投资建议 公司立足于中小城市,走多元化发展战略,中小城市发展潜力大,消费需求旺盛,作为湖南省超市龙头,具有明显的区位优势,将受益于地区消费升级带来的发展机遇。我们认为公司未来两年将继续实行快速扩张战略,高增长趋势可期。超市事业部引进外资团队后,经过一年多的磨合,超市业务改革效益逐渐显现。 今年公司的看点仍然在于次新百货的高增长以及超市业务的继续向好。公司的自建店较高的盈利能力依赖于较低的拿地价格,这种模式在进行跨区域扩张时能否继续推行有待观察。公司今年将新进广西、重庆市场,也将面临较高的经营不确定性,鉴于宏观经济继续向好,通胀向上超市也将受益,预计2013、14年1.56元、1.98元的盈利预期,给予审慎推荐-A的投资评级。 风险因素。经济下滑、通胀下行影响消费景气;租金、人力成本上升;网购分流

公司过往保守的会计政策及管理层激励不到位压抑了业绩的释放,伴随管理层激励得到解决,公司有望迎来业绩拐点。我们略微调整13、14年的业绩预测,净利润增速分别为23%、31%,对应EPS1.56、2.04元。维持“强烈推荐-A”投资评级。 风险提示:宏观经济波动影响消费者信心;区域经济波动影响;新门店培育期拉长;地产项目收入的不确定性等

事件: 公司12年实现营业收入91.05亿元,同比增长6.48%,归母净利润4.09亿元,同比下滑-18.97%,每股收益0.52元。 评论: 1、去年股权投资收益基数高,导致今年业绩增速下滑 报告期归母净利润同比下滑19%,主要是因为去年同期公司出售所持合肥拓基房地产公司19.6%股权、蚌埠百大置业55%股权以及铜陵拓基房地产公司10%股权,增加投资净利润1.34亿元。今年没有类似收益,高基数效应导致净利润同比下降,扣除非经常性损益后后,净利润同比增长6.61%,业绩增速相对平稳。 2、家电业务下滑拖累收入增速 受经济下行及行业景气整体下滑的影响,公司收入增速有所放缓,分业态来看,百货、超市农产品交易市场分别占比69.04%、29.44%、1.51%。百货、超市业态收入增速虽有下降但仍能保持10%以上增长,家电市场受房地产调控以及家电下乡政策退出等影响较大,整个家电业态收入下滑20%左右,这也是公司收入放缓的主要原因;分地区来看,合肥市场依然是公司收入的主要来源,但由于该地区门店相对较为成熟、基数较大且竞争最为激烈,收入增速水平较低;而蚌埠、铜陵、淮南、六安等二线市场表现则相对高于平均水平。 3、毛利率逐年提升,期间费用率上升明显 报告期内,公司综合毛利率为18.08%,较去年上升1个百分点,主要是由于低毛利率的电器销售下滑导致。销售费用率及管理费用率较去年出现了明显上升,由7.08%上升降至10.4%。其中销售费用同比增长22.52%,主要是报告期人工费用及广告宣传费增加所致,管理费用同比增长17.81%,主要报告期租赁费上升较快。 4、公司区位优势明显,通过渠道下沉实现稳健扩张 公司作为安徽省商业龙头,受益于中部崛起发展战略,安徽及合肥的地方经济发展速度明显高于全国平均水平,区位优势明显。公司通过深耕合肥市场,并逐步下沉至省内二三线城市,把握中小城市城镇化转型和消费升级带来的投资机会。 这种外延式扩张将不断为公司注入新的活力,实现稳健扩张。 风险因素。经济下滑、通胀下行影响消费景气;租金、人力成本上升;网购分流从收入占比来看,百货(含家电)依然是公司收入的主要来源,超市占比有所上升。

事件: 公司披露业绩快报,2013年第一季度营业收入75.18亿元,同比增长20.79%,归母净利润2.76亿元,同比增长133.5%,每股收益0.36元。 评论: 1、收入增速只有20.8%,业绩为何大增133.5%?主因在于新区经营效率提升公司一季度收入增速20.8%,净利润增速达到133.5%,表面看是2012年同期基数较低:去年一季度净利润同比下滑了23.9%,EPS为0.15元,只占全年利润23%;但去年低基数的背后,是公司在11年底时大举进入了不少新区,新开24家门店,首次进入江苏、河北及东北地区(见表1),并且公司在12年1季度新开9家门店,主动及被动的经营亏损使得12年一季度经营业绩较差:公司初次进入新的区域后,会以较低的价格进行促销以迅速占领当地市场,此时新区域的毛利率极低,导致12年一季度综合毛利率只有17.96%,经过一段时期培育后,毛利率回复正常水平,同时密集开店,追求规模效应,使得门店减亏,随着新区经营效率的提升,公司的盈利能力,主要是毛利率自去年二季度后就有了大幅的提升,而12年4季度新开门店主要是成熟区域的加密,13年1季度公司新开4家门店,新店不多,新店亏损较小。因此我们判断13年一季度相比去年同期,毛利率应有不小提升。 2、财务费用大幅下降也是业绩大增的重要原因 财务费用大幅上升导致去年上半年业绩低于预期,11年11月,公司发行了8亿元短期融资券,12年2月又发行了7亿元短期融资券,导致12年前三季度财务费用达到1.48亿元,而11年财务费用仅为4939万元,同比增长199.55%,随着短融到期,从去年四季度开始,财务费用开始减轻,13年一季度财务费用将继续下降。 3、我们在前期年报点评中,上调了永辉的投资评级,主要就基于两点,异地的经营效率提升迅猛,人工成本上升压力能够通过发展解决,从今年一季报来看,这一趋势能得以延续及强化,我们认为这是一家有能力全国扩张的超市公司,继续强烈推荐买入!

2013年4月2日,我们参加了天虹商场2012年业绩交流会,总经理高书林、副总经理宋瑶明、财务总监毛明华、董秘万颖等公司管理层与投资者进行了深入的交流,下文是此次业绩交流会的纪要。

公司12年全年实现收入64.26亿,同比下降0.25%,归母净利润4.18亿,同比下降3.55%,EPS0.85元,基本符合预期。 预计公司2013-2014年EPS1.11、1.36元,对应净利润增速31%、23%。当前股价对应13、14年PE12及9倍,维持‘审慎推荐--A’投资评级。 风险提示:宏观经济波动影响消费者信心、拉长新店培育期、公司地产项目收益确认的不确定性等

事件:2012年公司实现营业收入983.58亿元,同比增长4.76%,归属于上市公司股东净利润26.76亿元,同比下滑44.49%,每股收益0.37元。 1、转型期阵痛难免,业绩下滑明显 12年业绩下滑44.49%,其中第四季度净利润同比下滑76.8%。主要是因为:一、11年四季度基数较高,由于11年四季度家电激励政策“以旧换新”即将终止,家电市场整体情况较好同比基数较高;二、12年四季度公司加大力度推进线上线下融合,实施联合促销,加大资源投入,对公司整体的毛利率水平有一定影响,在收入下滑的背景下,四季度业绩出现大幅下滑,情况较前三季度变的更差。我们认为宏观经济下行,家电行业不景气及电商业务的战略亏损是今年公司业绩下滑的三大主因。 2、实体门店继续调整,可比店面收入下降12.8%。 12年,公司加大店面的优化调整力度,实体门店继续进行调整,总数下降了19家至1705家。如扣除易购的收入,实体部门的销售整体下滑约5%。受外部宏观调控、家电激励政策退出及新渠道快速发展的影响,12年公司可比店面(指2011年1月1日及以前开设的店面)销售收入同比下降12.8%。 3、销售费用及管理费用增长较快一方面,公司加大了对绩效较差店面的调整,使得一次性的关店支出有所增加;另一方面,公司为提高电子商务业务的竞争力,加大了包括广告宣传、促销等各项投入;8月份,公司开展线上线下业务联动,各项投入也进一步增加。另外,新增员工及人工成本上升使公司营运费用进一步提升。 4、公司加大线上线下整合力度,未来发展重点在于门店转型及网购业务发展 公司线上业务实现销售收入152.16亿元(含税),同比增长157.9%,此外商旅、充值、彩票、团购等虚拟产品代售业务规模约15亿元。此数据略低于年初200亿的市场预期,但增速也算不错。公司加快了开放平台的建设,继续推进“超电器化”战略,包括收购红孩子,迅速丰富产品品类。目前易购品类布局日趋完善,但离打造集全产品交易平台、供应链服务平台、物流平台、金融平台为一体的目标仍有差距。当前网购增量在B2C类,在B2C电商企业中,我们更看好平台类的供应链服务商,网购中能够赚钱的商品是不容易比价,数量众多,单品类总销售不大的长尾商品,而对单个企业来说,很难在各个品类经营中都占有优势,只有以开放平台的方式,才能有效的整合社会资源,做大而全的电商,以满足消费者一站式购买的需求。在与天猫、京东的竞争中,易购在资金、信息及物流上都具有先天优势,但目前与天猫、京东的差距依然很大,后期仍需发力。 宏观经济下行,家电行业不景气使得实体销售难现新的、持续的增长点,公司近两年可比店面同比增速下滑明显,门店结构调整仍将持续,阵痛难免。 从收入结构及毛利构成来看,黑电、通讯、白电、小家电依然是其主要来源。 公司主营业务收入增长呈现明显下滑趋势,空调、黑电下滑明显,而通讯、小家电保持稳步上升。 分季度来看,公司近两年单季度业绩增速下滑趋势明显,12年四个季度净利润增速分别为-15.30%、-40.59%、-36.92%、-76.82%。 由于公司加大促销力度提升销售,尤其是线上业务快速增长,对整体毛利率水平有一定影响。报告期内公司综合毛利率同比下降1.22个百分点。 12年,公司加大店面的优化调整力度,实体门店继续进行调整,总数下降了19家至1705家。 我们认为苏宁当期关注的焦点就是在于其网购业务及门店转型,在行业下滑及易购砸费用,大力促销冲量的背景下,利润下滑市场已有预期,这两年公司的利润将难有增长,但一旦易购有起色,公司估值水平能得到大幅提升。 苏宁易购流量波动较大,在价格战期间,流量出现暴增,促销完成后,走势较前期有上升。但易购流量与天猫及京东差距较大,如何提升品类管理,增加客户粘性成为易购未来发展需要解决的问题。 二、投资建议苏宁今年是转型的关键期,一方面是实体门店结构的调整,关小开大,另一方面则是发力网购,并在网购业务上推进品类扩张,去电器化,转型为综合类的B2C零售商。从历史看,苏宁具有变革的基因,在每一次行业变局时,公司都成功应对并脱颖而出:1990-1992年,春兰空调明星经销商,提出“淡季打款、旺季进货”的商业模式,在经销商层面脱颖而出;1993-1995年,开始多品牌、跨区域发展,成为空调批发大户;1996-2000年,应对供过于求,厂家开始封杀大户,严控渠道的行业变局,公司由批发转型零售;2000年至今,公司由单一的经营空调转型为综合性的家电零售商,成功实施品类扩张,规避销售结构过于集中所带来的经营风险;具体请参看我们的深度报告2009年6月5日报告《超越总在弯道时》。而在这一次的变革中,我们认为,苏宁凭借着巨大的采购规模优势以及较为现今的物流配送体系及信息系统,已经具备了核心竞争力。但短期看,肯定要经历转型的阵痛。 从估值角度看,苏宁如能焕发第二春则需要投资者能够看到新的增长蓝图,由于公司本身基数较大及中国城乡消费能力差异较大,原有实体店的增长难以使公司业绩增速再重回高增长,在没有看到新的增长点以前,公司的估值区间可能就在PE10-15倍之间震荡。 我们认为2013年仍然处于转型期,实体销售难现新的、持续的增长点,门店结构调整仍将持续,阵痛难免,电商业务的发展尚无明显向好迹象。公司的关注焦点依然在于易购能否做好,需密切关注其流量走势,目前投资机会尚未来临,需要继续等待。 预计13、14年EPS0.33元、0.37元,今年的关注点主要还在于网购业务,如易购数据理想,即使利润表现不佳,仍能获得估值提升。给予“审慎推荐A”评级。 风险因素:宏观经济下滑影响消费者信心,易购销售低于预期

事件: 公司12年实现营业收入246.84亿元,同比增长39.21%,归属母公司净利润5.02亿元,同比增长7.54%,每股收益为0.65元,业绩增长靓丽。公司拟每10股转增10股,每10股派发现金红利3元(含税)。 评论: 1、第四季度业绩同比增长75.6%,新区毛利率提升明显 12年第四季度业绩大幅增长及全年业绩表现略超预期的主要原因是:一、12年第四季度的财务费用大幅下降,主要是偿还部分前期发行的短融;二、新区盈利能力提升,公司初次进入新的区域后,会以较低的价格进行促销以迅速占领当地市场,此时新区域的毛利率极低,经过一段时期培育后,将使毛利率回复正常水平,同时密集开店,追求规模效应,使得门店减亏。 2、快速全国扩张,开店持续大店化 公司的核心竞争力在于生鲜经营,门店经营较竞争对手有显著的差异化,且复制能力较强。报告期内,继续推进全国扩张战略,维持每年50家左右的速度。12年共新增门店45家。截止12年末,公司已开业门店249家,进入了94个城市(区/县),单店平均面积逐渐扩大,平均单店面积达到8200平米左右。 3、新区经营趋势上升迅猛 从年报披露的各地子公司经营情况看,虽然主要的新进区域苏皖、河南、东北,仍然处于亏损状态,但其经营趋势上升迅猛,平销和毛利率均有了大幅度的提升,我们观察到,这些地区的新开店速度都较快,在这种背景下实现了运营效率的提升,说明公司经营能力强悍,使得我们对其全国扩张更具信心。门店的进一步密集布点将使得规模效应更加明显,加速实现盈利。 4、快速增长及盈利能力提升使得在发展中消化人工成本上升压力,减轻了我们之前的担忧 从成本结构的分析中,我们发现,人力成本的上升对于公司利润的影响较大,主要原因在于超市员工较多,属于典型的劳动密集型企业,人力成本占费用比重高(公司为40%左右),而普遍人均工资较低,面临较大提薪压力。 报告期内,公司人工成本同比增加了49.45%,一方面是由于公司新开门店较多,新招不少员工,另一方面的主要原因在于对老员工的加薪,我们测算幅度在15%左右。目前看来,公司人均年薪酬在3.3万元左右,在超市行业属于中上等水平。 未来人工成本上涨是趋势性的,超市作为低收入行业,上升幅度更大,公司只有通过扩张及供应链效率的改善,才能覆盖人力成本压力,从12年的情况看,虽然提薪幅度较大,但公司消化较好,当前通胀还处于较低水平,我们认为这一两年,人力薪酬上涨压力相对缓和,预计在10%左右,公司盈利能力将得到提升。 5、财务费用压力将得到缓解 财务费用大幅上升导致去年上半年业绩低于预期,11年11月,公司发行了8亿元短期融资券,12年2月又发行了7亿元短期融资券,导致12年前三季度财务费用达到1.48亿元,而11年财务费用仅为4939万元,同比增长199.55%,随着短融到期,从去年四季度开始,财务费用开始减轻,13年一季度财务费用将继续下降。增发完成后,更将极大的缓解财务费用压力。 投资策略 公司生鲜经营的优势明显,异地扩张能力强劲,门店密集布点的规模效应逐渐显现,13年公司有望保持快速发展。公司拥有强劲的异地拓展能力,并能通过扩张及供应链效率提升能覆盖人力成本上涨压力,后期通胀预期渐强,超市也将受益。综合上述因素,我们上调评级至“强烈推荐-A”。预计20 13、14年EPS为0.91、1.16元。 风险因素:宏观经济波动影响消费者信心,新门店培育期低于预期,人工成本大幅上升

2012年公司对芜湖新百进行了并表,业绩出现大幅增长。我们认为公司资产丰厚,主力门店升级改造之后,将会迎来业绩释放期,而生物制药和地产业务也将为公司的快速增长提供保障。内退职工福利费的减少将缓解公司费用压力,对南京证券的权益投资将进一步补充公司现金流。公司的几大看点主要在于: 新街口总店改造装修基本完成,迎来业绩释放期; 总部写字楼招租进行中,该项目成本很低,去年开始贡献利润; 东方商城由金鹰托管后,扭亏为盈,每年将开始提供 2500万以上投资收益; 减员增效已经基本完成,人力费用减轻; 盐城地产业务开始开发,公司资产富裕,河西300亩土地如果开发,将成为股价的催化剂; 我们预计公司(不考虑地产业务) 13、14年EPS 为0.35、0.43元,12年业绩大幅上升主要是因为芜湖新百并表后,产生了8506万元的非经常性收益。剔除这部分非经常性收益后 13、14年的业绩增速分别为16.7%、22.9%。 公司资产富裕,安全边际高,今年经常性盈利的增长还是在于总店改造后的内生性增长、写字楼出租面积的全年收租、离退休职工费用减少带来的人工成本下降及地产业务的结算,维持对公司“强烈推荐-B” 的投资评级,河西 300亩土地一旦进入开发阶段,将成为股价最大的催化剂。 风险因素:宏观经济波动影响消费者信心,主力店业绩不达预期。

公司立足于中小城市,走多元化发展战略,中小城市发展潜力大,消费需求旺盛,作为湖南省超市龙头,具有明显的区位优势,将受益于地区消费升级带来的发展机遇。我们认为公司未来两年将继续实行快速扩张战略,高增长趋势可期。超市事业部引进外资团队后,经过一年多的磨合,超市业务改革效益逐渐显现。 今年公司的看点仍然在于次新百货的高增长以及超市业务的继续向好。公司的自建店较高的盈利能力依赖于较低的拿地价格,这种模式在进行跨区域扩张时能否继续推行有待观察。公司2013年将新进广西、重庆市场,也将面临较高的经营不确定性,鉴于宏观经济继续向好,通胀向上超市也将受益,预计2013、14年1.56元、1.98元的盈利预期,给予审慎推荐-A的投资评级。 风险因素。经济下滑、通胀下行影响消费景气;租金、人力成本上升;网购分流

公司12年实现收入182.64亿元,同比增8.97%,归母净利润6.73亿元,同比增15.56%,EPS1.46元,略低于预期。 评论: 1、规模效应体现,毛利率提升 公司12年单季收入增速分别为5.24%、13.03%、8.46%、10.19%,毛利额单季度增速分别为5.95%、16.92%、14.87%、15.67%。在行业景气度较低的背景下,公司从12年开始区域加密布点,实行“从精、从重”的发展原则,规模效应逐步体现,深化毛利率管理工作成效明显,单季毛利率分别为18.55%、19.79%、19.83%、19.41%。从区域看,华北、西南以及华中地区对公司整体收入贡献最大,已有8个门店含税收入步入10亿关口。但公司店龄较长的门店,增速低于其他地区门店,带来一定业绩压力。 2、新店稳步扩张,项目储备丰富 公司全年新开福州王府井、湛江王府井、郑州王府井1店等3家门店,公司整体经营总建筑面积已达到135万㎡,此外抚顺王府井和西宁王府井1店扩容项目均已在2013年1月开始对外营业,西宁王府井2店预计将于2013年上半年对外营业。预计将于2014年底至2015年内对外营业,总建筑面积近45万㎡,项目建成后将大幅增加公司自有物业持有比例。 3、财务费用上升明显,扩张资金充裕 公司加强了对费用开支的有效控制,但期间费用率的提高也反映了公司保持较快展店进度过程中所持续面临的费用压力,其中财务费用4Q上升明显。公司在4Q完成总额22亿的债券发行,新增利息费用2103万元。债券发行后,公司债务结构相应发生了改变,同时保障了未来扩张项目的资金需求。资产负债率提升了7.23%至57.81%。公司目前现金流充沛,全年现金净变动是17.53亿元,此外公司借助购买接近10亿元的信托产品对冲部分财务利息负担。从公司今年分红情况看,派息率达到历史新高的48%。 4、区域加密扩张,短期业绩承压 公司自1996年开始全国百货连锁扩张,目前已在15个省19个城市经营28家百货门店,门店总营业面积超过135万㎡。虽然门店布局较为分散,几乎均是单兵作战的基础上培养起来,以省份划分区域,受上游代理商的分级制度影响,各省门店间难以形成联动的规模效应。但从门店情况来看,公司在这15个省份基本已铺好基础,站稳脚跟,这是公司突出的跨区域扩张能力的表现。自2008年开始,逐步在具有优势和潜力的地区多点布局,将带来公司业绩的二度爆发式增长,进一步扩大品牌影响力,提升市场份额,陆续开出包头2店、成都2店,并且经营业绩显著。 我们略微下调公司2013-2014年的EPS至1.70、2.09元,对应净利润增速17%、23%。当前股价对应13、14年PE12及10倍,维持‘强烈推荐--A’投资评级。 风险提示:宏观经济波动影响消费者信心、拉长新店培育期等

我们近期对公司经营情况进行了跟踪,认为目前公司处于未来三年新一轮业绩释放的起点。估值低、湖南省可观的行业增长空间以及可预期的业绩稳健增长,都成为公司优于行业表现的基石。 低房价伴随较弱的消费挤出效应,交通发展强化长沙核心消费城市地位:长株潭区域经济活跃,是区域消费力旺盛的基础;而区域房价长期处较低水平,意味着对消费的挤出效应低,随之带来的强劲消费习惯及消费欲望,赋予了独特的消费潜力和土壤;动态看长沙,预计高铁京港线全面开通,长沙作为第一枢纽城市,城市经济及发展将迎来催化剂。 成熟区域加密,规模效应显著:当城市发展到一定阶段时,商业网点就成为一种最具增值潜力的、难以复制和难以再生的商业资源。而百货股最好的投资机会在于已有成熟商业区域和强势网店区域的再投资,当开始加密时,利润增速会加快。从目前公司公布的新门店规划来看,基本都是前期旧店改造而来,投入成本低,培育期较短,快速盈利的确定性高。 新一轮的业绩释放起点:行业层面看,区域活跃的消费能力,带来较高的行业增速,我们看好公司1Q的销售表现应好于区域增速,15-20%收入增速可期。公司层面上,我们看好公司稳健高速的业绩增长,原因有三:1、三大主力店近年保持20-30%内生增长,所处商圈、门店情况及品牌组合功不可没,高增速的延续性高;2、看好改造后的友阿春天收入增速的向上走势,预计全年销售4亿目标志在必得,三年内达到项目计划的15亿(含税)销售可期;3、奥特莱斯的持续高增速是业绩的又一亮点。上述门店的持续增长,伴随较低的管理和销售费用增速,公司业绩步入释放期。 维持“强烈推荐-A”投资评级:预计2013-14年EPS分别为0.85、1.08元,净利润增速27%、26%。当期股价对应2013年动态估值10倍,我们初步给予公司12.75元的第一目标价,对应15倍PE,建议在新一轮业绩释放起点积极关注该公司的投资机会。 风险提示:宏观经济波动影响消费者信心;长沙奥特莱斯项目经营情况低于预期;友阿春天改造后盈利增长低于预期;公司其他项目进展低于预期。

事件: 近期我们对公司进行了跟踪,公司业绩增长平稳,资产富裕,具有较高的安全边际,主楼装修将在今年5月完成,公司下半年业绩将会有所提升。公司经常性盈利的增长还是在于总店改造后的内生性增长、写字楼出租面积的全年收租、离退休职工费用减少带来的人工成本下降及地产业务的结算。 评论: 1、业绩平稳增长,芜湖新百低于预期 去年公司对芜湖新百进行了并表,使得12年业绩大幅增长。今年业绩将会有所放缓,一方面受行业景气的影响;另一方面芜湖新百业绩一直低于预期,主要受酒店及家电业务的拖累。另外公司主楼装修改造要到5月份完工,品牌也需要磨合,这些都会对业绩产生影响。我们预计一季度增速在10%-15%之间。总体来看,下半年总店装修改造完成以后,公司业绩将会有所提升。 2、公司资产富裕,安全边际高 公司目前拥有三家百货店,东方商城由金鹰托管后,扭亏为盈,每年提供2500万以上投资收益,公司还拥有庞大的土地储备,资产富裕,其中盐城地产业务(近130亩土地)今年可能开始结算,河西300亩土地由于政府规划原因,一直尚未动工,但是一旦开发,将成为公司股价的催化剂。 另外,公司全资拥有南京新百药业有限公司,进军生物制药领域,这块业务业绩优良,每年能贡献2000万以上的利润,并且保持40%的高增速。公司在做好主业的背景下,通过发展医药及地产业务,使业绩得到了保障,富裕的资产也为公司价值提供了较强的安全边际。 3、员工辞退费用压力逐渐缓解 12年内退职工辞退福利增加额将大幅放缓,11年公司辞退福利费达到高峰,共计5976万元,12年由于内退人数已经不多,辞退福利费将大幅减少,预计在2000万左右,今年这部分费用将继续下降,职工薪酬占营业收入及营销费用的比重也会下降。 4、主楼装修完成后,租赁收益有望进一步提升 11年年末,公司主楼已累积实现租赁面积30450平方米,提前完成了集团下达的30000平方米的预定目标。2012年起,南京中心租赁业务开始贡献收益。上半年主楼租赁净收益1007.32万元,下半年随着装修推进,主楼租赁收益进一步提升。我们假设12年的出租率为70%,则将会产生6700万的租金收入。考虑到部分商户存在一定的免租期,预计公司12年主楼租赁收入在5000万左右。目前主楼装修即将完成(出租率在80%左右),租赁收益有望进一步提升,8楼餐饮将在5月份装修完成后试营业,近6000平米的餐饮可以带动商场人气。 辞退福利费的下降将缓解公司销售及管理费用压力,由于芜湖新百并表的因素,12年公司整体职工薪酬不会大幅度下降,但辞退福利费的下降会降低母公司营运费用,从而提升公司业绩。 二、投资策略 2012年公司对芜湖新百进行了并表,业绩出现大幅增长。我们认为公司资产丰厚,主力门店升级改造之后,将会迎来业绩释放期,而生物制药和地产业务也将为公司的快速增长提供保障。内退职工福利费的减少将缓解公司费用压力,对南京证券的权益投资将进一步补充公司现金流。公司的几大看点主要在于: 新街口总店改造装修基本完成,迎来业绩释放期; 总部写字楼招租进行中,该项目成本很低,去年开始贡献利润; 东方商城由金鹰托管后,扭亏为盈,每年将开始提供2500万以上投资收益; 减员增效已经基本完成,人力费用减轻; 盐城地产业务开始开发,公司资产富裕,河西300亩土地如果开发,将成为股价的催化剂; 我们预计公司(不考虑地产业务)20 12、13年EPS为0.55、0.35元,12年业绩大幅上升主要是因为芜湖新百并表后,产生了8680万元的非经常性收益。剔除这部分非经常性收益后预计 12、13年的EPS为0.32、0.35元。 公司资产富裕,安全边际高,今年经常性盈利的增长还是在于总店改造后的内生性增长、写字楼出租面积的全年收租、离退休职工费用减少带来的人工成本下降及地产业务的结算,维持对公司“强烈推荐-B”的投资评级,河西300亩土地一旦进入开发阶段,将成为股价最大的催化剂。 风险因素:宏观经济波动影响消费者信心,主力店业绩不达预期。

事件:2012年公司实现营业收入983.78亿元,同比增长4.78%,归属于上市公司股东净利润26.82亿元,同比下滑44.37%。 1、第四季度业绩大幅下滑76.4%。 2、实体门店继续调整,可比店面收入下降12.4%。 3、易购销售同比增长183%,略低于2012年初预期 4、销售费用及管理费用增长较快 二、投资建议 苏宁今年是转型的关键期,一方面是实体门店结构的调整,关小开大,另一方面则是发力网购,并在网购业务上推进品类扩张,去电器化,转型为综合类的B2C零售商。从历史看,苏宁具有变革的基因,在每一次行业变局时,公司都成功应对并脱颖而出 我们认为2013年仍然处于转型期,实体销售难现新的、持续的增长点,门店结构调整仍将持续,阵痛难免,电商业务的发展尚无明显向好迹象。公司的关注焦点依然在于易购能否做好,需密切关注其流量走势,目前投资机会尚未来临,需要继续等待。 预计13年EPS0.32元,今年的关注点主要还在于网购业务,如易购数据理想,即使利润表现不佳,仍能获得估值提升。给予“审慎推荐A”评级。 风险因素:宏观经济下滑影响消费者信心,易购销售低于预期

公司2012年实现收入144亿,同比增长10.3%,归母净利5.88亿,同比增长2%,EPS0.73元,拟每10股派3.3元(含税),符合预期。公司核心卖点在于开店空间大,以及门店的快速复制能力和跨区域拓展能力,近年逆势扩张,带来更大业绩弹性。预计2013、14年EPS0.92、1.15元,维持强烈推荐A评级。 2012年业绩增速下滑的主要原因为经济不景气、消费者信心低迷、通胀下行带来的收入增速下滑,成本端尤其是人力成本的大幅上升使得盈利增速剧降。 但12年下半年的盈利开始逐渐恢复,第四季度回升势头最猛,即使剔除11年底关闭溧阳店的因素,盈利回升速度也达到25%左右,主要得益于毛利率的提升。 2012年,公司净新增9家门店,总面积达到约150万平米,同比增长20%,近年来逆势扩张,使得经济起来时,业绩将更具弹性。 分区域看,大本营深圳及厦门地区增速下滑最多,但下半年已逐渐回升。苏州店在2012年成功扭亏,并带动木渎新店的培育期有望缩短至2年左右;湖南、江西的局面基本打开,11年底新布局的赣州、娄底店已基本实现盈亏平衡,培育期缩短至一年,体现了较好的规模效应;北京情况不太理想,但总体经营趋势向上,宣武略微减亏,12年新开的3.7万平的新奥店,首年亏损已较宣武大幅减少;浙江的情况仍不理想,暂时没有看到向好的趋势,湖州店甚至有所增亏,需要观察13年杭州7万平大店开业后对整个区域的带动情况。 综合毛利率提升0.4%成为12年的最大亮点,主要得益于品类管理的推进、产地直采的持续推行,以及密集布点的规模优势带来的议价能力提升。我们预计毛利率攀升的趋势能够得以持续。 2013年公司将新开6-8家门店,皆为已进入区域的加密。经济回暖、通胀温和上行将推升收入增速,人力成本上升压力将逐渐趋缓。预计13、14年EPS为0.92、1.15元,当前股价对应13年动态PE11.5倍,买入!风险因素:宏观经济波动影响消费者信心,新开门店培育期低于预期