事件:亚宝药业公布2014年年报,全年实现营收18.9亿元,同比增长16.29%;归属母公司净利润1.7亿元,同比增长43.93%,EPS为0.25元;扣非后归母公司净利润1.61亿元,同比增长98.1%,经营活动现金流1.79万,同比大幅增长214.47%;拟10股派1.8元(含税)。 点评:核心品种持续高增长,盈利能力不断提升。主营业务中,医药生产收入16.11亿,同比增长约28%,毛利率59.59%,同比提高2.78个百分点;医药批发2.37亿,同比增长约37%,毛利率8.79%(提高2.31PCT),均保持较高增速,经营效率提升,盈利能力不断改善。 近两年,公司的产品线逐步聚焦儿科、心脑血管两大用药领域,规划形成以“丁桂”品牌统领的儿科产品系列,以“亚宝”品牌统领的中老年慢性病用药系列和以“百喻”品牌统领的妇科用药产品系列。涵盖多种剂型,其中,软膏剂、片剂、和注射剂占公司绝大部分收入,主要品种丁桂儿脐贴、消肿止痛贴为软膏剂型;心脑血管用药红花注射液为注射剂型;以珍菊降压片、硝苯地平缓释片、复方利血平片、曲克芦丁片等为片剂剂型。 公司继续强化营销优势,以“树品牌、拓渠道、强终端”为营销战略,延续“春播行动”的基层医疗机构拓展模式,核心品种持续高速增长。14年,软膏剂收入6.34亿,大幅增长50.59%,毛利率83.94%(微降0.5PCT),其中消肿止痛贴1.11亿(+270%),丁桂儿脐贴约5.2亿(+33%)。注射剂2.42亿,同比增长38.68%,片剂5.35亿,同比微增1.79%。 报告期,公司综合毛利率52.54%,同比大幅提升7.04PCT,销售费用率和管理费用率22.49%(+1.66PCT)和17.01%(+1.5PCT),n 研发及品种储备。2014年研发支出7735万,同比增长19.23%,平稳增长。2010年成立北京亚宝研究院后,研发投入不断加大,在苏州设立国际化的创新药研发平台,成功与美国礼来合作开发新型糖尿病药物。目前储备了盐酸美金刚片、归元片、重组鼻咽癌疫苗等较多项目,未来借助公司灵活的机制和营销优势,有望逐步成为新的增长点。 定增彰显信心。3月发布非公开发行A股股票预案,数量为不超过9300万股,发行价为8.38元/股,用于消肿止痛贴、丁二桂脐贴扩产、营销网络建设以及补充流动资金等项目,定增锁定期为三年。控股股东亚宝投资认购4500万股,占比达到 48.39%。 此次募资的重点是消肿止痛贴、丁桂儿脐贴的的扩建项目,正是未来2-3年着力打造的品种,为公司未来2-3年业绩的高速增长保驾护航;而大股东大幅认购也彰显对公司未来的信心。 投资建议。预计2015-2017年每股收益分别为0.39元、0.52元和0.68元。自2012年MBO、治理结构完善以来,2013、2014年公司在产品线、营销渠道等方面逐步梳理清晰并发力, 公司步入良性增长时期,预计未来2-3年高增长仍将持续,维持“谨慎推荐”评级。 风险提示:研发新品的不确定性、核心品种增长低于预期等。

事件: 4月20日,鱼跃医疗(002223)发布公告,称公司控股股东江苏鱼跃科技发展有限公司(以下简称“鱼跃科技”)于4月17日与阿里健康信息技术有限公司(以下简称“阿里健康”)共同签署了《战略合作框架协议》,协议有效期为三年。 点评: 大股东(鱼跃科技)旗下三大业务板块与阿里健康全面展开合作。根据本次协议,鱼跃医疗将与阿里健康在智能健康硬件领域的全面合作,万东医疗与阿里健康在医疗影像、阿里健康云医院平台的全面合作,医云健康与阿里健康在医患互动、慢病管理、远程健康咨询的全面合作,共同促进慢性病和常见病院内院外一体化管理和服务模式的形成。 双方在有关健康服务业方面,将共同推进双方的品牌,并优先选择对方合作新的健康管理相关项目,并将会在其他领域进行更为深入的合作。 大股东积极打造医疗大健康平台。鱼跃医疗做为家用医疗器械的龙头,营销是公司核心优势之一,OTC渠道强势,院内和电商渠道也正在发力。近年积极通过外延并购打造平台型公司,2014年收购了上海优阅光学51%的股权、苏州日精仪器45%的股权。 今年2月6日,鱼跃医疗和大股东鱼跃科技等设立苏州医云健康,实质性介入互联网医疗,其中鱼跃拟出资500万(占比10%),大股东占比30%,苏州医云将打造互联网医疗社区平台,平台下每个网络社区均由资深专家领衔从事糖尿病等慢性病管理,网络社区收益将由医生与鱼跃共同分享,其核心优势在于鱼跃拥有丰富内分泌专家资源。4月10日,公司公告控股股东鱼跃科技收购华润万东51.51%股权和上械集团100%股权已完成过户,收购事项全部完成,而鱼跃医疗的医学影像业务将剥离调整至华润万东,将上械集团100%股权注入上市公司。大股东动作频频,积极利用外延并购、资产重组以及互联网打造医疗大健康平台,目前,已基本搭建好各业务板块的框架。 鱼跃科技与阿里健康优势互补,未来想象空间大。阿里健康是阿里巴巴集团旗下的香港上市公司。阿里健康依托云计算和大数据技术优势,旨在有效整合医疗健康资源,搭建安全、专业、便捷的健康电子商务生态系统。而鱼跃科技与阿里健康合作,一方面将自身的医疗智能设备、医疗影像,医疗医生资源管理、互联网健康服务等各板块资源进行深度整合,另一方面,利用阿里的生态系统,积极开拓市场与客户,在信息及医疗产品、阿里健康云医院平台等方面具有很大的互补性和协作空间。 投资建议。鱼跃医疗目前是大股东鱼跃科技旗下的两大上市公司之一,具备完整的家庭护理及慢病管理的产品线,积累了丰富的消费者资讯及临床专家资源,布局移动互联,本次与阿里健康的战略合作将进一步整合医生、医械、药品、病患等各方资源,未来受益明显;在人口老龄化和消费升级背景下,行业前景也非常明朗。 暂不考虑上械并表,预计2015-2017年鱼跃医疗的每股收益分别为0.7元、0.89元和1.1元,维持“推荐”评级。 风险提示。行业竞争、并购失败等。

事件:理邦仪器公布2014年年报,全年实现营收5.23亿元,同比增长15%;归属母公司净利润134万元,同比下滑61.29%,基本符合业绩预告,EPS为0.04元;扣非后母公司净利亏314万(-113.34%),经营活动现金流799万,同比下滑73.49%;拟10股派1元(含税)。 点评: 传统业务收入平稳增长。分业务看,妇幼保健系统收入1.03亿(+12.96%),多参数监护产品收入1.88亿(+18.22%),心电产品系统收入9608万元(-2.05%),数字超声诊断系统收入6539万(+32.78%),整体看传统产品营收增长平稳;新推出的体外诊断收入2359万(去年同期659万)。分地区看,境内收入占比31.71%,略有提升;综合毛利率约54.87%,同比下降1.8PCT,主要产品毛利率均有不同程度下滑。 POCT是未来公司重点打造方向,市场潜力大。理邦血气产品13年三季度完成CE认证和国内注册并销售,去年做了一年,正真做在下半年,上半年还是磨合工艺(销售仅1100万),转产比预想要慢,没有达到当初目标。 四季度单季看,营收和归母公司净利润分别为1.53亿,同比增长23%,较前三季有所提升,净利润为213万,同比下降41.26%。 销售和研发费用继续保持高位。2014年销售费用约1.17亿元,同比增长20.9%,由于POCT(血气分析仪)和彩超等新品推出,加大市场推广力度,优化营销渠道,报告期在德国、俄罗斯等地建立子公司。 管理费用1.95亿元,同比增长21.79%,其中,研发支出1.44亿(+23.77%),收入占比27.58%,全部费用化。报告期内,公司获得授权的专利129项(中国发明专利53项)。其中,新一代全数字彩色超声诊断系统、磁敏免疫分析仪、遥测监护仪等新品预计在今年三、四季度CFDA注册及FDA注册。 2015年将更注重业绩增长。自上市以来,公司持续加大研发投入、夯实基础,逐步完善并拓展多参监护、超声影像、妇幼保健、心电四大产品系列,更研究开发体外诊断领域新产品POCT系列,但也拖累了业绩。随着新产品逐渐适应市场需求及进一步推广,公司组建了专业的团队负责销售和后续服务工作,2015年公司将以业绩增长为首要目标。 投资建议:新产品发力和费用控制共振将带来业绩拐点。预计15年血气产品销售增长200-300%,超声销售增长30%,老产品销售10-15%,全年整体销售增长20-30%。初步预计15-17年EPS分别为0.24元、0.41元和0.68元,维持“谨慎推荐”评级。15年是公司业绩的拐点期,弹性较大,账面现金充沛,外延发展也值得关注。 风险因素:新品推广不及预期、并购失败风险等。

投资要点: 事件:鱼跃医疗公布2014年年报,全年实现营收16.82亿元,同比增长18.08%;归属母公司净利润2.97亿元,同比增长15.09%,EPS为0.56元;扣非后母公司2.67亿(+16.62%),经营活动现金流2.06亿,同比65.35%;拟10股转增1股。 点评: 营销能力突出,主营稳定增长。鱼跃传统产品血压计、听诊器并非高精尖的独有产品,鱼跃依靠突出的营销能力决胜市场,注重营销的精准化、专业化和内部协同,截止2014年底,拥有500多人的专业营销团队,1200多个专柜。 分业务看,康复系列收入9.44亿元,同比增长12.2%;医用供氧系列收入5.51亿,同比增长43.72%,是主要增长点;医用临床器械1.84亿,同比微降6.18%。另外,电商渠道增长迅速,实现收入约2亿,同比增长230%。 四季度单季看,营收和归母公司净利润分别为3.17亿和4465万元,同比增长8.19%和下降7%。 毛利率稳中有升,研发高投入。14年综合销售毛利为39.95%,同比提高2.29个百分点,主要是不断优化产品结构,高毛利率的制氧系列(毛利率49%)占比提升;另外,大宗物资的价格也在下降。 销售费用和财务费用比较平稳,管理费用率12.84%,提高2.63个百分点,其中,研发费用1.42亿元,同比增加84.68%,占收入8.43%,三大研发中心不断提高自主创新能力。 外延并购进一步打造平台型公司。外延并购方面,2014年公司收购了上海优阅光学51%的股权、苏州日精仪器45%的股权,上海医疗器械(集团)100%股权预计今年内将注入本公司。基于医疗器械行业的特点和公司的营销优势,公司走外延并购来打造平台型的策略是合适的,下一步关键看公司的整合能力。 未来将介入互联网医疗。今年二月公司公告与鱼跃科技、吴群等共同投资设立苏州医云健康管理有限公司,主要从事互联网健康管理服务、智能硬件的研发及互联网药品交易等业务。其中公司出资500万元占比10%股权,控股股东及一致行动人鱼跃科技、吴群分别占比30%、20%。 鱼跃具备完整的家庭护理及慢病管理的产品线,积累了丰富的消费者资讯及临床专家资源,布局移动互联,将进一步整合医生、医械、药品、病患等各方资源,构建以慢性病远程医疗服务和管理为重心的移动互联医疗平台。 投资建议。暂不考虑上械并表,预计2015-2017年鱼跃医疗的每股收益分别为0.7元、0.89元和1.1元。公司是家用医疗器械的龙头公司,在人口老龄化和消费升级背景下,行业前景明朗。 营销是公司的核心优势之一,OTC渠道强势,院内和电商渠道正在发力。通过外延并购快速丰富产品线和完善产业链;未来将通过互联网医疗拓展慢性病远程管理,逐渐成为平台型的医疗服务提供商。首次给予“推荐”评级。 风险因素:行业竞争、并购失败等。

事件:2014年,实现营业收入55.44.23 亿元,同比增长 20.04%;实现归属本公司股东的净利润人民币 5.16亿元,同比增长 5.84%;扣非后归属公司股东净利润为人民币4.63亿元,同比增长0.19%。经营活动现金流7.17亿,同比增长63.05%;拟10股转增3股派1元(含税)。 点评: 盈利能力下降。综合销售毛利率约61.35%,同比降1.96个百分点,销售费用率和管理费用率分别为39.83%(+0.63百分点)和8.38%(-1.09百分点),财务费用率0.37%,提高0.7百分点,主要是转固导致资本化利息减少,费用化利息增加。 第四季度,营收和利润分别为14.24亿元和9267万,分别同比增长2.8%和下降14.8%,增速放缓。 中药制剂压力大,西药稳健增长。分产品看,中药制剂收入17.4亿(+4.87%),毛利率78.58%,同比降12.36个百分点,主导产品参芪扶正注射液13.11亿,同比微增2.62%,毛利率83.68%,同比下降10.92个百分点,是影响整体盈利能力下降的主要原因;从浙江等地的招标情况看(降价20%),未来降价压力仍然不小。 西药制剂保持平稳快速增长,消化道药收入4.31亿(+20.17%),心脑血管药1.57亿(+5.68%),抗微生物药3.37亿(+20.55%),促性激素7.5亿(+23.88%),其它4.5亿,同比增长44.92%;潜力品种艾普拉唑、亮丙瑞林、NGF等保持高增长。 原料药及中间体收入11.39亿,同比增长42.65%,同比改善明显,毛利率13.6%,同比下降2.91个百分点。原料药(特别是发酵类)波动大,环保压力大,未来剥离也是较好选择。 诊断试剂及设备收入4.4亿,同比增长19.54%,保持稳定增长,毛利率56.16%。相对于药品受制于医保控费等不利因素,诊断试剂领域保持较高景气度,未来前景看好。 研发优势继续强化,产品储备丰富。全年用于研发支出约为2.90亿元,同比增加24.44%,约占营业收入比例5.23%,保持较高投入。注射用艾普拉唑钠进入III期临床试验,三花粉针正在开展IIa期临床试验,并有多种新品已完成申报生产;“百亿看化药,千亿看单抗”。生物药是公司未来的重要方向。目前丽珠单抗共有临床前研究项目4项,已申报临床项目2项。目前的团队是资源整合型的,约130-150人团队(高管都是海归派),希望成为公司生物药海外PE平台。 投资建议。公布的激励方案以14年的扣非净利润为基准,2015-2017年增长率分别为 15%、38%和73%,对应 2015-2017 年增速分别为15%、20%和 25%。利润增速逐年提升,比较少见,彰显了管理层对公司长期发展的信心,体现大股东的业绩要求。 预计公司2015-17年每股收益分别为2.08元、2.58元和3.24元。公司在产品研发和布局上合理,潜力新品较多,现有产品稳定增长;在营销布局上也将迎来收获, 股权激励方案的落实有望激发业绩增长潜力。但处方药降价的大环境仍令未来业绩增长承压,维持“谨慎推荐”评级。 风险因素。招标降价、新品研发失败、营销改革不达预期等。

事件:国药一致公布2014年年报,全年实现营收239.54亿元,同比增长12.99%;归属母公司净利润6.525亿元,同比增长25.36%,EPS为 1.9元;扣非后母公司6.11亿(+20.84%),经营活动现金流-8亿;拟10股派2元(含税)。 点评: 业绩符合预期,费用控制良好。2014年,公司综合毛利率、销售费用率和管理费用率分别为8.15%、2.18%和1.98%,较上年同期(分别为8.32%、2.29%和1.99%)略降,整体保持平稳;由于14年1季度向大股东定增募集19.3亿元,降低资产负债率,使全年财务费用1.23亿元,同比下降25.11%。经营活动现金流-8亿,主要是采购付款及支付的各项税金同比增加较多。 从去年第四季度看,收入和归母公司净利分别为60.6亿元和1.47亿,分别同比增长9.72%和18.58%,基本保持平稳增长。 医药商业:继续强化优势。实现营业收入222.95亿元,同比增长14.32%;实现净利润3.54亿元,同比增长17.83%;毛利率5.35%,同比持平。分销是公司传统优势业务,报告期新设立汕头公司,目前共30家分销子公司和11家DTC药店,继续提高渗透率和供应链管理。 顺应医改新形势,优化业态结构,提高医院终端和国产药比例,2014年直销业态占比72%(提升2个百分点),国产品销售占比59%(提升1个百分点);同时,分销“触网”进程也在加快,完成B2B网站升级,上线客户400多家,基本实现商业销售的业务电子化。 医药工业:看好公司未来专科药转型。制药事业部实现营业收入16.72亿元,同比下降2.26%;实现净利润2.27亿元,同比增长8.43%;毛利率41.99%,提高1.62个百分点。参股35.19%的抗肿瘤药企万乐药业稳定增长,贡献投资收益5042万元,同比增19%。 由于目前制药业务主要还是以头孢类为主,13年以来受“限抗令”以及含麻制剂销售转型等因素影响较大。公司积极优化产品结构,提高口服占比(四个过亿品种);同时,差异化应对基药招标,例如,通过对重点品种(头孢克肟颗粒)拆分无糖型,实现在广东省的基药独家中标,并在广东省基层医院覆盖率达到52%,销量同比增长15.2倍的良好效果。 目前承担在研品种超过130个,CDE受理号超过60个,其中专科用药领域占60%,三类新药占42%,产品储备丰富;随着基药招标的展开,加上坪山基地的投产,预计未来专科药转型步伐将加快。 国企改革将进一步夯实长期发展基础。今年2 月,公司实际控制人国药集团的混合所有制改革试点方案获国资委批准,公司作为集团旗下三级子公司成为首批试点单位之一,预计公司未来在业务结构、治理结构以及激励机制等方面将进一步理顺。 投资建议。预计2015-2017年每股收益分别为2.24元、2.71元和3.25元。公司能在医药商业和抗生素两个竞争激烈的红海领域取得出色成绩,显示公司管理团队的优秀, 未来专科药转型也值得期待。尽管行业仍受控费及招标降价等不利因素的影响,但公司长期发展前景依然看好,国企改革将进一步夯实基础,维持“谨慎推荐”评级。 风险因素:抗生素行业继续恶化;政策波动等。

事件:三诺生物公布2014年年报,全年实现营收5.45亿元,同比增长21.35%;归属母公司净利润1.97元,同比增长19.38%,EPS为 0.99元;扣非后母公司1.83亿(+19.04%),经营活动现金流1.53亿,同比增长33.85%;拟10股转增3股派3.6元(含税)。 公司同时预告2015年1季度归母公司净利润约2648.5-3583.23万元,YOY约-15~15%。 点评: 收入和利润保持平稳增长。2014年营业收入全部来自血糖监测系统(包括血糖仪和配套试纸条),共销售556.04万套,同比增18.87%。国外收入7128万,同比增长44.20%,“TISA”(拉美地区独家经销商)订单是公司海外收入的主要来源,13、14年分别为834.5万美元和863.4万美元,15年1月新订单867.4万美元。不过,15年1季度海外收入确认有降低。 综合毛利率68.9%,同比提升1.71个百分点,销售净利率约36.21%,略降,主要因为股权激励费用计提2477万,对期间费用影响较大。 从四季度单季看,收入和归母公司净利分别为1.46亿和5066万,分别同比增长36.41%和13.13%;毛利率72.19%,稳中有升。 研发保持高投入,期待新产品打开新市场。报告期共投入研发费用(不含研发辅助费用)2786.25 万元,同比增长32.43%,占营业收入比重提高到5.11%,其中资本化约1090万;共申请专利 22 项,并已获得专利授权 10 项。 14年陆续开发出具备国际竞争力的“金系列”血糖监测系统和创新型的微信血糖仪等,丰富了产品线。我国血糖仪市场中,约一半是医院端市场,基本被外资品牌占据,国产化替代空间大。“金系列”新型血糖测试系统是三诺针对医院客户研发的新产品,其稳定性、准确性等指标达到外资品牌标准。如果“金系列”顺利打开医院端市场,将有望重现过去在OTC渠道的进口替代,进入新一轮高增长。 打造糖尿病综合服务商。2014年,全世界有超过3.47亿人患有糖尿病,18岁以上患病率超过9%,我国18岁以上患病率约11.6%,约1.13亿,而我国糖尿病患者自我检测比例仅8.5%,远不及发达国家的90%,空间广阔。在血糖仪国内OTC市场中,三诺凭借良好的品质和优秀的营销体系,占据约15-20%的份额,龙头地位稳固。 2014年,是实施“血糖仪专家”与“糖尿病管理服务专家”的开局之年。2月,手机血糖仪“糖护士”上市,9月收购健恒糖尿病专科医院,逐步形成“设备+应用+服务”的创新商业模式。 未来规划继续专注于生物传感相关技术的研发,利用移动互联网,建立以糖尿病患者为中心的健康管理体系,构建以互联网为支撑的数字医疗服务体系,打造成为糖尿病等慢性疾病相关产品与服务提供者的平台型公司。 投资建议。公司2015 年经营目标实现6.54 亿收入,利润稳步增长。我们预计2015-17 年每股收益分别为1.24 元、1.53 元和1.87 元。 公司战略清晰,深耕血糖仪多年,技术、营销和规模等竞争优势明显,未来在稳固 OTC 渠道龙头的基础上,逐步推出中高端血糖仪等升级产品,积极开拓“医院+海外+移动医疗”等更多渠道;同时,逐步由“血糖仪专家”迈向“糖尿病专家”, 打造糖尿病综合服务商,提升患者黏性及附加值。长期发展看好,首次给予“推荐” 评级,若因短期业绩平淡而出现股价调整,可积极关注。 风险提示。新产品开拓失败、行业竞争等。

事件:汤臣倍健公布2014年年报,全年实现营收17.05亿元,YOY15.03%;归属母公司净利润5.03亿元,YOY19.19%,EPS 为 0.77元;扣非后母公司4.7亿,YOY为11.42%,经营活动现金流5.6亿,YOY-10.51%。 公司同时预告2015年1季度归母公司净利润约1.6-1.95亿,YOY约-10-10%。 点评: 收入增速明显放缓,费用保持高投入。公司成立以来,持续10多年的高速增长(业绩增速基本保持在50%以上),不过,自去年下半年以来放缓,2014年单四季度进一步恶化,收入和归属母公司净利润分别同比增长0.15%和-64.87%,业绩仅为2400万。 由于渠道终端方面的调整以及经济环境的不利形势,全年收入表现不佳,除片剂还有31.39%的高增长外,粉剂、胶囊及其它增速均为个位数。 不过,主营毛利率66.42%,同比提升1.32个百分点,稳中有升。销售费用近4个亿,同比增长25.24%,保持高投入,整体营业利润同比10.21%。 另外,因进口食品监管政策存在不确定性,对子公司奈梵斯的进口业务进行调整,并计提存货跌价准备(1900万);子公司广州佰健面临业务调整、终端收缩的转型期等,也对业绩产生影响。 战略转型升级,打造大健康平台。2014年底,公司制定了全新的《2015-2017年度经营规划纲要》,未来打造三大业务板块(汤臣药业板块、广东佰嘉板块、线上业务板块)+大健康产业布局。整体业务布局将由膳食营养补充剂扩展到大健康产业,打造营养品“联合国”;线上与线下相互补充促进,产品与大健康产业布局互补,促进战略升级。 汤臣药业板块--主营“汤臣倍健”品牌,定位为稳健成长型业务,确定现有销售模式不变,以极具差异化的服务力打造与经销商、连锁店的互生、共生、再生的战略同盟关系。 广东佰嘉板块--定位为快速成长型业务,通过创新营销模式切入营养品新的细分领域专业品牌业务,包括骨骼健康品类“健力多”品牌与科学贵细药材“无限能”品牌。 线上业务板块--定位为种子业务,2015 年将会成立新的线上业务公司,其主要负责运营专供电子商务的营养补充剂新品牌和一些细分领域品牌的线上业务。 在三大板块业务之外,站在未来产业升级的角度积极布局大健康产业,促进战略升级。以投资参股与合作为主,积极探索与推进移动健康/医疗平台的搭建,去年10月以1亿元入股深圳倍泰25%股权,布局移动医疗;12月,又以6000万参与发起设立健康产业投资基金。 2014年末,账面现金15.4亿,资产负债率9.38%;2015年2月,公司完成非公开发行股票工作,募集资金18.655亿元(发行价26.65元/股)。充裕的现金为未来的转型升级奠定基础。 投资建议。预计2015-17年每股收益分别为0.88元、1.17元和1.47元,分别同比增长28.06%、30.91%和27.43%。 公司持续高增长后,目前面临新的战略转型升级,短期发展速度放缓,但是对公司管理团队积极的进取精神和优秀营销创新能力比较认可,加之上半年股价调整后,估值也相应回到合理位置,维持“谨慎推荐”评级,建议积极关注转型效果。 风险提示。新业务开拓失败、原渠道模式不适应新环境、管理层动荡等。

投资要点: 激励解锁条件彰显营销改革信心。近期公布的激励方案以14年的扣非净利润为基准,2015-2017年增长率分别为15%、38%和73%,对应2015-2017年增速分别为15%、20%和25%。利润增速逐年提升,比较少见,彰显了管理层对公司长期发展的信心,体现大股东的业绩要求。 从具体落实上讲,也是对公司近年营销改革效果的信心。公司研发优势明显,产品储备丰富,目前批文400多个,但销售体系相对较弱。近年在营销改革在总结步长、扬子江模式基础上,摸索出云南模式,14年是全面推广时期,过程中各省参差不齐,15年会做一些细化调整,希望营销改革体现在业绩上。1)从大代理商改为合约制,大代理商内部化,渠道下沉;2)考核的进一步细化,具体要看产品和销售任务;3)产品组合销售。 生物药是未来重点,中药和化药保持平稳。“百亿看化药,千亿看单抗”。生物药是公司未来的重要方向,平台主要放在国外。 股权投资的美国公司中丽珠占51%,已投4个亿,几个亿投厂房,5000万投研发。目前一个产品AT132在一期临床,最快估计也要在18年上市,也有其它储备,生物药按国际标准运作。目前的团队是资源整合型的,约130-150人团队(高管都是海归派),希望成为公司生物药海外PE平台。一方面,运作自己的产品,另一方面,丽珠研发团队的合适产品也靠其海外代理,丽珠也可以做其生产商,与丽珠的合作是多方面的。 中药和化药希望保持平稳增长。参芪扶正14年一季度为清理库存,销售端10%多增长,但发货端只有个位数,目前终端25亿规模,未来增长主要来自医院渗透率提升。二三线产品表现不错,亮丙瑞林(预计14年增长60%以上)、鼠神经生长因子(预计14翻倍增长)和艾普拉唑(预计2014增长60%以上)等品种逐步发力,产品梯队合理。 原料药方面,13年主要是头孢类原料药影响较大,14年主要是新产能折旧影响,前三季度看比去年略好,主要是头孢类减亏;管理上也做了一些改善。不过,原料药(特别是发酵类)波动大,环保压力大,未来剥离也是较好选择。 行业处方药降价是趋势,未来仍承压。近两年医保控费、招标降价始终是困扰处方药市场,也是必然趋势。公司主力品种参芪扶正在浙江招标征求意见稿预计降约20%,压力还是不小,以后估计越来越严,降价也是趋势。 投资建议。2014年收入增长比较平稳,但预计业绩有压力(前三季度收入增27.4%,扣非母公司净利增仅3%),一方面,13年考核发货,14年考核终端医院销售,考核模式的改变会对业绩有些影响,另外,费用增长过快,财务费用也有较快增长。 预计公司2014-16年每股收益分别为1.87元、2.21元和2.66元(下调)。公司在产品研发和布局上合理,潜力新品较多,现有产品稳定增长;在营销布局上也将迎来收获,股权激励方案的落实有望激发业绩增长潜力。但处方药降价的大环境仍令未来业绩增长承压,维持“谨慎推荐”评级。 风险因素。招标降价、新品研发失败、营销改革不达预期等。

投资要点: 前三季度业绩低于预期,全年预计仍难改善。前三季度实现收入55.76亿元,同比下滑0.47%,归属母公司净利润同比下滑9.9%,低于预期,从目前的形势看,全年预计仍难改善。具体来看: OTC 业务:整体有一定下滑(约-6%),骨科和儿科相对好些。OTC业务的低迷主要受基药市场推广的冲击;另外, 部分地区中间渠道的GSP认证影响了企业采购。 处方药:过去几年增长不错,但前三季仅小幅增长,主要受限抗、中药注射剂等行业政策影响。 独家品种参附、华蟾素表现与整体相当,红花注射液、参麦明显下滑,配方颗粒约10%增长。 渠道库存基本处于一个正常状况,新版GSP对库存要求高,今年渠道库存还有降低,更健康。 成本费用较快增长,盈利能力下滑。营业收入无增,成本增加较多,一方面是,产品结构变化(参附等高毛利率产品增速放缓);另外,原材料等成本上涨,红参价格上涨一倍。三九感冒灵、胃泰灵,上市这么多年价格没动,原材料、人工等成本在不断上升,毛利率下滑最快,所以有小幅提价,大概都在10%上下,都在零售市场,销量上没有太大影响。 另外,费用增加较快。主要是一些销售方面的调整,预判未来基层医疗市场更大,希望终端下沉,前期建设期投入大些。 三季报利润减少,所得税大幅增加,主要是因为作为综合性公司,许多下属企业,暂时预提多些,年底应该会恢复正常,税率是一定的,但有一些递延差异。 多措施积极应对困难,明年或明显好转。公司以OTC为核心,面临的市场竞争大,今年主要品种感冒、皮肤等药表现不好,OTC行业也有一定放缓。未来会积极采取应多措施: 1)希望在现有的几个大品类中扩充,例如感冒抗病毒、发热等;2)向大健康延伸,明年在公司层面整体运作,会有一些品种陆续推出,例如,依托(天和)贴膏方面的技术向大健康方向拓展;3)希望在基层医疗市场拓展,去年成立基层医疗部,明年定一些主题,在终端方面多配置资源,拉动销售,挖掘增长点。 另外,为了谨慎应对市场对中药注射剂的担忧,未来无论在研发还是并购上会更注重口服药。 在渠道方面,以前由于政策限制,公司产品也不太适合电商运作,所以不太重视。目前,形势有些变化,电商已有专门的小组,明年会选择适合的平台运作,目前已经与几个大的电商沟通,做一些前期准备。 投资建议。预计2014-2016年华润三九的每股收益分别为1.17元、1.36元和1.68元, 股价经过长期调整,目前估值相对低位。 尽管受行业多种负面冲击及公司内部调整影响,业绩增长处于历史低位,但是公司OTC第一的地位稳固,目前也正积极采取应对措施,明年改善的概率大,关注拐点机会,首次给予“谨慎推荐”评级。目前账面现金充沛,预计未来仍将积极寻找外延式并购机会。 风险: OTC行业竞争激烈;药品降价;中药注射剂不良反应事件;中药材及辅料价格大幅上涨。

事件: 亚宝药业(600351)公布的14年报三季报,前三季实现营业收入14.13亿元,同比增长19.22%,实现归母公司股东的净利润1.39亿元人民币,同比增长31.97%,实现EPS为0.2元;扣非经常性损益后母公司净利润为1.38亿元,同比增长94.57%,基本符合预期;经营性现金流1.675亿元,同比增长191%。 点评: 第三季度收入和利润继续保持快速增长。第三季度营业收入14.92亿元,同比增长39.27%,归属母公司净利润1.32亿元,同比增长10.84%,扣非后归属母公司净利润为4707万元,同比增长223.5%。 第三季度毛利率53.81%,环比和同比继续提升,三项期间费用率38.43%,同比下降8.59个百分点,继续优化。盈利能力同比大幅增强使营业利润同比增147.43%。归属母公司净利润的仅增10.84%,主要是去年同期太原制药公司出售土地使营业外收入多了1835万。 预计核心品种丁桂儿和潜力品种消肿止痛贴第三季度继续放量,全年分别可达5.7亿元(+45%)和8-9千万(+200%)。注射液(包括核心品种红花注射液和潜力品种硫酸性注射液)继续恢复性增长。配合产能的释放,公司加强营销渠道终端建设,今年以来,多个重点品种出现爆发性增长;同时,生产效率提升,盈利能力也不断增强。 潜力品种储备丰富。2010年成立北京亚宝研究院后,研发投入不断加大,在苏州设立国际化的创新药研发平台,成功与美国礼来合作开发新型糖尿病药物。目前储备了盐酸美金刚片、归元片、重组鼻咽癌疫苗等较多项目,未来借助公司灵活的机制和营销优势,有望逐步成为新的增长点。 投资建议。预计2014-2016年每股收益分别为0.27元、0.43元和0.6元,今年是恢复性高增长的初始年,未来三年复合增长率49%,尽管今年以来涨幅已较大,但中长期价值仍突出,维持“推荐”评级。 风险提示:研发新品的不确定性,核心品种增长低于预期等。

事件:理邦仪器(300206)公布的14年报三季报,前三季实现营业收入3.7亿元,同比增长11.98%,实现归母公司股东的净利润1130万元,同比下降63.63%,实现EPS为0.06元,低于预期;经营性现金流2102万元,同比增长22%。 点评: 传统业务增速进一步放缓。第三季度营业收入1.16亿元,同比增长7.65%,归属母公司净利润-465元,同比下降147.64%,首次出现单季亏损。目前收入和利润主要还是来自传统的妇幼保健系列、多参数监护系列和心电系列,预计增速进一步放缓。 新品陆续推出,研发费用和销售费用继续大幅吞噬利润。POCT是未来的重要着力点,今年新推出的血气产品由于工艺还不完善,上半年仅销售1100万,低于预期;后期血糖仪、心脏标志物也陆续推出,POCT产品线将越来越丰富;本月,在美国发布了新一代高性能彩超便携式产品Acclarix AX8,预计明年推向市场,丰富升级了超声产品线。 新品的陆续研发和推出将带来新增长点,但也给短期业绩带来压力。前三季度研发支出金额为1.032亿元,同比增加2136万元,占营业收入的比例为27.89%;第三季度销售费用率25.47%,创新高。 投资建议。在不考虑败诉赔偿等一次性支出情况,暂预计14-16年EPS分别为0.1元、0.2元和0.34元(下调),近年高研发投入和新品集中推广侵蚀了公司利润,业绩持续不佳。随着新一代彩超以及POCT新品的放量、坪山新基地的投产,明年业绩有望迎来高增长,维持“谨慎推荐”评级。 风险因素:新品推广不及预期、并购失败风险等。

事件:丽珠集团(000513)公布的14年报三季报,前三季实现营业收入41.2亿元,同比增长27.43%,实现归母公司股东的净利润4.23亿元人民币,同比增长11.77%,实现EPS为1.43元;扣非经常性损益后母公司净利润为3.73亿元,同比增长2.94%,略低于预期;经营性现金流3.94亿元,同比增长11.85%。 点评: 中成药和原料药继续保持快速增长。第三季度营业收入14.92亿元,同比增长39.27%,归属母公司净利润1.32亿元,同比增长10.84%,扣非后归属母公司净利润为1.02亿元,同比下降10.46%。 主力品种参芪扶正二季度已恢复15%左右增长,预计第三季度增速继续提高,而原料药高速增长(上半年增速26%)是拉动收入大幅增长的主因。另外,去年同期基数低也是收入高增长因素之一。产品结构的变化导致第三季度毛利率下滑5.36PCT至61.43%。 期间费用率控制良好,三项合计47.63%,同比略有下降。三季度营业外收入3800万,同比增144%,对净利润影响较大。 潜力品种储备丰富,期待营销加强。丽珠研发实力较强,产品线丰富,除了参芪扶正外,促性激素、亮丙瑞林、鼠神经生长因子、艾普拉唑等潜力品种均有较强实力,今年也保持较快增长。营销一直是公司短板,目前的营销改革(云南模式)初见成效,未来有望充分激发产品潜力。 投资建议。预计公司2014-16年每股收益分别为1.94元、2.47元和3.14元。公司在产品研发和布局上合理,潜力新品较多,现有产品稳定增长;在营销布局上也将迎来收获。未来或剥离原料业务,向高端专科药转型。股权激励虽然延期,但是仍有望重启;中长期发展前景不断明朗和改善,维持“推荐”评级。 风险因素。新品研发失败、营销改革不达预期等。

投资要点: 事件:安科生物(300009)公布2014年三季报显示,前三季度营业收入3.71亿元,同比26.89%,归属于上市公司股东的净利润8209万元,同比增长26.44%,基本每股收益0.2827元,基本符合市场预期;扣除非经常性损益的净利润7936万元,同比增长25.77%,经营性现金流净额同比增长53.65%。 点评: 第三季度平稳增长。单三季度收入1.43亿元,同比增长34.64%,较上半年22.5%的增速明显提升,归母公司净利润3780万元,同比增长26.87%,基本与上半年相当。 整体期间费用控制较好。毛利率72.66%,较上半年好转(+1.89PCT),但同比仍然下滑近三个百分点,主要是新厂房投产导致折旧等增加,未来逐步上量会带来毛利率的提升。销售费用率33.45%,较上半年继续回落(-1.78PCT),同比回落更为明显。 上半年,主导产品干扰素和生长激素分别增长41.36%和38.86%,预计第三季度继续保持约40%的高速增长;上半年化药平稳增长12.8%,预计三季度增速进一步提高;中成药受到医药流通企业GSP认证及市场竞争加剧,三季度仍不理想,随着GSP认证逐步完成,预计逐步回暖。 新品研发不断丰富产品储备。期内,1)公司“重组人生长激素注射液”申报生产注册申请获受理,明年有望大幅优化公司生长激素产品结构;2) “注重组人生长激素用于成人生长激素缺乏症”临床试验也启动;3) KGF-2三期临床试验正式启动。 投资建议:基本面向好,首次给予“谨慎推荐”评级。三大业务板块中,生物制品(生长激素和干扰素)高速增长,后备新品潜力大;化药平稳增长,中成药余良卿系列未来有望逐步回暖。未来整体高增长可期,外延式并购是催化剂。预计14-16年EPS分别为0.4元、0.54元和0.69元。 风险提示。新品研发失败、中成药竞争激烈等。

投资要点: 医药工业积极结构转型。工业以头孢抗生素为主,这几年限抗对行业影响比较大,公司主要以积极优化产品结构应对。1)抗生素内部:一方面,做剂型的调整,主要是提升口服剂型的占比,主要原因是口服的限制相对注射限制比较小,用药风险也相当低,毛利相对比较高,也更加适合开发第三终端。 另一方面,注重抗生素重点产品品质、加大营销,提升细分领域优势,例如头孢呋辛、头孢西丁等市占率较高。另外,加大渠道下沉,还是有增长。14年上半年,制药销售收入9.07亿元,同比增长3.78%,归属母公司净利润1.36亿元,同比增长14.48%,止跌回暖。 2)抗生素外部:积极向专科药转型,主要方向集中在心脑血管、神经系统、消化系统、呼吸系统等,在研品种转型和速度比计划滞后,主要是药品审评滞后,加上限抗等,工业产品转型还是比较艰难。外延拓展主要以收购品种为主,目前还没有外延项目,主要是还是加大内生性增长。 坪山基地投产或早于预期。坪山新基地定位为非头非青的专科药和中成药基地,是未来专科药转型的重要着力点。预计10月份开始设备搬迁调试,比预期的早,争取赶上招标。目前非抗生素品种也储备较多,坪山投产+招标放量的共振,将为未来业绩增长带来期待。 医药商业稳健增长。上半年,销售收入106.79亿元,同比增长15.92%,净利润1.74亿元,同比增长25.31%,还是保持两位数稳健增长。在广东市占率19%,广西市占率25%,计划每年提升1个百分点。 未来增量空间主要包括做大整体市场和切分市场。通过渠道下沉,在空白市场切分,目前在两广有33个分销子公司分别在两广。网络网点建设,也是公司优势,而加大一体化管理,也使营销费用得以控制。不过,药房托管也加大了公司销售难度。 改革和股权激励将是重要催化剂。关于职工持股和混合所有制方案,已经上报国务院国资委。未来大股东国药控旗下两家公司(包括一致)改革是必然趋势,包括薪酬激励等一揽子计划,也希望薪酬市场化,扩大员工持股比例(20%扩大至40%)。 投资建议。预计2014-2016年每股收益分别为1.93元、2.58元和3.29元,公司度过最困难的时期,未来三年净利润复合增长率约30%;公司虽为国企,但是市场化的经营能力突出,未来的国企改革将进一步提升效率,专科药转型也积极看好,长期价值显现,上调至“推荐”评级。 风险因素:抗生素行业继续恶化;政策波动等。