政府将2013-15 增值税超过8%部分退税,预计将分别增厚国投电力2014-2015 年业绩20%和13%。火电:预计2014/15 年煤价下降4%/1%,毛利率稳定。公司挂牌转让国投曲靖发电有限公司55.4%股权,截止至公告日,云南东源煤业集团有限公司已经表明收购意向,双方正在落实转让条件。 盈利预测调整 维持2014-2015 年盈利预测。暂不考虑增值税退税对业绩的影响,我们预计公司2014-2015 年净利润分别为44 亿和50 亿元,同比增33%/14%,合EPS0.65 元和0.74 元。 估值与建议 维持“推荐”评级。看好公司水电等清洁能源及大机组火电的发展定位,业绩提升可期。预计公司2014-15 年净利润分别为44 亿和50 亿元,对应EPS0.65 元和0.74 元,对应市盈率7.5x 和6.5x。

业绩符合预期 2013年收入42亿元,同比增25%。归母净利润6.0亿元,同比微增3.4%。合EPS0.27元。业绩符合预期。同时公布2013年利润分配预案:每10股派息1.5元。 收入同比增25%,但毛利率从44%下滑至40%。1)水务:产能扩张,盈利稳健。2013年水处理能力(污水+自来水)从1400万吨/日上升7%至1500万吨/日,加上水务建设收入增长48%,带动水务收入同比增23%。盈利基本保持平稳,毛利率仅微降1个百分点至37%;2)土地开发:收入激增,利润率收窄。收入虽然激增73%,但毛利率从44%大幅度下滑至30%。拖累公司四季度毛利率较前三季度显著下滑10个百分点至33%;3)其他业务:小幅改善。垃圾处理、高速公路和饭店利润整体呈现稳中有升态势。 期间费用虽明显增长,但依靠一次性投资收益仍拉动业绩小幅微增。1)管理费用、财务费用分别上升32%和39%,源于公司规模扩大以及有息负债规模提升。2)剥离葫芦岛等三家房地产企业,取得一次性投资收益近3亿元。 发展趋势 增发融资提升增长潜力。1)募集资金中用于污水治理、自来水和垃圾处理的比重分别为36%/29%/5%。拟投资项目主要分布华中和华东等地区,预计可提升水处理产能10%。2)剩下30%用于补充资金,粗略预计可降低年财务费用4000万左右。 2014-15年:产能扩张和水价上涨是推动业绩的两大动力。1)“十二五”公司规划形成1700万吨/日的产能,预计2014-15年年均将新增100万吨/日的处理能力。2)根据水价调整周期,各地方政府预计在未来2-3年存在上调水价的可能。 盈利预测调整 维持盈利预测。目标价7.8元。预计公司2014-15年净利润分别为6.5亿元、7.7亿元,同比增8%和18%,对应EPS0.30元、0.35元。由于增发预案尚未得到主管部门核准,在盈利预测中暂不予考虑。 估值与建议 维持“审慎推荐”。公司主业稳定、分红率高,且具备一定成长潜力。当前股价对应2014-15年市盈率分别为23x、19x。非公开增发预案有望近期上报证监会审核,建议关注后续进展

业绩符合预期 公司实现收入100.7亿元,净利润22亿元,同比增36%,合EPS0.48元。其中第四季度净利润4.3亿元,合EPS0.09元;同比降6%,环比降29%,与业绩快报一致。同时派发现金红利0.2元/股。 煤价回落和财务费用下降是利润改善的主因。1)煤炭价格走低,带动毛利率增加7个百分点到32%。2)受益于银行贷款减少,公司净负债率从2012年的89%下降至44%,财务费用下降3个亿。3)投资收益同比增长18%至11.8亿元,归功于参股电厂托克托和大同发电利润改善。 发展趋势 2014-15年:装机持续增加推升电量增长。1)2014年康巴什热电(2×35万千瓦)投产,带动装机增长13%。2)涿州热电、十堰、欣隆等项目有望在2015年投产。3)前期项目包括吕临、岱海三期、宁东二期、京玉等,加上在建项目储备共175万千瓦,为已投运装机的25%。 毛利率企稳:假设2014年标煤单价下滑4%,电价下调3%(2013年9月电价调整),预计2014年毛利率微降2ppt到31%,2015年后维持在32%的水平。 密切关注集团资产整合步伐。1)母公司方面:集团明确承诺“继续以京能电力作为唯一的煤电业务投融资平台”,目前尚有786万千瓦机组未上市。2)公司方面:资产负债率仅47%,账面现金21亿,营运现金流38亿,为进一步扩张提供基础。3)短期来看有望注入的资产包括上都电厂49%的股份(2012年净利润12亿)、蒙达电厂47%的股权(2012年净利润3.5亿)以及京达、京隆等一系列电厂。若考虑权益装机,集团支持可为公司提供100%的扩张空间。 盈利预测调整 预计2014-15年净利润分别为23亿/26亿,同比增长7%/12%。假设2014年标煤单价下滑4%,电价下跌3%,利用小时不变。若煤价下跌1%,公司的业绩还有1%的增长空间。 估值与建议 维持“审慎推荐”的评级,目标价4.4。目前股价对应2014年P/E7x,市净率1倍。短期催化剂:超预期扩张。风险:明年“煤电联动”电价下调超出预期。