业绩符合预期,销售费用率大幅下降。近日,公司发布2019年报,报告期内共实现营收93.8亿元、同比5.9%,归母净利润13.0亿元、同比20.4%,对应EPS1.39元。我们注意到,公司净利润同比增速远快于收入端,主要原因在于:1)原料药业务毛利率大幅提升。从2018年的24.0%提升至2019年的31.0%,大幅上升7个百分点;2)销售费用率大幅下降。相较去年,公司整体销售费用率下降3.91pp至33.0%,营销端运行效率得到明显改善。 主要业务板块稳健增长,二线品种表现良好。具体来看,4大业务板块中除中药制剂有所调整外(-16.4%),其余板块都保持了相对良好的发展势头:化学制剂(+16.4%)、原料药及中间体(-0.2%)、诊断试剂及设备(+8.2%)。从具体产品来看,一线艾普拉唑、亮丙瑞林保持快速增长,分别增长65.7%和21.8%;参芪扶正仍在经历调整(-18.5%)。二线品种:除鼠神经生长因子和抗病毒颗粒增速欠佳,其余如雷贝拉唑、尿促卵泡素、伏立康唑、氟伏沙明和阿卡波糖(原料药)均有平稳的增长,表现良好。 研发力度加强,“单抗+微球”平台值得期待。2019年,公司研发费用为7.3亿元(+33.50%),营收占比达到7.8%。单抗方面,PD-1单抗和抗HER-2人源化单抗正在进行1b期临床,IL-6R单抗已经完成1期临床、正在进行2/3期临床;微球方面,醋酸曲普瑞林微球(1个月缓释)已申报生产,亮丙瑞林微球(3个月缓释)获得临床批件。我们认为,公司单抗和微球研发项目将陆续进入收获期,值得期待。 财务预测与投资建议 根据19年报,我们上调了原料药业务的毛利率,重新预测2020-2021年归母净利润分别为14.74/16.95/19.50亿元(原预测20-21年净利润为14.59/16.83亿元),对应EPS1.58/1.81/2.09元,根据可比公司给予2020年31倍市盈率,对应目标价为48.98元,维持“买入”评级。 风险提示 如果公司二线品种成长不及预期,将会对整体业绩产生不利影响。

2019年业绩稳健增长,归母净利润同比增长20.39% 2019年度公司实现营收93.85亿元,同比增长5.91%;净利润14.62亿元,同比增长23.68%;归母净利润13.03亿元,同比增长20.39%;扣非归母净利润为11.92亿元,同比增长25.79%。现金流量大幅提升,2019年经营性现金流17.67亿元,同比增加39.41%,看好公司未来持续发展,通过已有产品艾普拉唑等持续发力和在研管线产品的上市放量,公司有望实现快速发展。 艾普拉唑系列快速增长,中药板块对营收影响逐渐减弱 从公司成本和费用变化来看:公司成本占比有所下降,2019年毛利率63.86%,同比+1.78个pp,费用不断优化,销售费用率、管理费用率分别为32.96%、6.71%,同比-3.91、+0.54个pp,净利率15.57%,同比+2.23个pp,盈利能力不断提升。 从业务情况看,2019年,公司各主营业务中化学制剂收入49.3亿元,同比+16.35%,毛利率77.4%,同比-1.06pp,其中消化道、促性腺素、抗微生物药物收入同比分别提升40.7%、13.0%、11.8%和3.6%,消化道重点产品艾普拉唑系列实现持续放量,收入9.74亿元,同比+65.65%,促性激素领域重点产品醋酸亮丙瑞林微球和尿促卵泡素分别收入9.26、6.26亿元,同比+21.75%、+5.72%,为化学制剂增长做出主要贡献。其他化学制剂收入下滑11.6%;原料药及中间体实现收入23.5亿元,基本保持平稳,毛利率大幅增加7pp,盈利能力增强,其中阿卡波糖、苯丙氨酸等产品均实现了稳健增长;中药制剂收入12.8亿元,同比-16.4%,收入占比13.75%,相比2018年的17.37%下降明显,鼠神经和参芪扶正收入下降带来的边际影响减弱;诊断试剂及设备收入7.5亿元,同比+8.2%。 加强研发投入,各产品研发有序推进 公司2019年加大研发力度,全年研发费用同比提升33.5%,研发费用率7.81%,同比增加1.61pp。公司在研项目众多,化学制剂中注射用丹曲林钠、布南色林片、醋酸奥曲肽微球(1个月)、注射用重组人绒促性素申报生产,重组人源化抗人IL-6R单克隆抗体注射液已完成I期临床,正在进行III期临床试验;原料药与中间体中,奥利万星、特拉万星、达巴万星正在准备注册申报;诊断试剂及设备中,化学发光平台的全自动60速单人份化学发光、结核病毒感染T细胞检测试等已完成临床试验,进入注册阶段,分子核酸平台的HCV核酸检测试剂、HBV核酸检测试剂、HBV核酸检测试剂(一步法)产品已完成临床,进入注册阶段,自免多重平台的肌炎相关自身抗体检测试剂盒(磁条码免疫荧光法)、血管炎相关自身抗体检测试剂盒(磁条码免疫荧光法)已完成临床,进入注册阶段。 发布中长期事业合伙人持股计划,看好未来公司发展 公司2019年12月发布《中长期事业合伙人持股计划(草案)》,参与对象为对公司整体业绩和中长期发展具有重要作用的公司核心管理人员,构建新的长期激励机制,持股计划的专项基金制度有效期十年,以2019年至2028年作为考核年度,资金来源为公司计提的专项基金、员工的合法薪酬或法律、法规允许方式自筹的资金。其中专项基金以每年实现的净利润复合增长率作为考核指标,增长率以15%、20%为截点,超额累进计提的比例为25%和35%。合伙人持股计划的发布体现了公司对于未来良好发展的信心,也有利于对核心员工进行激励,和公司共同发展进步。 看好创新长期发展,维持“增持”评级 考虑公司艾普拉唑系列等持续放量,略微上调公司业绩预期,由2020/2021的14.8/17.2亿元至2020-2022年的15.1/17.6/20.7亿元,增长率为15.7%、16.5%、17.8%,EPS分别为1.61/1.88/2.21元,对应PE为24/21/17倍,看好公司已有产品的持续放量和创新药布局,维持“增持”评级。 风险提示:老品种增速下滑,新品种销售低于预期,研发进展低于预期。

公司 2019年报业绩 符合预期, 重点品种增长良好,中药注射剂占比继续降低,创新转型加速, 维持 增持评级。 投资要点: 业绩符合预期, 维持增持评级。公司发布 2019年报,实现收入 93.85亿元,同比增长 5.91%;归母净利润 13.03亿元,同比增长 20.39%;扣非净利润 11.92亿元,同比增长 25.79%,业绩符合预期。经营性现金流 17.7亿元大幅增长 39%且远超净利润,盈利质量优秀。期末货币资金高达 88.6亿元,现金非常充沛。 此外,公司公告分配预案拟每 10股派发现金股利人民币 11.50元(含税)。维持 2020-2021年预测 EPS1.68、2.01元/股,新增 2022年预测 EPS 为 2.37元/股。公司业绩稳健、财务健康、创新转型已在加速,看好中长期发展向上趋势,维持增持评级。 重点品种增长良好 ,中药注射剂占比进一步降低。艾普拉唑销售 9.75亿(+65.65%),包括片剂 8.68亿(+51.15%)和针剂 1.06亿(+667.09%),随着针剂谈判进入国家医保,市场空间有望进一步打开;亮丙瑞林销售9.26亿(+21.75%),其他多个品种亦有亮眼增长。参芪扶正收入下滑-18.5%,参芪+鼠神经合计占比从 2017年的 20%以上持续下降至 2019年的 12.6%,对整体影响持续衰减。原料药收入 23.50亿(-0.18%),虽因品种调整导致收入小幅下降,但结构优化后毛利率提升 7个百分点,盈利能力继续增强。 公司生物药和微球两大创新平台在研品种推进顺利。重组人绒促性素正在进行生产现场核查准备,IL-6R 单抗正在 III 期临床,HER2单抗完成 Ib期入组,PD-1单抗正在 Ib 期,IL-17A/F 单抗临床试验申请获受理。曲普瑞林微球(1个月)处于 I 期临床,亮丙瑞林微球(3个月)已获批临床,奥曲肽微球(1个月)申报生产,研发体系理顺提速开始显效。 风险提示:新药获批具体进度和商业化进度有不确定性。

公司业绩符合预期。公司2019年实现营业收入93.85亿元,同比增长5.91%;归属于母公司股东净利润13.03亿元,同比增长20.39%;扣非后归属于母公司股东净利润11.92亿元,同比增长25.79%;对应EPS1.39元。其中,2019Q4单季实现营业收入20.90亿元;同比增长3.50%;归母净利润2.63亿元,同比增长85.15%。公司业绩符合预期。 化学制剂增长良好,艾普拉唑持续放量。报告期内,公司化学制剂板块实现营业收入49.31亿元(+16.35%),占营业收入比重达52.55%。消化道药物实现营收17.55亿元(+40.67%),艾普拉唑持续放量,全年销售额达9.75亿元(+65.65%),其中肠溶片销售额为8.68亿元(+51.15%),注射液销售额为1.06(+667.09%)。2019医保目录中艾普拉唑肠溶片增加反流性食管炎医保报销范围,注射用艾普拉唑钠进入谈判目录,该品种有望持续高增长。其他消化道产品也维持良好增长,雷贝拉唑实现营收2.46亿元(+8.37%);丽珠维三联实现营收2.53亿元(+24.72%);丽珠得乐实现营收2.08亿元(+26.67%)。报告期内,促性激素药物实现营收18.23亿元(+12.99%),其中亮丙瑞林微销售额为9.26亿元(+21.75);抗微生物药物实现营收5.30亿元(+3.62%),其中伏立康唑销售额为2.46亿(+6.04%);心脑血管药物实现营收(+11.78%);精神和神经类等其他药物实现营收5.46亿元(-11.61%),其中鼠神经生长因子销售额为3.61亿元(-18.83%),氟伏沙明销售额为1.29亿元(+26.28%),哌罗匹隆销售额为0.53亿元(+49.40%),该品种新进医保目录,有望维持高增长。 中药板块占比持续下降,原料药和试剂板块前景良好。2019全年中药板块实现营收12.81亿元(-16.39%),其中参芪扶正注射液销售额为8.17亿元(-18.48%),占总营业收入比重为8.70%,对公司整体影响进一步减小。原料药板块实现营收23.50亿元(-0.18%),毛利率从去年的23.99%提升至30.99%,盈利能力增强;阿卡波糖、苯丙氨酸、米尔贝肟等产品增长良好,万古霉素等抗生素陆续在欧美获批上市。诊断试剂及设备板块实现营收7.54亿元(+8.19%),呼吸道检测试剂持续高增长,X光辐照仪、多重自免检测试剂、艾滋病核酸定量检测试剂、血液核酸检测试剂等陆续上市,产品种类日渐丰富。 研发投入继续加大,在研产品丰富。报告期内,公司研发费用达7.33亿元,同比增长33.50%。注射用重组人绒促性素已完成现场核查,上市在即;苯磺酸氨氯地平、克拉霉素等一致性评价项目注册申报。微球方面,醋酸亮丙瑞林微球(3个月)获临床批件、醋酸奥曲肽微球(1个月)申报生产、阿立哌唑微球(1个月)申报临床。单抗方面,重组人源化抗人IL-6R单克隆抗体正在进行III期临床;重组抗HER2结构域II人源化单克隆抗体和重组人源化抗PD-1单克隆抗体正在进行Ib期临床;治疗用新型长效肿瘤靶向细胞因子药物已完成IND申请。 盈利预测:我们预测公司2020-2022年实现归属于母公司净利润分别为15.38亿元、19.52亿元、23.34亿元,对应EPS分别为1.65元、2.09元、2.50元,当前股价对应PE分别为23.5/18.5/15.5倍,维持“推荐”评级。 风险提示:主要产品销售不达预期的风险;研发进度不达预期的风险。

业绩符合预期,保持稳健增长 丽珠集团2019年全年营收93.85亿元(+5.91%),归母净利润13.03亿元(+20.39%),扣非归母净利润11.92亿元(+25.79%)。其中四季度单季度营收20.90亿元(+3.50%),单季度归母净利润2.63亿元(+85.15%),单季度扣非归母净利润2.34亿元(+54.4%)。业绩符合预期,保持稳健增长。 艾普拉唑带动化药制剂高增长,承压品种占比进一步下降 2019年公司化药制剂板块收入49.31亿元(+16.35%),其中艾普拉唑收入9.75亿元(+65.7%),亮丙瑞林收入9.26亿元(+21.8%),精神类潜力品种氟伏沙明收入1.29亿元(+26.3%),哌罗匹隆收入0.53亿元(+49.4%)。承压品种占比进一步降低,降幅符合预期,鼠神经生长因子收入3.61亿元(-18.8%),参芪扶正收入8.17亿元(-18.5%),合计占比13%(17年为24%)。原料药收入23.50亿元(-0.18%),毛利率提升7.0pp,盈利能力进一步提升。 加大研发投入,梳理研发管线 公司2019年研发费用7.33亿元(+33.5%),重点项目进展顺利:重组人源化抗人IL-6R单抗III期临床入组顺利;重组抗HER2结构域II人源化单抗正在进行Ib期临床试验,入组已完成;重组人源化抗PD-1单抗正在进行Ib期临床试验,已启动四个临床中心;新型长效肿瘤靶向细胞因子药物已完成IND申请。重组人绒促性素已完成临床现场核查,正在进行生产现场核查准备工作。 风险提示:参芪扶正、鼠神经生长因子持续承压;研发进度不及预期。 投资建议:制剂稳健增长,研发进展顺利,维持“买入”评级。 公司核心品种持续放量,支撑业绩高速增长,加强临床管理后预计研发进展将提速,维持盈利预测并新增2022年盈利预测。预计20~22年归母净利润达到15.14/17.64/21.18亿,对应EPS为1.62/1.89/2.27元,对应当前股价PE为23/20/16X,按照2021年PE23~28X,合理估值为43.4~52.8元,维持“买入”评级。

化学制剂:消化道、促性激素 等 多线开花,整体业务快速增长1. 消化道:艾普拉唑肠溶片增加反流性食管炎医保报销范围,2019年下半年持续放量,全年销售收入 8.68亿(同比+51%);艾普拉唑针剂通过谈判进入医保目录,全年销售收入 1.06亿(同比+667%);得乐系列、丽珠维三联销售收入增速也超过 20%。公司艾普拉唑针剂仅需一天使用一次,患者依从性较好,降价 40%进入医保后,患者自付费用降低 70%(假设医保报销 50%),有利于针剂快速放量;考虑艾普拉唑组合对其他 PPI 产品的加速替代,我们认为 2020年公司肠溶片加针剂的组合将保持 50%左右的高速增长。2. 促性激素:公司亮丙瑞林微球销售收入 9.26亿(同比+22%),有望持续挤占曲普瑞林市场,同时辅助生殖人数也在逐年增加,预计 2020年仍将持续强劲增长;3.鼠神经生长因子 2019年销售收入持续减少,占总营业收入比重持续降低。 中药制剂 : 抵抗流感粒 ,抗病毒颗粒 2020年有望高速增长2019年,公司参芪扶正注射液、抗病毒颗粒的销售收入分别为 8.17亿元、3.04亿元,同比下降 18%、9%。 其中抗病毒颗粒用于风热感冒、上呼吸道感染、流感,受新冠疫情影响,我们认为普通感冒、流感患者使用药物治疗的比例将大幅提高,预计 2020年抗病毒颗粒将高速增长。 原料药 : 结构调整,盈利能力提升2019年公司通过加强原料产品的海外销售,重点原料药苯丙氨酸均与下游客户签订长期合作协议;加大研发投入开发高附加值特色原料药,实现原料药板块结构调整,盈利能力提升,毛利率提升 7.00个百分点。其中阿卡波糖收入 2.53亿元,同比增长 15%;苯丙氨酸收入 2.51医院,同比增长 24%;美伐他汀收入 1.46亿元,同比增长 23%。2020年阿卡波糖、苯丙氨酸等特色原料药持续占比持续升高,原料药盈利能力有望进一步提升。 诊断试剂 : 技术成熟,新冠病毒检测试剂盒出口海外2019年公司在原有酶免、胶体金、微生物技术平台的基础上,继续加大科研投入,推陈出新,建立了分子检测、多重免疫、单人份化学发光三大技术平台。新冠疫情发生后,公司快速投入相关检测试剂盒的研发,目前“新冠病毒(2019-nCoV)IgM/IgG 抗体检测试剂盒(胶体金法)”已经上市。抗体检测便捷、快速,可以作为核酸检测的重要补充手段,尤其适用于大批量的疑似患者的检测。公司的检测试剂盒也得到了欧盟 CE 认证,海外疫情还在快速扩散阶段,试剂盒海外业务值得关注。 公司发布 229019年年度报告2019年,公司营业收入为 93.84亿元,同比增长 5.91%;归母净利润为 13.03亿元,同比增长 20.39%;扣非净利润为 11.92亿元,同比增长 25.79%。2019年度利润分配预案为:每 10股派发现金股利 11.50元。 简评化学制剂收入增速最快,原料药 营业 利润增速最快分业务板块收入,受益于艾普拉唑、亮丙瑞林等品种快速放量,化学制剂收入达到 49.31亿元,收入占比 52.55%,同比增长16.35%,是四块业务中增长最快的;原料药及中间体收入为 23.50亿元,同比减少 0.18%;中药制剂收入为 12.81亿元,同比减少16.39%,主要是由于参芪扶正注射液收入下滑;诊断试剂及设备收入达到 7.54亿元,同比增长 8.19%。 公司 2019年营业利润为 59.73亿元,其中化学制剂的营业利润为 38.19亿元,占总营业利润的 63.94%,同比增长 13.36%; 原料药及中间体收入的营业利润为 7.28亿元,同比增长 28.97%是营业利润增长最快的业务,主要由于公司的高毛利原料药业务占比上升较快;中药制剂的营业利润为 9.65亿元,同比减少17.42%;诊断试剂及设备营业利润为 4.61亿,同比增长 9.10%。公司研发持续发力,多个产品获得进展2019年公司研发项目增加,特别是进入临床试验的项目增多,导致研发投入相应增长。2019年研发投入7.33亿元,同比增加 33.5%;占营业收入的比例达到 8.82%,增加 1.06个百分比。化学制剂中已申报生产的有 2项(注射用丹曲林钠、布南色林片),注射用紫杉醇聚合物胶束、注射用高纯度尿促性素取得临床批件;有 8个微球项目正在进行,包括醋酸曲普瑞林微球(1个月缓释)项目 I 期临床试验进行中,醋酸亮丙瑞林微球(3个月缓释)项目已获临床批件,醋酸奥曲肽微球(1个月)申报生产,阿立哌唑微球(1个月)申报临床;生物药中重组人源化抗人 IL-6R 单克隆抗体注射液已完成 I 期临床,正在进行 III 期临床试验;重组抗 HER2结构域 II人源化单克隆抗体注射液正在进行 Ib 期临床试验;注射用重组人源化抗 PD-1单克隆抗体正在进行 Ib 期临床试验;重组抗人 IL-17A/F 人源化单克隆抗体注射液临床试验申报获 CDE 受理;治疗用新型长效肿瘤靶向细胞因子药物正在进行 IND 临床申报。财务指标:整体盈利能力增强销售毛利率 63.86%(+1.78pp),主要受益于原料药板块调整后毛利率提升;销售费用率为 32.96%(-3.91pp),主要是公司去年开始改造销售队伍,精细化管理销售人员;管理费用率为 14.52%(+1.16pp),主要是因为公司员工薪酬有所增长以及股权激励费用;财务费用为-2.2亿,主要是来自利息收入,保持基本稳定。销售净利率为 15.57%(+2.23pp),整体盈利能力增强。 投资建议: 我们认为公司重磅产品艾普拉唑、亮丙瑞林等将持续快速增长,参芪扶正注射液、注射用鼠神经生长因子对业绩影响降低,重点原料药盈利能力提升,疫情相关的抗病毒 、检测试剂 2020年有望较快增长,全年业绩有望保持稳定增长;我们同时看好公司加大研发投入,中长期激励方式明确,有望长期良性发展;预计公司2020–2022年实现归母净利润分别为15.76亿元、18.95亿元和22.56亿元,对应增速分别为20.9%、20.3%和19.0%,EPS 分别为 1.68元/股、2.03元/股、2.41元/股,维持买入评级。 风险提示: 公司研发进展不及预期;重磅产品艾普拉唑、亮丙瑞林放量不及预期;新冠肺炎疫情对公司业绩影响超出预期。

利润增长提速,目标价49.88-53.32元,维持“买入”评级 公司2019年收入93.9亿元(+5.9%yoy),扣非归母净利润11.9亿元(+25.8%yoy,业绩预告20-30%增速的中枢偏上)。核心驱动为:1)艾普快速放量;2)高毛利原料药收入占比提升,新北江利润翻番;3)二线小品种发力(氟伏沙明收入+26%yoy,哌罗匹隆收入+49%yoy);4)销售费用率大幅下降3.9pp。考虑20年公司1Q捐赠抗病毒颗粒/试剂盒/资金紧密支援疫情防控,2Q新冠IgM/IgG检测试剂盒因海外疫情望走出国门(NMPA批准+CE认证),我们略调整公司20E-21EEPS至1.72/1.98元,目标价49.88-53.32元(仍基于20年PE29-31倍),给予“买入”评级。 海外疫情蔓延,试剂盒有望规模出口以解燃眉之急 我们预计公司1Q仍可实现10%以上的收入稳健增长,主因抗病毒颗粒放量(1月即完成19年1/3的销售)和高毛利原料药的利润增长(19年新北江制药净利润3亿元,同比翻番,预计1Q仍有毛利提升空间)。3月公司抗体检测试剂盒(胶体金)接连获得NMPA及CE认证,成为核酸检测的有力补充和快速大规模检测的首选方案。当前海外疫情快速蔓延,欧美国家检测试剂盒纷纷告急,公司产品有望批量出口以解燃眉之急。公司目前日产能约15万人份,我们预计订单需求充分的前提下,大概率继续扩产,全年有望增厚净利润5-8个百分点,20年整体业绩增速仍有望实现20%+。 艾普拉唑:新医保驱动,看好以量换价加速替代 我们看好艾普片剂/针剂20年合计实现超50%收入增速,主因:1)片剂医保新增反流性食道炎提供更多增量空间;2)注射剂顺利进入医保且降幅偏低(降幅39%至156元/10mgvs此轮谈判品种平均降幅61%),且作为独家创新品种,降价后相比主流品种仍具议价能力(日均费用156元vs泮托/奥美/兰索/雷贝的日均费用分别为57/51/100/93元),有望借助医保之力加速市场替代(1H19艾普占比样本医院销售额5.4%,参考PPI市场其他品种注射剂型占比70%份额,预计未来艾普针剂替代片剂空间较大)。 微球平台:高壁垒蓝海品种,看好百亿市场空间 丽珠拥有全球领先的CMC及质控管理体系,管线丰富(曲普-1个月和亮丙-3个月即将开启3/1期临床),公司指引微球产品集群有望从21年陆续兑现,我们看好贡献百亿销售峰值。本次受理临床产品:1)阿立哌唑(精神分裂症药物)国内仅普通制剂,尚无微球或长效产品上市(18年全球阿立哌唑普通剂型+长效销售额达15亿美金);2)奥曲肽微球(治疗肢端肥大症/胃肠胰内分泌肿瘤,月制剂,vs普通剂型一天三次),国内仅原研诺华上市(IQVIA18年国内终端销售额1.1亿元vs18年全球销售额16亿美元),看好公司国产第一梯队进军十亿级重磅。 风险提示:试剂盒销售进展不达预期,疫情持续发酵影响IVF后续表现。

丽珠集团发布2019年度报告。公司发布2019年报,2019全年公司实现营业收入93.85亿元,同比增长5.91%;归母净利润13.02亿元,同比增长20.39%;扣非净利润11.92亿元,同比增长25.79%,实现EPS为1.39元。公司2019年Q4营业收入20.90亿元,同比增长3.46%;归母净利润2.63亿元,同比增长85.15%;归母扣非净利润2.34亿元,同比增长54.44%;实现EPS0.28元(加回员工持股计划基金后扣费增速超过80%)。内生增速超过30%,业绩大超预期彰显公司聚焦转型后的成效,二次创业元年有望再创佳绩。全年业绩大超预期,Q4单季度表现相当亮眼。公司收入增速5.91%,稳健符合预期,扣非业绩增速25.79%,同时还要考虑到试剂公司的股份支付摊销(1500万)和员工持股计划基金(4419万),把这两项加回之后,实际内生增速32.13%,超出市场预期。业绩与收入增速的差异主要来自于毛利率的提升以及销售费用结构的优化。同时我们进一步看到参芪扶正和鼠神经生长因子的影响已经微乎其微(收入占比仅12.55%),原料药和诊断板块盈利能力持续增强(毛利率提升),二三线品种持续发力(高增速持续)。公司在管理层调整之后,在销售、研发等方面都进行了聚焦、转型、提效。 研发聚焦、转型、提效:公司生物药平台在经历了调整之后更加聚焦,并且重视和销售协同和内部合作,效率有明显提高。其中重点推进品种包括IL-6R(正在进行III期临床,入组顺利,有望争第一)、HER2(Ib期)、PD-1(Ib期正在进行,已启动四个临床中心)。 销售聚焦、提效:销售聚焦重点品种,持续发力。艾普拉唑系列9.74亿元(65.65%),其中肠溶片上半年8.68亿元(+51.15%),在如此体量之下还能有50%以上的增长,体现公司销售能力。维三联、丽珠得乐、亮丙瑞林等品种表现同样靓丽。 原料药板块转型、提效:公司原料药板块通过资源整合、调整产品结构、加大国际认证等措施,重点品种持续高速增长。毛利率提升7%,盈利能力提升明显。其中苯丙氨酸、美伐他汀等品种持续高速增长。 盈利预测与估值。展望2020年,我们认为公司收入结构在持续改变,基于公司优秀的管理层、销售团队、单抗平台、微球平台等,公司长期投资价值凸显。我们认为公司业绩增速确定性高,估值较低,生物药+微球长远布局符合产业方向。我们预计2020-2022年归母净利润分别为15.73亿元、18.92亿元、22.47亿元,增长分别为20.7%、20.3%、18.8%。EPS分别为1.68元、2.02元、2.40元,对应PE分别为21x,18x,15x。(扣掉激励基金费用实际业绩增速更高)。我们看好公司长期发展,维持“买入”评级。 风险提示:制剂下滑风险、单抗研发风险。

2019年业绩高增长。公司近日发布2019年年报,19年全年收入93.85亿元(+5.9%),归母净利润13.03亿元(+20.39%),归母扣非净利润11.92亿元(+25.79%)。每10股派发现金股利11.50元(含税)。 原料药和制剂产品结构升级,盈利能力增强。分产品线分析,2019年公司中药制剂收入12.81亿元(-13.64%),其中参芪收入8.17亿元(-18.48%);化药制剂收入49.31亿元(+14.48%),其中消化17.55亿元(+20.35%)、促性激素18.23亿元(+20.35%)、抗微生物5.30亿元(+9.35%)、心血管2.77亿元(+12%)。原料药/中间体收入23.50亿元(-0.18%),得益于产品结构优化和管理改善,毛利率从18年24%提升至31%。19年整体毛利率提升1.78pp,销售费用率下降3.9pp,盈利能力持续提升。 经营效率持续改善,新品研发快马加鞭。十年期激励方案落地,研发、生产、销售各环节精细化管理和考核,经营效率持续改善。19年研发费用7.33亿元(费用率提升1.6pp),新药、化药、原料药、检测试剂等主要业务领域研发项目聚焦并快速推进。rHCG有望20年获批生产,PD-1、IL-6R、HER2靶向抗体临床快速推进,临床前布局多项抗体和细胞治疗项目;原料药立足优势技术平台开发多款高难度特色原料药品种;化药领域快速推进微球、多肽以及纳米制剂等项目的研发。 20-22年业绩分别为1.66元/股、1.95元/股、2.29元/股。十年期激励方案落地,经营效率提升,产品结构持续优化,创新研发快速推进,维持公司A股和H股合理价值分别为48.60元/股和36.28港元/股,A股和H股均给予“买入”评级。 风险提示。行业政策风险,研发失败风险,产品放量不及预期。

事件:3月5日公司公告公司公告拟以自有资金2.5亿至5亿回购公司A 股股份,用于注销减少注册资本,回购价格不超过45元/股。 观点:回购股份注销增厚EPS, 维护广大股东利益。 公司本次回购股份注销主要目的就是维护股价、维护广大股东利益,增厚公司EPS。若按回购上限5亿,及股价上限45元/股计算,预计回购1111万股,占目前公司总股本的1.19%。彰显公司对自己的充分信心(丽珠就是当下性价比最高的资产)。 后续中长期事业合伙人计划中的激励基金还会继续推进(预计以计划中允许的二级市场购买等方式)。我们根据业绩预告中值计算中长期事业合伙人计划2019年业绩达成率较高,预计激励基金有4000万以上额度继续推进。 并未与本次回购一起实施,主要原因是回购股份用作员工持股计划不能单纯以回购价格去实施授予,综合考虑后续再推进。 公司未来看点及投资逻辑再梳理。业绩增长确定性高,兼具化学制剂与创新生物基因,短期看制剂、原料药板块,长期看精准医疗治疗+检测端。19年之后重点关注:TNF-a 单抗及微球品种逐步落地。 短期逻辑:业绩增速确定性高,估值较低(预计20年PE 仅23X,若扣掉账上现金则估值更低),土地收益将改善公司财务状况。三年复合扣非业绩增速15%以上,有望超预期。参芪扶正贡献现金流,二线品种超增速接棒业绩增长体量已超过参芪扶正,基层品种随着渠道下沉而激发活力,原料药持续改善提供弹性。 中长期逻辑:艾普拉唑针剂获批为10-15亿级别大品种,后续品种持续推进。土地收益为研发投入提供资金保障,外延也有一定预期。参芪扶正软袋装获批后增强市场推广灵活性,延长产品的生命周期。基层队伍逐渐发力带来的小品种爆发叠加。 长期逻辑:精准医疗检测端和治疗端开始爆发式增长,单抗产品获批(目前HCG,TNF-a,Her2,CD20,PD-1在临床),成功转型生物药。 账上现金充裕,价值还未体现。土地转让的收益虽然是一过性事件,但该项收益的获得,改善了公司财务状况,三季报账上现金72.17亿,价值还未体现。 盈利预测与估值。展望2020,我们认为公司收入结构在持续改变,基于公司优秀的管理层、销售团队、单抗平台、微球平台等,公司长期投资价值凸显。我们认为公司业绩增速确定性高,估值较低,生物药+微球长远布局符合产业方向。预计2019-2021年归母净利润分别为13.04亿元、15.70亿元、18.86亿元,增速分别为20.5%、20.4%、20.2%,对应PE 分别为28x、23x、19x。扣除激励摊销后实际内生业绩增速更高,扣现金后估值更低。维持“买入”评级。 风险提示:参芪扶正销量下滑、单抗研发风险。

业绩稳健,管线推进,目标价49.59-53.01元,维持“买入”评级 公司公告阿立哌唑/奥曲肽微球临床申报注册获得NMPA受理,进一步夯实微球管线,看好未来产品集群百亿市场空间。考虑疫情催化(1月销售数据显示抗病毒颗粒销售靓丽),西药制剂整体稳定(艾普及IVF品种等),诊断试剂新品(Elisa及胶体金)进入应急审评通道,有望1周后上市,成为大规模人群快速筛查新方案。我们维持公司全年20%业绩增速及19-21年EPS预测1.42/1.71/1.98元,给予20年PE 29-31倍(品种抗集采风险能力强,且试剂与微球管线有望加速兑现,给予可比公司20年24倍PE20-30%溢价),目标价49.59-53.01元,推荐买入。 微球平台:高壁垒蓝海品种,看好百亿市场空间 丽珠拥有全球领先的CMC及质控管理体系,管线丰富(曲普-1个月和亮丙-3个月预计3月开启3/1期临床),公司指引微球产品集群从21年有望陆续兑现,看好贡献百亿销售峰值。本次受理临床产品:1)阿立哌唑(精神分裂症药物)国内仅普通制剂,尚无微球或长效产品上市(18年全球长阿立哌唑普通剂型+长效销售额达15亿美金);2)奥曲肽微球(治疗肢端肥大症/胃肠胰内分泌肿瘤,月制剂,vs普通剂型一天三次),国内仅原研诺华上市(IQVIA 18年国内终端销售额1.1亿元vs 18年全球销售额16亿美元),及长春金赛获批临床,看好公司国产第一梯队进军十亿级重磅。 疫情影响:中药受益,西药趋缓,综合预期1Q仍有小幅增长 我们预计公司1Q收入实现小幅增长,全年仍有望冲击20%利润增速,1Q一过性影响体现在:1)西药预计增速趋缓,疫情期间部分科室门诊量下降,对于艾普针剂入院及IVF品种销售有阶段性影响,但考虑刚性制剂在疫情后需求有望快速恢复,预计全年整体板块仍能实现25%左右收入增速(艾普两剂型新医保驱动下,有望2020年合并实现50%+收入增速);2)中药板块1Q20整体有望收窄下滑幅度,主因抗病毒颗粒满产满销(1月完成10万盒销售,基本相当于往年的1/3,还有9万盒的订单在手),参芪扶正预计全年销量下滑幅度持续收窄。 试剂盒带来新期待 丽珠三类试剂盒产品均已进入国家应急通道报批,预计1周左右上市:1)核酸检测试剂盒(PCR-荧光):月产能达20万人份,全组份冻干技术单人份包装,可与2-8℃运输保存且方便快捷(30分钟),1月27日递交国家局应急审批;2)IgM/IgG酶联免疫试剂盒:月产能200万人份,降低早期病人核酸检测的假阴性,且过程方便易操作(无需P3实验室);3)IgM/IgG胶体金试剂盒:月产能200万人份。用于体外血清检测,过程仅需15分钟,适用于早期人群的大样本初筛,与RNA核酸检测试剂盒形成良好补充。 风险提示:试剂盒临床数据或获批进度不达预期,疫情持续发酵影响IVF后续表现。

事件:2月17日公司公告阿立哌唑微球和奥曲肽微球临床试验申请获得受理。阿立哌唑微球注册分类为化药2.2类,“注射用阿立哌唑微球”是长效缓释制剂,历经五年研发,每月注射一次,可降低给药频次,改善患者依从性,用于治疗成人精神分裂症。目前国内未有该产品获批上市,未有厂家申报及获批临床。奥曲肽微球注册分类为化药4类,“注射用醋酸奥曲肽微球”为长效缓释制剂,每月注射一次,用于肢端肥大患者和伴有功能性胃肠胰内分泌肿瘤相关症状患者。2018年国内终端销售约1.09亿元,2019年前三季度国内终端销售约1.16亿元。有一家企业已经获批临床(长春金赛)。 观点:微球品种集中进入临床,瑞林类全覆盖+精神线三代药物阿立哌唑+多肽类重磅炸弹奥曲肽管线已经确立。 丽珠的微球平台为国内第一。微球技术壁垒高,很多企业可以在实验室完成研发,但在放大过程中,由于微球自身的特性,过程非常难。所以最大技术壁垒在于放大过程中的参数摸索,需要有足够的经验。这点国内许多厂家和研发单位很难做到。公司是国内唯一微球产品国产化的厂家,质量工艺好,是国内为数不多解决了放大工艺的微球平台,因而稀缺、价值高。 微球平台目前临床进度有所加速。丽珠目前已经获得临床批件的是亮丙瑞林微球(3个月)、曲普瑞林微球。当前又申报了阿立哌唑微球和奥曲肽微球。所以丽珠微球已经形成了“瑞林类全覆盖+精神线三代药物阿立哌唑+多肽类重磅炸弹奥曲肽”管线。丽珠申报临床的这四个品种已经解决了后续放大及工艺的问题,申报临床的品种公司信心都非常足。前期因为微球国内产业化经验少,所以跟CDE经历了反复沟通,才确定临床的方案。前两个品种走通之后,后面的品种沟通会更顺畅,有望加速推进。我们认为后续品种都可以参考曲普瑞林的进度。 微球作为创新剂型,独居临床优势,也正符合国家鼓励创新的大方向。随着单病种、DRGs付费模式的推进,未来临床效果好、性价比突出的药物将享受更大的市场占比,丽珠微球产品剂型创新、性价比突出,符合政策趋势。微球平台承担国家科技重大项目多项子课题,既是对于国家对于剂型创新的肯定,也是对于丽珠微球研发实力的肯定。未来丽珠微球产研过程都将享受政策福利,绿色通道加速推进。 盈利预测与估值。展望2019,我们认为公司收入结构在持续改变,基于公司优秀的管理层、销售团队、单抗平台、微球平台等,公司长期投资价值凸显。我们认为公司业绩增速确定性高,估值较低,生物药+微球长远布局符合产业方向。预计2019-2021年归母净利润分别为13.04亿元、15.70亿元、18.86亿元,增速分别为20.5%、20.4%、20.2%,对应PE分别为28x、23x、19x。扣除激励摊销后实际内生业绩增速更高,扣现金后估值更低。维持“买入”评级。 风险提示:参芪扶正销量下滑、单抗研发风险。

事件:公司于2月13日晚间公告公司新冠检测试剂(酶联免疫法、胶体金法)最新进展:2月9日,公司控股附属公司丽珠试剂与中国科学院武汉病毒研究所联合研制的新型冠状病毒IgM抗体检测试剂(胶体金法)、新型冠状病毒IgG抗体检测试剂(胶体金法)已通过体外诊断试剂应急审批答辩,并于2月11日正式进入快速审批通道,待取得注册证后即可展开量产并加急投入临床一线使用。另外,由中国食品药品检定研究院、中国科学院武汉病毒研究所和丽珠试剂共同申报的科技部应急项目,新型冠状病毒IgM抗体检测试剂盒(酶联免疫法)也于2月11日正式进入国家应急审批通道。 观点:抗体检测是核酸检测的重要补充。丽珠抗体检测速度快(目前尚无同类产品上市,有望首家获批)且质量高(抗原和武汉所独家合作),未来应用范围广阔,意义重大。 对于核酸检测存在的“假阴性”的情况,目前一个行之有效的办法,就是补充新型冠状病毒特异抗体检测,丽珠的抗体检测试剂研发进度名列前茅。疫情发生以后,中国科学院武汉病毒所迅速制备了病毒主要结构蛋白核衣壳蛋白(Nucleocapsid)。而丽珠试剂拥有成熟的ELISA 试剂盒研制和生产平台。丽珠和武汉病毒所通力合作,在短时间内完成了新冠病毒IgM抗体和新冠病毒IgG抗体 ELISA检测试剂盒的研发。包括了酶联免疫法和胶体金法两种检测方式,目前都无同类产品上市。 产品适用场景(作为核酸的补充):ELISA作为检测方法,适合比较大规模的筛查,包括疑似人群和接触人员。通量比较大,对实验室要求比较低。可以作为核酸检测的互补。更适合初筛和基层筛选(复工筛查)。通过补充抗体检测手段,减少核酸诊断的“假阴性”情况。 产能:酶联免疫法和胶体金法月产能均为200万人份 竞争情况:目前尚无同类产品上市。酶联免疫法暂时只有丽珠一家申报,胶体金法也有其他厂家申报。但丽珠和武汉所是独家合作,能够获得最优质的抗原,这对于抗体检测试剂而言至关重要。 预计获批时间:参照前期核酸检测试剂盒进入国家应急审批通道后的进度,我们预计丽珠的试剂盒有望在1周之内获批。 盈利预测与投资建议。展望2019,我们认为公司收入结构在持续改变,基于公司优秀的管理层、销售团队、单抗平台、微球平台等,公司长期投资价值凸显。预计2019-2021年归母净利润分别为13.04亿元、15.70亿元、18.86亿元,增速分别为20.5%、20.4%、20.2%,对应PE分别为27x、23x、19x。(扣除激励摊销后实际内生业绩增速更高,扣现金后估值更低)。维持“买入”评级。 风险提示:参芪扶正销量下滑、单抗研发风险。