国内电梯市场在未来3年会稳步增长。2011年之前,电梯销量与房地产投资额相关度更高,但此后,相关度逐步下滑,我们认为主要是因为电梯需求变化所导致,主要表现为保障性住房、电梯更新换代占电梯产量的比重逐步上升。 通过我们测算,电梯销量从2013年开始,将缓慢下滑,但是年增速仍保持在10%以上。 依托日立,快速成长。公司作为日立(中国)的载体,是国内最早进入电梯领域的合资企业之一。虽然自2001年开始,公司与日立(中国)分开经营,但是多年的合作所形成的营销网络、技术资源共享,以及参股日立(中国)所获得的品牌优势互补将使得公司快速成长。 公司锐意进取,LED或成为新的亮点。不同其他国企,公司管理层仍然从工艺相关、技术相关、市场相关的角度入手,开拓新的市场。公司子公司广日电气于2008年进入LED领域,并首先应用于电梯轿厢照明,实现与电梯配套销售。 六盘水项目、阳江市政府战略合作以及进军澳门市场将有助公司打开LED市场。同时广州国资委背景也有助于公司分享广东LED路灯改造近60亿的市场。 “三旧”改造,土地补贴或超预期。土地开发中心将向公司支付“三旧”改造土地补偿款为5.79亿元预付款(已经支付2亿元)和拍卖价65%的高者。 根据周边房价和广州市政府补贴方式进行测算,我们估计地价补贴款中位数超过10亿元,将超过预付款近5亿元,即还有超过8亿元的补贴收入。 首次评级为“增持”。随着公司电梯业务的稳步增长以及LED业务的逐步成长,我们预计,2013-2015年公司将实现收入43.9/55.3/68.5亿元,归属母公司所有者净利润分别为5.4/6.5/7.9亿元,对应EPS为0.68/0.83/1.01元,对应PE为13/11/9,目标价11.78元,给予“增持”评级。

公司公布2012年年报,实现营业收入468亿元,同比下降7.8%;实现归属于母公司所有者的净利润56.9亿元,同比下降34%;全面摊薄EPS为0.75元。 低于我们年报业绩前瞻0.82元的预测;同时公司公布2013年一季报,实现营业收入112亿元,同比下降23.5%;实现归属于母公司所有者的净利润15.7个亿,同比下降44%,基本符合预期。 毛利率触底回升。受混凝土销售低迷影响,2012年公司高毛利率的泵车、混凝土机械占比逐季下降,毛利率逐季走低;同时公司主动加强营销管控,不盲目追求规模、不盲目追求座次、不盲目追求市场占有率,管控的增强损失部分客户,也影响了毛利率水平。但2013年一季度数据显示,公司在新产品带动下,毛利率水平已经触底回升。 海外出口占比提升,国际化提速。公司2012年海外收入为87亿元,占收入的比重为19%。公司收购普斯迈斯特之后,大象收入、利润等经营指标明显改善,开局良好。同时公司在巴西、印度实现本地化制造,国际化成为公司重要的增长来源。 等待房地产预期转化。基建投资已经从负转正,预计未来仍保持相对高位。 同时工程机械投资逻辑的沙漏已经从基建转向房地产。国五条出台打乱市场对房地产新开工回升预期,未来需要密切关注地方细则出台之后新房销售和拿地速度的变化趋势。如果房地产新房销售持续回升、拿地速度保持增长的情况下,房地产新开工预期将再次回升,从而带动工程机械股价企稳回升。 小幅下调盈利预测,维持买入评级。从目前草根销售情况来看,经济复苏的力度低于预期,我们小幅下调2013、2014、2015年EPS为0.96元、1.29元、1.56元(原为0.99元、1.36元、1.61元),对应的PE分别为10倍、8倍和6倍。我们认为在经济弱复苏的前提下,工程机械整体呈现缓慢上升态势。在这种情况下,龙头企业在产品创新、风险控制、资金实力和海外开拓等领域的综合竞争力更显重要,我们看好公司的综合竞争优势,维持买入评级!

公告:公司在今日发布2012年年报以及2013年一季报。 年报符合预期,扣非EPS0.35元,同比增长37%。公司2012年度实现营业收入4.20亿元,同比增长21.77%,实现归属于上市公司股东的净利润1.37亿元,同比增长132.4%,对应EPS=0.69元;扣除收购天津天保嘉辉投资有限公司所获得的约6800万营业外收入之后,对应EPS=0.35元,同比扣非后归属上市公司股东损益增长36.55%,符合我们及市场的一致预期。 公司收入增速平稳,毛利率提升使得净利润增长高于收入增速。公司2012年同比收入增速与2011年基本持平,其中消防水炮由于新产品推出,增长超过100%,自动灭火系统增速上升7个百分点,达到25%之外,消防供水系统和消防工程增速均有一定的下滑。公司整体毛利率相对2011年增长约1.5个百分点,为扣非后净利润贡献约9个百分点的增长,合计每股利润约0.03元。 2013年一季度增速略超预期,预计二季度增速将逐步加快。公司2013年一季度实现营业收入1.26亿元,同比增长35.39%,实现归属上市公司股东净利润2461万元,同比增长36.10%,对应EPS=0.12元,略超我们预期,同时公司预计2013年1-6月归属上市公司股东净利润增长30%-60%。我们认为,随着公司天津基地的投入使用,将有效的缓解公司目前所面临的产能不足的问题;同时,与参股的泉州消安公司的强强联合,将有效的对公司消防工程业务进行补充,进一步带动消防产品的销售,形成消防产品+消防工程双轮驱动。 我们维持盈利预测,维持“增持”的投资评级。我们维持公司2013、2014、2015年EPS为0.63元、0.96元、1.28元,对应的PE分别为28倍、18倍、14倍,维持“增持”的投资评级。

投资评级与估值:我们预计,随着公司膨胀机产能逐渐达产,新接膨胀机订单交付、结算速度加快,市场会对膨胀机的前景更加乐观。我们预计公司2013年-2015年公司将实现膨胀机收入3亿、6亿和10亿,2013年-2015年公司将实现营业收入22.2亿、28.6亿和34.4亿,收入三年复合增速为31%,2013年-2015年净利润分别为4.3亿、5.7亿和6.9亿,净利润两年复合增速为33%,2013年-2015年对应EPS分别为1.50元、1.98元和2.43元。鉴于膨胀机正处于高速增长前期,我们给予公司12个月目标PE30倍(对应2013年EPS),上调公司12个月目标价至60元(原目标价48元),维持“买入”的投资评级。 关键假设点:2013年-2015年螺杆膨胀机收入预计为3亿、6亿、10亿,毛利率40%;2013年-2015年螺杆空压机市场容量年均增速恢复至15%。 有别于大众的认识:市场认为,1、开山的螺杆膨胀机性能仍然难以验证;2、下游用户采购螺杆膨胀机的收益水平并不清楚。 我们认为:开山螺杆膨胀机性能的不确定性已经较低,首台机器在衢州元力钢铁集团已持续运行半年,累计发电40余万度,达到或超过了设计参数的标准。螺杆膨胀机的两大核心部件——螺杆主机和“三器”(预热器、换热器、冷凝器)全部由公司自制,部件性能可控;外部热源的禀赋可以由开山技术支持团队的售前考察来保证。基于以上两点,我们认为开山螺杆膨胀机的性能是有保证的。 基于合理和保守的假设,我们对合同能源管理和业主直接采购设备两种方式进行了收益水平测算。合同能源管理公司备考的ROE水平能够达到30%,业主直接采购设备的备考ROE水平能够达到60%以上。我们认为,该收益水平非常有利于膨胀机的市场开拓。 核心假设风险:螺杆膨胀机适用范围及性能低于预期。 股价表现催化剂:螺杆膨胀机市场拓展的进度超预期。

成功的费用控制导致年报业绩略超预期,维持2013、2014年盈利预测,维持“买入”评级。2012年公司实现营业收入145.3亿元,同比增长21.0%;归属于上市公司股东的净利润11.3亿元,同比增长24.5%,合摊薄EPS0.935元,略超申万机械年报前瞻中0.92元的预期(主要原因是公司成功地控制住了销售费用和管理费用的增长幅度)。我们维持2013、2014年EPS1.06元1.24元的判断,新增2015年EPS1.44元。基于我们对于煤炭机械行业的长期看好,和对天地科技公司质地的信心,我们维持公司“买入”的投资评级。 费用控制得当,现金流明显好转。在煤炭价格下滑,行业竞争加剧的情况下,公司凭借客户、产品和服务等方面的优势,维持住了盈利能力,控制住了销售费用和管理费用的增长幅度,全年销售费用率仅3.9%(同比下滑0.5%),管理费用率仅8.9%(同比下滑0.8%)。同时,公司在不影响产品销售的情况下,加紧货款的回收力度,销售条件也并未明显放松,全年实现经营性现金净流入7.2亿元(4季度净流入超过8亿元)。 2013年煤机装备强调练内功。天地科技的煤机业务凭借集团公司在煤炭产业链上的优势,以及全面的产品线和成套的产品配置能力,在2012年仍然实现了高于行业和竞争对手的订单增长,全年累计新接订单增长超过20%。由于煤机行业整体需求增速放缓,公司在煤机板块的工作重点将转向产品线的完善、核心零部件的自制和再制造领域。公司的平顶山支架基地、大功率减速器二期项目、煤机大修与再制造基地等项目相继建成,能够提升公司煤机产品、技术、品牌、服务一体化经营的能力。 2013年示范工程持续增长。公司的示范工程业务分为天地王坡和天地华泰两种模式。王坡模式作为公司在2002年上一波煤炭行业低迷周期中的得意之作,在这一轮新的行业低迷期中有较大的借鉴意义。由于2012年公司收购了崔家沟煤矿、王坡300万吨改扩建工程已经完成、沁南煤矿探矿权转采矿权的前期工作也已完成,我们预计公司2013年的示范工程业务将保持稳定的增长速度。 首次提出2015年发展目标,显示管理层信心。在2012年报中,公司首次提出2015年主营业务收入目标230亿元(煤机145亿元、示范工程85亿元),如果以2012年煤机80亿的基数、示范工程32亿的基数来测算,则未来3年的复合增速分别超过20%和30%。

公告:公司持有42.93%的参股子公司福建泉州消防安全工程有限公司与福州顺泰地产有限公司签订了《消防工程安装承包合同书》,合同金额接近4千万元!消防工程取得突破。此次近4千万的大订单也验证了我们之前的判断,泉州消安补充了公司原来所不具备的消防工程一级资质和大量消防工程项目经历,结合公司的产品、资金与泉州消安公司的工程资质、经验,有助于公司在消防工程领域的快速提升。通过与泉州消防安全公司强强联合,使得公司布局消防工程领域已初见成效,也进一步凸显了公司由消防产品制造商向产品制造+工程建设商转变的潜力。 大订单打消公司只能接小订单工程项目的疑虑。此前公司子公司所接订单以规模小,金额小的为主,这不仅增加公司管理难度的同时也增加了费用的支出,此次参股子公司所接大订单打消了只能接小单的疑虑,也增加了我们对公司未来在工程管理,工程收入方面的信心。 消防工程的进展将进一步带动公司消防产品的销售。由于消防产品中有25%是直接卖给消防工程商,因此,消防工程的突破将进一步带动公司消防产品的销售,产品、工程双轮驱动公司收入继续快速增长。 新基地开始投产和消防工程后续订单值得期待。预计今年上半年,公司在天津基地将开始投产,将大大缓解公司产能不足的问题,为公司在原有的消防产品领域的进一步扩张提供强有力的支持;4千万元消防工程的大单彰显出公司与参股公司联合后的实力,在获得客户认可的同时,也让公司后续消防工程领域的新增订单更加值得期待。 维持“增持”评级。由于订单规模超过我们的预期,我们认为大订单数量的提升将提高公司工程领域的盈利,同时带动公司产品的销售。我们上调盈利预测,2013-2014年对应EPS由之前的0.60元、0.94元上调至0.63元、0.96元,维持“增持”评级。

火灾事故频发,国家加强消防体系建设。近5年来,国家每年发生火灾数量超过10万次,死亡人数上千人,造成直接超过15亿元,尤其是随着城镇化率的提升,人群的集中度也显著提高,使得火灾死亡人数呈现出住宅化和人口密集化的特点,国家及部委对消防安全也越发重视,陆续出台多项法律和法规用于完善对消防安全的治理和检查。 行业保持高速增长,市场规模超3000亿元。从市场规模来看,行业收入主要来自于民用建筑、公共设施、行业应用和消防部队装备四个方面,根据建筑规定,我们测算行业规模超过3000亿元;近5年行业CAGR约20%,随着法律和法规的完善也保障了行业有序、健康的成长,我们认为行业将继续保持高速增长。 市场集中度提升,龙头受益。对比国外消防行业情况,主要3大企业在消防产品市场份额达到约30%,而国内规模前30家企业市场份额不到10%,属于典型的“大行业,小公司”,因此市场集中度提升是国内消防行业的必然发展趋势,龙头企业将从中受益。 产品线丰富,渠道优势得天独厚,天津基地有助缓解产能不足。公司具有国内最全产品线的同时同时,利用独有的大量“南安籍”经销商模式,将有助于公司在保持低费用的同时,快速开拓市场;此外,预计今年上半年,天津基地将开始投产,将大大缓解公司产能不足的问题,为公司的快速发展提供强有力的支持。 延长产业链,进入消防工程领域,未来大有可为。公司通过内生增长+外延并购的方式开拓消防工程市场。内生增长,积累大量消防工程项目工作、管理经验;外延扩张,资质与经历的补充,结合公司的资金、产品将有助于公司在消防工程领域的扩张,逐步成为提供消防系统整体解决方案的公司。 首次给予“增持”评级。我们预计,随着天津基地的投入使用和公司逐步向消防产品+消防工程企业的转变,2013-2014年公司将实现收入6.58亿元、10.38亿元,收入两年复合增速为57%;2013-2014年净利润分别为1.21亿元、1.88亿元,扣非之后净利润两年复合增速为62%;2013-2014年对应EPS为0.60元、0.94元,给予“增持”评级。 投资案件 投资评级与估值 首次给予“增持”评级。我们预计,随着天津基地的投入使用和公司逐步向消防产品+消防工程企业的转变,2013-2014年公司将实现收入6.58亿元、10.38亿元,收入两年复合增速为57%;2013-2014年净利润分别为1.21亿元、1.88亿元,扣非之后净利润两年复合增速为62%;2013-2014年对应EPS为0.60元、0.94元,给予“增持”评级。 关键假设点自动灭火系统2013-2014年增速分别为35%,30%;消防供水系统2013-2014年增速分别为30%,25%;消防工程2013-2014年增速分别为250%,150%。 有别于大众的认识 市场认为:公司处于成熟行业,增长乏力;公司产品异地扩张受限,成长空间有限。 我们认为:1、行业处于成长期,“大行业、小公司”的特点,将有助于龙头企业成长。行业市场规模超过3000亿元,近10年CAGR接近20%,我们认为随着(1)城镇化的推进将推动乡镇消防市场的快速增长;(2)消防安全的重视将使得民用比例逐步提高;(3)政府层面的消防装备配套比例有望快速增长,将有助于行业将继续保持快速增长;目前国内消防行业市场规模前30家企业市场份额不超过10%,对比国外发展经验,我们认为行业集中度提升将是未来国内消防行业发展的必然趋势,看好龙头企业。 2、产品线丰富,渠道优势得天独厚,天津基地有助缓解产能不足。公司具有国内最全产品线,21大类消防产品公司能够提供其中的11类;同时,利用独有的大量“南安籍”经销商模式,将有助于公司在保持低费用的同时,快速开拓市场;此外,预计今年上半年,天津基地将开始投产,将缓解公司产能不足的问题,为公司的快速发展提供支持。 3、延长产业链,进入消防工程,未来大有可为。公司通过内生增长+外延并购的方式开拓消防工程市场。内生增长,积累大量消防工程项目工作、管理经验;外延扩张,资质与经历的补充,结合公司的资金、产品优势将有助于公司在消防工程领域的扩张,逐步成为提供消防系统整体解决方案的公司。 股价表现的催化剂 新基地正式投入生产运营;消防工程订单;兼并收购其他企业;国家消防投入增加,监管力度加强核心假设风险新市场开拓不力;外延扩张不力;产品质量出现问题

年报盈利略超预期,我们维持2013-2014年盈利预测,维持增持的投资评级。 郑煤机2012年度实现营业收入102亿元,同比增长26.71%,实现归属于上市公司股东的净利润15.9亿元,同比增长33%,对应EPS0.98元,超出申万机械行业年报前瞻中EPS0.95元的判断。由于煤机行业订单还未看到明显的上行趋势,我们维持郑煤机2013-2014年EPS1.06元、1.20元的预测,新增2015年EPS预测为1.33元,维持增持的投资评级。 业绩超预期源自业务结构变化。公司的支架业务主要来自母公司,因此母公司报表更能真实反映支架业务的的情况,合并报表则包含了钢材贸易等非核心业务的影响。母公司2012年1-4季度单季度的营业收入分别为18.47亿元、19.99亿元、21.92亿元、22.74亿元,同比增速分别为16.12%、23.65%、34.02%、28.23%,尤其是3、4季度与2011年同期相比的增速明显快于合并报表收入增速。业务结构的变化导致公司综合毛利率水平达到26.8%,同比提升2.17个百分点。 积极应对行业困境,成交条件有所放宽,充裕的现金可能成为对抗寒冬的武器。2012年煤机行业需求增速有所放缓,为了应对行业困境,公司加大了市场营销的力度,销售费用率达到3.25%,同比提升0.47个百分点。同时,公司的应收账款达到31亿元,比2011年底增长14亿元。同时公司充分利用对上游供应商的优势地位,有效的缓解了经营中的资金压力。截止2012年底,公司在手现金49亿元,而且下半年经营性净现金流有一定好转,扭转了上半年负值的局面。充裕的现金可能成为公司未来在行业竞争中进一步提升市场份额的武器(前提是公司对下游客户的资质有严格要求,确保少产生坏账)。 煤机行业未现明显复苏,但坏消息应该已经Pricein。2013年1、2月煤炭行业固定资产投资完成159亿元,同比下滑4.7%,环比趋势略好于历史平均水平,但整个行业还未看到明显的复苏趋势。我们认为行业的坏消息已经被公司的低估值所反应。中国作为全球增速最快的大型煤炭市场,郑煤机作为根植于中国市场的煤炭机械龙头公司,其2012年静态PE仅10倍,2013年动态PE仅9倍。而全球煤机龙头久益环球2013年盈利预计将下滑10%-15%,但国际投资者仍然给予其2013年10倍PE。我们认为,鉴于区域市场的增长性和龙头公司在弱市情况下的资源整合能力,中国的煤机龙头应该享受一定的估值溢价。

投资评级与估值。在经济弱复苏的前提下,工程机械整体呈现缓慢上升态势。 在这种情况下,龙头企业在产品创新、风险控制、资金实力和海外开拓等领域的综合竞争力更显重要。经历2012年的战略调整,2013年三一重工在传统混凝土机械领域推出与大象技术融合的新型泵车C8;同时在砂浆设备领域,推出A8砂浆大师,旨在掀起一场砂浆领域的革命,开拓新的市场。我们看好三一重工长期竞争力,维持2012年0.82元的EPS。鉴于砂浆设备新的增长点出现,我们上调2013、2014年EPS为0.99、1.36元(原为0.95、1.31元),维持买入评级!关键假设点。2013、2014年成套砂浆设备销售100套、650套有别于大众的认识。市场认为:1、预拌砂浆受制于政策执行力度、直接成本过高、机械化施工存在障碍等问题,难以有效推广。2、预拌砂浆机械市场小,对目前的上市公司影响较小。 我们的核心观点。1、新推出的砂浆设备有效解决制约砂浆市场发展的问题。 随着政府对于节能和环保的重视程度增加,预拌砂浆的推广力度将增加;而三一重工此次推出的A8砂浆大师通过新的产品设计和商业模式设计,降低了砂浆成本,克服了机械化施工的困难。2、预拌砂浆设备相当于一个泵车市场。 虽然目前预拌砂浆市场较小,但随着政策执行力度增强、设备企业重视程度增加,预拌砂浆设备市场将复制混凝土设备增长的路径。经过我们的测算,预拌砂浆设备在相对成熟阶段,市场规模容量将接近200亿,相当于新增一个2011年的泵车市场。 核心假设风险。产品处于推广期,产品质量尚没有经过长期市场检验。

2012年公司实现销售收入42.6亿元,同比增长18%;归属于上市公司股东的净利润2.7亿元,同比增长16%;每股收益0.30元,基本符合我们0.31元的预期。 卫星研制和应用业务稳定增长。卫星研制方面,2012年共发射卫星9颗,发射型号均实现零缺陷、零故障、零疑点的目标。同时委内瑞拉遥感卫星一号的成功发射实现了我国遥感卫星出口零的突破;卫星导航方面,公司宇航级导航产品应用于神舟九号载人交会对接任务,同时成功中标特定用户多款产品的集中采购。 公司综合实力突出,受益于北斗导航产业大发展。北斗亚太区组网完成,卫星导航应用将进入快速增长阶段。公司在卫星导航领域综合实力国内领先,成功中标多个北斗导航示范工程项目,多种型号用户机及芯片开发按计划进行,多款典型样机完成研制并通过测试。尤其是在国防、林业、渔业和抗震救灾等方面公司具有很强的竞争力,将受益于北斗导航产业的发展。 打造国际一流综合型宇航公司,资产证券化是方向。公司年报中首次在发展战略中提出要充分发挥上市公司体制机制优势、融资优势和产业发展优势,通过资产证券化等措施,努力将公司打造成为中国航天核心企业和国际一流的综合型宇航公司。我们认为作为航天科技集团五院旗下唯一的上市公司,在事业单位改制、资产整合方面仍值得期待。 投资评级与估值。公司面临的是增长确定、国家重点支持的广阔市场,而且随着北斗导航产业进入高速增长阶段,公司的龙头优势更加凸显。维持20 13、2014年公司EPS分别为0.39和0.53元,对应的PE分别为40倍和29倍。较高的估值不妨碍我们对公司的长期看好,公司战略地位突出、竞争优势明显、下游产业处于爆发节点,维持买入评级。

事件:中联重科公布股票期权与限制性股票激励方案,公司拟向激励对象定向发行股票:1、以9.30 元的价格授予激励对象1.572 亿股票期权;2、以4.77元的价格授予激励对象7379.72 万股限制性股票。激励对象共计1549 人,包括公司董事、高管、中层管理人员和核心业务(技术)人员。股票期权的行权条件为2013-2015 年扣非之后的归属于母公司净利润同比增速皆不低于12%;限制性股票的行权条件为2013-2015 年扣非之后的归属于母公司净利润同比增速皆不低于12%。 投资要点:12%增长凸显公司增长底气。2011 年4 月份伴随着基建投资回落,市场对于工程机械行业的增长预期已经大幅降低。而公司2011、2012 年的业绩增长在工程机械上市公司中表现优秀,凸显公司综合竞争能力。此次公司期权和限制性股票方案行权条件设定2013-2015 年净利润同比增速不得低于12%更表达了公司对于未来行业和公司自身增长的信心。 有利于稳定核心团队。此次期权和限制性股票的激励对象涉及公司高管、中层管理人员、核心业务(技术)人员等1549 人,基本涵盖了带动公司发展的核心团队。这有利于建立和健全激励约束机制,充分调动高管及员工的积极性,对公司的长远发展有利。 增加未来 5 年费用8.49 亿元。根据公司测算,激励方案将产生84904 万元的管理费用需要在未来4 年摊销。2013-2016 年年均分布为44150 万元、27700万元、11656 万元和1397 万元,影响较大的是2013 和2014 年。 行业仍需房地产新开工预期转化。工程机械销量的先导指标基建投资上半年已经从负转正。同时工程机械投资逻辑的沙漏已经从基建转向房地产。如果房地产销售持续回升、房地产政策预期逐渐稳定,在去化率稳定和拿地增加的情况下,房地产新开工预期将逐渐回升。这将带动工程机械股价继续回升。 维持盈利预测和买入评级。考虑到期权激励费用,维持2012 年1.00 元的EPS,小幅下调2013、2014 年EPS 为1.13 元、1.34 元(原为1.16 元、1.39 元),对应的PE 分别为9 倍、8 倍和7 倍。我们看好公司的长期竞争优势,维持买入评级。

投资要点: 《高效节能空压机推广目录(第一批)》出台。2013年1月17日下午,《高效节能空压机推广企业目录(第一批)》和《高效节能空压机推广目录(第一批)》经发改委、财政部、工信部等对地方上报的申请报告审核后,由发改委网站披露,出台的时间点符合我们的预期。开山股份顺利入围,并在产品推广目录中占据相当重要的份额。 总量上开山股份、阿特拉斯占据过半份额。虽然国内在销售的空压机品牌有上百个,但第一批进入推广目录的企业仅开山、阿特拉斯等十二家企业。这十二家企业共用247个型号的产品进入了第一批推广目录(此处仅指“一般用喷油螺杆空压机”),其中开山有76个型号,占比30.77%,国际龙头阿特拉斯有74个型号,占比29.96%(阿特拉斯收购的宝莱特、柳富达等公司均未入围)。 浙江红五环有32个型号入围,名列第三。 一级能效中开山股份、阿特拉斯占据绝对优势。第一批推广的247个型号产品中仅有37个型号的一级能效产品,二级能效的产品有210个型号。在37个一级能效型号产品中,开山占据了20个,占比54.05%,阿特拉斯占据了15个,占比40.54%。此外,红五环有一个型号的一级能效产品,英格索兰也有一个型号的一级能效产品。 开山股份的一级能效产品集中在中、大功率产品中,体现公司的技术实力。 我们以90KW来区分小功率产品和中、大功率产品。开山的20个一级能效产品型号中有7个位于90KW以下,13个位于90KW及以上的范围。阿特拉斯的15个一级能效产品型号中有12个位于90KW以下,3个位于90KW及以上的范围。 维持盈利预测,重申“买入”的投资评级。由于公司螺杆膨胀机业务已处于市场拓展期,节能空压机补贴政策正式进入推广期,我们维持公司2012年-2014年EPS1.20元、1.60元、2.10元的预测,重申“买入”的投资评级。

螺杆膨胀机的市场开拓取得标志性进展。开山股份公告与美国ChenaPower公司签订螺杆膨胀机销售协议,协议约定ChenaPower作为开山螺杆膨胀机在美国阿拉斯加州的独家代理销售商,协议的有效期限为5年,在2013年2月首台用于地热发电的ORC螺杆膨胀发电站交货之后的两年内,ChenaPower销售的开山ORC螺杆膨胀发电站的装机容量要求累计达到4万千瓦。作为开山股份第一个大规模螺杆膨胀机的订单,我们认为该协议具有标志性的意义。 螺杆膨胀机业务进展顺利。海外市场拓展方面,开山股份除了与ChenaPower公司签订的协议之外,供给美国通用电气(GE)的第一台螺杆膨胀站也已于2012年12月25日从上海港发货。国内市场拓展方面,开山股份将采取经销商+大型合同能源管理商的模式,一方面开山可以通过现有的经销商渠道获取螺杆膨胀机的需求,并实现销售;另一方面,公司与大型合同能源管理商的紧密合作,将有利于螺杆膨胀机产品在水泥、化纤等多个下游行业的快速推广。 螺杆膨胀机业务的进展是打开公司长期市值成长空间的“扳机”。常有投资者反馈开山估值贵,投资开山有心理障碍。我们认为开山股份估值高是因为股价中包含了部分螺杆膨胀机的预期,不是纯粹的机械公司估值。有两方面的理由可以帮助投资者克服心理障碍:一是螺杆膨胀机广阔的市场空间。我们曾经测算过螺杆膨胀机在钢铁行业有300-400亿的市场空间,水泥行业有200亿左右的市场空间,此次公告的地热领域应用空间也不小。二是开山有过硬的技术、优秀的产品。螺杆膨胀机的原理并不复杂,难度在于如何生产出具有商用价值的机器,核心在于螺杆主机的效率能否达标。开山在这方面的优势与公司在螺杆空压机上的优势一脉相承,公司做到了主机85%的等熵效率,获得了包括GE公司在内的高度认同。 风险在于性价比更高的替代技术,但短期看不到。常有投资者和我们讨论竞争对手做出螺杆膨胀机的可能性。我们认为有竞争对手做出具有商用价值的螺杆膨胀机并不是开山的风险,因为目标市场足够容纳多个玩家,而且开山产品两年左右的投资回收期已经足够优秀。螺杆膨胀机的风险在于性价比更高的替代技术,但我们认为短期内还看不到。 维持盈利预测,重申“买入”的投资评级。由于公司螺杆膨胀机业务已处于市场拓展期,且进度符合我们之前的预期(超出市场的一致预期),我们维持公司2012年-2014年EPS1.20元、1.60元、2.10元的预测,重申“买入”的投资评级。

投资评级与估值:我们预计公司2012-2014年有望取得142亿、161亿、186亿的收入规模,归属于母公司的净利润分别为11.15亿、12.69亿、14.90亿,对应EPS为0.92元、1.06元、1.23元,2012-2014年PE分别为10.7倍、9.3倍、8.0倍。鉴于公司行业龙头的地位,以及独特的商业模式,我们给予公司2013年目标PE12.66倍,6-12个月目标价为13.42元,给予买入的投资评级。 关键假设点:1、2013年煤机行业需求增速有所回暖,天地科技煤机业务收入保持15%左右增长;2、煤炭业务以量补价,煤炭业务净利润水平基本稳定。 有别于大众的认识:市场认为,1、公司的煤炭机械业务受制于我国煤炭行业的长期前景黯淡,难以保持增长态势;2、公司整合煤炭资源,加大煤炭业务的利润占比,不利于公司的估值上行。 我们认为:投资者对于煤炭市场长期因素短期化倾向过于严重。未来5-10年煤炭仍然将是我国最重要的一次能源,页岩气等非常规能源在“十二五”期间难以形成实质性影响。按照非常保守的预期,我们认为未来3-5年我国煤炭年均产量增速仍将保持4%的增长速度。根据我们的模型测算,煤炭机械的需求在2012年增速探底后,2013年有弱复苏的可能性。天地科技作为业内综合实力最强的公司之一,不断补足成套装备短板,提升核心零部件自制水平,煤机业务收入和利润仍然能保持年均15%左右的增长。 煤炭业务的收入和利润占比上升是公司“做大示范工程战略”的短期效果。公司会针对特定的煤矿资源采取最合适的开采方式,达到安全、高效的开采效果,以此作为示范工程,向下游用户展示公司综合的竞争实力,进而拉动公司的煤机销售。在行业景气度不高的时候收购煤炭资源、做大示范工程是一个理性的选择。而且公司的PE估值已经显著低于煤炭行业上市公司,估值受压制之说不能成立。 核心假设风险:煤炭需求继续弱于预期导致煤价大幅下跌。 股价表现催化剂:煤炭供需关系好转导致煤价持续上涨,集团公司董事会及高管调整朝着有利于上市公司发展的方向变动。

补贴时点符合预期,补贴力度远超预期。财政部于今日发布《节能产品惠民工程高效节能容积式空气压缩机推广实施细则》,此细则的有效期为2012年11月1日至2013年10月31日,实施的时间点符合我们的预期。细则规定,对于一级能效螺杆空压机补贴200元/KW,二级能效螺杆空压机补贴100元/KW。 我们假定一级能效产品的单价为7200元/立方,二级能效产品的单价为6000元/立方,经过我们测算,一级能效产品的补贴力度能够达到产品售价的15%-17%,二级能效产品的补贴力度能够达到产品售价的9%-10%,远远超过我们之前预期的一级能效补贴力度为10%,二级能效补贴力度为5%。 补贴政策强调“罚则”,前所未有。此次的空压机节能补贴政策对“罚则”尤其强调。1、对企业弄虚作假,采取通报批评、取消高效节能空压机推广资格、列入“诚信黑名单”并在媒体上曝光、追缴补贴资金并加倍处罚等方式予以处罚;2、对未按规定进行检测或出具虚假检测报告的第三方能效检测机构,将采取通报批评并取消其节能产品惠民工程能效检测资格等方式予以处罚,并追究相关责任;3、地方相关部门对申请材料的真实性负责。一经查出有弄虚作假行为,将依照相关规定予以处罚。我们认为,此次重拳出击,将有力地保证政策达到预期效果。 政策推出中长期有利于行业结构调整。螺杆空压机由六大系统构成,分别是螺杆主机、动力系统、冷却系统、电控系统、压力容器和润滑系统,前三大系统占总成本的70%。为生产二级能效的产品,组装厂必须采购符合二级能效标准的螺杆主机、更加高效的电机或柴油发电机、更加高效的冷却系统,总成本将提升20%左右。我们预计二级能效产品的补贴力度将在产品单价的5%左右,无法弥补成本的提升,因此组装厂即使生产出了合格的二级能效产品,其性价比也不具有优势,市场份额将进一步向龙头整机公司集中。 龙头企业产品布局已完成,持续推荐开山股份。据中国能效标识网节能产品注册数据显示,开山股份(包括浙江开山、重庆开山和维尔泰克空气系统)在过去两年共注册备案了300余款产品,其中一级能效占比9%、二级能效占比82%、三级能效占比9%。近期开山股份集中认证了90KW-250KW的两级常压空压机,全部达到“一级能效”标准,公司将是节能补贴政策的直接受益者,盈利能力有继续提升的空间。我们维持公司12-14年EPS1.20元、1.60元、2.10元的预测,维持“买入”的投资评级。