营收增长35%,净利增长34%。大康牧业2010年实现营业收入3.83亿元,同比增长34.58%;归属母公司净利润4049.59万元,同比增长34.09%,2010年EPS0.39元。 综合毛利率提升,期间费用率降低。报告期内公司综合毛利率上升1个点,为13.4%。期间费用率降低约1个点至1.92%。 高毛利率种猪业务占比逐年增加。种猪业务和育肥猪业务贡献公司80%左右的收入和毛利。报告期内,毛利率18%的种猪业务收入同比增长39%,贡献毛利58%;育肥猪业务毛利率因2010年低迷猪价下降4个点至10.6%,收入增速为25%,对毛利贡献为27%。 生猪养殖全产业链带来协同效应。公司业务以种猪/仔猪/育肥猪/饲料为主,IPO募投项目屠宰加工项目2011年达产后,大康牧业将成为覆盖生猪养殖全产业链一体化经营的公司,实现从仔猪到餐桌的全程质量控制体系,“优质放心猪肉”在国内市场容量极大,同时“瘦肉精”事件使得公司屠宰业务面临飞跃式发展机遇。饲料/育肥猪/生猪屠宰业务使得公司打通产业链上下游业务,积极的实现资源互补,风险互避的优势。 2010年利润分配预案:公司拟以2010年末为分配利润每10股送2股排线0.5元(含税),及资本公积金转股每10股转增4股。股本扩张对提升股票流动性具有积极意义。 给予“谨慎增持”评级,目标价28元。我们预计大康牧业11-13年实现净利润6900/8800/9900万元,对应EPS:0.68/0.86/0.97元,给予“谨慎增持”评级,目标价28元。

投资要点: 营收增长23.51%。公司2010年实现营业收入1.24亿元,同比增长23.51%;实现归属上市公司股东净利润3375万元,同比增长14.82%。 2010年EPS为0.50元。 糖价上涨降低综合毛利率。占生产成本53%左右的原材料糖在2010年大幅上涨至历史最高水平给公司带来较大成本压力,报告期内公司综合毛利率同比下降4.60百分点,为46.39%。同时广告费用和研发费用的投入,使公司销售费用率和管理费用率上涨至7.71%和8.88%。 高浓度低聚果糖销售是公司未来业绩保障。低聚果糖广泛应用于以益生元为代表的保健功能食品。公司71%营收和66%的毛利来自于低聚果糖业务的销售,其中高浓度低聚果糖由于其技术壁垒高而有着接近60%的毛利率。以P95S低聚果糖为代表,量子高科,日本明治,以及比利时的ORAFTI产品是国内市场上仅有的成熟品种。随着同类产品从日本进口数量减少,公司高浓度低聚果糖将继续保持市场优势地位。 尝试开展终端低聚果糖产品销售情况良好。公司除直接销售低聚果糖原料产品外,2010年在江门地区尝试开展终端低聚果糖产品销售,情况良好。由于终端低聚果糖有较高毛利率,2010年产品销售贡献公司12.4%的营收和18.2%的毛利。 2010年利润分配及公积金转增股本预案:以资本公积每10股转增10股,并派发现金红利1.35元(含税)。 给予谨慎增持评级,目标价35元。我们预计量子高科11-13年实现净利润4700/6405/7341万元,对应EPS:0.70/0.96/1.10元,给予谨慎增持评级,目标价35元。

投资要点: 四年净利润增长2.6倍。海大集团2010年业绩快报显示其营收增长46.7%,净利润增长35.2%,比2006年增长2.6倍;饲料销量240万吨,比2006年增长2.7倍。 饲料行业投资吸引力分析。饲料行业近几年实现两位数增长,从极度分散向适度集中过渡,龙头企业绝对份额低,依靠规模、管理、研发、服务等优势,通过低利润率提高行业门槛,可以实现超越行业均值的高成长。 海大的长期投资逻辑。全面解决方案思路契合我国农村资源禀赋、劳动力变化趋势;通过客户价值最大化获取经济利润,是传统行业的新生之道;较低的市场份额与突出的核心优势,决定了其上升路径的长期性与确定性。 2011年投资节奏探讨。CPI与生猪价格可能同时在5-6月见顶,将对板块投资情绪以及畜牧类股票短期产生负面影响,敏感时间窗口是6-8月。海大由于产品结构、成本结构等方面的优势,很可能取得优于行业的表现。 维持增持,目标价36.7元。我们假设海大2010-12年饲料销量为240、312、399万吨,对其10-12年业绩预测为0.72、1.16、1.65元,12个月目标价36.7元,维持增持评级。 期权费用影响甚微。其股票期权费用的摊销高峰期对净利润的影响低于8%,价外状态将降低期权的公允价值。

投资要点: 净利润同比增长38.8%。圣农发展2010年屠宰肉鸡9037万羽,增长33.5%;营业收入20.7亿元,增长43.9%;净利润2.78亿元,增长38.8%;EPS为0.678元。 下半年毛利率显著回升。10年上半年,由于产品价格低迷且玉米等原材料价格上涨,圣农发展毛利率跌至13.7%的历史低点。下半年随着鸡肉价格回升,且玉米价格稳定,毛利率达到223.1%,为近三年的最高。全年平均毛利率19.2%,同比下降1.7个百分点,导致利润增速低于收入增速。 预计11年行业平均景气好于10年。由于受到上下游挤压,圣农发展10年上半年每羽净利润仅为1.83元,下半年随着行业景气回升,迅速回升到3.97。我们预计2011年行业景气高点可能出现在上半年,全年景气水平高于2010年。 产能扩张确保业绩增长确定性。圣农发展近期公告两个扩产计划:定向增发新建9600万羽肉鸡工程、进入麦当劳供应量新增6000万羽产能,预计到2013年屠宰率将达到2.3-2.5亿羽,按照正常年份盈利计算,净利润CAGR达到42.4%。 维持增持评级,目标价40元。基于扩产计划,对应增发前股本,我们上调公司11-13年EPS预测为1.31/1.61/1.96元,维持增持评级,目标价40元。 风险因素:行业估值中枢下移、原材料价格超预期上涨。

净利润增长35.6%。安琪酵母2010年实现营业收入21亿元,增长24.6%;净利润2.85亿元,增长35.6%;EPS为0.93元。其中第四季度净利润7897万元,增长43.8%。 毛利率、费用率双降。综合毛利率33.8%,同比降低3个百分点;三项费用率16.3%,同比降低2.5个百分点,其中营业费用率降幅最大。 原材料涨价导致毛利率下降。糖蜜占酵母成本的30-40%,并且变化较大,对毛利率影响也比较大。2010年以来,随着蔗糖价格的不断上涨,糖蜜成本也水涨船高,导致毛利率水平下降。公司表示将通过对产品提价消化成本压力。 出口增速受制于产能不足。由于产能限制以及确保国内供应的考虑,安琪酵母在下半年有选择的推迟了部分海外订单,导致海外收入增速23.2%,远低于08-09年40-50%的水平。崇左三期已于近期投产,埃及项目有望2011年底投产,公司今年再无产能束缚。 未来新的业务增长点。面用酵母业务基数日益增大,难以实现高增长;酶制剂、保健品、调味品等业务将成为未来新的增长点,这几块业务收入基数较小,未来几年预计将经历高增长。 维持增持评级,目标价40元。安琪酵母披露2011年收入目标28亿元,以此为基础,我们对安琪酵母2011-13年EPS预测为1.33/1.54/1.83元,维持增持评级,目标价40元。 风险因素:消费品整体估值中枢下移、成本上涨超预期、新业务增长速度低于预期。

2010年是结构调整年。2010年通威股份退出化工、新能源业务,压缩低毛利禽饲料规模、关停食品加工部分亏损企业,我们称之为“结构调整年”。 旺季业绩明显好转。养殖效益回升、原材料价格稳定导致行业景气回升,第三季度通威股份剔除非经常损益后的净利润率达到3.8%,为2007年以来最好的水平。 饲料行业投资吸引力。我们对饲料行业特征总结:总量持续增长且增速不慢;企业数量快速减少,龙头企业可实现高增长;ROE水平相比其他行业并不低;成本结构决定长期视角下可以传递成本压力。结论:龙头企业可以实现高增长。 调整·巩固·提高。调整包含业务架构、饲料产品结构、食品盈利结构三层含义;巩固其饲料业务的核心优势;提高饲料产能,使其重回增长轨道。 下调业绩预测,维持谨慎增持评级。由于关停部分亏损公司,我们下调其2010年业绩预测,目前对其2010-12年EPS预测为0.23、0.35、0.43元,目标价10.6元,谨慎增持评级。 风险因素:行业景气低于预期、饲料产量低于预期、食品业务亏损超预期。

主业转向海参养殖,高增长可期。东方海洋2006年上市时主业为水产品价格,经过2008年再融资后,近几年海参养殖的收入、业绩贡献逐步提高。海参的量价将决定东方海洋未来2-3年业绩表现,在对海参价格乐观的基础上,东方海洋基本面保持向上趋势,并且很可能实现业绩高增长。 消费升级、资产泡沫推升海参价格。海参具有多种营养、药用价值,近几年消费渐趋流行;干海参符合“低供给弹性、高单位价值、可长期储存”等“硬资产”属性,具备资产泡沫所需的特征。我们的判断是上述两大需求将推动海参价格在未来1-2年继续上涨。 今年以来业绩增长逐步加速。由于整体毛利率提升,2010年以来东方海洋的业绩增长加快,前三个季度31.7%,明显高于前几年10%-20%的增长区间。 正确认识高估值的阶段合理性。业绩高成长预期,加上“消费升级、资产泡沫”主题,具有海参属性的东方海洋目前的高估值具有阶段合理性,同时应该对高估值保持足够警惕。 谨慎增持评级,目标价25元。在对海参价格乐观、捕捞量快速增长的假设基础上,对东方海洋2010-12年业绩预测为0.31/0.45/0.67元,“谨慎增持”评级,目标价25元。

第三季度业绩低于预期。正邦科技2010年前三季度营业收入49.70,增加63.6%;净利润5156万元,增长7.3%,EPS为0.191元。其中第三季度净利润1832万元,增长0.5%。 毛利率、费用率双双上升。前三季度综合毛利率7.5%,同比略升0.1个百分点,第三季度毛利率达到7.8%。前三季度高三项费用率5.9%,同比提高0.5%个百分点,其中第三季度三项费用率5.7%。 养殖盈利较好,饲料盈利平平。最新生猪收购均价13.44元,头猪盈利约为250元,三季度业绩主要来自养殖;饲料业务盈利平平,三季度以来豆粕价格上涨超过20%,对饲料盈利的恢复造成一定影响,也是拖累业绩低于预期的主因。 猪价仍将上涨。最近两周生猪收购价已经突破13元/公斤,价格最高的省份已经超过14元。我们仍然维持猪价将涨至15元以上、粮价温和上涨的预期,养殖、饲料行业景气将继续好转。 维持增持评级,目标价24.15元。行业景气向上、规模快速、估值相对较低是我们推荐正邦科技的主要理由,现在来看并没有发生变化,我们调整2010-12年EPS为0.40/0.68/0.87元,维持增持评级,目标价24.15元。

第三季度业绩大增。通威股份2010年前三季度营业收入75.52亿元,下降7.2%;净利润2.23亿元,增长10.1%,EPS为0.324元。其中第三季度净利润2亿元,增长67.9%。 产品结构优化提升毛利率。前三季度综合毛利率9.5%,同比略降0.1个百分点。值得注意的是第2、3季度毛利率连续高于10%,为历史罕见。前三季度高毛利水产饲料销量实现增长,低毛利禽饲料下降,导致综合毛利率回升。 饲料销量逐步恢复。由于上半年低温、原材料价格上升等原因,中报的饲料销量下降11.85%,三季度通威取得了历史最好的销售成绩,前三季度总体销量持平,水产料、猪饲料都实现增长,盈利不佳的禽饲料明显下降。 饲料销量增速成关键指标。今年早些时候通威公布了融资方案,计划到2011年将产能提高到750万吨。我们认为饲料销量的增速是判断通威能否重回增长轨道的关键。根据前三季度情况,全年销量预计增长10%以内,我们将上述产能的达产预计时间推迟到2012年。 维持谨慎增持评级,目标价12.8元。我们提高对通威2010-12年EPS预测到0.32/0.43/0.59元,基于对销量增速回复的预期,维持谨慎增持评级,目标价12.80元。

前三季度业绩增长110%。天宝股份2010年前三季度营业收入7.88亿元,增长55.7%;净利润6953万元,增长110.2%,EPS为0.355元。其中第三季度净利润2259万元,增长88.2%。 毛利率明显回升,费用率略升。高货值批次比例上升导致水产品出口业务毛利率略升,冰淇淋出口及气调库业务毛利率则同比明显上升,综合毛利率达15.0%,同比上升3.1个百分点;三项费用率6.3%,略升0.3个百分点。 水产品仍将是盈利主力。我们认为在未来2-3年的时间里,水产品仍将是天宝股份的盈利主要来源,由于目前产能已经饱和,公司有余地选择高毛利订单,对毛利率提升有帮助。 通过再融资扩大水产品加工产能将成为业绩增长的稳定器。 未来冰淇淋业务更倚重国内。目前天宝股份的冰淇淋业务格局是“内销做规模、出口做利润”,前三季度冰淇淋收入同比增加31.5倍。天宝计划未来将重心向内销倾斜,一旦越过盈利平衡,将成为新的利润增长点。 维持增持评级,目标价24元。基于对来年水产品毛利率提升、冰淇淋内外销收入增长的乐观预期,我们维持天宝股份2010-12年业绩预测0.60/0.82/1.06元,维持增持评级,目标价24元。

前三季度业绩增长近三成。海大集团2010年前三季度营业收入57.89亿元,增长43.3%;净利润2.01亿元,增长27%,EPS为0.674元。其中第三季度净利润1.31亿元,增长27.5%。 减值准备拖累业绩增速。毛利率与费用率都同比持平,由于在第二、第三季度分别计提了一千万元以上的应收账款减值准备,致使净利润增速低于收入增速,净利润率为3.4%,同比下降0.4个百分点。 股权激励计划意在长远。海大集团同时公布了酝酿已久的股权激励计划草案,计划以32.15元的价格向核心管理人员、核心技术和核心业务人员共计125人授予1500万份股票期权,另有165万份预留期权用作后续激励。此举将进一步稳定公司核心团队,有利于公司长远的发展。 期权费用对今明年业绩影响不大。预案中测算的10-11年期权摊销费用,将使我们原先的业绩预测下降4.9%、13.2%,总体影响不大,正式授权日股价对期权价值有较大影响。 长期看好海大集团,维持增持评级。从基本面看,海大集团可以获得长期、确定的收益,维持长期看好的基本判断,维持对海大集团2010-12年业绩预测0.73/1.03/1.35元,维持增持评级,目标价36.7元。

前三季度业绩增长四成。圣农发展2010年前三季度营业收入13.99亿元,增长40.8%;净利润1.50亿元,增长7.1%,EPS为0.367元。其中第三季度净利润8097万元,增长36.4%。 第三季度毛利率明显回升,费用率下降。如我们中报点评中预计,随着鸡肉价格的回升,第三季度毛利率显著回升至21.9%,前三季度综合毛利率16.8%,同比下降5.1个百分点;三项费用率5.9%,同比下降1.9个百分点,主要原因是财务费用率下降。 成本有效锁定,全年毛利率乐观。公司在原材料成本锁定方面卓有成效,目前玉米、豆粕等主要原材料的成本已锁定至年底,锁定价格明显低于目前的市场价格。我们预计第四季度毛利率仍将保持与三季度相当的水平。 全年屠宰量将达预期。公司进入三季度以后屠宰量比上半年明显放大,根据目前情况,全年屠宰量预计可达到9600万羽。根据募投项目进展情况,明年屠宰量为1.2-1.3亿羽。 上调盈利预测与目标价。随着鸡肉产品价格回升,行业处于景气上升通道。我们上调公司2010-12年业绩预测到0.62/0.98/1.34元,上调目标价至35元,维持谨慎增持评级。

前三季度业绩翻番。金宇集团2010年前三季度营业收入5.02亿元,增长25.8%;净利润9072万元,增长108.2%,EPS为0.323元。其中第三季度净利润3378万元,增长193%。 毛利率上升,费用率下降。由于生物制品、房地产两大主业毛利率都呈现上升趋势,公司前三季度综合毛利率45.7%,同比上升5.9个百分点;三项费用率21.6%,下降1个百分点。 悬浮培养工艺改造有望明年春防前完成。悬浮培养工艺改造带来的毛利率改善已经在中期业绩报告中有所体现,根据在建工程进度,预计明年春防之前,有望全部完成现有设备的工艺改造,来年生物制品毛利率值得乐观。 房地产业务进入高毛利时期。由于收入成本结算上的时间差异,今年中报房地产业务毛利率同比明显上升,预计这一势头将贯穿全年。未来金宇集团的地产业务将处于适度发展的态势,不会取代生物制品成为第一大主业。 上调业绩预测与目标价,谨慎增持。基于对生物制品毛利率的乐观预期,我们上调金宇集团2010-12年业绩预测到0.43/0.52/0.63元,对两大主业分部估值,提高目标价到15.5元,维持谨慎增持评级。

前三季度业绩增长6.6%。好当家2010年前三季度营业收入5.26亿元,增长32.1%;净利润7760万元,增长6.6%,EPS为0.122元。其中第三季度净利润1372万元,增长0.7%。 毛利率下降,三费率稳定。综合毛利率23.7%,同比下降1.7个百分点;三项费用率9.1%,略降0.1个百分点。 海蜇量减价升。由于三季度降水偏少导致海水盐度偏高,海蜇生长情况不如往年,产量仅及去年的一半,不到2000吨。 同时海蜇市场价格上涨,市场价格达到14元/公斤,高于往年的10元/公斤的平均价格。 海参捕捞量有望创新高。2010年上半年好当家海参捕捞量755吨,为历史同期新高。目前的气温状况仍处在适合捕捞的区间,如果维持目前状况,预计全年产量将超过1500吨。 干海参符合资产泡沫特征。我们在最近的行业报告中指出,干海参是所有农副产品中最符合资产泡沫特征的品种,今年以来的海参价格走势也印证了这一点。好当家目前正在加大销售体系投入,提升海参产品的品牌附加值。 下调当年盈利预测,维持“增持”评级。由于海蜇贡献低于预期,我们下调当年盈利预测。对好当家2010-12年业绩预测为0.20/0.32/0.38元,基于“资产泡沫”属性,仍然维持增持评级,但提醒投资者注意高估值风险。