上半年收入、利润均呈现高增长 上半年梦洁主营业务收入55,421万元,同比增59.85%;营业利润5,548万元,同比增61.69%;归属于上市公司股东净利润4,164万元,同比增46.86%。 逐季增速看,二季度呈现加速增长态势。其中,Q2主营业务收入25,605万,同比增61.23%;营业利润2991万,同比增66%;归属于上市公司股东净利润2168万,同比增60.27%。 同时,公司预计前三季度归属于上市股东净利润同比增30%-50%。 行业需求环境奠定高增长基础 2009年以来尤其是今年上半年的数据基本表明,市场前期夸大了地产限购政策对家装及床上用品消费的负面影响,高增长恰恰反映了消费者消费习惯的变化---已经进入注重生活品质的阶段。 提价虽然是收入高增长的贡献因素之一,我们预计该因素约占30%,增长的70%来自于量增(单店内生量增及渠道扩张)。未来虽然价格提升幅度不大,而棉花价格的大幅下降也为成本节约、毛利提升奠定基础。 “寐”品牌增速强劲,华南、西南地区开拓迅猛 梦洁在多品牌运作方面经验相对丰富,尤其是高端品牌“寐”的运作,更是超越国内同行2-3年。2011年上半年,“寐”收入1.1亿,同比增110.66%;“梦洁”收入4.28亿,同比增45.34%。 梦洁的市场开拓也相对较猛,其中,核心市场华中地区收入2.7亿,同比增51.6%;新开拓市场中,由于基数低,华南地区、西南地区分别增156%、179.9%;华北地区作为家纺品牌集中地,梦洁收入增速34.3%,显著低于其他市场。 销售费用高增长、应收高增长等均反应公司激进的发展策略 目前家纺品牌仍处于跑马圈地阶段,梦洁上市后利用募集资金优势积极抢占市场。从上半年报中,多指标均可反映公司激进的扩张策略。其中,销售费用同比增103%(直营和广告);应收同比71%。 投资建议 预计2011-2013年公司每年新开渠道在400-500家之间,净增在350-400家之间;考虑到提价、渠道面积扩大、消费增加等因素,假定2011-2013单店内生增速分别为25%、12%、12%。 预计2011-2013年净利润分别为1.51、2.20、3.0亿,EPS1.0、1.45、1.99元,对应PE33.7、23.1、16.9倍。虽然估值高于纺织服装板块其他品牌运营企业,考虑到行业快速发展背景、公司激进发展策略,给予“推荐”评级。

上半年收入增速62%,高于2011年春夏季订货会增速(52%)上半年主营收入2.49亿,同比增61.89%;营业利润5246万,同比增86.39%;归属于上市公司股东利润4353万,同比增72.37%。分季度,Q2主营业务收入1.33亿,同比增54.76%;营业利润2790万,同比增75.6%;归属于上市公司股东净利润2379万,同比增63.84%。同时,预计前三季度净利润同比增50%-100%。 渠道建设步伐加快,注重精细化和一体化营销管理至报告期末公司渠道数量849家,上半年净新开店183家,其中净新开直营店35家,加盟店148家,完成全年新开渠道计划61%。其中,公司加快了二级市场覆盖率;重点突破华东、西南等潜力市场,并在江苏、安徽等地区引入新专业零售商合作拓展业务。 渠道快扩张同时,注重精细化和一体化的营销管理:加强对全国重点节假日促销活动统一规划,提升ERP信息系统的使用效果,提升零售团队的执行能力,改善店铺陈列有效落实品牌零售标准,将零售管理及单店盈利能力的提升作为重要的战略任务。 在此带动下,上半年主力市场华北增34.7%,东北、西北、西南、华南、华东分别增86.7%、91.8%、85.65%、134.8%、46.3%。在渠道建设方面,加快传统渠道开拓基础上,成立电子商务分公司,与京东网、好乐买、卓越等战略合作,并规划逐步规划打造自有电子商务平台。上半年电子商务部分收入1143万,增420%。 品牌建设、产品开发均匹配“泛户外”定位在品牌建设方面,登山、徒步、自行车、滑雪、露营、自驾、轻专业级的垂钓、摄影、旅游等蓬勃发展带动户外用品多层次需求,公司做强“探路者”主品牌基础上,将适时推出适宜的子品牌。 在产品开发方面,在深化科技独特性同时,持续提升产品的功能性和性价比,以适应公司“EX-HERO巅峰英雄”、“TRAVELAX旅行生活”、“VINTAGE功能休闲”等产品系列的功能性特色和目标消费群体定位。 投资建议由于2011秋冬季产品订货金额增长93%,基本锁定了2011年高增长;由于户外行业仍处高增长阶段,公司泛户外、积极的渠道开拓策略均为未来2-3年高增长奠定基础。 预计2011-2013年营业收入分别为7.53、12.45、19.39亿,净利润分别为0.93、1.59、2.47亿,EPS0.35、0.59、0.92元,对应PE56.8、33.3、21.4倍。目前的高估值基本体现公司的高成长预期,维持“谨慎推荐”评级。

上半年收入增36.64%、利润增29.12% 上半年公司主营收入30.08亿,同比增36.6%;营业利润5.98亿,同比增29.8%;归属于上市公司股东利润4.37亿,同比增29.1%。 Q2较Q1有所提升。其中,Q2主营业务收入14.42亿,同比增44.3%;营业利润2.50亿,同比增34.98%;归属于上市公司股东净利润1.768亿,同比增31.1%。 同时,公司预计前三季度归属于上市股东净利润同比增20%-50%。 森马品牌增速平稳,巴拉巴拉高速增长 上半年森马品牌收入21.93亿,同比增32.75%;预计20%来自于提价带动,另80%主要来自于面积扩大以及同店量增。未来森马品牌的发展在稳步扩张渠道的同时,会加大对品类的增强,在此驱动下,未来三年有望实现30%的收入、利润增长。 巴拉巴拉品牌收入7.57亿,同比增57.48%。童装品牌高增长主要来自于良好的需求环境、以及公司童装业务快扩张的策略,提价贡献15%-20%左右。 巴拉巴拉上半年毛利率有所下滑,整体呈现逐季提升态势 上半年森马品牌毛利率37.07%,提升0.88个百分点;巴拉巴拉毛利率37.85%,约下降2.93个百分点,我们认为主要受童装业务对代理商支持加大、促销提高等短期因素影响。 虽然半年报显示童装毛利下滑,但从逐季增速看,Q2为37.28%,比一季度提升1.21个百分点。 销售费用增长较快,管理费用剔除IPO支出相对平稳 上半年销售费用3.66亿,同比增56.33%,主要由于公司营销网络拓展及几个大店的开设、新设子公司影响。 管理费用1.01亿,同比增53.45%,剔除上市费用,我们测算与收入增速基本同步。 由于利息收入确认时点问题,上半年利息仅实现1658万。 投资建议 我们预计2011-2013年终端渠道数量有望达到8191(4715/3476)、9698(5372/4326)、11223(6047/5176)家,在提价及终端店铺升级下,单店销售增速分别为10%、13%、14%。 预计2011-2013年营业收入分别为85.9、115.8、153.5亿,净利润分别为13.5、19.2、25.8亿,EPS2.01、2.87、3.85元,对应PE27.8、19.5、14.5倍。公司整体经营风格稳健,未来3-5年仍有望实现30%的复合增速,维持“推荐”评级。

投资要点: 上半年收入增17.55%、利润增5.3% 上半年公司主营收入9.2亿,同比增17.55%;营业利润1.38亿, 同比增10.62%;归属于上市公司股东利润1.03亿,同比增5.3%。 分季度看,Q2主营业务收入6.33亿,同比增13.5%;营业利润1.26亿,同比增12.77%;归属于上市公司股东净利润0.97亿,同比增13.36%。 同时,公司预计前三季度归属于上市股东净利润同比增0%-30%。 纽扣拉链业务良好,水钻拖累上半年业绩 纽扣业务上半年收入4.9亿,同比增21.5%;毛利率39.5%,微降1.5个百分点。拉链业务上半年收入2.96亿,同比增29.1%;毛利率32.7%,增4.03个百分点。我们认为由于去年二季度生产旺季提前到来,而今年在棉价下降、企业观望推迟订单的大背景下,纽扣和拉链主业仍能取得以上收入增速略超预期。在成本大幅提升背景下,产品毛利率变动,充分体现出公司在技术创新、品牌运营与营销服务、精细化管理方面的努力。 水钻业务上半年收入0.36亿,同比-29.9%,毛利率下降23个点至16.69%,主要受水钻市场无序竞争,产品价格大幅下降,以及原料人工成本大幅上升影响。 光学镜片收入0.42亿,同比增69.8%,毛利率下降11.5个百分点, 主要原因在于上半年部分库存产品折价出售,同时原料人工成本大幅上升等原因所致。 销售费用、管理费用率相对平稳,非经常因素致利润增速低于收入增速 上半年销售费用0.72亿,同比增16.33%;管理费用0.93亿,同比增23.8%,与收入增速基本同步。导致利润增速不多的主要原因在于2010年同期两处土地收储收益816.48万,剔除该因素影响,上半年净利润约增长13.6%。 投资建议 在一个完全竞争的市场中,伟星股份采取“一站式(全程)服饰辅料供应”模式,凭借小批量、快速反应、质量稳定优势,在中高端市场中优势突出,盈利能力甚至超越部分品牌服饰运营企业。随着四个配股项目的有序实施,将有效拉动公司业绩保持持续增长。 预计2011-2013年营业收入分别为22.5、27.7、34亿,净利润分别为3.03、3.78、4.67亿,EPS1.17、1.46、1.81元,对应PE16.4、13.1、10.6倍。公司整体经营风格稳健,未来3-5年仍有望实现20%的复合增速,维持“推荐”评级。

森马(SEMIR)稳步扩张渠道的同时,注重强品类 至2010年底森马品牌渠道数量4007家,收入规模达47亿。市场对森马品牌发展担忧来自两方面,一是产品品类及产品设计,二是渠道是否具备持续扩张能力。 我们认为,依托一线城市加大布局、渠道向三四线城市延伸,未来3年森马每年仍有望保持700-800家渠道的开设速度;同时,前两年的渠道快扩张也为近两年30%的收入增速提供保障。 产品丰富度确实是森马品牌迫切需要解决的问题,公司早已在去年意识到该问题的存在,产品设计方面的加强有望在未来几季产品中得以体现。 巴拉巴拉(BALABALA)跑马圈地,快速扩张是关键 至2010年底巴拉巴拉品牌渠道2676家,收入14.7亿。巴拉巴拉品牌的快速发展除依托于行业高增长外,街店为主、代理商运营、中等价格提供合适产品的定位是成功的关键。 在行业仍处高增长的背景下,巴拉巴拉品牌目前仍处于跑马圈地阶段,快速扩张与复制是发展的关键。我们认为巴拉巴拉适宜于在任何中产阶级集中的地区开店,不需要所谓的商圈集中地,从该角度出发,终端渠道可以布局到10,000家。 加盟模式最适宜于公司发展,未来加大一线城市直营布局 在毛利率相对较低、向三四线城市快速扩张的细分市场中,加盟模式仍最适宜于公司。与加盟商共赢发展恰恰是公司的核心文化,“小河有水大河满”的理念贯彻在运营中每一个环节,董事长代理商出身也决定了公司对代理商心态把握较好。 目前公司在二三线城市美誉度很好,一线城市相对空白。为解决品牌形象与品牌实力脱节问题,借助IPO资金以买店方式,公司将加大一线城市直营店建设。公司直营店建设的目的在于提升品牌形象,布局于加盟商不愿介入的市场,对于能赚钱的市场仍让位于加盟商。 投资建议 我们预计2011-2013年终端渠道数量有望达到8191(4715/3476)、9698(5372/4326)、11223(6047/5176)家,在提价及终端店铺升级下,单店销售增速分别为10%、13%、14%。 预计2011-2013年营业收入分别为85.9、115.8、153.5亿,净利润分别为13.5、19.2、25.8亿,EPS2.01、2.87、3.85元,对应PE27、19、14倍。给予“推荐”评级。

1.事件 公司近期举行投资者见面会,就发展战略和订货会情况与投资者进行沟通。在此基础上,我们对公司的基本面进行跟踪。 2.我们的分析与判断 (一)市场环境处于最佳发展期,行业增速约50% 在中国大国崛起、消费升级的经济背景下,户外行业迎来了高速成长的阶段。至2010年,户外用品行业出货总额达32.1亿元,零售总额达71.3亿元;相较于2000年10年复合增长率分别为43.29%、47.33%;其中,2008-2010年两年间的零售额复合增长率仍高达40%。 结合2011年国内主要户外品牌订货额及2012年目标规划,预计户外行业未来三年复合增长率将高达50%;2011年零售额有望超过100亿,2012年超过150亿。探路者作为户外行业中的龙头企业,良好的市场环境为公司高增长奠定基础。 (二)定位“泛户外”,加大渠道拓展及区域开拓力度 与强调专业功能化的高端户外品牌相比,探路者定位于大众化户外运动品牌。与此同时,公司的产品战略、渠道和市场战略均较好的支撑了这一定位,即产品强调性价比,渠道加大二级市场开拓。 在产品战略方面,在拥有代表品牌科技的高端专业功能类产品系列同时,公司大力发展以户外设计风格为主的泛户外产品以满足大众市场的购买需求。与此对应,公司的产品在强调专业性的同时,主力产品价格更注重性价比。 渠道和区域战略方面,也体现了探路者未来三年较为激进的开拓策略。在区域战略方面,公司集中资源保持北方市场优势同时,重点推动华东和西南地区发展;在巩固核心和以及城市一级渗透率的同时,加大二级市场的拓展。在渠道策略方面,积极扶持快速增长客户,薄弱地区借助专业零售商资源;同时提高二级分销商占比。 在此基础上,我们预计未来三年公司渠道数量有望维持50%的增速,即到2013年终端渠道数量有望达到2500家左右。 (三)积极扩张的同时,加大精细化管理 商品开发:公司已投资6000万建立研发中心,从以下四方面提高产品适销性, (1)加强核心技术研发与控制, (2) 提升检测和品质控制能力,推动户外行业标准建设, (3)逐步提升外包设计比重,引入国际视野及创新元素, (4)适当减少功能性的同时,增强产品时尚性,让户外走进大众生活。 ERP 覆盖率:公司将加大终端渠道的ERP 覆盖率,预计2011年底信息化店铺的覆盖率85%,2012年ERP 终端渠道覆盖率达到95%,2013年做到终端100%的覆盖。在ERP 系统有效使用下,增强客户产品分析和运营能力;同时引入终端买手制度,以提高单店销售额。 供应链整合:通过广泛的合格供应商遴选,充分利用供应商研发能力,以及通过长期战略合作伙伴关系的建立, 实现控制成本及缩短供货时间的目标。 3、投资建议 我们预计2011-2013年终端渠道数量分别达到1086、1726、2476家,销售收入分别为7.25亿、12.08亿、19.33亿,净利润分别为0.90、1.55、2.56亿,EPS 分别为0.34、0.58、0.96元,销售收入、净利润三年复合增长率分别为63.3%、68.1%。因此,应给予较高的估值。但目前50倍的2011PE 估值水平已经反映了公司高成长,给予“谨慎推荐” 评级。

投资建议 公司是中国最大、历史最悠久的军需轻工企业,主营业务优势明显、发展稳定,为公司多元化的发展提供了坚实的基础。目前,公司积极多元化运作,开拓医药、新能源、商贸物流、户外品牌用品等业务,题材颇多。鉴于公司作为央企的背景,实力雄厚,公司多元化具备很大想象空间,预计公司未来主营为本,多点开花。 我们预期2011-2013年,公司营业收入增速为28.2%/21.0%/21.8%,净利润增速分别为32.2%/26.9%/28.1%,EPS 为0.17元/0.22元/0.28元,对应PE 为26.6/21.0/16.4,对际华集团持“推荐评级”。

投资建议 继续看好家纺行业发展,富安娜在家纺企业中内功深厚、产品特征突出,艺术家纺优势明显,早期直营渠道的铺设使得公司在管理方面积累了丰富的经验。同时,公司一直以来坚持自有品牌发展,坚持产品品质,注重树立品牌形象。近几年内生增长取得成效明显,毛利率和净利率持续提高。 根据此次业绩修正公告,我们上调公司盈利预测,预计公司2011-2013销售收入为14.7/19.6/25.9亿元,同比增速为38.0%/33.5%/31.5%;归属于母公司股东的净利润为2.07/2.92/4.00亿元,同比增速为62.3%/41.1%/36.9%。2011-2013年EPS 分别为1.55/2.18/2.99元,对应PE 分别为28.7/20.35/14.86。我们认为公司具备长期投资价值,给予“推荐”评级。

1.事件 报喜鸟披露增发信息及一季报后,市场对其关注较多,我们对公司基本面进行跟踪。 2.我们的分析与判断 (一)西服市场回暖,公司进入加速发展期 近来西服再次登上时尚舞台,西服时尚化成为潮流。在此背景下,公司2011年3月份以来终端零售实现高增长,而终端零售作为先行指标,必然会影响到下一季订货;与此同时,公司计划加快渠道开设步伐,预计报喜鸟品牌2011年终端渠道增速在15%以上,SANGELO终端渠道增速在70%以上。为应对成本上涨压力,预计2011年秋冬季零售均价提高26%,相对于约15%的成本提高,秋冬季毛利率有望维持甚至超过春夏季水平。在此背景下,考虑到订货会及终端零售增速,我们推测2011年公司全年净利润增速有望超过40%。 (二)独特的竞争优势为加速发展奠定基础 零售价不打折策略。高效库存管理体系是公司零售价不打折的基础,而库存管理体系受先进信息系统支撑,先进信息系统受扁平渠道支撑。公司的渠道是完全点对点扁平化的,由此也使得公司的信息系统业内领先;除此以外,公司有60-70人的货品配送员,负责管理加盟商的库存。 先进信息系统使得快速补单占比可以做到20%。n高档正装定位与二流商圈开大店结合,比较低的租售比保证了加盟商具有15%-20%的销售净利润率。 高客户粘性。公司40%收入来自vip客户,20%是婚庆需求,即每年60%是确定消费。n精细化管理。中国是个非常大的市场,必须实行差异化策略。公司在产品及市场差异化策略方面做得较好,比如产品按照不同地区进行版本的分类,按照市场成熟度、产销率对终端渠道进行分类等等。 (三)大小非及高管减持基本被市场接受 2010年8月限售股解禁后,集团及高管均通过二级市场及大宗交易减持了部分股权,市场认为未来公司小非解禁压力依然较大。对于公司大股东希望清理股权结构、高管减持收回资金进行二次行权等解释,目前市场基本认同;未来增发后集团+小非+高管持股占比55%以上的股权结构市场基本接受。 3、投资建议 在正装市场向好的大背景下,以公司独特的竞争优势为基础,随着公司渠道建设步伐的加快,报喜鸟业绩有望进入加速成长期。预计2011-2013EPS0.58/0.78/0.96元,对应PE23.3/17.4/14倍。结合公司增发需求,给予“推荐”评级。

投资建议 我们坚定看好家纺行业在国内的发展,公司在目前已经上市的三家企业中,产品特征突出,艺术家纺优势明显, 直营渠道占比较大。公司一直以来坚持自有品牌发展,坚持产品品质,注重树立品牌形象。近几年内生增长取得成效明显,毛利率和净利率持续提高。 我们预计公司2011-2013销售收入为14.3/18.8/24.3亿元,同比增速为34.4%/31.1%/29.2%;归属于母公司股东的净利润为1.92/2.72/3.66亿元,同比增速为50.7%/41.3%/34.6%。2011-2013年EPS 分别为1.44/2.03/2.73元,对应PE 分别为27.2/19.3/14.3。我们认为公司具备长期投资价值,给予“推荐”评级。

投资建议 从年初至今,公司外延式增长速度较快,门店开设符合预期。同时,面对2010年底以及2011年一季度的存货问题,公司已经积极采取措施,通过融入新品销售和折扣品订货会的方法来进行促销。另外,2011年有望大幅降低MC的亏损程度,MCkids 发展情况较好。加上邦购业务锦上添花,预期2011-2013年,公司营业收入增速为36.8%/33.4%/32.4%,净利润增速分别为42.3%/44.0%/30.3%,EPS 为1.07/1.55/2.01元,对应PE 为27.1/18.8/14.5。 我们对美邦服饰维持 “推荐”评级。

投资建议 公司是国内皮草行业中的领军企业,其他竞争对手与公司在生产、管理、营销能力差异较大。公司投资皮毛市场二期将会加大对上游的控制力度和加强对原材市场未来发展趋势的把握。随着OBM占比的提升,我们认为公司的毛利率会逐年提高。而11年技改项目的实施将进一步提高产能,公司的销售收入会逐年提升。 我们预计公司2011-2013销售收入为4.89/5.67/6.69亿元,同比增速为18.2%/16.1%/18.0%;归属于母公司股东的净利润为0.73/0.99/1.14亿元,同比增速为38.5%/35.3%/15.4%。2011-2013年EPS分别为0.64/0.87/1.00元,对应PE分别为33/24/21。 我们认为公司作为裘皮行业的领军企业,目前是行业内唯一的上市公司,长期看好裘皮行业的发展,具备长期投资价值,但目前估值不低,持“谨慎推荐”评级。

1.事件 2011年年报销售收入同比增速58.8%,净利润同比增速43.1%(未追溯所得税优惠政策);2011年一季报销售收入同比增速62.3%,净利润同比增速72.8%。公司公告获得高新技术认定证书,获得三年所得税15%的优惠政策;4月27日股东会通过权益分配方案,公司按每十股派发现金红利14.2元(含税),共分配现金股利1.99亿元,分配比例高达95%。公司连传捷报,引起市场关注,公司股价从年内58.7元的低点,一直反弹到70元以上,成为2011年前5月表现最抢眼的品牌服装类企业之一。 2.我们的分析与判断 (一)“多品牌、多系列、多品类”,全面覆盖高中低端市场,家纺“百丽”范儿 我们认为,可以用“多品牌布阵、产品系列丰富、品类齐全”,来形容罗莱家纺的整体布局。 在多品牌运作上,公司“自有+代理“品牌10多个。发展多品牌的目的是因为罗莱品牌不能覆盖所有消费者,通过多品牌战略渗透更多细分市场,例如罗莱主打欧式典雅风格,与雪瑞丹同属公司高端产品;尚玛可色彩鲜艳、体现时尚潮流;迪斯尼是专业儿童娱乐性品牌;蒂馨大众定位,走超市大卖场渠道;优家(LACASA)主打农村市场;LOVO网购品牌定位年轻人,主打低价快消品概念。另外,公司还代理众多国际一线大牌,学习其优秀的产品设计能力、供应链管理方法及市场运作模式,与自有品牌有良好的协同效应。 在产品系列建设上,公司也具备领先优势。例如,罗莱主打欧式典雅风格,分为经典、优雅、时尚、温馨系列;优家家纺单套件系列产品分为四大系列六大风格,还有芯类产品,家居饰品三大品类;雪瑞丹套件分为奢华、经典、海滩、幼童系列;LOVO套件有优雅、时尚、婚庆、奢华、简约系列。公司通过产品系列的建立,更好的满足更加细分的利基市场的消费者偏好。 在品类上,公司有套件系列、单件组合系列、儿童床品系列、靠垫坐垫系列、毛浴巾浴衣系列、软床垫系列、被子系列、枕芯系列、盖毯休闲毯系列、夏令产品系列、家居服饰系列、饰品系列、洗浴类产品、家用香料、毛绒玩具等。消费者进入公司陈列丰富的大店铺时,其品类丰富度可以让消费者进店遍实现家居用品一站式购物。 (二)渠道数量再度领先,单店销售优势明显。 在渠道扩张数量上,公司门店数量持续位居行业第一。截止至10年底,公司净增门店275家,各种渠道门店合计2085家,梦洁终端门店1987家,富安娜终端1500多家。罗莱、富安娜、梦洁单店收入分别为87.2万元、73.1万元、43.0万元。 公司无论在渠道数量,还是渠道单店销售上都是家纺行业龙头中的龙头。 (三)订货会占比提高至80%,且提价20%以上 公司对加盟商每年要求销售额增速至少30%,对加盟商开店也有要求,每年要求增开新店。同时要求在订货会上预订80%的货品,其余20%通过补货实现,若补货超过公司指定的额度,将会提高补货折扣率。公司通过提高超额补货折扣率的措施,促进加盟商保证80%及以上的货品通过预定方式购入,这样可以增加公司的计划性采购和供应链管理。公司允许加盟商有10%的退货。 订货比例的提高和提价,展现公司较强的议价能力,同时此举可以减少公司供应链反应压力。 (四)面对2010年原材料剧烈波动,存货情况良好,彰显供应链管理能力 2010年,原材料的价格波动,造成数家品牌服装企业存货销售收入比大幅增加。梦洁、富安娜在2010年,存货销售比增加为39%、43%。 梦洁、富安娜的存货销售比较2009年增多较多,除了与原材料上涨有关外,还与这两家2010年订货制度改革有关,富安娜2010年订货政策改变,从原来的30%-50%,提高到加盟商订货比例必须达到70%以上;梦洁去年首次开始订货会。因此,库存中增加了加盟商的订货。 家纺企业存库不同于完全外包生产型企业,库存中,梦洁库存商品占比74%,富安娜仅占比43%,罗莱占比59%。 存货中的原材料可以再度安排和计划,不存在太大的减值风险。 但是从下表可以看出,2006-2010,罗莱家纺的存货维持在25%左右,公司常年维持一定的存货销售比是正常的,公司具备消化相应比例库存的能力。连年稳定的存货销售比,彰显了罗莱较强的供应链管理水平。 (五)高新科技下调税率为公司业绩锦上添花 公司收到由江苏省科学技术厅、江苏省财政厅、江苏省国家税务局、江苏省地方税务局联合颁发的《高新技术企业证书》(证书编号GR201032000452),发证时间为2010年12月13日。有效期为从2010年1月到2012年12月,共三年内享受15%的税率征收企业所得税的税收优惠政策。公司目前公告的《2010年年度报告》按所得税税率为25%计算的(母公司)净利润为223,875,843.50元。现按所得税税率为15%计算的净利润254,454,851.68元,净利润增加30,579,008.18元,同时增加合并报表净利润30,579,008.18元。追溯这一调整,2010年净利润增速从45%提高到59%,EPS提高到1.71,净利润率从11.6%提高到12.7%,这一政策对公司未来二年净利润率起到提升作用,我们预期公司未来净利润率在业内更加有竞争力。 (六)公司良好的现金流状况,支撑高分红政策 从下表可以看出,罗莱家纺在2010年年度现金流情况表现很好,同时,公司2010年底货币资金高达10.5亿,2011年第一季度账面货币资金达11.5亿元。这表明公司资金周转情况良好,不需要负债经营,公司在持续高增长的情况下还能表现出这样水平的现金流情况,足见管理水平非常优异。 我们认为良好的经营性现金流情况(2010年底)、充裕的货币资金是公司未来渠道拓展、品牌推广、供应链建设的坚实后盾。 公司2010年度实现归属于母公司普通股股东的净利润209,705,315.55元,其中,母公司实现净利润223,875,843.50元,公司以2010年12月31日公司总股本14,036.31万股为基数,向全体股东按每10股派发现金红利14.20元(含税),共分配现金股利199,315,602元,分红比例达到95%。 (六)风险提示 1、家纺公司区域性优势明显,较难进入其他品牌优势区域; 2、租金、人工成本、原材料价格大幅上涨; 3、公司发展超市和大卖场渠道也处于探索阶段。 3、投资建议 公司“多品牌+多系列+多品类”战略成效显著,销售收入为梦洁和富安娜的总合;在2010年和2011年一季度报表中销售收入和净利润同比增速仍然领先。同时,公司供应链管理能力优异、现金流充裕,2010年底,募集资金尚余7个多亿,2010年一季度末账面货币资金达11.5亿元,公司未来有充裕的现金支持渠道拓张、品牌建设、市场营销,预计公司在未来几年将继续保持领先势头。 我们预计公司2011-2013销售收入为27.2/36.8/51.2亿元,同比增速为49.4%/35.4%/40.7%;归属于母公司股东的净利润为3.54/4.83/5.76亿元,同比增速为68.4%/36.8%/22.3%。2011-2013年EPS分别为2.52/3.44/4.21元,对应PE分别为28/20/17。我们认为公司具备长期投资价值,可以买入并持有,分享公司高成长盛宴。

1.事件 4月26日公司发布2010年年度报告:报告期内实现营业收入75.00亿元,同比增长43..8%;利润总额10.34亿,同比增63.4%;实现归属于母公司股东净利润7.58亿元,同比增长25.4%;稀释每股收益0.75元,同比上涨25.0%;归属于上市公司股东的每股净资产为3.31元/股,同比上年末增11.1%。 2.我们的分析与判断 (一)经营业绩季节性波动巨大,全年净利润25%增长有惊无险 2010年第一至二季度净利润出现了负增长,主要原因是公司在2009年第四季度采取了一系列调整市场的举措,包括调整产品加价率让利市场、让加盟商开放式订货恢复加盟商信心、加大促销力度巩固市场。本年度第一季度公司延续了让利消费者的市场策略,直营终端零售价格折扣力度较大,虽然整体收入保持了30%的增长,但公司整体毛利率在一季度下降至37%。进入二季度以后,公司积极调整营销策略,并随着产品开发能力不断提升,终端零售服务不断完善,消费者认同度逐渐提高,终端零售市场出现较大增长,第二季度公司主营业务收入同比增长达53%,总体毛利率提升至49%。第三至四季度公司延续了上述良好的增长势头,业绩有了较大恢复,全年主营业务收入和净利润同比增长达43%、24%。 公司作为休闲服零售企业,从产品结构来看春夏装与秋冬装产品因单价、毛利率的差异,导致公司业务具有明显的季节性特征,各季度业务具有一定的波动性,报告期内本公司的营业收入和收益也呈现出下半年高而上半年低的态势。 (二)最困难时期过去,营业收入、净利润重返43.8%、25.4%的高增长 公司2009年营业收入、净利润分别为52.18亿元,6.04亿元,同比增速分别为16.6%、2.8%。2010年,营业收入和净利润重返回高增长。净利润增速低于营业收入增速,重要原因报告期内公司所得税费用较上年度增加865%。主要是由于:一是公司本年度利润总额与去年相比增加63%,因而计提的所得税增加较多;二是公司2009年度享受的企业所得税优惠约8,280万冲减了当期所得税费用,而本年度无此优惠。另外,2009年度母公司所得税率为20%,本年度所得税率升至22%。 由于所得税费用的大幅增长,减少了公司净利润,因而净利润增幅低于收入增长速度。 (三)门店净增796家,加盟商信心恢复,渠道重返高增长 本年度公司营销网络拓展延续了良好的发展态势,至2010年底店铺达到3659家,较2009年增加了796家,其中直营店增长167家,增速为27%;加盟店增629家,增速为27%。而2009年,加盟店仅新增54家,增速2%。 2010年,金融危机影响逐渐淡去,整体零售市场全面复苏,在公司系列策略的主导下产品竞争力和服务竞争力持续提升,让加盟商开放式订货恢复加盟商信心,加盟店铺数量由去年年末的2,340家增加到今年末的2,969家,上述因素共同推动加盟市场快速增长,全年加盟收入同比增长49%,整体毛利率为41%。 (四)费用控制见效,销售费用率较2009年下降1.29% 2009年Me&City扩张过快,导致费用率大幅上升。公司09年的销售费用率较08年上升了6.7个百分点,达到27.8%。租金费用、装修费用增加了约79%和69%。 2010年,销售费用同比增长37%,本年度销售费用占收入比下降了1.29个百分点,尤其是店铺租金占比较去年有一定程度的下降,其金额同比增长仅为18%,远低于收入增长率。由于销售费用在期间费用中占比达80%以上,因而销售费用的有力控制对经营业绩的稳定增长贡献较大。 管理费用同比增长50%,一方面是因为公司管理人员增加带来的薪资费用和办公成本的增加;另一方面报告期内公司作为世博会参展商参与了世博会民企馆项目,也支付了相应的项目费用。 (五)风险提示:存货管理将直接影响公司2011年全年业绩 公司2010年底存货为25.5亿元,占全年销售收入的34%,同比增速为192%。而2009年存货为9.0亿元,占2009年全年销售收入的17%。存货周转天数从2009年的97天,增加到152天。 除销售规模扩大、入冬较晚和新品提前到仓等主要影响因素外,2010年以来ME&CITYKIDS实现了单品牌运营,同时公司新推出网购品牌AMPM,两个新品牌的运营也增加了存货规模。 剔除新品提前到仓和新品牌存货的影响后报告期末公司存货规模约为15亿元,同比增长62%。公司巨大的存货规模将考验公司对存货的处理能力。若处理不当,将对2011年的销售产生负面影响。 3.投资建议 公司经过2009、2010年两年的摸索,MC逐渐步入正轨,公司目前把控制费用作为重点之一。因此,2011年有望大幅降低MC的亏损程度。MC未来有望开放加盟市场,由于加盟业务盈利能力较强,因而MC业绩整体趋良可能性较大。加上邦购业务锦上添花,预期2011-2013年,公司营业收入增速为36.8%/33.4%/32.4%,净利润增速分别为42.3%/44.0%/30.3%,EPS为1.07/1.55/2.01元,对应PE为30.4/21.0/16.2。 目前,公司股价略有回升,势头有望继续,但存货风险仍然存在,持“推荐”评级。

三四类市场占青春休闲服市场的62%,公司率先进入并专注该市场,占尽先机。2009年,中国15-29岁人数约2.8亿,其中三四类市场2.28亿。预计三四类市场零售额在2012年将达2600亿元,未来市场空间广阔且品牌间竞争较一二类市场弱。 处于品牌生命周期中前期的迅速扩张阶段,目标市场的大量渠道空白提供广阔增长空间。公司渠道和品牌知名度逐渐建立,估计未来2-3年能保持收入和净利润60-70%增速。 2011年春夏秋季订货会订货额同比增长60%-70%。订货会可锁定全年85%-90%的销量,2011年销售收入有望保持60%以上增速。 预计2010年内42家募投门店完成,未来两年综合毛利率提高2-3%。由于募投门店是直营专卖店和战略加盟店,2010年毛利率分别为65.8%和56.18%,属于高毛利率渠道,该类渠道占比加大,将提升渠道综合毛利率。 新物流中心、办公楼以及信息化系统于2012年内竣工,届时将迎来管理能力的飞跃。公司已购买83亩土地建设办公楼设计中心、物流中心等,且已展开募投信息系统建设。供应链整合能力的全面提升为渠道迅速稳健扩张提供有力保证。 首次“推荐”评级。由于所处细分行业是休闲服领域的蓝海,且在高速成长阶段,给予一定溢价。2011-2013年EPS分别为1.93、3.58、4.72元,DCF-WACC(G=3%,WACC=10.02%)对应估值为101.54,持“推荐”评级。