公司10年业绩符合我们和市场预期。10年实现销售收入2.82亿元,同比增长69.8%;营业利润1.17亿元,同比增长76.2%;归属于母公司净利润0.96亿元,同比增长73.2%,实现每股收益1.7元。10年每10股转增10股并派现6元(含税)。 公司10年实现基础业务业绩提升和新业务经验累积双丰收。 基础业务—电视剧增长强劲,走外购剧和投拍剧并行发展模式,实现风险和收益平衡;10年电视剧销售收入2.79亿元,同比增68.1%。投拍剧收入1.81亿元,同比增长101.4%,毛利率51.4%;07~10年,公司每年投拍剧规模(按产能计算)分别为2部/78集、8部/314集、8部/263集、9部/320集。外购剧收入0.98亿元,同比增长28.9%,毛利率68.6%;外购剧规模(按成本发生时间)分别为1部/20集、8部/214集、7部/264集、11部226集。公司精品剧战略、下游央视和地方卫视广告收入增加,网络版权价格的持续提升,公司精品电视剧版权价格也不断提升。 公司10年多部电视剧收视率位居全国前3。浙江卫视播出的《天师钟馗》、《夫妻一场》获得全国同期收视率第2、3名,全国年度收视前十名。湖南卫视播出的《爱上琉璃苣女孩》、《像傻瓜一样去爱》、《佳期如梦》全国同档收视第1。引进剧《宫心计》、《包青天》在浙江、江苏、安徽多个卫视播出,获全国同期收视第1。 新业务—拓展和运营经验在累积。1、电影制片业务:以小成本制作和参与投资方式审慎试水电影制作业务。全额投资小成本电影《A面B面》和参与投资电影《西风烈》,10年电影销售收支基本平衡。2、影院业务:公司全资子公司浙江金球影业与浙江时代电影大世界公司共同出资设立浙江时代金球影业投资公司,金球影业出资4千万,占注册资本40%,将公司产业链延伸至影城院线业务。3、海外市场拓展初见成效:10年影视剧国内销售收入2.69亿元,同比增长68.5%,国外销售收入0.13亿元,同比增长103.7%。 11年经营展望:工业化制作雏形显现,规模化效应促进收入增长。从07年到10年,公司电视剧制作剧目数和剧集数年年攀升,11年计划制作及参与制作的电视剧预计约20部634集(公司全额投资制作约7部225集),是10年的近两倍。同时将引进约200集TVB(《花环夫人》)、韩剧(《面包大王》)、港剧(《施公奇案2》)等优秀境外电视剧。 电影制片业务:11年公司预计将有高群书导演的《一场风花雪月的事》和中美合作的3D大片《人鱼帝国》2部电影上映。还将参与投资包括《暗算》等在内的有一定投资规模的2~3部商业片。 院线业务:11年计划通过子公司金球影业参与投资的浙江时代金球影业投资公司,投资建设星级标准电影院,同时签约一批影院建设项目。目前金球影业投资公司已在浙江省内外签约18个影城项目,11年将逐步建设开业,计划未来3年投资50家影城并通过与浙江时代电影大世界有限公司的合作经营,跻身全国院线票房前列。 维持“审慎推荐-A”投资评级:我们预测公司11~13年业绩为2.34元、3.11元和4.09元,公司当前股价对应11-13年PE分别为42倍、32倍、24倍。公司后续股价催化剂包括影视版权价格大幅提升,电影票房超市场预期。 风险提示:公司营收规模还相对较小,单部大制作风险可能会导致业绩波动。

公司10年剔除非经常性损益后业绩符合预期,同时收入增速超出我们预期14个百分点,业绩表现强劲。公司10年实现收入30亿,同比大幅增长50%;营业利润0.9亿,同比增长32%;归属母公司净利润0.68亿,同比增长27%;实现每股盈利0.82元。10年每10股转增8股并派现1.6元(含税)。 公司10年实际EPS0.82元,与我们此前预期公司EPS0.9元出现差异,是非经常性损益影响所致。1、最主要原因是根据财政部最新规定,公司将10年上市过程中所形成的路演费、信息发布费等费用共554万元计入当期管理费用,拉低公司EPS0.05元;2、我们此前预测10年营业外收支合计50万,而实际为负的1万,拉低公司EPS0.04元;上述两环节共拉低公司EPS0.09元,如将我们此前预测的EPS0.9元减去0.09元,所得的0.81元与公司10年实际EPS0.82元基本相符。 公司10年三大业务增长强劲,增速均超出我们此前预期,并新增34个客户。 媒介代理:全年收入强劲增长,超出我们预期15个百分点;同时毛利率下半年出现显著改善。全年实现收入27.6亿,同比增长55%,主要原因是新增东风日产等客户,以及原有客户(东风本田、麒麟汽车等)投放量增加;上、下半年分别同比增长91%和36%,其中下半年高增长是在09年同期高基数背景下实现的。更明显的趋势是毛利率改善,下半年毛利率5%,同比、环比分别提升0.38和0.63个百分点;全年毛利率4.8%,同比提升0.01个百分点。 同时公司不断优化调整在不同类型媒体的广告投放量,电视和网络媒体在广告投放量的占比提升较快,电视特别是在央视广告投放上的表现非常抢眼。公司10年广告投放在电视、网络和平面媒体的增速分别为93%、26%和75%,电视和网络媒体在媒介代理投放中的占比更是分别提升15.5和1.4个百分点,在媒介代理业务中的收入占比接近50%(分别占到37%和12%);公司10年在央视全年广告投放和中标的黄金广告资源分别为6.7亿和3.1亿,前者增速更是达到120%。需要强调的是,在电视广告投放量和份额均快速上升的背景下,公司媒介代理业务的毛利率并没出现市场所担心的下降,反而是略有提升。 品牌管理:全年收入增长超出我们预期2个百分点,下半年出现强劲反弹。全年实现收入1.6亿,同比增长20%,比09年2%的增速高18个百分点,原因是全年新增十几个品牌管理客户(包括美林电器、吉利汽车、江苏移动、深圳一卡会等);上、下半年分别同比增长12%和27%,下半年增长强劲与新增客户主要在下半年体现收益有关。全年毛利率80.7%,同比下降1.8个百分点。 自有媒体:全年收入增长超出我们预期10个百分点。全年实现收入1.6亿,同比增长18%;上、下半年收入分别为0.80亿和0.81亿,分别同比增长6%和33%,下半年增长快速与09年同期基数(0.61亿)较低有关。全年毛利率32.4%,同比降3个百分点。 公司11年经营展望,内生增长依然强劲,外延扩张有望在今年取得突破;收购对公司而言并不只是单纯增加客户和提升业绩,更关键的是凭借公司多元化业务优势将产生明显的叠加和协同效益。 内生增长方面思路明确,即年报里表述的“做强品牌管理业务,做大媒介代理业务,择机扩展自有媒体规模”。我们预测品牌管理和媒介代理业务将继续保持快速增长,自有媒体在没有并购支持下将保持平稳增长。 品牌管理:今年将迎来有利的发展机遇。作为公司重点募投项目的大型数据库“广告数字化运营系统”预计将于今年6月正式完成,将有利于提升公司品牌管理服务的质量和效率、同时也将促进媒介投放的科学性和精准度,我们判断该运营系统上线将使品牌管理业务实现更快速的增长。 媒介代理:今年将在优化不同类型媒体广告投放、挖掘潜力行业客户、改善毛利率方面做重点突破。1、公司不固守于具有广告投放优势的平面媒体,今年将在去年基础上进一步在电视媒体和网络媒体发力;其中在央视广告投放力度加大,在11年央视黄金广告资源招标中就中标4.7亿,同比增长51%;网络广告投放上也通过募投项目媒介集中式采购向搜狐和网易每半年分别支付0.25亿和0.1亿广告款。2、加大对金融、医疗、保健等潜力行业客户的开发,仅在公司中标11年央视黄金资源4.7亿的广告投放中,金融类客户(中国邮储银行等)占61%,医药类客户占9.4%,合计超7成。3、公司全年光募投项目就有2.2亿资金用于媒介集中式采购,我们预计公司今年还将通过超募资金或流动资金用于其他媒体的集中式采购,进而提升该业务整体毛利率。 外延方面:公司在年报中明确表示将积极展开兼并整合,我们认为今年实现落地概率极大;同时我们认为公司凭借势能业务有助于产业链自上而下的整合,而多元化的业务优势将使收购带来叠加和协同效应。 我们认为公司凭借品牌管理和媒介代理在客户心中能有效建立势能,从而有利于自上向下进行产业链整合;同时公司具有多元化业务优势(品牌管理、媒介代理、自有媒体),通过收购进入新的领域(公关、营销等),有利于将不同业务的不同客户在内部进行相互转化,提升不同业务间客户的重合度,整体上有利于促进各个业务块客户数增长和收入提升,由此产生叠加效应;而更为多元化的一站式整合营销服务也将大大加强公司对客户的黏性和有利于新客户拓展,从而具有更为明显的协同效应。 公司在年报中明确表示期望通过兼并整合成为本土领先的综合性传播集团的信心和气魄。“公司将积极抓住我国广告业当前的转型机遇,围绕主营业务、参照国际大型广告集团的并购模式,积极进行收购兼并与对外扩充。”“以整合者的姿态,把公司从本土广告业的扛旗者打造成中国创意产业的领跑者、整合营销传播的领导者,做中国最优秀、最具规模、最具盈利能力的现代化的大型综合性广告公司。”维持“强烈推荐-A”的投资评级。上调公司目标价到78元,股价有近60%的涨幅。 我们预测公司11~13年EPS分别为1.33元、1.71元和2.13元,与此前业绩预测相比分别上调0.01元、0.02元和0.02元,主要是预计品牌管理业务未来将实现快速增长。 从扣除现金看公司估值,我们认为还有近60%的涨幅。公司40亿市值有近1/4是现金(9.1亿),相当于49元股价中有11元现金,扣除现金后股价(38元)对应11年PE仅为29倍。我们给予省广全年78元目标价,主要分2阶段实现:第1阶段是半年目标价65元,有超过30%的涨幅,逻辑是预期公司上半年并购有望落地和年报高送配增强市场流动性;第2阶段是到下半年更关注明年业绩,预计12年业绩1.71元,78元目标价对应12年PE为46倍,未考虑潜在并购所带来的业绩超预期。

公司公布10年业绩快报,符合我们和市场预期。公司全年收入和营业利润分别为10.7亿和1.9亿,同比大幅增长77%和84%;营业利润率为17.5%,同比上升0.7个百分点;实现净利润1.5亿,同比大幅增长82%;每股盈利0.45元。第四季度实现收入5.3亿(+96%),净利润0.68亿(+38%),每股盈利0.2元(占到全年业绩的44%)。 公司4季度业绩表现强劲,有赖于电影和电视剧业务双双发力。1、电影业务:公司两部大片《狄仁杰》和《非诚勿扰2》分别在国庆档和贺岁档获得超高票房,在10年都获得3亿左右的票房;算上11年上映部分,《非2》总共获得4.7亿左右的票房,比《非1》票房增长46%。2、电视剧业务:4季度集中新增5部电视剧发行,分别是《爱上女主播》、《追捕》、《拯救女兵司徒慧》、《风声传奇》和《大时代》;而10年前3季度才新增6部电视剧发行。 与10年是华谊电影大年相比,11年是华谊电影耕耘之年,更多亮点是华谊今年在电影经营模式上做了更多的创新和探索。华谊10年共有8部电影上映,累计票房过15亿,分别占到全年国内电影票房和国产电影票房收入的15%和44%。华谊在2月24日公布的2011“H计划”中发布10部新作,都将在11年展开或已经开始制作,但预计能在11年实现上映的新作在4部左右,以中等制作为主;剩余6部左右电影新作以大制作为主,预计将在12年实现上映。 华谊公布的将在11~12年上映的10部新作分别是(具体介绍见表2):《全球热恋》、《星空》、《画皮2》、《太极》、《LOVE》、《会撒娇的女人最好命》、《杨家将》、《十二生肖》、《狄仁杰前传》、《冯小刚新作(暂未定名)》;预计将在11年上映的电影是前面4部,后面6部可能会集中在12年上映;大制作占到1半,分别是《太极》、《杨家将》、《十二生肖》、《狄仁杰前传》、《冯小刚新作(暂未定名)》,《十二生肖》是单项目投资最大的,目前看11年上映的大片仅《太极》1部,其余可能都将在12年上映。 我们认为华谊在电影经营模式上的创新和探索体现在:1、加大力量进行华谊自主原创项目研发,再根据不同电影项目寻找外部合适导演进行合作。目前华谊在原创电影项目上已具有较强的研发实力,比如之前的《风声》、《狄仁杰》和冯小刚系列电影;像华谊与冯小刚这类导演合约并不适合其他导演,此次“H计划”中的《画皮2》就是华谊原创的项目找了新导演拍摄。 2、突出并强化监制在电影项目中的作用和权利。华谊此次10部新作几乎都有大牌监制(如陈国富、唐季礼、黄百鸣、李连杰、施南生等);华谊近几年所有电影都一直采用监制制度并取得票房上的成功,担任监制的一般在制片和市场把握等方面都具有非常丰富的经验,同时也在整个剧组和投资人、制片人间扮演着良好的沟通角色。 3、在金牌监制保驾护航的情况下,大胆启用并扶持青年导演,同时不局限于内地,而是广泛和港台导演合作。比如《画皮2》之于内地导演乌尔善,《太极》和《会撒娇的女人最好命》之于香港导演冯德伦和彭浩翔,《Love》之于台湾导演钮承泽等。 4、继续电影类型创新,并将电影不断系列化、品牌化。华谊此次“H计划”中有3部左右的浪漫爱情电影,这类中型投资的爱情电影在好莱坞获得了商业上的成功;另外“H计划”中还有《全球热恋》、《狄仁杰前传》和《画皮2》系列或续集电影。 整体而言,我们认为华谊今年电影业务将主要是耕耘,很多明年上映的大制作电影都将在今年开始拍摄,明年才将是华谊电影大爆发和收获期。我们认为近几年华谊电影的产量将稳定在8部左右,不是片面追求电影产量,而主要是提升单片成功率和盈利能力;华谊公布的“H计划”落在今明两年上映的电影虽然只有4部和6部,但今年1季度华谊已经有《非2》和《新少林寺》上映,因此今年和明年华谊还可能根据情况再分别增加2~3部电影上映。 维持“审慎推荐-A”的投资评级。 我们预计公司11~13年业绩为0.62元、1.00元和1.40元;其中11年业绩由此前的0.73元下调到0.62元,主要原因是预计华谊今年电影业务将同比下降30%;而预测公司全年业绩仍将同比实现30%以上的增长,主要是华谊电视剧业务将实现翻番增长。 华谊电影业务今年预计将下滑有多方面原因,首先是华谊今年大片将比去年大幅减少,同时冯小刚将缺席今年电影市场,再加上今年是好莱坞续集电影大爆发之年(如《变形金刚3》、《功夫熊猫2》等),而华谊今年电影多以中等制作为主,在选择档期和排片上也增加了难度和挑战。 当前股价下,对应公司11~13年PE分别为62倍、46倍和28倍,维持“审慎推荐-A”的投资评级。鉴于前期公司股价基本调整到位,提示投资机会。

公司10年业绩略低于我们和市场预期,主要是资产减值损失处理和网游疲软所致。10年收入和营业利润分别为11.6亿和4.1亿,同比增长26%和18%,营业利润率35%;归属母公司净利润3.2亿,同比增长21%;实现每股盈利0.52元。 公司10年业绩低于预期的原因主要有2点:1、针对手中乾坤(手机游戏开发商)做了0.13亿的资产减值损失处理,原因是去年受电信运营商政策调整而出现亏损,10年收入为447万而亏损201万;2、梦工厂网游业务10年表现低于预期,主要和公司10年无新网游产品推出有关,10年收入和净利润分别为0.94亿和0.63亿,同比下滑23%和18%。 需强调10年依托于《成都商报》的传统三大业务(广告、印刷、发行)表现强劲,特别是代理商报广告在去年下半年表现大超预期。1、代理成都商报广告:10年收入测算为1.74亿,同比增长16%,下半年同比大幅增长31%;而商报10年广告收入突破10亿,公司10年代理商报广告份额仅占40%左右(指博瑞代理商报的广告收入加上支付给成都商报的广告收入,在商报10亿广告收入中的占比),未来还有较大拓展空间。2、代理商报印刷:10年收入为4.2亿,同比增长33%,下半年同比增长21%;大幅增长的主要原因是《成都商报》版数和发行量增加,其中10年《成都商报》日均版数为50版,比09年日均版数增加10版。3、代理商报发行:10年收入0.79亿,同比增长13%,下半年同比增长13%。 另外10年户外广告和商业印刷也表现出不错的发展势头。1、户外广告:10年实现收入0.95亿,同比增长45%;同时公司在去年9月通过出资6百万控股武汉银福60%股权,从而成功进入武汉户外广告市场,迈出户外广告跨区域拓展的坚实一步。2、商业印刷:在10年更是增势迅猛,公司去年除去代理商报印刷的收入为1.2亿(以商业印刷为主),同比增长51%。 11年业绩展望:公司今年各个业务都将表现强劲,而且今年网游和创意成都业务具有弹性,这也是公司今年有望带来业绩超预期的2块业务。 1、网游业务:11年乐观情况下业绩超预期幅度为0.04元~0.10元。博瑞和梦工厂之前签有对赌协议,当时梦工厂承诺每年(09~11年)净利润增速不低于30%;而10年由于整个网游行业面临调整和梦工厂10年无新产品推出,导致10年梦工厂未完成对赌协议实现1亿净利润的目标,10年实际完成净利润为0.63亿,差距0.37亿(对应EPS为0.06元);而11年梦工厂有4~5款新网游推向市场,公司和梦工厂都希望能实现11年对赌协议,从而完成1.3亿的净利润目标,而我们出于谨慎考虑,假设梦工厂11年实现1.04亿净利润(仅比09年净利润增长35%),两者之间的差距为0.26亿(对应EPS为0.04元);我们认为预测梦工厂11年1个亿的净利润是偏保守的,公司网游业务乐观情况下超预期的业绩贡献幅度为(0.04元~0.10元),最乐观的情况就是梦工厂11年不仅完成当期对赌协议要求的净利润目标,还将10年未完成的对赌净利润目标也一起完成(对应增加0.10元业绩)。 今年梦工厂有4~5款新网游推向市场,《侠义世界》即将于本月24日内测(开始进入商业化运营阶段),裘新接受媒体采访时表示希望内测阶段能达到10万人玩家在线;紧接着《圣斗士2》也将在1季度进入商业化运营阶段。总体上,我们对公司网游业务今年迎来强劲复苏持乐观态度。 2、创意成都:将于11年5月竣工投入运营,我们预计有望至少贡献0.02~0.03元业绩。而对这一块业务,目前市场和我们出于谨慎考虑,暂未考虑进盈利预测中。 维持“强烈推荐-A”的投资评级和28元的目标价。 我们预测11~13年业绩为0.7元、0.86元和1.03元;其中11年业绩与此前相比略微下调0.02元,主要是出于谨慎考虑,略微下调公司11年网游增速。 目前我们预测公司11年业绩0.7元为谨慎预测,即使不考虑今年来自于户外媒体和新媒体的新并购,预计网游业务和“创意成都”合计今年有望为公司带来0.06元~0.13元的超预期业绩贡献;则公司11年业绩乐观情况下有望做到0.76元~0.83元,我们简单取乐观预期的业绩中值0.80元,当前17.6的股价对应0.80元业绩仅为22倍;即使按11年目前预测的0.7元业绩算,PE也仅为25倍;博瑞目前估值具有足够的安全边际,建议投资者积极买入,维持28元目标价。 风险提示:房地产市场调整,有可能影响到商报广告代理投放。

公司公布10年业绩快报,略超我们预期。公司10年收入2.14亿,同比增长62.4%;营业利润为4.01亿,同比增长56.9%;归属于母公司所有者净利润3.25亿元,同比增长60.8%;实现每股盈利0.43元。公司业绩超预期:一是因为积极开拓省外市场和少儿图书市场,省外业务及少儿图书市场增长幅度较大;二是10年中标的政府采购项目比09年有较大幅度增长。 公司长期投资逻辑分析:1、典型的轻资产公司,只做图书产业链中内容策划和图书发行两大环节,综合毛利率明显高于同类上市公司。虚拟作者制度和独立策划人制度构建了公司内容策划环节的独特优势;而立足省内,面向全国的网络营销体系有利于拓展省外业务。2、公司传统图书业务品牌化、系列化特点突出,能实现收入稳定预期和后续持续开发。比如,少儿类图书已形成“原创新童话”、“阅读点亮童年”两大主导品牌,为后续高速成长奠定品牌化基础。3、跨媒介、全版权的运营思路,打造面向青少年的领先全版权内容提供商:与新浪、盛大、3G门户等合作;将公司最成功的原创童话作品《冒险小王子》系列独家授权给湖南卫视用于动漫、影视等制作、发行。 后续值得关注的业绩驱动因素:1、走向全国的教辅类图书:随着募投项目的实施,省内市场份额还有上升空间。省外市场随着各地营销分、子公司建立,营销力度加大,与人教社、名师名校等合作,开发适合省外教材的辅导书,将会快速增长。2、品牌效应提升英语学习类图书:随着募投项目的实施,后续产品系列内容开发及持续更新,英语类图书质量和品牌优势会逐步显现,市场份额有望快速提升。3、具备爆发式增长潜力的少儿类图书:公司已形成“原创新童话”、“阅读点亮童年”两大主导品牌,《冒险小王子》是原创新童话的主打作品,该书上市不到1年销量就突破200万册,获得多项荣誉。 少儿图书业务前期品牌基础已建立,后续快速增长有保障。4、迎来采购需求高峰的农家书屋项目:根据新闻出版总署署长、农家书屋工程建设领导小组组长柳斌杰的讲话:全国已建成农家书屋、社区书屋、职工书屋等38万家,随着新一轮建设工作启动,预计今年农家书屋建成数量将达50万家左右,到12年农家书屋工程基本竣工,未来两年将会迎来农家书屋采购需求的高峰。 维持“审慎推荐-A”的投资评级:公司10年EPS为0.43元,基于对公司业务运作和业务拓展日趋成熟的考量,将11和12年EPS分别上调为0.58元和0.83元。当前股价下,对应10~12年PE分别为54倍、40倍、28倍;我们认为目前公司估值基本合理,维持“审慎推荐-A”的投资评级。 风险提示:数字出版、新媒体业务快速发展对公司传统业务的冲击。

乐视网此次对外联合投资影视剧,可看出公司在强化网络视频主业的情况下做了战略性的延伸,未来可预期在上游内容领域的拓展会有更多的动作。预计未来会涉足更多的优质影视剧项目,同时还有可能涉足电影领域,更进一步还有可能专门成立或通过投资拥有影视剧公司;同时此举也有利于公司网络版权分销业务的发展。 我们预计乐视网10~12年EPS分别为0.72元、1.04元和1.47元,当前股价对应10~12年PE分别为68倍、47倍和33倍,维持“审慎推荐-A”的投资评级。

公司公布10年业绩快报,符合我们和市场预期。全年实现收入8.01亿,同比增长6.4%;营业利润0.89亿,同比增长5.1%,营业利润率与去年同期持平为11%,表明成本与三项费用合计控制在稳定水平;归属母公司净利润为0.87亿,同比增长11.5%,主要是获得免征所得税优惠所致;每股盈利0.33元。 公司数字电视用户终端数和宽带用户保持平稳增长态势。数字电视用户终端数10年为110万,比09年新增2.2万,上、下半年各新增1.1万户;宽带用户10年为31万户,比09年新增2.7万,上、下半年各新增1.2万和1.5万;不过上述两大业务与公司年初计划全年各发展5.5万和4.5万终端相比有一定差距。电视增值业务领域,高清交互发展是亮点,而付费频道业务发展则面临一定的挑战。交互用户终端数10年为24万,比09年新增11万;其中高清交互终端已达到17.4万,比09年新增12万;而标清交互终端为6.5万,比09年减少0.5万,我们判断该部分减少的用户基本都升级为高清交互用户,这表明高清交互业务更受消费者青睐;而由于目前国内付费频道缺乏足够吸引用户的优质及差异化内容,10年付费频道用户减少0.62万户,降为4.7万户。 后续值得关注的催化剂:1、我们判断公司关外整合进程在加快。深圳此前启动“三网融合”试点工作会上,深圳广电集团总经理明确表示,深圳广电集团将全力推进有线网络整合和双向化改造,这将强化市场对公司加快关外整合预期。2、市场对公司有望成为省网整合平台的预期正在形成。测算如将广东省网650万和广州珠江数码250万有线电视用户注入公司,假设收购省网和珠江数码的价格分别是每户700元和750元,二级市场分别给予省网和珠江数码的每户市场价值分别是1,600元和2,200元;完成全省网络整合后,公司股价可达到50元,通过敏感性分析测算,公司完成整合后的合理股价区间为48~52元(详细分析参见《传媒行业2011年度投资策略—估值分化出难题,前瞻思维选标的》)。3、公司10年开始积极利用平台价值和用户基础发展增值业务:其中电视时移回看和发展EPG广告等功能就是有益尝试;同时不断推出新的付费套餐和奖品以吸引更多用户体验公司高清交互业务,在丰富用户体验同时也促进用户ARPU值提升:公司近期就推出全年700元的互动合家欢套餐,将“天天影院+欧美影院+宏梦教育+时移回看”原本独立收费的套餐组合成一个付费大包提供给用户选择。 维持“强烈推荐-A”投资评级。我们将公司11年EPS由此前的0.75元上调到0.80元,主要原因是公司获得09~13年免征所得税优惠,而公司将在11年获得来自09年已缴0.17亿所得税返还,这将增厚11年近6分钱业绩;同时11年继续享受免征所得税优惠和减少0.8亿的机顶盒摊销,也是促使11年业绩迎来大幅提升的主要原因。当前股价对应11年PE仅为31倍,具有较高安全边际;按11年业绩给予40倍PE,股价可看到32元,还未考虑确定性较大的关外整合;如进一步成为省网整合平台,股价将有望看到50元。 风险提示:关外整合进程低于市场预期,以及成为省网整合平台存在不确定性。

事件 公司公告获得北京市各区县财政关于10年高清交互机顶盒补助资金2.56亿,预计增加10年利润510万;根据北京市有关文件精神,市级财政和区县级财政分别承担高清交互机顶盒推广资金的35%和30%。同时公告出资0.21亿,参与发起设立中影集团股份公司,持有中影集团公司1400万股,占其1%的股权。 评论 1、公司公告获得各区县政府关于高清交互机顶盒补贴款符合我们预期,但超出市场预期;公司投资中影公司,是积极向上游内容做拓展,有利于强化公司与中影公司合作的深度和广度,积极应对“三网融合”的挑战。我们在11年策略报告中就判断,“歌华高清交互机顶盒是免费赠送给用户,北京市政府只给予公司每台高清交互机顶盒35%的补贴,剩余65%的成本目前由歌华独立承担,在公司基本收视费不能提价的情况下,是加大了公司资金和经营压力,我们分析判断公司未来有望获得政府给予的新补贴,从而缓解公司经营压力和带来业绩提升”。 2、公司已获得各区县政府针对10年高清交互机顶盒2.56亿补贴款,只占到各区县政府10年实际应补贴款的71%。公告明确表示北京市政府和各区县政府分别承担高清交互机顶盒的35%和30%,意味着公司承担高清机顶盒的成本由市场此前预期的65%下降到35%,公司业绩将迎来显著改善。公司此前已获得市政府针对09年和10年分别推广的30万和100万高清交互机顶盒按35%的推广成本给予的补贴;各区县政府10年根据推广100万高清交互机顶盒,按30%的比例进行补贴(歌华确定的高清交互机顶盒成本为1200元),实际上10年补贴款应为3.6亿(1200元/台*30%*100万),因此我们判断公司后续还会获得10年剩余的1.04亿补贴款(1.04亿=3.6亿-2.56亿);同时我们预计各区县政府还会针对09年已赠送的30万高清交互机顶盒,和11年预计将赠送的130万高清交互机顶盒,按照30%的高清机顶盒成本进行补贴。 3、公司针对10年已获得各区县政府2.56亿补贴款只确认510万进入营业外收入,主要原因是歌华获得大部分各区县政府的补贴款是在12月收到的,因此在今年就只确认了1个多月的营业外收入。按高清交互机顶盒5年进行摊销,2.56亿的补贴款相当于是在60个月内进行摊销,每个月摊销427万,比公告显示10年确认510万进入营业外收入要少,原因就是公司收到大部分各区县政府补贴是在12月份收到的,但也有少部分各区县政府补贴是在11月份收到的。 维持“强烈推荐-A”的投资评级 鉴于公司后续还将继续获得各区县政府针对歌华高清机顶盒30%的补贴,我们将公司11~13年业绩由此前的0.32元、0.42元和0.52元,上调到0.49元、0.57元和0.68元,预计10年EPS为0.30元。当前股价12.5元处于低位并有较高安全边际,对应11年PE仅为26倍;我们给予公司半年目标价18元,对应11年PE为37倍,股价涨幅超过40%。建议投资者积极买入。

我们参加了博瑞的投资者交流会,与公司包括董事长在内的整个管理层和晨炎领军人物施玮亮进行了充分交流。施玮亮对手机游戏事业的执著与热爱、对晨炎未来发展的坚定信心,和对苹果及iOS平台深入独到的理解,给投资者留下了深刻印象。同时博瑞董事长、总经理明确表示了向新媒体积极转型的坚定决心,博瑞明年来自于新媒体和成长性业务的利润贡献将超过6成,而明年27倍PE表明市场仍将公司看作传统媒体公司,价值被明显低估,当前股价具有明显安全边际。 我们对晨炎公司整体认识:我们认为晨炎公司具有强烈的作战意识和危机感,注重数据和对手分析,初步形成的平台优势未来有望进一步强化。晨炎公司文化中充满狼性基因,这在竞争激烈的APPStore领域能表现出很强大的战斗力;晨炎非常注重对数据和对手的深入分析,是惟一1家分析过进入APP游戏排行榜前1千名共1万个对手的公司;公司是少数几家每款新游戏都被苹果推荐的公司,依托主打产品超级盒子(Gamebox)已拥有过百万活跃用户,未来类似于Gamebox这类“游戏打包套餐”将成公司推广新产品的重要平台,其平台优势在公司未来进一步发展中将发挥更加重要的推广作用。晨炎明年将进入爆发期,明年每周基本至少有1款新游戏上线,预计将有60款游戏上线。 公司各项主业未来将继续保持强劲增长态势。新媒体:将重点关注平台型公司的并购。网游业务:公司有信心明年网游业务实现强劲复苏,并弥补梦工厂今年对赌协议未完成部分。广告业务:受商报广告突破10亿刺激,商报广告代理未来将继续表现强劲;户外广告也将成为明年重点并购领域。创投业务:经过2年储备,明年中期预计有重庆民生能源上会,后年有望进入爆发期。 我们认为市场忽视了公司未来积极向新媒体转型所蕴含的巨大投资机会。我们发现传统低估值业务(印刷、发行、学校等业务)在公司11年利润占比已不足4成,超过6成利润贡献将全部来自于新媒体和成长性(游戏和广告)的高估值业务,公司的转型其实已取得阶段性成功。需要强调的是,随着新媒体和成长性业务在公司业务比重的持续提升,这将带来公司未来收入和盈利能力的持续提升,从而带来公司投资价值和估值的双重提升。 维持“强烈推荐-A”的投资评级。鉴于公司和晨炎双方都对完成对赌协议最高业绩指标有信心,我们将公司11~13年业绩由此前的0.71元、0.87元和1.04元,上调为0.72元、0.89元和1.07元,维持10年0.58元的业绩预测。 当前股价下,不考虑晨炎可能的税收优惠,公司10~12年PE分别为33倍、27倍和22倍;对于高估值业务贡献超过6成的公司,公司11年估值仅27倍,公司价值被明显低估,股价具有明显安全边际。考虑到公司明年业绩乐观情况可向上看到0.8元,重申“强烈推荐-A”的投资评级,并将公司目标价由28元上调到28~30元,建议投资者积极买入。 风险提示:AppStore竞争激烈,晨炎业绩存在低于预期的风险。

1、我们看好公司对晨炎公司进行全资收购和对北京锐易通公司20%的投资,公司由此切入未来具有广阔发展前景的手机游戏和社交游戏领域。我们从碎片化时代利于手机、社交等轻度游戏发展,和苹果APP Store 平台构建的成熟、稳定的商业生态链在未来2~3 年还将保持领先地位,这两个角度进行深入分析,看好公司此次投资和并购,这也是本文独特之处。(后文对此有此有详细论述)。 2、公司与晨炎签署的对赌协议,和收购梦工厂时相比,收购条款更为细化,表现出更为高超、娴熟的并购能力。公司收购梦工厂时:对赌协议主要是要求三年净利润增速不低于30%,相对较为简单;公司在收购晨炎的对赌协议中:不仅明确提出每年的利润要求,而且将每年利润要求由最低业绩指标到最高业绩指标共分为4 个等级,并对当年超出最高业绩指标部分给予40%的奖励;晨炎11~13年如连续3 年保持净利增长,其管理层及核心员工有权在13 年财务年度结束后选择对晨炎进行不超过30%股权的增资。通过科学合理的对赌协议,即充分调动了晨炎管理团队及核心员工的积极性,同时又有效控制了公司的投资风险。 维持“强烈推荐-A”的投资评级 根据收购晨炎的对赌协议和谨慎考虑,我们预计晨炎11~13 年净利润分别为300万、440 万和626 万美元,分别增厚3 分、5 分和7 分钱业绩,由此将公司未来三年业绩上调到0.71 元、0.87 元和1.04 元,维持10 年0.58 元的业绩预测。 当前股价下,不考虑晨炎可能的税收优惠,公司10~12 年PE 分别为32 倍、26倍和21 倍;股价具有明显安全边际,考虑到公司明年业绩乐观情况下可想上看到0.8 元(创意成都项目和新媒体、户外媒体并购带来的增厚,网游业务超预期),成都商报2010 年广告收入过10 亿(表明受益于大成都战略,商报广告经营强劲,公司目前40%左右的广告代理量还有极大拓展空间),继续维持28 元目标价和“强烈推荐-A”的投资评级。建议投资者积极买入。 风险提示:App Store 竞争激烈,晨炎业绩存在低于预期的风险。

1、我们认为是王忠军和史玉柱很好的私人关系为此次收购顺利完成起推动作用,这种高层互信有利于避免被收购方出现道德风险,对两家公司而言更是实现双赢华谊兄弟:如愿以偿、以不高的成本进入了网游领域,同时还得到了巨人网络这个国内网游领域的顶尖高手作为私人教练;更重要的是华谊可尝试将最具势能的电影和最具动能的网游进行联动,从而延长自身产品的盈利能力和盈利周期。 巨人网络:建立与华谊友好的合作关系,未来在网游和娱乐营销方面将会更多借助华谊资源。此前史玉柱因担心部分玩家不喜欢某位明星代言而造成用户流失,表示“巨人永不找代言人”;不过在娱乐与网游融合日渐紧密的背景下,巨人在《万王之王3》、《仙途》中分别启用明星范冰冰和柳岩做产品代言。 2、华谊巨人未来将成为华谊布局网游领域的重要平台,对未来定位是集研发和运营于一体的综合性游戏公司。我们判断目前运营的《万王之王3》不会成为华谊未来的主打产品,更多扮演的是过渡时期华谊的试水之作;未来华谊将会积极尝试将影视内容与网游产品的深度融合和联动,目前已开始着手规划的是计划11年下半年开始研发一款基于全新3D引擎的产品,类型风格尚在评估中,将与公司具有影响力的电影或电视剧相关联。 《万王之王》系列最早诞生在96年,由台湾的雷爵网络研发推出,《万王1》是当时玩家最多、最大的文字MUD游戏;并在2000年时造就了中国第一批网络游戏公会;《万王1》是中国第一代网游的代表作,在大陆深受玩家喜爱,但《万王2》和《万王3》则没有获得预期的成功;巨人07年3季度从雷爵手中收购了《万王3》的知识产权,目前成为华谊巨人旗下产品(见表1)。 维持“审慎推荐-A”的投资评级 维持公司今年业绩0.49元,将未来三年的业绩预测由此前的0.64元、0.83元和1.05元上调到0.66元、0.86元和1.08元。考虑即将于12月22日上映的《非2》票房有望强劲,提示投资机会。

公司3季报业绩符合我们和市场预期。公司今年前3季度收入和营业利润分别为13.5亿和3.1亿,同比增速分别为29%和26%;毛利率同比下降15个百分点将为17.7%;实现归属母公司净利润为3.1亿,同比增长26%;实现每股盈利为0.29元。 第3季度收入和归属母公司净利润为3.7亿和1.7亿,分别同比增长1.8%和65.5%;3季度利润实现快速增长的原因主要是受益于大股东给予的1.2亿的节目补贴款在今年3季度确认;实现每股盈利为0.16元。 值得关注的是公司毛利率下降明显:公司今年2季度毛利率为16.9%,比去年同期下降22个百分点,是受到今年上半年完工的朝阳区监控项目毛利率(8.2%)较低影响;而3季度毛利率为15.8%,环比和同比分别下降1.1和14.7个百分点,表明正在进行的数字化平移以及免费高清交互机顶盒发放,资本开支大幅增加导致折旧快速上升。 维持“强烈推荐-A”的投资评级。预测10~12年EPS为0.35元、0.32元和0.42元。 我们认为公司后续值得关注的催化剂:1)公司后续高清交互机顶盒的政府补贴比例有望提升;2)“三网融合”背景下公司市场化主体地位明确,长期看公司最终成功提价的概率加大;3)公司在半年报表示将适时展开付费频道和高清交互付费业务的商业化运营,并尝试多业务捆绑营销,目前公司在电视购物领域已开始进行商业化探索;4)公司未来将加大对上游内容包括付费频道在内的参控股;5)存在与电信运营商进行合作的可能等。可以看到公司业绩仍有进一步上调空间,未来盈利空间会逐步打开,投资价值将逐步显现。 风险提示:公司资本开支进一步加大导致折旧上升,公司业绩存在下调的风险。

公司3季报业绩符合我们和市场预期。公司前3季度实现收入和营业成本分别为5.9亿和4.0亿,同比分别增长5.2%和6.2%;其中成本增速快于收入增速原因是公司自去年9月底以来推广高清交互业务相应增加部分折旧所致,使公司整体毛利率同比下降0.6个百分点降为32.5%;归属母公司所有者净利润为0.51亿,同比下降6.7%,主要是营业外收入减少和所得税率由去年20%提升到今年22%;每股盈利为0.19元。 我们认为公司后续值得关注的催化剂:1、我们判断公司关外整合进程在加快。 深圳此前启动“三网融合”试点工作会上,深圳广电集团总经理明确表示,广电集团将全力推进有线网络整合和双向化改造,这将进一步强化市场对公司加快关外整合预期。2、公司有望继续获得政府对公司在财政上的支持。公司近期先后获得深圳市政府在所得税免征和政府补贴方面的大力支持,表明市政府对公司作为深圳市文化骨干企业的大力扶持,预计公司在全市网络整合过程中还有望继续获得政府补贴或贴息贷款,上海东方有线在启动郊区有线用户收购时就获得上海市政府在财政方面的明确支持。3、公司今年开始积极利用平台价值和用户基础发展增值业务:其中电视时移回看和发展EPG广告等功能就是有益尝试;同时不断推出新的付费套餐以吸引更多用户体验公司高清交互业务,在丰富用户体验时也促进用户ARPU值提升:公司近期就推出全年700元的互动合家欢套餐,将“天天影院+欧美影院+宏梦教育+时移回看+单片点播功能”原本独立收费的套餐组合成一个付费大包提供给用户选择。 维持“强烈推荐-A”的投资评级。公司被列入深圳市第二批文化体制改革试点单位名单,将享受09~13年所得税优惠,我们将公司10~13年业绩由0.28元、0.59元、0.67元和0.74元,上调到0.33元、0.75元、0.85元和0.92元;其中公司明年业绩与去年相比有大幅提升原因,就在于免税和明年将大幅减少1个亿的标清机顶盒折旧。 风险提示:关外整合进程可能低于市场预期。

公司此前已公告前3季度业绩快报,符合预期。公司前3季度实现收入和归属母公司净利润分别为5.4亿和0.85亿,分别同比大幅增长62%和138%;实现每股盈利0.25元。第3季度实现收入和归属母公司净利润分别为3.4亿和0.57亿,分别同比大幅增长370%和1422%;实现每股盈利为0.17元。 公司3季报业绩的漂亮表现,有赖于《唐山大地震》的超完美表现。公司前3季度电影业务收入3.1亿,同比大涨227%;第三季度贡献收入2.5亿,占到前3季度该业务收入的81%,比去年同期翻了10倍;其中《唐山》于7月22日在内地上映,创造的6.5亿票房再次刷新冯导个人和国内本土电影票房最新记录,为公司贡献票房分账收入1.7亿,加上相关植入、贴片广告在内的衍生收入,合计贡献2.05亿收入,超过去年全年整个电影板块2.02的收入。 电视剧和艺人经纪业务表现各异。电视剧业务:前3季度实现收入1.4亿,同比下滑18%;原因是公司虽新增发行电视剧部数为6部,比去年同期增加1部,但缺少类似《我的团长我的团》这样在去年单集卖价超过200万的大制作。 艺人经纪业务:保持良好的成长性,前3季度实现收入0.86亿,同比增长19%;同时公告显示公司前5名和前20名艺人为公司贡献收入分别为0.12和0.29亿,仅占公司总收入的2.3%和5.4%,表明艺人出走对公司业绩无实质性影响。 公司4季度经营展望:三大业务保持快速成长。1、电影业务:继续表现强劲,预计实现1.6亿收入(+47%);一方面是公司独立投资1.3亿的《狄仁杰》其票房贡献主要体现在4季度,上映以来内地票房已过2.5亿;另一方面是定于本月28日和计划于12月20日上映的《西风烈》和《非诚勿扰2》,在4季度也将成为公司票房贡献主力,其中冯导有望借《唐山》和《非2》两部电影创造国内首位1年票房过10亿的记录,这相当于冯导过去10年所有电影票房的总合。2、电视剧业务:集中新增5部发行,有望使全年该业务实现正增长,预计实现2.98亿收入(+6%);公司4季度预计新发行的5部电视剧分别为《爱上女主播》、《追捕》、《拯救女兵司徒慧》、《风声传奇》和《大时代》。 3、艺人经纪业务:继续保持良好上升势头,预计实现0.63亿收入(+22%)。 维持“审慎推荐-A”的投资评级。我们将公司10~12年EPS由此前的0.56元、0.75元和0.94元,下调为0.49元、0.64元和0.79元;下调原因主要是公司今年电视剧发行数低于我们此前预期,同时公司处于培育阶段的电影院业务相应增加部分成本和费用。 风险提示:影片投入成本较高而实际票房低于预期,或因内容原因无法通过审查获得上映或播出许可。

公司3季报业绩符合我们和市场预期。上半年实现收入5.2亿,同比增长8.5%,一改今年1季度和上半年分别同比下滑21%和11%的疲软;归属母公司净利润0.78亿,同比增长5.3%;每股盈利0.30元。第3季度收入和归属母公司净利润分别为2.1亿和0.32亿,同比增长58%和62%;实现每股盈利0.13元。 公司业绩在3季度实现强劲复苏,有赖于《火力王3》热播带来火力王悠悠球超预期的销售表现;《铠甲勇士》和《果宝特功》继续保持平稳增长。《火力王》在今年3季度陆续在全国电视台播出,动漫玩具火力王悠悠球从8月中下旬开始在全国铺货,在3季度真正有效销售时间就1个半月,但却创造了接近1亿的销售收入,表现非常强劲;很多地方甚至出现断货的情况;大幅超出我们此前对火力王悠悠球今年全年实现1亿销售收入的预期。 公司4季度经营展望:1、《火力王3》的强劲势头将延续到明年上半年:从而使悠悠球在今年4季度和明年上半年各贡献超过1亿的收入,其中今年4季度销售收入还有望突破1.5亿,从而使悠悠球今年实现超过2.5亿的销售收入。 2、嘉佳卡通在全国落地工作仍在稳步推进:预计将至少新增海南和武汉两地,加上此前已经落地的广东、广西、贵州和河南郑州,到年底嘉佳卡通全国落地省市将超过6个;将强化公司在播出环节的优势,使公司经营模式由此前的“动漫+玩具”实现向“动漫+玩具+媒体”的顺利升级,从而拓展公司盈利模式(增加广告收入)、促进自有动漫玩具产品销售和有利于向上游整合优势动漫原创资源。3、公司为更好开拓欧美市场:计划将在英国设立全资子公司,投入金额预计不超过350万元。 上调盈利预测和维持“审慎推荐-A”的投资评级。我们将公司10~13年业绩由此前0.47元、0.62元和0.79元,上调到0.50元、0.65元和0.80元;主要是基于《火力王3》热播带来动漫玩具悠悠球销售的强劲表现,和公司明年还将推出“铠甲2”《铠甲勇士刑天》和“闪电冲2”《雷速登之闪电急速》两部系列动画片,再加上公司明年还有可能通过投资、合作新增部分动画片项目,从而使公司明后年动画片播出项目较为丰富。公司后续股价催化剂包括:对网络游戏、在线网络儿童虚拟社区的收购,和童装、童鞋、童车领域的收购等。 风险提示:动画片播出效果一般影响动漫玩具销售,使公司业绩可能低于预期。