事件概述公司发布2023年三季报，23年Q1-3公司实现营业收入21.99亿元（+11.49%），归母净利润2.14亿元（+100.11%），扣非后归母净利润1.96亿元（+102.78%）；其中2023年Q3实现营业收入6.67亿元（-1.79%），归母净利润0.46亿元（+610.38%），扣非后归母净利润0.37亿元（+854.5%）。 财务指标改善明显，盈利能力持续提升公司2023年Q1-3毛利率为56.86%（同比+0.75pct），净利率为9.66%（+4.22pct）。公司前三季度销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为32.32%/9.03%/0.17%，同比分别-1.09pct/-0.79pct/-0.27pct，期间费用率改善明显。此外，公司前三季度研发费用率为0.17%，同比下降0.27pct。 持续聚焦儿科优势业务，产品结构有望持续优化公司持续聚焦儿科优势业务。公司公司坚持“儿科第一”战略，围绕“营销之年，产品之年，成本之年”的经营方针，聚焦“丁桂儿脐贴、薏芽健脾凝胶、儿童清咽解热口服液”三大核心产品。公司儿科业务营业收入由2018年的4.99亿元增长至2022年的6.10亿元，占营业收入比重由2018年的17.12%提升至2022年的22.43%。展望全年，我们认为公司儿科业务整体有望保持在20%以上，占公司营业收入比重有望持续提升，公司产品结构有望持续优化。 盈利预测投资建议维持此前盈利预测，预计公司在2023/2024/2025年分别实现营业收入32.22/37.77/43.97亿元，同比增长18.6%/17.2%/16.4%，归母净利润2.82/3.67/4.59亿元，同比增长169.8%/29.8%/25.2%,对应2023年10月30日收盘价8.82元/股，EPS分别为0.33/0.42/0.53元，PE分别26.95/20.76/16.58倍，维持“买入”评级。 风险提示中医药行业政策不及预期风险、市场竞争加剧风险、儿科类产品推广不及预期、研发项目进展不及预期。

儿童用药头部企业，业绩增长趋势向好亚宝药业是是一家集药品和大健康产品的研发、生产、销售、物流及中药材种植于一体的中国医药工业百强企业。公司产品包含中西药制剂、原料药和药用包材材料等共计 300多个品种，治疗领域主要涉及儿科、老年慢性病用药、妇科以及大健康产品。公司坚持以“儿科第一”作为战略发展目标，重点发展儿科三大产品: 丁桂儿脐贴、薏芽健脾凝胶、儿童清咽解热口服液。 公司业绩增长较为稳健。2020年疫情影响，公司业绩有所承压，但整体仍表现出较强韧性。疫情管控放开后，公司抓住中医药和儿童用药行业的发展机遇，战略聚焦“儿科第一”发展策略，随着公司儿科核心品种持续放量，公司业绩增长趋势向好。2023年上半年，公司实现营业收入 15.33亿元，同比增长 18.46%。盈利方面，公司在 2022年对清松制药计提商誉减值 0.48亿元，展望未来，我们认为控股子公司清松制药商誉减值计提已较为充分，未来对公司业绩波动影响处在较低水平。随着公司经营趋势向好，公司利润有望加速增长。公司 2023年上半年归母净利润为1.68亿元，同比增长 67.35%政策扶持助力中医药发展，OTC市场空间广阔中医药行业规模近年来稳定增长。根据中国医药企业管理协会、中国中药协会数据，我国中药工业营业收入由 2018年的 6370亿元增长至 2022年的 7302亿元，复合增长率为 3.47%。整体保持平稳增长态势。近年来，我国在推动中医药行业发展方面陆续出台多项政策，2023年 2月，国务院办公厅发布《中医药振兴发展重大工程实施方案》，对我国中医药行业多个方面提出发展任务与规划。在政策持续推动下，中医药行业景气度有望持续上行。 根据 Euromonitor 统计，我国 OTC 市场规模由 2016年的 1104亿元提升至 2022年的 1665亿元，复合增长率为 7.09%，预计 2027年市场规模达到 2245亿元，市场空间广阔。近年来医药零售行业集中度持续提升，强者恒强趋势明显，在医药零售行业集中度持续提升背景下，我们认为具有较强的品牌知名度的 OTC 企业将具有较强的话语权，未来市场份额有望逐步提高。 儿科业务有望快速增长，仿制药业务受集采影响逐步出清我国儿童患病率和就诊率呈现持续上升趋势，根据中国卫生健康统计年鉴，我国 0-4岁儿童两周患病率由 2013年的 10.6%上升至2018年的 22.0%，两周就诊率则由 2013年的 14.6%上升至 2018年 24.9%。随着患病率和就诊率增长，我国儿童用药市场规模持续增长，根据前瞻产业研究及米内网数据，我国儿童用药市场规模由 2012年的 448亿元增长至 2022年的 1192亿元，年均复合增长率达 10.28%。公司长期深耕儿科领域，儿科类产品在销品种丰富，其中丁桂儿脐贴、薏芽健脾凝胶、儿童清咽解热口服液是公 司儿科领域的三大独家品种。丁桂儿脐贴，是治疗儿童腹泻用药的独家专利产品，上市 30余年，持续保持儿童止泻外用品类第一产品的市场地位，我们预计未来有望量价齐升成为超 15亿元大品种。薏芽健脾凝胶和儿童清咽解热口服液竞争优势突出，2022年分别实现收入 0.55亿元、0.81亿元，分别同比增长 42%、89%，随着薏芽健脾凝胶和儿童清咽解热口服液持续放量，公司儿科业务有望迎来新的增长曲线。 公司仿制药业务主要为三大板块：心血管领域、精神神经领域、消化系统领域，其中甲钴胺片、硝苯地平缓释片、硫辛酸注射液、枸橼酸莫沙必利片等代表品种均集采完毕，集采对公司业绩影响已基本出清，未来仿制药业务有望稳定增长。 盈利预测考虑到公司战略聚焦儿科业务，儿科核心品种有望快速放量，其他仿制药业务受集采影响逐步出清，有望保持稳定增长。我们预计公司在 2023/2024/2025年分别实现营业收入 32.22/37.77/43.97亿元，同比增长 18.6%/17.2%/16.4%，归母净利润 2.82/3.67/4.59亿元，同比增长 169.8%/29.8%/25.2%,对应 2023年 09月 28日收盘价 8.47元/股，EPS 分别为 0.33/0.42/0.53元，PE 分别25.88/19.94/15.92倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示中医药行业政策不及预期风险、市场竞争加剧风险、儿科类产品推广不及预期、研发项目进展不及预期。

业绩符合预期,前三季度扣非净利润同比增长41.53%根据公司2018年第三季度报,前三季度公司营业收入22.35亿元(+21.54%),归母净利润2.13亿元(+43.99%),扣非后归母净利润2.04亿元(+41.53%)。经营现金流净额3.66亿元,同比增长315.31%。第三季度报业绩基本符合预期,公司以终端建设为引领,强化OTC、医院和基层终端覆盖率,同时进一步下沉渠道、加强品牌运作,带动营收稳步增长。 公司整合OTC 零售营销资源,强化OTC 零售终端运作能力,根据2018年半年报,有效覆盖连锁药店总部超过1000家,药店终端覆盖数量达到28万家。 上半年心血管系统类和精神神经类产品表现亮眼,营收增速超过30%2018年上半年公司医药生产实现营收11.65亿元(+18.32%),毛利率为69.11%,较上年增加7.92%。药品中销售过亿的品类为儿科类、心血管系统类、止痛类、精神神经类,营收分别较去年增长6.71%、32.28%、11.16%、133.20%。止痛类营业成本同比增长50.66%,主因公司对主要产品消肿止痛贴价格进行下调以扩大市场占有率;精神神经类营收大幅增长,成本同比增长15.05%,主因公司对主要产品硫辛酸注射液进行提价。公司的医药批发业务集中在山西运城市区域,上半年实现营收2.38亿元(+73.82%),毛利率9.41%,同比下滑1.44pp。 销售费用率同比增长明显,加大研发投入前三季度公司销售费用为7.16亿元,同比增长46.16%,主因公司为扩大产品销售发生的销售咨询费服务费增加。前三季度研发投入0.69亿元,同比增长23.34%,主因公司增加对盐酸亚格拉汀等研发项目的支出。应付票据及应付账款为3.19亿元,同比增长63.45%,主因公司为扩大产品销售发生的销售咨询费服务费增加。 估值与评级2016年公司由于进行营销渠道改革等原因,经历了短期业绩阵痛,2017年公司核心业务重回发展快车道。公司7月9日发布公告,公司拟以集中竞价交易方式进行股份回购,回购资金总额不低于1亿元,不超过2亿元。 回购股份价格不超过7.5元/股。截至三季报报告期末,公司共回购公司股份数量为5,651,898股,支付金额4,023.85万元。我们预计2018-2020年EPS 分别为0.36、0.47和0.58元,目标价9.72元,维持“买入”评级。 风险提示:1.一致性评价进度不及预期;2.新产品市场推广不及预期;3.公司业绩不及预期

2018年前三季度扣非净利润同比增长37%-48%,延续高增长趋势 公司发布前三季度业绩预告,归属上市公司股东净利润同比增加5930.48 万元到7413.11 万元,同比增长40%-50%;扣非净利润的净利润与上年同比增加5388.52 万元到6871.14 万元,同比增长37%到48%。公司业绩延续高增长趋势,主因公司强化终端管控,扩大终端覆盖率,加强对重点产品、高毛利产品的推广力度。整合OTC零售营销资源,强化OTC零售终端运作能力,根据2018年半年报,有效覆盖连锁药店总部超过1000家,药店终端覆盖数量达到28万家。 上半年营收增速超过30%,儿科类产品营收稳步增长 上半年儿科类产品实现营收3.34亿元,同比增长6.71%,占总体营收23%,为公司最大的细分领域系列产品。毛利率为78.12%,同比增加3.76pp,我们预计与丁桂儿脐贴的换规格提价有关。上半年心血管系统类产品表现亮眼,营收为2.73亿元,同比增长32.28%。止痛类产品实现营收2亿元,同比增加11.16%,营业成本同比增长50.66%,主因公司对主要产品消肿止痛贴价格进行下调以扩大市场占有率。我们预计三季度儿科产品继续保持稳步增长,心血管系统产品延续增长趋势,我们认为增长驱动力主要来自于普药类品种如硝苯地平缓释片、珍菊降压片、曲克芦丁片、复方利血平片等产品。 上半年公司研发支出0.69亿元,坚持创新药与仿制药并举 公司注重研发,坚持创新药与仿制药并举,用于治疗脑卒中的注射用SY-007和用于治疗II型糖尿病口服药物SY-009已取得临床批件;一致性评价项目中,苯磺酸氨氯地平片目前已在CDE审评中。研发投入方面,上半年研发支出0.69亿元,同比增长2.35%,研发费用率4.79%。 估值与评级 2016年公司由于进行营销渠道改革等原因,经历了短期业绩阵痛,2017年公司核心业务重回发展快车道。丁桂儿脐贴为公司拳头产品,自1992 年上市以来,在市场中占据了重要地位。新产品薏芽健脾凝胶组方剂型优势明显,成为重点培育的潜力品种。我们预计2018-2020年EPS分别为0.36、0.47和0.58元,参考同行业公司估值,给与2018年27倍PE,目标价9.72元,维持“买入”评级。 风险提示:1.一致性评价进度不及预期;2.新产品市场推广不及预期;3.公司业绩不及预期

业绩符合预期,上半年扣非净利润同比增长29.71% 根据公司2018年半年报,上半年公司营业收入14.42亿元(+22.36%),归母净利润1.45亿元(+35.46%),扣非后归母净利润1.36亿元(+29.71%)。经营现金流净额3.19亿元,同比增长978.30%。中报业绩基本符合预期,上半年公司以终端建设为引领,强化OTC、医院和基层终端覆盖率,同时进一步下沉渠道、加强品牌运作,带动营收稳步增长。 心血管系统类和精神神经类产品表现亮眼,营收增速超过30% 上半年医药生产实现营收11.65亿元(+18.32%),毛利率为69.11%,较上年增加7.92%。药品中销售过亿的品类为儿科类、心血管系统类、止痛类、精神神经类,营收分别较去年增长6.71%、32.28%、11.16%、133.20%。止痛类营业成本同比增长50.66%,主因公司对主要产品消肿止痛贴价格进行下调以扩大市场占有率;精神神经类营收大幅增长,成本同比增长15.05%,主因公司对主要产品硫辛酸注射液进行提价。公司的医药批发业务集中在山西运城市区域,上半年实现营收2.38亿元(+73.82%),毛利率9.41%,同比下滑1.44pp。 加大研发投入,坚持创新药与仿制药并举 上半年公司研发支出0.69亿元,同比增长2.35%,研发费用率4.79%,同比下降1.21pp,主因公司业绩增长较快所致。公司注重研发,坚持创新药与仿制药并举,用于治疗脑卒中的注射用SY-007和用于治疗II型糖尿病口服药物SY-009已取得临床批件;一致性评价项目中,苯磺酸氨氯地平片目前已在CDE审评中,马来酸依那普利片目前处于注册资料准备过程中。 销售费用率同比增长明显,管理费用率同比略有下降 上半年公司销售费用为4.49亿元,同比增长54.36%,销售费用率31.14%,同比上升6.46pp,主因公司为扩大产品销售发生的销售咨询费服务费增加。公司于2017年进行渠道营销模式转型,2018年上半年强化终端,OTC方面覆盖数量从去年20万家提升至上半年28万家。产品商务渠道网络进一步强化,品牌宣传加强,上半年实现铺货近1000家连锁,覆盖3.3万家终端门店。上半年管理费用1.97亿元,同比上升13.15%,管理费用率13.66%,同比下降1.18pp,公司管理效率逐步提升。 估值与评级 我们预计2018-2020年EPS分别为0.36、0.47和0.58元,参考同行业公司估值,给与2018年27倍PE,目标价9.72元,维持“买入”评级。 风险提示:1.一致性评价进度不及预期;2.新产品市场推广不及预期;3.公司业绩不及预期

营销改革效果显现,公司业绩明显增长 面对医药行业政策(94号文+两票制+营改增)及市场环境的不断变化,公司2016年主动进行营销渠道改革,2017年新的销售渠道基本建立,实现由传统渠道销售型公司向终端布局致胜型公司的转型升级。2018年上半年公司实现归母净利润预计同比增长35%-40%。 核心产品将持续成长,潜力品种未来增长空间良好 丁桂儿脐贴受益于营销渠道改革,终端动销良好,2017年销售收入4.65亿元,同比增长104.44%。消肿止痛贴在基层医疗机构覆盖率不断增强,截止2017年末,第三终端已覆盖全国33个省区,2017年实现营业收入4.22亿元,同比增长40.67%。薏芽健脾凝胶采取“广告+店员激励+POP+样品试吃+店员培训”等组合式营销策略,完成连锁药店覆盖和落地执行工作,目前已铺货近千家连锁,超3万家终端门店,有望成为下一个重磅品种。 仿制和创新并重,未来研发投入更加合理 公司研发中心以临床需求为导向,以开发产品为核心,加大加快高端仿制药研发,重点推进一致性评价项目,加快已获临床批件创新药的研发进度,保持创新研发的领先优势。 预计18-20年业绩分别为0.35元/股、0.45元/股、0.56元/股 公司为贴膏剂优秀企业,2016年去库存以后,公司进行了营销改革,我们认为未来对于核心产品的拉动将产生长期影响,预计公司18/19/20年EPS为0.35/0.45/0.56元,目前股价对应PE 22/17/14倍,维持“买入”评级。 风险提示 营销改革效果低于预期;潜力产品的推广不达预期风险;行业政策对产品产生利空的风险。

事件:近日公司发布中报预增补充公告,净利润1.45-1.50亿元,同比增速35%-40%,扣非后归母净利润1.34-1.40亿元,同比增速28%-34%,非经常损益金额约1039万元,其中财政补贴841万元,投资收益192万元。 点评: 销售改革成效突出,半年报业绩靓丽。公司上半年净利润增速35%-40%,中值约38%,延续一季度高增长态势,主要原因有三:1)营销改革后,渠道扁平化,销售模式从“渠道驱动型”转变为“终端”,加强终端掌控,维持较低渠道库存;2)终端药店覆盖率持续提升,目前公司覆盖终端药店20多万家,覆盖率约50%,并有望持续提升;3)加强对重点产品、高毛利产品推广力度,具有品牌力的丁桂儿脐贴、消肿止痛贴、薏芽健脾凝胶等品种均实现较高增长,此外心脑、内分泌、维生素矿物质等板块均实现稳健增长。 品牌OTC行业拐点已现,处于“量价齐升”+“集中度提升”阶段。1)量的增长来源于消费者对同一适应症的OTC产品需求增加,另一方面来自品牌OTC对非品牌OTC产品替代;2)价格增长一方面来自CPI,一方面来自品牌力的体现。 行业逻辑1:随着连锁药店集中度逐步提升,连锁药店相对单体药店行业地位显著提升,行业已形成一个新的趋势:品牌OTC和品牌药店(连锁药店)合作越来越紧密,品牌OTC提价的利润一部分会留存在连锁药店,即品牌OTC给连锁药店的利润空间增加,挤占非品牌OTC产品市场份额。 行业逻辑2:消费升级:消费者越来越偏好品牌产品! 行业逻辑3:16/17年流通行业政策巨变(94号文、营改增、两票制等),净化了OTC渠道库存,相关企业轻松上阵,同时促使OTC营销模式改革(从渠道拉动到终端消费驱动),OTC企业周期属性弱化,成长属性增强。另一方面,小型OTC企业也逐步退出,供给侧改革大幕拉起,品牌OTC集中度逐步提升。 公司拐点已至,未来3年有望维持高增长态势。从公司层面看:1)销售模式从“渠道驱动型”转变为“终端驱动型”,业绩成长周期性减弱,持续成长性增强;2)公司研发投入在品牌OTC企业中居前列,17/18年费用化研发投入超1.7亿元(苏州研发基地8000万左右,北京研发基地1亿左右),主要用于创新药、仿制药研发以及一致性评价等项目,受益18年一致性评价项目完成(3000-4000万研发费用)以及19年起苏州研发投入大幅缩减(预计从8000万缩减到6000万以内),我们预计19年研发费用减少5000-6000万;3)新品种&一致性评价品种陆续获批,有望贡献业绩弹性,公司已开展10个一致性评价项目,其中苯磺酸氨氯地平、马来酸依那普利已经申报,预计18年获批,恩替卡韦片、甲钴胺片、莫沙必利片预计18年完成BE试验申报,仿制药苯甲酸阿格列汀片及原料药已申报生产批件,预计19年有望获批上市。 盈利预测与投资建议:公司未来三年有望维持高增长,预计18-20年净利润2.80/3.72/4.62亿元,对应EPS 0.36/0.47/0.59元,对应PE分别为20/15/12倍。“行业&公司”双重拐点,市值低点,19年公司合理市值91亿元(19PE25X),65%空间,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:产品放量不及预期;研发进展不及预期等。

营销改革初见成效,各渠道及产品恢复性高增长 年顺应国家医药行业政策:94号文+两票制+营改增,公司积极推动营销改革:(1)在经销体系方面,淘汰和精选优质经销商,由70余家一级经销商、300余家二级经销商、1700余家三级商业客户的多级经销体系改革为50余家一级和700余家二级的布局并进行重点培育,建立PRM/MRM系统及开票员系统平台,实现渠道与终端的可视/可控/有序,实现近所有经销商数据直连工作;(2)在零售终端方面,加大与全国KA/NKA/中小型连锁/单体药店深度合作,2017年底已有效覆盖700多家连锁药店及二十多万家终端;(3)在第三终端市场方面,继续加大“春播医生”培训,目前基层市场已建立成熟培训体系;公司秉承深耕终端,下沉渠道终端理念,营销改革初显成效,2017年OTC终端实现营业收入9.33亿,同比增长了60%,销售数据的可视化,使销售渠道持续健康发展。丁桂儿脐贴、珍菊降压片、复方利平片的销售量同比2016年分别实现超高速增长(84.39%、90.8%、132.7%)。 高毛利软膏剂营销重回正轨,核心产品丁桂儿+消肿止痛贴再显峥嵘 软膏剂受2016年营销改革影响,营收规模下滑至5.4亿元,2017年后重新回到8.65亿元,同比增长达60.2%;其中丁桂儿脐贴儿童用药依从性好,2013年销售额已突破5亿元,受营销改革影响,2016年销售额下降较大,2017年销售达4.6亿元,同比增长104.44%。目前在儿童腹泻贴剂领域的市占率已约50%左右,我们预计2018全年营收规模有望达6亿元,未来3年内有潜力成为10亿元大品种;受益于春播行动的医学培训卓有成效,消肿止痛贴4年复合增速达91%,至2017年收入已达4亿,未来3年有望持续25%以上增速。 “研发新药+扩张并购”,齐头并进推动公司产品质量升级及管线丰富 公司研发投入持续攀升,2017年已达1.81亿,占营收的7.1%(相当于净利润规模90%,研发费用资本化率仅3.15%);北京研发团队主导公司现有产品的二次开发升级、仿制药项目和10个的一致性评价品种,其中苯磺酸氨氯地平和马来酸依那普利已申报,2018会获批,有3-4个今年做完BE备案,恩替卡韦片和甲钴胺片、枸橼酸莫沙必利片预计能完成BE试验,目前苯甲酸阿格列汀片及原料药已申报生产批件。江苏创新药有8个联合开发的创新药项目,其中与礼来合作有3个糖尿病的项目,盐酸亚格拉汀(正进行I期临床,礼来在美国已经进行二期临床),SY-008为新靶点尚无与其具有相同靶点的同类药物上市(I期临床中),SY-009(已申报临床)。与加拿大西安大略大学合作的脓毒血症A5项目(SY-005),目前完成临床前研究,为全球1类生物新药。与加拿大合作的治疗急性脑卒中创新药(SY-007)正申报临床。公司通过外延收获儿科品种薏芽健脾凝胶,其为果冻凝胶剂型,健脾益胃潜力品种正高速增长;清松制药为恩替卡韦优质原料药产家,有望受益一致性评价订单上量。 盈利预测与估值: 按照我们测算,公司2018-2020年对应EPS分别为0.36、0.48、0.64元,对应21/16/12倍PE。考虑公司业绩成长性及新药研发投入的长期价值,给予公司2018年30倍PE,对应目标价10.9元/股,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:一致性评价进度不及预期;营销改革不达预期;行业政策风险;市场竞争加剧。

2017年业绩实现高增长,2018年一季度归属上市公司股东净利润同比增长47.81% 根据2017年年报,公司实现营收25.58亿元(+41.66%),归属上市公司股东净利润2.00亿元(+788.94%),扣非后净利润1.92亿元,同比扭亏为盈。 2016年公司由于进行渠道改革和控货,业绩短期出现下滑,2017年公司营销渠道逐步理顺,两级经销商体系和数据联网趋于完善,因此2017年实现业绩同比高增长。2018年一季度业绩延续快速增长趋势,实现营收7.69亿元(+37.29%),归属上市公司股东净利润.0.60亿元(+47.81%),扣非后净利润0.54亿元(+33.55%)。 加大重点产品营销建设,与连锁药店合作培育新品种 2017年公司重点加强营销和产品梯队建设,重点大品种丁桂儿脐贴、消肿止痛贴、葡萄糖酸锌口服溶液、葡萄糖酸钙口服溶液、硫辛酸注射液、珍菊降压片、硝苯地平缓释片等同比增长明显。其中软膏剂(包括丁桂儿脐贴和消肿止痛贴膏)实现营收8.65亿元,占营收39%,毛利率为83.77%,同比增加8.37pp。按治疗领域划分,公司儿科类药物2017年实现营收5.05亿元,占营收20%,毛利率为81.71%,同比增长5.02pp。重点培育新品薏芽健脾凝胶作为潜力品种,通过与连锁药店合作,新品上市之初采取“广告+店员激励+POP+样品试吃+店员培训”等组合式营销策略。 加大研发投入,创新与仿制并重 2017年公司研发投入1.82亿元,同比增长23.03%,占营收比重为7.11%。公司持续推进一致性评价,2017年苯磺酸氨氯地平缓释片、马来酸依那普利片完成BE试验。创新药领域,两个治疗Ⅱ型糖尿病的新型口服药物盐酸亚格拉汀、SY-008均取得临床批件并顺利开展一期临床;治疗急性脑卒中的新型注射剂SY-007、治疗Ⅱ型糖尿病的新型口服药物SY-009均成功申报临床。公司在研发支出方面区分为研究阶段支出和开发阶段支出,研究阶段支出发生时计入当期损益,开发阶段支出需满足一定条件予以资本化。 估值与评级 2016年公司由于进行营销渠道改革等原因,经历了短期业绩阵痛,2017年公司核心业务重回发展快车道。营销改革后,商业架构精简,公司渠道掌控能力增强。截止2017年末,公司一级商业优化到50多家,二级商业达到700多家;OTC终端有效覆盖1000多家连锁药店总部和近20万家药店终端。预计2018-2020年EPS分别为0.36、0.47和0.58元,参考同行业公司估值,给与2018年27倍PE,目标价9.72元,维持“买入”评级。 风险提示:1.一致性评价进度不及预期;2.新产品市场推广不及预期;3.公司业绩不及预期。

事件: 2017年04月28日,公司公告2017年营收为25.59亿,同比增41.66%;归母净利润为2亿,同比增788.94%,扣非后净利润1.92亿,同比增长501%;基本每股收益为0.25元,同比增789.51%。2018年Q1营收为7.69亿元,同比增37.29%;归母净利润为6004.91万,同比增47.81%;扣非后净利润5404万,同比增长33.5%;基本每股收益为0.076元,同比增47.87%。 点评: 精细化渠道管理,渠道下沉,建立可控可视的营销系统及平台,强化终端覆盖加强与连锁药店合作;营销改革多重组合拳,保公司业绩有望持续30%增长: 公司2017年营销体系改革不断完善,由多级经销体系变为二级体系,以及商业优化到50多家,二级经销商700余家。构建了以商业平台为基础的终端覆盖网,建立销售数据库,实现渠道与终端的可视、可控、有序。同时建立了“两大系统一大平台(PRM/MRM系统及开票员系统平台)即通过PRM(报货计划管理系统),统计客户购进与库存情况,实现一级、二级渠道库存的科学化、合理化,为制定科学合理的销售计划提供数据保障。通过MRM(自动结算系统)系统整合后勤支持体系和销售部门的资源共享,实现通路促销活动的结算与兑付效率。在OTC终端,加大与全国KA/NKA/中小型连锁/单体药店的深度合作,公司有效覆盖1000多家连锁药店及二十多万家终端;丁桂儿3贴装和700多家中小型连锁合作,快速导入市场。新品薏芽健脾凝胶在试点省份立体化营销策略,实现铺货近1000家连锁超3万家终端药店。第三终端市场加大“春播医生”培训,已经建立基层市场成熟的培训体系。临床体系、经销体系、零售药店、第三终端一系列的营销改革多重组合拳保未来有望持续30%以上增长。 聚焦核心产品及战略产品群,产品梯队进一步逐步完善 公司聚焦重点产品及战略产品群:重点产品以中药独家品种丁桂儿脐贴、消肿止痛贴、葡萄糖酸锌、葡萄糖酸钙口服液、硫辛酸注射液、珍菊降压片、硝苯地平缓释均实现持续较大幅度增长;深度挖掘潜力战略性品种如薏芽健脾凝胶、小儿腹泻贴、儿童清咽解热口服液,五福化毒片等,有效的完善了公司公司产品梯队。 一致性评价取得进展较快,多项创新药项目齐头并进,国际化创新战略步伐提速 1)仿制药方面,公司重点推动一致性评价工作,2017年苯磺酸氨氯地平缓释片、马来酸依那普利片完成BE试验。2018年预计备案3-4个品种,未来陆续有10个品种通过一致性评价。2)在创新药方面,两个治疗Ⅱ型糖尿病的新型口服药物盐酸亚格拉汀、SY-008均取得临床批件并顺利开展一期临床;治疗急性脑卒中的新型注射剂SY-007、治疗Ⅱ型糖尿病的新型口服药物SY-009均成功申报临床,取得临床受理通知书。3)国际化出口方面,公司达成与SlateRunPharma氢溴酸加兰他敏片出口美国销售协议,并协助产品外贸出口落地。 盈利预测与估值我们测算公司18-20年EPS分别为0.36、0.48、0.64元,对应PE分别为21/16/12倍。考虑公司业绩成长性及新药研发投入的长期价值,给予公司2018年30倍PE,对应目标价10.9元/股,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:营销改革不达预期;行业政策风险;市场竞争加剧。

营销渠道改革短期阵痛后,业绩重回增长快车道。 2016年公司由于进行渠道改革和控货导致业绩短期出现下滑,2017年公司营销渠道逐步理顺,两级经销商体系和数据联网趋于完善。公司业绩呈现回暖增长,2017年三季报显示,公司实现营业收入18.39亿元,同比增长39.25%,归母净利润1.48亿元,同比增长115.44%,2017年业绩预告数据显示,归母净利润同比增长788%-818%,业绩重回增长快车道。2017年前三季度,公司包括整体毛利率等指标均得到了修复,我们看好2018年公司的业绩表现。 打造“丁桂”儿童药品牌形象,外延收购清松制药加速公司成长。 公司经过多年的产品培育与市场发展,形成了以丁桂儿脐贴为代表的儿科用药,以硝苯地平缓释片、珍菊降压片、红花注射液为代表的心脑血管用药,此外还有包括消肿止痛贴等贴剂品种,公司的这些重点产品已在市场上获得了较高的认可度。2017年新版医保目录调整,儿童清咽解热口服液进入医保目录,和薏芽健脾凝胶成为公司未来增长的两个重点品种。外延发展领域,公司2016年成为清松制药的控股股东,清松制药已经形成了CMO、中间体及原料药三大主营业务,主力产品为恩替卡韦(原料药及相关中间体),其原料药研发团队以及多年累积的技术经验利好公司的一致性评价推进。 加大研发投入,开展一致性评价和新药研发。 研发层面上公司以市场需求为导向,仿创并重。近来来公司研发支出不断上升,同比增速保持在20%-40%,2016研发投入达到了1.48亿元,研发投入占营收比例达到8.19%,在同行业中占比较高。公司共开展创新药、仿制药研发和一致性评价项目50余项。创新药领域,一类新药盐酸亚格拉汀、SY-008均已进入临床I期。仿制药方面,苯甲酸阿格列汀片及原料药已申报生产批件。2017年半年报显示,公司已确立了10个产品开展一致性评价工作,其中苯磺酸氨氯地平片已完成BE试验,正在申报受理,有望在2018年底获批。 估值与评级。 公司在2015-2016年进行营销渠道改革,经历了短期业绩阵痛后,公司核心业务重回发展快车道。经历了营销改革后,公司渠道掌控能力增强,以往依托渠道拉动逐步转变为终端拉动。预计2017-2019年EPS分别为0.26、0.36和0.47元,预计2018-2019年业绩保持30%以上的增长,参考同行业公司可比估值,给与2018年27倍估值,目标价9.72元,首次覆盖给予“买入”评级。

投资要点: 事件:公司发布2017年三季报,实现收入184亿(+39%)、归母净利润15亿(+115%)、扣非后归母净利润14亿(+1208%);2017Q3单季度实现收入66亿(+67%)、归母净利润4111万(+301%)、扣非后归母净利润3952万(+134%)。 营销改革完成,收入持续恢复。从单季度收入来看,2017Q2和2017Q3同比增速均为67%,如以营销渠道改革之前的2015年数据为基数,分别增长13%和27%,可见公司收入正在逐步恢复且呈现向好的趋势。我们估计一方面是原有品种丁桂儿脐贴和消肿止痛贴恢复正常增长,另一方面薏芽健脾凝胶等新品种正处于快速放量阶段。2017年三季报的毛利率比2015年三季报(营销改革前)和2016年三季报(营销改革中)的毛利率分别提升148pp和1104pp,这也是公司营销改革完成后首次超过2015年的同期水平,估计主要原因是规模效应带来的成本降低和产品结构改变。从期间费率来看,销售费率和管理费率均处在相对较高的水平,随着公司经营恢复正常有望逐步降低。 二胎政策推动儿童药产品线放量,消肿止痛贴强化基层优势。随着全面二孩政策实施,2016年我国新生儿数量达到1867万,同比增长11%,未来年出生人口峰值有望突破2000万,推动儿童药市场快速扩容。公司主打品种丁桂儿脐贴用于治疗儿童腹泻、腹痛等症状,贴于脐部即可使用,使用方便、疗效好且依从性高,17年有望恢复至15年水平,未来仍有望保持15%以上的增长,且OTC属性存在提价空间。独家产品薏芽健脾凝胶为纯中药制剂安全性高且口味好,正处于快速推广期。消肿止痛贴重点布局基层市场,随着分级诊疗的推行,基层覆盖率和渗透率将进一步提升。公司持续加强研发投入,2016年研发支出达15亿,同比增长36%,收入占比超过8%。研究院与国外药企进行全方位合作,拥有糖尿病、败血症、帕金森等7个创新药项目,储备产品众多。 盈利预测与投资建议。预计2017-2019年EPS分别为026元、036元、044元,对应PE分别为31倍、23倍、19倍。2017年中药板块的平均估值为32倍,考虑到公司业绩反转增速高,应该享受一定的估值溢价,给予公司36倍PE,对应目标价为936元。 风险提示:产品销量或低于预期的风险;营销改革进度或低于预期的风险。

三季度业绩符合预期,延续中报增长趋势:公司前三季度实现营业收入18.39亿元,同比增长39.25%,扣非归母净利润1.44亿元,同比增长1208.28%,延续中报的恢复性增长趋势。两费方面,前三季度销售费用同比增长67.33%,主要是由于部分产品低开转高开导致市场推广咨询服务费增加所致;管理费用同比增长17.53%,其中开发支出增长接近翻倍;单季度来看,两费环比均出现大幅上涨,导致三季度净利润环比有所下降,预计四季度费用,尤其研发费用将有所收敛,全年实现2亿元的净利润将是大概率事件。 丁桂大概率恢复至2015年收入水平,二线品种稳定增长:我们预计,丁桂儿脐贴三季度继续保持高速增长,且环比收入进一步上升,全年丁桂收入大概率恢复到2015年水平,相对去年实现翻倍以上增长。根据草根调研,丁桂目前终端动销非常良好,渠道库存仍处于较低水平,在此基础上实现的收入质量显著高于2015年(高渠道库存状态),说明两年来终端纯销始终在稳步增长。我们预计未来三年丁桂儿脐贴有望继续保持15%左右的复合增速。消肿止痛贴销售平稳,预计收入与二季度基本持平;葡萄糖酸辛/酸钙口服液预计增速较快,全年有望实现亿元收入。预计清松制药净利润环比增长明显,全年来看有望兑现承诺业绩。 OTC领域风口即将到来,“产品力+渠道力”双发驱动,公司有望成长为一线OTC标的:随着分级诊疗的推进,患者自我药疗比例的增长将成为中长期发展趋势,为OTC行业带来红利。另一方面,OTC领域不受当前医保控费、“药占比”限制、两票制等政策的影响,是相对景气度较高的一个细分领域。公司在儿科OTC领域具有显著优势,品牌价值深入人心,形成了以丁桂儿脐贴为核心,包含儿童清咽解热口服液、葡萄糖酸锌/酸钙口服溶液、小儿腹泻贴、小儿泻止散、薏芽健脾凝胶等二线重磅品种的完整梯队。营销方面,公司历经一年多时间,完成了销售模式的改革,强化了终端的控销,实现了对渠道商的扁平化管理和数据直连,并完成了与全国重点连锁药店的深度合作,扩大了终端覆盖率。整体来看,强品牌叠加渠道优势,公司核心品种市场规模有望进一步扩大,且具备持续提价的能力和预期。 投资建议:随着营销改革的完成以及管理层薪酬激励的启动,公司正重拾增长进入良好发展阶段。预计2017-2019年的收入增速分别为40.68%、14.35%、13.03%,EPS分别为0.26/0.39/0.49元,对应当前股价,PE分别为32/21/17X;给予买入-A的投资评级,未来12个月目标价为11.00元。

事件: 公司发布2017年三季度报告。 前三季度公司实现营业收入、归母净利润和扣非后净利润分别为18.39亿元、1.48亿元和1.44亿元,分别同比增长39.25%、115.44%和1208.28%,实现每股收益0.19元,每股经营性现金流0.11元,符合我们此前预期。 简评: 高毛利品种带动业绩增长,潜力品种全年有望破亿。 2017年改革阵痛结束,公司大品种开始恢复增长,业绩逐步回暖。我们估计:1)核心品种:三季度公司丁桂儿脐贴和消肿止痛贴实现同比50%以上增长,丁桂儿脐贴和消肿止痛贴是高毛利品种,在营收中占比不断扩大是提升公司毛利率和推动公司业绩增长的主要原因;2)其他品种:硝苯地平缓释片、硫辛酸注射液、葡萄糖酸锌口服液、枸橼酸莫沙必利片实现同比50%以上增长,珍菊降压片和红花注射液实现同比20%-30%增长。 我们认为,全年来看,公司大品种整体有望恢复2015年水平,除此之外,我们预计硫辛酸注射液和葡萄糖酸锌口服液等品种有望成为全新过亿品种,增厚公司业绩。 清松制药扩产项目竣工在即,四季度放量可期。 清松制药拥有优质恩替卡韦原料药,是正大天晴原料药供应商之一。2016年公司收购清松制药后即着手清松制药产能扩建工程,受产能扩建工程影响2017年2-3季度清松制药经营情况不乐观。我们预计,清松制药产能扩建工程有望4季度竣工,并开始放量,预计全年有望完成业绩承诺。 仿制药和创新药研发双管齐下,有望带来全新重磅品种。 一致性评价方面,公司经过评估筛选,共确立了10个产品开展一致性评价工作,现阶段成果显著:1)已申报生产:苯甲酸阿格列汀片及原料药;2)BE 试验阶段:马来酸依那普利片和苯磺酸氨氯地平片,进展顺利,有望近期完成BE 试验,随着后期审评工作的提速,我们预计公司的仿制药马来酸依那普利片和苯磺酸氨氯地平片有望加速完成一致性评价工作。 公司研创新药研发在糖尿病、肿瘤、精神科等领域均有布局,现阶段进展顺利,一类新药盐酸亚格拉汀、SY-008均已进入临床I 期。亚格拉汀可促进胰岛素的分泌外并同时减少肝脏葡萄糖的输出,从而达到降糖的效果。预计到2020年全球糖尿病药物规模将达1000亿美元以上,中国市场达到50亿美元。我们认为,公司的盐酸亚格拉汀市场前景广阔,研发成功后有望成为全新重磅品种。 财务指标基本正常。 由于公司高毛利大品种恢复增长,三季报毛利率达到55.41%,较中报提升2.2个百分点,应收票据较年初增长101.05%,所得税费用较年初增长369.44%,应收账款同比增长79.64%;由于公司市场推广咨询服务等费用增加,销售费用较年初增长67.33%;由于公司银行借款较上年同期增加,财务费用较年初增长69.48%;由于上期公司一级子公司亚宝北中大(北京)制药有限公司处置长期资产收益增加,营业外收入较年初减少97.33%; 由于公司购买商品接受劳务支付的现金较上年同期增加,经营活动产生的现金流量净额较年初减少67.68%。 盈利预测: 公司改革阵痛结束,大品种恢复增长,业绩逐步回升。我们认为:1)四季度公司核心品种和潜力品种稳健增长可期;2)清松制药扩产后将逐步放量,全年完成业绩承诺值得期待;3)马来酸依那普利片和苯磺酸氨氯地平片近期有望完成BE 试验,随着国家审评环节提速,公司仿制药一致性评价工作有望加速完成。我们预计公司2017–2019年分别实现归母净利润2.06亿元、2.58亿元和3.22亿元,折合EPS(摊薄)0.26元/股、0.33元/股和0.41元/股,维持增持评级。 风险提示: 清松制药产能扩建逾期完成。仿制药BE 试验失败风险。创新药开发周期长,风险高,未来注册法规变动可能带来潜在的注册风险。